lý thuyết bộ ba bất khả thi

DANH SÁCH NHÓM
1. Cao Nguyễn Thanh Dung NH08
2. Phan Hoàng An NH09
3. Trần Thị Diệu Huyền NH09
4. Nguyễn Thị Thu Phương NH09
5. Lê Thị Thảo Trang NH09
MỤC LỤC
LỜI MỞ ĐẦU
Sau những tác động của cuộc khủng hoảng tài chính trầm trọng nhất của thế kỉ 21 trên
toàn cầu, vấn đề của bộ ba bất khả thi - giả thuyết rằng một quốc gia duy nhất chỉ có thể đạt
được ít nhất hai trong số ba mục tiêu: độc lập tiền tệ, ổn định tỷ giá hối đoái, tài chính và
hội nhập - có vẻ khá xa. Nhưng trên thực tế liệu có quốc gia nào đã giải quyết được vấn đề
nan giải này và làm thế nào chính phủ các quốc gia sẽ hạn chế được những hạn chế trong
việc lựa chọn chính sách trong tương lai là những câu hỏi cần được trả lời. Những năm gần
đây, sự gia tăng dự trữ ngoại hối của các nền kinh tế mới nổi đã thay đổi phần nào trật tự
của bộ ba bất khả thi cổ điển. Nhiều người đã lập luận rằng việc tích lũy dự trữ ngoại hối
gần đây là điểm nhấn quan trọng để thay đổi mô hình bộ ba bất khả thi trong cấu trúc tài
chính quốc tế của các nước đang phát triển giúp các nước này tăng trưởng và phát triển kinh
tế bền vững.
Để có thể hiểu rõ hơn các chính sách vĩ mô của Chính phủ các quốc gia thực hiện như
thế nào và giữa chúng có quan hệ ra sao chúng em sẽ bắt đầu từ nghiên cứu lý thuyết bộ ba
bất khả thi cổ điển của Robert Mundell và Marcus Fleming (1960), cũng như thước đo các
yếu tố của bộ ba này do Chinn và Ito (2008) nghiên cứu và phát triển; xu hướng thay đổi
cấu trúc tài chính quốc tế nhìn nhận theo lý thuyết bộ ba bất khả thi. Bên cạnh đó việc phân
tích những trường hợp điển hình theo từng cách kết hợp bộ ba bất khả thi của các nền kinh
tế sẽ giúp chúng em có thể áp dụng lý thuyết này vào việc điều hành chính sách vĩ mô của
Việt Nam những năm gần đây cũng như cách lựa chọn thế nào là phù hợp nhất.
PHẦN I: CƠ SỞ LÝ THUYẾT
Đây là mô hình lý thuyết kinh tế học rất nổi tiếng, được Robert Mundell và Marcus
Fleming phát triển trong những năm 1960. Và vào những năm 1980 khi vấn đề kiểm soát
vốn bị thất bại ở nhiều quốc gia cùng với mâu thuẫn giữa việc neo giữ tỷ giá và chính sách

tiền tệ độc lập ngày càng rõ ràng thì Lý thuyết bộ ba bất khả thi đã trở thành nền tảng cho
kinh tế học vĩ mô của nền kinh tế mở.
Vậy bộ ba bất khả thi là gì?
I. CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ MÔ HÌNH MUNDELL – FLEMING
Về bản chất, mô hình Mudell Fleming nghiên cứu các kết quả của IS - LM trong điều
kiện nền kinh tế mở (tức mô hình IS-LM-BP). Khi đó, có thêm một yếu tố tác động đến sản
lượng của nền kinh tế đó là xuất nhập khẩu. Robert Mundell và Marcus Fleming (1960)
đãchỉ ra rằng ở những quốc gia sử dụng chính sách tiền tệ và chính sách tài khóa để đạt
được sự cân bằng bên trong (cân bằng tổng cung- tổng cầu) và cân bằng bên ngoài (cân
bằng trong cán cân thanh toán) thì chính sách tiền tệ nên được sử dụng để đạt cân bằng
trong cán cân thanh toán và chính sách tài khóa nên được sử dụng để đạt được cân bằng
trong tổng cung và tổng cầu.
Theo mô hình cân bằng, có: Y
d
= C + G + I + NX.
Trong đó: C là chi tiêu dùng, I là chi đầu tư, G là chi tiêu chính phủ và NX là xuất khẩu
ròng. Ta có: NX = X
0
– mY
Với X
0
là tổng giá trị xuất khẩu, mY là tổng giá trị nhập khẩu. Như vậy, xuất khẩu không
phụ thuộc vào mức sản lượng (thu nhập) quốc gia Y nhưng nhập khẩu là một hàm của Y.
Thị trường hàng hóa cân bằng khi tổng cầu (Y
d
) bằng tổng cung Y.
Cán cân thanh toán của một nền kinh tế bao gồm hai hành phần chủ yếu là tài khoản
vãng lai và tài khoản vốn. BP = NX + KA. Do NX chiếm tỷ trọng lớn trong tài khoản vãng
lai nên NX suoc975 xem như là tài khoản vãng lai và KA là tài khoản vốn (bằng tài sản
trong nước được sở hữu bởi công dân nước ngoài trừ đi tài sản nước ngoài được sở hữu bởi

công dân trong nước).
Giả sử chu chuyển vốn hoàn hảo, ta có tài khoản vốn là một hàm của chênh lệch giữa lãi
suất trong nước và lãi suất trong nước, cụ thể:
KA = k ( r – r
*
)
Nếu lãi suất trong nước tăng tương đối so với lãi suất nước ngoài thì lợi nhuận đầu tư
trong nước cao hơn lợi nhuận đầu tư ra nước ngoài, công dân trong nước và nước ngoài có
xu hướng tăng mua tài sản trong nước và giảm mua tài sản nước ngoài, vốn có khuynh
hướng đổ vào trong nước. Nói một cách khác, nếu lãi suất trong nước (r ) cao hơn lãi suất
nước ngoài (r
*
) thì tài khoản vốn sẽ thặng dư và ngược lại. Các khoản mục của một cán cân
thanh toán có thể có sự thâm hụt hoặc thặng dư nhưng cán cân thanh toán tổng thể phải luôn
cân bằng.
Trong mô hình IS-LM-BP, Is là tập hợp các phối hợp khác nhau giựa thu nhập và lãi suất
mà tại đó thị trường hàng hóa cân bằng. Sự dịch chuyển đường IS thể hiện tác động của
chính sách tài khóa. Đường LM là tập hợp các phối hợp khác nhau giữa lãi suất và thu nhập
mà tại đó thị trường tiền tệ cân bằng. Sự dịch chuyển đường LM thể hiện tác động của
chính sách tiền tệ. Đường BP là tập hợp những phối hợp khác nhau giữa thu nhập và lãi suất
mà ở đó cán cân thanh toán cân bằng.
Sự tác động của chính sách tài khóa và chính sách tiền tệ có thể làm thay đổi các trạng
thái của cán cân thanh toán. Đường BP dốc lên thể hiện mối quan hệ đồng biến giữa lãi suất
và thu nhập Giả sử cán cân thanh toán cân bằng ở mức thu nhập Y và lãi suất r. Nếu Y tăng
thì lượng nhập khẩu mY tăng làm cho tài khoản vãng lai NX giảm và do đó BP<0 (cán cân
thanh toán thâm hụt). Vì vậy, để cán cân thanh toán trở lại cân bằng thì phải gia tăng tài
khoản vốn, điều đó đồng nghĩa với việc gia tăng mức lãi suất trong nước r. Nói tóm lại, khi
thu nhập tăng làm cán cân thanh toán thâm hụt thì lãi suất phải tăng để cán cân thanh toán
trở lại cân bằng và ngược lại.
1.1 Chính sách tài khoá và chính sách tiền tệ dưới chế độ tỷ giá cố

định
Hình 1. Mô hình IS-LM-BP trong chế độ tỷ giá cố định
Giả sử ban đầu, nền kinh tế đang cân bằng bên trong và bên ngoài tại điểm E (Y
*
, r
*
)
trên đồ thị.
- Nếu chính phủ áp dụng chính sách tài khóa mở rộng, đường IS dịch chuyển đến IS’,
cắt LM tại G, nền kinh tế đạt cân bằng bên trong: sản lượng tăng đồng thời lãi suất trong
nước cũng tăng. Kết quả, dòng vốn có xu hướng chảy vào trong nước nên cán cân thanh
toán sẽ thặng dư và tỷ giá có xu hướng giảm. Để duy trì tỷ giá cố định, NHTW phải đưa
thêm lượng nội tệ vào nền kinh tế để mua ngoại tệ. do đó đường LM dịch chuyển sang phải
thành LM’, tạo điểm cân bằng vĩ mô mới tại H. Đây là điểm cân bằng dài hạn bền vững.
- Nếu chính phủ áp dụng chính sách tiền tệ mở rộng thì đường LM dịch chuyển sang
phải thành LM’. Nền kinh tế cân bằng trong tại điểm F, sản lượng tăng lên, lãi suất giảm.
Do đó, dòng vốn có xu hướng chảy ra nước ngoài khiến cán cân thanh toán thâm hụt và tỷ
giá có xu hướng tăng lên. Để duy trì tỷ giá ban đầu, NHTW phải bán ngoại tệ ra để đổi lấy
nội tệ, do đó lượng dự trữ ngoại tệ giảm và lượng cung tiền trong nước cũng giảm. Kết quả,
đường LM dịch chuyển sang trái trở lại vị trí ban đầu và điểm cân bằng sẽ quay trở lại điểm
E.
Như vậy, dưới chế độ tỷ giá cố định và chu chuyển vốn hoàn hảo, chính sách tài
khóa có hiệu quả cao trong khi chính sách tiền tệ không có hiệu quả.
1.2 Chính sách tài khóa và chính sách tiền tệ
dưới chế độ tỷ giá thả nổi
Hình 2. Mô hình IS-LM-BP dưới chế độ tỷ giá thả nổi
Giả sử ban đầu, nền kinh tế đang cân bằng bên trong và bên ngoài tại điểm E (Y
*
, r
*

)
trên đồ thị.
- Nếu chính phủ thực hiện một chính sách tiền tệ mở rộng sẽ làm đường LM dịch
chuyển sang phải thành đường LM’. Nền kinh tế cân bằng bên trong tại điểm F, sản lượng
tăng lên, lãi suất trong nước giảm xuống, do đó vốn có xu hướng chảy ra nước ngoài khiến
cán cân thanh toán bị thâm hụt và tỷ giá có xu hướng tăng lên. Khi tỷ giá tăng lên nghĩa là
đồng nội tệ giảm giá, nhờ đó làm tăng sức cạnh tranh quốc tế dẫn đến xuất khẩu tăng và
nhập khẩu giảm nên NX tăng lên. Kết quả lượng ngoại tệ đi vào tăng lên, làm cho đường IS
và BP dịch chuyển sang phải là IS’ và BP’ hình thành nên điểm cân bằng mới tại J ở mức
sản lượng cao hơn sản lượng cân bằng ban đầu. Như vậy, chính sách tiền tệ có tác dụng
mạnh để gia tăng sản lượng.
- Nếu chính phủ thực hiện chính sách tài khóa mở rộng làm đường IS dịch chuyển sang
phải thành IS’’. Nền kinh tế đạt cân bằng bên trong tại điểm G với sản lượng tăng, đồng thời
lãi suất trong nước cũng tăng. Kết quả dòng vốn chảy vào có xu hướng tăng lên nên cán cân
thanh toán thặng dư và do đó tỷ giá có xu hướng giảm xuống. Khi tỷ giá giảm nghĩa là đồng
nội tệ tăng giá làm giảm sức cạnh tranh quốc tế, do đó xuất khẩu ròng NX giảm và lượng
ngoại tệ đi vào giảm nên đường BP sẽ dịch chuyển sang trái thành BP’’ và đường IS’’ sẽ
dịch chuyển ngược lại thành IS’ hình thành nên điểm cân bằng mới K với sản lượng và lãi
suất đều giảm so với mục tiêu. Như vậy, chính sách tài khóa có tác dụng yếu hơn trong việc
gia tăng sản lượng.
Như vậy, trong chế dộ tỷ giá linh hoạt và dòng chu chuyển vốn hoàn toàn, chính sách
tiền tệ có tác dụng mạnh hơn trong khi chính sách tài khóa có tác dụng yếu hơn.
Có thể tóm tắt các tác động thành bảng sau:
Các chính sách
Tỷ giá thả nổi Tỷ giá cố định
Y e NX Y e NX
Tài khóa mở rộng 0 + - + 0 0
Tiền tệ mở rộng - - + 0 0 0
Hạn chế Nhập khẩu 0 + 0 + 0 +
Trong đó: 0: không thay đổi, -: giảm, +: tăng

Kết luận: Mô hình Mundell-Fleming hàm ý rằng: hiệu quả của chính sách tiền tệ và
chính sách tài khóa phụ thuộc vào chế độ tỷ giá hối đoái và mức độ kiểm soát vốn của mỗi
quốc gia.
II. LÝ THUYẾT BỘ BA BẤT KHẢ THI MUNDELL-FLEMING
Bằng cách giả định chu chuyển vốn hoàn hảo, Mundell-Fleming (1963) đã chỉ ra rằng
chính sách tiền tệ không thể phát huy hiệu quả dưới chế độ tỷ giá cố định trong khi chính
sách tài khóa không có tác dụng dưới cơ chế tỷ giá thả nổi. Ngược lại, chính sách tài khóa
phát huy hiệu quả cao trong cơ chế tỷ giá cố định và chính sách tiền tệ có tác dụng mạnh
dưới chế độ tỷ giá thả nổi. Điều này ccó nghĩa, néu chu chuyển vốn là hoàn hảo thì chính
sách tiến tệ hoàn toàn không có hiệu quả nếu chính phủ theo đuổi mục tiêu ổn định tỷ giá
nhưng sẽ có hiệu quả cao nếu chính phủ tảh nổi tỷ giá. Dựa vào lý thuyết này, Krugman
(1979) và Frankel (1999) đã phát triển thành lý thuyết bộ ba bất khả thi.
“The point is that you can't have it all: A country must pick two out of three. It can fix its
exchange rate without emasculating its central bank, but only by maintaining controls on
capital flows (like China today); it can leave capital movement free but retain monetary
autonomy, but only by letting the exchange rate fluctuate (like Britain – or Canada); or it
can choose to leave capital free and stabilize the currency, but only by abandoning any
ability to adjust interest rates to fight inflation or recession (like Argentina today, or for that
matter most of Europe )” - trích lời đề tặng Robert Mundell - Paul Krugman, 1999.
Bộ ba bất khả thi có thể được phát biểu: “ Một quốc gia không thể đồng thời đạt được
tỷ giá cố định, hội nhập tài chính và độc lập tiền tệ”. Theo đó, có thể hiểu là một quốc gia
chỉ có thể lựa chọn cùng một lúc đồng thời hai trong ba mục tiêu là độc lập tiền tệ, ổn định
tỷ giá và hội nhập tài chính. Trong đó:
- Độc lập tiền tệ là sử dụng chính sách tiền tệ để ổn định nền kinh tế, thực hiện mục
tiêu tăng trưởng kinh tế và kiềm chế lạm phát. NHTW có thể tăng cung tiền và giảm lãi suất
khi nền kinh tế suy thoái và giảm cung tiền, tăng lãi suất khi nền kinh tế phát triển quá
nóng. Độc lập tiền tệ nhiều hơn vì vậy dễ dẫn đến bất ổn định trong tăng trưởng và tiềm ẩn
nguy cơ lạm phát cao. Đó là chưa kể độc lập tiền tệ quá mức có khả năng làm cho chính
phủ tiền tệ hóa chi tiêu chính phủ bằng cách phát hành tiền trang trải cho thâm hụt ngân
sách. Hậu quả là nền kinh tế rơi vào mất ổn định với tình trạng lạm phát hai con số thậm chí

siêu lạm phát.
- Ổn định tỷ giá giữ tỷ gía được duy trì giúp tạo ra cái neo danh nghĩa để chính phủ tiến
hành các biện pháp ổn định giá cả. Cái neo này làm cho nhận thức của nhà đầu tư đối với
rủi ro giảm đi, làm tăng thêm niềm tin của công chúng vào đồng nội tệ. Tất cả giúp làm môi
trường đầu tư tốt hơn. Tuy nhiên tỷ giá cố định hay ổn định quá mức có mặt trái của nó. Tỷ
giá quá ổn định làm cho chính phủ mất đi một công cụ để hấp thụ các cú sốc bên trong và
bên ngoài truyền dẫn vào nền kinh tế.
- Hội nhập tài chính nghĩa là dòng vốn được tự do ra vào nền kinh tế. Việc này cho
phép công dân nước đó đa dạng hóa tài sản bằng cách đầu tư ra nước ngoài. Nó cũng
khuyến khích các nhà đầu tư nước ngoài đem theo các nguồn lực, kinh nghiệm, chuyên môn
để đầu tư vào nước đó. Lợi ích của hội nhập tài chính đến từ hai mặt: hữu hình và vô hình.
Về mặt hữu hình,lợi ích của hội nhập tài chính giúp quốc gia tăng trưởng nhanh hơn và
phân bổ nguồn lực tốt hơn. Chúng cũng giúp nhà đầu tư đa dạng hóa đầu tư, nhờ vậy mà họ
mới mạnh dạn bỏ vốn vào nền kinh tế. Thị trường tài chính nội địa nhờ đó cũng phát triển
theo. Hội nhập tài chính còn giúp giải quyết được phần nào vấn đề mất cân xứng thông tin
do từ khu vực doanh nghiệp đến chính phủ phải minh bạch thông tin nếu muốn thu hút
nhiều hơn. Lợi ích lớn nhất - lợi ích vô hình - mang lại từ hội nhập tài chính là tạo ra động
lực giúp cho chính phủ tiến hành nhiều cải cách và quản trị tốt hơn để theo kịp những thay
đổi từ hội nhập. Mặc dù vậy hội nhập tài chính cũng được cho là nguyên nhân dẫn đến bất
ổn kinh tế những năm gần đây.
Tuy nhiên, không thể cùng lúc đạt được cả ba mục tiêu trên. Một số quốc gia chỉ có thể
lựa chọn một lúc đồng thời hai trong ba mục tiêu. Bất kỳ cặp mục tiêu nào cũng có thể đạt
được bằng một chế độ tỷ giá tương ứng nhưng phải từ bỏ mục tiêu chính sách còn lại.
Hình 3 minh họa bộ ba bất khả thi, mỗi cạnh tượng trưng cho một mục tiêu kỳ vọng.
Tuy nhiên không thể đồng thời thực hiện cả ba cạnh của tam giác. Đối nghịch với mỗi cạnh
(mỗi mục tiêu) là các chính sách tương ứng tại các đỉnh.
- Thị trường vốn đóng ( Closed Financial Markets): kết hợp ổn định tỷ giá và độc lập
tiền tệ. Lựa chọn này có nghĩa chính phủ phải thiết lập kiểm soát vốn, từ bỏ hội nhập tài
chính.
- Tỷ giá cố định (Fixed Exchange Rate): kết hợp ổn định tỷ giá và hội nhập tài chính

nhưng phải từ bỏ độc lập tiền tệ. Trong trường hợp này, chính phủ mất đi một công cụ để
điều chỉnh lãi suất trong nước độc lập với lãi suất nước ngoài. Như vậy thì tính độc lập của
chính sách tiền tệ hay nói cách khác điều hành chính sách tiền tệ không thể đảm bảo vì cung
tiền và lãi suất không phải dựa vào diễn biến giá cả trong nền kinh tế mà do tỷ giá hay dòng
tiền quyết định.
- Tỷ giá thả nổi ( Floating Exchange Rate): kết hợp độc lập tiền tệ và hội nhập tài chính
nhưng phải từ bỏ mục tiêu ổn định tỷ giá. Chính phủ sẽ được tự do ấn định lãi suất nhưng
đổi lại tỷ giá phải vận hành theo nguyên tắc của thị trường. Ngược lại với cách kết hợp ở
trên, nếu NHTW muốn có một chính sách tiền tệ độc lập vì mục tiêu lạm phát và tăng
trưởng kinh tế thì buộc phải thả nổi tỷ giá khi tài khoản vốn đã được tự do.
Hình 3. Bộ ba bất khả thi
Bảng 1.1- Nguyên lý của bộ ba bất khả
thi
Hội nhập
tài chính
Chính sách
tiền tệ độc lập
Ổn định tỷ
giá
ví dụ
Thị trường
vốn đóng
Không Có Có
Hệ thống
Bretton Woods
Tỷ giá cố
định
Có Không Có
Liên minh châu Âu
EU

Tỷ giá thả
nổi
Có Có Không
Các nước đang phát
triển
Một thông điệp chính của lý thuyết bộ ba bất khả thi là sự thiếu hụt các công cụ
trong quản lý kinh tế vĩ mô. Sự thiếu hụt này do chính phủ buộc phải đối mặt với một sự
đánh đổi. Ví dụ chính phủ muốn hội nhập tài chính sâu hơn, buộc phải giảm tỷ trọng trung
bình của 2 mục tiêu còn lại (ổn định tỷ giá ít hơn, hoặc tiền tệ độc lập ít hơn hoặc cả hai).
Cách tiếp cận bộ ba bất khả thi như trên gọi là cách tiếp cận trung gian chứ không phải
tiếp cận theo ba đỉnh của tam giác. Có mô hình nào khái quát hóa điều này hay không?
2.1 Giới thiệu những phiên bản mở rộng của bộ ba bất khả thi
2.1.1 Thuyết tam giác mở rộng của Yigang và
Tangxian
Yigang và Tangxian (2001) tiếp tục
p hát triển lý thuyết bộ ba bất khả thi của
Mundell và đưa
lên
thành thuyết tam
gi ác mở rộng. Nền tảng của thuyết này
là những quan niệm mới về sự độc lập
c ủa
chính
sách tiền tệ và ổn định tỷ giá.
T heo đó, bộ ba bất khả thi của Mundell
k ết luận rằng một quốc gia không
thể
c ó một chính sách tỷ giá ổn định một
nửa (half-stability) và chính sách tiền
tệ độc lập một nửa

(half-
independence). Nói rõ hơn, tam giác bất khả thi của Mundell
chỉ mới tập trung đến các cơ chế tỷ giá
nằm

ở
các đỉnh (hay góc) tam giác mà chưa đề
cập đến một cơ chế tỷ giá trung gian nằm đâu đó trong tam
giác
bất khả thi. Yigang
và
Tangxian đã mở rộng mô hình này và kết luận rằng: một quốc gia có thể có những phối
hợp mục tiêu
khác
nhau và không phải chấp nhận sự đánh đổi hoàn toàn như tam
giác của
Mundell.
Hình 4. Thuyết tam giác mở rộng của Yigang và
Tangxian
Tương tự như tam giác của Mundell-Fleming, tam giác mở rộng của Yigang và
Tangxian cũng là một tam giác đều với ba cạnh tương ứng với ba mục tiêu chính sách: độc
lập tiền tệ, ổn định tỷ giá và hội nhập tài chính.
Bên cạnh các kết hợp tại đỉnh của tam giác, các quốc gia vẫn có thể lựa chọn cho
mình một kết hợp nào đó bên trong tam giác miễn là nó phù hợp với những mục tiêu
chính sách mà quốc gia đó đang theo đuổi. Mỗi điểm bên trong tam giác thể hiện một sự
kết hợp trung gian giữa ba mục tiêu chính sách, nghĩa là kiểm soát vốn ở mức độ vừa
phải, chính sách tiền tệ độc lập có giới hạn và tỷ giá hối đoái biến động trong một biên độ
cho phép. Tùy vào tình hình vĩ mô và mục tiêu hướng đến cụ thể ở mỗi quốc gia trong
mỗi thời kỳ nhất định mà các nhà hoạch định chính sách sẽ quyết định một mức độ thích
hợp cho mỗi mục tiêu chính sách. Do đó, mỗi quốc gia sẽ có một lựa chọn cho riêng mình

mà không nhất thiết phải đánh đổi hoàn toàn theo như tam giác bất khả thi của Mundell –
Fleming.
2.1.2 Thuyết tứ diện
Thuyết tam giác mở rộng của Yigang và Tangxian (2001) thực sự đã chuẩn hoá tam
giác bất
khả

thi
của Mundell. Tuy nhiên, giống như mô hình của Mundell, lý thuyết này
chưa xem xét đến sự khác
nhau
về khả năng vay mượn nước ngoài bằng nội tệ trong các
nền kinh tế khác nhau sẽ tác động trực tiếp
đến

biến
động tỷ giá. Hausmann (2000) phát
hiên ra một mối quan hệ vững chắc giữa mẫu hình thả nổi tỷ
giá
của một quốc gia với
khả năng vay mượn quốc tế bằng nội tệ của quốc gia đó. Cụ thể, quốc gia nào
có

khả
năng vay mượn nước ngoài bằng nội tệ (the ability to borrow abroad) nhiều hơn có
khuynh hướng nắm giữ mức dự trữ ngoại hối
nhỏ
hơn, và cho phép tỷ giá biến động
cao hơn so với biến động trong dự trữ ngoại hối hoặc lãi suất.
Hausmann

cũng phát
hiện một bằng chứng yếu hơn và ít bền vững hơn về tầm quan trọng của tác động tỷ
giá
đến
giá cả (exchange rate pass-through) như là một yếu tố xác định sự khác nhau
trong quản lý tỷ giá
của
các quốc
gia. Guobing Shen (2004) đã đưa biến số khả năng vay
mượn nước ngoài bằng đồng nội tệ vào các yếu tố khác để xác định việc lựa chọn cơ chế
tỷ giá,
và đã mở rộng tam giác bất khả thi của Mundell
thành
thuyết tứ
diện.
Hình 5. Thuyết tứ
diện
Thuyết tứ diện giả định rằng không có mối quan hệ nội sinh giữa biến khả năng vay
mượn nước ngoài bằng nội tệ và ba biến còn lại trong tam giác bất khả thi. Trong Hình 5
chúng ta có một tứ diện đều. Đặt mặt dưới C tượng trưng cho khả năng vay mượn nước
ngoài bằng đồng nội tệ; mặt M bên trái tượng trưng cho chính sách tiền tệ độc lập hoàn
toàn; mặt đối diện K tượng trưng cho dòng vốn lưu động hoàn toàn; mặt phải E tượng trưng
cho sự ổn định tỷ giá. Đỉnh A1 là thị trường vốn đóng, A2 là tỷ giá thả nổi, A3 là tỷ giá cố
định và A4 thể hiện khả năng cao nhất vay mượn nước ngoài bằng đồng nội tệ.
Tương tự như các lý luận ở trên, bên cạnh các giải pháp góc, các quốc gia có thể lựa
chọn cho mình các kết hợp trung gian nằm bên trong tứ diện tùy vào khả năng vay nợ nước
ngoài bằng đồng nội tệ của quốc gia hay mục tiêu mà quốc gia đó đang theo đuổi. Theo đó,
khi một quốc gia có khả năng vay mượn bằng nội tệ cao nhất thì nó đang theo đuổi đồng
thời ba chính sách mục tiêu. Thực tế, cơ chế tỷ giá dưới chế độ bản vị vàng thuộc về sự kết
hợp này. Tỷ giá dưới chế độ Bretton Wood cũng gần tương tự cách kết hợp trên. Ngược lại,

một sự kết hợp thường thấy ở các quốc gia đang phát triển với thị trường tài chính còn yếu
là không có khả năng vay nợ bằng đồng nội tệ kết hợp với chính sách tiền tệ độc lập, tỷ giá
cố định và kiểm soát vốn hoàn toàn.
Khi cho khả năng vay nợ bằng đồng nội tệ của một quốc gia bằng 0 thì mặt C của tứ
diện sẽ không tồn tại. Lúc này tứ diện sẽ trở thành tam giác đều. Như vậy, tam giác bất khả
thi của Mundell-Fleming chỉ là một trường hợp đặt biệt của thuyết tứ diện khi một quốc gia
không có khả năng vay nợ nước ngoài bằng nội tệ.
Hình 6. Tam giác bất khả thi –trường hợp đặc biệt của thuyết tứ diện
Trong giới hạn nội dung, nhóm chúng em không nghiên cứu sâu hai mô hình trên mà chỉ
giới thiệu sơ lược. Các phân tích của các phần khác cũng chủ yếu dựa trên mô hình cổ điển.
3.1 Thước đo bộ ba bất khả thi
Chinn và Ito đã phát triển ba thước đo để đánh giá mức độ độc lập tiền tệ (MI), ổn
định tỷ giá ( ERS) và hội nhập tài chính ( KAOPEN).
Độc lập tiền tệ MI. Mức độ độc lập tiền tệ được đo lường bằng hàm đảo nghịch của
mức tương quan hằng năm của lãi suất hàng tháng giữa quốc gia sở tại và quốc gia cơ sở.
Chỉ số mức độ độc lập tiền tệ được xác định bằng:
MI = 1 -
Trong đó: i: quốc gia sở tại, j: quốc gia cơ sở. Với công thức như trên, giá trị tối đa,
tối thiểu tương ứng là 1 và 0. Gía trị càng tiến về 1 có nghĩa là chính sách tiền tệ càng độc
lập hơn. VÍ dụ nếu chúng ta muốn đo lường mức độ độc lập tiền tệ của Việt Nam, quốc gia
sở tại là Việt Nam và quốc gia cơ sở là Mỹ ( nếu chúng ta muốn xem xét thay đổi lãi suất
VNĐ với lãi suất USD).
Ổn định tỷ giá (ERS). Độ ổn định tỷ giá chính là độ lệch chuẩn của tỷ giá, được
tính theo năm dựa trên dữ liệu tỷ giá mỗi tháng giữa quốc gia sở tại và quốc gia cơ sở. Độ
ổn định tỷ giá nằm giữa giá trị 1 và 0, càng tiến về 1 tỷ giá càng ổn định.
ERS =
Cách thức đo lường độ ổn định tỷ giá như trên có ưu điểm là giúp chúng ta xác định
được chính sách tỷ giá trên thực tế mà một quốc gia đang áp dụng chứ không phải dựa trên
những gì mà quốc gia đó tuyên bố. Nếu chỉ đơn thuần áp dụng công thức này thì chỉ số đo
lường độ ổn định tỷ giá có xu hướng rất nhỏ. Điều đó có nghĩa là nó sẽ phóng đại mức độ

linh hoạt tỷ giá, đặc biệt là khi tỷ giá dao động trong một biên độ hẹp nhưng lại không được
định giá lại thường xuyên.
Hội nhập tài chính (KAOPEN).Trong các chỉ số đo lường bộ ba bất khả thi, khó
nhất là đo lường mức độ hội nhập tài chính.Muốn đánh giá mức độ hội nhập tài chính,
chúng ta phải đo lường mức độ mà một quốc gia tiến hành kiểm soát vốn. Tuy nhiên việc đo
lường mức độ kiểm soát vốn rất phức tạp vì rất khó để phản ánh hết những phức tạp trong
thực tế. Chẳng hạn có quốc gia tuy tuyên bố mở cửa thị trường vốn bằng những chính sách
khá thông thoáng nhưng trong thực tế lại kiểm soát vốn bằng những biện pháp hành chính
của các cơ quan chức năng. Chinn và Ito (2006 , 2008) đưa ra đề xuất sử dụng độ mở tài
khoản vốn KAOPEN để đo lường mức độ hội nhập tài chính.
KAOPEN dựa trên thông tin trong báo cáo hằng năm về cơ chế tỷ giá và những hạn
chế ngoại hối do IMF phát hành (Annual Report on Exchange Arrangements and Exchange
Restrictions). Nhìn vào KAOPEN ta sẽ thấy một quốc gia trên thực tế có tiến hành chính
sách đa tỷ giá hay không. Đây là dạng cơ chế mà một loại tỷ giá áp dụng cho giao dịch trên
tài khoản vãng lai và một loại tỷ giá áp dụng cho tài khoản vốn. Cơ chế đa tỷ giá chính là
một dấu hiệu nhận biết một quốc gia tiến hành kiểm soát vốn. Vào thời điểm tình trạng lạm
phát tăng tốc ở Việt Nam năm 2008, đã có đề xuất từ một số nhà làm chính sách cho rằng
nên áp dụng cơ chế đa tỷ giá, trong đó tỷ giá áp dụng cho các doanh nghiệp xuất khẩu phải
khác với các doanh nghiệp nhập khẩu ( chính phủ Việt Nam sau đó đã không đồng ý với
biện pháp này). KAOPEN vì vậy cho thấy những hạn chế trong các giao dịch trên tài khoản
vãng lai. Tài khoản vốn và kết hối ngoại tệ.
Mặc dù vậy, KAOPEN có nhược điểm là không phản ánh đúng mức những gì diễn
ra trong thực tế, nhất là việc khu vực tư nhân tìm mọi cách tránh né các biện pháp kiểm soát
vốn của chính phủ. Ví dụ chúng ta thấy ở Việt Nam chẳng hạn, các sai số thống kê hằng
năm trong cán cân thanh toán quốc tế nhiều khi lên đến hàng tỷ USD. Các sai số này được
quy cho khu vựa doanh nghiệp tìm cách chuyển tiền xuyên biên giới vì nhiều mục đích
khác nhau.Tuy có một số nhược điểm nhưng chỉ số KAOPEN được nhiều nhà kinh tế đánh
giá đã phản ánh được các mục tiêu chính sách quan trọng mà một quốc gia theo đuổi trong
tiến trình hội nhập tài chính.
Chỉ số Chinn-Ito (KAOPEN) biến thiên giữa 0 và 1.Giá trị càng cao của chỉ số này

cho thấy quốc gia mở cửa hơn với những giao dịch vốn xuyên quốc gia.
Lưu ý là chỉ số KAOPEN chỉ cho ta thấy độ mở tài khoản vốn theo pháp lý dựa trên
các báo cáo của chính phủ cho IMF, WB các chỉ số kinh tế vĩ mô liên quan đến kiểm soát
vốn và ngoại hối.
Lane và Milesi-Ferretti (2006) có đề xuất sử dụng chỉ số độ mở tài khoản vốn trên
thực tế. Chỉ số của Lane và Milesi-Ferretti đo lường khối lượng nợ và tài sản nước ngoài
trong cán cân thanh toán. Khi đo lường tổng lượng nợ và tài sản nước ngoài trong cán cân
thanh toán, ta sẽ thấy được mức độ kiểm soát vốn trên thực tế mà quốc gia đó đang theo
đuổi. Ngoài ra còn một phương pháp thứ hai để đo lường độ mở của tài khoản vốn trên thực
tế, đó là tính toán tỷ số dòng tài chính xuyên biên giới trong cán cân thanh toán quốc tế so
với GDP.
Thường khi phân tích các chỉ số của bộ ba bất khả thi các nhà kinh tế có xu hướng sử
dụng đồng thời cả hai chỉ số độ mở tài khoản vốn theo pháp lý và trên thực tế cùng một lúc.
4.1 Chứng minh bộ ba bất khả thi
4.1.1 Ổn định tỷ giá và độc lập tiền tệ
Xuất phát từ A thực hiện chính sách tiền tệ mở rộng làm dịch chuyển LM đến LM1 .
LM1 cắt IS tại B thì có R thấp hơn, có Y1 >Yo làm cho NX giảm làm mất cân bằng tỷ giá .
Nếu nhà nước cho hội nhập tài chính làm cho áp lực càng lớn đối với cố định tỷ giá. Vậy
hội nhập tài chính sẽ không tồn tại.
4.1.2 Độc lập tiền tệ và hội nhập tài chính
Xét tại điểm A nếu nhà nước thực hiện chính sách tiền tệ mở rộng thì đường LM dịch
chuyển xuống thành LM1. Đường LM1 cắt IS tại B có r thấp làm dòng vốn dịch chuyển ra
nước ngoài và tại đó có mức sản lượng Y1 lớn hơn mức sản lượng Yo làm cho xuất khẩu
ròng giảm dẫn đến cung ngoại tệ giảm cầu ngoại tệ tăng. Vậy không thể ổn định tỷ giá .
A
BP
Y
r
Y0
Y1

B
LM
LM1
BP
IS
r
r1
Hình 7. Chứng minh bộ ba bất khả thi
4.1.3 Ổn định tỷ giá và hội nhâp tài chính
Xét tại điểm A thực hiện chính sách mở rộng tiền tệ đường LM dịch chuyển LM1 , LM1
cắt IS tại B lúc này tại B có r thấp , xuất khẩu ròng giảm(NX) làm tỷ giá biến đổi . Nhà
nước phải bù đắp khoản khoản ngoại tệ này bằng cách bơm ngoại tệ vào thị trường làm
LM1 dịch chuyển LM chính sách tiền tệ vô tác dụng.
III. DỰ TRỮ NGOẠI HỐI VÀ BỘ BA BẤT KHẢ THI
Phiên bản nguyên thủy này của bộ ba bất khả thi không đề cập đến vai trò dự trữ ngoại
hối. Nhưng một số nghiên cứu gần đây lại cho thấy phiên bản mới của bộ ba bất khả thi có
tương quan với dự trữ ngoại hối, nhất là tại các nền kinh tế mới nổi. Dự trữ ngoại hối vừa là
hậu quả của việc điều chỉnh bộ ba bất khả thi cho phù hợp với cấu trúc mới của hệ thống tài
chính quốc tế vừa là mục tiêu của các nền kinh tế mới nổi. Vì thế mới gọi đây là phiên bản
mới của bộ ba bất khả thi.
Aizenman, Chinn và Ito (2008) đã xem xét việc lựa chọn mẫu hình bộ ba bất khả thi
trong mối tương quan với dự trữ ngoại hối. Trong giai đoạn 1990 – 2006, dự trữ ngoại hối
toàn cầu gia tăng ấn tượng từ 1 nghìn tỷ đôla đến hơn 5 nghìn tỷ đôla. Trong khi tỷ lệ dự trữ
ngoại hối (tính trên GDP) tại các nước công nghiệp chỉ ổn định xấp xỉ 4% thì tại các nước
đang phát triển tăng từ khoảng 5-27%. Đến trước năm 2007, các nước đang phát triển nắm
giữ đến ba phần tư dự trữ ngoại hối toàn cầu; phần lớn tập trung ở châu Á, nơi dự trữ ngoại
hối gia tăng từ khoảng 5% năm 1980 lên 37% năm 2006. Trung Quốc là quốc gia có dự trữ
ngoại hối gia tăng ấn tượng nhất, từ khoảng 1% vào năm 1980 lên hơn 50% vào đầu năm
2010.
Hình 8. Hoarding International Reserves /GDP patterns, 1980-2006

Nguồn: Aizeman, J., M. Chinn, and H. Ito (2008). The Impossible Trinity
Hypothesis in an Era of Global Imbalances: Measurement and Testing


Hình 9. International reserves and financial integration patterns
International reserves/GDP ratios and Capital account liberalization indices, for industrial
and developing countries
Nguồn: International Reserves: Precautionary Versus Mercantilist Views, Theory and
Evidence - Joshua Aizenman and Jaewoo Lee
Giải thích quan hệ của sự gia tăng nắm giữ ngoại hối chưa từng thấy trước đây với hệ
quả của hội nhập tài chính toàn cầu, Hình 6 là biểu đồ thể hiện dự trữ ngoại hối / GDP và
chỉ số tự do hóa tài khoản vốn giữa các nước công nghiệp và các nước đang phát triển.
Trong khi dự trữ ngoại hối/GDP dường như không biến động lớn trong những năm 1980,
sự gia tăng rõ rệt của việc nắm giữ ngoại hối tại các quốc gia đang phát triển xảy ra đầu
những năm 1990, trùng khớp với sự đẩy mạnh tự do hóa tài chính ở các quốc gia này. Dự
trữ ngoại hối tăng tốc thần kỳ ở các nước đang phát triển là kết quả sau cuộc khủng hoảng
Đông Á. Đây là bằng chứng phù hợp cho sự phỏng đoán rằng sự hội nhập tài chính của các
quốc gia đang phát triển đưa đến sự thay đổi mạnh mẽ nhu cầu của dự trữ ngoại hối. Trước
khi hội nhập tài chính, nhu cầu về dự trữ ngoại hối cung cấp một sự đảm bảo chắc chắn cho
bản thân nước đó chống lại các dòng quan hệ thương mại dễ biến động. Dự trữ ngoại hối
gia tăng một phần do chính phủ các nền kinh tế mới nổi phải đối phó với xu hướng dòng
vốn mang tính đầu cơ. Tích lũy dự trữ ngoại hối, vì vậy, là phương thức chính mà chính phủ
hướng đến như tấm đệm can thiệp phòng ngừa rủi ro dòng vốn đảo chiều.
So với trước đây, dự trữ ngoại hối tăng lên chủ yếu nhờ vào yếu tố thương mại, tức
thặng dư trong xuất khẩu, thì giờ đây yếu tố tài chính ngày càng đóng vai trò lớn hơn. Điều
này cho thấy chính phủ các nền kinh tế mới nổi có triết lý khá rõ ràng trong việc lựa chọn
các mục tiêu chính sách của bộ ba bất khả thi: từng bước mở cửa tài chính nhưng không
quên kiểm soát vốn, linh hoạt thay vì cố định tỷ giá và sử dụng công cụ chính sách tiền tệ
bơm thắt nhịp nhàng làm đầy kho dự trữ ngoại hối của mình.
Năm 2008, Aizenman, Chinn và Ito đã triển khai một dạng đồ thị hình kim cương để đo

lường xu hướng thay đổi trong cấu trúc của bộ ba bất khả thi và mức độ dự trữ ngoại hối.
Hình 10. Mô hình kim cương nhóm các quốc gia mới nổi châu Á
Aizenman, Chinn và Ito đã xây dựng cho mỗi quốc gia một vector bộ ba bất khả thi
và những cấu hình của dự trữ ngoại hối để đo lường độc lập tiền tệ, ổn định tỷ giá, dự trữ
ngoại hối và hội nhập tài chính của mỗi quốc gia. Những thước đo này dao động từ 0 đến 1.
Cấu hình của mỗi quốc gia được tổng hợp bằng đồ thị hình kim cương tổng quát với bốn
đỉnh đo lường độc lập tiền tệ, ổn định tỷ giá, dự trữ ngoại hối trên GDP và hội nhập tài
chính.
Mô hình kim cương là phiên bản mới nhất của lý thuyết bộ ba bất khả thi. Tuy nhiên
tính bền vững của mô hình này liệu có như nhau trong mọi trường hợp? Điều này vẫn chưa
được kiểm định. Có lẽ chúng ta hãy chờ kết quả của những nhà kinh tế học tiếp theo.
Lý thuyết bộ ba bất khả thi ngày càng hoàn thiện dần từ mô hình Mundell-Fleming
đến tam giác bất khả thi Mundell-Fleming, phát triển thành tam giác mở rộng Yigang và
Tangxian (2001) và cuối cùng là thuyết tứ diện Hausmann (2000). Trên cơ sở đó chúng ta
sẽ đi sâu vào phân tích thực tiễn bộ ba bất khả thi tại ở các nước trên thế giới và đặc biệt là
Việt Nam.
Phần II: Những thay đổi trong cấu trúc tài chính quốc tế và
những lựa chọn chính sách bộ ba bất khả thi:
I. Thay đổi trong cấu trúc tài chính quốc tế dưới góc nhìn của bộ ba bất khả thi:
Dưới đây chúng em sẽ nghiên cứu sự phát triển các chỉ số của bộ ba bất khả thi theo
thời gian (1970 - 2010). Mỗi đồ thị biểu diễn giá trị trung bình tổng thể của mỗi chỉ số bộ ba
bất khả thi và giá trị trung bình cộng trừ với độ lệch chuẩn của nó. Đồng thời qua các mô
hình, chúng ta có thể thấy rõ sự khác biệt nổi bật trong cấu trúc tài chính quốc tế giữa các
nước công nghiệp hóa và các nước đang phát triển, cũng như giữa các nền kinh tế mới nổi
và các nền kinh tế không phải là thị trường mới nổi.
So sánh giữa nhóm IDC và LDC:
Hình 11. So sánh sự phát triển của các chỉ số bộ ba bất khả thi (MI, ERS,
KAOPEN) theo thời gian giữa các nước công nghiệp hóa và các nước đang phát triển.
Nguồn: Aizenman, Chinn, Ito (2008), Figure 5a.
Đồ thị đầu tiên (từ trái qua phải) trong hình cho thấy, từ năm 1970-1980, mức độ độc

lập tiền tệ ở hai nhóm quốc gia khá gần nhau. Tuy nhiên đến đầu những năm 90, chỉ số MI
ở nhóm quốc gia IDC đã giảm đi đáng kể. Điều này phản ánh nỗ lực của các nước thành
viên khu vực tiền tệ chung Euro. Sau sự sụp đổ hệ thống Bretton Woods (1973), đồng tiền
của các nước công nghiệp hóa trong hệ thống đều tự do thả nổi, đường biểu diễn ERS của
nhóm nước này giảm liên tục. Đến đầu những năm 80, tỷ giá trở nên ổn định hơn; cụ thể chỉ
số ERS không ngừng gia tăng mặc dù có một vài sự biến động do khủng hoảng EMS (1992-
1993). Ngược lại, các nước LDC vẫn kiên trì theo đuổi cơ chế tỷ giá cố định. Nhìn vào đồ
thị thứ 3, rõ ràng chúng ta không mấy ngạc nhiên khi chỉ số hội nhập tài chính của nhóm
nước IDC liên tục gia tăng đặc biệt giữa thập niên 90 có một sự tăng tốc đột biến về độ mở
cửa tài chính. Trong khi đó, các nước LDC tuy cũng bắt đầu theo đuổi mục tiêu này nhưng
nhìn chung còn khá khác biệt so với so với nhóm nước công nghiệp hóa.
So sánh giữa nhóm EMG và Non-EMG: