Mối quan hệ giữa tính thanh khoản và tỷ suất sinh lợi trên TTCK Việt Nam Luận văn thạc sĩ 2014

BăGIỄOăDCăVÀăÀOăTO
TRNGăIăHCăKINHăTăTP.HCM





NGUYNăTHăTHIN





MIăQUANăHăGIAăTệNHăTHANHăKHONăVÀă
TăSUTăSINHăLIăTRểNăTHăTRNG
CHNGăKHOỄNăVITăNAM







LUNăVNăTHCăSăKINHăT

TP.ăHăChíăMinhăậ Nmă2014
BăGIỄOăDCăVÀăÀOăTO
TRNGăIăHCăKINHăTăTP.HCM





NGUYNăTHăTHIN




MIăQUANăHăGIAăTệNHăTHANHăKHONăVÀă
TăSUTăSINHăLIăTRểNăTHăTRNG
CHNGăKHOỄNăVITăNAM



Chuyên ngành: TƠiă hínhă- Ngân hàng
Mưăs:ă60340201


LUNăVNăTHCăSăKINHăT


NGI HNG DN KHOA HC:
PGS.TS. HăTHYăTIểN

TP.ăHăChíăMinhăậ Nmă2014
LIăCAMăOAN



Tôi xin cam đoan đây là công trình nghiên cu ca riêng tôi di s hng
dn khoa hc ca PGS.TS. H Thy Tiên. Mi s liu và trích dn ca tác gi khác
đu đc ghi chú ngun gc cn thn.
Nu có bt k s gian ln nào tôi xin hoàn toàn chu trách nhim.

TP. H Chí Minh, ngày 27 tháng 06 nm 2014
Ngi cam đoan



Nguyn Th Thin
MCăLC

Trangăphăbìa
Liă amăđoan
M ăl
Danh m ă á ătăvităttăvƠăthutăng
Danhăm ăbngăbiu
Danhăm ă á ăphngătrình
TịMăTT 1
CHNGă1:ăGIIăTHIU 2
1.1 Lý do chn đ tài 2
1.2 Mc tiêu nghiên cu 3

1.3 Cu trúc ca đ tài 3
CHNGă2:ăTNGăQUANăVăCỄCăNGHIểNăCUăTRCăỂY 5
2.1 Tm quan trng ca thanh khon trong đnh giá tài sn, du hiu trên th
trng chng khoán Bolsa và Borse 1902-1925, Moore and Sadka 2006 5
2.2 Mi quan h gia tính thanh khon và t sut sinh li trên th trng chng
khoán Trung Quc, Paresh Kumar Narayan and Xinwei Zheng, 2010. 7
2.3 ánh giá thc nghim v tính thanh khon và t sut sinh li trên th trng
chng khoán Vit Nam trong giai đon khng hong, Xuan Vinh Vo and Jonathan
Batter, 2010. 8
2.4 Thanh khon và đnh giá tài sn: bng chng t th trng chng khoán Hong
Kong, Keith S.K. Lam, Lewis H.K. Tam 2011 9
2.5 Quy mô, giá tr và thanh khon, đâu thc s là vn đ trên th trng chng
khoán mi ni, Jduith Lischewski, Svitlana Voronkova 2012 11
2.6 Mt s nghiên cu khác 12
CHNGă 3:ă Dă LIUă NGHIểNă CUă MỌă HỊNHă NGHIểNă CUă VÀă
PHNGăPHỄPăNGHIểNăCU 14
3.1 C s la chn mô hình nghiên cu 14



3.2 D liu nghiên cu 14
3.3 Các phng pháp đo lng tính thanh khon trong bài nghiên cu 15
3.4 Xây dng nhân t thanh khon 16
3.4.1 Nhân t thanh khon da trên khi lng giao dch – TV 16
3.4.2 Nhân t thanh khon da trên t l doanh thu – TR 18
3.4.3 Nhân t thanh khon da trên kh nng xy ra giao dch – TP 19
3.5 Xây dng danh mc đu t 20
3.5.1 Xây dng danh mc đu t theo MV 20
3.5.2 Xây dng danh mc đu t theo nhân t thanh khon TV 20
3.5.3 Xây dng danh mc đu t theo nhân t thanh khon TR 21

3.5.4 Xây dng danh mc đu t theo nhân t thanh khon TP 21
3.6 Mô hình nghiên cu 22
3.6.1Mô t bin ph thuc 23
3.6.2 Mô t bin đc lp 24
3.7 Phng pháp nghiên cu 26
3.7.1 Thng kê mô t 26
3.7.2 Phân tích tng quan 26
3.7.3 Phng pháp c lng mô hình 27
3.7.4 Kim đnh Hausman đ la chn mô hình 29
3.7.5 Kim đnh phng sai thay đi 30
3.7.6. Kim đnh t tng quan 30
3.7.7 Phng pháp bình phng nh nht tng quát (GLS) 31
CHNGă4:ăMỌăTăVÀăPHỂNăTệCHăKTăQUăNGHIểNăCU 32
4.1 Phân tích tng kê mô t 32
4.2. Kt qu hi quy mô hình 35
4.2.1 Kt qu phân tích mô hình - Vi nhân t thanh khon TV 36
4.2.1.1 Hi quy Fixed Effects Model (FEM) 36
4.2.1.2 Hi quy Random Effects Model (REM) 37
4.2.1.3 Kim đnh hausman đ la chn mô hình FEM hay REM 38



4.2.1.4 Kim đnh hin tng t tng quan 39
4.2.1.5 Kt qu hi quy bng phng pháp bình phng nh nht tng quát
GLS 40
4.2.2 Kt qu phân tích mô hình - Vi nhân t thanh khon TR 41
4.2.2.1 Hi quy Fixed Effects Model (FEM) 41
4.2.2.2 Hi quy Random Effects Model (REM) 42
4.2.2.3 Kim đnh hausman đ la chn mô hình FEM hay REM 43
4.2.2.4 Kim đnh hin tng t tng quan 44

4.2.2.5 Kt qu hi quy bng phng pháp bình phng nh nht tng quát
GLS 45
4.2.3 Kt qu phân tích mô hình - Vi nhân t thanh khon TP 46
4.2.3.1 Hi quy Fixed Effects Model (FEM) 46
4.2.3.2 Hi quy Random Effects Model (REM) 47
4.2.3.3 Kim đnh hausman đ la chn mô hình FEM hay REM 48
4.2.1.4 Kim đnh hin tng t tng quan 49
4.2.3.5 Kt qu hi quy bng phng pháp bình phng nh nht tng quát
GLS 50
4.2.4 Tóm tt kt qu hi quy ca các danh mc vi các nhân t thanh khon 51
CHNGă5:ăKTăLUN 52
5.1 Kt lun chung t kt qu nghiên cu 52
5.2. Hn ch ca đ tài và đ xut hng nghiên cu tip theo 53
DANHăMCăTÀIăLIUăTHAMăKHO
PHăLC
DANHăMCăCỄCăTHUNăNGăVITăTT
Tăvitătt
Dinăgii
TSSL
T sut sinh li
HOSE
Ho Chi Minh Stock Exchange – S giao dch chng
khoán Thành ph H Chí Minh
TR
Nhân t thanh khon da trên t l doah thu
TV
Nhân t thanh khon da trên khi lng giao dch
TP
Nhân t thanh khon da trên kh nng xy ra giao dch
TTCKVN

Th trng chng khoán Vit Nam
BM
Book to market ratio – T l giá tr s sách trên giá tr th
trng.


















DANHăMCăBNGăBIU
Bng
Ni dung
Trang

(4.1)
Mô t thng kê TSSL Danh mc th trng
và nhân t thanh khon

32


(4.2)
Bng TSSL vt tri và đ lch chun TSSL vt tri
ca 12 danh mc
33


(4.3)
Ma trn tng quan theo tng cp gia nhân t th
trng Rm và nhân t thanh khon TV, TR, TP
34


(4.4)
Bng kt qu c lng mô hình vi nhân t thanh
khon TV – Hi Quy FEM
36


(4.5)
Bng kt qu c lng mô hình vi nhân t thanh
khon TV – Hi Quy REM
37


(4.6)

(4.7)


(4.8)


(4.9)


(4.10)

(4.11)


(4.12)


(4.13)


(4.14)

Bng kt qu phân tích mô hình vi nhân t thanh
khon TV và danh mc MV – Hausman test

Bng kt qu phân tích mô hình vi nhân t thanh
khon TV và danh mc TV – Hausman test

Bng kt qu phân tích mô hình vi nhân t thanh
khon TV và danh mc MV – T tng quan

Bng kt qu phân tích mô hình vi nhân t thanh
khon TV và danh mc TV – T tng quan

Bng kt qu hi quy mô hình GLS – Nhân t TV

Bng kt qu c lng mô hình vi nhân t thanh
khon TR – Hi Quy FEM

Bng kt qu c lng mô hình vi nhân t thanh
khon TR – Hi Quy REM

Bng kt qu phân tích mô hình vi nhân t thanh
khon TR và danh mc MV – Hausman test

Bng kt qu phân tích mô hình vi nhân t thanh
khon TR và danh mc TR – Hausman test
38


39


39


39


40

41


42


43


44




(4.15)


(4.16)


(4.17)

(4.18)


(4.19)


(4.20)

(4.21)


(4.22)


(4.23)


(4.24)

(4.25)






Bng kt qu phân tích mô hình vi nhân t thanh
khon TR và danh mc MV – t tng quan

Bng kt qu phân tích mô hình vi nhân t thanh
khon TR và danh mc TR – t tng quan

Bng kt qu hi quy mô hình GLS – nhân t TR

Bng kt qu c lng mô hình vi nhân t thanh
khon TP – Hi Quy FEM

Bng kt qu c lng mô hình vi nhân t thanh
khon TP – Hi Quy REM

Bng kt qu phân tích mô hình vi nhân t thanh
khon TP và danh mc MV – Hausman test

Bng kt qu phân tích mô hình vi nhân t thanh
khon TP và danh mc TP – Hausman test

Bng kt qu phân tích mô hình vi nhân t thanh
khon TP và danh mc MV – t tng quan

Bng kt qu phân tích mô hình vi nhân t thanh
khon TP và danh mc TP – t tng quan

Bng kt qu hi quy mô hình GLS – nhân t TP

Tóm tt kt qu hi quy ca các danh mc
44


45


45

46

47


48


48


49


49


50

51

DANHăMCăCỄCăPHNGăTRỊNH
Phngătrình
Tênăphngătrìnhă
Trang

(1)
Phng trình c lng mc đ nhy cm ca TSSL
và ch s thanh khon tv
16


(2)
Phng trình c lng mc đ nhy cm ca TSSL
và ch s thanh khon tr
18


(3)


(4)

(5)


(6)


(7)

(8)

(9)


(10)


(11)

Phng trình c lng mc đ nhy cm ca TSSL
và ch s thanh khon tp

Phng trình c lng mc đ nhy cm ca TSSL
và nhân t thanh khon TV

Phng trình c lng mc đ nhy cm ca TSSL
và nhân t thanh khon TR

Phng trình c lng mc đ nhy cm ca TSSL

và nhân t thanh khon TP

Phng trình đnh giá tài sn – Mô hình Martinez

Phng trình xác đnh TSS vt tri ca danh mc

Phng trình đnh giá tài sn – Mô hình Martinez vi
nhân t thanh khon TV

Phng trình đnh giá tài sn – Mô hình Martinez vi
nhân t thanh khon TR

Phng trình đnh giá tài sn – Mô hình Martinez vi
nhân t thanh khon TP
19


20


21


21


22

23

36


41


46








1

1 TịMăTT

Mc tiêu ca bài nghiên cu là xem xét nh hng ca tính thanh khon lên t sut
sinh li trên th trng chng khoán Vit Nam. D liu nghiên cu đc ly trong
giai đon t 01/01/2008 đn 30/06/2013 trên th trng chng khoán Hà Ni và
thành ph H Chí Minh. Tính thanh khon đc tính toán da trên 3 thc đo: Khi
lng giao dch, t l doanh thu, Kh nng xy ra giao dch.
Kt qu cho thy tính thanh khon thì có nh hng nghch chiu ti t sut sinh li
tuy nhiên mc đ nh hng thì khác nhau trên ba bin đi din cho tính thanh
khon.
Nhân t thanh khon TV và TR thì quan h nghch vi TSSL danh mc chng
khoán mt cách trc tip. Tuy nhiên, hai nhân t này li bin thiên cùng chiu vi
TSSL danh mc chng khoán mt cách gián tip thông qua ch s giá tr s sách

trên giá tr th trng.
Nhân t thanh khon TP thì không có tác đng đn TSSL danh mc chng khoán
mt cách gián tip cng nh trc tip.



2

2 CHNGă1:ăGIIăTHIU

1.1ăLỦădoă hnăđătƠi
i vi các nhà đu t thì th trng chng khoán Vit Nam (t nm 2000) đư là
mt kênh đu t hp dn, bên cnh các kênh đu t lâu đi nh bt đng sn, vàng
hay ngoi t. Bên cnh vic mang li cho nhà đu t nhng khong li nhun đáng
k thì th trng chng khoán cng luôn tim n nhng ri ro, nhng bin đng và
không n đnh.
Trong nhng nhân t v mô và vi mô nh hng đn t sut sinh li, thì tính thanh
khon ca chng khoán cng ngày càng đc nhà các nhà đu t quan tâm. Bi tính
thanh khon nh hng đn t sut sinh li và quan đim ca nhà đu t là ri ro
thanh khon cn phi đc đnh giá và tính thanh khon là mt nhân t quan trng
mà các nhà đu t xem xét khi quyt đnh đu t. Nh đnh ngha ca Amihud and
Mendelson (2008), tính thanh khon là kh nng tài sn đc chuyn đi thành tin
mt mt cách nhanh nht vi chi phí thp nht. Còn theo Fang et al. (2009), c
phiu niêm yt là tin t mà quyt đnh c dòng tin và quyn kim soát. Kh nng
giao dch ca loi tin t này đóng vai trò trung tâm trong qun tr, đnh giá và hot
đng ca doanh nghip. Mi quan h gia tính thanh khon và t sut sinh li ca
chng khoán đc nghiên cu đu tiên bi Amihud and Mendelson (1986), ngi
đư thit lp đng lc lý thuyt đu tiên trong mi quan h gia tài sn có tính thanh
khon thp (hoc chi phí giao dch cao) và t sut sinh li vt tri; Chordia et all
(2001) nghiên cu v mi quan h gia tính thanh khon (Hot đng giao dch và t

l doanh thu) và t sut sinh li. Bài nghiên cu cho thy rng tính thanh khon
tng quan nghch vi t sut sinh li chng khoán có điu chnh ri ro; và nhng
bài nghiên cu khác nh Pastor Stambaugh (2003); Marshall and Young (2003) …
Kt qu chung ca các bài nghiên cu này ch ra rng tính thanh khon làm gim li
nhun và ch ra du hiu thc nghim rng tính thanh khon cn phi đc đnh giá.
Tuy nhiên mt bài nghiên cu trên th trng Vit nam ca tác gi Xuân Vinh Võ


3

and Jonathan Batten (2010) li có kt lun ngc li rng tính thanh khon thì nh
hng tích cc ti t sut sinh li chng khoán. Thc s có hay không s khác bit
trong tác đng ca tính thanh khon lên t sut sinh li  th trng Vit Nam và th
trng các nc phát trin trong đó có Trung Quc. Và nhm giúp nhà đu t có cái
nhìn chính xác hn v thanh khon ca chng khoán trong quyt đnh đu t ca
mình, tác gi đư chn đ tài nghiên cu cho lun vn thc s ca mình:
“MI QUAN H GIA TệNH THANH KHON VÀ T SUT SINH LI TRÊN
TH TRNG CHNG KHOÁN VIT NAM”.
1.2ăM ătiêuănghiênă u:
Mc tiêu ca bài nghiên cu là xem xét s nh hng ca tính thanh khon lên t
sut sinh li trên th trng chng khoán Vit Nam.
1.3ăCuătrú ă aăđătƠi:
Ngoài danh mc bng, danh mc các ch vit tt, ph lc và tài liu tham kho, đ
tài gm 5 chng, bao gm:
Chngă1:ăGiiăthiuăđătƠi
 chng này tác gi tóm tt các ni dung chính ca đ tài nh lý do, mc tiêu ca
nghiên cu.
Chngă2:ăTngăquanăvă á ănghiênă uătr ăđơy
Trong chng này, tác gi tóm tt li các bài nghiên cu trc đây v nh hng
ca tính thanh khon lên TSSL ca các chng khoán đc niêm yt trên th trng

chng khoán trong và ngoài nc.
Chngă3:ăMôătădăliuămôăhìnhănghiênă uăvƠăphngăphápănghiênă u
Tác gi mô t ngun d liu, bin ph thuc và các bin đc lp đc s dng trong
bài nghiên cu. Bên cnh đó tác gi trình bày phng pháp nghiên cu nh là c s
cho phn phân tích tip theo  chng 4.



4

Chngă4:ăKtăquănghiênă u
 chng này tác gi phân tích tác đng ca tính thanh khon th hin qua TV, TR
và TP tác đng đn TSSL ca các c phiu niêm yt trên th trng chng khoán
Vit Nam.
Chngă5:ăKtălun.
Tác gi dành chng này đ tng kt li vn đ nghiên cu, các hn ch ca lun
vn cng nh là đ xut hng nghiên cu tip theo.

5

3 CHNGă2:ăTNGăQUANăVăCỄCăNGHIểNăCUăTRCăỂY

2.1ăTmăquanătrngă aăthanhăkhonătrongăđnhăgiáătƠiăsn,ăduăhiuătrênăthă
trngă hngăkhoánăBolsaăvƠăBorseă1902-1925, Moore and Sadka 2006
Tác gi nghiên cu tính thanh khon nh là mt yu t cn bn trong đnh giá tài
sn trên hai th trng tài chính Madrid Bolsa and The Zurich Borse trong khoang
thi gian t nm 1902 đn nm 1925.
Tác gi la chn th trng chng khoán Madrid đi din cho th trng Tây Ban
Nha và th trng Zurich đi din cho th trng Thy S.
D liu thu thp trên hai th trng t tháng 1 nm 1902 đn ht tháng 12 nm
1925.
Th trng Madrid bao gm 27 trái phiu chính ph, trong đó có 24 trái phiu thuc
liên bang Tây Ban Nha, 2 trái phiu chính ph Moroccan và 1 trái phiu Austrian.
D liu gm 76 c phiu, 14 c phiu ca công ty tài chính và ngân hàng (trong đó
có 2 là công ty nc ngoài), 24 c phiu vn ti, 5 c phiu công nghip m, 17 c
phiu ngành tiêu dùng, và 5 c phiu công ty dch v c bn. Giá c phiu đc ly
vào ngày th 28 trong tháng (mi th 6 tun th 4 ca tháng) hoc là ngày giao dch
cui cùng ca c phi đó trong tháng.
Th trng Zurich bao gm 78 trái phiu chính ph trong đó 34 trái phiu chính ph
Thy S và 44 trái phiu nc ngoài. Th trng gm 209 c phiu trong đó, 69 c

phiu ngành công nghip (bao gm 10 c phiu nc ngoài), 73 c phiu công ty tài
chính và ngân hàng (17 c phiu nc ngoài), 35 c phiu công ty vn ti (10 c
phiu nc ngoài), 2 c phiu công ty khai thác m South African, 22 c phiu
công ty tiêu dùng (15 công ty nc ngoài) và 8 c phiu công ty dch v ni đa.
Tác gi s dng 3 thc đo thanh khon cho mi chng khoán. Mc đ thanh
khon đc coi nh là không đi theo thi gian. Thanh khon đc đo lng nh
sau:


6

+ T l thi gian c phiu đc niêm yt trên th trng chng khoán và nó đc
giao dch trong ngày cui cùng ca kì nghiên cu. (trên hai th trng Madrid và
Zurich)
Liquidity
1,i
=
Trong đó, NL
i
là s kì chng khoán i đc niêm yt

+ Thanh khon đc đo lng bng trung bình s c phiu/trái phiu giao dch vào
ngày th 28 ca mi tháng. (Trên th trng Madrid).
Liquidity
2,i
=

Trong đó, Turnover
t,i
là s lng c phiu ca chng khoán i đc giao dch vào

ngày th 28 ca tháng t.
NL
i
là s kì chng khoán i đc lit kê trên Bolsa.
+ T l bid-ask spread (Trên th trng Zurich)
Liquidity
3,i
=
Tác gi kim đnh nh hng ca thanh khon lên t sut sinh li bng phng
pháp Fama và MacBeth (1973). u tiên tác gi s dng d liu ban đu đ d đoán
beta t sut sinh li th trng, beta thanh khon và thanh khon có th gii thích
chéo t sut sinh li chng khoán.
Bài nghiên cu cho thy rng da trên b d liu c phiu giao dch trên th trng
chng khoán Madrid Bolsa và Zurich Borse t nm 1902 đn nm 1925 đư ng h
cho lý thuyt rng thanh khon là nhân t quyt đnh t sut sinh li chng khoán.
Thanh khon ca chng khoán thì quan trng trong vic gii thích t sut sinh li
trên th trýng chng khoán Madrid, nhýng nó li không gii thích mnh trên th
trýng Zurich.


7

Beta t sut sinh li th trýng và beta thanh khon thì không đóng góp quan trng
đ gii thích t sut sinh li. Chng khoán thanh khon thp thì có t sut sinh li
cao hn và ngc li.
2.2 MiăquanăhăgiaătínhăthanhăkhonăvƠătăsutăsinhăliătrênăthătrngă
hngăkhoánăTrungăQu , Paresh Kumar Narayan and Xinwei Zheng, 2010.
Tác gi nghiên cu s tác đng ca tính thanh khon lên t sut sinh li chng
khoán trên th trng chng khoán Shanghai (SHSE) và th trng chng khoán
Shenzhen (SZSE).

Xem xét có hay không li nhun kì vng trên th trng chng khoán Trung Quc
thì liên quan đn tính thanh khon ca doanh nghip.
Ba bin đi din cho tính thanh khon là: khi lng giao dch, t l doanh thu và
kh nng xy ra giao dch.
D liu đc ly t th trng chng khoán Trung Quc và Accounting research
(CSMAR). Tác gi s dng d liu hàng ngày và hàng tháng cho tt c chng
khoán giao dch trên th trng chng khoán Shanghai và Shenzhen giai đon t
01/1994 đn 12/2005.
Tác gi nghiên cu 259 c phiu trên th trng chng khoán Trung Quc giai đon
t 01/1994 đn 12/2005. T 259 c phiu này tác gi xây dng 40 danh mc đu t:
10 danh mc cho mi thc đo thanh khon (TV, TR & TP).  xây dng danh
mc này, tác gi s dng hi quy mi c phn ca TSSL vt tri và mi thc đo
thanh khon. T nhng giá tr Beta, tác gia xây dng danh mc t 1(beta nh nht)
đn 10 (beta ln nht) và 10 danh mc truyn thng theo vn hóa th trng vào
mi cui nm (MV). MV đc tính bng s lng c phn mi doanh nghip vào
tháng 12 nhân vi giá ca h vào mi cui tháng ca nm sau. Danh mc sp xp t
MV1 (nh nht) đn MV10 (ln nht).
Tác gi dùng thng kê mô t đ xem xét s giao đng ca t sut sinh li vi mi
thc đo ca tính thanh khon trên ln lt t hai th trng.


8

Tác gi s dng phng pháp chi bình quân nh nht s dng bng (POLS) và kim
đnh Hausman đ h tr la chn mt mô hình tác đng ngu nhiên. Kt qu ca bài
nghiên cu đc rút ra nh sau :
Th nht, có nhiu bng chng hn v tác đng trc tip và gián tip ca tính thanh
khon lên TSSL trên sàn SHSE hn là sàn SZSE. Tuy nhiên, bng chng trên sàn
SHSE thì không vng qua tt c các tính thanh khon. Vì th, kt lun chung là có
bng chng yu v mi quan h nghch gia tính thanh khon và TSSL trên S giao

dch chng khoán Trung Quc.
Th hai, có bng chng không thuyt phc rng ri ro thanh khon cn đc đnh
giá trên S giao dch chng khoán Trung Quc, vì phn ln kt qu cho thy mi
quan h không có ý ngha thng kê gia tính thanh khon và TSSL trên c hai sàn
chng khoán SHSE và SZSE.
Bài nghiên cu cho thy tính thanh khon làm gim TSSL trên th trng chng
khoán Trung Quc. Có nhiu bng chng hn v thanh khon có tác đng tiêu cc
đn TSSL trên SHSE so vi SZSE, tuy nhiên, bng chng này không phi là mnh
m trên ba đi din ca tính thanh khon mà tác gi s dng. Do đó, kt qu là
không thuyt phc. iu này có ngha rng có hay không ri ro thanh khon cn
đc đnh giá trên th trng chng khoán Trung Quc là đáng ng và nên đc
nghiên cu thêm. Lp lun chính ca tác gi là các chng c yu cho mt nh
hng tiêu cc gia tính thanh khon và TSSL có th là do thc t th trng Trung
Quc b chi phi bi thông tin bt đi xng, trong đó có chính ph kim soát nng,
có th vô hiu hóa cuc khng hong thanh khon. Mt ví d đin hình ca vic này
là cuc khng hong tài chính 1997/1998 châu Á đư có mt tác đng tng đi nh
trên Th trng chng khoán Trung Quc.
2.3ăánhăgiáăth ănghimăvătínhăthanhăkhonăvƠătăsutăsinhăliătrênăthă
trng hngăkhoánăVităNamătrongăgiaiăđonăkhngăhong,ăXuanăVinhăVoă
and Jonathan Batter, 2010.


9

Bài nghiên cu nhm đánh giá mi quan h thc nghim gia tính thanh khon và
t sut sinh li trên th trng chng khoán Vit Nam trong sut cuc khng hong
tài chính.
Tác gi s dng d liu hàng tháng ca các doanh nghip niêm yt trên sàn chng
khoán H Chí Minh t 01/2007 đn 06/2010.
Bin đi din cho tính thanh khon là t l doanh thu đc tính bng khi lng

giao dch trong mt tháng ca chng khoán chia cho s lng c phiu lu hành.
Bên cnh đó còn các bin khác nh hng ti t sut sinh li :
- Bin quy mô đc tính bng log ca giá tr vn hóa th trng vào cui mi tháng.
- T l giá tr s sách trên giá tr th trng (book to market ratio) đc tính bng t
l giá tr s sách vào quý trc chia cho giá tr th trng vào cui mi tháng
- T sut sinh li VN INDEX đi din cho t sut sinh li ca th trng
- Beta đc tính bng d liu giá ca nm trc.
Tác gi kim đnh theo mô hình Fama and French (1992) m rng 5 nhân t.
Nhng bin kim soát gm : Quy mô doanh nghip, t l giá tr s sách trên giá tr
th trýng và beta doanh nghip.
Kt qu ca bài nghiên cu cho thy rng tính thanh khon nh hng tích cc đáng
k đn t sut sinh li chng khoán trong sut khong thi gian nghiên cu. iu
này thì đi ngc li vi các nghiên cu trc đây rng tính thanh khon thì tác đng
nghch ti t sut sinh li chng khoán.
Tính thanh khon đóng mt vai trò quan trng trong đnh giá tài sn
Tính thanh khon tr nên quan trng hn trong thi kì khng hong tài chính bi vì
tính thanh khon giúp ci thin t sut sinh li chng khoán.
2.4ăThanhăkhonăvƠăđnhăgiáătƠiăsn:ăbngă hngătăthătrngă hngăkhoánă
Hong Kong, Keith S.K. Lam, Lewis H.K. Tam 2011
Mc tiêu ca bài nghiên cu là xem xét tác đng ca tính thanh khon lên TSSL
trên th trng chng khoán Hongkong.


10

Tác gi nghiên cu th trng chng khoán Hong Kong, là mt th trng quan
trng, xp hng th 7 trên th gii v vn hóa th trng vào cui nm 2008, điu
này có th giúp tác gi hiu mc nh hng ca tính thanh khon đn đnh giá tài
sn  th trng mi ni bi vì th trng Hong Kong đc bit là mt trong nhng
th trng chng khoán bin đng nht trên th gii và đc bit đn là th trng

có nhiu doanh nghip nh. Vì vy, Hong Kong là th trng lý tng đ kim đnh
mi quan h TSSL – tính thanh khon bi vì tính thanh khon (tính thiu thanh
khon) t s nh hng đn TSSL k vng ca nhiu công ty niêm yt.
Các nhân t đc s dng trong bài gm: beta, quy mô, và nhân t t l book-to-
market, nhân t momentum và nhân t moment (coskewness) cao hn. Tác gi thu
thp d liu t ngun c s d liu Pacific-Basin Capital Markets (PACAP) đc
tp hp bi Trng i hc Rhode Island. Tp d liu gm 769 công ty đc niêm
yt trên S giao dch chng khoán Hong Kong t tháng 7 nm 1981 đn tháng 6
nm 2004.
Trong bài nghiên cu, tác gi gii thích tm quan trng ca tính thanh khon trong
vic đnh giá TSSL trong các nhân t nh hng theo chui thi gian đc bit 
Hong Kong. Các nghiên cu trc đây không gii thích rõ v mi quan h gia tính
thanh khon, các nhân t đnh giá tài sn quan trng theo truyn thng và TSSL
chng khoán  th trng Hong Kong và th trng chng khoán các nc Châu Á.
Tác gi chn nghiên cu th trng có tính bin đng cao nh  Hong Kong đ
nghiên cu xem nhân t thanh khon có nh hng đáng k đn TSSL ca chng
khoán hay không. Kt qu ca bài nghiên cu cho thy rng:
Mt là, nhân t thanh khon là mt nhân t quan trng trong đnh giá TSSL trên th
trng chng khoán Hong Kong.
Hai là, trong tt c các mô hình đnh giá tài sn mà tác gi nghiên cu thì mô hình
tt nht là mô hình bn nhân t có nhân t tính thanh khon, bao gm nhân t TSSL
vt tri ca th trng, nhân t quy mô, nhân t t l giá tr s sách trên giá tr th
trng và nhân t thanh khon.


11

2.5ăQuyămô,ăgiáătrăvƠăthanhăkhon,ăđơuăth ăsălƠăvnăđătrênăthătrngă
hngăkhoánămiăni,ăJduithăLis hewski,ăSvitlanaăVoronkovaă2012
Mc tiêu ca tác gi nghiên cu, xem xét liu tính thanh khon có là nhân t ri ro

đc đnh giá hay không bên cnh các nhân t truyn thng là nhân t th trng,
quy mô và nhân t giá tr trên th trng mi ni Ba Lan.
Tác gi thu thp d liu ca tt c chng khoán trong nc có niêm yt trên sàn
chng khoán Warsaw t tháng 01/1996 đn tháng 03/2009.
Bng chng thc nghim ca các nghiên cu trc đây cho rng mt s nhân t có
th gii thích mô h

nh TSSL ca tài sn. Tác gi m rng bng chng này bng cách
nghiên cu mô h

nh TSSL ca th trng phát trin nht và ln nht ca Trung và
ông Âu. Ngoài quy mô, theo tác gi đc bit thì cha có nghiên cu nào nghiên
cu nhân t ri ro tác đng đn TSSL chng khoán  th trng chng khoán Ba
Lan. Bài nghiên cu này tác gi nghiên cu xem liu các nhân t mà đc phát hin
là quan trng cho th trng phát trin và th trng mi ni khác cng có đóng vai
t trong đnh giá tài sn  th trng này hay không, đc bit là tác gi nghiên cu
mi tng quan gia các nhân t th trng, quy mô, giá tr s sách trên giá tr th
trng, và tính thanh khon. Trong khi ba nhân t đu tiên thì đc thit lp k
trong nghiên cu tài chính thc nghim, còn nhân t thanh khon đc xem nh là
nhân t ri ro thì ch mi đc nghiên cu trong thi gian rt gn đây. Các phát
hin v tác đng ca tính thanh khon trên th trng chng khoán mi ni có th
có hàm ý tng quan tim n cho vic đa ra quyt đnh chính xác v đnh giá tài
sn. iu này đc bit đúng khi xem tính thanh khon là nhân t ri ro, điu này
đc bit quan trng  th trng mi ni, là th trng có s lng chng khoán, s
lng nhà đu t và hiu qu ca c ch giao dch thp hn  th trng phát trin.
Kt qu nghiên cu cho thy rng:
Mt là, tác gi khng đnh mt s bng chng hin hu cho nhng th trng phát
trin. Nhng chng khoán nh tt hn nhng chng khoán ln và nhng chng
khoán có giá tr tt hn nhng chng khoán tng trng. Nhng chng khoán giá tr

12

nh có TSSL cao nht trong khi nhng chng khoán tng trng ln cho TSSL thp
nht  th trng chng khoán Ba Lan.
Hai là, tác gi nhn thy bng chng nhân t th trng, quy mô, và nhân t giá tr
s sách trên giá tr trng đu có nh hng đn TSSL chng khoán  th trng Ba
Lan.
Ba là, tác gi nhn thy ri ro thanh khon ít có tng quan đi vi th trng chng khoán
ca Ba Lan.
2.6ăMtăsănghiênă uăkhá
Chordia et al (2001) : Tác gi nghiên cu mi quan h gia tính thanh khon và t
sut sinh li.
Bài nghiên cu đo lng tính thanh khon thông qua hai bin đi din: hot đng
giao dch (The trading activity) và t l doanh thu (The turnover rate).
Kt qu ca bài nghiên cu nhn thy rng tính thanh khon thì tng quan nghch
vi t sut sinh li chng khoán có điu chnh ri ro.
Pastor and Stambaugh (2003) : Tác gi nghiên cu ri ro thanh khon trong đnh
giá tài sn trên th trng chng khoán M t nm 1963 đn 1999.
Ri ro thanh khon đc đo lng thông qua thc đo thiu thanh khon ca
Amihud (2002) vi ý ngha c phiu thanh khon yu thì có t sut sinh li cao hn.
Kt qu ca bài nghiên cu cho thy chng khoán có tính thanh khon không n
đnh thì có t sut sinh li kì vng thp hn. iu này ng ý mt mi quan h
nghch bin gia tính thanh khon và t sut sinh li kì vng. Bài nghiên cu cng
cho thy rng chng khoán có ri ro thanh khon cao hn thì yêu cu mt t sut
sinh li kì vng cao hn trên th trng chng khoán M.
Marshall and Young (2003): Tác gi cng nghiên cu v mi quan h gia tính
thanh khon và t sut sinh li trên th trng chng khoán Úc.
Bài nghiên cu chn bin đi din đ đo lng tính thanh khon là t l doanh thu
(turnover rate).

13

Kt qu nghiên cu tìm thy mi quan h nghch bin có ý ngha thng kê gia t
sut sinh li và tính thanh khon. iu này phù hp vi lý thuyt v thanh khon,
ngha là chng khoán có thanh khon càng cao thì có TSSL càng thp.

14

4 CHNGă3:ăDăLIUăNGHIểNăCUăMỌăHỊNHăNGHIểNăCUăVÀă
PHNGăPHỄPăNGHIểNăCU

3.1ăCăsălaă hnămôăhìnhănghiênă u
Da vào các kt qu nghiên cu thc nghim trc đây v các yu t tác đng đn
TSSL chng khoán và đc đim ca th trng tài chính ti Vit Nam, tác gi đư la
chn bài nghiên cu ca PareshăKumarăNarayanăandăXinweiăZheng,ă2010,ăMiă
quanăhăgiaătínhăthanhăkhonăvƠăTSSLătrênăthătrngă hngăkhoánăTrungă
Qu ăđ làm c s cho nhng nghiên cu ca mình. Vic la chn bài nghiên cu
này đ phân tích và áp dng s liu ti th trng Vit Nam vì nhng lý do sau :
- Trung Quc và Vit Nam đu là nhng quc gia có nn kinh t mi ni. Do
đó vic phân tích th trng tài chính ti quc gia này có nhng nét tng đng vi
th trng tài chính ca Vit Nam.
- Da vào các bin nghiên cu trong bài, tác gi có th thu thp ngun d liu
ca các loi bin này ti th trng Vit Nam
- Vic s dng kt qu ca bài nghiên cu này đ áp dng nghiên cu vi s
liu ti th trng Vit Nam s giúp cho tác gi d dàng so sánh kt qu nghiên cu
ca lun vn này vi kt qu nghiên cu trc đó.
3.2ăDăliuănghiênă u
Bài nghiên cu s dng d liu hang ngày và hàng tháng ca các c phiu đc
niêm yt trong 66 tháng liên tip t ngày 01/01/2008 đn ngày 30/06/2013 trên
TTCKVN.
ng vi mi công ty tham gia mu, tác gi thu thp các d liu sau:
- Khi lng giao dch các c phiu đc tính theo tháng trong giai đon t
ngày 01/01/2008 đn ngày 30/06/2013.


15

- Giá đóng ca có điu chnh ca c phiu theo tng ngày trong giai đon t
ngày 01/01/2008 đn ngày 30/06/2013. S liu nhm đ tính t sut sinh li chng
khoán.
- S lng c phiu lu hành b

nh quân theo tháng trong giai đon t ngày
01/01/2008 đn ngày 30/06/2013.
- V lưi sut phi ri ro, tác gi tng hp lưi sut trái phiu chính ph k hn 2
nm t 01/2008 đn 06/2013.
Tt c các d liu đc thu thp t Công ty c phn Tài Vit (Vietstock) trong giai
đon t 01/01/2008 đn 30/06/2013.
3.3ăCá ăphngăphápăđoălngătínhăthanhăkhonătrongăbƠiănghiênă u
Khiălngăgiaoăd hă(tradingăvolume)
Khi lng giao dch thì đư đc đ cp trong nhiu nghiên cu trc đây (Brenna
et al., 1998; Chordia et al., 2001)
Mt cách đn gin thì khi lng giao dch đc đo lng bng khi lng giao
dch trong mt tháng. Do đó, chng khoán có khi lng giao dch càng cao thì tính
thanh khon càng cao.
Tălădoanhăthuă(turnoverărate)
Phng pháp đo lng bao nhiêu ln chng khoán giao dch. T l này càng cao thì
tính thanh khon ca chng khoán càng cao. Datar et all. (1998) đư đa t l này
nh mt bin đi din đ đo lng tính thanh khon và sau đó nó tr nên ph bin
trong các nghiên cu liên quan.
T l doanh thu đc đo lng bi s lng c phiu giao dch trong mt tháng
chia cho s lng c phiu lu hành.

Trong đó:
tr
i,t

: t l doanh thu ca chng khoán i trong tháng t