Huy động vốn qua thị trường trái phiếu cho doanh nghiệp xây dựng cơ sở hạ tầng và năng lượng tại Việt Nam

B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T TP. H CHÍ MINH
CHNG TRÌNH GING DY KINH T FULBRIGHT



PHM TH PHNG UYÊN




HUY NG VN QUA TH TRNG TRÁI PHIU
CHO DOANH NGHIP XÂY DNG C S H TNG
VÀ NNG LNG TI VIT NAM

Chuyên ngành: Chính sách công
Mã s: 60.31.14



LUN VN THC S KINH T


NGI HNG DN KHOA HC:
TS. TRN TH QU GIANG











Thành ph H Chí Minh, nm 2010


LI CAM OAN
Tôi xin cam đoan lun vn này hoàn toàn do tôi thc hin. Các đon trích
dn và s liu s dng trong lun vn đu đc dn ngun và có đ chính xác cao
nht trong phm vi hiu bit ca tôi. Lun vn này không nht thit phn ánh quan
đim ca Trng i hc Kinh t thành ph H Chí Minh hay Chng trình ging
dy kinh t Fulbright.

Phm Th Phng Uyên












LI CM N
Li đu tiên tôi xin chân thành cm n sâu sc đn TS.Trn Th Qu Giang,
ngi đã dành nhiu thi gian quý báu đ tn tình hng dn tôi trong sut thi
gian thc hin lun vn này.
Xin chân thành cm n các thy, cô giáo ca Chng trình ging dy kinh t
Fulbright đã tn tình ging dy, truyn đt nhiu kin thc quý báu cho tôi trong
sut khóa hc.
Xin chân thành cm n đn tt c các thành viên MPP1, nhng ngi đã
cùng tôi chia s nhng khó khn, kin thc và tài liu hc tp trong sut quá trình
hc tp ti Chng trình.
Cui cùng xin chân thành cm n gia đình và đng nghip trong c quan ca
tôi đã to điu kin, đng viên và h tr cho tôi trong sut quá trình hc tp.

TP. H Chí Minh, nm 2010
Ngi thc hin lun vn

Phm Th Phng Uyên






MC LC
Trang
Trang ph bìa
Li cam đoan
Li cm n
Mc lc
Danh mc các ch vit tt
Danh mc các đ th và bng
TÓM TT LUN VN
M U……………………………………………………………………………1
CHNG 1: C CU VN VÀ CÁC TÁC NG I VI DOANH
NGHIP XÂY DNG C S H TNG & NNG LNG TI VIT
NAM……………………………………………………………………………… 5
1.1 c thù kinh doanh và c cu vn ca các doanh nghip xây dng
CSHT&NL………………………………………………………………………… 5
1.1.1 c thù kinh doanh ……… ………………………………………… 5
1.1.2 C cu vn ca doanh nghip xây dng CSHT&NL ca Vit Nam… 6
1.2 Tác đng ca c cu vn hin ti đn doanh nghip………………………….14
1.2.1 Kh nng thanh toán …………………………………………………14
1.2.2 Chi phí s dng vn ………………………………………………….15
1.2.3 Kh nng huy đng vn……. …………………………………… 17
CHNG 2: LI ÍCH TRÁI PHIU DOANH NGHIP VÀ TH TRNG

TRÁI PHIU DOANH NGHIP TI VIT NAM…………………………… 19
2.1. Li ích ca trái phiu đi vi doanh nghip…………………. ………………20
2.1.1 Gim ri ro thanh toán ………….………………………………… 20
2.1.2 Gim chi phí s dng vn ………………………………………… 23
2.1.3 Gim khó khn huy đng vn……………………………… …………….26
2.2 Các yu t chính dn đn s thành công ca mt đt phát hành trái phiu doanh
nghip …………………………………………………………………………… 28
2.3 Th trng trái phiu doanh nghip ti Vit Nam ……………………….… 30
2.3.1 Qui mô nh ………………………………………………………… 30
2.3.2 Tính thanh khon thp……………………………………………… 32
2.3.3 Nguyên nhân th trng trái phiu kém phát trin………………… 34
CHNG 3: KHUYN NGH CHÍNH SÁCH ……………………………… 41
3.1 a dng hóa sn phm trái phiu……………….…………………………… 41
3.2 Thay đi ch tài x pht và xây dng h thng thông tin th trng…………. 43
3.3 Thay đi qui đnh thn trng đi vi nhà đu t……………………………….44
KT LUN……………………………………………………………………… 45
TÀI LIU THAM KHO
PH LC





DANH MC CÁC CH VIT TT
CTCP
DN
C s h tng và nng lng
D
E
V

GDP
WACC
WTO

Công ty c phn
Doanh nghip
CSHT & NL
N
Vn ch s hu
Tng vn
Tng sn phm quc ni
Chi phí vn bình quân trng s
T chc thng mi th gii














DANH MC CÁC  TH DANH MC CÁC  TH
Trang
 th 2.1: Qui mô th trng trái phiu doanh nghip ti Vit Nam…………… 31

 th 2.2: Qui mô th trng trái phiu Vit Nam so vi các nc trong khu vc.32
DANH MC CÁC BNG
Bng 1.1: C cu vn và kh nng thanh toán ca các doanh nghip bt đng sn,
xây dng, sn xut và kinh doanh đin ti Vit Nam giai đon 2006 -2008………10
Bng 1.2: C cu vn ca 45 doanh nghip xây dng c s h tng và nng lng
giai đon 2006- 2008 ………………………………………………………………11
Bng 1.3 : Kh nng thanh toán ca 45 doanh nghip xây dng c s h tng và
nng lng giai đon 2006 - 2008…………………………………………………14
Bng 2.1: Kh nng thanh toán ca CTCP xây dng và đu t 492……………….20
Bng 2.2: Chi phí s dng vn ca công ty c phn giao thông 492…………… 25
Bng 2.3: Tính thanh khon ca th trng trái phiu doanh nghip………… 33







TÓM TT LUN VN
Ngân hàng là kênh huy đng vn chính cho các doanh nghip ti Vit Nam.
Tuy nhiên, h thng ngân hàng thng mi chu s qun lý trc tip ca ngân hàng
nhà nc trong d n cho vay và tng trng tín dng. Vì vy, khi ngân hàng
thng mi thc hin gii hn tng trng tín dng, doanh nghip s gp khó khn
khi huy đng vn qua kênh này. Bên cnh đó, th trng trái phiu doanh nghip ti
Vit Nam đã hình thành. Xut phát t bi cnh trên, mt câu hi đc đt ra là liu
th trng trái phiu có th là mt kênh huy đng vn hiu qu trong tng lai cho
doanh nghip.
 tr li câu hi trên lun vn tin hành nghiên cu thc trng c cu vn
ca 45 doanh nghip xây dng c s h tng và nng lng ti Vit Nam. Kt qu
nghiên cu cho thy c cu vn ca các doanh nghip đc chn phân tích nghiêng

v c cu n, trong đó ch yu là n ngân hàng. Quá trình phân tích cng cho thy
doanh nghip s dng n ngn hn đ đu t dài hn và cha quan tâm đn vic
huy đng vn qua th trng trái phiu. iu này s gây ra nhng tác đng bt li
cho doanh nghip. Nhng tác đng bt li ca c cu vn hin ti đn doanh nghip
đc xem xét trên 3 khía cnh là chi phí s dng vn, kh nng thanh toán và kh
nng huy đng vn.
Doanh nghip có th gim thiu nhng tác đng bt li nêu trên bng cách
c cu li các khon n theo hng gim t l n ngn hn và tng t l phát hành
trái phiu. Khi doanh nghip thay đi c cu n s ci thin kh nng thanh toán,
gim chi phí s dng vn và gim khó khn trong huy đng vn cho doanh nghip.
Tuy nhiên, doanh nghip còn gp nhiu khó khn khi thc hin huy đng vn qua
th trng trái phiu vì th trng trái phiu doanh nghip ti Vit Nam kém phát
trin. S kém phát trin ca th trng th hin qua qui mô th trng nh và tính
thanh khon ca th trng thp. Nguyên nhân ca tình trng này là do nhng bt
cp trong các qui đnh ca Nhà nc đã hn ch s tham gia ca doanh nghip và
nhà đu t. C th, các qui đnh v vn đi vi doanh nghip phát hành trái phiu,
khung pháp lý cho s ra đi ca t chc đnh mc tín nhim, các qui đnh thn
trng đi vi qu bo him, ch tài x pht cha đ sc rn đe các doanh nghip
trong vic công b thông tin. Vì vy, tác gi đa ra mt s khuyn ngh chính sách
cho doanh nghip và nhà nc nhm phát trin kênh huy đng vn qua th trng
trái phiu cho doanh nghip xây dng c s h tng & nng lng nói riêng cng
nh cho các doanh nghip ti Vit Nam nói chung.
Các doanh nghip nên đa dng hóa các sn phm trái phiu tùy thuc vào
bin đng ca nn kinh t cng nh kh nng ca doanh nghip. Ngoài s n lc
ca doanh nghip, Nhà nc cng cn có nhng thay đi trong chính sách đ thúc
đy th trng trái phiu phát trin nhm to thun li cho doanh nghip khi huy
đng vn qua kênh này. C th, Nhà nc cn xem xét li các qui đnh v an toàn
vn đi vi các công ty bo him nhm to điu kin cho t chc này đu t vào
trái phiu doanh nghip, và cui cùng là đy nhanh quá trình xây dng h thng
thông tin cho th trng đng thi tng mc x pht khi doanh nghip c tính công

b thông tin không trung thc.
1
M U
GII THIU CHUNG
T trc đn nay, n vay ca doanh nghip nói chung và ca các doanh
nghip xây dng c s h tng & nng lng nói riêng ch yu là n vay t các
ngân hàng thng mi. Nhng các ngân hàng thng mi li chu s ràng buc ca
ngân hàng nhà nc v qui đnh trn lãi sut, gii hn tng trng tín dng nên d
n cho vay ca ngân hàng đi vi doanh nghip đang b tht cht. ng thi do nh
hng ca khng hong kinh t nm 2008 - 2009 nên vic huy đng vn qua th
trng chng khoán ca các doanh nghip gp nhiu khó khn. Trong khi đó, th
trng trái phiu doanh nghip ti Vit Nam đã hình thành nhng đang  trong giai
đon đu và còn kém phát trin. Xut phát t bi cnh trên, mt câu hi đc đt ra
là: Liu th trng trái phiu có th là mt kênh huy đng vn hiu qu cho các
doanh nghip trong tng lai?  gii quyt vn đ trên, ba câu hi cn đc tr li.
Th nht, c cu vn ca doanh nghip hin nay nh th nào và doanh nghip chu
tác đng bt li gì t c cu vn này? Th hai, liu huy đng vn qua th trng
trái phiu có làm gim thiu nhng tác đng trên cho các doanh nghip không? Th
ba, chính sách nào đ phát trin kênh huy đng vn qua th trng trái phiu cho
doanh nghip? Trên c s tr li ba câu hi trên, lun vn s đa ra mt s gi ý
chính sách đ phát trin kênh huy đng vn qua th trng trái phiu cho các doanh
nghip ti Vit Nam nói chung và cho các doanh nghip thuc lnh vc xây dng c
s h tng & nng lng nói riêng.


2

PHM VI NGHIÊN CU
Lun vn tp trung nghiên cu và phân tích c cu vn ca 45 doanh nghip
xây dng c s h tng & nng lng. Lý do là theo kinh nghim ca các nc có

th trng trái phiu doanh nghip phát trin, các doanh nghip phát hành trái phiu
nhiu nht là các doanh nghip xây dng c s h tng & nng lng. Qu thc, sn
phm xây dng và các d án v nng lng có thi gian thi công dài (trên 1 nm, có
công trình trên 5 nm mi hoàn thành). Vì vy, các doanh nghip này cn có ngun
vn dài hn nhm to s phù hp gia thi gian đu t và ngun vn tài tr cho đu
t. Hn na, đi vi nhà đu t, tính an toàn và hp dn khi đu t vào trái phiu
ca các doanh nghip thuc lnh này cao hn so vi các doanh nghip kinh doanh
trong các lnh vc khác. Các sn phm đin, nhà  và c s h tng nói chung
(đng xá, cu cng) thng có các hp đng mua bán sn phm trc khi bt đu
xây dng. Do vy, doanh nghip s có ngun tài chính đ thanh toán c gc và lãi
cho nhà đu t trong tng lai. Chính điu này s thu hút đc s quan tâm ca các
nhà đu t khi các doanh nghip này phát hành trái phiu.
Lun vn tin hành phân tích báo cáo tài chính ca 45 doanh nghip xây
dng c s h tng & nng lng trong 3 nm, t nm 2006 đn nm 2008. S la
chn này xut phát t hai lý do. Th nht, nm 2006 là nm th trng trái phiu
doanh nghip ti Vit Nam bt đu hình thành nên đ tài chn mc thi gian bt đu
là nm 2006. Th hai, lun vn cha thu thp đc s liu ca nm 2009 do các

3
doanh nghip cha công b thông tin v các báo cáo tài chính tính đn thi đim
lun vn đc thc hin.
PHNG PHÁP NGHIÊN CU
 tr li câu hi th nht, lun vn s dng phng pháp phân tích tài
chính nghiên cu c cu vn ca 45 doanh nghip xây dng c s h tng & nng
lng đc chn. T kt qu nghiên cu đó, lun vn s đánh giá nhng tác đng
bt li ca c cu vn hin ti đn doanh nghip xét trên 3 khía cnh là kh nng
thanh toán, chi phí s dng vn và kh nng huy đng vn.
Tip theo, tr li câu hi th hai, lun vn s phân tích li ích ca vic phát
hành trái phiu doanh nghip trong vic gim thiu nhng tác đng bt li nêu trên
đn doanh nghip. ng thi, lun vn s dn chng mt s công ty đã phát hành

trái phiu trong thi gian qua và phân tích nhng yu t dn đn s thành công ca
các đt phát hành trái phiu này. Tuy nhiên, th trng trái phiu doanh nghip ti
Vit Nam kém phát trin và tn ti nhiu bt cp gây khó khn cho doanh nghip
khi thc hin huy đng vn qua th trng này. Vì vy, lun vn s đa ra mt s
khuyn ngh chính sách đ phát trin kênh huy đng vn qua th trng trái phiu
cho các doanh nghip xây dng c s h tng & nng lng nói riêng cng nh cho
các doanh nghip ti Vit Nam nói chung.
Ngun s liu chính đc s dng là báo cáo tài chính ca các doanh nghip
niêm yt trên sàn giao dch Hà Ni và Thành ph H Chí Minh.  đánh giá s phát
trin ca th trng trái phiu doanh nghip ti Vit Nam, lun vn s dng ngun
s liu v trái phiu doanh nghip và trái phiu chính ph t Asianbondonline.

4
Ngoài ra, đ tài cng s dng các s liu ly t thng kê ca Ngân hàng phát
trin Châu Á (ADB). Ngun s liu ca ADB thu thp và thng kê có th khác so
vi s liu do các ngân hàng trong nc thng kê.  nht quán, trong lun vn tác
gi s dng ngun s liu do ADB thng kê.
KT CU LUN VN
Lun vn bao gm 3 chng. Chng 1 nghiên cu v c cu vn và nhng
tác đng bt li ca c cu vn hin ti đn 45 doanh nghip xây dng c s h
tng & nng lng ti Vit Nam. Tip đn, trong chng 2 tác gi trình bày li ích
ca trái phiu doanh nghip trong vic làm gim thiu nhng tác đng bt li ca c
cu vn đn doanh nghip. ng thi, trong chng này tác gi cng phân tích v
thc trng th trng trái phiu doanh nghip ti Vit Nam. Cui cùng, trong
chng 3, tác gi đa ra mt s khuyn ngh chính sách đ phát trin kênh huy đng
vn qua th trng trái phiu cho doanh nghip trong tng lai.

5
CHNG 1
C CU VN VÀ CÁC TÁC NG N DOANH NGHIP XÂY DNG
C S H TNG& NNG LNG
1.1. c thù kinh doanh và c cu vn ca doanh nghip xây dng c s h
tng & nng lng
1.1.1 c thù kinh doanh
Ngành xây dng và nng lng có nhng đc đim v kinh t - k thut
riêng bit, th hin rt rõ nét  sn phm xây lp và quá trình to ra sn phm ca
ngành
1
. iu này s dn đn nhng đc thù kinh doanh ca ngành và đây là mt
yu t quan trng nh hng đn ri ro ca doanh nghip, do vy, nh hng đn
chi phí vn, kh nng thanh toán và kh nng huy đng vn.

Th nht, các công trình thi công xây dng CSHT&NL thng có thi gian
thi công dài (trên 1 nm) và có quy mô ln nên yêu cu ngun vn đu t ln. Kt
qu là các DN trong lnh vc này thng phi vay n t bên ngoài, ch yu là t
ngân hàng. Vì vy, khi ngân hàng nhà nc thc hin chính sách tht cht tín dng
nh qui đnh v gii hn tng trng tín dng cho các ngân hàng thng mi, hay
liên tc thay đi chính sách lãi sut, s nh hng đn kh nng huy đng vn và
chi phí n ca các DN thuc lnh vc này.
Th hai, ngành xây dng và đin thng có các hp đng tiêu th sn phm
trc khi tin hành xây dng. Các DN ca ngành có th tn dng các ngun vn

ng trc ca khách hàng, các khon tr chm ca các nhà cung cp nguyên vt

1
Võ Vn Nh, K toán doanh nghip xây lp – K toán đn v ch đu t, 2009.

6
liu. iu này giúp doanh nghip gim vn vay vi lãi sut cao, gim nhu cu vn
lu đng. Tuy nhiên, công tác xây dng ph thuc nhiu vào điu kin t nhiên.
Di tác đng ca điu kin t nhiên (nh thiên tai, ha hon) có th làm chm tin
đ xây dng hoc gây thit hi, phá hy mt phn hoc toàn b các hng mc công
trình đã, đang thi công. Do vy, s nh hng hiu qu hot đng sn xut kinh
doanh và làm gia tng nhu cu vn lu đng cn thit phc vc cho hot đng sn
xut kinh doanh. Tác đng này thm chí có th trit tiêu li th tn dng ngun vn
ng trc ca khách hàng.
Th ba, công tác nghim thu, bàn giao đc thc hin tng phn, vic gii
ngân vn thng chm, quá trình hoàn tt h s thi công cng nh thng nht phê
duyt gia ch đu t và nhà thu thng mt rt nhiu thi gian. Sau khi quyt
toán, khách hàng thng gi li 5% tng giá tr hp đng đ bo hành sn phm. Và
tùy vào tng công trình mà 5% còn li s đc thanh toán sau 1 – 2 nm. ng thi,
các công trình xây dng thng yêu cu ngun vn ln. Do vy, đ đm bo k
hoch sn xut kinh doanh, các DN trong lnh vc này thng tin hành vay n. H
qu là n chim t trng ln trong c cu vn ca DN.
Tóm li, nhng đc thù ca ngành xây dng và nng lng s nh hng đn
c cu vn ca các DN trong ngành. Nh đã phân tích trên, trong c cu vn ca
DN, n chim t l cao, ch yu là n ngân hàng, do vy các DN trong ngành s
gp khó khn trong vic huy đng vn khi ngân hàng thng mi thc hin gii hn
tng trng tín dng . ng thi, vic duy trì h s n cao có th gây ra ri ro mt

7
kh nng thanh toán khi DN không thu hi đc các khon n hoc khách hàng ca

DN b phá sn.
1.1.2 C cu vn ca doanh nghip xây dng CSHT&NL ti Vit Nam
1.1.2.1 C cu vn và các ch tiêu phn ánh c cu vn
Trong quá trình hot đng sn xut kinh doanh, DN có th s dng mt hay
nhiu ngun vn đ tài tr, có th dùng vn ngn hn hay vn dài hn, có th dùng
n hay vn ch s hu. c đim và phng thc huy đng các ngun vn này s
là c s đ xác đnh c cu vn ca DN.
C cu vn là thut ng đ cp đn quan h t l gia n và vn ch s hu
ca mt doanh nghip. Giá tr n và vn ch s hu ca doanh nghip đc trình
bày trên bng cân đi k toán. Da vào bng cân đi k toán có th xác đnh c cu
vn thông qua các ch tiêu nh t s n, t s t tài tr, t s đm bo n, h s đòn
by tài chính
2
.
T s n đc xác đnh bng cách ly giá tr N phi tr chia cho giá tr
Tng vn (D/V). Ch tiêu này cho bit trong 1 đng tng vn thì DN s dng bao
nhiêu đng n. Thông thng, nu t s này ln hn 0,5 cho bit c cu vn ca
DN nghiêng v n.
T s đm bo n đc xác đnh bng cách ly giá tr Tng ngun vn chia
cho giá tr Vn ch s hu (V/E). T s này cho bit tng vn ca DN gp bao
nhiêu ln so vi vn ch s hu. Khi t s đm bo n ln hn 2 ngha là trong c


2
Nguyn Minh Kiu, Tài chính doanh nghip, 2006

8
cu vn ca DN, n s dng nhiu hn so vi vn ch s hu, tc c cu vn
nghiêng v n.
H s đòn by tài chính đc xác đnh bng cách ly giá tr N phi tr chia

cho giá tr Vn ch s hu (D/E). T s này cho bit c 1 đng vn ch s hu thì
“gánh” bao nhiêu đng n. Nu h s này ln hn 1 ngha là c cu vn nghiêng v
n, kh nng đm bo thanh toán n thp và ngc li.
T s t tài tr đc xác đnh bng cách ly giá tr Vn ch s hu chia cho
giá tr Tng vn (E/V). T s t tài tr cho bit trong 1 đng tng vn thì có bao
nhiêu đng vn ch s hu. Thông thng, t s tài tr ln hn 0,5 cho bit trong
c cu vn DN s dng nhiu vn ch s hu hn so vi n.
Ngoài ra, trong lun vn tác gi xây dng thêm bn ch tiêu là N trái
phiu/N dài hn; Tài sn dài hn/Vn c đnh; N ngn hn/Tng n và N dài
hn/Tng n.
Ch tiêu N trái phiu/ N dài hn cho bit t trng n trái phiu trong tng
n dài hn ca DN cng nh s quan tâm ca DN đn vic huy đng vn qua th
trng trái phiu.
Ch tiêu Tài sn dài hn/Vn c đnh đc s dng đ phân tích ngun tài tr
cho hot đng đu t dài hn ca DN. Nu ch tiêu này nh hn 1, điu này có
ngha toàn b tài sn dài hn ca DN đc hình thành t ngun vn c đnh, ngc
li, DN đang s dng thêm n ngn hn đ đu t dài hn do ngun vn c đnh
không đ.

9
Ch tiêu N ngn hn/Tng n đc và N dài hn/Tng n cho bit t trng
ca các khon n trong tng n ca DN.
Trong phân tích tài chính, các t s thanh khon thng đc s dng đ đo
lng nng lc ca mt doanh nghip trong vic thanh toán các khon n ngn hn
khi chúng đn hn. Hai t s thng đc s dng là t s thanh toán hin hành và
t s thanh toán nhanh.
T s kh nng thanh toán hin đc xác đnh bng cách ly giá tr tài sn
ngn hn chia cho giá tr n ngn hn phi tr. T s thanh toán hin hành đo lng
mc đ mà các khon n ngn hn đc đm bo bi tài sn ngn hn. T s này
càng ln càng an toàn, phn ánh s ch đng v mt tài chính ca DN. T s kh

nng thanh toán nhanh cng đc xác đnh tng t nh t s kh nng thanh toán
hin hành nhng không k giá tr hàng tn kho vào trong giá tr tài sn ngn hn khi
tính toán.
1.1.2.2 C cu vn ca doanh nghip xây dng CSHT&NL ti Vit Nam giai
đon 2006- 2008
Do đc đim kinh doanh ca tng ngành ngh mà chu k kinh doanh ca các
DN cng rt khác nhau, t đó, c cu vn cng rt khác nhau. Các DN thng mi
dch v có chu k kinh doanh ngn nên ch yu s s dng vn ngn hn, các DN
hot đng trong lnh vc nông nghip – thy sn có ri ro cao nên thng đa dng
hóa các ngun vn, các DN công nghip hay xây dng ch yu s s dng vn dài
hn đ tài tr cho hot đng kinh doanh.

10
Bng 1.1. tóm tt c cu vn và kh nng thanh toán ca các DN trong ngành
xây dng, bt đng sn và đin ca Vit Nam giai đon 2006 - 2008.
Bng 1.1: C cu vn và kh nng thanh toán ca các DN bt đng sn, xây
dng, sn xut và kinh doanh đin ti Vit Nam giai đon 2006 -2008
n v tính: %

STT

Nhóm ngành
N phi
tr/Tng
ngun
vn
Vn ch
s hu/
Tng
vn

N phi
tr/ Vn
ch s
hu
Kh nng
thanh
toán hin
hành
Kh nng
thanh
toán
nhanh
1 Bt đng sn 62 38 163,1 194 109
2 Xây dng 71 39 182,1 131 81,33
3 in – sn xut và
kinh doanh đin
48,3 52,7 91,7 496,3

423,7

Bình quân ngành
xây dng và đin
60,43 44,23 145,6 273,8 221,2
Ngun: : và tính toán ca tác gi
Bng 1.1 cho thy, trong c cu vn ca các DN sn xut và kinh doanh đin
t l gia n phi tr và vn ch s hu là tng đng nhau, mi khon mc
chim khong 50% trong tng ngun vn ca DN. Tuy nhiên, các DN xây dng và
bt đng sn thì c cu vn nghiêng v c cu n, c th, n chim t 60% - 70%
trong tng ngun vn. Nhìn chung, h s n trên vn ch s hu ca các DN ngành
xây dng và đin ln hn 1 và bình quân khong 1,456 cho thy mt đng vn ch

11
s hu “gánh” khong 1,456 đng n. Mc dù c cu vn ca DN nghiêng v c
cu n nhng các DN trong ngành không chu nhiu ri ro v kh nng thanh toán.
Các t s đo lng kh nng thanh toán n ca DN đu ln hn 1, cho thy DN có
kh nng thanh toán các khon n ngn hn.
Bng 1.2 tóm tt c cu vn ca 45 DN xây dng CSHT&NL đc chn đ
phân tích.
Các DN thuc lnh vc sn xut nng lng ti Vit Nam ch yu là các
công ty sn xut và kinh doanh đin
3
. Vì vy, tác gi s dng các t s ca các DN
thuc lnh vc xây dng, bt đng sn, sn xut và kinh doanh đin làm t s bình
quân cho ngành xây dng và nng lng. 45 DN xây dng CSHT&NL đc chn
phân tích cng là nhng DN thuc 3 lnh vc nêu trên
. Phng pháp xác đnh các
ch tiêu trong bng 1.2 s đc trình bày chi tit  ph lc 1.
Bng 1.2: C cu vn ca 45 DN xây dng CSHT&NL giai đon 2006- 2008
T l DN (%)

Ch tiêu

Giá tr
(ln)
Nm
2006
Nm
2007
Nm
2008

2006 -
2008

Bình quân
ch s
N/Tng vn 0.5 -1 89 76 68.9 78.0 0.642
Vn ch s hu/Tng vn 0.5 -1 13 22 31.1 22.0 0.356
Tng vn / Vn ch s hu >2 87 78 69 78 3.809
N/Vn ch s hu >1 89 78 69.9 79.0 2.787
N ngn hn/Tng n 0.5 -1 78 78 71.1 75.7 0.694
N dài hn/ Tng n < 0.5 22 22 28.9 24.3 0.306

3


12
N trái phiu/N dài hn > 0 2 2 9 4.3 0.0262
Tài sn dài hn/Vn c đnh > 1 24 26.7 22.2 24.3 0.8143
Ngun: Báo cáo tài chính và tính toán ca tác gi
Kt qu tính toán cho thy khong 80% các DN xây dng CSHT&NL có h
s n ln hn 0,5 và h s đòn by tài chính ln hn 2. iu này có ngha c cu
vn ca các DN này nghiêng v c cu n. Bình quân trong giai đon t 2006 –
2008, n phi tr chim khong 64,2% và vn ch s hu chim xp x 35,8% trong
tng ngun vn ca DN. So sánh vi mc bình quân ca ngành là 60,43% cho thy
c cu vn ca 45 DN đc chn phân tích không khác nhiu so vi c cu vn ca
ngành. Bình quân c giai đon phân tích, t s n trên vn ch s hu ca 45 DN là
2,787, cao hn so vi mc bình quân cho c ngành là 1,456.
C cu vn ca các DN xây dng CSHT&NL nghiêng v c cu n, trong
đó ch yu là n ngn hn. Kt qu tính toán cho thy bình quân 76% DN trong 45
DN phân tích có n ngn hn chim hn 50% trong tng n ca DN. C th, trong

giai đon t 2006 – 2008, n ngn hn chim 69,4% trong tng n phi tr ca DN.
N ngn hn chim t trng ln trong c cu n nên n dài hn ch chim mt t l
nh, khong 30,6% trong tng n ca DN. Trong c cu n dài hn thì n vay t
ngân hàng chim t l ln, khong 98%, n trái phiu ch chim khong 2%. Trong
s 45 DN kho sát, ngun vay n ca t các ngân hàng chim ti 95% các khon n
ca DN. iu này cho thy ngân hàng vn là kênh huy đng vn chính cho DN và
kênh huy đng vn qua th trng trái phiu vn cha đc các DN quan tâm. So
vi vic huy đng n bng cách vay ngân hàng thì huy đng n thông qua th

13
trng trái phiu có nhiu u đim nhng hin nay các DN xây dng CSHT &NL
nói riêng cng nh các DN ti Vit Nam nói chung vn còn rt nhiu b ng vi
hình thc này.
Bên cnh đó, khi phân tích ngun tài tr cho hot đng đu t dài hn ca
DN, tác gi nhn thy toàn b tài sn dài hn ca DN đc tài tr bng ngun vn
c đnh. Tuy nhiên, khi đi vào phân tích c th các DN cho thy khong 77% các
DN trong s 45 DN phân tích s dng vn c đnh đ đu t cho tài sn dài hn và
23% các DN còn li s dng n ngn hn đ đu t tài sn dài hn. DN s dng
ngun vn ngn hn đ tài tr cho tài sn dài hn s dn đn mt c cu tài tr vn
bt hp lý và hu qu là s đe da kh nng thanh toán ca các DN trong tng lai.
Tóm li, kt qu phân tích 45 DN cho thy c cu vn ca DN nghiêng v c
cu n và ngun vay n chính là ngân hàng. Bên cnh đó, nhiu DN s dng n
ngn hn đ đu t dài hn, điu này s gây ra nhng tác đng bt li cho DN.
Nhng tác đng bt li mà DN s gp phi là kh nng thanh toán, chi phí s dng
vn và kh nng huy đng vn.
1.2 Tác đng ca c cu vn hin ti đn doanh nghip
1.2.1 Kh nng thanh toán n ngn hn
Nghiên cu 45 DN cho thy, 23% s DN s dng vn ngn hn đ đu t dài
hn. Các d án đu t dài hn s sinh li trong tng lai nhng DN li s dng vay
ngn hn đ đu t, điu này s to nên s mt cân đi trong k hn tr n. Các

khon n ngn hn đn hn tr mà DN không thanh toán đc s đa DN vào tình
trng mt kh nng thanh toán.

14
Trong 45 DN xây dng CSHT&NL, nhiu DN có t s thanh toán n ngn
hn thp hn 1. Phân tích s chia các DN trên thành hai nhóm, nhóm nhng DN có
ch s kh nng thanh toán (hin hành và nhanh) ln hn 1 và nhóm còn li là
nhng DN có ch s nh hn 1. Bng 1.3 tóm tt t l các DN có t s kh nng
thanh toán ln hn 1 và nh hn 1 t nm 2006 đn 2008.
Bng 1.3 : Kh nng thanh toán ca 45 DN xây dng CSHT&NL giai
đon 2006 - 2008
Kh nng thanh toán ln hn 1 Kh nng thanh toán nh hn 1

Nm
S doanh nghip T l S doanh nghip T l
Nm 2006 11 24% 34 76%
Nm 2007 18 40% 27 60%
Nm 2008 21 46,7% 24 53,3%
Ngun: Báo cáo tài chính và tính toán ca tác gi
Bng 1.3 cho thy mc dù kh nng thanh toán ca các DN phân tích có s
ci thin qua thi gian, tuy nhiên hn 50% các DN đc kho sát có t s kh nng
thanh toán nh hn 1. Các ch s phn nh kh nng thanh toán nh hn 1 cho thy
DN không có kh nng thanh toán các khon n ngn hn.
1.2.2 Chi phí s dng vn
Chi phí s dng vn là giá phi tr cho vic s dng mt ngun vn nào đó
4
.
Vic s dng các ngun tài tr khác nhau, n hay vn ch s hu, s làm thay đi
c cu vn ca DN t đó tác đng đn chi phí s dng vn ca DN. Tng ng vi

4
Nguyn Minh Kiu, Tài chính doanh nghip, 2006


15
hai b phn chính ca c cu vn là N và Vn ch s hu s có hai loi chi phí
vn là chi phí n và chi phí vn ch s hu.
Phân tích báo cáo tài chính ca 45 DN trong 3 nm t 2006 đn 2008 cho
thy, lãi sut vay dài hn chính là lãi sut bình quân tin gi tit kim k hn 12
tháng ca 4 ngân hàng ca Vit Nam là Vietinbank, Vietcombak, BIDV và
Agribank cng vi phí ngân hàng dao đng t 3 -4%. Nu DN không vay đc vi
hình thc này s phi vay theo hình thc lãi sut tha thun hoc DN s phi tr
thêm các khon “phí” khác khin lãi sut vay vn ca DN tng cao hn mc lãi sut
quy đnh trong hp đng tín dng
5

Kt qu tính toán cho thy lãi sut tin gi tit kim k hn 12 tháng bình
quân trong nm 2009 ca 4 ngân hàng Vietinbank, Vietcombak, BIDV và Agribank
trong khong 10 -11% và phí ngân hàng là 3 -4%. Do vy, lãi sut vay dài hn ca
các DN s dao đng t 13 -15%, đó là cha k nhiu DN đi vay di hình thc lãi
sut tha thun dao đng t 16 -18%. So sánh vi các DN phát hành trái phiu trong
nm va qua, đin hình là Kinh Bc vi mc lãi sut 11,5% cng thêm phí bo lãnh
thanh toán trái phiu (lãi và gc) t ngân hàng khong 1%, chi phí huy đng vn
khong 12,5%. iu này cho thy chi phí huy đng vn ca các DN vay n ngân
hàng cao hn các DN phát hành trái phiu.
Theo lý thuyt c cu vn ti u, khi DN gia tng s dng n thì ri ro cng
gia tng, do vy, nhà đu t s yêu cu sut sinh li cao hn đ bù đp ri ro gia
tng t đó làm tng chi phí vn ch s hu. Tng t, hai nhà nghiên cu Franco
Modigliani và Merton Miller nm 1968 đa ra lý thuyt v c cu vn công ty,

16
thng đc gi tt là lý thuyt M&M. Lý thuyt này đc phát biu thành hai
mnh đ và đc xét trong hai trng hp là có thu thu nhp và không có thu thu
nhp. Mnh đ I bàn v giá tr công ty, mnh đ II bàn v chi phí s dng vn. Theo
mnh đ II trong trng hp không có thu và có thu đu cho rng chi phí s dng
vn c phn có quan h cùng chiu vi mc đ s dng đòn by tài chính hay chi
phí vn ch s hu s tng lên khi công ty gia tng t s n. Vì vy, khi công ty gia
tng t s n thì chi phí vn ch s hu s tng lên, không phân bit là n vay ngân
hàng hay phát hành trái phiu. Chi phí s dng vn trung bình là bình quân trng s
ca chi phí n và chi phí vn ch s hu. Chi phí n ca DN vay ngân hàng cao
hn chi phí n ca DN phát hành trái phiu s làm chi phí s dng vn bình quân
ca DN vay ngân hàng cao hn chi phí s dng vn ca DN phát hành trái phiu.
1.2.3 Khó khn trong huy đng vn
Kênh huy đng n dài hn truyn thng ca các DN xây dng CSHT&NL ti
Vit Nam là vay ngân hàng. Do vy, khi h thng ngân hàng không huy đng đc
vn do khng hong kinh t hay thc hin gii hn tng trng tín dng đi vi
hot đng cho vay s gây khó khn cho DN trong vic tip cn ngun vn t ngân
hàng. Bên cnh đó, các ngân hàng thng mi cng có nhng gii hn trong vic
cho vay nh khon vay ti đa không đc quá 15% tng vn ch s hu hay theo
thông t 15/2009/TT-NHNN ngày 10/8/2009 qui đnh gii hn t l ti đa ca
ngun vn ngn hn đc s dng đ cho vay trung hn và dài hn đi vi các ngân
hàng thng mi là 30% so vi trc đây là 40%. Tt c các yu t trên s gây khó