CHÍNH SÁCH Nợ VÀ GIÁ TRị DOANH NGHIệP

Chính sách nợ và
giá trị doanh nghiệp
Nhóm 19
TCDN Đêm 3 K22
D E V
GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP
•
D: Giá trị khoản nợ
•
E: Giá trị của vốn cổ phần
•
V: Giá trị doanh nghiệp
Định đề 1:
Doanh nghiệp không thể thay đổi tổng giá trị các
chứng khoán của mình bằng cách phân chia các dòng
tiền thành các dòng khác nhau
→ Giá trị doanh nghiệp được xác định bằng các tài
sản thực, không phải bằng các chứng khoán mà doanh
nghiệp phát hành.
→ Cấu trúc vốn không liên quan đến giá trị doanh
nghiệp khi quyết định đầu tư được định sẵn.
Giả định của MM

Thị trường vốn hoàn hảo

Tất cả các nhà đầu tư đều hợp lý và có kỳ vọng đồng
nhất về lợi nhuận của một doanh nghiệp

Doanh nghiệp hoạt động dưới các điều kiện tương tự
sẽ có cùng mức độ rủi ro kinh doanh


Không có thuế.
Lập luận của MM
Hai doanh nghiệp cùng lợi nhuận, khác cấu trúc vốn

U không có đòn bẩy tài chính: EU = VU

L có đòn bẩy tài chính: EL = VL - DL
→ nhà đầu tư thích đầu tư vào doanh nghiệp nào ?
Lập luận của MM
Nhà đầu tư không thích rủi ro
Phương án 1:
Mua 1% cổ phần doanh nghiệp không có đòn bẩy tài
chính (doanh nghiệp U):
Đầu tư Thu nhập
0,01VU 0,01 LN
Lập luận của MM
Nhà đầu tư không thích rủi ro
Phương án 2:
Mua 1% cả nợ và vốn cổ phần của doanh nghiệp có đòn bẩy tài
chính (doanh nghiệp L)
Phương án 1 = Phương án 2 = 0.01 Lợi nhuận
→0,01VU = 0,01 VL → VU = VL
Đầu tư Thu nhập
Nợ 0,01DL 0,01 Lãi
Vốn cổ phần 0,01EL 0,01 (LN – lãi)
Tổng cộng 0,01(DL + EL)=0,01
VL
0,01 LN
Lập luận của MM
Nhà đầu tư thích rủi ro

Phương án 1:
Mua 1% cổ phần đang lưu hành của doanh nghiệp có
vay nợ:
Đầu tư Thu nhập
0,01EL = 0,01 (VL – DL) 0,01 (LN – Lãi)
Lập luận của MM
Nhà đầu tư thích rủi ro
Phương án 2:
Vay một khoản vay có giá trị bằng 0,01DL và cùng với vốn tự có
mua 1% cổ phần của doanh nghiệp không có vay nợ:
Phương án 1 = Phương án 2 = 0,01(Lợi nhuận – Lãi).
→ 0.01(VU - DL) = 0.01(VL - DL) → VU = VL
Đầu tư Thu nhập
Nợ -0,01DL -0,01 Lãi
Vốn cổ phần 0,01VU 0,01 LN
Tổng cộng 0,01 (VU - DL) 0,01 (LN – Lãi)
Nợ
Không
nợ
Giá trị
DN
Giá trị
DN
Lập luận của MM
KẾT LUẬN:
Lập luận của M&M
Quy luật bảo tồn giá trị:
•
Hai dòng tiền A và B: hiện giá của A+B = hiện giá của A + hiện giá của B.
•

Chia một dòng tiền thành nhiều phần nhỏ, giá trị dòng tiền sẽ luôn luôn bằng tổng số
của giá trị từng phần.
•
Giá trị doanh nghiệp được xác định bởi tài sản, không phải bởi tỷ lệ chứng khoán nợ
và chứng khoán vốn cổ phần
Lập luận mua bán song hành:
•
Mua bán song hành là quy trình mua và bán cùng một lúc các chứng khoán cùng loại ở
các thị trường khác nhau để hưởng lợi do chênh lệch giá.
•
Quy trình mua bán song hành này diễn ra nhanh đến nỗi giá trị thị trường của các
doanh nghiệp có thể sử dụng nợ và không sử dụng nợ bằng nhau.
Thí dụ định đề 1:
Dữ liệu
Số cổ phần 1.000
Giá mỗi cổ phần 10 USD
Giá trị thị trường của cổ phần 10.000 USD
Macbeth Spot Removers được tài trợ vốn cổ phần, lợi
nhuận dự kiến: 1500 USD/năm (không chắc chắn).
Kết quả
Lợi nhuận hoạt động (USD) 500 1.000 1.500 2.000
Thu nhập vốn cổ phần (USD) 0,05 1,00 1,50 2,00
Tỷ suất lợi nhuận từ cổ phần (%) 5 10 15 20
Thí dụ định đề 1:
Dữ liệu
Số cổ phần 500
Giá mỗi cổ phần 10 USD
Giá trị thị trường của cổ phần 5.000 USD
Giá trị thị trường của nợ 5.000 USD
Lãi vay với lãi suất 10% 500 USD

Macbeth Spot Removers xem xét việc phát hành 5.000
USD nợ với lãi suất 10% và mua lại 500 cổ phần.
Thí dụ định đề 1:
Kết quả
Lợi nhuận hoạt động (USD) 500 1.000 1.500 2.000
Lãi vay (USD) 500 500 500 500
Lợi nhuận vốn cổ phần (USD) 0 500 1.000 1.500
Thu nhập vốn cổ phần (USD) 0 1 2 3
Tỷ suất lợi nhuận từ cổ phần (%) 0 10 20 30
Thí dụ định đề 1:
Lợi nhuận hoạt động (USD)
500 1.000 1.500 2.000
Lợi nhuận từ hai cổ phần (USD) 1 2 3 4
Trừ lãi suất 10% (USD) 1 1 1 1
Lợi nhuận ròng từ đầu tư (USD) 0 1 2 3
Tỷ suất sinh lợi từ 10 USD đầu tư (%) 0 10 20 30
Cổ đông vay nợ 10USD và bỏ ra 10USD đầu tư vào 2
cổ phần của Macbeth không có nợ vay
Ý nghĩa định đề 1
•

ĐỊNH ĐỀ II
rE = rA+ X ( rA- rD )
D
E

ĐỊNH ĐỀ II
Tỷ suất sinh lợi dự kiến từ vốn cổ phần thường của
một doanh nghiệp có vay nợ tăng tương ứng với tỷ

lệ nợ/vốn cổ phần, tỷ lệ gia tăng này tùy thuộc vào
chênh lệch giữa tỷ suất sinh lợi dự kiến từ một danh
mục gồm tất cả chứng khoán của doanh nghiệp (rA)
và tỷ suất sinh lợi dự kiến từ nợ (rE).
ĐỊNH ĐỀ II

Nợ phi rủi ro
Nợ có rủi ro
rA = Tỷ suất sinh lợi dự kiến từ tài sản
rD = Tỷ suất sinh lợi dự kiến từ nợ
rE = Tỷ suất sinh lợi dự kiến từ vốn cổ phần
Tỷ suất sinh lợi
D Nợ
=
E Vốn cổ phần
ĐỊNH ĐỀ II
Đánh đổi rủi ro – lợi nhuận
Đòn bẩy tài chính làm tăng rủi ro của các cổ phần Macbeth
Lợi nhuận hoạt động
$500 $1.500
100% vốn
cổ phần
Thu nhập mỗi cổ phần, đôla 0,5 1,5
Tỷ suất sinh lợi từ cổ phần, % 5 15
50% nợ Thu nhập mỗi cổ phần, đôla 0 2
Tỷ suất sinh lợi từ cổ phần, % 0 20
ĐỊNH ĐỀ II
= ( x ) + ( x )

Tỷ lệ

nợ
beta
của nợ
Beta của
tài sản

Tỷ lệ vốn
cổ phần
beta của vốn
cổ phần
βA = ( x βD ) + ( x βE )

D
D + E
E
D + E
⇒ βE = βA + (βA -
βD)
D
E

ĐỊNH ĐỀ II

Vốn cổ phần
Tất cả tài sản của
doanh nghiệp
Nợ
rE = 0,20
rA = 0,15
rD = 0,10

Tỷ suất sinh lợi dự kiến
Rủi ro
βD βA
βE
Giá trị DN
Chi phí vốn
bình quân
Quan điểm truyền thống
Cấu trúc
vốn tối ưu
Quan điểm truyền thống
Cảnh báo:
1. Cổ đông chỉ quan tâm tới giá trị công ty
2. Khuyến khích lập luận sai: sử dụng nhiều nợ