ẢNH HƯỞNG CỦA TÂM LÝ NHÀ ĐẦU TƯ ĐẾN BIẾN ĐỘNG GIÁ CỔ PHIẾU NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM
Bạn đang xem bản rút gọn của tài liệu. Xem và tải ngay bản đầy đủ của tài liệu tại đây (571.17 KB, 13 trang )
<span class="text_page_counter">Trang 1</span><div class="page_container" data-page="1">
<b><small>Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng</small></b> <small>© Học viện Ngân hàngPhạm Tiến Mạnh</small>
<small>Khoa Tài chính, Học viện Ngân hàng</small>
<small>Ngày nhận: 29/01/2023 Ngày nhận bản sửa: 05/04/2023 Ngày duyệt đăng: 14/04/2023</small>
<small>Tóm tắt:</small><i><small> Nghiên cứu này sử dụng dữ liệu từ 198 công ty niêm yết trên Sở Giao dịch chứng khốn TP. Hồ Chí Minh (HOSE) trong giai đoạn 2011- 2021 để kiểm định xem tâm lý nhà đầu tư trên thị trường có ảnh hưởng đến biến động giá cổ phiếu hay không. Bằng việc sử dụng các phương pháp nghiên cứu định lượng như OLS, FEM, REM, GLS, Hausman, Wald, Wooldridge; kết quả nghiên cứu cho thấy, tâm lý nhà đầu tư đối với từng cổ phiếu riêng lẻ, tâm lý nhà đầu tư đối với tồn bộ thị trường có tác động cùng chiều, có ý nghĩa thống kê với biến động các cổ phiếu niêm yết. Ngoài ra, khả năng sinh lời, tốc độ tăng trưởng doanh thu của doanh nghiệp cũng có ảnh hưởng tích cực đến biến động giá cổ phiếu, trong khi CPI và GDP có mối quan hệ ngược chiều. Nghiên cứu này đóng góp thêm cở sở lý thuyết về nghiên cứu tâm lý hành vi nhà đầu tư bằng phương pháp gián tiếp có tác động như thế nào đến biến động giá cổ phiếu trên thị trường chứng khốn.</small></i>
<small>Từ khóa:</small><i><small> Tâm lý nhà đầu tư, giá cổ phiếu, ROE, doanh thu, CPI, GDP</small></i>
<small>Impacts of investor sentiment on stock price volatility on listed fims in Vietnam</small>
<small>Abstract: This study uses data from 198 companies listed on the Ho Chi Minh City Stock Exchange in the period 2011-2021, to test whether or not investor sentiment in the market affects stock price movements. By using quantitative research methods such as OLS, FEM, REM, GLS, Hausman, Wald, Wooldridge; the research results show that investor sentiment for each individual stock, investor sentiment for the entire market have a positive and statistically significant impact on the volatility of listed stocks. In addition, profitability, revenue growth rate of enterprises also have a positive influence on stock price volatility, while CPI and GDP have an inverse relationship. This research contributes to the theoretical basis of investor psychology by indirect methods on how it influences on stock price movements. </small>
<small>Keywords: Investor sentiment, stock price, ROE, revenue, CPI, GDP.Doi: 10.59276/TCKHDT.2023.07.2484</small>
<small>Pham, Tien Manh</small>
<small>Email: </small>
<small>Finance Faculty, Banking Academy of Vietnam</small>
</div><span class="text_page_counter">Trang 2</span><div class="page_container" data-page="2"><b>1. Giới thiệu</b>
Từ lâu, tâm lý nhà đầu tư được coi là yếu tố quan trọng ảnh hưởng đến biến động giá chứng khoán trên thị trường. Tâm lý nhà đầu tư trên thị trường là sự phản ánh thái độ của họ đối với biến động giá cả; với 4 yếu tố chính phản ánh tâm lý của nhà đầu tư, đó là tâm lý tự tin thái quá; tâm lý tiếc nuối; tâm lý sợ thua lỗ; tâm lý bầy đàn (Pinglin He và cộng sự, 2020).
Tâm lý nhà đầu tư khi tham gia giao dịch được giải thích thơng qua lý thuyết về tài chính hành vi, đây là một bộ phận của kinh tế học, nghiên cứu hành vi con người và tác động của nó đến thị trường tài chính. Thực tế, tài chính hành vi không tập trung nghiên cứu các giá trị nền tảng của chứng khốn mà chỉ xem xét dựa trên khía cạnh tâm lý của nhà đầu tư, cố gắng giải thích vì sao họ lại mua, bán chứng khốn. Bên cạnh đó, tài chính hành vi cịn giải thích những biểu hiện mang tính tâm lý của nhà đầu tư trên thị trường tài chính, sử dụng những kiến thức về tâm lý học, xã hội học và tài chính học để giải thích những hành vi bất thường của nhà đầu tư (Nguyễn, 2022).
Việc đo lường tâm lý nhà đầu tư có thể thơng qua phương pháp trực tiếp hoặc gián tiếp, như phỏng vấn, trả lời câu hỏi trong quá trình đầu tư; chỉ số niềm tin người tiêu dùng; hoặc các sự kiện trong đời sống, kinh tế, xã hội (Solt và Statman, 1988); Fisher và Statman, 2002; Edmans và các cộng sự, 2007; Phạm và các cộng sự, 2020…). Trong nghiên cứu này, tác giả sẽ tiến hành nghiên cứu tác động của tâm lý nhà đầu tư, thông qua khối lượng giao dịch cổ phiếu như trong nghiên cứu của Baker và Stein (2004), Baker và Wurgler (2006), Liao và các cộng sự (2011) Lee và Swaminathan (2000); Anusakumar và các cộng sự (2017); nhằm trả lời câu hỏi tâm lý nhà đầu tư ảnh hưởng như thế nào đến biến động giá cổ phiếu trên
thị trường niêm yết tại Việt Nam. Để trả lời câu hỏi trên, nghiên cứu sử dụng dữ liệu và kết quả giao dịch của 198 công ty đang niêm yết trên HOSE, thực hiện phân tích thơng qua các mơ hình hồi quy để đưa ra kết quả nghiên cứu phù hợp nhất. Sau phần cơ sở lý thuyết, bài nghiên cứu trình bày phương pháp nghiên cứu, kiểm định, đưa ra kết quả và từ đó đề xuất một số khuyến nghị dành cho các nhà đầu tư tham gia giao dịch cổ phiếu trên thị trường.
<b>2. Cơ sở lý thuyết và tổng quan nghiên cứu</b>
<i><b>Lý thuyết tài chính hành vi</b></i>
Nền tảng của lý thuyết tài chính hành vi xuất phát từ học thuyết triển vọng của Tversky và Kahneman (1979) khi nghiên cứu thực nghiệm các mơ hình mơ tả về quyết định của nhà đầu tư được thực hiện trong điều kiện có các mức độ rủi ro. Theo lý thuyết này, thái độ và rủi ro không tương đồng với được và mất trong đầu tư; nhà đầu tư có xu hướng khơng ưa thích rủi ro trong vùng lãi khi xu hướng đầu tư tiến triển thuận lợi, trong khi họ lại thích mạo hiểm nhiều hơn trong vùng thua lỗ. Cụ thể hơn, khi khoản đầu tư đã mang lại lợi nhuận, nhà đầu tư có xu hướng nắm chắc khoản lợi nhuận hiện tại, đồng thời e ngại tiếp tục đầu tư thêm để gia tăng lợi nhuận trong tương lai. Trong khi đó, khi khoản đầu tư đã và có nguy cơ thua lỗ, họ sẽ có xu hướng duy trì khoản đầu tư hiện tại, sẵn sàng mạo hiểm đầu tư thêm tiền với kỳ vọng mạnh mẽ vào khả năng biến chuyển tốt và hi vọng sẽ nhận được lợi nhuận trong tương lai. Do đó, tâm lý hành vi có ảnh hưởng rất lớn đến quyết định đầu tư, đến thị trường tài chính nói chung và thị trường chứng khốn nói riêng (Jacobsen và Marquering, 2008). Ngoài những giá trị cơ bản của cổ phiếu, trong các trường hợp khẩn cấp, hoặc các sự kiện bất ngờ trên thị trường sẽ có tác động đến
</div><span class="text_page_counter">Trang 3</span><div class="page_container" data-page="3">yếu tố tâm lý hành vi của nhà đầu tư, qua đó tác động nhất định đến giá cổ phiếu trên thị trường (Pinglin He và cộng sự, 2020). Theo đó, tâm lý lệch lạc trong đầu tư của các nhà đầu tư được thể hiện ở một số góc độ: (1) Tâm lý tự tin thái quá; (2) Tâm lý tiếc nuối; (3) Tâm lý sợ thua lỗ; (4) Tâm lý bầy đàn.
<i><b>Tâm lý hành vi và biến động giá cổ phiếu</b></i>
Nhiều nhà kinh tế học đã thực hiện các nghiên cứu thực nghiệm nhằm tìm ra mối quan hệ giữa tâm lý nhà đầu tư và biến động giá cổ phiếu trên thị trường chứng khoán. Mặc dù chưa có một phương pháp đo lường chung, nhưng có thể được chia thành hai phương pháp chính, đó là phương pháp trực tiếp và phương pháp gián tiếp.Phương pháp trực tiếp được thực hiện thông qua các cuộc khảo sát hoặc các bảng câu hỏi. Ví dụ, Solt và Statman (1988) kiểm tra ảnh hưởng của chỉ số tâm lý nhà đầu tư dựa trên kết quả cuộc khảo sát do Investor Intelligence thực hiện để lấy ý kiến các cố vấn đầu tư theo tuần về sự tăng, giảm hay đi ngang của chỉ số Dow Jones trong giai đoạn 1963- 1985. Kết quả cho thấy tâm lý nhà đầu tư không ảnh hưởng đến biến động giá cổ phiếu, đồng thời không được coi là tín hiệu đáng tin cậy để thực hiện các giao dịch; tuy nhiên rất nhiều nhà đầu tư vẫn sử dụng chỉ số tâm lý này bởi họ tin vào tính hữu dụng của nó. Đây được coi là sai sót điển hình trong nhận thức dẫn đến việc bỏ qua các bằng chứng đi ngược với niềm tin của các nhà đầu tư. Ngược lại với kết quả trên, Brown và Cliff (2005) cũng sử dụng dữ liệu do Investors Intelligence thu thập, nhưng nhóm tác giả lại cho rằng tâm lý nhà đầu tư có ảnh hưởng đến giá cổ phiếu, đồng thời thị trường đã bị định giá quá cao trong giai đoạn tâm lý lạc quan. Tuy nhiên, việc định giá quá cao này không tồn tại lâu, bởi tâm lý các nhà đầu tư sẽ được điều chỉnh
trong giai đoạn tiếp theo, giá trị nội tại của cổ phiếu được nhận ra sau đó; như vậy tâm lý nhà đầu tư có mối quan hệ ngược chiều với biến động cổ phiếu trên thị trường.Otoo (1999) cho rằng chỉ số niềm tin tiêu dùng (CCI- Consumer Confidence Index) cũng được coi là đại diện cho tâm lý nhà đầu tư; bởi sự giàu có hiện tại hoặc những kỳ vọng thu nhập cao hơn trong tương lai có thể làm thay đổi, và thúc đẩy tâm lý người tiêu dùng. Dựa trên quan điểm này, Fisher và Statman (2002) cho rằng các nhà đầu tư có thể dự đốn biến động giá cổ phiếu trong tương lai bằng cách dựa vào CCI; trong khi đó, Qiu và Welch (2004), Charoenrook (2006), Lemmon và Portniaguina (2006) xác nhận mối quan hệ ngược chiều giữa chỉ số CCI và biến động cổ phiếu của các cơng ty có vốn hóa nhỏ. Schmeling (2009) nghiên cứu cú sốc tâm lý ảnh hưởng đến biến động giá cổ phiếu trên thị trường tại một số quốc gia; kết quả cho thấy ở Nhật Bản, Đức, Italia có mối quan hệ chặt chẽ giữa tâm lý nhà đầu tư và biến động giá cổ phiếu; trong khi tại Úc, Anh, New Zealand và Mỹ chỉ tồn tại mối tương quan yếu, thậm chí không tồn tại mối quan hệ này. Tác giả nhận ra rằng, ở các quốc gia có thể chế yếu kém hoặc có chủ nghĩa tập thể cao (hành vi bầy đàn) có tồn tại tác động mạnh mẽ của tâm lý nhà đầu tư đến biến động giá cổ phiếu trên thị trường chứng khoán.
Phương pháp gián tiếp giả định rằng các biến số kinh tế, tài chính bao hàm các kỳ vọng đối với các nhà đầu tư. Thậm chí một số các biến số khác tưởng chừng như không liên quan trực tiếp đến yếu tố cơ bản của nền kinh tế như mạng xã hội, thời tiết, thiên tai, sự kiện thể thao, vĩ độ… cũng ảnh hưởng đến biến động giá cổ phiếu (Edmans và các cộng sự, 2007; Mạnh và các cộng sự, 2020). Chuang và các cộng sự (2014) nhận thấy tâm lý các nhà đầu tư trở nên
</div><span class="text_page_counter">Trang 4</span><div class="page_container" data-page="4">buồn bã, bi quan do kết quả các trận đấu bóng đá của địa phương họ, gây ra biến động giảm giá chứng khoán ngày tiếp theo; đặc biệt sự kiện này ảnh hưởng lớn đến các cổ phiếu nhỏ, vốn hóa thị trường thấp, hoặc đối với các cổ phiếu không trả cổ tức bởi những cổ phiếu này dễ bị tác động bởi xu hướng đầu cơ, chịu sự đánh giá chủ quan cao. Atuahene và cộng sự (2020) cho rằng những cú sốc kinh tế quan trọng xảy ra do điều kiện thời tiết xấu, thiên tai, làm thay đổi tâm trạng của con người. Hay Saunders (1993), Hirshleifer và Shumway (2003) khẳng định những ngày có ánh nắng mặt trời sẽ đem lại tâm lý lạc quan, và các nhà đầu tư có xu hướng mua cổ phiếu những ngày khơng có nắng. Cao và Wei (2005) cho rằng biến động của giá cổ phiếu trên thị trường có mối tương quan nghịch với nhiệt độ. Khi nhiệt độ càng thấp, biến động giá cổ phiếu càng cao, và ngược lại. Tuy nhiên, tâm lý được suy luận bằng phương pháp gián tiếp nêu trên khơng hồn tồn đại diện cho tâm lý nhà đầu tư, thậm chí có thể bị xun tạc (Anusakumar và các cộng sự, 2017). Nhóm tác giả cho rằng, tại các quốc gia có nền văn hóa khác nhau thì tác động của tâm lý đo lường bằng sự thay đổi khối lượng giao dịch đến biến động giá cổ phiếu cũng khác nhau.
Trong những năm gần đây, với sự phát triển mạnh mẽ của Internet và mạng xã hội, đây được coi là kênh tra cứu thông tin và tạo ra các diễn đàn thảo luận, trao đổi; từ đó là tiền đề cho thước đo tâm lý của các nhà đầu tư trên các nền tảng khác nhau của Internet. Khi nghiên cứu các từ khóa liên quan đến ý kiến, thái độ, cảm xúc của nhà đầu tư đến cổ phiếu được đăng tải trên Twitter, Sacramento (2021) cho rằng tâm lý nhà đầu tư có ảnh hưởng đến biến động giá cổ phiếu trong danh mục S&P500; thêm vào đó, McGurk và cộng sự (2020) nhận thấy tâm lý nhà đầu tư ảnh hưởng
mạnh nhất với nhóm cổ phiếu nhỏ, tiếp đến là nhóm cổ phiếu mà trước đó ít được quan tâm. Da và cộng sự (2011) cho rằng lượng tìm kiếm thơng tin trên Internet đối với cổ phiếu cũng được coi là chỉ số đo lường sự chú ý của các nhà đầu tư, từ đó ảnh hưởng đến giá cổ phiếu trên thị trường.
Đối với thước đo tâm lý nhà đầu tư, Baker và Stein (2004), Baker và Wurgler (2006), Liao và các cộng sự (2011) đề xuất sử dụng khối lượng giao dịch, hay tính thanh khoản của cổ phiếu trên thị trường để đo lường. Lee và Swaminathan (2000) cũng đồng tình với quan điểm trên, khi họ cho rằng khối lượng giao dịch có thể dùng làm đại diện đo lường những biến động tâm lý nhà đầu tư, bởi nó phản ánh kỳ vọng của họ với những diễn biến trên thị trường tài chính. Khi hầu hết các nhà đầu tư cho rằng các công ty tốt để đầu tư, họ sẽ mua cổ phiếu, dẫn đến khối lượng giao dịch tăng lên; và ngược lại. Mushinada và Veluri (2018) đã kiểm chứng quan điểm trên khi áp dụng đối với 1.290 cổ phiếu niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Bombay (Ấn Độ), trong giai đoạn 4/2004-3/2012. Kết quả nghiên cứu cho thấy, khi nhà đầu tư dự đoán đúng về biến động cổ phiếu trong tương lai, họ sẽ trở nên quá tự tin và giao dịch nhiều hơn trong những khoảng thời gian tiếp theo; trong khi đó nếu họ dự báo sai, họ sẽ trở nên thận trọng, dẫn đến khối lượng giao dịch sẽ giảm tương ứng.
Nghiên cứu này kế thừa nghiên cứu của Lee và Swaminathan (2000), Chuang và cộng sự (2010) và Anusakumar và các cộng sự (2017), với phương pháp đo lường gián tiếp để nghiên cứu ảnh hưởng của tâm lý nhà đầu tư đến biến động giá cổ phiếu trên thị trường chứng khốn Việt Nam, do hiện nay chưa có nghiên cứu nào áp dụng nghiên cứu tâm lý hành vi ở hai cấp độ, bao gồm có và khơng có ảnh hưởng của các yếu tố vĩ mô đến biến động giá cổ phiếu trên thị
</div><span class="text_page_counter">Trang 5</span><div class="page_container" data-page="5">trường. Phương pháp này sẽ hạn chế được nhược điểm của phương pháp trực tiếp đó là, tâm lý của nhà đầu tư chỉ bị tác động trong thời gian ngắn, do những cảm xúc nhất thời khi tham gia giao dịch hoặc khi trả lời khảo sát.
<b>3. Dữ liệu và phương pháp nghiên cứu</b>
<i><b>Dữ liệu nghiên cứu </b></i>
Nhằm tìm ra tác động của tâm lý nhà đầu tư đến biến động giá cổ phiếu niêm yết trên thị trường, tác giả đã sử dụng dữ liệu thứ cấp được thu thập trong giai đoạn 2011- 2021; trong đó biến động giá cổ phiếu được lấy từ trang thơng tin chính thức của Sở Giao dịch chứng khoán, trong khi các dữ liệu vĩ mô được lấy từ Tổng cục Thống kê Việt Nam, dữ liệu vi mô của doanh nghiệp được lấy trực tiếp từ báo cáo tài chính đã được kiểm toán của doanh nghiệp… Tác giả lựa chọn những doanh nghiệp đang niêm yết trên Sở Giao dịch chứng khốn TP. Hồ Chí Minh (HOSE), do tại đây có nhiều doanh nghiệp niêm yết lâu đời, điều kiện niêm yết cao hơn so với Sở Giao dịch chứng khoán Hà Nội. Tiêu chí lựa chọn doanh nghiệp đưa vào nghiên cứu này bao gồm: (1) công ty được niêm yết trước năm 2021, hoạt động liên tục từ năm 2011 đến hết năm 2021; (2) doanh nghiệp phải có giá trị sổ sách dương, đồng thời công bố báo cáo tài chính liên tục trong giai đoạn nghiên cứu.
Sau khi lọc dữ liệu, có 198 cơng ty phù hợp thuộc các lĩnh vực khác nhau đang niêm yết và giao dịch trên HOSE được đưa vào nghiên cứu này, trong đó số lượng công ty niêm yết trong ngành công nghiệp chiếm tỷ trọng lớn nhất (với 59 doanh nghiệp), tiếp đến là nguyên vật liệu (với 34 doanh nghiệp), trong khi đó, dịch vụ viễn thông nhỏ nhất (với 1 doanh nghiệp).
Sau khi thu thập, dữ liệu được xử lý trên phần mềm Stata 14, sau đó được áp dụng
vào các mơ hình hồi quy như P-OLS, FEM và REM, với việc khắc phục các khuyết tật các mơ hình này, mơ hình GLS được sử dụng. Việc xây dựng mơ hình hồi quy đa biến rất quan trọng vì nó cho thấy mối tương quan và tác động của biến độc lập, biến kiểm soát lên biến phụ thuộc.
<i><b>Mơ hình nghiên cứu</b></i>
Dựa trên các nghiên cứu trước đây của Lee và Swaminathan (2000), Chuang và cộng sự (2010) và Anusakumar và các cộng sự (2017) sử dụng phương pháp gián tiếp để xem xét tác động của yếu tố tâm lý nhà đầu tư, kết hợp với các biến số kinh tế, tài chính đến biến động giá cổ phiếu trên thị trường. Phương pháp đo lường gián tiếp này được coi là đáng tin cậy hơn so với phương pháp gián tiếp, được thực hiện bằng khảo sát tâm lý của các nhà đầu tư, từ đó tác giả đề xuất mơ hình nghiên cứu như sau:
<i><b>Mơ hình 1: Bỏ qua yếu tố vĩ mô</b></i>
GCP<sub>i,t</sub> = α<sub>0</sub> + α<sub>1</sub>TCP<sub>i,t</sub> + α<sub>2</sub>TTT<sub>t</sub> + α<sub>3</sub>QMO<sub>i,t </sub>+ α<sub>4</sub>ROE<sub>i,t</sub> + α<sub>5</sub>TDT<sub>i,t</sub> + ε
<b><small>Bảng 1. Thông tin về các doanh nghiệp trong nghiên cứu</small></b>
</div><span class="text_page_counter">Trang 6</span><div class="page_container" data-page="6"><i><b>Mô hình 2: Xem xét đến các yếu tố vĩ mơ</b></i>
GCP<sub>i,t</sub> = α<sub>0</sub> + α<sub>1</sub>TCP<sub>i,t</sub> + α<sub>2</sub>TTT<sub>t</sub> + α<sub>3</sub>QMO<sub>i,t </sub>+ α<sub>4</sub>ROE<sub>i,t</sub> + α<sub>5</sub>TDT<sub>i,t</sub> + α<sub>6</sub>CPI<sub>t</sub> + α<sub>7</sub>GDP<sub>t </sub>+ εTrong đó, α<sub>0</sub> là hệ số chặn; các hệ số α<sub>0 − 7</sub>; các biến nghiên cứu được giải thích ở Bảng 2 dưới đây.
<i><b>Giả thuyết nghiên cứu</b></i>
Đối với biến phụ thuộc trong nghiên cứu này, biến động giá cổ phiếu được tác giả sử dụng tỷ lệ chênh lệch giữa giá đóng cửa cuối năm và đầu năm để đo lường. Đối với biến độc lập, tức biến tâm lý nhà đầu tư, tác giả sử dụng hai biến: (1) tâm lý của nhà đầu tư đối với cổ phiếu cụ thể; và (2) tâm lý nhà đầu tư đối với tồn thị trường. Với nhóm biến kiểm sốt, tác giả sử dụng biến: (1) quy mô doanh nghiệp; (2) khả năng sinh lời của doanh nghiệp; (3) tốc độ tăng trưởng doanh thu của doanh nghiệp; (4) chỉ số CPI; và (5) tốc độ tăng trưởng GDP.Tâm lý nhà đầu tư đối với cổ phiếu cụ thể, là tâm lý của nhà đầu tư khi giao dịch đối với từng cổ phiếu khác nhau trước diễn biến của thị trường. Lee và Swaminathan (2000)
cho rằng, khối lượng giao dịch được dùng làm thước đo cho biến động tâm lý nhà đầu tư, do nó phản ánh kỳ vọng của họ. Khi tâm lý nhà đầu tư tin tưởng rằng doanh nghiệp đang tốt, họ sẽ tiến hành mua và làm cho khối lượng giao dịch của cổ phiếu đó tăng lên, và ngược lại. Theo Anusakumar và các cộng sự (2017); Liao và cộng sự (2011), tâm lý của cổ phiếu cụ thể được tính bằng logarit tự nhiên của khối lượng giao dịch sau trừ đi logarit của khối lượng giao dịch kỳ tính tốn trước đó. Chuang và các cộng sự (2010) cho rằng khi các nhà đầu tư lạc quan với doanh nghiệp họ quan tâm, họ sẽ đặt mua nhiều dẫn đến khối lượng giao dịch tăng lên tương ứng. Từ đó, tác giả đưa ra giả thuyết nghiên cứu đầu tiên như sau:
<i><b>H<sub>1</sub>: Tâm lý nhà đầu tư của cổ phiếu riêng lẻ có tác động đến biến động giá cổ phiếu trên thị trường</b></i>
Tâm lý của nhà đầu tư đối với toàn thị trường phản ánh khối lượng giao dịch của toàn bộ thị trường trong giai đoạn nghiên cứu. Nghiên cứu của Anusakumar và các cộng sự (2017) tại 8 quốc gia Châu Á là
<b><small>Bảng 2. Các biến được sử dụng trong nghiên cứu</small></b>
<small>Biến phụ thuộcBiến động giá cổ </small>
<small>phiếu</small> <sup>GCP</sup> <sup>Tỷ lệ biến động giá đóng cửa cổ phiếu </sup><small>năm t so với năm (t-1)</small> <sup>Cliff (2005)</sup><small>Biến độc lập</small>
<small>Tâm lý nhà đầu tư đối </small>
<small>với cổ phiếu riêng lẻ</small> <sup>TCP</sup> <sup>Logarit tự nhiên của khối lượng giao dịch </sup><small>cổ phiếu i trong năm t so với năm (t-1)</small> <sup>Liao và các cộng sự (2011)</sup><small>Tâm lý nhà đầu tư đối </small>
<small>với toàn thị trường</small> <sup>TTT</sup> <sup>Logarit tự nhiên của tổng khối lượng giao </sup><small>dịch toàn thị trường năm t so với năm (t-1)</small> <sup>Anusakumar và các cộng </sup><small>sự (2017)Biến kiểm soát</small>
<small>Quy mô doanh nghiệp QMOLogarit tổng tài sảnMushinada và Veluri (2018)Tỷ suất lợi nhuận trên </small>
<small>vốn chủ sở hữu</small> <sup>ROE</sup> <sup>Tỷ suất lợi nhuận sau thuế trên vốn chủ sở </sup><small>hữu</small> <sup>Mushinada và Veluri (2018)</sup><small>Tốc độ tăng trưởng </small>
<small>chỉ số tiêu dùng</small> <sup>CPI</sup> <sup>Tốc độ tăng trưởng chỉ số tiêu dùng năm </sup><small>sau so năm trước</small> <sup>Lee và Swaminathan </sup><small>(2000)Tốc độ tăng trưởng </small>
<small>kinh tế </small> <sup>GDP</sup> <sup>Tốc độ tăng trưởng kinh tế năm sau so </sup><small>năm trước</small> <sup>Lee và Swaminathan </sup><small>(2000)</small>
<i><small>Nguồn: Tác giả tổng hợp</small></i>
</div><span class="text_page_counter">Trang 7</span><div class="page_container" data-page="7">Malaysia, Ấn Độ, Indonesia, Philippines, Đài Loan, Thái Lan, Hàn Quốc và Trung Quốc trong giai đoạn 2001-2011 cho thấy tâm lý của nhà đầu tư đối với tồn thị trường phản ánh xu thế chính của thị trường trong giai đoạn nhất định, bởi mặc dù một số cổ phiếu riêng lẻ được quan tâm, nhưng toàn bộ thị trường đang bi quan thì sẽ được phản ánh rõ ràng vào chỉ số chứng khốn, qua đó ảnh hưởng đến lợi nhuận của các nhà đầu tư. Đặc biệt, đối với các thị trường còn non trẻ như Malaysia, Philippins và Việt Nam, khi các nhà đầu tư cịn ít kinh nghiệm, kiến thức về thị trường tài chính chưa đồng đều, tỷ lệ nhà đầu tư có tài khoản chứng khốn cịn ít, thì việc bị ảnh hưởng bởi tâm lý bầy đàn, hành động theo cảm tính cịn nặng nề. Vì thế, nhóm nghiên cứu đưa ra giả thuyết nghiên cứu thứ hai:
<i><b>H<sub>2</sub>: Tâm lý của nhà đầu tư đối với toàn bộ thị trường có tác động đến biến động giá cổ phiếu trên thị trường</b></i>
<b>4. Kết quả nghiên cứu</b>
Kết quả nghiên cứu tại Bảng 3 cho thấy, trong giai đoạn 2011- 2021 giá cổ phiếu của 198 công ty niêm yết trên HOSE trong nghiên cứu này biến động trung bình hàng năm 25,7%, trong đó có cổ phiếu giảm giá tới 91%/năm, trong khi có cổ phiếu đạt mức tăng giá lên đến 93,26%/ năm. Với hai biến độc lập, tâm lý nhà đầu tư với cổ phiếu cụ thể biến động trung bình 0,1, có giá trị nhỏ nhất là -2,136, giá trị lớn nhất đạt 1,249; với yếu tố tâm lý nhà đầu tư đối với toàn thị trường, các con số lần lượt là 0,110; -0,208 và 0,322. Với mức giá trị trung bình của cả biến TCP và TTT đều có giá trị dương, cho thấy tâm lý nhà đầu tư ở cả hai cấp độ lạc quan, nhưng vẫn ở mức độ thấp.
<i><b>Kết quả tương quan giữa các biến</b></i>
Bằng việc sử dụng kiểm định Pearson để xem xét mối quan hệ giữa các biến nghiên cứu tại Bảng 4; kết quả cho thấy các biến
<b><small>Bảng 3. Thống kê mô tả các biến trong nghiên cứu</small></b>
<small>Biến Giá trị trung bìnhĐộ lệch chuẩnGiá trị nhỏ nhấtGiá trị lớn nhất</small>
<i><small>Nguồn: Tác giả tổng hợp từ phần mềm Stata 14</small></i>
<b><small>Bảng 4. Ma trận tương quan giữa các biến nghiên cứu</small></b>
<small>TTT0,2777* 0,1195*1</small>
</div><span class="text_page_counter">Trang 8</span><div class="page_container" data-page="8">độc lập (TCP, TTT) và biến vi mơ (ROE, TDT) có tác động cùng chiều với biến động giá cổ phiếu trên thị trường; trong khi đó biến vĩ mơ (CPI, GDP) có tác động ngược chiều đến biến động giá cổ phiếu, với mức ý nghĩa thống kê 5%.
Cụ thể, tâm lý đối với từng cổ phiếu riêng lẻ tác động đến biến động giá cổ phiếu ở mức giá trị 0,1946, trong khi giá trị đối với tâm lý toàn thị trường là 0,2777; điều này ngụ ý rằng tâm lý của toàn bộ thị trường có tác động mạnh hơn đến biến động giá cổ phiếu so với tâm lý của từng cổ phiếu riêng biệt. Trong khi đó, mức độ tương quan giữa biến TCP và TTT đạt mức giá trị 0,1195, có ý
nghĩa thống kê mức 5%.
<i><b>Kiểm định Hausman</b></i>
Tác giả sử dụng kiểm định Hausman để tìm ra mơ hình thích hợp trong nghiên cứu. Kết quả cho thấy, cả mơ hình 1 và mơ hình 2 (khơng có biến vĩ mơ và có biến vĩ mơ) có giá trị p-value < 5%, cho thấy mơ hình FEM thích hợp hơn để dự báo tác động của các biến độc lập và biến kiểm soát lên biến phụ thuộc.
Tiếp đến, tác giả chuẩn đốn khuyết tật của mơ hình bằng kiểm định VIF nhằm kiểm tra hiện tượng đa cộng tuyến đối với hai mơ hình nghiên cứu. Kết quả cho thấy Mơ hình
<i><small>Nguồn: Tác giả tổng hợp từ phần mềm Stata 14</small></i>
<b><small>Bảng 5. Kết quả kiểm định Hausman của mơ hình 1 (khơng có biến vĩ mơ)</small></b>
<small>b = consistent under Ho and Ha; obtained from xtreg</small>
<small>B = inconsistent under Ha, efficient under Ho; obtained from xtreg Test: Ho: difference in coefficients not systematic</small>
<small> chi2(5) = (b-B)’[(V_b-V_B)^(-1)](b-B)= 154,38</small>
<small> Prob>chi2 = 0</small>
<small> (V_b-V_B is not positive definite)</small>
<i><small>Nguồn: Tác giả tổng hợp từ phần mềm Stata 14</small></i>
</div><span class="text_page_counter">Trang 9</span><div class="page_container" data-page="9">1 có giá trị mean VIF đạt 1,01; Mơ hình 2 là 1,42; vì thế cả hai mơ hình khơng xảy ra hiện tượng đa cộng tuyến.
Nhằm kiểm tra hiện tượng tự tương quan, tác giả sử dụng kiểm định Wooldridge với cả hai mơ hình; với giả thuyết của mơ hình này được đưa ra như sau: H<sub>0</sub>: các hệ số tương quan bằng nhau và bằng 0; H<sub>1</sub>: các hệ
số tương quan khác nhau. Kết quả tại bảng 7 và bảng 8 cho thấy với p-value > 5%, như vậy cả mơ hình 1 và mơ hình 2 đều chấp nhận H<sub>1</sub>, bác hỏ H<sub>0</sub>, tức là hai mô hình này khơng xảy ra hiện tượng tự tương quan.Tuy nhiên, khi sử dụng kiểm định Wald để kiểm định phương sai sai số thay đổi, cả Mơ hình 1 và 2 đều có giá trị p-value < 5%, tức là cả 2 mơ hình đều có hiện tượng phương sai sai số thay đổi. Để khắc phục hiện tượng này, tác giả sử dụng phương pháp bình phương tối thiểu tổng quát (GLS) để ước lượng các biến nghiên cứu, được thể hiện ở Bảng 9 và Bảng 10.
Đối với Mơ hình 1, không bao gồm các yếu tố vĩ mơ, kết quả mơ hình hồi quy cho thấy, có 4 biến tác động, có ý nghĩa thống kê đến biến động giá cổ phiếu niêm yết trên thị trường, bao gồm: hệ số TCP dương có ý nghĩa khi tâm lý của nhà đầu tư đối với từng cổ phiếu riêng lẻ tăng 1% sẽ làm cho giá cổ phiếu tăng 0,243%; trong khi hệ số của biến TTT là 0,803, hàm ý rằng tâm lý của nhà đầu
<b><small>Bảng 6. Kết quả kiểm định Hausman của mơ hình 2 (có biến vĩ mơ)</small></b>
b = consistent under Ho and Ha; obtained from xtreg
<small> B = inconsistent under Ha, efficient under Ho; obtained from xtreg Test: Ho: difference in coefficients not systematic</small>
<small> chi2(7) = (b-B)’[(V_b-V_B)^(-1)](b-B) = 159,95</small>
<small> Prob>chi2 = 0</small>
<small> (V_b-V_B is not positive definite)</small>
<i><small>Nguồn: Tác giả tổng hợp từ phần mềm Stata 14</small></i>
<b><small>Bảng 7. Kiểm định hiện tượng tự tương quan của mơ hình khơng chứa biến vĩ mô</small></b>
<small>Wooldridge test for autocorrelation in panel dataH0: no first-order autocorrelation</small>
<small> F(1, 197) = 2,786 Prob > F = 0,0967</small>
<i><small>Nguồn: Tác giả tổng hợp từ phần mềm Stata 14</small></i>
<b><small>Bảng 8. Kiểm định hiện tượng tự tương quan của mơ hình có chứa biến vĩ mô</small></b>
<small>Wooldridge test for autocorrelation in panel dataH0: no first-order autocorrelation</small>
<small> F(1,197) = 2,285 Prob > F = 0,1323</small>
<i><small>Nguồn: Tác giả tổng hợp từ phần mềm Stata 14</small></i>
</div><span class="text_page_counter">Trang 10</span><div class="page_container" data-page="10">tư đối với toàn bộ thị trường có ảnh hưởng đến biến động giá cổ phiếu mạnh hơn so với tâm lý của từng cổ phiếu riêng lẻ. Ngoài ra, ROE và TDT cũng có hệ số tác động dương, thể hiện mối quan hệ cùng chiều giữa khả năng sinh lời của doanh nghiệp, tốc độ tăng trưởng doanh thu đối với biến động giá cổ phiếu trên thị trường.
Khi mơ hình hồi quy được thêm biến vĩ mô vào, kết quả nghiên cứu cho thấy mức độ tác động của tâm lý nhà đầu tư với từng cổ phiếu riêng lẻ có tác động đến biến động giá cổ phiếu tương tự với Mô hình 1 ở trên (0,240 so với 0,243); tuy nhiên với biến TTT mức độ tác động giảm xuống, từ 0,803 xuống 0,399, điều này thể hiện khi thị trường kết hợp với thông tin vĩ mô đã làm giảm tác động tâm lý các nhà đầu tư đối với tồn bộ thị trường giao dịch. Trong khi đó, yếu tố vĩ mô, bao gồm CPI và GDP
đều tác động có ý nghĩa thống kê lên biến phụ thuộc, và thể hiện mối quan hệ ngược chiều; điều này có nghĩa khi CPI tăng lên 1% sẽ làm cho biến động giá cổ phiếu giảm 1,921%; khi GDP tăng 1% sẽ làm cho giá cổ phiếu giảm 3,012%. Chiều tác động của hai biến vĩ mơ ở mơ hình GLS này tương đồng mới kết quả kiểm định Pearson tại Bảng 4. Như vậy, kết quả nghiên cứu cho thấy trong nghiên cứu này cả giả thuyết nghiên cứu H<sub>1</sub> và H<sub>2</sub> đều được chấp nhận, tức là tâm lý nhà đầu tư đối với từng cổ phiếu riêng lẻ, và tâm lý nhà đầu tư đối với tồn bộ thị trường đều có tác động đến biến động giá cổ phiếu niêm yết.
<b>5. Khuyến nghị</b>
Như vậy, kết quả nghiên cứu cho thấy, mô hình nghiên cứu khơng có biến vĩ mơ và
<b><small>Bảng 9. Kết quả mơ hình hồi quy khơng chứa biến vĩ mô</small></b>
<i><small>Nguồn: Tác giả tổng hợp từ phần mềm Stata 14</small></i>
</div>
