Môi trường đầu tư Việt Nam

Phân tích kinh tế vĩ mô
CHƯƠNG I : LÝ THUYẾT
1. Phương pháp dùng chỉ tiêu chu kỳ để dự báo nền kinh tế :
Phương pháp chỉ tiêu chu kỳ để dự báo nền kinh tế cho rằng toàn bộ nền kinh
tế sẽ tăng trưởng và suy thoái một cách rõ rang theo những khoản thời gian nhất
định. NBER – một tổ chức phi lợi nhuận đã kiểm định hàng trăm chuỗi số liệu kinh
tế theo thời gian trong mối tương quan với chu kỳ kinh doanh trong quá khứ và
nhóm rất nhiều chỉ tiêu kinh tế thành 3 nhóm chính dựa trên mối quan hệ với chu
kỳ kinh doanh.
1.1. Các nhóm chỉ tiêu chu kỳ :
Chỉ tiêu dự báo của chu kỳ kinh doanh bao gồm các chuỗi số liệu kinh tế mà
nó thường đạt đến đỉnh hoặc đáy, trước khi đỉnh hoặc đáy tương ứng của tổng thể
nền kinh tế xuất hiện.
+ Những chỉ tiêu trùng khớp bao gồm chuỗi số liệu kinh tế mà có đỉnh hoặc
đáy gần như trùng với đỉnh hoặc đáy của chu kỳ kinh doanh.
+ Chỉ tiêu có độ trễ bao gồm những chỉ tiêu mà nó đạt đến đỉnh hoặc đáy sau
đỉnh hoặc đáy tương ứng của nền kinh tế.
+ Nhóm chỉ tiêu tuyển chọn bao gồm cán cân thanh toán, thặng dư, hoặc
thâm hụt trong dự trữ ngoại hối quốc gia.
Bảng 2.2 Những thành phần của chỉ số dự báo

Mức độ dự báo (tháng)
Đỉnh Đáy Thay đổi
1. Số giờ lao động trung bình một tuần của công nhân sản
xuất
-11 -
1
/
2
-7
2. Yêu cầu bảo hiểm xã hội trung bình một tuần (nghịch đảo)

-12 -1
1
/
2
-4
3. Đơn đặt hàng mới của các nhà sản xuất (tính bằng USD) -
hàng hóa tiêu dùng và nguyên vật liệu
-12 -
1
/
2
-2
4. Chỉ số của nhà ở được cấp phép xây dựng
-11 -2
1
/
2
-10
5. Chỉ số giá chứng khoán, 500 cổ phiếu thường
-8
1
/
2
-4 -5
6. Cung tiền M2 (USD)
-10 -3 -7
7. Hiệu quả hoạt động vận chuyển (phần trăm các công ty
nhận hàng chậm hơn hợp đồng vận chuyển)
-4 -1
1

/
2
-3
8. Đơn đặt hàng mới của nhà sản xuất - hàng hóa vốn
-8
1
/
2
-
1
/
2
-2
1
/
2
1
Phân tích kinh tế vĩ mô
9. Chênh lệch lãi suất, trái phiếu chính phủ kỳ hạn 10 năm
trừ lãi suất ngắn hạn liên bang
-21 -12
1
/
2
-21
10. Chỉ số kỳ vọng của người tiêu dùng
-14 -4
1
/
2

-6
Bảng 2.3 Thành phần của các chỉ số trùng khớp và các chỉ số có độ trễ

Mức độ dự báo (-) hoặc độ trễ (+)
Đỉnh Đáy Thay đổi
A. Các chỉ số trùng khớp
1. Chi trả lương công nhân trong lĩnh vực phi nông
nghiệp
0 0 0
2. Thu nhập cá nhân trừ chi trả thuế (USD)
0 -
1
/
2
0
3. Chỉ số sản lượng công nghiệp
-2 0 0
4. Doanh thu thương mại và sản xuất (USD)
-3 -
1
/
2
-1
B. Các chỉ số có độ trễ
1. Thời gian thất nghiệp trung bình theo tuần (nghịch
đảo)
-2 +9 +5
2. Tỷ số hàng tồn kho chia cho doanh thu
+10 +20 +13
3. Lãi suất cơ bản của các ngân hàng

+2
1
/
2
+20
1
/
2
+5
1
/
2
4. Số dư tín dụng công nghiệp và thương mại (USD)
+5 +12
1
/
2
+9
5. Tỷ số dư tín dụng tiêu dùng trên thu nhập cá nhân
-4 +11 +5
6. Chi phí lao động đơn vị (phần trăm thay đổi)
+6 +7 +6
1
/
2
7. Thay đổi trong chỉ số giá tiêu dùng
+3 +5 +5
1.2. Chỉ tiêu kết hợp và tỷ số của các chỉ tiêu :
- Chỉ tiêu kết hợp là sự kết hợp của những chỉ tiêu trong cùng nhóm.
- Tỷ số của chỉ tiêu trùng khớp kết hợp chia cho chỉ tiêu độ trễ kết hợp là chỉ

tiêu dự báo. Sự biến động của chuỗi tỷ số này thường song song với chuỗi chỉ tiêu
dự báo, nhưng khi xảy ra sự khác biệt trong chuỗi tỷ số này và chuỗi chỉ tiêu dự
báo kết hợp báo hiệu một sự thay đổi trong mối quan hệ bình thường của các chỉ
tiêu.
1.3. Phân tích hiệu quả hoạt động :

Chỉ số phổ biến : chỉ ra một thay đổi cho trước của một chuỗi số liệu thì
phổ biến như thế nào.
2
Phân tích kinh tế vĩ mô
Ví dụ, nếu quan sát một mẫu bao gồm 100 công ty đặt hàng thiết bị mới, chỉ
số phổ biến của chuỗi số liệu này chỉ ra tỷ lệ của 100 công ty này có đơn đặt hàng
cao hơn trong thời kỳ tăng trưởng.
Chỉ số phổ biến của một chuỗi số liệu thì thường đạt đỉnh hoặc đáy tương
ứng với toàn bộ chuỗi. Có thể sử dụng chỉ số phổ biến của một chuỗi số liệu để
tiên đoán hành vi của chính chuỗi đó.

Tỷ lệ thay đổi : là phần trăm thay đổi của chuỗi số liệu đó.
Tỷ lệ thay đổi của một chuỗi thường đạt đến đỉnh hoặc đáy trùng khớp với
đỉnh hoặc đáy của toàn bộ chuỗi đó.

Hướng của sự thay đổi: cho biết số liệu tăng hay giảm (bằng cách dùng
dấu + hoặc -) trong suốt thời gian gần đây và hướng thay đổi này còn tồn tại trong
bao nhiêu lâu.

So sánh với chu kỳ trước đó: so sánh hướng di chuyển của từng chuỗi số
liệu trong suốt chu kỳ kinh doanh hiện tại và chu kỳ kinh doanh trước đó. Sự so
sánh này cho biết chuỗi số liệu đang di chuyển chậm hơn hay nhanh hơn chu kỳ
kinh doanh trước đó.
1.4. Giới hạn của phương pháp chỉ tiêu chu kỳ :


Tín hiệu sai: chỉ tiêu hiện tại báo hiệu một suy thoái nhưng sau đó chuỗi
chỉ tiêu chợt đảo chiều và vô hiệu hóa tín hiệu trước đó.

Đơn vị tiền tệ của dữ liệu: do không thể cập nhật dữ liệu một cách thường
xuyên. Chuỗi số liệu kinh tế được điều chỉnh theo mùa do đó cần phải xem xét sự
thay đổi do những nhân tố điều chỉnh mùa vụ.

Không có chuỗi số liệu phản ánh một cách thỏa đáng ngành dịch vụ. Chưa
có số liệu nào có thể đại diện cho nền kinh tế toàn cầu hoặc thị trường chứng
khoán toàn cầu.
1.5. Những chuỗi số liệu chỉ tiêu dự báo khác:
Trung tâm Nghiên cứu Điều kiện Kinh doanh Quốc tế (CIBCR) đã phát triển
một vài chỉ tiêu dự báo khác:

Chỉ số dự báo dài hạn:
Gồm 4 chuỗi số liệu:
+ Giá trái phiếu Dow Jones (20 trái phiếu, tỷ trọng theo mệnh giá)
3
Phân tích kinh tế vĩ mô
+ Tỷ số giá/chi phí lao động đơn vị trong ngành sản xuất (mốc là năm 1982)
+ Cung tiền M2 (tỷ USD)
+ Giấy phép xây dựng bất động sản mới (mốc là năm 1967)

Chỉ số dự báo thị trường lao động (mốc năm 1967) :
Gồm 6 chuỗi số liệu :
+ Số ngày lao động bình quân
+ Thời gian lao động ngoài giờ bình quân
+ Tỷ lệ phần trăm cắt giảm lao động (nghịch đảo)
+ Số công việc bán thời gian tình nguyện/không tình nguyện

+ Tỷ lệ phần trăm thất nghiệp ngắn hạn (nghịch đảo)
+ Đơn xin trợ cấp thất nghiệp lần đầu (nghịch đảo)

Chỉ số dự báo lạm phát :
Gồm 5 thành phần :
+ Phần trăm số người có việc làm trong độ tuổi lao động
+ Tốc độ tăng trưởng của tổng nợ (bao gồm doanh nghiệp, tiêu dùng và nợ
công)
+ Tốc độ tăng trưởng của giá nguyên vật liệu công nghiệp
+ Tốc độ tăng của chỉ số giá nhập khẩu
+ Phần trăm của doanh nghiệp có dự báo tăng giá sản phẩm trong kế hoạch hoạt
động
 Phân tích các chỉ tiêu dự báo lạm phát khác: bao gồm giá vàng và những
chuỗi kết hợp khác. Các chỉ tiêu kết hợp khác cung cấp khả năng dự báo tất cả các
biến động của lạm phát rất tốt nhưng không có chuỗi số liệu nào có khả năng ước
tính một cách chính xác con số chính xác của lạm phát.

Chỉ tiêu dự báo toàn cầu: bên cạnh chỉ tiêu dự báo cho thị trường Mỹ,
CIBCR cũng phát triển các chỉ tiêu dự báo cho các nước phát triển khác như:
Canada, Đức, Pháp, Anh, Ý, Nhật, Úc và Đài Loan nhằm phát triển một hệ thống
chỉ tiêu dự báo quốc tế.


Khảo sát quan điểm và kỳ vọng:
Kỳ vọng của khách hàng đóng vai trò quan trọng trong những biến động của
chu kỳ kinh tế theo quan điểm kinh tế. Bằng cách sử dụng các dịch vụ có bản
quyền hoặc các trung tâm thông tin tài chính có uy tín, các nhà phân tích đầu tư có
thể theo dõi các cộng đồng doanh nghiệp và người tiêu dùng cảm thấy như thế nào
về nền kinh tế và kế hoạch chi tiêu của họ. Họ càng lạc quan thì kế hoạch chi tiêu
4

Phân tích kinh tế vĩ mô
càng rộng rãi và triển vọng nền kinh tế càng sang sủa và ngược lại.
Các số liệu thống kê kinh tế của chính phủ là một nguồn khác có thể cung cấp
thông tin về xu hướng kinh tế hiện tại, đặc biệt là nó đề cập đến rất nhiều khu vực
kinh tế khác nhau.
2. Các biến tiền tệ, nền kinh tế và giá chứng khoán:
Có một mối quan hệ chặt chẽ giữa giá chứng khoán và rất nhiều các biến
tiền tệ. Biến số phổ biến và quan trọng nhất là cung tiền. Cung tiền bao gồm:
- Khối M1: gồm tiền mặt cộng với tiền gửi không kỳ hạn
- Khối M2: gồm khối M1 + tiền gửi tiết kiệm kỳ hạn
Có nhiều công cụ để kiểm soát cung tiền, nhưng cách hiệu quả nhất là các
công cụ trên thị trường mở.
2.1. Cung tiền và nền kinh tế:
Freidman và Schwart đã chứng minh mối quan hệ giữa sự thay đổi trong tỷ
lệ tăng trưởng cung tiền với những thay đổi hệ quả của nền kinh tế.
- Sự suy giảm trong tốc độ tăng trưởng cung tiền đến trước sự suy thoái
trong các hoạt động kinh tế trung bình khoảng 20 tháng.
- Sự tăng lên trong tốc độ tăng trưởng cung tiền đến trước sự tăng trưởng
tương ứng của nền kinh tế trung bình 8 tháng.
Để thực thi những thay đổi trong chính sách tiền tệ, FED thực hiện các
nghiệp vụ mua hay bán các trái phiếu kho bạc để điều chỉnh dự trữ ngân hàng hay
điều chỉnh cung tiền.
Ví dụ: FED mua trái phiếu chính phủ  tăng tiền mặt trong lưu thông:
 giá trái phiếu chính phủ tăng, lãi suất giảm
 giá trái phiếu công ty…
 giá hàng hóa, giá cổ phiếu tăng
5
Phân tích kinh tế vĩ mô
tổng thể nền kinh tế bị tác động
2.2. Chỉ số thị trường tài chính:

GSFCI (Goldman Sachs Financial Conditions Index) là sự kết hợp của 4
chuỗi số liệu được kỳ vọng sẽ phản ánh toàn bộ môi trường chính sách tiền tệ.
CHỈ TIÊU TỶ TRỌNG Ý NGHĨA
Lãi suất thực kỳ hạn 3 tháng
LIBOR
35%
Thể hiện tỷ suất sinh lợi
thực của nhà đầu tư
Tỷ suất sinh lợi đáo hạn trái
phiếu doanh nghiệp hạng A
55%
Đo lường mức tín dụng của
thị trường
Chỉ số Goldman Sach Trade –
Weighted Dollar Index
5%
Thể hiện sức mạnh của
đồng USD
Tỷ số giá trị vốn hóa thị trường
cổ phiếu GDP
5%
Thể hiện tầm quan trọng
của thị trường chứng
khoán
Các kiểm định thực nghiệm cho thấy mối quan hệ của chuỗi chỉ số này với
nền kinh tế thì mạnh: một điểm tăng lên trong GSFCI (thể hiện sự thắt chặt của thị
trường tiền tệ) tiếp theo bởi độ trễ 3 quý khoảng 1 điểm phần trăm giảm xuống
trong tốc độ tăng trưởng của GDP thực.
2.3.Cung tiền và giá chứng khoán:
Những nghiên cứu đầu năm 1960 và đầu thập niên 70: tốc độ tăng cung tiền

là dự báo của giá chứng khoán.
Những nghiên cứu tiếp theo: tốc độ tăng cung tiền thể hiện độ trễ của giá
chứng khoán.
6
Phân tích kinh tế vĩ mô
Những nghiên cứu trong thập niên 80: sự thay đổi tiền tệ có ảnh hưởng đến
giá chứng khoán nhưng giá chứng khoán điều chỉnh rất nhanh theo những thay đổi
không dự đoán trước của cung tiền.
2.4. Dư thừa tổng phương tiện thanh toán và giá chứng khoán:
Dư thừa phương tiện thanh toán là phần trăm thay đổi hàng năm trong cung
tiền M2 điều chỉnh cho những khoản tiết kiệm kỳ hạn nhỏ trừ đi phần trăm thay
đổi hàng năm của GDP danh nghĩa.
Nếu tốc độ tăng trưởng của tiền > tốc độ tăng trưởng của GDP  dư thừa
tiền mặt  giá chứng khoán tăng.
Sự tồn tại của thặng dư phương tiện thanh toán của các quốc gia chính có
quan hệ thương mại với quốc gia A cũng là một trong những nhân tố hỗ trợ làm
tăng giá chứng khoán của quốc gia A do những quốc gia có quan hệ thương mại
thường có thể đầu tư vào cổ phiếu của quốc gia A.
2.5. Những biến số kinh tế khác và giá chứng khoán:
Những nhân tố ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lợi cổ phần:
- Tăng trưởng sản lượng công nghiệp
- Thay đổi trong phần bù rủi ro
- Sự biến động trong đường cong giá – lãi suất
- Đo lường những bất ổn lạm phát (những thay đổi ngoài dự báo)
- Thay đổi trong lạm phát kỳ vọng.
2.6. Lạm phát, lãi suất và giá chứng khoán:

Lạm phát và lãi suất:
Lạm phát tăng  tỷ suất sinh lợi danh nghĩa tăng để đảm bảo tỷ suất sinh lợi
thực cố định.

7
Phân tích kinh tế vĩ mô

Lãi suất và giá trái phiếu:
Lãi suất tăng  giá trái phiếu giảm và ngược lại.
Một trái phiếu dài hạn sẽ có mức độ thay đổi lớn trong giá trái phiếu ngắn
hạn hơn khi lãi suất thay đổi (nhạy cảm hơn với những bất ổn lãi suất).

Lạm phát, lãi suất và giá cổ phiếu:
Đây là một mối quan hệ không trực tiếp và nhất quán. Một sự tăng lên trong
tỷ lệ lạm phát sẽ tác động đến giá cổ phiếu dựa trên mô hình DDM.
P
0
= D
1
/(r – g)
 Kịch bản đồng biến:
+ Lạm phát tăng  r tăng cùng với tỷ lệ lạm phát
 g tăng do doanh nghiệp có thể tăng giá cao hơn sự tăng lên
trong chi phí đầu vào.
 nếu sự tăng lên của r được cân bằng bởi sự tăng lên của g  giá cổ phiếu
dường như sẽ ổn định.
 Kịch bản bán – nghịch biến:
+ Lạm phát tăng  r tăng cùng với tỷ lệ lạm phát
 g không thay đổi hoặc thay đổi rất ít do doanh nghiệp
không có khả năng tăng giá để bù đắp cho chi phí đầu vào cao hơn.
 chênh lệch giữa r và g sẽ rộng ra  giá cổ phiếu sẽ giảm xuống
 Kịch bản nghịch biến hoàn toàn:
+ Lạm phát tăng  r tăng cùng với tỷ lệ lạm phát
 g giảm xuống do doanh nghiệp không có khả năng tăng

giá làm sụt giảm trong lợi nhuận biên tế.
 chênh lệch giữa r và g gia tăng  giá cổ phiếu giảm xuống.
8
Phân tích kinh tế vĩ mô
CHƯƠNG II : ỨNG DỤNG
1. Phân tích môi trường đầu tư Việt Nam:
 Môi trường đầu tư : là các điều kiện, các yếu tố về kinh tế, xã hội, pháp lý,
tài chính, hạ tầng cơ sở và các yếu tố liên quan khác mà trong đó các quá trình hoạt
động đầu tư được tiến hành.
1.1 . Môi trường kinh tế:
Chúng ta xem xét môi trường kinh tế qua các mặt: Các chỉ tiêu tổng hợp của
nền kinh tế quốc dân GDP, GNP,. ., lạm phát, cán cân thương mại, cán cân thanh
toán quốc tế, dự trữ ngoại tệ, cân đối ngân sách nhà nước, nợ nước ngoài, tỷ giá hối
đoái và một số phân tích kinh tế vĩ mô khác.
Các chỉ số kinh tế 2007 2008 2009
GDP thực tế (% thay đổi cùng kỳ) 8.5 6.18 5.5
Chỉ số sản xuất công nghiệp
(% thay đổi cùng kỳ) 17.1 14.6 14
Chỉ số giá tiêu dùng (% thay đổi cùng kỳ) 12.6 19.9 8
Cán cân Thương mại (triệu USD) -14,121 -18,452 -17,044
Xuất khẩu hàng hóa (triệu USD) 48,561 62,685 65,813
(% thay đổi cùng kỳ) 21.9 29.1 5
9
Phân tích kinh tế vĩ mô
Nhập khẩu hàng hóa (triệu USD) 62,682 80,418 78,405
(% thay đổi cùng kỳ) 39.6 28.3 -25
Cán cân tài khoản vãng lai (triệu USD) -6,901 -9,135 -5,210
(% GDP) -9.9 -10.2 -5.6
Đầu tư trực tiếp nước ngoài (tỉ USD) 6.6 8.1 4.5
Nợ nước ngoài (Triệu USD) 23,700 26,800 28,900

(% GDP) 33.3 29.8 30.9
Tỷ lệ nợ (% xuất khẩu hàng hóa & DV) 4.6 3.5 4
Dự trữ ngoại tệ, tổng (triệu USD) 21,000 22,400 22,962
Tháng nhập khẩu hàng hóa và dịch vụ 3 4 3.5
Tín dụng nội đia (% thay đổi cùng kỳ) 53.9 21 20
Lãi xuất ngắn hạn (%/Năm) 7.4 8.1 6.5
Tỷ giá hối đoái (Đồng/USD, cuối kỳ) 16,010 16,450 17,664
Tỷ giá hối đoái thực (2000=100) 98.3 110.8 ..
(% thay đổi cùng kỳ) 1 12.7 ..
Chỉ số thị trường chứng khoán (tháng 6/2000=100) 972 315.6 ..
Chú ý: GDP danh nghĩa triệu USD 71,034 90,705 93,513

GDP :
Bảng 1: Tăng trưởng GDP, thời kỳ 2004 - 2008 (%)
2004 2005 2006 2007 2008
Tốc độ tăng trưởng (%)
GDP 7,79 8,44 8,23 8,46 6,18
10
Phân tích kinh tế vĩ mô
Nông-lâm-thủy sản 4,36 4,02 3,69 3,76 4,07
Công nghiệp - xây dựng 10,22 10,69 10,38 10,22 6,11
Dịch vụ 7,26 8,48 8,29 8,85 7,18
Đóng góp vào tăng trưởng GDP theo điểm phần trăm
GDP 7,79 8,44 8,23 8,46 6,18
Nông - lâm - thủy sản 0,92 0,82 0,72 0,70 0,73
Công nghiệp - xây dựng 3,93 4,21 4,17 4,19 2,54
Dịch vụ 2,94 3,42 3,34 3,57 2,90
Theo đánh giá chung của Bộ Kế hoạch Đầu tư (MPI), tình hình kinh tế-xã
hội Việt Nam 6 tháng đầu năm 2009 tiếp tục có chuyển biến tích cực. Tăng trưởng
GDP quý 3/2009 đạt mức 5,76%, cao hơn rất nhiều con số 4,5% đạt được trong

quý 2/2009. Chốt lại, tốc độ tăng trưởng 9 tháng đầu năm 2009 đạt 4,56% (số liệu
của Tổng cục Thống kê).

Doanh thu bán lẻ : cả nước trong bảy tháng đấu năm 2009 tăng 18,3% so
với cùng kỳ năm 2008 đạt 643,74 ngàn tỉ đồng.
 Lạm phát :
 Năm 2008:
Thực sự bùng nổ và thực sự gây nên những bất ổn vĩ mô vào năm 2008.
Lạm phát đỉnh điểm vào tháng 7 năm 2008 khi lên tới trên 30% . Kết thúc năm
2008, lạm phát lùi về còn 23%, đây là mức cao nhất trong vòng 17 năm qua.
 Năm 2009:
Bắt nguồn từ những yếu tố: Thứ nhất là chính sách nới lỏng tiền tệ từ tháng
10.2008 tới nay cũng như chính sách kích thích kinh tế tương đối lớn từ đầu năm
2009. Thứ hai là từ chính sách bãi bỏ trần giá điện, giá nước... Thứ ba là từ chính
sách tăng lương thêm 21-22%. Thứ tư là do mức giá trên thế giới không còn giảm
11