Nghiên cứu về mối quan hệ giữa chính sách nắm giữ tiền và lợi nhuận chứng khoán kỳ vọng của các doanh nghiệp tại việt nam





B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T TP.HCM



TÔN THT KHÁNH HOÀNG


NGHIÊN CU VÊ MI QUAN H GIA
CHÍNH SÁCH NM GI TIN VÀ LI
NHUN CHNG KHOÁN K VNG CA
CÁC DOANH NGHIP TI VIT NAM




LUN VN THC S KINH T



TP. H Chí Minh – 2014




B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T TP.HCM

TÔN THT KHÁNH HOÀNG

NGHIÊN CU V MI QUAN H GIA CHÍNH
SÁCH NM GI TIN VÀ LI NHUN CHNG
KHOÁN K VNG CA CÁC DOANH NGHIP
TI VIT NAM


LUN VN THC S KINH T


Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng
Mã s: 60340201

NGI HNG DN KHOA HC
PGS.TS. TRN TH THÙY LINH

Tp. H Chí Minh – Nm 2014




LI CAM OAN
Tôi xin cam đoan bài lun vn thc s vi đ tài “Nghiên cu v mi quan h
gia chính sách nm gi tin và li nhun k vng ca các doanh nghip ti Vit
Nam” là công trình nghiên cu khoa hc đc lp ca riêng tôi theo s hng dn ca
PGS.TS Trn Th Thùy Linh. Các thông tin, s liu trong lun án là trung thc, có
ngun gc rõ ràng, c th và cha tng đc công b trong bt k công trình nghiên

cu nào khác.

Tôn Tht Khánh Hoàng















MC LC
TRANG PH BÌA
LI CAM OAN
MC LC
DANH MC CÁC CH VIT TT
DANH MC HÌNH
DANH MC BNG
CHNG 1: GII THIU 1
1.1. Lý do chn đ tài 1
1.2. Mc tiêu và câu hi nghiên cu 2
1.3. i tng, phm vi và phng pháp nghiên cu 3
1.4. Nhng đóng góp mi ca lun vn 4

1.5. Kt cu ca lun vn 4
CHNG 2: CÁC NGHIÊN CU THC NGHIM 5
2.1. Các lý thuyt nn tng gii thích cho quyt đnh nm gi tin ca doanh nghip 5
2.1.1. Lý thuyt đánh đi 5
2.1.2. Lý thuyt trt t phân hng 7
2.1.3. Lý thuyt bt cân xng thông tin 8
2.1.4. Lý thuyt chi phí đi din 9
2.1.5. Lý thuyt mô hình chi phí giao dch 10
2.2. Các nghiên cu thc nghim 12
2.2.1. Các nghiên cu v mi quan h gia vic nm gi tin và li nhun chng khoán 12
2.2.2. Các nghiên cu v mi quan h ca các y
u t khác đi vi quyt đnh nm gi tin ca
doanh nghip 13
2.3. Tóm lc kt qu nghiên cu 17
CHNG 3: PHNG PHÁP NGHIÊN CU 22
3.1. Chn mu và ngun d liu 23
3.2. Gi thit nghiên cu 23



3.3. Mô t bin và mô hình nghiên cu 24
3.3.1. Mô t bin 24
3.3.2. Mô hình nghiên cu 30
3.4. Phng pháp kim đnh mô hình 35
CHNG 4: KT QU NGHIÊN CU 40
4.1. Thng kê mô t 40
4.2. Kt qu kim đnh mô hình 46
4.3. Kt qu phân tích hi quy mô hình chính 50
4.4. Phân tích mu ph 54
4.5. Tng hp kt qu nghiên cu 57

CHNG 5: KT LUN 60
5.1. Kt lun chung 60
5.2. Hn ch ca đ tài 60
5.3. Các h
ng nghiên cu tip theo 61
TÀI LIU THAM KHO
PH LC
















Danh mc các t vit tt
Ch vit tt Tên đy đ
Pooled OLS Pooled Ordinary Least Square
FEM Fixed Effect Model
REM Random Effect Model
ROE Return on Equity
HOSE Sàn giao dch chng khoán thành ph H Chí Minh

HNX Sàn giao dch chng khoán Hà Ni
CAPM Capital Assets Pricing Model
LM Breusch-Pagan Lagrange multiplier












Danh mc hình
Hình 2.1: Mc tài sn thanh khon nm gi ti u 11
Hình 4.1:  th tn sut ca tin nm gi 42






Danh mc bng
Bng 2.1: Tóm lc các kt qu nghiên cu 17
Bng 3.1: Tóm tt đo lng các bin 33
Bng 4.1: Phân loi công ty theo ngành 40
Bng 4.2: Thng kê mô t các bin trong mô hình nghiên cu 42
Bng 4.3: Ma trn h s tng quan gia các bin trong mô hình 45
Bng 4.4 Kt qu kim đnh phng sai thay đi 46
Bng 4.5: Kt qu kim đnh t tng quan 47
Bng 4.6: Kt qu kim đnh la ch
n phng pháp hi quy 47
Bng 4.7: Kt qu kim đnh các gi thuyt ca mô hình OLS đi vi mu ph 48
Bng 4.8: Kt qu kim đnh la chn mô hình trong phân tích mu ph 49
Bng 4.9: Kt qu phân tích hi quy d liu chéo 50
Bng 4.10: Kt qu hi quy mu ph 55
Bng 4.11: So sánh kt qu nghiên cu và k vng 58






TÓM TT
Nghiên cu này phân tích mi quan h gia li nhun chng khoán k vng và
các yu t khác đn tin nm gi ca các doanh nghip đi vi các công ty niêm yt
trên th trng chng khoán Vit Nam. Mu nghiên cu gm 366 doanh nghip đang
niêm yt trên th trng chng khoán Vit Nam ti các sàn giao dch chng khoán
HOSE, HNX đi din cho nhiu lnh vc kinh t khác nhau nhm kim đnh kh nng
áp dng ca lý thuyt đi vi thc t hot đng ca các doanh nghip Vit Nam.
Nghiên cu này đc thc hin da trên nghiên cu ca Palazzo (2011).
Kt qu nghiên cu cho thy rng không có mi tng quan gia li nhun
chng khoán k vng và tin nm gi ca các công ty trong mu nghiên cu khi áp
dng cho mu chung. Ngay c khi phân nhóm mu thành các công ty có trin vng đu
t tng lai khác nhau bng cách s dng các tiêu thc khác nhau nhm đánh giá kh
nng phát trin trong tng lai ca doanh nghip, mi quan h ca tin nm gi và li
nhun chng khoán k vng cng là không rõ ràng. iu này cho thy rng tin nm
gi đi vi các doanh nghip ti Vit Nam b nh hng bi nhiu nhân t khác nhau

nhng không đc tác đng mnh m t li nhun chng khoán k vng.
T khóa: tin nm gi, li nhun chng khoán k vng
1



CHNG 1: GII THIU
1.1. Lý do chn đ tài
Tin và các khong tng đng tin là ch tiêu quan trng trong báo cáo tài
chính ca doanh nghip, yu t c bn nht ca ch tiêu này là nhm th hin kh nng
thanh khon trong thi gian ngn ca doanh nghip đ ng phó vi các nhu cu vn
cn thit mang tính cp k. Nhng liu vic nm gi tin ch nhm mc đích bo him
ri ro ngn hn nh vy hay vic này còn có tác đng đn các yu t khác ca doanh
nghip nh kt qu hot đng kinh doanh hay không.
Các doanh nghip hin nay cha có c ch hp lý đ xác đnh lng tin cn
lu gi và lng tin cn đem đi xúc tin đu t, vic đu t quá nhiu s khin cho
doanh nghip b hn ch v lng tin nm gi và đa đn vn đ v ri ro thanh
khon khi có bin c xy ra, tuy nhiên, nu nm gi tin quá nhiu s đa đn tính
trng  đng vn và b l nhng c hi sinh li có th có ca doanh nghip.
Tuy nhiên, trong bi cnh th trng tài chính Vit Nam mi bt đu phát trin
trong thi gian 10 nm tr li đây vi s thành lp ca các sàn giao dch chng khoán,
các công c phân tích cha phát trin đ mnh, các công c phái sinh cha đc áp
dng rng rãi, các doanh nghip phát trin cha có quy hoch c th, các hc thuyt
nghiên cu cha đc đu t đúng mc, các doanh nghip hin nay cha có c ch
hp lý đ xác đnh lng tin cn lu gi và lng tin cn đem đi xúc tin đu t,
vic đu t quá nhiu s khin cho doanh nghip b hn ch v lng tin nm gi và
đa đn vn đ v ri ro thanh khon khi có bin c xy ra, tuy nhiên, nu nm gi tin
quá nhiu s đa đn tính trng  đng vn và b l nhng c hi sinh li có th có
ca doanh nghip.
V mt kinh t hc, trong th trng hoàn ho ca Modigliani-Miller, vic nm

gi mt lng tin ln dù là đ đu t hay bo him ri ro là không cn thit bi vì các
2



doanh nghip có th d dàng vay vn t th trng mà không tn bt k chi phí giao
dch nào khác. Tuy nhiên, thc t không đc hoàn ho nh Modigliani-Miller miêu
t, rt nhiu nghiên cu khoa hc đã cho thy rng các doanh nghip duy trì mt lng
tin trong c cu tài chính ca mình. Ví d, nghiên cu ca Kalcheva và Lins (2003),
cho thy rng các công ty duy trì trung bình 16% tng tài sn ca h là tin và các
khon tng đng tin. Ferreira và Vilela (2004) nhn thy rng t l đó bình quân là
15% và nghiên cu ca Guney (2003) nhn thy rng t l đó là 14%. im qua mt
vài quc gia riêng bit, nghiên cu ca Guney (2003) cho thy t l tin nm gi so vi
tng tài sn đi vi các công ty ca Pháp và là 12.3 % và các công ty ca Anh là
10.3%. Nghiên cu ca Dittmar (2007) cho thy rng t l này là 11,1% đi vi các
công ty ca Pháp, 8,1 % đi vi các công ty Anh và 6,4% đi vi các công ty M.
Ch đ v vic nm gi tin tht s là mt vn đ bn khon và có th nh
hng rt ln đn hot đng ca các doanh nghip, có th thy đc tm quan trng
ca vn đ này qua rt nhiu bài nghiên cu đc thc hin trên th gii v ch đ này.
Tác gi tht s có mong mun làm rõ mi quan h gia chính sách nm gi tin và li
nhun chng khoán k vng ca các doanh nghip ti Vit Nam nhm đa ra mt c
s lý lun hp lý cho vic lp k hoch s dng tin ca các doanh nghip ti Vit
Nam. Do đó, tác gi quyt đnh la chn đ tài “Nghiên cu v mi quan h gia
chính sách nm gi tin và li nhun chng khoán k vng ca các doanh nghip
ti Vit Nam”.
1.2. Mc tiêu và câu hi nghiên cu
Vic quyt đnh chính sách nm gi tin t trc ti nay là mt vn đ làm đau
đu các nhà qun tr tài chính ca công ty, liu nên s dng tin đ đu t vào các c
hi đu t nhm kim li nhng phi gánh chu ri ro thanh khon hay nên gi tin
trong tay đ bo him ri ro nhng phi gánh chu các chi phí c hi ca vic b qua

các c hi đu t.  tr li câu hi này, chúng ta cn đi vào xem xét các yu t đc
3



xem nh là đng lc thúc đy các doanh nghip nm gi tin. Mt trong các yu t đó
là li nhun chng khoán k vng.
Vic nm gi tin có nh hng đn li nhun chng khoán k vng ca c
phiu ca các công ty nh th nào đã đc nghiên cu bi Palazzo (2011) và các bài
nghiên cu trc đây, đng thi Palazzo còn kim đnh thc nghim lý thuyt này đi
vi các công ty niêm yt ti M, nghiên cu ca ông đa đn kt lun rng có tng
quan dng gia tin nm gi và li nhun chng khoán k vng trong tng lai, điu
này là mt đng lc đ hc viên áp dng lý thuyt này vào th trng Vit Nam nhm
kim chng v mi quan h gia vic nm gi tin và li nhun chng khoán k vng
ca các doanh nghip trong đa s các ngành ngh ca Vit Nam.
Do đó, bài nghiên cu hng đn mc tiêu tr li các câu hi nghiên cu sau:
Th nht, li nhun chng khoán k vng có nh hng đn quyt đnh nm gi
tin ca các doanh nghip niêm yt hay không?
Th hai, nh hng ca li nhun chng khoán k vng đ
i vi quyt đnh nm
gi tin ca các doanh nghip có khác nhau đi vi các doanh nghip có c hi tng
trng trong tng lai khác nhau hay không?
1.3. i tng, phm vi và phng pháp nghiên cu
i tng nghiên cu ca bài vit này là tìm hiu v mi quan h gia vic nm
gi tin và li nhun chng khoán k vng ca doanh nghip và liu mi quan h này
có khác bit đi vi các công ty có các c hi tng trng khác nhau trong tng lai
hay không.
Phm vi nghiên cu ca bài bao gm 366 doanh nghip niêm yt ti các sàn
giao dch chng khoán HOSE, HNX hot đng ti tt c các lnh vc, ngoi tr các
công ty hot đng chuyên bit trong lnh vc tài chính và các công ty dch v công

cng trong khong thi gian t nm 2010 đn nm 2013.
4



Phng pháp nghiên cu đc s dng trong bài là phng pháp nghiên cu
đnh lng, s dng các mô hình hi quy kinh t lng đ tr li các câu hi nghiên
cu, da trên d liu báo cáo tài chính đã đc kim toán ca 366 doanh nghip niêm
yt trên các sàn HOSE và HNX t nm 2010 đn nm 2013.
1.4. Nhng đóng góp mi ca lun vn
Th nht, bài nghiên cu kim tra mi quan h gia li nhun chng khoán k
vng và quyt đnh nm gi tin ca các doanh nghip – mt vn đ rt mi ti th
trng Vit Nam và cha đc nghiên cu nhiu  Vit Nam cng nh trên th gii.
Th hai, bài nghiên cu còn xét đn s phân loi ca các công ty trong th
trng thông qua tiêu chí tim nng phát trin ca các công ty đó trong tng lai đ xét
đn mi quan h gia vic nm gi tin và li nhun chng khoán k vng ca các
doanh nghip này.
1.5. Kt cu ca lun vn
Ngoài phn danh mc các hình và bng biu, tài liu tham kho… ni dung
chính ca lun vn bao gm 05 chng:
- Chng I: Gii thiu;
- Chng II: Tng quan các nghiên cu trc đây;
- Chng III: Mô t d liu nghiên cu thc nghim;
- Chng IV: Kt qu nghiên cu;
- Chng V: Kt lun.
5



CHNG 2: CÁC NGHIÊN CU THC NGHIM

2.1. Các lý thuyt nn tng gii thích cho quyt đnh nm gi tin ca doanh
nghip
T l tin nm gi ti u ca các công ty, da trên các lý thuyt v tin t trc
đây, đã có rt nhiu nghiên cu v vn đ này (Ví d: Baumol (1952), Miller và Orr
(1966), Melzer (1963). Da trên lý thuyt, cách tip cn vn đ này là xác đnh các yu
t nh hng đn tin nm gi ca công ty bao gm kt qu hot đng, cách thc vn
hành và cu trúc vn ca công ty. Do đó, các vn đ v cu trúc vn, bt cân xng
thông tin, chi phí giao dch, chi phí đi din đu là các c s chính yu quyt đnh đn
chính sách nm gi tin ca các công ty.
2.1.1. Lý thuyt đánh đi
Lý thuyt đánh đi đc nghiên cu bi Miller và Modigliani (1958), sau đó
đc phát trin thêm bi Miller (1966), Kraus và Litzenbergerv (1973), Jensen and
Meckling (1976), Kim (1978). Lý thuyt này nghiên cu v mi quan h gia quyt
đnh cu trúc vn gia n và vn c phn ca các doanh nghip da trên c s cân đo
gia li ích và chi phí ca các quyt đnh này.
Theo lý thuyt này, các công ty nên có mt t l n ti u đ cân bng gia li
ích ca tm chn thu và chi phí vay n mà h phi tr cho các nhà cho vay khi mà
công ty có li nhun chu thu. Theo lp lun nh trên, tng t vi n, vic nm gi
tin cng to ra chi phí và li ích, và có vai trò rt quan trng trong vic tài tr cho các
c hi tng trng ca công ty.
Li nhun c bn nht ca vic nm gi tin là nó to ra mt tm đm an toàn
(Levasseur (1979)) mà qua đó cho phép các công ty né tránh các chi phí ca vic gia
tng các ngun tài tr t bên ngoài hoc phi bán đi các tài sn hin hu nhm mc
đích tài tr cho c hi tng trng trc mt. Trong thc t, vì các công ty vn hành
6



trong th trng không hoàn ho, h va gp khó khn trong vic tip cn th trng
vn va phi gánh chu chi phí rt ln t vic vay mn tài tr bên ngoài. Ngoài ra,

các yu t ca môi trng hot đng ca doanh nghip thì không chc chn và có th
thay đi nhanh chóng. Do đó, vic nm gi không đ tin s buc các công ty phi b
qua các d án đu t sinh li hoc phi chp nhn chi phí cao cho vic nhn tài tr.
Các nghiên cu v th trng M trc đây (nh Opler (1999) và Kim (1998))
s dng lý thuyt đánh đi đ gii thích cho vic nm gi tin ca các doanh nghip.
Mc đ nm gi tin gia tng đi kèm vi các c hi tng trng ca công ty, ri ro
kinh doanh, chi tiêu vn đu t và kèm theo đó là s khó khn ca các công ty đó khi
thâm nhp vào th trng vn. Vic nm gi tin là tng quan nghch vi kích thc
ca công ty, đòn by tài chính công ty s dng và chi tr c tc.
Bng cách tn dng lý thuyt đánh đi trong trng hp nm gi tin, chúng ta
có th kt lun rng có mt t l tin ti u bt ngun t vic xác đnh li nhun biên
và chi phí biên ca vic duy trì lng tin đó. Tuy nhiên, nghiên cu m rng theo lý
thuyt đánh đi nhm gii thích các yu t ca vic nm gi tin, đa đn mt kt lun
trái ngc rng không có mt t l nm gi tin ti u. Nó ch đc dùng nh là mt
khong đm gia li nhun gi li và vn cn thit cho nhu cu đu t.
Thông qua lý thuyt đánh đi, có th xác đnh rng các doanh nghip s u tiên
s dng tin đ đu t vào các c hi đu t trong tng lai nhm tránh vic phi gánh
chu chi phí c hi ca vic gi tin, do đó các doanh nghip có nhiu c hi đu t
tng lai s nm gi tin nhiu hn. Ngoài ra, li nhun chng khoán k vng s đc
phn ánh thông qua các c hi đu t tng lai, công ty càng có c hi tng trng
càng nhiu thì giá tr càng cao, qua đó thy đc mi quan h nghch bin gia li
nhun chng khoán k vng và tin nm gi.
7



2.1.2. Lý thuyt trt t phân hng
Lý thuyt này đc gii thiu bi Myers và Majluf (1984) gii thích v vn đ
cu trúc vn ca doanh nghip. Theo lý thuyt này, c s đu tiên đ các doanh nghip
đa ra quyt đnh tài tr là s bt cân xng thông tin gia nhng ngi bên trong công

ty – các nhà qun lý – và nhng ngi bên ngoài công ty – các c đông. Do vy, các
công ty tài tr các c hi đu t trc ht là t qu ni b - ch yu là t li nhun tích
ly, sau đó là n vi ri ro thp, tip đn là n vi ri ro cao và cui cùng là phát hành
vn c phn. Th t này đc áp dng nhm mc đích gim thiu các nh hng xu
có th mang li t tình trng bt cân xng thông tin, vì vic s dng n mang đn chi
phí v thông tin thp hn là khi phát hành c phn mi. Do đó, trên nn tng ca lý
thuyt này, tin nm gi đc xem nh là mt tm đm gia li nhun gi li và nhu
cu đu t.
Khi mà dòng tin hot đng là cao, các công ty s dng chúng đ tài tr cho các
d án sinh li mi, đ tái tr n, đ chi tr c tc và cui cùng là đ tích ly tin. Khi
mà li nhun gi li là không đ đ tài tr cho d án đu t mi, công ty s dng tin
nm gi, sau đó mi phát hành thêm n. Vì nguyên nhân trên, các doanh nghip
thng u tiên các ngun ti tr t ni b trc khi ngh đn các ngun tài tr bên
ngoài, do đó các doanh nghip phi tích ly tin t ngun kinh doanh ca công ty và
không s dng các ngun tài tr bên ngoài công ty.
Thông qua lý thuyt này, có th thy rng các doanh nghip s u tiên s dng
tin do doanh nghip to ra – t kt qu hot đng kinh doanh – ca chính bn thân
doanh nghip đ tài tr cho các d án m rng trong tng lai, do đó doanh nghip s
gia tng nm gi tin, giá tr ca các c hi đu t trong tng lai s đc phn ánh
trc tip vào giá tr chng khoán ca doanh nghip. iu này s biu th rng các
doanh nghip càng có nhiu c hi đu t trong tng lai thì mi tng quan gia tin
nm gi và li nhun chng khoán k vng ca doanh nghip s càng cao.
8




2.1.3. Lý thuyt bt cân xng thông tin
Lý thuyt thông tin bt cân xng ln đu tiên xut hin bi nghiên cu ca
Akerlof (1970). Theo lý thuyt này, vn đ bt cân xng thông tin s xut hin khi các

thành phn ca th trng không nm gi cùng mt lng thông tin. iu này s đa
đn vic mt bên tham gia giao dch s chim đc li th do có nhiu thông tin hn
các bên còn li. Vic các bên trong giao dch la chn không ging nhau bt ngun t
s bt cân xng thông tin đc gi là la chn đi nghch.
Trên khía cnh các nhà tài tr bên ngoài, bt ngun t vn đ này, h s gia tng
lãi sut yêu cu đi vi công ty cn tài tr, điu này s khin các ngun tài tr t bên
ngoài tn rt nhiu chi phí bt ngun t s bt cân xng thông tin này, khi mà các
ngi trong công ty có nhiu thông tin hn v giá tr thc t ca công ty hn là nhng
ngi bên ngoài. iu này s đa đn các vn đ v vic đu t di mc khi mà các
nhà qun lý la chn không gia tng tài tr t bên ngoài, và do đó b qu các c hi
đu t có li nhun vì các chi phí ph tri đó bt ngun t các la chn đi nghch.
Nghiên cu ca Stiglitz và Weiss (1981) cho thy rng các vn đ tài tr bt ngun t
vn đ bt cân xng thông tin s khin cho các công ty chú trng vào vic to ra ngun
qu ni b khi đu t vào mt d án.
Theo lý thuyt này, khi các nhà qun lý nhn thy rng tài tr t bên ngoài tn
quá nhiu chi phí s to thêm đng lc cho h phi quyt đnh nm gi các tài sn có
tính thanh khon. iu này là phù hp vi các lp lun ca lý thuyt trt t phân hng
cho rng các công ty s u tiên các ngun tài tr ni b trc khi xét đn các ngun tài
tr t bên ngoài.
9



2.1.4. Lý thuyt chi phí đi din
Lý thuyt chi phí đi din nghiên cu v mi quan h gia các ch s hu và
các nhà qun lý (Jensen và Meckling, 1976; Jensen, 1986.) Lý thuyt này trình bày v
vn đ khi mà mc tiêu ca các nhà qun lý và các ch s hu ca công ty không
ging nhau, các nhà qun lý có th vì li ích riêng mà thc hin các quyt đnh có li
ích cho bn thân ca h ch không vì mc đích ti đa hóa giá tr công ty.
Qua các nghiên cu v cu trúc vn có th thy, 02 chi phí c bn là chi phí tài

tr t bên ngoài và chi phí kit qu tài chính đu có liên quan đn nm gi tin. Ngoài
ra, các chi phí đó còn ph thuc vào vic các nhà qun lý có làm ti đa hóa tài sn ca
c đông hay không. Nu quyt đnh ca các nhà qun lý là nhm mc đích ti đa hóa
tài sn c đông, chi phí duy nht ca vic nm gi tin là t sut sinh li thp hn ca
nó so sánh vi vic đu t vào các khon mc có ri ro tng đng. Nu quyt đnh
ca các nhà qun lý không nhm mc đích ti đa hóa tài sn ca c đông, h s gia
tng tin nm gi nhm gia tng tài sn mà h có th kim soát và do đó có th gia
tng tính quyn lc ca h đi vi toàn công ty. Trong trng hp này, chi phí ca vic
nm gi tin s gia tng và bao gm chi phí đi din đi vi các nhà qun lý.
Lý thuyt chi phí đi din nh hng đn tin nm gi ca doanh nghip đc
chia thành 02 gi thuyt chính: gi thuyt v dòng tin t do và gi thuyt v vic hn
ch ri ro.
Theo gi thuyt v dòng tin t do, tin nm gi ca doanh nghip đc xem
nh là dòng tin t do vì nó có th đc s dng bi các nhà qun lý đ phc v cho
mc đích ca h, và do đó đa đn vic các ch s hu phi gánh chu các chi phí
khác. Do đó, các công ty s có xu hng s dng nhiu n hn và hn ch tin nm gi
ca doanh nghip đ hn ch quyn lc tác đng ca các nhà qun lý đi vi khi tài
sn ca doanh nghip.
10



Theo gi thuyt hn ch ri ro, gi thuyt này xem tin nm gi nh là mt
khon đu t phi ri ro và do đó các nhà đu t ngi ri ro s gia tng tin nm gi đ
hn ch đn mc thp nht các ri ro mà công ty có th gp, do đó b qua các c hi
đu t có kh nng sinh li trong tng lai.
2.1.5. Lý thuyt mô hình chi phí giao dch
Mô hình chi phí giao dch đc phát trin nh là mt mô hình đ ti u hóa nhu
cu cho tin nm gi da vào chi phí giao dch (Keynes, 1936; Baumol, 1952; Miller
và Orr, 1966).

Theo hc thuyt ca Keynes (1936), đng lc t các giao dch khin các doanh
nghip tng cng nm gi tin đc bt ngun t chi phí ca vic chuyn đi các ch
tiêu thay th tin thành tin. Mô hình này lp lun rng chi phí biên ca vic nm gi
các tài sn thanh khon (nh tin và các khon tng đng tin) là mt đnh phí, vic
nm gi càng nhiu các tài sn thanh khon s làm st gim càng nhiu các chi phí
biên có th xy ra ca tình trng thiu ht thanh khon, và đa ra mc tài sn thanh
khon ti u mà mt doanh nghip có th nm gi.
Lý thuyt này đc s dng trong nghiên cu ca Opler, Pinkowitz, Stulz, và
Williamson (1999) nghiên cu v các yu t nh hng đn quyt đnh nm gi tin
ca doanh nghip. Theo đó, vic nm gi các tài sn thanh khon s giúp cho các
doanh nghip tránh đc tình trng phi đi din vi các chi phí phát sinh do mt kh
nng thanh khon, các công ty càng nm gi ít tài sn thanh khon thì chi phí biên ca
vic thiu ht tài sn thanh khon mà doanh nghip phi đi din càng ln, còn chi phí
biên ca vic nm gi tài sn thanh khon là hng s, do đó càng nm gi nhiu tài sn
thanh khon thì doanh nghip càng có li.
11




Hình 2.1: Mc tài sn thanh khon nm gi ti u
Ngun: Opler, Pinkowitz, Stulz, và Williamson (1999).
Mc tài sn thanh khon ti u là giao đim ca đng chi phí biên ca vic
thiu ht tài sn thanh khon vi đng chi phí biên ca vic nm gi tài sn thanh
khon. Chi phí biên ca vic nm gi tài sn thanh khon là không đi còn chi phí biên
ca vic thiu ht tài sn thanh khon thì st gim đi kèm v
i s gia tng ca tài sn
thanh khon.
Mô hình chi phí giao dch ng h lý thuyt này và phát trin thêm trên c s
rng các doanh nghip có th làm st gim chi phí giao dch ca mình bng cách s

dng tin đ thc hin các giao dch thay cho tài sn thanh khon. Theo đó, các công ty
s nm gi nhiu tin hn khi mà chi phí đ chuyn đi tài sn không phi là tin thành
tin là cao, trong khi công ty nm gi ít tin do chi phí c hi ca vic nm gi tin là
cao.
Chi phí biên ca
vic thiu ht tài
sn thanh khon
Chi phí biên ca
vic nm gi tài
sn thanh khon
Mc tài sn thanh
khon nm gi ti
u
Tài sn thanh
khon
Chi phí biên
12



2.2. Các nghiên cu thc nghim
Mt s lng ln các nghiên cu thc nghim đã cho thy rng có s nh
hng trc tip gia chi tiêu vn đu t, n phát hành, vn c phn phát hành trong
nm, li nhun chng khoán k vng, quy mô công ty, t l vn hóa th trng, kt qu
hot đng kinh doanh đn quyt đnh v nm gi tin ca doanh nghip.
2.2.1. Các nghiên cu v mi quan h gia vic nm gi tin và li nhun chng
khoán
Nghiên cu ca Palazzo (2011) v mi tng quan gia ri ro, li nhun k
vng và tin nm gi ca doanh nghip. Nghiên cu này đc áp dng cho các doanh
nghip niêm yt ti th trng M trong khong thi gian t nm 1975 đn nm 2009.

Theo kt qu nghiên cu này, đu tiên, mt s gia tng trong kh nng có th to ra ri
ro ca dòng tin dn đn mt s gia tng trong t sut sinh li vn c phn kì vng và
thu nhp gi li, th hai, mc đ ca mi tng quan này là ln hn đi vi nhng
doanh nghip có có hi đu t có kh nng sinh li. Kt qu ca nghiên cu cho thy
rng, nh hng ca s thay đi trong tin nm gi ca nm trc, li nhun k vng,
dòng tin thun t hot đng kinh doanh, quy mô công ty, vn c phn phát hành và n
phát hành mi là có tng quan dng vi tin nm gi ca doanh nghip, và giá tr s
sách trên giá th trng và chi tiêu đu t vn thì có tng quan âm. ng thi kt qu
nghiên cu cho thy, khi tác gi s dng qui mô th trng và kh nng sinh li hin
ti nh là nhng bin đi din, nhng doanh nghip vi kh nng sinh li kì vng cao
hn có mt đ nhy cm v nm gi tin ln hn đi vi t sut sinh li vn c phn
kì vng.
Nghiên cu ca Hosseini, Ahmadi và Moquadam (2013) nghiên cu v mi
liên h gia tin nm gi và vn lu đng đi vi li nhun chng khoán bt thng
ca các doanh nghip. Nghiên cu này đc áp dng đi vi các công ty niêm yt ti
sàn giao dch chng khoán ca Tehran ti Iran cho khong thi gian t nm 2006 đn
13



nm 2011. Kt qu nghiên cu cho thy rng có mi tng quan dng gia tin nm
gi và vn lu đng ròng đi vi li nhun chng khoán bt thng ca các doanh
nghip đi vi các doanh nghip niêm yt ti sàn giao dch chng khoán Tehran. ng
thi nghiên cu này cho thy đc mi tng quan dng gia tin nm gi và quy
mô công ty và dòng tin thun t hot đng kinh doanh.
2.2.2. Các nghiên cu v mi quan h ca các yu t khác đi vi quyt đnh nm
gi tin ca doanh nghip
Nghiên cu ca Kim, Mauer và Sherman (1998) nghiên cu v lý thuyt và
bng chng thc nghim ca các yu t nh hng đn tính thanh khon ca doanh
nghip. Nghiên cu này đc thc hin vi các công ty niêm yt trên th trng chng

khoán M trong khong th
i gian t nm 1975 đn nm 1994. Kt qu nghiên cu cho
thy rng lng tài sn thanh khon ti u đc xác đnh bng s đánh đi gia li
nhun thu đc thp do nm gi tài sn thanh khon và chi phí đt đ ca vic nhn tài
tr t bên ngoài, th hin qua mi quan h tng quan dng gia tin nm gi vi chi
phí tài tr t bên ngoài, đ bin đng ca dòng tin, t sut li nhun ca các c hi
đu t trong tng lai, và tng quan âm vi s chênh lch trong li nhun thu đc
gia tài sn thc và tài sn thanh khon.
Nghiên cu ca Opler, Pinkowitz, Stulz, và Williamson (1999) nghiên cu
v các yu t nh hng đn quyt đnh nm gi tin ca doanh nghip. Nghiên cu
này đc thc hin vi các công ty niêm yt trên th trng chng khoán M cho
khong thi gian t nm 1971 đn nm 1974. Kt qu nghiên cu cho thy rng đi
vi nhng công ty niêm yt, t s tin trên tng tài sn là có mi tng quan âm vi
quy mô, t s giá tr s sách trên giá tr th trng và thay đi trong tin nm gi so vi
nm trc và có mi tng quan dng vi chi tiêu vn, tin chi tr cp, chi phí
nghiên cu và phát trin, và tính bin đng ca dòng tin.
14



Almeida, Campello và Weisbach (2004) nghiên cu v mi quan h gia tình
trng gng ép v tài chính và nhu cu phát trin ca các công ty. Nghiên cu này
đc áp dng vi các công ty đang hot đng ti th trng M trong khong thi gian
t nm 1971 đn nm 2002. Kt qu nghiên cu cng cho thy rng quy mô công ty có
tng quan dng vi s bin đng tin nm gi ca các công ty trong khi chi tiêu vn
thì có tng quan âm.
Nghiên cu ca Han và Qiu (2007) nghiên cu v đng lc cho chính sách
nm gi tin ca các công ty. Nghiên cu này đc thc hin đi vi các công ty niêm
yt ti th trng chng khoán M trong khong thi gian t nm 1997 đn nm 2002.
Nghiên cu này phân nhóm các công ty thành 02 nhóm là các công ty có tình trng

gng ép tài chính và các công ty không lâm vào tình trng gng ép tài chính và xem
xét mi quan h gia tin nm gi và đ bin đng ca dòng tin vì tình trng gng
ép tài chính to ra mt s đánh đi tc thi gia vic đu t hin ti và tng lai. Kt
qu nghiên cu cho thy rng có mi tng quan dng gia tin nm gi và đ bin
đng ca dòng tin đi vi các công ty lâm vào tình trng gng ép tài chính.
Nghiên cu ca Gamba và Triantis (2008) nghiên cu v giá tr ca s linh
hot v mt tài chính ca các doanh nghip. Nghiên cu này đc thc hin đi vi
các công ty niêm yt ti th trng chng khoán M trong khong thi gian t nm
1985 đn nm 2005. Kt qu nghiên cu cho thy rng đi vi các công ty có ít c hi
đu t trong tng lai hn thì tin nm gi càng quan trng hn do đây là yu t quan
trng đ các công ty này ci thin kh nng linh hot v tài chính, và do đó các công ty
này s có xu hng nm gi nhiu tin hn.
Nghiên cu ca Simutin (2010) nghiên cu v mi tng quan ca tin nm
gi vt tri và li nhun ca chng khoán. Nghiên cu này đc thc hin đi vi
các công ty niêm yt ti th trng M cho khong thi gian t nm 1960 đn nm
2006. Kt qu nghiên cu nhn đnh rng có mt mi tng quan dng gia lng
15



tin nm gi vt tri ca các công ty vi li nhun ca chng khoán công ty đó,
ngha là các công ty có lng tin nm gi vt tri nhiu hn s to ra li nhun ca
chng khoán cao hn so vi các công ty có lng tin nm gi vt tri thp hn.
Ngoài ra, các công ty có chi tiêu đu t vn cao, vn lu đng cao và s dng n nhiu
thì có xu hng ít nm gi tin.
Darcey McVanel và Nikita Perevalov (2008) nghiên cu v mi quan h ca
tin nm gi và tình trng gng ép tài chính ca các doanh nghip. Nghiên cu này
đc thc hin cho các doanh nghip niêm yt ti Canada trong khong thi gian t
nm 1980 đn nm 2006. Theo nghiên cu này, các doanh nghip có tim nng phát
trin trong tng lai s có xu hng nm gi nhiu tin hn so vi các doanh nghip

khác. ng thi, kt qu nghiên cu này cho thy rng, tin nm gi ca các doanh
nghip Canada là tng quan dng vi dòng tin t hot đng kinh doanh, vic đu t
và các công c tài chính, chi phí nghiên cu và phát trin, n phát hành trong nm, vn
c phn phát hành trong nm, và tng quan âm vi quy mô công ty, vn lu đng, chi
tiêu vn đu t và đòn by tài chính.
Jarrad Harford, Sandy Klasa và William Maxwell (2011) nghiên cu v ri
ro ca vic tái tài tr và nh hng ca tin nm gi. Bài nghiên cu đc áp dng vi
các công ty niêm yt ti th trng M cho khong thi gian t nm 1980 đn nm
2008. Kt qu nghiên cu thc nghim đã cho thy rng n mi phát hành trong nm
ca công ty có tng quan dng đi vi vic nm gi tin ca công ty đó, cùng vi
n phi tr trong 03 nm ti, quy mô công ty, giá tr s sách trên giá tr th trng, chi
phí nghiên cu và phát trin trên doanh s, dòng tin t hot đng sn xut kinh doanh.
Ngc li, chi tiêu vn đu t, vn lu đng ròng, chi tr c tc, tng n, ri ro dòng
tin ca ngành và chi phí mua bán sáp nhp có tng quan âm vi tin nm gi.
Hassan Hemmati, Farzin Rezaei, Negar Baradaran Anaraki (2012) nghiên
cu v các yu t nh hng đn quyt đnh nm gi tin. Nghiên cu này
đc thc
16



hin trên d liu ca các công ty niêm yt ti Tehran trong khong thi gian t nm
2003 đn nm 2011. Kt qu nghiên cu cho thy rng, các yu t nh t l đòn by tài
chính, li nhun vn c phn, t s thanh toán nhanh, và quy mô công ty có tng
quan dng vi lng tin nm gi ca các doanh nghip, và các yu t v t l th ni
ca chng khoán có tng quan âm vi lng tin nm gi ca doanh nghip. Qua đó,
có th thy đc rng các công ty vi quy mô ln s đc tip cn vi các c hi đu
t ln trong tng lai, do đó làm gia tng giá tr chng khoán ca công ty, biu th mt
mi quan h đng bin gia li nhun chng khoán k vng và tin nm gi ca doanh
nghip.

Shinada Naoki (2012) nghiên cu v nh hng ca tin nm gi ca doanh
nghip và hot đng kinh doanh ca doanh nghip đi vi các công ty niêm yt.
Nghiên cu này đc áp dng đi vi các công ty niêm yt ti th trng Nht Bn cho
khong thi gian t nm 1980 đn nm 2010. Theo kt qu ca bài nghiên cu, các
công ty gia tng nm gi tin vì s gia tng ca s không chc chn ca dòng tin t
nm 1990 – đc bit là trong khong thi gian các nm 2000. Ngoài ra, nghiên cu còn
cho thy rng đi vi các công ty có c hi đu t mnh trong tng lai, mi tng
quan dng gia tin nm gi và li nhun vn c phn trên tài sn và giá tr ca công
ty là càng ngày càng b làm yu đi. iu này cho thy rng di s nh hng ca các
tác đng xu ca nn kinh t, lng tin nm gi ca doanh nghip  mc hp lý s
làm gia tng giá tr công ty, do đó s tng quan dng vi li nhun chng khoán k
vng ca công ty, tuy nhiên, trong dài hn, chính sách nm gi tài sn thanh khon 
mc cao s tng quan âm vi li nhun vn c phn trên tng tài sn ca doanh
nghip. Ngoài ra, nghiên cu cng cho thy mi tng quan dng gia dòng tin t
hot đng kinh doanh ca doanh nghip vi tin nm gi ca doanh nghip đó.
Nghiên cu ca Ali và Yousaf (2013) nghiên cu v các yu t nh hng đn
quyt đnh nm gi tin ca các doanh nghip ti c. Nghiên cu này đc áp dng