181 Huy động vốn trên thị trường OTC – một giải pháp về vốn cho các doanh nghiệp trên địa bàn TP.HCM

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HCM
--------------------------




CAO THỊ MAI LÊ




HUY ĐỘNG VỐN CỔ PHẦN TRÊN THỊ
TRƯỜNG OTC – MỘT GIẢI PHÁP VỀ
VỐN CHO CÁC DOANH NGHIỆP TRÊN
ĐỊA BÀN THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH


C
HUYÊN NGÀNH
:

QUẢN

TRỊ

KINH

DOANH
M
à SỐ
:

60.34.05



LUẬN

VĂN

THẠC

SĨ

KINH

TẾ

Người hướng dẫn khoa học:
TS. NGUYỄN QUANG THU






TP. HỒ CHÍ MINH - NĂM 2006
MỤC LỤC
PHẦN MỞ ĐẦU.....................................................................................a

CHƯƠNG I: LÝ THUYẾT VỀ CÁC NGUỒN TÀI TR VỐN DÀI HẠN CỦA
DOANH NGHIỆP VÀ THỊ TRƯỜNG OTC.......................................................
1

1.1 TỔNG QUAN VỀ HOẠT ĐỘNG HUY ĐỘNG VỐN CỔ PHẦN CỦA
DOANH NGHIỆP.
1

1.1.1 Công ty cổ phần 2

1.1.2 Hoạt động đầu tư vốn mạo hiểm. 3

1.1.3 Phát hành cổ phiếu đại chúng. 4

1.2 LÝ THUYẾT VỀ THỊ TRƯỜNG OTC 8

1.2.1 Khái quát về sự phát triển của Thò trường OTC 8
1.2.2 Những đặc điểm cơ bản của Thò trường OTC hiện nay.

12
1.2.3 Phân biệt thò trường OTC với thò trường tập trung.
17
1.2.4 Vò trí, vai trò của thò trường OTC trong hệ thống thò trường chứng
khoán.
19
1.2.5 Một số thò trường OTC trên thế giới.
22
CHƯƠNG II: THỰC TRẠNG HUY ĐỘNG VỐN CỔ PHẦN CỦA CÁC
DOANH NGHIỆP VÀ THỊ TRƯỜNG OTC VIỆT NAM TRONG THỜI GIAN
QUA..................................................................................................................
26

2.1 THỰC TRẠNG HOẠT ĐỘNG HUY ĐỘNG VỐN CỔ PHẦN Ở VIỆT NAM.

26

2.1.1 Bối cảnh tài trợ kinh tế ở Việt Nam 26
2.1.2 Hoạt động vốn mạo hiểm ở Việt Nam.
29
2.1.3 Thò trường chứng khoán và hoạt động phát hành cổ phiếu ra công
chúng ở Việt Nam.
32
2.2 THỊ TRƯỜNG OTC VIỆT NAM.
36

CHƯƠNG III: NGHIÊN CỨU THÁI ĐỘ VÀ SỰ MONG MUỐN TIẾP CẬN
THỊ TRƯỜNG OTC CỦA CÁC DOANH NGHIỆP TRÊN ĐỊA BÀN TP.HỐ
HỒ CHÍ MINH. ................................................................................................
47

3.1 GIỚI THIỆU PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU. 47

3.2 THIẾT KẾ NGHIÊN CỨU 48

3.3 XÂY DỰNG VÀ ĐIỀU CHỈNH THANG ĐO 50

3.4 THÔNG TIN VỀ MẪU NGHIÊN CỨU 52

3.5 ĐÁNH GIÁ SƠ BỘ THANG ĐO. 54

3.5.1 Thang đo thái độ đối với thò trường OTC của các doanh nghiệp trên
đòa bàn TPHCM.
55
3.5.2 Thang đo sự mong muốn tiếp cận thò trường OTC của doanh nghiệp

62
3.6 PHÂN TÍCH TƯƠNG QUAN.
63

3.6.1 Kiểm đònh giả thuyết về mối liên hệ giữa 10 thành phần thái độ
đối với thò trường OTC của doanh nghiệp và sự mong muốn tiếp cận thò
trường OTC của doanh nghiệp.
63
3.6.2 Đánh giá sự khác biệt giữa các loại hình doanh nghiệp về các
thành phần của thái độ đối với thò trường OTC và sự mong muốn tiếp
cận thò trường OTC của doanh nghiệp.
67
3.7 KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU.
67

3.8 KIẾN NGHỊ CÁC GIẢI PHÁP THÚC ĐẨY HOẠT ĐỘNG HUY ĐỘNG
VỐN CỔ PHẦN TRÊN THỊ TRƯỜNG OTC.
71

3.8.1 Kiến nghò các giải pháp vó mô 72
3.8.2 Kiến nghò các giải pháp cho doanh nghiệp nhằm thúc đẩy hoạt
động huy động vốn cổ phần trên thò trường OTC.
76
KẾT LUẬN...........................................................................................79


TÀI LIỆU THAM KHAO
CÁC CHỮ VIẾT TẮT

CTCP: Công ty cổ phần
TNHH: Trách nhiệm hữu hạn
DNTN: Doanh nghiệp tư nhân
DNNN: Doanh nghiệp Nhà nước
TTGDCK: Trung tâm giao dòch chứng khoán
Thò trường OTC: Thò trường phi tập trung
TTCK: Thò trường chứng khoán
TPHCM: Thành phố Hồ Chí Minh
DNVVN: Doanh nghiệp vừa và nhỏ
NHTMNN: Ngân hàng thương mại Nhà nước
NHCP: Ngân hàng cổ phần
UBCKNN: y ban chứng khoán Nhà nước
EFA: Phân tích nhân tố khám phá
DANH MỤC CÁC BẢNG

Trang
Bảng 1.1: So sánh thò trường OTC với thò trường tập trung 18
Bảng 2.1: Niêm yết và phát hành trên TTGDCK (07/2000 – 07/2006) 33
Bảng 2.2: Giá trò thò trường của các thò trường chứng khoán Đông Nam Á
(31/07/2006) 34
Bảng 3.1: Mô hình lý thuyết. 48
Bảng 3.2: Quy trình nghiên cứu. 50
Bảng 3.3: Các loại hình doanh nghiệp tham gia phỏng vấn. 53
Bảng 3.4: Quy mô doanh nghiệp. 54
Bảng 3.5: Vò trí công tác của đại diện doanh nghiệp trực tiếp tham gia
phỏng vấn. 54
Bảng 3.6: Kết quả EFA của thang đo thái độ với thò trường OTC lần đầu.
56
Bảng 3.7: Kết quả Cronbach Alpha của thang đo thái độ đối với thò trường
OTC (chạy EFA lần đầu). 57
Bảng 3.8: Kết quả EFA của thang đo thái độ với thò trường OTC lần cuối.
59
Bảng 3.9: Kết quả Cronbach Alpha 10 nhóm yết tố cuối cùng. 60
Bảng 3.10: Kết quả EFA và Cronbach Alpha của thang đo sự mong muốn
tiếp cận thò trường OTC của doanh nghiệp. 63
Bảng 3.11: Hệ số tương quan giữa các biến tiềm ẩn. 65
Bảng 3.12: Mô hình lý thuyết được điều chỉnh. 66
Bảng 3.13: Kết quả phân tích One – way Anova. 67
Bảng 3.14: Sự mong muốn tiếp cận thò trường OTC của doanh nghiệp. 70

DANH MỤC CÁC PHỤ LỤC

Phụ lục 1: Phiếu điều tra thái độ và sự mong muốn tiếp cận thò trường
OTC của doanh nghiệp. i
Phụ lục 2: Danh sách các công ty tham gia phỏng vấn. iv

Phụ lục 3a: Kết quả EFA lần I. vii
Phụ lục 3b: Kết quả EFA lần II. ix
Phụ lục 3c: Kết quả EFA lần III. xi
Phụ lục 4a: Kết quả kiểm đònh Cronbach Alpha cho 11 nhóm nhân tố sau
EFA lần I. xiii
Phụ lục 4b: Kết quả kiểm đònh Cronbach Alpha cho 10 nhóm nhân tố sau
EFA lần III. xiv
Phụ lục 5: Kết quả hồi quy. xv
Phụ lục 6: Kết quả phân tích One – way Anova. xvi






a
PHẦN MỞ ĐẦU

Thông qua các chương trình hội nhập như tham gia khu vực thương mại tự do
ASEAN (AFTA), Hiệp đònh thương mại song phương Việt – Mỹ, và quan trọng nhất
là Tổ chức Thương Mại Thế Giới (WTO), việc tăng cường hội nhập của Việt Nam
vào nền kinh tế toàn cầu và các mạng lưới kinh doanh quốc tế có nghóa là các doanh
nghiệp trong nước cần phải có khả năng cạnh tranh và hợp tác quốc tế. Có thể cho
rằng đây là thách thức lớn lao đối với các doanh nghiệp Việt Nam, và việc đối mặt
thành công với các thách thức này sẽ phụ thuộc vào nhiều vấn đề, trong đó có việc
các doanh nghiệp phải có khả năng tiếp cận các nguồn tài trợ dài hạn phù hợp cần
thiết để giúp phát triển thành các doanh nghiệp có khả năng cạnh tranh quốc tế.
Mặc dù việc tiếp cận các nguồn vốn (và đặc biệt là các khoản vay) nói chung
trong những năm gần đây đã trở nên dễ dàng hơn, song việc cung cấp các nguồn tài
chính cân đối và thích hợp vẫn còn là một thách thức đối với Việt Nam.

Cùng với những tiến bộ vượt bậc trong việc phát triển nền kinh tế, trong những
năm gần đây Việt Nam cũng đã có một số thay đổi tích cực về các điều luật và các
quy đònh quản lý hoạt động huy động vốn cổ phần. Những thay đổi này đã và sẽ giúp
hoạt động huy động vốn cổ phần có những bước chuyển mạnh mẽ, góp phần huy động
và khai thác các nguồn vốn đáng kể nhằm tài trợ cho sự phát triển thành công của
khối doanh nghiệp trong nước bắt đầu tăng trưởng.
Bên cạnh hoạt động huy động vốn cổ phần trên thò trường chứng khoán chính
thức Việt Nam chưa mấy khả quan, là sự phát triển mạnh mẽ của những giao dòch phi
chính thức các chứng khoán không niêm yết và những đợt phát hành cổ phiếu ra công
chúng rất thành công của một số công ty cho thấy thò trường vốn vẫn có khả năng
phát triển nếu có các quy đònh điều tiết phù hợp. Nếu được xây dựng và quản lý chặt
chẽ, thò trường OTC (Over the counter market – thò trường giao dòch chứng khoán phi
tập trung) Việt Nam sẽ mở ra cơ hội để các doanh nghiệp thuộc mọi loại hình có thể

b
lựa chọn các nguồn vốn tài trợ phù hợp nhất cho các hoạt động đầu tư phát triển và
kinh doanh của mình.
Kinh nghiệm của nhiều quốc gia như Mỹ, Nhật, Hàn Quốc, Malayxia,… cho
thấy việc phát triển thò trường này đặc biệt hữu ích cho khu vực DNVVN, doanh
nghiệp công nghệ cao và doanh nghiệp tăng trưởng. Cùng với hệ thống thò trường
chứng khoán tập trung và toàn hệ thống thò trường tài chính nói chung, thò trường OTC
có vai trò lớn trong việc tạo một kênh huy động và phân bổ nguồn vốn dài hạn cho
nền kinh tế, đặc biệt là cho các doanh nghiệp vừa và nhỏ, doanh nghiệp công nghệ
cao, ngành nghề mới, các doanh nghiệp mới thành lập…, chưa đủ điều kiện huy động
vốn trên thò trường tập trung. Thò trường này là một thành tố của hệ thống thò trường
chứng khoán, với những đặc thù riêng có của mình nó góp phần hoàn thiện môi
trường huy động và phân bổ nguồn vốn cho các doanh nghiệp.
Đó là những lý do đặt ra cho đề tài luận văn: “HUY ĐỘNG VỐN CỔ PHẦN
TRÊN THỊ TRƯỜNG OTC – MỘT GIẢI PHÁP VỀ VỐN CHO CÁC DOANH
NGHIỆP TRÊN ĐỊA BÀN THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH“. Thò trường OTC ở các

nước trên thế giới đã được nghiên cứu và hoạt động rất rộng rãi, nhưng đối với Việt
Nam, nó còn khá mới mẻ về lý thuyết cũng như thực tiễn, hầu như chưa có một
nghiên cứu chính thức nào về thò trường OTC. Do đó, việc các doanh nghiệp tiếp cận
vốn của thò trường này đòi hỏi phải được nghiên cứu về mặt lý thuyết kết hợp với
kinh nghiệm thực tế của các nước cũng như ở Việt Nam nhằm mở ra một hướng giải
quyết đúng đắn, hợp thời trong việc huy động vốn đầu tư cho các doanh nghiệp Việt
Nam trong giai đoạn hội nhập WTO.
Mục tiêu của đề tài nghiên cứu.
• Nghiên cứu lý thuyết về thò trường OTC và hoạt động huy động cổ phần của
Doanh nghiệp.
• Phân tích đánh giá thực trạng huy động vốn cổ phần của các doanh nghiệp Việt
Nam và hoạt động của thò trường OTC Việt Nam trong thời gian qua.

c
• Nghiên cứu thái độ và sự mong muốn tiếp cận thò trường OTC của các doanh
nghiệp trên đòa bàn thành phố Hồ Chí Minh.
• Đưa ra một số kiến nghò để đẩy mạnh hoạt động huy động vốn cổ phần trên thò
trường OTC của các doanh nghiệp trên đòa bàn thành phố Hồ Chí Minh.
Đối tượng và phạm vò nghiên cứu:
Thành phố Hồ Chí Minh được đánh giá là thành phố năng động và có mức tăng
trưởng kinh tế vào bậc nhất của Việt Nam. Vì vậy đề tài xác đònh đối tượng nghiên
cứu là các Doanh nghiệp trên đòa bàn thành phố Hồ Chí Minh .
Phương pháp nghiên cứu:
a, Phương pháp sử dụng:
• Phương pháp đònh tính
• Phương pháp đònh lượng
• Phương pháp thống kê, tổng hợp, phân tích.
b, Nguồn thông tin cần thiết:
• Dữ liệu sơ cấp: điều tra bằng bảng câu hỏi để xác đònh nhu cầu về vốn và các
nguồn tài trợ vốn của doanh nghiệp cũng như mức độ tiếp cận thò trường OTC của các

DNVVN trên đòa bàn TP.HCM.
• Dữ liệu thứ cấp: các nguồn sách báo, tạp chí và Internet.
c, Xử lý dữ liệu: phần mềm SPSS
Ý nghóa thực tiễn của đề tài
Nghiên cứu được thực hiện nhằm xác đònh mức độ tiếp cận thò trường OTC của
các doanh nghiệp trên đòa bàn thành phố Hồ Chí Minh.
Kết quả nghiên cứu góp phần giúp các doanh nghiệp hiểu rõ hơn về thò trường
chứng khoán, thò trường OTC để từ đó mong muốn có cơ hội tiệp cận và khai thác

d
nguồn vốn từ thò trường OTC này nhằm đáp ứng cho nhu cầu hoạt động và phát triển
của DN.
Kết cấu nghiên cứu:
Chương I: Nghiên cứu lý thuyết về thò trường OTC và hoạt động huy động vốn cổ
phần của doanh nghiệp.
Chương II
: Thực trạng huy động vốn cổ phần của các doanh nghiệp và hoạt động của
thò trường OTC Việt Nam trong thời gian qua.
Chương III
: Nghiên cứu thái độ và sự mong muốn tiếp cận thò trường OTC của các
doanh nghiệp trên đòa bàn thành phố Hồ Chí Minh.

1
CHƯƠNG I
:
LÝ THUYẾT VỀ CÁC NGUỒN TÀI TR VỐN DÀI
HẠN CỦA DOANH NGHIỆP VÀ THỊ TRƯỜNG OTC


1.1 TỔNG QUAN VỀ HOẠT ĐỘNG HUY ĐỘNG VỐN CỔ PHẦN

CỦA DOANH NGHIỆP.
Mọi doanh nghiệp đều có nhu cầu to lớn về vốn để vận hành và phát triển.
Vốn là yếu tố quan trọng, cần thiết đầu tiên và bắt buộc phải có ở bất kỳ một doanh
nghiệp nào ngay từ khi bắt đầu thực hiện quá trình sản xuất kinh doanh. Số lượng vốn
ở mỗi một doanh nghiệp là chỉ tiêu đánh giá quy mô của doanh nghiệp, khả năng
chiếm lónh và sức mạnh để tồn tại và phát triển. Số lượng vốn kinh doanh biểu hiện
thế lực và sức cạnh tranh của doanh nghiệp, ảnh hưởng đến sự thành công hay thất
bại của các doanh nghiệp trên thò trường. Vốn là nguồn tài trợ cho doanh nghiệp có
điều kiện bổ sung những trang thiết bò, đổi mới công nghệ, mở rộng sản xuất kinh
doanh, phát huy sức mạnh để chiếm ưu thế trong cạnh tranh hoặc chuyển bại thành
thắng. Do đó đòi hỏi doanh nghiệp phải có nguồn vốn ổn đònh và đủ mạnh để không
bò áp đảo hoặc bò thâu tóm bởi các thế lực cạnh tranh trên thò trường.
Khi huy động thêm vốn, doanh nghiệp phải tính toán hiệu quả của từng nguồn
vốn mới và cơ cấu vốn hợp lý. Mỗi nguồn vốn, mỗi phương thức huy động vốn đều
hàm chứa những ưu thế và rủi ro nhất đònh. Nhưng ưu thế và rủi ro đó trong một
chừng mực nhất đònh, có thể đánh giá được thông qua chi phí huy động (cái giá mà
doanh nghiệp phải tra)û để có được số vốn cần thiết, qua đó xác đònh phương thức huy
động vốn hiệu quả nhất cho doanh nghiệp, giảm thiểu chi phí sử dụng vốn, giảm thiểu
được rủi ro trong kinh doanh và rủi ro tài chính. Đây thực sự là những điều mà các
doanh nghiệp Việt Nam cần cân nhắc thận trọng khi lựa chọn phương thức huy động
vốn, vì đây là những nguyên tắc về kinh tế thò trường mà trước kia (trong điều kiện
kinh tế kế hoạch hoá tập trung) không hề có.

2
Để tồn tại và phát triển, các doanh nghiệp luôn luôn có nhu cầu thường xuyên
tăng thêm nguồn vốn. Các doanh nghiệp phải cân nhắc giữa những cái lợi và bất lợi
của từng nguồn vốn. Sự lựa chọn được quyết đòïnh dựa trên sự đánh giá giữa “cái cần
thiết” và “ cái có thể”. Không có nguồn vốn nào chỉ toàn có mặt lợi. Đứng trước một
nhu cầu vốn để phát triển, doanh nghiệp nói chung có một số cách lựa chọn khác
nhau tuỳ theo điều kiện và quan điểm sử dụng tài chính của mỗi đơn vò.

Để tài trợ cho kế hoạch đầu tư lâu dài, một trong những kế sách doanh nghiệp
có thể tính đến là huy động vốn cổ phần. Hoạt động huy động vốn cổ phần thường
được đònh nghóa là phương thức được các công ty sử dụng nhằm huy động vốn đầu tư
dài hạn thông qua việc bán cổ phần (vốn chủ sở hữu) cho các nhà đầu tư bên ngoài,
thay vì các biện pháp huy động vốn truyền thống khác như vay ngân hàng, hay các
hình thức phi ngân hàng khác như phát hành trái phiếu công ty hay các hợp đồng thuê
tài chính.
Một số khái niệm cần làm rõ liên quan đến đònh nghóa trên.
1.1.1 Công ty cổ phần
Những công ty có thể bán vốn chủ sở hữu cho các nhà đầu tư bên ngoài chỉ có
thể là công ty cổ phần.
Công ty cổ phần theo Luật doanh nghiệp có những đặc điểm sau:
• Vốn điều lệ của CTCP được chia làm nhiều phần bằng nhau gọi là cổ phần. Người
chủ sở hữu vốn cổ phần gọi là cổ đông. Mỗi cổ đông có thể mua một hoặc nhiều cổ
phần.
• Công ty có thể phát hành nhiều loại cổ phần, trong đó phải có cổ phần phổ thông.
• Cổ đông có quyền chuyển nhượng cổ phần của mình cho người khác, trừ trường
hợp đó là cổ phần ưu đãi và cổ phần của cổ đông sáng lập công ty sau một thời gian
quy đònh phải nắm giữ kể từ ngày công ty được cấp giấy chứng nhận đăng ký kinh
doanh. Đặc điểm này của CTCP cho phép các nhà đầu tư có thể chuyển đổi hình thức

3
và mục tiêu đầu tư một cách linh hoạt và cổ phiếu của công ty có tính thanh khỏan
cao.
• Cổ đông chỉ chòu trách nhiệm về nợ và các nghóa vụ khác của công ty trong phạm
vi góp vốn của mình vào công ty (khác với tính chòu trách nhiệm vô hạn của các
thành viên trong công ty hợp danh, chủ doanh nghiệp trong doanh nghiệp tư nhân).
• Công ty được quyền phát hành chứng khóan ra công chúng. Đặc điểm này cho
thấy khả năng huy động vốn của công ty là rất lớn và rộng rãi trong công chúng.
• Cổ đông của CTCP tối thiểu phải là ba và không hạn chế số lượng tối đa (khác với

công ty TNHH là số thành viên không được vượt quá 50 thành viên). Trong quá trình
hoạt động, CTCP được quyền phát hành chứng khóan ra công chúng và các cổ động
có quyền tự do chuyển nhượng cổ phần của mình, vì vậy số lượng cổ đông của CTCP
thường rất đông.
Bằng những ưu thế của CTCP về phương thức huy động và sử dụng vốn, chỉ
trong thời gian rất ngắn hình thức CTCP đã vượt xa các hình thức khác về khả năng
tận dụng những nguồn vốn nhà rỗi trong xã hội. Có thể nói CTCP là hình thức tập
trung vốn mới, hiệu quả và tiến bộ hơn tất cả các hình thức doanh nghiệp khác. Chính
những ưu thế vượt trội này, CTCP trở thành mô hình phổ biến hiện nay ở các nước
phát triển. Nó được hình thành theo 3 phương thức huy động vốn:
• Hình thành CTCP bằng cách liên kết nguồn vốn trong nước.
• Hình thành bằng phương thức liên kết nguồn vốn trong và ngòai nước.
• Hình thức bằng phương pháp cổ phần hóa các doanh nghiệp (đây là hình thức mà
nước ta đang thực hiện trong khỏang hơn 10 năm trở lại đây).
Hoạt động huy động vốn dài hạn của CTCP được chủ yếu ở hai hình thức: quỹ
đầu tư mạo hiểm và phát hành cổ phiếu đại chúng (tham gia thò trường chứng khóan).
1.1.2 Hoạt động đầu tư vốn mạo hiểm.
Đầu tư vốn mạo hiểm thường được coi là “đầu tư vốn cổ phần vào các công ty
vừa và nhỏ chưa niêm yết với sự tham gia của các nhà đầu tư ở mức độ nào đó vào

4
quá trình quản lý”
1
. Các nhà đầu tư vốn mạo hiểm cung cấp vốn – và thường là cả
các nguồn lực phi tài chính khác – vào công ty họ cho rằng có nhiều tiềm năng tăng
trưởng cao, với hi vọng đạt được lợi nhuận đầu tư cao từ đầu tư trực tiếp vào các công
ty “nhận vốn đầu tư” này.
Trong hầu hết các trường hợp, mục tiêu cơ bản của các nhà đầu tư vốn mạo
hiểm là tạo ra lợi nhuận đầu tư tối đa có thể, nên một công ty huy động vốn cổ phần
theo họat động đầu tư vốn mạo hiểm (công ty “nhận vốn đầu tư”) thường bò các nhà

đầu tư này kiểm soát tích cực và sát sao hơn nhiều so với vai trò thông thường của cổ
đông trong các CTCP tham gia thò trường chứng khoán. Đổi lại, các CTCP này được
cung cấp những hình thức giá trò gia tăng khác ngòai đầu tư về vốn như: trợ giúp công
ty nhân đầu tư trong việc xác đònh và đánh giá cơ hội kinh doanh mới và chiến lược
tăng trưởng; trợ giúp quản lý và đôi khi đào tạo đội ngũ lãnh đạo công ty; hoặc hỗ trợ
giúp việc thu hút các nhà đầu tư, các khách hàng và các nhà cung cấp khác, v.v…Vì
vậy, thỏa thuận đầu tư giữa các nhà đầu tư mạo hiểm và công ty nhận đầu tư có thể
coi là “quá trình tạo ra giá trò” thay vì đơn thuần rót vốn thông qua việc mua một số
cổ phiếu một cách bò động
2
. Do đó, hình thức đầu tư vốn mạo hiểm sẽ đặc biệt hấp
dẫn với những công ty còn thiếu những kinh nghiệm quý giá mà các nhà đầu tư mạo
hiểm thường cung cấp.
1.1.3 Phát hành cổ phiếu đại chúng.
Doanh nghiệp có thể huy động vốn nhàn rỗi trong dân cư bằng cách phát hành
cổ phiếu để hình thành nguồn vốn dài hạn tài trợ cho sự phát triển của mình. Doanh
nghiệp cũng có thể tiến hành gia tăng vốn bằng hành việc phát hành cổ phiếu để kêu
gọi thêm sự tham gia của các cổ đông sáng lập với điều kiện các cổ đông này phải
sẵn có số vốn cần thiết và họ chấp nhận tham gia bổ sung vốn vào hoạt động của
doanh nghiệp.

1

Đònh nghóa lấy từ Venture Capital Journal (2001), Hướng dẫn về hoạt động đầu tư vốn mạo hiểm ở
Châu Á 2001.
2

Xem Timmons, Jeffry A., New Venture Creation: Entrepreneurship for the 21st Century,1999
Irwin/McGraw-Hill, 1999, tr 437-448

5
Nhu cầu huy động vốn và thủ tục phát hành cổ phiếu đại chúng mở ra thò
trường sơ cấp (thò trường phát hành chứng khoán mới). Chính ở giai đoạn này vốn mới
trực tiếp đi vào doanh nghiệp. Nhưng nếu chỉ tới giai đoạn này thôi thì chưa đủ hấp
dẫn nguồn vốn của dân cư vì vốn của người đầu tư bò nằm chết một chỗ, khi họ cần
tiền hoặc không thích giữ tài sản đó nữa thì giải quyết như thế nào? Và như vậy khi
doanh nghiệp cần vốn sẽ chẳng ai cung cấp nữa. Thò trường thứ cấp sẽ giúp giải đáp
điều này. Khả năng thanh khoản của chứng khoán sẽ làm nó trở nên hấp dẫn hơn. Ở
thò trường thứ cấp, bên bán, bên mua đều hành động vì lợi ích riêng của họ (chứ
không phải của công ty niêm yết). Nếu trong đầu tư sản xuất kinh doanh, người ta
kiếm lợi trên sản xuất hàng hoá, thì trong mua bán thứ cấp ở thò trường chứng khoán,
sản phẩm để kinh doanh chính là chứng khoán. Nhờ thò trường thứ cấp, nhà đầu tư dễ
dàng thực hiện vòng quay vốn mà không cần dính sâu vào doanh nghiệp, quy nhanh
chứng khoán ra tiền lúc cần quyết đònh hay khi đổi ý kiến. Nhờ vậy chứng khoán trở
thành hàng hoá hấp dẫn và các doanh nghiệp có thể tiếp tục thu hút nguồn vốn dân cư
dễ dàng.
Có thể nói mục đích của phát hành đại chúng là huy động vốn để giúp công ty
phát triển thuyết phục và vững vàng, cho sản phẩm và thò trường tốt hơn, gia tăng giá
trò và thu nhập, đóng góp cho nền kinh tế phát triển và các ý nghóa xã hội khác.
Sự đăng ký tham gia thò trường chứng khoán của một công ty là một hoạt động
tài chính tế nhò, thể hiện một thời đoạn rất quan trọng trong đời sống của công ty. Đó
thực sự là một sự thay đổi quy mô của một doanh nghiệp, bởi một hoạt động của một
công ty có đăng ký ở bảng thò giá chứng khoán rất khác xa với hoạt động của một
doanh nghiệp có tính chất thuần tuý gia đình hoặc cá thể.
Có nhiều kỹ thuật tham gia: đăng ký tham gia thò trường chính thức, thò trường
OTC hoặc mặc nhiên tham gia thò trường phi chính thức, thò trường tự do tức không ghi
tên vào bảng thò giá chứng khoán. Trong mọi trường hợp, cơ chế đều đơn giản: những
cổ đông chủ chốt tham gia, với một giá và những điều kiện xác đònh, với một bộ phận
vốn sẵn có hoặc vốn có thể huy động được từ tiền tiết kiệm trong công chúng.

6
Lợi ích của doanh nghiệp khi phát hành cổ phiếu đại chúng:
• Việc phát hành cổ phiếu đại chúng, một doanh nghiệp có thể thu hút tiền tiết kiệm
của công chúng bổ sung vốn cho kế hoạch đầu tư của mình, một phần trong đó có
điều kiện được dùng để đầu tư dài hạn trên thò trường tài chính bằng cách mua các giá
trò động sản do công ty phát hành để làm đốùi ứng với phần gia tăng tư bản.
• Khi phát hành cổ phiếu đại chúng, tức là doanh nghiệp tham gia thò trường chứng
khoán, doanh nghiệp sẽ có thêm được sự tín nhiệm rộng rãi. Muốn gia nhập TTCK,
một công ty cần hội đủ một số điều kiện về lợi nhuận, quy mô tài sản, lượng giao
dòch, số cổ phần và cổ đông tối thiểu đang đầu tư vào công ty đó (qua việc nắm giữ cổ
phiếu). Công ty còn phải đáp ứng các tiêu chuẩn bảo vệ người đầu tư một cách
nghiêm ngặt , gồm việc ấn hành và phổ biến báo cáo hoạt động hàng năm, đồng thời
sẵn sàng cung cấp thông tin tài chính quan trọng của công ty cho công chúng nói
chung muốn biết về công ty. Bù lại, công ty sẽ có được uy tín và sự ủng hộ, đón nhận
sâu rộng, nghóa là cổ phiếu của công ty đó trở thành hấp dẫn nhà đầu tư hơn.
• Sự tham gia thò trường chứng khoán còn bảo đảm tính linh hoạt của đồng vốn của
doanh nghiệp: nhờ có sự hiện diện của một thò trường thường xuyên cho những cổ
phiếu của công ty, các cổ đông đều có thể bất cứ lúc nào nhượng bán cổ phiếu của
mình cho người khác. Do vậy, các cổ đông cũ có thể nhượng bớt trên thò trường một
bộ phận tư bản của mình đã tham gia vào một sự nghiệp đã có quá nhiều cổ đông.
• Các nhà quản lý công ty có thể xem uy tín của mình có thể được nâng cao do sự
có mặt của công ty mình trên thò trường chứng khoán.
Ngoài những lợi ích vừa kể trên, các công ty cũng cần quan tâm cân nhắc mọi
sự bất lợi có thể xãy đến khi doanh nghiệp phát hành cổ phiếu đại chúng:
• Khi phát hành cổ phiếu là kéo theo sự gia nhập của những cổ đông mới. Điều này
là mối đe doạ tiềm ẩn trên phương diện kiểm soát hoạt động của công ty mà phần
đông trong số đó muốn duy trì để bảo vệ tính độc lập của họ.

7

• Việc phát hành cổ phiếu đồng nghóa với việc sẽ xoá bỏ nguyện vọng giữ kín bí
mâït công việc làm ăn của công ty, điều này không chỉ bó hẹp trong các phương pháp
sản xuất, nó còn có thể mở rộng đến doanh số hoạt động và kết quả kinh doanh. Tức
là sẽ chuyển đổi từ một công ty “khép kín” sang vò trí một công ty “mở”, tất nhiên
các doanh nghiệp không thể có thái độ như nhau.
Như vậy các cách thức huy động vốn cổ phần kể trên sẽ tạo cho doanh nghiệp
một sự linh hoạt đáng kể trong việc tài trợ cho sự phát triển, tăng thêm khả năng huy
động vốn và đa dạng hoá tính chất của tư bản vay mượn, đồng thời giúp doanh nghiệp
lựa chọn, cân nhắc các giải pháp tạo thêm vốn phù hợp với điều kiện và lợi ích của
mình.
Tuy nhiên cũng cần nhận thức rằng việc huy động sẽ không phải là nguồn tài
chính dài hạn ổn đònh cho phần lớn các DNVVN với số lượng tỷ trọng rất lớn trong
khối các doanh nghiệp Việt Nam và đang tăng trưởng nhanh chóng. Đa số các
DNVVN ở Việt Nam hiện nay đều có quy mô nhỏ hơn so với quy mô tối thiểu để một
công ty có thể thực hiện việc chào bán cổ phần ra công chúng, được niêm yết đủ tính
thanh khoản trên thò trường chứng khóan, hoặc thậm chí để được nhận vốn đầu tư
mạo hiểm. Số lượng các công ty có tiềm năng để huy động vốn cổ phần hiện nay ở
Việt Nam còn tương đối ít. Hầu hết các DNVVN ở Việt Nam sẽ cần tiếp tục tập trung
vào các nguồn tài chính khác, bao gồm: các nguồn cung cấp vốn không chính thức, tín
dụng ngân hàng, hay các nguồn tài chính khác như thuê mua.
Nhưng điều này không có nghóa là hiện nay huy động vốn cổ phần có rất ít
hoặc không có ý nghóa thiết thực gì đối với Việt Nam và cộng đồng doanh nghiệp.
Vốn cổ phần, trong tổng thể các kênh tài chính của quốc gia và các sản phẩm tài
chính cho cộng đồng doanh nghiệp, có thể đóng một vai trò hữu ích là: cung cấp một
kênh tài chính dài hạn hấp dẫn cho các công ty trong nước đang tìm cách phát triển và
cung cấp các cơ hội đầu tư hấp dẫn cho những tổ chức đang nắm giữ các nguồn huy
động tiết kiệm. Nhìn ở khía cạnh này, vốn cổ phần có thể bổ sung tốt cho hoạt động
cho vay thương mại thuần nhất đang là kênh tài chính chủ chốt ở Việt Nam.

8

Hơn nữa, với đà tăng trưởng và phát triển kinh tế của Việt Nam thì số lượng
các công ty đủ tiêu chuẩn để huy động vốn cổ phần sẽ tăng lên. Đồng thời, các công
ty trong nước đã hội đủ điều kiện để huy động vốn cổ phần này sẽ có thêm kênh huy
động vốn đầu tư dài hạn mới. Nếu như vậy, điều này cũng “giải phóng” thêm những
nguồn tài trợ vốn vay truyền thống khác cho các DNVVN hiện vẫn đang phụ thuộc
vào kênh duy nhất là tín dụng ngân hàng thương mại để đáp ứng nhu cầu về vốn của
mình.
1.2 LÝ THUYẾT VỀ THỊ TRƯỜNG OTC
1.2.1 Khái quát về sự phát triển của Thò trường OTC
Thò trường OTC là một loại thò trường chứng khoán xuất hiện sớm nhất, tồn tại
lâu đời nhất. Thò trường được mang tên OTC (over the counter) theo nghóa tiếng Việt
là “qua quầy” xuất phát từ một đặc thù cơ bản nhất của thò trường này là chứng khoán
được mua bán thẳng qua quầy của các ngân hàng hoặc các công ty chứng khoán mà
không phải thông qua các trung gian môi giới để đưa vào đấu giá tập trung tại một đòa
điểm khác. Thuật ngữ này cũng có nghóa là người mua bán chứng khoán sẽ thoả
thuận giá trực tiếp với công ty chứng khoán chứ không thông qua công ty chứng
khoán để đấu giá với những người mua, người bán khác trên thò trường.Thò trường
OTC sau đó phát triển thành một mạng lưới các nhà môi giới và tự doanh chứng
khoán mua bán với nhau và với các nhà đầu tư, diễn ra ở bất kỳ đòa điểm thuận lợi
nào và không có một đòa điểm tập trung của các bên mua bán chứng khoán như đối
với thò trường tập trung.
Để đưa ra một khái niệm cơ bản nhất, rộng nhất, bao quát nhất về thò trường
OTC, có thể dùng đặc điểm phương thức đònh giá. Đây là thò trường có hình thức thoả
thuận giá song phương giữa một bên mua và một bên bán, việc giao dòch này diễn ra
tại bất kỳ một đòa điểm thuận lợi nào cho cả bên mua và bên bán. Cho đến nay thò
trường này đã không ngừng phát triển, hoàn thiện và trở thành một hệ thống thò
trường đặc trưng bởi hàng loạt các đặc điểm riêng của mình, khác hẳn với hình thức
sơ khai ban đầu, nhưng một số đặc trưng cơ bản, xuyên suốt như đặc điểm thoả thuận

9

giá song phương, giao dòch phi tậïp trung, có sự tham gia mua bán của các nhà tạo lập
thò trường, vẫn được giữ nguyên như ban đầu. Chỉ có hai hình thức vận động quan
trọng làm biến đổi căn bản, sâu sắc hệ thống thò trường OTC ngày nay so với hình
thức nguyên thuỷ của nó, đó là động thái phát triển từ hình thái “tự do” không có tổ
chức đến hình thái có tổ chức, có quản lý và đặc biệt là quản lý nhà nước và đồng
thái phát triển từ hình thức giao dòch truyền thống thủ công sang hình thức giao dòch
điện tử hiện đại.
a, Thò trường phát triển từ hình thái “tự do” đến thò trường có quản lý nhà nước.
Thò trường OTC ở các nước phát triển như Mỹ, Nhật, các nước Châu u, cũng
tương tự như hệ thống thò trường sở giao dòch, được hình thành tự do rất lâu trước khi
có sự quản lý của nhà nước. Trước khi áp dụng chế độ quản lý nhà nước, ở hầu hết
các thò trường đã áp dụng cơ chế tự quản, là cơ chế quản lý do chính các tổ chức, cá
nhân tham gia hành nghề trên thò trường đảm nhận, tự tổ chức và quản lý chính mình,
nhằm hạn chế những hoạt động lạm dụng trên thò trường và hạn chế những khuyết tật
thò trường. Nếu như thò trường tập trung thường do Sở giao dòch dưới hình thức các
công ty thành viên, công ty cổ phần … tự quản, thì thò trường OTC ở hầu hết các nước
đều do hiệp hội các nhà môi giới chứng khoán đứng ra tổ chức và tự quản. Cơ chế tự
quản được thiết lập dựa trên các điều lệ, quy đònh của tổ chức tự quản và cơ chế tự
giám sát, xử phạt những hành vi vi phạm quy đònh này.
Quản lý nhà nước, còn được gọi là quản lý theo pháp luật vì dựa trên công cụ
quản lý là luật pháp, đây là việc quản lý được thực hiện bởi các tổ chức quản lý do
nhà nước lập ra. Việc áp dụng quản lý nhà nước đối với các thò trường chứng khoán
trong đó có thò trường OTC được bắt đầu từ giữa những năm 1930 và đặc biệt phát
triển trong hơn hai thập kỷ trở lại đây, khởi đầu là thò trường Mỹ là thò trường đầu tiên
áp dụng cơ chế quản lý nhà nước kể từ sau khủng hoảng thò trường 1929. Nếu Luật
chứng khoán Mỹ ra đời từ năm 1933 – 1934 để đưa hoạt động chứng khoán nói chung
vào quỹ đạo quản lý nhà nước, đặc biệt là điều chỉnh hoạt động của các Sở giao dòch
chứng khoán, thì Luật chứng khoán Meloney sửa đổi 1938 đã bao quát điều chỉnh các

10

loại hình thò trường bao gồm cả thò trường OTC. Kể từ đó đến nay hầu hết các nước đã
áp dụng quản lý nhà nước đối với thò trường chứng khoán nói chung và thò trường
OTC nói riêng có kết hợp với chế độ tự quản tuỳ theo điều kiện đặc thù của từng
nước.
Nhìn chung, cơ chế quản lý thò trường OTC trải qua quá trình phát triển khá
tương đồng với quá trình quản lý thò trường tập trung (các sở giao dòch) xét cả về thời
điểm áp dụng quản lý, phương thức quản lý và nội dung quản lý. Tuy nhiên, do một
số đặc thù của thò trường này, đặc biệt là do phương thức đònh giá theo thoả thuận,
giao dòch mua bán phi tập trung… nên cơ chế quản lý khó chặt chẽ như đối với thò
trường tập trung. Nhược điểm này chỉ được khắc phục thì thò trường OTC được phát
triển hiện đại qua hệ thống giao dòch điện tử trong một vài thập niên trở lại đây.
b, Thò trường OTC phát triển từ giao dòch thủ công truyền thống đến giao dòch qua
mạng máy tính hiện đại.
Như đã trình bày ở phần trên, phương thức giao dòch của thò trường OTC được
đặc trưng bởi hình thức thoả thuận (thương lượng) giá song phương, giữa một bên mua
và một bên bán chứng khoán, mà không bằng đấu giá tập trung giữa nhiều bên mua
và nhiều bên bán như đối với thò trường tập trung ở các sở giao dòch. Hình thức mua
bán này về cơ bản vẫn được duy trì cho đến nay, nhưng kỹ thuật đàm phán, thương
lượng và chia sẽ thông tin đã không ngừng được phát triển và hòan thiện. Nếu như
hình thức mua bán nguyên thủy là “thẳng qua quầy”, trực tiếp gặp nhau “mặt đối
mặt” thì tiếp đó là thương lượng thỏa thuận qua điện thoại và đến nay là giao dòch qua
mạng máy tính điện tử diện rộng. Cũng chính vì đặc điểm này mà hiện nay thò trường
còn có tên gọi là “thò trường mạng” hay “thò trường báo gia điện tử của các nhà môi
giới giao dòch”.
Sự bùng nổ của hệ thống thò trường OTC qua mạng máy tính tại nhiều nước
trên thế giới được khởi đầu bằng sự ra đời của thò trường Nasdaq Mỹ năm 1971, thay
thế cho thò trường OTC truyền thống giao dòch trực tiếp và qua điện thoại. Kể từ đó
đến nay hàng loạt thò trường OTC mô hình Nasdaq ra đời ở các nước và đi vào hoạt

11

động. Con đường hình thành thò trường OTC hiện đại ở các nước cũng khác nhau phụ
thuộc vào đặc thù và điều kiện từng nước. một số nước phát triển, thò trường OTC
hiện đại được hình thành từ các thò trường OTC thủ công truyền thống như Mỹ, Nhật
Bản, Anh, Pháp, Hàn Quốc…, trong khi một số nước khác như các nước đang phát
triển thì thò trường này được hình thành mới và hiện đại hóa ngay từ đầu như Thái
Lan, Singapore, Malaysia, Đài Loan…
Cũng kể từ đó thuật ngữ “thò trường OTC” trên thế giới được chuyên dùng để
chỉ thò trường được tổ chức chặt chẽ, sử dụng kỹ thuật viễn thông hiện đại, bao gồm
một mạng lưới các tổ chức trung gian môi giới, tự doanh và tạo lập thò trường liên kết
với nhau và liên kết với trung tâm quản lý thông qua một mạng máy tính điện tử diện
rộng khắp cả nước và thậm chí quốc tế. Qua mạng điện tử diện rộng này, các đối
tượng tham gia thò trường như nhà đầu tư, các công ty chứng khóan, các công ty phát
hành, các nhà quản lý, các tổ chức hỗ trợ thò trường… có thể chia sẻ (cung cấp và truy
cập) các thông tin cần thiết. Đặc biệt là qua mạng các công ty chứng khóan cũng có
thể báo giá tập trung, thực hiện đàm phán, thương lượng giá và khối lượng giao dòch
trên cở sở giá báo tốt nhất, thông báo kết quả giao dòch cho trung tâm quản lý, trung
tâm thanh tóan bù trừ và lưu ký chứng khóan… Phương thức giao dòch qua mạng này
có những lợi thế sau:
• Tạo điều kiện cho các nhà đầu tư tiếp cận thò trường thuận tiện, rẻ tiền, nhanh
chóng qua hệ thống giao dòch máy tính điện tử;
• Tạo điều kiện cho người đầu tư thực hiện giao dòch với thông tin thò trường tối đa,
do vậy có thể tìm được giá giao dòch tốt nhất;
• TạÏo điều kiện cho người đầu tư có thể mua bán chứng khóan bất kỳ lúc nào, bất
kỳ ở đâu và với bất kỳ đối tác nào và tiến tới có thể truy cập thò trường chứng khóan
trên tòan thế giới;
• Tạo điều kiện cho các nhà quản lý thò trường có thể giám sát tốt thò trường và các
nhà môi giới, giao dòch chứng khóan có thể hoạt động thuận tiện.

12
Có thể nói, sự ra đời của mạng Internet và hệ thống giao dòch điện tử đã làm

thay đổi về chất của giao dòch chứng khóan trên thò trường OTC, tạo nên một thò
trường có giá tốt, công bằng, trung thực và hiệu quảhơn hẳn thò trường thủ công trước
đó.
1.2.2 Những đặc điểm cơ bản của Thò trường OTC hiện nay.
Hệ thống thò trường OTC trên thế giới hiện nay chủ yếu được xây dựng theo
mô hình thò trường Nasdaq của Mỹ và mang những đặc điểm riêng tuỳ thuộc vào điều
kiện và đặc thù của mỗi nước. Tuy nhiên có thể khái quát một số đặc điểm cơ bản
thống nhất của thi trường OTC các nước như sau:
1.2.2.1 Thò trường OTC là thò trường có cơ chế xác lập giá là thương lượng (thoả
thuận) giá giữa bên mua và bên bán.
Cơ chế đònh giá thoả thuận này tạo nên các đối tác giao dòch của thi trường
OTC luôn là song phương, chỉ thoả thuận giữa một người mua và một người bán, khác
với thò trường tập trung luôn có nhiều người mua và nhiều người bán thông qua cơ chế
tập trung đấu lệnh của các nhà đầu tư với nhau.
Việc thoả thuận giá được thực hiện giữa các nhà kinh doanh chứng khoán với
khách hàng hoặc giữa các nhà kinh doanh chứng khoán với nhau. Giá được hình thành
qua thương lượng riêng nên thường phụ thuộc vào từng nhà kinh doanh chứng khoán
và tại một thời điểm có nhiều mức giá được hình thành, khác với thò trường sở giao
dòch do đấu giá tập trung nên chỉ có một mức giá tại một thời điểm. Tuy nhiên với cơ
chế báo giá tập trung qua mạng máy tính điện tử như hiện nay và có cơ chế cạnh
tranh giá công khai giữa các nhà kinh doanh chứng khoán nên thực sự người đầu tư
chỉ việc lựa chọn giá tốt nhất trong các báo giá của các nhà tạo lập thò trường và giá
được hình thành không chênh lệch nhiều so với cơ chế đấu giá, vì thực tế có thể coi
như đã có sự “đấu giá” giữa các nhà tạo lập thò trường.
1.2.2.2 Thò trường OTC là thò trường có hình thức tổ chức giao dòch mua bán phi tập
trung.

13
Thò trường OTC diễn ra tại nhiều đòa điểm, ở bất cứ nơi nào có thể thương
lượng và xác lập giá giữa bên mua và bên bán. Nếu như ở thò trường sở giao dòch, mọi

giao dòch xác lập giá được diễn ra tại một đại điểm tập trung, tất cả lệnh mua và bán
đều được tập trung đấu giá tại sở giao dòch, thì ở thò trường OTC, giao dòch đònh giá
được tiến hành ở bất kỳ đòa điểm thuận lợi nào của người mua và người bán. Với việc
áp dụng kỹ thuật giao dòch hiện đại như hiện nay thì thuật ngữ “tập trung” không còn
dùng để chỉ đòa điểm giữa những người mua và những người bán như trước đây nữa,
mà chỉ còn dùng để chỉ đòa điểm hay phương thức xác lập giá của thò trường. Đối với
thò trường OTC thì việc xác lập giá diễn ra tại rất nhiều đòa điểm khác nhau, thậm chí
có thể là một đòa điểm vô hình qua phương tiện thông tin, còn đối với thò trường tập
trung thì đòa điểm xác lập giá là duy nhất, đó là tại sở giao dòch chứng khoán. Chính
vì đặc điểm này mà thò trường OTC còn được gọi là ‘thò trường phi tập trung”.
1.2.2.3 Thò trường OTC là thò trường được tổ chức qua mạng máy tính điện tử diện
rộng.
Có thể coi thò trường OTC là một mạng máy tính điện tử diện rộng liên kết tất
cả các đối tượng tham gia thò trường từ các nhà đầu tư, các công ty chứng khoán, công
ty phát hành chứng khoán, các tổ chức hỗ trợ thò trường và các nhà quản lý… Thò
trường này vì vậy còn được gọi là “thò trường mạng” hay “thò trường báo giá điện tử
của các nhà môi giới giao dòch”. Mạng điện tử được các đối tượng tham gia thò trường
sử dụng để đặt lệnh giao dòch, đàm phán thương lượng giá, báo giá, truy cập các
thông tin về giá cả của các đối tượng khác, thông báo và truy cập các thông tin liên
quan đến thò trường… Chính nhờ sử dụng kỹ thuật hiện đại này nên tuy thò trường diễn
ra một cách phi tập trung tại rất nhiều đòa điểm khác nhau nhưng vẫn đảm bảo cho
các đối tượng tham gia thò trường có được thông tin tối đa, tiện lợi cho việc giao dòch,
thông tin, đồng thời đảm bảo việc quản lý thò trường.
Khác với hệ thống thò trường tập trung hiện nay, có thể sử dụng mạng điện tử
diện rộng hoặc không, nhưng nếu có sử dụng thì phạm vi sử dụng hạn hẹp hơn bao
gồm sử dụng để đặt lệnh giao dòch của các nhà đầu tư, truyền lệnh giao dòch từ công

14
ty chứng khoán vào sở giao dòch để khớp lệnh tập trung và truyền phát các thông tin
phục vụ thanh toán giao dòch, quản lý thò trường… Đối với thò trường OTC, chức năng

của mạng được khai thác sử dụng nhiều hơn, tích cực hơn. Nếu như vai trò của mạng
điện tử đối với thò trường tập trung chỉ làm biến đổi chủ yếu về lượng thì có thể nói
vai trò của mạng máy tính đối với thò trường OTC đã làm biến đổi về chất của thò
trường, biến thò trường từ khó có khả năng quản lý thành một thò trường có thể quản lý
tốt , biến một thò trường hình thành nhiều giá khác nhau và chênh lệch lớn thành thò
trường có các mức giá gần như nhau, từ một thò trường không kiểm soát nổi thông tin
và thông tin không đối xứng thành một thò trường có thông tin đày đủ nhất, nhanh
nhất…
1.2.2.4 Chứng khoán giao dòch trên thò trường OTC chủ yếu là của các công ty vừa và
nhỏ, công ty công nghệ cao, công ty mới thành lập nhưng có tiềm năng phát triển
tốt…, tóm lại là chứng khoán chưa đủ tiêu chuẩn niêm yết trên thò trường sở giao dòch,
có độ rủi ro cao hơn so với chứng khoán trên thò trường tập trung. Độ rủi ro thấp của
chứng khoán niêm yết tại thò trường tập trung không có nghóa là chất lượng cao hơn
và cho lãi suất cao hơn, độ rủi ro ở đây chỉ thể hiện ở mức độ ổn đònh của công ty
phát hành, đặc biệt là khả năng cho lãi ổn đònh của công ty do vốn lớn, hoạt động ổn
đònh, khả năng cho lãi sớm. Chứng khoán có độ rủi ro cao hơn ở đây thể hiện ở mức
độ ổn đònh kém hơn do vốn nhỏ, mới đi vào hoạt động hay hoạt động ở những ngành
nghề mới, ngành công nghệ cao đòi hỏi sử dụng chất xám và công nghệ cao. Tuy
nhiên, quy luật thông thường cho thấy độ rủi ro cao thường cho lãi cao (high risk –
high return), những chứng khoán này tuy có độ rủi ro cao hơn nhứng khả năng cho lãi
thường cao hơn.
Tiêu chí để chứng khoán được giao dòch trên thò trường này thường chỉ cần đảm
bảo tính thanh khoản tối thiểu và đảm bảo công ty hoạt động nghiêm túc, không lừa
đảo. Đối với một số thò trường OTC trên thế giới như Mỹ, người ta còn giao dòch
chứng khoán của các công ty lớn, có độ rủi ro thấp, chất lượng cao, nhưng những
trường hợp này ít phổ biến. Đặc điểm này có nguồn gốc liên quan đến phương thức

15
giao dòch thoả thuận của thò trường. Xuất phát điểm của giao dòch thoả thuận, trực tiếp
không qua trung gian của các nhà đầu tư đã có trình độ, hiểu biết và tự mình đầu tư,

cũng chính vì vậy mà họ có khả năng đánh gía tiềm năng của những công ty có độ rủi
ro cao, thường cho lãi cao hơn so với các công ty có độ rủi ro thấp, ổn đònh. Chính vì
vậy mà việc giao dòch các loại chứng khoán này gắn với hình thức giao dòch thoả
thuận.
1.2.2.5 Thò trường OTC có tham gia vận hành của các nhà tạo lập thò trường.
Hệ thống các công ty chứng khoán tham gia thò trường này ngoài các nhà môi
giới, tự doanh như đối với thò trường sở giao dòch, còn có các nhà tạo lập thò trường có
nhiệm vụ liên tục tạo tính thanh khoản cho thò trường thông qua việc thường xuyên
nắm giữ một lượng chứng khoán nhất đònh mà họ làm tạo lập thò trường để sẵn sàng
mua bán với khách hàng và hưởng chênh lệch giá mua bán. Đây là một đặc điểm rất
đặc trưng của thò trường OTC. Các nhà tạo lập thò trường được coi là động lực của thò
trường này, họ mua bán chứng khoán kiếm lời và tự chòu rủi ro. Họ phải đăng ký hoạt
động với các cơ quan quản lý chứng khoán, có nghóa vụ tuân thủ các chuẩn mực cao
về kỹ thuật nghiệp vụ cũng như đạo đức hành nghề. Để được làm nhà tạo lập thò
trường cho một loại chứng khoán, cần phải có một lượng vốn tối thiểu và luôn phải
nắm giữ một lượng chứng khoán nhất đònh, loại mà họ làm tạo lập thò trường để liên
tục chào bán và sẵn sàng mua loại chứng khoán này trên thò trường. Việc “tạo lập” thò
trường ở đây có nghóa là tạo tính thanh khoản, tính khả mại cho thò trường, làm cho thò
trường không ngừng hoạt động.
Bên cạnh việc tạo lập thò trường, còn có mặt các nhà môi giới cung cấp dòch vụ
mua bán chứng khoán cho khách hàng, thu xếp giao dòch cho khách hàng và hưởng
phí môi giới (hoa hồng); các nhà tự doanh cũng mua bán chứng khoán cho chính mình
để hưởng chênh lệch giá nhưng họ không đăng ký làm nhà tạo lập thò trường và
không phải tuân thủ các quy đònh như đối với nhà tạo lập thò trường. Một nhà khinh
doanh chứng khoán (tự doanh) không được phép cùng một lúc đóng hai vai trò để vừa
hưởng phí dòch vụ môi giới vừa hưởng chênh lệch giá chứng khoán, người môi giới

16
thường phải công khai với khách hàng vai trò của mình và mức phí hoa hồng mà họ
thu trong khi người tạo lập thò trường và tự doanh công bố vai trò của mình nhưng

không cần phải công bố mức chênh lệch giá mà họ hưởng.
1.2.2.6 Thò trường OTC được quản lý chặt chẽ để đảm bảo lợi ích của mọi đối tượng
tham gia thò trường, chống những hoạt động lạm dụng thò trường.
Tương tự như hệ thống thò trường tập trung (các sở giao dòch), thò trường OTC
thường được tổ chức quản lý theo hai cấp, cấp quản lý nhà nước và cấp tự quản.
Cấp quản lý nhà nước do cơ quan quản lý thò trường chứng khóan nói chung
như y ban chứng khóan trực tiếp quản lý trên cơ sở luật chứng khóan và các luật
liên quan.
Cấp tự quản chủ yếu có hai hình thức, do hiệp hội các nhà nhà giao dòch chứng
khóan quản lý (Mỹ, Nasdaq Nhật, Hàn Quốc, Thái Lan…) hoặc do Sở giao dòch đồng
thời quản lý (Anh, J-net Nhật, Pháp, Canada…). Hiệp hội hoặc sở giao dòch tổ chức hệ
thống giao dòch và thông tin, vận hành hệ thống, ban hành các quy chế tự quản để
thuận lợi cho việc giám sát và đảm bảo thực hiện tốt nhất kỹ năng nghiệp vụ và đạo
đức hành nghề của thành viên.
Nội dung, phương thức và mức độ quản lý ở mỗi nước có khác nhau tùy điều
kiện và đặc thù của từng nước nhưng đều có chung mục tiêu là đảm bảo sự ổn đònh và
phát triển của thò trường đồng thời bảo vệ người đầu tư.
1.2.2.7 Thò trường OTC có cơ chế thanh toán linh hoạt đa dạng giữa người mua và
người bán khác với phương thức thanh tóan bù trừ đa phương thống nhất như thò
trường tập trung.
Đặc điểm này cũng xuất phát từ cơ chế đònh giá thỏa thuận giá của thò trường,
dẫn đến việc thanh toán cũng có thể theo hình thức thỏa thuận để tạo thuận lợi cho cả
bên mua lẫn bên bán chứng khoán. Đặc biệt là thời hạn và hình thức thanh toán rất
linh hoạt. Thời hạn thanh toán trên thò trường này không cố đònh mà rất đa dạng, có