áp dụng các phương pháp tiên tiến trong xác định giá trị doanh nghiệp ở Việt Nam

ĐẠI HỌC QUỐC GIA HÀ NỘI
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ



LÝ THỊ THU HIỀN



ÁP DỤNG CÁC PHƯƠNG PHÁP TIÊN TIẾN TRONG XÁC
ĐỊNH GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP Ở VIỆT NAM
Chuyên ngành: Quản trị kinh doanh
Mã số: 60 34 05



LUẬN VĂN THẠC SĨ QUẢN TRỊ KINH DOANH


NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC
PGS. TS TRẦN THỊ THÁI HÀ




Hà Nội - 2007
MỤC LỤC

MỞ ĐẦU……………………………………………………………………
1
CHƯƠNG 1: KHUÔN KHỔ LÝ THUYẾT VỀ CÁC PHƯƠNG PHÁP XÁC
ĐỊNH GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP…………………………………………

6
1.1 Khái quát chung về doanh nghiệp và giá trị doanh nghiệp…………….
6
1.1.1 Khái niệm về doanh nghiệp và giá trị doanh nghiệp……………
6
1.1.2 Sự cần thiết phải xác định giá trị doanh nghiệp…………………
10
1.2 Các phương pháp xác định giá trị doanh nghiệp………………………
11
1.2.1 Phương pháp tài sản (Phương pháp xác định giá trị doanh nghiệp
dựa trên giá trị tài sản thuần)………………………………………

12
1.2.2 Phương pháp chiết khấu luồng cổ tức (DDM)……………………
17
1.2.3 Phương pháp định giá dựa vào hệ số giá/thu nhập (P/E)…………
21
1.2.4 Phương pháp dòng tiền chiết khấu (DCF)………………………
26
1.3 Các điều kiện áp dụng các phương pháp xác định giá trị doanh nghiệp.
36
1.3.1 Môi trường kinh doanh……………………………………
36
1.3.2 Môi trường pháp lý… ……………………………………
38

1.3.3 Hệ thống thông tin………………………………………………
39
1.4 Một số yếu tố cần xem xét khi xác định giá trị doanh nghiệp…………
40
CHƯƠNG 2: THỰC TRẠNG ÁP DỤNG CÁC PHƯƠNG PHÁP XÁC
ĐỊNH GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP Ở VIỆT NAM…………………………

44
2.1 Quá trình áp dụng các phương pháp xác định giá trị doanh nghiệp ở
Việt Nam………………………………………………

44
2.1.1 Sự hình thành nhu cầu xác định giá trị doanh nghiệp ở Việt Nam
44
2.1.2 Tổng quan về các văn bản pháp lý ở Việt Nam…………………
47
2.1.3 Thực trạng áp dụng các phương pháp xác định giá trị doanh
nghiệp ở Việt Nam…………………………………………

57
2.1.3.1 Kết quả đạt được………………………………………
57
2.1.3.2 Những tồn tại về phương pháp xác định giá trị doanh nghiệp
59
2.1.3.3 Những trở ngại khi áp dụng các phương pháp xác định giá trị
doanh nghiệp…………………………………………………

65
2.2 Khảo sát về áp dụng phương pháp xác định giá trị doanh nghiệp ở một
số doanh nghiệp Việt Nam……………………………………………

76
2.2.1 Khảo sát ở Công ty Tu tạo và Phát triển nhà Hà Nội…………….
76
2.2.1.1 Thực trạng xác định giá trị doanh nghiệp…………………….
76
2.2.1.2 Đánh giá về sự ứng dụng phương pháp xác định giá trị doanh
nghiệp của Công ty Tu tạo và Phát triển nhà Hà Nội

85
2.2.2 Khảo sát ở Công ty cổ phần Dịch vụ Hàng Hải………………….
86
2.2.2.1 Thông tin chung………………………………………………
86
2.2.2.2 Áp dụng phương pháp chiết khấu dòng tiền (DCF) xác định
giá trị doanh nghiệp của Công ty cổ phần Dịch vụ Hàng Hải…

87
2.3 Đánh giá tổng thể………………………………………………………
94
CHƯƠNG 3: GIẢI PHÁP ĐỂ ÁP DỤNG CÁC PHƯƠNG PHÁP TIÊN
TIẾN TRONG XÁC ĐỊNH GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP Ở VIỆT NAM……

96
3.1 Nhóm giải pháp về môi trường pháp lý và môi trường kinh doanh……
96
3.1.1 Pháp luật về cổ phần hoá…………………………………………
96
3.1.2 Pháp luật về chứng khoán và thị trường chứng khoán…………
98

3.1.3 Các văn bản pháp luật khác liên quan…………………………….
101
3.2 Nhóm giải pháp về thị trường………………………………………….
102
3.2.1 Phát triển thị trường bất động sản…………………………
102
3.2.2 Phát triển thị trường chứng khoán tập trung………………
105
3.2.3 Hoàn thiện chế độ kế toán, kiểm toán cho phù hợp với thông lệ
quốc tế……………………………………………………………

112
3.2.4 Phát triển các tổ chức định giá, đánh giá chuyên nghiệp…………
116
3.3 Giải pháp từ phía các doanh nghiệp……………………………………
119
KẾT LUẬN…………………………………………………………………
121
TÀI LIỆU THAM KHẢO……………………………………………………
123

DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT


Viết tắt
Nguyên nghĩa
CAPM
Capital Asset Pricing Model
DCF
Discounted Cash Flow

DDM
Dividend Discounted Model
FCF
Free Cash Flow
GDP
Gross Domestic Product
OTC
Over The Counter
P/E
Price/Earning
UBND
Uỷ ban nhân dân
WACC
Weighted Average Capital Cost


DANH MỤC BẢNG BIỂU


Bảng
Tiêu đề
Trang
1.1
Chỉ số của 3 doanh nghiệp A, B, C
24
1.2
Ước tính doanh nghiệp X
24
1.3
Xác định WACC của Tập đoàn Hershey

28
1.4
Tóm tắt quy trình tính dòng tiền tự do của Tập đoàn
Hershey
33
2.1
Giá trị tài sản Công ty Nhiệt điện Ninh Bình ngày
01/10/2005
60
2.2
Kết quả hoạt động sản xuất kinh doanh 3 năm trước khi cổ
phần hoá
78
2.3
Trình độ chuyên môn của đội ngũ cán bộ Công ty
80
2.4
Giá trị tài sản ngày 31/3/2005
81
2.5
Kế hoạch sản xuất kinh doanh 2006-2008
83
2.6
Xác định giá trị thực tế của doanh nghiệp và giá trị thực tế
phần vốn Nhà Nước tại doanh nghiệp
84
2.7
Luồng tiền tự do của Công ty Cổ phần Dịch Vụ Hàng Hải
ước tính trong 5 năm (2004-2008)
90

2.8
Luồng tiền khoản vốn nợ trong 6 năm
91


1
MỞ ĐẦU
1. Sự cần thiết của đề tài
Trong chiến lược phát triển nền kinh tế thị trường theo định hướng xã hội
chủ nghĩa của Đảng và Nhà nước ta việc đẩy nhanh quá trình sắp xếp lại
doanh nghiệp nhà nước nhằm tăng năng lực cạnh tranh, nâng cao hiệu quả
kinh doanh của các doanh nghiệp nhà nước và phát triển các thị trường tài
chính có ý nghĩa rất quan trọng. Điều này có ảnh hưởng lớn đến việc phát
triển kinh tế của đất nước. Trong quá trình thực hiện theo định hướng trên có
thể thấy nổi lên một vấn đề gây nhiều tranh cãi đó là xác định giá trị doanh
nghiệp. Bên cạnh đó, khi mà khu vực kinh tế tư nhân ở Việt Nam đang ngày
càng phát triển cùng với sự hình thành các thị trường tài chính thì việc xác
định giá trị doanh nghiệp là một nhiệm vụ thường xuyên của tất cả các nhà
đầu tư khi tham gia vào hoạt động kinh doanh.
Trong nền kinh tế thị trường, giá cả hàng hoá là tín hiệu quan trọng nhất
điều chỉnh hành vi của các bên liên quan. Doanh nghiệp cũng được coi như
một hàng hoá có thể được mua bán, trao đổi vì vậy nhu cầu đánh giá hay xác
định giá trị đối với loại hàng hoá này là một đòi hỏi hoàn toàn tự nhiên. Trong
hoạt động kinh doanh của các doanh nghiệp, thông tin về giá trị doanh nghiệp
là mối quan tâm của các pháp nhân và thể nhân kinh tế có lợi ích liên quan,
gắn bó trực tiếp với các doanh nghiệp đó. Hiện nay xác định giá trị doanh
nghiệp là một lĩnh vực mới mẻ ở Việt Nam bởi vì nền kinh tế thị trường ở
nước ta đang trong quá trình hình thành, các thể chế thị trường liên quan đến
quá trình xác định giá trị doanh nghiệp cũng đang được hình thành. Trong bối
cảnh đó việc lựa chọn các phương pháp xác định giá trị doanh nghiệp vừa

phải quan tâm đến những điều kiện cụ thể của nền kinh tế, vừa phải hướng tới
những phương pháp hoàn chỉnh hơn để đẩy nhanh quá trình hội nhập kinh tế
quốc tế. Vì vậy, việc nghiên cứu các phương pháp xác định giá trị doanh

2
nghiệp, chỉ ra được những điều kiện để xác định được giá trị doanh nghiệp
theo thị trường và hướng tới việc tạo ra các điều kiện đó là vấn đề khó và
phức tạp nhưng nó sẽ có ý nghĩa về lý luận và thực tiễn đáp ứng được những
biến động trong nền kinh tế thị trường hiện nay và trong tương lai. Trong giai
đoạn cổ phần hoá, định giá doanh nghiệp chính xác theo thị trường có thể có
lợi cho Nhà nước và giảm lợi nhuận của nhà đầu tư (ví dụ trong trường hợp
tài sản đã khấu hao hết nhưng vẫn còn sử dụng tốt hoặc khi tính đủ giá trị
quyền sử dụng đất ) hoặc cũng có thể ngược lại, một doanh nghiệp kinh
doanh kém hiệu quả, công nghệ cũ kỹ lạc hậu, chất lượng sản phẩm
thấp, bán được là may. Vấn đề là áp dụng các phương pháp "tiên tiến" để xác
định giá trị doanh nghiệp mà đặc trưng nổi bật của các phương pháp này là
yếu tố thị trường. Vì vậy tôi chọn đề tài “Áp dụng các phƣơng pháp tiên
tiến trong xác định giá trị doanh nghiệp ở Việt Nam” là đề tài nghiên cứu
cho mình.
2. Tình hình nghiên cứu
Kể từ khi Nhà nước ta thực hiện việc chuyển đổi cơ chế quản lý kinh tế,
vấn đề xác định giá trị doanh nghiệp đã được thảo luận rất nhiều, đã có một số
lượng lớn các công trình nghiên cứu về vấn đề này ở nhiều cấp độ khác nhau:
dưới hình thức bài báo, các sách chuyên khảo, các chuyên đề chuyên sâu và
đến cả các đề tài nghiên cứu ở cấp Nhà nước.
Dưới đây là một số công trình nghiên cứu trong nước điển hình:
- Phó tiến sĩ Nguyễn Đoàn (1995), “Xác định giá trị doanh nghiệp trong cổ
phần hoá ở Việt Nam”, Tạp chí tài chính 1995 (Tháng 5), tr 21-24.
- Trần Ngọc Thơ (1996), “Những phương pháp định giá các doanh nghiệp
trong nền kinh tế thị trường ở Việt Nam”, Luận án Phó tiến sĩ Khoa học

Kinh tế, Trường đại học Kinh tế Thành phố Hồ Chí Minh.

3
- Hoàng Công Tý (1996), “Hoàn thiện phương pháp định giá đối với
doanh nghiệp nhà nước chuyển thành công ty cổ phần”, Luận án Thạc sĩ
Khoa học Kinh tế, Trường đại học Tài chính Hà Nội.
- Nghiêm Sỹ Thương (2000), Xác định mô hình định giá doanh nghiệp
nhà nước trong quá trình cổ phần hoá tại Việt Nam”, Luận án Tiến sĩ
Kinh tế, Trường đại học Bách Khoa Hà Nội.
- Nguyễn Minh Hoàng (2001), “Phương pháp xác định giá trị doanh
nghiệp ở Việt Nam”, Luận án Tiến sĩ Kinh tế, Trường đại học Tài Chính
Hà Nội.
Do yêu cầu và mục đích nghiên cứu khác nhau nên các công trình nghiên
cứu chủ yếu tập trung vào việc đưa ra hệ thống lý luận cơ bản về các phương
pháp xác định giá trị doanh nghiệp cho các doanh nghiệp nhà nước trong quá
trình cổ phần hoá ở Việt Nam. Trong khi đó hiện nay khu vực kinh tế tư nhân
cũng có rất nhiều doanh nghiệp hoạt động theo hình thức công ty cổ phần và
việc xác định giá trị doanh nghiệp được coi là một công cụ và mục tiêu quản
lý của tất cả các doanh nghiệp chứ không chỉ riêng với doanh nghiệp nhà
nước cổ phần hoá.
Mặt khác, trong quá trình cổ phần hoá các doanh nghiệp nhà nước, các
phương pháp xác định giá trị doanh nghiệp đang được áp dụng tuy còn có một
số hạn chế nhưng vẫn là những lựa chọn tối ưu, phù hợp với những điều kiện
cụ thể của nền kinh tế Việt Nam. Tuy nhiên, các phương pháp này cần được
hoàn thiện trong quá trình phát triển của nền kinh tế thị trường. Đề tài “Áp
dụng các phƣơng pháp tiên tiến trong xác định giá trị doanh nghiệp ở
Việt Nam” nhằm làm rõ các phương pháp xác định giá trị doanh nghiệp, từ
đó đề xuất một số giải pháp để áp dụng được phương pháp xác định giá trị
doanh nghiệp tiên tiến cho các doanh nghiệp Việt Nam.

4
3. Mục đích nghiên cứu
Luận văn nhằm đạt được các mục tiêu chủ yếu sau:
- Hệ thống hoá những vấn đề lý luận của việc xác định giá trị doanh
nghiệp, nghiên cứu các phương pháp xác định giá trị doanh nghiệp
đang được sử dụng phổ biến trên thế giới.
- Đánh giá thực trạng việc xác định giá trị doanh nghiệp ở Việt Nam
trong thời gian qua, nêu được những ưu điểm và hạn chế của các
phương pháp đang được áp dụng ở Việt Nam.
- Đưa ra giải pháp để áp dụng được các phương pháp xác định giá trị
doanh nghiệp tiên tiến ở Việt Nam.
4. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
a. Đối tượng nghiên cứu: Một số phương pháp xác định giá trị doanh
nghiệp trên thế giới và các phương pháp đang được áp dụng hiện nay ở
Việt Nam .
b. Phạm vi nghiên cứu: Luận văn tập trung nghiên cứu về phương pháp
dòng tiền chiết khấu (DCF) và phương pháp đang được áp dụng chủ
yếu trong việc xác định giá trị doanh nghiệp ở Việt Nam là phương
pháp tài sản
5. Phương pháp nghiên cứu
Luận văn sử dụng tổng hợp các phương pháp nghiên cứu cơ bản như:
- Duy vật biện chứng và duy vật lịch sử
- Tổng hợp, so sánh, phân tích số liệu
- Thống kê kinh tế, toán tài chính …
- Nghiên cứu mẫu (case study)



5

6. Dự kiến những đóng góp mới của luận văn
- Làm rõ bản chất của phương pháp dòng tiền chiết khấu (DCF) trong xác
định giá trị doanh nghiệp.
- Phân tích thực trạng áp dụng các phương pháp xác định giá trị doanh
nghiệp ở Việt Nam, chỉ ra được ưu, nhược điểm của các phương pháp đó.
- Đề xuất một số giải pháp nhằm tạo điều kiện tiến tới áp dụng phương pháp
tiên tiến trong xác định giá trị doanh nghiệp ở Việt Nam.
7. Bố cục của luận văn
Không kể phần mở đầu, kết luận và danh mục tài liệu tham khảo, phụ lục,
luận văn gồm 3 chương:
- Chương 1: Khuôn khổ lý thuyết về các phương pháp xác định giá trị doanh
nghiệp.
- Chương 2: Thực trạng áp dụng các phương pháp xác định giá trị doanh
nghiệp ở Việt Nam.
- Chương 3: Giải pháp để áp dụng các phương pháp tiên tiến trong xác định
giá trị doanh nghiệp ở Việt Nam.


6
CHƢƠNG 1: KHUÔN KHỔ LÝ THUYẾT VỀ CÁC PHƢƠNG
PHÁP XÁC ĐỊNH GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP
1.1 Khái quát chung về doanh nghiệp và giá trị doanh nghiệp
1.1.1 Khái niệm về doanh nghiệp và giá trị doanh nghiệp
Doanh nghiệp là một tổ chức kinh tế có tên riêng, có tài sản, có trụ sở giao
dịch ổn định được đăng ký kinh doanh theo quy định của pháp luật nhằm mục
đích thực hiện các hoạt động kinh doanh. Hoạt động kinh doanh được hiểu là
việc thực hiện liên tục một, một số hay tất cả các công đoạn của quá trình đầu
tư từ sản xuất đến tiêu thụ sản phẩm hoặc cung ứng dịch vụ trên thị trường.
Doanh nghiệp được quyền tự chủ kinh doanh, lựa chọn nghành nghề, địa
bàn, hình thức kinh doanh đầu tư, chủ động mở rộng quy mô và ngành nghề

kinh doanh, được Nhà nước khuyến khích ưu đãi và tạo điều kiện thuận lợi
tham gia sản xuất cung ứng sản phẩm, dịch vụ công ích.
Xét theo mục tiêu hoạt động, doanh nghiệp thường được phân thành hai
loại là doanh nghiệp công ích và doanh nghiệp kinh doanh.
- Doanh nghiệp công ích là doanh nghiệp được thành lập ra nhằm thực hiện
các mục tiêu chính trị xã hội. Doanh nghiệp tiến hành hoạt động kinh
doanh không vì mục tiêu tối đa hoá lợi nhuận.
VD: Doanh nghiệp in đúc tiền, doanh nghiệp sản xuất vũ khí, chân tay giả…
- Doanh nghiệp kinh doanh là doanh nghiệp tiến hành hoạt dộng kinh donah
vì mục tiêu tìm kiếm thu nhập nhằm tối đa hoá lợi nhuận. Thuật ngữ
“doanh nghiệp” được trình bày trong bày viết này được hiểu là các doanh
nghiệp kinh doanh vì mục tiêu tối đa hoá lợi nhuận.
 Đặc điểm của doanh nghiệp
Doanh nghiệp là một tổ chức, một đơn vị kinh tế, doanh nghiệp không
phải là một tập hợp các loại tài sản với nhau, nó là một thực thể hoạt động.

7
Khái niệm giá trị doanh nghiệp chỉ được dùng cho những doanh nghiệp đang
hoạt động hoặc sẵn sàng hoạt động.
Doanh nghiệp là một đơn vị kinh doanh nhưng đồng thời cũng là một hàng
hoá, chúng cũng có thể được trao đổi mua bán như những hàng hoá thông
thường khác. Tuy nhiên doanh nghiệp là một loại hàng hoá đặc biệt bởi vì nó
là một hệ thống phức tạp của nhiều yếu tố cấu thành và mối liên hệ giữa các
yếu tố đó (doanh nghiệp có các yếu tố vật chất là các tài sản hữu hình như nhà
xưởng máy móc thiết bị đồng thời cũng có các tài sản vô hình như lợi thế
thương mại, uy tín kinh doanh…). Giá trị của các yếu tố cấu thành tài sản của
doanh nghiệp luôn thay đổi theo thời gian và mỗi doanh nghiệp lại có những
đặc thù riêng nên giữa các doanh nghiệp có khác biệt đáng kể.
Doanh nghiệp là một tổ chức, một hệ thống và đồng thời là một phần tử
trong nền kinh tế. Sự tồn tại của doanh nghiệp không chỉ được quyết định bởi

các mối quan hệ bên trong doanh nghiệp mà còn bởi mối quan hệ với các yếu
tố bên ngoài trong nền kinh tế như khách hàng, nhà cung cấp…. Sự phát triển
của doanh nghiệp ở mức độ nào, doanh nghiệp có đạt được mục tiêu lợi nhuận
của mình hay không là tuỳ thuộc vào mức độ bền chặt của các mối quan hệ đó
với môi trường xung quanh. Chính vì vậy sự đánh giá về doanh nghiệp đòi
hỏi phải xem xét tất cả các mối quan hệ nói trên.
 Giá trị doanh nghiệp
Giá trị doanh nghiệp được xác định bằng nhiều cách khác nhau, có thước
đo giá trị sử dụng sổ sách kế toán, có thước đo giá trị sử dụng những diễn biến
thị trường. Trong từng trường hợp giá trị khi phân tích đánh giá sẽ căn cứ vào
một số điều kiện cụ thể chứ không nhất thiết chỉ căn cứ vào chiến lược, hiệu
quả kinh doanh của công ty.

8
Để hiểu rõ các khái niệm về giá trị và vận dụng chúng một cách thích hợp
vào mục đích phân tích trong quá trình định giá doanh nghiệp, ta có thể xem
xét một số khái niệm cơ bản sau:
- Giá trị sổ sách
Giá trị sổ sách của một tài sản nợ hay tài sản có là giá trị ghi trên bảng cân
đối kế toán theo nguyên tắc kế toán được chấp nhận ở mỗi nước. Giá trị sổ
sách chủ yếu phục vụ cho mục đích kế toán chứ không phải là giá trị kinh tế
hiện hành. Giá trị sổ sách là một giá trị có tính lịch sử mà vào một thời điểm
nhất định nào có nó có thể được đánh giá lại để thể hiện giá thị trường. Tuy
nhiên, giá trị thị trường luôn thay đổi theo thời gian và những biến động của
nền kinh tế nên giá trị sổ sách và giá trị thị trường sẽ thường không đồng nhất.
- Giá trị kinh tế và giá trị nội tại
Xét về mặt kinh tế, quá trình hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp sẽ
sinh ra một luồng tiền thu nhập cho doanh nghiệp và luồng tiền thu nhập này
sẽ quyết định giá trị kinh tế của doanh nghiệp qua đó thể hiện sự thành công
hay thất bại của hoạt động sản xuất kinh doanh và được phán ánh vào giá cổ

phiếu của doanh nghiệp. Giá trị kinh tế là một khái niệm lựa chọn luồng tiền
thu nhập. Giá trị kinh tế của một hàng hoá được định nghĩa là số tiền mà
người mua sẵn sàng trả theo giá trị hiện tại của nó để có được luồng tiền thu
nhập dự tính trong tương lai. Do vậy, giá trị kinh tế là một khái niệm hướng
về tương lai bao gồm giá trị hoạt động liên tục tức là tài sản đó đang được sử
dụng hoặc tiếp tục hoạt động. Nó được xác định thông qua việc đánh giá
luồng tiền thu nhập trong tương lai và lựa chọn một tỷ lệ chiết khấu đại diện
thích hợp để quy chúng về hiện tại. Quá trình này thực tế quyết định sự cân
bằng của luồng tiền thu nhập trong những khoảng thời gian khác nhau.
Mặt khác, việc đánh giá rủi ro của một thực thể kinh doanh được dựa trên
các đặc điểm tương đối của thực thể đó do vậy giá trị kinh tế không phải là

9
tuyệt đối, nó chỉ là kết quả của việc đánh giá rủi ro tương đối dự tính trong
tương lai. Trên thực tế, giá trị kinh tế có mối quan hệ chặt chẽ với mức độ
chấp nhận rủi ro của mỗi cá nhân. Do đó, giá trị kinh tế phản ánh giá trị nội
tại của một tài sản và đóng vai trò chủ chốt trong việc đưa ra quyết định đầu
tư của mỗi người.
- Giá trị thị trường
Giá trị thị trường, còn gọi là giá trị thị trường cân bằng, là giá cả của một
tài sản hay tập hợp tài sản khi giao dịch trên thị trường. Thị trường cạnh tranh
sẽ giúp người mua và người bán định ra giá trị thị trường phù hợp cho tất cả
các loại tài sản hữu hình và vô hình.
Giá trị thị trường cũng không phải là giá trị tuyệt đối mà là một thoả thuận
nhất thời giữa hai hay nhiều bên. Theo một nghĩa nào đó thì các bên giao dịch
sẽ điều chỉnh các đánh giá cá nhân tương ứng đối với giá trị kinh tế của tài
sản đủ để đi đến sự nhất trí. Cũng giống như giá trị kinh tế, việc thiết lập giá
trị thị trường cũng gặp những trở ngại thực tế. Chỉ có thể xác định được giá trị
thị trường đích thực của một tài sản khi nó thực sự tham gia vào một giao
dịch. Bởi vậy, trừ khi hàng hoá được mua bán trên thực tế, mọi giá trị thị

trường còn lại chỉ mang tính ước lượng và có thể dễ dàng thay đổi theo điều
kiện và nhận thức của mỗi bên.
Theo cách tiếp cận tài chính, xác định giá trị doanh nghiệp không chỉ dựa
vào giá trị tài sản hiện doanh nghiệp đang sở hữu mà quan trọng hơn là khả
năng thu lợi nhuận trong tương lai. Khả năng này không chỉ phụ thuộc vào
khả năng thu lợi nhuận trong quá khứ và hiện tại của doanh nghiệp mà còn
phụ thuộc vào nhiều yếu tố khác như lợi thế thương mại, uy tín doanh nghiệp,
bí quyết kinh doanh, ngành nghề kinh doanh, khả năng mở rộng thị trường và
sự tác động của các chính sách kinh tế của Nhà nước đối với ngành nghề kinh
doanh của doanh nghiệp trong tương lai.

10
1.1.2 Sự cần thiết phải xác định giá trị doanh nghiệp
Trong nền kinh tế thị trường, thông tin về giá trị doanh nghiệp là rất cần
thiết đối với các pháp nhân, thể nhân kinh tế có lợi ích liên quan đến doanh
nghiệp. Sự cần thiết đó thể hiện ở một số điểm cơ bản sau:
Thứ nhất, đó là đối với hoạt động giao dịch mua bán, sát nhập, hợp nhất
hoặc chia nhỏ doanh nghiệp. Đây là loại giao dịch diễn ra thường xuyên và
phổ biến trong nền kinh tế thị trường. Nó phản ánh các nhu cầu về đầu tư trực
tiếp vào sản xuất kinh doanh, phản ánh nhu cầu đi tìm nguồn tài trợ cho sự
tăng trưởng và phát triển bằng các yếu tố bên ngoài, làm gia tăng một cách
nhanh chóng tiềm lực tài chính, nhằm tăng cường khả năng tồn tại trong môi
trường tự do cạnh tranh đối với các doanh nghiệp. Để thực hiện các giao dịch
đó, nó đòi hỏi các nhà đầu tư phải có sự đánh giá trên một phạm vi rộng lớn
các yếu tố tác động tới doanh nghiệp, trong đó giá trị doanh nghiệp là một yếu
tố có tính chất quyết định, là căn cứ để các nhà đầu tư trực tiếp đàm phán với
nhau trong tiến trình giao dịch mua bán, sát nhập, hợp nhất, chia nhỏ doanh
nghiệp.
Thứ hai, giá trị doanh nghiệp thực chất là sự phản ánh năng lực, khả năng
tồn tại và phát triển của doanh nghiệp. Việc xác định giá trị doanh nghiệp

giúp các nhà quản trị doanh nghiệp có thể thấy được khả năng cạnh tranh, thế
mạnh của doanh nghiệp mình và các doanh nghiệp khác trong ngành và trong
nền kinh tế, đồng thời căn cứ vào đó để các nhà quản trị đưa ra các quyết định
về kinh doanh và tài chính đúng đắn.
Thứ ba, đối với các nhà đầu tư, nhà cung cấp, thông tin về giá trị doanh
nghiệp cho họ một sự đánh giá tổng quát về uy tín kinh doanh, khả năng tài
chính, vị thế tín dụng làm cơ sở để họ đưa ra các quyết định về đầu tư, tài trợ
hoặc có tiếp tục cấp tín dụng cho doanh nghiệp nữa hay không.

11
Thứ tư, mục đích cốt lõi của quản trị tài chính doanh nghiệp là phải tăng
được giá trị doanh nghiệp. Vì vậy việc xác định giá trị doanh nghiệp một cách
thường xuyên, định kỳ sẽ là cơ sở quan trọng để đánh giá hiệu quả hoạt động
tài chính của doanh nghiệp.
Có thể nói, việc xác định giá trị doanh nghiệp là mối quan tâm của các nhà
đầu tư và các nhà quản trị doanh nghiệp. Tuy nhiên việc xác định giá trị là
một vấn đề phức tạp, xét trên cả phương diện lý luận và thực tiễn của nước ta
cũng như trên thế giới.
1.2 Các phƣơng pháp xác định giá trị doanh nghiệp
Trên phương diện lý thuyết khi xây dựng các phương pháp xác định giá trị
doanh nghiệp có rất nhiều quan niệm khác nhau về doanh nghiệp, doanh
nghiệp được coi như một hàng hoá thông thường, doanh nghiệp như một cỗ
máy sinh lời, hoặc doanh nghiệp giống như một dự án đầu tư cụ thể. Sự tranh
luận thường tập trung vào việc xác định các yếu tố nào tác động đến giá trị
doanh nghiệp như chính sách phân chia lợi tức cổ phần, cơ cấu nợ, cách xác
định giá trị của các tài sản vô hình….Những tranh luận đó dẫn đến hình thành
rất nhiều các phương pháp xác định giá trị doanh nghiệp.
- Phương pháp xác định tài sản thuần
- Phương pháp lợi nhuận
- Phương pháp chiết khấu dòng tiền

- Phương pháp chiết khấu luồng cổ tức (mô hình Gordon)
- Phương pháp dựa vào hệ số giá/thu nhập (P/E)
- Phương pháp chi phí thay thế
- Phương pháp bội số của doanh thu….
Mặc dù có rất nhiều phương pháp xác định giá trị doanh nghiệp, luận văn
chỉ tập trung vào một số phương pháp phổ biến xác định giá trị doanh nghiệp.

12
1.2.1 Phương pháp tài sản (Phương pháp xác định giá trị doanh nghiệp
dựa trên giá trị tài sản thuần)
Phương pháp xác định giá trị doanh nghiệp theo giá trị tài sản thuần cho
rằng doanh nghiệp giống như một hàng hoá thông thường. Giá trị doanh
nghiệp được tính bằng tổng giá trị thị trường của một số tài sản mà hiện
doanh nghiệp đang sử dụng vào sản xuất kinh doanh. Những tài sản đó là sự
hiện diện rõ ràng và cụ thể về sự tồn tại của doanh nghiệp, cấu thành thực thể
của doanh nghiệp.
 Phƣơng pháp xác định
Tổng giá trị tài sản trong doanh nghiệp hình thành từ các nguồn khác nhau
như khoản vay, tiền lương chưa đến kỳ hạn trả, thuế chưa đến kỳ hạn nộp, các
khoản ứng trước của khách hàng, các khoản bán chịu của nhà cung cấp, tài
sản đi thuê….và phần vốn thuộc về các chủ sở hữu. Do vậy mặc dù giá trị
doanh nghiệp được coi là tổng giá trị của các tài sản cấu thành doanh nghiệp
nhưng để thực hiện một giao dịch mua bán doanh nghiệp người ta phải xác
định giá trị tài sản thuần, nghĩa là, người chủ sở hữu chỉ có thể bán phần tài
sản thuộc quyền sở hữu của mình trong tổng số tài sản mà doanh nghiệp đang
quản lý sử dụng.
Giá trị doanh nghiệp theo quan niệm này được xác định như sau:
NT
VVV 
0

(1.1)
Trong đó:
V
O
: Giá trị tài sản thuần thuộc sở hữu doanh nghiệp
V
T
: Tổng giá trị tài sản mà doanh nghiệp đang sử dụng vào sản xuất
kinh doanh
V
N
: Giá trị các khoản nợ


13
Theo công thức trên, cách tính cụ thể về giá trị tài sản thuần V
O
như sau:
Dựa vào số liệu về tài sản và cơ cấu nguồn tài trợ được phản ánh trên Bảng
cân đối kế toán tại thời điểm đánh giá, xác định giá trị tài sản thuần của doanh
nghiệp bằng cách lấy tổng giá trị tài sản phản ánh ở phần tài sản trừ đi các
khoản nợ phải trả (bao gồm nợ ngắn hạn và dài hạn) bên nguồn vốn.
Đây là cách tính đơn giản dễ dàng, nếu như việc ghi chép phản ánh đầy đủ
các nghiệp vụ kinh tế phát sinh và nếu doanh nghiệp chấp hành tốt các quy
định của chế độ kế toán hiện hành thì giá trị tài sản thuần tính toán được sẽ là
số liệu có độ tin cậy nhất về số vốn của chủ sở hữu đang được huy động vào
sản xuất kinh doanh. Giá trị này là căn cứ thích hợp để các nhà đầu tư đánh
giá khả năng an toàn của đồng vốn bỏ ra, đánh giá vị thế tín dụng của doanh
nghiệp. Tuy nhiên số liệu của Bảng cân đối kê toán của doanh nghiệp được
lập vào một thời điểm nào đó cũng không phản ánh đúng giá thị trường của

toàn bộ tài sản trong doanh nghiệp.
Có rất nhiều nguyên nhân dẫn đến số liệu trên Bảng cân đối kế toán tại
một thời điểm không phản ánh đúng giá trị thị trường của tài sản.
Thứ nhất, toàn bộ giá trị của các tài sản trên Bảng cân đối kế toán là
những số liệu được lập từ các sổ kê toán, bảng kê….Các số liệu này phản ánh
trung thực các chi phí phát sinh tại thời điểm xảy ra nghiệp vụ kinh tế trong
quá khứ của niên độ kế toán. Đó là những chi phí mang tính lịch sử, có thể
không còn phù hợp ở thời điểm xác định giá trị doanh nghiệp ngay cả khi nền
kinh tế không có lạm phát, do đó nó có thể làm sai lệch sự so sánh các giá trị
của doanh nghiệp qua các thời kỳ khác nhau.
Thứ hai, giá trị còn lại của tài sản cố định trên sổ kế toán cao hay thấp phụ
thuộc vào doanh nghiệp sử dụng phương pháp khấu hao nào, phụ thuộc vào
thời điểm mà doanh nghiệp xác định nguyên giá và sự lựa chọn tuổi thọ kinh
tế của tài sản cố định. Vì vậy giá trị tài sản cố định phản ánh trên sổ kế toán

14
thường không phù hợp với giá trị thị trường tại thời điểm xác định giá trị
doanh nghiệp.
Thứ ba, giá trị hàng hoá, vật tư, công cụ lao động tồn kho hoặc đang dùng
trong sản xuất, một mặt phụ thuộc vào cách sử dụng giá hạch toán là giá mua
đầu kỳ, hay là giá thực tế bình quân, mặt khác còn phụ thuộc vào sự lựa chọn
các tiêu thức phân bổ chi phí khác nhau cho số hàng hoá dự trữ. Do vậy số
liệu kế toán phản ánh giá trị của loại tài sản đó có thể tạo ra sự không nhất
quán khi so sánh giá trị của các doanh nghiệp khác nhau.
Do đó để số liệu trên Bảng cân đối kế toán của doanh nghiệp phản ánh giá
trị tài sản theo giá thị trường, trước hết người ta loại ra khỏi danh mục đánh
giá những tài sản không cần thiết và không có khả năng đáp ứng các yêu cầu
của sản xuất kinh doanh. Sau đó tiến hành đánh giá số tài sản còn lại trên
nguyên tắc sử dụng giá thị trường để tính cho từng tài sản hoặc từng loại tài
sản.

- Đối với tài sản cố định và tài sản lưu động là hiện vật thì đánh giá theo giá
thị trường nếu trên thị trường đang có bán những tài sản như vậy. Trong
thực tế thường không tồn tại thị trường tài sản cố định cũ đã qua sử dụng ở
nhiều mức độ khác nhau. Khi đó người ta dựa theo công dụng hay khả
năng phục vụ sản xuất của tài sản để áp dụng một tỷ lệ khấu trừ trên giá trị
của một tài sản cố định mới. Đối với những tài sản cố định không còn tồn
tại trên thị trường người ta áp dụng một hệ số quy đổi so với những tài sản
cố định khác loại nhưng có tính năng tương đương (tài sản có cùng trình
độ công nghệ, cùng tính năng tác dụng, cùng công suất ).
- Các tài sản bằng tiền được xác định bằng cách kiểm quỹ, đối chiếu số dư
trên tài khoản. Nếu là ngoại tệ sẽ được quy đổi về đồng nội tệ theo tỷ giá
thị trường tại thời điểm đánh giá. Vàng bạc, kim khí đá quý cũng được tính
toán như vây.

15
- Các khoản phải thu, do khả năng đòi nợ các khoản này ở nhiều mức độ
khác nhau, nên việc định giá phải bắt đầu từ việc đối chiếu công nợ, xác
minh tính pháp lý, đánh giá độ tin cậy của từng khoản phải thu nhằm loại
ra những khoản mà doanh nghiệp không có khả năng đòi được hoặc khả
năng đòi được là rất mong manh.
- Đối với những khoản đầu tư ra bên ngoài doanh nghiệp, về mặt nguyên tắc
phải thực hiện đánh giá một cách toàn diện về giá trị đối với các doanh
nghiệp hiện đang sử dụng các khoản đầu tư đó. Tuy nhiên nếu các khoản
đầu tư này không lớn người ta thường trực tiếp dựa vào giá thị trường của
chúng dưới hình thức chứng khoán hoặc căn cứ vào số liệu của bên đối tác
liên doanh để xác định giá trị của các khoản đầu tư đó.
- Đối với tài sản vô hình, theo phương pháp này người ta chỉ thừa nhận giá
trị của các tài sản vô hình đã được xác định trên sổ kế toán và không tính
đến những lợi thế thương mại của doanh nghiệp.
- Về quyền sử dụng đất, nếu doanh nghiệp thực hiện hình thức thuê đất thì

giá trị quyền sử dụng đất không tính vào giá trị tài sản của doanh nghiệp,
nếu doanh nghiệp thực hiện hình thức giao đất có thu tiền sử dụng đất thì
giá trị quyền sử dụng đất được tính vào giá trị của doanh nghiệp.
 Ƣu nhƣợc điểm của phƣơng pháp xác định giá trị doanh nghiệp
theo giá trị tài sản thuần
Ƣu điểm
Phương pháp giá trị tài sản thuần chỉ ra giá trị của những tài sản cụ thể cấu
thành giá trị doanh nghiệp. Có thể nói, giá trị của các tài sản đó là căn cứ cụ
thể có tính pháp lý rõ ràng nhất về khoản thu nhập mà nhà đầu tư chắc chắn sẽ
nhận được khi mua cổ phiếu của doanh nghiệp bởi vì phương pháp giá trị tài
sản thuần xác định giá trị thị trường của số tài sản có thể bán được tại thời
điểm đánh giá. Giá trị của các tài sản này nói lên rằng số tiền của nhà đầu tư

16
bỏ ra luôn được đảm bảo bằng một lượng tài sản có thật và đó là mức giá thấp
nhất để các bên liên quan đưa ra trong quá trình giao dịch đàm phán về giá
bán doanh nghiệp.
Đối với những doanh nghiệp nhỏ mà số lượng tài sản không nhiều, việc
định giá không đòi hỏi những kỹ thuật phức tạp, giá trị các yếu tố vô hình là
không đáng kể, các doanh nghiệp không có chiến lược kinh doanh rõ ràng,
thiếu căn cứ xác định các khoản thu nhập trong tương lai thì phương pháp giá
trị tài sản thuần là phương pháp phù hợp nhất trong xác định giá trị doanh
nghiệp.
Nhƣợc điểm
Phương pháp giá trị tài sản thuần quan niệm doanh nghiệp như một tập rời
rạc các loại tài sản. Giá trị doanh nghiệp chỉ đơn giản được tính bằng tổng giá
trị thị trường của số tài sản trong doanh nghiệp tại thời điểm nhất định. Giá trị
của doanh nghiệp được cố định ở giá trị của các tài sản. Điều đó có nghĩa là
phương pháp này đánh giá doanh nghiệp trong một trạng thái tĩnh. Do vậy
phương pháp này không phù hợp với một tầm nhìn chiến lược về doanh

nghiệp. Bởi động cơ của người mua doanh nghiệp là nhằm sở hữu các khoản
thu nhập trong tương lai chứ không phải việc muốn bán lại ngay những tài sản
hiện thời.
Phương pháp giá trị tài sản thuần không cung cấp và xây dựng được những
cơ sở thông tin cần thiết để các bên liên quan đánh giá về triển vọng sinh lời
của doanh nghiệp. Đó cũng là lý do khi sử dụng phương pháp này người ta
khó có thể giải thích được vì sao cùng một giá trị tài sản thuần nhưng doanh
nghiệp này lại có giá bán cao hơn doanh nghiệp kia, ngày cả khi không có sự
tác động của yếu tố cạnh tranh.
Phương pháp giá trị tài sản thuần đã bỏ qua phần lớn các yếu tố phi vật
chất nhưng lại có giá trị thực và nhiều khi lại chiếm tỷ trọng lớn trong giá trị

17
doanh nghiệp như trình độ quản lý, trình độ công nhân, uy tín và thị phần của
doanh nghiệp…. Đó có thể là những doanh nghiệp có lượng tài sản ít nhưng
triển vọng sinh lời lại cao.
Trong nhiều trường hợp, việc xác định giá trị tài sản thuần lại trở nên quá
phức tạp. Chẳng hạn, xác định giá trị tài sản của một tập đoàn có nhiều chi
nhánh và có các khoản đầu tư ở nhiều doanh nghiệp khác nhau. Mỗi chi
nhánh lại có một số lượng rất lớn các tài sản đặc biệt, đã qua sử dụng và thậm
chí không còn bán trên thị trường. Khi đó việc xác định giá trị tài sản đòi hỏi
phải tổng kiểm kê đánh giá lại một cách chi tiết mọi tài sản ở các chi nhánh.
Từ đó kéo theo những khoản chi phí đánh giá rất tốn kém mà thời gian cần
thiết cho một cuộc đánh giá có thể kéo dài. Đồng thời kết quả đánh giá phụ
thuộc rất lớn vào các thông số kỹ thuật của các tài sản mà các nhà kỹ thuật
chuyên ngành đưa ra. Như vậy sai số đánh giá giá trị tài sản có thể cao.
Mặc dù có nhiều hạn chế, phương pháp giá trị tài sản thuần là phương pháp
được áp dụng phổ biến nhất ở các nước đang phát triển, trong đó có Việt Nam
bởi vì nó là phương pháp đơn giản nhất. Tuy nhiên, việc điều chỉnh phương
pháp trên để tính đến các yếu tố thị trường và kết hợp với các phương pháp

khác nhằm đạt hiệu quả xác định giá trị doanh nghiệp cao hơn đòi hỏi sự phát
triển nhất định của các thị trường tài sản, trong đó có thị trường chứng khoán.
1.2.2 Phương pháp chiết khấu luồng cổ tức (DDM)
 Những nguyên tắc cơ bản khi áp dụng phƣơng pháp chiết khấu
luồng cổ tức (DDM)
- Nguyên tắc giá trị hiện tại
Mỗi đồng tiền ở mỗi thời điểm khác nhau đem lại một giá trị khác nhau.
Do đó để xác định giá trị một tài sản tài chính tại một thời điểm nào đó, ta
phải xác định được giá trị luồng tiền thu nhập mà tài sản đó đem lại ở các thời
điểm khác nhau và quy chúng về cùng thời điểm cần định giá. Việc quy đổi

18
này tuân theo nguyên tắc chung là một đồng của ngày hôm nay luôn có giá trị
hơn một đồng của ngày mai do tính chất sinh lợi của tiền. Ngày hôm nay,
người đầu tư bỏ ra 1 đồng để tiết kiệm với lãi suất (r) thì sau một năm khoản
tiền trên có giá trị là 1(1+r). Như vậy giá trị sau 1 năm của 1 đồng là (1+r)
đồng. Hoặc người đầu tư muốn nhận được 1 đồng sau đây 1 năm vẫn với lãi
suất tiết kiệm là r thì hiện tại nhà đầu tư phải bỏ ra một giá trị là 1/(1+r) đồng.
Như vậy, giá trị của 1 đồng sau đây 1 năm ở hiện tại là 1/(1+r) đồng. Đây là
nguyên tắc cơ bản để xác định giá trị hiện tại của mọi tài sản.
Việc xác định giá trị các tài sản tài chính dựa trên nguyên tắc xác định giá
trị đồng tiền theo thời gian.
- Tỷ lệ chiết khấu được điều chỉnh tương ứng với rủi ro
Tỷ lệ chiết khấu r chính là tỷ suất để quy các luồng tiền thu nhập trong
tương lai của tài sản tài chính về giá trị hiện tại. Với chức năng đó, tỷ lệ chiết
khấu phải tương xứng với mức độ rủi ro của tài sản tài chính và còn được gọi
là lợi suất mong đợi điều chỉnh theo rủi ro. Bởi vì xét từ góc độ của nhà đầu
tư, nó là lợi tức được thể hiện theo giá trị tương đối (%) mà họ mong muốn
thu được qua việc đầu tư vào một tài sản có một mức độ rủi ro nhất định. Do
vậy, r phải bao hàm hai yếu tố lợi suất phi rủi ro và phí bù đắp rủi ro. Lợi suất

phi rủi ro đem lại lợi tức thực, có tính đến lạm phát cho nhà đầu tư (điển hình
là lãi suất của tín phiếu kho bạc), còn phí bù đắp rủi ro bao gồm rủi ro vỡ nợ,
rủi ro kỳ hạn, rủi ro về tính thanh khoản, rủi ro tỷ giá hối đoái…gắn với từng
loại tài sản.
Theo lý thuyết thị trường vốn do Harry MarKowitz đưa ra từ năm 1952, lợi
suất mong đợi của một tài sản tài chính liên quan một cách có hệ thống với
mức độ rủi ro không thể tránh được của tài sản đó. Lý thuyết này dựa trên cơ
sở phân loại các rủi ro liên quan đến một tài sản tài chính thành 2 loại là rủi ro
hệ thống (rủi ro không thể tránh được) và rủi ro phi hệ thống (rủi ro có thể

19
tránh được bằng cách đa dạng hoá đầu tư), đồng thời giả định rằng hầu hết các
nhà đầu tư là những người ngại rủi ro, do đó họ đòi hỏi lợi suất cao hơn tương
ứng với mức rủi ro tăng lên.
- Nguyên tắc ngang giá
Trong điều kiện thị trường hoạt động trôi chảy và không có những yếu tố
làm méo mó giá cả, nguyên tắc giá trị hiện tại hay lợi suất tương ứng với rủi
ro đưa đến hệ quả là giá cả của một tài sản phải bằng với giá trị hiện tại hay
hiện giá của nó. Mặt khác, cơ chế trên còn đưa đến một nguyên lý nữa là giá
cả của các tài sản có cùng dòng tiền thu nhập và cùng độ rủi ro thì phải bằng
nhau nếu giả định rằng chi phí giao dịch là bằng không và thị trường hoạt
động có hiệu quả. Tại những thời điểm nhất định, do sự mất cân đối về thông
tin hay thông tin không đầy đủ thì có thể phát sinh sự chênh lệch giữa giá cả
và hiện giá của một tài sản nhưng trên thị trường lập tức sẽ có những người
tận dụng tình hình đó để mua, bán kiếm lời và qua đó sẽ đẩy giá thị trường về
sát với hiện giá của nó. Đây chính là hoạt động có tác dụng điều chỉnh thường
xuyên trên các thị trường chứng khoán phát triển.
 Phƣơng pháp chiết khấu luồng cổ tức (DDM)
Phương pháp chiết khấu luồng cổ tức (Gordon) được sử dụng để định giá
cổ phiếu phổ thông của một hãng. Phương pháp này được sử dụng rộng rãi

nhưng trên giả định rằng nhà phân tích có thể dự báo được tương đối chính
xác các dòng cổ tức trong tương lai của doanh nghiệp. Điều này có thể thực
hiện với những công ty đang phát triển, có một lịch sử hoạt động lâu dài và ổn
định và có chính sách cổ tức rõ ràng cho tương lai. Đồng thời, phương pháp
này cũng có thể áp dụng được cho những công ty không trả cổ tức nhưng lại
đòi hỏi phải dự báo được thời gian mà công ty sẽ quyết định trả cổ tức, khối
lượng cổ tức ban đầu và tỷ lệ tăng của cổ tức của công ty.


20
Giá cổ phiếu được tính theo công thức:
n
n
n
n
r
P
r
D
r
D
r
D
p
)1()1(

)1(
)1(
2
21

0









(1.2)
Trong đó:
P
0:
giá của cổ phiếu ban đầu
D
1
: cổ tức năm 1
D
2:
cổ tức năm 2
D
n:
cổ tức năm n
P
n:
giá của cổ phiếu năm n
r: lợi suất yêu cầu (%)
Công thức (1.2) chỉ ra rằng đối với một kỳ nắm giữ n năm thì giá trị cổ
phiếu sẽ bằng giá trị hiện tại của các khoản cổ tức qua n năm cộng với giá bán

của cổ phiếu năm n.
Tuy nhiên, việc sử dụng công thức (1.2) như trên để tính toán giá cổ phiếu
là rất phức tạp. Từ công thức tổng quát trên, Myron J. Gordon đã phát triển ra
công thức rút gọn dựa trên hai giả định cơ bản là tỷ lệ tăng trưởng cổ tức hàng
năm (ký hiệu g) là không đổi và g nhỏ hơn r. Khi đó, công thức (1.2) trở
thành:
gr
D
P


1
0
(1.3)
Tỷ lệ tăng trưởng cổ tức hàng năm g được tính căn cứ vào tỷ lệ lợi nhuận trên
vốn cổ phần (ROE) và tỷ lệ lợi nhuận giữ lại của công ty (ký hiệu là b)

bROEg 
(1.4)
Phương pháp tính giá cổ phiếu trên đây là phương pháp khó nhất bởi nó
đòi hỏi phải ước tính được ROE trong tương lai, tính được mức lợi suất mà