Luận văn thạc sĩ Phân tích mối quan hệ giữa chỉ số giá chứng khoán VNIndex và tỷ giá

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM












NGUYỄN HUỲNH MỸ NGỌC





PHÂN TÍCH MỐI QUAN HỆ GIỮA CHỈ SỐ GIÁ
CHỨNG KHOÁN VNINDEX VÀ TỶ GIÁ



Chuyên ngành : Tài chính – Ngân hàng
Mã số : 60.34.02.01

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ



NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC:
TS. NGUYỄN TẤN HOÀNG







TP. HỒ CHÍ MINH – NĂM 2013
TRANG PHỤ BÌA
LỜI CAM ĐOAN
MỤC LỤC
DANH MỤC CÁC BẢNG
DANH MỤC CÁC HÌNH
MỤC LỤC
LỜI TỰA 1
I. GIỚI THIỆU 1
II. TỔNG QUAN CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY 5
2.1 Kết quả nghiên cứu nước ngoài 5
2.2 Kết quả nghiên cứu trong nước 22
III. MÔ HÌNH VÀ DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU 23
3.1 Phương pháp nghiên cứu 23
3.1.1 Kiểm định nghiệm đơn vị (Unit roots test) 24
3.1.2 Kiểm định đồng liên kết (Cointegration) 25

3.1.3 Hàm phản ứng đẩy và kiểm định nhân quả (casuality test) 26
3.2 Cơ sở dữ liệu 27
IV. PHÂN TÍCH DỮ LIỆU VÀ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 31
4.1 Phân tích thống kê mô tả 31
4.2 Kết quả kiểm tra tính dừng 32
4.3 Kết quả kiểm định đồng liên kết 33
4.4 Kết quả kiểm định nhân quả tuyến tính 34
V. KẾT LUẬN 38
5.1 Kết luận 38
5.2 Đề xuất, kiến nghị 41
5.3 Hạn chế đề tài 45
TÀI LIỆU THAM KHẢO - 46 -
Danh mục tài liệu tiếng Việt - 46 -
Danh mục tài liệu tiếng Anh - 46 -
PHỤ LỤC 1: DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU - 51 -
PHỤ LỤC 2: KẾT QUẢ KIỂM ĐỊNH NGHIỆM ĐƠN VỊ - 53 -
PHỤ LỤC 3: KẾT QUẢ KIỂM ĐỊNH TÍNH DỪNG VỚI ĐIỂM GÃY - 58 -
PHỤ LỤC 4: KẾT QUẢ KIỂM ĐỊNH ĐỒNG LIÊN KẾT TRÊN PHẦN DƯ . - 59 -
PHỤ LỤC 5: KẾT QUẢ KIỂM ĐỊNH NHÂN QUẢ - 60 -
PHỤ LỤC 6: KẾT QUẢ ƯỚC LƯỢNG CỦA HÀM PHẢN ỨNG ĐẨY - 61 -
PHỤ LỤC 7: KẾT QUẢ ƯỚC LƯỢNG GARCH (1,1) - 62 -
PHỤ LỤC 8: KẾT QUẢ KIỂM ĐỊNH NHÂN QUẢ VỚI CHUỖI DỮ LIỆU
ĐƯỢC XỬ LÝ BIẾN ĐỘNG - 69 -
PHỤ LỤC 9: KẾT QUẢ ƯỚC LƯỢNG CỦA HÀM PHẢN ỨNG ĐẨY VỚI
CHUỖI DỮ LIỆU Đ
Ã
ĐƯ
ỢC XỬ LÝ BIẾN ĐỘNG - 70 -
DANH MỤC CÁC HÌNH
Hình 3.1: Biến động tỷ giá liên ngân hàng (USD/VND) 27

Hình 3.2: Biến động của chỉ số chứng khoán VNINDEX 29
DANH MỤC CÁC BẢNG
Bảng 2. 1: Tổng hợp các nghiên cứu nước ngoài 14
Bảng 4.1: Kết quả mô tả thống kê 31
B
ảng 4.2: Kiểm
đ
ịnh nghiệm đơn vị
(Toàn m
ẫu)
33
Bảng 4.3: Kiểm định tính dừng với điểm gãy 33
Bảng 4.4: Kiểm định đồng liên kết dựa trên phần dư 34
Bảng 4.5: Kiểm định nhân quả Granger 34
Bảng 4.6: Kết quả ước lượng của hàm phản ứng đẩy 35
Bảng 4.7: Kết quả ước lượng GARCH(1,1) 36
Bảng 4.8: Kiểm định nhân quả với chuỗi dữ liệu được xử lý biến động 37
Bảng 4.9: Kết quả ước lượng của hàm phản ứng đẩy với chuỗi dữ liệu đ
ã đư
ợc xử lý
biến động 37
-1-
LỜI TỰA
Thị trường chứng khoán là một bộ phận quan trọng trong thị trường tài chính. Tùy
thuộc vào thời hạn của chứng khoán mà chứng khoán có thể giao dịch trong thị
trường tiền tệ (chứng khoán có thời hạn dưới một năm) hay thị trường vốn (chứng
khoán có thời hạn trên một năm). Do đó, thị trường chứng khoán có vai trò quan
trọng trong việc luân chuyển nguồn vốn, tạo ra môi trường đầu tư và thực hiện các
chính sách kinh tế v
ĩ mô c

ủa Chính phủ. Bên cạnh đó, sự vận động của thị trường
ngoại hối luôn có tác động lên nền kinh tế của một quốc gia. Do đó, việc tiến hành
nghiên cứu mối quan hệ giữa thị trường chứng khoán và thị trường ngoại hối trong
nền kinh tế Việt Nam nhằm mục đích dự báo, phòng ngừa rủi ro và thực thi các
chính sách tiền tệ trên hai thị trường này. Trong bài luận văn, học viên sử dụng chỉ
số giá chứng khoán VNINDEX dùng làm đại diện cho thị trường chứng khoán và tỷ
giá USD/VND đại diện cho thị trường ngoại hối. Để thực hiện việc nghiên cứu mối
quan hệ trên, phương pháp kiểm định đồng liên kết, kiểm định nhân quả Granger,
hàm phản ứng đẩy từ mô hình VAR cùng với việc loại bỏ các thành phần biến động
ngẫu nhiên bằng mô hình GARCH và IGARCH cho tỷ giá USD/VND và chỉ số giá
chứng khoán VNINDEX theo ngày trong giai đoạn 2002 – 2012 được sử dụng. Kết
quả thực nghiệm cho thấy, không có mối quan hệ nhân quả giữa tỷ giá và chỉ số
chứng khoán tại Việt Nam trong giai đoạn nghiên cứu. Kết quả thực nghiệm tại Việt
Nam bác bỏ cả cách tiếp cận truyền thống (traditional approach) và cách tiếp cận
dựa trên danh mục đầu tư (portfolio approach) về mối quan hệ giữa tỷ giả hối đoái
và chỉ số giá chứng khoán.
I. GIỚI THIỆU
Trong nền kinh tế, thị trường chứng khoán đóng vai tr
ò r
ất quan trọng khi thị
trường chứng khoán vừa là kênh huy động vốn cho nền kinh tế, vừa là nơi cung cấp
môi trường đầu tư cho các nhà đầu tư tổ chức và cá nhân và đặc biệt thông qua thị
trường chứng khoán, giá trị doanh nghiệp được đo lường một cách chính xác c
ũng
-2-
như thị trường chứng khoán chính là hàn thử biểu cho cả nền kinh tế. Trong nghiên
cứu của Sachdeva (1994), tác giả đ
ã kh
ẳng định tầm quan trọng của thị trường
chứng khoán được phản ánh trong mọi thể chế chính trị dù là kinh tế tư bản hay xã hội

chủ ngh
ĩa. Ngay c
ả Liên bang Xô Viết (USSR) c
ũng th
ừa nhận vai trò quan trọng của
thị trường chứng khoán trong phát triển nền kinh tế quốc gia.
Thị trường chứng khoán Việt Nam là thị trường còn non trẻ so với các thị
trường khác trên thế giới. Tuy nhiên sự đóng góp của thị trường chứng khoán cho
sự phát triển của nền kinh tế là không thể phủ nhận. Thị trường đ
ã giúp cho nhà
đ
ầu
tư đến gần hơn với doanh nghiệp, qua đó doanh nghiệp có cơ hội tiếp cận với nguồn
vốn lớn với chi phí thấp để thực hiện các dự án. Thị trường c
ũng giúp vi
ệc cổ phần
hóa các doanh nghiệp nhà nước được thuận lợi hơn, góp phần khẳng định sự quyết
tâm của Việt Nam trong việc tạo ra một môi trường đầu tư lành mạnh, minh bạch
cho các đối tác. Tuy nhiên, do tính non trẻ của thị trường (thị trường chứng khoán
Việt Nam chỉ thật sự phát triển mạnh từ giai đoạn sau năm 2006 trở đi sau khi luật
chứng khoán ban hành) nên thị trường còn nhiều vấn đề cần giải quyết như: cơ sở
hạ tầng, cơ sở pháp lý, tính minh bạch, c
ũng như bi
ến động của thị trường…để có
thể tạo nên một thị trường chứng khoán hiệu quả và cạnh tranh hơn.
Khi đầu tư vào thị trường chứng khoán, nhà đầu tư thường nghiên cứu rất kỹ
không chỉ tình hình hoạt động của doanh nghiệp mà hiện nay họ còn nghiên cứu
đến các tác động của các biến kinh tế v
ĩ mô đ
ến thị trường chứng khoán. Vì vậy

nghiên cứu sự tác động trên không còn là sự nghiên cứu độc lập của các học giả, các
nhà nghiên cứu mà nay việc nghiên cứu này c
ũng r
ất cần thiết cho các nhà đầu tư.
Trên thế giới có khá nhiều nghiên cứu về sự tác động của các biến kinh tế v
ĩ mô đ
ến
thị trường chứng khoán. Các tác giả sử dụng rất nhiều phương pháp nghiên cứu để
tìm ra mức độ tác động trên như: phương pháp b
ình ph
ương bé nh
ất (OLS), phương
pháp ước lượng hợp lý cực đại (maximum likelihood estimation), phương pháp hồi
quy GLS, mô hình VAR, ph
ương pháp phân tích nhân qu
ả Engle – Granger,
phương pháp phân tích đồng liên kết Johansen, mô hình vector hiệu chỉnh sai số
VECM, kiểm định nhân quả Granger, mô hình hiệu chỉnh sai số ECM, kiểm định
-3-
tính dừng, kiểm định đồng liên kết, phương pháp phân tích phản ứng xung lực
(impulse response tests)… Như vậy, việc áp dụng các phương pháp nghiên cứu trên
để nghiên cứu sự tác động qua lại của các biến kinh tế v
ĩ mô đ
ến chỉ số giá chứng
khoán tại Việt Nam sẽ cho kết quả như thế nào? Đây chính là một trong những mục
tiêu nghiên cứu mà học viên đang nhắm đến khi thực hiện đề tài “Phân tích mối
quan hệ giữa chỉ số giá chứng khoán VNIndex và tỷ giá”. Bên cạnh đó, thông qua
việc nghiên cứu, học viên c
ũng mong mu
ốn đóng góp thêm về khung lý thuyết

thông qua các bài nghiên cứu trước đây của các tác giả trong nước và ngoài nước để
góp phần tạo thuận lợi cho việc nghiên cứu sau này của các học viên và học giả
khác. Và cuối cùng, thông qua kết quả nghiên cứu, học viên sẽ đề xuất và kiến nghị
để giúp cho thị trường chứng khoán ngày phát triển hơn và để thị trường chứng
khoán thật sự là hàn thử biểu của nền kinh tế. Đề tài nghiên cứu trên được thực hiện
trên cơ sở kế thừa các phương pháp và kết quả nghiên cứu trước đây của các tác giả
trong và ngoài nước, đặc biệt bài nghiên cứu được hoàn thành dựa trên cơ sở nghiên
cứu của Benjamin (2006) khi nghiên cứu mối quan hệ giữa giá chứng khoán và tỷ
giá của nền kinh tế Brazil. Trong nghiên cứu của Benjamin (2006), tác giả thu thập
dữ liệu là giá đóng cửa hàng ngày, bao gồm 1922 quan sát từ Bloomberg, trong giai
đoạn từ 01/8/1994 đến 14/5/2002 tại São Paulo Stock Exchange Index
(IBOVESPA) và tỷ giá hối đoái (Real/Đôla Mỹ), qua đó t
ìm ra m
ối quan hệ nhân
quả giữa chỉ số giá chứng khoán và tỷ giá của Brazil.
Trong bài nghiên cứu, học viên chỉ phân tích mối quan hệ của một biến kinh tế
v
ĩ mô v
ới chỉ số giá chứng khoán. Vì trong thời gian gần đây, thị trường ngoại hối
và thị trường chứng khoán đóng vai tr
ò ngày càng quan tr
ọng trong thị trường tài
chính, chính vì thế, mối liên hệ giữa thị trường chứng khoán và thị trường ngoại
hối, hay cụ thể hơn là giữa giá chứng khoán và tỷ giá hối đoái, đóng vai tr
ò quan
trọng trong việc đầu tư, phòng ngừa rủi ro và hoạch định chính sách trên thị trường
tài chính.
Trên thế giới hiện có hai cách tiếp cận về mối quan hệ giữa tỷ giá hối đoái và
giá chứng khoán. Đầu tiên là cách tiếp cận truyền thống (traditional approach), cho
-4-

rằng tỷ giá hối đoái tác động đến giá chứng khoán. Sự thay đổi trong tỷ giá ảnh
hưởng đến giá trị của doanh nghiệp qua việc thay đổi mức độ cạnh tranh và thay đổi
trong giá trị của tài sản c
ũng nh
ư n
ợ của doanh nghiệp, điều này ảnh hưởng đến lợi
nhuận và giá trị vốn cổ phẩn của doanh nghiệp đó.
Cách tiếp cận thứ hai liên quan đến danh mục đầu tư (portfolio approach). Sự
thay đổi trong giá chứng khoán có thể ảnh hưởng đến sự thay đổi trong tỷ giá thông
qua việc điều chỉnh cơ cấu danh mục khi điều chỉnh dòng tiền ngoại tệ. Nếu giá cổ
phiếu có xu hướng tăng lên và ổn định, dòng ngoại tệ sẽ tăng lên. Tuy nhiên, nếu
giảm giá cổ phiếu xảy ra sẽ ảnh hưởng đến tài sản của nhà đầu tư, điều này sẽ dẫn
tới việc giảm nhu cầu về tiền và lãi suất thấp, gây ra việc nhà đầu tư sẽ không thực
hiện đầu tư nữa trong giai đoạn giảm giá tiền tệ. Do đó, đứng trên quan điểm này,
giá cổ phiếu sẽ ảnh hưởng đến tỷ giá với tương quan nghịch chiều.
Trong bài nghiên cứu, học viên sử dụng chỉ số giá chứng khoán VNINDEX tại
Sở Giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh và tỷ giá bình quân liên ngân
hàng USD/VND làm đại diện cho thị trường ngoại hối. Để kiểm tra mối quan hệ dài
hạn giữa chỉ số chứng khoán VNINDEX và tỷ giá, học viên tiến hành kiểm định
đồng liên kết bằng hai phương pháp kiểm định hai bước Engle- Granger và phương
pháp kiểm định Zivot- Andrews (1992). Ngoài ra, học viên thực hiện kiểm định mối
quan hệ nhân quả tuyến tính Granger. Cuối cùng, hàm phản ứng đẩy từ mô hình
VAR c
ũng đ
ư
ợc sử dụng nhằm kiểm định tính đúng đắn của hai cách tiếp cận theo
quan điểm truyền thống và quan điểm danh mục. Để phát hiện mối quan hệ ngắn
hạn, cơ sở dữ liệu được tiến hành chia thành hai mẫu phụ với khoảng thời quan
ngắn hơn dựa vào điểm gãy nội sinh trong tỷ giá hối đoái và tiến hành các phương
pháp kiểm tra mối quan hệ giữa tỷ giá USD/VND và chỉ số giá chứng khoán

VNINDEX.
Bài nghiên cứu gồm các phần sau: (i) phần 2 sẽ là Tổng quan các kết quả
nghiên cứu trước đây, học viên sẽ tổng hợp các bài nghiên cứu của các tác giả trong
nước và nước ngoài khi nghiên cứu về mối quan hệ giữa chỉ số giá chứng khoán và
-5-
tỷ giá; (ii) phần 3 sẽ là phương pháp nghiên cứu và mô hình
đư
ợc sử dụng trong
luận văn c
ũng như d
ữ liệu nghiên cứu; (iii) tiếp theo sẽ trình bày kết quả từ việc sử
dụng mô hình và ph
ương pháp nghiên c
ứu ở phần 3 và cuối cùng là các kiến nghị,
đề xuất của học viên.
II. TỔNG QUAN CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY
2.1 Kết quả nghiên cứu nước ngoài
Dornbush (1975) và Boyer (1977) trình bày những mô hình cho thấy rằng
những thay đổi trong giá chứng khoán và tỷ giá liên quan với nhau thông qua sự
dịch chuyển vốn. Sự giảm sút trong giá chứng khoán làm giảm tài sản nội địa, làm
thấp đi nhu cầu về tiền và lãi suất, dẫn tới việc dòng vốn đi ra và giảm giá tiền tệ.
Aggarwal (1981) đ
ã khám phá ra m
ối quan hệ giữa tỷ giá và giá chứng khoán
(một khi tỷ giá đồng đôla thay đổi thì kéo theo sự thay đổi trong chỉ số giá chứng
khoán). Trong công trình nghiên cứu, tác giả đ
ã s
ử dụng chỉ số giá chứng khoán
hàng tháng của nước Mỹ và ảnh hưởng của sự thay đổi tỷ giá trong thời kỳ 1974-
1978. Dựa vào kết quả phân tích hồi quy đơn, tác giả đ

ã phát hi
ện ra mối quan hệ
cùng chiều giữa giá chứng khoán và giá trị đồng dola và mối quan hệ này mạnh
trong ngắn hạn và yếu trong dài hạn.
Solnik (1987) đ
ã ki
ểm tra sự tác động của một vài biến (tỷ giá, lãi suất và lạm
phát) đến giá chứng khoán. Trong công trình nghiên cứu này Solnik sử dụng dữ liệu
hàng tháng từ một số thị trường (Mỹ, Đức, Anh, Pháp, Hà Lan, Canada, Thụy S
ĩ,
Bỉ,…). Ông đ
ã tìm t
hấy có một sự khẳng định giảm trong lãi suất nhưng không có
dấu hiệu ảnh hưởng lên thị trường chứng khoán so với sự thay đổi của lạm phát và
tỷ giá.
G. William Schwert (1989) nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến sự biến
động của giá chứng khoán. Phân tích nhân tố tác động sự biến động của chứng
khoán qua việc xem xét sự biến động tỷ suất sinh lợi trái phiếu, tỷ lệ lạm phát, tốc
độ tăng trưởng của cung tiền, tốc độ tăng trưởng các ngành công nghiệp, xem liệu
-6-
các yếu tố này có tương quan thay đổi thế nào trong thời gian xem xét. Dữ liệu được
thu thập từ Mỹ, bao gồm tỷ suất sinh lợi của chứng khoán từ, lãi suất ngắn hạn và
dài hạn, tỷ suất sinh lợi đối với trái phiếu doanh nghiệp dài hạn, tỷ lệ lạm phát từ
1857 – 1987, chỉ số công nghiệp từ 1889 – 1987, cung tiền từ 1867 – 1987. Phương
pháp được sử dụng là hồi quy GLS, mô hình VAR nhằm xem xét biến động và mối
quan hệ giữa các biến này. Kết quả cho thấy rằng những biến động trong các biến
v
ĩ mô có th
ể dùng để dự đoán biến động trong tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu và trái
phiếu. Mặc khác, những biến động trong tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu và trái phiếu

có thể dự đoán ảnh hưởng của các biến vĩ mô. Ngoài ra, đòn bẩy tài chính ảnh
hưởng đến độ biến động của chứng khoán và tồn tại mối quan hệ giữa khối lượng
giao dịch và sự biến động này.
Bahmani-Oskooee và Sohrabian (1992) phân tích mối quan hệ giữa chỉ số giá
chứng khoán tỷ giá tại Mỹ. Nhóm tác giả không tìm thấy mối quan hệ trong dài hạn
giữa các biến, nhưng khi sử dụng mô hình nhân quả Granger (1969) thì nhóm tác
giả phát hiện mối quan hệ nhân quả.
Ratner (1993) áp dụng mô hình phân tích
đ
ồng liên kết để kiểm định sự ảnh
hưởng của tỷ giá đồng USD đến chỉ số giá chứng khoán tại Mỹ thông qua việc phân
tích số liệu theo tháng từ tháng 3/1973 đến tháng 12/1989. Kết quả nghiên cứu đã
cho thấy không có sự ảnh hưởng của tỷ giá đến chỉ số giá chứng khoán trong thời
kỳ nghiên cứu, ngay cả khi chia nhỏ thời kỳ nghiên cứu thành các kỳ nghiên cứu
khác nhau.
Mukherjee và Nake (1995) chứng minh mối quan hệ giữa giá cổ phiếu Tokyo
với sáu biến kinh tế vĩ mô khi sử dụng mô hình vecto hiệu chỉnh sai số - VECM
(Vecto error correction model). Nghiên cứu bao gồm 240 quan sát hàng tháng cho
mỗi biến trong giai đoạn từ tháng 1 năm 1971 đến tháng 12 năm 1990. Kết quả
nghiên cứu kết luận rằng quan hệ giữa giá cổ phiếu thị trường Tokyo và tỷ giá hối
đoái, lượng cung tiền, sản phẩm công nghiệp thì tích cực. Tuy nhiên quan hệ giữa
giá cổ phiếu với lạm phát và lãi suất thì lại hỗn hợp.
-7-
Ajayi và Mougoue (1996) phân tích mối quan hệ giữa giá chứng khoán và tỷ
giá tại tám nước phát triển (Canada, Pháp, Đức, Ý, Nhật, Hà Lan, Anh và Mỹ).
Nhóm tác giả sử dụng mô hình
đi
ều chỉnh sai số và họ tìm thấy mối quan hệ giữa
hai biến trên trong cả dài hạn và ngắn hạn.
Yi Qiao (1997) sử dụng chỉ số chứng khoán theo ngày và tỷ giá giao ngay thu

thập từ thị trường tài chính của Hong Kong, Tokyo và Singapore trong giai đoạn từ
ngày 1 tháng 3 năm 1983 đến ngày 15 tháng 6 năm 1994 để kiểm định xem có mối
quan hệ những biến kinh tế này không. Tác giả sử dụng phương pháp kiểm định
nhân quả Granger cho kết quả rằng sự thay đổi của giá chứng khoán bị gây ra bởi sự
thay đổi của tỷ giá tại Tokyo, Hongkong nhưng không được tìm thấy tại thị trường
Singapore. Theo mối quan hệ ngược lại từ giá chứng khoán đến tỷ giá, kết quả cho
thấy chỉ tồn tại ở Tokyo. Do đó, thị trường Tokyo tồn tại có mối quan hệ hai chiều
giữa lợi nhận chứng khoán và sự thay đổi trong tỷ giá. Tác giả c
ũng s
ử dụng mô
hình VAR để phân tích mối quan hệ ổn định trong dài hạn giữa tỷ giá và chứng
khoán tại thị trường tài chính Đông Nam Á. Kết quả cho thấy có mối quan hệ dài
hạn ổn định giữa giá chứng khoán và tỷ giá đối với mức độ khác nhau ở cả ba thị
trường trên.
Abdalla and Murinde (1997) đã phát hiện ra mối quan hệ đa chiều giữa tỷ giá
và giá chứng khoán tại Ấn Độ, Hàn Quốc, Pakistan, và Philippines. Tác giả sử dụng
số liệu tháng từ tháng 1/1985 đến tháng 7/1994. Mô hình
đi
ều chỉnh sai số (an error
correction) được sử dụng làm nền tảng nghiên cứu, đ
ã cho k
ết quả về một mối quan
hệ nhân quả duy nhất từ tỷ giá đến giá chứng khoán tại tất cả các quốc gia nghiên
cứu, ngoại trừ Philippines. Vì vậy, nhóm tác giả thấy rằng chỉ số giá chứng khoán
có ảnh hưởng lên tỷ giá.
Ajayi và các cộng sự (1998) đ
ã s
ử dụng dữ liệu theo ngày và kết luận rằng có
mối quan hệ nhân quả giữa chỉ số giá chứng khoán đến thị trường tiền tệ tại
Indonesia và Philippines, trong khi đó tại Hàn Quốc đ

ã cho k
ết quả ngược lại.
Không có mối quan hệ cụ thể nào khi quan sát mẫu tại HongKong, Singapore, Thái
-8-
Lan hay Malaysia. Tuy nhiên, tại Đài Loan, nhóm nghiên cứu đ
ã tìm ra m
ối quan hệ
nhân quả hai chiều giữa chỉ số giá chứng khoán và thị trường tiền tệ.
Zhao và Xing-Qiu (1999) nghiên cứu quan hệ giữa lạm phát, sản phẩm công
nghiệp, và giá cổ phiếu trong nền kinh tế Trung Quốc. Nghiên cứu sử dụng dữ liệu
giá cổ phiếu hàng tháng từ tháng 1 năm 1993 đến tháng 3 năm 1998 và cho kết quả
là có ý ngh
ĩa ph
ủ định giữa giá cổ phiếu và lạm phát. Tương tự sản phẩm công
nghiệp c
ũng có ý nghĩa ph
ủ định ảnh hưởng lên giá cổ phiếu.
Granger và cộng sự (2000) đ
ã tìm
thấy một mối quan hệ nhân quả mạnh giữa
chỉ số giá chứng khoán và tỷ giá tại HongKong, Malaysia, Thái Lan và Đài Loan.
Nhóm nghiên cứu sử dụng dữ liệu theo ngày từ ngày 03/1/1986 đến 16/6/1998. Hơn
thế nữa, họ đ
ã k
ết luận rằng kết quả nghiên cứu đ
ã phù h
ợp theo quan điểm truyền
thống (traditional approach) tại Hàn Quốc, trong khi đó quan điểm danh mục
(portfolio approach) được tìm thấy tại Philippines.
Chien – Chung Nieh và Cheng –Few Lee (2001) phân tích mối quan hệ giữa

giá chứng khoán và tỷ giá hối đoái cho các quốc gia thuộc khối G7 (Canada, Pháp,
Đức, Ý, Nhật Bản, Anh, Mỹ) bằng hai phương pháp nhân quả EG hai bước và kiểm
định đồng liên kết tối đa hóa hàm hợp lý Johansen. Sử dụng số liệu thị trường theo
ngày từ năm 1993 đến năm 1996 với 618 quan sát, hai tác giả phát hiện ra rằng
trong dài hạn, không có bất kỳ mối quan hệ đáng kể nào giữa giá chứng khoán và tỷ
giá hối đoái. Ngoài ra, trong ngắn hạn, chỉ tồn tại mối quan hệ giữa tỷ giá và giá
chứng khoán trong thời gian một ngày tại một số quốc gia nhất định (Đức, Canada,
Anh, Ý, Nhật). Chính vì thế, nhóm tác giả kết luận rằng, các nhà đầu tư không thể
dùng diễn biến của một biến tài chính này để dự báo xu hướng tương lai cho biến tài
chính kia.
Naeem Muhammad và Sbdul Rrasheed (2002) kiểm định mối quan hệ dài hạn
và ngắn hạn giữa giá chứng khoán và tỷ giá, sử dụng dữ liệu chỉ số chứng khoán và
tỷ giá giữa đồng tiền các nước từ 4 nước Nam Á (Pakistan, Ấn Độ, Sri Lanka và
Bangladesh) so với đồng đôla Mỹ. Dữ liệu được sử dụng là theo tháng trong giai
-9-
đoạn 1/1994 đến 12/2000. Phương pháp sử dụng của của tác giả là kiểm định đồng
liên kết, mô hình hiệu chỉnh sai số (ECM) , kiểm định nhân quả Granger. Kết quả là
không có mối quan hệ giữa tỷ giá và chứng khoán đối với Pakistan và Ấn độ, không
có mối quan hệ ngắn hạn tại Bangladesh và Sri Lanka. Tuy nhiên có mối liên hệ
nhân quả giữa các biến này tại Bangladesh và Sri Lanka trong dài hạn.
Agus Harjit và Carl McGowan (2005) nghiên cứu mối quan hệ giữa tỷ giá và
giá chứng khoán bằng cách sử dụng kiểm định nhân quả Granger và đồng liên kết
Johansen cho bốn nước Đông Nam Á (Indonesia, Philippines, Singapore và Thái
Lan) trong giai đoạn 1993 – 2002. Kết quả cho thấy có mối quan hệ nhân quả tại
Thái Lan và Singapore. Thậm chí, trong thời gian xảy ra khủng hoảng tài chính, hai
thị trường này vẫn di chuyển cùng nhau. Kết quả từ kiểm định Johansen cho thấy
rằng có đồng liên kết giữa chỉ số chứng khoán và tỷ giá đối với tất cả các quốc gia.
Kết quả từ phân tích VAR chỉ ra rằng mỗi chỉ số chứng khoán được giải thích bởi
chỉ số chứng khoán khác. Mô hình ECM cho thấy chứng khoán và tỷ giá không điều
chỉnh sai số trong mối quan hệ dài hạn trừ trường hợp sự điều chỉnh của đồng đôla

Singapore đối với sự điều chỉnh chỉ số Straits Times và Rupiah đối với sự điều
chỉnh chỉ số Jakarta Compoiste. Qua nghiên cứu trên cho thấy tầm quan trọng của
tỷ giá và giá chứng khoán tại các quốc gia ASEAN trong dài hạn. Sự thay đổi của tỷ
giá và giá chứng khoán phản ánh giao dịch quốc tế đặc biệt tại khu vực ASEAN.
Quan hệ nhân quả giữa tỷ giá và giá chứng khoán này cho thấy rằng tốc độ phát
triển kinh tế bị ảnh hưởng bởi những biến này.
Benjamin Tabak (2006) nghiên cứu mối quan hệ giữa giá chứng khoán và tỷ
giá của nền kinh tế Brazil. Dữ liệu được thu thập là giá đóng cửa hàng ngày, bao
gồm 1922 quan sát từ Bloomberg, trong giai đoạn 1/8/1994 đến 14/5/2002 tại São
Paulo Stock Exchange Index (IBOVESPA) và tỷ giá hối đoán (Real/ Đôla Mỹ). Dữ
liệu hàng tháng không được sử dụng vì không thể phân tích được ảnh hưởng của
những thay đổi trong dòng vốn ngắn hạn. Ông chia toàn bộ mẫu ra làm hai mẫu nhỏ
hơn (1/8/1994 đến 12/1/1999 và 13/1/1999 đến 14/5/2002). Ông thực hiện kiểm
định tính dừng, đồng liên kết nhằm kiểm tra mối quan hệ trong dài hạn. Kêt quả là
-10-
không tồn tại quan hệ này trong dài hạn, tuy nhiên có mối quan hệ tuyến tính từ giá
chứng khoán tới tỷ giá, điều này phù hợp với cách tiếp cận danh mục: giá chứng
khoán ảnh hưởng tỷ giá với tương quan âm. Ngoài ra, tác giả c
ũng t
ìm ra m
ối quan
hệ phi tuyến từ tỷ giá đến giá chứng khoán phù hợp với quan điểm truyền thống
rằng tỷ giá ảnh hưởng đến giá chứng khoán.
Kurihara (2006) nghiên cứu mối quan hệ giữa các biến v
ĩ mô và ch
ỉ số chứng
khoán Nhật Bản trong gian đoạn tháng 3 năm 2001 tới tháng 9 năm 2005 với dữ
liệu được sử dụng là theo ngày. Ông sử dụng chỉ số chứng khoán Nhật Bản, chỉ số
chứng khoán Mỹ, tỷ giá (Yên/Đôla Mỹ), lãi suất tại Nhật… Kết quả cho thấy lãi
suất trong nước không ảnh hưởng đến chỉ số chứng khoán Nhật Bản. Tuy nhiên, tỷ

giá và chỉ số chứng khoán Mỹ có tác động đến chỉ số chứng khoán Nhật Bản. Qua
đó thể hiện chính sách nới lỏng trong năm 2001 đ
ã
ảnh hướng đến chỉ số chứng
khoán Nhật Bản.
Lucia Morales (2007) nghiên cứu về mối quan giữa giá chứng khoán và tỷ giá
hối đoái tại các nền kinh tế chuyển đổi Đông Âu (Cộng Hòa Séc, Hungary, Ba Lan,
Slovakia) và một số quốc gia phát triển (Mỹ, Đức, Anh) . Dữ liệu được thu thập
theo ngày từ năm 1999 đến 2006, cả mối quan hệ dài hạn và ngắn hạn giữa hai biến
số này đều được tác giả phân tích. Tác giả sử dụng kỹ thuật đồng liên kết Johansen,
mô hình VECM, và kiểm định nhân quả Granger tiêu chuẩn để phân tích mối quan
hệ giữa hai biến số tài chính này. Bài nghiên cứu phát hiện ra rằng không có bất cứ
bằng chứng nào thể hiện tỷ giá hối đoái và giá chứng khoán có xu hướng di chuyển
cùng với nhau cả trong dài hạn và ngắn hạn, ngoại trừ trường hợp của Slovakia, nơi
có mối quan hệ đồng liên kết trong hai biến số này. Kết quả từ kiểm định đồng liên
kết chỉ ra rằng trong hầu hết các trường hợp, không thể bác bỏ giả thiết không có
đồng liên kết cho thấy không có mối quan hệ dài hạn giữa thị trường chứng khoán
và tỷ giá. Ngoài ra, tồn tại mối quan hệ nhân quả một chiều giữa tỷ giá và giá chứng
khoán tại một số quốc gia như Hungary, Ba Lan và Cộng Hòa Séc.
-11-
Gabe J. de Bondt (2008) nghiên cứu nhân tố ảnh hưởng đến giá chứng khoán
để dự đoán sự thay đổi của giá chứng khoán trong tương lai trên một phạm vi lớn
gồm 12 quốc gia bao gồm Mỹ, Đức, Nhật, Úc, Canada, Đan Mạch, Pháp, Hà Lan,
Anh, Thụy Điển, Belgium và Áo trong giai đoạn từ 1/1978 đến 9/2005. Dữ liệu bao
gồm chỉ số giá chứng khoán vào cuối tháng, tỷ suất sinh lợi của chứng khoán từ
Thomson Financial Datastream. Các biến khác như cổ tức, lãi suất trong dài hạn
làm đại diện cho lãi suất phi rủi ro, phần bù rủi ro chứng khoán, tỷ giá, giá hàng hóa
được thu thập từ Global Financial Data. Tác giả sử dụng kiểm định hai bước bởi
Engle và Granger. Đầu tiên, ước lượng mối quan hệ dài hạn bằng phương pháp hồi
quy nhỏ nhất OLS sau đó xem xét mối quan hệ ngắn hạn bởi ước lượng hợp lý cực

đại (Maximum Likelihood Estimation). Kết quả cho thấy tỷ giá là một nhân tố tác
động đến giá chứng khoán trong ngắn hạn đối với toàn bộ các quốc gia quan sát trừ
Mỹ. Ngoài ra, giá hàng hóa, cung tiền c
ũng tác đ
ộng đến hầu hết các quốc gia.
Hwey –Yun Yau, Chien –Chung Nieh (2009) nghiên cứu về mối quan hệ giữa
tỷ giá và giá chứng khoán tại Đài Loan và Nhật Bản bằng phương pháp TECM. Kết
quả kiểm định thực nghiện cho thấy tồn tại một mối quan hệ cân bằng dài hạn giữa
tỷ giá NTD/JPY và giá chứng khoán tại Nhật Bản và Đài Loan trong khoảng thời
gian nghiên cứu. Tuy nhiên, sự mất cân xứng trong quan hệ đồng liên kết chỉ tồn tại
ở thị trường tài chính Đài Loan . Bài nghiên cứu còn phát hiện ra rằng không có mối
quan hệ nhân quả giữa hai biến số trong ngắn hạn.
Oana A. Batori, Dimitrios Tsoukalas và Paolo Miranda (2010) kiểm tra ảnh
hưởng của tỷ giá lên chỉ số thị trường chứng khoán. Mẫu gồm 7 quốc gia EU ( sử
dụng dữ liệu theo ngày từ 1999 đến 2009). Phương pháp sử dụng là kiểm tra đồng
liên kết, vector hiệu chỉnh sai số (VECM) và mô hình VAR cùng kiểm định nhân
quả Granger. Kết quả từ các mô hình cho thấy rằng mức độ đầu tư nước ngoài ảnh
hưởng đến thị trường chứng khoán thông qua tỷ giá, dựa vào chiều thay đổi của thị
trường chứng khoán bởi sự thay đổi trong giá trị tiền tệ. Kết quả c
ũng cho th
ấy một
quốc gia là một nước xuất khẩu ròng khi có sự giảm giá tiền tệ sẽ không khiến thị
trường chứng khoán phát triển mạnh. Trái lại, ở hầu hết các quốc gia, sự giảm giá
-12-
tiền tệ sẽ làm cho thị trường chứng khoán đi xuống, điều này có thể được giải thích
rằng khi đầu tư nước ngoài có ảnh hưởng mạnh hơn lên thị trường tài chính hơn là
các doanh nghiệp xuất khẩu. Kiểm định nhân quả cho thấy không có mối quan hệ
nhân quả rõ ràng giữa thị trường chứng khoán tác động tới tỷ giá hay ngược lại,
điều này cho thấy tỷ giá và thị trường chứng khoán hoạt động như một hệ thống tác
động liên tục lẫn nhau.

Mu-Lan Wang và các cộng sự (2010) tìm thấy mối quan hệ đồng tích hợp giữa
giá dầu thô, giá vàng, tỷ giá USD với chỉ số chứng khoán của các nước Đức, Nhật,
Đài Loan, Trung Quốc. Kết quả mà tác giả đưa ra qua phân tích nhân quả Granger
thì giá vàng và chỉ số chứng khoán của Đài Loan hoàn toàn độc lập nhau, giá vàng
chỉ tác động đến tỷ giá ngoại tệ USD/NT.
Sarbapriya Ray(2012) sử dụng dữ liệu hàng tháng giá đóng cửa của chứng
khoán và tỷ giá của 5 nước châu Á ( HongKong, Ấn Độ, Nhật Bản, Hàn Quốc và
Singapore) trong giai đoạn 1/2002 đến 12/2010. Phương pháp được sử dụng là kiểm
định đồng liên kết Johansen. Kiểm định đồng liên kết Johansen cho thấy không có
đồng liên kết giữa giá chứng khoán và tỷ giá tại Ấn Độ và Hàn Quốc. Đồng thời
không có tương quan tại hai nước này nhưng có mối quan hệ tại HongKong, Nhật
Bản và Singapore. Điều này có nghĩa là không có sự di chuyển cùng nhau giữa 2
biến và không có biến nào có thể được dự báo bởi giá trị quá khứ của biến kia tại
Ấn Độ và Hàn Quốc. Kiểm định nhân quả Granger chỉ ra rằng có mối quan hệ một
chiều ở Singapore và Ấn Độ từ giá chứng khoán đến tỷ giá. Ta có thể nói rằng giá
chứng khoán ảnh hưởng đến tỷ giá của đôla Singapore và rupee Ấn Độ và giá
chứng khoán có thể dùng để dự đoán tỷ giá tại nước đó. Điều này không xảy ra tại
Nhật Bản, Hongkong và Hàn Quốc và người tham gia thị trường sẽ không thể dùng
thông tin từ một thị trường để dự đoán cho thị trường khác được.
Husam Rjoub (2012) nghiên cứu mối quan hệ giữa thị trường chứng khoán và
tỷ giá tại Turkey, đồng thời xem giá chứng khoán Mỹ là thị trường toàn cầu trong
ngắn hạn và dài hạn trong giai đoạn 8/2001 đến 8/2009. Tác giả sử dụng phương
-13-
pháp kiểm định đồng liên kết, kiểm định nhân quả Granger và phân tích phản ứng
xung lực (impulse response tests). Kết quả cho thấy kiểm định đồng liên kết cho
thấy có đồng liên kết trong dài hạn; kiểm định nhân quả Granger chỉ ra rằng có mối
quan hệ 2 chiều giữa tỷ giá và giá chứng khoán, và phân tích phản ứng xung lực chỉ
ra rằng cú sốc trong giá chứng khoán, tỷ giá, giá chứng khoán Mỹ chỉ là nhất thời.
Một cách tổng quát, nếu giữa tỷ giá và giá chứng khoán tồn tại một mối quan
hệ dài hạn, các nhà đầu tư có thể dùng thông tin ở thị trường này để dự báo xu

hướng tương lai của thị trường kia và ngược lại. Tuy nhiên, mối quan hệ này chỉ tồn
tại ở một số quốc gia nhất định. Chiều hướng tác động và mức độ ảnh hưởng qua lại
c
ũng khác nhau gi
ữa các nền kinh tế qua các giai đoạn. Hay nói cách khác, mức độ
và chiều hướng quan hệ giữa tỷ giá hối đoái và giá chứng khoán là đặc trưng tại mỗi
quốc gia.
-14-
Bảng 2.1: Tổng hợp các nghiên cứu nước ngoài
Stt
Tác giả
Phương pháp nghiên cứu
Mục tiêu nghiên cứu
Kết quả nghiên cứu
1
Aggarwal
(1981)
Dựa vào phương pháp phân
tích hồi quy đơn, tác giả đ
ã
sử dụng chỉ số giá chứng
khoán hàng tháng của nước
Mỹ và ảnh hưởng của sự
thay đổi tỷ giá trong thời
kỳ 1974-1978
Phân tích mối quan hệ giữa tỷ
giá và giá chứng khoán
Tác giả đ
ã phát hi
ện ra mối quan hệ cùng

chiều giữa giá chứng khoán và giá trị đồng
dola và mối quan hệ này mạnh trong ngắn
hạn và yếu trong dài hạn
2
Solnik
(1987)
Sử dụng dữ liệu hàng tháng
từ một số thị trường (Mỹ,
Đức, Anh, Pháp, Hà Lan,
Canada, Thụy S
ĩ, B
ỉ…
Kiểm tra sự tác động của một
vài biến (tỷ giá, lãi suất và lạm
phát) đến giá chứng khoán
Giảm trong lãi suất nhưng không có dấu
hiệu ảnh hưởng lên thị trường chứng
khoán so với sự thay đổi của lạm phát và
tỷ giá.
3
G. William
Schwert
(1989)
Dữ liệu được thu thập từ
Mỹ, bao gồm tỷ suất sinh
lợi của chứng khoán từ, lãi
suất ngắn hạn và dài hạn, tỷ
suất sinh lợi đối với trái
phiếu doanh nghiệp dài
hạn, tỷ lệ lạm phát từ 1857

– 1987, chỉ số công nghiệp
từ 1889 – 1987, cung tiền
từ 1867 – 1987. Phương
pháp được sử dụng là hồi
quy GLS, mô hình VAR
Nghiên cứu ảnh hưởng của các
nhân tố như tỷ suất sinh lợi trái
phiếu, tỷ lệ lạm phát, tốc độ
tăng trưởng của cung tiền, tốc
độ tăng trưởng các ngành công
nghiệp đến sự biến động của giá
chứng khoán
Những biến động trong các biến v
ĩ mô có
thể dùng để dự đoán biến động trong tỷ
suất sinh lợi của cổ phiếu và trái phiếu.
Mặc khác, những biến động trong tỷ suất
sinh lợi của cổ phiếu và trái phiếu có thể
dự đoán ảnh hưởng của các biến vĩ mô.
Ngoài ra, đòn bẩy tài chính ảnh hưởng đến
độ biến động của chứng khoán và tồn tại
mối quan hệ giữa khối lượng giao dịch và
sự biến động này.
4
Bahmani-
Sử dụng mô hình nhân quả
Phân tích mối quan hệ giữa chỉ
Nhóm tác giả không tìm thấy mối quan hệ
-15-
Oskooee và

Sohrabian
(1992)
Granger
số giá chứng khoán tỷ giá tại
Mỹ
trong dài hạn giữa các biến, nhưng khi sử
dụng mô hình nhân quả Granger thì nhóm
tác giả phát hiện mối quan hệ nhân quả
5
Ratner
(1993)
Mô hình phân tích đồng
liên kết thông qua việc
phân tích số liệu theo tháng
từ tháng 3/1973 đến tháng
12/1989.
Kiểm định sự ảnh hưởng của tỷ
giá đồng USD đến chỉ số giá
chứng khoán tại Mỹ
Không có sự ảnh hưởng của tỷ giá đến chỉ
số giá chứng khoán trong thời kỳ nghiên
cứu, ngay cả khi chia nhỏ thời kỳ nghiên
cứu thành các kỳ nghiên cứu khác nhau.
6
Mukherjee
và Nake
(1995)
Sử dụng mô hình vecto
hiệu chỉnh sai số - VECM
(Vecto error correction

model). Nghiên cứu bao
gồm 240 quan sát hàng
tháng cho mỗi biến trong
giai đoạn từ tháng 1 năm
1971 đến tháng 12 năm
1990.
Phân tích mối quan hệ giữa giá
cổ phiếu Tokyo với sáu biến
kinh tế v
ĩ mô
Quan hệ giữa giá cổ phiếu thị trường
Tokyo và tỷ giá hối đoái, lượng cung tiền,
sản phẩm công nghiệp thì tích cực. Tuy
nhiên quan hệ giữa giá cổ phiếu với lạm
phát và lãi suất thì lại hỗn hợp.
7
Ajayi và
Mougoue
(1996)
Sử dụng mô hình
đi
ều
chỉnh sai số
Phân tích mối quan hệ giữa giá
chứng khoán và tỷ giá tại tám
nước phát triển (Canada, Pháp,
Đức, Ý, Nhật, Hà Lan, Anh và
Mỹ)
Có mối quan hệ giữa hai biến tỷ giá và giá
chứng khoán trong cả dài hạn và ngắn

hạn.
8
Yu Qiao
(1997)
Sử dụng chỉ số chứng
khoán theo ngày và tỷ giá
giao ngay thu thập từ thị
trường tài chính của Hong
Kong, Tokyo và Singapore
Kiểm định mối quan hệ giữa tỷ
giá và chỉ số giá chứng khoán từ
thị trường tài chính của Hong
Kong, Tokyo và Singapore
Sự thay đổi của giá chứng khoán bị gây ra
bởi sự thay đổi của tỷ giá tại Tokyo,
Hongkong nhưng không được tìm thấy tại
thị trường Singapore. Theo mối quan hệ
ngược lại, kết quả cho thấy chỉ tồn tại ở
-16-
trong giai đoạn từ ngày 1
tháng 3 năm 1983 đến ngày
15 tháng 6 năm 1994. Sử
dụng phương pháp kiểm
định nhân quả Granger và
mô hình VAR.
Tokyo. Do đó, thị trường Tokyo tồn tại có
mối quan hệ hai chiều giữa lợi nhận chứng
khoán và sự thay đổi trong tỷ giá.
Ngoài ra, kết quả cho thấy có mới quan hệ
dài hạn ổn định giữa giá chứng khoán và

tỷ giá đối với mức độ khác nhau ở cả ba
thị trường trên.
9
Abdalla
and
Murinde
(1997)
Sử dụng số liệu tháng từ
tháng 1/1985 đến tháng
7/1994. Mô hình
đi
ều chỉnh
sai số (an error correction)
được sử dụng làm nền tảng
nghiên cứu,
Phân tích mối quan hệ giữa giá
chứng khoán và tỷ giá tại Ấn
Độ, Hàn Quốc, Pakistan, và
Philippines
Nghiên cứu đ
ã cho k
ết quả về một mối
quan hệ nhân quả duy nhất từ tỷ giá đến
giá chứng khoán tại tất cả các quốc gia
nghiên cứu, ngoại trừ Philippines.
10
Ajayi và
các cộng sự
(1998)
Sử dụng dữ liệu theo ngày

và dùng kiểm định nhân
quả Granger
Phân tích mối quan hệ nhân quả
giữa chỉ số giá chứng khoán và
thị trường tiền tệ tại Indonesia,
Philippines, Hàn Quốc,
HongKong, Singapore, Thái
Lan, Malaysia, Đài Loan
Có mối quan hệ nhân quả giữa chỉ số giá
chứng khoán đến thị trường tiền tệ tại
Indonesia và Philippines, trong khi đó tại
Hàn Quốc đ
ã cho k
ết quả ngược lại.
Không có mối quan hệ cụ thể nào tại
HongKong, Singapore, Thái Lan hay
Malaysia. Tuy nhiên, tại Đài Loan xuất
hiện mối quan hệ nhân quả hai chiều giữa
chỉ số giá chứng khoán và thị trường tiền
tệ.
11
Zhao
(1999)
Nghiên cứu sử dụng dữ liệu
giá cổ phiếu hàng tháng từ
tháng 1 năm 1993 đến
tháng 3 năm 1998
Nghiên cứu quan hệ giữa lạm
phát, sản phẩm công nghiệp, và
giá cổ phiếu trong nền kinh tế

Trung Quốc
Kết quả là có ý ngh
ĩa ph
ủ định giữa giá cổ
phiếu và lạm phát. Tương tự sản phẩm
công nghiệp c
ũng có ý nghĩa ph
ủ định ảnh
hưởng lên giá cổ phiếu
-17-
12
Granger và
cộng sự
(2000)
Nhóm nghiên cứu sử dụng
dữ liệu theo ngày từ ngày
03/1/1986 đến 16/6/1998.
Phân tích mối quan hệ nhân quả
giữa chỉ số giá chứng khoán và
tỷ giá tại HongKong, Malaysia,
Thái Lan và Đài Loan
Có mối quan hệ nhân quả mạnh giữa chỉ
số giá chứng khoán và tỷ giá tại các nước
trên.
Kết quả nghiên cứu đ
ã phù h
ợp theo quan
điểm truyền thống (traditional approach)
tại Hàn Quốc, trong khi đó quan điểm
danh mục (portfolio approach) được tìm

thấy tại Philippines
13
Chien –
Chung
Nieh và
Cheng –
Few Lee
(2001)
Sử dụng hai phương pháp
nhân quả EG hai bước và
kiểm định đồng liên kết tối
đa hóa hàm hợp lý
Johansen. Sử dụng số liệu
thị trường theo ngày từ
năm 1993 đến năm 1996
với 618 quan sát
Phân tích mối quan hệ giữa giá
chứng khoán và tỷ giá hối đoái
cho các quốc gia thuộc khối G7
(Canada, Pháp, Đức, Ý, Nhật
Bản, Anh, Mỹ)
Trong dài hạn, không có bất kỳ mối quan
hệ đáng kể nào giữa giá chứng khoán và
tỷ giá hối đoái. Trong ngắn hạn, chỉ tồn tại
mối quan hệ giữa tỷ giá và giá chứng
khoán trong thời gian một ngày tại một số
quốc gia nhất định (Đức, Canada, Anh, Ý,
Nhật)
14
Naeem

Muhammad
và Sbdul
Rrasheed
(2002)
Sử dụng dữ liệu chỉ số
chứng khoán và tỷ giá giữa
đồng tiền các nước từ 4
nước Nam Á so với đồng
đôla Mỹ. Dữ liệu được sử
dụng là theo tháng trong
giai đoạn 1/1994 đến
12/2000. Phương pháp sử
dụng của của tác giả là
kiểm định đồng liên kết,
mô hình hiệu chỉnh sai số
Kiểm định mối quan hệ dài hạn
và ngắn hạn giữa giá chứng
khoán và tỷ giá tại 4 nước Nam
Á Pakistan, Ấn Độ, Sri Lanka
và Bangladesh
Kết quả là không có mối quan hệ giữa tỷ
giá và chứng khoán đối với Pakistan và
Ấn độ, không có mối quan hệ ngắn hạn tại
Bangladesh và Sri Lanka. Tuy nhiên có
mối liên hệ nhân quả giữa các biến này tại
Bangladesh và Sri Lanka trong dài hạn
-18-
(ECM) , kiểm định nhân
quả Granger
15

Agus Harjit
và Carl
McGowan
(2005)
Sử dụng kiểm định nhân
quả Granger, đồng liên kết
Johansen, phân tích VAR
và mô hình ECM
Nghiên cứu mối quan hệ giữa tỷ
giá và giá chứng khoán tại bốn
nước Đông Nam Á (Indonesia,
Philippines, Singapore và Thái
Lan) trong giai đoạn 1993 –
2002
Kết quả cho thấy có mối quan hệ nhân quả
tại Thái Lan và Singapore, có đồng liên
kết giữa chỉ số chứng khoán và tỷ giá đối
với tất cả các quốc gia.
Kết quả từ phân tích VAR chỉ ra rằng mỗi
chỉ số chứng khoán được giải thích bởi chỉ
số chứng khoán khác. Mô hình ECM cho
thấy chứng khoán và tỷ giá không điều
chỉnh sai số trong mối quan hệ dài hạn trừ
trường hợp sự điều chỉnh của đồng đôla
Singapore đối với sự điều chỉnh chỉ số
Straits Times và Rupiah đối với sự điều
chỉnh chỉ số Jakarta Compoiste.
16
Benjamin
Tabak

(2006)
Dữ liệu được thu thập là
giá đóng cửa hàng ngày
trong giai đoạn 1/8/1994
đến 14/5/2002 tại São
Paulo Stock Exchange
Index (IBOVESPA) và tỷ
giá hối đoán (Real/ Đôla
Mỹ). Thực hiện kiểm định
tính dừng, đồng liên kết
nhằm kiểm tra mối quan hệ
Nghiên cứu mối quan hệ giữa
giá chứng khoán và tỷ giá của
nền kinh tế Brazil
Kêt quả là không tồn tại quan hệ này trong
dài hạn, tuy nhiên có mối quan hệ tuyến
tính từ giá chứng khoán tới tỷ giá, điều
này phù hợp với cách tiếp cận danh mục.
Ngoài ra, có mối quan hệ phi tuyến từ tỷ
giá đến giá chứng khoán phù hợp với quan
điểm truyền thống rằng tỷ giá ảnh hưởng
đến giá chứng khoán
-19-
trong dài hạn.
17
Kurihara
(2006)
Dữ liệu được sử dụng là
theo ngày.
Nghiên cứu mối quan hệ giữa

các biến v
ĩ mô và ch
ỉ số chứng
khoán Nhật Bản trong gian đoạn
tháng 3 năm 2001 tới tháng 9
năm 2005
Kết quả cho thấy lãi suất trong nước
không ảnh hưởng đến chỉ số chứng khoán.
Tuy nhiên, tỷ giá và chỉ số chứng khoán
Mỹ có tác động đến chỉ số chứng khoán
Nhật Bản
18
Lucia
Morales
(2007)
Dữ liệu được thu thập theo
ngày từ năm 1999 đến
2006. Tác giả sử dụng kỹ
thuật đồng liên kết
Johansen, mô hình VECM,
và kiểm định nhân quả
Granger.
Nghiên cứu về mối quan giữa
giá chứng khoán và tỷ giá hối
đoái tại các nền kinh tế chuyển
đổi Đông Âu (Cộng Hòa Séc,
Hungary, Ba Lan, Slovakia) và
một số quốc gia phát triển (Mỹ,
Đức, Anh)
Tỷ giá hối đoái và giá chứng khoán không

có xu hướng di chuyển cùng với nhau cả
trong dài hạn và ngắn hạn, ngoại trừ
trường hợp của Slovakia, nơi có mối quan
hệ đồng liên kết trong hai biến số này.
Không có mối quan hệ dài hạn giữa thị
trường chứng khoán và tỷ giá. Ngoài ra,
tồn tại mối quan hệ nhân quả một chiều
giữa tỷ giá và giá chứng khoán tại một số
quốc gia như Hungary, Ba Lan và Cộng
Hòa Séc
19
Gabe J. de
Bondt
(2008)
Sử dụng kiểm định hai
bước bởi Engle và Granger,
phương pháp hồi quy nhỏ
nhất OLS và sau đó xem
xét mối quan hệ ngắn hạn
bởi ước lượng hợp lý cực
đại (Maximum Likelihood
Nghiên cứu nhân tố ảnh hưởng
đến giá chứng khoán để dự đoán
sự thay đổi của giá chứng khoán
trong tương lai tại 12 quốc gia
bao gồm Mỹ, Đức, Nhật, Úc,
Canada, Đan Mạch, Pháp, Hà
Lan, Anh, Thụy Điển, Belgium
và Áo trong giai đoạn từ 1/1978
Kết quả cho thấy tỷ giá là một nhân tố tác

động đến giá chứng khoán trong ngắn hạn
đối với toàn bộ các quốc gia quan sát trừ
Mỹ. Ngoài ra, giá hàng hóa, cung tiền
c
ũng tác đ
ộng đến hầu hết các quốc gia
-20-
Estimation)
đến 9/2005.
20
Hwey –
Yun Yau,
Chien –
Chung
Nieh
(2009)
Sử dụng phương pháp
TECM
Nghiên cứu về mối quan hệ giữa
tỷ giá và giá chứng khoán tại
Đài Loan và Nhật Bản
Tồn tại một mối quan hệ cân bằng dài hạn
giữa tỷ giá NTD/JPY và giá chứng khoán
tại Nhật Bản và Đài Loan. Tuy nhiên, sự
mất cân xứng trong quan hệ đồng liên kết
chỉ tồn tại ở thị trường tài chính Đài Loan.
Và không có mối quan hệ nhân quả giữa
hai biến số trong ngắn hạn
21
Oana A.

Batori,
Dimitrios
Tsoukalas
và Paolo
Miranda
(2010)
Sử dụng dữ liệu theo ngày
từ 1999 đến 2009. Phương
pháp sử dụng là kiểm tra
đồng liên kết, vector hiệu
chỉnh sai số (VECM) và
mô hình VAR cùng kiểm
định nhân quả Granger.
Kiểm tra ảnh hưởng của tỷ giá
lên chỉ số thị trường chứng
khoán tại 7 quốc gia EU từ 1999
đến 2009
Kết quả cho thấy rằng mức độ đầu tư nước
ngoài ảnh hưởng đến thị trường chứng
khoán thông qua tỷ giá, dựa vào chiều
thay đổi của thị trường chứng khoán bởi
sự thay đổi trong giá trị tiền tệ. Kết quả
c
ũng cho th
ấy một quốc gia là một nước
xuất khẩu ròng khi có sự giảm giá tiền tệ
sẽ không khiến thị trường chứng khoán
phát triển mạnh. Trái lại, ở hầu hết các
quốc gia, sự giảm giá tiền tệ sẽ làm cho thị
trường chứng khoán đi xuống. Kiểm định

nhân quả cho thấy không có mối quan hệ
nhân quả rõ ràng giữa thị trường chứng
khoán tác động tới tỷ giá hay ngược lại
22
Mu-Lan
Wang và
các cộng sự
phân tích nhân quả Granger
Phân tích mối quan hệ giữa giá
dầu thô, giá vàng, tỷ giá USD
với chỉ số chứng khoán của các
Giá vàng và chỉ số chứng khoán của Đài
Loan hoàn toàn độc lập nhau, giá vàng chỉ
-21-
(2010)
nước Đức, Nhật, Đài Loan,
Trung Quốc
tác động đến tỷ giá
23
Sarbapriya
Ray(2012)
Sử dụng dữ liệu hàng tháng
giá đóng cửa của chứng
khoán và tỷ giá. Phương
pháp được sử dụng là kiểm
định đồng liên kết Johansen
và kiểm định nhân quả
Granger
Phân tích mối quan hệ giữa chỉ
số giác chứng khoán và tỷ giá

tại năm nước châu Á (
HongKong, Ấn Độ, Nhật Bản,
Hàn Quốc và Singapore) trong
giai đoạn 1/2002 đến 12/2010
Không có đồng liên kết giữa giá chứng
khoán và tỷ giá tại Ấn Độ và Hàn Quốc.
Không có tương quan tại hai nước này
nhưng có mối quan hệ tại HongKong,
Nhật Bản và Singapore. Có mối quan hệ
một chiều ở Singapore và Ấn Độ từ giá
chứng khoán đến tỷ giá. Điều này không
xảy ra tại Nhật Bản, Hongkong và Hàn
Quốc
24
Husam
Rjoub
(2012)
Sử dụng phương pháp kiểm
định đồng liên kết, kiểm
định nhân quả Granger và
phân tích phản ứng xung
lực (impulse response tests)
Nghiên cứu mối quan hệ giữa
thị trường chứng khoán và tỷ giá
tại Turkey, đồng thời xem giá
chứng khoán Mỹ là thị trường
toàn cầu trong ngắn hạn và dài
hạn trong giai đoạn 8/2001 đến
8/2009
Có đồng liên kết trong dài hạn; và có mối

quan hệ 2 chiều giữa tỷ giá và giá chứng
khoán, và phân tích phản ứng xung lực chỉ
ra rằng cú sốc trong giá chứng khoán, tỷ
giá, giá chứng khoán Mỹ chỉ là nhất thời