NGHIÊN CỨU TÁC ĐỘNG CỦA VÀNG ĐẾN HIỆU QUẢ ĐẦU TƯ TRONG CHIẾN LƯỢC ĐA DẠNG HÓA VÀ PHÒNG NGỪA RỦI RO CHO DANH MỤC CHỨNG KHOÁN TRÊN THỊ TRƯỜNG VIỆT NAM.PDF

B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T THÀNH PH H CHÍ MINH
 - 




NGUYN HOÀNG NHT TÂN



NGHIÊN CU TÁC NG CA VÀNG N HIU
QU U T TRONG CHIN LC A DNG HÓA
VÀ PHÒNG NGA RI RO CHO DANH MC CHNG
KHOÁN TRÊN TH TRNG VIT NAM



LUN VN THC S KINH T







TP.H CHÍ MINH – NM 2013

B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T THÀNH PH H CHÍ MINH

 - 




NGUYN HOÀNG NHT TÂN



NGHIÊN CU TÁC NG CA VÀNG N HIU
QU U T TRONG CHIN LC A DNG HÓA
VÀ PHÒNG NGA RI RO CHO DANH MC CHNG
KHOÁN TRÊN TH TRNG VIT NAM

CHUYÊN NGÀNH: TÀI CHÍNH-NGÂN HÀNG
MÃ S: 60340201


LUN VN THC S KINH T


NGI HNG DN KHOA HC:
TS. NGUYN TH UYÊN UYÊN





TP.H CHÍ MINH – NM 2013
LI CAM OAN

Tôi xin cam đoan Lun vn Thc s Kinh t vi đ tài “Nghiên cu tác đng ca vàng đn
hiu qu đu t trong chin lc đa dng hóa và phòng nga ri ro cho danh mc chng
khoán trên th trng Vit Nam” là công trình nghiên cu ca riêng tôi di s hng
dn ca TS.Nguyn Th Uyên Uyên.
Các s liu, kt qu trong lun vn là trung thc và cha tng đc ai công b trong bt
k công trình nào khác. Tôi s chu trách nhim v ni dung tôi đã trình bày trong lun
vn này.

TP.H Chí Minh, ngày tháng nm 2013
Tác gi



Nguyn Hoàng Nht Tân



-69-

MC LC
TRANG PH BÌA
LI CAM OAN
MC LC
DANH MC CÁC CH VIT TT
DANH MC CÁC BNG
DANH MC CÁC HÌNH
TÓM TT
CHNG 1: GII THIU  TÀI 1
1.1. Lý do chn đ tài 1
1.2. Mc tiêu nghiên cu 2

1.3. Phng pháp nghiên cu 3
1.4. Ý ngha ca lun vn 3
1.5. B cc ca lun vn 4
CHNG 2: BNG CHNG THC NGHIM TRÊN TH GII V
TÁC NG CA VÀNG N HIU QU U T TRONG CHIN
LC A DNG HÓA VÀ PHÒNG NGA RI RO 5
CHNG 3: PHNG PHÁP NGHIÊN CU 13
3.1. Mô hình nghiên cu và phng pháp nghiên cu 13
3.2. Mô t các bin 18
3.3. Các gi thit v tác đng ca vàng đn hiu qu đu t ca danh mc 21
-70-

3.4. Ngun d liu nghiên cu 21
CHNG 4: KIM NH TÁC NG CA VÀNG N HIU QU
U T TRONG CHIN LC A DNG HÓA VÀ PHÒNG NGA
RI RO TRÊN TH TRNG VIT NAM 24
4.1. Thng kê mô t và các kim đnh liên quan 24
4.1.1. Thng kê mô t 24
4.1.2. Kim đnh hin tng t tng quan 26
4.1.3. Kim đnh nh hng ARCH 31
4.1.4. Kim đnh tính dng 34
4.2. Kt qu mô hình 39
4.2.1. Kt qu c lng mô hình VAR-GARCH 39
4.2.2. Kt qu c lng mô hình CCC-GARCH 45
4.2.3. Kt qu c lng mô hình DCC-GARCH 48
4.3. Kim đnh phn d 52
CHNG 5: KT LUN 67
5.1. Kt lun v kt qu nghiên cu 67
5.2. Nhng đim hn ch ca lun vn 67
5.3. Nhng gi ý cho hng nghiên cu tip theo 67

DANH MC TÀI LIU THAM KHO
PH LC

-71-

DANH MC CÁC CH VIT TT

Ch vit tt Cách vit đy đ
ADF Augmented Dickey-Fuller
ARCH Autoregressive Conditional Heteroskedasticity
CCC Constant Conditional Correlation
DCC Dynamic Conditional Correlation
GARCH Generalized Autoregressive Conditional Heteroskedasticity
PP Phillips-Perron
VAR Vector Autoregression


-72-

DANH MC CÁC BNG
Bng 4.1: Gin đ t tng quan ca bin GoldPriceReturn vi đ tr k=15 27
Bng 4.2: Gin đ t tng quan ca bình phng bin GoldPriceReturn vi đ tr
k=15 28
Bng 4.3: Gin đ t tng quan ca bin VNIndexReturn vi đ tr k = 15 29
Bng 4.4: Gin đ t tng quan ca bình phng bin VNIndexReturn vi đ tr
k=15 30
Bng 4.5: Kt qu kim đnh nh hng ARCH cho bin GoldPriceReturn vi đ tr
k=4 32
Bng 4.6: Kt qu kim đnh nh hng ARCH cho bin VNIndexReturn vi đ tr
k=4 33

Bng 4.7: Kt qu kim đnh ADF cho bin GoldPriceReturn 35
Bng 4.8: Kt qu kim đnh PP cho bin GoldPriceReturn 36
Bng 4.9: Kt qu kim đnh ADF cho bin VNIndexReturn 37
Bng 4.10: Kt qu kim đnh PP cho bin VNIndexReturn 38
Bng 4.11: Kt qu c lng ca mô hình VAR(1)-GARCH(1,1) hai bin bng phn
mm Eview 6. 39
Bng 4.12: Tóm tt kt qu c lng mô hình VAR(1)-GARCH(1,1) vi hai bin
GoldPriceReturn và VNIndexReturn 41
Bng 4.13: T trng đa dng hóa và t s phòng nga trung bình cho danh mc vàng
và chng khoán Vit Nam theo mô hình VAR-GARCH 43
-73-

Bng 4.14: Thit lp danh mc và đa dng hóa vi s hin din ca vàng theo mô hình
VAR-GARCH 44
Bng 4.15: ánh giá hiu qu ca chin lc phòng nga theo VAR-GARCH 44
Bng 4.16: Tóm tt kt qu c lng mô hình CCC-GARCH(1,1) vi hai bin
GoldPriceReturn và VNIndexReturn 45
Bng 4.17: T trng đa dng hóa và t s phòng nga trung bình cho danh mc vàng
và chng khoán Vit Nam theo mô hình CCC-GARCH 47
Bng 4.18: Thit lp danh mc và đa dng hóa vi s hin din ca vàng theo mô hình
CCC-GARCH 47
Bng 4.19: ánh giá hiu qu ca chin lc phòng nga theo CCC-GARCH 48
Bng 4.20: Tóm tt kt qu c lng mô hình DCC-GARCH cho hai bin
GoldPriceReturn và VNIndexReturn 49
Bng 4.21: T trng đa dng hóa và t s phòng nga trung bình cho danh mc vàng
và chng khoán Vit Nam theo mô hình DCC-GARCH 50
Bng 4.22: Thit lp danh mc và đa dng hóa vi s hin din ca vàng theo mô hình
DCC-GARCH 51
Bng 4.23: ánh giá hiu qu ca chin lc phòng nga theo DCC-GARCH 51
Bng 4.24: Gin đ t tng quan cho phn d sau c lng VAR-GARCH 55

Bng 4.25: Gin đ t tng quan cho phn d ca bin GoldPriceReturn sau c
lng CCC-GARCH 56
Bng 4.26: Gin đ t tng quan cho phn d ca bin VNIndexReturn sau c
lng CCC-GARCH 57
-74-

Bng 4.27: Gin đ t tng quan cho phn d ca bin GoldPriceReturn sau c
lng DCC-GARCH 58
Bng 4.28: Gin đ t tng quan cho phn d ca bin VNIndexReturn sau c
lng DCC-GARCH 59
Bng 4.29: Kt qu kim đnh nh hng ARCH cho phn d trong mô hình VAR-
GARCH 60
Bng 4.30: Kt qu kim đnh nh hng ARCH cho phn d ca bin
GoldPriceReturn trong mô hình CCC-GARCH 61
Bng 4.31: Kt qu kim đnh nh hng ARCH cho phn d ca bin
VNIndexReturn trong mô hình CCC-GARCH 62
Bng 4.32: Kt qu kim đnh nh hng ARCH cho phn d ca bin
GoldPriceReturn trong mô hình DCC-GARCH 63
Bng 4.33: Kt qu kim đnh nh hng ARCH cho phn d ca bin
VNIndexReturn trong mô hình DCC-GARCH 64


-75-

DANH MC CÁC HÌNH
Hình 3.1:  th ca bin GoldPriceReturn theo thi gian 20
Hình 3.2:  th ca bin VNIndexReturn theo thi gian 20
Hình 3.3: Biu đ thi gian ca ch s VN-Index 21
Hình 3.4: Biu đ thi gian ca giá vàng th trng Lon Don 22
Hình 4.1: Kt qu thng kê mô t ca bin GoldPriceReturn 24

Hình 4.2: Kt qu thng kê mô t ca bin VNIndexReturn 25
Hình 4.3: Thng kê mô t cho phn d theo mô hình VAR-GARCH 52
Hình 4.4: Thng kê mô t cho phn d ca bin GoldPriceReturn theo mô hình CCC-
GARCH 53
Hình 4.5: Thng kê mô t cho phn d ca bin VNIndexReturn theo mô hình CCC-
GARCH 53
Hình 4.6: Thng kê mô t cho phn d ca bin GoldPriceReturn theo mô hình DCC-
GARCH 54
Hình 4.7: Thng kê mô t cho phn d ca bin VNIndexReturn theo mô hình DCC-
GARCH 54

TÓM TT
Nh chúng ta đã bit, hot đng đu t trên th trng chng khoán luôn xem trng
nguyên tc “không b tt c trng vào mt gi” - hay nói cách khác đó là nhà đu t
chng khoán luôn phi đa dng hóa danh mc ca mình đ gim thiu ri ro. Tuy nhiên
dù cho nhà đu t đã đa dng hóa danh mc chng khoán ca mình tht tt thì danh mc
vn có kh nng thua l trong nhng giai đon th trng suy thoái. Rt nhiu nhng
nghiên cu trên th gii đã tìm ra cách tip tc đa dng hóa và phòng nga ri ro danh
mc bng cách kt hp vi vàng nhm ci thin thành qu ca danh mc chng khoán
khi th trng suy thoái. Vi mong mun thc hin mt nghiên cu tng t cho th
trng chng khoán Vit Nam, tác gi thc hin đ tài “Nghiên cu tác đng ca vàng
đn hiu qu đu t trong chin lc đa dng hóa và phòng nga ri ro cho danh mc
chng khoán trên th trng Vit Nam” đ làm lun vn tt nghip cao hc ngành tài
chính ca mình. Vi mt tp hp mu gm các quan sát theo ngày ca hai bin s sut
sinh li ch s VN-Index và giá vàng th gii t tháng 1 nm 2004 đn tháng 12 nm
2012, trc tiên tác gi s dng ba mô hình chui thi gian hai bin là VAR-GARCH,
CCC-GARCH và DCC-GARCH đ c lng phng sai-hip phng sai bin đi theo
thi gian ca hai bin s, sau đó kt qu c lng dùng làm đu vào cho công thc xác
đnh t trng đa dng hóa và t s phòng nga ri ro cho danh mc vàng-chng khoán,
cui cùng tác gi đánh giá hiu qu ca danh mc mi trên c s so sánh vi danh mc

ch gm chng khoán. Kt qu thc nghim ch ra rng vàng có tác đng tích cc đn
hiu qu ca chin lc đu t do danh mc sau khi đc đa dng hóa và phòng nga ri
ro có sut sinh li kì vng cao hn và mc ri ro thp hn so vi danh mc truyn thng
ch gm c phiu. Tác gi đi đn kt lun rng vàng nên đc xem xét nh là mt loi tài
sn quan trng có th giúp ci thin thành qu cho danh mc các chng khoán khi đc
kt hp trong các chin lc đu t.
T khóa: mô hình GARCH, chng khoán, vàng, đa dng hóa, phòng nga ri ro.
-1-

CHNG 1: GII THIU  TÀI
1.1. Lý do chn đ tài
Nhìn li th trng chng khoán Vit Nam trong nhng nm gn đây chúng ta có th
thy rng mc dù th trng đã có xu hng phc hi sau giai đon khng hong tài
chính toàn cu nm 2008-2009 tuy nhiên do nn kinh t Vit Nam vn cha hoàn toàn
thoát khi nhng khó khn nên theo đó mà th trng chng khoán, vn là phong v
biu ca nn kinh t, cng phn ánh rõ điu này vi xu hng gim đim là xu hng
chính. Theo báo cáo v mô và th trng chng khoán 2011-2012 ca công ty chng
khoán Vietcombank, vào thi đim nm 2012 khi so sánh vi đu nm 2011 thì ch s
VN-Index ca sàn giao dch chng khoán TP.H Chí Minh đã gim mnh 27,46% còn
ch s HNX Index ca sàn giao dch chng khoán Hà Ni thì gim đn hn 48%.
Không ch chu áp lc gim v mt đim s, din bin giao dch trên th trng càng
ngày càng theo hng trm lng và m đm hn, th hin qua s st gim ca tính
thanh khon, so vi con s ca nm 2010 thì giá tr trung bình mi phiên giao dch ca
mi sàn đu st gim mnh đn xp x 60%. Nguyên nhân ch yu ca hin tng này
trc ht đn t phía các vn đ v mô c bn trong nc, đc bit là áp lc t giá, lm
phát và lãi sut. Tình hình lm phát mc dù v cui nm 2012 đã dn tr nên n đnh
và đc kim soát nhng nu so vi quá kh thì vn  mc cao, mt bng lãi sut đã
h sau mt lot các bin pháp mnh m và quyt lit ca Ngân hàng Nhà nc nhng
vn cha thc s thp. Không ch có vy, trong thi gian qua th trng chng khoán
Vit Nam còn chu nh hng bi nhng thông tin tiêu cc trên th trng th gii mà

ni bt nht là vn đ n công  Châu Âu vn cha đc gii quyt và kh nng suy
thoái kép ca nn kinh t toàn cu. Trc nhng nh hng tiêu cc đó, nhng nhà
đu t chng khoán trên th trng Vit Nam có th đã phi chng kin danh mc đu
t ca mình gánh chu nhng khon thua l mc dù danh mc đã đc đa dng hóa tt.
V mt lý thuyt, khi mt danh mc ch gm các chng khoán đã đc đa dng hóa tt
thì dù cho danh mc này có th trit tiêu ri ro không h thng nhng khi nn kinh t
gp phi nhng giai đon suy thoái thì danh mc vn không tránh khi ri ro h thng
-2-

mà toàn th trng phi gánh chu. Do đó mà rt nhiu công trình nghiên cu trên th
gii đã tip tc tìm kim các phng pháp khác đ tip tc đa dng hóa và phòng nga
ri ro cho mt danh mc chng khoán đã đa dng hóa tt nhm ci thin hiu qu đu
t trong các giai đon suy thoái kinh t. Trong s các công trình này có mt nhóm các
nghiên cu đã khng đnh vai trò ca vàng là mt công c đa dng hóa và phòng nga
ri ro hiu qu cho mt danh mc chng khoán.
i vi nhng nhà đu t trên th trng Vit Nam, tuy vàng là mt loi tài sn quen
thuc vi các nhà đu t t lâu nhng vàng mi ch đc s dng làm công c bo tn
giá tr tài sn khi th trng các công c đu t khác b st gim ch vàng cha tht s
tr thành mt phn trong chin lc đu t ca h trên th trng. Vì nhng lý do trên,
tác gi đã chn đ tài “Nghiên cu tác đng ca vàng đn hiu qu đu t trong chin
lc đa dng hóa và phòng nga ri ro cho danh mc chng khoán trên th trng
Vit Nam” làm đ tài lun vn cao hc ca mình vi mong mun cung cp cho nhng
nhà đu t Vit Nam mt phng án đa dng hóa và phòng nga ri ro danh mc
chng khoán mi hn và hiu qu hn bng cách thc đn gin là kt hp vàng vi
danh mc.
1.2. Mc tiêu nghiên cu
Mc tiêu nghiên cu ca lun vn là nghiên cu tác đng ca vàng đn hiu qu đu
t trong chin lc đa dng hóa danh mc và phòng nga ri ro cho mt danh mc
chng khoán - tc là tr li cho câu hi nghiên cu liu vàng có mang li li ích làm
ci thin sut sinh li kì vng và gim thiu ri ro cho mt danh mc chng khoán nu

hai loi tài sn này đc kt hp trong mt chin lc đa dng hóa và phòng nga ri
ro hay không? Chính vì vy, các vn đ nghiên cu nghiên cu ca lun án tp trung
vào:
Th nht, t trng vàng trong mt danh mc đa dng hóa gm vàng-chng khoán đc
xác đnh nh th nào? Và vàng có ci thin hiu qu đu t ca danh mc sau khi thc
hin đa dng hóa hay không?
-3-

Th hai, t s phòng nga ri ro cho danh mc chng khoán bng cách m v th trên
th trng vàng đc xác đnh th nào? Và vàng có mang li hiu qu phòng nga ri
ro hay không?
1.3. Phng pháp nghiên cu
Do mc tiêu nghiên cu ca lun vn hng ti mt khía cnh mi trong lnh vc đu
t tài chính đó là nghiên cu tác đng ca vàng đn hiu qu đu t trong chin lc
đa dng hóa và phòng nga ri ro cho mt danh mc chng khoán nên tác gi đã s
dng các nghiên cu trc đây trên th gii đ làm nn tng lý thuyt và đa các mô
hình chui thi gian đa bin h GARCH cùng các phng pháp xác đnh và đánh giá
hiu qu ca chin lc đa dng hóa và phòng nga ri ro đã đc s dng trong các
nghiên cu trc vào vn dng trong bài nghiên cu ca mình.
D liu đc s dng đ đa vào mô hình GARCH là sut sinh li hng ngày ca ch
s VN-Index cht phiên giao dch cui ngày trên Sàn giao dch chng khoán TP.H
Chí Minh và ca giá vàng niêm yt trên th trng Lon Don cung cp bi Kitco.com
trong giai đon t tháng 1 nm 2004 đn tháng 12 nm 2012. D liu có dng chui
thi gian theo ngày và phn mm đc dùng đ c lng mô hình GARCH là phn
mm Eview 6 và Stata 12. Sau đó các kt qu c lng phng sai-hip phng sai
ca hai chui d liu s đc áp dng các phng pháp thc nghim cung cp bi các
nghiên cu trc đây xác đnh t trng vàng trong danh mc và t s phòng nga.
Ngoài ra lun vn cng có s dng phn mm Eview 6 và Excel đ h tr cho vic x
lý s liu.
1.4. Ý ngha ca lun vn

Lun vn cung cp mt bng chng thc nghim v tác đng ca vàng trong các chin
lc đa dng hóa và phòng nga ri ro cho danh mc gm các chng khoán trên th
trng Vit Nam. Lun vn giúp cho các nhà đu t có thêm cách nhìn mi v qun tr
danh mc đu t chng khoán ti Vit Nam theo phng án kt hp vàng trong danh
mc.
-4-

1.5. B cc ca lun vn
B cc ca lun vn s bao gm nm chng vi cu trúc nh sau:
Chng 1: Gii thiu đ tài. Trong chng này tác gi làm rõ lý do thc hin lun
vn, mc tiêu và các vn đ cn nghiên cu, phng pháp nghiên cu, và ý ngha ca
lun vn.
Chng 2: Bng chng thc nghim trên th gii v tác đng ca vàng đn hiu qu
đu t trong chin lc đa dng hóa và phòng nga ri ro. Trong chng này tác gi
h thng các nghiên cu trc đây ca các nhà nghiên cu trên th gii v tác đng
ca vàng đn chin lc đa dng hóa và phòng nga cho mt danh mc đu t cùng
vi các nghiên cu v chin lc qun tr ri ro có s hin din ca hai tài sn vàng và
chng khoán. Trên c s nhng bng chng thc nghim này tác gi xây dng phng
pháp nghiên cu và thc hin kim đnh vi d liu ca th trng Vit Nam.
Chng 3: Phng pháp nghiên cu. Trong chng này tác gi trình bày mô hình
nghiên cu, mô t các bin đc s dng và làm rõ cách thc thu thp và x lý d liu.
Chng 4: Kim đnh tác đng ca vàng đn hiu qu đu t trong chin lc đa
dng hóa và phòng nga ri ro trên th trng Vit Nam. Trong chng này tác gi
trình bày các kt qu nghiên cu đ tài cho th trng Vit Nam mà tác gi đã phát
hin đc.
Chng 5: Kt lun. Trong chng này tác gi tóm đa ra kt lun chung cho toàn b
ni dung lun vn, đng thi xác đnh nhng đim hn ch ca đ tài đ tip tc hoàn
thin nhng đim này trong các nghiên cu tip theo.

-5-

CHNG 2: BNG CHNG THC NGHIM TRÊN TH
GII V TÁC NG CA VÀNG N HIU QU U T
TRONG CHIN LC A DNG HÓA VÀ PHÒNG NGA
RI RO
Các nghiên cu thc nghim v đa dng hóa đu t và phòng nga ri ro theo hng
kt hp danh mc vi vàng đã đc nhiu nhà nghiên cu khoa hc thc hin. Nhng
nghiên cu sm nht v đ tài này đã xut hin t nhng nm 1990. Cho đn thi gian
gn đây nhng bài nghiên cu v tác đng ca vàng trong danh mc đu t ngày càng
xut hin nhiu hn và có nhng phng pháp nghiên cu mi hn. Do đ bt n ca
các th trng chng khoán ngày càng tng qua nhng cuc khng hong th trng tài
chính trong nhng thp k va qua đã ngày càng thúc đy nhng nghiên cu thc
nghim nhm h tr cho mong mun ca nhà đu t mun to ra mt chin lc đa
dng hóa hoc phòng nga kh thi làm gim nhng ri ro trên th trng chng khoán,
đc bit là thông qua phng án kt hp các loi tài sn khác vào trong danh mc. Các
nghiên cu này đu xoay quanh vn đ xác đnh mi tng quan thp gia vàng và các
loi tài sn khác t đó khng đnh tính phù hp ca vàng trong các chin lc đa dng
hóa đu t và phòng nga ri ro, đng thi các nghiên cu cng cung cp phng
pháp thc nghim đ c lng nhng t trng phân b hay t s phòng nga ti u
cho vàng mt cách rt c th cho tng chin lc.
Di đây tác gi xin đa ra mt s nhng nghiên cu đã đc thc hin trên th gii,
đc xem là bng chng thc nghim cho tác đng ca vàng trong nhng chin lc
đa dng hóa và phòng nga ri ro.
c nhc đn đu tiên là nghiên cu ca tác gi Brian Lucey, Edel Tully và Valerio
Poti – (2004) nhm thit lp và so sánh s khác bit gia các t trng ti u ca các tài
sn trong mt danh mc gm vàng-chng khoán khi các t trng này đc xác đnh
bng hai phng pháp khác nhau: phng pháp ti u hóa t trng theo kì vng-
phng sai ca Markowitz và phng pháp ti u hóa t trng theo kì vng-phng
-6-

sai-đ nghiêng. Bài nghiên cu xác đnh t trng ti u đi vi danh mc gm vàng và
mt s ch s chng khoán nh NYSE Composite, NASDAQ Composite, TOPIX,
FTSE, Hang Sen vi mu nghiên cu ln lt là d liu theo quý, tháng và tun ca
các ch s trên trong sut giai đon t 1988-2003. Kt qu tính toán t trng ti u cho
thy vàng hin din trong hu ht các danh mc ti u vi t trng dao đng t 2%-
25% đi vi c hai phng pháp xác đnh t trng đc áp dng. Kt qu này đã nhn
mnh vai trò quan trng ca vàng trong các chin lc đa dng hóa danh mc chng
khoán.
Tip đn là nghiên cu ca James Ross McCown và John R.Zimmerman – (2007) cho
thy bng chng vàng là tài sn có kh nng phòng nga ri ro cho danh mc c phiu
trong giai đon lm phát. Bng cách s dng giá vàng giao ngay ti thi đim cui
tháng, các ch s th trng chng khoán là U.S MSCI và World MSCI cùng vi ch s
lm phát và lãi sut trái phiu kho bc kì hn 3 tháng ca M trong giai đon 1970 –
2006 làm ngun d liu đu vào cho mt mô hình đnh giá tài sn vn. Kt qu xác
đnh h s beta ca mô hình cho thy vàng có beta âm bt k danh mc th trng đi
din bi ch s th trng chng khoán M U.S MSCI hay ch s th trng chng
khoán th gii World MSCI. c bit kt qu c lng h s beta âm chu nh hng
mnh m t nhng quan sát trong giai đon nhng nm 1970 khi lm phát cao và sut
sinh li chng khoán thp. T đó các tác gi đi đn kt lun có tn ti kh nng phòng
nga ri ro ca vàng cho mt danh mc c phiu khi lm phát gia tng.
Mt nghiên cu khác ca Mitchell Conover, Gerald Jensen và Robert Johnson –
(2007) nhm xác đnh bng chng v li ích ca vic phân b thêm vn đu t vào
vàng bên cnh đu t vào danh mc các chng khoán M. Nghiên cu s dng
phng pháp phân tích thng kê d liu theo ngày ca th trng chng khoán M và
6 ch s đi din cho các kim loi quý trong giai đon t tháng 1 nm 1973 đn tháng
12 nm 2006, trong đó có 2 ch s đi din cho phng án đu t gián tip - tc là mua
c phn ca các doanh nghip cung cp kim loi quý và 4 ch s còn li đi din cho
phng án đu t trc tip - tc là thc hin mua bán các kim loi trên th trng hàng
-7-

hóa. Kt qu nghiên cu ch ra rng dù nhà đu t có tin hành đu t trc tip hay
đu t gián tip vào vàng thì đu làm ci thin thành qu ca danh mc. ng thi các
tác gi cng kt lun vàng là tài sn đc lp có kh nng phòng nga ri ro đi vi
nhng tác đng tiêu cc trong các giai đon th trng chu áp lc lm phát tt hn các
kim loi khác.
Ba tác gi Brajesh Kumar, Priyanka Singh và Ajay Pandey – (2007) đã nghiên cu
cách thc xác đnh t s phòng nga ri ro cho hp đng giao sau chng khoán S&P
CNX Nifty Index và hp đng giao sau vàng trên th trng n . Các tác gi s
dng mu nghiên cu là giá đóng ca ca các hp đng giao sau k trên trong giai
đon t tháng 1 nm 2004 đn tháng 8 nm 2008. T s phòng nga đc xác đnh
thông qua mô hình hi quy tuyn tính và mô hình chui thi gian GARCH đa bin.
Kt qu nghiên cu cho thy vàng có t s phòng nga ti u dao đng trong khong
t 0,73 cho đn 0,95 cho mi mô hình khác nhau đc s dng, và h s đánh giá hiu
qu phòng nga - th hin qua % st gim ca phng sai danh mc – vào khong
47% đn 71%. ng thi kt qu cng cho thy h s phòng nga ri ro bin đi theo
thi gian cung cp bi mô hình GARCH đa bin cho mt mc % gim thiu phng
sai danh mc cao hn so vi mô hình hi quy tuyn tính. Tác gi ca bài nghiên cu
cng gi ý rng, đi vi nhng th trng mi ni nh n , ni mà th trng
chng khoán và vàng đang phát trin vi tc đ nhanh và các công c phái sinh tài
chính ch mi xut hin trong thi gian gn, vic xác đnh t s phòng nga hiu qu
cho công c phòng nga ri ro là rt quan trng.
Trong bài nghiên cu ca mình, ba tác gi Certin Ciner, Constantin Gurdgiev và Brian
M. Lucey – (2010) đã kim đnh tác đng qua li gia các loi tài sn bao gm vàng,
du, c phiu, trái phiu và đng đô la M nhm tr li cho câu hi nghiên cu liu
rng mi loi tài sn nêu trên có hành x nh mt công c phòng nga ri ro cho
nhng tài sn còn li hay không. i vi nhng phân tích liên quan đn vàng và c
phiu, bài nghiên cu s dng d liu ngày ca giá vàng giao sau giao dch trên sàn
NYMEX và ch s S&P 500 ca th trng chng khoán M trong giai đon t tháng
-8-

1 nm 1990 đn tháng 6 nm 2010. c bit ba tác gi đã s dng mô hình chui thi
gian DCC-GARCH cho phép nghiên cu tng quan gia hai loi tài sn trong điu
kin h s tng quan có thay đi theo thi gian. Trong giai đon nghiên cu t 1990-
2008 vàng th hin mi tng quan nghch vi c phiu vi h s tng quan ch dao
đng trong khong t -0,75 cho đn 0 trong đa s thi đim quan sát. ng thi các h
s hi quy gia vàng và c phiu có du âm và đu có ý ngha thng kê. T nhng kt
qu đó các tác gi đi đn kt lun rng vàng là công c phòng nga ri ro tt cho c
phiu.
Bài nghiên cu ca tác gi Ibrahim H.Mansor – (2011) cng tin hành nghiên cu mi
tng quan gia sut sinh li ca vàng và chng khoán cho mt th trng mi ni là
Malaysia. Bài nghiên cu s dng các mô hình chui thi gian h GARCH vi d liu
đu vào là giá vàng ni đa và ch s th trng chng khoán Kuala Lumpur
Composite Index quan sát theo ngày trong giai đon nghiên cu t tháng 8 nm 2001
đn tháng 3 nm 2010. Tác gi đã tìm thy bng chng cho thy có tng quan thun
gia sut sinh li ca giá vàng và bin tr mt giai đon ca sut sinh li ch s chng
khoán tuy nhiên h s hi quy đi din cho nh hng này có giá tr nh. Mt khác
tng quan thun này không vng chc trong nhng giai đon th trng st gim liên
tip mà ngc li bng chng thc nghim cho thy sut sinh li vàng không đi theo
tng quan thun này trong nhng giai đon nói trên. Da trên kt qu tìm đc, tác
gi gi ý s dng vàng làm tài sn đu t cho th trng mi ni Malaysia:  mc đ
thp, vàng có th cung cp li ích đa dng hóa cho nhà đu t Malaysia bi vì vàng có
tng quan rt thp vi nhng bin đng th trng chng khoán, và  mc đ cao
hn vàng có th là tài sn phòng nga ri ro cho chng khoán vào nhng giai đon suy
thoái da trên nhng bng chng tng quan nghch gia vàng-chng khoán đã tìm
thy trong nhng giai đon th trng st gim liên tip.
Mt nghiên cu khác ca các tác gi Virginie Coudert và Hélène Raymond-Feingold –
(2011) đã cung cp thêm bng chng thc nghim cho rng vàng là tài sn phòng nga
ri ro tt cho chng khoán. Bài nghiên cu s dng mt mô hình ARMA-GARCH hai
-9-

bin đ c lng hip phng sai có điu kin gia sut sinh li ca vàng và chng
khoán. D liu ca bài nghiên cu là sut sinh li hng tháng ca ch s giá vàng S&P
GSCI cùng vi các ch s th trng chng khoán M, Anh, c và Pháp và ch s
MSCI Index ca các nc G7 đc thu thp trong khong thi gian t tháng 2 nm
1978 đn tháng 1 nm 2009. Kt qu nghiên cu cho thy rng h s tng quan tính
toán t các c lng hip phng sai có điu kin có giá tr gn không trong thi kì
nghiên cu đã khng đnh sut sinh li ca vàng không vn đng cùng chiu vi
chng khoán nên do đó vàng là tài sn phù hp đ thc hin đa dng hóa danh mc
chng khoán.
Ngoài ra, các tác gi Bala Batavia, Nandakumar Parameswar và Cheick Wagué –
(2012) đã nghiên cu nhng li ích ca chin lc đa dng hóa đu t bng cách phân
b vn đu t mt phn vào ch s giá vàng giao sau và phn còn li đu t vào mt
ch s th trng chng khoán. Trong bài nghiên cu các gi đã tin hành phân tích h
s tng quan gia ch s giá vàng giao sau và hai ch s th trng chng khoán là
S&P500 và MSCI Barra Emerging Markets and Frontier Markets ln lt qua các giai
đon th trng chng khoán tng trng hay suy thoái trong giai đon t 1999-2010
và đi đn kt lun rng vàng luôn có mi tng quan rt thp hoc thm chí là tng
quan nghch vi chng khoán. Da trên mi tng quan này các tác gi đ xut
phng án phân b 15% t trng vn đu t vào vàng đ đa dng hóa đu t và ci
thin sut sinh li ca danh mc. Kt qu ca nghiên cu thc nghim xác nhn rng
chin lc đa dng hóa mang li li ích cho nhà đu t th hin qua vic chin lc
cung cp mt sut sinh li cao hn trong giai đon th trng tng trng và gánh chu
mt t l thua l ít hn trong giai đon th trng suy thoái.
Bên cnh đó, hai tác gi Yaser AlKulaib và Fahad Almudhaf – (2012) đã đánh giá hiu
qu đu t ca vàng khi tính toán thành qu ca mt phng án đu t vào danh mc
gm vàng- ch s chng khoán vi t trng vàng t 10% đn 20% và đem so sánh
thành qu này vi mt danh mc đu t 100% vào ch s chng khoán. Bài nghiên cu
đc thc hin cho th trng chng khoán Kuwait vi d liu đu vào ca mô hình
-10-

thc nghim là giá vàng th gii và ch s KSE Index trong giai đon t tháng 1 nm
2000 đn tháng 5 nm 2011. Kt qu ca bài nghiên cu cung cp thêm bng chng
thc nghim cho thy phng án đu t 100% vào ch s KSE Index cung cp mt
sut sinh li thp hn so vi phng án đu t vào danh mc gm vàng và ch s
chng khoán, đng thi kt qu nghiên cu cng cho thy mt nhà đu t có t trng
vàng nhiu hn trong danh mc có th ti thiu hóa mc thua l ca h trong cùng
thi kì nghiên cu.
Trong mt bài nghiên cu ca Juan Carlos Artigas, Johan Palmberg, Boris
Senderovich và Marcus Grubb – (2012) thc hin cho Hi đng vàng th gii, các tác
gi đã phân tích các d liu thng kê và công b rng vàng có đ bin đng hng nm
thp hn các loi tài sn khác, và thm chí thp hn so vi ch s S&P GSCI đi din
cho mt danh mc đa dng hóa gm các tài sn thuc th trng hàng hóa. Hn na,
vàng còn th hin là mt tài sn không ch có tng quan thp trong dài hn đi vi
hu ht các tài sn khác, mà trong mt s trng hp còn th hin tng quan nghch
rt phù hp vi nhu cu ca các nhà đu t mun phòng nga ri ro. c đim này ca
vàng không ging vi nhng dng công c phòng nga ri ro danh mc khác ch th
hin tng quan nghch tuyt đi vi tài sn c s, vàng có xu hng tng quan
nghch khi th trng suy thoái nhng li cho thy tng quan thun  mc đ yu
trong giai đon nn kinh t tng trng. Do đó, vàng có th đc s dng làm công c
đa dng hóa danh mc và qun tr ri ro hiu qu. Bài nghiên cu cng trình bày
nghiên cu thc nghim da trên d liu giá vàng và các ch s chng khoán FTSE
100 và FTSE Small Cap trong giai đon t tháng 1 nm 1987 đn tháng 12 nm 2011
đ chng minh cho tính hiu qu ca vàng trong đa dng hóa đu t và qun tr ri ro
danh mc. Kt qu thc nghim cho thy t l phân b vn ti u cho vàng t 2,5%-
11,1% trong dài hn mang li sut sinh li hiu chnh ri ro cao nht t 2,6-9,5% và
kt qu này có ý ngha thng kê  mc 10%. ng thi khi so sánh gia hai danh mc
có và không có vàng  cùng mt mc t sut sinh li, thì ri ro danh mc có cha
vàng - đi din bi đ bin đng hng nm - gim t 10 đn 30 đim c bn so vi
danh mc không có vàng. Phng pháp giá tr có ri ro VaR cng xác nhn mc thua
-11-

l ti đa hng tháng gim t 2300 GBP xung còn 500 GBP nu thêm vàng vào trong
danh mc.
Cùng vi nhng nghiên cu đã nêu, bài nghiên cu ca Mohamed El Hedi Arouri,
Amine Lahiani và Duc Khuong Nguyen – (2013) đã cung cp thêm bng chng thc
nghim đáng tin cy v li ích ca chin lc đa dng hóa và phòng nga ri ro đc
thc hin vi vàng và danh mc chng khoán. Các tác gi đã tin hành xây dng danh
mc đa dng hóa bao gm vàng và ch s chng khoán MSCI China, song song vi
vic xác đnh t s phòng nga ri ro danh mc. Bng phng pháp thc nghim s
dng các mô hình GARCH đa bin là CCC-GARCH, DCC-GARCH, BEKK-GARCH
và VAR-GARCH các tác gi đã c lng ma trn phng sai-hip phng sai có
điu kin gia hai loi tài sn vàng và ch s chng khoán trong giai đon t ngày 22
tháng 3 nm 2004 đn ngày 31 tháng 3 nm 2011. T kt qu c lng trên, các tác
gi đã tính toán t trng vàng trong danh mc và t s phòng nga ri ro thc nghim
cho th trng chng khoán Trung Quc, đng thi cng đánh giá tính hiu qu ca
các chin lc thông qua so sánh mc % gim ca phng sai danh mc sau mi chin
lc. Kt qu ca bài nghiên cu xác nhn tính hiu qu ca vàng trong mi chin
lc đu t do các danh mc đc đa dng hóa và phòng nga ri ro đu có sut sinh
li kì vng cao hn và đ bin đng thp hn so vi danh mc truyn thng ch gm
ch s chng khoán.

Trên đây là mt s các nghiên cu đin hình v tác đng ca vàng đn hiu qu đu t
trong các chin lc phòng nga ri ro và đa dng hóa đu t. Các nghiên cu nêu
trên đc thc hin vi nhng khung thi gian nghiên cu khác nhau vi nhng d
liu ca các quc gia khác nhau trên th gii và các nghiên cu đu đc lp vi nhau,
do đó kt qu ca các nghiên cu nêu trên đã cung cp mt c s lý thuyt vng chc
cho s hiu bit v tác đng ca vàng khi đc kt hp vi nhng tài sn khác. c
bit là bài nghiên cu ca các tác gi Mohamed El Hedi Arouri, Amine Lahiani và
Duc Khuong Nguyen – (2013) đã ch rõ li ích do vàng mang li trong chin lc
-12-

phòng nga và đa dng hóa danh mc, th hin qua vic danh mc đã đáp ng đc
mc tiêu gim thiu ri ro đu t sau mi chin lc. Bài nghiên cu cng đã xác
nhn u đim ca các mô hình GARCH đa bin đ c lng ma trn phng sai-hip
phng sai bin đi theo thi gian gia hai tài sn làm c s cho tính toán t trng
danh mc và t s phòng nga ri ro, phù hp vi kt lun ca nhng nghiên cu
trc và có tính gi ý cho các nghiên cu tip theo.
-13-

CHNG 3: PHNG PHÁP NGHIÊN CU

3.1. Mô hình nghiên cu và phng pháp nghiên cu
Các mô hình h GARCH t lâu đã đc nhiu nhà nghiên cu khoa hc cng nh các
nhà đu t s dng do h mô hình kinh t lng chui thi gian này có th gii quyt
vn đ mô hình hóa s thay đi ca phng sai ca các bin kinh t qua thi gian đ
làm c s cho hot đng phân tích và d báo mt cách chính xác hn. Do nhu cu ca
đ tài cn phi c lng đ bin đng và tng quan đ bin đng - đi din bi
phng sai và hip phng sai có điu kin - gia các bin khác nhau đ làm c s
cho vic xây dng danh mc đa dng hóa và phòng nga ri ro tng t nh phng
pháp nghiên cu ca ba tác gi Arouri, Lahiani va Nguyen (2013) trong bài nghiên
cu gc, nên các mô hình GARCH đa bin nh VAR-GARCH theo bài nghiên cu
ca tác gi Luc Bauwens, Dominique Deprins và Jean-Pierre Vandeuren nm 1997,
CCC-GARCH do Bollerslev phát trin nm 1990, hay DCC-GARCH do Engle phát
trin nm 2002 đã chng t tính phù hp vi đ tài hn so vi nu ch s dng các mô
hình đn bin. Ba mô hình GARCH này s đc tác gi s dng đng thi đ phân
tích các d liu và so sánh kt qu thu đc đ đánh giá mô hình nào tt hn.
Theo đó phng pháp nghiên cu ca lun vn s bao gm hai giai đon: giai đon
mt là c lng ma trn phng sai-hip phng sai gia vàng và chng khoán da
vào ba mô hình GARCH nêu trên; giai đon hai là thit lp chin lc đa dng hóa và
chin lc phòng nga ri ro vi vàng và đánh giá hiu qu hiu qu ca chin lc.

Giai đon 1: c lng ma trn phng sai-hip phng sai gia vàng và chng
khoán.
Trong giai đon này tác gi s dng ba mô hình GARCH hai bin VAR-GARCH,
CCC-GARCH và DCC-GARCH làm mô hình thc nghim đ c lng ma trn
phng sai-hip phng sai bin đi theo thi gian gia hai bin đi din cho kh
nng sinh li ca vàng và ca th trng chng khoán Vit Nam. Mô hình VAR-
-14-

GARCH, CCC-GARCH và DCC-GARCH là ba dng ca mô hình GARCH đa bin
trong đó hip phng sai có điu kin bin đi qua thi gian đc xác đnh t l vi
tích ca các sai s chun có điu kin tng ng. Mi dng ca mô hình GARCH đu
khác nhau  phn mô t s thay đi ca phng sai có điu kin theo thi gian bng
nhng phng trình khác nhau. Áp dng cho câu hi nghiên cu ca đ tài và da theo
gi ý các kt qu nghiên cu trc đây, đ tài s dng mô hình VAR(1)-GARCH(1,1),
CCC-GARCH(1,1) và DCC-GARCH(1,1). Mô hình VAR(1)-GARCH(1,1), CCC-
GARCH(1,1) và DCC-GARCH(1,1) hai bin đu mô t c ch thay đi ca sut sinh
li bng hai phng trình sau:



=

+



+





= 

/ 



Trong đó R
t
là vec t 2 x 1 ca hai bin ph thuc là bin sut sinh li ca giá vàng
GoldPriceReturn và bin sut sinh li ca ch s chng khoán VNIndexReturn ti thi
đim t. Yêu cu ca mô hình là tp hp các quan sát ca hai bin trên phi là nhng
chui d liu thi gian có tính dng .  là ma trn các h s, R
t-1
là vec t 2 x 1 các
bin đc lp bao gm bin tr mt giai đon ca sut sinh li giá vàng là
L.GoldPriceReturn và bin tr mt giai đon ca ch s chng khoán là
L.VNIndexReturn. Hng nhiu 
t
đc mô t là ph thuc vào ma trn phng sai-
hip phng sai có điu kin H
t
gia hai bin GoldPriceReturn và VNIndexReturn vi
H
t
đc xác đnh nh sau:


= 














Trong đó 


, 


và 


ln lt là phng sai có điu kin ca bin VNIndexReturn,
phng sai có điu kin ca bin GoldPriceReturn và hip phng sai có điu kin ca
hai bin này ti thi đim t.
im khác nhau gia các mô hình VAR(1)-GARCH(1,1), CCC-GARCH(1,1) và
DCC-GARCH(1,1) đó là c ch thay đi ca ma trn phng sai-hip phng sai