rình bày những vấn đề cơ bản về thị trường chứng khoán phi tập trung. liên hệ thực tiễn việt nam

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ QUỐC DÂN

BÀI TẬP THẢO LUẬN
MÔN: THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN
Đề tài số 7:
Trình bày những vấn đề cơ bản về thị trường chứng khoán phi tập
trung. Liên hệ thực tiễn Việt Nam.
Thành viên nhóm 7
1. Nguyễn Thị Thu Thủy CQ510892
2. Vũ Thị Quế Thư CQ513000
3. Nguyễn Thị Ngà CQ512213
4. Trần Thị Thư CQ514951
5. Hồ Ngọc Oanh CQ522730
6. Mẫn Văn Khánh CQ511794
7. Đặng Thị Nga CQ512193
8. Lương Đoàn Bảo Yến CQ513511
ĐỀ CƯƠNG
I. Những vấn đề cơ bản về thị trường OTC
1. Lịch sử hình thành
2. Khái niệm
3. Phân loại
4. Đặc điểm
5. Vai trò
6. Mục tiêu và xu hướng hiện nay
II. So sánh thị trường OTC với các thị trường khác
1. So sánh thị trường OTC với thị trường chứng khoán tập trung
2. So sánh thị trường OTC với thị trường chứng khoán tự do
III. Một số thị trường OTC trên thế giới
1. Thị trường OTC Mỹ
2. Thị trường OTC Nhật Bản
3. Thị trường OTC Hàn Quốc

IV. Thực trạng thị trường OTC ở Việt Nam hiện nay
1. Lịch sử ra đời
2. Đặc điểm
3. Tính hình hoạt động
4. Sàn giao dịch UpCOM
V. Nhận xét, đánh giá và giải pháp
1. Ưu, nhược điểm của thị trường OTC ở Việt Nam
2. Đề xuất giải pháp
THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN PHI TẬP TRUNG (OTC)

I. Những vấn đề cơ bản về thị trường chứng khoán phi tập trung
(OTC)
1. Lịch sử hình thành
Thị trường giao dịch chứng khoán phi tập trung OTC có ảnh hưởng rất lớn tới thị
trường chứng khoán Việt Nam nói riêng và cả nền kinh tế nói chung.
Thị trường OTC đã trải qua ba giai đoạn phát triển:
 Giai đoạn phát triển sơ khai
- Thế kỷ 15, tại Châu Âu, thời kỳ sơ khai của thị trường chứng khoán.
- Người mua và người bán giao dịch trực tiếp với nhau tại các “Quầy”
của tổ chức phát hành, các tổ chức chức tài chính hoặc ngoài trời, từ đó
phát sinh thuật ngữ OTC (over the counter)
- Người mua và người bán cũng có thể đạt được thỏa thuận thông qua
công ty môi giới nhưng tính chất của giao dịch vẫn là mang tính chất
song phương.
 Giai đoạn phát triển cận đại
- Các bên mua bán và tổ chức trung gian sư dụng điện thoại để chia sẻ
thông tin thị trường.
- Các tổ chức trung gian đã hình thành mạng lưới giao dịch qua điện
thoại để phát huy tối đa vai trò môi giới.
- Các tổ chức tự doanh bắt đầu hoạt động và đóng vai trò của một nhà

tạo lập thị trường.
- Tính chất giao dịch song phương vẫn được duy trì
 Dưới góc độ quản lý, do cách thức giao dịch song phương (không phải đa
phương như SGDCK) nên thị trường OTC được xem là không “sàn”. Tuy
nhiên vẫn có tính chất giao dịch đa phương nhất định vì người mua và
người bán đều có sự tham khảo thông tin giá cả từ nhiều bên trước khi
quyết định.
 Giai đoạn phát triển hiện đại
- Ứng dụng Internet và công nghệ thông tin vào giao dịch OTC.
- Giao dịch thỏa thuận trên phạm vi toàn cầu, 24/24.
- Phát triển sàn giao dịch OTC trên mạng. Thị trường OTC này còn gọi
là “Sàn môi giới điện tử” (electronic brokering plaform).
- Tính chất giao dịch song phương truyền thống được biến đổi qua mô
hình
- giao dịch đa phương, khớp lệnh tự động vào báo giá mua bán cho tất
cả
- các bên, họ tự do yết giá và quyết định giao dịch.
- Các tổ chức hoạt công ty vận hành thị trường chỉ đóng vai trò môi
giới,
- không tham gia tự doanh.
- Có một tổ chức trung gian lo việc thanh toán bù trừ.
Mô hình khác: Sàn tự doanh điện tử (electronic dealing plaform)
- Đơn vị tổ chức sàn không đóng vai trò trung gian mà trực tiếp mua
bán chứng khoán.
- Các yết giá mua và bán chứng khoán chỉ do đơn vị tổ chức (đơn vị tự
doanh) thông báo.
- Các thành viên tham gia thị trường quan sát các yết giá và kết quả
thực hiện.
- Các nhà tổ chức thiết lập thị trường OTC cho riêng họ và họ phải chịu
mọi rủi ro về thanh toán.

2. Khái niệm thị trường OTC
Thị trường OTC là thị trường không có trung tâm giao dịch tập trung, đó là một
mạng lưới các nhà môi giới và tự doanh chứng khoán mua bán với nhau và với các
nhà đầu tư, các hoạt động giao dịch của thị trường OTC được diễn ra tại các quầy (sàn
giao dịch) của các ngân hàng và công ty chứng khoán.
3. Phân loại thị trường OTC
Dưới góc độ tổ chức và quản lý:
• Thị trường OTC do hiệp hội quản lý:
 NASDAQ (Mỹ)
 JASDAQ (Nhật Bản)
• Thị trường OTC do công ty tư nhân quản lý:
 Pinksheets (Mỹ)
 OFEX (UK)
• Thị trường OTC không có quản lý: Tự do ngoài sàn (Grey market)
Dưới góc độ giao dịch:
• Gặp mặt trực tiếp: thương lượng song phương giữa bên mua và bên
bán
• Tự doanh truyền thống: bước đầu có tính chất đa phương, thương
lượng giá và giao dịch thông qua sử dụng điện thoại giữa các nhà tự
doanh, bắt đầu vai trò tạo lập thị trường
• Sàn môi giới điện tử: hệ thống giao dịch điện tử, đa phương như Sở
giao dịch
• Sàn tự doanh điện tử: kết hợp tính chất 2 loại thị trường tự doanh
truyền thống và sàn môi giới điện tử, đa phương 1 chiều, vai trò tạo
lập thị trường đầy đủ
4. Đặc điểm cơ bản của thị trường OTC
Tùy theo điều kiện kinh tế - xã hội của mỗi quốc gia mà thị trường OTC có những
đặc điểm riêng phù hợp với đặc thù từng quốc gia. Phần lớn thị trường OTC trên thế
giới hiện nay chủ yếu được xây dựng theo mô hình thị trường NASDAQ của Mỹ:
Hình thức tổ chức thị trường:

• Thị trường OTC được tổ chức theo hình thức phi tập trung. không có điểm giao
dịch mang tính tập trung giữa bên mua và bên bán.
• Thị trường sẽ diễn ra tại các địa điểm giao dịch của các ngân hàng,công ty CK
và các địa điểm thuận lợi cho người mua ,bán:
- Giao dịch diễn ra ở bất kỳ địa điểm nào:trụ sở CTCK,NHTM, có thể
ngay tại các địa điểm công cộng như nhà ăn,quán café…
- Có thể giao dịch qua mạng điện tử, mạng điện thoại
- Thị trường OTC có hệ thống công nghệ cao phục vụ, đảm bảo giao dịch
thông suốt, nhanh chóng.
 Thị trường OTC là thị trường sử dụng hệ thống mạng máy tính điện tử
diện rộng liên kết tất cả các đối tượng tham gia thị trường

Thị trường
OTC còn được gọi là thị trường mạng hay thị trường báo giá điện tử
Thành viên của thị trường OTC
• Nhà đầu tư và tổ chức đầu tư: tìm hiểu thông tin về doanh nghiệp qua hệ thống
điện tử.
• Các công ty môi giới – giao dịch:
- Môi giới: hưởng hoa hồng từ thực hiện giao dịch với khách hàng
- Tự doanh: kinh doanh chứng khoán trên chính tài sản của mình
• Nhà tạo lập thị trường:
- Công ty môi giới – giao dịch nắm giữ một số lượng lớn chứng khoán
nhất định
- Tăng tính thanh khoản cho chứng khoán
- Liên tục đưa ra giá hỏi mua – chào bán
Chứng khoán giao dịch trên thị trường OTC gồm 2 loại:
• Loại 1: Chứng khoán chưa đủ điều kiện niêm yết trên Sở Giao dịch nhưng đáp
ứng các điều kiện về tính thanh khoản và yêu cầu tài chính tối thiểu của thị
trường OTC, trong đó chủ yếu là của công ty vừa và nhỏ, công ty công nghệ cao
và có tiềm năng phát triển.

• Loại 2: Các loại chứng khoán đã niêm yết trên Sở Giao dịch chứng khoán.
Mức độ rủi ro cao:
• Rủi ro về tính thanh khoản
• Rủi ro về thông tin
Cơ chế xác lập giá:
• Việc xác lập giá trên thị trường OTC chủ yếu được thực hiện thông qua phương
thức thương lượng và thoả thuận song phương giữa bên mua và bên bán (khác
với phương thức đấu giá tập trung trên Sở giao dịch chứng khoán).
• Có nhiều mức giá khác nhau đối với một chứng khoán trong cùng một thời
điểm.
Thị trường OTC chịu sự chi phối của các nhà tạo lập thị trường, đó là các công
ty giao dịch – môi giới
* Các nhà tạo lập thị trường là các tổ chức tài chính được cấp phép, luôn
nắm giữ số lượng cổ phiếu đủ lớn và sẵn sang mua bán nhằm tạo lập thị
trường như nhà kinh doanh chứng khoán.
- Nắm giữ cổ phiếu, hưởng lợi tức, chênh lệch giá và các quyền cổ đông
khác.
- Có quyền được miễn giảm thuế và phí giao dịch , quyền nhận thông tin.
* Công việc:
- Mua khi chứng khoán tăng và bán khi chứng khoán giảm.
- Làm nghiệp vụ ngân quỹ: chuẩn bị đủ tiền để mua và thanh toán.
- Nghiệp vụ dự trữ cổ phiếu: xác định mức dự trữ phù hợp để tạo lập thị
trường.
* 3 giao dịch cơ bản của nhà tạo lập thị trường:
- Bán chứng khoán trong kho để thu được chênh lệch giá so với giá
chứng khoán mua vào trước đó.
- Làm vai trò môi giới hưởng hoa hồng với mức đã thỏa thuận trước với
khách hàng.
- Giao dịch kê giá: Mua cổ phiếu của nhà môi giới khác có mức giao dịch
thấp nhất để bán lại cho nhà đầu tư với mức giá cao hơn và hưởng chênh

lệch.
* Yêu cầu đối với nhà tạo lập thị trường:
- Phải có quy mô vốn lớn để đối mặt với nguy cơ không đủ tiền tạo lập thị
trường.
- Có năng lực quản lý, giám sát tốt
- Khả năng đa dạng hóa đầu tư cao
- Quan hệ tốt với công chúng và các nhà đầu tư, tổ chức khác
* Thông lệ quốc tế:
- Đối với CK là trái phiếu: thường được tổ chức theo mô hình OTC và do
các Ngân hàng thương mại làm nhà tạo lập thị trường.
- Đối với CK là cổ phiếu: nhà tạo lập thị trường là các công ty chứng
khoán.
 Các nhà tạo lập thị trường đóng vai trò quan trọng trên thị trường OTC.
Họ duy trì tính thanh khoản cho các loại chứng khoán mình đảm trách,
thông qua việc nắm giữ một lượng lớn chứng khoán để luôn sẵn sàng mua,
bán, giao dịch với khách hàng.
Cơ chế quản lý:
Thị trường OTC được quản lý bởi cấp chính phủ và cấp tự quản trên cơ sở pháp
luật chứng khoán và các luật khác có liên quan. (Ủy ban chứng khoán nhà nước
– hiệp hội các nhà kinh doanh chứng khoán – công ty chứng khoán)
• Cấp quản lý Nhà nước: Nhà nước quản lý thông qua cơ chế cấp phép đối với
các thành viên, quản lý đăng ký và giao dịch, quản lý các thành viên và trung
tâm OTC,kiểm soát giao dịch , thông qua pháp luật về CK và các luật có liên
quan.
Vai trò của chính phủ ngày càng cao để kiểm soát chặt chẽ thị trường
OTC,phát huy tối đa vai trò của thị trường.
• Cấp tự quản:Thị trường OTC thường hoạt động theo cơ chế tự quản với vai
trò quan trọng của Hiệp hội kinh doanh chứng khoán
Các động lực phát triển
• Nhân tố công nghệ - kỹ thuật

• Nhu cầu chia sẻ rủi ro và huy động vốn
• Nhu cầu quản lý thị trường
• Tác động của hội nhập kinh tế quốc tế
5. Vị trí và vai trò của thị trường OTC
a. Vị trí
- Thị trường OTC là một bộ phận cấu thành thị trường chứng khoán.
- Thị trường OTC tồn tại và phát triển song song với thị trường chứng khoán.
- Thị trường OTC có vị trí quan trọng trong cấu trúc thị trường chứng khoán, hỗ
trợ cho thị trường tập trung.
b. Vai trò
Thị trường OTC đóng một vai trò rất quan trọng trong nền kinh tế và chiếm vị trí
quan trọng trong cấu trúc của thị trường chứng khoán:
- Hỗ trợ và thúc đẩy thị trường chứng khoán tập trung phát triển
Bằng các đặc điểm nổi bật trên, thị trường OTC đang tạo ra sức hút lớn với các
doanh nghiệp, các nhà đầu tư chứng khoán. Cổ phiếu của các doanh nghiệp được mua
bán trao đổi sôi động trên thị trường OTC, ảnh hưởng tới tâm lý nhà đầu tư, từ đó tác
động đến giao dịch trên thị trường chính thức. Mặt khác, giá cổ phiếu trên thị trường
OTC cũng là cơ sở tham khảo cho các doanh nghiệp và các nhà đầu tư khi tham gia
giao dịch trên thị trường chứng khoán. Chính vì thế, hoạt động của thị trường OTC đã,
đang và sẽ tác động lớn tới hoạt động của sàn giao dịch chứng khoán.
- Hạn chế, thu hẹp thị trường tự do, góp phần đảm bảo sự ổn định và lành mạnh của
thị trường chứng khoán
Thị trường tự do là thị trường có độ rủi ro cao do không có bất kỳ sự quản lý nào;
thông tin công bố trên thị trường không được quy định rõ ràng, chặt chẽ; khả năng xảy
ra rủi ro thanh toán lớn. Thị trường OTC ra đời tạo ra “sân chơi” cho các chứng khoán
chưa đủ tiêu chuẩn niêm yết trên sàn giao dịch, nhưng thị trường này được tổ chức và
quản lý chặt chẽ, thông tin được công bố công khai minh bạch, từ đó góp phần đảm
bảo sự phát triển công bằng, lành mạnh của thị trường và hạn chế, thu hẹp thị trường
tự do
- Tạo thị trường cho các chứng khoán của các công ty vừa và nhỏ, các chứng khoán

chưa đủ điều kiện niêm yết
Là thị trường phi tập trung, các chứng khoán giao dịch trên thị trường OTC rất
đông đảo và đa dạng, (hay nói cách khác, thị trường OTC không “kén” chứng khoán
giao dịch). Chính vì thế, OTC là cơ hội cho các doanh nghiệp vừa và nhỏ, chưa đủ
điều kiện tham gia thị trường tập trung, thu hút vốn từ việc bán cổ phiếu của mình để
mở rộng kinh doanh sản xuất. Các doanh nghiệp này tham gia thị trường OTC không
những có thể thu hút vốn từ kinh doanh cổ phiểu, mà còn có cơ hội cọ xát, tăng kinh
nghiệm trước khi đưa cổ phiếu của doanh nghiệp mình tham gia thị trường chính thức.
Tạo điều kiện cho các doanh nghiệp vừa và nhỏ phát triển chính là một vai trò tích cực
mà TT OTC tác động đến sự phát triển của nền kinh tế.
- Tạo môi trường đầu tư linh hoạt, thuận lợi cho các nhà đầu tư
Do tính năng động của thị trường, các nhà đầu tư hoạt động trên OTC rất dễ dàng
trong việc giao dịch, truy cập, chia sẻ thông tin. Do đó, tiết kiệm thời gian, chi phí mà
vẫn đảm bảo hiệu quả giao dịch.
6. Mục tiêu và xu hướng hiện nay
a. Mục tiêu hiện nay
- Tạo khả năng tiếp cận tối đa với giao dịch
- Thông tin thị trường tối thiểu
- Hoàn thiện và phát triển hài hòa tất cả các phân mảng thị trường
b. Xu hướng hiện nay
- Tăng cường tính tập trung:
• Sử dụng mạng điện tử diện rộng
• Có một đơn vị quản lý thống nhất (ECN và tài khoản thông qua brokers, 1998)
- Đa dạng hóa phương thức giao dịch:
• Khớp giá liên tục
• Thỏa thuận gián tiếp (điện tử)
• Thỏa thuận trực tiếp
- Tiêu chuẩn hàng hóa phân định cụ thể hơn
- Sáp nhập và liên kết
- Tăng cường vai trò của các nhà tạo lập thị trường

II. So sánh thị trường OTC với các thị trường chứng khoán khác
1. So sánh thị trường OTC với thị trường chứng khoán tập trung
So sánh Thị trường OTC Thị trường chứng khoán
tập trung
Giống nhau - Đều là thị trường có tổ chức, chịu sự quản lý, giám
sát của nhà nước
- Chịu sự chi phối của hệ thống luật CK và các văn
bản pháp luật khác có liên quan
Khác
nhau
Địa điểm giao
dịch
Phi tập trung Tập trung, có trung
tâm giao dịch cụ thể
Hình thức giao
dịch
Thương lượng, thỏa thuận
giá là chủ yếu
Đấu giá tập trung
Mức giá đối với Nhiều mức giá Chỉ có 1 mức giá
một chứng
khoán trong
cùng một thời
điểm
Chứng khoán
giao dịch
2 loại: chứng khoán niêm yết
trên Sở GD và chứng khoán
không đủ điều kiện niêm yết
trên Sở GD song đáp ứng các

yêu cầu của cơ quan quản lý
thị trường OTC
Chứng khoán đáp
ứng các điều kiện
niêm yết của Sở giao
dịch
Độ rủi ro khi
giao dịch các
loại chứng
khoán
Rủi ro cao Rủi ro thấp hơn
Sử dụng hệ
thống mạng máy
tính diện rộng để
giao dịch
Có sử dụng Có thể sử dụng hoặc
không
Nhà tạo lập thị
trường cho một
loại chứng
khoán
Có nhiều nhà tạo lập thị
trường
Chỉ có 1, đó là các
chuyên gia chứng
khoán của Sở
Tổ chức quản lý
trực tiếp
Sở giao dịch hoặc Hiệp hội
các nhà kinh doanh CK

Sở giao dịch
Cơ chế thanh
toán
Linh hoạt, đa dạng Bù trừ đa phương
thống nhất
2. So sánh thị trường OTC với thị trường chứng khoán tự do
So
sánh
Thị trường OTC Thị trường chứng khoán tự do
Giống
nhau
- Địa điểm giao dịch là phi tập trung
- Chủ yếu áp dụng cơ chế xác lập giá qua thương lượng, thỏa thuận
- Chứng khoán giao dịch phần lớn có tỷ lệ sinh lợi cao, độ rủi ro lớn
Khác
nhau
Là thị trường có tổ chức chặt chẽ Là thị trường không có tổ
chức
Thỏa thuận qua mạng Thỏa thuận trực tiếp
Các CK mua bán là các CK được
phát hành ra công chúng
Các CK mua bán là tất cả các
CK phát hành
Có sự quản lý, giám sát của nhà
nước và tổ chức tự quản
Không có sự quản lý của nhà
nước
III. Một số thị trường OTC trên thế giới
1. Thị trường OTC Mỹ
a) Mô hình tổ chức hoạt động

- NASDAQ là chữ viết tắt của cụm từ National Association of Securities
Dealers Automated Quotation System, là sàn giao dịch chứng khoán phi tập
trung của Mỹ được thành lập năm 1971 bởi Hiệp hội các nhà kinh doanh chứng
khoán Quốc gia (NASD).
- Là thị trường OTC có quy mô toàn cầu, cung cấp niêm yết chứng khoán và
các dịch vụ khác ở hơn 50 quốc gia và cạnh tranh với sàn giao dịch chứng
khoán NYSE-Euronext để thu hút những công ty niêm yết mới.
- Giai đoạn đầu hình thành và phát triển, NASDAQ là sàn giao dịch điện tử
đầu tiên trên thế giới và đơn thuần chỉ là hệ thống bảng điện tử niêm yết giá –
chưa thực sự kết nối người mua và người bán. Tuy nhiên, cùng sự phát triển của
thị trường, NASDAQ tiến gần hơn đến một sàn giao dịch chứng khoán theo
đúng nghĩa khi đưa vào hoạt động hệ thống báo cáo và giao dịch chứng khoán
tự động. Các giao dịch trên thị trường NASDAQ được thực hiện thông qua một
thị trường mở, qua một hệ thống các nhà kinh doanh đa chức năng và qua rất
nhiều nhà tạo lập thị trường cạnh tranh với nhau nhằm giành được các giao dịch
của từng loại cổ phiếu. Năm 1984, NASDAQ cho ra đời Hệ thống đặt lệnh quy
mô nhỏ (Small Order Execution System – SOES); năm 1997, Mạng giao tiếp
điện tử (Electronic Communication Network – ECN) được áp dụng; năm 2002,
NASDAQ giới thiệu thành công hệ thống giao dịch SuperMontage – hệ thống
niêm yết giá và thực hiện giao dịch chứng khoán có tính thanh khoản và minh
bạch cao. Đây được xem như trung tâm giao dịch lệnh giới hạn cho tất cả các
chứng khoán niêm yết trên NASDAQ.
Thị trường được tổ chức ở nhiều cấp độ khác nhau bao gồm:
- Thị trường NASDAQ quốc gia NMM (NASDAQ National Market System)
dành cho những cổ phiếu sôi động nhất của NASDAQ.
- Thị trường SCM (Nasdaq Small – Cap Market) dành cho những cổ phiếu có
mức vốn hóa thấp, điều kiện niêm yết trên thị trường này chỉ bằng 1/2 đến 1/3
so với yêu cầu của thị trường NMM.
- Thị trường OTC NASDAQ (The Nasdaq OTC Electronic Bulletin Board –
OTCBB): thị trường dành cho những cổ phiếu nhỏ được đảm bảo bởi các nhà

tạo lập thị trường trên NASDAQ.
- Thị trường OTC ngoài Nasdaq dành cho những chứng khoán không được
niêm yết trên Sở giao dịch và thị trường Nasdaq.
b) Cơ chế quản lý
Chịu sự quản lý theo hai cấp: cấp nhà nước và cấp tự quản. Cấp quản lý nhà
nước: Ủy ban chứng khoán (SEC) là cơ quan chủ yếu có trách nhiệm điều hành
giám sát các luật lệ chứng khoán. Về cấp tự quản: NASDAQ do Hiệp hội các
nhà kinh doanh chứng khoán quản lý theo luật chứng khoán ban hành năm
1933-1934 và được sửa đổi năm 1938.
c) Nhà tạo lập thị trường và phương thức giao dịch trên NASDAQ
• Về cơ bản thị trường NASDAQ có hai hình thức nhà tạo lập thị trường: bán
buôn và bán lẻ.
- Nhà tạo lập thị trường bán buôn: những người chỉ giao dịch với những
nhà môi giới khác được gọi là môi giới của môi giới. Lợi nhuận thu được từ
khả năng giao dịch (mua thấp và bán cao).
- Nhà tạo lập thị trường bán lẻ: khá phổ biến dưới dạng các công ty chứng
khoán đảm nhận làm môi giới trong giao dịch.
• NASDAQ duy trì hai cơ chế giao dịch: các giao dịch khối lượng lớn được
thực hiện thông qua thương lượng trực tiếp giữa các nhà tạo lập thị trường và
người môi giới đại diện cho nhà đầu tư; các lệnh nhỏ được thực hiện qua hệ
thống “Giao dịch lệnh nhỏ” (SOES). Điều này làm cho giá chứng khoán biến
động nhịp nhàng và ổn định hơn.
2. Thị trường OTC Nhật Bản
o JASDAQ: Được thành lập năm 1991 bởi Hiệp hội các nhà kinh doanh chứng
khoán Nhật Bản (JSDA), là một thị trường tự động báo giá hệ thống, được
JSDA trực tiếp quản lý với hình thức thương lượng giá trực tiếp giữa các
công ty chứng khoán với nhau hoặc giữa công ty chứng khoán với khách
hàng. Sau khi luật chứng khoán Nhật Bản được sửa đổi vào năm 1993,
JASDAQ được chuyển sang cho Nhà nước quản lý, cơ chế thương lượng giá
được đổi sang cơ chế đấu giá tập trung. Chứng khoán giao dịch là chứng

khoán của các công ty vừa và nhỏ, công ty có chất lượng hạng hai và công ty
công nghệ cao. JASDAQ sử dụng hệ thống giao dịch hỗn hợp, cả khớp lệnh
và yết giá. Hệ thống giao dịch và thông tin tự động qua mạng JASDAQ được
thực hiện theo mô hình NASDAQ gồm: mạng giao dịch và mạng thông tin.
o J-Net: Mới được thành lập từ tháng 4/1999, do Sở giao dịch chứng khoán
OSAKA trực tiếp quản lý. Các chứng khoán không được niêm yết trên Sở
giao dịch OSAKA và JASDAQ được niêm yết trên J-Net theo phương thức
thương lượng giá. J-Net có ưu điểm nổi bật là cung cấp các dịch vụ với giá
rẻ, tốc độ nhanh và thuận tiện, có thể truy cập trực tiếp thông tin thị trường,
được đánh giá có tiềm năng tăng trưởng trong tương lai.
3. Thị trường OTC Hàn Quốc
- Ra đời và đi vào hoạt động từ tháng 04/1987, chịu sự kiểm soát trực tiếp của
Hiệp hội các nhà kinh doanh chứng khoán Hàn Quốc (KSDA).
- Được xây dựng và hoạt động theo mô hình thị trường NASDAQ, thực hiện
giao dịch qua mạng điện tử. Các tổ chức niêm yết trên thị trường phải đáp ứng
một số chỉ tiêu cơ bản như: Vốn chủ sở hữu tối thiểu là 3 tỷ won, Mức vốn hóa
thị trường tối thiểu 9 tỷ won, Số lượng cổ đông tối thiểu là 500,… Việc đấu giá
được thực hiện theo phương thức đấu lệnh tập trung tương tự như Sở giao dịch
chứng khoán.
- Các chứng khoán giao dịch trên KOSDAQ bao gồm chứng khoán của công ty
đầu tư mạo hiểm, công ty vừa và nhỏ, và quỹ tương hỗ. Tiêu chuẩn niêm yết đối
với các công ty vừa và nhỏ chặt chẽ hơn so với các công ty mạo hiểm. Từ năm
1997, cổ phiếu của các công ty nước ngoài được phép niêm yết và giao dịch trên
KOSDAQ.
- Kết hợp hai phương thức giao dịch là đấu giá định kỳ và đấu giá liên tục với
biên độ dao động giá hàng ngày là +/- 15% so với giá đóng cửa của phiên giao
dịch trước đó. Từ tháng 3/2000, thị trường KOSDAQ OTC Electronic Bulletin
Board chính thức đưa vào hoạt động trên thị trường chứng khoán Hàn Quốc.
IV. Thực trạng thị trường OTC ở Việt Nam hiện nay
1. Lịch sử ra đời

Ở Việt nam, Luật công ty ra đời vào năm 1990. Kể từ thời điểm này, các công ty
cổ phần bắt
đầu
được thành lập và hoạt động. Nhưng sau đó 10 năm, trung tâm
giao dịch chứng khoán đầu tiên
ở
Việt nam mới đi vào hoạt động. Sau 5 năm khai
trương, tính đến thời điểm tháng 6 năm
2005,
mới có 26 công ty chính thức niêm
yết tại trung tâm giao dịch chứng khoán thành phố Hồ
Chí
Minh. Hay nói cách
khác, thị trường chứng khoán Việt Nam ở thời điểm này chỉ phục vụ cho
26
công
ty.
Nhưng ngoài 26 công ty nêu trên, còn hàng nghìn cổ phiếu của các công ty
khác được giao
dịch
trên thị trường phi tập trung (Over The Counter - OTC).
2. Đặc điểm của thị trường OTC tại Việt Nam
Thị trường OTC ở mỗi nước có những đặc điểm riêng phù hợp với điều kiện
và đặc thù mỗi nước. Tuy nhiên hệ thống thị trường OTC trên thế giới hiện nay
chủ yếu được xây dựng theo mô hình NASDAQ của Mỹ.
Ở Việt Nam, thị trường OTC đã tồn tại song chưa chính thức. Các đặc điểm
chính của thị trường OTC tại Việt Nam là:
• Các cổ phiếu của công ty đại chúng được giao dịch tự do, vẫn giao dịch,
chứng khoán tự phát theo kiểu trao tay qua điện thoại, không được lưu kí,
không được thanh toán tập trung, không theo 1 khung pháp lí nào, gây ra

nhiều bất cập rủi ro cho nhà đầu tư.
• Không có thông tin rõ ràng về hoạt động kinh doanh của công ty phát hành.
• Các công ty cổ phần phát hành cổ phiếu vô tội vạ ra công chúng, phát hành
CP giả
• Không có biên độ giá, thổi phồng lớn hơn giá trị thực của CP nhiều lần.
• Không có các cơ quan chức năng theo dõi, kiểm tra, chế tài.
• Trong 963 tập đoàn công ty và ngân hàng đăng kí là công ty đại chúng với
UBCKNN, mới chỉ có hơn 360 công ty chính thức niêm yết và giao dịch trên
TTCK
Thị trường phi tập trung ở Việt Nam đang tồn tại là một thực thể khách quan. Chỉ có
thể nói rằng hoạt động của thị trường này còn manh mún, rời rạc, tổ chức của thị
trường này chưa được chặt chẽ, chưa có người tạo lập và dẫn dắt thị trường chứ không
thể nói là Việt Nam chưa có thị trường OTC.
Thị trường OTC là một tất yếu, là một phần không thể tách rời khỏi một nền kinh tế
đang trong giai đoạn chuyển đổi như Việt Nam hiện nay. Việc quản lý thế nào là hợp
lý để phát huy được tiềm năng và giảm thiểu các nguy cơ tiềm ẩn, chính là bài toán
khó đặt ra không chỉ riêng cho các nhà quản lý thị trường chứng khoán Việt Nam.
3. Tình hình hoạt động của thị trường OTC ở Việt Nam
a. Mô hình thị trường
Tháng 6/2004 Bộ tài chính đưa ra thông báo số 136/TB/BTC nêu kết luận của
lãnh đạo bộ về mô hình và tổ chức xây dựng thị trường giao dịch chứng khoán
Việt Nam. Trong đó, định hướng xây dựng trung tâm giao dịch chứng khoán hà
Nội thành Trung tâm giao dịch phi tập trung (OTC) đơn giản, gọn nhẹ. Theo đó,
trung tâm giao dịch chứng khoán Hà Nội sẽ phát triển theo 2 giai đoạn:
• Giai đoạn 1: từ 2005- 2007: thị trường giao dịch chứng khoán Hà Nội
sẽ tổ chức đấu giá cổ phần, các tài sản chính thức, tổ chức đấu thầu
trái phiếu, đồng thời tổ chức giao dịch thứ cấp cho chứng khoán niêm
yết theo mô hình OTC đơn giản.
• Giai đoạn 2: Từ sau năm 2007 sẽ phát triển thị trường giao dịch
chứng khoán Hà Nội thành thị trường chứng khoán phi tập trung OTC

hoàn chỉnh phù hợp với quy mô phát triển của thị trường chứng khoán
Việt Nam.
Ngày 8/3/2005 Trung tâm giao dịch chứng khoán Hà Nội chính thức khai
trương hoạt động, đánh dấu 1 bước phát triển mới của thị trường chứng
khoán Việt nam.
b. Quy mô thị trường
Cuối năm 2011, Việt Nam đã có hơn 600.000 công ty được thành lập. Tuy
nhiên, mới chỉ có 305 (năm 2012) công ty niêm yết trên Sở giao dịch Chứng
khoán thành phố Hồ Chí Minh và 397 (năm 2012) công ty niêm yết tại Trung
tâm giao dịch Chứng khoán Hà Nội, số còn lại giao dịch “lang thang” trên thị
truờng tự do. Hiện nay chưa có một thống kê chính thức về quy mô và khối
luợng giao dịch hàng ngày trên thị truờng này. Tổng vốn điều
l
ệ của các công
ty này lớn hơn rất nh
i
ều
l
ần khố
i

l
ượng vốn hoá trên th
ị
trường ch
í
nh thức.
Đây ch
í
nh

l
à nguồn cung của th
ị
trường OTC. Hay nó
i
theo cách của một số
ngườ
i
thường nó
i

l
à th
ị
trường OTC
ở Việt Nam rất nh
i
ều tiềm năng. Không
phải cổ ph
i
ếu của tất cả các công ty cổ phần đều được mua bán
trao đổ
i
thường xuyên mà ch
ỉ
có một
í
t trong số đó được g
i
ao d

ị
ch. Có những
l
oại cổ
ph
i
ếu gần như không bao g
i
ờ được g
i
ao d
ị
ch.
Đây ch
í
nh
l
à những cổ ph
i
ếu mà
các nhà đầu tư
có tổ chức, nhất
l
à các quỹ đầu tư rất quan tâm.
c. Tình hình thị trường OTC Việt Nam những năm gần đây
Năm 2010
Nếu xem thị trường cổ phiếu tự do (OTC) là cầu nối giữa thị trường
sơ cấp và thị trường niêm yết, thì có thể nói, năm 2010 là năm "sập
cầu": Thị trường cổ phiếu tự do (OTC) không chỉ trầm lắng, thị trường
OTC ngày càng bị thu hẹp cả về thanh khoản và giá trị.

Hiện chưa có đầu mối nào thống kê giá trị và khối lượng giao dịch trên
thị trường OTC, nhưng điều dễ nhận thấy là số cổ phiếu có giao dịch rất
ít. Việc đóng cửa giao dịch cổ phiếu OTC tại một số sàn giao dịch do
CTCK mở ra trong năm 2010 góp phần hạn chế giao dịch trên thị trường
tự do. Chợ cổ phiếu OTC MB tại Liễu Giai (Hà Nội) tan rã tự nguyện sau
khoảng thời gian hai năm hoạt động. Mặc dù cơ quan quản lý chưa "ra
tay", nhưng trước một số vụ "nổ" của các môi giới tự do khiến nhà đầu tư
mất niềm tin. Sau đó, một số CTCK có ý định tổ chức một địa điểm để
các môi giới, nhà đầu tư trao đổi thông tin mua bán cổ phiếu OTC như
PSI, VNDirect, nhưng cũng không tồn tại được lâu.
Năm 2011
Thị trường 6 tháng đầu năm 2011 không quá bi đát, thậm chí còn sôi
động hơn niêm yết, bởi một số cổ phiếu ngân hàng được mua mạnh như
Techcombank, VPBank Thị trường bắt đầu “chết” từ giữa tháng 5, cổ
phiếu doanh nghiệp thì “chết” từ đầu năm nhưng nhóm cổ phiếu ngân
hàng trên thị trường OTC đầu năm 2011 giao dịch khá sôi động. Một số
cổ phiếu ngân hàng như Techcombank có giá khoảng 17.000 - 22.000
đồng/cp, VPBank lên 12.000 đồng/cp vào thời điểm quý 1/2011, giá
VPBank vào khoảng 7-8 nghìn đồng/cp, giá Techcomabnk khoảng
12.000 đồng/cp trong khi giá một số cổ phiếu ngân hàng trên sàn đều
giảm trên 50% như Habubank (HBB) xuống sát 4.000 đồng/cp, SHB
xuống 6.000 đồng/cp.
Đến tháng 11/2011, thị trường bắt đầu phân hóa và đánh sập rất nhiều
mã, cầu khách lẻ không xuất hiện. Thị trường chính liên tiếp thủng đáy
khiến giá OTC bắt buộc phải xuống. Trong tiềm thức người bán hàng
không bao giờ muốn bán rẻ trong khi người mua không muốn mua đắt do
đó dẫn đến tình trạng mất thanh khoản toàn cục trên thị trường OTC.
Điểm đặc biệt trên thị trường OTC năm 2011 là không có sóng cổ phiếu
sắp niêm yết. Trước đây các cổ phiếu sắp niêm yết đều được mua bán
nhộn nhịp nhưng năm 2011 dường như điều đó không xảy ra.

• Việc sáp nhập 3 ngân hàng khiến cổ phiếu ngân hàng OTC ngừng hẳn
giao dịch
Tháng 11/2011 gần như thị trường OTC ngừng hết các lệnh. Từ khi có
thông tin sáp nhập 3 ngân hàng, nhà đầu tư lúc nào cũng trong tình trạng nghi
ngờ ngân hàng nào sẽ sáp nhập do đó ngưng hẳn các lệnh, kể cả nhà đầu tư tổ
chức. Cổ phiếu của ngân hàng Đệ Nhất và Tín Nghĩa không có giao dịch ngay
từ đầu năm, trong khi cổ phiếu của ngân hàng Sài Gòn (SCB) thanh khoản
khá tốt, nhưng giao dịch không diễn ra tháng sau sáp nhập mà diễn ra khoảng
tháng 7/2011.
 Năm 2011 thị trường gần như không có thanh khoản nếu không có sự
thôn tính. Trên thị trường OTC cổ phiếu ngành ngân hàng luôn có tín hiệu
M&A tính độ thấp, giống như mua tích lũy, mua đến 4,9% thì ngừng lại rồi
bán cho nước ngoài hoặc bán cho cổ đông chiến lược.
4. UpCOM
a. Lịch sử hình thành
Thị trường UpCom được xây dựng dựa trên nhu cầu phát triển TTCK nói
chung tại Việt Nam, có các ý kiến tư vấn của chuyên gia nước ngoài, có khung
pháp lý cho thị trường đầy đủ, tạo một cơ chế hoạt động vừa linh hoạt, vừa chặt
chẽ, đem lại quyền lợi chính đáng cho doanh nghiệp, bảo vệ lợi ích nhà đầu tư.
Nó được tổ chức và quản lý bởi cơ quan quản lý Nhà nước. Cơ sở pháp lý để
vận hành thị trường đã được Chính phủ, Bộ Tài chính, UBCKNN và các đơn vị
liên quan xây dựng và ban hành đầy đủ và tương đối hoàn chỉnh. Các quyền và
lợi ích hợp pháp của các bên tham gia thị trường được đảm bảo. Do đó, rủi ro
của nhà đầu tư khi giao dịch được giảm thiểu một cách tối đa.
Khi mới ra đời thị trường này gặp khá nhiều khó khăn và bất cập khiến cho thị
trường này chưa thực sự hấp dẫn. Các công ty chứng khoán chưa phát huy được
hết vai trò của mình một phần do chưa đầu tư đúng mức về nguồn lực cho thị
trường UPCOM, một phần do còn cảm thấy rủi ro đối với những chứng khoán
có tính thanh khoản thấp. Thanh khoản trên thị trường UPCOM không cao một
phần do các cổ phiếu giao dịch tại đây ít được nhà đầu tư quan tâm, mặt khác,

phương thức giao dịch thỏa thuận điện tử áp cũng là một trong những yếu tố
làm hạn chế việc chuyển nhượng cổ phiếu. Tuy nhiên, hiện nay thị trường
UPCOM đang hoạt đông rất sôi động thu hút được sự quan tâm của nhiều doanh
nghiệp, công ty. Thị trường UPCOM thời gian qua cũng đã có những phát triển
rất đáng ghi nhận, đặc biệt về quy mô thị trường, quy mô giao dịch. Các doanh
nghiệp trên thị trường UPCOM khá đa dạng về quy mô hoạt động, ngành nghề
kinh doanh và trong số đó nhiều doanh nghiệp có kết quả kinh doanh khá khả
quan. Thị trường UPCOM đã có những phiên giao dịch khá ấn tượng với sự
tăng trưởng về khối lượng giao dịch và chỉ số giá toàn thị trường. Giá trị giao
dịch chứng khoán bình quân tăng từ 4 tỷ đồng/phiên lên 13 tỷ đồng /phiên. Đặc
biệt, có phiên giao dịch UPCOM giá trị giao dịch lên tới 86 tỷ đồng.
Giao dịch trên thị trường UPCOM có độ an toàn cao hơn. Độ an toàn khi giao
dịch trên thị trường UPCOM thể hiện ở chỗ nhà đầu tư phải có tiền trong tài
khoản mới thực hiện được lệnh mua và phải có chứng khoán trong tài khoản thì
mới thực hiện được lệnh bán. Đặc biệt, tại thị trường UPCOM, với sự có mặt
của các công ty chứng khoán với vai trò là tổ chức cam kết hỗ trợ, đơn vị trung
gian kết nối giữa nhà đầu tư, công ty với HaSTC, nhà đầu tư sẽ giảm thiểu thời
gian tìm kiếm đối tác, giảm thiểu các rủi ro, tiết kiệm chi phí giao dịch, đảm bảo
công khai giá và khối lượng giao dịch.
Thị trường OTC mà nhà đầu tư thường gọi thực tế là thị trường chợ đen, thị
trường xám. Trên thị trường này, giao dịch tự phát, không được thanh toán tập
trung, chứng khoán không được lưu ký, việc mua bán thông qua các nhà môi
giới tự do, không được cấp phép nên có nhiều yếu tố rủi ro mà tổ chức phát
hành, công ty chứng khoán tổ chức hoạt động giao dịch trên không chịu trách
nhiệm với nhà đầu tư. Ngược lại, thị trường UPCOM là thị trường có tổ chức có
sự quản lý của nhà nước, minh bạch thông tin, minh bạch giá cả, thanh toán tập
trung và chứng khoán được lưu ký tập trung tại TT lưu ký chứng khoán trước
khi giao dịch. Với thị trường UPCOM, các doanh nghiệp, các nhà đầu tư sẽ có
được một sân chơi chuẩn với khung pháp lý chặt chẽ, tránh tình trạng bị lừa
đảo, bị làm giá. Đối với thị trường UpCom, nhà đầu tư giao dịch tại công ty

chứng khoán theo phương thức thỏa thuận. Kết quả giao dịch được chuyển qua
hệ thống UpCom để chuyển đến Trung tâm lưu ký chứng khoán thực hiện thanh
toán. UPCOM thực hiện theo phương thức giao dịch thỏa thuận nhằm tạo ra tính
linh hoạt và giao dịch trọn gói. Giao dịch trên thị trường UPCOM được thực
hiện bởi sự thỏa thuận gián tiếp giữa những người bán, người mua thông qua
công ty chứng khoán. Nó áp dụng duy nhất hình thức bù trừ đa phương, với thời
hạn thanh toán là T+3. Thời gian giao dịch từ thứ hai đến thứ sáu hàng tuần, từ
8h30 đến 15h00, (thời gian nghỉ từ 11h30 đến 13h30). Trừ các ngày nghỉ theo
quy định trong Bộ luật Lao động.
UPCOM có chỉ số tổng hợp, được công bố tương tự như VN-Index, HASTC-
Index. Trên UPCOM, biên độ giao động giá là +/- 10% (trong khi tại sàn Hà Nội
là +/- 7%, sàn TPHCM là +/-5%). Khi tham gia thị trường UpCom, nhà đầu tư sẽ
được nhận các thông tin doanh nghiệp, giá cả, việc thanh toán đảm bảo như
trên thị trường niêm yết.
b. Phương thức giao dịch của UPcom
Điều kiện tham gia thị trường
 Đối với các tổ chức phát hành chứng khoán
- Công ty đại chúng có vốn điều lệ trên 10 tỷ đồng và tối thiểu có 100 cổ
đông sở hữu (Luật CK, điều 25).
- Đã thực hiện lưu kí tại TTLKCK.
- Được một công ty chứng khoán thành viên hệ thống đăng kí giao dịch của
SGDCK Hà Nội cam kết hỗ trợ.
Hồ sơ đăng kí giao dịch chứng khoán của công ty đại chúng chưa niêm yết
bao gồm các tài liệu sau:
- Giấy đề nghị đăng kí giao dịch chứng khoán tại TTGDCK.
- Hợp đồng cam kết hỗ trợ theo mẫu do TTGDCK quy định, trừ trường
hợp thành viên làm thủ tục đăng kí giao dịch cho chứng khoán của chính
công ty mình.
- Bản công bố thông tin.
- Giấy chứng nhận đăng kí lưu kí chứng khoán do TTLKCK cấp.

Tổ chức phát hành
(công ty đại chúng)
Sở GDCK Hà Nội
Công ty chứng khoán
(tổ chức cam kết hỗ trợ)
Trung tâm Công
ty chứng khoán
Trung tâm lưu kí