Chứng chỉ lưu ký kênh huy động mới cho các doanh nghiệp Việt Nam

B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T TP. H CHÍ MINH




L
L
Â
Â
M
M


Q
Q
U
U


C
C


C
C





N
N
G
G





CHNG CH LU KÝ KÊNH HUY NG MI
CHO CÁC DOANH NGHIP VIT NAM



LUN VN THC S KINH T


CHUYÊN NGÀNH: KINH T TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG
MÃ S: 60.31.12


NGI HNG DN: TS NGUYN TN HOÀNG

TP.H CHÍ MINH – NM 2011




MC LC
M U 1
CHNG I: TNG QUAN V CHNG CH LU KÝ VÀ THC TIN TH
TRNG CHNG CH LU KÝ TRÊN TH GII 5
1.1 TNG QUAN V CHNG CH LU KÝ 5
1.1.1 Khái nim 5
1.1.2 Li ích ca chng ch lu ký 7
1.1.2.1 Li ích đi vi công ty phát hành 7
1.1.2.2 Li ích đi vi nhà đu t 8
1.1.3 Ri ro phát hành chng ch lu ký 8
1.1.4 Cách thc phát hành chng ch lu ký 9
1.1.5 Các cp đ phát hành chng ch lu ký 11
1.1.6 Giao dch đnh giá chng ch lu ký 13
1.1.7 Hy chng ch lu ký 14
1.1.8 Bài hc v phát hành Chng ch lu ký cho các doanh nghip Vit Nam 14
1.1.8.1 Các công trình nghiên cu v tác đng ca Chng ch lu ký đn doanh nghip 14
1.1.8.2Bài hc phát hành Chng ch lu ký cho các doanh nghip Vit Nam 16
1.2 THC TIN TH TRNG CHNG CH LU KÝ TRÊN TH GII 18
1.2.1 Nhng đim ni bt ca th trng chng ch lu ký trong nm 2010 19
1.2.2 Thc tin hot đng ca th trng chng ch lu ký 20
1.2.2.1 Hot đng phát hành chng ch lu ký 20
1.2.2.1.1 Phát hành mi các chng ch lu ký có bo đm 20
1.2.2.1.2 S tng trng ca các chng trình chng ch lu ký có bo đm 21
1.2.2.2 Xu hng thanh khon và giao dch chng ch lu ký 23

1.2.2.3 Xu hng tng vn ca các quôc gia thông qua chng ch lu ký 26
1.2.2.4 Khuynh hng đu t DRs trên th gii 29
KÊT LUN CHNG I 31
CHNG II: THC TRNG HOT NG HUY NG VN VÀ TRIN VNG
NG DNG CHNG CH LU KÝ CHO CÁC DOANH NGHIP NIÊM YT TRÊN
TH TRNG CHNG KHOÁN VIT NAM 32
2.1. THC TRNG TÌNH HÌNH HUY NG VN CA CÁC DOANH NGHIP
TRÊN TH TRNG CHNG KHOÁN 32
2.1.1. Tình hình huy đng vn thông qua phát hành c phiu trên th trng chng khoán
32
2.1.3. Bt cp ca các kênh huy đng vn hin nay 38
2.1.4. ánh giá hiu qu s dng vn và trin vng huy đng vn ca các doanh nghip
niêm yt trong tng lai 39
2.1.4.1. ánh giá hiu qu s dng vn 39
2.1.4.2. Trin vng huy đng vn ca các doanh nghip niêm yt 43
2.2. CHNG CH LU KÝ TOÀN CU CTCP HOÀNG ANH GIA LAI CHNG CH
LU KÝ U TIÊN CA VIT NAM 45
2.2.1. Gii thiu Chng ch lu ký ca CTCP Hoàng Anh Gia Lai 45
2.2.2. Giao dch Chng ch lu ký ca Hoàng Anh Gia Lai trên S Giao dch Chng
khoán Luân ôn 47
2.3. TRIN VNG NG DNG CHNG CH LU KÝ CHO CÁC DOANH NGHIP
NIÊM YT TRÊN TH TRNG CHNG KHOÁN VIT NAM 49
2.3.1. Kho sát mu và đánh giá 49
2.3.2. Ly ý kin chuyên gia 51
2.3.3. Hành lang pháp lý cho phát hành Chng ch_ lu ký  Vit Nam 54
KÊT LUN CHNG II 56
CHNG III: CÁC KIN NGH  CHNG CH LU KÝ TR THÀNH KÊNH
HUY NG VN MI CHO CÁC DOANH NGHIP NIÊM YT TRÊN TH
TRNG CHNG KHOÁN VIT NAM 57
3.1. NHNG KIN NGH I VI CÁC C QUAN QUN LÝ NHÀ NC 57

3.1.1. Các kiên ngh v mt k thut 58
3.1.1.1. Nâng cp công ngh qun lý ca Trung tâm Lu ký Chng khoán Vit Nam
nhm hng ti vic ci thin kh nng thanh khon cho th trng chng khoán 58
3.1.1.2. Phát trin các sn phm đu t đ làm phong phú th trng to tin đ cho s
phát trin ca loi hình chng ch lu ký 61
3.1.1.3. Xác lp vai trò “nhƠ to lp th trng" trên Th_ trng Chng khoán Vit Nam
64
3.1.1.4. Ci cách th tc m tài khon, cho phép nâng t l s hu ca các nhà đu t
nc ngoài ti các doanh nghip niêm yêt 65
3.1.1.5. Nâng cao nng lc qun lý ca y ban Chng khoán Nhà nc 67
3.1.1.6. Lp "Lch s kin kinh tê” đ công khai các thông tin v mô 68
3.1.2. Các kiên ngh v mt pháp lý cho hot đng phát hành Chng ch lu ký 69
3.1.2.1. Tng bc xây dng chun mc k toán Vit Nam theo chun mc k toán quc
t 70
3.1.2.2. Hoàn thin vn bn lut liên quan đn vic phát hành chng khoán  nc ngoài
71
3.2. NHNG KIÊN NGH I VI DOANH NGHIP NIÊM YÊT 72
3.2.1. Minh bch hoá thông tin v doanh nghip 72
3.2.2. Nâng cao nng lc qun tr và xây dng thng hiu doanh nghip 73
3.2.3. Tng cng tim lc tài chính, m rng quy mô đ tr thành đi tng hp dn
trong hot đng kêu gi vn 75
KÊT LUN CHNG III 76
KT LUN

- Trang 1 -
M
M
Ở
Ở


ð

ð
Ầ
Ầ
U
U


1. Sự cần thiết của ñề tài
Thị trường chứng khoán Việt Nam ñã trải qua hơn 10 năm phát triển và vai trò
to lớn của thị trường chứng khoán trong nền kinh tế ngày càng ñược khẳng ñịnh.
Tuy trải qua nhiều thăng trầm, chưa thực sự là một hàn thử biểu của nền kinh tế như
tại các quốc gia phát triển, nhưng thị trường chứng khoán Việt Nam vẫn là một
kênh huy ñộng vốn quan trọng trong nền kinh tế.
Khủng hoảng tài chính toàn cầu 2007 - 2008 ñã ñể lại những hậu quả to lớn cho
nền kinh tế của các quốc gia trên toàn thế giới và tác ñộng lan tỏa của nó có những
ảnh hưởng không nhỏ ñến Việt Nam. Kinh tế vĩ mô của Việt Nam trong giai ñoạn
hậu khủng hoảng chứa nhiều biến ñộng và rủi ro khiến cho thị trường chứng khoán
rơi vào trạng thái bi quan và chưa phát huy ñược hiệu quả cần có của một thị trường
chứng khoán thực thụ. Bên cạnh ñó, các yếu kém từ phía cơ quan quản lý thị
trường, các yếu kém nội tại của doanh nghiệp ñã khiến cho niềm tin của nhà ñầu tư
vào một thị trường chứng khoán phát triển lành mạnh bị suy giảm ñi rất nhiều.Từ
ñó, khiến cho hoạt ñộng huy ñộng vốn của các doanh nghiệp niêm yết trên thị
trường chứng khoán trở nên khó khăn hơn khi tìm kiếm các nguồn lực ñể ñầu tư và
hỗ trợ cho sự phát triển.
Trong bối cảnh ñó, việc tìm kiếm những kênh huy ñộng vốn mới thông qua công
cụ tài chính mới, phù hợp với ñiều kiện thực tế của các doanh nghiệp Việt Nam nói
chung, mà cụ thể là các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt
Nam nói riêng trở nên vô cùng bức thiết. Vì vây, tôi ñã chọn ñề tài “ Chứng chỉ lưu
ký – Kênh huy ñộng mới cho các doanh nghiệp Việt Nam” làm luận văn bảo vệ học
vị Thạc sĩ Kinh tế.

2. Nội dung nghiên cứu
Luận văn tập trung làm rõ các vấn ñề cơ bản về Chứng chỉ lưu ký; hoạt ñộng
thực tiễn của thị trường Chứng chỉ lưu ký trên thế giới; trong ñó cũng nêu bật lên
các khó khăn của doanh nghiệp ñang niêm yết trong việc huy ñộng vốn qua thị
trường chứng khoán Việt Nam và các khả năng ứng dụng công cụ tài chính mới này
- Trang 2 -
ñể khơi gợi một hướng ñi mới, một cái nhìn ra thị trường tài chính thế giới nhằm
tìm kiếm nguồn lực phù hợp với các ñiều kiện cụ thể của doanh nghiệp. Luận văn
cũng sẽ ñi vào các lý do ñể các doanh nghiệp Việt Nam ñi ñến lựa chọn quyết ñịnh
này trong các phương án tài chính của mình. Thêm vào ñó, người ñọc cũng sẽ tìm
thấy ñược các số liệu liên quan ñến tình hình phát hành và giao dịch chứng chỉ lưu
ký trên phạm vi toàn thế giới ñược công bố bởi các tổ chức tài chính quy mô và uy
tín toàn cầu. Từ ñó, cung cấp cho người ñọc những suy nghĩ về triển vọng của một
kênh huy ñộng vốn mới ñang mở ra cho các doanh nghiệp niêm yết thị trường
chứng khoán Việt Nam.
3. Phạm vi nghiên cứu
Chứng chỉ lưu ký là một lĩnh vực hoàn toàn mới ở Việt Nam, các tiền lệ về vấn
ñề này vẫn còn rất mới mẻ và sơ khai, cũng như các quy ñịnh, khung pháp lý của
lĩnh vực này còn chưa rõ ràng. Do vậy, ñề tài chỉ tiếp cận dựa trên cơ sở dữ liệu
khách quan của thị trường chứng chỉ lưu ký trong phạm vi khu vực và thế giới mà
chưa có số liệu minh chứng cụ thể tại thị trường chứng khoán Việt Nam. ðây là một
hạn chế của ñề tài khi các dữ liệu ñịnh lượng còn chưa khai thác ñược.
Ngoài ra, ñề tài chỉ xem xét việc ứng dụng của chứng chỉ lưu ký trong phạm vi
các doanh nghiệp niêm yết trên Thị trường chứng khoán Việt Nam. Các dữ liệu tập
trung chủ yếu vào phân tích các hạn chế từ nguồn vốn hiện tại của các doanh nghiệp
niêm yết thông qua phát hành cổ phiếu mà không ñi sâu vào các kênh tài trợ vốn
khác. Qua ñó, có thể gợi mở một hướng ñi mới cho các doanh trong việc tìm kiếm
và tiếp cận các nguồn vốn trên thị trường quốc tế.
4. Mục tiêu nghiên cứu
Bằng việc thu thập số liệu về sự phát triển của thị trường Chứng chỉ Lưu ký

trên thế giới, luận văn sẽ cho thấy những lợi ích của việc huy ñộng vốn mà các
doanh nghiệp trên thế giới ñã thành công thông qua phương án này. Thị trường
chứng chỉ lưu ký cũng là một trong những thị trường giao dịch sôi ñộng trong năm
2010 và chiếm tỷ trọng không nhỏ trong danh mục của các nhà ñầu tư trên thế giới.
Trong khi ñó, tại Việt Nam, ñây vẫn còn là một vấn ñề hoàn toàn mới; các doanh
- Trang 3 -
nghiệp Việt Nam chưa có ñiều kiện tiếp xúc và tìm hiểu khả năng huy ñộng vốn
thông qua kênh này trên thị trường tài chính quốc tế. Do ñó, mục tiêu nghiên cứu
của luận văn là dựa trên các nền tảng của công cụ này ñể xem xét khả năng và mức
ñộ phù hợp của các nguồn lực và ñiều kiện hiện tại của các doanh nghiệp Việt Nam
ñể có thể ứng dụng thành công công cụ này huy ñộng vốn trên thị trường quốc tế.
5. Phương pháp nghiên cứu và nguồn dữ liệu
5.1 Phương pháp nghiên cứu
ðề tài sử dụng phương pháp thu thập số liệu và thực hiện khảo sát mẫu ñiều tra;
thông qua ñó, thực hiện tổng hợp, phân tích và ñưa ra những nhận ñịnh về vấn ñề
nghiên cứu.
5.2 Nguồn dữ liệu
Nguồn dữ liệu ñược trình bày trong luận văn bao gồm nguồn sơ cấp và thứ cấp:
- Nguồn sơ cấp: thực hiện khảo sát các ñối tượng có liên quan ñể tìm ra mối
quan hệ cũng như sự hiểu biết của các ñối tượng này ñối với vấn ñề nghiên cứu.
- Nguồn thứ cấp: lấy từ các số liệu công bố liên quan ñến thị trường chứng
khoán trong nước trên các trang web tài chính ñược tham khảo, các trang phân tích
tài chính của các tổ chức trong nước và thế giới.
6. Kết cấu ñề tài
ðề tài ñược xây dựng có kết cấu gồm 3 chương:
- Chương I: Tổng quan về Chứng chỉ lưu ký và thực tiễn thị trường Chứng chỉ
lưu ký trên thế giới.
- Chương II: Thực trạng hoạt ñộng huy ñộng vốn và triển vọng ứng dụng Chứng
chỉ lưu ký cho các doanh nghiệp niêm yết trên Thị trường chứng khoán Việt Nam.
- Chương III: Các kiến nghị ñể Chứng chỉ lưu ký trở thành kênh huy ñộng vốn

mới cho các doanh nghiệp niêm yết trên Thị trường Chứng khoán Việt Nam.
7. ðóng góp mới của luận văn
“Chứng chỉ lưu ký – Kênh huy ñộng mới cho các doanh nghiệp Việt Nam” là
một nghiên cứu thực tiễn nhằm cung cấp một cái nhìn mới, một công cụ huy ñộng
vốn mới cho các chủ thể trong nền kinh tế. ðây là kênh huy ñộng vốn mà các quốc
- Trang 4 -
gia tại các thị trường mới nổi trên thế giới ñã rất thành công trong thời gian qua; ñặc
biệt là trong năm 2010. Luận văn cũng sẽ cung cấp những thông tin hữu ích cần
thiết ñể hiểu rõ cách thức hoạt ñộng, các lợi ích của chứng chỉ lưu ký, thế mạnh của
công cụ này và những bước phát triển vượt bậc của thị trường chứng chỉ lưu ký trên
thế giới trong thời gian qua. Từ ñó, có thể giúp xây dựng các ñiều kiện cần thiết ñể
có thể ứng dụng công cụ này trong ñiều kiện thực tiễn của Việt Nam và khơi thông
nguồn vốn cho mục tiêu phát triển kinh tế hiện nay.
- Trang 5 -
C
C
H
H
Ư
Ư
Ơ
Ơ
N
N
G
G


I
I

:
:


TỔ
TỔ
NG QUAN VỀ C
NG QUAN VỀ C
HỨNG CHỈ
HỨNG CHỈ


LƯU KÝ VÀ
LƯU KÝ VÀ


THỰC TIỄN
THỰC TIỄN
THỊ TRƯỜNG
THỊ TRƯỜNG


CHỨNG CHỈ LƯU KÝ
CHỨNG CHỈ LƯU KÝ


TRÊN THẾ GIỚI
TRÊN THẾ GIỚI

1.1


TỔNG QUAN VỀ CHỨNG CHỈ LƯU KÝ
TỔNG QUAN VỀ CHỨNG CHỈ LƯU KÝ
1.1.1 Khái niệm
Chứng chỉ lưu ký (Depositary Receipts - DRs) là chứng chỉ chứng nhận quyền
sở hữu ñối với một nhóm cổ phiếu phổ thông cơ sở của một công ty ñại chúng ở thị
trường chứng khoán nước ngoài. Các doanh nghiệp phát hành DRs nhằm mục ñích
tăng vốn, tạo ra cơ hội tiếp cận với thị trường vốn quốc tế; ña dạng hoá cơ cấu cổ
ñông thuộc nhiều quốc gia; quảng bá thương hiệu và gia tăng uy tín trên thị trường
quốc tế; tăng tính thanh khoản cho các cổ phiếu cơ sở… DRs ñược tạo ra ñể giúp
nhà ñầu tư có thể mua cổ phần của một công ty nước ngoài mà không cần phải lo
lắng về sự khác biệt về tiền tệ, các nguyên tắc kế toán, các rào cản ngôn ngữ giữa
các quốc gia; hoặc là những vấn ñề khác liên quan ñến rủi ro trong ñầu tư trực tiếp
vào một loại chứng khoán ở nước ngoài.
Nhu cầu về việc ñầu tư vào DRs của các nhà ñầu tư cá nhân và tổ chức trong các
năm gần ñây ngày càng cao, xuất phát bởi mong muốn ña dạng hóa danh mục ñầu
tư, giảm thiểu rủi ro và ñầu tư quốc tế một cách hiệu quả nhất có thể. Trong khi hầu
hết các nhà ñầu tư nhận ra những lợi ích của việc ña dạng hóa toàn cầu, họ cũng
hiểu ñược các trở ngại hiện hữu khi ñầu tư trực tiếp vào các thị trường nước ngoài.
Những trở ngại này có thể bao gồm việc thanh toán giao dịch không hiệu quả, dịch
vụ lưu ký không ñảm bảo và các chi phí hoán ñổi tiền tệ, DRs khắc phục rất nhiều
các trở ngại cố hữu trong các vấn ñề về hoạt ñộng và lưu ký của ñầu tư quốc tế.
Chứng chỉ lưu ký có thể bao gồm nhiều kiểu:
- Chứng chỉ lưu ký toàn cầu (Global Depositary Receipts - GDRs)
- Chứng chỉ lưu ký kiểu Mỹ (American Depositary Receipts - ADRs)
- Chứng chỉ lưu ký kiểu Châu Âu (European Depositary Receipts - EDRs)…
- Trang 6 -
Mặc dù chứng chỉ lưu ký kiểu Mỹ (ADRs) là loại hình DRs xuất hiện ñầu tiên

và phổ biến nhất trong các giai ñoạn trước; nhưng trong thời gian gần ñây, số lượng
các chương trình chứng chỉ lưu ký toàn cầu (GDRs) ñã vượt qua ADRs. Do nhu cầu
của các nhà ñầu tư ngày càng ña dạng, và mong muốn quảng bá cổ phiếu của các
doanh nghiệp phát hành không chỉ trong phạm vi của Mỹ, mà còn ở Châu Âu, cũng
như các khu vực khác. Ngoài ra, do tiết kiệm ñược chi phí cũng như thời gian phát
hành, ñặc biệt là trên các Sở giao dịch chứng khoán Luân ðôn và Luxembourg. Bên
cạnh ñó, GDRs cũng giúp các nhà phát hành có thể thực hiện huy ñộng thêm vốn ở
cả thị trường Mỹ, Châu Âu cũng như bất kỳ thị trường tài chính nào trên thế giới
nên loại hình GDRs ngày càng phát triển.
Tuy nhiên, trong phạm vi của luận văn này sẽ chú trọng ñến chứng chỉ lưu ký
kiểu Mỹ (ADRs) như là một ñại diện chung cho loại hình chứng chỉ lưu ký hiện nay
vì tính phổ biến và sự tiên phong của loại hình này trên thị trường ñầu tư quốc tế.
Thêm vào ñó, các ñịnh chế tài chính lớn, ñóng vai trò là ngân hàng lưu ký cho việc
phát hành DRs trên thị trường quốc tế chủ yếu ñặt tại Mỹ. Hiện nay, có bốn ñịnh
chế tài chính lớn chi phối thị trường DRs, bao gồm: J.P Morgan Chase &Co,
Citigroups, Bank of NewYork Mellon và Deutsche Bank.
ADRs ñầu tiên do J.P Morgan Chase & Co phát hành vào năm 1927, giúp cho
nhà ñầu tư Mỹ dễ dàng hơn trong việc ñầu tư vào công ty bán lẻ ở Anh là Selfridge.
ADRs là những chứng khoán có thể chuyển nhượng của Mỹ, ñại diện cho cổ phần
của một công ty ñại chúng ở nước ngoài nhưng ñược niêm yết trên thị trường chứng
khoán Mỹ hay thị trường OTC. ADRs ñược niêm yết, thanh toán giao dịch bằng
USD, thực hiện chi trả cổ tức bằng USD và có thể ñược giao dịch như bất cứ loại
chứng khoán nào cũng Mỹ. Các công bố thông tin liên quan ñến ADRs cũng bằng
tiếng Anh.
Một ADRs có thể ñại diện một hoặc nhiều cổ phiếu cơ sở; hoặc nếu giá một cổ
phiếu quá cao, thì ADRs có thể ñại diện một phần của cổ phiếu, ñể giúp cho ADRs
có một mức giá ban ñầu vừa phải, hoặc là trong vùng giá của các chứng khoán
- Trang 7 -
tương tự trên sàn giao dịch nơi ADRs sẽ ñược niêm yết. Tỷ lệ cổ phần cơ sở với
ADRs của nó có thể từ 100.000:1 ñến 1:100.

1.1.2 Lợi ích của chứng chỉ lưu ký
Hiện nay, có hơn 2.200 chương trình chứng chỉ lưu ký ñược phát hành bởi các
công ty từ hơn 70 quốc gia trên toàn thế giới. Việc thiết lập và phát hành một
chương trình chứng chỉ lưu ký tạo ra rất nhiều thuận lợi cho các công ty ngoài nước
Mỹ. Những lý do chính yếu ñể một doanh nghiệp thực hiện phát hành một chương
trình chứng chỉ lưu ký có thể ñược chia thành hai mối quan tâm chính: vốn huy
ñộng ñược và quảng bá thương hiệu.
Các lợi ích mà chứng chỉ lưu ký tạo ra có thể bao gồm 2 lợi ích cơ bản: lợi ích
về phía công ty phát hành và lợi ích ñối với các nhà ñầu tư chứng chỉ lưu ký.
1.1.2.1 Lợi ích ñối với công ty phát hành


 Mở rộng thị phần thông qua tiếp cận với các nhà ñầu tư mới, giúp cơ sở cổ ñông
hiện hữu ñược phong phú hơn, giúp cổ phiếu thanh khoản hơn và có thể làm
tăng hoặc ổn ñịnh giá cổ phiếu.


 Tăng cường tính minh bạch và hình ảnh cho sản phẩm, dịch vụ và các công cụ
tài chính của công ty ở thị trường nước ngoài.


 Tạo cơ chế linh hoạt cho việc huy ñộng vốn và là một phương tiện phổ biến cho
các thương vụ sáp nhập và mua lại.


 Cho phép các nhân viên tại Mỹ của các chi nhánh một công ty nước ngoài có thể
thực hiện ñầu tư dễ dàng hơn vào công ty mẹ.


 ðối với các doanh nghiệp Việt Nam, lợi ích lớn nhất mà một chương trình

Chứng chỉ lưu ký mang lại là khả năng huy ñộng ñược nguồn vốn quốc tế với quy
mô không hạn chế mà không cần phải ñáp ứng các tiêu chuẩn ngặt nghèo của các
phương thức huy ñộng vốn qua kênh khác. Do ñặc thù phát hành Chứng chỉ lưu ký
bao gồm nhiều cấp ñộ khác nhau, mà với mỗi cấp ñộ, các nhà phát hành có thể linh
hoạt ñể vận dụng những khả năng hiện có của mình ñể ñáp ứng tiêu chuẩn và huy
ñộng vốn một cách linh hoạt. ðây là lợi ñiểm lớn nhất mà DRs mang lại cho các
nhà phát hành Chứng chỉ lưu ký mà các doanh nghiệp Việt Nam có thể tận dụng.
- Trang 8 -
1.1.2.2 Lợi ích ñối với nhà ñầu tư
Càng ngày, các nhà ñầu tư càng nhắm ñến mục ñích ña dạng hóa danh mục ñầu
tư trên phạm vi quốc tế. Tuy nhiên, các trở ngại như việc thanh toán không ñộc lập,
chuyển ñổi tiền tệ tốn kém, dịch vụ lưu ký không ñáng tin cậy, lưu lượng thông tin
nghèo nàn, tập quán thị trường xa lạ, tục lệ thuế rườm rà và chính sách ñầu tư nội
bộ có thể ngăn cản các tổ chức và nhà ñầu tư mạo hiểm ñầu tư ra bên ngoài thị
trường ñịa phương của họ. DRs có thể khắc phục ñược các nhược ñiểm trên bằng
việc cung cấp các tiện ích sau cho nhà ñầu tư:


 DRs ñược niêm yết bằng USD và thanh toán cổ tức hoặc tiền lãi bằng USD.


 Có thể ña dạng hoá mà không gặp phải nhiều trở ngại; qua ñó, các quỹ tương hỗ,
quỹ hưu trí và các tổ chức khác có thể mua và nắm giữ chứng khoán bên ngoài
thị trường ñịa phương của họ.


 Loại bỏ các loại phí lưu ký chứng khoán nước ngoài, DRs có khả năng giúp cho
các nhà ñầu tư tiết kiệm rất nhiều chi phí so với việc ñầu tư ra nước ngoài.



 Phương thức giao dịch, thanh toán và bù trừ quen thuộc.


 DRs rất thanh khoản vì cung và cầu có thể ñược ñiều chỉnh bằng cách phát hành
hoặc huỷ bỏ DRs tương ứng.


 Có thể chuyển ñổi thành USD hoặc các loại ngoại tệ khác cho việc chi trả cổ tức
hoặc các phân phối tiền mặt khác.


 Cho phép quy ñổi thành chứng khoán cơ sở khi huỷ niêm yết DRs


 Cho phép người sở hữu DRs có ñược các quyền bình thường như các cổ ñông sở
hữu cổ phiếu cơ sở: quyền nhận cổ tức, quyền biểu quyết.
1.1.3 Rủi ro phát hành chứng chỉ lưu ký
Sự hội nhập tài chính ngày càng sâu rộng của các tổ chức phát hành chứng chỉ
lưu ký có thể khiến cho các biến ñộng bất thường tại các thị trường quốc tế sẽ tác
ñộng một cách tiêu cực ñến giá trị thị trường nội ñịa của tổ chức phát hành. Trong
quá trình toàn cầu hóa và hội nhập tài chính, sự lệ thuộc lẫn nhau giữa các thị
trường ngày càng tăng lên một cách rõ nét. Tuy nhiên, các thị trường tài chính lớn
trên thế giới như Mỹ, Châu Âu vẫn ñóng vai trò như một thị trường dẫn dắt. Và tất
- Trang 9 -
yếu, khi các biến ñộng bất thường của các thị trường ñóng vai trò là Trung tâm tài
chính này có thể làm ảnh hưởng nặng nề ñến các thị trường khác, ñặc biệt là các thị
trường mới nổi. Do ñó, khi các biến ñộng này xảy ra, giá cổ phiếu cơ sở của các tổ
chức phát hành chứng chỉ lưu ký ở thị trường nội ñịa cũng sẽ bị tác ñộng liên thông
một cách tiêu cực.
Bên cạnh ñó, việc phát hành chứng chỉ lưu ký huy ñộng vốn trên thị trường quốc

tế cũng ñòi hỏi doanh nghiệp phải ñáp ứng các tiêu chuẩn về công bố thông tin trên
thị trường một cách nghiêm túc và chuyên nghiệp hơn. Tổ chức phát hành phải liên
tục duy trì việc công bố thông tin một cách ñầy ñủ và rõ ràng theo các quy ñịnh cụ
thể. Nên, bất cứ một sự lơ là hay thiếu chuyên nghiệp trong việc quản trị cơ chế
công bố thông tin, quan hệ cổ ñông cũng có thể làm cho doanh nghiệp dễ dàng ñánh
mất hình ảnh của mình trong con mắt của các nhà ñầu tư quốc tế…
1.1.4 Cách thức phát hành chứng chỉ lưu ký
ADRs ñược phát hành hoặc tạo ra khi các nhà ñầu tư Mỹ quyết ñịnh ñầu tư vào
một công ty ngoài nước Mỹ. Các nhà ñầu tư này liên hệ với môi giới của họ ñể thực
hiện giao dịch. Các nhà môi giới, thông qua văn phòng quốc tế của họ hoặc thông
qua một nhà môi giới ñịa phương ở thị trường của công ty phát hành (có cổ phiếu
mà họ muốn mua), thực hiện mua cổ phần cơ sở và yêu cầu các cổ phiếu ñược giao
cho ñơn vị giám sát của các ngân hàng lưu ký tại nước này. Các nhà môi giới thực
hiện giao dịch sẽ chuyển ñổi USD nhận ñược từ nhà ñầu tư tại Mỹ thành ngoại tệ
tương ứng và trả tiền cho môi giới ñịa phương ñối với các cổ phiếu ñã mua. Vào
cùng ngày giao dịch, các cổ phiếu ñược giao cho các ngân hàng giám sát; ngân hàng
giám sát thông báo cho ngân hàng lưu ký. Sau khi có thông báo, ADRs ñược phát
hành và phân phối lại cho nhà môi giới ban ñầu. Các nhà môi giới này phân phối lại
ADRs cho nhà ñầu tư.
Các nhà ñầu tư có thể có ñược ADRs bằng cách mua ADRs hiện hữu, mà không
cần phải có một ñợt phát hành mới.
Chúng ta có thể tóm lược quy trình thực hiện phát hành một chương trình ADRs
như sau:
- Trang 10 -
QUY TRÌNH PHÁT HÀNH ADRs

 Bước 1: Nhà ñầu tư Mỹ liên hệ với môi giới ñể mua ADRs
 Bước 2(a): Môi giới mua các ADRs có sẵn trên thị trường Mỹ, chuyển nhượng
cho nhà ñầu tư. Hoặc…
 Bước 2(b): Môi giới tại Mỹ liên hệ với Môi giới ñịa phương ở thị trường nội ñịa
 Bước 3: Môi giới ñịa phương mua các cổ phần của các nhà phát hành ở thị
trường nội ñịa.
 Bước 4: Môi giới ñịa phương lưu ký cổ phần cơ sở tại Ngân hàng giám sát.
 Bước 5: Ngân hàng giám sát thông báo cho Ngân hàng lưu ký phát hành ADRs
 Bước 6: Ngân hàng lưu ký phát hành ADRs và chuyển cho môi giới của nhà ñầu
tư.
 Bước 7: Môi giới chuyển nhượng ADRs cho các nhà ñầu tư của mình.



Nhà ñầu tư

Môi giới
Thị trường Mỹ
Môi giới ñịa phương
Thị trường nội ñịa
Ngân hàng giám sát
Ngân hàng lưu ký
4

3

6

5

1

7

2(a)

2(b)

Hìn
h 1.1: Các bư
ớc phát h
ành ADRs

- Trang 11 -
1.1.5 Các cấp ñộ phát hành chứng chỉ lưu ký
DRs có thể ñược phát hành dưới dạng không bảo ñảm và có bảo ñảm. DRs

không bảo ñảm ñược phát hành bởi một hoặc nhiều ngân hàng lưu ký ñể ñáp ứng
nhu cầu thị trường, nhưng không có một thỏa thuận chính thức với công ty.
DRs có bảo ñảm có thể ñược phát hành ở nhiều cấp ñộ khác nhau, ñược giao
dịch trên các thị trường khác nhau, và ñược phát hành bởi một ngân hàng lưu ký,
ñược chỉ ñịnh bởi công ty phát hành dưới dạng Hợp ñồng lưu ký hay Hợp ñồng dịch
vụ. DRs có bảo ñảm cho phép tổ chức phát hành có thể kiểm soát việc phát hành
của ngân hàng lưu ký, khả năng linh hoạt ñể niêm yết trên thị trường chứng khoán
Mỹ hoặc châu Âu và khả năng huy ñộng vốn.
Chứng chỉ lưu ký có bảo ñảm cấp I (ADRs cấp I)
Chứng chỉ lưu ký có bảo ñảm cấp I (gọi tắt là ADRs cấp I) là phương pháp ñơn
giản nhất ñể các công ty có thể tiếp cận thị trường vốn của Mỹ và các thị trường vốn
khác. ADRs cấp I ñược giao dịch tại thị trường OTC Mỹ với giá công bố trên trang
Pink Sheet và trên một số Sở giao dịch bên ngoài nước Mỹ. Việc phát hành ADRs
cấp I không yêu cầu ñăng ký ñầy ñủ với Ủy ban Chứng khoán Mỹ (Securities &
Exchange Commission – SEC) và các công ty không cần phải có báo cáo tài chính
theo các Chuẩn mực kế toán chung của Mỹ (Generally Accepted Accounting
Principles - GAAP) hoặc cung cấp ñầy ñủ các Bảng công bố thông tin cho Ủy ban
Chứng khoán (UBCK) Mỹ. Về cơ bản, một chương trình ADRs cấp I cho phép các
công ty tận dụng những lợi ích của việc giao dịch chứng khoán một cách rộng rãi
mà không cần phải thay ñổi chế ñộ báo cáo hiện hành.
Thị trường ADRs cấp I là phân khúc thị trường phát triển nhanh nhất của thị
trường ADRs. ða số các chương trình phát hành ADRs có bảo ñảm là chương trình
ADRs cấp I. Ngoài ra, vì lợi ích của việc ñầu tư ADRs, không có gì là bất thường
khi một công ty có 5 - 15% vốn cổ phần của mình ñược giao dịch dưới hình thức
ADRs. Nhiều công ty ña quốc gia nổi tiếng ñã phát hành chương trình ADRs như
vậy. ða số các công ty ñã bắt ñầu với chương trình ADRs cấp I và sau ñó nâng cấp
thành Cấp II (cho phép niêm yết) hoặc Cấp III (cho phép huy ñộng thêm vốn).
- Trang 12 -
Chứng chỉ lưu ký có bảo ñảm cấp II và cấp III (ADRs cấp II và III)
Các công ty có nhu cầu niêm yết ADRs của họ trên sở giao dịch chứng khoán

Mỹ (NASDAQ, American hay New York) nhằm phục vụ nhu cầu tăng vốn hoặc
thực hiện việc mua lại bằng cách sử dụng cổ phần có thể sử dụng ADRs cấp II và
cấp III. Chương trình ADRs cấp II và cấp III yêu cầu các doanh nghiệp phải ñăng
ký với UBCK và tuân thủ các tiêu chuẩn áp dụng của GAAP. Những loại ADRs này
cũng có thể ñược niêm yết trên một số Sở Giao dịch Chứng khoán (SGDCK) bên
ngoài nước Mỹ. ADRs cấp II ñược niêm yết chứng khoán ra các SGDCK khác
nhưng không cho phép huy ñộng thêm vốn mới. Chương trình ADRs cấp III thu hút
ñược nhiều sự quan tâm nhất từ các nhà ñầu tư Mỹ vì nó cho phép nhà phát hành
huy ñộng thêm vốn. Nói chung, các công ty phát hành lựa chọn Chương trình ADRs
cấp II hoặc cấp III sẽ thu hút ñược sự chú ý của một số lượng ñáng kể của các nhà
ñầu tư Mỹ.
Chương trình phát hành ADRs hạn chế chuyển nhượng:
Các công ty muốn cổ phiếu của họ ñược giao dịch ở nước ngoài nhưng chỉ trong
giới hạn một số nhà ñầu tư nhất ñịnh thì họ có thể phát hành chương trình ADRs
hạn chế chuyển nhượng. Có hai quy ñịnh của UBCK Mỹ cho phép phát hành loại cổ
phiếu này: quy ñịnh 144A và quy ñịnh S. Các chương trình ADRs hoạt ñộng dưới
sự chi phối của hai quy ñịnh này chiếm ñến gần 30% tổng số các ADRs ñược phát
hành.
Quy ñịnh 144A: các công ty muốn phát hành ADRs theo hình thức này sẽ thực
hiện phát hành cổ phiếu riêng lẻ. Các cổ phần này là các cổ phần bị hạn chế chuyển
nhượng và chỉ ñược phát hành riêng cho các “nhà ñầu tư tổ chức chuyên nghiệp”
(Qualified Institutional Buyers - QIBs) của Mỹ và chỉ ñược giao dịch bởi các tổ
chức này.
Các cổ ñông ñại chúng của Mỹ thường không ñược phép ñầu tư vào loại ADRs
này. Hầu hết chúng chỉ ñược lưu ký thông qua “Trung tâm lưu ký và Thanh toán bù
trừ” (Depositary Trust & Clearing Corporation; vì vậy, có rất ít thông tin về các
công ty phát hành này.
- Trang 13 -
Quy ñịnh S: một phương thức khác ñể hạn chế chuyển nhượng các ADRs ñối
với các nhà ñầu tư Mỹ là phát hành chúng dưới sự chi phối của quy ñịnh S - UBCK

Mỹ. Quy ñịnh này cho phép các cổ phần không cần phải ñược ñăng ký với bất kỳ
một cơ quan chứng khoán nào của Mỹ.
Các cổ phần này ñược ñăng ký và phát hành cho các nhà ñầu tư ở bên ngoài
nước Mỹ. Do ñó, các nhà ñầu tư Mỹ không thể mua, nắm giữ hay giao dịch các cổ
phần ñược phát hành dưới quy ñịnh S.
Các ADRs bị chi phối bởi quy ñịnh S có thể ñược kết hợp với một ADRs cấp I
sau khi thời gian hạn chế chuyển nhượng ñã hết nếu như các nhà phát hành quyết
ñịnh thực hiện ñiều ñó.
1.1.6 Giao dịch, ñịnh giá chứng chỉ lưu ký
Sau khi ADRs ñược phát hành, chúng có thể ñược giao dịch và giống như các
chứng khoán khác tại Mỹ, chúng có thể ñược tự do bán cho các nhà ñầu tư
khác. ADRs có thể ñược bán cho các nhà ñầu tư tiếp theo tại Mỹ bằng cách chuyển
nhượng từ người nắm giữ ADRs hiện tại (người bán) ñến một người nắm giữ ADRs
khác (người mua), ñây là một giao dịch trong nội bộ thị trường. Một giao dịch trong
nội bộ thị trường ñược thanh toán theo cách thức giống như bất kỳ mua bất kỳ một
chứng khoán khác của Mỹ: thanh toán bằng USD vào ngày làm việc thứ ba sau
ngày giao dịch và thường thông qua “Công ty thanh toán bù trừ” (Depositary Trust
Company - DTC). Giao dịch nội bộ thị trường chiếm khoảng 95% của tất cả các
giao dịch ADRs trên thị trường hiện nay.
Khi thực hiện một giao dịch ADRs, môi giới tìm kiếm ñể có ñược giá tốt nhất
bằng cách so sánh giá của các ADRs (bằng USD) với giá (bằng USD) tương ñương
với số cổ phần thực tế trên thị trường ñịa phương. Môi giới mua, bán trong thị
trường cung cấp cho họ giá tốt nhất, và họ có thể làm như vậy bằng ba cách: phát
hành một ADRs mới, chuyển nhượng một ADRs hiện hữu hoặc huỷ bỏ một ADRs.
Ví dụ, nếu giá của cổ phiếu thực tế trên thị trường ñịa phương là $12,28/ cổ
phiếu và các ADRs ñược bán giá $12,30, người môi giới sẽ mua cổ phần và phát
hành ADRs cho ñến khi giá của các cổ phần phổ thông tăng ñến $12,30, mà tại ñó
- Trang 14 -
các nhà môi giới sẽ chỉ cần mua và bán các ADRs hiện hữu ñang lưu hành trên thị
trường. Các nhà môi giới cũng có thể giữ một lượng cổ phiếu gốc trong trường hợp

giá giao dịch tại thị trường ñịa phương không hợp lý.
Việc mua bán liên tục các chứng chỉ lưu ký trên thị trường dẫn ñến việc chênh
lệch giá giữa các thị trường ñịa phương và Mỹ ở mức tối thiểu. Kết quả là, khoảng
95 % các giao dịch ADRs ñược thực hiện theo hình thức giao dịch nội bộ thị trường
Mỹ và không liên quan ñến việc phát hành mới hoặc huỷ bỏ một ADRs.
1.1.7 Huỷ chứng chỉ lưu ký
Khi các nhà ñầu tư muốn bán ADRs, họ sẽ thông báo cho nhà môi giới. Các nhà
môi giới có thể bán chứng chỉ lưu ký tại thị trường Mỹ thông qua một giao dịch
trong nội bộ thị trường hoặc bán cổ phiếu bên ngoài nước Mỹ, thông thường vào thị
trường ñịa phương thông qua một giao dịch qua biên giới. Trong các giao dịch qua
biên giới, môi giới, hoặc thông qua các văn phòng quốc tế của họ hoặc thông qua
một nhà môi giới ñịa phương của công ty, sẽ bán cổ phiếu trở lại vào thị trường
này. ðể thanh toán giao dịch, các nhà môi giới Mỹ sẽ nộp lại ADRs cho ngân hàng
lưu ký và chỉ ñịnh phân phối các cổ phần trở lại thị trường ñịa phương. Ngân hàng
lưu ký sẽ hủy bỏ ADRs và hướng dẫn ngân hàng giám sát ñể trả cổ phiếu và phân
phối chúng ñến các nhà môi giới ñịa phương - người mua cổ phiếu. Các nhà môi
giới sẽ sắp xếp ñể chuyển ñổi ngoại tệ sang USD ñể thanh toán cho người giữ
ADRs.
1.1.8 Bài học về phát hành Chứng chỉ lưu ký cho các doanh nghiệp Việt Nam
1.1.8.1 Các công trình nghiên cứu về tác ñộng của Chứng chỉ lưu ký ñến
doanh nghiệp
Có khá nhiều các công trình nghiên cứu khoa học trên thế giới nhắm ñến xem
xét tác ñộng của việc phát hành DRs ñến tình hình hoạt ñộng của doanh nghiệp.
Những công trình nghiên cứu, cũng như các cuộc khảo sát của phần lớn các nhà
nghiên cứu tập trung vào việc xem xét hiệu quả hoạt ñộng của doanh nghiệp trong
thời gian sau khi phát hành và các năm sau ñó. Luận văn ñưa vào nghiên cứu và
xem xét một số các công trình sau ñây:
- Trang 15 -
Korczak và Bohl (2003) nghiên cứu việc niêm yết DRs của các doanh nghiệp tại
Cộng Hoà Séc, Hungary, Ba Lan trên thị trường chứng khoán nước ngoài trong giai

ñoạn 1995-2001 ñã cho thấy:
 Giá trị của các công ty này tăng 25% (giá cổ phiếu của công ty trên thị
trường nội ñịa tăng) trong thời gian phát hành DRs do nhà ñầu tư kỳ vọng vào sự
kiện phát hành thành công của doanh nghiệp.
 Thanh khoản cải thiện do doanh số giao dịch DRs trên thị trường nước ngoài
ñã thu hút thêm các nhà ñầu tư mới quan tâm ñến doanh nghiệp.
 Các chỉ số doanh thu bình quân tại thị trường nội ñịa tăng 34% do sự uy tín
và thương hiệu doanh nghiệp ñược củng cố.
Nghiên cứu của Errunza và Miller (2000): khảo sát biến ñộng lợi nhuận của 97
công ty phát hành DRs tại thị trường Mỹ cho thấy:
 Tại các thị trường mới nổi: lợi nhuận của doanh nghiệp kém lạc quan trong
dài hạn do doanh nghiệp bị phân bổ nguồn lực quá nhiều trong việc duy trì các mối
quan hệ cổ ñông và không thể duy trì việc ñiều hành công ty tăng trưởng tương ứng
với khả năng tăng trưởng vốn huy ñộng ñược.
 Tại các thị trường phát triển: lợi nhuận khả quan trong ngắn hạn lẫn dài hạn
do tận dụng ñược ưu thế về sự hội nhập tài chính và kỹ năng quản trị chuyên
nghiệp. Do ñó, các áp lực kéo giảm hiệu quả của doanh nghiệp so với quy mô là
không ñáng kể.
Foester và Karolyi (2000): Khảo sát 333 công ty tại 35 quốc gia ở Mỹ Latin,
Châu Á, Châu Âu thực hiện huy ñộng vốn tại Mỹ cho thấy: Trong 3 năm sau khi
thực hiện phát hành và niêm yết DRs thì doanh nghiệp hoạt ñộng kém hiệu quả so
với trước kia. Nguyên nhân là các doanh nghiệp này từ các xuất phát từ thị trường
nội ñịa có tiêu chuẩn kế toán thấp và khả năng duy trì việc công bố thông tin theo
ñúng quy ñịnh còn yếu. Do ñó, chỉ có một số ít các doanh nghiệp có thể hưởng lợi
từ việc phát hành và niêm yết DRs chứ không phải là toàn bộ các doanh nghiệp.
- Trang 16 -
Nghiên cứu của Irina I Zayachuk ñối với các quốc gia ðông Âu cho kết quả gần
giống với nghiên cứu của Korczak và Bohl năm 2003 và Foester và Karolyi năm
2000 khi cho thấy:
 Các doanh nghiệp ở thị trường mới nổi có lợi nhuận khả quan trong giai ñoạn

phát hành DRs và trở nên kém khả quan hơn trong dài hạn. Bên cạnh ñó, giá trị thị
trường của các doanh nghiệp ñược khảo sát giảm từ năm thứ hai trở ñi sau khi phát
hành DRs.
 Nguyên nhân của hiện tượng trên ñược giải thích là nguồn vốn từ việc phát
hành DRs ñược ñánh giá là nguồn vốn ñầu tư gián tiếp, chỉ tác ñộng trực tiếp ñến
giá trị doanh nghiệp trong thời gian ngắn. Nhưng nguồn vốn này không thực sự tài
trợ cho hoạt ñộng của doanh nghiệp và do còn thiếu ban quản trị kinh nghiệm ñể có
thể ñưa doanh nghiệp tăng trưởng tương ứng với tốc ñộ tăng trưởng vốn.
 Nhìn chung, các nghiên cứu về tác ñộng của DRs ñối với tình hình hoạt ñộng
của doanh nghiệp có hai khuynh hướng chính:
- Tác ñộng tích cực trong ngắn hạn: về khả năng sinh lời, tăng trưởng của
giá trị tài sản, về dòng vốn ñầu tư trực tiếp, giá trị vốn hóa của doanh nghiệp,…
- Tác ñộng tiêu cực trong dài hạn (nhất là các quốc gia thuộc khu vực thị
trường mới nổi): nếu các doanh nghiệp này có thể tận dụng những lợi thế trong
ngắn hạn ñể xây dựng chiến lược phát triển hợp lý mới có thể cải thiện hiệu quả
hoạt ñộng trong dài hạn.
Ngoài ra, sự khác biệt giữa các thị trường khác nhau: về tỷ lệ lạm phát, tốc ñộ
tăng trưởng GDP của các nền kinh tế, các tiêu chuẩn kế toán…ñã gây nên những tác
ñộng khác biệt. Nhưng các khác biệt này vẫn không nằm ngoài xu hướng trên.
1.1.8.2 Bài học phát hành Chứng chỉ lưu ký cho doanh nghiệp Việt Nam
Theo các nghiên cứu thực tiễn của các tác giả trên thị trường của các quốc gia thuộc
các châu lục trên thế giới, các doanh nghiệp Việt Nam có thể rút ra các bài học kinh
nghiệm cho mình nếu có ý ñịnh thực hiện huy ñộng vốn thông qua công cụ này trên
thị trường tài chính quốc tế như sau:
- Trang 17 -
 Trước mắt, việc phát hành huy ñộng vốn thông qua Chứng chỉ lưu ký ñược
ñánh giá là tương ñối phù hợp với các doanh nghiệp Việt Nam. Tuy nhiên, không
phải bất cứ doanh nghiệp nào cũng có khả năng huy ñộng vốn thành công thông qua
công cụ tài chính này. ðiều ñó tùy thuộc nhiều vào các tiềm lực thực tế của mỗi
doanh nghiệp.

 Việc phát hành Chứng chỉ lưu ký sẽ giúp cho các doanh nghiệp Việt Nam
huy ñộng ñược nguồn vốn tài trợ cho hoạt ñộng của doanh nghiệp trên thị trường tài
chính thế giới mà không cần phải ñáp ứng các tiêu chuẩn ngặt nghèo như niêm yết
cổ phiếu hay các kênh huy ñộng vốn khác. Do ñó, ñây là một lợi thế mà các doanh
nghiệp hiện nay có thể tận dụng.
 Việc phát hành thành công Chứng chỉ lưu ký sẽ ñem ñến cho doanh nghiệp
những uy tín và giúp khẳng ñịnh thương hiệu doanh nghiệp trên thị trường quốc tế.
Thông qua các nguồn tài trợ này, doanh nghiệp có thể tạo ñộng lực cho hoạt ñộng
của mình trong giai ñoạn hiện hữu hoặc một vài năm sắp tới. Tuy nhiên, khả năng
duy trì ñược sự tăng trưởng trong hoạt ñộng kinh doanh tương xứng với tốc ñộ tăng
trưởng huy ñộng vốn phải ñòi hỏi khả năng quản trị doanh nghiệp tốt. Do ñó, không
phải bất cứ doanh nghiệp nào cũng có thể tận dụng thành công nguồn vốn mà họ
huy ñộng ñược ñể tạo sức bật cho doanh nghiệp. Nếu doanh nghiệp không có chiến
lược và tầm nhìn thì khả năng bị tụt hậu và không tận dụng hiệu quả nguồn lực sẽ
kéo lùi doanh nghiệp.
 ðối với các doanh nghiệp Việt Nam, cần ñặc biệt lưu ý khi phát hành chứng
chỉ lưu ký. Khi cơ cấu cổ ñông trở nên phức tạp hơn: bao gồm cơ sở cổ ñông hiện
hữu trong nước và các nhà ñầu tư năng ñộng trên các thị trường tài chính lớn thì
buộc doanh nghiệp phải ñầu tư nhiều hơn và hiệu quả hơn cho công tác quan hệ cổ
ñông và công bố thông tin. Vấn ñề minh bạch thông tin luôn ñược ñặt lên hàng ñầu
trên các thị trường tài chính lớn. Bên cạnh ñó, doanh nghiệp cũng phải liên tục công
bố và duy trì mối quan hệ cổ ñông ở một mức ñộ nhất ñịnh chứ không ñược lơ là
như trước nữa. ðây là một trong những yếu tố hết sức quan trọng mà mỗi doanh
nghiệp cần phải tự ý thức xây dựng ñể bảo vệ và giữ gìn thương hiệu của mình.
- Trang 18 -
1
1
.
.
2

2


THỰC TIỄN
THỰC TIỄN


THỊ TRƯỜNG CH
THỊ TRƯỜNG CH
ỨNG
ỨNG


CHỈ LƯU KÝ TRÊN THẾ GIỚI
CHỈ LƯU KÝ TRÊN THẾ GIỚI


Chứng chỉ lưu ký là công cụ tài chính có sự tăng trưởng mạnh mẽ nhất trong quá
trình toàn cầu hóa, ñặc biệt là tại các thị trường mới nổi. Các thập kỷ trước ñã
chứng kiến một sự tăng trưởng vượt bậc của loại hình ñầu tư này trên thị trường
chứng khoán toàn cầu. Năm 1990, chỉ có 352 chương trình phát hành chứng chỉ lưu
ký có ñảm bảo của 24 quốc gia. ðến cuối năm 1999, con số này ñã tăng lên hơn
1.800 chương trình của hơn 78 quốc gia. Có hơn 50% các quốc gia có các chương
trình chứng chỉ lưu ký ñược phát hành là các quốc gia thuộc thị trường mới nổi. Và
vẫn còn khoảng 520 chương trình trong số này ñược giao dịch trên thị trường OTC.
Trong giai ñoạn 1990 - 1999, có khoảng 133 tỷ USD ñược huy ñộng thông qua
phát hành DRs. Nhưng ñến giai ñoạn 2000 ñến nay, mặc dù ñối mặt với cuộc khủng
hoảng kinh tế toàn cầu, hoạt ñộng phát hành và giao dịch chứng chỉ lưu ký vẫn có
những phát triển ñáng ghi nhận. Từ con số hơn 1.800 chương trình chứng chỉ lưu ký
vào cuối năm 1999, ñã tăng lên 2.220 chương trình của hơn 121 quốc gia. Với tổng

số vốn huy ñộng ñược trong giai ñoạn này ước ñạt 236 tỷ USD, gần gấp ñôi về giá
trị so với thập niên trước. Các thị trường mới nổi tiếp tục thu hút dòng vốn ñầu tư
quốc tế khi các chương trình chứng chỉ lưu ký mới liên tiếp ñược phát hành thành
công.
Trong năm 2010, mặc dù chịu tác ñộng của hậu khủng hoảng kinh tế và các xáo
trộn vĩ mô trên phạm vi toàn cầu: nợ công Châu Âu, chính sách thắt chặt tiền tệ tại
các thị trường mới nổi, việc rút lại các gói kích thích kinh tế…; nhưng chứng chỉ
lưu ký vẫn là công cụ tài chính phổ biến nhất cho các nhà ñầu tư cũng như các
doanh nghiệp phát hành trên thế giới. Năm 2010 cũng là năm chứng kiến kỷ lục mới
của mọi thời ñại về các giao dịch DRs: khối lượng giao dịch ñạt 150 tỷ DRs, và giá
trị giao dịch ñạt 3.400 tỷ USD. Các doanh nghiệp phát hành tại Trung Quốc và Ấn
ðộ tiếp tục chiếm lĩnh thị trường IPO (Initial Public Offer) với số lượng kỷ lục các
thương vụ. Trong khi ñó, Hồng Kông, Ấn ðộ, Brazil và Nga vẫn không ngừng tung
ra các chương trình DRs mới ñể tiếp cận thị trường vốn quốc tế.

- Trang 19 -
1.2.1 Những ñiểm nổi bật của thị trường chứng chỉ lưu ký trong năm 2010


 Khối lượng giao dịch DRs tăng 11% so với năm 2009, từ 135 tỷ DRs lên 150 tỷ
DRs).


 Giá trị giao dịch DRs tăng 24% so với năm 2009, từ 2.800 tỷ USD lên 3.400 tỷ
USD.


 Theo số liệu thống kê của Cục dự trữ liên bang Mỹ, các nhà ñầu tư Mỹ nắm giữ
4.100 tỷ USD chứng khoán nước ngoài vào quý 3 năm 2010, tăng hơn 100 tỷ USD
so với quý 4 năm 2009. Theo thống kê của J.P Morgan, ñầu tư toàn cầu vào DRs

ước tính ñạt 1.100 tỷ USD vào cuối năm 2010.


 Có 121 công ty của 20 quốc gia ñã phát hành thành công các chương trình DRs
có ñảm bảo trong năm 2010, nâng tổng số chương trình DRs có ñảm bảo toàn cầu
lên 2.220 chương trình.


 Có 21,9 tỷ USD vốn ñược huy ñộng thông qua phát hành DRs trong năm 2010,
tăng 3,8 tỷ USD so với 18,1 tỷ USD ñược huy ñộng trong năm 2009. Nhóm các
quốc gia BRIC (Brazil, Nga, Ấn ðộ, và Trung Quốc) tiếp tục thống trị việc huy
ñộng vốn, và chiếm hơn 90% trong các thương vụ tăng vốn của năm 2010.


 81 tổ chức phát hành tăng vốn ñã huy ñộng ñược 7,9 tỷ USD trong năm 2010
thông qua việc niêm yết lần ñầu tại NewYork, Luxembourg, London, Paris, và
Singapore, so với 28 ñợt phát hành tăng vốn ñạt 8,6 tỷ USD trong năm 2009.


 Có 25 tổ chức phát hành hiện hữu ñã huy ñộng ñược 14 tỷ USD thông qua các
ñợt phát hành tăng vốn mới trong năm 2010, tăng 47% về giá trị so với năm 2009
(35 nhà phát hành huy ñộng ñược thêm 9,5 tỷ USD).


 Mỹ vẫn là thị trường hấp dẫn ñể huy ñộng vốn DRs và là nguồn vốn của 75%
(16.5 tỷ USD) trong tổng số vốn 21.9 tỷ USD huy ñộng ñược trong năm 2010.


 Tháng 9/2010, Petrobras (Brazil) ñã huy ñộng ñược thêm 10 tỷ USD thông qua
việc phát hành ADRs tăng vốn. ðây là thương vụ huy ñộng vốn lớn nhất trong lịch

sử. JP Morgan là ngân hàng lưu ký cho Petrobras.


 Tháng 10/2010, Sở Giao dịch Chứng khoán Singapore (SGX) ñã giới thiệu giao
dịch ADRs niêm yết tại Mỹ trên bảng niêm yết toàn cầu của Singapore. Giai ñoạn