Tiểu luận môn tài chính tiền tệ Lý thuyết thị trường hiệu quả

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH
  
MÔN HỌC: TÀI CHÍNH TIỀN TỆ
BÀI TIỂU LUẬN
ĐỀ TÀI 4:
LÝ THUYẾT
THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ
GVHD: THS. TRƯƠNG MINH TUẤN
NHÓM SVTH: 3
LỚP: VB16BQT01
CHUYÊN NGÀNH: QUẢN TRỊ KINH DOANH
TP. HỒ CHÍ MINH - 2014
DANH SÁCH THÀNH VIÊN NHÓM 3
STT STT theo Họ và Tên Ký tên
danh sách
1 1 ĐINH THỊ NGỌC ANH
2 22 HỒ XUÂN ĐẠT
3 8 ĐẶNG DŨNG CHINH
4 17 NGUYỄN NGỌC DŨNG
5 50 VŨ NGUYỄN THẢO LINH
6 60 LÊ THÀNH NGHĨA
7 74 TRẦN VĨNH PHƯƠNG
8 89 NGUYỄN KHOA DIỆU THẢO
9 93 PHAN HỮU THẮNG
10 95 DƯƠNG TRƯỜNG THỊNH
11 100 TẠ XUÂN TIẾN
12 111 PHAN ANH TUẤN
13 10 NGUYỄN DUY CƯƠNG
I.
II.

[Type text] Page 2
III.
IV.
V.
[Type text] Page 3
VI. TỔNG QUAN LÝ THUYẾT THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ
1. Khái niệm
VII. Lý thuyết thị trường hiệu quả (EMH) và khái niệm thị trường
hiệu quả lần đầu tiên xuất hiện vào năm 1969 trong luận văn tiến sĩ của ông
Eugene Fama. Ông cho rằng: “Thị trường hiệu quả là thị trường được điều
chỉnh rất nhanh chóng bởi các thông tin mới”. Sau đó (1970, 1991) ông đã
tổng kết về EMH khá đầy đủ và chi tiết; tác giả kết luận rằng: “Một thị trường
được coi là hiệu quả khi giá cả luôn được phản ánh đầy đủ bởi các thông tin
có sẵn”.
VIII. Do đó không thể kiếm được lợi nhuận bằng cách căn cứ vào các
thông tin đã biết hay những hình thái biến động của giá cả trong quá khứ. Có
thể nói một cách ngắn gọn là các nhà đầu tư không thể khôn hơn thị trường.
Thông tin được hiểu là những tin tức có thể ảnh hưởng đến giá cả và không
dự đoán trước được.
2. Tính hiệu quả của thị trường
IX. Việc tiếp cận thị trường hiệu quả trong phân tích tài chính xuất
phát từ khái niệm thị trường hoàn hảo trong kinh tế học. Một thị trường được
coi là hoàn hảo khi nó đảm nhiệm được chức năng của nền kinh tế cạnh tranh
hoàn hảo, tức là nó sử dụng các đầu vào khan hiếm một cách hiệu quả. Trong
nghiên cứu kinh tế nói chung và trong phân tích tài chính nói riêng, một thị
trường được coi là hoàn hảo (hiệu quả) tổng thể khi nó hiệu quả về mặt phân
phối, hiệu quả về tổ chức hoạt động của thị trường và hiệu quả về mặt thông
tin.
a. Hiệu quả về mặt phân phối
X. Một thị trường được coi là hiệu quả về mặt phân phối khi thị

trường đó có khả năng đưa được các nguồn lực khan hiếm đến người sử dụng,
sao cho trên cơ sở nguồn lực có được, người ta sẽ tạo ra kết quả đầu ra lớn
nhất, tức là họ sử dụng được một cách tối ưu. Người sử dụng tốt nhất cho
LÝ THUYẾT THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ Trang 4
nguồn lực huy động được là người có khả năng trả giá cao nhất cho quyền
được sử dụng nguồn lực đó.
b. Hiệu quả về tổ chức hoạt động của thị trường
XI. Đối với thị trường chứng khoán, tính hiệu quả trên phương diện
tổ chức hoạt động thể hiện rõ bởi khả năng làm cực đại hóa quy mô giao dịch
trên một thị trường chứng khoán cụ thể.
c. Hiệu quả về mặt thông tin
XII. Một thị trường được coi là hiệu quả về mặt thông tin khi giá cả
của loại hàng hóa giao dịch trên thị trường được phản ánh đầy đủ và tức thời
bởi các thông tin có sẵn có liên quan.
3. Các giả thuyết thành phần về thị trường hiệu quả
XIII. Phần lớn các nghiên cứu trước đây về thị trường hiệu quả dựa
trên “giả thuyết bước ngẫu nhiên” (random walk hypothesis), nó đề cập đến
những thay đổi trong giá cả chứng khoán diễn ra một cách ngẫu nhiên. Các
nghiên cứu hàn lâm này đầy những phân tích theo kinh nghiệm, mà không
theo một lý thuyết nào. Một bài báo của Fama đã thử chính thức hóa giả
thuyết trên và sắp xếp các chứng cứ theo kinh nghiệm lúc bấy giờ. Fama trình
bày lý thuyết thị trường hiệu quả trong điều kiện mô hình của một trò chơi
công bằng, khẳng định: nhà đầu tư có thể tin rằng giá cả hiện tại của một
chứng khoán phản ánh tất cả những thông tin có sẵn về chứng khoán đó, và
lợi nhuận mong đợi dựa trên mức giá này luôn đi cùng với rủi ro của nó.
XIV. Ông Fama tách giả thuyết thị trường hiệu quả thành ba giả thuyết
nhỏ hơn dựa trên thông tin bao gồm:
a. Giả thuyết thị trường hiệu quả yếu
XV. Thừa nhận giá cả chứng khoán hiện tại phản ánh đầy đủ tất cả
các thông tin thị trường, bao gồm chuỗi các mức giá trong quá khứ, tỷ suất

thu nhập, khối lượng giao dịch và các thông tin chung liên quan tới thị trường,
như các giao dịch lô nhỏ, các giao dịch lô lớn và giao dịch của những chuyên
LÝ THUYẾT THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ Trang 5
gia kinh doanh ngoại tệ; bởi vì nó thừa nhận rằng giá cả hiện tại thực sự phản
ánh tất cả các thông tin trong quá khứ và thông tin khác của thị trường. Giả
thuyết này ngụ ý rằng tỷ suất thu nhập và dữ liệu thị trường trong quá khứ
không có quan hệ nào với tỷ suất sinh lợi trong tương lai (tức là các tỷ suất
sinh lợi độc lập nhau). Vì thế, bạn không nên lo lắng nhiều khi dùng các
nguyên tắc giao dịch mua bán dựa trên tỷ suất sinh lợi và các dữ liệu khác của
thị trường trong quá khứ.
b. Giả thuyết thị trường hiệu quả vừa
XVI. Khẳng định rằng giá chứng khoán điều chỉnh một cách nhanh
chóng trước bất kỳ thông tin công khai nào, nghĩa là mức giá hiện tại phản
ánh đầy đủ tất cả các thông tin công khai. Giả thuyết này bao trùm cả giả
thuyết về thị trường hiệu quả yếu, bởi vì tất cả thông tin công bố trên thị
trường đều được xem xét công khai, như gíá chứng khoán, tỷ suất sinh lợi,
khối lượng giao dịch. Các thông tin công khai cũng bao gồm cả những thông
tin phi thị trường, như thông báo thu nhập và chia cổ tức, P/E, D/P, giá trị sổ
sách (P/BV), chia cổ phần, tin tức về công ty và những tin tức có tính chất
chính trị. Trong thị trường hiệu quả dạng này, quyết định của các nhà đầu tư
dựa trên các thông tin mới, sau khi nó được công bố sẽ không thu được lợi
nhuận cao trên mức trung bình trong các giao dịch của họ; họ nên cân nhắc
các chi phí giao dịch vì giá chứng khoán đã phản ánh tất cả các thông tin có
sẵn.
c. Giả thuyết thị trường hiệu quả mạnh
XVII. Cho rằng giá cả chứng khoán phản ánh đầy đủ tất cả thông tin từ
công khai đến nội bộ. Điều này có nghĩa là không có một nhóm nhà đầu tư
nào độc quyền tiếp cận thông tin để tác động lên việc định giá. Vì thế lý
thuyết này cho rằng không một nhóm nhà đầu tư nào có thể chắc chắn kiếm
trên mức trung bình. Giả thuyết thị trường hiệu quả mạnh bao hàm cả hai giả

thuyết thị trường trên.
LÝ THUYẾT THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ Trang 6
4. Cơ sở lý luận
a. Lợi suất kì vọng
XVIII. Lý thuyết lợi suất kỳ vọng (Fama 1970) có thể được mô tả như
sau:
XIX.
XX. Trong đó:
• E là ký hiệu kỳ vọng;
• pjt là giá của chứng khoán j tại thời điểm t;
• pj,t+1 là mức giá tại thời điểm t+1;
• rj,t+1 là lợi suất một thời kỳ (=(pj,t+1 – pjt)/pjt);
• Φt là một ký hiệu chung cho bất kỳ tập thông tin nào và được giả định
là được “phản ánh đầy đủ” ở trong mức giá tại thời điểm t.
XXI. Dấu ngã ở trên biến số cho biết pj,t+1 và rj,t+1 là các biến ngẫu
nhiên tại thời điểm t.
XXII. Từ (1.1) ta có thể thấy giá kỳ vọng của chứng khoán j (đã khai
thác hết các thông tin hiện có tại thời điểm t) bằng giá chứng khoán ở thời
điểm hiện tại cộng với mức giá ở hiện tại nhân với lợi suất kỳ vọng của chứng
khoán đó. Gọi chênh lệch giá của chứng khoán j tại thời điểm t+1 (giá quan
sát) với mức giá kỳ vọng được xác lập tại thời điểm t+1 trên cơ sở thông tin
Φt là xj,t+1(1.2)
XXIII.
XXIV. Trong một thị trường hiệu quả, các cá nhân sẽ có các khoản chênh lệch
thu nhập bù trừ nhau, vì vậy, thị trường là “công bằng”. Tức là:
XXV.
LÝ THUYẾT THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ Trang 7
XXVI. Chuỗi {xjt} xác định như vậy là một “trò chơi công bằng” đối với
chuỗi thông tin {Φt}. Hay chúng ta cho:
XXVII.

XXVIII. Khi đó:
XXIX.
XXX. Do vậy, chuỗi {zjt} cũng là một “trò chơi công bằng” đối với chuỗi
thông tin {Φ}. Tương tự, zj,t+1 là chênh lệch lợi suất tại thời điểm t+1 so với
lợi suất kỳ vọng cân bằng được xác lập tại thời điểm t. Gọi:
XXXI.
XXXII. là lượng tiền αj(Φt) tại thời điểm t mà có thể đầu tư vào một trong số n
chứng khoán hiện có. Một hệ thống như vậy sẽ tạo ra tổng giá trị thị trường
trội lên tại thời điểm t+1 và giá trị đó bằng:
XXXIII.
XXXIV. Cũng dựa vào đặc điểm “trò chơi bình đẳng” của (5),ta có:
XXXV.
b. Mô hình Martingale dưới
XXXVI. Cũng xuất phát từ mô hình (1.1) nhưng nếu :
XXXVII.
LÝ THUYẾT THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ Trang 8
XXXVIII. thì chuỗi {pjt} của chứng khoán j được gọi là tuân theo một martingale
dưới đối với chuỗi thông tin {Φt}, nó có nghĩa là trên cơ sở tập thông
tin Φt thì mức giá thời kỳ tới được kỳ vọng sẽ bằng hoặc lớn hơn mức
giá hiện tại. Nếu (1.6) đúng ở dạng phương trình (do vậy lợi suất kỳ
vọng và thay đổi giá kỳ vọng = 0), khi đó chuỗi giá sẽ tuân theo
martingale.
XXXIX.
c. Mô hình bước ngẫu nhiên
XL. Theo lý thuyết bước ngẫu nhiên đối với thị trường chứng khoán
thì sự thay đổi giá là ngẫu nhiên - nhưng sự ngẫu nhiên là kết quả của sự cạnh
tranh quyết liệt giữa các nhà đầu tư khôn ngoan trong việc tìm kiếm lợi
nhuận. Các sự thay đổi giá trong quá khứ là độc lập với nhau, không có các
liên hệ tương quan chuỗi, và vì vậy chuỗi giá chứng khoán tuân theo mô hình
bước ngẫu nhiên.

XLI. Mô hình bước ngẫu nhiên được thiết lập như sau:
XLII.
XLIII. Trong đó: P
t+1
là giá cổ phiếu tại thời điểm t+1; E
t
(P
t+1
/Ω
t
) là kỳ
vọng của giá tại thời điểm t+1 với các thông tin đã biết tại thời điểm t; e
1 + t
:
sai số ngẫu nhiên tại thời điểm t+1.
XLIV. Mô hình (1.11) cho thấy giá cổ phiếu bằng tổng của giá trung
bình và sai số dự báo. Sai số dự báo cần thỏa mãn những tính chất sau:
LÝ THUYẾT THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ Trang 9
- Tính không chệch, điều đó có nghĩa là E
t
( P
t+1
/Ω
t
) = 0 tức là trung bình
sai số của dự báo bằng 0.
- Tính hiệu quả E
t
( P
t+1

/Ω
t
) = 0 điều này có nghĩa không có tương quan
giữa sai số ở thời kỳ liên tiếp với tập thông tin Ω. Nếu tính chất này
không đúng, thì có thể dễ dàng chứng minh được giả thuyết thị trường
hiệu quả bị bác bỏ (xem chứng minh phần dưới).
- Tính độc lập, được chỉ ra bởi biểu thức E (e
1 + t
E
t
( P
t+1
/Ω
t
)/Ω
t
) = 0, điều
này có nghĩa là sai số dự báo và giá trung bình không tương quan.
XLV. Sai số dự báo được giải thích như một tác động của thông tin
hoặc cú sốc ngẫu nhiên. Bởi thông tin được định nghĩa là không đoán trước
được nên việc đưa sai số ngẫu nhiên vào mô hình là hợp lý. Hơn nữa, bởi
thông tin chỉ gây ra sự thay đổi giá cổ phiếu trong thời kỳ từ t đến t+1 nên có
thể viết lại mô hình (1.11) dưới dạng sau:
XLVI.
XLVII. Trong đó e
t+1
sai số dự báo tại thời điểm t+1 và có đầy đủ các
tính chất phát biểu ở trên. Mô hình (1.12) được gọi là bước ngẫu nhiên hoặc
quá trình Martingale . Mô hình này chỉ ra rằng, vì thông tin là không đoán
trước được nên giá cổ phiếu ngày mai được ước lượng giống như ngày

hômnay thêm vào một phần sai số, và vì sai số này có kỳ vọng bằng 0 nênvề
mặt trung bình thì giá cổ phiếu ngày mai sẽ không có gì “tốt” hơn ngày hôm
nay.
XLVIII. Ta có thể thấy một số tính chất được phát biểu ở trên thể hiện ở
mô hình (1.12). Ví dụ, tính chất phần dư không tự tương quan có thể thấy
ngay, nếu e
t
và e
t+1
có tương quan với nhau, giả sử theo phương trình e
t+1
= ρe
t
+ v
t+1
(v
t+1
là nhiễu trắng), thay vào mô hình (1.12) ta có:
LÝ THUYẾT THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ Trang 10
XLIX.
L. Mô hình (1.14) chỉ ra rằng ta có thể dự báo cả giá cổ phiếu tương
lai (P
t+t
) và chênh lệch giá (P
t+1
-P
t
) dựa trên giá trong quá khứ. Vì vậy ρ phải
bằng 0. Rõ ràng sẽ có mâu thuẫn đối với thị trường hiệu quả yếu nếu phát
biểu rằng giá quá khứ có thể tác động tới giá tương lai bởi thông tin về giá

trong quá khứ không tạo ra một tác động nào ảnh hưởng tới giá trị của cổ
phiếu.
LI. CÁC THỬ NGHIỆM VÀ KẾT QUẢ CỦA LÝ THUYẾT THỊ
TRƯỜNG HIỆU QUẢ
1. Giả thuyết thị trường hiệu quả yếu
a. Thử nghiệm 1
LII. Đầu tiên, các bài kiểm tra độc lập về tính tương quan nhằm đánh
giá sự quan trọng của mối tương quan này. Tỷ suất sinh lời vào ngày t có liên
quan với tỷ suất sinh lời vào ngày t-1, t-2, t-3 hay không ? Với những người
tin rằng thị trường vốn là hiệu quả, thì không tồn tại bất kỳ mối tương quan
nào ở đây cả, nghĩa là không có sự khác biệt về tỷ suất sinh lời giửa các
khoảng thời gian này.
LIII. Kết quả 1: Một số nhà nghiên cứu đã khảo sát các mối liên quan
có hệ thống dựa trên thu nhập từ chứng khoán trong các khoảng thời gian
ngắn: 1 ngày, 4 ngày, 9 ngày và 16 ngày. Kết quả là không có mối tương quan
nào trong các mức sinh lời từ chứng khoán theo thời gian.
a. Thử nghiệm 2
LIV. Thử nghiệm thống kê thứ 2 về sự độc lập là kiểm tra các xu
hướng. Việc đưa 1 chuỗi thay đổi giá, sự thay đổi mỗi mức giá sẽ được kí
hiệu là dấu (+) nếu là sự tăng giá, và dấu (-) nếu là sự giảm giá. Kết quả của
LÝ THUYẾT THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ Trang 11
việc kết hợp những dấu (+) và (-) sẽ tạo thành dãy sau: +++-+ ++ ++. Khi
có từ 2 sự thay đổi giá liên tục sẽ tạo thành 1 đường xu hướng; từ 2 sự thay
đổi giá tăng hoặc giảm giá trở lên có thể tạo thành 1 đường. Khi giá thay đổi
theo chiều hướng khác, một đường sẽ kết thúc, và một đưòng mới được hình
thành, chẳng hạn như trường hợp theo sau sự thay đổi tăng giá tích cực là sự
thay đổi giá tiêu cực.
LV. Kết quả 2: Các nghiên cứu đã kiểm tra sự biến động giá đã khẳng
định sự độc lập của việc thay đổi giá cổ phiếu theo thời gian. Số lượng đường
xu hướng chuỗi giá cổ phiếu gần như rớt khỏi phạm vi mong đợi của dãy biến

động ngẫu nhiên. Vì thế, những cuộc kiểm tra thống kê cổ phiếu trên thị
trường chứng khoán NYSE, và thị trường OTC đã khẳng định tương tự sự độc
lập của chuỗi biến đổi giá cả trong một khoảng thời gian.
a. Thử nghiệm 3
LVI. Một nhà đầu tư sử dụng 5% mức sàng lọc sẽ hình dung một cuộc
vượt rào tốt nếu giá chứng khoán tăng lên 5% so với mức sàn, giả sử rằng
chứng khoán sẽ tiếp tục tăng giá. Một nhà phân tích kĩ thuật sẽ mua chứng
khoán để mong đợi giá sẽ tiếp tục tăng. Ngược lại, một sự sụt giảm 5% từ
mức giá sàn sẽ được xem xét, các nhà phân tích mong đợi một sự sụt giảm xa
hơn, và sẽ bán những chứng khoán đang nắm giữ.
LVII. Kết quả 3: Các nghiên cứu về quy tắc giao dịch này đã sử dụng
giới hạn sàng lọc từ 5%-50%. Kết quả chỉ ra rằng những sự sàng lọc nhỏ lẻ sẽ
thu được lợi nhuận trên mức trung bình trước khi chi trả tiền hoa hồng giao
dịch. Tuy nhiên, những sàng lọc nhỏ này đã tạo ra nhiều cuộc giao dịch, và vì
vậy sẽ tiêu tốn thêm chi phí giao dịch. Khi vấn đề tiền hoa hồng được xem
xét, tất cả lợi nhuận thu được đều trở thành các khoản lỗ.
LVIII. Trong hầu hết kĩ thuật giao dịch, quy tắc sàng lọc, một nhà đầu
tư giao dịch một chứng khoán khi sự thay đổi giá vượt quá giá trị sàng lọc
được thiết lập cho nó.
2. Giả thuyết thị trường hiệu quả vừa
LÝ THUYẾT THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ Trang 12
a. Thử nghiệm 1
LIX. Để dự báo tỷ suất sinh lợi trong tương lai bằng những thông tin
công khai sẵn có trước mớ thông tin thị trường ví dụ như giá, khối lượng giao
dịch.
LX. Kết quả 1: Những người ủng hộ EMH đã thừa nhận rằng dự đoán
lợi nhuận trong tương lai bằng cách sử dụng lợi nhuận trong quá khứ hoặc dự
báo mức lợi nhuận trong tương lai bằng cách sử dụng thông tin đại chúng là
điều không thể.
b. Thử nghiệm 2

LXI. Các nghiên cứu kiểm tra tốc độ điều chỉnh giá cổ phiếu sẽ như
thế nào khi tiếp nhận những sự kiện kinh tế quan trọng. Tiếp cận mối tương
quan để kiểm tra xem các nhà đầu tư liệu có đầu tư vào chứng khoán sau khi
nhận thông báo về những sự kiện quan trọng, và chấp nhận một tỷ suất sinh
lợi bất thường hay không.
LXII. Kết quả 2: Giá chứng khoán điều chỉnh một cách nhanh chóng,
và nhà đầu tư không thể nhận được mức sinh lợi cao (đã điều chỉnh rủi ro) sau
khi nhận những thông tin đại chúng và chi trả chi phí giao dịch thông thường.
3. Giả thuyết thị trường hiệu quả mạnh
LXIII. Thử nghiệm
LXIV. Người trong doanh nghiệp bao gồm hầu hết nhân viên công ty,
các thành viên của hội đồng giám đốc, và người sở hữu 10% hay nhiều hơn
của bất kỳ loại vốn chứng khoán nào; họ được yêu cầu báo cáo hàng tháng
cho một cơ quan thuộc nhà nước về sự giao dich của họ (mua hay bán) cổ
phiếu của công ty. Cơ quan này có nhiệm vụ bảo vệ nhà đầu tư; duy trì thị
trường công bằng, trật tự, và hiệu quả; và đạo điều kiện thuận lợi cho quá
trình tạo vốn. Khoảng 6 tuần sau khi báo cáo, thông tin kinh doanh này được
đưa ra công chúng và được sử dụng để xác định người bên trong doanh
nghiệp đã kinh doanh như thế nào và xác định họ có mua công bằng không
LÝ THUYẾT THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ Trang 13
trước sự biến động giá có lợi khác thường và bán trước thời gian thị trường đi
xuống cho những cổ phiếu của họ không.
LXV. Kết Quả: Kết quả của những nghiên cứu này nói chung chỉ ra
rằng người trong doanh nghiệp có khuynh hướng thích trên lợi nhuận trung
bình, đặc biệt là trên sự giao dịch mua. Điều này gợi ý rằng nhiều người bên
trong có thông tin riêng từ cái mà họ nhận được trên thu nhập trên trung bình
cổ phiếu của công ty.
LXVI. Kết quả này cung cấp dữ liệu hỗn hợp cho EMH bởi vì vài cuộc
nghiên cứu chỉ ra rằng người trong công ty thu được lợi nhuận khác thường,
trong khi các nghiên cứu sau này lại chỉ ra rằng sử dụng những thông tin này

để tạo ra các thu nhập vượt trội thì không còn có khả năng cho người ngoài
doanh nghiệp.
LXVII. THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ DẠNG MẠNH
LXVIII. Thị trường hiệu quả dạng mạnh khẳng định mạnh mẽ tính hiệu
quả của thị trường, rằng giá của chứng khoán đã phản ánh tất cả thông tin
công bố trong quá khứ, hiện tại, cũng như các thông tin nội bộ. Cơ sở đứng
sau lý thuyết này là: nếu có thông tin nội bộ, những người biết thông tin nội
bộ sẽ mua bán ngay chứng khoán để thu lợi nhuận và như vậy giá chứng
khoán sẽ thay đổi, đến khi nào người trong cuộc không còn kiếm lời được
nữa.
LXIX. Những nhà điều tra đã kiểm tra hình thức này của EMH bằng
việc phân tích sự thể hiện của 3 nhóm nhà đầu tư chính sau đây: người bên
trong doanh nghiệp, chuyên gia mua bán chứng khoán và những nhà phân tích
chứng khoán.
1. Kinh doanh của người trong doanh nghiệp
LÝ THUYẾT THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ Trang 14
LXX. Người trong doanh nghiệp bao gồm nhân viên công ty, các thành
viên của hội đồng giám đốc và người sở hữu vốn chứng khoán. Kết quả của
những nghiên cứu chỉ ra rằng người trong doanh nghiệp có khuynh hướng
thích trên lợi nhuận trung bình, đặc biệt là trên sự giao dịch mua. Một số
người có thông tin riêng giúp họ nhận được thu nhập cao hơn trung bình cổ
phiếu của công ty.
LXXI.
2. Những chuyên gia mua bán cổ phiếu
LXXII. Những chuyên gia mua bán cổ phiếu là thành phần quyết định
đến sự thành bại của thị trường. Vài nghiên cứu đã xác định rằng các chuyên
gia có lối đi độc quyền đến một vài thông tin quan trọng, và họ có thể nhận
được thu nhập khá tốt từ thông tin này những bởi dữ liệu mà họ tiếp cận được.
Đối với các chuyên gia nói chung, họ kiếm tiền bởi vì họ bán cổ phiếu hiện có
tại mức giá cao hơn giá họ mua một cách có quy tắc. Rõ ràng họ kiếm tiền khi

họ bán hay mua sau những tuyên bố không được mong đợi và khi họ giao
dịch số lượng lớn cổ phiếu. Đã có những ý kiến ủng hộ phân tích này; điều đó
khẳng định rằng các chuyên gia đang làm nhiều việc hơn là chỉ kinh doanh
như các giao dịch viên và sự chi trả trên vốn của họ năm 2000 là 26 %.
3. Các nhà phân tích chứng khoán
LXXIII. Vai trò của các chuyên gia phân tích chứng khoán rất quan
trọng. Thị trường chứng khoán phố Wall có nhiều chuyên gia phân tích chứng
khoán, nhưng không có nghĩa là nhà đầu tư luôn luôn nhận được lời khuyên
tốt nhất. Thực ra, khoảng 14% phân tích được coi là có giá trị của những
chuyên gia xuất sắc nhất.
4. Kết luận
LÝ THUYẾT THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ Trang 15
LXXIV. Kiểm định thị trường hiệu quả dạng mạnh làm phát sinh những
kết quả hỗn hợp, tuy nhiên số lượng lớn chứng cứ lại ủng hộ giả thuyết này.
Kết quả của 2 nhóm nhà đầu tư (người bên trong công ty và những chuyên gia
giao dịch chứng khoán) không ủng hộ giả thuyết, bởi vì cả 2 nhóm có sự tiếp
cận độc quyền đến thông tin quan trọng và sử dụng nó để tạo ra doanh số trên
mức trung bình.
LXXV.
LXXVI.
LXXVII.
LXXVIII.
LXXIX. THỰC TIỄN LÝ THUYẾT THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ Ở VIỆT
NAM
1. Khái niệm thị trường chứng khoán
LXXX. Thị trường chứng khoán là nơi diễn ra các hoạt động giao dịch
mua bán các loại chứng khoán. Việc mua bán được tiến hành ở hai thị trường
sơ cấp và thứ cấp. Do vậy thị trường chứng khoán là nơi chứng khoán được
phát hành và trao đổi.
2. Các nguyên tắc cơ bản của hoạt động thị trường chứng khoán

LXXXI. Thị truờng chứng khoán hoạt động theo 3 nguyên tắc cơ bản:
nguyên tắc trung gian, nguyên tắc đấu giá và nguyên tắc công khai.
a. Nguyên tắc trung gian
LXXXII. Mọi hoạt động giao dịch, mua bán chứng khoán trên thị trường
chứng khoán đều đuợc thực hiện thông qua các trung gian, hay còn gọi là các
nhà môi giới. Các nhà môi giới thực hiện giao dịch theo lệnh của khách hàng
và huởng hoa hồng.
LXXXIII. Theo nguyên tắc trung gian, các nhà đầu tư không thể trực tiếp
thoả thuận với nhau để mua bán chứng khoán. Họ đều phải thông qua các nhà
LÝ THUYẾT THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ Trang 16
môi giới của mình để đặt lệnh. Các nhà môi giới sẽ nhập lệnh vào hệ thống để
khớp lệnh.
b. Nguyên tắc đấu giá
LXXXIV. Giá chứng khoán đuợc xác định thông qua việc đấu giá giữa các
lệnh mua và các lệnh bán. Tất cả các thành viên tham gia thị truờng đều
không thể can thiệp vào việc xác định giá này. Có hai hình thức đấu giá là đấu
giá trực tiếp và đấu giá tự động.
LXXXV. - Đấu giá trực tiếp là việc các nhà môi giới gặp nhau trên sàn giao dịch
và trực tiếp đấu giá.
LXXXVI. - Đấu giá tự động là việc các lệnh giao dịch từ các nhà môi giới được
nhập vào hệ thống máy chủ của Sở giao dịch chứng khoán. Hệ thống
máy chủ này sẽ xác định mức giá sao cho tại mức giá này, chứng khoán
giao dịch với khối lượng cao nhất.
c. Nguyên tắc công khai
LXXXVII. Tất cả các hoạt động trên thị trường chứng khoán đều phải đảm
bảo tính công khai. Sở giao dịch chứng khoán công bố các thông tin về giao
dịch chứng khoán trên thị trường. Các tổ chức niêm yết công bố công khai các
thông tin tài chính định kỳ hàng năm của công ty, các sự kiện bất thường xảy
ra đối với công ty, nắm giữ cổ phiếu của giám đốc, nguời quản lý, cổ đông đa
số. Các thông tin càng được công bố công khai minh bạch, thì càng thu hút

đuợc nhà đầu tư tham gia vào thị trường chứng khoán.
3. Khái quát thực trạng thị trường chứng khoán Việt Nam
LXXXVIII. Theo đánh giá chung thì hầu hết các doanh nghiệp đều đạt được
các chỉ tiêu tài chính rất tốt. Tuy vậy, còn rất nhiều điều đáng phải lưu tâm về
các công ty này, đặc biệt về hoạt động phát hành thêm cổ phần và vấn đề công
bố thông tin trên thị trường (điều này ảnh hưởng rất nhiều đến tính hiệu quả
của thị trường trên phương diện thông tin). Cụ thể:
LÝ THUYẾT THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ Trang 17
- Hiện tượng phát hành cổ phiếu còn tràn lan, tăng vốn vội vã trong thời
điểm thị trường nóng nhằm thu về các khoản thặng dư vốn lớn cho
doanh nghiệp.
- Phát hành cổ phiếu chưa đi kèm với phương án sử dụng vốn hiệu quả.
- Phần lớn hoạt động phát hành thêm đều có mục đích đầu tư tràn lan
sang lĩnh vực không truyền thống của doanh nghiệp.
LXXXIX. Thành tố quan trọng nhất trên thị trường chứng khoán là người đầu tư.
Sự gia tăng nhanh chóng lượng cổ phiếu niêm yết trên thị trường cùng với sự
ra đời của hàng loạt các công ty chứng khoán mang đến những dịch vụ tiện
ích đã thu hút được một số lượng lớn các nhà đầu tư cá nhân, tổ chức trong và
ngoài nước.
4. Một số giải pháp nhằm nâng cao tính hiệu quả cho thị trường
Việt Nam
a. Thị trường hiệu quả một cách tổng thể:
XC. Để có thị trường chứng khoán hoạt động hiệu quả thì phải có một số
điều kiện căn bản sau:
- Về yếu tố vĩ mô:
XCI. Cần phải đảm bảo tính vững mạnh, ổn định của nền kinh tế một
cách tổng thể. Sự ổn định và tăng trưởng bền vững của nền kinh tế vĩ mô có
mối quan hệ mật thiết với thị trường chứng khoán. Chỉ khi kinh tế phát triển,
lạm phát được kiềm chế, giá trị đồng nội tệ và mức lãi suất ổn định thì công
chúng mới yên tâm, tin tưởng tham gia vào đầu tư chứng khoán và cũng chỉ

trong các điều kiện nêu trên thì thị trường chứng khoán mới mang lại thu
nhập cao cho người đầu tư.
XCII. Trong bối cảnh nền kinh tế vĩ mô biểu hiện những dấu hiệu sa
sút thì các doanh nghiệp sẽ thu hẹp phạm vi hoạt động, giảm nhu cầu vốn, các
nhà đầu tư sẽ từ chối tham gia vào thị trường chứng khoán vì họ không tin
tưởng vào khả năng thanh toán và sinh lời trên thị trường này và như vậy thị
LÝ THUYẾT THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ Trang 18
trường chứng khoán không thể hoạt động được hoặc sẽ hoạt động một cách
chập chờn và kém thuyết phục.
XCIII. Cụ thể, yêu cầu đặt ra về mặt quản lý vĩ mô cho sự phát triển chung của
thị trường bao gồm:
XCIV. Khung pháp lý hoàn chỉnh và đồng bộ với hệ thống các văn bản
pháp quy đầy đủ, rõ ràng, điều chỉnh các mặt hoạt động của thị trường chứng
khoán giúp cho thị trường hoạt động an toàn, bảo vệ được quyền và lợi ích
hợp pháp cho các chủ thể tham gia thị trường. Trong bối cảnh của Việt Nam
hiện nay, khi chúng ta đang dần hoàn thiện các cơ chế chính sách phát triển
đất nước, ta phải đặc biệt chú ý đến việc phối, kết hợp chính sách giữa các
khu vực, các ngành kinh tế, để sao cho không bị chồng chéo và tạo điều kiện
tốt nhất cho một nền tài chính tốt và đó cũng chính là điều kiện quan trọng
cho thị trường chứng khoán phát triển.
XCV. Cơ sở vật chất kỹ thuật cho thị trường phải được chú trọng đầu
tư hợp lý. Không giống như các thị trường hàng hóa thông thường, thị trường
chứng khoán muốn hoạt động tốt phải có những cơ sở vật chất kỹ thuật nhất
định, bao gồm: Hệ thống thiết bị in chứng khoán, hệ thống giao dịch và giám
sát thị trường, hệ thống yết giá, hệ thống lưu ký và thanh toán bù trừ chứng
khoán… Như vậy, để thị trường trở nên sôi động chúng ta phải tăng cường
đầu tư để hiện đại hóa cơ sở vật chất, kỹ thuật phục vụ hoạt động trên thị
trường, đảm bảo cho các hoạt động giao dịch và kiểm soát của chứng khoán
được nhanh chóng, an toàn và có hiệu quả.
- Về yếu tố vi mô:

XCVI. Cần phải đảm bảo để cho các chủ thể hoạt động một cách dễ
dàng trên thị trường. Mạng lưới các trung gian hoạt động trên thị trường
chứng khoán như các công ty chứng khoán, công ty quản lý quỹ đầu tư,…
luôn phải đóng vai trò là cầu nối giữa các nhà đầu tư thực hiện nghiệp vụ môi
LÝ THUYẾT THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ Trang 19
giới mua bán chứng khoán trên thị trường tập trung, cung cấp các dịch vụ hỗ
trợ khác cho các nhà đầu tư như cho vay, cung cấp thông tin và các dịch vụ
liên quan đến giao dịch chứng khoán cho nhà đầu tư như tư vấn đầu tư chứng
khoán, tham gia bảo lãnh phát hành và tư vấn cho các công ty trong việc niêm
yết.
XCVII. Cung cấp một cơ chế giao dịch hiệu quả thông qua tổ chức, vận
hành của Trung tâm Giao dịch Chứng khoán, Sở Giao dịch Chứng khoán gồm
hệ thống giao dịch, giám sát, công bố thông tin, hệ thống lưu ký, thanh toán
bù trừ, Sự vận hành của các hệ thống này có những ảnh hưởng lớn tới sự
phát triển của thị trường thông qua năng lực xử lý nhanh, chính xác các giao
dịch trên thị trường, giúp tăng tốc độ luân chuyển vốn trên thị trường.
XCVIII. Các tổ chức hỗ trợ phát triển thị trường, như các định chế trung gian
khác là tổ chức định mức tín nhiệm, tổ chức kiểm toán, tư vấn, tổ chức lưu ký,
ngân hàng thanh toán,… luôn phải được chú trọng theo sát với tốc độ phát
triển của thị trường chứng khoán để mang lại mức đáp ứng tốt nhất. Ngoài ra
thị trường cần đến sự tham gia của các nhà đầu tư chuyên nghiệp đóng vai trò
dẫn dắt thị trường, can thiệp thị trường vào những thời điểm mất cân đối quan
hệ cung cầu, cũng như khi những người đầu tư nhỏ lẻ không định hướng được
việc tham gia thị trường khi thị trường có những diễn biến bất thường.
a. Giải pháp đề xuất nhằm nâng cao tính hiệu quả cho thị
trường chứng khoán Việt Nam:
- Cần phải có hành lang pháp lý thuận lợi để phát triển thị trường chứng
khoán.
- Hoàn thiện hệ thống thông tin chứng khoán:
- Chuẩn hóa và chính xác hóa việc xác định giá trị cổ phiếu khi phát

hành lần đầu (xác định giá chào bán)
XCIX.
C. KẾT LUẬN
1. Ý nghĩa
LÝ THUYẾT THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ Trang 20
CI. Lý thuyết thị trường hiệu quả có ý nghĩa quan trọng trong cả về
mặt lý thuyết cũng như trong thực tiễn. Đây là một trong những lý thuyết nền
tảng của ngành tài chính.
CII. Đối với các nhà hoạch định chính sách, khi có các kết luận rằng
thị trường chưa hiệu quả, đạt hiệu quả yếu, vừa hay mạnh, họ phải tìm ra
được các nguyên nhân, các yếu tố tác động. Nắm được mức độ hiệu quả của
thị trường các nhà hoạch định chính sách sẽ phải có cách thức tác động đến
các nhân tố làm ảnh hưởng đến độ hiệu quả của thị trường, nhằm nâng cao
tính hiệu quả của nó.
CIII. Đối với các tổ chức trung gian tham gia thị trường như công ty
chứng khoán, các quỹ đầu tư,… sau khi biết được mức độ hiệu quả của thị
trường cũng sẽ có những quyết định phù hợp, nhằm tăng hiệu quả cho chính
mình, qua đó cũng làm tăng hiệu quả cho thị trường. Nếu thị trường đạt mức
độ hiệu quả cần thiết thì chính họ cũng được hưởng lợi rất nhiều.
CIV. Đối với các nhà đầu tư, khi bỏ đồng vốn ra họ phải tính toán sao
cho đồng tiền bỏ ra an toàn và hiệu quả. Vì vậy họ cũng cần trang bị những
kiến thức hữu ích để trở thành nhà đầu tư khôn ngoan.
2. Ưu điểm
- Khuyến khích nhà đầu tư tin tưởng vào thị trường vì vậy họ sẽ rót vốn
vào đầu tư, không để nguồn lực bị lãng phí.
- Khuyến khích phân phối hiệu quả.
- Giúp những nhà phân tích nhận dạng được thị trường hiệu quả ở cấp độ
nào để đưa ra những quyết định hợp lý.
- Tăng cơ hội trong đầu tư.
3. Nhược điểm

CV. Thứ nhất, EMH giả định rằng tất cả các nhà đầu tư đều nhận thức
tất cả các thông tin sẵn có trên thị trường theo cách thức y hệt nhau.Nhưng
LÝ THUYẾT THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ Trang 21
nếu một nhà đầu tư tìm kiếm các cơ hội đầu tư đang bị định giá thấp hơn thực
chất trong khi một nhà đầu tư khác đánh giá một cổ phiếu dựa trên tiềm năng
tăng trưởng của nó, thì chắc chắn rằng hai nhà đầu tư này sẽ đi đến hai kết
luận hoàn toàn khác nhau về giá trị thị trường công bằng của một cổ phiếu. Vì
các nhà đầu tư đánh giá cổ phiếu rất khác nhau nên việc chắc chắn xem một
cổ phiếu sẽ đáng giá như thế nào trong một thị trường hiệu quả là điều không
thể.
CVI. Thứ hai, theo giả thuyết không một nhà đầu tư đơn lẻ nào có thể
giành được lợi nhuận cao hơn một người khác với cùng số tiền đầu tư: sự sở
hữu cân bằng nhau về thông tin của họ đồng nghĩa với việc họ chỉ có thể thu
về những khoản lời y hệt nhau. Nhưng hãy xem xét lại một chuỗi những
khoản lợi nhuận rất khác biệt mà các nhà đầu tư, các quỹ đầu tư…đã dành
được. Nếu không một nhà đầu tư nào có lợi thế hơn so với người khác, thì tại
sao lại có chuyện cùng là các quỹ tương hỗ, nhưng bản thống kê cho thấy có
quỹ thì thua lỗ trầm trọng còn có quỹ lại đạt lợi nhuận cao? Theo EMH, nếu
một nhà đầu tư có lợi nhuận, điều đó có nghĩa là toàn bộ giới đầu tư đều có
lợi. Đơn giản, trên thực tế, điều này không thể đúng!
CVII. Thứ ba, theo EMH, không một nhà đầu tư nào có thể đánh bại
được thị trường hay vượt qua được mức lợi nhuận trung bình. Thế nhưng trên
thực tế, luôn có các nhà đầu tư đã đánh bại thị trường.
CVIII. Thứ tư, EMH không có khả năng lý giải sự sụp đổ cũng như phát
triển nở rộ của thị trường. Sự sụp đổ của thị trường chứng khoán năm 1987
(trong đó DJIA đã sụt giá tới 20% chỉ trong vòng một ngày). Vào năm 1999
giá của các chứng khoán trên sàn NASDAQ bắt đầu tăng nhanh trở lại và
không có dấu hiệu cho thấy nó sẽ sụt giảm, các nhà đầu tư nhận ra giá chứng
khoán này đã bị thổi phồng. Nhưng chính họ lại tiếp tục mua vào nhiều hơn
khiến cho mức giá càng tăng cao.

LÝ THUYẾT THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ Trang 22
CIX. Những hạn chế nêu trên của giả thuyết thị trường hiệu quả đã thúc đẩy
các nhà nghiên cứu phân tích tìm hiểu và đưa đến những lý thuyết khác
nhau nhằm giải thích thêm hay phản bác lại giả thuyết này.
LÝ THUYẾT THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ Trang 23
CX. TÀI LIỆU THAM KHẢO
CXI. 1. Vũ Thị Minh Luận (2010), “Ứng dụng lý thuyết thị trường hiệu quả
trong phân tích thị trường chứng khoán Việt Nam”,
/>qua-trong-phan-tich-thi-truong-chung-khoan-viet-nam-41834/
CXII. 2. />%BFt_th%E1%BB%8B_tr%C6%B0%E1%BB%9Dng_hi%E1%BB
%87u_qu%E1%BA%A3 (Bách khoa toàn thư mở Wikipedia)
CXIII. 3. />ngHieuqua.pdf
CXIV. 4. />CXV. 5. />qua/
CXVI. 6. />truong-hieu-qua-lai-xung-dang-dat-giai-nobel.htm
CXVII. 7. />khoan/67817-gia-thuyet-thi-truong-hieu-qua.html
LÝ THUYẾT THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ Trang 24
CXVIII. MỤC LỤC
I. TỔNG QUAN LÝ THUYẾT THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ
1. Khái niệm
2. Tính hiệu quả của thị trường
3. Các giả thuyết thành phần về thị trường hiệu quả
4. Cơ sở lý luận
II. CÁC THỬ NGHIỆM VÀ KẾT QUẢ CỦA
CXIX LÝ THUYẾT THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ
10
1. Giả thuyết thị trường hiệu quả yếu
2. Giả thuyết thị trường hiệu quả vừa
3. Giả thuyết thị trường hiệu quả mạnh
III. THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ DẠNG MẠNH
1. Kinh doanh của người trong doanh nghiệp

2. Những chuyên gia mua bán cổ phiếu
3. Các nhà phân tích chứng khoán
4. Kết luận
IV. THỰC TIỄN LÝ THUYẾT THỊ TRƯỜNG
CXX. HIỆU QUẢ Ở VIỆT NAM
1. Khái niệm thị trường chứng khoán
2. Các nguyên tắc cơ bản của hoạt động thị trường chứng khoán
3. Khái quát thực trạng thị trường chứng khoán Việt Nam
4. Một số giải pháp nhằm nâng cao tính hiệu quả cho
CXXI. thị trường Việt Nam
V. KẾT LUẬN
1. Ý nghĩa
2. Ưu điểm
3. Nhược điểm
CXXII TÀI LIỆU THAM KHẢO

LÝ THUYẾT THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ Trang 25