Vai trò của nhà nước đối với sự phát triển thị trường chứng khoán Việt Nam

ĐẠI HỌC QUỐC GIA HÀ NỘI
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ
***


PHÙNG NAM THÁI


VAI TRÒ CỦA NHÀ NƯỚC ĐỐI VỚI
SỰ PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM


Chuyên ngành : Kinh tế chính trị
Mã số : 60.31.01


LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ CHÍNH TRỊ



NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: PGS.TS. Phạm Văn Dũng




Hà Nội - 2009
MỤC LỤC

DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT 1
DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU 2

DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ 2
MỞ ĐẦU 3
1. Tính cấp thiết của đề tài 3
2. Tình hình nghiên cứu 4
3. Mục đích và nhiệm vụ nghiên cứu 6
4. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu 6
5. Phương pháp nghiên cứu 6
6. Dự kiến những đóng góp mới của đề tài 7
7. Bố cục của luận văn 7
CHƯƠNG 1: VAI TRÒ CỦA NHÀ NƯỚC ĐỐI VỚI SỰ PHÁT TRIỂN THỊ
TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN: CƠ SỞ LÝ LUẬN VÀ KINH NGHIỆM QUỐC
TẾ 8
1.1. Khái luận về thị trường chứng khoán 8
1.1.1. Khái niệm thị trường chứng khoán 8
1.1.2. Cấu trúc của thị trường chứng khoán 10
1.1.3. Vai trò của thị trường chứng khoán 13
1.1.4. Những khuyết tật của thị trường chứng khoán 16
1.2. Vai trò của nhà nước đối với sự phát triển thị trường chứng khoán và những
nhân tố tác động 22
1.2.1. Vai trò của nhà nước đối với sự phát triển thị trường chứng khoán 22
1.2.2. Những nhân tố tác động đến vai trò của nhà nước đối với thị trường chứng
khoán 29
1.3. Kinh nghiệm quốc tế về phát huy vai trò của nhà nước trong phát triển thị
trường chứng khoán và bài học kinh nghiệm cho Việt Nam 33
1.3.1. Kinh nghiệm quốc tế về phát huy vai trò của nhà nước trong phát triển thị
trường chứng khoán 33
1.3.2. Bài học kinh nghiệm cho Việt Nam 39
CHƯƠNG 2: THỰC TRẠNG VAI TRÒ CỦA NHÀ NƯỚC ĐỐI VỚI SỰ
PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM 41
2.1. Tổng quan về thị trường chứng khoán Việt Nam 41

2.1.1. Tình hình đấu giá, đấu thầu qua thị trường chứng khoán 42
2.1.2. Tình hình phát hành và niêm yết chứng khoán 44
2.1.3. Tình hình giao dịch chứng khoán 47
2.1.4. Tình hình hoạt động của các tổ chức kinh doanh và dịch vụ chứng khoán
50
2.2. Thực trạng vai trò của nhà nước đối với thị trường chứng khoán Việt Nam 52
2.2.1. Tạo lập các tiền đề cho việc thành lập thị trường chứng khoán 52
2.2.2. Tổ chức và vận hành thị trường chứng khoán 57
2.2.3. Quản lý và tổ chức thanh tra, giám sát các hoạt động trên thị trường chứng
khoán 79
2.3. Đánh giá vai trò của nhà nước đối với thị trường chứng khoán Việt Nam 84
2.3.1. Những thành công 84
2.3.2. Những hạn chế 86
CHƯƠNG 3: QUAN ĐIỂM VÀ CÁC GIẢI PHÁP NÂNG CAO VAI TRÒ
CỦA NHÀ NƯỚC ĐỐI VỚI SỰ PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG CHỨNG
KHOÁN VIỆT NAM 94
3.1. Cơ hội và thách thức đối với thị trường chứng khoán Việt Nam trong bối cảnh
hội nhập kinh tế quốc tế 94
3.1.1. Cơ hội 94
3.1.2. Thách thức 98
3.2. Quan điểm về vai trò của nhà nước đối với sự phát triển thị trường chứng
khoán Việt Nam 103
3.3. Những giải pháp nâng cao vai trò của nhà nước đối với sự phát triển thị trường
chứng khoán Việt Nam 108
3.3.1. Xây dựng và hoàn thiện các chính sách, pháp luật phù hợp với thông lệ
quốc tế 108
3.3.2. Hoàn thiện cơ cấu tổ chức, nâng cao năng lực quản lý và giám sát thị
trường 110
3.3.3. Nâng cấp và hoàn thiện cơ sở hạ tầng công nghệ thông tin cho thị trường
113

3.3.4. Tăng cung và kích cầu cho thị trường chứng khoán 117
3.3.5. Thành lập và phát triển các tổ chức định mức tín nhiệm 122
3.3.6. Thu hẹp hoạt động của thị trường tự do, tăng cường tính minh bạch của thị
trường 124
3.3.7. Xây dựng công cụ phòng vệ và quản lý rủi ro trên thị trường chứng khoán
126
KẾT LUẬN 129
TÀI LIỆU THAM KHẢO 131
PHỤ LỤC 134



1
DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT

KÝ HIỆU
NỘI DUNG
APEC
Diễn đàn hợp tác Kinh tế Châu Á-Thái Bình Dương
ASEAN
Hiệp hội các quốc gia Đông Nam Á
CTCP
Công ty cổ phần
CTĐTCK
Công ty đầu tư chứng khoán
CTNY
Công ty niêm yết
CTQLQ
Công ty quản lý quỹ
ĐTNN

Đầu tư nước ngoài
FDI
Đầu tư trực tiếp
FII
Đầu tư gián tiếp
GDP
Tổng sản phẩm quốc nội
IOSCO
Hiệp hội Ủy ban chứng khoán quốc tế
IPO
Phát hành cổ phiếu ra công chúng lần đầu
NĐTNN
Nhà đầu tư nước ngoài
NHNN
Ngân hàng Nhà nước Việt Nam
NHTM
Ngân hàng thương mại
OTC
Thị trường giao dịch phi tập trung
QĐT
Quỹ đầu tư
SCIC
Tổng công ty Đầu tư và Kinh doanh vốn nhà nước
SGDCK
Sở giao dịch chứng khoán.
SRTC
Trung tâm Nghiên cứu khoa học và Đào tạo chứng
khoán
TPCP
Trái phiếu chính phủ

TPDN
Trái phiếu doanh nghiệp
TTCK
Thị trường chứng khoán
TTGDCK
Trung tâm giao dịch chứng khoán
TTLKCK
Trung tâm lưu ký chứng khoán
UBCKNN
Ủy ban Chứng khoán Nhà nước
WTO
Tổ chức Thương mại Thế giới



2
DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU

DANH MỤC
TRANG
Bảng 2.1: Giá trị vốn hóa thị trường qua các năm
44
Bảng 2.2: Chỉ số Vn-index và Hnx-Index qua các năm
48
Bảng 2.3: Tổng hợp tình hình giao dịch cổ phiếu
49
Bảng 2.4: Tình hình giao dịch của nhà đầu tư nước ngoài năm 2008
49
Bảng 2.5: Số lượng Công ty Quản lý quỹ, Công ty chứng khoán
50

Bảng 2.6: Số lượng tài khoản của nhà đầu tư
51
Bảng 2.7: Tình hình xử lý vi phạm trong lĩnh vực chứng khoán
năm 2008
82


DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ

DANH MỤC
TRANG
Hình 2.1: Tình hình đấu giá, đấu thầu qua các năm
42
Hình 2.2: Số lượng công ty niêm yết qua các năm
46
Hình 2.3: Số lượng Công ty quản lý quỹ từ năm 2003-2008
52



3
MỞ ĐẦU

1. Tính cấp thiết của đề tài
Thị trường chứng khoán là một kênh quan trọng trong việc thu hút các nguồn
vốn để đầu tư dài hạn vào các khu vực kinh tế có hiệu quả thông qua các công cụ cổ
phiếu, trái phiếu; tạo điều kiện luân chuyển vốn đầu tư trong nền kinh tế, góp phần
thúc đẩy kinh tế phát triển; tạo ra sự minh bạch hơn trong hoạt động sản xuất kinh
doanh, nâng cao chất lượng quản trị của các công ty niêm yết trên thị trường. Việc
xây dựng và phát triển thị trường chứng khoán sẽ góp phần chuyển đổi cơ cấu hệ

thống tài chính từ một hệ thống chủ yếu dựa vào tín dụng ngân hàng (tài chính gián
tiếp) sang hệ thống tài chính trực tiếp với sự có mặt của các loại cổ phiếu, trái phiếu
sẽ làm cho hệ thống này năng động hơn, hiệu quả hơn.
Sau hơn 9 năm chính thức hoạt động, thị trường chứng khoán Việt Nam đã
ngày càng hoàn thiện và phát triển không ngừng, đáp ứng được yêu cầu và thay
đổi của thực tiễn trong xu hướng hội nhập kinh tế quốc tế. Hội nhập kinh tế quốc
tế mang lại nhiều cơ hội để phát triển nhanh và bền vững nền kinh tế, tuy nhiên
cũng từ hội nhập sẽ phát sinh không ít thách thức khó khăn, đặc biệt với thị trường
chứng khoán. Trong thời gian vừa qua, xuất phát từ cuộc khủng hoảng tín dụng bất
động sản dưới chuẩn ở Mỹ bùng nổ, cuộc khủng hoảng tài chính đã diễn ra trên toàn
thế giới với mức độ khác nhau và có tác động rất lớn đến các nước mới nổi như Việt
Nam trên nhiều phương diện. Tốc độ tăng trưởng kinh tế của Việt Nam đã suy giảm
trong năm 2008 chỉ còn 6,23% và được dự báo sẽ tiếp tục giảm mạnh trong năm
2009, trong khi các dấu hiệu đáy của cuộc khủng hoảng vẫn chưa thực sự rõ nét. Sự
tụt giảm chỉ số chứng khoán thế giới hơn 45% trong năm 2008 cho thấy cuộc khủng
hoảng tài chính toàn cầu đã tác động rất mạnh tới thị trường chứng khoán thế giới
nói chung và Việt Nam nói riêng.
Thị trường chứng khoán là một thể chế kinh tế bậc cao và văn minh trong nền
kinh tế thị trường, có tác động mạnh và ảnh hưởng trên bình diện quốc gia, khu vực
và toàn thế giới nên vấn đề hội nhập sẽ mở ra những cơ hội to lớn và đồng thời nó
cũng đồng nghĩa với những thách thức mà Việt Nam sẽ phải đối mặt. Thị trường



4
chứng khoán Việt Nam vẫn còn nhiều yếu kém, có những biến động khó lường
trước những vấn đề kinh tế quốc tế. Vì vậy nhà nước có vai trò rất quan trọng trong
việc hỗ trợ, kiểm soát và định hướng để thị trường chứng khoán phát triển lành
mạnh và bền vững.
Xuất phát từ lý do trên, tác giả đã chọn đề tài "Vai trò của nhà nước đối với

sự phát triển thị trường chứng khoán Việt Nam" cho luận văn thạc sỹ của mình.
2. Tình hình nghiên cứu
Hiện nay ở Việt Nam có rất nhiều công trình nghiên cứu khoa học và các bài
viết về thị trường tài chính Việt Nam nói chung và thị trường chứng khoán Việt
Nam nói riêng. Một số công trình như "Thị trường tài chính Việt Nam: Thực trạng,
vấn đề và giải pháp chính sách” của TS. Võ Trí Thành, “Phát triển thị trường dịch
vụ tài chính Việt Nam trong tiến trình hội nhập” của TS.Thái Bá Cẩn, “Hoàn thiện
các thị trường tài chính trong hệ thống tài chính-tiền tệ Việt Nam” của TS Nguyễn
Khắc Việt Trung, “Vai trò của chính phủ đối với thị trường tài chính- Lý thuyết và
thực tiễn của Việt Nam” của PGS.TS Trịnh Thị Hoa Mai,… đã đưa ra những vấn đề
lý luận và thực tiễn để nhằm góp phần thúc đẩy sự phát triển lành mạnh thị trường
tài chính Việt Nam. Bên cạnh đó còn có rất nhiều công trình nghiên cứu chuyên sâu
về thị trường chứng khoán Việt Nam, điển hình như:
- Bộ Tài chính, UBCKNN (1997), Một số vấn đề về phát triển cơ sở hạ tầng
và quản lý thị trường chứng khoán. Đề tài đã đưa ra một số vấn đề lý luận và giải
pháp để xây dựng các yếu tố cần thiết nhằm tạo lập và vận hành thị trường chứng
khoán.
- Bộ Tài chính, UBCKNN (1999), Sở giao dịch chứng khoán Việt Nam – Mô
hình tổ chức, quản lý và giám sát. Đề tài nghiên cứu về mô hình tổ chức quản lý thị
trường chứng khoán trên cơ sở kinh nghiệm của các nước trên thế giới nhằm xây
dựng và phát triển thị trường chứng khoán.
- Nguyễn Ngọc Bích (2008), Thị trường chứng khoán Việt Nam: Bàn tay thiếu
ngón, Báo Tuổi trẻ online. Bài viết đã chỉ ra một số hạn chế của thị trường chứng
khoán Việt Nam, đặc biệt là vai trò của nhà nước đối với cơ chế mua bán, định giá
cổ phiếu trên thị trường chứng khoán.



5
- Nguyễn Sơn (1998), Lựa chọn mô hình và các bước đi thích hợp để thành

lập thị trường chứng khoán Việt Nam, Luận án Tiến sỹ kinh tế. Từ những vấn đề lý
luận và kinh nghiệm thực tiễn của các nước, luận án đã chỉ ra mô hình và các bước
đi thích hợp để thành lập thị trường chứng khoán ở Việt Nam.
- Đoàn Thu Thủy (2004), Giải pháp hoàn thiện và phát triển thị trường trái
phiếu chính phủ ở Việt Nam, Luận văn Thạc sỹ, Hà Nội. Thị trường trái phiếu chính
phủ là một bộ phận của thị trường chứng khoán. Trên cơ sở đó, luận văn đã đưa ra
những giải pháp nhằm hoàn thiện thị trường trái phiếu chính phủ - một kênh huy
động vốn rất quan trọng của chính phủ để thực hiện các mục tiêu phát triển kinh tế
đất nước.
- Đoàn Thanh Tùng (2004), Thúc đẩy phát hành chứng khoán lần đầu ra công
chúng tại Việt Nam, Luận án Tiến sỹ, TP. Hồ Chí Minh. Luận án đã đánh giá thực
trạng phát hành chứng khoán lần đầu ra công chúng và đưa ra các giải pháp hoàn
thiện, thúc đẩy phát hành chứng khoán nhằm thu hút vốn của các nhà đầu tư.
- ThS. Nguyễn Quang Việt (2007), Thực hiện pháp luật chứng khoán Việt
Nam và những vấn đề pháp lý đặt ra, Đề tài Nghiên cứu khoa học cấp bộ, Ủy ban
chứng khoán nhà nước. Đề tài đã chỉ ra những thành công và hạn chế trong việc
thực hiện pháp luật về chứng khoán và đưa ra giải pháp nhằm hoàn thiện hệ thống
pháp luật về chứng khoán trong điều kiện mới.
Trong bối cảnh nước ta ngày càng hội nhập kinh tế quốc tế sâu rộng, vai trò
của nhà nước rất quan trọng trong việc tận dụng cơ hội và hạn chế những rủi ro
nhằm phát triển thị trường chứng khoán bền vững. Tuy nhiên trong các công trình
nghiên cứu khoa học và các bài viết về thị trường chứng khoán Việt Nam, chưa có
công trình, bài viết nào nghiên cứu một cách hệ thống và đầy đủ về vai trò của nhà
nước đối với sự phát triển thị trường chứng khoán Việt Nam. Vì vậy tác giả nhận
thấy nghiên cứu về vai trò của nhà nước đối với sự phát triển thị trường chứng
khoán Việt Nam là cần thiết và đây là đề tài nghiên cứu không trùng lặp với các
công trình khoa học đã công bố.

6
3. Mục đích và nhiệm vụ nghiên cứu
Mục đích:
- Từ việc nghiên cứu cơ sở lý luận và kinh nghiệm quốc tế về vai trò của nhà
nước đối với sự phát triển thị trường chứng khoán; thực trạng vai trò nhà nước đối
với sự phát triển thị trường chứng khoán Việt Nam, luận văn đưa ra những giải pháp
nâng cao hơn nữa vai trò của nhà nước trong trong bối cảnh hội nhập kinh tế quốc
tế.
Nhiệm vụ:
- Hệ thống hóa cơ sở lý luận và kinh nghiệm quốc tế về vai trò của nhà nước
đối với sự phát triển thị trường chứng khoán.
- Phân tích thực trạng thị trường chứng khoán Việt Nam; phân tích, đánh giá
cơ chế điều tiết, điều hành của nhà nước đối với sự phát triển thị trường chứng
khoán Việt Nam.
- Đề xuất một số giải pháp nâng cao vai trò của nhà nước đối với sự phát triển
thị trường chứng khoán Việt Nam trong bối cảnh hội nhập kinh tế quốc tế.
4. Đối tƣợng và phạm vi nghiên cứu
Đối tƣợng: Nghiên cứu về vai trò của nhà nước với tư cách là một bộ phận
của kiến trúc thượng tầng, tác động tới các quan hệ kinh tế trên thị trường chứng
khoán Việt Nam.
Phạm vi: Vai trò của nhà nước Việt Nam đối với sự phát triển thị trường
chứng khoán chính thức từ năm 2000 đến nay.
5. Phƣơng pháp nghiên cứu
Luận văn sử dụng phương pháp luận của chủ nghĩa duy vật biện chứng và
chủ nghĩa duy vật lịch sử, kết hợp với các phương pháp phân tích - tổng hợp;
phương pháp lôgic kết hợp với lịch sử, phương pháp so sánh, phương pháp thống kê
để thực hiện đề tài nghiên cứu.
Luận văn cũng sử dụng các công cụ phân tích kinh tế như: số liệu và chỉ số,
biểu đồ, đồ thị trong việc phân tích và thể hiện nội dung đề tài.

7
6. Dự kiến những đóng góp mới của đề tài
- Hệ thống hóa những vấn đề lý luận cơ bản và kinh nghiệm quốc tế về vai trò
của nhà nước đối với thị trường chứng khoán, đặc biệt trong bối cảnh hội nhập kinh
tế quốc tế.
- Nghiên cứu vai trò của nhà nước Việt Nam đối với sự phát triển thị trường
chứng khoán, đồng thời chỉ ra những thành công và hạn chế.
- Đưa ra những giải pháp nhằm nâng cao vai trò của nhà nước đối với sự phát
triển thị trường chứng khoán Việt Nam trong bối cảnh Việt Nam đẩy nhanh hội
nhập kinh tế quốc tế.
7. Bố cục của luận văn
Ngoài phần mở đầu, kết luận, danh mục tài liệu tham khảo và các phụ lục, nội
dung của luận văn gồm có 3 chương :
Chương 1: Vai trò của nhà nước đối với sự phát triển thị trường chứng
khoán: Cơ sở lý luận và kinh nghiệm quốc tế
Chương 2: Thực trạng vai trò của nhà nước đối với sự phát triển thị trường
chứng khoán Việt Nam
Chương 3: Quan điểm và các giải pháp nâng cao vai trò của nhà nước đối
với sự phát triển thị trường chứng khoán Việt Nam



8
CHƢƠNG 1
VAI TRÒ CỦA NHÀ NƢỚC ĐỐI VỚI
SỰ PHÁT TRIỂN THỊ TRƢỜNG CHỨNG KHOÁN:
CƠ SỞ LÝ LUẬN VÀ KINH NGHIỆM QUỐC TẾ

1.1. Khái luận về thị trƣờng chứng khoán
1.1.1. Khái niệm thị trƣờng chứng khoán
Thị trường chứng khoán, xét về mặt lịch sử đã được hình thành cách đây
nhiều thế kỷ. Phiên chợ đầu tiên của TTCK diễn ra vào năm 1453 tại nước Bỉ và
TTCK phát triển khá mạnh vào nửa cuối thế kỷ XIX, trải qua nhiều thăng trầm và
biến động. Sau những thời kỳ huy hoàng cũng như những cuộc khủng hoảng, TTCK
đã trở thành một thể chế tài chính không thể thiếu được trong đời sống kinh tế của
các quốc gia vận hành theo cơ chế thị trường. Ngày nay, TTCK đã phát triển mạnh
mẽ ở hầu hết các nước công nghiệp Châu Âu, Châu Mỹ, các nước đã và đang phát
triển ở khắp các châu lục và ngày càng khẳng định vai trò to lớn trong việc huy
động các nguồn lực xã hội để phát triển kinh tế.
Cho đến nay có rất nhiều quan điểm khác nhau về thị trường chứng khoán:
Quan điểm thứ nhất cho rằng: “TTCK là một thị trường mà ở nơi đó người
ta mua bán, chuyển nhượng, trao đổi chứng khoán nhằm mục đích kiếm lời” [30].
Đây là một quan điểm rất phổ biến khi nhắc tới thị trường chứng khoán. Quan điểm
thứ hai: “TTCK là một thể chế tài chính bậc cao, hoạt động thông qua các công cụ
là cổ phiếu, trái phiếu và các loại chứng khoán khác và qua đó, cho phép các doanh
nghiệp, các tổ chức tài chính và chính phủ huy động tối đa các nguồn vốn nhàn rỗi
để đầu tư phát triển kinh tế” [20]. Sự khác biệt giữa hai quan niệm trên xuất phát từ
cách phân loại thị trường chứng khoán là thị trường chứng khoán sơ cấp và thứ cấp.
Quan điểm thứ ba: “TTCK và thị trường vốn là một, chỉ là tên gọi khác của
cùng một khái niệm: Thị trường tư bản”[20]. Xét về mặt nội dung, thị trường vốn
biểu hiện các quan hệ bên trong của quá trình mua bán các chứng khoán. Thị trường
chứng khoán biểu hiện bên ngoài, là hình thức giao dịch vốn cụ thể. Do đó các thị



9
trường này không thể phân biệt, tách rời nhau mà thống nhất và cùng phản ánh mối
quan hệ bên trong và bên ngoài của thị trường tư bản. Quan điểm thứ tư lại cho rằng

“TTCK được đặc trưng bởi thị trường vốn chứ không phải đồng nhất là một” [10].
Như vậy theo quan điểm này, thị trường chứng khoán và thị trường vốn là khác
nhau. Thị trường chứng khoán thực chất chỉ là một bộ phận của thị trường vốn. Có
thể thấy sự khác biệt giữa hai quan điểm xuất phát từ cách hiểu về thị trường vốn, là
một bộ phận của thị trường tài chính.
Ngoài những quan niệm trên còn có một số quan niệm khác như: “TTCK
trong điều kiện của nền kinh tế hiện đại, được quan niệm là nơi diễn ra các hoạt
động giao dịch mua bán chứng khoán trung và dài hạn. Việc mua bán này được tiến
hành ở thị trường sơ cấp khi người mua mua được chứng khoán lần đầu từ những
người phát hành, và ở những thị trường thứ cấp khi có sự mua đi bán lại các chứng
khoán đã được phát hành ở thị trường sơ cấp” [18]; hoặc là: “TTCK là một cấu
trúc xã hội đặc biệt của sự vận hành vốn trong nền kinh tế thị trường. Sự ra đời của
TTCK là cách thức mà xã hội giải quyết mâu thuẫn giữa tính xã hội của việc sử
dụng vốn và tính tư nhân, tập thể của việc sở hữu vốn” [30]. Xét về bản chất, đây là
nơi người ta luân chuyển, mua bán một loại hàng hoá mà việc mua bán đó đồng
nghĩa với việc làm dịch chuyển đồng vốn. Thông qua việc mua bán chứng khoán,
người ta đã thực hiện việc mua bán, trao đổi quyền sở hữu, sử dụng các khoản vốn,
vì vậy đây cũng chính là nơi giải quyết các mối quan hệ cung – cầu vốn trung và dài
hạn cho nền kinh tế.
Với những quan điểm khác nhau về TTCK ở trên cho thấy bản thân TTCK là
một thực thể phức tạp với nhiều mối quan hệ và đặc trưng khác nhau. Hơn nữa
TTCK là một hiện tượng kinh tế tồn tại khách quan có sự phát sinh phát triển theo
quy luật vốn có của nó. TTCK không giống với các thị trường các hàng hóa thông
thường khác vì hàng hóa của TTCK là một loại hàng hóa đặc biệt, là quyền sở hữu
về tư bản. TTCK thực chất là quá trình vận động của tư bản tiền tệ. Các chứng
khoán mua bán trên thị trường chứng khoán có thể đem lại thu nhập cho người nắm
giữ nó sau một thời gian nhất định và được lưu thông trên TTCK theo giá cả thị
trường, do đó bề ngoài nó được coi như một tư bản hàng hóa. Có thể nói, thị trường

10
chứng khoán là nơi mua bán các quyền sở hữu về tư bản, là hình thức phát triển cao
của nền sản xuất hàng hóa.
Từ sự phân tích ở trên, theo quan điểm của luận văn, thị trường chứng khoán
là một bộ phận quan trọng của thị trường vốn, là môi trường trong đó cho phép
chuyển hóa trực tiếp từ quyền sở hữu tư bản thành quyền sử dụng tư bản và tạo
ra mối liên hệ chặt chẽ giữa hai quyền đó thông qua sự vận động của các chứng
khoán dưới tác động của các quy luật thị trường [22].
1.1.2. Cấu trúc của thị trƣờng chứng khoán
Cấu trúc của TTCK có thể được phân loại theo nhiều tiêu thức khác nhau. Tuy
nhiên thông thường ta có thể xem xét ba cách thức cơ bản sau :
* Phân loại theo hàng hóa:
Theo các loại hàng hóa được mua bán trên thị trường, người ta có thể phân thị
trường chứng khoán thành thị trường trái phiếu, thị trường cổ phiếu và thị trường
các công cụ dẫn suất.
Thị trường trái phiếu là thị trường mà hàng hóa được mua bán tại đó là các trái
phiếu. Trái phiếu là công cụ nợ : nhà phát hành đứng ra đi vay theo phương thức
hoàn trả cả gốc và lãi. Người cho vay sẽ không chịu trách nhiệm về kết quả sử dụng
vốn của người vay và trong mọi trường hợp, nhà phát hành phải hoàn trả cho trái
chủ theo các cam kết đã được xác định trong hợp đồng vay. Trái phiếu có thể là
trung hạn hay dài hạn.
Khác với thị trường nợ, thị trường cổ phiếu là nơi giao dịch mua bán, trao đổi
các giấy tờ xác nhận cổ phần đóng góp của cổ đông. Cổ đông là chủ sở hữu của
công ty và phải chịu trách nhiệm trong phần đóng góp của mình. Cổ đông có quyền
yêu cầu đối với lợi nhuận sau thuế của công ty cũng như đối với tài sản của công ty
khi tài sản này được đem bán. Cổ phiếu có thời hạn đáo hạn là không xác định.
Thị trường các công cụ dẫn suất là nơi các chứng khoán phái sinh được mua
và bán. Tiêu biểu cho các công cụ này là hợp đồng quyền chọn, hợp đồng tương lai,
hợp đồng kỳ hạn, hợp đồng hoán đổi. Thị trường này ngày càng trở nên quan trọng

đối với các nhà quản lý tài chính. Nó cung cấp các công cụ phòng vệ hữu hiệu, đồng
thời cũng là công cụ đầu cơ lý tưởng cho các nhà đầu tư.



11
* Phân loại theo quá trình luân chuyển vốn:
Theo cách thức này, thị trường được phân chia thành thị trường sơ cấp và thị
trường thứ cấp.
Thị trường sơ cấp hay thị trường cấp I là thị trường phát hành các chứng
khoán hay là nơi mua bán các chứng khoán lần đầu tiên. Tại thị trường này, giá cả
của chứng khoán là giá phát hành. Việc mua bán chứng khoán trên thị trường sơ cấp
làm tăng vốn cho nhà phát hành. Thị trường sơ cấp thực hiện chức năng quan trọng
nhất của thị trường chứng khoán là chuyển nguồn vốn nhàn rỗi, nguồn tiết kiệm
ngắn hạn vào đầu tư trung và dài hạn. Việc mua bán lần đầu các chứng khoán mới
phát hành kéo theo sự tăng lên thực sự của quy mô đầu tư, là nơi mà các nhà phát
hành chứng khoán thực sự thu được nguồn vốn cho nhu cầu đầu tư. Các doanh
nghiệp phát hành cổ phiếu, trái phiếu thu hút nguồn vốn để mở rộng sản xuất, kinh
doanh. Nhà nước phát hành trái phiếu để bổ sung ngân sách nhà nước, đầu tư xây
dựng cơ sở hạ tầng cho nền kinh tế.
Thị trường thứ cấp hay thị trường cấp II là thị trường giao dịch mua bán, trao
đổi những chứng khoán đã được phát hành nhằm mục đích kiếm lời. Hoạt động
mua-bán này không làm tăng quy mô vốn nhưng nó đảm bảo tính thanh khoản cho
các chứng khoán đã phát hành, tạo điều kiện tách biệt giữa sở hữu và quản lý, làm
tăng hiệu quả quản lý doanh nghiệp. Nhà đầu tư sẽ dễ dàng hơn trong việc sàng lọc,
lựa chọn, thay đổi kết cấu danh mục đầu tư, trên cơ sở dó làm giảm chi phí cho các
nhà phát hành trong việc huy động và sử dụng vốn. Thị trường thứ cấp xác định giá
của chứng khoán đã được phát hành trên thị trường sơ cấp, được xem là thị trường
định giá các công ty, được xác định bởi cung và cầu chứng khoán. Thông qua việc
xác định giá, thị trường thứ cấp cung cấp một danh mục chi phí vốn tương ứng với

các mức độ rủi ro khác nhau của từng phương án đầu tư, tạo cơ sở tham chiếu cho
các nhà phát hành cũng như các nhà đầu tư trên thị trường sơ cấp. Thông qua cơ chế
bàn tay vô hình, vốn sẽ được luân chuyển tới những công ty nào làm ăn có hiệu quả
nhất, qua đó làm tăng hiệu quả kinh tế xã hội.
Về bản chất, thị trường sơ cấp và thị trường thứ cấp có mối quan hệ nội tại,
biện chứng. Thị trường sơ cấp là cơ sở, tiền đề, có vai trò cung cấp hàng hóa cho thị



12
trường thứ cấp. Thị trường thứ cấp là động lực để phát triển thị trường sơ cấp, tạo
tính thanh khoản cho các chứng khoán, tạo điều kiện cho chứng khoán dễ dàng lưu
thông và dễ phát hành.
* Phân loại theo hình thức tổ chức của thị trƣờng:
Thị trường chứng khoán có thể được tổ chức theo hai cách sau: thị trường tập
trung và thị trường phi tập trung.
Thị trường tập trung hay tại Sở giao dịch chứng khoán: các giao dịch được tập
trung tại một điểm, các lệnh được chuyển tới sàn giao dịch và tham gia vào quá
trình ghép lệnh để hình thành nên giá giao dịch. Chứng khoán được mua bán ở đây
phải là chứng khoán được niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán và phải được lưu
ký để tạo thuận lợi, đảm bảo an toàn và tiết kiệm chi phí cho việc giao dịch. Việc
mua bán chứng khoán tại Sở giao dịch phải thực hiện qua trung gian là các công ty
chứng khoán thành viên của Sở. Sở giao dịch chứng khoán được quản lý một cách
chặt chẽ bởi Ủy ban chứng khoán quốc gia, các giao dịch chịu sự điều tiết của Luật
chứng khoán và thị trường chứng khoán. Hiện nay, trên thế giới có gần 20 SGDCK
danh tiếng như NewYork (Mỹ), Tokyo (Nhật Bản), London (Anh), Pari (Pháp)…
với nhiều SGD liên hoàn hệ thống và khống chế, chi phối 80% lượng chứng khoán
giao dịch quốc gia như SGDCK Tokyo, hoặc hơn 95% như SGDCK Milan và Pari.
Khác với thị trường tập trung, thị trường chứng khoán phi tập trung (OTC)
được tổ chức dựa vào một hệ thống vận hành theo cơ chế chào giá cạnh tranh và

thương lượng giữa các công ty chứng khoán với nhau thông qua hệ thống điện thoại
hoặc internet và các thiết bị đầu cuối. Các nhà kinh doanh chứng khoán có thể trực
tiếp thương lượng về giá cả cũng như thời gian thanh toán của những chứng khoán
mà họ muốn giao dịch mà không cần thông qua các công ty tài chính trung gian. Ở
thị trường này, các nhà kinh doanh đóng vai trò là nhà tạo lập thị trường. Họ có một
danh mục chứng khoán và sẵn sàng mua bán chứng khoán với bất cứ ai có nhu cầu
và chấp nhận giá của họ. Chứng khoán giao dịch trên thị trường OTC thường được
hiểu là của những công ty không hội đủ các yêu cầu niêm yết trên thị trường chứng
khoán tập trung. Ngày nay, có nhiều công ty có đủ điều kiện niêm yết trên SGDCK
nhưng không muốn niêm yết vì những điều kiện ràng buộc của SGDCK, không



13
mang lại lợi ích cho công ty.
Trên thị trường tập trung, tại SGDCK, giá cả chứng khoán được hình thành
thông qua quy trình đấu giá cạnh tranh và công khai hóa mọi thông tin liên quan đến
hoạt động của các chủ thể phát hành, nên dễ dàng lường đoán hơn sự biến động về
giá cả của các chứng khoán trong tương lai để đưa ra quyết định mua, bán có độ tin
cậy cao hơn ở thị trường OTC.
1.1.3. Vai trò của thị trƣờng chứng khoán
Trên cơ sở khái niệm, cấu trúc và đặc điểm của thị trường chứng khoán đã
phân tích ở trên, có thể nói thị trường chứng khoán có vai trò rất quan trọng đối với
sự phát triển kinh tế, đó là :
- Thứ nhất, mở rộng quy mô huy động vốn đầu tư cho nền kinh tế.
TTCK có vai trò là phương tiện huy động vốn trung và dài hạn cho nền kinh
tế. Trừ một số trường hợp, đại đa số các công ty, doanh nghiệp đều rất cần vốn.
Thông thường các doanh nghiệp có thể vay vốn từ ngân hàng, nhưng phải thực hiện
luật thế chấp để ngân hàng có thể thu hồi vốn vay. Thực tế, các ngân hàng cũng
không thể cho vay những khoản tiền quá lớn để tránh rủi ro có thể xảy ra. Các công

ty thường vay vốn trên TTCK bằng cách phát hành trái phiếu có mệnh giá nhất định
nào đó. Công ty vay vốn sẽ phải trả tiền lãi và tiền vốn hàng năm cho người mua
trái phiếu. Tất nhiên, để lôi cuốn người có tiền dư thừa, lãi suất trái phiếu phải cao
hơn tiền gửi ngân hàng. Nhà nước cũng có thể vay tiền trên TTCK để thực hiện các
dự án lớn. Như vậy, TTCK giúp tài trợ vốn cho nhà nước, doanh nghiệp thông qua
cơ chế cung cấp hàng loạt công cụ lựa chọn để huy động vốn với giá rẻ theo cơ chế
định giá cạnh tranh, trực tiếp của thị trường.
- Thứ hai, cung cấp môi trường đầu tư cho công chúng
Đối với các nhà đầu tư muốn thu lời trực tiếp từ vốn tiền tệ của mình, TTCK
cung cấp một môi trường đầu tư lý tưởng. Nhờ sự phong phú về tính chất, thời hạn,
độ rủi ro, các loại hàng hóa lưu thông trên TTCK có thể đáp ứng được nhu cầu của
các nhà đầu tư với mục đích, năng lực tài chính và sở thích khác nhau. Có thể nói,
TTCK góp phần không nhỏ làm tăng mức tiết kiệm quốc gia.
Thông qua TTCK, các nhà đầu tư có thể đầu tư trực tiếp vào các tổ chức sản



14
xuất, kinh doanh dưới nhiều hình thái để thu lợi nhuận. Các nhà đầu tư có nhiều
phương án lựa chọn để đầu tư thông qua TTCK, họ được hưởng lợi nhuận xứng
đáng tương ứng với mức rủi ro mà họ phải chịu nếu họ chọn công cụ đầu tư rủi ro
cao nhưng đem lại lợi nhuận cao. Mặt khác, thị trường là phương tiện thuận lợi để
di chuyển đầu tư, luân chuyển vốn đầu tư, nhờ đó, các nhà đầu tư có thể tham gia
thị trường hoặc rút vốn khỏi thị trường một cách nhanh chóng, khi cần. Những điều
kiện thuận lợi này là tác nhân kích thích và khuyến khích đầu tư vào TTCK, làm
cho mọi nguồn tiết kiệm dù lớn hay nhỏ đều dễ dàng đưa vào đầu tư.
- Thứ ba, tạo tính thanh khoản cho các chứng khoán
Do nhu cầu chuyển nhượng cổ phần, từ đó phát sinh nhu cầu phải thiết lập
một nơi để người có chứng khoán có thể bán cho người muốn mua chứng khoán.
Đây là vai trò đầu tiên của TTCK. Chứng khoán thông qua thị trường có khả năng

được mua bán, chuyển đổi nhanh chóng. Nếu ai muốn bán cổ phần trong một công
ty, họ có thể đem bán trên TTCK. Ngược lại, người muốn mua cổ phần của một
công ty cũng công bố nhu cầu của mình trên TTCK. Đây thực chất là việc tạo khả
năng, môi trường và phương tiện để lưu chuyển nguồn vốn. Người có vốn đưa vào
đầu tư không sợ bị "kẹt" vốn, mà khi cần vốn họ có thể nhanh chóng rút ra khỏi thị
trường khi chuyển quyền sở hữu (bán) chứng khoán cho người đầu tư khác qua thị
trường. TTCK càng hoạt động có hiệu quả thì càng nâng cao tính thanh khoản của
các loại chứng khoán giao dịch trên thị trường.
- Thứ tư, đánh giá hoạt động của doanh nghiệp
Giá chứng khoán là một công cụ hữu hiệu để phản ánh kết quả hoạt động của
doanh nghiệp, giúp đánh giá và so sánh hoạt động của các doanh nghiệp một cách
chính xác, thuận tiện. TTCK cũng tạo ra một môi trường lành mạnh để các doanh
nghiệp cạnh tranh với nhau nhằm nâng cao chất lượng sản phẩm, hiệu quả sử dụng
vốn. Các nhà đầu tư được tự do lựa chọn chứng khoán của những công ty làm ăn
hiệu quả. Các công ty kinh doanh hiệu quả, triển vọng cao sẽ được định giá tốt.
Điều này cũng có nghĩa là giá cổ phiếu của công ty trên thị trường tăng và công ty
có thể huy động thêm vốn dễ dàng với giá rẻ qua thị trường và tăng lợi nhuận hoạt
động của mình. Việc niêm yết trên TTCK của các công ty, trên thực tế là để tạo cho



15
mình một vị thế, một uy tín, tên tuổi, một thương hiệu tốt trên thị trường để có thể
huy động được vốn rẻ, tạo sự thuận lợi hơn trong mọi hoạt động kinh doanh của
công ty.
- Thứ năm, tạo môi trường giúp chính phủ thực hiện các chính sách kinh tế vĩ
mô.
Có thể nói TTCK là chiếc phong vũ biểu của nền kinh tế. Sự biến động của
giá chứng khoán thể hiện những thăm trầm của nền kinh tế quốc dân.
Nếu loại ra các yếu tố tâm lý và tác động của hoạt động thao túng thị trường,

khi TTCK có nhiều trao đổi, nhiều người mua bán cổ phiếu hay trái phiếu, chứng tỏ
TTCK đó được sự tin cậy của khách hàng. Sự tin tưởng không chỉ đơn thuần vào hệ
thống quản lý của TTCK mà còn biểu hiện sự tin cậy vào chính sách tiền tệ và phát
triển kinh tế của nước đó. Khi có nhiều trao đổi chứng khoán chứng tỏ nhiều công
ty làm ăn có lãi, cho nên có nhiều người bán cổ phần trong công ty này để mua cổ
phần trong công ty khác để kiếm được nhiều tiền lãi hơn. Tuy nhiên, chỉ có một số
nhà chuyên môn mới có thể định giá cổ phần. Mà một công ty tăng giá là công ty đó
chiếm nhiều phần trên thị trường. Nếu có nhiều công ty tăng giá nghĩa là có nhiều
công ty mạnh và cũng có nghĩa là khu vực kinh tế đó đang phát triển. Khi có nhiều
người nước ngoài mua bán trên TTCK ở một nước, chứng tỏ họ tin tưởng vào sự ổn
định của nền kinh tế nước đó. Việc mua bán của họ là nguồn tài trợ ngoại tệ có thể
mang lại lợi ích cho nước đó. Nhờ thu được ngoại tệ trên TTCK, việc vay mượn
trên thị trường quốc tế sẽ giảm và người ta có thể sử dụng ngoại tệ thu được trên
TTCK để nhập khẩu các mặt hàng thiết yếu cho nền kinh tế. TTCK thường được ví
như là một cỗ máy phản ứng nhạy cảm với mọi thông tin kinh tế, chính trị, xã hội,
bởi vì các thành tố tạo nên cỗ máy đó chính là con người với tất cả những hoạt động
sản xuất, kinh doanh và những tâm lý ham muốn lợi nhuận, hy vọng, sợ hãi, dự
kiến, phỏng đoán
Thông qua thị trường chứng khoán, chính phủ có thể tạo ra nguồn thu ngân
sách bằng cách mua bán trái phiếu chính phủ; hoặc tác động vào TTCK để nhằm
định hướng đầu tư, đảm bảo cho nền kinh tế quốc dân phát triển cân đối, ổn định.
- Thứ sáu, là công cụ thu hút vốn đầu tư nước ngoài, đẩy nhanh quá trình hội



16
nhập với nền kinh tế thế giới.
Với sự phát triển của khoa học kỹ thuật hiện đại, việc xâm nhập lẫn nhau của
các TTCK diễn ra ngày càng sâu, rộng. TTCK của một nước vừa là cửa ngõ thuận
lợi cho các luồng vốn từ bên ngoài vào, đồng thời cũng là cửa ngõ để luồng vốn

trong nước có thể đầu tư ra nước ngoài. Người nước ngoài có thể mua chứng khoán
phát hành của các tổ chức nước sở tại và người sở tại cũng có thể mua chứng khoán
niêm yết của các tổ chức nước ngoài hoặc mua chứng khoán trên TTCK nước
ngoài. Tuy nhiên, mỗi nước phải đề ra các bộ luật riêng để ngăn chặn các nhà đầu tư
nước ngoài nắm hết các cổ phần của các công ty quan trọng quyết định sự phát triển
của nền kinh tế và nền kinh tế nước đó không bị các nhà tư bản nước ngoài chi phối
lũng đoạn.
Khi TTCK tăng trưởng và mở rộng, nhất là ở các nước tư bản phát triển, đã tạo
ra các trung tâm tài chính khổng lồ như: Trung tâm NewYork, Tokyo và
London…với một hệ thống các SGDCK niêm yết cổ phiếu của hầu hết các TNCs
trên thế giới, nhờ đó các nguồn vốn được thu hút để phân phối và phân phối lại vào
tất cả các khu vực và các nền kinh tế trên phạm vi toàn cầu. Vì vậy, lưu thông
chứng khoán đang từng bước trở thành một phương thức, một kênh lưu thông
nguồn vốn toàn cầu. Nó trở thành hệ thống mạch máu, thần kinh không chỉ nuôi
dưỡng mà còn cuốn hút mọi nền kinh tế vào hệ thống của nó, tạo ra môi trường
thuận lợi cho sự hội nhập của mọi quốc gia vào nền kinh tế toàn cầu.
1.1.4. Những khuyết tật của thị trƣờng chứng khoán
Bên cạnh những vai trò quan trọng, thị trường chứng khoán cũng có những
mặt hạn chế, tiêu cực nhất định. Đó là:
- Thứ nhất, chứa đựng yếu tố đầu cơ.
Đầu cơ trên thị trường hàng hóa là hành vi tạo sự khan hiếm, dùng mọi thủ
đoạn để giữ hàng, tạo ra mức cầu lớn hơn nhiều lần so với mức cung, sau đó đẩy giá
bán lên để trục lợi. Còn trong TTCK, người đầu cơ là người mua hay bán chứng
khoán nhằm thu lợi qua sự thay đổi của giá cả. Khi tham gia TTCK, nhà đầu tư
nhắm vào hai mục tiêu: (1) được trả cổ tức cao, (2) chờ đợi chứng khoán lên giá, và
nếu ai đó chỉ duy nhất nhắm vào mục tiêu thứ hai thì chính là người đầu cơ. Đầu cơ



17

trên TTCK không phải là một hành vi xấu, nếu không nói là rất bình thường. Khi
giá chứng khoán của một công ty tăng mạnh, người đầu cơ sẽ tung ra bán (để kiếm
lời), điều này sẽ làm cho giá cổ phiếu của công ty đó không tăng cao thêm nữa;
hoặc khi giá cổ phiếu một công ty bắt đầu sụt xuống, họ đổ tiền mua vì kỳ vọng khi
công ty làm ăn tốt hơn thì giá cổ phiếu của công ty sẽ lên. Hành vi của người đầu cơ
phần nào mang tính điều hòa TTCK.
Tuy nhiên yếu tố đầu cơ dễ gây ảnh hưởng dây chuyền làm cho cổ phiếu
tăng giá hoặc giảm giá giả tạo, gây tâm lý không tốt cho thị trường. Sự kiện này
càng dễ xảy ra khi có nhiều người cùng cấu kết với nhau, cùng mua vào hoặc bán ra
một loại chứng khoán nào đó, dẫn tới sự khan hiếm hoặc dư thừa chứng khoán một
cách giả tạo trên thị trường, làm cho giá chứng khoán có thể tăng hoặc giảm xuống
một cách đột biến, gây tác động xấu đến thị trường.
Nhìn chung thị trường chứng khoán phải chấp nhận đầu cơ, nhưng có
những hành động đầu cơ cần phải cấm. Đó là:
+ Về tính chất: Là hành động nhằm tạo ra sức ép lớn về quan hệ cung cầu
một loại chứng khoán nào đó trên thị trường dẫn đến hình thành một giá chứng
khoán không giống với giá tồn tại bình thường, có lợi cho người đầu cơ, gây thiệt
hại cho những người khác.
+ Về mục tiêu: Tạo nên một giá giả tạo nhằm tìm cách nâng giá lên rồi bán
tống bán tháo số chứng khoán cho người mua; giữ giá ổn định ở một mức cao hơn
giá thực tế của nó để bán (cao hơn giá trị thực tế của cổ phiếu); và tìm cách giảm
giá xuống rồi mua chứng khoán về càng nhiều càng tốt.
- Thứ hai, giao dịch nội gián.
Giá trị cổ phiếu cũng như các loại hàng hoá khác thể hiện khả năng sinh lời
của một công ty. Công ty càng làm ăn hiệu quả thì giá trị cổ phiếu càng cao. Một
khi kết quả hoạt động thực tế của công ty được trình bày trên báo cáo tài chính thì
lập tức giá trị thị trường của các cổ phiếu này được điều chỉnh tự nhiên với giá trị
thực tế đó. Vì thế giá trị cổ phiếu hoàn toàn tuỳ thuộc vào độ chính xác của các
thông tin về khả năng sinh lời cũng như triển vọng tương lai của công ty. Về
nguyên tắc các thông tin nhậy cảm như vậy chỉ được cung cấp cho người mua cổ

18
phiếu sau khi công ty công bố các thông tin này ra công chúng. Nếu bằng một lý do
nào đó mà người mua các cổ phiếu này có thể biết trước các thông tin đó anh ta có
thể dự đoán được giá cổ phiếu sẽ lên (nếu thông tin tốt cho công ty) hoặc xuống
(nếu ngược lại) và vì thế sẽ mua vào (kiếm lợi nhuận lớn) hoặc bán ra (tránh lỗ).
Hành vi mua bán đó có thể gọi là giao dịch thông tin nội gián.
Trên thị trường chứng khoán, sự công khai thông tin về tình hình "sức
khỏe" của doanh nghiệp và các giao dịch mua bán chứng khoán đã trở thành một
tập quán bắt buộc. Điều này chỉ có ý nghĩa và giá trị khi nào nó được thực hiện một
cách công bằng. TTCK là thị trường của niềm tin. Niềm tin này được xây dựng từ
nhiều yếu tố nên tảng, trong đó tính trung thực, minh bạch của thông tin có vai trò
quyết định. Sự công bằng và trung thực thể hiện ở khả năng các mua bán diễn ra
trong bối cảnh sao cho công chúng tham gia đều có cơ hội như nhau về thông tin và
cùng có một điều kiện tiếp cận. Các giao dịch nội gián được xem là phi đạo đức về
mặt thương mại vì người có nguồn tin nội gián sẽ có nhiều lợi thế trong đầu tư so
với các nhà đầu tư khác để thu lợi bất chính cho riêng mình. Giao dịch nội gián
cũng được xem như một hành động phi pháp tại hầu hết các nền kinh tế và bị ngăn
cấm vì ba lý do: bảo vệ nhà đầu tư; bảo vệ TTCK được công bằng, hiệu quả và
minh bạch; giảm các nguy cơ cho hệ thống tài chính.
Việc phát hiện hành vi giao dịch nội gián rất khó khăn và công tác điều tra
thường rất phức tạp và có thể đi đến những kết luận sai lầm. Bằng chứng trực tiếp
của giao dịch nội gián cũng rất hiếm hoi, không có một bằng chứng thực sự cụ thể
và rõ ràng nào có dính líu đến thủ phạm. Nếu họ không khai báo bằng văn bản thì
bằng chứng thu được hầu như là bằng chứng gián tiếp. Vì vậy mà giao dịch nội gián
rất phổ biến, đặc biệt là tại các nền kinh tế mới nổi.
- Thứ ba, thông tin sai lệch.
Thông tin trên thị trường chứng khoán rất đa dạng, phong phú. Các thông

tin phản ánh tình hình thị trường, tình hình tổ chức niêm yết dưới nhiều góc độ khác
nhau. Một thị trường chứng khoán mà thông tin không được công khai hay thiếu
minh bạch sẽ nhanh chóng rơi vào tình trạng mất lòng tin từ nhà đầu tư. Đối với nhà
đầu tư, thông tin chính là cơ sở hình thành nên quyết định đầu tư. Từ những thông



19
tin đa dạng thu thập được trên thị trường, nhà đầu tư bắt buộc phải có sự theo dõi,
nhận định và phân tích để đi đến quyết định đầu tư cho riêng mình.
Bên cạnh việc có nhiều công ty đại chúng cung cấp thông tin cho nhà đầu
tư còn sơ sài, không đầy đủ, không kịp thời còn có sự tung tin đồn sai sự thật về
hoạt động của công ty cũng như các chứng khoán giao dịch trên thị trường. Do đó
đã tạo ra sự hoảng loạn của thị trường, gây nên việc bán ồ ạt một loại chứng khoán
nào đó với giá quá thấp làm ảnh hưởng đến hoạt động của công ty cũng như gây ra
tổn thất nặng nề cho các nhà đầu tư.
Mặt khác thông tin được phổ biến trên thị trường có thể đến từ rất nhiều
nguồn khác. Luồng ra của những thông tin được công bố mà chính xác, đầy đủ,
nhanh chóng và kịp thời sẽ tạo điều kiện cho các bên tham gia có những cơ hội
ngang bằng nhau trong việc tiếp cận thông tin, tạo sự bình đẳng đối với các thành
viên tham gia thị trường. Vì vậy để đảm bảo tính hiệu quả, chính xác của thông tin
cũng như đảm bảo sự công bằng trong cung cấp thông tin giữa những đối tượng đầu
tư tham gia thị trường, hoạt động thông tin trên bất cứ thị trường chứng khoán nào
cũng cần được tổ chức tốt, khoa học theo nguyên tắc công khai thông tin.
- Thứ tư, lũng đoạn doanh nghiệp, thôn tính lẫn nhau.
Trong quản trị công ty có hai điểm mấu chốt nhất là quyền sở hữu và người
quản lý thì quyền sở hữu vẫn mang ý nghĩa trọng tâm hơn cả. Mặc dù xu hướng
quản trị hiện đại tách biệt quyền sở hữu và quản lý, nhưng thực chất quyền sở hữu
có ý nghĩa quyết định trong việc bầu Hội đồng quản trị và qua đó lựa chọn người
quản lý, đồng thời quyết định chiến lược phát triển, phương án phân chia lợi nhuận

và xử lý tài sản của công ty. Sự gia tăng tỷ lệ nắm giữ chứng khoán, nhất là các cổ
phiếu, cổ phần sáng lập, được biểu quyết của các nhà đầu tư đến một mức “vượt
ngưỡng” nhất định nào đó sẽ cho phép họ tham dự trực tiếp vào chi phối và quyết
định các hoạt động sản xuất, kinh doanh và các chủ quyền khác của doanh nghiệp,
tổ chức phát hành chứng khoán, thậm chí lũng đoạn doanh nghiệp theo phương
hướng, kế hoạch, mục tiêu riêng của mình, kể cả các hoạt động mua lại, sáp nhập
doanh nghiệp. Đặc biệt là đối với nhà đầu tư nước ngoài, tính chất gián tiếp của vốn
đầu tư nước ngoài đã chuyển hóa thành tính trực tiếp. Nhà đầu tư gián tiếp sẽ



20
chuyển hóa thành nhà đầu tư trực tiếp.
Có nhiều cách thức khác nhau để lũng đoạn danh nghiệp, điển hình là ba
cách sau đây:
+ Chào thầu (tender offer): công ty hoặc cá nhân hoặc một nhóm nhà đầu tư
có ý định mua đứt (buyout) toàn bộ công ty mục tiêu đề nghị cổ đông hiện hữu của
công ty đó bán lại cổ phần của họ với một mức giá cao hơn thị trường rất nhiều
(premium price). Giá chào thầu đó phải đủ hấp dẫn để đa số cổ đông tán thành việc
từ bỏ quyền sở hữu cũng như quản lý công ty của mình. Hình thức đặt giá chào thầu
này thường được áp dụng trong các vụ thôn tính mang tính thù địch đối thủ cạnh
tranh. Công ty bị mua thường là công ty yếu hơn.
+ Lôi kéo cổ đông bất mãn (Proxy fights): cũng thường được sử dụng trong
các vụ “thôn tính mang tính thù địch”. Khi lâm vào tình trạng kinh doanh yếu kém
và thua lỗ, luôn có một bộ phận không nhỏ cổ đông bất mãn và muốn thay đổi ban
quản trị và điều hành công ty mình. Công ty cạnh tranh có thể lợi dụng tình cảnh
này để lôi kéo bộ phận cổ đông đó. Trước tiên, thông qua thị trường, họ sẽ mua một
số lượng cổ phần tương đối lớn (nhưng chưa đủ để chi phối) cổ phiếu trên thị
trường để trở thành cổ đông của công ty mục tiêu. Sau khi đã nhận được sự ủng hộ,
họ và các cổ đông bất mãn sẽ triệu tập họp Đại hội đồng cổ đông, hội đủ số lượng

cổ phần chi phối để loại ban quản trị cũ và bầu đại diện của công ty thôn tính vào
Hội đồng quản trị mới.
+ Thu gom cổ phiếu trên thị trường chứng khoán: công ty có ý định thâu
tóm sẽ giải ngân để gom dần cổ phiếu của công ty mục tiêu thông qua giao dịch trên
thị trường chứng khoán, hoặc mua lại của các cổđông chiến lược hiện hữu. Phương
án này đòi hỏi thời gian, đồng thời nếu đề lộ ý đồ thôn tính, giá của cổ phiếu đó có
thể tăng vọt trên thị trường. Ngược lại, cách thâu tóm này nếu được thực hiện dần
dần và trôi chảy, công ty thâu tóm có thể đạt được mục đích cuối cùng của mình
một cách êm thấm, không gây xáo động lớn cho “con mồi” của mình, trong khi chỉ
cần trả một mức giá rẻ hơn so với hình thức chào thầu rất nhiều.
Giá cổ phiếu trên thị trường xuống thấp sẽ trở thành "cơ hội vàng" cho
không ít nhà đầu tư có ý định thâu tóm, lũng đoạn doanh nghiệp.



21
- Thứ năm, thị trường chứng khoán phát triển không ổn định.
Quan hệ cung và cầu chứng khoán nhiều lúc mất cân đối gây nên những
biến động cho thị trường, do vậy TTCK hoạt động chưa thực sự ổn định vững chắc,
vẫn thể hiện một sự không ổn định trong hoạt động giao dịch của thị trường mà
nguyên nhân chính vẫn phụ thuộc vào tâm lý đầu tư ngắn hạn.
Một chân lý hiển nhiên quen thuộc là vào bất kỳ thời điểm nào, các thị
trường tài chính luôn luôn bị chi phối bởi lòng tham và sự sợ hãi. Những thị trường
mạnh nhất là những thị trường nhộn nhịp bởi đồng thời có cả lòng tham lẫn sự sợ
hãi. Bất cứ khi nào người bán cổ phiếu thì người mua nó cũng sẽ nghĩ khác về
những triển vọng tương lai của cổ phiếu đó. Người bán nghĩ nó sẽ giảm, người mua
nghĩ nó sẽ lên. Người bán hoặc người mua sẽ đúng nhưng chắc chắn chỉ thông qua
sự tương tác của những thái độ khác nhau như vậy thì thị trường mới nhộn nhịp
đông kẻ mua - nhiều người bán. TTCK có thể liên tiếp giảm rồi lại đảo chiều hồi
phục ngoạn mục ngay sau đó. Mọi lý thuyết, mọi mô hình của thị trường hiệu quả

dường như vô nghĩa. Có trường hợp mặc dù nhà đầu tư được cảnh báo chứng khoán
đã vượt quá giá trị thật hơn 30% nhưng họ vẫn mua bán, thị trường vẫn không
ngừng sôi động, thậm chí cung không đủ cầu. Bình thường một nhóm các nhà đầu
tư cá nhân có thể rất bình tĩnh và sáng suốt, vậy mà cũng có lúc họ lại bị áp đảo bởi
những cảm xúc tiêu cực khi các nhà đầu tư khác hành động theo một cách thức phổ
biến nào đó. Hiểu một cách đơn giản nhất thì chính sự sợ hãi bị “bỏ rơi” hay thất bại
khi bạn bè, người thân, hàng xóm của họ có thể kiếm tiền một cách nhanh chóng, đã
đưa đến sức mạnh áp đảo của đám đông. Tâm lý bầy đàn của nhà đầu tư đã dẫn tới
sự không ổn định của thị trường chứng khoán.
Cơ chế vận hành của TTCK cho phép nhà đầu tư có thể tiến hành đầu tư
một cách nhanh chóng, đồng thời cũng chứa đựng khả năng cho phép rút vốn nhanh
gọn. Chính điều này nhiều lúc đã gây nên tác hại đối với thị trường. Khi nhận thấy
xu hướng phát triển, các nhà đầu tư đổ xô vào mua và nắm giữ chứng khoán, đẩy
giá chứng khoán lên cao hơn giá trị thực chất của nó, làm cho thị trường tăng
trưởng nóng. Và khi có những xu hướng biến động bất lợi xuất hiện, các nhà đầu tư
lại đổ xô bán tháo chứng khoán để rút vốn đầu tư, có thể gây nên sự sụp đổ thị



22
trường.
1.2. Vai trò của nhà nƣớc đối với sự phát triển thị trƣờng chứng khoán và
những nhân tố tác động
1.2.1. Vai trò của nhà nƣớc đối với sự phát triển thị trƣờng chứng khoán
Trong quá trình phát triển của kinh tế thế giới, thị trường chứng khoán đã
được hình thành từ hàng trăm năm và ngày nay được coi là một thể chế kinh tế bậc
cao của kinh tế thị trường. Tuy nhiên, trong giai đoạn đầu của TTCK, các nhà nước
tư bản không có bất kỳ một biện pháp nào để quản lý hoạt động của thị trường mà
để thị trường hoạt động một cách tự phát dưới hình thức tự quản và dưới sự chi phối
của một số nhóm nhà tư bản tài chính. Đồng thời các quy định mang tính pháp lý

(như Luật công ty) không chặt chẽ trong việc phát hành cổ phiếu, trái phiếu, chuyển
nhượng chứng khoán,…nên đã xảy ra tình trạng đầu cơ, lừa đảo trên thị trường làm
thiệt hại cho các nhà đầu tư. Hậu quả lớn nhất là năm 1929, TTCK Mỹ sụp đổ kéo
theo sự sụp đổ của nhiều TTCK khác, gây ra cuộc khủng hoảng kinh tế 1929 - 1933.
Từ sự kiện này, các quốc gia đã nhận thức được sự cần thiết phải có sự quản lý của
nhà nước đối với hoạt động của TTCK, trong đó có việc thành lập cơ quan quản lý
TTCK ở Mỹ (1934), Philippin (1936), Nhật Bản (1947), Đức (1985), Anh
(1986),…và ban hành các văn bản pháp luật về chứng khoán và TTCK. Đến cuối
những năm của thập kỷ 80 (thế kỷ XX), thế giới đã diễn ra xu hướng điều chỉnh cơ
chế quản lý kinh tế của các nước nhằm khuyến khích việc phân bổ và thu hút vốn
cho đầu tư phát triển thông qua các thị trường mà đặc biệt là TTCK. Tình hình đó
đồng thời cũng xuất hiện những nguy cơ tiềm ẩn về mức độ an toàn của hệ thống tài
chính, trong đó có TTCK nên các quốc gia có TTCK đều thành lập, kiện toàn các cơ
quan quản lý kinh tế để điều chỉnh cơ cấu thị trường và trong chừng mực nào đó
còn cần phải quản lý chặt chẽ hơn đối với TTCK vì vấn đề tự do hóa kinh tế trên
phạm vi toàn cầu.
Vai trò của nhà nước đối với sự phát triển thị trường chứng khoán bao gồm :
- Thứ nhất, tạo lập thị trường chứng khoán.
Tùy trình độ phát triển kinh tế của mỗi nước mà vai trò tạo lập TTCK của
nhà nước được thể hiện một cách khác nhau. Vai trò này đặc biệt quan trọng đối với