Luận văn Định giá phát hành cổ phiếu lần đầu ra công chúng ở Thị Trường Chứng Khoán Việt Nam

B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T TP.HCM




TRN TH MINH HA




NH DI GIÁ PHÁT HÀNH C PHIU LN U
RA CÔNG CHÚNG  TH TRNG
CHNG KHOÁN VIT NAM




LUN VN THC S KINH T





THÀNH PH H CHÍ MINH – NM 2014

B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T TP.HCM


TRN TH MINH HA


NH DI GIÁ PHÁT HÀNH C PHIU LN U
RA CÔNG CHÚNG  TH TRNG
CHNG KHOÁN VIT NAM

CHUYÊN NGÀNH : TÀI CHÍNH - NGÂN HÀNG
MÃ S : 60340201



LUN VN THC S KINH T


NGI HNG DN KHOA HC : PGS.TS. PHAN TH BÍCH NGUYT



THÀNH PH H CHÍ MINH – NM 2014


LI CAM OAN


Tôi xin cam đoan lun vn này hoàn toàn do tôi thc hin. Các đon trích
dn và s liu s dng trong lun vn đu đc dn ngun và có đ chính xác
cao nht trong phm vi hiu bit ca tôi. Lun vn này không nht thit phn ánh
quan đim ca Trng i Hc Kinh T TP.HCM.

TP.HCM, ngày 17 tháng 03 nm 2014
Tác gi


Trn Th Minh Ha













MC LC
Trang ph bìa
Li cam đoan
Mc lc
Danh mc t vit tt
Danh mc bng biu
Danh mc hình v
TÓM TT………………………………………………………………….1
1. GII THIU………………………………………………………… 2
2. TNG QUAN CÁC NGHIÊN CU………………………………… 5
2.1. Lý thuyt chung v phát hành c phiu ln đu ra công chúng…………5
2.1.1. Vì sao các công ty tin hành IPO……………………………………5

2.1.2. Nhng thun li và bt li khi công ty IPO…………………………6
2.1.3. iu kin phát hành c phiu ln đu ra công chúng………………9
2.1.4. Quy trình tin hành phát hành c phiu ln đu ra công chúng …10
2.2. Tng quan các nghiên cu thc nghim v đnh di giá IPO……… 13
2.2.1. Nghiên cu thc nghim v đnh di giá IPO trên th gii………13
2.2.2. Nghiên cu thc nghim v đnh di giá IPO  Vit Nam……….17
2.3. Nguyên nhân ca vic đnh di giá IPO…………………………… 18
2.4. Bng chng v đnh di giá IPO trên th gii…………………… 22
2.5. Các nhân t nh hng mc đ đnh di giá IPO…………………….27
2.5.1. Tui ca công ty (Age of the firm)…………………………………27
2.5.2. Quy mô công ty (size of the firm)……………………………………….27
2.5.3. Quy mô ca đt IPO (Size of the offer)…………………………….28
2.5.4. Thi gian t ngày chào bán đn ngày niêm yt (TIME)………… 30


2.5.5. Giá tr tn tht ca các c đông ln khi công ty IPO (the substantial
shareholders’ losses: VALUELOST)……………………………………….31
3. PHNG PHÁP NGHIÊN CU…………………………………… 32
3.1. Xây dng gi thuyt……………………………………………………32
3.2. Mô t các bin………………………………………………………….32
3.3. Mô hình đnh lng…………………………………………………….33
3.4. D liu………………………………………………………………….34
4. NI DUNG VÀ KT QU NGHIÊN CU………………………… 35
4.1. Tng quan tình hình IPO ca các doanh nghip Vit Nam thi gian
qua35
4.2. Vn đ đnh giá IPO  th trng chng khoán Vit Nam…………… 39
4.2.1. Mc đ đnh di giá/ đnh trên giá ca các công ty IPO………… 40
4.2.2. nh di giá/ đnh trên giá qua các nm…………………………41
4.2.3. So sánh t sut sinh li trung bình ngày giao dch đu tiên ca c
phiu IPO  th trng chng khoán Vit Nam vi các th trng khác… 42

4.3. Các nhân t nh hng mc đ đnh di giá IPO  th trng chng
khoán Vit Nam………………………………………………………………43
4.3.1. Mô t thng kê d liu…………………………………………… 43
4.3.2. Tui ca công ty……………………………………………………49
4.3.3. Quy mô công ty…………………………………………………….50
4.3.4. Quy mô đt phát hành IPO……………………………………… 50
4.3.5. Thi gian t ngày chào bán đn ngày niêm yt……………………51
4.3.6. Giá tr tn tht ca các c đông ln khi công ty IPO…………… 51
4.3.7. Các kim đnh b sung cho mô hình hi quy…………………… 52
5. KT LUN VÀ THO LUN…… 53
TÀI LIU THAM KHO
PH LC


DANH MC CÁC T VIT TT

IPO Phát hành c phiu ln đu ra công chúng
TSSL T sut sinh li
HNX S giao dch chng khoán Hà Ni
HOSE S giao dch chng khoán thành ph H Chí Minh
OLS Phng pháp bình phng nh nht

DANH MC BNG BIU

Bng 2.1: T sut sinh li trung bình có trng s ngày giao dch đu tiên
ca mt s quc gia
Bng 3.1: Mô t các bin trong mô hình
Bng 4.1: Mc đ tng th ca đnh di giá/ đnh trên giá  th trng
chng khoán Vit Nam
Bng 4.2: Mc đ đnh di giá/ đnh trên giá qua các nm
Bng 4.3: D liu 42 công ty IPO niêm yt trên hai sàn chng khoán HNX
và HOSE giai đon t tháng 1 nm 2007 đn tháng 7 nm 2013
Bng 4.4: Mô t thng kê các bin trong mô hình
Bng 4.5: H s tng quan ca các bin
Bng 4.6: Kt qu phân tích hi quy gia UND và các bin quyt đnh
Bng 4.7: Kt qu kim đnh b sung cho mô hình hi quy








DANH MC HÌNH V

Hình 2.1: Quy trình phát hành c phiu ln đu ra công chúng
Hình 2.2: T sut sinh li trung bình ngày giao dch đu tiên ca c phiu
các đt IPO ca mt s nc
Hình 4.1: Thng kê s công ty IPO t tháng 1 nm 2007 đn tháng 7 nm
2013
Hình 4.2: Thng kê các công ty IPO và công ty IPO đư niêm yt trên sàn
chng khoán HNX và HOSE
Hình 4.3: T sut sinh li trung bình ngày giao dch đu tiên ca đt IPO ti
Vit Nam và các th trng khác trong khu vc châu Á








1



TÓM TT
Nhng đt phát hành c phiu ln đu ra công chúng là đ tài thu hút các
nhà nghiên cu kinh t trong nhiu thp k. Các nhà kinh t trc đây đư ch ra
rng khi các công ty IPO, c phiu có xu hng b đnh di giá. nh di giá
IPO là mt hin tng ph bin  hu ht các th trng chng khoán, bt k
các th trng này trong các nn kinh t phát trin hay mi ni (Ritter, 1984).
Rt nhiu nghiên cu thc nghim đư đc tin hành bng cách s dng d liu
ca nhiu th trng chng khoán khác nhau. Bài nghiên cu này nhm mc

đích phân tích mc đ đnh di giá trong các đt phát hành c phiu ln đu
ra công chúng  th trng chng khoán Vit Nam và các nhân t tác đng đn
mc đ đnh di giá.
Mt cuc điu tra v mc đ đnh di giá các đt IPO và các nhân t tác
đng mc đ đnh di giá đc trình bày trong phn thc nghim ca nghiên
cu. Bài nghiên cu xem xét mc đ đnh di giá IPO trong khong thi gian
t tháng 1 nm 2007 đn tháng 7 nm 2013. Tip theo đó, tác gi phân tích v
các nhân t nh hng đn mc đ đnh di giá, xác đnh trng lng ca
tng nhân t đi vi mc đ đnh di giá. Cui cùng, phân tích hi quy đc
tin hành đ khng đnh nhng phát hin trong nghiên cu này.
T sut sinh li trung bình ngày giao dch đu tiên ca các đt IPO ti
Vit Nam giai đon tháng 1 nm 2007 đn tháng 7 nm 2013 là 11,69%, thp
nht trong các nc cùng khu vc châu Á. Trong s 42 công ty IPO niêm yt
thì có 21 công ty IPO di giá (chim 50%) vi mc đ đnh di giá là
66.21% và đ lch chun là 0,5514. Kt qu hi quy cho thy tui ca công ty,
quy mô đt phát hành IPO và thi gian t ngày IPO đn ngày niêm yt có mi
2



quan h ngc chiu vi mc đ đnh di giá. Quy mô công ty và giá tr tn
tht ca c đông ln khi công ty IPO tác đng cùng chiu lên mc đ đnh di
giá ca các công ty IPO  th trng chng khoán Vit Nam. Nhng bin này
gii thích đc 60,68% s bin đng ca mc đ đnh di giá vi mc Ủ ngha
ca mô hình là 1% (p-value = 0.000002).
T khóa: nh di giá, phát hành chng khoán ln đu ra công chúng,
IPO

1. GII THIU
IPO (Initial Public Offering) hay còn gi là phát hành chng khoán ln

đu ra công chúng là vic mt công ty ln đu tiên thc hin phát hành chng
khoán ca mình ti công chúng đu t  bên ngoài công ty và phng thc thc
hin đ chào bán chng khoán phi tin hành công khai trên các phng tin
thông tin đi chúng. Khái nim công chúng trong đnh ngha IPO đc hiu là
s lng ln nht đnh các nhà đu t tham gia mua mt t l nht đnh chng
khoán phát hành. T l này ph thuc vào quy đnh cho phép ca nhà nc. Sau
khi IPO, công ty s tr thành công ty c phn đi chúng. IPO vi mi doanh
nghip ch có mt ln duy nht, và sau khi đư IPO thì các ln tip theo s đc
gi là phát hành c phiu trên th trng th cp. IPO có Ủ ngha rt quan trng
vi doanh nghip.
Vic IPO đánh du mt bc ngoc quan trng trong vòng đi ca mt
doanh nghip. Nó giúp doanh nghip gia nhp vào th trng vn c phn và có
th làm gim các chi phí v huy đng vn. Phát hành c phiu rng rãi ra công
chúng có th mang đn nhng c hi mi cho doanh nghip và c nhng li ích
gián tip khác. Thc trng IPO nhng nm gn đây  Vit Nam cho thy nhiu
3



doanh nghip tin hành IPO nhng tht bi, cùng s m đm ca th trng
chng khoán, nhiu doanh nghip phi giãn tin đ IPO hoc kt qu IPO
không kh quan, thm chí nhiu đt IPO phi hy b do không có nhà đu t
đng kỦ tham gia.
i vi các nhà đu t, IPO là mt kênh đu t hp dn. Vì khi các công
ty tin hành IPO, c phiu có xu hng b đnh giá thp hn giá tr ni ti ca
chúng. Nhng sau đó tng vt trong ngày giao dch đu tiên do th trng đy
giá c phiu tr li giá tr thc ca nó. Kt qu là đem li t sut sinh li ln
cho các nhà đu t đư mua c phiu chào bán. T sut sinh li có th rt đáng
k, cng ging nh trong trng hp IPO  Trung Quc trong giai đon trc
nm 1995, giá c phiu tng 948% trên giá tr trung bình sau khi niêm yt, hay

tng 9 ln so vi đu t ban đu (Su và Fleisher, 1999). Mt nghiên cu khác 
th trng chng khoán Bangladesh cng đa ra con s gia tng 480%, gp gn
5 ln giá c phiu ban đu (Islam, Ali và Ahmad, 2010). T sut sinh li này
không h nh do đó các đt IPO luôn thu hút đc s quan tâm ca các nhà đu
t c trong và ngoài nc. Vit Nam là mt trong nhng th trng tim nng,
nhng vn có s thiu ht nhng kin thc có giá tr v IPO và do đó hn ch
các nhà đu t khai thác nhng c hi đu t hp dn.
Vì vy, đ kim tra tính kh thi ca đt IPO cng nh mt c hi đu t,
cn tìm ra t sut sinh li hay mc đ đnh di giá IPO. Bài nghiên cu này
phân tích nhng vn đ khác nhau xung quanh IPO  th trng chng khoán
Vit Nam nhm cung cp thêm nhng thông tin đ h tr các doanh nghip khi
tin hành IPO và các nhà đu t tham gia vào các đt IPO. Kt qu nghiên cu
nhm mc đích phân tích mc đ đnh di giá trong các đt IPO  th trng
chng khoán Vit Nam và các nhân t tác đng đn mc đ đnh di giá.
4



Theo đó, mc đích đu tiên ca bài nghiên cu này đ điu tra hành vi
giá c phiu ca các đt IPO trên th trng chng khoán Vit Nam  c 2 sàn
giao dch chng khoán Hà Ni (HNX) và H Chí Minh (HOSE) trong giai đon
t tháng 1 nm 2007 đn tháng 7 nm 2013 đ xem xét IPO  th trng chng
khoán Vit Nam là đnh di giá hay đnh trên giá và vi mc đ đnh di giá
nh th nào. Mc đích này đc th hin qua câu hi nghiên cu chính
Vn đ đnh giá IPO  th trng chng khoán Vit Nam và mc
đ đnh di giá ca các công ty IPO  Vit Nam?
Mc đích th hai ca nghiên cu này là kim tra các nhân t nh hng
đn mc đ đnh di giá IPO ti Vit Nam. Cho đn nay, các nhân t khác
nhau đư đc đa ra đ gii thích đnh di giá trên th trng chng khoán,
tuy nhiên mc đ tin cy ca chúng khác nhau trong điu kin các nc khác

nhau. Mt s khám phá các nhân t tác đng đnh di giá IPO trong th trng
chng khoán Vit Nam s có nh hng ln đn quyt đnh đu t, bi vì các
bin s giúp nhà đu t xác đnh các đt IPO thun li nht đ đu t và do đó
nâng cao t sut sinh li cho mình. Mc đích này đc th hin trong câu hi
nghiên cu chính th hai:
Nhng nhân t nh hng đn mc đ đnh di giá IPO ca th
trng chng khoán Vit Nam?
Hai câu hi nghiên cu trên tng hp mc tiêu chính ca bài nghiên cu
này. Sau đây là cu trúc bài nghiên cu: 1. Gii thiu, 2. Tng quan lý thuyt, 3.
Phng pháp nghiên cu, 4. Ni dung và kt qu nghiên cu chính, 5. Kt lun
và tho lun.


5



2. TNG QUAN CÁC NGHIÊN CU
2.1. Lý thuyt chung v phát hành c phiu ln đu ra công chúng
2.1.1. Vì sao các công ty tin hành IPO
Tr thành công ty c phn đi chúng không phi là mt giai đon mà tt
c các công ty hng đn cui cùng, nhng là mt s la chn. iu này đt ra
câu hi là ti sao mt s công ty la chn s dng th trng chng khoán công
khai và mt s thì không.
Theo Rock (1986) thì c bn, mt công ty đi vào th trng IPO vi hai
lý do chính. u tiên, nhng ngi sáng lp ca công ty có th mun đa dng
hóa danh mc đu t ca h. Lý do th hai là các công ty không có ngun thay
th vn đ tài tr cho d án đu t ca mình.
Trong vòng đi ca mt công ty, nó có th tip cn nhiu ngun tài tr
khác nhau. Mi phng thc tài tr đu có nhng u nhc đim riêng và nhà

qun lỦ công ty phi cân nhc, la chn tùy tng thi đim và da trên nhng
đc thù cng nh chin lc kinh doanh ca công ty đ quyt đnh phng thc
áp dng thích hp. Khi công ty cn vn có th vay vn t các ngân hàng hoc
huy đng vn thông qua phát hành trái phiu, phát hành c phiu Tuy nhiên,
vic huy đng vn bng cách phát hành c phiu ra công chúng đem li mt li
th khác bit so vi tài tr bng n nh: công ty không phi tr tin lãi phát sinh
t các khon vay hay chu áp lc phi tr n. Ngun vn huy đng đc dùng
đ đu t vào các d án kinh doanh hoc có th đc s dng đ tr n, qua đó
cng c tình hình tài chính ca công ty. Vì vy, IPO là mt hình thc huy đng
vn đáng mong đi đi vi các công ty mi.
Mt lý do khác mà các công ty tin hành IPO là đ tng tin vn cho các
nhà đu t hin hu. Các c đông hin hu có th mun bán mt phn c phn
6



ca h trong công ty. H có th là các nhà đu t chuyên nghip, ví d, nhng
ngi đu t vn vào công ty trong quá kh và mun nhn li tin mt trong
đu t ca h. Nhng nhà đu t mo him không bao gi là c đông dài hn.
H đu t vào nhng Ủ tng mi hoc các công ty to lp khi s mi và ch 
trong công ty t 3 đn 5 nm đu. Nhà đu t mo him s thoát vn khi công
ty IPO. Nu th trng chng khoán thun li, mt đt IPO có th ti đa hóa t
sut sinh li ca h.
Pagano và cng s (1998) ghi nhn rng mt công ty đi vào th trng
IPO vì nhiu lý do, bao gm khc phc hn ch vay vn, nng lc thng lng
ln hn vi các ngân hàng, kh nng thanh khon và đa dng hóa danh mc đu
t, giám sát, thay đi s kim soát và m ca c hi.
2.1.2. Nhng thun li và bt li khi công ty IPO
2.1.2.1. Nhng thun li khi công ty IPO
- Tính thanh khon và giá c phiu tng

Công ty niêm yt trên th trng chng khoán thng có giá tr hn các
công ty có quy mô tng đng theo hình thc t nhân. Mt công ty c phn
đi chúng có ngha v phi công b thông tin hot đng ca mình theo yêu cu
ca các c quan qun lý, vic này làm gim s không chc chn và do đó làm
tng giá tr ca công ty. Hn na, niêm yt c phiu to điu kin cho vic giao
dch và mang li tính thanh khon cho th trng đ các nhà đu t có th giao
dch các c phiu theo ý thích.
- Khuyn khích nhân viên
IPO giúp công ty có th thu hút và duy trì đi ng nhân viên gii bi khi
chào bán chng khoán ra công chúng, công ty thng dành mt t l chng
khoán nht đnh đ bán cho nhân viên ca mình. Vi quyn mua c phiu, nhân
7



viên ca công ty s tr thành c đông và đc hng lưi trên vn thay vì thu
nhp thông thng. iu này đư làm cho nhân viên ca công ty làm vic có
hiu qu hn và coi s thành bi ca công ty thc s là thành bi ca mình.
- Nâng cao hình nh ca công ty
Theo yêu cu ca các c quan qun lý, công ty c phn đi chúng phi
công b thông tin mt cách thng xuyên. Nhng công b thông tin liên tc
này s duy trì và nâng cao uy tín ca công ty trong công chúng. Hình nh ca
công ty đc nâng cao hn, nh vy công ty s d dàng hn và tn ít chi phí
hn trong vic huy đng vn qua phát hành trái phiu, c phiu  nhng ln
sau. Thêm vào đó, khách hàng và nhà cung ng ca công ty có th cng s tr
thành c đông ca công ty và do vy công ty s rt có li trong hot đng kinh
doanh. Hn na, hình nh ca công ty cng có li cho nhân viên do uy tín ca
công ty. iu này có th dn đn vic tuyn dng và gi chân nhân viên cht
lng cao tt hn.
- Tip cn các ngun vn thay th

Các ngun vn thay th có th đc tip cn nhiu hn khi công ty tr
thành công ty đi chúng. Các công ty niêm yt thng có th huy đng vn d
dàng và nhanh chóng hn so vi các công ty t nhân có quy mô tng đng.
Vì lỦ do chính đ phát hành c phiu ra công chúng là đ huy đng vn, chng
hn phát hành chng khoán ra công chúng s làm tng giá tr tài sn ròng, ci
thin t l n trên vn ch s hu, giúp công ty có đc ngun vn ln và có
th vay vn ca ngân hàng tt hn trong tng lai.
- Tng cht lng và tính chính xác ca các báo cáo
Phát hành chng khoán ra công chúng làm tng cht lng và tính chính
xác ca các báo cáo ca công ty bi vì các báo cáo ca công ty phi đc lp
8



theo các tiêu chun chung do c quan qun lỦ qui đnh. Chính điu này làm cho
vic đánh giá và so sánh kt qu hot đng ca công ty đc thc hin d dàng
và chính xác hn.
2.1.2.2. Nhng bt li khi công ty IPO
- Tách bit quyn s hu và quyn kim soát
Mt h qu nht đnh ca vic phát hành c phiu ra công chúng là làm
phân tán quyn s hu và có th làm mt quyn kim soát công ty ca các c
đông sáng lp. Trc khi tin hành IPO, ch s hu thng là các nhà qun lý
trong công ty. Sau khi IPO, s lng c đông thng gia tng. S gia tng này
có ngha là các c đông sáng lp phi chia s quyn biu quyt vi các c đông
mi, và do đó làm gim kh nng kim soát công ty. Hn na, công ty đi
chúng có xu hng thuê đi ng qun lý chuyên nghip. Vì vy, quyn s hu
và quyn kim soát b tách bit nhau. Bên cnh đó, c cu v quyn s hu ca
công ty luôn b bin đng do chu nh hng ca các giao dch c phiu hàng
ngày.
- Gia tng s công khai

Mt trong nhng nhc đim chính trong vic thc hin IPO là ngha v
công b thông tin ra bên ngoài. Công ty phát hành chng khoán ra công chúng
phi tuân th mt ch đ công b thông tin rng rưi, nghiêm ngt và chu s
giám sát cht ch hn so vi các công ty khác. Hn na, vic công b các thông
tin ca công ty cng nh nguy c b rò r thông tin mt ra ngoài có th đa công
ty vào v trí bt li.
- Chi phí phát hành IPO cao
Chi phí phát hành chng khoán ra công chúng cao, bao gm các chi phí
bo lưnh phát hành, phí t vn pháp lut, chi phí in n, phí kim toán, chi phí
9



niêm yt… Ngoài ra, hàng nm công ty cng phi chu thêm các khon chi phí
ph nh chi phí kim toán các báo cáo tài chính, chi phí cho vic chun b tài
liu np cho c quan qun lỦ nhà nc v chng khoán và chi phí công b
thông tin đnh k.
2.1.3. iu kin phát hành c phiu ln đu ra công chúng
Khon 1 iu 12 Lut Chng khoán đc Quc hi thông qua ngày
29/6/2006 quy đnh, đ đc chào bán c phiu ra công chúng, các công ty phi
đáp ng nhng điu kin sau đây:
- Doanh nghip có mc vn điu l đư góp ti thi đim đng kỦ
chào bán t mi t đng Vit Nam tr lên tính theo giá tr ghi trên s k toán.
- Hot đng kinh doanh ca nm lin trc nm đng kỦ chào bán
phi có lưi, đng thi không có l lu k tính đn nm đng kỦ chào bán.
- Có phng án phát hành và phng án s dng vn thu đc t
đt chào bán đc i hi đng c đông thông qua.
Nói mt cách c th, ctiêu chun mà các công ty phi đáp ng trc khi
đc phép phát hành chng khoán ra công chúng đc chia ra làm hai nhóm
tiêu chun bao gm nhóm các tiêu chun đnh lng và nhóm các tiêu chun

đnh tính.
Các tiêu chun đnh lng
 Công ty phi có qui mô nht đnh
 Phi hot đng có hiu qu trong mt s nm liên tc trc khi xin
phép phát hành ra công chúng
 Tng giá tr ca đt phát hành phi đt quy mô nht đnh
 Mt t l nht đnh ca đt phát hành phi đc bán cho mt s
lng qui đnh công chúng đu t
10



 Các thành viên sáng lp ca công ty phi cam kt nm mt t l
nht đnh vn c phn ca công ty trong mt khong thi gian qui đnh.
Các tiêu chun đnh tính
 Các nhà qun lý phi có trình đ và kinh nghim qun lý
 C cu t chc công ty phi hp lý và phi vì li ích ca các nhà
đu t
 Các báo cáo tài chính, bn cáo bch và các tài liu cung cp thông
tin ca công ty phi có đ tin cy cao nht.
 Phi có phng án kh thi v vic s dng vn thu hi t đt phát
hành
 Phi đc mt hoc mt s các t chc bo lưnh phát hành đng ra
cam kt bo lưnh cho đt phát hành.
2.1.4. Quy trình tin hành IPO
Hình 2.1: Quy trình IPO

Bc 1: La chn t chc bo lãnh phát hành
Khi quyt đnh thc hin IPO, công ty phát hành phi la chn t chc
bo lãnh

phát hành. T chc bo lưnh thng là mt ngân hàng hay mt công ty
La chn
t chc
phát hành
Chun b
h s xin
phép phát
hành
Np h
s xin
phép phát
hành
Vn đng
phát hành
Công b
phát hành
và phân
phi c
phiu
Kt thúc
đt phát
hành
11



chng khoán đc thc hin nghip v bo lãnh. t phát hành nh ch cn
mt nhà bo lưnh chính, nhng nu đt phát hành ln thì phi cn đn mt vài
nhà bo lưnh chính đ đm bo uy tín và s thành công cho đt phát hành. Các

nhà bo lãnh s thành lp mt t hp bo lãnh phát hành. Nhà bo lãnh phát
hành vi uy tín và mng li rng ln ca mình s giúp cho vic phân phi
chng khoán ca t chc phát hành din ra mt cách suôn s. Chính vì vy, khi
tin hành phát hành chng khoán ra công chúng thì vic la chn t chc bo
lưnh phát hành có Ủ ngha rt quan trng và mang tính quyt đnh đn s thành
bi ca đt phát hành.
Bc 2: Chun b h s xin phép phát hành
T chc bo lãnh phát hành liên h vi các công ty lut và kim toán đ
chun b h s đng kỦ phát hành. T chc bo lãnh phát hành chun b bn cáo
bch ca công ty , đc xem nh mt quyn sách gii thiu v công ty phát
hành bao gm tt c các thông tin tài chính v công ty phát hành trong vòng 5
nm tr li đây, thông tin v ban giám đc và mt bng miêu t th trng mc
tiêu, đi th cnh tranh, chin lc phát trin ca công ty.
Công ty phát hành và nhóm bo lãnh phát hành cùng nhau xác đnh mc
giá cho đt phát hành mi. Mc giá c lng này s đc ghi vào bn cáo
bch và mc giá này có th gn hoc khác xa vi mc giá phát hành cui cùng.
Bc 3: Np h s xin phép phát hành
T chc bo lãnh hoàn tt h s và np lên y ban chng khoán Nhà
Nc ch xét duyt.
Thông thng, t chc phát hành s đc tr li v vic
cp hay t chi cp giy phép trong mt thi hn nht đnh k t ngày np h
s xin phép phát hành đy đ và hp l.

Bc 4: Vn đng phát hành
12



ây là bc quan trng góp phn thành công trong đt IPO. Vì là các
công ty phát hành c phiu ln đu ra công chúng nên các thông tin liên quan

đn công ty ít đc nhiu ngi bit đn. Do đó, cn phi có bui gp g gia
công ty phát hành, t chc bo lãnh phát hành và các nhà đu t tim nng đ
gii thiu v công ty cng nh nhng k hoch kinh doanh ca công ty. Trong
bui vn đng, các nhà đu t s đa ra nhng phn ng ca h đi vi đt phát
hành. Qua thm dò, công ty phát hành và t chc bo lãnh s la chn mt mc
giá chào bán cui cùng và quyt đnh quy mô ca đt phát hành.
Bc 5: Công b phát hành và phân phi c phiu
Sau khi đc y ban chng khoán Nhà nc thông qua và cp giy phép
phát hành, công ty phát hành phi ra thông báo phát hành trên các phng tin
thông tin đi chúng, đng thi công b ra công chúng bn cáo bch chính thc
và thc hin vic phân phi chng khoán trong mt thi gian nht đnh k t
khi đc cp giy phép. Thi hn phân phi đc qui đnh khác nhau đi vi
mi nc.  Vit nam, theo qui đnh ti Ngh đnh 48/1998/N-CP v chng
khoán và th trng chng khoán thì thi hn này là 90 ngày, trong trng hp
xét thy hp lỦ và cn thit, U ban chng khoán nhà nc có th gia hn thêm.

Bc 6: Kt thúc đt phát hành
Tin hành đng kỦ, lu gi, chuyn giao và thanh toán chng khoán sau
khi kt thúc đt phân phi chng khoán. Sau khi hoàn thành vic phân phi
chng khoán, công ty phát hành cùng vi t chc bo lưnh phát hành phi báo
cáo kt qu đt phát hành cho U ban chng khoán Nhà nc và tin hành đng
kỦ vn vi c quan có thm quyn. Trng hp t chc phát hành có đ điu
kin niêm yt thì có th làm đn xin niêm yt gi lên U ban chng khoán Nhà
nc và S giao dch chng khoán ni công ty niêm yt.
13



2.2. Tng quan các nghiên cu thc nghim v đnh di giá IPO
2.2.1. Nghiên cu thc nghim v đnh di giá IPO trên th gii

Bng cách s dng 158 đt IPO ti Malaysia trong khong thi gian
nghiên cu t tháng 1 nm 1990 đn tháng 12 nm 1993, Yong (1996) cho thy
mi quan h không có Ủ ngha v mt thng kê gia quy mô ca mt công ty và
đnh di giá. Ông đư không th xác đnh bt k mô hình c th nào trong mi
quan h gia quy mô công ty và đnh di giá tr khi đnh di giá đc tính
cho mt khong thi gian dài t sáu tháng đn mt nm. Tuy nhiên, ông quan
sát thy mc đ đnh di giá đc điu chnh gim tng ng vi mt công ty
có quy mô ln hn. Quy mô ca mt công ty đc đo bng vn đư góp ca
mình.
Annuar (1998) đư m rng các nghiên cu v IPO trc đó trên th
trng chng khoán Malaysia trong khong thi gian dài hn (t nm 1975 đn
nm 1996) vi mu ln hn 100 công ty, không ch nghiên cu v hiu sut
trong ngn hn mà còn trong dài hn ca các đt IPO và d báo mô hình trong
th trng IPO Malaysia. Các đt IPO  Malaysia trung bình đc đnh giá thp
đáng k so vi mc đ đnh di giá trong các th trng mi ni và các th
trng phát trin khác. Nhng phát hin ca nghiên cu này cho thy t sut
sinh li trung bình trong ngày giao dch đu tiên là 135%, sau đó t sut sinh li
gim nh trong tun giao dch đu tiên và tng li dn dn sau đó. Mt th
nghim trên các thuc tính có th truyn tín hiu ca các đt phát hành IPO đn
các nhà đu t tim nng nh quy mô công ty, quy mô đt IPO….cho thy rng
tt c các nhân t quyt đnh đc đ ngh dng nh đ gii thích mc đ đnh
di giá.
14



Ghosh (2002) thc hin nghiên cu v mc đ đnh di giá  th trng
chng khoán n  vi mt mu khá ln 2,247 công ty IPO niêm yt trong giai
đon t tháng 4 nm 1991 đn tháng 3 nm 2001. Ghosh (2002) s dng mô
hình hi quy OLS đ xác đnh các nhân t tác đng đn mc đ đnh di giá.

Các bin đc s dng trong mô hình nh: ngch đo ca giá phát hành IPO
(IOP), tui ca công ty (AGE), quy mô đt phát hành IPO (SIZE), đ tr thi
gian gia ngày IPO và ngày niêm yt (TILL) Ngch đo ca giá phát hành
IPO (IOP) và đ tr thi gian gia ngày IPO và ngày niêm yt (TILL) đc tìm
thy có mi quan h cùng chiu vi đnh di giá vi mc Ủ ngha cao. iu
này đc Ghosh (2002) gii thích là do các nhà đu t đánh giá ri ro ca mt
đt phát hành bng cách đánh du giá phát hành ca nó, khi đó giá phát hành
cao hn (hay IOP thp hn) thì đnh di giá thp hn. Các thông tin v trin
vng ca công ty trong khong thi gian dài gia ngày IPO và ngày niêm yt
đóng mt vai trò quan trng trong đnh di giá IPO. Quy mô đt phát hành
(SIZE) nh hng ngc chiu vi đnh di giá  mc Ủ ngha 1%. iu này
cho thy các đt IPO thu v s tin ln hn t công chúng thì đnh di giá ít
hn so vi các đt phát hành nh. Trong khi đó tui ca công ty (AGE) đc
tìm thy là không có Ủ ngha gì đn mc đ đnh di giá  th trng chng
khoán n .
Abdullah và Mohd (2004) đư thc hin nghiên cu v các nhân t nh
hng đn mc đ đnh di giá  th trng chng khoán Malaysia bng vic
s dng mt mu 70 công ty IPO  th trng chng khoán Malaysia t nm
1992 đn nm 1998. Các tác gi s dng mô hình hi quy đa bin đ phân tích
mi quan h gia đnh di giá và sáu bin quyt đnh: quy mô công ty (SIZE),
s lng c phn đc nm gi bi các c đông ln sau khi công ty IPO
15



(OWNERSHIP), nhà bo lãnh phát hành (UNDERWRITER), giá tr tn tht
ca c đông ln khi công ty IPO (VALUELOST) và tui ca công ty (AGE).
Quy mô công ty (SIZE), giá tr tn tht ca c đông ln khi công ty IPO
(VALUELOST) đc tìm thy có nh hng cùng chiu đáng k trong vic gii
thích s bin đi ca đnh di giá các đt IPO trong mt th trng mi ni

nh Malaysia. Trong khi đó các bin: nhà bo lãnh phát hành
(UNDERWRITER), tui ca công ty (AGE) và s lng c phn đc nm gi
bi các c đông ln sau khi công ty IPO (OWNERSHIP) đc tìm thy là
không có Ủ ngha trong vic gii thích mc đ đnh di giá  th trng chng
khoán Malaysia.
Chiraphadhanakul (2005) đư thc hin nghiên cu v các nhân t nh
hng đn t sut sinh li ban đu ca đt IPO  th trng chng khoán Thái
Lan bng phng pháp hi quy đa bin. Các bin đc tác gi s dng trong
mô hình là: tui công ty, quy mô công ty, ROA, t l n, li nhun trung bình
ca 3 nm, t l P/E và t l P/E 3 nm. Kt qu hi quy cho thy t l P/E 3
nm, t l n và li nhun trung bình ca 3 nm có nh hng đáng k đn t
sut sinh li ban đu ca đt IPO. Các nhân t tui công ty, quy mô công ty và
ROA là không có Ủ ngha. Nghiên cu cng cho thy mi quan h gia t sut
sinh li ban đu ca đt IPO ca mi ngành là khác nhau. Chúng ph thuc vào
đc đim ca tng khu vc.
Yu và Tse (2006) thc hin nghiên cu thc nghim v đnh di giá
IPO  th trng c phiu A  Trung Quc s dng d liu t tháng 11 nm
1995 đn tháng 12 nm 1998. T sut sinh li trung bình ngày giao dch đu
tiên là 123.59%, t l này ln hn hu ht t sut sinh li  các th trng mi
ni. Phân tích hi quy OLS đc dùng đ kim tra mi quan h gia các bin
16



đi din cho s không chn chn vi bin đnh di giá. Ba bin này gm: SD-
đ lch chun ca t sut sinh li sau khi giao dch trên th thng (t 1 đn
100 ngày sau khi IPO), AGE- tui ca công ty k t ngày thành lp đn ngày
IPO, và IPOSZ- Quy mô đt chào bán IPO. Kt qu nghiên cu cho thy SD tác
đng cùng chiu đn mc đ đnh di giá trong khi AGE và IPOSZ tác đng
ngc chiu lên mc đ đnh di giá  th trng c phiu A ca Trung Quc

vi mc Ủ ngha rt cao. iu này cho thy rng gi thuyt “Cái giá phi tr ca
ngi chin thng” là lý do chính đnh di giá cao trong các đt IPO  Trung
Quc.
Islam và cng s (2010) đư phân tích mc đ đnh di giá và các nhân
t quyt đnh mc đ đnh di giá trong các đt IPO  s giao dch chng
khoán Chittagong (CSE), Bangladesh. Mc đ đnh di giá trên th trng vn
Bangladesh là khá cao so vi các th trng chng khoán châu Á và th trng
chng khoán tiên tin khác. Mc đ tng th ca đnh di giá ti s giao dch
chng khoán Chittagong là 480,72% vi đ lch chun là 1.217,25. Trong s
191 công ty đc niêm yt trong nhng nm 1995 đn nm 2005 có 173 công
ty IPO đư đc tìm thy là đnh di giá (chim 90,57%), 16 công ty IPO đc
đnh trên giá (chim 8,37%), trong khi ch có 2 công ty đnh ngang giá.
Hi quy đa bin đc s dng đ tìm ra các nhân t nh hng đáng k
đn đnh di giá ti th trng vn Bangladesh. Mô hình đc mô t nh bên
di:

17



Trong đó, UND : đnh trên giá hoc đnh di giá, AOF : tui ca công ty,
SOF : quy mô công ty, SOFF : quy mô đt phát hành IPO, TIME : thi gian t
ngày IPO đn ngày niêm yt, và TYPE : loi hình công nghip.
Phân tích hi quy cho thy tui ca công ty (AOF) và quy mô ca công
ty (SOF) là nh hng cùng chiu đn mc đ đnh di giá (UND). Các loi
ngành công nghip (TYPE) và quy mô đt IPO (SOFF) có nh hng ngc
chiu đn mc đ đnh di giá. Tuy nhiên, thi gian t ngày IPO đn ngày
niêm yt c phiu (TIME) đc tìm thy là không có nh hng đáng k đn
mc đ đnh di giá các đt IPO  s giao dch chng khoán Chittagong.
2.2.2. Nghiên cu thc nghim v đnh di giá IPO  Vit Nam

Truong Loc Mai (2011) nghiên cu v mc đ đnh di giá  Vit Nam
s dng 55 công ty IPO đc niêm yt trên sàn giao dch chng khoán TP.
HCM t nm 2005 đn nm 2009. Tác gi tìm thy có 30 công ty IPO di giá
vi mc đ đnh di giá trung bình là 169,46% và 25 công ty IPO trên giá vi
mc trung bình là -6,52%. T sut sinh li trung bình ngày giao dch đu tiên
đc tìm thy là 69,8%. Tác gi cng đa ra con s v đ tr niêm yt là 479
ngày, tc là các công ty c phn đi chúng phi mt trung bình gn 1 nm và 3
tháng đ đc niêm yt giao dch. Thi gian lâu nht là 5 nm đ mt công ty
IPO niêm yt trên sàn giao dch và nhanh nht là 2 tháng. Bài nghiên cu không
thc hin kim tra thc nghim v các nhân t nh hng mc đ đnh di giá
 Vit Nam.
Trn Th Hi Lý và các cng s (2013) đư thc hin nghiên cu này
nhm tìm bng chng cho hin tng đnh di giá và hiu sut trong dài hn
ca đnh di giá IPO  th trng chng khoán Vit Nam. D liu nghiên cu
bao gm 69 công ty niêm yt trên th trng chng khoán Vit Nam t tháng 1