tìm hiểu thực trạng chính sách cổ tức của các ngân hàng đã niêm yết trên thị trường chứng khoán việt nam

i

LỜI NÓI ĐẦU
Thị trường chứng khoán đã ra đời, tồn tại và phát triển rất hưng thịnh ở các
nước Tây Âu và các nước có nền kinh tế phát triển. Tuy nhiên mãi đến năm 2000 thị
trường chứng khoán mới thực sự được xây dựng ở Việt Nam và trở thành một công cụ
tài chính đắc lực cho thị trường tài chính Việt Nam.
Sau khi thị trường Chứng Khoán ra đời nó nhanh chóng trở thành trung điểm
chú ý của nhiều đối tượng, đặc biệt là các Doanh nghiệp và nhà đầu tư. Tất cả các
Doanh nghiệp đều cố gắng đưa cổ phiếu của mình ra thị trường, đều cố gắng trở thành
công ty đại chúng. Các nhà đầu tư thì thông qua thị trường chứng khoán để đạt được
những mục tiêu của mình. Tính tới thời điểm hiện nay thị trường Chứng Khoán đã thực
sự bùng nổ tại Việt Nam và trở thành thị trường tài chính nóng nhất trong nền kinh tế.
Thuật ngữ về chứng khoán, đầu tư chứng khoán đã trở nên gần gũi và quen thuộc,
thậm chí đầu tư chứng khoán đã trở thành nghề chính của nhiều người dân Việt Nam.
Tuy nhiên do đây vẫn còn là một lĩnh vực còn hết sức mới mẻ do vậy phần lớn các
Doanh nghiệp cũng như các nhà đầu tư am hiểu về nó còn hạn chế . Do vậy một yêu
cầu đặt ra là phải nhanh chóng cập nhập những kiến thức về chứng khoán cũng như
liên quan đến chứng khoán cho các Doanh nghiệp, nhà đầu tư để tránh tình trạng bị
thua lỗ do thiếu hiểu biết về chứng khoán.
Cùng với sự phát triển của thị trường chứng khoán ở Việt Nam trong thời gian
qua thì những thuật ngữ như cổ tức, chính sách chi trả cổ tức…không còn mới với
nhiều người. Tuy nhiên để thực sự hiểu rõ vấn đề này thì không phải là dễ thậm chí đối
với nhiều Doanh nghiệp đang niêm yết trên thị trường. Khi thực hiện niêm yết trên thị
trường chứng khoán hay thực hiện giao dịch trên thị trường phi tập trung, ngoài tình
hình hoạt động của Doanh nghiệp, tỷ lệ chi trả cổ tức, hình thức chi trả cổ tức luôn là
vấn đề nhà đầu tư quan tâm đến để lựa chọn đánh giá và quyết định đầu tư. Vì thế các
công ty cần xây dựng chính sách cổ tức hợp lý, thu hút sự quan tâm của nhà đầu tư.
Ngược lại các cổ đông cần hiểu rõ về chính sách cổ tức và những dấu hiệu của chính
sách này để ra quyết định đầu tư đúng đắn.
ii

Đề taì nghiên cứu của em là : “ Tìm hiểu thực trạng chính sách cổ tức của các
Ngân hàng đã niêm yết trên Thị trường Chứng khoán Việt Nam”. Nhiệm vụ của đề tài
này là đứng ở góc độ, vị trí trung gian giữa nhà đầu tư và Ngân hàng, đánh giá các
nhân tố ảnh hưởng đến hai đối tượng trên liên quan đến chính sách cổ tức. Từ đó kiến
nghị một số chính sách cổ tức cho các ngân hàng đã thực hiện niêm yết cũng như chưa
niêm yết trên Thị trường Chứng khoán.
Với dung lượng, yêu cầu của đề tài là rất lớn, không chỉ đòi hỏi trực tiếp kiến
thức về chuyên môn về tài chính chứng khoán mà còn yêu cầu phải có khả năng tìm
hiểu, nắm bắt tổng hợp thông tin thực tế một cách nhanh nhạy, thường xuyên. Do vậy
đề tài chỉ được phản ánh qua thời gian 3 tháng thực tập và nghiên cứu trong khi trình
độ, kiến thức bản thân còn hạn chế nên chắc chắn đề tài không tránh khỏi thiếu sót
mặc dù ý tưởng và những cố gắng cho đề tài là rất nhiều. Em kính mong được sự chỉ
bảo của quý Thầy cô, sự góp ý của các bạn để đề tài này được hoàn thiện hơn và kiến
thức chuyên môn được vững vàng hơn.
Nhân đây em xin bày tỏ tình cảm chân thành và lòng biết ơn sâu sắc đối với cô
Nguyễn Thị Hiển, người đã tận tình hướng dẫn em hoàn thành đề tài này.
Xin cảm ơn anh Hồ Nhật Huy, Phó giám đốc chi nhánh công ty chứng khoán
Hải Phòng, anh Nguyễn Trường Giáp nhân viên phòng tự doanh, và các anh chị ở chi
nhánh công ty HASECO đã tận tình giúp đỡ, tạo điều kiện cho em trong suốt thời gian
thực hiện và hoàn thành đề tài này.
Nha Trang, ngàu 18 tháng 11 năm 2004
Sinh viên
Ngô Thị Oanh.
iii

MỤC LỤC
Trang
CHƯƠNG 1: CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ CHÍNH SÁCH CỔ TỨC i
1.1 Lý thuyết về cổ tức 1

1.1.1 Lợi nhuận và cổ tức của doanh nghiệp 1
1.1.2 Các phương thức trả cổ tức 1
1.1.2.1 Cổ tức trả bằng tiền mặt 2
1.1.2.2 Cổ tức trả bằng cổ phiếu 2
1.1.2.3 Cổ tức trả bằng tài sản 3
1.1.2.4 Mua lại cổ phần 3
1.1.3 Tỷ suất cổ tức 4
1.1.4 Tỷ lệ bảo chứng cổ tức 5
1.2 Chính sách cổ tức 5
1.2.1 Chính sách cổ tức và tầm quan trọng của chính sách cổ tức 5
1.2.2 Các yếu tố quyết định đến chính sách cổ tức 6
1.2.2.1 Đặc điểm của ngành và doanh nghiệp 6
1.2.2.2 Các hạn chế về pháp lý 7
1.2.2.3 Các ảnh hưởng của thuế 8
1.2.2.4 Các ảnh hưởng của khả năng thanh toán của doanh ngiệp 8
1.2.2.5 Khả năng vay nợ và tiếp cận các thị trường vốn 8
1.2.2.6 Ổn định thu nhập 8
1.2.2.7 Triển vọng tăng trưởng 9
1.2.2.8 Lạm phát 9
1.2.2.9 Các ưu tiên của cổ đông 9
1.2.2.10 Bảo vệ chống loãng giá 9
1.2.2.11 Gía cổ phiếu trong những ngày đặc biệt 9
1.2.3 Các chính sách cổ tức 10
1.2.3.1 Hai lý thuyết cơ bản về chính sách cổ tức 11
1.2.3.2 Một số chính sách trả cổ tức phổ biến 13
1.3 Các lý thuyết về chính sách cổ tức 17
1.3.1 Chính sách cổ tức tác động không ảnh hưởng đến giá trị của DN 18
1.3.1.1 Các giả định của MM 18
iv

1.3.1.2 Nội dung của lý thuyết của MM 18
1.3.2 Chính sách cổ tức tác động đến giá trị của doanh nghiệp 24
1.3.2.1 Thuế 24
1.3.2.2 Chi phí phát hành 25
1.3.2.3 Chi phí giao dịch 26
1.3.2.4 Chi phí đại diện 26
1.3.2.5 Giá cổ phần hợp lí 26
1.3.2.6 Vấn đề rủi ro 26
1.4 Những tổng kết về chính sách cổ tức của các Doanh nghiệp 27
1.4.1 Chính sách cổ tức 27
1.4.2 Tỷ lệ cổ tức chi trả 28
2 CHƯƠNG 2: THỰC TRẠNG CHÍNH SÁCH CỔ TỨC CỦA CÁC NGÂN
HÀNG NIÊM YẾT TRÊN TTCK VIỆT NAM TẠI CHI NHÁNH CÔNG TY
CHỨNG KHOÁN HẢI PHÒNG 31
2.1 Giới thiệu chi nhánh công ty Chứng Khoán Hải Phòng 31
2.1.1 Qúa trình hình thành và phát triển 31
2.1.2 Lĩnh vực hoạt động 32
2.1.2.1 Môi giới chứng khoán 32
2.1.2.2 Tự doanh chứng khoán 33
2.1.2.3 Bảo lãnh phát hành chứng khoán 33
2.1.2.4 Tư vấn đầu tư 34
2.1.3 Cơ cấu quản lý của HASECO 34
2.1.4 Tình hình cổ phiếu, nguồn vốn và cổ đông của HASECO 36
2.1.5 Tình hình tài chính 37
2.2 Giới thiệu các Ngân hàng niêm yết 40
2.2.1 Ngân hàng thương mại cổ phần Sài Gòn Thương Tín (STB) 40
2.2.1.1 Giới thiệu về Ngân hàng TMCP Sài Gòn Thương Tín 40
2.2.1.2 Qúa trình hình thành và phát triển 40
2.2.1.3 Lĩnh vực hoạt động 41
2.2.1.4 Vị thế của STB trong thị trường Ngân hàng tại Việt Nam. 41

2.2.1.5 Tình hình nguồn vốn, cổ phiếu và cổ đông của STB 42
2.2.1.6 Tình hình tài chính 44
2.2.2 Ngân hàng thương mại cổ phần Á Châu (ACB) 46
v

2.2.2.1 Giới thiệu về Ngân hàng TMCP Á Châu 46
2.2.2.2 Qúa trình hình thành và phát triển 47
2.2.2.3 Lĩnh vực hoạt động 49
2.2.2.4 Vị thế của ACB trong thị trường Ngân hàng tại Việt Nam. 49
2.2.2.5 Tình hình nguồn vốn, cổ phiếu và cổ đông của ACB 50
2.2.2.6 Tình hình tài chính 51
2.3 Chính sách cổ tức của ngân hàng niêm yết 53
2.3.1 Chính sách cổ tức các ngân hàng sử dụng 53
2.3.1.1 Ngân hàng TMCP Sài Gòn Thương Tín (STB) 53
2.3.1.2 Ngân hàng TMCP Á Châu (ACB) 55
2.3.2 Các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức và kế hoạch trả cổ tức 56
2.3.2.1 Đặc điểm của ngành và của Ngân hàng 56
2.3.2.2 Triển vọng tăng trưởng 56
2.3.2.3 Ảnh hưởng về khả năng thanh khoản của các Ngân hàng 57
2.3.2.4 Các ưu tiên cổ đông 58
2.3.2.5 Chính sách thuế 58
2.3.2.6 Tăng trưởng và lạm phát 59
2.3.2.7 Các chỉ số tài chính của các Ngân hàng ảnh hưởng 59
2.3.3 Thực tế quy trình trả cổ tức tại các Ngân hàng 62
2.3.3.1 Ngân hàng TMCP Sài Gòn Thương Tín (STB) 64
2.3.3.2 Ngân hàng TMCP Á Châu (ACB) 64
2.4 Những ảnh hưởng của c/s cổ tức đến Ngân hàng và thị giá Ngân hàng 65
2.4.1 Chính sách cổ tức ảnh hưởng đến giá trị ngân hàng 65
2.4.1.1 Phương thức trả cổ tức 65
2.4.1.2 Tỷ lệ chi trả cổ tức 68

2.4.2 Chính sách cổ tức ảnh hưởng đến các cổ đông 70
2.4.2.1 Chính sách cổ tức ảnh hưởng đến cách tính giá trị của cổ phiếu 70
2.4.2.2 Chính sách thuế 74
2.4.2.3 Chi phí giao dịch 75
2.4.2.4 Độ rủi ro 76
2.4.2.5 Nội dung hàm chứa thông tin 77
2.4.3 Chính sách cổ tức ảnh hưởng đến thị giá cổ phiếu Ngân hàng 79
vi

2.4.3.1 Chính sách cổ tức ảnh hưởng đến thị giá trong ngày giao dịch 79
2.4.3.2 Chính sách cổ tức ảnh hưởng đến đồ thị giá cổ phiếu 80
2.5 Đánh giá chung về chính sách cổ tức của các Ngân hàng niêm yết 87
3 CHƯƠNG 3: VẬN DỤNG CHÍNH SÁCH CỔ TỨC VÀO CÁC NGÂN
HÀNG NIÊM YẾT VÀ CHƯA NIÊM YẾT TRÊN TTCK VIỆT NAM 90
3.1 Đánh giá chung về thị trường ngân hàng Việt Nam 90
3.2 Các ngân hàng đã thực hiện niêm yết và chưa niêm yết 91
3.3 Chính sách cổ tức kiến nghị cho các ngân hàng 97
KẾT LUẬN VÀ KIẾN NGHỊ…………………………………………………… 103
1

CHƯƠNG 1: CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ CHÍNH SÁCH CỔ TỨC
1.1 Lý thuyết về cổ tức
1.1.1 Lợi nhuận và cổ tức của doanh nghiệp
Mục đích cơ bản của bất kỳ Doanh nghiệp nào là tạo ra lợi nhuận cho chủ sở hữu.
Lợi nhuận là kết quả tài chính cuối cùng, là chỉ tiêu chất lượng đánh giá hiệu quả kinh
tế của Doanh nghiệp.
Lợi nhuận là phần chênh lệch giữa doanh thu và chi phí doanh nghiệp bỏ ra để
sản xuất kinh doanh, tạo ra doanh thu đó. Khi công việc kinh doanh của công ty tạo ra
lợi nhuận, lợi nhuận phân được phân phối như sau:
 Nộp thuế thu nhập doanh nghiệp theo luật định

 Chia lãi cho các đối tác góp vốn theo hợp đồng hợp tác kinh doanh
 Trích lập các quỹ dùng cho DN như quỹ dự phòng tài chính, quỹ đầu tư phát
triển, quỹ dự phòng trợ cấp mất việc làm, quỹ khen thưởng, quỹ phúc lợi…
 Giữ lại để tái đầu tư vào hoạt động sản xuất kinh doanh.
 Chia cổ tức cho cổ đông.
Cổ tức được tính chủ yếu trên cơ sở lợi nhuận chưa sử dụng đến của doanh
nghiệp cũng như viễn cảnh kinh doanh của doanh nghiệp trong những năm tiếp theo.
Sau khi đã được đề xuất bởi hội đồng quản trị và ban kiểm soát trước đại hội cổ đông
hàng năm, cổ tức sẽ được thông báo cho các cổ đông, là lượng tiền mặt họ nhận được
tính theo số cổ phiếu sở hữu hay phần trăm trong lợi nhuận của DN.
1.1.2 Các phương thức trả cổ tức
Bất cứ sự thanh toán trực tiếp nào của doanh nghiệp cho các cổ đông đều được
coi là chính sách cổ tức.
Thông thường trả cổ tức được hiểu là sự chi trả, phân phối từ phần vốn lợi nhuận
của Doanh nghiệp cổ phần cho các cổ đông. Cổ tức là phần lợi nhuận mà cổ đông được
2

nhận từ phần lợi nhuận có được từ hoạt hoạt động kinh doanh của Doanh nghiệp do cổ
đông góp vốn.
Những sự chi trả từ nguồn khác không phải từ lợi nhuận thì không phải là cổ tức.
Chỉ những sự chi trả từ vốn lợi nhuận làm thay đổi vốn lợi nhuận mà không làm thay
đổi vốn góp cổ phần mới được gọi là cổ tức.
Hình thức phổ biến nhất của trả cổ tức là bằng tiền mặt. Ngoài ra doanh nghiệp
còn có thể chi trả cổ tức thông qua trả bằng cổ phiếu hay tài sản.
1.1.2.1 Cổ tức trả bằng tiền mặt
Hầu hết cổ tức được trả dưới dạng tiền mặt. Cổ tức tiền mặt được trả tính trên cơ
sở mỗi cổ phiếu, được tính bằng phần trăm mệnh giá. Mệnh giá là giá trị được ấn định
trong giấy chứng nhận cổ phiếu theo điều lệ hoạt động của công ty.
Ví dụ mệnh giá của cổ phiếu là 10.000 đồng. Tỷ lệ chi trả là 12%. Nghĩa là mỗi
cổ phiếu được nhận cổ tức là 10.000x 12%= 1.200 đồng. Cổ đông sở hữu 100 cổ phiếu

sẽ nhận được tiền cổ tức là 100x 1.200= 120.000 đồng.
Trả cổ tức bằng tiền mặt dẫn đến giảm tài sản và giảm vốn lợi nhuận, nghĩa là
làm giảm vốn cổ phần cổ đông
1.1.2.2 Cổ tức trả bằng cổ phiếu
Trả cổ tức bằng cổ phiếu là doanh nghiệp đưa ra thêm những cổ phiếu của doanh
nghiệp theo tỷ lệ đã được đại hội cổ đông thông qua. Doanh nghiệp không nhận được
khoản tiền thanh toán nào từ phía cổ đông.
Hình thức trả cổ tức bằng cổ phiếu được áp dụng khi doanh nghiệp dự định giữ
lợi nhuận cho các mục đích đầu tư và muốn làm an lòng cổ đông.
Ví dụ doanh nghiệp tuyên bố trả cổ tức bằng cổ phiếu là 9% một năm. Nghĩa là
cổ đông hiện hành sở hữu 100 cổ phiếu sẽ được thêm 9 cổ phiếu nữa.
Nếu doanh nghiệp tăng trưởng cao mà doanh nghiệp không chi trả cổ tức bằng
tiền mặt thì cổ đông cho rằng trong tương lai doanh nghiệp sẽ chi trả cổ tức cao hơn và
doanh nghiệp tăng trưởng hơn nữa nên giá cổ phiếu sẽ không ngừng tăng lên. Giá cổ
3

phiếu sẽ tăng lên đến một mức độ mà nhà đầu tư không còn muốn mua nữa. Vì vậy khi
doanh nghiệp thông báo trả cổ tức bằng cổ phiếu nhằm tăng cổ phiếu lưu hành, giá thị
trường mỗi cổ phiếu sẽ giảm xuống.
Trả cổ tức bằng cổ phiếu là chuyển từ vốn lợi nhuận sang vốn cổ phần nên không
làm giảm tài sản và vốn sở hữu cổ phần cổ đông.
Nếu cổ đông nhận thức được phần lợi nhuận giữ lại được chuyển sang vốn góp cổ
phần có khả năng đầu tư, mở rộng sản xuất mang lại lợi tức thu nhập cao hơn trong
tương lai thì cổ đông sẵn sang chấp nhận tỷ lệ chi trả thấp hay chi trả cỗ tức bằng cổ
phiếu, thậm chí không chi trả cổ tức. Tuy nhiên nếu doanh nghiệp không có triển vọng
phát triển thì việc chi trả cổ tức bằng cổ phiếu có thể làm giảm giá cổ phiếu.
Việc DN trả cổ tức bằng cổ phiếu để tài trợ tiền mặt sẽ có lợi hơn nhiều so với
doanh nghiệp bán cổ phiếu mới và không mất chi phí phát hành cổ phiếu.
Việc chi trả cổ tức bằng cổ phiếu làm số lượng cổ phiếu lưu hành tăng lên nên
khối lượng giao dịch sẽ lớn hơn. Ngoài ra thu nhập trên mỗi CP sẽ giảm xuống.

1.1.2.3 Cổ tức trả bằng tài sản
Doanh nghiệp trả cổ tức bằng cho cổ đông bằng thành phẩm, hàng bán , bất động
sản hay cổ phiếu của công ty khác do doanh nghiệp sở hữu. Hình thức này hiếm gặp
trong thực tế
1.1.2.4 Mua lại cổ phần
Doanh nghiệp tiến hành mua lại toàn bộ hay một phần số cổ phiếu do chính
doanh nghiệp phát hành hiện đang thuộc sở hữu cá nhân của cổ đông.
Khi bán lại CP cho chính doanh nghiệp, các cổ đông sẽ nhận được một khoản tiền
từ phía doanh nghiệp nhưng họ không còn nắm giữ quyền sở hữu số CP đó nữa.
Sau khi quá trình mua lại kết thúc, vốn cổ phần đang lưu hành của doanh nghiệp
bị giảm xuống. Hệ số lợi nhuận trên vốn cổ phần (ROE), hệ số thu nhập trên vốn cổ
phần (EPS) tăng lên.

4

Cũng giống như khi trả cổ tức, khi doanh nghiệp mua lại cổ phiếu đã phát hành
thì các cổ đông cũng được nhận một khoản tiền do chính doanh nghiệp trả. Vì vậy về
bản chất khi xét xem khía cạnh phân phối nguồn tiền cho cổ đông, việc mua lại cổ
phiếu cũng tuơng tự như trả cổ tức bằng tiền và hành động này được xem như một cơ
chế phân phối tiền cho cổ đông mà một doanh nghiệp có thể lựa chọn thay thế cho việc
trả cổ tức bằng tiền.
Khi doanh nghiệp tiến hành mua lại cổ phiếu, chỉ có những cổ đông bán lại toàn
bộ hoặc một phần số cổ phiếu đang nắm giữ mới nhận được số tiền phân phối.
Khi mua lại cổ phiếu phổ thông, doanh nghiệp có thể lựa chọn một trong năm
phương pháp sau đây :
 Chào mua với giá cố định
 Mua lại cổ phiếu trên thị trường mở
 Mua lại cổ phiếu theo hình thức đấu giá kiểu Hà Lan
 Phân phối quyền bán lại có khả năng chuyển nhượng
 Mua lại cổ phiếu mục tiêu

Việc mua lại cổ phiếu doanh nghiệp báo hiệu triển vọng của doanh nghiệp trong
tương lai hoặc chống lại sự thâu tóm doanh nghiệp từ bên ngoài.
1.1.3 Tỷ suất cổ tức
Tỷ suất cổ tức được tính toán bằng cách lấy thu nhập hàng năm trên mỗi cổ phần
chia cho giá cổ phiếu hiện tại. Tỷ suất này đo lường khoản thu nhập được so với giá cổ
phiếu . Nếu một công ty có tỷ suất cổ tức thấp hơn so với công ty khác trong cùng
ngành, nó có thể cho thấy hai điều:
 Gía cổ phiếu cao bởi vì thị trường đã tính đến triển vọng mạnh mẽ và không lo
lắng về chi trả cổ tức cho công ty.
 DN đang trong tình trạng khó khăn, không đủ khả năng chi trả cổ tức hợp lý.
5

Tuy cùng lúc đó, tỷ suất cổ tức cao có thể báo hiệu một công ty yếu với giá cổ
phiếu suy giảm
Tỷ suất cổ tức thì ít quan trọng với công ty tăng trưởng bởi vì lợi nhuận sẽ được
tái đầu tư vào các cơ hội mở rộng, đem lại cho cổ đông LN hình thức lãi vốn.
1.1.4 Tỷ lệ bảo chứng cổ tức
Tỷ lệ bảo chứng cổ tức là một công cụ hữu dụng cho việc đo lường xem thu nhập
có đủ để trang trải nghĩa vụ chi trả cổ tức hay không. Tỷ lệ này được tính bằng cách lấy
thu nhập mỗi cổ phần chia cho cổ tức mỗi cổ phần.
Khi tỷ lệ này trở nên thấp, khả năng công ty sẽ cắt giảm cổ tức, điều này có thể
tác động mạnh đến doanh nghiệp. Nhà đầu tư sẽ cảm thấy an toàn với tỷ lệ bảo chứng
cổ tức bằng 2 hoặc 3. Tuy nhiên trên thực tế tỷ lệ bảo chứng cổ tức trở thành chỉ báo
khẩn cấp khi tỷ lện này trượt xuống dưới 1,5, đây là điểm bắt đầu có rủi ro. Nếu tỷ lệ
này dưới 1, công ty đã dùng LN giữ lại từ năm ngoái để chi trả cổ tức cho năm nay.
Nếu sự chi trả này trở nên cao, trên 5, các nhà đầu tư nên hỏi liệu ban quản trị có
đang nắm giữ thu nhập thặng dư mà không đủ tiền mặt cho cổ đông hay không. Các
giám đốc tăng cổ tức có nghĩa là họ đang nói với nhà đầu tư rằng, công ty sẽ ổn định
vững chắc trong 12 tháng tới hoặc lâu hơn nữa.
1.2 Chính sách cổ tức

1.2.1 Chính sách cổ tức và tầm quan trọng của chính sách cổ tức
Chính sách tài trợ, chính sách đầu tư và chính sách cổ tức là ba chính sách tài
chính quan trọng của doanh nghiệp. Trong đó :
Chính sách cổ tức là chính sách liên quan tới việc xác định lượng tiền mặt dùng
để trả cổ tức cho các cổ đông thường của công ty, qui định việc dùng bao nhiêu lượng
tiền mặt để đầu tư vào sự phát triển của công ty.
Mặc dù được xếp ưu tiên thấp hơn so với chính sách tài trợ và chính sách đầu tư,
nhưng các nhà quản lý tài chính thường tỏ ra thận trọng và có những xem xét đặc biệt
khi lựa chọn chính sách cổ tức cho công ty họ, vì những lý do chủ yếu sau :
6

Thứ nhất, chính sách phân chia cổ tức ảnh hưởng trực tiếp đến lợi ích của các cổ
đông. Bởi lẽ, thông thường đại bộ phận cổ đông đầu tư vào công ty đều mong đợi được
trả cổ tức cao. Vì thế việc tăng giảm hay cắt cổ tức của mỗi công ty sẽ ảnh hưởng trực
tiếp đến giá cổ phiếu của công ty trên thị trường.
Thứ hai, chính sách chia cổ tức ảnh hưởng quan trọng đến sự phát triển của công
ty. Vì chính sách cổ tức sẽ quyết định tỷ lệ tái đầu tư để phát triển công ty và đây sẽ là
nguồn vốn quan trọng hơn phát hành cổ phần mới.
Vì những lý do trên những người lãnh đạo và quản lý công ty luôn cân nhắc, xem
xét chính sách phân chia cổ tức sao cho hợp lý và phù hợp với tình hình và xu thế phát
triển của công ty. Đối với Việt Nam, việc xem xét chính sách phân chia cổ tức của các
công ty cổ phần ở các nước đã có quá trình phát triển lâu dài là điều cần thiết để rút ra
kinh nghiệm cho sự phát triển của công ty cổ phần ở nước ta.
1.2.2 Các yếu tố quyết định đến chính sách cổ tức
1.2.2.1 Đặc điểm của ngành và doanh nghiệp
 Chu kỳ sống của một ngành và DN có thể tạm chia thành bốn giai đoạn:
 Giai đoạn phát triển: trong giai đọan này cơ hội đầu tư có khả năng sinh lợi nhuận
cao tất cao nên các doanh nghiệp thường không trả cổ tức bằng tiền mà dành
khoản lợi nhuận để tái đầu tư.
 Giai đoạn tăng trưởng: Trong giai đoạn này doanh nghiệp vẫn có mức tăng

trưởng nhanh hơn các doanh ngiệp khác ngoài ngành. Nhu cầu tái đầu tư của
doanh nghiệp vẫn cao nên doanh nghiệp thường chọn phương thức trả cổ tức
bằng cổ phiếu.
 Giai đoạn mở rộng: Tăng trưởng của doanh nghiệp vẫn còn nhưng không cao.
Các cơ hội đầu tư kém hấp dẫn vì sự cạnh tranh gay gắt. Khả năng trả cổ tức của
doanh nghiệp bằng tiền ngày càng lớn.
 Giai đoạn giảm sút: Tốc độ tăng trưởng của doanh nghiệp chững lại. Chính sách
cổ tức các doanh nghiệp thường chọn là trả cổ tức bằng tiền mặt.
7

1.2.2.2 Các hạn chế về pháp lý
 Các luật điều tiết chi trả cổ tức của DN đăng ký hoạt động tại quốc gia đó.
 Có nhiều quốc gia có luật điều tiết chi trả cổ tức cho doanh nghiệp đăng ký ở
quốc gia đó. Các luật này quy định như:
 Hạn chế suy yếu vốn: không thể dùng vốn của một DN để chi trả cổ tức. Vốn có
thể là tổng mệnh giá cổ phần thường hay có thể bao gồm cả thặng dư vốn.
Bảng 1.1: ví dụ về phần vốn trên bảng cân đối của mục hạn chế pháp lý.
Đơn vị: đồng
Cổ phần thường(500.000 cổ phần mệnh giá 10.000) 5.000.000.000

Vốn góp cao hơn mệnh giá 1.000.000.000

Lợi nhuận giữ lại 3.000.000.000

Tổng nguồn vốn 9.000.000.000

 Nếu luật quy định vốn là tổng giá trị mệnh giá của cổ phần thường thì DN có thể
trả cổ tức tối đa là 4 tỷ đồng. Nhưng nếu luật quy định giới hạn chi trả cổ tức là
lợi nhuận giữ lại thì doanh nghiệp có thể trả cổ tức tối đa là 3 tỷ đồng.
 Hạn chế lợi nhuận ròng: cổ tức phải được chi trả từ LN ròng trong những năm

qua và hiện tại, hạn chế DN rút vốn đầu tư ban đầu để chi trả cổ tức.
 Hạn chế mất khả năng thanh toán: không thể chi trả cổ tức khi doanh nghiệp mất
khả năng thanh toán.
 Các điều khoản hạn chế nằm trong các giao kèo trái phiếu, điều khoản vay, thoả
thuận vay ngắn hạn, hợp đồng thuê tài sản, các thoả thuận cổ phần ưu đãi.
 Các điều khoản hạn chế này có thể yêu cầu doanh nghiệp chỉ có thể trả cổ tức khi
lợi nhuận của doanh nghiệp đạt được đến một mức nào đó.

8

1.2.2.3 Các ảnh hưởng của thuế
Thuế thu nhập cổ tức thông thường có ảnh hưởng đến quyết định về chính sách
chi trả cổ tức. Khi thuế thu nhập cá nhân đánh trên thu nhập cổ tức cao hơn thuế suất
đánh trên thu nhập lãi vốn dài hạn thì các doanh nghiệp có khuynh hướng giữ mức cổ
tức thấp để các cổ đông có thể nhận được một phần lớn hơn tỷ suất sinh lợi trước thuế
dưới hình thức lãi vốn nghĩa là làm tăng tỷ suất sinh lợi sau thuế của cổ đông.
1.2.2.4 Các ảnh hưởng của khả năng thanh toán của doanh ngiệp
Khả năng thanh khoản của doanh nghiệp càng lớn thì doanh nghiệp có nhiều khả
năng chi trả cổ tức. Một doanh nghiệp có tỷ lệ tái đầu tư cao, số dư lợi nhuận ròng lớn
nhưng doanh nghiệp có thể không có khả năng chi trả cổ tức nếu tính thanh khoản của
tài sản thấp, nhất là không có tiền mặt.
Các doanh nghiệp tăng trưởng nhanh chóng thường khó duy trì sử dụng hết các
cơ hội đầu tư sinh lợi vừa duy trì tính thanh khoản để chi trả cổ tức.
1.2.2.5 Khả năng vay nợ và tiếp cận các thị trường vốn
Các doanh nghiệp có nhiều cơ hội tiếp cận với các nguồn vốn bên ngoài như vay
ngân hàng, phát hành trái phiếu, thương phiếu càng có nhiều khả năng chi trả cổ tức vì
thu nhập giữ lại không phải là nguồn vốn duy nhất để mở rộng sản xuất.
Những doanh nghiệp ở giai đoạn đầu thường khó có thể huy động vốn từ bên
ngoài dù có nhu cầu lớn về vốn. Các doanh nghiệp có quy mô lớn và trung bình có thể
dễ dàng phát hành công cụ nợ hay phát hành cổ phiếu để chấp nhận trả cổ tức trong

hiện tại. Trong khi đó các doanh nghiệp nhỏ sẽ gặp khó khăn hơn trong vay vốn nên có
khuynh hướng giữ lại phần lớn số lợi nhuận có được để đáp ứng nhu cầu đầu tư.
1.2.2.6 Ổn định thu nhập
Doanh nghiệp có dòng tiền tương đối ổn định, có dự báo tốt tương lai thường
phản ánh sự tin tưởng này trong việc chi trả cổ tức ổn định. Các DN lớn mà cổ phần
được nắm rộng rãi bên ngoài cũng do dự khi phải hạ thấp mức chi trả cổ tức.
9

1.2.2.7 Triển vọng tăng trưởng
Doanh nghiệp có tăng trưởng nhanh thường có nhu cầu vốn lớn để tài trợ. Các
doanh ngiệp này thường giữ mức chi trả cổ tức thấp thay cho việc trả cổ tức cao và
phải bán cổ phần mới vừa tốn kém vừa bất tiện.
1.2.2.8 Lạm phát
Khi có lạm phát cao, vốn phát sinh từ khấu hao thường không đủ để thay thế tài
sản cố định nên các doanh nghiệp này thường giữ lại lợi nhuận để duy trì năng lực hoạt
động, và doanh nghiệp cần có nhiều tiền hơn để chi trả cho các khoản giao dịch, duy trì
vốn luân chuyển
1.2.2.9 Các ưu tiên của cổ đông
Các cổ đông lớn thường thích giữ lại lợi nhuận để hưởng lãi vốn trong khi các cổ
đông nhỏ coi việc hưởng cổ tức là nguồn thu nhập thường xuyên nên thích cổ tức cao.
Do vậy các nhà đâu tư thường sẽ bị hấp dẫn bởi các doanh nghiệp có chính sách cổ tức
phù hợp với mục tiêu của mình.
1.2.2.10 Bảo vệ chống loãng giá
Doanh nghiệp thường chọn cách giữ lại LN nhiều hơn và chi trả cổ tức thấp hơn
để tránh rủi ro loãng giá khi phải huy động vốn bằng cách bán cổ phần mới.
1.2.2.11 Gía cổ phiếu trong những ngày đặc biệt
Khi cổ phiếu được bán ngay trước khi cổ tức được thanh toán một khoảng thời
gian cụ thể nào đó thì người bán cổ phiếu sẽ được nhận cổ tức chứ không phải người
mua những cổ phiếu đó. Lý do của vấn đề này là trong danh sách cổ đông của doanh
nghiệp chưa có sự thay đổi về các cổ đông do không thể cập nhật kịp thời những thay

đổi quyền sở hữu khi giao dịch xảy ra.
Ngày giao dịch mà khi đó người mua không được hưởng cổ tức mà người bán
vẫn được hưởng cổ tức gọi là ngày giao dịch không hưởng cổ tức.
10

 Giá tham chiếu của cổ phiếu trong ngày giao dịch không hưởng cổ tức được
tính bằng giá đóng cửa của cổ phiếu trong phiên trước đó trừ đi giá cổ tức:
P
tc
= P
t-1
– Div
Trong đó:
Ptc là giá tham chiếu cổ phiếu trong ngày giao dịch không hưởng quyền
Pt-1: giá chứng khoán của phiên giao dịch trước
Div: giá trị cổ tức
 Giá tham chiếu cổ phiếu trong ngày giao dịch không được hưởng quyền nhận
cổ tức bằng cổ phiếu được tính như sau
Thực chất của việc chia cổ tức bằng cổ phiếu là đợt phát hành mới và bán cho cổ
đông hiện hữu. Quyền mua cổ phiếu tiềm ẩn trong hoạt động này và coi như
người có quyền dùng luôn cổ tức để mua cổ phiếu mới.
Giá tham chiếu cổ phiếu trong ngày giao dịch không hưởng quyền nhận cổ tức
bằng cổ phiếu là:
P
tc
= [P
t-1
+ (I*PR) – TTH ]/ 1+I
Trong đó:
Ptc : là giá tham chiếu CP trong ngày giao dịch không hưởng quyền

Pt-1 : giá chứng khoán của phiên giao dịch trước.
I : tỷ lệ vốn tăng
PR: giá CP sẽ được tính cho người có quyền nhận thưởng bằng tiền.
TTH: giá trị tiền thưởng bằng cổ phiếu
1.2.3 Các chính sách cổ tức
Các công ty cổ phần tuỳ theo tình hình kinh doanh và tình hình tài chính sẽ lựa
chọn cho mình một chính sách cổ tức khác nhau. Tuy nhiên nhìn nhận khái quát có thể
thấy công ty cổ phần ở nhiều nước khi xác định chính sách cổ tức của công ty mình
11

đều dựa vào một trong hai chính sách cổ tức chủ yếu là lý thuyết ổn định cổ tức và lý
thuyết thặng dư cổ tức.
1.2.3.1 Hai lý thuyết cơ bản về chính sách cổ tức
a. Lý thuyết ổn định cổ tức
Mục tiêu của lý thuyết ổn định cổ tức là nhằm duy trì cổ tức ở một mức độ nhất
định và chỉ tăng cổ tức lên một mức cao hơn khi một công ty có thể đạt được sự gia
tăng lợi nhuận một cách bền vững, đủ khả năng cho phép tăng cổ tức và một khi đã
tăng cổ tức thì công ty cố gắng duy trì cổ tức ở mức đã định cho đến khi công ty thấy
rõ không thể hy vọng ngăn chặn được sự giảm sút lợi nhuận kéo dài trong tương lai.
Như vậy, sự ổn định cổ tức ở đây không có nghĩa là cố định. Mà ở đây ta thấy rõ
là cổ tức được trả là không bị gián đoạn, tiếp đó, mức độ tăng (hoặc bất đắc dĩ là phải
giảm) của cổ tức thường không có sự đột biến như sự tăng giảm lợi nhuận.
Một nghiên cứu của John Litner vào năm 1956 về “Phân bổ thu nhập của công ty
cho các khoản cổ tức, thu nhập giữ lại và thuế” đã chỉ ra rằng, lý thuyết trả cổ tức ổn
định xuất phát từ tâm lý của các nhà quản lý cho rằng các cổ đông thường thích một
quá trình tăng trưởng ổn định của cổ tức. Và ngay cả khi có sự bảo đảm chắc chắn cho
việc tăng tỷ lệ cổ tức lên cao, các nhà quản lý cũng chỉ tăng tỷ lệ chi trả cổ tức lên một
phần nào đó rất ít. Một nghiên cứu khác với quy mô lớn do hai nhà kinh tế học Fama
và Babiak tiến hành đã khẳng định kết quả khảo sát của của Litner. Hai nhà khoa học
này phát hiện ra rằng, nếu như một công ty có một năm hoạt động kinh doanh tốt, thì

các khoản cổ tức cũng chỉ tăng lên một mức thấp hơn nhiều so với mức tăng lợi nhuận
của công ty. Các nhà quản lý có tâm lý chờ đợi xem việcc tăng lợi nhuận có tỏ ra bền
vững hay không trước khi điều chỉnh tăng cổ tức.
Những công ty theo đuổi các chính sách theo lý thuyết ổn định cổ tức thường vì
những lý do sau đây :
Thứ nhất, thực hiện ổn định cổ tức có thể làm tăng giá cổ phiếu của công ty trên
thị trường, bởi vì các nhà đầu tư có khuynh hướng đánh giá cao hơn số cổ tức mà họ
chắc chắn nhận được. Nếu cổ tức tăng giảm thất thường, các nhà đầu tư xem như sẽ có
12

nhiều rủi ro hơn. Điều này có nghĩa là với một mức cổ tức như nhau nhưng các nhà đầu
tư sẽ trả giá cao hơn cho cổ phiếu của công ty nào có mức trả cổ tức ổn định hơn.
Thứ hai, thực hiện ổn định cổ tức sẽ ổn định phần quản lý của công ty, tạo điều
kiện thuận lợi cho việc quản lý công ty. Ở nhiều nước trên thế giới, một phần lớn các
cổ đông sống bằng thu nhập nhận được dưới hình thức cổ tức, do vậy nếu cổ tức của
công ty giao động bất thường thì nhiều cổ đông sẽ dễ dàng chuyển sang mua loại
chứng khoán có thu nhập cổ tức ổn định hơn.
Thứ ba, ổn định cổ tức là yếu tố quan trọng giúp cho công ty dễ dàng được niêm
yết trên sở giao dịch chứng khoán. Thông thường, một trong các tiêu chuẩn để cổ phiếu
của một công ty được niêm yết trên sở giao dịch là việc chi trả cổ tức của công ty liên
tục và không bị gián đoạn.
b. Lý thuyết thặng dư cổ tức
Mục tiêu của lý thuyết này là công ty chỉ tiến hành chi trả cổ tức sau khi đã đáp
ứng các nhu cầu về đầu tư và duy trì tỷ lệ cơ cấu vốn mục tiêu của công ty.
Xét từ góc độ của công ty, cơ sở của lý thuyết thặng dư cổ tức là nếu công ty có
nhiều cơ hội đầu tư có lãi và không muốn phải huy động vốn từ việc phát hành cổ
phần mới hay trái phiếu có chi phí cao, công ty sẽ sử dụng nguồn vốn từ lợi nhuận giữ
lại để tái đầu tư. Phần còn lại mới được dùng để chi trả cổ tức. Nếu xét từ góc độ của
nhà đầu tư, họ thường ưa thích công ty giữ lại lợi nhuận để đầu tư hơn là chi trả cổ tức
nếu như mức doanh lợi mà công ty đạt được cao hơn mức doanh lợi mà các nhà đầu tư

có thể thu được nếu đầu tư ở nơi khác. Chẳng hạn, một công ty sử dụng lợi nhuận để
tái đầu tư và có thể đạt được mức doanh lợi vốn là 25%, trong khi đó, nếu chia cổ tức
cho cổ đông và chính họ sự dụng số cổ tức này để đem đi đầu tư thì mức doanh lợi cao
nhất có thể đạy được chỉ có thể là 15%, do đó cá nhà đầu tư sẽ mong muốn để lại lợi
nhuận để doanh nghiệp đầu tư.
Lý thuyết thặng dư cổ tức thích hợp với các công ty có nhiều cơ hội tăng trưởng.
Đối với các công ty này, việc tăng cường đầu tư cho phát triển tạo ra thế mạnh cho
công ty là vấn đề hàng đầu.
13

Tuy nhiên, nhược điểm của lý thuyết thặng dư cổ tức là ở chỗ nếu các công ty áp
dụng một cách cứng nhắc lý thuyết này thì sẽ dẫn đến sự bất ổn cao đối với tỷ lệ chi trả
cổ tức. Chẳng hạn, nếu các cơ hội đầu tư trong một chu kỳ kinh doanh là nhiều công ty
sẽ trả cổ tức ở mức rất thấp hoặc không trả. Ngược lại, nếu trong thời gian tiếp theo
công ty không có cơ hội đầu tư có lãi, tỷ lệ chi trả cổ tức sẽ ở mức rất cao. Điều này sẽ
ảnh hưởng rất lớn đến giá cổ phiếu của công ty cũng như hình ảnh của công ty trong
mắt các cổ đông.
Vì vậy trên thực tế nhiều công ty xác định một chính sách cổ tức hợp lý dựa trên
năm tiêu thức sau đây :
 Tránh cắt giảm nguồn lợi nhuận được giữ lại để đầu tư vào các dự án có lãi để
tiến hành trả cổ tức;
 Tránh việc không trả cổ tức;
 Tránh việc phát hành cổ phiếu mới;
 Duy trì một tỷ lệ nợ / vốn cổ phần mục tiêu;
 Duy trì tỷ lệ chi trả cổ tức mục tiêu (phần trả cổ tức tính trên lợi LN thu được)
Các mục tiêu này được sắp xếp theo thứ tự như thế nào phụ thuộc vào mức độ
quan trọng của nó đối với công ty.
1.2.3.2 Một số chính sách trả cổ tức phổ biến
a. Chính sách lợi nhuận giữ lại thụ động
Doanh nghiệp nên giữ lại lợi nhuận khi doanh nghiệp có cơ hội đầu tư hứa hẹn

với tỷ suất sinh lợi cao hơn tỷ suất sinh lợi các cổ đông đòi hỏi. Doanh nghiệp theo
chính sách này sẽ có mức độ chi trả cổ tức thay đổi từ năm này sang năm khác tuỳ
thuộc vào các cơ hội đầu tư có sẵn.
Trong thực tiễn, các doanh nghiệp thường cố gắng duy trì mức độ chi trả cổ tức
tương đối ổn định qua các năm. Các doanh nghiệp sẽ giữ lại lợi nhuận để lại với tỷ lệ
khá cao trong những năm có nhu cầu vốn cao. Khi doanh nghiệp tiếp tục tăng trưởng,
doanh nghiệp có thể theo đuổi tiếp chính sách này.
14


Chính sách áp dụng cho các doanh nghiệp tăng trưởng có tỷ lệ chi trả thấp hơn
các doanh nghiệp trong giai đoạn sung mãn.
Ví dụ : các cổ đông của một doanh nghiệp có thể đầu tư cổ tức của họ vào các cổ phần
có rủi ro tương tự với một tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng là 18%, con số này sẽ tạo thành tỷ
suất lợi nhuận đòi hỏi từ lợi nhuận giữ lại của doanh nghiệp.
Nếu như doanh nghiệp có thể đầu tư lợi nhuận của mình để đạt được tỷ suất sinh
lời cao hơn tỷ suất sinh lợi mong đợi mà các cổ đông kỳ vọng thì doanh nghiệp không
nên chi trả cổ tức (theo chính sách giữ lại thụ động) bởi lẽ việc chi trả cổ tức sẽ dẫn đến
kết cuộc hoặc là doanh nghiệp hy sinh các cơ hội đầu tư có thể chấp nhận được hoặc
phải huy động thêm vốn cổ phần cần thiết từ các thị trường vốn bên ngoài tốn kém hơn
nhiều so với lợi nhuận giữ lại.

Hình 1.1: Hình thể hiện chính sách lợi nhuận giũ lại thụ động
Nhưng trong thực tế nhiều doanh nghiệp cố gắng việc duy trì một cổ tức ổn định
theo thời gian. Việc này phải chăng các doanh nghiệp đã loại bỏ đi nguyên lý “Chính
sách lợi nhuận giữ lại thụ động”. Tuy nhiên, việc duy trì một tỉ lệ ổn định cổ tức hàng
năm được các doanh nghiệp thực hiện theo hai cách. Thứ nhất trong những năm có nhu
cầu vốn cao các doanh nghiệp có thể chủ động một chính sách cổ tức thấp để lấy vốn
phục vụ cho mục đích phát triển của mình và nếu công ty có thể phát triển trong dài
15

hạn thì việc cắt giảm cổ tức này không cần thiết. Thứ hai, doanh nghiệp có thể linh
động huy động vốn vay để phục vụ cho mục đích phát triển của mình, điều này dẫn tới
công ty có thể duy trì một mức cố định và khi bắt gặp các dự án hấp dẫn thì họ có thể
vay cho đầu tư mà không cần thiết cắt giảm cổ tức. Việc sử dụng vốn vay có nhiều
thuận lợi, chi phí sử dụng vốn vay thấp hơn so với chi phí sử dụng vốn cổ phần, việc sử
dụng vốn vay cho đến khi công ty không cần vốn cho phát triển thì có thể giảm tỉ lệ nợ
của mình còn vốn cổ phần thì không vì nó có giá trị vĩnh viễn cho đến khi công ty
thanh lý. Nhưng để doanh nghiệp có thể vay vốn và không bị sự tác đông ngược của
đòn bẩy tài chính thì vào những năm tới doanh nghiệp phải giữ lại lợi nhuận để giảm tỷ
lệ nợ của mình.
b. Chính sách cổ tức tiền mặt ổn định
Các doanh nghiệp và các cổ đông thích chính sách cổ tức tương đối ổn định. Các
cổ đông thường miễn cưỡng chấp nhận việc giảm cổ tức qua các năm vì luôn muốn ổn
định nguồn thu nhập. Ngược lại doanh nghiệp thường trì hoãn gia tăng cổ tức khi các
lợi nhuận trong tương lai đủ cao để tăng mức chi trả cổ tức. Tỷ lệ chi trả cổ tức có
khuynh hướng đi sau sự gia tăng lợi nhuận.
Các cổ đông thường thích mức chi trả cổ tức ổn định. Cổ đông cho rằng khi thay
đổi mức chi trả cổ tức thường hàm chứa một số thông tin nào đó. Cắt giảm về cổ tức
được coi là tiềm năng về lợi nhuận của doanh nghiệp sụt giảm. Tương tự gia tăng lợi
nhuận nghĩa là dự kiến lợi nhuận trong tương lai của doanh nghiệp gia tăng. Ngoài ra
nhiều cổ đông thường xem cổ tức là dòng thu nhập ổn định. Vì thế doanh nghiệp cho

rằng nhà đầu tư sẽ trả giá cao hơn cho cổ phiếu có cổ tức ổn định.
Những lợi ích khi sử dụng chính sách cổ tức tiền mặt ổn định
 Đối với công ty:
Thực hiện ổn định cổ tức có thể sẽ làm tăng giá cổ phiếu của công ty trên thị
trường bởi vì các nhà đầu tư thường có khuynh hướng đánh giá cao hơn số cổ tức mà
họ chắc chắn sẽ nhận được. Nếu cổ tức tăng giảm thất thường, các nhà đầu tư xem như
sẽ có nhiều rủi ro. Điều đó có nghĩa với cùng mức độ cồ tức như nhau, các nhà đầu tư
16

sẽ trả giá cao hơn cho cổ phiếu của công ty nào có mức trả cổ tức ổn định hơn, do đó sẽ
làm giảm chi phí sử dụng vốn cổ phần của công ty.
Thực hiện ổn định cổ tức sẽ ổn định thành phần cổ đông của công ty, tạo điều
kiện thuận lợi cho việc quản lý công ty. Nếu cổ tức của công ty bị dao động bất thường
thì cổ đông sẽ dễ dàng chuyển sang mua loại chứng khoán có thu nhập cổ tức ổn định.
Ổn định cổ tức là yếu tố quan trọng giúp cho công ty dễ dàng được niêm yết
chứng khoán trên SGDCK.
Cổ tức ổn định là một đòi hỏi pháp lý. Nhiều định chế tài chính như các phòng uỷ
thác của ngân hàng , quỹ hưu bổng, các công ty bảo hiểmthường bị giới hạn về loại cổ
phần thường mà họ sở hữu. Để đủ tiêu chuẩn liệt kê trong “ danh sách hợp pháp” này ,
doanh nghiệp phải có thành tích cổ tức liên tục và cố định.
 Đối với nhà đầu tư:
Nhiều nhà đầu tư cho rằng một sự cắt giảm cổ tức nghĩa là tiềm năng lợi nhuận về
dài hạn của doanh nghiệp đã giảm; ngược lại, một gia tăng trong lợi nhuận nghĩa là lợi
nhuận của doanh nghiệp dự kiến sẽ tăng.
Một phần lớn cổ đông sống bằng thu nhập nhận được dưới hình thức cổ tức, do
đó nếu cổ tức của công ty bị dao động sẽ ảnh hưởng đến thu nhập của họ. Mặt khác, dù
có thể bán bớt một số cổ phần như một nguồn thu nhập hiện tại khác nhưng do các chi
phí giao dịch và các lần bán với lô lẻ cho nên phương án này không thể thay thế một
cách hoàn hảo cho lợi nhuận cổ tức đều đặn.
 Các khoản cổ tức định kỳ ở mức thấp và các khoản bổ sung cuối năm

Đây là chính sách cổ tức vận dụng kết hợp cả hai lý thuyết là thặng dư cổ tức và
ổn định cổ tức. Nhiều công ty có mức LN dao động mạnh không thể theo đuổi một
chính sách cổ tức ổn định . Trong một vài năm các mức LN của công ty có thể rất cao,
trong khi đó những năm khác mức lợi nhuận lại âm. Đối với những công ty này, bất kỳ
một cố gắng nào nhằm theo đuổi một chính sách cổ tức ổn định có thể sẽ dẫn đến việc
chi trả cổ tức ở mức cực kỳ thấp. Tuy nhiên , trong trường hợp công ty trải qua một
17

năm rất tốt đẹp, công ty có thể chi trả một mức cổ tức cao hơn rất nhiều. Để đạt được
một số lợi ích từ chính sách cổ tức ổn định kỳ và vẫn có thể trả những khoản cổ tức cao
hơn cho cổ đông LN cho phép, nhiều công ty đã theo đuổi chính sách cổ tức trả từng
quý ở mức thấp với một khoản bổ sung vào cuối năm. Chính sách này rất phổ biến
trong các công ty có mức thu nhập giao động nhiều hoặc thu nhập theo chu kỳ.
c. Theo đuổi tỷ lệ trả cổ tức mục tiêu
Chính sách cổ tức tiếp theo là chính sách mà theo đó các công ty luôn cố gắng
duy trì một tỷ lệ phần trăm sẵn giữa phần trả cổ tức và thu nhập mỗi cổ phiếu. Dạng
này được áp dụng trong nhiều công ty Mỹ. Về cơ bản, các công ty theo đuổi chính sách
này sẽ tăng hoặc giảm các khoản cổ tức chỉ sau khi các mức thu nhập tăng hoặc giảm.
Ngoài các chính sách trên các công ty còn có hai phương pháp thay thế khác
thường được dùng để chi trả cổ tức, đó là trả cổ tức bằng cổ phiếu và mua lại CP.
1.3 Các lý thuyết về chính sách cổ tức
Tham gia tranh luận về chính sách cổ tức có ba trường phái đưa ra những lập
luận trái ngược nhau. Trong đó trường phái hữu huynh bảo thủ tin rằng một gia tăng
trong tỷ lệ chi trả cổ tức sẽ làm gia tăng giá trị của doanh nghiệp, trường phái tả
khuynh cho rằng một gia tăng trong tỷ lệ chi trả cổ tức sẽ làm giảm giá trị của doanh
nghiệp và cuối cùng là trườn phái trung dung cho rằng chính sách cổ tức không có ảnh
hưởng đến giá trị của doanh nghiệp. Tuy nhiên từ sau đạo luật cải cách thuế ở Mỹ
1986, các lập luận của trường phái cánh tả trởi lên yếu thế hơn. Hiện nay phần tranh
luận sôi nổi chủ yếu tập trung vào hai trường phái chính đó là:
 Miller và Modigliani (MM) cho rằng chính sách cổ tức không ảnh hưởng đến giá

trị doanh nghiệp
 Myron Gordon, David Durand và John Lintner cho rằng chính sách cổ tức có ảnh
hưởng đến giá trị doanh nghiệp.


18


1.3.1 Chính sách cổ tức tác động không ảnh hưởng đến giá trị của DN
1.3.1.1 Các giả định của MM
 Không có thuế: theo giả định này, các nhà đầu tư không quan tâm đến việc họ sẽ
nhận được thu nhập cổ tức hay lãi vốn.
 Không có chi phí phát hành: khi DN phát hành cổ phần chứng khoán mới, DN sẽ
thụ đắc được vốn cổ phần cần thiết với cùng chi phí.
 Không có chi phí giao dịch: các nhà đầu tư vào chứng khoán của các Doanh
nghiệp chi trả ít hoặc không chi trả cổ tức có thể bán lại bất cứ số cổ phần nào mà
họ muốn.
 Chính sách đầu tư cố định và không thay đổi.
 Thị trường vốn hoàn hảo đối với các nhà đầu tư. Thông tin có đầy đủ và tất cả
đều được miễn phí. Không có chi phí giao dịch, hoa hồng. Chứng khoán được
phân chia là vô hạn. Không có một nhà đầu tư nào có đủ khả năng gây ảnh hưởng
đến giá thị trường của chứng khoán.
1.3.1.2 Nội dung của lý thuyết của MM
MM là một hiện thân của trường phái trung dung khi công bố trong 1 công trình
nghiên cứu rằng trong một thế giới không có thuế, không có chi phí giao dịch và không
có các bất hoàn hảo của thị trường, chính sách cổ tức không ảnh hưởng đến tổng thu
nhập của cổ đông, hay nói cách khác, mọi chính sách cổ tức đều như nhau.
Trong mô hình của MM, các công ty, doanh nghiệp đều đã xây dựng một kế
hoạch đầu tư của mình và kế hoạch này không thay đổi trong tương lai. Kế hoạch này
cũng xác định rằng nhu cầu đầu tư này sẽ cần bao nhiêu vốn vay và cần bao nhiêu vốn

có từ lợi nhuận giữ lại, sự thặng dự trong lợi nhuận sẽ được chi trả dưới dạng cổ tức.
Nếu trong một trường hợp công ty muốn gia tăng mức chi trả cổ tức của mình mà
không làm thay đổi chính sách đầu tư và cơ cấu nguồn vốn. Dòng tiền tăng thêm sẽ
phải đến từ đâu đó. Nếu doanh nghiệp cố định mức vay nợ, lúc này sự tài trợ cho cổ
19

tức tăng thêm này chỉ còn đến từ việc phát hành cổ phần mới và bán chúng đi. Các cổ
đông mới chỉ sẵn sàng trở thành thành viên của công ty khi mà bạn chào bán cổ phần
của mình tương đương với cái mà họ mất và có lợi. Việc này sẽ làm như thế nào khi
mà tài sản công ty, thu nhập, các cơ hội đầu tư của công ty và giá thị trường của công
ty không thay đổi. Điều này được giải quyết bằng một sự chuyển dịch một phần giá trị
của các cổ đông cũ sang cổ đông mới. Các cổ đông mới nhận được tờ giấy chứng thực
cổ phần có giá trị thấp hơn so với trước khi có thông báo thay đổi cổ tức, các cổ đông
cũ sẽ chịu một khoản lỗ tương ứng bằng cổ tức tiền mặt mà họ nhận được.
Ví dụ: chúng ta giả định là doanh nghiệp chi trả cổ tức bằng 1/3 tổng giá trị của
mình và sau đó doanh nghiệp huy động thêm tiền bằng việc phát hành cổ phần mới.
Khoản lỗ vốn của các cổ đông cũ thể hiện trong sự giảm sút tỉ lệ của các ô đậm, khoản
lỗ sẽ được bù trừ đúng bằng khoản chi trả của cổ tức được vẽ trên hình.








Hình 1.2: Hình thể hiện nội dung của lý thuyết MM
Đối với các cổ đông cũ, có 2 cách để huy động tiền mặt. Trong mỗi trường hợp lượng
tiền mặt mà cổ đông nhận được sẽ được bù trừ bởi 1 sự sụt giảm trong giá trị trái quyền
của cổ đông cũ.

Toàn bộ giá trị
doanh nghiệp
Trước khi chia
c
ổ
t
ứ
c

Sau khi chia cổ
t
ứ
c

Cổ đông mới
Cổ đông cũ
Giá trị mỗi cổ
ph
ầ
n tr
ướ
c …
.
và

Sau khi
chia cổ
t

ứ
c

Cổ tức