tiểu luận lý thuyết tài chính hành vi

MỤC LỤC
PHẦN 1: GIỚI THIỆU VỀ LÝ THUYẾT TÀI CHÍNH HÀNH VI .................. 3
1.1 NHỮNG THÁCH THỨC ĐỐI VỚI THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ ................. 3
1.1.1 Lý thuyết thị trường hiệu quả (EMH) ...................................................... 3
1.1.2 Ba trụ cột của thị trường hiệu quả và những hạn chế của nó làm nảy sinh
Lý thuyết tài chính hành vi ............................................................................... 3
1.2 LÝ THUYẾT TÀI CHÍNH HÀNH VI ........................................................... 5
1.2.1 Khái niệm Lý thuyết tài chính hành vi: ................................................... 5
1.2.2 Ba điều kiện tồn tại của tài chính hành vi: ............................................... 5
PHẦN 2: BA LUẬN CỨ VỀ LÝ THUYẾT TÀI CHÍNH HÀNH VI ................. 7
2.1 HÀNH VI KHÔNG HỢP LÝ ......................................................................... 7
2.1.1 Lý thuyết triển vọng (Prospect Theory) .................................................. 7
2.1.2 Sự tự nghiệm (Heuristics) và xu hướng lệch lạc (Bias) ........................ 10
2.1.3 Tâm lý con người (Psychological Human) ............................................ 17
2.2 HÀNH VI KHÔNG HỢP LÝ MANG TÍNH HỆ THỐNG .......................... 22
2.3 GIỚI HẠN KHẢ NĂNG KINH DOANH CHÊNH LỆCH GIÁ TRÊN THỊ
TRƯỜNG TÀI CHÍNH ...................................................................................... 23
2.3.1 Rủi ro cơ bản (fundametal risk) ............................................................. 23
2.3.2 Rủi ro từ những người giao dịch nhiễu .................................................. 24
2.3.3 Chí phí thực hiện .................................................................................... 24
TÀI LIỆU THAM KHẢO .................................................................................... 25

1


LỜI MỞ ĐẦU
Lĩnh vực Tài chính hành vi đang phát triển nhanh chóng và sử dụng các
kiến thức từ tâm lý học để tìm hiểu cách thức ra quyết định của các nhà đầu tư cá
nhân và chuyên nghiệp … Tất cả chúng ta đều là con người, điều đó có nghĩa là
hành vi của chúng ta bị ảnh hưởng bởi tâm lý. Một vài quyết định rất đơn giản và
là những lựa chọn hằng ngày, như việc chúng ta chăm chỉ học tập như thế nào cho

kỳ thi sắp tới, hay nhãn hiệu nước giải khát nào chúng ta sẽ mua, nhưng những
quyết định khác lại có thể ảnh hưởng đáng kể đến tình hình tài chính của chúng ta,
như là chúng ta có nên mua một cổ phiếu nào đó hay khơng, hay chúng ta sẽ phân
bổ tiền vào các quỹ đầu tư khác nhau như thế nào. Mục đích của tiểu luận này là
trình bày những gì chúng ta học được về việc ra quyết định từ những nghiên cứu
trong lĩnh vực tài chính hành vi.
Với thời gian có hạn, lượng kiến thức khá rộng mà tầm hiểu biết cịn tương
đối hạn chế, trong q trình thực hiện tơi khơng thể tránh khỏi những sai sót. Tơi
rất mong nhận được sự góp ý, phản hồi từ giảng viên cũng như từ các bạn để rút
kinh nghiệm và có thể hồn thành tốt trong lần sau. Xin chân thành cảm ơn!
Trân trọng

2


PHẦN 1: GIỚI THIỆU VỀ LÝ THUYẾT TÀI CHÍNH
HÀNH VI
1.1 NHỮNG THÁCH THỨC ĐỐI VỚI THỊ TRƢỜNG HIỆU QUẢ
1.1.1 Lý thuyết thị trƣờng hiệu quả (EMH)
Khơng có lịch sử rõ ràng về “Lý thuyết thị trường hiệu quả”, nhưng người ta vẫn
coi Eugena Fam là người khởi đầu cho lý thuyết này, khi ông cho xuất bản bài viết
nổi tiếng trên tờ tạp trí The Journal of Finance với tựa đề: “Efficient Capital
Markets: A Review of Theory and Empirical Work” năm 1970. Eugena Fama đưa
ra một mô tả cận thận về thị trường hiệu quả đã tạo nên ảnh hưởng lâu dài đến các
học giả trong giới tài chính. Theo Fama:
Vai trò của thị trường vốn là phân bổ quyền sở hữu vốn của nền kinh tế.
Nói chung, trong một thị trường vốn lý tưởng, giá cả là chỉ báo chính xác để
phân bổ nguồn lực … Một thị trường mà giá cả luôn luôn “phản ánh đầy
đủ” mọi thông tin có sẵn được gọi là “hiệu quả”.
Như vậy, định nghĩa về một thị trường hiệu quả chủ yếu dựa vào thơng tin. Giá cả

phản ứng nhanh và chính xác với thơng tin mới, do đó những thơng tin cũ khơng
có giá trị trong việc kiếm tiền. Fama định nghĩa ba dạng của thị trường hiệu quả để
làm rõ điều gì sẽ xảy ra từ những thơng tin sẵn có:
 Thị trường hiệu quả dạng yếu (weak form), giá cả phản ánh tất cả các thơng tin
có trong tỷ suất sinh lời quá khứ.
 Thị trường hiệu quả dạng vừa (semi-strong form), giá cả phản ánh tất cả các
thông tin đại chúng, tất cả các thơng tin có liên quan xuất hiện trên các tạp chí
kinh doanh.
 Thị trường hiệu quả dạng mạnh (strong form), giá cả thậm chí phản ánh cả
những thông tin không công bố công khai, chẳng hạn như thơng tin nội nội.
Kể từ thời kỳ hồng kim của lý thuyết thị trường hiệu quả vào khoảng 30 năm
trước đây, các nhà nghiên cứu thị trường hiệu quả, kể cả lý thuyết và thực nghiệm,
đã dần đánh mất vị thế của mình.
1.1.2 Ba trụ cột của thị trƣờng hiệu quả và những hạn chế của nó làm nảy
sinh Lý thuyết tài chính hành vi
TRỤ CỘT 1: CÁC NHÀ ĐẦU TƢ LUÔN DUY LÝ
Các nhà đầu tư được giả định là duy lý và do đó đánh giá chính xác giá trị cơ bản
của chứng khốn. Họ cũng nhanh chóng phản ứng lại với các thơng tin mới, định
giá cao hơn khi thông tin là tốt và định giá thấp hơn khi có thơng tin xấu. Kết quả
là giá chứng khoán được liên kết với tất cả các thơng tin có sẵn hầu như ngay lập
tức.
Tuy vậy, trên thị trường luôn tồn tại các nhà đầu tư không duy lý (irrational
investors). Để thị trường tiếp tục hiệu quả, giả thiết thứ hai được đặt ra.
3


TRỤ CỘT 2: SAI LỆCH GIỮA CÁC NHÀ ĐẦU TƢ LÀ KHƠNG TƢƠNG
QUAN VỚI NHAU
Người ta có thể giao dịch dựa trên tín hiệu nhiễu (noise) vì họ nghĩ rằng họ có
thơng tin hữu ích hoặc đơn giản vì họ thích giao dịch. Hành vi của những người

này có thể bị tác động bởi xã hội, như dựa trên tin đồn từ người hàng xóm, bạn bè
hay đồng nghiệp.
Nếu hành vi của những người giao dịch này là ngẫu nhiên và khơng có sự tương
quan (uncorrelated), sẽ khơng cần phải lo ngại về tính hiệu quả về thị trường, bởi
vì các giao dịch của họ có thể trung hịa lẫn nhau. Sẽ khơng có ảnh hưởng đáng kể
nào đối với giá. Tuy nhiên, các nhà tâm lý học bằng thực nghiệm đã chỉ ra rằng các
nhà đầu tư này có thể cùng đưa ra những phán đoán sai – nghĩa là người ta thường
đi chệch khỏi sự kỳ vọng của mình theo cùng một hướng nhau. Hay hành vi bất
thường của họ có tính tương quan nhau thì đây là vấn đế đáng để bàn! Nó có thể
đẩy giá xa hơn nữa so với giá trị cơ bản. Tuy nhiên, trong thị trường hiệu quả vẫn
tồn tại trụ cột 3 có thể “hóa giải” hoặc ngặn chặn điều này và đưa giá trở về giá
trị cơ bản, giá trị thực ban đầu. Đó là nghiệp vụ kinh doanh chênh lệch giá
(arbitrage).
TRỤ CỘT 3: KINH DOANH CHÊNH LỆCH GIÁ KHÔNG BỊ GIỚI HẠN
Nếu các nhà đầu tư bất thường có hành vi phi lý, các hoạt động này lại có tương
quan với nhau. Thì theo lý thuyết thị trường hiệu quả, các nhà đầu tư khơn ngoan
nhìn thấy được việc định giá sai này, họ sẽ dùng nghiệp vụ kinh doanh chênh lệch
giá, để điều chỉnh việc định giá sai và xóa bỏ hành động bất thường của nhà đầu
tư. Từ đó, họ vừa tìm được lợi nhận vừa đưa giá chứng khoán bị định giá sai về
trạng thái giá trị thực ban đầu.
Trước tiên, chúng ta phải hiểu kinh doanh chênh lệch giá là gì? Kinh doanh chênh
lệch giá (Sharpe and Alexander 1990) được định nghĩa là việc mua và bán đồng
thời cùng một loại chứng khoán giống nhau hay tương tự nhau tại hai thị trường
khác nhau với các mức giá khác nhau để thu được lợi nhuận. Giả sử như một loại
cổ phiếu được định giá cao so với giá trị cơ bản của nó, kết quả này là do việc các
nhà đầu tư phi lý trí hay không khôn ngoan đã cùng mua đồng thời loại cổ phiếu
này. Nhận thấy việc cổ phiếu được định giá cao, các nhà đầu tư thông minh (smart
investors) hoặc các giới kinh doanh chênh lệch giá (arbitrageurs), sẽ bán hay thậm
chí là bán khống loại cổ phiếu đắt tiền này và đồng thời mua lại loại cổ phiếu gần
như tương tự (essentially similar) đề phòng ngừa rủi ro. Tác động từ việc bán

khống này sẽ làm cho giá cổ phiếu trở về gần với giá trị cơ bản của nó.
Nhưng thực tế có giới hạn cho hoạt động kinh doanh chênh lệch giá không? Và
nếu cả ba trụ cột này đều bị đánh bại thì người ta sẽ hồi nghi về tính hiệu quả của
thị trường.
Qua các lập luận trên dường như Lý thuyết thị trường hiệu quả không đủ để giải
thích kết quả thực nghiệm trên thị trường và dường như “thị trường thì có thể hiệu

4


quả nhưng con người thì khơng hiệu quả”, mà chủ thể tham gia thị trường chính là
con người.
Trước thực tế của các cuộc khủng khoảng tài chính và sự “nổi loạn” của thị trường
tài chính người ta địi hỏi một lý thuyết hay một cơng trình nghiên cứu khác bổ
sung cho thị trường hiệu quả vì trong một số trường hợp nhất định thì thị trường
hiệu quả khơng cịn phát huy tác dụng của nó nữa.
Năm 2002, lần đầu tiên trong lịch sử giải thưởng Nobel kinh tế được trao cho một
nhà tâm lý học, thay vì trước đây chỉ là các nhà kinh tế học, đó là Daniel
Kahneman vì sự đóng góp của ơng trong kinh tế học hành vi nhất là lý thuyết triển
vọng (Prospect theory), với hợp tác giúp đỡ của Amos Tversky. Hay tác phẩm nổi
tiếng của Robert Shiller (Nobel kinh tế năm 2013) “Sự mơ hồ bất hợp lý”
(Irrational Exuberance) (2000) dự báo chính xác sự sụp đổ của thị trường tài chính
khơng lâu sau đó.
Từ đó hàng loạt các nghiên cứu về hành vi con người trong thị trường tài chính
được cơng bố và cụm từ “tài chính hành vi” (behaviour finance) được nhắc đến
thường xun hơn. Với 03 luận điểm chính của mình, lý thuyết tài chính hành vi
đã chỉ ra những giới hạn nhất định của 03 trụ cột trong lý thuyết thị trường hiệu
quả và chỉ ra rằng không phải lúc nào thị trường cũng hiệu quả.
1.2 LÝ THUYẾT TÀI CHÍNH HÀNH VI
1.2.1 Khái niệm Lý thuyết tài chính hành vi:

Lý thuyết tài chính hành vi có thể được hiểu một cách nôm na là lý thuyết sử dụng
các nghiên cứu về tâm lý và hành vi con người nhằm lý giải các vấn đề tài chính.
Hay hàn lâm hơn: Lý thuyết tài chính hành vi là một phạm trù của tài chính, nó
nghiên cứu bổ sung cho những lý thuyết tài chính truyền thống (standard therories
of finance) bằng việc giới thiệu hành vi tác động đến tiến trình ra quyết định. Trái
ngược với quan điểm của Markowitz và Sharp, tài chính hành vi liên quan đến cá
nhân và cách thức thu nhận, sử dụng thông tin. Nghiên cứu lý thuyết tài chính hành
vi giúp hiểu và dự báo những dính líu giữa q trình ra quyết định mang tính tâm
lý với hệ thống tài chính.
1.2.2 Ba điều kiện tồn tại của tài chính hành vi:
Lý thuyết thị trường hiệu quả cho rằng bất kỳ sự định giá sai (mispricing) nào xảy
ra trên thị trường, thì bằng ba trụ cột trên của thị trường hiệu quả sẽ đưa giá về
đúng giá trị thực của nó. Nhưng nếu điều đó khơng xảy ra mà xảy ra đồng thời ba
điều điện sau của tài chính hành vi thì việc định giá sai sẽ trở nên trầm trọng hơn
thậm chí gây ra khủng hoảng tài chính:
- Tồn tại hành vi khơng hợp lý
- Hành vi bất hợp lý mang tính hệ thống
- Giới hạn khả năng kinh doanh chênh lệch giá

5


Chính ba điều kiện này đã làm cho lý thuyết tài chính hành vi (behaviour finance
theory) với nền tảng cơ bản là “thị trường không luôn luôn đúng”, đã đặt ra một
đối trọng lớn đối với lý thuyết “thị trường hiệu quả”, cơ sở của các lý thuyết tài
chính cơ bản trong suốt 4, 5 thập kỷ gần đây.

6

PHẦN 2: BA LUẬN CỨ VỀ LÝ THUYẾT TÀI CHÍNH
HÀNH VI
2.1 HÀNH VI KHÔNG HỢP LÝ
2.1.1 Lý thuyết triển vọng (Prospect Theory)
Đây là một lý thuyết mới được Daniel Kahneman và Amos Tversky đưa ra khi các
ông nghiên cứu thực nghiệm bằng các mơ hình mơ tả về quyết định được thực hiện
trong điều kiện có mức rủi ro và phát triển thành một lý thuyết mới – “lý thuyết
triển vọng”. Đây là lý thuyết mở đầu của tài chính hành vi và là cơ sở cho những
lý thuyết sau đó.
Lý thuyết triển vọng được coi là mơ hình đánh giá hứa hẹn nhất trong việc giải
thích các nhân tố cơ bản tác động lên thị trường chứng khoán.
Các nghiên cứu thực nghiệm phát triển nên mơ hình lý thuyết triển vọng:
VẤN ĐỀ 1: Giả sử bạn phải chọn lựa giữa hai quyết định hiện hữu sau:
 Quyết định 1: P1($240) và P2 (0.25, $1,000)
-Chọn lựa P1: Chắn chắn có $240.
-Hoặc P2: Tham gia trò chơi may rủi, nếu may mắn bạn có $1000 (xác suất là
25%), khơng may mắn bạn sẽ khơng có gì cả (xác suất cho trường hợp này là
75%).
 Quyết định 2: P3(-$750) và P4(0.75, -$1,000)
Chọn lựa P3: Chắn chắn mất $750.
Hoặc P4 : Tham gia trị chơi may rủi, nếu may mắn bạn khơng mất gì cả (xác suất
25%), khơng may thì bạn bị mất $1000 (xác suất 75%).
 Kết quả nghiên cứu cho thấy:
Có 84% câu trả lời chon P1 đối với quyết định 1: Chọn chắc chắn có $240  phù
hợp với sự e ngại rủi ro.
Và 87% chọn P4 đối với quyết định 2: Chọn tham gia trò chơi may rủi  phù hợp
với sự ưa thích rủi ro.
 KẾT LUẬN 1: Con người đôi khi thể hiện sự e ngại rủi ro và đơi khi lại thể
hiện sự ưa thích rủi ro. Tùy thuộc vào bản chất của triển vọng mà họ nghĩ
tới.

VẤN ĐỀ 2:
 Quyết định 1: Giả sử hiện tại bạn có $300: bạn sẽ chọn lựa P5($100) và
P6(0.5, $200)
Chọn P5: Bạn chắc chắn có $100+$300=$400.

7


Chọn P6: Nếu may mắn bạn có $200+$300=$500 (xác suất 50%), khơng may mắn
thì số tiền của bạn khơng thay đổi gì cả, vẫn là $300 như lúc đầu (xác suất 50%).
 Quyết định 2: Giả sử bạn giàu có $500, bạn sẽ chọn giữa P7(-$100) và
P8(0.5, -$200)
Chọn P7: Bạn chắc chắn còn lại $400 (sau khi mất $100).
Chọn P8: Nếu may mắn bạn giữ nguyên số tiền ban đầu $500 (xác suất 50%),
khơng may mắn bạn chỉ cịn $300 (tức mất $200).
 Kết quả nghiên cứu cho thấy:
Có 72% chọn P5  thể hiện sự e ngại rủi ro.
Và 64% chọn P8  thể hiện sự ưa thích rủi ro.
Cho thấy, thái độ đối với rủi ro không tương đồng với việc được và mất. Khi được
thì người ta e ngại rủi ro hơn, cịn khi mất thì người ta thường thích rủi ro hơn,
nghĩa là sự thay đổi của mức tài sản họ thực sự nhận được, chứng không phải giá
trị tài sản cuối cùng. Con người đánh giámkết quả dựa trên một điểm tham chiếu,
điểm tham chiếu này thường là mức tài sản ban đầu. Trong khi đó, lý thuyết hữu
dụng kỳ vọng giả định con người đánh giá kết quả dựa trên mức giàu có cuối cùng.
 KẾT LUẬN 2: Việc đánh giá các triển vọng của con người phụ thuộc vào
việc lời hay lỗ so với một điểm tham chiếu (reference point). Điểm tham
chiếu này thường là mức tài sản ban đầu (original value).
VẤN ĐỀ 3: Với x bằng bao nhiêu sẽ cho chúng ta thấy sự khác nhau giữa P9(0)
và P10(0.5, x, -$25).
 Kết quả nghiên cứu cho thấy:

P9 là chắc chắn.
Với P10, x= $61, lớn hơn gấp hai lần trị tuyệt đối của khoản mất (-$25).
Trong một trò may rủi, với việc mất đi $25, địi hỏi phải nhận được $61 để thấy
khơng có sự khác nhau giữa việc chấp nhận hay khơng chấp nhận trò chơi may rủi.
Và điều này cho thấy con người e ngại “sự mất mát”.
 KẾT LUẬN 3: Con người e ngại mất mát (thua lỗ) vì mất mát lớn hơn được,
vì tâm lý mất mát thường nặng hơn cái nhận được.

8


Hình 1. Hình ảnh mơ tả sự lựa chọn của con ngƣời trong lý thuyết triển vọng

Trong hình này người ta đánh giá hàm giá trị thông qua:
(i) Điểm tham khảo hay điểm tham chiếu. (reference point)
(ii) Hàm giá trị lõm (concave) ở miền lời và lồi ra (convex) ở miền lỗ
(iii) Điểm tham chiếu chỉ mang tính chất tham khảo để tách hàm giá trị ra thành
hai miền: miền lời (gains) và miền lỗ (losses).
Điều này nói lên:
- Thái độ đối với rủi ro không tương đồng với việc được và mất. Tức là, người ta
có khuynh hướng sợ mất mát (loss aversion) hơn trong miền lời và chập nhận rủi
ro hay “làm liều hơn”vtrong miền lỗ.
- Hàm giá trị được xác định dưới dạng lời và lỗ liên quan đến điểm tham chiếu,
chứ không phải dưới dạng giá trị tài sản tuyệt đối cuối cùng.
Chẳng hạn như tình huống người chơi bài bạc. Khi họ lời, họ thường có khuynh
hướng nghỉ chơi sớm, để chắc chắn có tiền. Khi họ lỗ, họ thường có khuynh hướng
“làm liều” hơn, chơi tiếp và chấp nhận rủi ro lỗ hơn, với hi vọng tìm lại được vốn.
Lý thuyết triển vọng này có thể dẫn đến một hiệu ứng, đó là sự tính tốn bất hợp lý
(mental accouting)
Tính tốn bất hợp lý (Mental Accounting)

Tính tốn bất hợp lý là một phần trong lý thuyết triển vọng. Nó mơ tả khuynh
hướng của mọi người trong việc đặt những sự kiện cụ thể vào những tính tốn bất
hợp lý dựa trên thói quen hời hợi, thói quen thiển cận (Shiller, 1998). Ý tưởng
chính dưới quan điểm về “sự tính tốn bất hợp lý” là người ta có khuynh hướng
phân chia những khoản tiền khác nhau vào từng mảng/tài khoản riêng biệt và bỏ
qua sự tương tác giữa chúng. Chẳng hạn như một gia đình phân chia tiền cho ăn

9


uống thành hai phần riêng biệt, phần chi tại nhà và phần ăn cuối tuần tại nhà hàng,
và không đặt chúng trong một mối liên hệ. Khi chi tiêu cho đồ ăn tại nhà, họ
thường không mua hải sản cao cấp (tơm hùm chẳng hạn) vì nghĩ rằng nó mắc và
chỉ ăn thịt bình thường; nhưng khi ăn tại nhà hàng, người này lại gọi tơm hùm,
thay vì ăn một bữa thịt bình thường (giá thịt rẻ hơn giá tơm hùm). Và người chủ
nhà sai lầm ở chỗ, họ kiên quyết tách rời từng khoản riêng biệt, khoản nào ra
khoản đó, khơng được dùng chéo nhau thậm chí một trong hai cái âm tiền. Điều đó
có thể dẫn đến sự tính tốn sai lầm, thay vì nhất quyết khoản nào ra khoản đây,
không được dùng lẫn lộn, cái nào hết tiền rồi thì thơi. Người chủ nhà có thể dùng
đan sen chúng, chẳng hạn khi khoản tiền cho chi tiêu mua đồ ăn hàng ngày hết, họ
có thể mượn tạm khoản tiền từ việc để dành cho đi nhà hàng (ăn tơm hùm) sau đó
hồn trả lại tiền cho phần tiền dành cho ăn nhà hàng này. Làm cho ông chủ chủ
động hơn trong nguồn tiền.
Sự tính tốn bất hợp lý giúp giải thích được rất nhiều hiện tượng như lựa chọn
ngược với sở thích (preference reversals), tâm lý sợ thua lỗ (loss aversion), hiệu
ứng phân bổ tài sản.
Tuy nhiên, nhờ hiệu ứng sau đây mà tâm lý làm liều với rủi ro/mất mát của con
người được hạn chế. Đó là sự tự điều chỉnh (self-control).
Tự điều chỉnh (Self-Control)
Sự tự điều chỉnh làm giảm nhẹ tính tốn bất hợp lý và tâm lý chấp nhận rủi ro hơn

trong miền lỗ. Chẳng hạn, bằng cách thiết lập các tài khoản riêng biệt và xem xét
mức giới hạn chi tiêu (Thaler và Shefrin, 1981). Glick (1957) nói rằng sự miễn
cưỡng (relunctance) thực hiện cắt lỗ cấu thành vấn đề tự kiểm soát (self – control),
ông nhận định những nhà đầu tư chuyên nghiệp là những người có xu hướng để lời
của họ “đi tiếp”. Vấn đề tự kiểm soát lỗ tạo thành một vấn đề thiết yếu. Vấn đề của
nhà đầu tư là thể hiện sự tự kiểm sốt đủ để đóng tài khoản của họ tại mức lỗ. Hay
như trường hợp người chủ nhà ở trên, họ khơng chắc được tính tốn của mình có
hợp lý hay khơng, họ sẽ cân nhắc và điều chỉnh lại tổng số tiền họ được và mất.
2.1.2 Sự tự nghiệm (Heuristics) và xu hƣớng lệch lạc (Bias)
Một số chỉ trích nhằm vào các mơ hình cổ điển trong kinh tế và tài chính là chúng
thường được xây dựng như thể người ra quyết định có một bộ nhớ RAM không
giới hạn. Một người ra quyết định như vậy luôn xem xét tất cả thông tin có liên
quan và đưa ra được sự lựa chọn tốt nhất trong mọi tình huống của một quá trình
được gọi là tối ưu hố có ràng buộc. Nhưng con người bình thường là khơng hồn
hảo và một số mơ hình địi hỏi q nhiều thơng tin.
Vấn đề nghiên cứu tiếp theo là cách thức con người đưa ra các quyết định trong
bối cảnh thông tin và thời gian bị giới hạn trong một thế giới không chắc chắn.
Vấn đề này bắt đầu bằng các thảo luận về một số giới hạn nhất định trong nhận
thức có thể dẫn đến những kỳ vọng khơng hợp lý trong các mơ hình.
Nhận thức và bộ nhớ không phải là bộ lọc thông tin chính xác, và cách mà thơng
tin được trình bày được gọi là bối cục của vấn đề, ảnh hưởng như thế nào đến việc
10


tiếp nhận thơng tin. Bởi vì nhiều thơng tin rất khó xử lý nên con người đã sử dụng
các đường tắt (shortcut) hoặc trải nghiệm (heuristic) của chính mình – còn gọi là
phương pháp dựa vào kinh nghiệm) để đưa ra những quyết định hợp lý
2.1.2.1 Sự quen thuộc và các trải nghiệm có liên quan
Hành vi tài chính bắt nguồn từ sự quen thuộc
Con người thường cảm thấy an tâm với những điều quen thuộc (familiar). Con

người khơng thích sự mơ hồ và thường tìm cách né tránh các rủi ro khơng được bù
đắp. Con người có khuynh hướng gắn liền với những cái gì họ biết hơn là những
điều xa lạ. Con người lãng tránh tiếp nhận những sáng tạo mới mặc dù họ biết rằng
việc tiếp cận những sáng tạo mới này là đáng giá. Tất cả những điều trên cho thấy
con người có khuynh hướng tìm kiếm sự an tâm.
LỆCH LẠC NỘI ĐỊA
Một sự thật vẫn đang diễn ra là nhà đầu tư trong nước chủ yếu nắm giữ chứng
khốn của nước mình, tức là, nhà đầu tư Mỹ nắm giữu phần lớn chứng khoán Mỹ,
các nhà đầu tư Nhật nắm giữ hầu hết chứng khoán Nhật, các nhà đầu tư Anh nắm
giữ chủ yếu chứng khốn Anh, và nhiều ví dụ khác. Kenneth French và James
Poterba đã đưa ra dẫn chứng cho xu hướng này. Năm 1989, Mỹ chiếm 47.8% giá
trị vốn hóa thị trường thế giới, Nhật Bản 26.5%, Anh 13.8%. Tuy nhiên, một nhà
đồng tư điển hình của Mỹ nắm giữ 93.8% cổ phiếu của Mỹ trong danh mục của
mình, một nhà đầu tư điển hình của Nhật nắm giữ 98.1% cổ phiếu của Nhật trong
danh mục, một nhà đầu tư điển hình của Anh nắm giữ 82.0% cổ phiếu của Anh.
(Nguồn: French, K.R và J.M.Poterba, 1991, “Investor diversification and
international equity markets”, American Economic Review 81). Hành vi này được
gọi là lệch lạc nội địa (home bias).
Khuynh hướng ưu tiên nội địa đang đối mặt với các bằng chứng cho thấy sự đa
dạng hóa quốc tế giúp nhà đầu tư giảm thiểu rủi ro mà không giảm suất sinh lời.
Điều này đặc biệt đúng bởi vì thị trường chứng khốn ở các quốc gia khác nhau
khơng có mối tương quan cao.
KHOẢNG CÁCH, VĂN HĨA VÀ NGƠN NGỮ
Lập luận cho rằng những cân nhắc về thể chế quốc gia là nguyên nhân các nhà đầu
tư né tránh đầu tư nước ngồi, khơng được đánh giá cao. Gur Huberman nghiên
cứu một trường hợp lệnh lạc nội địa “bên trong một quốc gia”. Năm 1984, AT&T
bị toàn án buộc phải tái cấu trúc và do vậy 7 công ty điện thoại con đia phương
“Baby Bell” ra đời. Các công ty này được thành lập dọc theo ranh giới giữa các địa
phương. Nếu mọi người ưa thích sự quen thuộc, các cơng ty con này sẽ có số
lượng khách hàng lớn và họ sẽ nắm giữ một số lượng lớn cổ phiếu của các công ty

con này. Thật vậy, đó chính xác là những gì đã xảy ra sau giai đoạn tái cấu trúc.
Xét trên quan điểm đa dạng hóa, bạn nên giảm bớt tỷ trọng cơng ty địa phương
trong danh mục. Nếu nền kinh tế của địa phương bạn suy thối, điều này sẽ có hại
cho cả cổ phiếu của công ty địa phương và triển vọng việc làm của người lao động
địa phương (trong đó bao gồm chính bạn). Nếu bạn làm việc và đầu tư tại địa
11


phương, nghĩa là hai nguồn thu nhập của bạn liên quan chặt chẽ với nhau. Vì lý do
này, nhà đầu tư tốt hơn là nên mua cổ phần của công ty địa thoại Baby Bell nằm
ngoài địa phương họ. (Nguồn: Huberman, G, 2001, “Familiarity breeds
investment”, Review of Financial Study 14)
Trong một nghiên cứu liên quan, Mark Grinblatt và Matti Keloharju đã chứng
minh rằng ưa thích sự quen thuộc mở rộng cho cả ngơn ngữ và văn hóa. Ở Phần
Lan có hai thứ tiếng chính thức là Phần Lan và Thụy Điển, nghiên cứu chỉ ra rằng,
sau khi kiểm soát các yếu tố khác có liên quan, các nhà đầu tư Phần Lan thích đầu
tư vào các cơng ty ngơn ngữ chung là tiếng Phần Lan, các nhà đầu tư Thụy Điển
thì thích các cơng ty có ngơn ngữ chung là tiếng Thụy Điển, cịn các cơng ty song
ngữ thì được xếp hạng giữa hai nhóm đầu tư. Đối với vấn đề ngơn ngữ cơng ty thì
cơng ty nói tiếng Phần Lan thích CEO là người Phần Lan cịn với Cơng ty Thụy
Điển thì ngược lại. (Nguồn: Grinblatt, M và M. Keloharju, 2001, “How distance,
language, and culture influence stockholdings and trades”, Journal of Finance 56)
Đây là một hình thức của sự quen thuộc, đi theo lối mịn, nó tạo nên một tâm lý sở
hữu và cảm thấy được sở hữu, cảm thấy thân thuộc. Nó tạo nên một lợi thế thơng
tin, chúng ta có thể trực tiếp giám sát và tiếp cận thơng tin nội bộ.
Sai lầm ở chỗ, họ bó cụm sự quen thuộc của họ lại trong phạm vi nhỏ, mà bỏ qua
các cơng ty khác, có thể là mới lạ với họ, nhưng nó tốt hơn nhiều các cơng ty quen
thuộc của mình.
E ngại sự mơ hồ (ambiguous aversion)
Con người thường dễ dàng chấp nhận tham gia một cuộc chơi nếu họ cảm thấy am

hiểu, nghĩa là, nếu họ cảm thấy đủ khả năng chiến thắng và cảm thấy e ngại với sự
mơ hồ. Chip Heath và Amos Tversky đã tiến hành một thí nghiệm trong đó bước
đầu tiên là kiểm tra những người tham gia bằng một loạt các câu hỏi kiến thức phổ
thơng có nhiều sự lựa chọn (có bốn lựa chọn). Mỗi câu hỏi có nhiều sự lựa chọn có
đánh giá mức độ niềm tin, trong đó mỗi lựa chọn được sắp xếp theo mức độ chắc
chắn từ 100% đến 25%.
Với bốn câu trả lời, mức độ tự tin 25% đơn thuần chỉ là sự suy đốn. Giả sử một
người tham gia có mức độ tự tin 60% (tính trung bình qua các câu trả lời).
Sau đó người này sẽ được đề nghị lựa chọn tham gia vào một trong hai trò chơi
sau: một trò chơi mà phần thưởng ngẫu nhiên với xác suất 60% và một trò chơi thứ
hai mà sẽ nhận được phần thưởng nếu trả lời chính xác câu hỏi được lựa chọn ngẫn
nhiên.

12


Hình 2. Sự lựa chọn giữa đặt cƣợc có kỹ năng so với đạt cƣợc ngẫu nhiên nhƣ
là một phƣơng trình của xác suất trả lời đúng

Hình trên cho thấy kết quả của cuộc thử nghiệm. Khi mọi người cảm thấy họ có
khả năng chiến thắng trong các câu hỏi, họ có khuynh hướng lựa chọn một trị chơi
có khả năng giành chiến thắng hơn là một lựa chọn trò chơi giống như kiểu xổ số,
may rủi. Điều này được chứng minh bởi hệ số tương quan dương giữa xác suất trả
lời đúng và tỷ lệ phần trăm lựa chọn loại đặt cược có khả năng thắng (competence
bet).
Lấy trường hợp có xác suất tự đánh giá là 35% làm ví dụ. Lý do người chơi ưa
thích hình thức cá cược ngẫn nhiên hơn (xác suất có được phần thưởng là 35%) vì
khi khả năng hiểu biết là khơng cao, bạn thực sự khơng biết điều gì bạn biết và
điều gì khơng biết (nghĩa là, mặc dù phỏng đốn tốt nhất của bạn là xác suất 35%
bạn sẽ trả lời đúng câu hỏi, nhưng khơng chắc chắn rằng đây có phải là xác suất

giành được phần thưởng hay khơng). Có một số ví dụ cho thấy thái độ thận trọng
với sự mơ hồ là hành vi cảm xúc hơn là tự nghiệm.
Thật ra, nó phản ánh xu hướng của cảm xúc, cụ thể là sự sợ hãi, ảnh hưởng đến
việc lựa chọn trong các tình huống có rủi ro.
Tâm lý e ngại sự mơ hồ là một phần trong sự quen thuộc, người ta sợ sự mơ hồ
không chắc chắn với những cái mới, lạ và khơng tìm hiểu sâu. Dẫn đến bỏ qua
những cơ hội tốt, mà đôi khi ráng “chịu đựng” với cái sẵn có, quen thuộc, dù biết
rằng nó khơng cịn tốt nữa.
13


Tự nghiệm đa dạng hoá (diversification heuristic)
Tự nghiệm đa dạng hố (diversification heuristic) có nghĩa là con người thường ít
cố gắng khi đứng trước các lựa chọn không loại trừ lẫn nhau. Một hành vi thường
thấy ở các bữa tiệc buffet là dùng thử nhiều món ăn khác nhau (hoặc tất cả), với
giả thiết bạn chỉ được chọn một lần cho tất cả các món ăn cùng lúc, nghĩa là có sự
giới hạn về thời gian. Việc chỉ chọn một hoặc hai loại món ăn, tạo nên rủi ro là bạn
ăn phải món khơng thích hoặc bỏ sót món ưa thích. Và thường người ta chọn mỗi
món một chút.
Những hành vi tương tự như vậy được phát hiện bởi Itamar Simonson, ơng rằng
những người mua sắm thường ưa thích lựa chọn nhiều mặt hàng (chẳng hạn như
các loại sữa chua khác nhau) khi họ phải mua nhiều sản phẩm cho tiêu dùng trong
tương lai, so với trường hợp họ chỉ mua một loại ưa thích cho mỗi quyết định chi
tiêu. Simonson kết luận rằng có những yếu tố nhất định tác động đến các hành vi
như trên. Đầu tiên, nhiều người ưa thích có nhiều mặt hàng và nhiều sản phẩm
mới để lựa chọn. Sở thích này được thể hiện rõ hơn khi người mua muốn mua
nhiều mặt hàng. Thứ hai, những sở thích trong tương lai bao hàm với sự khơng
chắc chắn. “Bây giờ tơi có thể thích hơn sữa chua mâm xôi hơn sữa chua dâu
nhưng tôi không biết sẽ thích loại nào trong tuần tới?”. Một lý do cuối cùng cho
việc tìm kiếm sự đa dạng hố là làm cho sự lựa chọn của bạn trở nên đơn giản hơn,

do đó tiết kiệm thời gian và hạn chế mẫu thuẫn trong quyết định. (Nguồn:
Simonson, I., 1990, “The effect of purchase quantity and timing on variety-seeking
behavior”, Journal of Marketing Research 27)
Một ví dụ khác gây bất ngờ là của Benartzi và Thaler (2001) khi họ ghi nhận qua
thí nghiệm khi cho một số người N lựa chọn đầu tư trên số tiền tiết kiệm của họ,
kết quả là ông phát hiện ra rằng người ta phân bổ đều tiền của mình cho N lựa
chọn (“quy tắc 1/N”). Ban đầu, họ thấy rằng việc phân bổ như vậy là đúng, và
nhiều người nhanh chóng áp dụng quy tắc 1/N (đa dạng hoá đầu tư kiểu đơn giản
nhất, phân bổ theo tỷ lệ 1/N số tiền vào N loại hình đầu tư) một cách thụ động,
trong khi nếu phân tích kỹ, họ sẽ đầu tư theo những quy tắc khác (như chia phần
nào vào cổ phiếu, phần nào vào chứng khốn thu nhập cố định, phần nào cho tài
sản ít rủi ro, phần nào cho tài sản nhiều rủi ro, tỷ suất sinh lợi hay tuỳ vào điều
kiện cụ thể của thị trường,..)
Khơng thích sự thay đổi và hiệu ứng coi trọng tài sản sở hữu
Việc thích giữ ngun tình trạng hiện tại cũng xuất phát từ việc tìm kiếm cảm giác
an tâm. Con người khơng thích sự thay đổi, lo sợ rằng liệu bước đi tiếp theo có tốt
hơn so với hiện tại. Do đó, con người có khuynh hướng tiếp tục nắm giữ cái mà họ
đang sở hữu hơn. Sự q đề cao cái mình đang có, mà vơ tình họ đã “thần tượng
hóa” cái mình có, mà chậm chạp hay ngờ vực những thay đổi mới.
2.1.2.2 Tình huống điển hình (Representativeness) và các xu hƣớng lệch lạc
liên quan (Relative representativeness)

14


Trong một số nghiên cứu của Amos Tversky và Daniel Kahneman chỉ ra rằng có 3
loại tự nghiệm gồm: tình huốn điển hình (representativeness), sự có sẵn
(availability) và neo quyết định (anchoring) có thể dẫn tới lệch hướng trong hành
vi con người. Mặc dù các loại trải nghiệm này thường cung cấp những câu trả lời
hợp lý cho các quyết định sắp tới của nhà đầu tư nhưng đôi khi chúng cũng làm

cho chúng ta sai lầm.
Lệch lạc do tình huống điển hình (Representativeness)
Lệch lạc do tình huống điển hình (Representativeness), thường được diễn tả một
cách đơn giản là xu hướng không quan tâm nhiều đến những nhân tố dài hạn, mà
thường đặt nhiều quan tâm đến những tình huống điển hình ngắn hạn trong quá
khứ.
Tversky và Kahneman (1974) đưa ra một định nghĩa hàn lâm hơn cho tình huống
này là người ta đánh giá xác suất xảy ra của những sự kiện trong tương lai dựa vào
mức độ “tương tự” với một tình huống điển hình nào đó đã xảy ra. Điểm quan
trọng là người ta thường chỉ quan tâm đến một tình huống điển hình của một giai
đoạn ngắn thay vì quan tâm đến một mẫu hình điển hình trong một giai đoạn dài
(điều này gọi là luật quan sát số nhỏ, “law of small numbers”), nghĩa là họ quy kết
những mẫu hình hay những sự kiện rất hiếm khi xảy ra (luật quan sát số nhỏ) thành
những mẫu hình chuẩn cho tất cả (luật quan sát số lớn) và lấy đó làm cơ sở cho họ
đưa ra quyết định. Hay nói cách khác họ đang nhầm lẫn áp dụng “luật quan sát số
lớn” cho một mẫu có số lượng nhỏ, mà tưởng rằng đó là “luật quan sát số lớn”.
Nếu sai lầm này diễn ra trong các nhà đầu tư nhỏ lẻ và tần suất thấp thì sẽ khơng là
vấn đề gì, nhưng nều nó lập đi lập lại với tần xuất nhiều hơn, mạnh mẽ hơn thì sẽ
thành một con số khủng khiếp, ảnh hướng rất lớn đến thị trường.
Chẳng hạn cho rằng điều kiện trong năm 2007 của nền kinh tế Việt Nam “tương
đồng” với giai đoạn này trong năm 2006 nhiều hơn là giống với năm 2001 thì
đương nhiên sẽ cho rằng xác suất giá cổ phiếu còn lên nữa là cao hơn xác xuất giá
cổ phiếu sẽ giảm. Nhưng nếu nhìn cho một giai đoạn 2000-2006, người ta sẽ thấy
thị trường lúc lên, lúc xuống, khơng phải lên mãi khơng ngừng, thì sẽ có đánh giá
khác về xác suất tăng, giảm.
Tự nghiệm sãn có (availability heuristics), tức thì (recency bias) và nổi trội
(salience bias)
Theo trải nghiệm có sẵn (availability heuristics), những sự kiện được gọi là dễ
dàng nhận thức được cho là dễ xuất hiện. Mặc dù tần suất xuất hiện và sự dễ nhớ là
có tương quan với nhau nhưng thực tế là sự dễ nhớ bị ảnh hưởng bởi nhiều yếu tố

khác. Bạn có thể dễ dàng nghĩ ra được nhiều chữ bắt đầu bằng ký tự “k” hơn ký tự
“k” ở vị trí thứ ba của từ đó? Giả định rằng vì bạn nhanh chóng nghĩ ra nhiều từ
bắt đầu bằng ký tự “k” hơn những từ bắt đầu bằng ký tự “k” ở vị trí thứ ba của từ.
Và kết quả là họ cho rằng có nhiều từ bắt đầu bằng ký tự “k” này mặc dù thực tế là
có khá ít từ bắt đầu bằng ký tự “k” . Nhiều ví dụ kiểu như trên đã được chứng

15


minh trong đó sự sẵn có của dữ liệu đã ảnh hưởng đến đánh giá xác suất bằng quan
sát.
Một ví dụ khác dựa trên những đánh giá tính tự kỷ (egocentric). Trong một nghiên
cứu về các cặp vợ chồng, cả người chồng và người vợ được hỏi về mức độ chia sẻ
của họ đối với những công việc vặt trong gia đình (chẳng hạn như đi chợ hoặc lau
nhà). Kết quả là vợ cho rằng mình đóng góp 60% và chồng cũng cho rằng mình
cũng chia sẻ 60% cơng việc đó. Khơng có gì ngạc nhiên, con người có khuynh
hướng nhớ lại những hành vi của chính họ tốt hơn người khác vì thật dễ để nhớ lại
những gì mà chúng ta đã làm hơn là những gì người khác đã làm, nên họ thường
ước lượng và đánh giá quá mức về bản thân.
Có hai yếu tố tạo nên sự có sẵn (availability). Khi một vấn đề nào đó xảy ra gần
đây, nó chắc chắn dễ được nhớ đến hơn. Thuật ngữ được sử dụng là lệch lạc tức thì
(recency bias). Khi các sự kiện có ngăn cách tạm thời, sự kiện xuất hiện thứ cuối
cùng là dễ nhớ nhất.
Sự nổi trội cũng có tác động đến sự trải nghiệm sẵn có (ở đây là thuật ngữ sự lệch
lạc nổi trội – salience bias). Quan sát một vụ tai nạn máy bay vừa mới xảy ra. Sự
kiện này xuất hiện nhiều trên các phương tiện truyền thông và dễ dàng nhận ra vụ
việc kinh hồng đó – chính là sự nổi trội. Kết quả loan truyền của các phương tiện
truyền thông về sự kiện này khiến cho một số người, ít nhất là tạm thời, ước lượng
quá mức về khả năng tái diễn sự việc tương tự và khiến họ né tránh đi lại bằng
máy bay. Điều này cũng lý giải trong tâm lý học bằng trí nhớ được hình thành do

sự lặp đi, lặp lại các sự kiện trong đầu con người hoặc trong các quan sát nhiều lần
của họ.
Sự neo vào (Anchoring)
Sự neo vào mô tả trường hợp trong đó người ta sử dụng một số hoặc giá trị như
một điểm khởi đầu, được biết đến như là một điểm neo (anchor), và điều chỉnh
thông tin cho đến khi đạt được một giá trị có thể chấp nhận được (Epley &
Gilovich, 2005). “Điểm khác nhau bắt đầu ra các ước tính khác nhau, mà thiên về
các giá trị ban đầu. Chúng tôi gọi hiện tượng này là neo đậu.” Tversky và
Kahneman (1974).
Giá trị ban đầu tự tạo ra bằng cách tham gia xây dựng các vấn đề hay là kết quả
của việc tính tốn một phần, hoặc có thể được cung cấp bởi một thí nghiệm hoặc
các nguồn khác bên ngoài. Điều chỉnh xảy ra khi sử dụng một điểm neo tự tạo ra.
Thông qua nghiên cứu, các nhà tâm lý học đã kết luận rằng mọi người có xu hướng
điều chỉnh khơng đầy đủ vì họ ngừng điều chỉnh một khi họ đã đạt đến một phạm
vi nhất định các giá trị chính đáng (Epley, Keysar, Van Boven, & Gilovich, 2004).
Vì vậy, ước tính của họ có xu hướng nằm gần phía neo phạm vi của họ. Gregory
Northcraft và Magaret Neale đã tiến hành nghiên cứu “Experts, amateurs, and
real estate: An anchoring and adjustment perspective on property pricing
decisions” (1987) xem có hay khơng việc neo quyết định có thể xảy ra trong q
trình định giá bất động sản. Hai nhóm chuyên gia bất động sản được lựa chọn ngẫu

16


nhiên và được dẫn đến một ngôi nhà với yêu cầu định giá ngơi nhà đó. Họ được
dẫn đi xem ngôi nhà và nhận được một lượng thông tin xác định như nhau, gồm có
giá niêm yết của ngơi nhà. Điểm khác nhau duy nhất giữa hai nhóm này là nhóm I
được đưa giá niêm yết vào khoảng $65,900, trong khi nhóm II được đưa giá niêm
yết vào khoảng $83,900. Mức định giá trung bình của nhóm I vào khoảng $67,811,
và của nhóm II là khoảng $75,190. Tính tốn này có thể được tóm tắt trong bảng

sau:
Giá niêm yết và mức định giá:

Số tiền

Giá niêm yết thấp

$65,900

Mức định giá thấp

$67,811

Giá niêm yết cao

$83,900

Mức định giá cao

$75,190

Rõ ràng, các chuyên gia niêm yết bất động sản đã bị neo vào giá niêm yết mà họ
đã được đưa ra trước đó.
Và sẽ thật là thiếu xót nếu nghiên cứu về hành vi bất hợp lý của con người mà
chúng ta không nghiên cứu về chính tâm lý con người, bởi lẽ con người là chủ thể
của thị trường. Bên cạnh các yếu tố về tư duy, nhận thức hành vi thì tâm lý con
người ảnh hưởng rất lớn đến quyết định và các vấn đề về tài chính.
2.1.3 Tâm lý con ngƣời (Psychological Human)
Tâm lý con người cũng ảnh hưởng nhiều tới quyết định của họ, người vui lạc quan
thì nhìn vấn đề theo hướng khách quan, thoải mái hơn. Người có tâm trạng buồn,

bi quan thì nhìn vấn đề theo hướng tiêu cực hơn.
Dưới đây là những tâm lý chính ảnh hưởng đến việc ra quyết định của con người.
Lý thuyết tiếc nuối (Regret theory)
Tâm lý của con người là cảm thấy đau khổ, hối tiếc vì làm sai, thậm chí là lỗi sai
nhỏ. Họ cảm thấy rất hối hận về quyết định mà nó gây ra kết quả xấu. Nếu ai đó
mong rằng có thể tránh nỗi đau của sự hối hận, họ có thể thay đổi hành vi của họ
theo cách mà đôi khi là bất hợp lý. Lý thuyết về hối tiếc có thể giúp giải thích nhân
tố mà nhà đầu tư trì hỗn bán chứng khốn đang giảm giá trị và thúc giục bán
chứng khốn khi nó đang tăng giá. (Shefrin và Statman, 1985). Lý thuyết có thể
được giải thích như việc ám chỉ nhà đầu tư tránh bán chứng khốn đang giảm giá
để khơng tạo ra lỗi mà họ làm hay là cách mà họ tránh cảm giác hối hận. Họ bán
chứng khoán mà đang lên để khơng cảm giác hối tiếc vì khơng bán nó nếu giá sau
này giá lại giảm. Hành vi này được ghi nhận khi dùng khối lượng giao dịch bởi
Ferris, Haugen và Makhija (1988) và odean (1996).
Tâm lý sợ mất mát (loss aversion)
Theo Kahnemann và Tversky thì hàm giá trị thể hiện đường không cân xứng giữa
giá trị mà người ta đặt cho phần nhận được và phần mất đi. Những bằng chứng

17


thực nghiệm của Kahneman và Tversky chỉ ra rằng giá trị mất đi 1$ thì “nặng” gấp
02 lần giá trị nhận được $1. Hay người ta sẽ buồn gấp đôi nếu mất đi 1$ so với
việc nhận được 1$ lời. Điều này cũng được diễn tả trong hiện tượng mà ở đó người
ta có khuynh hướng đánh cược nhiều hơn khi lỗ, họ có khuynh hướng “nắm giữ
cái lỗ” với hi vọng giá sẽ được hồi phục.
Trong tâm lý sợ mất mát đó là tâm lý sợ mất mát thiện cận, Samuelson (1963) đã
mơ phỏng nó bằng một ví dụ khi ơng làm một thí nghiệm nhỏ. Ơng đã u cầu
đồng nghiệp của mình chơi một trị đặt cược nhỏ hoặc là anh ta nhận được 200$
với xác suất 0.5, hoặc là mất 100$ với xác suất 0.5. Kết quả là người đồng nghiệp

này không tham gia ván này, nhưng anh ta lại cá một trăm lần. Với 100 lần cá như
vậy, tổng giá trị thắng kỳ vọng của anh ta là 5000$, và hầu như anh ta khơng có
mất mát bất kỳ khoản tiền nào. Hành động như vậy, được Benartzi và Thaler
(1995) gọi là “tâm lý sợ mất mát thiện cận” (myopic loss aversion) . Đó là sự kết
hợp giữa tính nhạy cảm đối với mất mát hơn là nhận được và khuynh hướng đánh
giá thu nhập một cách thường xuyên. Tâm lý của nhà đầu tư đôi khi được thể hiện
trong tâm lý thiển cận, thiếu tầm nhìn, vì họ nhìn nhận sự việc từ một phía và bỏ
qua điều gì có thể xảy ra, vì vậy nhà đầu tư chỉ lên kế hoạch cho một thời kỳ nắm
giữ nào đó thơi (Bodie et all, 2000). Hai giả định của tâm lý sợ mất mát thiện cận
(myopic loss aversion) được kiểm nghiệm. Đầu tiên, nhà đầu tư thể hiện tâm lý sợ
mất mát thiện cận bằng việc sẵn lòng chấp nhận rủi ro nếu họ đánh giá giá trị đầu
tư của họ ít thường xuyên hơn. Thứ hai, tất cả những thu nhập tăng lên đủ để hạn
chế mất mát, nhà đầu tư sẽ chấp nhận rủi ro nhiều hơn. Tâm lý sợ mất mát thiện
cận cũng chỉ ra rằng mọi người có xu hướng nhạy cảm hơn với mất mát tài sản hơn
giá trị tăng lên.
Tâm lý sợ mất mát (loss aversion) có thể giúp giải thích xu hướng nhà đầu tư nắm
giữ chứng khốn lỗ hơn trong khi lại có khuynh hướng bán chứng khốn lời quá
sớm. Shefrin và Statman (1985) gọi sự kiện này là “ thắng bán sớm và lỗ chơi lâu”
(selling winners too early and riding losers too long) như là một hiệu ứng tâm lý.
Quá tự tin (overconfidence) và phản ứng thái q hay bi quan (overreaction or
underreaction)
Chìa khóa quan trọng của nhân tố hành vi và có lẽ là khám phá mạnh mẽ nhất
trong tâm lý học về đánh giá cần để hiểu thị trường bất hoàn hảo (market anomaly)
là sự tự tin thái quá (overconfidence).
Mọi người có khuynh hướng thổi phồng tài năng của mình và đánh giá thấp khả
năng xảy ra của một kết quả xấu có thể xảy ra mà họ khơng kiểm sốt được. Sự kết
hợp giữa tự tin thái quá và tính lạc quan làm cho người ta đánh giá quá cao khả
năng tri thức của họ, đánh giá thấp rủi ro và thổi phồng khả năng của họ trong việc
kiểm sốt tình hình, mà nó dẫn đến việc giao dịch quá lớn và bong bóng đầu cơ.
Sự tự tin lớn trong con người anh ta thì rủi ro về tự tin thái quá càng lớn (the

greater confidence a person has in himself, the more risk there is of overconfidence).

18


Điều này rất dễ xảy ra khi mà người ta không được thông tin tốt. Một điều đáng
ngạc nhiên là có mối liên hệ giữa tự tin thái quá và tài năng. March và Shapira
(1987) chỉ ra rằng những nhà đầu tư thường đánh giá quá cao khả năng thành công
bởi họ nghĩ rằng họ là chuyên gia. De Bont và Thaler (1985) chỉ ra rằng người ta
có khuynh hướng phản ứng thái quá đối với những thông tin không mong đợi hay
ấn tượng. Quá tự tin được biểu hiện theo nhiều hình thức khác nhau. Bên cạnh sự
ước lượng sai - “miscalibration”, nhiều người không thực tế khi nghĩ rằng khả
năng và hiểu biết của họ thì trên trung bình - “better than average effect”. Ảo
tưởng kiểm sốt- “illusion of control” thì làm cho người ta tin rằng họ có khả năng
kiểm sốt tình huống tốt hơn những gì họ có thể. Lạc quan quá mức (excessive
optimisim) phản ánh cảm giác tin rằng mọi thứ thì tốt đẹp hơn so với thực tế vốn
có của sự việc.
 Sự ƣớc lƣợng sai- miscalibration:
Là một khuynh hướng người ta phóng đại tẩm hiểu biết của bản thân- một người
được hỏi nhiều câu hỏi với khoảng tin cậy X %, sai số thống kê mẫu sẽ được giảm
thiểu nếu số câu hỏi đủ nhiều thì việc ước lượng đúng ám chỉ rằng với khoảng tin
cậy xấp xỉ X% sẽ chứa câu trả lời chính xác cho các câu trả lời đó.
Thực tế, tỷ lệ số người đưa ra khoảng tin cậy chứa câu trả lời đúng thường thấp
hơn X%. Nếu một người được hỏi một loạt những câu hỏi thì tỷ lệ trả lời đúng
thường thấp hơn mức tin cậy X% cho trước. Điều này đã được dẫn chứng bằng
phương pháp kiểm tra sự ước lượng. Ví dụ như, người ta được hỏi một câu hỏi và
được cung cấp các câu trả lời. Đó có thể là lựa chọn đúng sai hoặc dạng nhiều lựa
chọn. Tiếp đó họ được hỏi về sự chắc chắn đối với câu trả lời của mình. Nếu ai đó
trả lời rằng mức trung bình về sự chắc chắn trong các câu trả lời của mình khoảng
70%, trong khi thực tế chỉ đạt 55% thì họ sẽ được cho là “tự tin quá mức”.

Nhìn chung, những nghiên cứu về “Sự ước lượng” chỉ ra rằng khoảng tin cậy mà
các cá nhân đưa ra là quá hẹp dẫn đến những câu trả lời đúng nằm trong khoảng tin
cậy đó thường ít hơn khoảng tin cậy hàm ý.
 Hiệu ứng tốt hơn trung bình- better than average effect:
Trong các câu hỏi khảo sát, rất nhiều người đánh giá khả năng của họ tốt hơn trung
bình. Một yếu tố làm cho người ta tin rằng khả năng của bản thân trên mức bình
thường là do những định nghĩa chính xác về sự thông minh hay năng lực đặc biệt
lại không rõ ràng. Theo lẽ tự nhiên, trong thâm tâm, con người thường nghĩ dó là
những gì làm cho họ có vẻ giỏi nhất.
Ví dụ: Một nhà nghiên cứu khảo sát một mẫu sinh viên, báo cáo rằng 82% sinh
viên tự cho là mình thuộc nhóm 30% những người lái xe an tồn nhất. Ở khía cạnh
động viên, việc tin rằng bạn lái xe “tốt hơn trung bình” mang đến sự tự tin. Ở khía
cạnh nhận thức, tiêu chí thành tích dễ dàng in vào tâm trí đó là những gì mà bạn
giỏi nhất.
 Ảo tƣởng kiểm soát- illusion of control

19


Một biểu hiện khác của tự tin thái quá là ảo tưởng kiểm soát (illusion of control).
Con người nghĩ rằng họ có khả năng kiểm sốt tình huống hơn là thực tế có thể.
Hội chứng ảo tưởng về quyền kiểm sốt tình huống này dẫn đến việc nhà đầu tư
định giá quá cao những cổ phiếu đang mất giá trong danh mục đầu tư của mình,
hoặc nó cũng làm cho anh ta nhìn thấy một xu hướng khơng tồn tại hay chấp nhận
mua cổ phiếu vì dự đốn mức giá của nó sẽ tốt trong
tương lai, bất chấp thực tế là giá thay đổi trong tương lai hoàn toàn khác giá thay
đổi trong quá khứ.
 Quá lạc quan- excessive optimisim
Quá lạc quan hiện diện khi con người đánh giá các xác suất cho các kết quả thuận
lợi/bất lợi cao hơn/thấp hơn dựa vào trải nghiệm lịch sử hoặc những phân tích suy

luận.
- Có 1 dạng được gọi là sai lầm trong kế hoạch- planning fallacy: là việc người
ta thường nghĩ họ có thể hồn thành kế hoạch sớm hơn thực tế với tất cả các chi
phí phát sinh đều đã được tính đến.
- Trong thực tế, chúng ta khơng thể thực hiện các mục tiêu cơ bản trong ngắn hạn
và việc chi vượt kế hoạch luôn phổ biến.
- Sự kết hợp giữa tự tin thái quá và tính lạc quan làm cho người ta đánh giá quá
cao khả năng tri thức của họ, đánh giá thấp rủi ro và thổi phồng khả năng của họ
trong việc kiểm sốt tình hình, mà nó dẫn đến việc giao dịch quá lớn và bong bóng
đầu cơ. Sự tự tin lớn trong con người anh ta thì rủi ro về tự tin thái quá càng lớn
(the greater confidence a person has in himself, the more risk there is of
overconfidence)
 Có phải con ngƣời đều quá tự tin nhƣ nhau?
- Nghiên cứu chỉ ra con người thường hơi quá tự tin trong lĩnh vực chuyên môn
của họ.
- Mức độ thiếu tự tin thể hiện qua một phần của nhân khẩu học – nam giới tự tin
thái quá hơn nữ giới.
- Giáo dục có phải là cách tốt để giảm bớt sự quá tự tin?.
“Ta không biết thứ gì ngoại trừ sự thiếu hiểu biết của bản thân”- Greek
Socrates
 Có phải con ngƣời ln q tự tin?
- Có phải mơi trường như nhau sẽ đưa đến những khuynh hướng tâm lý giống nhau
khơng?
- Con người có ln q tự tin khơng?
- Sự q tự tin có thực sự là một trạng thái tâm lý ổn định, có thể đo lường khơng?

20


Về lý thuyết thì các điều này có thể xảy ra, sự quá tự tin của các cá nhân có mối

tương quan với nhau khi kết quả là như nhau với mọi bài kiểm tra.
 Những nhân tố ngăn cản sự điều chỉnh?
- Khuynh hướng tự quy kết: Lý thuyết về sự quy kết nghiên cứu cách con người
làm các quy kết nhân quả.
Lêch lạc tự quy kết (self-attribution bias):
 Quy kết những thành công hoặc kết quả tốt đẹp cho khả năng bản thân.
 Đổ lỗi những thất bại cho các điều kiện ngồi tầm kiểm sốt.
 Gia tăng sự quá tự tin.
- Khuynh hướng nhận thức muộn (hindsight bias):
Khuynh hướng đưa người ta đến những suy nghĩ là người ta đã biết nó từ lâu rồi
sau khi đã có kết quả.
Thường xảy ra với những sự kiện có nội dung hàm chứa cảm xúc, đạo đức hay phụ
thuộc vào một quá trình tưởng tượng trước khi kết quả được biết.
- Khuynh hướng tự xác nhận (confirmation bias):
Khi bạn tin vào điều gì thì bạn cố gắng tìm bằng chứng để củng cố thêm niềm tin
của mình mà khơng bận tâm đến những bằng chứng khác.
Phản ứng giá với thông tin là thiết yếu cho hành vi thị trường. Theo nghiên cứu
của Barberis đã khám phá ra rằng người ta có xu hướng phản ứng hời hợt trên giá
đối với những loại thông tin như thông báo lợi nhuận và phản ứng mạnh/thái quá
với giá với một chuỗi thông tin tốt hay xấu. Và cũng qua thực nghiệm người ta
thấy rằng phản ứng hời hợt tương quan dương với những loại thơng tin mang tính
chất thơng báo. Phản ứng hời hợt này thường có liên quan đến một tâm lý bảo thủ
(consevatism).
Tâm lý bảo thủ (convervatism)
Tâm lý bảo thủ ám chỉ một hiện tượng tâm lý mà ở đó người ta ngờ vực bất kỳ
thông tin mới và đưa ra quá nhiều đối trọng đến khả năng xảy ra trước có của các
sự kiện trong một tình huống đã xảy ra trước đó hoặc đã định sẵn mẫu hình.
Edward (1968) kết luận rằng “người ta lấy ở đâu đó từ hai đến năm quan sát để
làm một quan sát có giá trị làm thay đổi ý kiến của anh ta”. Theo đó, người ta sẽ
chậm thay đổi ý kiến của mình hơn. Vì thế, người ta sẽ mất nhiều thời gian hơn

trước khi kết luận về khuynh hướng xảy ra tiếp theo.
Tâm lý bảo thủ giống như một “rào cản vơ hình”, ngăn người ta thay đổi quan
điểm/ý kiến của mình trước những cái mới.
Tâm lý bảo thủ thường đi kèm với phản ứng thái quá hay hời hợt là một trong
những nguyên nhân gây ra một xu hướng, động lực và cục bộ nào đó. Khi điều
kiện thay đổi (thông tin mới về triển vọng nền kinh tế chẳng hạn) người ta thường

21


có xu hướng chậm phản ứng với những thay đổi đó, và gắn nhận định của mình
với một tình huống chung trong một giai đoạn dài hơi trước đó. Tức là khi có tin
nền kinh tế suy giảm, họ cho rằng kinh tế kém đi chỉ là tạm thời, dài hạn vẫn là đi
lên, mà khơng nhận thấy có thể tin đó phát đi tín hiệu một chu kỳ suy thối nhiều
năm đã bắt đầu. Chẳng hạn, khi có tin nền kinh tế suy giảm, họ cho rằng kinh tế
kém đi chỉ là tạm thời, dài hạn vẫn đi lên, mà khơng nhận thấy có thể tin đó phát đi
tín hiệu một chu kỳ suy thoái nhiều năm đã bắt đầu.
2.2 HÀNH VI KHƠNG HỢP LÝ MANG TÍNH HỆ THỐNG
Nếu chỉ một nhà đầu tư đơn lẻ có hành vi khơng hợp lý, thì ảnh hưởng của giao
dịch của nhà đầu tư này lên giá cổ phiếu trên thị trường là không đáng kể (cho dù
là tổ chức đầu tư lớn thì ảnh hưởng cũng rất hạn chế nếu chỉ đơn độc một mình).
Chỉ khi hành vi khơng hợp lý là mang tính hệ thống (nghĩa là một nhóm nhiều nhà
đầu tư có cùng một hành vi khơng hợp lý như nhau) thì khi ấy việc định giá sai sẽ
xuất hiện và có thể bắt đầu kéo dài.
Một nghiên cứu của Rober Shiller về hành vi có tính đầu cơ và xã hội học. Ông
nhấn mạnh rằng:
“Đầu tư vào các tài sản mang tính đầu cơ là một hoạt động xã hội. Các nhà đầu tư
dành một phần đáng kể thời gian rảnh của họ để bàn luận về đầu tư, đọc sách về
đầu tư hay bàn tán về những thành công hay thất bại của người khác trong đầu tư.
Vì thế, có thể nói những quyết định của nhà đầu tư (bao gồm cả giá của tài sản đầu

cơ) sẽ bị ảnh hưởng bởi trào lưu xã hội. Thái độ hay phong cách dường như sẽ
thay đổi theo nhiều chủ để phổ biến khác nhau: chẳng hạn như chủ đề về thực
phẩm, quần áo, y tế hay chính trị. Những thay đổi trong thái độ thường xảy ra rộng
rãi hơn và thường xuất hiện mà khơng có bất kỳ lý do hợp lý rõ ràng nào. Thái độ
hay phong cách liên quan đến đầu tư cũng sẽ thay đổi một cách tự nhiên hoặc theo
phản ứng xã hội với một số sự kiện được ghi nhận rộng rãi”.
Người ta nói chung là khá tin bạn bè, mối quan hệ đồng nghiệp hơn là thông tin
đại chúng. Những phương tiện truyền thơng như tivi, radio, … có khả năng lan
truyền thơng tin nhanh nhưng nó vẫn chưa có khả năng chúng tạo ra hành vi chủ
động vẫn còn hạn chế. Giao tiếp giữa các cá nhân với nhau là một trong những
giao tiếp xã hội nhất mà con người có thể. Trong số những người được hỏi điều gì
cuốn hút họ đầu tiên khi đầu tư vào một công ty, thì chỉ có 6% trả lời là báo trí và
thời gian. (Shiller và Pound, 1986). Thậm chí nếu một người đọc rất nhiều, thì sự
quan tâm và hành động của họ xuất hiện tương đồng với giao tiếp mang tính cá
nhân.
Rủi ro mang tính hệ thống này hàm ý có sự tồn tại của hiệu ứng bầy đàn. Tuy
nhiên hành vi bầy đàn, khác với các sự trải nghiệm khác ở chỗ nó dẫn dắt người ta
lạc hướng khi họ theo khuynh hướng chung của thị trường. Tức là hành động theo
đám đơng, khi đó các nhà đầu tư khơng thật sự “độc lập” nữa.
Có ba lý do giải thích cho hành vi này của con người.

22


- Thứ nhất, đó là áp lực tuân theo xã hội. Hầu hết mọi người đều muốn hòa đồng
và được chấp nhận bởi xã hội thay vì bị ruồng bỏ, do đó họ thường cư xử theo
hành vi của đám đông. Khi áp lực lớn tới mức buộc phải tuân theo thì một người
thay đổi quan điểm riêng khơng phải chỉ vì anh ta thực sự tin vào quan điểm đám
đông mà chỉ là việc thay đổi quan điểm riêng dễ hơn việc thoát ra khỏi xã hội
- Thứ hai, đó là trí tuệ đám đơng. Ngay cả khi bạn tin rằng hành động của đám

đông là sai, bạn vẫn thực hiện theo họ bởi tin rằng họ có thơng tin gì mà bạn chưa
biết. Khi người ta bị đương đầu với những đánh giá của một nhóm lớn, họ có
khuynh hướng thay đổi những câu trả lời “sai” của họ. Họ nghĩ đơn giản rằng tất
cả những người khác không thể sai hay “đám đông luôn đúng”.
- Thứ ba, đó là áp lực từ chính nhà đầu tư. Họ hồi nghi về khả năng của mình và
có phần q tin vào khả năng của đám đông. Mâu thuẫn trong lựa chọn của họ nên
theo đám đông hay tách lập với đám đông, kết quả là họ thiên về đám đông. Họ
bán theo tâm lý bầy đàn bởi họ được an ủi rằng nếu mình mất tiền thì những người
khác cũng sẽ mất.
Hành vi bầy đàn có 02 loại
- Hành vi “gượng ép”(enforced herd behavior hay not voluntarily). Chẳng hạn,
mọi người cảm thấy không thể thắng được đám đông, nên để tránh bị dậm chân mà
họ gượng ép theo đám đông.
- Hành vi “tự nguyện” (voluntary): Thể hiện ở những người khôn ngoan nhất, họ
tham gia vào hành vi bầy đàn chủ yếu với mục đích đầu cơ mang tính cá nhân
mang tính lợi dụng, khi họ đưa vào “tài khoản ảo” trong đầu mình quan
điểm/đánh giá của người khác, và thậm trí họ biết việc hành xử trong bầy đàn là
sai hay khơng có cơ sở.
Hành vi bất hợp lý, dù là hành vi cá nhân hay hành vi của nhóm, đều gây ra sự xáo
trộn trong thị trường, người ta gọi hiện tượng này là những “kẻ náo loạn thị
trường” hay “những người giao dịch nhiễu” (noise traders). Một nhà đầu tư thiếu
thông tin nội bộ, họ thường hành động một cách thiếu lý lẽ dựa trên lời đồn như
thể họ đang nắm bắt thơng tin đó.
2.3 GIỚI HẠN KHẢ NĂNG KINH DOANH CHÊNH LỆCH GIÁ TRÊN THỊ
TRƢỜNG TÀI CHÍNH
Trên thực tế, hoạt động kinh doanh chênh lệch giá chứa đụng rủi ro và do đó bị
hạn chế. Có ba vấn đề tiềm ẩn như sau:
2.3.1 Rủi ro cơ bản (fundametal risk)
Rủi ro này xảy ra khi bất ngờ xuất hiện thơng tin tốt về loại chứng khốn ( ví dụ:
cổ phiếu) mà nhà kinh doanh chênh lệch giá đang bán khống, giá của loại chứng

khốn đó sẽ tăng lên. Trong trường hợp này việc mua lại các sản phẩm thay thế (
ví dụ: cổ phiếu tương tự) là để giảm thiểu rủi ro cơ bản. Ví dụ, nếu xuất hiện thơng
tin tốt trên tồn thị trường làm cho tất cả các cổ phiếu tăng giá, lợi nhuận trên thị
23


trường sẽ bù đắp cho thiệt hại từ việc bán khống. Tất nhiên thơng tin có thể thuộc
về bản chất cơng ty hay một ngành cụ thể. Ví dụ, nếu bạn tin ràng cổ phiếu của
Ford đang được định giá cao, bạn bán nó và có thể phịng ngừa bằng cách mua một
rổ cổ phiếu ngành ôtô (không bao gồm Ford) như cổ phiếu của General Motors và
Chrysler. Tuy nhiên, nó vẫn khơng thể phịng ngừa cho rủi ro đặc trưng
(idiosyncratic risk) của cơng ty vì sẽ khơng có một loại chứng khốn nào có thể
thay thế hồn hảo cho Ford. Ford có thể bất ngờ cơng bố thành cơng trong việc thử
nghiệm một loại xe mới. Điều này chỉ ảnh hưởng đến Ford, mà không ảnh hưởng
đến các công ty khác.
2.3.2 Rủi ro từ những ngƣời giao dịch nhiễu
Ngay cả khi có sự thay thế hồn hảo giữa các cổ phiếu, nhà kinh doanh chênh lệch
giá vẫn phải đối mặt với rủi ro khác. Rủi ro này đến từ việc định giá “sai” có thể
trầm trọng hơn trong ngắn hạn. Các nhà kinh doanh chênh lệch giá phải chịu các
khoản lỗ tạm thời. Nếu như anh ta có thể duy trì được vị thể của mình trước các
khoản lỗ đó thì anh ta vẫn có được lợi nhuận từ sự giao dịch này. Tuy nhiên, đôi
khi anh ta không thể duy trì được vị thế của mình. Bởi vì anh ta phải tìm cách
trang trải chi phí để duy trì vị thế của mình khi mà việc định giá “sai” trở nên trầm
trọng hơn. Việc này một lần nữa giới hạn hoạt động kinh doanh chênh lệch giá.
2.3.3 Chí phí thực hiện
Ngồi rủi ro cơ bản và rủi ro do các nhà đầu tư nhiễu gây ra, chi phí giao dịch cũng
có thể cản trở khả năng kinh doanh chênh lệch giá. Chi phí giao dịch ở đây gồm
chi phí hoa hồng, chênh lệch giữa giá mua và giá bán và các chi phí tương tự. Các
chi phí này làm giảm lợi nhuận từ hoạt động kinh doanh chênh lệch giá của các
nhà đầu tư do đó là hạn chế hoạt động này.

KẾT LUẬN:
Lý thuyết tài chính hành vi nhìn chung khơng phải là một trường phái tách biệt
hay đối chọi lại trường phái tài chính truyền thống. Tài chính học hành vi nghiên
cứu dựa trên tâm lý con người để giải thích những bất thường trên thị trường tài
chính. Tài chính học hành vi cố gắng giải thích làm thế nào và tại sao những cảm
xúc và nhận thức sai lệch ảnh hưởng đến quyết định của nhà đầu tư và từ đó tạo
nên những bất thường, ví như trường hợp “bong bóng” và “sự đỗ vỡ”. Theo
một số nhà nghiên cứu trên thế giới thì chỉ có thể nhận định thị trường không hiệu
quả một cách tạm thời, vì khi có một số lượng đủ lớn các nhà kinh doanh chênh
lệch giá tìm được cách vốn hóa trên sự khơng hiệu quả đó thì việc định giá sai sẽ
dần dần biến mất và lý thuyết thị trường hiệu quả vẫn khơng mất đi giá trị của nó.

24


TÀI LIỆU THAM KHẢO
1. Lynn A.Stout, “Inefficient markets and the new finance”, 2005.
2. Robert J Shiller, Human Behavior And The Efficiency of The Financial System,
2001.
3. Malena Johnson, Henrik Lindblom & Peter Platan, Behavioral Finance – And
the change of investor behavior during and after the speculative bubble at the end
of the 1990s, 2002.
4. Nicolas Barberis, A survey of Behavioral Finance, 2003.
5. Andrei Sheleifer và Robert W.Vishny, Advance in Behavioral Finance, vol II,
Richard H. Thaler.
6. Ackert & Deaves, Behavioral Finance: Psychology, Decision-Making, and
Markets.
7. Andrei shleifer and Lawrence H.Summers, The noise trader approach to
finance,
1990.

8. Hồ Quốc Tuấn, Tài chính hành vi – Nghiên cứu ứng dụng tâm lý học vào tài
chính, 2007.
9. Trần Ngọc Thơ & Hồ Quốc Tuấn, Ứng dụng tài chính hành vi vào phân tích
thực tiễn, 2007.
10. Kahneman và Tversky, Prospect Theory: An anlaysis of decision under risk,
1979.
11. Richard K.Guy, The strong law of small numbers.
12. Abhijit Banerjee, A simple Model of Herb Behavior, 1992.
13. Martin Sewell, Behavioural Finance, February 2007.
14. Hersh Shefrin, Behaviorlizing Finance, Vol.4. 2009, page 2 – 59
15. Kadir Can Yalcin, Market Rationality: Efficient Market Hypothesis versus
Market Anomalies, 2010.
16. Amos Tversy&Daniel Kahneman, Rational Choice and The framing of
Decisions,1986.

25