Chiều Hướng Lịch Sử Của Lợi Nhuận pdf

Chiều Hướng Lịch Sử Của Lợi
Nhuận Thu Được Từ Tài Sản
Kinh Nghiệm Tích Luỹ Từ 5 Loại Tài Sản Của Mỹ
Kinh nghiệm lịch sử về lợi nhuận có từ những loại tài sản trong
nước Mỹ được liệt kê dưới đây. Có sáu loại lợi nhuận tài sản cơ
bản sau đây: lợi nhuận trái phiếu kho bạc Mỹ1, lợi nhuận trái
phiếu do chính phủ Mỹ2 phát hành, lợi nhuận trái phiếu do các
công ty cổ phần3 phát hành, lợi nhuận vốn NYSE-AMEX4, và lợi
nhuận từ những cổ phần nhỏ5. Những loại tài sản này thường
mang một đặc điểm chung là "rủi ro". Nghĩa là người ta sẽ cân
nhắc trái phiếu kho bạc ít rủi ro hơn so với danh mục đầu tư đòi
hỏi ít vốn (giá thị trường nhân với số cổ phần chưa phân phối).
Một trong những vấn đề chính của tài chính là phải hiểu được
mức cân bằng giữa rủi ro và lợi nhuận. Người ta thường cho rằng
hầu hết các nhà đầu tư không ưa thích gì rủi ro cả. Điều đó nghĩa
là để thu hút mọi người mua cổ phần vốn thay vì mua trái phiếu
kho bạc, thì cổ phần đó phải được trả nhiều lợi nhuận hơn (để bù
lại phần rủi ro).
Từ việc phân tích lịch sử những loại tài sản này cho ta một kết
luận là vẫn tồn tại một mối liên hệ mật thiết giữa rủi ro và lợi
nhuận. Hãy chú ý xét đến các chỉ số tài sản của các loại danh
mục đầu tư này. Những chỉ số này cho thấy $1 khi được đầu tư
vào tháng 12 năm 1925 và tất cả doanh thu thu được được tái
đầu tư (chưa tính thuế) vào trong cùng một loại tài sản.

Đồ thị này cũng cho ta thấy được quá trình xảy ra lạm phát. Hãy
chú ý đến thứ tự của chúng. Những chỉ số tích luỹ tài sản diễn ra
như trực giác của chúng ta về rủi ro. Trái phiếu kho bạc chỉ cho
lợi nhuận tích luỹ thấp và vốn cổ phần nhỏ nhất lại cho lợi nhuận
cao nhất.
Sự khác biệt giữa sự cao thấp này rất rõ nét. Với $1.000 đầu tư

vào vốn cổ phần thì vào năm 1995 nó là hơn $3,4 triệu trong khi
đó với $1.000 đầu tư vào trái phiếu kho bạc chỉ đựơc $12.000
thôi. Một phần nào đó, đây được xem là lãi suất kép.
Mức Độ Hoạt Động Trung Bình Của Các Loại Tài Sản Mỹ
Lợi nhuận trung bình hàng tháng và độ lệch chuẩn cho thấy được
sự khác biệt giữa các loại tài sản này, tuy không rõ nét nhưng
vẫn đáng chú ý.

Dĩ nhiên là vẫn có một số đặc điểm thông thường. Như đã biết
trước trong bản phân tích tích luỹ tài sản, thì lợi nhuận hàng
tháng thấp nhất là trái phiếu kho bạc và cao nhất là danh mục
đầu tư vốn cổ phần với số vốn thấp hơn. Nhưng đồ thị này vẫn
cung cấp cho ta nhiều thông tin khác.Mức độ bất định của lợi
nhuận của từng loại tài sản cũng được thể hiện trong đó (độ lệch
chuẩn của lợi nhuận hàng tháng).
Ngoại trừ trái phiếu kho bạc thì mức bất định đó luôn lớn hơn
mức lợi nhuận trung bình. Còn mức bất định của lợi nhuận vốn
cổ phần là rất cao. Lấy ví dụ trong trường hợp danh mục đầu tư
vốn vào S&P 500, lợi nhuận trung bình xấp xỉ 1% /tháng và mức
bất định xấp xỉ 6%. Ta thấy có một độ lệch chuẩn xung quanh giá
trị trung bình này trải dài từ -5% đến +7%. Nếu dữ liệu ở dạng
thông thường, thì nó còn ảnh hưởng đến 66% cả kết quả. Một
khoảng tin cậy với hai độ lệch chuẩn sẽ là từ -11% đến +13% rơi
vào bất kỳ tháng nào. Điều này cho thấy lợi nhuận vốn cổ phần
rất là bất ổn.
Thông thường lợi nhuận trung bình được thể hiện hàng năm.
Chúng ta luôn sử dụng cách tính trung bình bằng hình học hơn là
bằng số học. Nghĩa là nếu mức lợi nhuận trung bình là 1% /tháng
thì mức lợi nhuận trung bình hàng năm thể hiện dưới dạng số
học là 12% (lấy 12 nhân với 1%). Tuy nhiên, nếu mức lợi nhuận

ta nhận hàng tháng là 1% và ta tái đầu tư lại thì chúng ta sẽ nhận
được 12,7% vào cuối năm. Hầu như ta luôn muốn sự tính toán
thống kê của chúng ta phản ánh được số tiền mình đem đầu tư
được lời hay lỗ.
Mức bất định6 cũng được tính theo hàng năm. Trong trường này,
chúng ta không nhân mức bất định hàng tháng cho 12. Nếu
chúng ta sử dụng phương sai7 (mức bất định hay độ lệch chuẩn8
bằng với căn bậc hai của phương sai), thì ta sẽ nhân nó với 12.
Còn đối với độ bất định ta nhân với căn bậc hai của 12. Do đó,
trong trường hợp S&P 500, mức bất định trung bình hàng năm là
nhỏ hơn 20%.
Rủi Ro và Lợi Nhuận Của Các Loại Tài Sản Mỹ
Phần cuối cùng đáng chú ý là thứ tự chính xác của lợi nhuận
trung bình và rủi ro mà ta phải chịu không phải là bằng nhau dưới
dạng mức bất định của loại tài sản. Trong khi vốn cổ phần có
mức bất định cao nhất và trái phiếu kho bạc là thấp nhất, thì trái
phiếu thường lại nằm mức trung bình. Đó là trái phiếu do các
công ty phát hành có lợi nhuận cao hơn và ít bất định hơn trái
phiếu do chính phủ phát hành. Điều này dễ thấy được trong hình
vẽ sau.

Đồ thị này cho thấy lợi nhuận kỳ vọng (trục Y) so với mức bất
định (trục X). Đôi khi nó được gọi là đồ thị độ lệch chuẩn trung
bình9 (hay phương sai trung bình, hay lợi nhuận so với rủi ro).
Những nhà đầu tư không thích rủi ro lại thích được nhiều lợi
nhuận và thật ít rủi ro. Nghĩa là chúng ta thích lợi nhuận càng cao
càng tốt và hướng về bên trái càng nhiều càng tốt (hướng về
phía tây bắc).
Chú ý rằng trái phiếu công ty dài hạn có mức lợi nhuận kỳ vọng
cao hơn và mức bất định thấp hơn so với trái phiếu của chính

phủ. Trên đồ thị nó nằm phía trên và bên trái của trái phiếu chính
phủ. Nếu chúng ta chỉ có hai loại tài sản để chọn, chúng ta sẽ đầu
tư và trái phiếu công ty. Nó còn chiếm ưu thế đầu tư hơn so với
trái phiếu chính phủ dưới dạng giá trị trung bình và độ lệch
chuẩn.
Về mặt kỹ thuật mà nói, chúng ta đều muốn chiếm được một ưu
thế 'vô điều kiện'. Vô điều kiện bởi vì lợi nhuận kỳ vọng dựa vào
mức trung bình trong một quá trình dài quy định. Dưới góc độ là
một nhà đầu tư, chúng ta thật sự quan tâm về lợi nhuận nhận
được trong tương lai. Mức lợi nhuận trung bình tương lai nhận
được không nhất thiết phải dựa vào mức lợi trung bình trong suốt
một quá trình dài. Khi chúng ta khảo sát đến bản phân tích của
mình và phát triển những mô hình dự báo lợi nhuận và các
phương sai trong khoá học Chiến Lượt Phân Bố Tài Sản Toàn
Cầu, chúng ta sẽ bàn đến ưu thế "có điều kiện".

Vốn cổ phần biến động ra sao?
Chúng ta đều đã thấy rằng mức hoạt động đầu tư của S&P 500
đều thay đổi nhanh theo hàng tháng. Ngược lại, lợi nhuận thu
được từ nó lại cao hơn so với những loại cổ phần đầu tư cố định
và có chất lượng khác (của chính phủ hay của tư nhân). Tuy
nhiên, chúng ta đều muốn giữ cổ phần này hơn một tháng. Vậy
thời gian nắm giữ cổ phần này ảnh hưởng như thế nào đến việc
đánh giá của ta về mức hoạt động của chúng?
Hình vẽ dưới đây thể hiện những mức lợi nhuận chồng chéo lên
nhau trong nhiều khoảng thời gian nắm giữ, mỗi khoảng là 12
tháng. Nghĩa là một danh mục đầu tư được thực hiện từ tháng 12
năm 1925 đến tháng 12 năm 1926. Danh mục đầu tư kế tiếp từ
tháng 1 năm 1926 đến tháng 1 năm 1927 và vân vân. Hãy chú ý
rằng trong số những khoảng lợi nhuận thu được từ những loại

đầu tư này thì khoảng lợi nhuận tích cực chiếm số luợng trội hơn
so với lợi nhuận tiêu cực. Tuy nhiên, vẫn có một số giai đoạn xãy
ra suy thoái tài sản nghiêm trọng - đặc biệt là khoảng thời gian
xãy ra cuộc Đại Suy Thoái (chú ý rằng "cuộc suy thoái" năm 1987
cũng chỉ được thể hiện sơ qua trong biểu đồ này).

Tiếp đến, giai đoạn nắm giữ cổ phần được tăng lên 5 năm. Trong
khi vẫn còn tồn tại một số giai đoạn không tốt, lợi nhuận tiêu cực
có phần hạn chế hơn. Ví dụ như trong khoảng thời gian trước
1945 chẳng hạn, chỉ có một số ít giai đoạn 5 năm lợi nhuận bị tiêu
cực (giữa những năm 1970.)

Cuối cùng, ta xét đến giai đoạn 10 năm. Vào giai đoạn trước
1945 không có trường hợp nào lợi nhuận trung bình mang tính
tiêu cực cả. Trong mười năm cuối, thì lợi nhuận trung bình trong
10 năm khoảng 13% một năm.

Bài học ở đây chính là bạn phải luôn quan sát thống kê hàng
tháng để có thể đánh giá nhận xét hợp lý về mức bất định của
vốn cổ phần. Trong giai đoạn nắm giữ cổ phần dài hạn, thì những
kết quả tệ hại sẽ đựơc bù đắp bằng những cái tốt hơn. Điều này
cho thấy tại sao những nhà đầu tư lại quan tâm đầu tư vào
những vốn cổ phần dài hạn hơn.
Đầu Tư Quốc Tế
Mỹ đã từng chiếm một nữa thị trường đầu tư trên thế giới. Gần
đây, thị trường Mỹ chỉ thu hút khoảng 35% nguồn vốn đầu tư
(Xem Harvey). Nhiều nhà đầu tư Mỹ cũng đang hướng ra nước
ngoài nhằm đa dạng hoá danh mục đầu tư của họ.
Chúng ta hãy xét những danh mục đầu tư khác nhau: danh mục
đầu tư vốn quốc tế Morgan Stanley (MSCI), danh mục đầu tư

MSCI tại châu Âu và tại Viễn Đông (EAFE), MSCI tại Mỹ (tương
tự như loại danh mục S&P 500), danh mục đầu tư vào các thị
trường có năng lực tại châu Á của công ty tài chính quốc tế IFC.
Những dữ liệu này bắt đầu từ năm 1970 với dữ liệu của MSCI và
1985 với dữ liệu của IFC. Để biết chi tiết hơn xem Harvey T.32 và
Bekaert và Harvey T.33.

Mặc dù thật khó để nhận ra nhưng mức độ hoạt động của tất cả
các loại tài sản mang lại lợi nhuận trung bình thấp nhất khi đầu tư
tại Mỹ. Danh mục đầu tư tại Mỹ Latinh cho mức lợi nhuận gấp đôi
so với Mỹ. Nó bao gồm mức độ hoạt động tệ hại mà Mexico phải
chịu vào tháng 12 năm 1994 đến tháng 2 năm 1995 và bao gồm
cả sự thất bại khi bị đánh bật ra khỏi những thị trường có năng
lực. Tuy nhiên, chúng ta nên nhớ rằng rủi ro của việc đầu tư này
lại là một vấn đề hoàn toàn khác. Thật vậy, mức độ bất định của
sự đầu tư này lớn hơn gấp đôi mức độ bất định khi đầu tư tại Mỹ.
[Một lần nửa, mức độ bất định - một thước đo rủi ro - luôn chỉ
thích hợp khi so với những cơ hội đầu tư riêng biệt].
Đồ thị độ lệch trung bình-chuẩn cho ta những cái nhìn sâu thêm
về tầm hoạt động của những loại tài sản này.

Đặc biệt, tập trung vào danh mục đầu tư tại Mỹ và cả thế giới.
Danh mục đầu tư quốc tế đạt được lợi nhuận trung bình cao hơn
và có độ lệch chuẩn thấp hơn. Nó cho thấy rằng nhà đầu tư Mỹ
đang phân vân giữa đầu tư trong nước hay đầu tư cả trong và
ngoài nước thì nên chọn chiến lượt đầu tư trong lẫn ngoài nuớc.
Chiến lượt này có ảnh hưởng đến vốn đầu tư thuần tuý của Mỹ.
Những kết quả này giống với những gì được phân tích của
Harvey T10. Những kết quả của Harvey có thể khá giống với ví
dụ ở đây (dữ liệu của ông kết thúc vào tháng 5 năm 1989). Hình

vẽ trên cho thấy thậm chí sau khi đã dự trù cả giai đoạn mà tầm
hoạt động tại Nhật rất tệ hại (bắt đầu vào năm 1989), nhưng danh
mục đầu tư Mỹ vẫn là vốn đầu tư có mức ảnh hưởng vô điều
kiện.
Cơ Cấu Của Rủi Ro và Lợi Nhuận
Trong khi những đồ thị này cho ta thấy một số vốn đầu tư này có
thể ảnh hưởng đến số vốn đầu tư khác, nhưng nó lại không cho
ta biết được làm sao để lập một danh mục đầu tư. Cũng có nghĩa
là, nhà đầu tư phải lựa chọn một trong những cơ hội đầu tư khác
nhau cũng không phải là trường hợp thường thấy. Quyết định ở
đây chính là làm sao để phân bổ nguồn vốn đầu tư của ta vào
những loại tài sản khác nhau (được gọi là quyết định "theo thứ tự
ưu tiên từ trên xuống" / "topdown" decision). Cũng có loại quyết
định nhằm phân bổ nguồn vốn đầu tư của bạn trong khuôn khổ
một loại tài sản (tức là chọn một số trái phiếu chính phủ nào đó
mà bạn muốn giữ, cái này gọi là quyết định "theo thứ tự từ dưới
lên" / "bottom-up" decision)
Trong phần sau của khoá học, chúng ta sẽ thao luận đến những
loại quyết định này khi sử dụng cơ cấu độ lệch trung bình-chuẩn.
Cũng sẽ có phần mở rộng thêm về những phương pháp luận
đánh giá khác nhau.