phân tích chính sách cổ tức của các công ty ngành tài chính - ngân hàng - bảo hiểm niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán Tp. Hồ Chí Minh

1
CHƢƠNG 1. CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ CỔ TỨC VÀ CHÍNH SÁCH CỔ TỨC
1.1. Tổng quan về Thị trƣờng Chứng khoán và công ty cổ phần
1.1.1. Tổng quan về Thị trường Chứng khoán
1.1.1.1. Khái niệm Thị trường Chứng khoán
1

Thị trường Chứng khoán (TTCK) là một thị trường mà ở đó người ta mua bán,
chuyển nhượng, trao đổi chứng khoán nhằm mục đích kiếm lời. Các tổ chức kinh
doanh trên TTCK gồm có: Chủ thể phát hành, chủ thể đầu tư, các tổ chức kinh doanh
trên TTCK, các tổ chức có liên quan đến thị trường. Các loại hàng hóa trên TTCK bao
gồm: Cổ phiếu, Trái phiếu, Chứng chỉ quỹ, Chứng khoán phái sinh và Chứng khoán có
thể chuyển đổi. Trong đó, Cổ phiếu là loại chứng khoán được quan tâm nhất trên
TTCK do tính chất chứng minh quyền sở hữu Công ty và tính thanh khoản cao hơn các
loại chứng khoán khác trên Thị trường.
TTCK hoạt động dưới sự quản lý của cơ quan nhà nước, quản lý và giám sát hoạt
động trên TTCK, nhằm đảm bảo lợi ích cho nhà đầu tư, đảm bảo cho TTCK được
minh bạch, thông suốt, ổn định và phát triển trong dài hạn. Ở Việt Nam, cơ quan này
là Ủy ban Chứng khoán Nhà Nước. Ngoài ra, TTCK Việt Nam còn chịu sự quản lý
của Trung tâm Lưu ký Chứng khoán. TTLKCK có nhiệm vụ hỗ trợ và bù lấp những
khiếm khuyết trong hoạt động của toàn bộ TTCK.
TTCK gồm: Thị trường phi tập trung (OTC – Over counter market) và Thị
trường tập trung (Sở giao dịch Chứng khoán). Tuy nhiên, trên thị trường phi tập trung,
toàn bộ thông tin của Công ty và các giao dịch không được công bố đại chúng; còn
toàn bộ thông tin trên Thị trường tập trung sẽ được thông báo đại chúng. Do đó, các
nghiên cứu chỉ có thể tiếp cận với Thị trường tập trung. Ngoài ra, TTCK còn được
chia thành Thị trường sơ cấp và Thị trường thứ cấp. Thị trường sơ cấp là nơi duy nhất
mà chứng khoán được phát hành lần đầu tiên, đem lại vốn cho người phát hành. Thị
trường thứ cấp là nơi giao dịch chứng khoán nhiều lần, không trực tiếp mang lại trực
tiếp mang lại vốn cho nhà đầu tư sản xuất kinh doanh.
1.1.1.2. Vai trò của Thị trường Chứng khoán

TTCK có vai trò quan trọng với nền kinh tế. Những chức năng cơ bản của TTCK
giúp toàn bộ nền kinh tế có cơ sở, điểm tựa để hoạt động. Những chức năng đó bao
gồm: TTCK là nơi huy động vốn cho nền kinh tế, là nơi cung cấp môi trường đầu tư
cho công chúng, tạo tính thanh khoản cho các chứng khoán. Ngoài ra, các thông tin về
giá cổ phiếu, thông tin giao dịch, thông tin của Doanh nghiệp cũng là cơ sở đánh giá
hoạt động của Doanh nghiệp. Cuối cùng, TTCK là môi trường cho Chính Phủ thực


1
Ủy ban Chứng khoán Nhà nước, Giáo trình Những vấn đề cơ bản về chứng khoán và thị
trường chứng khoán, Nhà xuất bản Chính trị Quốc gia, 2002
Thang Long University Library
2
hiện các Chính sách Kinh tế vĩ mô như: Phát hành Trái phiếu chính phủ, tăng cường
vốn huy động, nâng cao tính minh bạch, trong sạch của nền kinh tế, giúp nền kinh tế
hoạt động lành mạnh và bền vững. Có thể nói, TTCK là thước đo sức khỏe của toàn bộ
đất nước. Mỗi một biến động nhỏ về kinh tế - xã hội đều thể hiện trên các chỉ số trên
TTCK như VN-Index, VN30…
TTCK là một bộ phận của Thị trường vốn, là nơi để các CTCP huy động vốn.
Tuy nhiên hiện nay, TTCK còn có vai trò trên Thị trường Tiền tệ. Trên TTCK, không
những các doanh nghiệp, tổ chức, nhà nước huy động được vốn mà nó còn giúp Thị
trường hối đoái và Liên ngân hàng được hoạt động.
1.1.2. Tổng quan về Công ty cổ phần
Theo Luật Doanh nghiệp năm 2005, Công ty cổ phần là doanh nghiệp trong đó:
 Vốn điều lệ được chia thành nhiều phần bằng nhau gọi là cổ phần;
 Cổ đông chỉ chịu trách nhiệm về các khoản nợ và nghĩa vụ tài sản khác của
doanh nghiệp trong phạm vi số vốn đã góp vào doanh nghiệp;
 Cổ đông có quyền tự do chuyển nhượng cổ phần của mình cho người khác,
trừ trường hợp pháp luật có quy định khác;
 Cổ đông có thể là tổ chức; cá nhân; số lượng cổ đông tối thiểu là ba và không

hạn chế số lượng tối đa;
 Công ty cổ phần có tư cách pháp nhân kể từ ngày được cấp giấy chứng nhận
đăng ký kinh doanh;
 Công ty cổ phần có quyền phát hành chứng khoán các loại ra công chúng để
huy động vốn.
1.2. Tổng quan về Cổ tức và chính sách cổ tức
1.2.1. Tổng quan về Cổ tức
1.2.1.1. Khái niệm cổ tức
Cổ tức là một phần lợi nhuận sau thuế của công ty cổ phần được chia cho các cổ
đông (hay chủ sở hữu) của công ty đó theo quyết định của Hội đồng Quản trị.
2

1.2.1.1. Các hình thức chi trả cổ tức
Có 2 hình thức trả cổ phiếu cơ bản trên thị trường: Cổ tức bằng tiền mặt, Cổ tức
bằng cổ phiếu. Ngoài ra còn có 2 hình thức chi trả cổ tức khác là hình thức cổ tức tài
sản và mua lại cổ phần. Sau đây là bảng tóm tắt 2 hình thức chi trả cổ tức chính:


2
GS.TS. Phạm Quang Trung, Giáo trình “Quản trị Tài chính Doanh nghiệp” - Tác Giả:, NSX
- NXB Đại Học Kinh Tế Quốc Dân (2012)
3
Bảng 1.1. Hình thức cổ tức tiền mặt và cổ tức cổ phiếu

Cổ tức tiền mặt
Cổ tức cổ phiếu
Hình thức trả
Tiền mặt
Cổ phiếu (cổ phần thường)
Cách trả cổ

tức
Cổ tức = Mệnh giá x tỷ lệ chia cổ
tức
Phát hành cổ phiếu bổ sung
Mục đích
Thu hút các nhà đầu tư
Giữ lại vốn để đầu tư
Ảnh hưởng
Giảm tiền mặt => giảm tài sản =>
giảm vốn cổ phần
Gia tăng số cổ phần đang lưu hành
=> giảm giá trị mỗi một cổ phần
Nguồn: Tự tổng hợp
(i) Cổ tức tiền mặt (cash dividend)
Công ty thường trả cổ tức dưới dạng tiền mặt, có thể trả mỗi năm 1 lần hoặc
nhiều lần trong một năm. Cổ tức tiền mặt được phân bổ theo một lượng tiền cố định
trên mỗi một cổ phần thường (DPS -Dividend per share: cổ tức trên một cổ phần
thường), các cổ đông nhận được lượng cổ tức theo số cổ phần mình nắm giữ. Cổ tức
được tính theo công thức sau:
Cổ tức = Mệnh giá x tỷ lệ cổ tức
Trong đó, mệnh giá là giá trị được ấn định trong giấy chứng nhận cổ phiếu được
ghi trong điều lệ của công ty. Ở Việt Nam, theo quy định của Ủy ban Chứng khoán
Nhà nước, mệnh giá một cổ phần là 10.000 VNĐ
3
. Tỷ lệ cổ tức được HĐQT quyết
định.
Ví dụ, tỷ lệ cổ tức của công ty A năm 2014 là 15%. Cổ tức trên mỗi cổ phần là
(DPS): 10.000 x 15% = 1.500 VNĐ. Một cổ đông có 5.000 cổ phần sẽ nhận được
5.000 x 1.500 = 7.500.000 VNĐ tiền cổ tức.
Cổ tức tiền mặt là khoản phân phối lợi nhuận sau thuế của công ty cổ phần. Do

đó, cổ tức tiền mặt không phải chi phí và không xuất hiện trên báo cáo tài chính của
công ty. Về mặt pháp lý, các công ty không được chia cổ tức tiền mặt vượt quá lợi
nhuận sau thuế trong kỳ. Sau khi công bố, chia cổ tức tiền mặt trở thành khoản phải trả
của công ty, được thể hiện trên bảng cân đối kế toán. Sau khi thanh toán cổ tức, lượng
tiền của công ty giảm xuống, dẫn đến Tài sản của công ty giảm, và giảm vốn cổ phần.
Trong thực tế, một công ty cổ phần muốn chia cổ tức tiền mặt phải có một lượng
tiền mặt đủ lớn để trả cổ tức và vẫn đáp ứng được nhu cầu sắp tới, như việc đảm bảo
tốc độ tăng trưởng tài sản và thanh toán khoản nợ hiện tại, tạo ra nguồn vốn bù đắp


3
Quyết định số 313/QĐ-UBCK ngày 12/11/2004 về việc ban hành Quy chế xét duyệt đăng ký
phát hành chứng khoán ra công chúng; cấp phép niêm yết, cấp phép hoạt động kinh doanh và
dịch vụ chứng khoán.
Thang Long University Library
4
cho việc trả cổ tức. Do đó, trả cổ tức tiền mặt còn là tín hiệu cho thấy công ty đang
hoạt động tốt, thu hút các nhà đầu tư mua cổ phiếu của công ty.
Tuy nhiên, như đã phân tích ở trên, việc trả cổ tức bằng tiền mặt sẽ làm giảm
lượng tiền của công ty, ảnh hưởng đến khả năng thanh toán và khả năng tài trợ cho các
nhu cầu đầu tư trong tương lai. Khi cần vốn kinh doanh, công ty phải huy động vốn
bằng 2 nguồn: một là đi vay ngân hàng, hai là phát hành cổ phiếu hoặc trái phiếu. Cả 2
đều gây ra áp lực trả nợ rất lớn cho công ty, làm tăng chi phí tài chính, và tăng rủi ro
trong các dự án đầu tư hay kế hoạch mở rộng sản xuất kinh doanh.
(ii) Cổ tức cổ phiếu (stock dividend)
Ngoài trả cổ phiếu bằng tiền, các công ty có thể trả cổ tức bằng cổ phiếu. “Thực
ra, trả cổ tức bằng cổ phiếu không phải là chi trả cổ tức đúng nghĩa, vì nó không làm
cho tài khoản tiền mặt của công ty giảm đi”
4
. Công ty cổ phần sẽ phát hành bổ sung cổ

phiếu theo tỷ lệ do Đại hội đồng Cổ đông thông qua, làm gia tăng số cổ phần đang lưu
hành, khiến giá trị của mỗi cổ phần bị giảm xuống. Số cổ phiếu này được phát cho các
cổ đông theo tỷ lệ cổ phần mà cổ đông nắm giữ. Chia cổ tức bằng cổ phiếu được thực
hiện khi công ty muốn giữ lại nguồn vốn để tái đầu tư mà có thể hạn chế đi vay thêm
nguồn bên ngoài.
Ví dụ công ty tuyên bố trả cổ tức bằng cổ phiếu tỷ lệ 15%. Một cổ đông có 1000
cổ phần sẽ nhận được thêm 1000 x 15% = 150 cổ phiếu nữa. Tuy nhiên, không có
nghĩa cổ đông nhận được thêm một khoản tiền mà giá trị mỗi một cổ phẩn đã giảm đi
và tổng giá trị cổ phần mà cổ đông đó nắm giữ không đổi. Hình thức này không làm
cho Tài sản và Nguồn vốn thay đổi.
Việc chia cổ tức bằng cổ phiếu vừa thoả mãn được yêu cầu vốn đầu tư, vừa đáp
ứng kỳ vọng được trả cổ tức bằng tiền trong tương lai của các cổ đông. Hơn thế nữa,
việc phát hành cổ phiếu bổ sung còn tiết kiệm chi phí phát hành so với phát hành cổ
phiếu mới.
Tuy nhiên, phát hành cổ phiếu bổ sung để trả cổ tức sẽ tạo áp lực lợi nhuận, áp
lực trả cổ tức bằng tiền mặt rất lớn cho công ty. Do áp lực quá lớn, công ty có thể giảm
tỷ lệ chia cổ tức, khiến cho lợi nhuận trên 1 cổ phần bị giảm xuống (EPS – Earning per
Share). Ngoài ra còn có thể gây nên hiện tượng loãng giá cổ phiếu, khiến cho giá cổ
phiếu sụt giảm trong khi số lượng cổ phần lưu hành tăng lên.
(iii) Các hình thức khác
Ngoài hai hình thức phổ biến là cổ tức bằng tiền và cổ tức cổ phiếu, còn có hình
thức trả cổ tức bằng tài sản và hình thức mua lại cổ phần.


4
Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright – Niên khóa 2006-07 – Tiến sĩ Nguyễn Minh
Kiều

5
Trả cổ tức bằng tài sản:

Công ty cổ phần có thể trả cổ tức bằng hàng hóa, bất động sản, hay cổ phiếu, trái
phiếu… mà công ty nắm giữ. Trả cổ tức bằng tài sản cũng khiến công ty bị giảm Tài
sản, giảm nguồn vốn. Tuy nhiên trường hợp này rất hiếm khi xảy ra trong thực tế. Nó
phản ánh hoạt động kinh doanh không tốt của công ty, và cổ đông cũng không dễ dàng
chấp nhận được trả cổ tức bằng tài sản vì lý do thanh khoản và định giá tài sản. Hơn
thế nữa, Việt Nam chưa có khung pháp lý quy định trả cổ tức bằng hình thức này.
Mua lại cổ phần:
Thay vì trả cổ tức tiền mặt, công ty có thể mua lại các cổ phần đang lưu hành của
các cổ đông với mức giá thỏa thuận. Cổ phần được mua lại được gọi là cổ phần ngân
quỹ. Công ty có quyền mua lại không quá 30% tổng số cổ phần phổ thông đã bán, một
phần hoặc toàn bộ cổ phần ưu đãi cổ tức đã bán (theo Điều 91, Mục 2, Chương IV,
Luật Doanh nghiệp).
Công ty chỉ mua lại cổ phần khi kết quả hoạt động kinh doanh tốt và có lượng
tiền lớn. Khi mua lại cổ phần, công ty làm giảm số cổ phần đang lưu hành, tăng cường
tính tự chủ trong việc kiểm soát công ty. Mặt khác, việc mua lại cổ phần sẽ hạn chế cổ
phần được chia cổ tức, khiến cho tỷ lệ chia cổ tức sẽ tăng lên trong tương lai, mang lại
lợi nhuận kỳ vọng cao cho cổ đông, hay EPS tăng lên. Nhìn từ góc độ các chỉ tiêu tài
chính, lượng tiền giảm khiến cho Tài sản giảm, thu nhập sau thuế không đổi khiến cho
Tỷ suất sinh lợi trên Tài sản (ROA – Return on Assets) tăng lên đáng kể. Ngoài ra,
mua lại cổ phần còn làm giảm áp lực loãng giá cổ phiếu do nguồn cung giảm đột ngột,
giá trị của cổ phiếu sẽ tăng lên, tạo nên sự thu hút với các nhà đầu tư.
1.2.1.2. Cách thức chi trả cổ tức
(i) Quy trình chi trả cổ tức
Cả 2 hình thức trả cổ tức cơ bản đều tuân theo một quy trình duy nhất. Các công
ty cổ phần tại Việt Nam thường trả cổ tức 2 lần/năm hoặc 1 lần/năm. Dựa vào kết quả
hoạt động kinh doanh, chính sách cổ tức mục tiêu năm trước, kế hoạch kinh doanh
trong tương lai, HĐQT sẽ quyết định việc trả cổ tức của năm đó và đề ra mục tiêu trả
cổ tức năm sau. Quy trình chi trả cổ tức được chia ra tuần tự theo các mốc thời gian cụ
thể được thông báo bằng văn bản. Sau khi công bố, trả cổ tức trở thành trách nhiệm tài
chính với công ty và không dễ dàng thay đổi được. Cổ đông được nhận cổ tức thông

qua tài khoản lưu ký tại công ty. Quy trình trả cổ tức tuân theo các mốc thời gian
như sau:



Thang Long University Library
6
Sơ đồ 1.1. Quy trình trả cổ tức

Nguồn: Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright – Niên khóa 2006-07 – Tiến
sĩ Nguyễn Minh Kiều – Chính sách Cổ tức
Ngày công bố (Declaration date): là ngày HĐQT công bố trả cổ tức cho các cổ
đông và toàn bộ thị trường. Các nội dung cơ bản được công bố bao gồm: hình thức trả
cổ phiếu, tỷ lệ trả cổ phiếu, phương thức thanh toán, nguồn chi trả cổ phiếu, ngày xác
lập hưởng quyền cổ tức, ngày khóa sổ, ngày chi trả. Trong ngày này, khi thông tin
được công bố, các cổ đông và thị trường sẽ lập tức phản ứng với chính sách trả cổ tức
và đánh giá, phân tích các tín hiệu mà công ty phát ra.
Ngày xác lập quyền hưởng cổ tức (Ex–dividend date): Trong (hoặc sau) ngày
này, các cổ phần được giao dịch sẽ không được nhận cổ tức của công ty. Nếu nhà
đầu tư mua cổ phiếu trước ngày này, họ vẫn được nhận cổ tức; sau ngày này thì
không nhận được cổ tức. Ngược lại, nếu cổ đông muốn bán cổ phần mà vẫn muốn
nhận được cổ tức thì phải bán trong (hoặc sau) ngày này. Vào ngày xác lập quyền
hưởng cổ tức, giá cổ phiếu sẽ giảm xuống một khoảng xấp xỉ với giá trị phần cổ tức
được chia. Ngày ngày xác lập quyền hưởng cổ tức trước ngày ghi nhận 2 ngày làm
việc theo quy chế T+3.
Ngày ghi nhận (Record date) hay ngày khóa sổ (Book closing date): là ngày
chốt danh sách các cổ đông được nhận cổ tức. Tất cả các cổ đông có tên trong sổ đăng
ký cổ phần của công ty vào ngày đó sẽ được chia cổ tức. Nhưng để có tên trong sổ
đăng ký cổ phần vào ngày đó, các nhà đầu tư phải mua cổ phiếu từ ít nhất là 3 ngày
làm việc trước đó theo quy định T+3.

Ngày trả cổ tức (Payment date): là ngày cổ đông nhận được cổ tức. Ngày chi trả
thường sau ngày khóa sổ ít nhất 15 ngày (theo quy định của UBCKNN)
Tại Việt Nam, theo quy định của TTLKCK, Sở GDCK và UBCKNN, các công
việc phải làm được quy định như sau.




Ngày công bố
(Declareation date)
Ngày xác lập hưởng
quyền cổ tức (Ex-
dividend date)
Ngày ghi nhận
(Record date)
Ngày chi trả cổ tức
(Payment date)
7
Bảng 1.1. Nội dung công việc trả cổ tức của các CTCP tại Việt Nam
Bƣớc
Nội dung công việc
1
Gửi hồ sơ cho Sở GDCK gồm: công văn thông báo đăng ký chốt danh sách cổ
đông để trả cổ tức; Nghị quyết ĐHĐCĐ; Biên bản họp ĐHĐCĐ; BCTC kiểm
toán để Sở GDCK xác nhận nguồn chi trả cổ tức của Công ty.
2
Nhận Công văn trả lời của Sở GDCK về việc xác nhận nguồn chi trả của Công
ty
Ngày công bố
3

Gửi hồ sơ cho TTLKCK gồm: công văn thông báo đăng ký chốt danh sách CĐ
để trả cổ tức; Nghị quyết ĐHĐCĐ; Biên bản họp ĐHĐCĐ và Công văn của Sở
GDCK xác nhận nguồn chi trả.
Ngày xác lập quyền hƣởng cổ tức
Ngày ghi nhận
(Cách ngày TTLKCK nhận được thông báo chính thức ít nhất 10 ngày làm việc)
Ngày chi trả cổ tức
(Cách ngày ghi nhận ít nhất 15 ngày làm việc)
Nguồn: Tự tổng hợp
(ii) Sự giảm giá của cổ phiếu vào ngày xác lập quyền hưởng cổ tức
Vào ngày xác lập quyền hưởng cổ tức (Ex-dividend date), giá cổ phiếu sẽ giảm
xuống 1 lượng bằng cổ tức. Sự giảm giá này ngăn ngừa chênh lệch giá, đảm bảo quyền
bình đẳng giữa các cổ đông. Cổ đông nào nhận được cổ tức thì sẽ không được hưởng
lãi do chênh lệch giá khi giao dịch. Nếu nhà đầu tư mua cổ phần của công ty trước
ngày này, thì cổ đông đó sẽ nhận được 1 đồng cổ tức. Nhưng vào và sau ngày, giá cổ
phiếu sẽ giảm xuống 1 đồng. Do đó khi cổ đông này bán cổ phiếu thì sẽ không được
hưởng lãi từ chênh lệch giá.
Sơ đồ 1.2. Sự giảm giá của cổ phiếu vào ngày xác lập quyền hưởng cổ tức (ngày 0)

Nguồn: Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright – Niên khóa 2006-07 – Tiến
sĩ Nguyễn Minh Kiều – Chính sách Cổ tức
Hơn thế nữa, cổ tức là thu nhập chịu thuế. Do đó, sau ngày xác lập quyền hưởng
cổ tức, nhà đầu tư sẽ mua được cổ phiếu của công ty với giá thấp hơn mà không phải
chịu thuế cho phần chênh lệch đó.
0
-2
-1
+2
+1

Giá CP = P + D
Giá CP = P
Giá CP giảm 1 lượng bằng cổ tức D
Thang Long University Library
8
1.2.2. Tổng quan về Chính sách cổ tức
1.2.2.1. Khái niệm chính sách cổ tức
Chính sách cổ tức là chính sách phân phối lợi nhuận sau thuế cho các cổ đông.
5

Phân phối bao nhiêu phần lợi nhuận? Phân phối dưới hình thức nào? Phân phối theo tỷ
lệ bao nhiêu? Phân phối cho ai? Là những câu hỏi công ty trả lời trong chính sách
cổ tức.
Chính sách cổ tức gắn liền với quản trị tài chính công ty cổ phần. Mục đích cuối
cùng của chính sách cổ tức là làm sao đem lại lợi nhuận cho các nhà đầu tư, thu hút
các nhà đầu tư nắm giữ cổ phần của công ty để công ty có thể gia tăng nguồn vốn, mở
rộng sản xuất kinh doanh.
1.2.2.2. Vai trò của chính sách cổ tức
Thứ nhất, chính sách cổ tức có ảnh hưởng trực tiếp đến quyền lợi của cổ đông
công ty, mỗi một sự thay đổi của chính sách cổ tức có thể lập tức ảnh hưởng đến quan
điểm đầu tư của cổ đông (hay các nhà đầu tư mới). Thứ hai, chính sách cổ tức dung
hòa nhu cầu nhận được lợi nhuận của các cổ đông và nhu cầu nguồn vốn tái đầu tư của
công ty. Khi trả cổ tức càng nhiều, công ty cổ phần phải tìm cách huy động vốn từ các
nguồn khác tốn kém hơn, phức tạp hơn, tính tự chủ thấp hơn, gây ra rủi ro lớn hơn.
Thứ ba, chính sách cổ tức có ảnh hưởng đến tài sản, nguồn vốn, lợi nhuận… của công
ty, khiến các chỉ tiêu tài chính bị thay đổi. Mỗi chính sách cổ tức đều có ảnh hưởng tốt
cũng như không tốt đến các chỉ tiêu tài chính của công ty. Vì những lý do trên, chính
sách cổ tức không chỉ ảnh hưởng đến công ty thể hiện qua các con số, các chỉ tiêu mà
còn có tính ảnh hưởng tới tâm lý của các nhà đầu tư. Do đó, chính sách cổ tức như thế
nào cho hợp lý là bài toán khó cho các nhà quản trị.

1.2.2.3. Các chỉ tiêu đo lường trong chính sách cổ tức
Các chỉ tiêu đo lường dưới đây đều xét trong trường hợp công ty không có cổ tức
ưu đãi, trái phiếu để tối giản công thức tính toán. (Cổ tức ưu đãi: là cổ tức trả cho cổ
đông nắm giữ cổ phiếu ưu đãi, với tỷ lệ trả cố định hàng năm). Nếu công ty có phát
hành cổ tức ưu đãi, trái phiếu, công ty phải có nghĩa vụ trả lãi trái phiếu, sau đó đến cổ
tức ưu đãi, với tỷ lệ thực hiện cố định hàng năm. Cuối cùng công ty mới quyết định
đến việc có trả cổ tức cho cổ phần thường hay không.





5
GS.TS. Phạm Quang Trung , Giáo trình “Quản trị Tài chính Doanh nghiệp” -, NSX - NXB
Đại Học Kinh Tế Quốc Dân (2012)
9
(i) Tỷ lệ cổ tức – Dividend ratio
Tỷ lệ trả cổ tức cho biết tỷ lệ cổ tức được trả trên mệnh giá mỗi cổ phần.

(ii) Cổ tức trên một cổ phần thường – DPS
Chỉ tiêu DPS cho biết lượng cổ tức mà cổ đông nhận được từ mỗi cổ phần
thường. DPS lớn hơn 0 khi công ty quyết định chia cổ tức và bằng 0 nếu công ty dùng
toàn bộ lợi nhuận để tái đầu tư. Do đó, DPS không có ý nghĩa nhiều khi dùng nó để
đánh giá hoạt động kinh doanh của công ty trong năm.

Tổng cổ tức sẽ phụ thuộc vào quan điểm đẩu tư của CTCP và kết hợp chính sách cổ
tức của CTCP (Các kết hợp chính sách cổ tức sẽ được trình bày sau)
(iii) Tỷ lệ chi trả cổ tức – Dividend payout ratio
Là tỷ lệ giữa cổ tức và thu nhập sau thuế trong kỳ. Chỉ tiêu này đo lường công ty
dành bao nhiêu thu nhập để trả cổ tức và giữ lại bao nhiêu thu nhập để tái đầu tư.

Công thức:

Tỷ lệ cổ tức =
DPS
F
Trong đó:
DPS: Cổ tức trên cổ phần
F: Mệnh giá
DPS =
Tổng cổ tức
Số cổ phần đang lưu hành
=
Tỷ lệ cổ tức * F * Số cổ phần đang lưu hành
Số cổ phần đang lưu hành
=
Tỷ lệ cổ tức * F
Tỷ lệ trả cổ tức =
DPS
EPS
Trong đó: DPS: Cổ tức trên cổ phần thường
EAT: Thu nhập sau thuế
EPS: Thu nhập trên mỗi cổ phần thường

=
EAT
EPS
Số cổ phần thường đang lưu hành
=
Tổng cổ tức
EAT

(*)
Thang Long University Library
10
Một số trường hợp, DPS = EPS khi công ty dùng toàn bộ lợi nhuận để trả cổ tức.
Nhìn vào công thức (*) ta thấy: Về mặt lý thuyết, tỷ lệ này cao khi Cổ tức trả cao hoặc
EAT thấp, hoặc cả hai. Ngược lại, tỷ lệ này thấp khi công ty trả cổ tức thấp hoặc EAT
cao hoặc cả hai. Thực tế, một công ty có EAT thấp sẽ ít khi có ý định trả cổ tức cao.
Tuy nhiên, công ty có EAT cao chưa chắc đã trả cổ tức cao. Nó còn phụ thuộc vào kế
hoạch giữ lại lợi nhuận để tái đầu tư của công ty. Trung bình nếu tỷ lệ này vượt quá
75% có nghĩa là công ty không tái đầu tư lợi nhuận một cách hợp lý
6
. Một tỷ lệ trả cổ
tức cao thường hàm ý là thu nhập của công ty được sử dụng phần lớn để trả cho
cổ đông và có nghĩa là công ty đang cố gắng thu hút các nhà đầu tư mua cổ phiếu
của mình.
(iv) Tỷ suất cổ tức – Dividend yeild
Tỷ suất cổ tức là tỷ lệ giữa cổ tức và thị giá cổ phiếu. Chỉ tiêu này đo lường dòng
tiền nhận được từ mỗi một đồng mua cổ phiếu. Tỷ suất cổ tức được tính như sau:

Tỷ suất cổ tức cao có thể thể hiện công ty trả cổ tức cao hoặc giá cổ phiếu vào
thời điểm đầu tư thấp hoặc cả hai. Ngược lại, tỷ suất cổ tức thấp có thể do công ty trả
cổ tức thấp hoặc giá cổ phiếu vào thời điểm mua cao, hoặc cả hai. Tuy nhiên, với các
nhà đầu tư mong muốn có thu nhập ổn định từ cổ tức, họ thường tìm kiếm các công ty
có tỷ suất cổ tức ổn định hàng năm hơn là công ty trả cổ tức cao. Lý do là khi hứa hẹn
tỷ suất trả cổ tức cao, nhiều trường hợp công ty đang đánh bóng hình ảnh của mình và
thu hút nhà đầu tư mua cổ phiếu của mình, điều đó sẽ đẩy giá cổ phiếu tăng lên trong
ngắn hạn. Khi đó, áp lực giữ mức tỷ suất như kế hoạch rất cao, nhiều khi công ty sẽ
không thực hiện được kế hoạch đó và giảm mức trả cổ tức, hoặc không trả cổ tức.
Điều này có ảnh hưởng không nhỏ đến thu nhập và tâm lý của nhà đầu tư.
1.2.2.4. Các kết hợp chính sách cổ tức

Có 4 kết hợp của chính sách cổ tức mà nhà quản trị có thể chọn tùy theo tình hình
hoạt động của công ty trong kỳ và kế hoạch kinh doanh, đầu tư trong tương lai. Mỗi
một kết hợp chính sách, công ty có thể gửi tín hiệu khác nhau đến cho thị trường và tác
động đến quan điểm và quyết định đầu tư của các cổ đông và nhà đầu tư mới.



6

Tỷ suất cổ tức =
DPS
Giá cổ phiếu
11
(i) Chính sách lợi nhuận giữ lại
Chính sách lợi nhuận giữ lại là chính sách công ty chỉ trả cổ tức sau khi đã ưu
tiên giữ lại lợi nhuận để tái đầu tư. Các trình tự được áp dụng như sau:
Bước 1: Xác định ngân sách vốn tối ưu;
Bước 2: Xác định lượng vốn chủ sở hữu sẽ đem đi đầu tư;
Bước 3: Xác định cổ tức chi trả cho cổ đông.
Theo đó, cổ tức sẽ được tính như sau:
Cổ tức
= EAT – Thu nhập giữ lại để tái đầu tư

= EAT – (Tỷ lệ vốn chủ sở hữu x Tổng ngân sách vốn) (**)
Thực tế, công ty sẽ giữ lại lợi nhuận để đầu tư cho các dự án có tỷ suất sinh lợi
(ROI – Return on Investment) cao hơn tỷ suất kỳ vọng của các cổ đông. Khi dự án đầu
tư thành công, công ty vừa đáp ứng được kỳ vọng của các cổ đông, vừa nhận thêm
được lợi nhuận. Hơn thế nữa, việc mang lại doang thu lớn cho công ty còn khiến tốc
độ tăng trưởng của công ty tăng lên, cải thiện các chỉ số tài chính. Nếu công ty không
giữ lại mà vẫn chia cổ tức cho các cổ đông thì công ty có 2 lựa chọn: một là từ bỏ cơ

hội đầu tư, hai là đi huy động vốn bằng cách vay ngoài hoặc phát hành chứng khoán.
Cả 2 lựa chọn đều có những lợi ích cũng như gây ra tổn thất tài chính cho công ty:
 Với lựa chọn 1: công ty mất đi chi phí cơ hội rất lớn, nhưng lại làm hài lòng cổ
đông và thu hút các nhà đầu tư mới nắm giữ cổ phần của công ty. Nhưng để
duy trì mức trả cổ tức cao như vậy thì công ty sẽ ngày càng mất cơ hội đầu tư
và mất thị trường kinh doanh.
 Với lựa chọn 2: công ty mất nhiều thời gian vào thủ tục và phải chi trả các chi
phí tài chính liên quan, và giảm tự chủ về tài chính. Tuy nhiên, chi phí lãi vay
lại là lá chắn thuế cho công ty.
Công ty có thể kết hợp cấu trúc vốn đầu tư thành 2 nguồn: lợi nhuận giữ lại và vay
vốn. Tỷ lệ vốn chủ sở hữu và vốn vay có thể linh hoạt để đảm bảo chi phí vốn là thấp
nhất cho công ty (như công thức (**)). Tuy nhiên, với chính sách này, cổ tức hàng
năm sẽ không ổn định, không phù hợp với kỳ vọng của nhóm cổ đông thích thu nhập
ổn định.
(ii) Chính sách cổ tức tiền mặt ổn định
Các công ty theo đuổi chính sách cổ tức tiền mặt ổn định sẽ trả một lượng cổ tức
bằng tiền mặt ổn định hàng năm, không hoặc rất ít khi thay đổi, và thay đổi một lượng
rất nhỏ, không phụ thuộc vào sự thay đổi của lợi nhuận.
Chính sách cổ tức tiền mặt ổn định được áp dụng khi nhà quản trị có quan điểm
các cổ đông ưa thích sự ổn định của cổ tức. Nhà quản trị sẽ cố gắng duy trì một lượng
cổ tức không đổi mà không quan tâm đến cơ hội đầu tư hay cơ hội đem lại dòng cổ tức
Thang Long University Library
12
cao hơn cho cổ đông. Ngay cả khi tăng trưởng lợi nhuận của công ty tăng cao thì chính
sách cổ tức tăng chậm hơn và tăng một lượng rất ít so với gia tăng lợi nhuận vì họ
thường xem xét tính bền vững của tăng trưởng lợi nhuận trước khi tăng cổ tức.
Tổng cổ tức trong chính sách này được xác định trước lợi nhuận giữ lại. Tổng số
cổ tức được tính với tỷ lệ cổ tức trên mệnh giá cố định.
Tổng cổ tức
= Mệnh giá x Tỷ lệ cổ tức x Số cổ phần đang lưu hành

Đối với CTCP, chính sách cổ tức tiền mặt ổn định là công cụ hữu hiệu phát tín
hiệu sự ổn định trong hoạt động của công ty tới thị trường. Hơn thế nữa, công ty còn
thông báo ngầm cho các cổ đông và nhà đầu tư rằng công ty đang bảo vệ lợi ích của
họ, đặc biệt là các cổ đông và nhà đầu tư cá nhân. Điều này làm tăng sự trung thành
của các cổ đông với công ty, là tăng uy tín của công ty và làm cơ sở cho giá cổ phiếu
của công ty ổn định hơn hoặc tăng trưởng bền vững. Đối với các cổ đông, họ sẽ nhận
được dòng tiền đều qua các năm. Mục tiêu đầu tư của họ không bị xáo trộn.
Tuy nhiên, chính sách cổ tức tiền mặt ổn định cũng sẽ gây áp lực lợi nhuận cho
công ty, hạn chế vốn mở rộng kinh doanh hoặc đầu tư. Do đó, chính sách này phù hợp
hơn với các công ty đã hoạt động ổn được lâu năm hơn là các công ty mới thành lập.
(iii) Chính sách tỷ lệ chi trả cổ tức không đổi
Khi công ty áp dụng chính sách cổ tức có tỷ lệ chi trả không đổi, công ty sẽ luôn
duy trì một tỷ lệ chia cổ tức trên lợi nhuận từ năm này qua năm khác. Công thức xác
định tổng cổ tức được tính như sau:
Tổng cổ tức = EAT x Tỷ lệ chi trả cổ tức
Theo công thức trên, khi EAT thay đổi, tổng cổ tức sẽ thay đổi theo với một tỷ lệ
bằng tỷ lệ chi trả cổ tức. Do đó, CTCP thường áp dụng chính sách này khi họ nhận
thấy sự ổn định của lợi nhuận qua các năm và hướng đến mục tiêu dài hạn là phát triển
ổn định và bền vững. Các công ty này thường là các công ty hoạt động công ích, hoặc
trong các ngành không mang tính chu kỳ hoặc đã bão hòa. Ngoài ra thì chi trả cổ tức
với tỷ lệ không đổi cũng làm công tác tài chính trở nên đơn giản hơn.
Thế nhưng thị trường luôn có nhiều biến động, làm ảnh hưởng đến lợi nhuận của
công ty và kế hoạch đầu tư trong tương lai. Khi thị trường không thích hợp để đầu tư,
việc chi trả theo chính sách này sẽ làm công ty dư thừa một lượng tiền mặt, làm mất đi
chi phí cơ hội. Ngược lại, khi cơ hội đầu tư lớn, nhiều khi công ty không có đủ vốn để
thực hiện và phải đi vay nguồn bên ngoài.
(iv) Chính sách DPS nhỏ, không đổi và cổ tức thưởng
Công ty thực hiện chính sách luôn duy trì một lượng cổ tức nhỏ, không đổi và
thực hiện chi trả cổ tức thưởng (hay cổ tức bổ sung, cổ tức phụ trội) vào bất cứ thời
điểm nào trong kỳ kinh doanh khi công ty có được dòng tiền vào lớn mà chưa thích

13
hợp để đầu tư. Chính sách cổ tức này đặc biệt phù hợp với các công ty có dòng tiền
vào dao động mạnh, nhu cầu tiền mặt thay đổi liên tục qua các kỳ kinh doanh. Đối với
các cổ đông, khi lợi nhuận thấp hoặc nhu cầu tiền mặt cao, họ vẫn chắc chắn nhận
được một khoản cổ tức ổn định; khi lợi nhuận cao hoặc nhu cầu tiền mặt không lớn,
các cổ đông sẽ nhận được cổ tức thưởng, phụ trội thêm so với dòng cổ tức ổn định.
Chính sách này thường mang lại ảnh hưởng tích cực đến tâm lý của các nhà đầu tư.
Chính sách này cũng khiến công tác tài chính của CTCP trở nên phức tạp hơn.
Câu hỏi đặt ra là: xác định cổ tức ổn định nhỏ bằng bao nhiêu, cổ tức thưởng như thế
nào để không ảnh hưởng đến nguồn vốn kinh doanh của công ty. Ngoài ra việc xác
định chính sách này cũng tốn kém nguồn lực và các chi phí tài chính của CTCP.
1.3. Các yếu tố ảnh hƣởng đến chính sách cổ tức
Các yếu tố được nêu ra dưới đây là các yếu tố bên trong của doanh nghiệp, ảnh
hưởng trực tiếp đến quyết định chính sách cổ tức của công ty, ứng dụng mô hình hồi
quy Tobit của Mansourinia (2013) và dùng yếu tố Tỷ suất sinh lợi trên Vốn chủ sở hữu
thay vì Tỷ suất sinh lời trên Tổng tài sản để phù hợp hơn với thị trường của Việt Nam.
Các yếu tố bên ngoài (CTCP không thể chi phối được) đã được trình bày trong phần
1.2.3. Lý thuyết về chính sách cổ tức.
1.3.1. Quy mô Hội đồng quản trị (BS - Boarding Size)
Theo luật Doanh nghiệp, Hội đồng quản trị là cơ quan quản lý công ty, có toàn
quyền nhân danh công ty để quyết định, thực hiện các quyền và nghĩa vụ của công ty
không thuộc thẩm quyền của Đại hội đồng cổ đông. HĐQT do Đại hội đồng cổ đông
bầu ra nên mỗi thành viên trong HĐQT đại diện cho một nhóm cổ đông. Quy mô
HĐQT càng lớn thì quyền lợi của các nhóm cổ đông càng được cân bằng. Do đó,
chính sách cổ tức được quyết định sẽ phụ thuộc vào mục tiêu và lợi ích của các nhóm
cổ đông này, mà đại diện là thành viên trong HĐQT.
1.3.2. Hội đồng quản trị độc lập (BI – Boarding Independence)
Theo quy định tại khoản 3 Điều 2 Thông tư 121/2012/TT-BTC thì Thành viên
Hội đồng quản trị độc lập là thành viên Hội đồng quản trị đáp ứng điều kiện cơ bản
nhất là: Là thành viên Hội đồng quản trị không điều hành và không phải là người có

liên quan với Giám đốc (Tổng giám đốc), Phó giám đốc (Phó Tổng giám đốc), Kế toán
trưởng và những cán bộ quản lý khác được Hội đồng quản trị bổ nhiệm Như quy
định trên, tính độc lập của HĐQT là các thành viên trong HĐQT không kiêm nhiệm
điều hành, không nắm giữ cổ phần và không làm một vị trí quản lý nào trong CTCP.
Yếu tố này sẽ tách bạch lợi ích của công ty, lợi ích của cổ đông, hạn chế tình trạng ưu
tiên lợi ích của một hay một số cá nhân hoặc một hay một số nhóm cổ đông khi quyết
Thang Long University Library
14
định chính sách cổ tức. Nhưng thức tế, hầu hết thành viên của HĐQT đều giữ chức vụ
Tổng giám đốc hoặc Phó Tổng giám đốc trong CTCP.
1.3.3. Sự kiêm nhiệm của giám đốc điều hành (CD – CEO Duality of Firm)
Yếu tố Sự kiêm nhiệm của giám đốc điều hành là một trường hợp của yếu tố Hội
đồng quản trị Độc lập. Yếu tố này xem xét Chủ tịch HĐQT có kiêm nhiệm vị trí Tổng
Giám đốc trong CTCP hay không. Về mặt lý thuyết, Sự kiêm nhiệm của Giám đốc
điều hành sẽ ảnh hưởng đến chính sách cổ tức khi họ ưu tiên lợi ích của mình hơn lợi
ích công ty hay ngược lại.
1.3.4. Quy mô doanh nghiệp (FS – Firm Size)
Thực tế cho thấy uy tín của doanh nghiệp được đánh giá phần lớn dựa trên quy
mô. Quy mô doanh nghiệp càng lớn thì uy tín càng lớn và ngược lại. Doanh nghiệp có
uy tín lớn sẽ dễ dàng tiếp cận các nguồn vốn hơn. Do đó, các CTCP có uy tín lớn sẽ dễ
dàng hơn trong việc vay vốn các tổ chức tín dụng, huy động vốn bằng chứng khoán….
Ngoài ra thì chi phí huy động cũng sẽ ít hơn các CTCP vừa và nhỏ. Nên mức chi trả cổ
tức có thể sẽ cao hơn và ổn định hơn.
1.3.5. Tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu (ROE – Return on Equity)
Tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu thể hiện có bao nhiêu đồng lợi nhuận được
tạo thành từ mỗi một đồng vốn chủ sở hữu. Tỷ suất này càng lớn cho thấy doanh
nghiệp hoạt động càng hiệu quả. Các nhà đầu tư ngoài việc xem xét cổ tức được trả
khi nắm giữ cổ phần CTCP, họ còn rất quan tâm đến mức độ sinh lời trên Vốn chủ sở
hữu mà chính họ đã góp vào. Do việc chia cổ tức là phân phối lợi nhuận sau thuế nên
khả năng sinh lợi cao thường đi kèm với kỳ vọng cổ tức sẽ cao và ngược lại, khi lợi

nhuận giảm, kỳ vọng vào dòng thu nhập từ cổ tức cũng sẽ giảm xuống. Thực tế, Al-
Malkawi (2007)
7
đã nghiên cứu các yếu tố quyết định chính sách cổ tức của công ty tại
Jordan trong một thời gian từ năm 1989 đến năm 2000. Nghiên cứu chỉ ra rằng lợi
nhuận của các công ty yếu tố quyết định đến chính sách cổ tức của các công ty tại
Jordan. Cụ thể là các công ty có lợi nhuận cao thường trả cổ tức cao cho các cổ đông
và ngược lại. Ngoài ra, mức độ ổn định của ROE cũng có tác động đến mức cổ tức và
tăng trưởng cổ tức của công ty. ROE có mức độ tăng trưởng đều hàng năm sẽ có xu
hướng tăng trưởng cổ tức tương đương với ROE. Khi ROE biên độ giao động lớn qua
các năm thì cổ tức có thể không thay đổi theo ROE.


7
Husam
‐
Aldin Nizar Al
‐
Malkawi, (2007) "Determinants of Corporate Dividend Policy in
Jordan: An Application of the Tobit Model", Journal of Economic and Administrative
Sciences, Vol. 23 Iss: 2, pp.44 - 70
15
1.3.6. Đòn bẩy tài chính (LEV – Financial leverage of firm)
Cấu trúc vốn của doanh nghiệp nào cũng tồn tại 2 nguồn: nợ và vốn chủ sở hữu.
Đòn bẩy tài chính thể hiện tỷ lệ đi vốn đi vay để có được lượng tài sản đó, được sử
dụng rất phổ biến vì nó có tác dụng như một là chắn thuế cho doanh nghiệp, tạo ra
nguồn lợi nhuận, làm tăng các chỉ số tài chính. Vốn chủ sở hữu hay lợi nhuận giữ lại
để tái đầu tư lại giúp doang nghiệp tự chủ nguồn vốn và không gặp phải áp lực trả nợ.
Do đó, doanh nghiệp luôn phải quyết định tỷ lệ cơ cấu vốn thế nào để doanh nghiệp
đạt được mục đích tối thiểu hóa chi phí vốn và tối đa hóa lợi nhuận. Trong CTCP, việc

quyết định cơ cấu vốn càng phức tạp hơn khi tỷ lệ vốn chủ sở hữu giữ lại ảnh hưởng
đến cổ tức chi trả cho các cổ đông không chỉ trong ngắn hạn (khi công ty ưu tiên chia
cổ tức cho cổ đông và đi vay vốn để đầu tư) và dài hạn (khi CTCP phải ưu tiên hoàn
thành nghĩa vụ trả lãi và gốc nợ cho chủ nợ trước khi chia cổ tức). Về mặt lý thuyết,
chính sách cổ tức sẽ tăng khi CTCP đi vay trong ngắn hạn và giảm trong dài hạn.
Nhưng thực tế lại ngược lại. Các nghiên cứu về chính sách cổ tức của Mansourinia
(2013) đã chỉ ra rằng chính sách cổ tức có mối quan hệ ngược chiều với đòn bẩy tài
chính. Điều đó có thể được giải thích do CTCP không bao giờ ưu tiên việc trả cổ tức
trong hiện tại cho các cổ đông và vay nợ để đầu tư. Mà họ sẽ thực hiện cắt giảm cổ tức
để tái đầu tư và sau đó mới đi vay nợ. Khi vốn vay lớn, áp lực trả nợ cao, cổ tức trong
dài hạn cũng sẽ bị giảm xuống.
1.3.7. Tốc độ tăng trưởng (FG – Firm Growth)
Tốc độ tăng trưởng của doanh nghiệp cũng tác động lên nhà quản trị khi lựa chọn
chính sách cổ tức. Có rất nhiều giả thiết đặt ra về mối quan hệ giữa tốc độ tăng trưởng
và chính sách cổ tức. Thứ nhất, khi doanh nghiệp chia rất ít cổ tức hoặc không chia cổ
tức mà tái đầu tư, doanh nghiệp có thể sẽ tăng trưởng rất mạnh. Khi đó, tốc độ tăng
trưởng và cổ tức có mối quan hệ ngược chiều. Thứ hai, khi doanh nghiệp có tốc độ
tăng trưởng ổn định qua các năm, cổ tức chia cho cổ đông cũng sẽ tăng trưởng cùng
chiều với doanh nghiệp, từ đó thu hút các nhà đầu tư nắm giữ cổ phiếu của công ty,
tăng vốn chủ sở hữu, tăng vốn kinh doanh. Thứ ba, khi doanh nghiệp có mức tăng
trưởng thấp, muốn thu hút các nhà đầu tư, doanh nghiệp sẽ thực hiện chi trả cổ tức cao
hoặc hứa hẹn chi trả cổ tức cao. Có thể nói, tốc độ tăng trưởng và chính sách cổ tức
cùng chiều hay ngược chiều còn phụ thuộc vào quan điểm nhà quản trị và kế hoạch
kinh doanh trong công ty. Với mỗi một doanh nghiệp, mỗi thị trường, mỗi giai đoạn
đặc thù sẽ cho ra những kết quả khác nhau về mối tương quan giữa tốc độ tăng trưởng
và chính sách cổ tức.
Thang Long University Library
16
1.4. Lý thuyết về chính sách cổ tức
Khi sử dụng một chính sách cổ tức, các nhà quản trị luôn quan tâm nhất đến tầm

quan trọng hay sức ảnh hưởng của nó với công ty và cổ đông. Nhưng liệu nó có thực
sự quan trọng hay không? Các công ty nên xây dựng chiến lược cổ tức như thế nào
cho phù hợp với mục tiêu phát triển của công ty, với lợi ích của cổ đông, với biến động
của các yếu tố vĩ mô? Một thông điệp mà những nhà quản trị thường lấy đó làm mục
tiêu ứng xử là: chính sách cổ tức phải có tính ổn định, không thay đổi thất thường và
phải đặc biệt thận trọng trước khi quyết định thay đổi một chính sách cổ tức này bằng
một chính sách cổ tức khác.
8
Do đó, nhà quản trị phải hiểu được những lý thuyết
cơ bản về chính sách cổ tức để có phản ứng kịp thời trước mỗi biến động nhỏ của
thị trường.
1.4.1. Chính sách cổ tức và giá trị công ty
Khi nền kinh tế càng phát triển, các công ty thực hiện cổ phần hóa và tìm kiếm
nguồn vốn bằng cỏ phiếu ngày càng nhiều. Do đó, quyết định chính sách cổ tức ngày
càng chiếm vị trí quan trọng trong công ty. Một yếu tố được các nhà quản trị quan tâm
nhất là “Chính sách cổ tức có làm ảnh hưởng đến giá trị công ty không?”. Tất nhiên,
HĐQT hay chính các cổ đông cũng đều muốn chính sách cổ tức làm tăng giá trị của
công ty. Do đó, phần này sẽ tìm hiểu ảnh hưởng của chính sách cổ tức lên giá trị công
ty để chúng ta có một cái nhìn bao quát, hoàn thiện nhất về vấn đề chính sách cổ tức và
giá trị của CTCP.
Kết quả nghiên cứu của Modigliani và Miller hay Lý thuyết M&M, công bố lần
đầu vào năm 1961
9
, đã lập luận rằng: Nếu có một thị trường hoàn hảo, thì chính sách
cổ tức không có tác động đến giá trị của công ty. Ta xem xét các giả định của Lý
thuyết M&M về thị trường hoàn hảo:
 Không có thuế thu nhập doanh nghiệp và thuế thu nhập cá nhân;
 Không có chi phí giao dịch;
 Không có chi phí phá sản và chi phí khó khăn tài chính;
 Cá nhân và doanh nghiệp đều có thể vay tiền ở mức lãi suất như nhau;

 Thông tin cân xứng;
 Thị trường vốn là thị trường hoàn hảo.
Giả sử có 2 trường hợp như sau:
(1) CTCP trả cổ tức và phải đi vay bên ngoài.
(2) CTCP không trả cổ tức và không đi vay bên ngoài.


8
Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright – Niên khóa 2006-07 – Tiến sĩ Nguyễn Minh
Kiều – Chính sách Cổ tức
9
Diệp Dũng và Nguyễn Minh Kiều (2002), bài giảng Phân tích tài chính, Chương trình giảng
dạy kinh tế Fullbright.
17
Ta thấy, dù công ty có đi vay ngoài hay không thì giá trị công ty vẫn được tính bằng
Tổng Vốn và Nợ. Giá trị CTCP có vay nợ (VL = Vốn + Nợ) bằng giá trị của CTCP
không có vay nợ (VU = Vốn + Nợ), nghĩa là VU = VL. Do đó, trong thị trường hoàn
hảo, chính sách cổ tức không có tác động gì đến giá trị của công ty.
Thực tế, thị trường hoàn hảo không tồn tại do có các loại chi phí tài chính, thuế
và sự khác nhau giữa các loại thuế, phi đối xứng thông tin, rủi ro đầu tư khiến tỷ suất
sinh lời trên vốn đầu tư thay đổi theo từng thời điểm, từng kế hoạch đầu tư, tâm lý của
nhà đầu tư rất nhạy cảm…Vì thế giả định trên sẽ bị phá vỡ. Một vấn đề tiếp tục được
đặt ra là có phải tự bản thân chính sách cổ tức có ảnh hưởng đến giá trị công ty? Câu
trả lời là không. Vì kế hoạch đầu tư của công ty mới có ảnh hưởng trực tiếp đến toàn
bộ các vấn đề khác trong CTCP. Khi công ty có kế hoạch tái đầu tư, họ sẽ cắt giảm cổ
tức trong năm đó và khi kế hoạch đầu tư có hiệu quả, chính sách cổ tức sẽ cao hơn
trong năm tới, thu hút các nhà đầu tư mua cổ phiếu của công ty, đẩy giá cổ phiếu lên
cao. Điều đó làm vốn của công ty tăng lên và làm cho giá trị công ty tăng lên. Ngược
lại, nếu đầu tư không hiệu quả, giá trị công ty sẽ giảm xuống.
1.4.2. Tâm lý của các cổ đông về chính sách cổ tức

Vì chính sách cổ tức có tác động trực tiếp đến lợi nhuận của cổ đông nên các cổ
đông luôn có tâm lý rất nhạy cảm với mỗi chính sách cổ tức. Tuy nhiên, với mỗi một
nhóm cổ đông có đặc điểm khác nhau, quan điểm đầu tư khác nhau sẽ có mức độ quan
tâm khác nhau, chiều hướng phản ứng khác nhau khi một chính sách cổ tức được đưa
ra. Các nhà quản trị phải nắm bắt rất rõ tâm lý của cổ đông trong công ty mình để
quyết định chính sách cổ tức và có lý do trình bày trong ĐHĐCĐ một cách thuyết
phục nhất.
Mối quan tâm thứ nhất là hình thức trả cổ tức. Hình thức trả cổ tức bằng tiền mặt
được các cổ đông ưa thích hơn cả, đặc biệt là các nhà đầu tư cá nhân. Với cổ tức tiền
mặt, cổ đông có thể sử dụng ngay lượng tiền này không mất chi phí giao dịch (chi phí
môi giới, chi phí hoa hồng, chênh lệch giá…) bán cổ phần để thu về tiền mặt. Hơn thế
nữa, do tâm lý lo sợ các rủi ro lạm phát, rủi ro lãi suất, rủi ro không kiểm soát được
nên các cổ đông ưa thích nhận một lượng tiền chắc chắn trong hiện tại hơn là một thu
nhập không chắc chắn trong tương lai. Đặc biệt là các nhà đầu tư cá nhân nắm giữ
lượng cổ phần nhỏ, không có các phương án thay thế khi gặp rủi ro… họ rất nhạy cảm
với các rủi ro trên thị trường. Do đó, cổ tức tiền mặt sẽ thu hút được các nhà đầu tư
nắm giữ cổ phần của công ty, đặc biệt với các công ty trả một lượng cổ tức đều đặn
hàng năm.
Mối quan tâm thứ hai là việc cắt giảm cổ tức. Trên lý thuyết, trong thị trường
hoàn hảo, lợi ích của tất cả các cổ đông sẽ không bị ảnh hưởng khi cổ tức bị cắt giảm,
do họ sẽ được bù nhờ sự tăng giá của cổ phiếu khi dự án mới được công bố. Thực tế,
Thang Long University Library
18
cắt giảm cổ tức ảnh hưởng đến tâm lý của các cổ đông hơn cả, đặc biệt là các cổ đông
tìm kiếm lợi nhuận ổn định từ cổ tức hơn là nhà đầu tư hưởng lợi từ mua bán chứng
khoán. Những cổ đông này sẽ nhận ra dòng tiền mục tiêu của họ bị xáo trộn và họ sẽ
phải thay đổi lại danh mục đầu tư của mình. Chi phí đó rất tốn kém. Nhưng nếu họ
không thay đổi lại danh mục đầu tư thì tâm lý của các cổ đông này cũng rất bất ổn.
Liệu sự tăng giá của cổ phiếu có bù đắp lại được số tiền cổ tức bị cắt giảm trong hiện
tại hay không? Liệu dự án mới có chắc chắn đem lại lợi nhuận cho họ hay không?

Điều đó ảnh hưởng đến quyết định đầu tư tiếp của các cổ đông hay là họ sẽ bán cổ
phiếu để lấy lãi. Nếu các cổ đông bán ồ ạt, công ty sẽ bị đặt trước nguy cơ thao túng
mua (take-over).
Mối quan tâm thứ ba là việc CTCP quyết định trả cổ tức hay giữ lại toàn bộ
lợi nhuận để tái đầu tư trong thời gian dài. Khi CTCP (hay tập đoàn) có kế hoạch
đầu tư dài hạn, các quyết định của CTCP (hay tập đoàn) không phụ thuộc vào mong
muốn của cổ đông nhỏ, cá nhân mà phụ thuộc vào quan điểm chủ quan của nhóm
các cổ đông lớn hay các cổ đông là các tổ chức, là nhóm cổ đông tìm kiếm lợi ích
lớn và lâu dài.
1.4.3. Thuế ảnh hưởng tới chính sách cổ tức
Cổ tức sau khi được công bố trở thành khoản phải trả của công ty cổ phần và
không phải là chi phí của công ty đó. Tuy nhiên, do nó mang lại thu nhập cho các cổ
đông, cổ tức mà các cổ đông nhận được là lợi nhuận trước thuế. Các cổ đông luôn ưa
thích chính sách cổ tức cao khi thuế cổ tức thấp. Hơn thế nữa, nếu thuế lợi vốn (thuế
đánh trên thu nhập tạo ra do chênh lệch giá khi mua bán chứng khoán) cao hơn thuế
thu nhập cổ tức thì các cổ đông sẽ thích chính sách cổ tức cao do thu nhập sau thuế của
họ sẽ cao hơn. Ngược lại, nếu thuế lợi vốn thấp hơn thuế cổ tức, nhà đầu tư thích bán
chứng khoán vào những thời điểm thích hợp để thu lãi.
Tuy nhiên, có nhiều lý do khiến việc bán chứng khoán không phải là điều dễ
dàng mà nhà đầu tư có thể thực hiện được ngay như: giá chứng khoán không ổn định,
khả năng dự đoán giá chứng khoán thấp, chi phí môi giới, chi phí giao dịch, thời gian
tìm người mua, sự không chắc chắn trong việc đánh đổi giữa việc nhận cổ tức và bán
cổ phần đi để sinh lời… Do đó, có thể thấy rằng, chính sách thuế có ảnh hưởng rất lớn
đến dòng tiền sau thuế của cổ đông, từ đó họ sẽ quyết định có đầu tư vào công ty hay
không, đầu tư bao nhiêu, phần vốn đầu tư còn lại sẽ đầu tư cho các tổ chức khác như
thế nào để mức thuế họ phải đóng là thấp nhất.
Tại Việt Nam, Luật TNCN có hiệu lực từ 01/01/2009 quy định thu nhập từ đầu tư
vốn bao gồm lãi cho vay, cổ tức, thu nhập từ chuyển nhượng vốn sẽ chịu thuế Thu
nhập Cá nhân theo biểu thuế toàn phần. Cụ thể thuế suất như sau:

19
 Thuế suất đối với thu nhập đầu tư vốn là 5% ;
 Thuế suất đối với thu nhập từ chuyển nhượng vốn là 0,1% trên giá bán và
20% trên thu nhập chịu thuế (tuỳ theo phương pháp tính thuế mà nhà đầu tư
đăng ký).
Ngoài ra, việc công ty trả cổ tức bằng tiền mặt hay cổ phiếu cũng ảnh hưởng rất
nhiều đến số thuế mà nhà đầu tư phải đóng. Theo quy định tại khoản 2 điều 6, Luật
thuế TNCN thì cổ tức nhận được bằng cổ phiếu phải quy đổi ra tiền theo giá thị trường
của cổ phiếu tại thời điểm cổ đông nhận chi trả. Nếu cổ đông không bán cổ phiếu nhận
được mà giữ lại, thì việc chi trả cổ tức bằng cổ phiếu khiến cổ đông phải nộp thuế
TNCN cao gấp 5 lần so với chi trả cổ tức bằng tiền mặt.
Thang Long University Library
20
KẾT LUẬN CHƢƠNG 1
Chương 1 giới thiệu tổng quan về chính sách cổ tức, từ khái niệm, đặc điểm, các
hình thức, các yếu tố ảnh hưởng, cho đến trả lời những tranh luận về chính sách cổ tức.
Chương 1 sẽ là cơ sở để phân tích, đánh giá chính sách cổ tức của các công ty ngành
Tài chính – Ngân hàng – Bảo hiểm được niêm yết trên Sở GDCK Tp.HCM. Liệu trong
thị trường chứng khoán Việt Nam – một thị trường còn mới – sẽ có những đặc điểm gì,
nó có giống với lý thuyết về chính sách cổ tức hay không? Các công ty trong ngành
Tài chính – Ngân hàng – Bảo hiểm trên Sở GDCK Tp.HCM thực hiện chính sách cổ
tức như thế nào? Nó bị ảnh hưởng và gây ra ảnh hưởng cho/bởi những yếu tố nào?
Chính sách cổ tức đó còn tồn tại những vấn đề gì? Chương 2 sẽ cố gắng trả lời những
câu hỏi này.
21
CHƢƠNG 2. PHÂN TÍCH CHÍNH SÁCH CỔ TỨC CỦA CÁC CÔNG TY
HOẠT ĐỘNG TRONG NGÀNH TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG -
BẢO HIỂM NIÊM YẾT TRÊN SỞ GDCK TP.HCM
2.1. Tổng quan về thị trƣờng chứng khoán Việt Nam, Sở GDCK Tp.HCM và các
công ty trong ngành Tài chính – Ngân hàng – Bảo hiểm niêm yết trên Sở

GDCK Tp.HCM
2.1.1. Tổng quan thị trường chứng khoán Việt Nam
Trong khi thị trường chứng khoán thế giới đã xuất hiện từ thế kỷ XV thì thị
trường chứng khoán Việt Nam mới ra đời ngày 28/07/2000 với vai trò là kênh dẫn vốn
cho nền kinh tế. Tuy là một thị trường còn non trẻ nhưng TTCK đã từng bước giúp các
công ty Việt Nam vượt qua các yếu kém của nền kinh tế cũ như: thiếu vốn, thiếu kinh
nghiệm quản lý, khả năng cạnh tranh kém…và mở ra định hướng phát triển kinh tế
trong tương lai. Dưới sự quản lý của Ủy ban Chứng khoán Nhà nước (ra đời
28/11/1996), TTCK Việt Nam đã và đang hoàn thiện để trở thành kênh dẫn vốn trung
và dài hạn hàng đầu cho nền kinh tế, hội nhập với thị trường khu vực và quốc tế. Nhận
ra vai trò quan trọng của TTCK, Luật Chứng khoán được Quốc hội ban hành ngày
29/06/2006 và có hiệu lực thi hành kể từ ngày 01/01/2007, thống nhất với Luật Doanh
nghiệp và Luật Đầu tư. Qua 7 năm, luật Chứng khoán đã phát huy vai trò kiểm soát
với thị trường chứng khoán, luôn định hướng sửa đổi để phù hợp hơn với luật pháp,
thông lệ quốc tế; tăng cường tính công khai minh bạch cho thị trường và nâng cao khả
năng quản lý giám sát thị trường của cơ quan quản lý nhà nước.
Biểu đồ 2.1. Số công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán

Nguồn: HOSE(www.hsx.vn)
5
11
20
22
28
35
106
140
175
203
277

303
308
301
300
0
100
200
300
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014
Thang Long University Library
22
Về mặt quy mô và phạm vi của thị trường, theo thông tin công bố của Sở GDCK
Tp.HCM đến nay đã có gần 300 công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán, gấp 60
lần so với năm 2000
10
. Tuy số lượng công ty niêm yết giảm từ năm 2012 do kinh tế
khó khăn, tái cơ cấu, siết chặt điều kiện niêm yết, nhưng năng lực của các công ty
niêm yết còn lại và tính minh bạch của thị trường được nâng cao. Đây là dấu hiệu tốt
vì TTCK Việt Nam đã hoạt động vì chất lượng chứ không phải số lượng.
Biểu đồ 2.2. Tổng giá trị vốn hóa TTCK Việt Nam giai đoạn 2004-2014
Đơn vị : tỷ đồng

Nguồn: HOSE (www.hsx.vn)
Dựa vào biểu đồ trên ta thấy, tổng giá trị vốn hóa của thị trường cổ phiếu nhìn
chung đã tăng qua các năm. Vào tháng 6/2014, tổng vốn hóa thị trường đã đạt
1.019.500 tỷ đồng, gấp hơn 261 lần tổng giá trị vốn hóa thị trường năm 2004. Tuy vốn
hóa thị trường năm 2008 và 2011 giảm so với năm trước nhưng nhìn chung xu hướng
của vốn hóa thị trường tăng theo thời gian. Nguyên nhân giảm giá trị vốn hóa một cách
bất thường vào năm 2008 và 2010 là do khủng hoảng toàn nền kinh tế và là hậu quả
của các chính sách của nhà nước. Năm 2008, TTCK rơi vào khủng hoảng vì chịu hậu

quả của các chính sách năm 2007. Chính sách đầu tiên là mở rộng tín dụng, các công
ty sử dụng đòn bẩy tài chính quá lớn, dẫn đến mất khả năng trả nợ, khiến giá chứng
khoán sụt giảm nghiêm trọng trong khi các công ty liên tục phát hành chứng khoán để
huy động vốn. Thứ hai là chính sách tăng lãi suất của Ngân hàng Nhà nước để huy
động vốn cho vay của ngân hàng. Các nhà đầu tư theo đó cũng ưu tiên gửi tiền vào
ngân hàng hơn là đầu tư chứng khoán. Hai nguyên nhân trên dẫn tới việc bán chứng
khoán ồ ạt của các nhà đầu tư trong nước. Ngoài ra, vào năm 2008, khủng hoảng tài
chính toàn cầu bắt đầu phát nổ, với sự kiện ngân hàng đầu tư Lehman Brothers của Mỹ


10

nam20140728083237485p4c146.news
3.900
7.400
145.900
364.400
169.700
495.000
591.300
453.700
678.400
742.000
1.019.500
0
400.000
800.000
1.200.000
1.600.000
2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

23
phá sản vào ngày 15/9/2008, các nhà đầu tư nước ngoài ồ ạt bán chứng khoán để rút
vốn, ảnh hưởng đến tâm lý của các nhà đầu tư trong nước. Năm 2011, vốn hóa TTCK
giảm hơn 10 tỷ USD. Nguyên nhân thứ nhất là do lạm phát gia tăng (lạm phát cao nhất
là 23% trong tháng 8/2011). Thứ hai là chính sách tăng lãi suất (18-20%) nhưng lại thu
hẹp tín dụng trong lĩnh vực sản xuất
11
, khiến các công ty buộc huy động vốn trên thị
trường trong khi các nhà đầu tư lại chọn gửi tiền vào ngân hàng để hưởng lãi suất cao.
Sau khủng hoảng vào năm 2008 và 2011 vốn hóa thị trường tăng trở lại vào giữa năm
2009, 2010, 2012 do những nỗ lực điều hành của UBCKNN và NHNN. Hơn thế nữa,
sau thời kỳ khủng hoảng, các công ty có năng lực tốt sẽ vẫn trụ lại trên TTCK và tiếp
tục phát triển. Theo Sở GDCK Tp.HCM, tổng giá trị vốn hóa ngày 31/06/2014 chiếm
32% GDP.
Biểu đồ 2.3. Tổng giá trị vốn huy động TTCK giai đoạn 2004-2014
Đơn vị: Tỷ đồng

Nguồn: HOSE(www.hsx.vn)
Hơn thế nữa, tổng giá trị vốn được huy động thông qua thị trường chứng khoán
cũng tăng trưởng mạnh mẽ. Ngày 30/06/2014, tổng giá trị vốn huy động đạt 135.795
tỷ đồng, gấp 2515 lần giá trị này vào năm 2004. Nhìn chung Tổng giá trị huy động vốn
không bị giảm bởi các cuộc khủng hoảng TTCK vào năm 2008 và 2011 như đã phân
tích ở trên mà chỉ tăng trưởng ít hơn so với các năm trước.


11
Số liệu tham khảo từ />trong-nam-2011-145-212701.htm
54
339
7.076

19.948
24.610
28.661
46.753
63.343
96.314
126.731
135.795
0
40.000
80.000
120.000
160.000
2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014
Thang Long University Library
24
Biểu đồ 2.4. Tăng trưởng VN-Index giai đoạn 2000 – 30/6/2014

Nguồn: HOSE
Biểu đồ trên biểu diễn sự tăng trưởng của chỉ số VN-Index qua các năm, từ khi
TTCK bắt đầu hoạt động đến ngày 30/06/2014. VN-Index đạt đỉnh 1.170 điểm vào
ngày 12/3/2007, là lúc TTCK hoạt động mạnh mẽ nhất. Tuy nhiên, sau khi đạt đỉnh,
TTCK giảm điểm nhanh chóng và tụt 935,17 điểm trong 2 năm 2008 và giai đoạn đầu
năm 2009. Hiện tại, chỉ số này đang giao dịch ở mức gần 600 điểm, tăng gần 365 điểm
so với điểm sàn vào ngày 24/2/2009.
Có thể nói, tuy TTCK còn nhiều biến động, chưa vững chắc nhưng TTCK Việt
Nam đã đạt được nhiều thành tích đáng kể so với năm 2000. Những biến động không
mong muốn của TTCK xuất phát từ những hạn chế, bất cập sau:
Thứ nhất là tính minh bạch trên TTCK. Đây không chỉ là vấn đề của riêng TTCK
Việt Nam mà còn là vấn đề của các TTCK trên thế giới vì thông tin là cơ sở để đưa ra

mọi quyết định của các chủ thể hoạt động trên thị trường. Thông tin càng minh bạch
thì rủi ro của thị trường càng giảm xuống, các nhà đầu tư càng có cơ sở để đầu tư trên
TTCK, đặc biệt là các nhà đầu tư nước ngoài, là những chủ thể có nguồn vốn lớn
nhưng lại không nắm rõ đặc điểm và tình hình kinh tế - chính trị - xã hội của Việt
Nam. Ngoài ra, tính minh bạch còn góp phần hạn chế sự sai lệch thông tin hoặc phi đối
xứng thông tin, đem lợi cho một số chủ thể và nhóm chủ thể.
Vấn đề thứ hai là những chính sách điều hành kinh tế ngắn hạn chưa phù hợp. Để
đạt được những mục tiêu trong ngắn hạn, Chính phủ đã đánh đổi lấy sụt giảm của
TTCK – là kênh huy động vốn trung và dài hạn. Thực tế rõ nhất là những chính sách
lãi suất và tín dụng vào năm 2007 và 2010 như đã phân tích ở trên.
Cuối cùng là vấn đề về quản lý TTCK. Chính vì là một thị trường còn mới,
khung pháp lý chưa thực sự vững chắc và phù hợp, nhiều quy định còn nhiều thủ tục,
25
chồng chéo, dễ gây hiểu nhầm đã ảnh hưởng tiêu cực đến quyết định của nhà đầu tư,
đặc biệt là nhà đầu tư nước ngoài.
Khái quát lại 14 năm hoạt động, TTCK Việt Nam đã đạt được những thành tựu
nhất định, trở thành kênh hiệu quả để huy động vốn và lưu thông tiền tệ. Tuy còn một
số hạn chế, nhưng sự phát triển của TTCK và khung pháp lý ngày càng hoàn thiện đã
đem lại lòng tin của nhà đầu tư với TTCK, tạo sức thu hút lớn với các thành phần kinh
tế trong và ngoài nước.
2.1.2. Tổng quan về Sở GDCK Tp.HCM (Hose – Ho Chi Minh Stock Exchange)
Bảng 2.1. Tóm tắt quy định niêm yết trên HOSE và HNX
Chỉ tiêu
HOSE
HNX
Vốn điều
lệ
>=120 tỷ đồng
>=30 tỷ đồng
Số năm

hoạt động
dưới hình
thức CTCP
>=2 năm
>=1 năm
ROE năm
gần nhất
>=5%
>=5%
Hoạt động
kinh doanh
Hoạt động kinh doanh của 2 năm
liền trước năm đăng ký niêm yết
phải có lãi; không có các khoản nợ
phải trả quá hạn trên 01 năm; không
có lỗ luỹ kế tính đến năm đăng ký
niêm yết; tuân thủ các quy định của
pháp luật về kế toán báo cáo tài
chính
Không có các khoản nợ phải trả
quá hạn trên 1 năm, không có lỗ
lũy kế tính đến thời điểm đăng
ký niêm yết; tuân thủ các quy
định của pháp luật về kế toán
báo cáo tài chính
Công khai
Công khai mọi khoản nợ đối với
công ty của thành viên HĐQT, BKS,
BGĐ, Kế toán trưởng, cổ đông lớn
Không có quy định

Cổ đông
>= 20% cổ phiếu có quyền biểu
quyết do >= 300 cổ đông không phải
cổ đông lớn nắm giữ
>= 15% số cổ phiếu có quyền
biểu quyết của công ty do >=
100 cổ đông không phải cổ đông
lớn nắm giữ
Yêu cầu
nắm giữ cổ
phần
Cổ đông là thành viên HĐQT, BKS,
BGĐ, KTT phải cam kết nắm giữ
100% số cổ phiếu do mình sở hữu
trong thời gian 6 tháng kể từ ngày
niêm yết và 50% số cổ phiếu này
trong thời gian 6 tháng tiếp theo
Như HOSE
Nguồn: Mục 1 - Chương V của Nghị định số 58/2012/NĐ-CP
Thang Long University Library