Tác động của việc mở cửa thị trường vốn đến nền kinh tế các nước đang phát triển và Bài học cho Việt nam

1

A. Phần mở đầu
1, Tính cấp thiết của đề tài nghiên cứu:
Toàn cầu hoá và hội nhập kinh tế quốc tế đợc xác định là một xu hớng
khách quan sản sinh từ sự phát triển của khoa học công nghệ và của lực lợng
sản xuất vợt khỏi biên giới quốc gia. Trong đó, mở cửa hội nhập thị trờng vốn
là một nội dung quan trọng của quá trình hội nhập nền kinh tế của mỗi quốc
gia với nền kinh tế thế giới. Thực tế cho thấy không chỉ các nớc công nghiệp
phát triển mới đợc hởng lợi từ việc mở cửa thị trờng vốn mà kể cả các quốc gia
đang phát triển và chuyển đổi cũng có thể đợc hởng lợi từ quá trình này. Cho
đến những năm cuối thập kỷ 90 của thế kỷ XX, vốn đầu t nớc ngoài vào các nớc đang phát triển gia tăng mạnh mẽ. Trong đó vốn đầu t qua thị trờng vốn
tăng mạnh về số lợng và chiếm tỷ trọng cao trong tổng dòng vốn vào các nớc
đang phát triển theo mức độ mở cửa thị trờng vốn tại các nớc này. Luồng di
chuyển vốn này có tác động tích cực đến đầu t và phát triển kinh tế của nhiều
nớc đang phát triển và chuyển đổi trong gần suốt thập kỷ 90 của thế kỷ XX.
Tuy nhiên, từ năm 1997 khi cuộc khủng hoảng tài chính - tiền tệ diễn
ra tại châu á và sau đó lan ra các châu lục khác thì vấn đề mở cửa thị trờng
vốn tại các quốc gia đợc đa ra xem xét trên nhiều góc độ khác nhau với thái
độ thận trọng hơn. Có những quan điểm tỏ ra bi quan đối với các tác động tiêu
cực của việc mở cửa hội nhập thị trờng vốn. Một số quốc gia tỏ thái độ rè rặt
với việc mở cửa thị trờng vốn của nớc mình ra nớc ngoài. Điều này cũng ảnh
hởng tiêu cực đến tiến trình hội nhập của các quốc gia đang phát triển. Vì vậy,
việc nghiên cứu một cách khoa học và có hệ thống trên cơ sở các lý luận kinh
tế hiện đại nhằm đánh giá toàn diện những tác động tích cực cũng nh tiêu cực
của việc mở cửa hội nhập thị trờng vốn tại các quốc gia đang phát triển là hết
sức cần thiết. Nó không chỉ góp phần hệ thống hoá các lý luận và tổng kết
thực tiễn mở cửa thị trờng vốn tại các nớc đang phát triển và các tác động đến

1

2

nền kinh tế của các nớc này mà còn góp phần làm rõ đợc phơng hớng phát
triển, điều kiện và khả năng cũng nh mức độ và lộ trình mở cửa an toàn hội
nhập thị trờng vốn cho các nớc kém phát triển đang xây dựng thị trờng vốn
của mình trong đó có Việt nam.
2, Mục đích nghiên cứu của luận án:
Mục đích nghiên cứu của luận án là thông qua xem xét và đánh giá thực
trạng mở cửa hội nhập thị trờng vốn tại các nớc đang phát triển, luận án sẽ
phân tích và làm rõ những tác động chủ yếu của việc mở cửa thị trờng vốn tại
các nớc đang phát triển đến đầu t và phát triển kinh tế của bản thân các nớc
này. Đứng cả trên phơng diện lý luận và thực tiễn, luận án sẽ phân tích cụ thể
các điều kiện để các tác động tích cực phát huy tác dụng và hạn chế những tác
động tiêu cực của việc mở cửa thị trờng vốn tại một quốc gia đến nền kinh tế
của quốc gia đó. Trên cơ sở các kết quả phân tích trên, luận án sẽ tìm ra một
số bài học kinh nghiệm cho Việt nam trong quá trình xây dựng và mở cửa hội
nhập thị trờng vốn của mình. Kiến nghị một số giải pháp chủ yếu nhằm đảm
bảo an toàn hội nhập thị trờng vốn Việt nam.
3, Đối tợng và phạm vi nghiên cứu:
Luận án tập trung nghiên cứu các tác động của mở cửa thị trờng vốn đối
với nền kinh tế các nớc đang phát triển từ đó tìm ra một số bài học kinh
nghiệm cho Việt nam. Những tác động của mở cửa thị trờng vốn đối với nền
kinh tế các nớc đang phát triển là rất đa dạng và đa chiều. Tuy nhiên, trong
phạm vi nghiên cứu của bản luận án này, tác giả chỉ tập trung nghiên cứu tác
động của mở cửa thị trờng vốn đối với đầu t tại các nớc đang phát triển: vấn đề
thu hút vốn đầu t, hiệu quả đầu t, ... Phạm vi nghiên cứu của luận án cũng chỉ
tập trung vào các vấn đề lý luận và thực tiễn liên quan đến mở cửa tự do hoá
thị trờng vốn trong đó chủ yếu là vấn đề mở cửa hội nhập thị trờng chứng
khoán - nội dung cơ bản và cốt lõi của thị trờng vốn.

4, Phơng pháp nghiên cứu:

2


3

Luận án dựa trên cơ sở những lý luận cơ bản về kinh tế thị trờng định hớng xã hội chủ nghĩa, về nền kinh tế mở và về thị trờng vốn để tiếp cận vấn
đề. Trong quá trình phân tích, luận án sẽ sử dụng phép duy vật biện chứng
Mác-xit, các phơng pháp tiếp cận hệ thống và lôgic, phân tích lịch sử, phơng
pháp thống kê, phơng pháp khảo nghiệm tổng kết thực tiễn và các phơng pháp
toán trong kinh tế lợng. Ngoài ra luận án còn sử dụng các bảng, biểu, sơ đồ,
mô hình để minh hoạ.
5, Những đóng góp mới của luận án:
Thứ nhất, hệ thống hoá và làm rõ thêm một số vấn đề lý luận cơ bản về
mở cửa hội nhập thị trờng vốn và những yếu tố quyết định dòng lu chuyển vốn
giữa các quốc gia trên thế giới. Làm rõ xu hớng khách quan phải mở cửa tự do
hoá thị trờng vốn trong quá trình hội nhập kinh tế quốc tế hiện nay.
Thứ hai, xác định đợc các tiêu chí và điều kiện đảm bảo an toàn hội
nhập thị trờng vốn. Đây là những điều kiện mang tính lý luận có thể áp dụng
chung cho mọi quốc gia.
Thứ ba, phân tích và đánh giá một cách chi tiết và có hệ thống các tác
động của mở cửa hội nhập thị trờng vốn đối vơí đầu t và tăng trởng tại các nớc
đang phát triển trong thời gian qua. Chỉ rõ đợc các điều kiện và khả năng mở
cửa hội nhập an toàn thị trờng vốn tại các nớc đang phát triển.
Thứ t, rút ra những bài học kinh nghiệm cho Việt nam. Gợi mở các
chính sách và giải pháp mở cửa hội nhập an toàn thị trờng vốn cho Việt nam
trong thời gian tới.
6, Kết cấu của luận án:
Tên đề tài: Tác động của việc mở cửa thị trờng vốn đến nền kinh tế

các nớc đang phát triển: Bài học cho Việt nam.
Ngoài phần mở đầu, kết luận, luận án dài 159 trang, 32 bảng số liệu,
gồm 3 chơng.

3


4

Chơng I: Cơ sở lý luận và thực tiễn về mở cửa hội nhập thị trờng vốn
tại các nớc đang phát triển.
Chơng II: Tác động của mở cửa hội nhập thị trờng vốn đối với đầu t và
phát triển kinh tế tại các nớc đang phát triển.
Chơng III: Một số bài học kinh nghiệm và giải pháp mở cửa an toàn
hội nhập thị trờng vốn cho Việt nam.
Tác giả trân trọng biết ơn sự giúp đỡ, góp ý của Tiến sĩ Lê Văn Châu Nguyên Phó Thống đốc Ngân hàng Nhà nớc Việt nam, nguyên Chủ tịch Uỷ
ban Chứng khoán Nhà nớc hiện nay đang là thành viên tổ nghiên cứu kinh tế
đối ngoại của Thủ tớng Chính phủ và Phó giáo s, Tiến sĩ Thái Bá Cẩn - nguyên
Vụ trởng, Tổng cục đầu t và Phát triển, hiện là Phó Viện trởng Viện Nghiên
cứu Tài chính, Bộ Tài chính trong quá trình thực hiện luận án.

B. Nội dung chính của luận án
Chơng I
Cơ sở lý luận và thực tiễn về mở cửa hội nhập thị trờng vốn tại các nớc đang phát triển
I, một số vấn đề lý luận cơ bản về mở cửa hội nhập thị trờng
vốn:

1, Lý luận chung về mở cửa thị trờng vốn:
Trên cơ sở nghiên cứu khái niệm và bản chất của thị trờng vốn, luận án
đã làm rõ hơn vai trò của thị trờng vốn đối với đầu t và phát triển kinh tế tại

mỗi quốc gia. Luận án cũng xác định mở cửa hội nhập thị trờng vốn là điều
kiện của sự vận động dòng vốn quốc tế.
Luận án cũng hệ thống hoá và làm rõ thêm những vấn đề lý luận về mở
cửa hội nhập thị trờng vốn. Theo phơng pháp tiếp cận lịch sử, luận án cho rằng
q

uan điểm về mở cửa thị trờng gắn liền với quan điểm tự do hoá nền kinh

4


5

tế. Từ các nhà kinh tế học cổ điển mà điển hình là Adam Smith đã nhấn mạnh
bàn tay vô hình và vai trò của thị trờng trong phát triển kinh tế. Qua tác
phẩm Của cải của các dân tộc - một tác phẩm kinh điển đặt nền móng cho
khoa học về kinh tế thị trờng - Adam Smith cho rằng Sự phân công lao động
và hoạt động của thị trờng trở thành những nguyên nhân chính tạo ra của cải
của các dân tộc. Trong cơ chế thị trờng, mỗi ngời, chừng nào mà ngời đó
không vi phạm luật pháp, đều đợc hoàn toàn tự do mu cầu lợi ích riêng của
mình theo cách của mình, và đem ngành nghề và vốn liếng của mình cạnh
tranh với một ngời khác hoặc nhóm ngời khác. Suy rộng ra chúng ta cũng có
thể thấy rằng mở cửa giao lu hội nhập thị trờng vốn là một nhân tố quan trọng
cho sự phát triển của thị trờng này và của toàn bộ nền kinh tế. Với sự vận hành
của cơ chế thị trờng, các nguồn vốn sẽ đợc phân bổ có hiệu quả hơn, thu nhập
của toàn xã hội cũng sẽ cao hơn. Mà trong khi đó, tổng số vốn của một nớc
chỉ có thể tăng ở mức cao nhất khi chúng đợc sử dụng theo cách mang lại số
thu nhập lớn nhất cho toàn dân.
Lý giải về hiện tợng và nguyên nhân của xu hớng tự do hoá dòng chảy
vốn đầu t, một hệ quả tất yếu của việc mở cửa hội nhập thị trờng vốn nhiều lý

thuyết kinh tế khác cũng có những luận giải tơng đối thoả đáng. Dựa trên cơ
sở của mô hình Heckcher-Ohlin-Samuelson (HOS), Richard S. Eckaus đã xác
định đợc nguyên nhân chủ yếu làm xuất hiện dòng lu chuyển vốn đầu t quốc
tế là do mục tiêu tối đa hoá lợi nhuận trên phạm vi toàn cầu nhờ vào việc sử có
hiệu quả vốn đầu t. Điều đó có nghĩa là, các nớc đi đầu t (xuất khẩu vốn) thờng có hiệu quả sử dụng vốn thấp (do d thừa vốn), trong khi các nớc nhận vốn
đầu t (nhập khẩu vốn) lại có hiệu quả sử dụng vốn cao hơn (do thiếu hụt vốn).
Do đó, chênh lệch về hiệu quả sử dụng vốn giữa các nớc làm xuất hiện dòng lu chuyển vốn giữa các quốc gia.
Quan điểm này cũng đợc Macdougall - Kemp chứng minh trong mô
hình lý thuyết của mình với luận điểm là sự chênh lệch về năng suất cận biên

5


6

của vốn giữa các nớc sẽ là nguyên nhân hình thành dòng luôn chuyển vốn
giữa các quốc gia và đó cũng là nguyên nhân của đầu t nớc ngoài (kể cả trực
tiếp và gián tiếp qua thị trờng chứng khoán).

MPKx

A

MPKy

B

C

MPK*

MPK*
E

X

Q1

Q2

Y

Khi cha có sự di chuyển vốn, nớc X sử dụng lợng XQ1 vốn. Nớc Y sử
dụng lợng Q1Y vốn. Sản lợng thu đợc của nớc X là X.MPKx.A.Q1. Sản lợng
của nớc Y là Q1.E.MPKy.Y.
Khi mở cửa cho phép di chuyển vốn, vốn sẽ di chuyển từ nớc có MPK
thấp sang nớc có MPK cao (MPK là hiệu quả cận biên cho một đơn vị vốn sử
dụng). Trong trờng hợp này, tức là vốn sẽ di chuyển từ nớc Y sang nớc X và lợng vốn của nớc X sẽ là XQ2 và lợng vốn nớc Y sử dụng cho hoạt động đầu t
của mình là Q2Y. Sản lợng của nớc X bây giờ sẽ là X.MPKx. C. Q2, sản lợng
của nớc Y là Y.MPKy. C. Q2. Nh vậy, tổng sản lợng của nền kinh tế thế giới sẽ
tăng (phần diện tích ACE). Phần gia tăng sẽ đợc tái phân phối cho các nớc
tham gia giao thơng về vốn tuỳ theo chính sách và điều kiện phân phối.

6


7

Mô hình trên cho thấy, cả nớc chuyển giao vốn và nớc nhận vốn đều có
lợi. Đứng ở góc độ nớc chuyển giao vốn lơị ích của họ nhận đợc do vốn đầu t

của họ đợc đa vào khu vực sử dụng hiệu quả hơn (hiệu quả cận biên trên một
đơn vị vốn cao hơn). Đối với nớc nhận vốn lợi ích của họ cũng rất rõ ràng: quy
mô vốn đợc gia tăng; nâng cao hiệu quả sử dụng vốn.
Tuy nhiên, cũng có những quan điểm có những đánh giá theo chiều hớng khác về mở cửa thị trờng vốn. F. Leslie C.H Helmers qua nghiên cứu của
mình thấy rằng sự vận động của dòng vốn quốc tế sẽ ảnh hởng đến tỷ giá hối
đoái thực. Điều này ở mức độ nhất định có thể ảnh hởng đến tình hình kinh tế
vĩ mô của nớc nhận vốn.
Cecile Couharde khi nghiên cứu về dòng vận động vốn quốc tế cũng chỉ
ra rằng khi mở cửa tự do hoá dòng chảy vốn đầu t trong điều kiện thông tin
cha hoàn hảo có thể tạo ra nhiều vấn đề: sự lựa chọn nghịch (adverse
selection), rủi ro đạo đức (moral hazard) .... Điều này ở mức độ thấp có thể
làm cho thị trờng không phát huy đợc tính hiệu quả của nó và trong một số trờng hợp, có thể tạo ra khủng hoảng tài chính.
Khi nghiên cứu về kinh tế vĩ mô, N. Gregory Mankiw tiến thêm một bớc nữa khi xem xét dòng lu chuyển vốn quốc tế. Theo ông, trong nền kinh tế
mở, đầu t nớc ngoài đóng vai trò điều tiết vốn quan trọng giữa các quốc gia.
Nếu một nớc tiết kiệm nhiều hơn đầu t thì phần tiết kiệm cha đợc đầu t của
nền kinh tế sẽ đợc sử dụng cho đầu t ra nớc ngoài. Mặt khác nếu một nớc đầu
t nhiều hơn tiết kiệm thì phần đầu t dôi ra phải đợc tài trợ từ vốn đầu t nớc
ngoài. Ông cũng chỉ rõ ra rằng trong nền kinh tế mở thị trờng vốn và thị trờng
hàng hoá có mối quan hệ mật thiết với nhau. Luồng vốn quốc tế để tài trợ cho
đầu t và luồng hàng hoá dịch vụ lu chuyển quốc tế có mối quan hệ cân bằng:
(S - I) = NX
Đầu t nớc ngoài thuần = Luồng lu chuyển hàng hoá và dịch vụ

7


8

Ông cũng thừa nhận có sự tác động nhất định của dòng vốn đầu t nớc
ngoài đến tình hình vĩ mô của nớc nhận vốn. Nhng ông cũng chỉ ra rằng các

chính sách vĩ mô trong nớc và ngòai nớc có thể tác động đến dòng lu chuyển
vốn cũng nh tác động của chúng đến tình hình vĩ mô trong điều kiện mở cửa
hội nhập kinh tế quốc tế .
Nói chung thì các lý thuyết và quan điểm lý luận trên đều đã làm rõ đợc
vai trò, tính tất yếu và cũng là nguyên nhân của việc mở cửa tự do dòng lu
chuyển vốn giữa các nớc. Những luận giải của từng lý thuyết, và từng quan
điểm mặc dù ra đời tại các thời điểm khác nhau, có sự khác nhau về bối cảnh
kinh tế xã hội, tuy nhiên điểm cốt lõi cũng đều có sự thống nhất. Nói chung là
sự tự do di chuyển vốn xuyên biên giới giữa các quốc gia có tác dụng và cũng
có mục tiêu tìm kiếm lợi nhuận tối đa trên phạm vi toàn cầu. Điểm mấu chốt
là các lý thuyết và quan điểm trên đã chỉ ra đợc về mặt lý luận những tác động
cơ bản của mở cửa hội nhập thị trờng vốn đối với đầu t và phát triển tại các nớc, trong đó có các nớc đang phát triển.
Theo các lý thuyết này, tác động đầu tiên của việc mở cửa hội nhập thị
trờng vốn đó là nó sẽ tạo điều kiện thu hút và bổ sung một lợng vốn nhất định
từ nớc thừa vốn sang nớc thiếu vốn. Đây là một tác động trực tiếp và quan
trọng của mở cửa thị trờng vốn. Tác động thứ hai mang tính quyết định cho sự
phát triển tại cả nớc nhận vốn và nớc xuất vốn đó là mở cửa thị trờng sẽ làm
gia tăng tính hiệu quả trong quá trình sử dụng vốn của nền kinh tế. Tác động
này xuất phát từ động cơ, mục đích, nguyên nhân của việc di chuyển vốn giữa
các nớc. Đó là xu hớng tìm kiếm lợi nhuận tối đa toàn cầu.
Mở cửa thị trờng vốn cũng có thể có các tác động tiêu cực đến môi trờng đầu t và năng lực tăng trởng của nền kinh tế. Do tác động đến cán cân tài
khoản vãng lai, tài khoản vốn, tỷ giá hối đoái,... nên mở cửa hội nhập thị trờng
vốn có thể ảnh hởng trực tiếp đến điều kiện kinh tế vĩ mô của quốc gia đó.
Tăng tính dễ tổn thơng của hệ thống tài chính và nền kinh tế. Tuy nhiên, các

8


9

lý thyết cũng chỉ ra rằng ở mức độ nhất định các chính sách hợp lý của chính
phủ có thể điều tiết đợc dòng lu chuyển vốn trong điều kiện hội nhập và ở mức
độ nhất định sẽ hạn chế đợc các tác động tiềm tàng từ quá trình mở cửa tự do
hoá hội nhập thị trờng vốn.
2, Lý luận về mở cửa hội nhập thị trờng vốn tại các nớc đang phát
triển:
Sau khi nghiên cứu đặc trng của thị trờng vốn và của các nền kinh tế
đang phát triển. Luận án đi sâu vào nghiên cứu các lý luận cơ bản về mở cửa
hội nhập thị trờng vốn tại các nớc này. Các lý thuyết, quan điểm lý luận và
nghiên cứu thực nghiệm tập trung xem xét các tác động của mở cửa hội nhập
thị trờng vốn đến đầu t và tăng trởng kinh tế tại các nớc đang phát triển.
Xuất phát từ các lý luận chung về mở cửa tự do hoá dòng chảy vốn quốc
tế. Dòng chảy vốn đầu t vào các nớc đang phát triển cũng có thể đợc giải thích
tơng đối thoả đáng. Theo quan điểm kinh tế vĩ mô, dòng vốn luân chuyển
thuần (net capital transfer) trên phạm vi toàn cầu giữa hai nhóm nớc phát triển
và đang phát triển có thể đợc tính nh sau:
TS = SN - IN + RS
Trong đó: TS là giá trị lu chuyển vốn thuần từ các nớc phát triển sang
các nớc đang phát triển và RS là giá trị phân phối lại lợi nhuận đầu t giữa các
nớc. SN và IN là tiết kiệm và đầu t tại các nớc phát triển.
Trên quan điểm vĩ mô, cũng có hai cách tiếp cận chính trong các lý
thuyết kinh tế truyền thống để đánh giá cơ chế điều chỉnh nhằm cân bằng
đẳng thức trên. Phơng pháp thứ nhất xoay quanh vấn đề chuyển giao cổ điển,
đi từ sự điều chỉnh cán cân thơng mại đến việc chuyển giao nguồn vốn. Sự
chuyển giao nguồn lực tài chính ở đây đợc thực hiện do giảm nhu cầu tại nớc
chuyển giao vốn. Sau đó phân tích sẽ tập trung vào sự điều chỉnh cánh kéo giá
cả (the terms of trade), có thể tăng hoặc giảm, ảnh hởng đến dòng chuyển giao
vốn. Phơng pháp thứ hai dựa trên lý thuyết thơng mại thuần tuý để đánh giá.

9

10

Theo phơng pháp này, sự chuyển dịch vốn giữa các quốc gia là do sự khác biệt
về tỷ suất thu nhập vốn đầu t giữa các quốc gia. Dòng lu chuyển vốn liên quan
đến việc tái phân bổ vốn ảnh hởng đến thu nhập và cung ứng các hàng hoá
ngoại thơng và phi ngoại thơng và từ đó ảnh hởng đến cánh kéo giá cả quốc tế.
Quan điểm của phơng pháp tiếp cận này là vốn sẽ dịch chuyển từ nớc nhiều
vốn sang nớc ít vốn. Từ các nớc phát triển sang các nớc đang phát triển.
Theo quan điểm vi mô về dịch chuyển vốn quốc tế, hầu hết các lý
thuyết đều tập trung vào dòng lu chuyển vốn t nhân qua thị trờng vốn quốc tế.
Trong các lý thuyết chính thống, các đơn vị tối đa hoá lợi nhuận là tác nhân
chủ yếu xác định quan hệ cung cầu trên thị trờng. Theo đó có hai cách tiếp
cận để giải thích sự lu chuyển vốn trên phạm vi toàn cầu. Thứ nhất, sự di
chuyển vốn là quá trình tái phân bổ nguồn lực nhằm nâng cao hiệu quả sử
dụng vốn. Thứ hai, dựa trên lý thuyết tài chính thì sự vận động của vốn là quá
trình đa dạng hoá danh mục đầu t quốc tế nhằm phân tán rủi ro. Cả hai cách
tiếp cận này ở mức độ nhất định đã giải thích sự di chuyển vốn quốc tế, đặc
biệt là dòng từ nớc phát triển đến nớc đang phát triển.
Các quan điểm lý luận về mở cửa hội nhập thị trờng vốn cũng làm rõ
tác động của dòng lu chuyển vốn giữa các quốc gia. Thứ nhất, chuyển giao
vốn sẽ dẫn đến tăng nguồn tích luỹ cho đầu t tại nớc nhận vốn. Thứ hai, sự
chuyển dịch vốn giữa các quốc gia sẽ là giảm cánh kéo giá cả quốc tế. Từ
năm 1929, Keynes đã rất nhấn mạnh đến cả hai ảnh hởng nêu trên. Theo ông,
với một mức sản lợng cho trớc, nếu vốn dịch chuyển từ nớc này sang nớc khác
khi đó một nớc sẽ đợc nhận vốn và gia tăng nguồn lực đầu t trong khi nớc kia
sẽ bị giảm một lợng tơng ứng. Điều này sẽ ảnh hởng đến tổng cầu của cả hai
nớc. Vấn đề của việc chuyển giao trong bối cảnh này là nhu cầu nhập khẩu
của nớc nhận vốn tăng với mức đủ để tạo ra thặng d thơng mại tại nớc chuyển

giao vốn mức cần thiết để có thể chuyển giao. Dùng mô hình số nhân đầu t
của Keynes đã chứng minh đợc rằng việc chuyển giao vốn sẽ xảy ra khi tỷ

10


11

suất tiết kiệm cận biên của một nớc lớn hơn không. Vì vậy, để có thể có sự
chuyển giao vốn thực sự thì cánh kéo giá cả phải vận hành theo xu hớng ngợc
lại với nớc chuyển giao vốn.
Ruffin (1984) khi nghiên cứu lý thuyết tân cổ điển về dòng lu chuyển
vốn đã chỉ ra rằng theo mô hình Heckscher-Ohlin- Samuelson (HOS), giá cả
các yếu tố sản xuất đợc cân bằng có nghĩa rằng việc chuyển dịch các yếu tố
sản xuất là sự thay thế hoàn hảo. Lợng vốn d thừa sẽ đợc dịch chuyển gián tiếp
thông qua hàng hoá mà họ sản xuất trong khi lợng vốn thiếu hụt có thể đợc
nhập khẩu gián tiếp dới hình thức nhập khẩu hàng hoá. Điều này xảy ra nếu cả
hai nhóm nớc đều có cùng công nghệ sản xuất và hiệu quả nhờ quy mô là nh
nhau.
Nếu xem xét vấn đề dịch chuyển vốn theo quan điểm thơng mại của
Ricardo, thì sự chuyển dịch vốn có thể là bổ sung cho hoạt động thơng mại
chứ không phải là thay thế chúng. Theo mô hình Kemp-John, ngoại thơng có
thể tăng cùng với sự gia tăng dòng lu chuyển vốn do các nớc có công nghệ sản
xuất hiện đại hơn sẽ có lợi thế so sánh trong việc sản xuất hàng hoá có hàm lợng vốn lớn hơn, bởi vì năng suất cận biên của vốn giữa hai nhóm nớc này là
bằng nhau (mở cửa tự do giao lu vốn) trong khi nớc phát triển hơn có tỷ số
tiền lơng/lãi suất cao hơn.
Theo các mô hình và lý thuyết trên, sự vận động của vốn giữa các nớc
sẽ làm tăng quy mô vốn tại nớc nhận và giảm vốn tại nớc chuyển giao. Điều
này sẽ làm ảnh hởng đến điều kiện cung ứng của cả hai nhóm nớc. Nhng sự
đóng góp đến lợi ích quốc gia của mỗi nhóm nớc lại phụ thuộc vào sự tơng tác

giữa thơng mại và vấn đề huy động vốn nh thế nào. Theo Bhagwati (1958) lợi
ích của nớc nhận vốn sẽ giảm xuống nếu vốn nớc ngoài tăng nhng ảnh hởng
cánh kéo giá cả giảm xuống nhiều hơn mức tăng của sản lợng.
Nh vậy, về mặt lý luận thì các lý thuyết đều cho rằng mở cửa thị trờng
vốn cũng sẽ là cơ hội để vốn có thể lu chuyển đa chiều. Nhng về cơ bản dòng

11


12

vốn từ các nớc phát triển vào các nớc đang phát triển vẫn có tính lấn át các
dòng vốn khác. Đây cũng thể hiện mối quan hệ tự nhiên đảm bảo tính khách
quan trong phân bố nguồn lực toàn cầu và rất quan trọng cho các nớc kém
phát triển trong những giai đoạn đầu của công nghiệp hoá và hiện đại hoá đất
nớc.
Về tác động của mở cửa hội nhập thị trờng vốn, nhiều nghiên cứu khác
cũng đã chỉ ra rằng, lợi ích của các nớc phát triển do đầu t vào chứng khoán
tại các nớc kém phát triển là rất đáng kể. Trong giai đoạn 1985-1992, nghiên
cứu của Giorgio De Santis cho thấy rằng, mở cửa thị trờng vốn thu nhập của
các chứng khoán cao hơn nhng mức bất ổn định của dòng vốn này cũng nhiều
hơn. Với việc mở cửa thị trờng vốn, nguồn lực tài chính vào nớc đang phát
triển cũng sẽ lớn hơn. Nghiên cứu trong thời kỳ trớc khủng hoảng Han Kim và
Vijay Singal thấy rằng mở cửa thị trờng vốn tạo ra cơ hội quan trọng cho thu
hút vốn đầu t nớc ngoài. Giúp cho nền kinh tế không chỉ có thể tiếp cận vốn
với chi phí thấp hơn mà còn tăng hiệu quả của thị trờng vốn trong nớc (vẫn
còn yếu kém) lên một bớc do phải cạnh tranh với các tổ chức tài chính nớc
ngoài, có sức ép lớn lao phải hiện đại hoá khu vực tài chính. Việc tiếp cận với
nguồn vốn có chi phí rẻ hơn sẽ kích thích đầu t nhiều hơn, tạo công ăn việc
làm nhiều hơn cho nền kinh tế và tác động nâng cao mức sống dân c. Mở cửa

thị trờng vốn cũng làm cho tính thanh khoản của các tài sản tài chính trên thị
trờng cao hơn. Trong ngắn hạn có thể làm tăng giá chứng khoán trên thị trờng.
Cùng với kết quả nghiên cứu trên, các nhà kinh tế học Howell và
Williamson đã nghiên cứu vận động của thị trờng vốn (1991, 1993) và ớc tính
rất khả quan rằng trong thập kỷ 1990, vốn cổ phiếu vào các nớc đang phát
triển sẽ tăng từ 13 tỷ đến 27 tỷ USD hàng năm. Các ông cũng có những đánh
giá rất tích cực các tác động của mở cửa thị trờng vốn tại các nớc đang phát
triển. Các tác động này bao gồm:

12


13

. Cải thiện tình hình kinh tế vĩ mô và kích thích cải cách cơ cấu tại
nhiều nớc đang phát triển.
. Chuyển dịch cơ cấu theo hớng khuyến khích hơn kinh tế t nhân, đáp
ứng nhiều hơn nhu cầu vốn phi nhà nớc.
. Có đợc mức lãi suất hợp lý hơn.
. Có đợc lợi ích từ việc đa dạng hoá danh mục đầu t, phân tán rủi ro do
thu nhập từ các chứng khoán tại các nớc kém phát triển có mối tơng quan thấp
với thu nhập tại các nớc phát triển.
. Kích thích phát triển thị trờng vốn trong nớc, tăng cờng hội nhập thị trờng vốn quốc tế.
. Các nớc phát triển cũng đợc lợi do có thể tiếp tục gia tăng sử dụng
nguồn lực của mình ngoài phạm vi lãnh thổ quốc gia.
3, Điều kiện mở cửa hội nhập an toàn thị trờng vốn tại các nớc đang
phát triển:
Sau khi nghiên cứu khá sâu sắc các lý thuyết và quan điểm lý luận về
mở cửa hội nhập thị trờng vốn, luận án đã làm rõ một số điều kiện đảm bảo an
toàn hội nhập thị trờng vốn tại các nớc đang phát triển. Điều kiện thứ nhất là

phải có nhận thức đúng đắn về mục tiêu mở cửa hội nhập thị trờng vốn. Để
đảm bảo an toàn trong quá trình hội nhập cần phải xác định một cách rõ ràng
và nhất quán rằng mục tiêu của mở cửa hội nhập thị trờng vốn là đáp ứng nhu
cầu đầu t và mục tiêu tăng trởng kinh tế. Tránh mơ hồ về nhận thức cho rằng
mục tiêu mở cửa hội nhập chỉ là mở cửa thị trờng. Có đợc nhận thức đúng đắn
về mục tiêu mở cửa hội nhập sẽ là kim chỉ nam cho hành động, là nền tảng
cho sự thành công. Mục tiêu chủ yếu của mở cửa hội nhập thị trờng vốn là
nhằm huy động và tận dụng nguồn lực cho đầu t phát triển và từ đó cải thiện
năng lực cạnh tranh của nền kinh tế và của các doanh nghiệp
Điều kiện thứ hai là phải xây dựng cơ sở hạ tầng tài chính vững mạnh,
xác lập một hệ thống giám sát tài chính có hiệu quả. Mở cửa hội nhập thị tr-

13


14

ờng vốn sẽ phải chấp nhận một thực tế là tăng tính tơng thuộc của thị trờng
nội địa vào thị trờng thế giới. Tính dễ tổn thơng của hệ thống tài chính và nền
kinh tế sẽ đợc thể hiện rõ nét. Việc mở cửa thị trờng vốn và tự do hoá tài chính
sẽ làm lật tẩy và làm trầm trọng hơn những yếu kém trong thể chế và các
chính sách tài chính vĩ mô tại mỗi quốc gia. Vì vậy, để đảm bảo an toàn hội
nhập các nớc cần phải xây dựng và không ngừng hoàn thiện cơ sở hạ tầng tài
chính vững mạnh. Xây dựng cơ sở hạ tầng tài chính vững mạnh gắn liền với
việc thiết lập và củng cố các định chế trung gian phù hợp, hỗ trợ sự lu chuyển
của các dòng vốn. Tăng cờng năng lực quản lý và điều hành chính sách vĩ mô.
Xác lập kỷ cơng tài chính. Xây dựng các chuẩn mục kế toán và kiểm toán rõ
ràng và minh bạch. Đảm bảo năng lực giám sát tài chính có hiệu quả.
Điều kiện thứ ba là phải đảm bảo hiệu quả hoạt động của nền kinh tế.
Hiệu quả hoạt động của nền kinh tế sẽ đảm bảo độ an toàn cho hội nhập thị trờng vốn trên hai khía cạnh. Hiệu quả của nền kinh tế thờng đi kèm với độ tín

nhiệm của nền kinh tế cao hơn và sẽ có sức hút lớn hơn đối với vốn đầu t.
Đồng thời, hiệu quả cao cũng phản ánh khả năng hấp thụ vốn của nền kinh tế
ở mức độ cao. Một nền kinh tế hoạt động có hiệu quả sẽ tạo lập đợc năng lực
tăng trởng nhanh và bền vững. Đến lợt mình, tăng trởng kinh tế lại đợc nhìn
nhận nh là một yếu tố tạo sức hấp dẫn lớn đối với cả vốn trong nớc và nớc
ngoài. Để đạt đợc năng lực tăng trởng cao và bền vững, yếu tố hiệu quả trong
hoạt động sản xuất kinh doanh phải đợc nâng lên một bớc và phải đợc coi là
yêu cầu về mặt chất lợng của huy động vốn trong dài hạn.
Nền kinh tế hoạt động có hiệu quả cũng sẽ góp phần nâng cao chất lợng
của các chứng khoán niêm yết, gia tăng quy mô thị trờng và tăng hiệu quả của
quá trình mở cửa hội nhập thị trờng vốn.
Điều kiện thứ t là phải có sự hợp tác toàn cầu trong quá trình mở cửa
hội nhập. Rõ ràng toàn cầu hoá mở ra các cơ hội cho tất cả các quốc gia. Tuy
nhiên cơ hội đó không đợc phân chia đồng đều giữa các nớc. Để toàn cầu hoá

14


15

có hiệu quả và biến các lợi ích tiềm năng thành hiện thực thì cần phải đi cùng
với một trật tự thế giới mới, công bằng và bền vững, theo đó có sự tham gia
thoả đáng của các nớc thuộc thế giới thứ ba trong việc ra các quyết định mang
tính toàn cầu; cải tổ sâu sắc hệ thống tài chính tiền tệ thế giới vốn đã bị đồng
đôla Mỹ khống chế không để toàn cầu hoá trở thành Mỹ hoá. Toàn cầu hoá
càng sâu sắc, dòng lu chuyển vốn quốc tế càng lớn thì càng xuất hiện nhu cầu
giám sát tài chính chặt chẽ trên tầm quốc tế. IMF cần phải cải thiện nguyên
tắc hoạt động của mình để đáp ứng nhu cầu phát triển của thời kỳ mới.
Các nớc đang phát triển ngoài nỗ lực nội tại riêng của mình cần phải có
sự liên kết chặt chẽ với nhau hơn ở cả từng khu vực và trên phạm vi toàn cầu

nhằm tạo điều kiện cho mỗi nớc có thể thực hiện một chiến lợc phát triển chủ
động, đa dạng và cân đối hơn. Trên cơ sở sự liên kết này thì trong quá trình
đàm phán để mở cửa các thị trờng, tiếng nói của các nớc đang phát triển sẽ có
trọng lợng hơn.
ii, cơ sở thực tiễn về mở cửa hội nhập thị trờng vốn trong xu
thế toàn cầu hoá:

1, Xu hớng toàn cầu hoá và sự vận động của dòng chảy vốn đầu t
toàn cầu:
Luận án đã phân tích và làm rõ xu hớng toàn cầu hoá và sự vận động
của dòng chảy vốn đầu t đang diễn ra trên thế giới là một xu thế khách quan.
Đặc biệt, sự khoếch đại của toàn cầu hoá do nhiều nhân tố có thể đợc coi là từ
đầu những năm 1980 (làn sóng thứ ba) đã làm xuất hiện xu hớng thế giới hoá
các thị trờng tài chính. Trong giai đoạn này, toàn cầu hoá đã có sự tham gia
của nhiều nớc đang phát triển. Quy mô vận động của vốn đầu t gia tăng mạnh
mẽ và trở lên có ý nghĩa quan trọng trong phát triển kinh tế tại nhiều quốc gia.
Trong vòng 10 năm từ 1991 đến hết năm 2000 tổng giá trị vốn luân
chuyển trên toàn thế giới tăng gấp 5,4 lần từ 1.014,9 tỷ USD lên 5.480,6 tỷ
USD. Trong đó dòng luân chuyển qua thị trờng vốn gia tăng hàng năm với tốc

15


16

độ lớn (bình quân 21,3%/năm). Nếu nh vào năm 1991 chỉ có 794 tỷ USD đợc
thực hiện qua kênh dẫn vốn này thì đến năm 2000 giá trị vốn trên thị trờng
vốn toàn cầu đã đạt 4.324 tỷ USD tăng gấp 5,45 lần. Mặc dù trong giai đoạn
này có xảy ra khủng hoảng trên thị trờng chứng khoán thế giới, song giá trị
luân chuyển qua thị trờng vốn vẫn liên tục tăng năm sau cao hơn năm trớc

(năm 1997 vẫn tăng 21,8% so với năm 1996; năm 1998 chỉ tăng 3,6% so với
năm 1997 nhng năm 1999 đã tăng 19,8% so với năm 1998).
Bảng 1. 2: Giá trị dòng luân chuyển vốn trên toàn thế giới giai
đoạn 1991-2000
Dòng

luân

Đơn vị: Tỷ USD

1991
794

1992
850

1993
1226

1994
1501

1995
1928

1996
2403

1997
2927

1998
3033

1999
3910

2000
4324

160

172

226

256

331

377

473

683

982

1118

60,9

56,5

53,6

48

55,1

31,9

42,8

54,6

45,3

38,6

1014,9

1078,5

1505,6

1805

2314,1

2811,9

3442,8

3770,6

4937,3

5480,6

chuyển qua thị
trờng

vốn

(Global capital
market flow)
Giá trị vốn đầut
trực tiếp (Global
FDI)
Tổng vốn tài trợ
phát triển chính
thức (ODF)
Tổng cộng

Nguồn: Ngân hàng Thế giới, Global Development Finance, Báo cáo Nguồn Tài
chính Phát triển Toàn cầu năm 2001 của Ngân hàng Thế giới, Washington DC, USA.

Trong tổng mức lu chuyển vốn toàn cầu thì nguồn luân chuyển qua thị
trờng vốn trong suốt mời năm qua vẫn chiếm tỷ trọng lớn (gấp 4,96 lần dòng

luân chuyển của vốn FDI năm 1991 và đến năm 2000 vẫn gấp gần 4 lần). Tuy
rằng vốn đầu t trực tiếp trong giai đoạn này cũng gia tăng rất mạnh mẽ nhng
tỷ trọng của nguồn vốn này vẫn chiếm tỷ trọng tơng đối nhỏ trong tổng lu
chuyển vốn toàn cầu. Điều này phản ánh tầm quan trọng ngày càng rõ nét của
thị trờng vốn trong quá trình chuyển dịch vốn trên phạm vi toàn thế giới. Các
nớc mở cửa hội nhập không thể không quan tâm đến thị trờng vốn và việc mở

16


17

cửa thị trờng vốn nớc mình với thế giới. Đây sẽ là kênh dẫn vốn cần thiết trong
điều kiện toàn cầu hoá kinh tế.
Bảng 1.3: Cơ cấu các dòng luân chuyển vốn quốc tế (%)
1991
78,2

1992
78,8

1993
81,4

1994
83,1

1995
83,3

1996
85,4

1997
85

1998
80,4

1999
79,2

2000
78,8

market flow)
Vốn đầut trực tiếp

15,8

15,9

15

14,2

14,3

13,4

13,7

18,1

19,9

20,4

(Global FDI)
Vốn tài trợ phát

6

5,3

3,6

2,7

2,4

1,2

1,3

1,5

0,9

0,8

Dòng luân chuyển
qua thị trờng vốn
(Global

capital

triển chính thức
(ODF)

Nguồn: Ngân hàng thế giới, Global Development Finance, Báo cáo năm 2001 của
Ngân Hàng Thế Giới, Washington DC, USA.

2, Mở cửa thị trờng vốn trong xu thế hội nhập kinh tế thế giới:
Luận án tiếp tục làm rõ mở cửa thị trờng vốn là một xu thế tất yếu trong
bối cảnh kinh tế thế giới đơng đại. Luận án khẳng định: là một nội dung căn
bản của kinh tế thị trờng, việc tham gia hội nhập kinh tế thế giới tất yếu phải
có sự mở cửa hội nhập của thị trờng vốn.
Để có thể đạt mức tăng trởng cao, ngoài nguồn lực trong nớc các quốc
gia đang phát triển không thể không khai thác nguồn vốn bên ngoài mà đặc
biệt là nguồn qua thị trờng vốn1. Vì vậy, mở cửa hội nhập thị trờng vốn là một
nhu cầu bức thiết mà thực tiễn đã đặt ra cho các nớc đang phát triển. Tuy
nhiên các nớc đang phát triển cũng phải nhận thức đợc rằng họ không chỉ
cạnh tranh lẫn nhau để thu hút vốn mà còn phải cải thiện điều kiện huy động
vốn nhằm cạnh tranh với các nớc phát triển trong lĩnh vực này. Vấn đề không
chỉ là có mở cửa thị trờng vốn hay không mà là năng lực thu hút và sử dụng
vốn của nền kinh tế đã hiệu quả cha; nền kinh tế có đợc năng lực tăng trởng
nhanh và bền vững hay không để đáp ứng yêu cầu hội nhập. Bởi vì trong bối
cảnh tổng quát và dài hạn, năng lực tăng trởng của nền kinh tế là yếu tố quan
1

Do xu hớng hớng nổi trội của dòng vốn này trong tiến trình toàn cầu hoá.

17


18

trọng xác định triển vọng huy động vốn đầu t. Điều này liên quan đến một
nguyên tắc mang tính chủ đạo trong việc thu hút vốn: vốn đầu t đợc sử dụng
càng hiệu quả thì khả năng thu hút nó càng lớn. Trong khi, hầu hết các nớc
kém phát triển vẫn còn hạn chế ở điểm này.
3, Cải cách kinh tế và chính sách mở cửa thu hút vốn đầu t nớc
ngoài tại các nớc đang phát triển:
Luận án cũng phân tích quá trình cải cách và thực hiện chính sách mở
cửa tại nhiều nớc đang phát triển và thấy rằng từ những năm 1980, nhiều nớc
đang phát triển trên thế giới đã thực thi những chính sách cải cách kinh tế
nhằm khắc phục những mất cân đối về cán cân thanh toán quốc tế, giảm lạm
phát và đặc biệt là phục hồi sự tăng trởng. Hầu hết các nội dung cải cách trên
tại các nớc đang phát triển đều hớng vào mục tiêu tự do hoá kinh tế và mở cửa
các thị trờng. Cơ sở của các chính sách này đều dựa vào mô hình tân cổ điển
về các thị trờng có tính cạnh tranh. Nh vậy, trong nội dung cải cách không thể
không xem xét đến việc mở cửa hội nhập thị trờng vốn - một thị trờng nhân tố
sản xuất quan trọng trong bất cứ nền kinh tế thị trờng nào.
Theo quan điểm cải cách kinh tế tại các quốc gia, các lực lợng thị trờng
(trong đó có thị trờng vốn) sẽ thúc đẩy việc sử dụng hiệu quả nhất các nguồn
lực (trong đó có vốn đầu t) cả trong thế cân bằng tĩnh tại và những biến đổi
theo thời gian. Đặc biệt trong nền kinh tế mở, yếu tố này càng đợc thể hiện rõ
nét. Tuy nhiên, về mặt nguyên tắc thì các quốc gia đang phát triển cũng đã
nhận thấy rằng để thực hiện mở cửa thành công, phát huy đợc thoả đáng vai

trò của thị trờng thì cần phải tăng cờng và cải tiến hoạt động của tất cả các loại
thị trờng thông qua xây dựng và thiết lập kết cấu hạ tầng hợp lý và phát triển
các thể chế thị trờng.
Mặc dù xây dựng và mở cửa hội nhập thị trờng vốn cũng là một nội
dung quan trọng của cải cách kinh tế tại các nớc đang phát triển trong vài thập
kỷ qua. Tuy nhiên, tác động và lộ trình của việc mở cửa hội nhập thị trờng vốn

18


19

cần đợc nghiên cứu một cách kỹ lỡng và có hệ thống để có thể áp dụng cho
các nớc đang phát triển đang bắt đầu thực hiện chơng trình mở cửa hội nhập
của mình. Đó cũng là nội dung của các chơng tiếp theo của luận án.
Chơng II
Tác động của mở cửa thị trờng vốn đối với đầu t và
phát triển tại các nớc đang phát triển
I, Thực trạng mở cửa hội nhập thị trờng vốn tại các nớc đang
phát triển:
1, Thực trạng thị trờng vốn các nớc đang phát triển và vấn đề huy

động vốn qua phát hành chứng khoán đáp ứng nhu cầu đầu t phát triển
kinh tế trên thế giới:
Luận án khái quát lịch sử huy động vốn tại các quốc gia trên thế giới từ
những năm đầu của thế kỷ XIX đến nay. Đặc biệt luận án đi sâu vào phân tích
sự phát triển thị trờng vốn của các nớc đang phát triển và mức độ huy động
vốn qua thị trờng chứng khoán tại các nớc đang phát triển và chuyển đổi trong
vòng hơn 20 năm trở lại đây. Luận án cho rằng, sau những năm 1980, thị trờng chứng khoán tại các nớc đang phát triển tăng trởng với tốc độ rất nhanh.
Tổng giá trị cổ phiếu đợc niêm yết trên thị trờng tăng 7 lần (theo đồng USD)

từ năm 1980 đến 1989 từ mức 86.125 triệu USD lên 611.130 triệu USD, nhanh
hơn nhiều so với mức tăng của các thị trờng phát triển (gấp 4 lần từ 2.651.956
lên 11.095.356 triệu USD). Gần 10.000 công ty đợc niêm yết trên các thị trờng mới nổi.
Trong những năm gần đây, do xu hớng toàn cầu hoá và tự do hoá tài
chính diễn ra với quy mô rộng lớn và mức độ ngày càng sâu sắc. Các rào cản
của dòng luân chuyển vốn đã đợc xoá bỏ tại nhiều nớc. Nhiều quyết định đầu
t đợc thực hiện ở tầm khu vực và toàn cầu. Mặc dù còn nhiều hạn chế, nhng do

19


20

tác động của toàn cầu hoá và đặc biệt là từ khi làn sóng thứ ba bắt đầu khởi
động. Sự phát triển của thị trờng vốn và phơng thức huy động vốn qua thị trờng tại các nớc đang phát triển có những bớc tiến vợt bậc. Tổng giá trị t bản
hoá tại các nớc đang phát triển năm 1990 là 484,876 tỷ USD thì đến năm 2001
đã đạt 2243,45 tỷ USD chiếm 38,7% GDP. Trong đó các nớc đang phát triển
có thu nhập trung bình tăng từ 430,28 tỷ USD lên 2.049,26 tỷ USD chiếm
41,2% GDP. Các nớc đang phát triển có thu nhập thấp cũng gia tăng quy mô t
bản hoá trên thị trờng (từ 47,58 tỷ USD lên 194,186 tỷ USD). Số lợng các
công ty niêm yết cũng gia tăng từ 8346 năm 1990 lên 23.097 gần gấp 3 lần
chỉ sau hơn 10 năm.
Bảng 2.1: Quy mô vốn hoá tại các nớc đang phát triển giai đoạn
1990 - 2001
Mức vốn hoá

Tỷ lệ vốn hoá so với

Số công ty niêm yết

GDP (%)
1990
2000
9,8
23,6

trên thị trờng
1990
2001
3446
7733

Các nớc đang phát

(triệu USD)
1990
2001
54588 194186

triển có thu nhập thấp
Các nớc đang phát

430288

2049260

21,2

41,2

4900

15464

triển có thu nhập cao
Tổng của các nớc đang

484.876

2243446

19,9

38,7

8346

23097

phát triển
Đông á-Thái bình d-

197109

954452

21,3

48,3

1443

3486

ơng
Trung á và Châu Âu
Mỹ Latinh và Caribê
Trung Đông và Bắc

19065
78188
5265

173932
614691
126253

2,1
7,6
27,8

20,5
34
34,8

110
1734
817

8220

1567
1596

phi
Nam á
Châu Phi cận Sahara

42655
142594

156905
217212

10,8
51,9

27
102,3

3231
1011

7159
1069

Nguồn: WorldBank, World Development Indicators, 2002.
Luận án cũng đã phân tích và đánh giá thoả đáng thực trạng thị trờng
vốn tại các nớc đang phát triển trong những năm gần đây. Trớc khi phân tích

20

21

thực trạng thị trờng vốn tại các nớc đang phát triển, luận án có đánh giá khái
quát tình hình thị trờng vốn thế giới.
2, Thực trạng mở cửa hội nhập thị trờng vốn tại các nớc đang phát
triển:
Với xu thế toàn cầu hoá diễn ra ngày càng rõ nét, yêu cầu mở cửa hội
nhập nói chung và mở cửa hội nhập thị trờng vốn nói riêng đã trở thành một
nội dung quan trọng trong quá trình cải cách và phát triển kinh tế tại nhiều
quốc gia đang phát triển. Thực tế cho thấy, từ những năm 80 của thế kỷ XX,
nhiều thị trờng mới nổi tại các khu vực đang phát triển trên toàn cầu đã bắt
đầu mở cửa thị trờng vốn của mình.
Bảng 2.7: tình hình mở cửa thị trờng vốn tại các nớc

Tên nớc
Argentina
Brazil

Ngày mở cửa
Tháng 11 năm 1991
Tháng 5 năm 1991

Mức độ mở
Mở hoàn toàn (100%)
100% với cổ phiếu u đãi
49% đối với cổ phiếu phổ thông có

Chile

Trung quốc
Greece
Ân độ
Indonesia
Jordan
Hàn quốc

Tháng 12 năm 1988
1993
Tháng 12 năm 1988
Tháng 11 năm 1992
Tháng 9 năm 1989
Tháng 12 năm 1988
Tháng 1 năm 1992

quyền biểu quyết
25% cổ phiếu đợc niêm yết
Cổ phiếu loại B
Mở hoàn toàn
24% cổ phiếu phát hành
49% cổ phiếu niêm yết
49% đối với cổ phiếu niêm yết
10% với cổ phiếu niêm yết. Từ
tháng 7 năm 1992 tăng lên đến

Malaysia
Mexico
Pakistan
Philipines
Portugal

Đài Loan
Thái Lan

Tháng 12 năm 1988

25%
30% cổ phiếu của ngân hàng

Tháng năm 1989

100% cổ phiếu các ngành khác
30% với cổ phiếu ngân hàng

Tháng 2 năm 1991
Tháng 11 năm 1989
Tháng 12 năm 1988
Tháng 1 năm 1991
Tháng 12 năm 1988

100% với cổ phiếu các ngành khác
Mở hoàn toàn
40%
Mở hoàn toàn
10% cổ phiếu phát hành
49% cổ phiếu phát hành

21


22

Thổ Nhĩ Kỳ
Venezuela

Tháng 8 năm 1989
Tháng 1 năm 1990

Mở hoàn toàn
100% cổ phiếu phát hành trừ cổ
phiếu của ngân hàng
Mở hoàn toàn

Colombia
Tháng 2 năm 1991
Nguồn: Công ty Tài chính Quốc tế, International Finance Corporation
(IFC).
Cho đến nay, hầu nh các quốc gia có thị trờng chứng khoán đều đã mở
cửa thị trờng vốn với các mức độ khác nhau. Đến năm 2000, số thị trờng các
nớc đang phát triển tham gia mở cửa hội nhập đã vợt con số 54. Bên cạnh đó,
nhiều quy định liên quan đến đầu t và dịch chuyển vốn đầu t tại nhiều nớc
cũng đã đợc cải cách theo hớng cởi mở, thông thoáng và hấp dẫn các nhà đầu
t hơn. Hầu hết các thị trờng đều đã mở cửa cho phép các nhà đầu t nớc ngoài
tự do mua bán chứng khoán và chuyển thu nhập, vốn đầu t về nớc (nh Brazil,
Ghana, Mexico, Poland, Peru...). Một số nớc áp dụng biện pháp kiểm soát với
mức độ nhất định (ví dụ Chilê, Malaysia, Hàn quốc, Thái lan ....). Cá biệt một
số ít các nớc chỉ cho phép nhà đầu t nớc ngoài mua một số loại chứng khoán
đặc biệt nh Trung Quốc, Philipines (đến tháng 12 năm 2002 Trung quốc đã
bắt đầu cho phép các tổ chức đầu t nớc ngoài đầu t vào các cổ phiếu loại A).
Bảng 2.8: Các quy định về đầu t liên quan đến dòng vốn chảy vào
và chảy ra tại các nớc đang phát triển

Đầu t vào thị trờng

Rút vốn về nớc

Tự do đầu t vào thị trờng
Argentina
Bangladesh
Bulgaria
Botswana
Brazil
Cote dIvoire
Croatia
Czech
Ecuador
Egypt
Estonia
Ghana
Greece
Hungary

22

Thu nhập

Vốn gốc

F
F
F
F

F
F
F
F
F
F
F
F
F
F

F
F
F
F
F
F
F
F
F
F
F
F
F
F


23

Israel

Jordan
Latvia
Lithuania
Mexico
Morocco
Pakistan
Panama
Peru
Poland
Portugal
Romania
Nga
Nam Phi
Thổ Nhĩ Kỳ
Ukraine
Đầu t với mức độ hạn chế
Chilê
Indonesia
Jamaica
Kenya
Hàn Quốc
Malaysia
Nigeria
Sri Lanka
Thailand
Tunisia
Venezuela
Zimbabwe
Trung Quốc
Philipines

Nguồn:

F
F
F
F
F
F
F
F
F
F
F
F
F
F
F
F

F
F
F
F
F
F
F
F
F
F

F
F
F
F
F
F

F
R
F
F
F
F
F
R
F
F
R
F
F
F

Sau một năm
R
F
F
F
Sau mrột năm
F
R

F
F
R
F
F
F

IFC, Emerging markets data base, 1999.
F: tự do thực hiện chuyển vốn đầu t về nớc
R: Một số hạn chế: đăng ký với Ngân hàng trung ơng hoặc Bộ tài

chính, giới hạn thời gian chuyển vốn và tiền lãi ra nớc ngoài.

Theo số liệu của Ngân hàng thế giới, trong vòng 10 năm từ 1990 đến
năm 2000, mức độ hội nhập của nền kinh tế các quốc gia đang phát triển đợc
cải thiện một cách đáng kể. Mức độ hội nhập sâu hơn thể hiện qua các chỉ tiêu
phản ánh quy mô giao dịch hàng hoá xuyên quốc gia cao hơn, mức độ lu
chuyển vốn vào các quốc gia đang phát triển chiếm tỷ trọng lớn hơn. Xem xét
ở mức chung và tơng quan giữa các khu vực, các chỉ tiêu đều thể hiện sự tham
gia hội nhập nói chung và sự mở cửa hội nhập thị trờng vốn tại các nớc đang
phát triển là hết sức tích cực. Nếu nh năm 1990, giao dịch hàng hoá với nền

23


24

kinh tế thế giới tại các nớc đang phát triển chỉ đạt 34,6% GDP thì đến năm
2000 giá trị này đã đạt 51,6%. Các nớc thuộc khu vực Đông á - Thái Bình Dơng là những nớc đạt đợc mức độ hội nhập trong giao thơng hàng hoá toàn cầu
cao nhất đạt mức 65,6% GDP vào năm 2000. Đối với dòng lu chuyển vốn đầu

t, năm 1990 chỉ đạt 6,7% GDP thì đến năm 2000 đã tăng lên đến mức 10,9%
GDP. Trong đó, dòng chảy qua thị trờng vốn cũng có chuyển biến rất tích cực
do một loạt nớc đã tiến hành mở cửa thị trờng vốn nớc mình. Nếu nh năm
1990, giá trị dòng lu chuyển qua thị trờng vốn tại các nớc đang phát triển chỉ
chiếm 5,8% GDP thì đến năm 2000, mặc dù bị tác động của khủng hoảng cuối
thập kỷ 1990s nhng vẫn đạt đợc mức 7,4% GDP. Nếu so với mức độ hội nhập
của các nớc công nghiệp phát triển thì kết quả đạt đợc của thế giới đang phát
triển vẫn còn khiêm tốn. Tuy nhiên, so sánh với trình độ phát triển và bối cảnh
kinh tế thế giới những năm cuối thế kỷ XX thì thành tích này là rất đáng kể.
Bảng 2.9: sự hội nhập của các nền kinh tế đang phát triển vào nền
kinh tế toàn cầu
Giao dịch thơng mại

Tổng dòng chảy

Dòng chảy qua thị

(%so với GDP)

vốn t nhân (% so

trờng vốn (% so với

với GDP)
1990
2000

1990

2000

Toàn bộ các nớc đang phát

34,6

51,6

6,7

triển
+ Các nớc Đông á và Thái

48,8

65,6

Bình Dơng
+ Các nớc Trung á và Châu

28,7

Âu
+ Mỹ Latinh và Caribê
+ Trung Đông và Nam Phi
+ Nam á
+ Châu Phi cận Sahara

23,2
45,4
16,5

41,2

GDP)
1990

2000

10,9

5,8

7,4

5,3

13,3

3,8

9,4

65,6

..

13,6

..

..

37,7
51,6
24,3
56,8

7,9
11,5
1,4
5,1

10,5
7,5
3,1
11,0

7
10,6
1,3
4,1

6
6,5
2,5
9,2

Nguồn: Ngân hàng Thế giới, Các Chỉ tiêu Phát triển Thế giới, World
Development Indicators, 2002

24

25

II, Tác động của mở cửa hội nhập thị trờng vốn đối với đầu t và
tăng trởng kinh tế tại các nớc đang phát triển:

1, Tác động đến quy mô vốn đầu t:
Với vai trò vốn có của mình là một kênh dẫn vốn của nền kinh tế, việc
mở cửa hội nhập thị trờng vốn và đi kèm theo nó là quá trình tự do hoá dòng
chảy t bản giữa các quốc gia sẽ có tác động trực tiếp trong việc gia tăng nguồn
vốn đầu t cho nền kinh tế.. Với đặc trng là tỷ lệ tích luỹ của nền kinh tế thấp
trong khi tốc độ tăng dân số ở mức độ cao, nên hầu hết các nớc đang phát
triển đều lâm vào tình trạng thiếu hụt vốn cho đầu t phát triển. Trong khi đó,
những nớc công nghiệp phát triển lại có tỷ lệ tiết kiệm cao, quy mô dân số
nhỏ, tốc độ tăng dân số rất chậm sẽ là nguồn tiềm năng cung ứng vốn cho các
nớc đang phát triển và họ cũng có đợc lợi ích từ việc đầu t vào các khu vực
mới với hiệu quả cận biên của vốn lớn hơn tại chính quốc gia của họ.
Thông qua mở cửa thị trờng vốn tại các nớc đang phát triển, các nớc
này có thể phát hành các trái phiếu và các công cụ tài chính khác ra thị tr ờng
vốn quốc tế, các doanh nghiệp có thể phát hành cổ phiếu với quy mô và phạm
vi rộng rãi hơn nhằm huy động vốn đáp ứng yêu cầu đầu t của quốc gia hay
của doanh nghiệp mình. Từ đó sẽ giúp nền kinh tế huy động thêm nguồn lực
cho đầu t phát triển.
Thực tế cho thấy, nhờ có mở cửa thị trờng vốn, mà trong thập kỷ vừa
qua các nớc đang phát triển đã có thể thu hút một khối lợng vốn đầu t đáng kể.
TổN G GIá TRị D òN G CHả Y V ốN QU A THị TRƯờN G V ốN V à O Cá C
N ƯớC Đ A N G PHá T TRIểN GIA I Đ Oạ N 1 9 9 1 - 2 0 0 1

500

450
400
Tỷ USD

350
300
250
200
150
100
50
0
1991

1992

1993

1994

1995

1996

1997

1998

25N ăm
Trái phiếu

Cổ phiếu

Tổng cộng

1999

2000

2001