Các nhân tố hành vi ảnh hưởng đến quyết định đầu tư của nhà đầu tư cá nhân trên thị trường chứng khoán Việt Nam

B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T TP. H CHÍ MINH
***************

NGUYN TH KIM TRÂM

CÁC NHÂN T HÀNH VI NH HNG N QUYT
NH U T CA NHÀ U T CÁ NHÂN TRÊN
TH TRNG CHNG KHOÁN VIT NAM

Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng
Mã s: 60340201

LUN VN THC S KINH T

NGI HNG DN KHOA HC:
PGS.TS. PHAN TH BÍCH NGUYT




TP. H Chí Minh - Nm 2012



LI CM N

Trc tiên tôi xin chân thành cm n PGS.TS. Phan Th Bích Nguyt, ngi

đã tn tình hng dn, góp ý và đng viên cho tôi trong sut quá trình thc hin
lun vn tt nghip này. Nhân đây, tôi cng xin gi li cm n đn quý thy cô,
nhng ngi đã truyn đt kin thc cho tôi trong sut thi gian theo hc ti
trng.
Tôi cng gi li cm n đn nhng bn bè lp Cao hc TCDN êm 1 K18
i hc Kinh t Tp.HCM đã cùng tôi hc tp, trao đi kinh nghim, chia s kin
thc trong sut quá trình tham gia khóa hc.
Tôi cng chân thành gi li cm n đn bn bè, đng nghip  công ty c
phn chng khoán Phng ông và các công ty chng khoán khác, cùng các nhà
đu t ti các sàn giao dch SSI, ISC, PGSC, ABCS, SBS, VFS, VDS, SHS,… đã
nhit tình giúp đ và tr li nhng câu hi trong bng kho sát ca tôi, mang li kt
qu nghiên cu chính cho lun vn.

Nguyn Th Kim Trâm




LI CAM OAN

Tôi xin cam đoan rng lun vn “Các nhân t hành vi nh hng đn quyt
đnh đu t ca nhà đu t cá nhân trên th trng chng khoán Vit Nam” là công
trình nghiên cu ca riêng tôi, có s h tr t giáo viên hng dn.
Các thông tin, d liu đc s dng trong lun vn là trung thc, các ni
dung trích dn đu đc ghi rõ ngun gc và các kt qu nghiên cu đc trình
bày trong lun vn này cha đc công b ti bt k công trình nghiên cu nào.

TP. H Chí Minh, ngày 28 tháng 12 nm 2012
Ngi cam đoan

NGUYN TH KIM TRÂM



TÓM TT
Mc tiêu ca nghiên cu này là tìm hiu vai trò ca tài chính hành vi và tâm
lý ca nhà đu t trong quá trình ra quyt đnh đu t, cng nh nhng nh hng
ca nó đi vi hiu qu đu t ca nhà đu t cá nhân trên th trng chng khoán
Vit Nam. Vi mu d liu điu tra t 269 nhà đu t cá nhân, nhng nhân t hành
vi đc tìm thy có nh hng đn quyt đnh ca nhà đu t là: Tránh hi tic &
neo quyt đnh, Hiu ng by đàn, Quá t tin, o tng con bc – Khuynh hng
đin hình & sn có, Tính toán bt hp lý & s thua l, Phn ng quá mc. Trong
các khuynh hng này, ngoi tr khuynh hng Tránh hi tic và Khuynh hng
by đàn có nh hng đn các quyt đnh ca nhà đu t  mc trung bình, còn li
nhng khuynh hng khác đu có nh hng đi vi nhà đu t  mc đ cao.
ng thi, s tác đng mi khuynh hng hành vi khác nhau có liên quan đn các
quyt đnh khác nhau ca nhà đu t v c s quyt đnh đu t, s la chn c
phiu và tn sut giao dch. Kt qu nghiên cu cng cho thy rng phn ln các
nhà đu t cá nhân trên th trng chng khoán Vit Nam, trong vòng hai nm gn
đây, đu có kt qu đu t thua l. Kt qu đu t này đc chng minh rng có s
tác đng ca các nhân t hành vi. Các khuynh hng hành vi có tác đng ngc
chiu đi vi hiu qu đu t là: tránh hi tic & neo quyt đnh, o tng con bc
– khuynh hng đin hình & sn có, tính toán bt hp lý & s thua l, và phn ng
quá mc, trong đó, phn ng quá mc là nhân t có tác đng mnh nht đn hiu
qu đu t. Các khuynh hng có tác đng cùng chiu đi vi hiu qu đu t là:
quá t tin và khuynh hng by đàn.

MC LC

1. GII THIU 1
1.1 Lý do chn đ tài nghiên cu 1
1.2 Mc tiêu và câu hi nghiên cu 4
1.3 i tng và phm vi nghiên cu 5
1.4 Kt cu đ tài 5
2. TNG QUAN LÝ THUYT VÀ CÁC NGHIÊN CU TRC 7
2.1 Lý thuyt th trng hiu qu 7
2.2 Lý thuyt tài chính hành vi 7
2.3 Các nghiên cu thc nghim trc đây v các nhân t hành vi và quá
trình ra quyt đnh đu t 9
2.4 Các nhân t hành vi nh hng đn quyt đnh ca nhà đu t 11
2.4.1 S t nghim (Heuristics): 12
2.4.2 Lý thuyt trin vng (Prospect Theory) 17
2.4.3 Hành vi by đàn (Herding effect) 20
2.5 Các yu t liên quan đn quyt đnh đu t 24
2.5.1 C s quyt đnh đu t 24
2.5.2 S la chn c phiu 25
2.5.3 Tn sut giao dch 26
2.6 Hiu qu đu t 27
2.7 Mô hình nghiên cu 29



3. PHNG PHÁP NGHIÊN CU 31
3.1 Phng pháp nghiên cu 31
3.1.1 Công c điu tra và cách thu thp d liu 31
3.1.2 Phng pháp chn mu 31

3.1.3 Thit k bng câu hi và thang đo 32
3.1.4  tin cy ca công c điu tra 33
3.2 Mô hình đo lng 33
3.3 X lý d liu và phân tích 34
4. NI DUNG VÀ KT QU NGHIÊN CU 37
4.1 Kt qu thng kê mô t 37
4.2 Kim đnh gi thuyt H1 39
4.3 Kim tra đ tin cy ca các thang đo bng Cronbach’s Alpha 43
4.3.1  tin cy ca các thang đo nhân t hành vi 43
4.3.2  tin cy ca thang đo hiu qu đu t 44
4.4 Kim đnh gi thuyt H2 45
4.5 Kim đnh gi thuyt H3 47
4.5.1 C s quyt đnh đu t 47
4.5.2 S la chn c phiu 48
4.5.3 Tn sut giao dch 49
4.5.4 Kim đnh s tng quan gia các khuynh hng hành vi và các yu t ra
quyt đnh 50
4.6 Kim đnh gi thuyt H4 53



4.6.1 Kim đnh h s tng quan 53
4.6.2 Phân tích hi quy 54
4.7 Tho lun v kt qu nghiên cu 56
4.7.1 Kt qu kim đnh H1 và H2 56
4.7.2 Kt qu kim đnh H3 58
4.7.3 Kt qu kim đnh H4 59
4.8 Kt lun chng 4 61
5. KT LUN VÀ MT S GI Ý CHÍNH SÁCH 63
5.1 Kt lun vn đ nghiên cu 63

5.2 Mt s gi ý chính sách 64
5.2.1 i vi nhà đu t cá nhân 64
5.2.2 i vi các nhà qun lý th trng chng khoán Vit Nam 66
5.3 Hn ch ca đ tài và hng nghiên cu tip theo 66
TÀI LIU THAM KHO 68





DANH MC CÁC BNG BIU

Bng 2.1. Các nhân t hành vi nh hng đn các quyt đnh đu t 22
Bng 2.2. Các yu t liên quan đn quá trình ra quyt đnh đu t 26
Bng 4.1. Thng kê ni m tài khon giao dch chng khoán ca các nhà đu t 37
Bng 4.2. Kt qu phân tích nhân t EFA các khuynh hng hành vi 40
Bng 4.3. Kt qu kim đnh Cronbach’s Alpha ca các nhân t hành vi 43
Bng 4.4. Kt qu kim đnh Cronbach Alpha ca nhân t hiu qu đu t 44
Bng 4.5. Giá tr trung bình ca thang đo khong 45
Bng 4.6. Mc đ nh hng ca các nhân t hành vi và hiu qu đu t 45
Bng 4.7. Giá tr trung bình ca các yu t v c s quyt đnh đu t 48
Bng 4.8. Giá tr trung bình ca các yu t la chn c phiu 49
Bng 4.9. Tng hp mi tng quan gia các khuynh hng hành vi và các yu t
thuc quá trình ra quyt đnh đu t 50
Bng 4.10. H s tng quan gia các bin trong mô hình 53
Bng 4.11. Mô hình hi quy tóm tt s dng phng pháp Enter 54
Bng 4.12. Phân tích ANOVA ca mô hình hi quy 54
Bng 4.13. Kt qu phân tích hi quy s dng phng pháp Enter 55
Bng 4.14. Tóm tt kt qu kim đnh các gi thuyt 61

DANH MC CÁC HÌNH V

Hình 2.1. Phân loi các khuynh hng hành vi 12
Hình 4.1. Kt qu thng kê v gii tính 38
Hình 4.2. Thng kê đ tui ca nhà đu t 38
Hình 4.3. Thi gian tham gia đu t trên th trng chng khoán 39
Hình 4.4. Tn sut giao dch ca nhà đu t 50


1


1. GII THIU
1.1 Lý do chn đ tài nghiên cu
Th trng chng khoán Vit Nam bt đu đi vào hot đng t ngày
28/07/2000. Khi Trung tâm Giao dch chng khoán Tp. HCM m ca giao dch
phiên đu tiên thì ch có 2 công ty đc niêm yt (c phiu SAM và REE) và 4
Công ty chng khoán thành viên. Tri qua nhiu giai đon thng trm, đn nay, th
trng chng khoán Vit Nam đã phát trin thành 2 S Giao dch chng khoán,
mt là S Giao dch Chng khoán Tp. HCM (HSX) - Trung tâm Giao dch chng
khoán Tp.HCM trc đây, hai là S Giao dch chng khoán Hà Ni (HNX &
UPCoM). Tính đn tháng 6 nm 2012, HSX có 102 công ty chng khoán thành
viên, 352 chng khoán niêm yt, trong đó có 302 c phiu, 6 chng ch qu và 44
trái phiu. HNX thì có 100 công ty chng khoán thành viên và 398 c phiu niêm
yt.
Mc dù th trng chng khoán Vit Nam đã phát trin mnh m v s lng
chng khoán niêm yt và giá tr giao dch trong sut gn 12 nm qua. Tuy nhiên,

khi so sánh vi các th trng chng khoán  các nc trong khu vc và trên th
gii, thì th trng chng khoán Vit Nam vn còn non tr, quy mô hot đng còn
rt nh và có nhiu bin đng.
c bit, t khi đi vào hot đng đn nay, giá c phiu trên th trng chng
khoán Vit Nam luôn có nhng bin đng bt thng không th d đoán đc qua
tng giai đon khác nhau và s bin đng này hu nh không th lý gii đc bng
các lý thuyt chính thng. T ct mc ban đu ca VNINDEX là 100 đim, giá c
phiu đã bin đng tng gim không ngng vi biên đ thay đi rt ln. C th, t
nm 2001 đn nm 2005, giá c phiu liên tc bin đng trong khong t 210 đim
đn 571.04 đim. Bc sang nm 2006, th trng chng khoán bt đu bùng n
mnh m, hu ht các c phiu đu tng giá liên tc bt chp c phiu tt hay xu
và đim đnh cao nht ca VNINDEX là 1,170.67 đim vào ngày 12/03/2007, sau
2


giai đon đó giá c phiu bt đu lao dc không ngng, VNINDEX gim xung
mc đáy thp nht trong giai đon này là 235.50 đim vào ngày 24/02/2009. K t
đó đn nay, th trng vn tip tc bin đng không ngng, tuy có nhng giai đon
phc hi tng đim khá cao nhng dng nh nim tin ca nhà đu t ít nhiu đã
có s suy gim, các nhà đu t hu nh thn trng hn trong các quyt đnh giao
dch ca mình, đnh cao nht mà VNINDEX phc hi tng tr li là 615.68 đim
vào ngày 23/10/2009, còn li xu hng chính ca th trng trong giai đon này
phn ln vn là xu hng gim.
Vi nhng bin đng bt thng đó, nhà đu t trên th trng chng khoán
Vit Nam dng nh đang gp nhiu khó khn hn khi ra các quyt đnh đu t,
bi vì nu ch da vào phân tích tài chính thì không th lý gii đc nhng s bin
đng bt thng ca giá c phiu. Có nhiu phân tích và d đoán v th trng
chng khoán đc đa ra bi các chuyên gia ca các công ty chng khoán và các
t chc tài chính ln trong và ngoài nc, nhng hu nh đu không đúng vi din
bin thc t. Có th thy rng các phng pháp phân tích hay d đoán da trên các

lý thuyt tài chính chính thng hu nh không phù hp vi th trng chng khoán
Vit Nam trong bi cnh hin nay. Trc nm 2007, hu ht các nhà đu t đu
kim đc li nhun t vic đu t vào th trng chng khoán, nhng t sau
tháng 3 nm 2007, nn kinh t Vit Nam và th trng chng khoán ri vào khó
khn và khng hong trm trng, nht là nm 2008 và 2009 hu ht nhng nhà đu
t nào còn nm gi c phiu đu b thua l tt c các khon đu t ca h. n
nay, nhiu nhà đu t vn mun duy trì tài khon giao dch chng khoán và tìm
cách ly li s vn đu t ban đu ca h, thm chí k vng s gia tng li nhun
t vic đu t trên th trng chng khoán. Vy, phng pháp phân tích nào có th
h tr các nhà đu t trên th trng chng khoán Vit Nam d đoán và kim soát
đc xu hng vn đng ca th trng, nhm gim thiu đc ri ro và qun lý
danh mc đu t hiu qu hn? Tài chính hành vi có th hu ích trong trng hp
này bi vì tài chính hành vi, mt nghiên cu v th trng da trên tâm lý hc, nêu
3


rõ vn đ ti sao ngi ta mua hoc bán chng khoán và thm chí ti sao h không
mua bt c chng khoán nào c. Nghiên cu này v hành vi ca nhà đu t giúp
gii thích nhiu “s bt thng trên th trng” đang thách thc lý thuyt chun
mc (Nik Maheran, 2007, p.2).
Hin nay, các nghiên cu v khuynh hng hành vi ca nhà đu t và nhng
nh hng ca nó đi vi vic ra quyt đnh và kt qu đu t trên th trng
chng khoán vn còn nhiu gii hn và là mt ch đ khá mi  Vit Nam, đây
chính là đng lc thúc đy tác gi chn đ tài “Các nhân t hành vi nh hng
đn quyt đnh đu t ca nhà đu t cá nhân trên th trng chng khoán Vit
Nam”.
Theo các lý thuyt kinh t hc, nhng nhà đu t suy ngh và hành đng “mt
cách hp lý” khi mua và bán chng khoán. c bit, nhng nhà đu t đc cho là
đã s dng nhng thông tin có sn đ hình thành “nhng k vng hp lý” v tng
lai trong vic xác đnh giá tr ca công ty và sc khe ca nn kinh t chung. Vì

vy, giá c phiu s phn ánh đúng vi giá tr c bn và s ch tng và gim khi có
nhng thông tin tích cc hoc tiêu cc không mong đi, mt cách tng ng. Vì
th, các nhà kinh t hc đã kt lun rng th trng tài chính thì n đnh và hiu
qu, giá c phiu đi theo mt “bc đi ngu nhiên” và toàn b nn kinh t hng
ti “s cân bng chung”.
Tuy nhiên trong thc t, các nhà đu t không suy ngh và hành đng mt
cách hp lý (Shiller, 1998). Trái li, h b dn dt bi lòng tham và ni s hãi, các
nhà đu t thng đu c c phiu gia nhng c phiu giá cao phi thc t và
nhng c phiu giá thp. Nói cách khác, nhà đu t b làm cho lch lc bi s vn
đng quá mc ca giá c phiu, nhng suy ngh ch quan và ý thích ca đám đông,
s hình thành nht quán nhng k vng không hp lý v kt qu kinh doanh tng
lai ca các công ty và toàn b nn kinh t dn ti giá c phiu s dao đng phía trên
và di giá tr c bn và đi theo mt s d đoán nào đó, ging nh đng đi ca
sóng.
4


Hành vi ca các nhà đu t là mt phn ca ngành hc thut đc gi là “tài
chính hành vi”, nó gii thích nhng cm xúc và nhng sai lm trong nhn thc s
nh hng đn các nhà đu t và quá trình ra quyt đnh nh th nào. Có th thy
rng tài chính hành vi đang tr thành mt phn quan trng trong toàn b quá trình
ra quyt đnh, bi vì nó nh hng rt ln đn kt qu kinh doanh ca nhà đu t.
Nhà đu t có th nâng cao hiu qu đu t thông qua vic nhn bit đc nhng
khuynh hng và nhng sai lm khi nhn đnh nhng vn đ có th xy ra. S hiu
bit v tài chính hành vi s giúp các nhà đu t có th chn la công c đu t tt
hn và tránh khi vic lp li nhng sai lm đt giá trong tng lai.
Nghiên cu này s tp trung nghiên cu tìm ra nhng nhân t hành vi nào đã
tác đng đn các nhà đu t cá nhân và làm nh hng đn kt qu đu t ca h
trên th trng chng khoán Vit Nam, t đó giúp các nhà đu t cá nhân cng nh
các công ty chng khoán Vit Nam có th nâng cao đc kh nng nhn đnh và có

đc nhng quyt đnh đu t hiu qu hn.
Do gii hn v thi gian nghiên cu, nên nghiên cu này ch tp trung vào
đi tng nghiên cu là các nhà đu t cá nhân đang có tài khon giao dch chng
khoán trên c hai sàn HSX và HNX, nhng đang sinh sng và làm vic  đa bàn
Tp.HCM. Nghiên cu này cha m rng đc đi tng nghiên cu là các nhà đu
t t chc và phm vi trên toàn lãnh th Vit Nam.
1.2 Mc tiêu và câu hi nghiên cu
Mc tiêu ca nghiên cu này là ng dng lý thuyt tài chính hành vi đ:
(i) Nhn dng và phân tích các nhân t hành vi nào đã nh hng đn
quyt đnh và hành vi giao dch ca nhà đu t trên th trng chng
khoán Vit Nam;
(ii) Xác đnh mc đ nh hng ca các nhân t đó đn các quyt đnh ca
nhà đu t nh th nào;
5


(iii) Tìm ra mi tng quan gia các nhân t hành vi vi quyt đnh đu t
và kt qu đu t ca nhà đu t cá nhân trên th trng chng khoán
Vit Nam;
(iv) T đó, rút ra mt s kin ngh dành cho các nhà đu t cá nhân trong
vic kim soát và điu chnh nhng hành vi mt cách hp lý đ đt hiu
qu đu t cao nht, góp phn xây dng th trng chng khoán Vit
Nam ngày càng phát trin hn.
 thc hin đc các mc tiêu trên, nhng câu hi sau đây cn đc tr li:
(i) Nhng nhân t hành vi có nh hng đn quyt đnh và hành vi giao
dch ca nhà đu t cá nhân trên th trng chng khoán Vit Nam hay
không? Và đó là nhng nhân t hành vi nào?
(ii) Mc đ nh hng ca các nhân t hành vi (nu có) đi vi các nhà đu
t cá nhân nh th nào?
(iii) Các nhân t hành vi nh hng đn các quyt đnh giao dch và đu t

ca nhà đu t cá nhân nh th nào?
(iv) Các nhân t hành vi có tác đng (nu có) tích cc hay tiêu cc đn hiu
qu đu t ca các nhà đu t cá nhân?
1.3 i tng và phm vi nghiên cu
i tng nghiên cu bao gm các nhà đu t cá nhân đang có tài khon hot
đng giao dch trên c hai sàn HSX và HNX, trên đa bàn Thành ph H Chí Minh.
Mu d liu s dng đ nghiên cu là 400 bng câu hi kho sát đc gi đn cho
các nhà đu t cá nhân trên th trng chng khoán Vit Nam.
1.4 Kt cu đ tài
 tài này bao gm 5 ni dung chính nh sau:
1. Gii thiu.
6


2. Tng quan lý thuyt và các nghiên cu trc.
3. Phng pháp nghiên cu.
4. Ni dung và kt qu nghiên cu
5. Kt lun và mt s gi ý chính sách
7


2. TNG QUAN LÝ THUYT VÀ CÁC NGHIÊN CU TRC
2.1 Lý thuyt th trng hiu qu
Tài chính truyn thng là mt khi kin thc đc xây dng da trên tr ct
ca các nguyên lý v chênh lch giá ca Modigliani và Miller, các nguyên lý danh
mc đu t ca Markowitz, lý thuyt đnh giá tài sn ca Sharpe và lý thuyt đnh
giá quyn chn ca Black, Scholes và Merton (Statman, 1999).
Theo lý thuyt th trng hiu qu, giá c trên th trng tài chính, đc bit là
th trng chng khoán, phn ánh đy đ mi thông tin đã bit và giá c có th
đc xem nh mt s đánh giá ti u v giá tr đu t thc  mi thi đim. Lý

thuyt th trng hiu qu đc đt c s trên quan đim là con ngi hành đng
hp lý, ti đa hoá li ích mong đi mt cách chính xác và x lý tt c nhng thông
tin có sn (Shiller, 1998). Nói cách khác, nhng tài sn tài chính luôn luôn đc
đnh giá hp lý, cn c vào nhng gì đã bit công khai. Giá c phiu đc mô t
nh nhng bc đi ngu nhiên theo thi gian: giá c thay đi không th d đoán
đc bi vì chúng ch xy ra khi phn ng li vi nhng thông tin mi có tht, và
mi thông tin đu mi, không th d đoán đc (Shiller, 2000). Chính vì mi thông
tin đu đc phn ánh vào trong giá c phiu nên nó không th to ra đc li
nhun trên mc trung bình và đánh bi th trng theo thi gian mà không chu ri
ro quá mc.
2.2 Lý thuyt tài chính hành vi
Tài chính hành vi là mt mô hình mi ca tài chính, nhm b sung cho nhng
lý thuyt tài chính truyn thng bng cách đa ra nhng khía cnh thuc hành vi
đi vi quá trình ra quyt đnh. Trái vi phng pháp tip cn ca Markowitz và
Sharp, tài chính hành vi đ cp đn nhng cá nhân và cách thc thu thp và s
dng thông tin. Tài chính hành vi tìm hiu và d báo nhng h qu ca quá trình ra
quyt đnh thuc tâm lý hc trên th trng tài chính có h thng. Ngoài ra, nó còn
8


tp trung vào vic ng dng các nguyên lý tâm lý hc và kinh t đ nâng cao vic
ra quyt đnh thuc lnh vc tài chính (Olsen, 1998).
Hai khi hp nht ca tài chính hành vi là tâm lý hc nhn thc (ngi ta suy
ngh nh th nào) và gii hn kinh doanh chênh lch giá (khi th trng không hiu
qu) (Ritter, 2003, p.1).
Theo lý thuyt tài chính hành vi, các nhà đu t đc nhn thy là phn ng
không “hp lý” đi vi nhng thông tin mi mà quá t tin và thay đi la chn ca
h khi cn c vào nhng thay đi nông cn trong bn thuyt trình thông tin đu t
(Olsen, 1998). Có mt tài liu v tâm lý đ s chng minh rng ngi ta phm
nhng sai lm có h thng trong cách h ngh: h luôn ra quyt đnh d dàng hn

(s t nghim - heuristics), quá t tin, đt quá nng vào kinh nghim gn đây (tình
hung đin hình), tách ri nhng quyt đnh mà l ra nên đc kt hp (tính toán
bt hp lý), sai lm đa ra nhng vn đ cá nhân (s đóng khung), khuynh hng
chm làm quen vi s thay đi (s bo th), và nhng s thích đim ca h cng
có th to ra s bóp méo khi h tránh hin thc hóa nhng khon l danh ngha và
c gng hin thc hóa nhng khon li danh ngha (hiu ng tâm lý). Tài chính
hành vi s dng nhng mô hình mà trong đó mt s nhân t là không hoàn toàn lý
trí, hoc vì nhng s thích hoc vì nhng s tin tng sai lm. Mt mô hình gi
đnh v s thích đó là ngi ta s thua l.
Nhiu lý thuyt c bn v tài chính hành vi liên quan ti mt lot quan đim
mi di tiêu đ chung là “tính hp lý b chn”, mt thut ng liên quan ti Simon
(1972). Nó liên quan ti nhng gii hn nhn thc khi ra quyt đnh. Nh mt kt
qu, hành vi con ngi đc thc hin trên c s ca nhng phng pháp đc
đn gin hóa hay s t nghim (Tversky and Kahneman, 1974). iu này phù hp
vi nghiên cu đc thc hin bi Slovic (1972) v hành vi chu ri ro đu t. Ông
y tìm ra rng, con ngi có nhng gii hn nh mt h thng x lý thông tin và t
ra mt s khuynh hng phán đoán dn ti vic đt quá nng vào thông tin. Ngi
ta cng có khuynh hng phn ng quá mc đi vi nhng thông tin không mong
9


đi và gây n tng mnh (De Bondt and Thaler, 1985).
2.3 Các nghiên cu thc nghim trc đây v các nhân t hành vi và quá
trình ra quyt đnh đu t
Theo nghiên cu ca Ahmed và cng s (2011), “Tài chính hành vi: hình
thành nhng quyt đnh ca các nhà đu t nh trên th trng chng khoán
Lahore”, s dng phng pháp kho sát đ tìm câu tr li ca 300 nhà đu t đang
giao dch trên th trng chng khoán Lahore đc chn ngu nhiên, nghiên cu đã
nhn thy rng quá trình ra quyt đnh ca các nhà đu t nh dng nh b nh
hng bi các lý thuyt tài chính hành vi hn là các lý thuyt tài chính truyn

thng. Các kt qu cng c tính xác thc đc nêu ra bi lý thuyt trin vng và s
s ri ro trong khi s t nghim có v nh cng có vai trò ca chúng trong quá
trình ra quyt đnh ca các nhà đu t  Lahore. Các yu t v hành vi trong mô
hình nghiên cu ca Ahmed và cng s bao gm: s hp lý ca nhà đu t, hiu
ng tâm lý, hi tic, s hi tic, t nghim tình hung đin hình và t nghim sn
có.
Masomi và Ghayekhloo (2011) đã nghiên cu v nhng nh hng ca các
nhân t hành vi trong vic thc hin quyt đnh đu t trên th trng chng khoán
Tehran (TSE), vi đi tng nghiên cu là các nhà đu t t chc. Nghiên cu này
đã s dng mt mu nghiên cu gm 23 nhà đu t t chc, nhng nhân t hành vi
đc tho lun là: s đin hình, quá t tin, neo quyt đnh, o tng con bc, s
thua l, s hi tic và tính toán bt hp lý đã nh hng đn các quyt đnh ca các
nhà đu t t chc đang hot đng trên th trng chng khoán Tehran. Kt qu
nghiên cu cho thy rng các nhân t hành vi nh hng đn quá trình ra quyt
đnh đu t. Các hình thc t nghim và lý thuyt trin vng đã rõ ràng, vi nhng
s t nghim chim u th mnh hn lý thuyt trin vng trong vic gii thích
hành vi ca nhà đu t t chc đang hot đng ti TSE. Neo quyt đnh và o
tng con bc là ni bt nht.
10


Chin (2012), vi nghiên cu “Nhng khuynh hng tâm lý và hành vi ca
nhà đu t: kho sát bng chng t th trng chng khoán Malaysia”. Mc đích
chính ca nghiên cu này là xác đnh tâm lý nh hng đn vic ra quyt đnh ca
nhà đu t nh th nào. Bn khuynh hng tâm lý: nim tin, t tin, hi tic và hiu
ng “vt rn cn” (“snake bite” effect) và s tác đng ca chúng lên vic đa ra
quyt đnh đc kim nghim. Nhng tác đng ca chúng lên vic ra quyt đnh
ca nhà đu t đc nhn thy là quan trng. Các nhà đu t đc nhn thy là da
vào nhng s tin tng khi ra các quyt đnh. Các nhà đu t thiu t tin v k
nng và kin thc ca h trong vic ra quyt đnh. Các nhà đu t cng tri qua s

hi tic khi h mua c phiu ti mt mc giá cao và bán  giá thp. ôi khi, h gi
các c phiu quá lâu và giá có th đt ti mc thp hn giá mua. Các nhà đu t
cng tri qua thua l và min cng chu ri ro hoc mua các c phiu mc dù nó
có th thích hp đ mua ti mt thi đim riêng. Nhng kt qu này xác nhn rng
các khuynh hng tâm lý ngn cn các nhà đu t khi vic thc hin các quyt
đnh “hp lý”.
Le Phuoc Luong và Doan Thi Thu Ha (2011) nghiên cu v các nhân t
hành vi nh hng đn quyt đnh và hiu qu ca các nhà đu t cá nhân ti s
giao dch chng khoán H Chí Minh. Kt qu là có ba nhân t đc tìm thy có s
nh hng đn hiu qu đu t: By đàn, Lý thuyt trin vng (S thua l, s hi
tic, tính toán bt hp lý), và S t nghim (Quá t tin và o tng con bc). Các
hành vi t nghim có tác đng cùng chiu cao nht lên hiu qu đu t, trong khi
các hành vi by đàn thì có nh hng cùng chiu đi vi hiu qu đu t  mc đ
thp hn. Trái li, các hành vi trin vng có tác đng ngc chiu lên hiu qu đu
t.
úc kt ni dung t các nghiên cu trc, và đc bit là nghiên cu ca
Masomi và Ghayekhloo (2011), tác gi nhn thy rng có rt nhiu nhân t v tâm
lý hành vi nh hng đn quá trình ra quyt đnh ca nhà đu t. Tuy nhiên, trong
nghiên cu ca Masomi và Ghayekhloo (2011) đi tng đc tp trung nghiên
11


cu là các nhà đu t t chc, trong khi các nhà đu t cá nhân có th đc xem là
đi tng b nh hng nhiu nht bi các khuynh hng hành vi. Trong nghiên
cu này, tác gi cng s dng các nhân t hành vi ging nh nghiên cu ca
Masomi và Ghayekhloo (2011) theo hai nhóm: S t nghim và Lý thuyt trin
vng, nhng trong nhóm t nghim có b sung thêm hai nhân t: khuynh hng
sn có và phn ng quá mc & quá thn trng. ng thi tác gi cng nghiên cu
thêm mt khuynh hng khác đc cho là khá ph bin trên th trng chng
khoán Vit Nam, đó là khuynh hng by đàn - mt khuynh hng xã hi, có tác

đng rt ln đn quá trình ra quyt đnh ca nhà đu t cá nhân.
Ni dung sau đây s gii thích chi tit hn v ý ngha ca các khuynh hng
hành vi cng nh tác đng ca chúng đn quá trình ra quyt đnh nh th nào.
2.4 Các nhân t hành vi nh hng đn quyt đnh ca nhà đu t
Fernandez et al. (2009, p.5) đã phân chia các khuynh hng hành vi ra làm
hai nhóm: khuynh hng nhn thc và khuynh hng cm xúc, mc dù c hai loi
đu mang li nhng quyt đnh bt hp lý. Bi vì khuynh hng nhn thc (s t
nghim nh vic neo quyt đnh, s sn có, và khuynh hng tình hung đin hình)
bt ngun t s suy lun không chính xác, nhng thông tin và li khuyên tt hn
thng có th hiu chnh chúng. Trái li, nhng khuynh hng cm xúc, chng hn
nh s tic nui và s ri ro, bt ngun t nhng cm giác bc đng hoc trc giác,
hn là t suy lun có ý thc, và khó có th hiu chnh.
Khuynh hng nhn thc hay s t nghim nói đn quy lut ngón tay cái
mà con ngi s dng đ ra quyt đnh trong nhng môi trng phc tp, không
chc chn. Khuynh hng cm xúc có th tác đng đn quá trình ra quyt đnh,
đc tp hp mt cách thun li theo Lý Thuyt Trin Vng (Kahneman và
Tversky, 1979). Lý thuyt này đ ra mt khuôn kh mô t v cách ngi ta ra
quyt đnh di điu kin ri ro và không chc chn và bao gm mt khuôn kh v
hành vi phong phú hn lý thuyt hu dng k vng ch quan di nhiu mô hình
12


kinh t (Masomi và Ghayekhloo, 2011). S phân chia này đc mô t c th 
Hình 2.1.
Ni dung chi tit v hai nhóm khuynh hng hành vi này: s t nghim và
lý thuyt trin vng, cng nh khuynh hng by đàn s đc trình bày sau đây.
Hình 2.1. Phân loi các khuynh hng hành vi
Ngun tham kho: Kannadhasan (2010)

2.4.1 S t nghim (Heuristics):

Theo đnh ngha ca t đin, s t nghim (Heuristics) mun nói đn quá
trình con ngi khám phá ra nhng điu cho chính h, thông thng th nghim và
sai lm. S th nghim và sai lm thng dn h ti vic phát trin “quy lut ngón
tay cái”, nhng quá trình này thng dn ti nhng sai lm khác (Shefrin, 2000).
T nghim cng có th đc đnh ngha nh vic “s dng nhng kinh nghim và
O TNG NHN THC
S T NGHIM LÝ THUYT TRIN VNG

Tình hung đin hình
Quá t tin

Neo quyt đnh
o tng con bc

Khuynh hng sn có
S thua l
Tránh hi tic
Tính toán bt hp lý
T kim soát
13


nhng n lc thc hành đ gii đáp nhng vn đ hoc đ nâng cao hiu qu”. Bi
vì thc t là càng ngày càng nhiu thông tin hn thì s lan truyn càng ngày càng
nhanh hn, cuc sng đi vi ngi ra quyt đnh trong th trng tài chính tr nên
phc tp hn. iu này ng ý rng vic s dng phng pháp t nghim thng là
mt s tip cn không th tránh khi, nhng không luôn luôn to ra li ích
(Fromlet, 2001, p.65-66).
Kahneman và Tversky (1973, p.237) xác đnh có ba s t nghim nhn thc
v đánh giá ri ro: tình hung đin hình (Representativeness), s sn có

(Availability), và s điu chnh và neo nhn đnh (Adjustment and Anchoring).
Theo Schwartz (2010, trang 63), nhiu nhà phân tích xác nhn rng vic s dng s
t nghim, đc bit là t nghim tình hung đin hình, s dn đn s t tin quá
mc không có c s (Tversky & Kahneman, 1982; Kahneman & Tversky, 2000;
Gilovich et al., 2002). T nghim tình hung đin hình cng dn đn nhng d
đoán quá gii hn, hoc phn ng quá mc (overeaction).
Tình hung đin hình (Representativeness): Nói mt cách ngn gn,
khuynh hng tình hung đin hình, bao hàm vic quá tin cy vào nhng khuôn
mu (Shefrin, 2005). Nó có nhiu h qu đi vi vic ra quyt đnh đu t. Các nhà
đu t có th sai lm quy cho nhng đc tính tt ca công ty (ví d, nhng sn
phm cht lng, nhng nhà qun lý có nng lc, s tng trng k vng cao) nh
nhng đc đim ca mt khon đu t tt. S rp khuôn này gây ra mt sai lm
nhn thc nh Lakonishok et al. (1994) đã cho thy rng nhng công ty “hp dn”
này thng là nhng khon đu t nghèo nàn. Các nhà đu t có th cng xem xét
li nhun quá kh gn đây tiêu biu cho điu mà h có th k vng trong tng lai
(De Bondt, 1993). Bi vì khuynh hng ngoi suy này, các nhà đu t có th mua
nhng c phiu tng giá gn đây (ngha là, h có mt tiêu đim thin cn). Dhar &
Kumar (2001) kho sát nhng xu hng giá ca nhng c phiu đc mua bi hn
62,000 h gia đình ti mt môi gii chit khu sut mt thi gian 5 nm. H nhn
thy rng các nhà đu t thích mua nhng c phiu mà gn đây đc hng mt s
14


li tc bt thng chc chn, thích hp vi suy ngh là khuynh hng giá quá kh
thì tiêu biu cho khuynh hng giá tng lai.
Khuynh hng sn có (Availability Bias): S t nghim sn có ch ra rng
các nhà đu t có khuynh hng đa ra nhng xác sut cao hn đi vi nhng s
kin mà h quen thuc. Các nhà đu t cá nhân có v thích hp nht vi vic đa
ra nhng phán đoán da trên nhng s kin gn nht và d ghi nh hn là nhng s
kin tng t khác nhng khó gi nh li s vic đã xy ra, đ làm th nào d dàng

hình dung ra kt qu (Tversky và Kahneman, 1973a). Trong các th trng tng
giá, ch có nhng thông tin tích cc; và trong th trng gim giá ch có thông tin
tiêu cc. Vì vy, có th nói rng các th trng chng khoán đi lên hoc đi xung là
da trên phn x (Chandra, 2008). Tversky và Kahneman (1974), đa ra các ví d
v nhng cách mà khuynh hng sn có có th cung cp nhng manh mi thit
thc cho vic đánh giá tn s và xác sut. H tranh lun rng “nhng s kin xy ra
mi đây thì có th có giá tr tng đi hn nhng kinh nghim trc đó” (trang
1127), và, vì vy, kt lun rng ngi ta đánh giá các xác sut bng vic đt nng
vào nhng thông tin hin hành, ch không phi x lý tt c thông tin có liên quan.
Barber và Odean (2002) nhn thy rng khi chn c phiu đ mua, các nhà
đu t có khuynh hng ch xem xét nhng c phiu mà gn đây có gây s chú ý
ca h. Barber và Odean đã lý lun rng vì s chú ý là có gii hn và có quá nhiu
các c hi đu t, giao dch ca các nhà đu t nh l có kh nng tp trung vào
nhng c phiu mà thông tin có sn. “Thu hút s chú ý – Attention Grabbing”
đc th hin theo ba cách: các báo cáo tin tc v mt c phiu, khi lng giao
dch cao, và t sut sinh li bt thng. Hai nhân t sau là hai nhân t có nh
hng chính vì đôi khi tin tc có th là trung lp (Ackert và Deaves, 2010). Nh
nh Frieder (2004) nhn thy nhng ngi giao dch c phiu tìm mua c phiu
sau khi có thông tin bt ng v nhng khon thu nhp dng ln và bán sau khi có
thông tin bt ng v nhng khon th nhp âm ln, và gii thích khuynh hng này
bng s t nghim sn có, gi đnh rng nét ni bt ca s bt ng v các khon
15


thu nhp gia tng theo đ ln ca nó.
Neo quyt đnh (Anchoring): Neo quyt đnh (Yates, 1990), là mt hin
tng mà trong đó, trong tình trng thiu nhng thông tin tt hn, các nhà đu t
cho rng giá hin ti là đúng. Ví d, trong mt th trng tng giá, mi thông tin
mi đc “neo vào” (anchored) bi nó gn gi vi báo cáo trc, và lch s cách
xa hn ngày càng tr thành điu không thích hp. Con ngi có khuynh hng đt

tm quan trng quá nhiu vào kinh nghim gn đây, nhng xu hng mi ngoi
suy thng xung đt vi các xác sut và mc trung bình dài hn. Kahneman và
Tversky (1974) lý lun rng khi hình thành nhng d đoán, ngi ta thng bt
đu vi mt vài giá tr ban đu, giá tr bt k có th chp nhn đc, và sau đó điu
chnh cách xa nó. Bng chng thc nghim cho thy rng s điu chnh thng
thiu sót. Nói cách khác, ngi ta “neo” quá nhiu vào giá tr ban đu. Trong tình
trng thiu vng nhng thông tin tt hn, thì giá quá kh gn nh là yu t quyt
đnh quan trng đn giá ca ngày hôm nay. Vì vy, đim neo là giá c đc ghi
nh gn đây nht, khuynh hng ca nhà đu t là dùng đim neo này đ ép buc
s ging nhau ca giá c phiu t mt ngày ti ngày k tip (Shiller, 2000).
Tóm li, theo Chandra (2008, trang 19), đim neo bi các nhà đu t có th
là bt k đim nào di đây: (i) Neo vào giá mua: Khi h bám vào giá mua c
phiu ca h và không thc hin bt k quyt đnh nào; (ii) Neo vào lch s giá:
Các nhà đu t t chi mua c phiu ngày hôm nay bi vì nó r hn nm trc
hoc t chi bán bt k tài sn nào bi vì nó cao hn trong quá kh; (iii) Neo vào
nhn thc lch s: Khi nhà đu t neo vào nhn thc quá kh ca h v công ty, ví
d, mt nhà đu t không mun đu t vào nhng c phiu ITC, ch vì nó là mt
công ty sn xut nhng sn phm thuc lá trong quá kh.
Quá t tin (Overconfidence): Các nhà tâm lý hc xác đnh rng s quá t
tin khin cho ngi ta đánh giá quá cao kin thc ca h, đánh giá quá thp nhng
ri ro, và cng điu quá kh nng kim soát các bin c ca h. Hay nói ngn gn
là ngi ta thng ngh mình thông minh hn và có thông tin tt hn kh nng
16


thc t ca h (Pompian, 2006).
Có ba khía cnh ca quá t tin trong tài chính, đó là: (1) Hiu chun sai
(Miscalibration), xác sut ch quan cao hn xác sut thc t, (2) hiu ng tt hn
mc trung bình, khuynh hng suy ngh rng mt s ngi có kh nng trên mc
trung bình, (3) o tng v s kim soát, mt s tin tng rng ngi ta có kh

nng d đoán hn hoc có nhng kt qu tt đp hn khi h đ ht tâm trí vào đó
(Odean, 1998; Gervais and Odean, 2001; Glaser và Weber, 2004). Pompian (2006,
trang 54) đã đ cp đn nhng sai lm thng xy ra nh mt kt qu ca hành vi
quá t tin liên quan đn vic đu t trong các th trng tài chính, (1) Quá t tin
khin cho nhà đu t đánh giá quá cao kh nng ca h khi đnh giá mt khon đu
t tim nng; (2) Quá t tin có th làm cho các nhà đu t thc hin giao dch quá
mc nh mt kt qu ca s tin tng rng h có kin thc đc bit mà h không
tht s có; (3) Quá t tin có th dn các nhà đu t đn vic đánh giá quá thp v
ri ro và có khuynh hng pht l ri ro; (4) Quá t tin gây ra khuynh hng danh
mc đu t ca các nhà đu t thng kém đa dng.
Các nghiên cu thc nghim v lý thuyt giao dch quá mc đã đc tin
hành bi Graham et al. (2006), Grinblatt và Keloharju (2009), Statman et al. (2003)
và Glaser và Weber (2003). Kt qu ca nhng nghiên cu này cho thy rng mc
đ quá t tin ca nhà đu t có nh hng đn tn sut và khi lng giao dch.
Theo Grinblatt và Keloharju (2009), mc đ tn sut giao dch ca nhà đu t b
nh hng bi mc đ quá t tin ca h. Statman et al. (2003); Glaser và Weber
(2003) thì cho thy rng nhng nhà đu t có mc đ quá t tin cao thì có khuynh
hng giao dch vi khi lng ln.
o tng con bc (Gambler’s Fallacy): Kahneman và Tversky (1971) mô
t trung tâm ca o tng con bc nh mt s nhn thc sai v s công bng ca
quy lut c hi. Mt tác đng ch yu lên th trng tài chính là các nhà đu t
chu tn tht vì khuynh hng này thì có kh nng thiên hng v vic d đoán
nhng s đo chiu trong giá chng khoán. o tng con bc xut hin khi các nhà