CÁC YẾU TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN QUẢN TRỊ VỐN LUÂN CHUYỂN TẠI CÁC DOANH NGHIỆP VIỆT NAM.PDF

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM




BÙI NHẬT HẠNH


CÁC YẾU TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN
QUẢN TRỊ VỐN LUÂN CHUYỂN TẠI
CÁC DOANH NGHIỆP VIỆT NAM




LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ






TP. Hồ Chí Minh - năm 2013
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM




BÙI NHẬT HẠNH

CÁC YẾU TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN
QUẢN TRỊ VỐN LUÂN CHUYỂN TẠI
CÁC DOANH NGHIỆP VIỆT NAM

CHUYÊN NGÀNH: TÀI CHÍNH - NGÂN HÀNG
MÃ SỐ: 60340201


LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ


NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC:
PGS. TS. LÊ THỊ LANH


TP. Hồ Chí Minh - năm 2013


LỜI CAM ĐOAN

Tôi xin cam đoan luận văn “CÁC YẾU TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN QUẢN TRỊ
VỐN LUÂN CHUYỂN TẠI CÁC DOANH NGHIỆP VIỆT NAM” là kết quả
nghiên cứu của bản thân, có sự hỗ trợ của Giảng viên hướng dẫn là PGS.TS. Lê Thị
Lanh. Các số liệu và nội dung trong bài nghiên cứu là trung thực theo danh mục tài
liệu tham khảo.
Nếu phát hiện bất kì sự gian lận nào, tôi xin hoàn toàn chịu trách nhiệm trước
Hội đồng, cũng như kết quả luận văn của mình.

Tác giả

Bùi Nhật Hạnh



MỤC LỤC


Trang

Trang phụ bìa
Lời cam đoan
Lời cảm ơn
Mục lục
Danh mục các chữ viết tắt
Danh mục bảng biểu
Danh mục hình
Danh mục phụ lục
Tóm tắt 1
Chương 1. Giới thiệu 2
Chương 2. Tổng quan các kết quả nghiên cứu trước đây
về quản trị vốn luân chuyển 5
2.1. Cơ sở lý thuyết về quản trị vốn luân chuyển 5
2.1.1. Vốn luân chuyển 5
2.1.2. Quản trị vốn luân chuyển 6
2.1.3. Chu kỳ chuyển đổi tiền mặt 8
2.2. Những nghiên cứu trước đây về các yếu tố ảnh hưởng đến
quản trị vốn luân chuyển 10
2.2.1. Khả năng sinh lợi 11
2.2.2. Dòng tiền hoạt động 14

2.2.3. Quy mô công ty 14
2.2.4. Tốc độ tăng trưởng doanh thu 16


2.2.5. Tỷ lệ thanh toán hiện hành và tỷ lệ thanh toán nhanh 16
2.2.6. Tỷ lệ nợ 17
Chương 3. Phương pháp nghiên cứu 19
3.1. Dữ liệu nghiên cứu 19
3.2. Giả thiết nghiên cứu 20
3.2.1. Khả năng sinh lợi 20
3.2.2. Dòng tiền hoạt động 20
3.2.3. Quy mô công ty 20
3.2.4. Tốc độ tăng trưởng doanh thu 21
3.2.5. Tỷ lệ thanh toán hiện hành và tỷ lệ thanh toán nhanh 21
3.2.6. Tỷ lệ nợ 21
3.3. Mô hình nghiên cứu 22
3.3.1. Biến phụ thuộc 23
3.3.2. Biến giải thích 24
3.4. Phương pháp nghiên cứu 25
3.4.1. Thống kê mô tả 25
3.4.2. Phân tích tương quan 26
3.4.3. Phân tích hồi quy 26
Chương 4. Kết quả nghiên cứu 28
4.1. Khái quát thống kê mô tả biến phụ thuộc và các biến giải thích 28
4.1.1. Thống kê mô tả tổng hợp các công ty 28
4.1.2. Thống kê mô tả nhóm công ty quy mô lớn 29
4.1.3. Thống kê mô tả nhóm công ty quy mô vừa và nhỏ 30
4.2. Phân tích tương quan 32
4.2.1. Tương quan giữa biến phụ thuộc và các biến giải thích 32
4.2.2. Tương quan giữa các biến giải thích với nhau 35

4.3. Kiểm định mô hình hồi quy 36
4.3.1. Kiểm tra đa cộng tuyến 36
4.3.2. Kiểm định Breusch – Pagan –Lagrange Multiplier (LM) 42


4.3.3. Kiểm định Hausman 44
4.3.4. Kiểm định Wald – Phương sai thay đổi 46
4.3.5. Kiểm định Lagram – Tương quan chuỗi 47
4.4. Kết quả hồi quy 48
4.4.1. Mô hình tổng hợp 48
4.4.2. Nhóm công ty quy mô lớn 50
4.4.3. Nhóm công ty quy mô vừa và nhỏ 51
4.5. Thảo luận kết quả 52
4.5.1. Khả năng sinh lợi 52
4.5.2. Dòng tiền hoạt động 52
4.5.3. Quy mô công ty 53
4.5.4. Tốc độ tăng trưởng doanh thu 53
4.5.5. Tỷ lệ thanh toán hiện hành và tỷ lệ thanh toán nhanh 54
4.5.6. Tỷ lệ nợ 54
Chương 5. Kết luận 55
Tài liệu tham khảo 57
Phụ lục 61




DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT

CCC : Chu kỳ chuyển đổi tiền mặt - Cash Conversion Cycle
CR : Tỷ lệ thanh toán hiện thời - Current Ratio

DEBT : Tỷ lệ nợ - Debt ratio
FEM : Mô hình hiệu ứng cố định - Fixed Effect Model
GLS : Phương pháp bình phương nhỏ nhất tổng quát - Generalized
Least Squares
GRO : Tốc độ tăng trưởng doanh thu - Sales Growth
HOSE : Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh
OCF : Dòng tiền hoạt động - Operating Cash Flow
OLS : Phương pháp bình phương nhỏ nhất - Ordinary Least Squares
REM : Mô hình hiệu ứng ngẫu nhiên - Random Effect Model
QR : Tỷ lệ thanh toán nhanh - Quick ratio
ROA : Tỷ suất sinh lợi trên tài sản - Return On Assets
ROE : Tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu - Return On Equity
VIF : Hệ số phóng đại phương sai - Variance Inflation Factor




DANH MỤC HÌNH


Hình 2.1: Chu kỳ hoạt động của công ty 6
Hình 2.2: Chu kỳ chuyển đổi tiền mặt 9





DANH MỤC BẢNG

Bảng 3.1: Mô tả biến 22
Bảng 4.1: Thống kê mô tả - Tổng hợp 117 công ty 28
Bảng 4.2: Thống kê mô tả - Nhóm công ty quy mô lớn 29
Bảng 4.3: Thống kê mô tả - Nhóm công ty quy mô vừa và nhỏ 30
Bảng 4.4: Ma trận hệ số tương quan - Tổng hợp 117 công ty 32
Bảng 4.5: Ma trận hệ số tương quan - Nhóm công ty quy mô lớn 33
Bảng 4.6: Ma trận hệ số tương quan - Nhóm công ty quy mô vừa và nhỏ 34
Bảng 4.7: Kiểm tra đa cộng tuyến mô hình (1) – Tổng hợp 117 công ty 36
Bảng 4.8: Kiểm tra đa cộng tuyến mô hình (2) và (3)
– Tổng hợp 117 công ty 37
Bảng 4.9: Kiểm tra đa cộng tuyến mô hình (1)
– Nhóm công ty quy mô lớn 38
Bảng 4.10: Kiểm tra đa cộng tuyến mô hình (2) và (3)
– Nhóm công ty quy mô lớn 39
Bảng 4.11: Kiểm tra đa cộng tuyến mô hình (1)
– Nhóm công ty quy mô vừa và nhỏ 40
Bảng 4.12: Kiểm tra đa cộng tuyến mô hình (2) và (3)
– Nhóm công ty quy mô vừa và nhỏ 41
Bảng 4.13: Kiểm định LM – Tổng hợp 117 công ty 42
Bảng 4.14: Kiểm định LM – Nhóm công ty quy mô lớn 42
Bảng 4.15: Kiểm định LM – Nhóm công ty quy mô nhỏ 43
Bảng 4.16: Kiểm định Hausman – Tổng hợp 117 công ty 44
Bảng 4.17: Kiểm định Hausman – Nhóm công ty quy mô lớn 45


Bảng 4.18: Kiểm định Hausman – Nhóm công ty quy mô vừa và nhỏ 45
Bảng 4.19: Kiểm định Wald – Tổng hợp 117 công ty 46
Bảng 4.20: Kiểm định Wald – Nhóm công ty quy mô lớn 46
Bảng 4.21: Kiểm định Wald – Nhóm công ty quy mô vừa và nhỏ 46
Bảng 4.22: Kiểm định Lagram – Tổng hợp 117 công ty 47

Bảng 4.23: Kiểm định Lagram – Nhóm công ty quy mô lớn 47
Bảng 4.24: Kiểm định Lagram – Nhóm công ty quy mô vừa và nhỏ 47
Bảng 4.25: Kết quả hồi quy – Tổng hợp 117 công ty 49
Bảng 4.26: Kết quả hồi quy – Nhóm công ty quy mô lớn 50
Bảng 4.27: Kết quả hồi quy – Nhóm công ty quy mô vừa và nhỏ 51





DANH MỤC PHỤ LỤC


Phụ lục - Danh sách các công ty trong mẫu nghiên cứu 61
1

TÓM TẮT

Luận văn này được thực hiện nhằm mục tiêu phân tích ảnh hưởng của các yếu tố
đến quản trị vốn luân chuyển đại diện bởi chu kỳ chuyển đổi tiền mặt (CCC). Các yếu
tố ảnh hưởng bao gồm: khả năng sinh lợi, dòng tiền hoạt động, quy mô công ty, tốc độ
tăng trưởng doanh thu, tỷ lệ thanh toán hiện hành, tỷ lệ thanh toán nhanh và tỷ lệ nợ.
Tác giả sử dụng phương pháp bình phương nhỏ nhất tổng quát (Generalized Least
Squares- GLS) để hồi quy dữ liệu bảng cho mẫu nghiên cứu gồm 117 công ty niêm yết
trên Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) trong giai đoạn từ
năm 2008 đến năm 2012.
Kết quả nghiên cứu cung cấp bằng chứng thực nghiệm về mối quan hệ nghịch
biến có ý nghĩa giữa khả năng sinh lợi, tốc độ tăng trưởng doanh thu và tỷ lệ nợ lên chu
kỳ chuyển đổi tiền mặt trong mô hình tổng hợp cho tất cả các công ty. Bên cạnh đó, tác
giả tiến hành phân loại các công ty thành hai nhóm dựa theo quy mô và thấy rằng: các

yếu tố ảnh hưởng đến quản trị vốn luân chuyển đối với nhóm công ty quy mô lớn
tương tự kết quả trong mô hình tổng hợp; đối với nhóm công ty quy mô vừa và nhỏ,
khả năng sinh lợi, tốc độ tăng trưởng doanh thu và tỷ lệ thanh toán nhanh thể hiện mối
quan hệ nghịch biến có ý nghĩa với CCC. Trong khi chưa thể kết luận gì về tác động
của các yếu tố dòng tiền hoạt động, tỷ lệ thanh toán hiện hành và quy mô công ty.

Từ khóa: quản trị vốn luân chuyển, chu kỳ chuyển đổi tiền mặt, khả năng sinh lợi,
dòng tiền hoạt động, quy mô công ty, tốc độ tăng trưởng doanh thu, tỷ lệ thanh toán
hiện hành, tỷ lệ thanh toán nhanh, tỷ lệ nợ.

2

CHƯƠNG 1
GIỚI THIỆU

Nền kinh tế Thế giới luôn luôn vận động và thay đổi một cách nhanh chóng, kinh
tế Việt Nam không nằm ngoài quỹ đạo đó. Hiện nay, khoa học công nghệ không ngừng
phát triển kéo theo là sự cạnh tranh toàn cầu ngày càng gia tăng, điều này đòi hỏi các
nhà quản trị trên Thế giới cũng như các nhà quản trị tại Việt Nam phải có trách nhiệm
nhiều hơn đối với hoạt động của công ty mình. Một trong những quyết định quản trị
được quan tâm tranh luận nhiều nhất là lợi nhuận và quản trị vốn luân chuyển, quyết
định này đóng vai trò then chốt trong sự phát triển và tồn tại của một công ty.
Rodposhti Rahnama & Kiayee (2010) phân chia hoạt động quản trị vốn luân chuyển
gồm có quản lý tài sản và quản lý các khoản nợ. Việc cân đối giữa tài sản ngắn hạn và
nợ ngắn hạn ảnh hưởng đến hoạt động của cả một công ty.
Có nhiều nhà phân tích cho rằng nguyên nhân dẫn đến phá sản là do sự thiếu hụt
lượng vốn luân chuyển cần thiết. Một công ty có tình hình tài chính trong dài hạn được
đánh giá tốt, song nếu vốn luân chuyển không đáp ứng được các nghĩa vụ ngắn hạn, thì
công ty đó có thể bị mất khả năng cạnh tranh (Nikomaram và cộng sự, 2005). Tình
hình kinh tế suy thoái như hiện nay là thách thức không nhỏ đối với các nhà quản trị và

công ty của họ. Điều kiện thị trường thay đổi, chẳng hạn như chi phí đầu vào cao cùng
với hạn chế vốn từ phía ngân hàng làm gia tăng rủi ro các công ty đang hoạt động kinh
doanh phải gánh chịu. Trước những khó khăn này, các nhà quản trị phải tìm cách cải
thiện hoạt động nội bộ công ty và nhận thức được tầm quan trọng của hoạt động quản
trị vốn luân chuyển hiệu quả.
Khái niệm về quản trị vốn luân chuyển trong nghiên cứu của Rimo và
Panbunyuen (2010) đề cập đến kỹ năng của nhà quản trị trong việc ra các quyết định
đầu tư ngắn hạn và mục tiêu của quản trị vốn luân chuyển là tăng tính thanh khoản,
3

tăng khả năng sinh lợi và từ đó gia tăng giá trị cho các cổ đông. Vì vậy, để hoạt động
quản trị vốn luân chuyển đạt hiệu quả, cần phải phân tích các yếu tố đặc tính công ty
tác động như thế nào lên việc quản trị dòng tiền.
Nghiên cứu của Valipour và cộng sự (2012) chỉ ra chu kỳ chuyển đổi tiền mặt
tương quan có ý nghĩa và thực sự có tác động đến quản trị vốn luân chuyển, do vậy chu
kỳ chuyển đổi tiền mặt được xem là tiêu chí đánh giá tốt nhất cho quản trị vốn luân
chuyển, Rimo và Panbunyuen (2010) cũng chỉ ra những phát hiện tương tự. Kết quả
nghiên cứu của Valipour (2012) đưa ra các bằng chứng cho thấy có tồn tại mối quan hệ
giữa hoạt động quản trị vốn luân chuyển và các yếu tố đặc tính công ty, bao gồm: khả
năng sinh lợi, dòng tiền hoạt động, quy mô công ty, tốc độ tăng trưởng doanh thu và tỷ
lệ nợ.
Nhận thấy được tầm quan trọng của hoạt động quản trị vốn luân chuyển, tác giả
thực hiện luận văn nghiên cứu về vấn đề này. Trên cơ sở nghiên cứu của Valipour
(2012) đã thực hiện trước đó, tác giả xem xét đến các yếu tố, đó là: khả năng sinh lợi,
dòng tiền hoạt động, quy mô công ty, tốc độ tăng trưởng doanh thu, tỷ lệ thanh toán
hiện hành, tỷ lệ thanh toán nhanh và tỷ lệ nợ. Tác giả dùng chu kỳ chuyển đổi tiền mặt
làm thước đo đánh giá hiệu quả quản trị vốn luân chuyển của công ty, chu kỳ chuyển
đổi tiền mặt càng ngắn thể hiện hoạt động quản trị vốn luân chuyển càng hiệu quả.
Nghiên cứu được thực hiện qua hai giai đoạn: đầu tiên, phân tích ảnh hưởng của các
yếu đặc tính công ty đến quản trị vốn luân chuyển; sau đó, phân loại các công ty thành

hai nhóm dựa theo quy mô và phân tích tác động trong từng nhóm. Nghiên cứu này
phát triển các nghiên cứu trước đây về quản trị vốn luân chuyển tại thị trường Việt
Nam, kết quả nghiên cứu có thể cung cấp các bằng chứng mới về ảnh hưởng của các
yếu tố đến việc quản trị vốn luân chuyển, có thể tác động sẽ khác nhau đối với các
công ty thuộc nhóm quy mô khác nhau.
4

Như vậy, luận văn này được thực hiện nhằm mục tiêu: cung cấp bằng chứng thực
nghiệm về ảnh hưởng của các yếu tố đặc tính công ty lên hoạt động quản trị vốn luân
chuyển.
Phạm vi nghiên cứu: các công ty niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán TP.Hồ
Chí Minh giai đoạn 2008 – 2012.
Luận văn tập trung trả lời hai câu hỏi: Các yếu tố đặc tính công ty tác động như
thế nào đến chu kỳ chuyển đổi tiền mặt? Các tác động này liệu có khác nhau giữa
nhóm công ty quy mô lớn với nhóm công ty vừa và nhỏ hay không?
Kết cấu luận văn được trình bày trong 5 chương:
- Chương 1: Giới thiệu.
- Chương 2: Tổng quan các nghiên cứu trước đây về quản trị vốn luân chuyển.
- Chương 3: Phương pháp nghiên cứu.
- Chương 4: Kết quả nghiên cứu.
- Chương 5: Kết luận.
5

CHƯƠNG 2
TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY
VỀ QUẢN TRỊ VỐN LUÂN CHUYỂN

2.1. Cơ sở lý thuyết về quản trị vốn luân chuyển
2.1.1. Vốn luân chuyển
Theo Trần Ngọc Thơ và cộng sự (2007), tài sản ngắn hạn và nợ ngắn hạn được

gọi chung là vốn luân chuyển. Tài sản ngắn hạn được định nghĩa là những tài sản sử
dụng trong hoạt động hàng ngày của công ty nhằm mang lại cho công ty lượng tiền mặt
trong khoảng thời gian không quá một năm, tài sản ngắn hạn quan trọng nhất bao gồm
khoản phải thu, hàng tồn kho, tiền mặt và chứng khoán thị trường. Nợ ngắn hạn thường
được các công ty sử dụng để tài trợ cho nhu cầu vốn luân chuyển, nợ ngắn hạn gồm có
những khoản vay ngắn hạn, những khoản nợ phải trả nhà cung cấp, khoản thuế phải
nộp nhà nước và những khoản nợ ngắn hạn khác.
Vốn luân chuyển là sai biệt giữa tài sản ngắn hạn và nợ ngắn hạn, tức là:
Vốn luân chuyển = Tài sản ngắn hạn - Nợ ngắn hạn
Chu kỳ hoạt động kinh doanh (Hình 2.1) của một công ty bắt đầu từ lúc công ty
đó đang nắm giữ một lượng tiền mặt. Lượng tiền mặt này được dùng để mua nguyên
vật liệu, lúc này xuất hiện những khoản phải trả cho nhà cung ứng và hình thành hàng
tồn kho nguyên vật liệu, qua quá trình sản xuất trở thành tồn kho thành phẩm. Tiếp đến
hàng hóa được bán cho khách hàng, hàng tồn kho lúc này trở thành khoản phải thu.
Sau đó, công ty nhận tiền mặt thanh toán các đơn hàng từ khách hàng, phần lợi nhuận
được bổ sung vào số dư tiền mặt. Xuyên suốt quá trình này, chỉ có thành phần của vốn
luân chuyển thay đổi liên tục còn lượng vốn luân chuyển vẫn không đổi. Chính vì vậy,
vốn luân chuyển là thước đo hữu ích cho tài sản ngắn hạn và nợ ngắn hạn.
6

Hình 2.1: Chu kỳ hoạt động của công ty

Nguồn: Trần Ngọc Thơ và cộng sự, 2007.
2.1.2. Quản trị vốn luân chuyển
Lập kế hoạch tài chính ngắn hạn liên quan với quản trị tài sản ngắn hạn và nợ
ngắn hạn của doanh nghiệp, nói cách khác quản trị vốn luân chuyển chính là việc quản
trị nguồn tài chính ngắn hạn. Quản trị vốn luân chuyển bao gồm quản lý tiền mặt, các
khoản phải thu, hàng tồn kho và các khoản phải trả. Quản trị vốn luân chuyển hiệu quả
sẽ thúc đẩy công ty gia tăng khả năng thanh toán bằng tiền mặt, khả năng sinh lợi và
giá trị của các cổ đông.

Quản lý tiền mặt
Quản lý tiền mặt là việc công ty phải đảm bảo lượng tiền mặt sẵn có đủ đáp ứng chi phí
hoạt động, đồng thời tối thiểu hóa chi phí của việc nắm giữ tiền mặt. Tiền mặt có tính
thanh khoản nhưng nó không sinh ra tiền lãi, trong khi chứng khoán có thể mang lại
khả năng sinh lợi nhưng công ty không thể sử dụng. Nhà quản trị cần phải biết nên giữ
tiền mặt ở mức nào để giá trị lợi ích của tính thanh khoản cân bằng với tỷ suất sinh lợi
TIỀN MẶT
NGUYÊN
LIỆU
KHOẢN PHẢI
THU

THÀNH PHẨM
7

có thể kiếm được từ các chứng khoán. Nếu số dư tiền mặt dự kiến không đủ trang trải
các chi phí hoạt động thường ngày và cung cấp một khoản dự phòng cho các chi tiêu
bất ngờ, công ty sẽ phải tìm thêm nguồn tài trợ. Khi sử dụng nguồn tài trợ, công ty
không chỉ gánh chịu chi phí trả lãi mà còn có các chi phí tiềm ẩn khác. Nhiệm vụ của
các nhà quản trị lúc này là phải chọn cách tài trợ nào có tổng chi phí thấp nhất nhưng
vẫn đủ linh hoạt để công ty trang trải được những chi phí bất ngờ (Trần Ngọc Thơ và
cộng sự, 2007).
Quản lý khoản phải thu
Quản lý khoản phải thu liên quan đến việc áp dụng chính sách tín dụng phù hợp cho
các khách hàng của công ty. Một chính sách tín dụng hợp lý được kỳ vọng sẽ thu hút
khách hàng và tăng doanh thu, tác động tích cực đến lợi nhuận. Tuy nhiên, điều này có
thể gây ảnh hưởng bất lợi đến dòng tiền công ty, bởi các khoản phải thu cũng là một
phần giúp công ty trang trải cho các khoản nợ (Rimo và Panbunyuen, 2010). Do đó,
khi quản lý khoản phải thu cần phải cân nhắc giữa gia tăng doanh thu và đảm bảo dòng
tiền thiết yếu trong công ty. Các nhà quản trị cần phân tích đánh giá những khách hàng

được công ty cấp tín dụng, cũng như thận trọng trong việc xác định thời hạn cấp tín
dụng cho các khách hàng đó.
Quản lý hàng tồn kho
Các giai đoạn của chu kỳ sản xuất kinh doanh không phải lúc nào cũng diễn ra đồng
bộ. Hàng tồn kho có vai trò như một tấm đệm an toàn giữa các giai đoạn này như mua
nguyên vật liệu – sản xuất – tiêu thụ sản phẩm (Trần Ngọc Thơ và cộng sự, 2007).
Hàng tồn kho giúp công ty chủ động trong việc sản xuất, mua nguyên vật liệu và tiêu
thụ cũng như việc được hưởng các chiết khấu thương mại. Thách thức cho các nhà
quản trị đó là quản lý hàng tồn kho ở mức nào để đảm bảo hoạt động sản xuất kinh
diễn ra liên tục, cung cấp đủ sản phẩm đầu ra đáp ứng nhu cầu thị trường mà tổng chi
phí lưu giữ hàng tồn kho là thấp nhất, đồng thời tránh việc sản xuất quá đà. Để quản lý
8

hàng tồn kho đạt được những mục tiêu trên cần thực hiện phân loại cụ thể từng loại
hàng tồn kho theo giai đoạn sản xuất, tiếp đến là cân nhắc giữa lợi ích và phí tổn để xác
định mức tồn kho tối ưu.
Quản lý khoản phải trả
Quản lý khoản phải trả bằng nguồn tài chính hợp lý. Khi không thể đảm bảo việc thanh
toán các khoản phải trả bằng nguồn nội bộ, công ty phải huy động tài trợ từ bên ngoài.
Có thể vay ngân hàng một hạn mức tín dụng không đảm bảo, vay thế chấp các khoản
phải thu hay hàng tồn kho, tuy nhiên công ty có thể bị yêu cầu phải duy trì một số dư
bù trừ tại ngân hàng. Ngoài ra, công ty có thể thương lượng về việc gia hạn thời gian
thanh toán càng lâu càng tốt, bằng cách này có thể chiếm dụng vốn, tận dụng nguồn
lực của nhà cung ứng, nhưng công ty có thể bị mất đi khoản chiết khấu ưu đãi từ việc
thanh toán sớm cho nhà cung ứng. Do vậy, các nhà quản trị tài chính cần cân nhắc
chọn phương án tài trợ nào có chi phí thấp nhất.
2.1.3. Chu kỳ chuyển đổi tiền mặt
Chu kỳ chuyển đổi tiền mặt là một thước đo linh hoạt, đứng trên quan điểm về
dòng tiền thông qua việc sử dụng dữ liệu từ bảng cân đối kế toán và báo cáo kết quả
hoạt động kinh doanh, thước đo này cho biết khả năng thanh toán bằng tiền mặt của

công ty và vốn luân chuyển được quản lý hiệu quả như thế nào. Chu kỳ chuyển đổi tiền
mặt là khoảng thời gian bắt đầu từ lúc các công ty chi tiền để mua các nguyên vật liệu
từ nhà cung ứng cho đến khi thu được tiền mặt từ việc bán thành phẩm cho khách
hàng.
Một công ty hoạt động quản trị vốn luân chuyển hiệu quả được kỳ vọng có chu kỳ
chuyển đổi tiền mặt ngắn. Khi chu kỳ chuyển đổi tiền mặt giảm nghĩa là khả năng
thanh toán bằng tiền mặt được cải thiện, công ty ít bị giam vốn hơn. Thậm chí chu kỳ
chuyển đổi tiền mặt có thể âm, điều này cho thấy công ty không cần sử dụng vốn luân
9

chuyển mà còn có thể tạo ra doanh thu tài chính nhờ chiếm dụng được vốn luân chuyển
của nhà cung ứng.
Chu kỳ chuyển đổi tiền mặt được tính bằng tổng của số ngày trung bình khoản
phải thu và số ngày trung bình hàng tồn kho trừ đi số ngày trung bình khoản phải trả.
Hình 2.2: Chu kỳ chuyển đổi tiền mặt

Nguồn: Ross và cộng sự, 2005.
Số ngày trung bình khoản phải thu
Là tiêu chí được sử dụng để đánh giá chính sách thu nợ khách hàng, cho biết công
ty mất một khoảng thời gian trung bình bao nhiêu ngày để nhận được các khoản thanh
toán từ khách hàng, tính bằng bình quân của khoản phải thu đầu kỳ và cuối kỳ chia cho
doanh thu trung bình hàng ngày:

Số ngày trung bình khoản phải thu cao hay thấp phụ thuộc vào chính sách bán
chịu của công ty.
10

Số ngày trung bình hàng tồn kho
Là tiêu chuẩn đánh giá xem công ty sử dụng hàng tồn kho hiệu quả như thế nào,
cho biết thời gian trung bình công ty lưu giữ hàng tồn kho trước khi đem bán, được

tính bằng bình quân của hàng tồn kho đầu kỳ và cuối kỳ chia cho giá vốn hàng bán
trung bình mỗi ngày:

Để rút ngắn chu kỳ chuyển đổi tiền mặt, số ngày trung bình hàng tồn kho càng
ngắn càng tốt. Số ngày trung bình hàng tồn kho cao hay thấp tùy thuộc vào đặc điểm
từng ngành kinh doanh.
Số ngày trung bình khoản phải trả
Là thước đo chính sách trả nợ nhà cung cấp, cho biết số ngày trung bình mà công
ty sẽ phải thanh toán cho những nhà cung cấp, được tính bằng bình quân của khoản
phải trả đầu kỳ và cuối kỳ chia cho giá vốn hàng bán trung bình mỗi ngày:

Trong khi số ngày trung bình khoản phải thu và số ngày trung bình hàng tồn kho
cần phải giữ ở mức thấp thì số ngày trung bình khoản phải trả càng dài sẽ càng có lợi
trong việc rút ngắn chu kỳ chuyển đổi tiền mặt.
2.2. Những nghiên cứu trước đây về các yếu tố ảnh hưởng đến quản trị vốn luân
chuyển
Làm thế nào để hoạt động quản trị vốn luân chuyển thực sự hiệu quả là mục tiêu
được đặt ra cho tất cả các công ty. Do vậy, trong những năm gần đây, vấn đề quản trị
11

vốn luân chuyển được các nhà nghiên cứu trên rất nhiều quốc gia chú ý đến. Có hai
hướng nghiên cứu chính đã được thực hiện.
Hầu hết các nghiên cứu tập trung vào hướng thứ nhất, đó là mối quan hệ giữa vốn
luân chuyển và khả năng sinh lợi của công ty, chẳng hạn: Deloof (2003), Eljelly
(2004), Raheman và Nasr (2007), Uyar (2009), Gill và cộng sự (2010) … và rất nhiều
nghiên cứu khác.
Hướng thứ hai tập trung vào việc thiết lập và phân tích mối quan hệ giữa hiệu quả
của hoạt động quản trị vốn luân chuyển và các yếu tố đặc tính công ty. Có thể kể đến
nghiên cứu của Jeng – Ren (2006) xem xét đến các yếu tố đến như ngành, quy mô công
ty, tỷ lệ nợ và tăng trưởng doanh thu để phân tích tác động lên quản trị vốn luân

chuyển.
Tuy sử dụng các biến khác nhau để giải thích mức độ hiệu quả hoạt động quản trị
vốn luân chuyển công ty, song hầu hết các nghiên cứu đều sử dụng chu kỳ chuyển đổi
tiền mặt (CCC) làm thước đo cho quản trị vốn luân chuyển. Trên cơ sở này, tác giả
cũng sử dụng thước đo tương tự.
2.2.1. Khả năng sinh lợi
Các nghiên cứu trước đây thường tập trung chủ yếu vào khả năng sinh lợi để giải
thích mức độ hiệu quả của hoạt động quản trị vốn luân chuyển.
Nghiên cứu của Deloof (2003) cho 1.009 công ty tại Bỉ trong giai đoạn 1992-
1996, kiểm tra mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển được đại diện bởi CCC và
khả năng sinh lợi tính bằng tổng thu nhập hoạt động. Kết quả nghiên cứu chỉ ra mối
quan hệ nghịch có ý nghĩa giữa khả năng sinh lợi và các thành phần của CCC, bao gồm
số ngày khoản phải thu, số ngày hàng tồn kho và số ngày khoản phải trả. Tuy nhiên,
mối quan hệ nghịch biến giữa CCC và lợi nhuận được xác định trong nghiên cứu này
12

không có ý nghĩa thống kê. Deloof kết luận rằng lợi nhuận công ty có thể được cải
thiện bằng cách giảm số ngày khoản phải thu và hàng tồn kho.
Nghiên cứu của Eljelly (2004) sử dụng hệ số tương quan và phương pháp phân
tích hồi quy theo Pooled OLS để xem xét mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển
và khả năng sinh lợi của 29 công ty hoạt động trong ba lĩnh vực nông nghiệp, sản xuất
và dịch vụ tại Ả Rập Saudi từ năm 1996 đến năm 2000. Nghiên cứu này sử dụng tỷ lệ
thanh toán hiện hành và CCC thể hiện cho khả năng thanh khoản, thu nhập ròng từ
hoạt động cộng với khấu hao và chia cho doanh thu thuần đại diện cho khả năng sinh
lợi của công ty. Kết quả chỉ ra chu kỳ chuyển đổi tiền mặt ảnh hưởng đến khả năng
sinh lợi trong lĩnh vực thâm dụng vốn (công ty nông nghiệp và sản xuất) nhiều hơn so
với lĩnh vực thâm dụng lao động (công ty dịch vụ). Eljelly kết luận rằng CCC ngắn hơn
thì khả năng sinh lợi cao hơn và mối quan hệ này ổn định trong suốt giai đoạn nghiên
cứu.
Lazaridis và Tryfonidis (2006) nghiên cứu mối quan hệ giữa quản trị vốn luân

chuyển và khả năng sinh lợi tại 131 công ty niêm yết trên sàn chứng khoán Athens từ
năm 2001 đến năm 2004. Quản trị vốn luân chuyển tính bằng CCC và các thành phần
CCC, khả năng sinh lợi được tính bằng tổng lợi nhuận hoạt động (tổng lợi nhuận hoạt
động = (doanh thu - giá vốn hàng bán) / (tổng tài sản - tài sản tài chính)). Kết quả
nghiên cứu cho thấy tồn tại mối quan hệ nghịch biến có ý nghĩa giữa khả năng sinh lợi
với CCC, số ngày trung bình khoản phải thu và số ngày trung bình khoản phải trả. Tuy
nhiên, mối quan hệ nghịch biến giữa khả năng sinh lợi với số ngày trung bình hàng tồn
kho không có ý nghĩa thống kê.
Nghiên cứu của Teruel và Solano (2007) đối với 8.872 công ty vừa và nhỏ tại Tây
Ban Nha giai đoạn 1996 - 2002. Quản trị vốn luân chuyển cũng được tính bằng CCC
và các thành phần CCC, khả năng sinh lợi tính bằng tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản
(ROA). Kết quả nghiên cứu cung cấp bằng chứng về mối quan hệ nghịch biến giữa
13

ROA với các thành phần của CCC. Nghiên cứu kết luận rằng việc các nhà quản trị đẩy
nhanh tiến độ thu các khoản phải thu và giảm số ngày nắm giữ hàng tồn kho làm cho
chu kỳ chuyển đổi tiền mặt rút ngắn lại, từ đó cải thiện lợi nhuận công ty .
Raheman và Naser (2007) tiến hành nghiên cứu tương tự trên mẫu 94 công ty
được niêm yết trên sàn chứng khoán Karachi tại Pakistan trong 6 năm (1990 - 2000),
sử dụng hệ số tương quan Pearson, phân tích hồi quy theo phương pháp Pooled OLS và
GLS. Các biến đo lường cho quản trị vốn luân chuyển là số ngày khoản phải thu, số
ngày hàng tồn kho, số ngày khoản phải trả và CCC; đại diện cho khả năng sinh lợi là
ROA tính bằng lợi nhuận thuần từ hoạt động chia cho tổng tài sản. Kết quả chỉ ra mối
quan hệ tiêu cực giữa quản trị vốn luân chuyển với khả năng sinh lợi, và các nhà quản
trị có thể gia tăng giá trị cho cổ đông bằng cách rút ngắn chu kỳ chuyển đổi tiền mặt
đến mức tối thiểu.
Uyar (2009) nghiên cứu 166 công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán
Istanbul tại Thổ Nhĩ Kỳ bằng phân tích ANOVA và tương quan Pearson. Kết quả tìm
thấy mối quan hệ tiêu cực giữa CCC và lợi nhuận tính bằng tỷ suất sinh lợi trên tài sản
và tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần (ROE).

Kết quả nghiên cứu của Gill và cộng sự (2010) tìm thấy mối quan hệ nghịch biến
giữa quản trị vốn luân chuyển tính bằng CCC và khả năng sinh lợi tính bằng tổng lợi
nhuận hoạt động trong mẫu 88 công ty niêm yết trên sàn chứng khoán New York trong
3 năm từ 2005 đến 2007, sử dụng phân tích hồi quy theo phương pháp GLS. Gill và
cộng sự kết luận rằng quản trị vốn luân chuyển bằng cách duy trì CCC và các khoản
phải thu ở mức tối ưu hợp lý sẽ tạo ra lợi nhuận cho công ty.
Rimo và Panbunyuen (2010) nghiên cứu 40 công ty niêm yết chiếm 16% tổng
mức vốn hóa trên sàn chứng khoán tại Thụy Điển. Kết quả cho thấy mối quan hệ tích
cực giữa CCC và lợi nhuận tính bằng ROA. Các nhà nghiên cứu kết luận rằng các công
ty trong mẫu nghiên cứu quản trị vốn luân chuyển kém hiệu quả.
14

2.2.2. Dòng tiền hoạt động
Nghiên cứu điều tra về mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển và dòng tiền
hoạt động tương đối hạn chế so với khả năng sinh lợi. Dòng tiền hoạt động của công ty
là chỉ tiêu thể hiện khả năng tạo vốn luân chuyển thông qua chính sách quản trị các
khoản phải thu, hàng tồn kho và các khoản phải trả. Kỳ vọng dòng tiền hoạt động dồi
dào thì công ty sẽ có chu kỳ chuyển đổi tiền mặt CCC ngắn hơn, chứng tỏ hoạt động
quản trị vốn luân chuyển hiệu quả.
Nghiên cứu của Moss và Stine (1993) phát hiện ra mối quan hệ tiêu cực giữa
CCC và dòng tiền hoạt động được tính bằng dòng tiền hoạt động chia cho tổng tài sản.
Nghĩa là các công ty với CCC ngắn thường có dòng tiền hoạt động nhiều hơn các công
ty có CCC dài.
Jeng - Ren và cộng sự (2006) đưa ra bằng chứng thực nghiệm về một số yếu tố
tác động đến quản trị vốn luân chuyển của các công ty tại Đài Loan, trong đó có dòng
tiền hoạt động, các công ty báo cáo dòng tiền hoạt động cao sẽ có CCC ngắn.
Nghiên cứu của Manoori (2012) sử dụng hồi quy dữ liệu bảng theo Pooled OLS,
mô hình ảnh hưởng cố định (FEM) và mô hình tác động ngẫu nhiên (REM) cho 94
công ty tại Singapore giai đoạn 2003 – 2010, kết quả tìm thấy mối quan hệ nghịch biến
giữa dòng tiền hoạt động và quản trị vốn luân chuyển. Nghiên cứu của Rimo và

Panbunyuen (2010) và Valipour (2012) cũng tìm thấy mối quan hệ nghịch tương tự.
2.2.3. Quy mô công ty
Một vài nghiên cứu đã kiểm tra và cho thấy có tồn tại mối quan hệ giữa quản trị
vốn luân chuyển và quy mô công ty. Các công ty có quy mô lớn thường có khả năng
thương lượng với khách hàng và các nhà cung ứng tốt hơn so với các công ty quy mô
nhỏ. Chẳng hạn một công ty quy mô lớn có thể dễ dàng hơn trong việc thỏa thuận các