Tiểu luận kinh tế vĩ mô: Tỷ giá hối đoái và tấn công đầu cơ

TRƯỜN G ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM

KHOA ĐÀO TẠO SAU ĐẠI HỌC
 

TIỂU LUẬN KINH TẾ VĨ MÔ:
TỶ GIÁ HỐI ĐOÁI VÀ TẤN CÔNG ĐẦU CƠ



GVHD : TS Trần Thị Bích Dung
Lớp : Đêm 3 - K22
Nhóm thực hiện : Nhóm 11
1.
Tạ Công Khoa
2.
Nguyễn Trần Cao T ấn Khoa
3.
Lương Thế Đạt
4.
Nguyễn Thị Huỳnh Mi
5.
Hạ Khánh An
6.
Huỳnh Khương Duy
7.
Võ Thị Quốc Hương

8.
Trần Việt Đức






Tp. Hồ Chí Minh – Tháng 04/2013


GVHD: TS.Trần Thị Bích Dung Đề tài: TỶ GIÁ HỐI ĐOÁI VÀ TẤN CÔNG ĐẦU CƠ


Nhóm 11 – Đêm 3 – K22 1

CHƯƠ NG 1: TỔNG QUAN VỀ TỶ GIÁ HỐI ĐO ÁI 2

1.

Khái quát về tỷ giá 2

1.1

Khái niệm 2

1.2

Phương pháp yết giá 3

1.3

Phương pháp xác định 3

1.4

Phân loại tỷ giá hối đoái 5

1.5

Ý nghĩa kinh tế của tỷ giá hối đoái 7

1.6

Tác động của tỷ giá đến các quan hệ kinh tế quốc tế 7

2.

Các biện pháp bình ổn tỷ giá 8

2.1

Nhân tố tác động đến tỷ giá hối đoái 8

2.2

Các biện pháp bình ổn tỷ giá hối đoái 9

2.3

Chính sách điều hành tỷ giá hối đoái 11

CHƯƠ NG II: TẤN CÔNG TIỀN TỆ 15

1.

Kỳ vọng và các dòng vốn quốc tế 15

2.

Đầu cơ tiền tệ 15

3.

Tác động của đầu cơ tiền tệ 16

4.

Tỷ giá hối đoái cố định và các cuộc tấn công đầu cơ 18

5.

Các cuộc tấn công đầu cơ và chính sách kinh tế vĩ mô 21

6.

Các cuộc tấn công đầu cơ năm 1997 23

CHƯƠ NG III: CHÍNH SÁCH TỶ GIÁ VÀ TẤN CÔNG ĐẦU CƠ Ở VIỆT NAM 29

1.

Chính sách tỷ giá Việt Nam qua các thời kỳ 29

1.1

Giai đoạn tỷ giá cố định 1955-1989 29

1.2

Giai đoạn thả nổi tỷ giá: 1989-1991 31

1.3

Giai đoạn cố định tỷ giá: 1993-1996 31

1.4

Giai đoạn điều hành tỷ giá linh hoạt có sự điều tiết của Nhà nước từ năm 1997 đến
nay. 33

1.5

Chính sách tỷ giá và nguy cơ tấn công đầu cơ thời gian gần đây và những điều còn
tồn tại (2008-2012) 35

1.6

Nguy cơ tấn công đầu cơ ở Việt Nam thời gian gần đây (2008-2012) 37

CHƯƠNG IV: CÁC KHUYẾN NGHỊ VỀ CHÍNH SÁCH TỶ GIÁ VÀ CHỐNG TẤN CÔNG
ĐẦU CƠ Ở VIỆT NAM TRO NG TƯƠ NG LAI 42

1.

Định hướng và giải pháp cho tỷ giá hối đoái ở Việt Nam trong tiến trình hội nhập quốc
tế 42

2.

Chính sách tỷ giá phải được điều chỉnh linh hoạt và theo hướng thị trường hơn. 42

3.

Chính sách tỷ giá Việt Nam điều chỉnh theo hướng tách rời sự neo buộc vào đồng USD.
43

4.

Giải pháp chính sách tỷ giá hối đoái Việt Nam 43


GVHD: TS.Trần Thị Bích Dung Đề tài: TỶ GIÁ HỐI ĐOÁI VÀ TẤN CÔNG ĐẦU CƠ


Nhóm 11 – Đêm 3 – K22 2

CHƯƠ NG 1: TỔNG QUAN VỀ TỶ GIÁ HỐI ĐOÁI
1. Khái quát về tỷ giá
1.1 Khái niệm

Tỷ giá hối đoái là mối quan hệ so sánh sức mua giữa các đồng tiền với nhau. Đó là giá
cả chuyển đổi một đơn vị tiền tệ của nước này thành những đơn vị tiền tệ của nước khác.
Ví dụ: Tỷ giá bán ra của Ngân hàng Ngoại thương Việt Nam ngày 12/03/2005 là :
1 USD = 15804VND
Như vậy, bản chất của tỷ giá hối đoái là một loại giá cả nhưng là giá cả của hàng hóa
đặcbiệt đó là tiền tệ.
Cách hiểu và cách đọc
Tỷ giá thể hiện mối quan hệ giữa hai đồng tiền.
Ký hiệu đơn vị tiền tệ của các quốc gia:
 Ký hiệu bằng 3 ký tự
 2 ký tự đầu chỉ tên quốc gia
 Ký tự sau cùng chỉ tên đồng tiền.
Ví dụ: Ký hiệu đơn vị tiền tệ:
Dollar Mỹ: USD
Dollar Úc: AUS
Bảng Anh: GBP
Đồng Việt Nam: VND
Dollar Hongkong: HKD
Đồng tiền đứng ở vị trí thứ nhất gọi là đồng tiền yết giá.Đồng tiền đứng ở vị trí thứ hai
gọi là đồng tiền định giá.
Đồng tiền yết giá là đồng tiền thể hiện giá trị của nó qua đồng tiền định giá (có hệ số
1,100 hoặc 1.000).
Đồng tiền định giá là đồng tiền dùng để xác định giá trị của đồng tiền yết giá (có hệ số
bất kỳ).
Đối khoản là số tiền này đối ứng với số tiền kia theo một tỷ giá nhất định.
Trong các giao dịch ngoại hối, khách hàng thường lấy tên thủ đô của các nước mà ở
đó là thị trường tiền tệ lớn trên thế giới thay cho tên tiền tệ của nước đó.
GVHD: TS.Trần Thị Bích Dung Đề tài: TỶ GIÁ HỐI ĐOÁI VÀ TẤN CÔNG ĐẦU CƠ

Nhóm 11 – Đêm 3 – K22 3

Trong giao dịch mua bán ngoại hối qua ngân hàng, các tỷ giá thường không được đọc
đầy đủ mà chỉ được đọc những số nào thường biến động.
Chú ý khi điểm giá bán nhỏ hơn hoặc bằng điểm giá mua thì theo quy ước quốc tế:
tạigiá bán sẽ đẩy lên một số.
Nguyên tắc: Tỷ giá bán > Tỷ giá mua
Tỷ giá đứng trước là tỷ giá mua của ngân hàng.Tỷ giá mua của ngân hàng là tỷ gía
ngânhàng áp dụng khi mua ngoại tệ vào.Tỷ giá đứng sau là tỷ giá bán của ngân hàng.Tỷ giá
báncủa ngân hàng là tỷ giá ngân hàng áp dụng khi bán ngoại tệ ra.
1.2 Phương pháp yết giá
Có hai cách niêm yết tỷ giá đó là niêm yết trực tiếp và niêm yết gián tiếp.
 Yết giá trực tiếp
Một đơn vị tiền tệ trong nước = ?số lượng ngoại tệ
Ví dụ: Tại thị trường London GBP/USD = 1,6115
GBP/CAD, GBP/JPY
Tại thị trường Mỹ USD/GBP, USD/SEK, USD/EURO
 Yết giá gián tiếp
Một đơn vị ngoại tệ sẽ tương ứng với một số lượng tiền tệ trong nước.
Ví dụ: Tại Việt Nam USD/VND
Tại Nhật USD/JPY
Như vậy, hai phương pháp yết giá này về bản chất thì không khác nhau nhưngvề hình
thức thì khác nhau.
1.3 Phương pháp xác định
Khi xác định tỷ giá hối đoái có các phương pháp sau:
 Xác định tỷ giá hối đoái căn cứ vào hàm lượng vàng đảm bảo của các
đồngtiền để xác định.
Tỷ giá hối đoái giữa hai đồng tiền A và B được xác định như sau:
Khối lượng vàng đảm bảo sức mua cho đồng tiền A
Tỷ giá A/B =

Khối lượng vàng đảm bảo sức mua cho đồng tiền B

GVHD: TS.Trần Thị Bích Dung Đề tài: TỶ GIÁ HỐI ĐOÁI VÀ TẤN CÔNG ĐẦU CƠ


Nhóm 11 – Đêm 3 – K22 4

Ví dụ: Năm 1958: Hàm lượng vàng của GBP là 2,488 gr Au nguyên chất. Củađô la
Mỹ là 0,888671 gr Au nguyên chất. Quan hệ so sánh về hàm lượng vàng giữaGBP và USD
là:2.488/0.888= 2.8. GBP = 2,8 USD
Nhận xét: Hiện nay phương pháp này không được áp dụng nữa bởi chế độ bản vịvàng
của các đồng tiền không còn nữa.
 Phương pháp xác định tỷ giá hối đoái nghịch đảo
Ví dụ: Tại thị trường Frankfurt. USD/EURO = 0,8832/0,8835
Tại thị trường New York EURO/USD = 1,1325/1,1335.
Quy đổi cách yết giá trên thị trường New York theo cách yết giá trên thị
trườngFrankfurt tức là:

 Phương pháp xác định tỷ giá chéo
Tỷ giá chéo là tỷ giá giữa hai đồng tiền không phải USD được xác định thông
quaUSD.(Xác định tỷ giá chéo giữa hai đồng tiền là đồng tiền định giá. Với các thông sốthị
trường như sau:
I/A=(a1,a2) I/B=(b1,b2)
Tính tỷ giá A/B=?
-Dùng A mua I theo tỷ giá bán của ngân hàng: I=a2A
Bán I mua B theo tỷ giá mua của ngân hàng: I=b1B
→ a2A=b1B hay A/B = b1/a2
-Dùng B mua I theo tỷ giá bán của ngân hàng: I=b2B Bán I mua A theo tỷ giá mua
của ngân hàng: I=a1A →a1A=b2B hay A/B =b2/a1
Xác định tỷ giá chéo giữa đồng tiền yết giá và đồng tiền định giá. Với các thông số

sau:
I/B = (b1,b2) C/I = (c1,c2)
Tính tỷ giá C/B=?
-Dùng B mua I theo tỷ giá bán của ngân hàng: I=b2B
Bán I mua C theo tỷ giá bán của ngân hàng: C=c2I
→C/B = b2.c2
- Dùng C mua I theo tỷ giá mua của ngân hàng: C=c1I
GVHD: TS.Trần Thị Bích Dung Đề tài: TỶ GIÁ HỐI ĐOÁI VÀ TẤN CÔNG ĐẦU CƠ


Nhóm 11 – Đêm 3 – K22 5

Bán I mua B theo tỷ giá mua của ngân hàng: I =b1B
→C/B = b1c1
Vậy C/B =b1c1/b2c2
Xác định tỷ giá chéo giữa hai đồng tiền là đồng tiền yết giá.Với các thông số thị
trường như sau:
C/I = (c1,c2) D/I = (d1,d2)
Tính tỷ giá C/D =?
- Dùng C mua I theo tỷ giá mua của ngân hàng: C=c1I
Bán I mua D theo tỷ giá bán của ngân hàng: D =d2I
→ C/D = c1/d2
- Dùng D mua I theo tỷ giá mua của ngân hàng: D =d1I
Bán I mua C theo tỷ giá bán của ngân hàng: C =c2I
→C/D = c2/d1
Vậy C/D = (c1/d2, c2/d1)
1.4 Phân loại tỷ giá hối đoái
Có rất nhiều loại tỷ giá khác nhau tùy thuộc vào từng tiêu thức phân loại khác nhau.
Căn cứ vào chế độ quản lý ngoại hối, tỷ giá hối đoái bao gồm
 Tỷ giá chính thức

Là một loại tỷ giá do ngân hàng trung ương của mỗi nước công bố. Tỷ giá hốiđoái này
được công bố hàng ngày vào đầu giờ làm việc của ngân hàng trung ương.
Dựa vào tỷ giá này các ngân hàng thương mại và các tổ chức tín dụng sẽ ấn định tỷ
giámua bán ngoại tệ giao ngay, có kỳ hạn, hoán đổi.Ở một số nước như Pháp tỷ giá hốiđoái
chính thức được ấn định thông qua nhiều giao dịch vào thời điểm xác định trongngày.
 Tỷ giá kinh doanh
Là tỷ giá dùng để kinh doanh mua bán ngoại tệ. Tỷ giá này do các ngân hàngthương
mại hay các tổ chức tín dụng đưa ra. Cơ sở xác định tỷ giá này là tỷ giá chínhthức do ngân
hàng trung ương công bố xem xét đến các yếu tố liên quan trực tiếp đến kinh doanh như:
quan hệ cung cầu ngoại tệ, tỷ suất lợi nhuận, tâm lý của người giaodịch đối với ngoại tệ cần
mua hoặc bán.
Tỷ giá kinh doanh bao gồm tỷ giá mua, tỷ giá bán.
 Tỷ giá chợ đen:
GVHD: TS.Trần Thị Bích Dung Đề tài: TỶ GIÁ HỐI ĐOÁI VÀ TẤN CÔNG ĐẦU CƠ


Nhóm 11 – Đêm 3 – K22 6

Tỷ giá được hình thành bên ngoài thị trường ngoại tệ chínhthức.
Căn cứ vào tiêu thức thời điểm thanh toán
 Tỷ giá giao nhận ngay:
Là tỷ giá mua bán ngoại tệ mà việc giao nhận ngoại tệđược thực hiện ngay trong ngày
hôm đó hoặc một vài ngày sau. Loại tỷ giá này do tổchức tín dụng yết giá tại thời điểm giao
dịch hoặc do hai bên thỏa thuận nhưng phảiđảm bảo trong biểu độ do Ngân hàng nhà nước
quy định. Việc thanh toán giữa các bên phải được thực hiện trong vòng hai ngày làm việc
tiếp theo sau ngày cam kết mua bán.
 Tỷ giá giao nhận có kỳ hạn
Là tỷ giá giao dịch do tổ chức tín dụng yết giá hoặc do hai bên tham gia giao dịch tự
tính toán và thỏa thuận với nhau nhưng phải đảmbảo trong biên độ quy định về tỷ giá kỳ hạn
hiện hành của ngân hàng nhà nước tại thờiđiểm ký hợp đồng.

Thường là giá mua bán ngoại tệ mà việc giao nhận ngoại tệ được thực hiện theo
hợpđồng (1,3,6 tháng…)
 Tỷ giá mở cửa: Tỷ giá mua bán ngoại tệ của chuyến giao dịch đầu tiên
trongngày.
 Tỷ giá đóng cửa: Tỷ giá mua bán ngoại tệ của hợp đồng ký kết cuối
cùngtrong ngày.
 Căn cứ vào tiêu thức giá trị của tỷ giá: Tỷ giá được chia thành tỷ giá danh
nghĩa và tỷ giá thực.
 Tỷ giá danh nghĩa là tỷ giá được yết và có thể trao đổi giữa hai đồng tiền
mà không đề cập đến tương quan sức mua giữa chúng.
 Tỷ giá thực là tỷ giá đã được điều chỉnh theo sự thay đổi trong tương
quan giácả của nước có đồng tiền yết giá và giá cả hàng hóa của nước có
đồng tiền định giá
 Căn cứ vào phương tiện chuyển ngoại hối, tỷ giá được phân thành hai loại:
 Tỷ giá điện hối: là tỷ giá chuyển ngoại hối bằng điện. Đây là tỷ giá cơ sở
đểxác định các loại tỷ giá khác.
 Tỷ giá thư hối là tỷ giá chuyển ngoại hối bằng thư.
 Căn cứ vào phương tiện thanh toán quốc tế, tỷ giá được chia ra làm 5 loại:
 Tỷ giá séc là tỷ giá mua bán các loại séc ngoại tệ
GVHD: TS.Trần Thị Bích Dung Đề tài: TỶ GIÁ HỐI ĐOÁI VÀ TẤN CÔNG ĐẦU CƠ


Nhóm 11 – Đêm 3 – K22 7

 Tỷ giá hối phiếu trả tiền ngay là tỷ giá mua bán các loại hối phiếu trả tiền
ngaybằng ngoại tệ.
 Tỷ giá hối phiếu có kỳ hạn là tỷ giá mua bán các loại hối phiếu có kỳ hạn
bằng ngoại tệ.
 Tỷ giá chuyển khoản là tỷ giá mua bán ngoại hối bằng cách chuyển khoản
qua ngân hàng.

 Tỷ giá tiền mặt là tỷ giá mua bán ngoại hối được thanh toán bằng tiền
mặt.
1.5 Ý nghĩa kinh tế của tỷ giá hối đoái
 So sánh sức mua giữa các đồng tiền
Tỷ giá hối đoái phản ánh tương quan giá trị giữa hai đồng tiền, thông qua đó có thể so
sánh giá cả tại thị trường trong nước và trên thế giới, đánh giá năng suất laođộng, Giá thành
sản phẩm trong nước với các nước khác.
 Vai trò kích thích và điều chỉnh xuất nhập khẩu
Thông qua cơ chế tỷ giá, chính phủ sử dụng tỷ giá để tác động đến xuất nhập
khẩutrong từng thời kỳ, khuyến khích những ngành hàng, chủng loại hàng hóa tham gia hoạt
độngkinh tế đối ngoại, hạn chế nhập khẩu nhằm thực hiện định hướng phát triển cho từng
giaiđoạn.
 Điều tiết thu nhập trong hoạt động kinh tế đối ngoại
Phân phối lại thu nhập giữa các ngành hàng có liên quan đến kinh tế đối ngoạivà giữa
các nước có liên quan về kinh tế với nhau.
Khi tỷ giá cao, tức là giảm sức mua của đồng tiền trong nước so với đồng tiền
nướcngoài.Điều này có tác dụng giúp cho nhà xuất khẩu có thêm lợi thế để cạnh tranh tăng
thêmthu nhập cho nhà xuất khẩu.
 Tỷ giá còn là công cụ sử dụng trong cạnh tranh thương mại, giành giật thị
trườngtiêu thụ hàng hóa, khai thác nguyên liệu của nước khác với giá rẻ.
Đó là biện pháp phá giá đồng tiền. Điển hình là nước Mỹ đã dùng công cụ tỷ giá
đểcản trở sự xuất khẩu các hàng hóa của Nhật sang Mỹ (đặc biệt là xe hơi). Việc làm này đã
gâythiệt hại cho Nhật, làm giảm thu nhập từ xuất khẩu của Nhật.
Phá giá đồng tiền là việc chính phủ đứng ra tuyên bố giảm giá nội tệ so với ngoại tệ.
1.6 Tác động của tỷ giá đến các quan hệ kinh tế quốc tế
GVHD: TS.Trần Thị Bích Dung Đề tài: TỶ GIÁ HỐI ĐOÁI VÀ TẤN CÔNG ĐẦU CƠ


Nhóm 11 – Đêm 3 – K22 8

 Tác động đến thương mại quốc tế
Khi tỷ giá hối đoái tăng theo nghĩa là đồng nội tệ có giá trị giảm xuống so vớiđồng
ngoại tệ sẽ có tác động bất lợi cho nhập khẩu nhưng lại có lợi cho xuất khẩu.
Khi tỷ giá giảm có tác động hạn chế xuất khẩu, khuyến khích nhập khẩu.
 Tác động đến hoạt động đầu tư
Khi TGHĐ tăng lên sẽ hạn chế việc đầu tư ra nước ngoài của nhà đầu tư trongnước ,
vì họ sẽ không có lợi nếu chuyển vốn bằng đồng nội tệ ra nước ngoài để đổi lấyngoại tệ tăng
giá. Các khoản vốn đầu tư này nếu được tái đầu tư hoặc để mua hàng hóatrong nước thì sẽ
đem lại hiệu quả cao hơn.Và ngược lại.
2. Các biện pháp bình ổn tỷ giá
2.1 Nhân tố tác động đến tỷ giá hối đoái
 Tình hình cán cân thanh toán quốc tế
Cán cân thanh toán của một quốc gia có thể rơi vào một trong ba trạng thái sau:
Cânbằng, thâm hụt hay thặng dư, ảnh hưởng trực tiếp hay nhạy bén đến tỷ giá. Do vậy, nếu
cáncân thanh toán quốc tế dương thì tỷ giá hối đoái có chiều hướng giảm hoặc giữ vững.
Ngượclại nếu BOP âm thì tỷ giá hối đoái có xu hướng tăng.
 Mức độ tăng trưởng hay suy thoái của nền kinh tế
Mức độ tăng, giảm GDP thực tế của một nước so với nước khác, trong điều kiện
các nhân tố khác không thay đổi, sẽ làm tăng hay giảm nhu cầu về hàng hóa, dịch vụ nhập
khẩu, do đó sẽ làm cho nhu cầu ngoại hối để thanh toán hàng nhập khẩu sẽ tăng lên hay giảm
xuống từ đó tác động đến cung cầu về ngoại tệ từ đó làm cho tỷ giá hối đoái của đồng tiền
trong nước so đồng tiền nước ngoài giảm đi hoặc tăng lên.
 Sự chênh lệch lạm phát của đồng tiền quốc gia
Khi tỷ lệ lạm phát ở một quốc gia tăng lên hay giảm xuống sẽ làm giá trị củađồng tiền
nước đó thay đổi dẫn tới tỷ giá hối đoái của đồng tiền nước đó so với nướcngoài bị biến
động.
Nếu mức lạm phát của một nước này cao hơn mức lạm phát của nước khác thìsức mua
của nội tệ sẽ giảm so với ngoại tệ. Lạm phát cao càng kéo dài, đồng tiền càngmất giá, sức
mua của nó càng giảm nhanh,sức mua của tiền trong nước giảm thì sứcmua đối ngoại của nó
cũng giảm làm cho tỷ giá hối đoái tăng lên.

 Mức chênh lệch lãi suất giữa các nước
GVHD: TS.Trần Thị Bích Dung Đề tài: TỶ GIÁ HỐI ĐOÁI VÀ TẤN CÔNG ĐẦU CƠ


Nhóm 11 – Đêm 3 – K22 9

Ở thị trường nào có mức lãi suất ngắn hạn cao hơn thì những luồng vốn ngắnhạn có
xu hướng đổ về thị trường đó làm cho cung về ngoại tệ tăng lên, cầu về ngoại tệgiảm do đó
tỷ giá hối đoái có xu hướng giảm.
 Các nhân tố có khả năng tác động cung cầu ngoại tệ
Như: yếu tố chính trị,kinh tế xã hội, thiên tai chiến tranh… và hoạt động đầu cơ.Ví dụ:
 Nếu có sự đình công, biểu tình thì các nhà đầu tư nước ngoài sẽ rút vốn
làmcho ngoại tệ trở nên khan hiếm làm cho cung ngoại tệ giảm do vậy
tỷ giá giảm.
 Hoạt động của những người đầu cơ ngoại tệ tác động mạnh đến tỷ giá
hốiđoái.
Khi nhà đầu cơ dự đoán giá của một loại ngoại tệ nào đó sẽ lên, họ sẽ dùng nộitệ để
mua một số lượng lớn ngoại tệ, làm cho ngoại tệ này ở trên thị trường trở nênkhan hiếm,
cung sẽ nhỏ hơn cầu về ngoại tệ đó dẫn đến giá của loại ngoại tệ đó tăng dođó tỷ giá hối đoái
tăng lên.
2.2 Các biện pháp bình ổn tỷ giá hối đoái
 Chính sách lãi suất (Lãi suất tái chiết khấu)
Đây là biện pháp được sử dụng để điều chỉnh tỷ giá hối đoái trên thị trường. Khi tỷ
giá hối đoái có sự biến động bất lợi, vượt ra khỏi mức độ có thể chấp nhận được(thường là
tăng). Thông qua NHTW, các chính phủ thực hiện điều chỉnh lãi suất táichiết khấu tăng(lãi
suất cho vay tăng và lãi tiền gửi tăng. Kết quả là vốn ngắn hạn trênthị trường thế giới sẽ
chuyển dịch vào trong nước để thu lãi cao hơn từ đó cung vềngoại tệ sẽ tăng, nhu cầu về
ngoại tệ giảm làm cho tỷ giá hối đoái không có cơ hội để tăng.
Tuy nhiên, chính sách chiết khấu chỉ có ý nghĩa nhất định đối với tỷ gía hốiđoái vì
lãi suất và tỷ giá chỉ có mối tác động qua lại chứ không phải là mối quan hệnhân quả. Lãi

suất không phải nhân tố duy nhất quyết định sự vận động vốn giữa cácnước.Lãi suất biến
động do tác động của quan hệ cung cầu của vốn cho vay. Lãi suấtcó thể biến động trong
phạm vi tỷ suất lợi nhuận bình quân và trong một tình hìnhđặc biệt có thể vượt quá tỷ suất
lợi nhuận bình quân. Còn tỷ giá hối đoái thì do quan hệcung cầu về ngoại hối quyết định, mà
quan hệ này lại do cán cân thanh toán thặng dưhay thiếu hụt. Như vậy, nhân tố hình thành lãi
suất và tỷ giá là không giống nhau do đó mà biến động của lãi suất không nhất thiết dẫn đến
sự biến động của tỷ giá hối đoái. Lãi suất lên cao có thể thu hút vốn ngắn hạn của nước ngoài
GVHD: TS.Trần Thị Bích Dung Đề tài: TỶ GIÁ HỐI ĐOÁI VÀ TẤN CÔNG ĐẦU CƠ


Nhóm 11 – Đêm 3 – K22 10

chạy vào, nhưng khi tình hình chính trị, kinh tế và tiền tệ trong nước không ổn định thì không
nhất thiết không thực hiện được, bởi vì đối với vốn nước ngoài, vấn đề đặt ra đầu tiên là sự
đảm bảo an toàn cho số vốn chứ không phải là vấn đề thu được lãi nhiều. Như vậy, chính
sáchchiết khấu cũng chỉ có ảnh hưởng nhất định và có hạn đối với tỷ giá hối đoái, bởi vìgiữa
tỷ giá và lãi suất chỉ có quan hệ logic, chứ không có quan hệ nhân quả.Nếu tình hình tiền tệ
của các nước đều như nhau thì phương hướng đầu tư ngắn hạn vẫn hướngvào những nước có
lãi suất cao. Do vậy, hiện nay chính sách chiết khấu vẫn có ý nghiã của nó. Điều kiện để thực
hiện chính sách lãi suất chiết khấu là phải có một thị trườngvốn đủ mạnh, linh hoạt và tự do.
 Chính sách hối đoái
Cách thức thực hiện
Đây là biện pháp trực tiếp mà ngân hàng trung ương tácđộng đến tỷ giá hốiđoái.Thông
qua các tổ chức kinh doanh ngoại hối, nhà nước đã chủ động tác độngvào cung cầu ngoại tệ
bằng việc mua bán vàng và ngoại tệ để trực tiếp điều chỉnh tỷgiá.
Khi tỷ giá ở mức cao (tức là đồng nội tệ giảm giá) tới mức làm ảnh hưởng xấuđến các
hoạt động kinh tế trong nước cũng như các hoạt động kinh tế đối ngoại, Ngânhàng trung
ương sẽ bán ngoại tệ ra để thu nội tệ về. Khi đó do cung về ngoại tệ tăngtác động làm giảm
tỷ giá, kéo tỷ giá xuống. Ngược lại, khi tỷ giá hối đoái giảm xuống,ngân hàng trung ương sẽ
mua ngoại tệ vào, tức là kích thích cầu ngoại hối khi cungchưa kịp biến động để nâng tỷ giá

hối đoái lên tới mức hợp lý.
Ảnh hưởng của chính sách hối đoái
Việc áp dụng chính sách hối đoái thường dẫn đến những phản ứng trái ngượcnhau của
các doanh nghiệp trong và ngoài nước bắt nguồn chủ yếu từ lợi ích kinh tếcủa nhau.Những
mâu thuẫn này thường xảy ra giữa nhà nhập khẩu và nhà xuất khẩu.
Nhà nhập khẩu muốn hạ thấp tỷ giá xuống, nhà xuất khẩu mong muốn nâng cao tỷ
giá hối đoái. Giữa nhà xuất khẩu vốn muốn hạ thấp tỷ giá xuống với nhà nhập khẩu vốnmuốn
nâng cao tỷ giá hối đoái. Và mâu thuẫn này xảy ra giữa các nước với nhau vì tỷgiá của một
nước nâng lên thì sẽ hạn chế xuất khẩu hàng của nước khác, nhưng lạikhuyến khích việc xuất
khẩu vốn của nước khác làm cho cán cân thương mại và cáncân thanh toán của nước ngoài
với các nước thực hiện chính sách hối đoái này bị thiệthại.
Điều kiện thực hiện
GVHD: TS.Trần Thị Bích Dung Đề tài: TỶ GIÁ HỐI ĐOÁI VÀ TẤN CÔNG ĐẦU CƠ


Nhóm 11 – Đêm 3 – K22 11

Để có thể thực hiện có hiệu quả chính sách hối đoái, một trong những điềukhông thể
thiếu được là đòi hỏi ngân hàng trung ương phải có dự trữ ngoại tệ thật dồidào và đủ lớn để
có thể can thiệp vào thị trường khi cần thiết tức là phải xây dựng quỹbình ổn ngoại hối.
Chính sách này chỉ có tác dụng tạm thời và hạn chế sự biến độngcủa tỷ giá chứ không thể
thay đổi được tình hình tỷ giá trong nước. Nếu tỷ giá giảm sút do cán cân thanh toán quốc tế
hay bị lạm phát, ngân hàng trung ương áp dụng chínhsách hối đoái là tung ngoại tệ ra bán thì
sẽ làm cho dự trữ ngoại tệ càng căng thẳng, tình hình hao hụt ngày càng nghiêm trọng hơn do
vậy tỷ giá hối đoái càng bị giảm sút.
 Lập quỹ bình ổn hối đoái
Chính phủ lập ra quỹ riêng nhằm chủ động can thiệp kịp thời vào thị trường tiềntệ khi
tỷ giá biến động vượt xa so với mức mà NHTW cho phép.
Phương pháp lập quỹ: Quỹ này được hình thành bằng những cách dưới đây:
 Phát hành trái phiếu kho bạc bằng đồng tiền quốc gia. Khi ngoại tệ nhiều

thì sử dụng quỹ này để mua ngoại tệ nhằm hạn chế mức độmất giá của ngoại tệ.
Ngược lại, trong trường hợp vốn vay chạy ra nước ngoài quỹbình ổn tung ngoại
tệ ra bán nhằm ngăn chặn sự tăng giá ngoại tệ.
 Sử dụng vàng để lập quỹ. Khi cán cân thanh toán quốc tế bị thâm hụt,
quỹ dự trữ hối đoái sẽ đưa vàng rabán thu ngoại tệ về để cân bằng cán cân
thanh toán. Trường hợp khi ngoại tệ vàonhiều, quỹ tung vàng ra bán để thu về
đồng tiền quốc gia, mua ngoại tệ nhằm duy trìsự ổn định của tỷ giá hối đoái.
 Phá giá tiền tệ
Đây là biện pháp cuối cùng khi NHTW cảm thấy không thể duy trì việc canthiệp bằng
các biện pháp kể trên. Là biện pháp hiện đại trong điều chỉnh tỷ giá.Phá giá tiền tệ là việc
giảm thấp sức mua của đồng tiền quốc gia so với ngoại tệ.Kết quả của phá giá tiền tệ sẽ ảnh
hưởng trực tiếp đến sự gia tăng của tỷ giá hối đoái. Phá giá tiền tệ được áp dụng trong điều
kiện duy trì chế độ tỷ giá hối đoái cố định.Phágiá tiền tệ là biện pháp mạnh, chỉ được sử dụng
trong những trường hợp hết sức cầnthiết.
2.3 Chính sách điều hành tỷ giá hối đoái
Chính sách tỷ giá hối đoái là một hệ thống các công cụ dùng để tác động vàocung cầu
ngoại tệ trên thị trường từ đó giúp điều chỉnh tỷ giá nhằm đạt được những mục tiêu cần thiết.
GVHD: TS.Trần Thị Bích Dung Đề tài: TỶ GIÁ HỐI ĐOÁI VÀ TẤN CÔNG ĐẦU CƠ


Nhóm 11 – Đêm 3 – K22 12

Về cơ bản, chính sách tỷ giá hối đoái tập trung vào hai vấn đề: Lựa chọn chế độ tỷ giá, Điều
chỉnh tỷ giá hối đoái.
Chế độ tỷ giá hối đoái
Chế độ tỷ giá hối đoái là các loại hình tỷ giá được các quốc gia áp dụng, lựa chọn.
Bao gồm các quy tắc xác định phương thức mua bán ngoại tệ giữa các thể nhân hay
phápnhân trên thị trường.
Các loại chế độ tỷ giá
 Chế độ tỷ giá cố định

Tỷ giá cố định là tỷ giá được cố định (giữ không đổi) hoặc chỉ được cho phép
daođộng trong một phạm vi rất hẹp. Nếu tỷ giá bắt đầu dao động quá nhiều thì các chính phủ
cóthể can thiệp để duy trì tỷ giá hối đoái trong vòng giới hạn của phạm vi này.
Chế độ tỷ giá hối đoái cố định là một chế độ tỷ giá hối đoái được nhà nước công bốsẽ
duy trì không thay đổi tỷ giá giữa đồng nội tệ với một đồng ngoại tệ nào đó.
Đặc điểm của chế độ tỷ giá cố định
Về cơ bản, những lực cung - cầu vẫn tồn tại trong thị trường ngoại tệ và chi phối
sốlượng cung - cầu ngoại tệ trên thị trường.
Nhà nước cam kết sẽ duy trì tỷ giá hối đoái ở mức độ cố định nào đó bằng cách
nếucung trên thị trường lớn hơn cầu ở mức tỷ gía cố định thì nhà nước đảm bảo mua hết số
dưcung ngoại tệ.Nếu cung trên thị trường nhỏ hơn cầu ở mức tỷ gía cố định đó thì nhà nước
sẽđảm bảo cung cấp một lượng ngoại tệ bằng đúng lượng dư cầu. Nhà nước sẽ thực hiện hoạt
động mua bán lượng dư cung hay cầu đó với tư cách là người mua bán cuối cùng, người
điềuphối.
Những dự báo thay đổi tỷ giá trên thị trường gần bằng không trừ trường hợp nhà
nướcthay đổi mức tỷ giá cố định.
Chế đô tỷ giá cố định được một số nước áp dụng như Trung Quốc từ những năm
80của thập niên 20. Đáng chú ý là Thái Lan với cuộc khủng hoảng tài chính - tiền tệ
tháng7/1999 do áp dụng chế độ tỷ giá cố định quá lâu. Nước ta trước năm 1991 đã áp dụng
chế độtỷ giá hối đoái này. Nói chung chế độ tỷ giá này chỉ phù hợp với một thời gian nào đó
mà thôi. Hiện nay chế độ tỷ giá hối đoái này coi như không được áp dụng trên thế giới.
- Điều kiện: Phải có sự can thiệp của chính phủ
- Ưu điểm: Đảm bảo sự ổn định về tỷ giá trong một thời gian dài.
GVHD: TS.Trần Thị Bích Dung Đề tài: TỶ GIÁ HỐI ĐOÁI VÀ TẤN CÔNG ĐẦU CƠ


Nhóm 11 – Đêm 3 – K22 13

- Nhược điểm: Không phản ánh đúng tỷ giá thị trường do vậy phát sinh tình trạng
tỷgiá ngầm. Đây chỉ là tỷ giá mang tính hình thức.

 Chế độ tỷ giá thả nổi tự do
TGHĐ được xác định hoàn toàn dựa trên tương quan (mối quan hệ) cung cầu giữa
cácđồng tiền trên thị trường ngoại hối mà không cần đến bất kỳ sự can thiệp nào của
NHTW.
Chế độ tỷ giá thả nổi là chế độ mà trong đó tỷ giá hối đoái được xác định và vận
độngmột cách tự do theo quy luật thị trường mà trực tiếp là quy luật cung - cầu ngoại tệ trên
thịtrường ngoại tệ.
Đặc điểm của chế độ tỷ giá thả nổi:
Tỷ giá hối đoái được xác định và thay đổi hoàn toàn tùy thuộc vào tình hình cung
cầungoại tệ trên thị trường.
Nhà nước hoàn toàn không có bất cứ một tuyên bố, một cam kết nào về điều hành và
chỉ đạo tỷ giá.
Nhà nước không có bất kỳ sự can thiệp trực tiếp nào vào thị trường ngoại tệ.
Ưu điểm: Chế độ tỷ giá hối đoái này đảm bảo cán cân thanh toán, đảm bảo chính
sáchtiền tệ, làm cho nền kinh tế trở nên độc lập, góp phần ổn định kinh tế, đầu tư tư nhân, ổn
địnhthị trường. Chính sách này được nhiều nước tư bản có đồng tiền mạnh áp dụng như
Mỹ,Anh…
Nhược điểm: Đặt ra những rủi ro khó lường trước cho việc quản lý nguồn vốn và
hoạtđộng xuất nhập khẩu.
Khi xảy ra những biến động về cung cầu của các đồng tiền thì các đồng tiền sẽ có xu
hướng tăng hoặc giảm giá một cách tự động.
Điều kiện áp dụng: Đối với những nước đã có thị trường ngoại hối tương đối
hoànchỉnh.
 Chế độ tỷ giá linh hoạt có sự quản lý của nhà nước
Về cơ bản tỷ giá do thị trường quyết định nhưng có sự can thiệp của nhà nước
vàonhững lúc cần thiết nhằm tránh những cơn sốc về tỷ giá, hạn chế sự biến động.
Tỷ giá được xác định và thay đổi hoàn toàn phụ thuộc tình hình quan hệ cung cầu
trênthị trường.
GVHD: TS.Trần Thị Bích Dung Đề tài: TỶ GIÁ HỐI ĐOÁI VÀ TẤN CÔNG ĐẦU CƠ

Nhóm 11 – Đêm 3 – K22 14

Ngân hàng nhà nước tuyên bố một mức biến động cho phép đối với tỷ giá và chỉ
canthiệp vào thị trường với tư cách là người mua bán cuối cùng khi tỷ giá có sự biến động
mạnhvượt mức cho phép.
Nếu tình hình kinh tế có những thay đổi lớn thì mức tỷ giá hối đoái, biên độ dao động
cho phép được nhà nước xác định và công bố lại.
Do những ưu điểm của chế độ này nên chế độ này được nhiều nước áp dụng đặc biệt
làcác nước đang phát triển trong đó có Việt Nam.
Chính sách điều hành tỷ giá
 Khái niệm
Chính sách tỷ giá hối đoái là một thể thống nhất những định hướng và giải pháp
củanhà nước đảm bảo ổn định tỷ giá và thị trường ngoại hối nhằm đạt được những mục tiêu
kinhtế-xã hội đã dự định.
 Ý nghĩa của chính sách tỷ giá
Là một bộ phận hữu cơ của chính sách tiền tệ, không thể tách rời khỏi chính sách ổn
định tiền tệ.
Thực hiện tốt chính sách điều hành tỷ giá sẽ góp phần điều hành tốt các chính
sáchkhác.
Có tác dụng tăng sức cạnh tranh cuỉa hàng hóa nội địa trên thị trường quốc tế cũngnhư
là bảo vệ những ngành, những lĩnh vực cần thiết trong nước.
Góp phần tác động đến những dòng chảy ngoại tệ vào mỗi quốc gia
 Mục tiêu của chính sách tỷ giá
Mục tiêu ngắn hạn
Giữ ổn định của chính sách tiền tệ nói chung mà trước hết là ổn định tỷ giá, đặc biệtlà
tỷ giá với các đồng tiền mạnh của thế giới.
Thu hút được nhiều ngoại tệ và tăng dự trữ ngoại hối quốc gia, cải thiện cán cânthanh
toán quốc tế.
Mở rộng dần các hoạt động tài chính quốc tế của quốc gia bằng cách tăng cường các

hoạt động thương mại quốc tế , thu hút vốn đầu tư, tín dụng quốc tế…
Mục tiêu dài hạn
Đẩy mạnh quá trình mở cửa và hội nhập quốc tế
Nâng dần vị trí quốc tế của đồng nội tệ
GVHD: TS.Trần Thị Bích Dung Đề tài: TỶ GIÁ HỐI ĐOÁI VÀ TẤN CÔNG ĐẦU CƠ


Nhóm 11 – Đêm 3 – K22 15

CHƯƠN G II: TẤN CÔNG TIỀN TỆ
1. Kỳ vọng và các dòng vốn quốc tế
Dòng vốn quốc tế di chuyển giữa nước này và nước khác không chỉ phụ thuộc vào lãi
suất (hay khác biệt lãi suất) mà còn phụ thuộc vào kỳ vọng về tỷ giá hối đoái trong tương lai.
Sự lên giá, giảm giá của đồng tiền và các khoản sinh lợi kỳ vọng
Giả sử chúng ta xét việc đầu tư vào loại trái phiếu kỳ hạn một năm của chính phủ Hoa
Kỳ với lãi suất 3% và trái phiếu của chính phủ Việt Nam với lãi suất 8%. Cả hai chính phủ
đều được đánh giá là rất đáng tin cậy và không có vấn đề rủi ro gì khác trong việc thanh toán
khi đến hạn.Đây là loại trái phiếu được thanh toán bằng chính tiền tệ của nước phát hành (a
dollar-denominated bond đối với Hoa Kỳ và a VND-denominated bond đối với Việt
Nam).Sau một năm việc đầu tư vào trái phiếu của nước nào sẽ mang lại sinh lợi cao hơn?
Câu trả lời không chỉ phụ thuộc vào lãi suất của trái phiếu mà còn vào sự thay đổi tỷ giá của
USD và VND (Để đơn giản, chúng ta không xét đến các cơ hội đầu tư hay sự hoán đổi cho
các loại ngoại tệ nào khác).
Giả sử tỷ giá hối đoái giữa VND và USD ở thời điểm đầu tư là 16.000 VND = 1 USD.
Hai trường hợp được xét đến đó là sau một năm: (1) VND giảm giá 10% so USD (17.600
VND = 1 USD); và (2) VND lên giá 10% so USD (14.400 VND = 1 USD).

Như vậy, nếu VND tăng giá so với USD thì trái phiếu Việt Nam sẽ có sinh lợi cao
hơn, trong khi VND giảm giá so USD thì trái phiếu Hoa Kỳ sẽ là lựa chọn tốt hơn theo tính
toán đơn giản này. Tất nhiên, quyết định đầu tư vào trái phiếu nước nào hay trái phiếu được

gắn với đồng tiền nào phụ thuộc vào nhiều yếu tố khác trong thực tế.Ví dụ bên trên cho
chúng ta thấy rằng sự thay đổi của tỷ giá hối đoái có tác động rất lớn đến sinh lợi của trái
phiếu và quyết định đầu tư và chính vì thế dự báo về tỷ giá có vai trò quan trọng.
2. Đầu cơ tiền tệ
GVHD: TS.Trần Thị Bích Dung Đề tài: TỶ GIÁ HỐI ĐOÁI VÀ TẤN CÔNG ĐẦU CƠ


Nhóm 11 – Đêm 3 – K22 16

Rất khó để có thể dự báo một cách chính xác tỷ giá hối đoái của một hay một số đồng
tiền theo các đồng tiền khác trong tương lai, thời điểm một năm nữa kể từ bây giờ chẳng hạn.
Tuy nhiên, lại có nhiều lý do để những nhà đầu tư hay đầu cơ kỳ vọng về sự lên giá hay mất
giá của một đồng tiền nào đó trong tương lai. Nếu như kỳ vọng này mạnh đến mức họ quyết
định thực hiện kinh doanh tiền tệ thông qua các nguồn quỹ của mình, có nghĩa là họ đang
tham gia đầu cơ tiền tệ (currency speculation). Để đầu cơ tiền tệ, các nhà đầu tư thường phân
tích các yếu tố sau đây:
Sự khác biệt về tỷ lệ lạm phát: Trong dài hạn, tỷ giá hối đoái có xu hướng tuân thủ
theo quy tắc PPP (ngang bằng sức mua), hay tỷ giá hối đoái danh nghĩa sẽ thay đổi nhằm bù
trừ sự khác biệt về tỷ lệ lạm phát giữa 2 nước. Kết quả là các nhà đầu tư sẽ kỳ vọng rằng
đồng tiền của các nước có tỷ lệ lạm phát cao sẽ giảm giá so với đồng tiền của các nước có tỷ
lệ lạm phát thấp.
Độ lệch so với ngang bằng sức mua (Purchasing Power Parity, PPP): Nếu PPP là
đúng có nghĩa là giá cả hàng hoá và dịch vụ trên thế giới có xu hướng tuân thủ theo quy luật
một giá. Hay nói khác hơn, nếu giá cả hàng hoá và dịch vụ ở một nước được đánh giá là đắt
đỏ so với nước khác thì sẽ xuất hiện một kỳ vọng về sự điều chỉnh giá cả thông qua sự giảm
giá của đồng tiền nước này và ngược lại.
Sự mất cân bằng lớn của cán cân vãng lai: Thâm hụt lớn của cán cân vãng lai được
hiểu là cần vay mượn nhiều để có thể trang trải chi tiêu. Tình trạng này có thể tồn tại trong
một giai đoạn nhưng không thể kéo dài mãi mãi.Để góp phần giải quyết và ngăn chặn sự
thâm hụt, một trong những cách là cần một sự giảm giá của nội tệ để hàng hoá và dịch vụ trở

nên rẻ hơn một cách tương đối. Do vậy, các nhà đầu tư kỳ vọng vào một sự mất giá tiền tệ
của các nước có cán cân vãng lai thâm hụt lớn, và tăng giá đồng tiền của các nước có cán cân
vãng lai thặng dư.
Những áp lực đối với cơ chế tỷ giá hiện hành: Một cơ chế tỷ giá hối đoái cố định được
duy trì thông qua các biện pháp can thiệp nhưng có dấu hiệu không bền vững như lượng dự
trữ ngoại tệ đang có xu hướng cạn kiệt, hay một quốc gia cố gắng duy trì mức lãi suất cao
trong thời kỳ suy thoái nhằm cố gắng bảo vệ tỷ giá và ngăn chặn sự tháo chạy của dòng vốn
là những tín hiệu tạo ra kỳ vọng về sự mất giá của tiền tệ trong tương lai.
3. Tác động của đầu cơ tiền tệ
GVHD: TS.Trần Thị Bích Dung Đề tài: TỶ GIÁ HỐI ĐOÁI VÀ TẤN CÔNG ĐẦU CƠ


Nhóm 11 – Đêm 3 – K22 17

Đầu cơ tiền tệ dựa trên các kỳ vọng tương lai về sự mất giá hay lên giá của đồng tiền.
Do vậy, các quyết định đầu tư của các nhà đầu tư ảnh hưởng rất mạnh đến tỷ giá hối đoái
hiện hành. Để dễ liên hệ với tình huống của Việt Nam, chúng ta hãy xem xét thị trường ngoại
hối về cung và cầu USD và tỷ giá hối đoái đang theo cơ chế thả nổi. Trục hoành đo lường
lượng USD và trục tung đo lường tỷ giá danh nghĩa e (số lượng VND đổi lấy 1 USD) (hình
vẽ).

Trước tiên, giả sử các nhà đầu tư không kỳ vọng về sự tăng giá hay giảm giá của
VND, tỷ giá tương lai cũng giống như tỷ giá hiện tại. Trên thị trường ngoại hối, đường cung
USD (S1) và đường cầu USD (D1) giao nhau tại mức tỷ giá cân bằng ban đầu là e1. Bây giờ,
vì một số lý do nào đó, các nhà đầu tư thay đổi kỳ vọng của họ theo hướng VND mất giá so
với USD trong tương lai. Điều này có nghĩa là trái phiếu Hoa Kỳ (chính xác hơn là trái phiếu
theo USD) được xem là có sinh lợi hấp dẫn hơn nếu sau cùng quy đổi theo VND. Sự kỳ vọng
về VND giảm giá này sẽ làm dịch chuyển đường cầu USD sang phải. Người dân Việt Nam
muốn mua nhiều trái phiếu Hoa Kỳ hơn ứng với các mức tỷ giá cho trước, họ bán VND và
mua USD, cầu USD tăng lên. Tương tự như vậy, nếu xét ở góc độ thị trường trái phiếu Việt

Nam đủ lớn để có thể thu hút người dân Hoa Kỳ, diễn biến sẽ là trái phiếu Việt Nam ít hấp
dẫn hơn, cầu trái phiếu Việt Nam của người dân Hoa Kỳ giảm, cầu VND giảm và họ giảm
bán ra USD, nên đường cung USD dịch trái. Kết quả là tỷ giá cân bằng mới ở mức cao hơn
GVHD: TS.Trần Thị Bích Dung Đề tài: TỶ GIÁ HỐI ĐOÁI VÀ TẤN CÔNG ĐẦU CƠ


Nhóm 11 – Đêm 3 – K22 18

(e2>e1), VND mất giá ngay từ bây giờ, khi xuất hiện kỳ vọng về sự mất giá của VND trong
tương lai.
4. Tỷ giá hối đoái cố định và các cuộc tấn công đầu cơ
Đối với cơ chế tỷ giá hối đoái thả nổi, kỳ vọng về sự giảm giá trong tương lai của một
đồng tiền cùng với đầu cơ có thể làm cho tỷ giá thay đổi theo hướng đồng tiền đó mất giá
ngay hiện tại. Trong cơ chế tỷ giá hối đoái cố định, loại kỳ vọng này xuất hiện sẽ tạo sức ép
và làm cho cơ chế này rất khó duy trì và có thể bị sụp đổ.
Hoạt động đầu cơ đe doạ cơ chế tỷ giá hối đoái cố định như thế nào?
Sau chiến tranh thế giới thứ hai và nhất là sau khi hiệp định Bretton-Woods sụp đổ,
càng xuất hiện nhiều trường hợp các nước từ bỏ cơ chế tỷ giá hối đoái cố định một cách chủ
động hay thụ động. Một số trường hợp trong đó xảy ra là do sự tấn công vào đồng tiền của
các nước này. Khi các nhà đầu tư tin rằng cơ chế tỷ giá hối đoái cố định của một quốc gia
nào đó sớm hay muộn sẽ bị từ bỏ, họ bắt đầu tấn công bằng cách bất ngờ bán ra một lượng
lớn nội tệ nước này và kéo theo đồng tiền này giảm giá. Do vậy, khi đồng tiền của một quốc
gia gặp trục trặc do đối diện với các cuộc tấn công đầu cơ còn được biết đến như là cuộc
khủng hoảng tiền tệ (currency crisis).
Thái Lan trong cuộc khủng hoảng tài chính 1997 là một ví dụ điển hình cho cuộc tấn
công đầu cơ vào một cơ chế tỷ giá hối đoái cố định đang có dấu hiệu không vững chắc. Khi
Baht Thái được cố định ở mức 25 Baht = 1 USD. Tại mức tỷ giá này Baht Thái được đánh
giá là có giá trị cao hơn mức cân bằng tính theo USD, do vậy dẫn đến tình trạng thặng dư
Baht Thái trên thị trường. Chính phủ Thái sử dụng dự trữ ngoại tệ3 (USD) để mua lượng
Baht hằng ngày trên thị trường ngoại hối nhằm duy trì tỷ giá cam kết (hay có thể hiểu là bán

ra USD vào thị trường).Khi các nhà đầu tư bắt đầu kỳ vọng về sự mất giá của Baht trong
tương lai, họ đẩy mạnh bán ra Baht. Để giữ tỷ giá cố định, chính phủ Thái phải sử dụng ngày
càng nhiều hơn lượng dự trữ ngoại tệ của mình để can thiệp vào thị trường. Thực tế là các
nhà đầu tư đã thực hiện một cuộc tấn công đầu cơ bằng cách chuyển một dòng vốn khổng lồ
ra khỏi Thái Lan, họ bán tài sản Thái và chuyển các dòng vốn của họ sang các tài sản theo đô
la M ỹ ở các tài khoản ngoại tệ bên ngoài. Dự trữ ngoại hối cạn kiệt, Baht mất giá và chuyển
sang rơi tự do, cơ chế tỷ giá hối đoái cố định kết thúc. Vấn đề là khi nào thì kỳ vọng xuất
hiện, và khi bị tấn công, cơ chế tỷ giá cố định sụp đổ ngay không?
Lô-gic của một cuộc tấn công đầu cơ
GVHD: TS.Trần Thị Bích Dung Đề tài: TỶ GIÁ HỐI ĐOÁI VÀ TẤN CÔNG ĐẦU CƠ


Nhóm 11 – Đêm 3 – K22 19

Sự cạn kiệt của dự trữ ngoại tệ nhìn thấy trước: Lô-gic của sự cạn kiệt dự trữ ngoại tệ
tương tự như tình huống của Thái Lan. Khi cạn kiệt dự trữ, tỷ giá hối đoái hay giá trị của
Baht Thái sẽ trở về giá trị cân bằng của nó (mức tỷ giá khi không có sự can thiệp), các nhà
đầu tư xây dựng diễn cảnh đó vào kỳ vọng hiện tại của họ - đồng Baht sẽ mất giá trong tương
lai ngay cả khi tỷ giá là cố định trong hiện tại, và họ bắt tay vào công việc “đầu tư” từ hôm
nay. Dự trữ ngoại tệ Thái cạn kiệt nhanh hơn là tiến trình lẽ ra nó sẽ diễn ra nếu không có tấn
công đầu cơ (hình vẽ)

Vấn đề kinh tế vĩ mô và niềm tin của công chúng - Trường hợp của nước Anh - 1992:
Nước Anh từ bỏ cơ chế tỷ giá hối đoái cố định tháng 09 năm 1992 mà lý do bị tấn công cơ
bản không phải là dự trữ ngoại tệ cạn kiệt mà là dân chúng Anh không còn kiên nhẫn với
chính sách thắt chặt tiền tệ, duy trì mức lãi suất cao và nền kinh tế bị kiềm nén, cán cân vãng
lai bị thâm hụt ngày càng cao, tỷ lệ thất nghiệp gia tăng. Lãi suất trái phiếu của Anh cao và
cơ chế tỷ giá hối đoái cố định đã thu hút các nhà đầu tư giữ trái phiếu Anh và đồng Bảng
Anh. Điều này đã làm cho khả năng thúc đẩy nền kinh tế thông qua cắt giảm lãi suất không
thể thực hiện được.Trước sự căng thẳng diễn ra, các nhà đầu tư càng tin vào khả năng sẽ có

những quyết định chính trị nhằm từ bỏ cơ chế tỷ giá hối đoái cố định và kỳ vọng vào một sự
mất giá của Bảng Anh.Tấn công đầu cơ đã đẩy chính phủ Anh nâng mức lãi suất cao hơn
nhằm bảo vệ tỷ giá.Cuối cùng thì những căng thẳng cũng bị đẩy đến một kết cục của quyết
định từ bỏ cơ chế tỷ giá hối đoái cố định và kỳ vọng của các nhà đầu tư cũng xảy ra.
GVHD: TS.Trần Thị Bích Dung Đề tài: TỶ GIÁ HỐI ĐOÁI VÀ TẤN CÔNG ĐẦU CƠ


Nhóm 11 – Đêm 3 – K22 20

Những lời tiên đoán có đủ sức mạnh không?
Lô-gic của các cuộc tấn công đầu cơ giống như một vòng lập: một nước bị buộc cho
phép đồng tiền của mình mất giá bởi đầu cơ tiền tệ, và việc đầu cơ này phản ánh niềm tin của
các nhà đầu tư rằng đồng tiền của nước này sớm hay muộn cũng được cho phép mất giá. M ột
số nhà kinh tế, nhìn vào vòng lập này, lập luận rằng trong một số trường hợp tấn công đầu cơ
có thể là kết quả của sự tự đáp lại những lời tiên đoán.
Đây là lời giải thích vì sao lập luận của họ có thể xảy ra. Giả sử một nước theo cơ chế
tỷ giá hối đoái cố định và chính cơ chế tỷ giá này tạo ra khó khăn cho chính sách kinh tế
nhưng chính phủ nước này vẫn muốn duy trì nó. Ví dụ ở Thuỵ Điển năm 1992, điều này
được mô tả trong đạo luật kinh tế. Thời gian này chính phủ Thuỵ Điển muốn tự do cắt giảm
lãi suất để chống chọi với suy thoái nhưng họ cũng muốn duy trì tỷ giá hối đoái cố định giữa
krona với mark Đức. Mãi đến mùa thu 1992 mong muốn của chính phủ để cố định tỷ giá vẫn
còn nặng hơn sự cám dỗ về sự tự do của chính sách tiền tệ.
Nhưng bây giờ giả sử vì một số lý do nào đó các nhà đầu tư bắt đầu tin rằng tỷ giá hối
đoái cố định sẽ bị từ bỏ. Sự thay đổi kỳ vọng này sẽ dẫn đến dòng vốn đi ra và lãi suất cao
hơn.Theo kết quả đó, sẽ rất khó khăn để chính phủ duy trì tỷ giá hối đoái cố định. Vấn đề là ở
chổ kỳ vọng về tỷ giá hối đoái cố định bị từ bỏ có thể đẩy một đất nước vào việc từ bỏ tỷ giá
cố định: một cuộc tấn công đầu cơ có thể là sự tự đáp lại những lời tiên đoán.
Và điều gì đã kích động sự tự đáp lại như vậy? Có thể là bất kỳ thứ gì - một vụ xì căng đan
ảnh hưởng đến chính phủ, một mảng tin kinh tế xấu, một lời tuyên bố bất cẩn của quan chức
chính phủ.

Các nhà kinh tế cũng bị phân chia theo mức độ quan trọng của các cuộc khủng hoảng
tự đáp lại các cuộc tấn công đầu cơ. Tất cả các chuyên gia đồng ý rằng nhiều, hay có lẽ là
hầu hết, cuộc khủng hoảng là kết quả của các trục trặc kinh tế mang tính nền tảng.Họ cũng
đồng ý việc các quốc gia với vị thế kinh tế vững chắc thật sự không là mục tiêu của các cuộc
tần công đầu cơ. Nhưng đối với một số quốc gia trong vùng xám: họ đủ mạnh để một cuộc
tấn công đầu cơ không xảy ra, với tình trạng hiện hành, nhưng họ cũng yếu đủ để có thể bị
đẩy vào tình trạng từ bỏ tỷ giá hối đoái cố định nếu có một cuộc tấn công đầu cơ tạo ra và
theo cách đó có sự trải nghiệm về sự tự đáp lại lời tiên đoán.
Một số các nhà kinh tế vĩ mô tin rằng bản chất của sự tự đáp lại từng phần của các
cuộc tấn công đầu cơ có thể giải thích tại sao các cuộc tấn công này dường như thường xảy ra
GVHD: TS.Trần Thị Bích Dung Đề tài: TỶ GIÁ HỐI ĐOÁI VÀ TẤN CÔNG ĐẦU CƠ


Nhóm 11 – Đêm 3 – K22 21

theo các làn sóng, với một cuộc tấn công đầu cơ vào một loại tiền tệ này nhanh chóng kéo
theo sự tiếp diễn với một cuộc tấn công vào một loại tiền tệ khác, và cứ thế tạo ra sự lan
truyền. Cuộc tấn công đầu cơ vào bảng Anh 1992 kéo theo chẳng bao lâu sau là các cuộc tấn
công vào đồng lira Ý, france Pháp, và krona Thuỵ Điển. Một cuộc tấn công vào baht Thái
1997 kéo theo một chuỗi các cuộc tấn công trên phạm vi toàn thế giới, lên đến cực điểm là
cuộc tấn công vào đồng real Brazil đầu 1999. Các nhà kinh tế gọi hiện tượng này, theo đó,
một cuộc khủng hoảng ở một quốc gia dường như lan sang nhiều quốc gia khác, hay còn gọi
là sự lan truyền hay lây nhiễm (contagion), và gợi ý rằng diều này có thể xảy ra bởi vì sự sụp
đỗ của cơ chế tỷ giá hối đoái cố định ở một quốc gia làm cho các nhà đầu tư lo lắng về sự bất
ổn của các cơ chế ở các quốc gia khác.
5. Các cuộc tấn công đầu cơ và chính sách kinh tế vĩ mô
Tác động vĩ mô của các cuộc tấn công tiền tệ
Tấn công tiền tệ tác động rất khác nhau đến nền kinh tế vĩ mô của các quốc gia khác
nhau. Cuộc tấn công vào M êhicô 1994; Thái Lan, Malaysia, Hàn Quốc và Indonesia 1997-
1998; và Argentina tháng 12 năm 2001 đã gây thiệt hại nghiêm trọng đến đất nước này trong

khi cuộc tấn công xảy ra ở Anh tháng 9 năm 1992 thì hầu như không tạo ra hệ quả xấu gì.
Như vậy, đâu là lời giải thích và vì sao lại có sự khác biệt về hậu quả như vậy? Giả sử chúng
ta xem xét một nền kinh tế mở theo cơ chế tỷ giá hối đoái cố định trải qua cuộc tấn công tiền
tệ và buộc phải từ bỏ cơ chế này, hệ quả chung nhất đối với nền kinh tế sẽ như thế nào?
Theo lý thuyết, đối với một nền kinh tế mở và vốn di chuyển tự do, từ bỏ cơ chế tỷ giá
hối đoái cố định thì chính sách tiền tệ sẽ có vai trò và khả năng lớn hơn trong việc ổn định
hoá nền kinh tế. Các bằng chứng từ nghiên cứu thực nghiệm cho thấy một sự giảm giá bất
ngờ của đồng tiền của một quốc gia có thể phá vỡ hệ thống tài chính của nền kinh tế này
thông qua 02 tác động: (1) Sự sụp đổ của hệ thống ngân hàng thông qua hiện tượng rút tiền ồ
ạt (Bank Runs); và (2) Hiệu ứng Bảng cân đối tài sản (Balance-Sheet Effect).
Sự sụp đổ của hệ thống ngân hàng (Bank Runs): Tác động này xuất phát từ sự mất
niềm tin của người gửi tiền mang tính dây chuyền và đổ xô rút tiền, hệ thống ngân hàng kéo
theo sụp đổ ngay cả khi ngân hàng đang ăn nên làm ra, giá trị tài sản của ngân hàng đang lớn
hơn giá trị nguồn vốn. Ở các quốc gia có hệ thống tài chính và ngân hàng vững mạnh, hệ
thống bảo hiểm tiền gửi hoạt động tốt và ngân hàng trung ương đóng vai trò cứu cánh cuối
GVHD: TS.Trần Thị Bích Dung Đề tài: TỶ GIÁ HỐI ĐOÁI VÀ TẤN CÔNG ĐẦU CƠ


Nhóm 11 – Đêm 3 – K22 22

cùng tốt và hiệu quả thì ngân hàng được giải nguy từ sự hoảng loạn này.Tuy nhiên, tình hình
có thể trở nên nghiêm trọng khi tiền gửi ngân hàng dưới dạng tài khoản ngoại tệ.
Hiệu ứng Bảng cân đối tài sản (Balance-Sheet Effect): Nội tệ giảm giá cũng đồng
nghĩa giảm của cải và tăng nợ nần khi quy đổi hay tính theo ngoại tệ. Kết quả là sẽ kéo theo
sụt giảm chi tiêu, nguy cơ phá sản và xáo trộn về tình hình tài chính.
Các cuộc khủng hoảng và tranh luận chính sách
Thập niên 90 và đầu những năm 2000 đánh dấu hàng loạt các cuộc khủng hoảng và
tấn công đầu cơ. Do tính chất phức tạp và có tính lan truyền nhanh chóng của các cuộc khủng
hoảng nên hầu hết các quốc gia đều thống nhất về sự cần thiết phải ngăn chặn tình trạng này.
Tuy nhiên, các nhà chính sách vẫn còn tranh luận chưa đi đến sự đồng thụận về bài thuốc và

loại hình chính sách nào nên được áp dụng. Hiện có 3 loại phản ứng chính sách hay giải pháp
đã được triển khai: (1) Các phản ứng tài khoá và tiền tệ đối với cuộc khủng hoảng; (2) IMF
và các giải pháp cứu trợ trọn gói; và (3) Quay về với kiểm soát vốn.
Các phản ứng tài khoá và tiền tệ đối với cuộc khủng hoảng: Trước những cú sốc phía
cầu, lý thuyết kinh tế vĩ mô chỉ rõ rằng cần áp dụng chính sách tiền tệ và tài khoá mở rộng để
giải quyết tình trạng suy thoái và chính sách thắt chặt để cắt giảm áp lực lạm phát. Đối với
các cú sốc gây ra từ cuộc tấn công tiền tệ, đồng tiền có nguy cơ mất giá và dòng vốn tháo
chạy thì giải pháp không rõ ràng và thường có tác động 2 mặt. Tăng lãi suất nhằm khuyến
khích giữ lại các dòng quỹ đầu tư nhưng nguy cơ kéo theo suy thoái do cầu đầu tư giảm. Duy
trì lãi suất và cho phép nội tệ mất giá thì lại bị tác động của hiệu ứng bảng cân đối tài sản.
Tăng thuế và cắt giảm chi tiêu là một khả năng lựa chọn khác nhưng phải đối mặt với sự sụt
giảm tăng trưởng kéo theo suy thoái. Tiếp tục duy trì thành tích kinh tế bằng cách mở rộng
tài khoá kích cầu thì có thể gây nên tình trạng nghi ngờ khả năng thanh toán nợ nần của chính
phủ và làm trầm trọng thêm khả năng bị tấn công đầu cơ.
IMF và các giải pháp cứu trợ: Dự trữ ngoại tệ yếu kém hay khả năng cạn kiệt dự trữ
là một trong những nguyên nhân chủ yếu một quốc gia bị tấn công tiền tệ và phải từ bỏ cơ
chế tỷ giá hối đoái cố định. Trong một số trường hợp khẩn cấp, các nguồn cho vay có thể đến
từ các nước khác (20 tỷ USD đã được chính phủ Hoa Kỳ cho Mêhicô vay năm 1994-95), hay
nguồn vay có thể đến từ các tổ chức quốc tế (IMF và các giải pháp cho vay trọn gói đến các
nước Hàn Quốc, Thái Lan, Indonesia năm 1997). Tuy nhiên, sự thành công của các cứu trợ
từ các nguồn này không thực sự rõ ràng và gây ra khá nhiều tranh cãi từ sự khác biệt trong
GVHD: TS.Trần Thị Bích Dung Đề tài: TỶ GIÁ HỐI ĐOÁI VÀ TẤN CÔNG ĐẦU CƠ


Nhóm 11 – Đêm 3 – K22 23

các giải pháp trọn gói (thường là tăng thuế, cắt giảm chi tiêu trong thời kỳ khủng hoảng) và
hệ quả thực tế của các nền kinh tế nhận cứu trợ.
Kiểm soát vốn (Capital Controls): Đây là loại hình kiểm soát giao dịch ngoại hối đặc
biệt thông qua ngăn cấm các dòng vốn quốc tế. Về nguyên tắc, khi quốc gia tuyên bố kiểm

soát vốn thì chỉ có các giao dịch ngoại hối cho thanh toán nhập khẩu hàng hoá và dịch vụ và
một số các giao dịch khác trong tài khoản vãng lai của cán cân thanh toán mới được phép,
các giao dịch trong tài khoản vốn hoàn toàn bị ngăn cấm. Điều này có nghĩa là bạn không thể
chuyển đổi ngoại tệ cho hoạt động mua bán cổ phiếu, trái phiếu với bên ngoài. Câu hỏi đặt ra
là có nên hay không nên áp dụng chính sách này? và thời điểm nào áp dụng là phù hợp và
hiệu quả nhất? Malaysia là nước đã áp dụng hình thức này trong cuộc khủng hoảng tài chính
châu Á 1997.Về nguyên tắc, kiểm soát vốn có thể có tác dụng ngăn chặn đầu cơ tiền tệ khi có
dấu hiệu hay trong thời gian xảy ra khủng hoảng.Đây là giải pháp có tính tạm thời và có thể
tháo bỏ khi tình hình trở nên lắng dịu.Cái giá phải trả cho giải pháp này là sự ảnh hưởng đến
niềm tin của các nhà đầu tư, các động cơ khuyến khích bị bóp méo và tình trạng quan liêu
cửa quyền có thể trở thành gánh nặng.
Các cuộc khủng hoảng quốc tế như là vấn đề kinh tế vĩ mô quan trọng
Kinh tế học vĩ mô được xem như một ngành học non trẻ. Sau cuộc Đại khủng hoảng
1929-33, lý thuyết Keynes đã giúp hình thành sự hiểu biết và ứng xử trước sự sụt giảm phía
cầu của nền kinh tế. Vào những năm 1970, tình trạng đình lạm (Stagflation) đã mang lại cho
các nhà chính sách kinh tế vĩ mô một cách phân tích và kết hợp chính sách hoàn toàn mới để
giải quyết các trục trặc mới nổi lên ở cả phía cung và phía cầu. Thập niên 90 đến nay, nhất là
sau các cuộc khủng hoảng ở châu Á và châu Mỹ la tinh, một lần nữa lý thuyết kinh tế vĩ mô
được cập nhật và bổ sung nhằm giúp các quốc gia tìm ra các giải pháp hữu hiệu trước các
biến động của một nền kinh tế hội nhập sâu rộng và khá nhiều rủi ro tiềm ẩn. Tuy vậy, hiện
vẫn chưa có một “cái neo” vững chắc cho hệ thống lý thuyết và chính sách kinh tế vĩ mô cho
nền kinh tế thế giới nói chung và các nền kinh tế đang phát triển nói riêng. Bằng chứng là
cuộc khủng hoảng ở Hoa Kỳ 2008 và sự suy giảm kinh tế lan rộng phạm vi toàn cầu kéo dài
đến nay vẫn chưa thực sự kết thúc. Con đường tìm tòi và nghiên cứu vẫn còn ở phía trước.
6. Các cuộc tấn công đầu cơ năm 1997

GVHD: TS.Trần Thị Bích Dung Đề tài: TỶ GIÁ HỐI ĐOÁI VÀ TẤN CÔNG ĐẦU CƠ


Nhóm 11 – Đêm 3 – K22 24

Như đã biết, hầu hết các nước Châu Á từ lâu đều cố gắng duy trì nội tệ của họ ở một
hối suất tương đối cố định so với đô-la Mỹ hay so với một “rổ tiền” (basket of currencies)
của những nước bạn hàng quan trọng. Chính sách này có ưu điểm là giữ cho nội tệ tương đối
vững giá khiến mọi người yên tâm làm ăn và công ty nước ngoài mạnh dạnh đầu tư. Tuy
nhiên, qua những diễn biến đã ghi nhận trong những bài trước, với những thay đổi sâu xa từ
cả trong lẫn ngoài thì cơ cấu kinh tế của các nước trong vùng đã bắt đầu có những vết rạn nứt
lớn.Lợi dụng cơ hội, nhóm đầu cơ tiền tệ đã nhào vào tấn công. Phản ứng thông thường của
chính phủ là cố gắng bảo vệ đồng tiền của mình bằng cách sẵn sàng mang ngoại tệ trong quỹ
dự phòng ra ứng chiến với “diều hâu”.
Thái Lan, Indonesia, Hàn Quốc… đầu hàng vô điều kiện
Nếu áp lực kéo dài thì chính phủ sẽ lập tức gây khó khăn cho “diều hâu” bằng những
phương cách sau đây:

Tăng lãi suất ngân hàng. Ngày 10/7/1997 Malaysia cho tăng lãi suất
ngắn hạn từ 9% lên 50% với mục đích làm cho việc đi vay để “bán khống” trở nên tốn
kém hơn. Tuy nhiên phương sách này không thể duy trì lâu dài vì lãi suất cao sẽ gây
khó khăn cho các công ty trong nước và đưa đến những hậu quả xấu cho nền kinh tế.

Tăng chỉ số thế chấp. Đây cũng là một biện pháp tương tự nhằm mục
đích tăng chi phí vay tiền để đầu cơ.

Cấm ngân hàng không cho người nước ngoài vay để đầu cơ. Thay vì áp
dụng hai phương thuốc trên thì tiện nhất là cấm ngân hàng không cho giới đầu cơ vay.
Đây là biện pháp mà Ngân hàng Trung ương Thái Lan đưa ra ngày 16/5/1997.

Hạn chế người nước ngoài bán nội tệ nếu không có nhu cầu thanh toán
thương mại. Ngày 3/7/1997, ngân hàng Maylaysia công bố không cho người nước
ngoài vay quá 2 triệu USD nếu không có nhu cầu thanh toán các dịch vụ thương mại.


Cấm “bán khống”. Ngày 28/8/1997, Chính phủ Malaysia cám ngân hàng
không được cho vay cổ phiếu của 100 công ty lớn để “bán khống”.
Trên đây chỉ là những phương thức căn bản để cố gắng tái lập trật tự trên thị trường
tiền tệ và thị trường chứng khoán (TTCK). Tuy nhiên trong cuộc khủng hoảng vừa qua thì
những biện pháp này hầu như đã không mang lại kết quả mong muốn. Một trong những lý do
chính là vì cục diện chiến trường giờ đã đổi khác. Lấy thí dụ của Malaysia, tính ra thì chỉ có
5% lượng tiền ringgit của họ là được mua bán trong nước còn thì phần lớn cuộc chiến đã xảy