Các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp xây dựng trên sở giao dịch chứng khoán TP HCM luận văn thạc sĩ 2015

BỘ TÀI CHÍNH
TRƯỜNG ĐẠI HỌC TÀI CHÍNH-MARKETING

---------------

NGUYỄN THỊ THANH PHƯỚC

CÁC YẾU TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN
CỦA CÁC DOANH NGHIỆP XÂY DỰNG TRÊN SỞ
GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN TP HCM
Chuyên ngành: Tài chính Ngân hàng

LUẬN VĂN THẠC SĨ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC:
TS. PHẠM HỮU HỒNG THÁI

TP. HCM, tháng 06/2015


NHẬN XÉT CỦA GIÁO VIÊN HƢỚNG DẪN

............................................................................................................................................
............................................................................................................................................
............................................................................................................................................
............................................................................................................................................
............................................................................................................................................
............................................................................................................................................
............................................................................................................................................
............................................................................................................................................
............................................................................................................................................

................................................................................................................
............................................................................................................................................
Tp. HCM, ngày …… tháng …… năm 2015
Giáo viên hƣớng dẫn

1


LỜI CAM ĐOAN
Tôi xin cam đoan đây là công trình nghiên cứu của riêng tôi và được sự hướng dẫn
khoa học của TS. Phạm Hữu Hồng Thái; Các nội dung nghiên cứu, kết quả trong đề
tài này là trung thực và chưa công bố bất kỳ hình thức nào trước đây. Những số liệu
trong các bảng biểu phục vụ cho việc phân tích, nhận xét, đánh giá được chính tác giả
thu thập từ các nguồn khác nhau có ghi rõ trong phần tài liệu tham khảo.
Ngoài ra, trong luận văn còn sử dụng một số nhận xét, đánh giá cũng như số liệu
của các tác giả khác, cơ quan tổ chức khác đều có trích dẫn và chú thích nguồn gốc.
Nếu phát hiện có bất kỳ sự gian lận nào tôi xin hoàn toàn chịu trách nhiệm về
nội dung luận văn của mình.
Trường đại học Tài Chính Marketing không liên quan đến những vi phạm tác
quyền, bản quyền do tôi gây ra trong quá trình thực hiện (nếu có).

TP. HCM, ngày 01 tháng 06 năm 2015
Tác giả

Nguyễn Thị Thanh Phƣớc

2


LỜI CẢM ƠN

Tôi xin gửi lời cảm ơn chân thành đến toàn bộ Thầy Cô của trường Đại học Tài Chính
Marketing đã tận tình giảng dạy tôi trong suốt quá trình học tập tại nhà trường. Xin
cảm ơn Các Thầy Cô của Phòng Quản Lý Sau Đại Học trường Đại học Tài Chính
Marketing đã luôn tạo điều kiện tốt nhất để giúp đỡ tôi trong quá trình học tập nói
chung và quá trình viết luận văn nói riêng.
Tôi xin chân thành cảm ơn TS. Phạm Hữu Hồng Thái vì sự quan tâm, đầu tư thời gian
và tâm huyết trong suốt quá trình nghiên cứu, nhắc nhở và cho những lời khuyên vô
cùng quý báu để giúp tôi có thể hoàn thành luận văn của mình.
Xin chân thành cảm ơn các Thầy Cô trong Hội đồng chấm luận văn đã góp ý kiến để
luận văn được hoàn thiện hơn.
Cuối cùng xin chân thành cảm ơn các đồng nghiệp bạn bè và người thân đã động viên,
chia sẽ và khích lệ tôi trong quá trình thực hiện luận văn.
Tp. HCM, ngày 01 tháng 06 năm 2015
Tác giả luận văn

Nguyễn Thị Thanh Phƣớc

3


A. CẤU TRÚC LUẬN VĂN

MỤC LỤC
DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT
DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU
NỘI DUNG LUẬN VĂN
TÀI LIỆU THAM KHẢO
PHỤ LỤC

MỤC LỤC
CHƢƠNG 1: GIỚI THIỆU NGHIÊN CỨU ............................................................. 10
1.1.

Lý do chọn đề tài ....................................................................................................... 10

1.2.

Mục tiêu nghiên cứu .................................................................................................. 11

1.3.

Đối tƣợng và phạm vi nghiên cứu .............................................................................. 11

1.4.

Ý nghĩa khoa học và thực tiễn của đề tài ................................................................... 11

1.5.

Bố cục của nghiên cứu ............................................................................................... 12

CHƢƠNG 2: TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƢỚC ĐÂY ........................ 14
2.1.

Các lý thuyết về cấu trúc vốn doanh nghiệp .............................................................. 14

2.1.1.

Lý thuyết về cấu trúc vốn theo quan điểm truyền thống ........................................ 14

2.1.2.

Lý thuyết cấu trúc vốn hiện đại ............................................................................. 14

2.1.3.

Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn ............................................................................ 14

2.1.4.

Lý thuyết trật tự phân hạng .................................................................................. 15

2.2.

Một số các nghiên cứu trƣớc đây ............................................................................... 15

2.2.1.

Một số mô hình nghiên cứu trên thế giới ............................................................... 15

2.2.2.

Một số mô hình nghiên cứu trong nƣớc ................................................................. 18

CHƢƠNG 3: PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ...................................................... 21
3.1.

Quy trình nghiên cứu ................................................................................................ 21

3.2.

Lựa chọn các biến nghiên cứu ................................................................................... 21

4


3.3.

Giả thuyết nghiên cứu ............................................................................................... 23

3.4.

Mô hình nghiên cứu................................................................................................... 28

3.5.

Mô tả dữ liệu ............................................................................................................. 29

3.6.

Phƣơng pháp nghiên cứu........................................................................................... 29

CHƢƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ THẢO LUẬN ..................................31
4.1.

Một số phân tích cơ bản các công ty ngành xây dựng trên HOSE ............................. 31

4.2.

Thống kê mô tả các biến nghiên cứu.......................................................................... 35

4.2.1 Kiểm tra tính cân bằng .................................................................................................... 35
4.2.2 Thống kê mô tả các biến trong mẫu nghiên cứu ............................................................... 35

4.3 Phân tích tƣơng quan ........................................................................................... 37
4.4 Ƣớc lƣợng tham số.................................................................................................37
4.4.1 Ƣớc lƣợng tham số hàm hồi quy tổng thể ....................................................................... 37
4.4.2 Ƣớc lƣợng tham số hàm hồi quy giới hạn ...................................................................... 40
4.4.3 Kiểm định hiện tƣợng đa cộng tuyến: ............................................................................ 42
4.4.4 Kiểm định giả thiết ........................................................................................................ 43

CHƢƠNG 5. KẾT LUẬN ........................................................................................... 52
5.1. Tóm tắt kết quả nghiên cứu .................................................................................52
5.2 Gợi ý chính sách ....................................................................................................53
5.3 Hạn chế của đề tài và hƣớng nghiên cứu tiếp theo .............................................55
TÀI LIỆU THAM KHẢO........................................................................................... 56
PHỤ LỤC ..................................................................................................................... 58

5


DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT
HOSE: Sở giao dịch chứng khoán Thành Phố Hồ Chí Minh
ROA: Tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản (Return on Asset)
ROE: Tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu (Return on Equity)
SIZE: Quy mô công ty (Firm size)
GROWTH: Tăng trưởng doanh thu (Sales Growth)
STD: Tỷ số nợ ngắn hạn trên tổng tài sản (Short-Term Debt to Toal asset)
LTD: Tỷ số nợ dài hạn trên tổng tài sản (Long-Term Debt to Toal asset)

TD: Tỷ số nợ trên tổng tài sản (Total Debt to Total asset)
TTS: Tổng tài sản (Total Asset)
VCSH: Vốn chủ sở hữu (Total Equity)

6


DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU
Hình 2.1 Bảng tóm tắt kết quả hồi quy của doanh nghiệp chế biến thủy sản ............ 8
Bảng 3.1 Tổng hợp mức độ đo lường của các biến trong mô hình .......................... 16
Bảng 3.2 Tóm tắt các giả thiết về mối tương quan giữa đòn bẩy tài chính và các yếu tố
tác động đến đòn bẩy tài chính ................................................................................. 23
Bảng 4.1 Doanh thu của các DN ngành xây dựng ................................................... 26
Bảng 4.2 Tốc độ tăng trưởng doanh thu của các DN ngành xây dựng .................... 27
Bảng 4.3 Lợi nhuận của DN ngành xây dựng .......................................................... 28
Bảng 4.4 Tốc độ tăng trưởng lợi nhuận của các DN ngành xây dựng ..................... 28
Bảng 4.5 Phân tích tỷ lệ nợ trên tổng nguồn vốn của các DN ngành xây dựng ....... 29
Bảng 4.6 Phân tích tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng nguồn vốn...................................... 30
Bảng 4.7 Phân tích tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng nguồn vốn ........................................ 31
Bảng 4.8 Phân tích tỷ lệ tổng nợ trên nguồn vốn chủ sở hữu .................................. 32
Bảng 4.9 Tỷ trọng cơ cấu vốn bình quân của các DN ngành xây dựng ................... 32
Bảng 4.10 Tỷ trọng cơ cấu nợ bình quân của các DN ngành xây dựng ................... 34
Bảng 4.11 Tóm tắt thống kê mô tả các biến phụ thuộc ........................................... 35
Bảng 4.12 Tóm tắt thống kê mô tả các biến độc lập ................................................ 36
Bảng 4.13 Kết quả hồi quy tổng thể về tác động của các biến độc lập đến hệ số
tổng nợ trên tổng tài sản ........................................................................................... 39
Bảng 4.14 Kết quả hồi quy tổng thể về tác động của các biến độc lập đến hệ số nợ dài
hạn trên tổng tài sản .................................................................................................. 40
Bảng 4.15 Kết quả hồi quy tổng thể về tác động của các biến độc lập đến hệ số nợ
ngắn hạn trên tổng tài sản ......................................................................................... 41

Bảng 4.16 Kết quả hồi quy giới hạn về tác động của các biến độc lập đến hệ số tổng nợ
trên tổng tài sản......................................................................................................... 42

7


Bảng 4.17 Kết quả hồi quy giới hạn về tác động của các biến độc lập đến hệ số nợ dài
hạn trên tổng tài sản .................................................................................................. 43
Bảng 4.18 Kết quả hồi quy giới hạn về tác động của các biến độc lập đến hệ số nợ
ngắn hạn trên tổng tài sản ......................................................................................... 44
Bảng 4.19 Kết quả kiểm định giả thiết 1 .................................................................. 45
Bảng 4.20 Kết quả kiểm định giả thiết 2 .................................................................. 45
Bảng 4.21 Kết quả kiểm định giả thiết 3 .................................................................. 46
Bảng 4.22 Bảng tóm tắt kết quả hồi quy .................................................................. 47
Bảng 4.23 Tổng hợp kết quả nghiên cứu thực nghiệm các yếu tố tác động đến cấu trúc
vốn của các doanh nghiệp ngành xây dựng Việt Nam ............................................. 53

8


TÓM TẮT
Trong bài nghiên cứu này tác giả xem xét các yếu tố tác động đến cấu trúc vốn
của các doanh nghiệp ngành xây dựng trên HOSE. Dữ liệu được thu thập từ các báo
cáo tài chính của 30 doanh nghiệp ngành xây dựng hiện đang niêm yết trên HOSE
trong giai đoạn từ 2010 - 2014 để nghiên cứu. Bài luận văn sử dụng mô hình hồi quy
kinh tế lượng để nghiên cứu những yếu tố tác động đến cấu trúc vốn. Ba biến phụ
thuộc đại diện cho cấu trúc vốn là tỷ lệ tổng nợ trên tổng tài sản, tỷ lệ nợ ngắn hạn
trên tổng tài sản, tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản; tám biến độc lập đại diện cho các
yếu tố tác động đến cấu trúc vốn bao gồm: Tỷ lệ chi trả cổ tức bằng tiền mặt, tốc độ
tăng trưởng của doanh nghiệp, quy mô doanh nghiệp, tính thanh khoản, tỷ suất sinh

lời, tài sản hữu hình, rủi ro kinh doanh, thuế thu nhập doanh nghiệp.
Kết quả nghiên cứu cho thấy rằng các doanh nghiệp ngành xây dựng ưa chuộng
sử dụng nợ ngắn hạn hơn. Phân tích hồi quy cho thấy có sáu yếu tố tác động đến cấu
trúc vốn đó là: Tỷ lệ chi trả cổ tức bằng tiền mặt, tốc độ tăng trưởng của doanh
nghiệp, quy mô doanh nghiệp, tính thanh khoản, tỷ suất sinh lời, tài sản hữu hình. Hai
yếu tố thuế thu nhập doanh nghiệp và rủi ro kinh doanh không có ý nghĩa thống kê
trong mô hình nghiên cứu, nghĩa là không tác động đến cấu trúc vốn của các doanh
nghiệp ngành xây dựng.

9


CHƢƠNG 1: GIỚI THIỆU NGHIÊN CỨU
1.1. Lý do chọn đề tài
Kinh tế Việt Nam cũng chịu ảnh hưởng chung của nền kinh tế Thế giới suy
thoái. Các doanh nghiệp hiện nay đang phải đối đầu với nguy cơ phá sản rất cao. Do
vậy để có thể tồn tại và phát triển bền vững trong điều kiện nền kinh tế hiện nay đòi
hỏi các doanh nghiệp phải không ngừng nghiên cứu thị trường, tìm những hướng giải
quyết, các biện pháp quản lý sản xuất kinh doanh linh hoạt và hiệu quả. Bên cạnh đó
rất cần thiết phải quan tâm đến công tác quản trị tài chính, đặc biệt là việc lựa chọn và
sử dụng cấu trúc vốn hợp lý; bởi cấu trúc vốn trong doanh nghiệp có ảnh hưởng quyết
định đến khả năng thực thi các chiến lược kinh doanh, hiệu quả kinh tế và sự phát
triển bền vững của doanh nghiệp. Nhưng để tìm được một cấu trúc vốn hợp lý không
phải là chuyện dễ dàng. Để tìm một cấu trúc vốn hợp lý, tùy theo đặc điểm của từng
ngành nghề, từng doanh nghiệp mà các nhà quản trị tài chính phải nghiên cứu xem khi
nào thì công ty vay nợ, khi nào sử dụng vốn chủ sở hữu và vay nợ bao nhiêu thì hợp
lý, có như vậy thì mới giảm thiểu được rủi ro và làm tăng giá trị doanh nghiệp đồng
thời giúp doanh nghiệp có cơ hội phát triển bền vững và đảm bảo đủ sức cạnh tranh
trên thị trường.
Có thể nói hiện nay đề tài cấu trúc vốn là đề tài rất được quan tâm trong lĩnh

vực tài chính. Đến nay có nhiều trường phái nghiên cứu lý thuyết khác nhau về cấu
trúc vốn trong mối quan hệ với giá trị doanh nghiệp, trong lý thuyết đã làm sáng tỏ
nhiều vấn đề trong việc xác lập cấu trúc vốn tối ưu, tuy nhiên trong thực tế các nhà
quản trị tài chính quan tâm ngoài những lý thuyết trên là những kỹ năng mang tính
thực hành.
Mỗi một ngành nghề có những đặc điểm riêng và có những sự lựa chọn khác
nhau trong cấu trúc vốn. Trong điều kiện kinh tế hiện nay ngành xây dựng đang gặp
rất nhiều khó khăn và có thể nói là một trong những ngành thâm dụng nợ rất lớn. Do
vậy việc lựa chọn cấu trúc vốn hợp lý cho ngành, tạo cơ hội tối ưu cho sự vực dậy của
ngành xây dựng vào lúc này là thật sự cần thiết.
Xuất phát từ vấn đề trên, tác giả thấy được sự quan trọng và cần thiết trong
việc xây dựng cấu trúc vốn tối ưu và tìm hiểu những yếu tố quyết định đến cấu trúc
10


vốn của các doanh nghiệp ngành xây dựng Việt Nam. Đó cũng chính là lý do tác giả
chọn đề tài nghiên cứu: "Các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các doanh
nghiệp xây dựng trên sở giao dịch chứng khoán Tp HCM" làm luận văn tốt nghiệp
1.2. Mục tiêu nghiên cứu
Các nghiên cứu trên thế giới về các yếu tố tác động đến cấu trúc vốn cho thấy
những kết quả khác nhau. Do vậy, để đạt được mục tiêu nghiên cứu là xem xét các yếu
tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các công ty ngành xây dựng niêm yết tại HOSE tác
giả đặt ra mục tiêu nghiên cứu như sau:
-

Xác định các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các công ty ngành

xây dựng niêm yết tại HOSE.
-

Xem xét mức độ tác động của các yếu tố đến cấu trúc vốn của các công

ty ngành xây dựng trên HOSE
-

Từ những kết quả nghiên cứu là căn cứ để tác giả gợi ý chính sách cũng

như những yếu tố cần quan tâm khi doanh nghiệp ngành xây dựng muốn xây dựng cho
mình một cấu trúc vốn hợp lý.
1.3. Đối tƣợng và phạm vi nghiên cứu
-

Đối tượng nghiên cứu mà luận văn hướng đến là các yếu tố tác động đến cấu
trúc vốn của các doanh nghiệp ngành xây dựng trên HOSE.

-

Phạm vi nghiên cứu của đề tài là báo cáo tài chính các công ty kinh doanh
ngành xây dựng (những công ty mà doanh thu ngành xây dựng là chiếm tỷ
trọng chính) đang niêm yết trên HOSE. Nghiên cứu này chỉ tập trung thu
thập dữ liệu, phân tích và đưa ra kết luận về các yếu tố ảnh hưởng đến cơ
cấu vốn các doanh nghiệp ngành xây dựng trên HOSE trong giai đoạn từ
năm 2010 đến năm 2014.

1.4. Ý nghĩa khoa học và thực tiễn của đề tài
Bài nghiên cứu cung cấp thêm một nghiên cứu thực nghiệm về các yếu tố ảnh
hưởng đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp ngành xây dựng trên thị trường
HOSE.
Đưa ra được nhận định về mối quan hệ của các yếu tố ảnh hưởng đến cơ cấu
11

vốn ngành xây dựng trong thời kỳ khó khăn mà thị trường vốn trở nên khó
tiếp cận đối với các doanh nghiệp Việt Nam.
Cuối cùng, đề tài giúp cho các nhà quản trị tài chính có những bằng chứng thực
nghiệm về việc xây dựng cấu trúc vốn hợp lý cho doanh nghiệp ngành xây dựng
Việt Nam. Từ đó họ có thể ứng dụng trong điều kiện doanh nghiệp của mình,
giúp cho doanh nghiệp mình có thể phát triển ổn định, bền vững và đủ sức cạnh
tranh trên thị trường trong và ngoài nước.
1.5. Bố cục của nghiên cứu
Ngoài phần tóm tắt, luận văn được chia làm 5 chương sau đây:
Chương 1: Giới thiệu nghiên cứu.
Chương 2: Tổng quan các nghiên cứu trước đây
Chương 3: Phương pháp nghiên cứu.
Chương 4: Nội dung và kết quả nghiên cứu
Chương 5: Kết luận và kiến nghị.

12


Kết luận chƣơng 1
Trong hoạt động sản xuất kinh doanh của một doanh nghiệp có thể nói vốn là
một vấn đề quan trọng không thể thiếu trong bất kỳ một doanh nghiệp nào. Một doanh
nghiệp có thể sử dụng nhiều nguồn vốn khác nhau, tuy nhiên việc sử dụng các nguồn
vốn ấy như thế nào mới là một vấn đề quan trọng và cũng là vấn đề mà các nhà quản
trị tài chính luôn quan tâm. Với mục tiêu chính của đề tài là xác định những yếu tố
quan trọng ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp ngành xây dựng Việt Nam,
trong chương này tác giả đã nêu lên những vấn đề cần nghiên cứu chính của đề tài và
nhấn mạnh tầm quan trọng trong việc xác định các yếu tố tác động đến cấu trúc vốn
của các doanh nghiệp ngành xây dựng Việt Nam, một số câu hỏi nghiên cứu cũng đã

được đặt ra trong chương này với mong muốn tìm câu giải đáp và có bằng chứng thực
nghiệm nhằm giúp cho các nhà quản trị tài chính trong việc xây dựng cấu trúc vốn tối
ưu cho doanh nghiệp ngành xây dựng Việt Nam. Từ đó họ có thể ứng dụng trong điều
kiện doanh nghiệp của mình, giúp cho doanh nghiệp mình có thể phát triển ổn định,
bền vững và đủ sức cạnh tranh trên thị trường trong và ngoài nước.
Chương tiếp theo sẽ trình bày tổng quan những nghiên cứu trước đây về cấu
trúc vốn.

13


CHƢƠNG 2: TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƢỚC ĐÂY
2.1.

Các lý thuyết về cấu trúc vốn doanh nghiệp

2.1.1. Lý thuyết về cấu trúc vốn theo quan điểm truyền thống
Lý thuyết cấu trúc vốn tối ưu:
Cấu trúc vốn có tác động đến chi phí sử dụng vốn và giá trị doanh nghiệp hay
nói cách khác có một điểm tối ưu ở đó chi phí sử dụng vốn trung bình của doanh
nghiệp là nhỏ nhất và giá trị doanh nghiệp cao nhất.
2.1.2. Lý thuyết cấu trúc vốn hiện đại
Lý thuyết về cấu trúc vốn theo quan điểm của Modigliani và Miller vào tháng 6
năm 1958 đề cập đến mối quan hệ giữa cấu trúc vốn, chi phí sử dụng vốn và giá trị
doanh nghiệp. Lý thuyết M&M cho rằng sự lựa chọn giữa vốn chủ sở hữu và nợ
không liên quan đến giá trị của công ty, lý thuyết chỉ ra các giả thiết về cấu trúc vốn
nên được cải thiện bằng cách nào, cho thấy dưới điều kiện nào thì cấu trúc vốn không
liên quan đến giá trị doanh nghiệp. Lý thuyết cấu trúc vốn hiện đại được tiếp tục
phát triển vào những năm sau đó, bao gồm lý thuyết về lý thuyết đánh đổi cấu trúc
vốn, lý thuyết trật tự phân hạng và lý thuyết chi phí đại diện.

Năm 1963, Modigliani và Miller tiếp tục nghiên cứu và kết luận rằng cấu trúc
vốn có liên quan đến giá trị của doanh nghiệp. Sử dụng nợ càng cao thì giá trị doanh
nghiệp càng tăng và gia tăng đến tối đa khi doanh nghiệp được tài trợ bằng 100% nợ.
Modigliani và Miller (1963) phát biểu rằng chi phí vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp
có vay nợ tăng đồng biến với tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu.
Một số nhà nghiên cứu đã phản bác ý kiến của Modigliani và Miller (1963) vì trên
thực tế không phải giá trị doanh nghiệp tăng mãi khi sử dụng nợ, bởi vì khi sử dụng nợ
phát sinh thêm một chi phí, đó là chi phí kiệt quệ tài chính. Chi phí này hình thành
khi lợi nhuận của doanh nghiệp không đủ trang trải cho các khoản nợ và chi phí lãi
vay. Ngoài ra, doanh nghiệp sử dụng đòn bẩy còn dẫn đến chi phí đại diện. Chi phí đại
diện không chỉ là mâu thuẫn giữa cổ đông và người quản lý doanh nghiệp do sự
tách biệt giữa quản lý và sở hữu trong doanh nghiệp mà còn là mâu thuẫn lợi ích giữa
người cho vay và người đi vay (Jensen và Meckling, 1976).
2.1.3. Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn
Vào năm 1973, Lý thuyết này được n ghiên cứu bởi Kraus và Litzenberger,
v à sau đó là Myers, 1984. Một cấu trúc vốn tối ưu tồn tại ở công ty khi có thể dựa
14


trên nguyên tắc cân bằng giữa lợi ích từ tấm chắn thuế và chi phí kiệt quệ tài chính
của nợ để xác định nên lựa chọn tài trợ bao nhiêu nợ và bao nhiêu vốn cổ phần trong
cấu trúc vốn của mình. Người làm tài chính phải cân nhắc sự đánh đổi giữa lợi ích
của tấm chắn thuế và chi phí kiệt quệ tài chính trong việc lựa chọn một tỷ lệ tài trợ
bằng nợ hợp lý. Lý thuyết này thừa nhận rằng các tỷ lệ nợ mục tiêu có thể khác
nhau giữa các doanh nghiệp, một sự kết hợp hợp lý giữa vốn chủ sở hữu và nợ sẽ
tạo nên một cấu trúc vốn tối ưu cho doanh nghiệp.
2.1.4. Lý thuyết trật tự phân hạng
Khởi đầu bởi Myers và Majluf vào năm 1984 như là một lý thuyết thay thế lý
thuyết đánh đổi cấu trúc vốn. Lý thuyết này xem như đối lập với lý thuyết đánh đổi
cấu trúc vốn, giả định rằng không có một cấu trúc vốn tối ưu rõ ràng nào cho một

công ty. Theo đó, bắt đầu với thông tin bất cân xứng giữa người quản lý và nhà đầu
tư, một cụm từ dùng để chỉ rằng người quản lý biết nhiều về các tiềm năng, rủi ro và
giá trị của doanh nghiệp hơn là các nhà đầu tư bên ngoài. Thông tin bất cân xứng tác
động đến sự lựa chọn giữa việc tài trợ nội bộ và tài trợ từ bên ngoài, giữa phát hành
mới chứng khoán nợ và chứng khoán vốn cổ phần. Điều này đưa tới một trật tự phân
hạng, theo đó một khoản đầu tư sẽ được tài trợ trước tiên bằng lợi nhuận giữ lại, chủ
yếu là lợi nhuận tái đầu tư rồi đến phát hành nợ mới và cuối cùng bằng phát hành vốn
cổ phần mới (Myers, 1984; Myers và Majluf, 1984).
2.2.

Một số các nghiên cứu trƣớc đây

2.2.1. Một số mô hình nghiên cứu trên thế giới
Dưới đây tác giả tóm lược một số nghiên cứu của một số tác giả nước ngoài về
các yếu tố tác động đến cấu trúc vốn
* Joy Pathak (2010) dựa trên phân tích số liệu của 135 các công ty niêm yết
trên thị trường khứng khoán Bombay hay còn gọi là thị trường chứng khoán Mumbai
trong giai đoạn 1990 - 2009 để nghiên cứu các yếu tố tác động đến cấu trúc vốn của
các công ty Ấn Độ. Trong nghiên cứu này Joy Pathak sử dụng mô hình hồi quy tuyến
tính với hai biến phụ thuộc đại diện cho đòn bẩy tài chính là tỷ lệ tổng nợ trên tổng tài
sản (TD), tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản (LTD). Bảy biến độc lập đại diện cho các
yếu tố tác động đến cấu trúc vốn là tài sản hữu hình (TANG), rủi ro kinh doanh
(VOL), quy mô doanh nghiệp (SIZE), tốc độ tăng trưởng (GROW), lợi nhuận (ROA),
15


tính thanh khoản (LIQ), nghiên cứu phát triển (R&D).
Kết quả nghiên cứu đã cho thấy sáu yếu tố như: tài sản hữu hình, tốc độ tăng
trưởng, quy mô doanh nghiệp, rủi ro kinh doanh, tính thanh khoản và lợi nhuận có ảnh
hưởng đáng kể đến đòn bẩy tài chính, cụ thể: yếu tố tài sản hữu hình, tốc độ tăng

trưởng, quy mô doanh nghiệp có ảnh hưởng tích cực với đòn bẩy tài chính, các yếu tố
như rủi ro kinh doanh, tính thanh khoản, lợi nhuận có ảnh hưởng tiêu cực đến đòn bẩy
tài chính, yếu tố nghiên cứu phát triển R & D cũng được đưa vào mô hình nghiên cứu
nhưng Ông không tìm thấy bất kỳ mối quan hệ quan trọng nào với đòn bẩy tài chính.
*

Carlos Alberto Correa, Leonardo Fernando Cruz Basso, Wilson

Toshiro Nakamura (2005) nghiên cứu về các yếu tố tác động đến cấu trúc vốn của
các công ty lớn nhất Brazil. Có 500 công ty được khảo sát trong thời gian 1999-2004,
tuy nhiên do không đủ cơ sở dữ liệu nên dữ liệu sau cùng được chọn là 398 công ty.
Bảy yếu tố được thử nghiệm trong mô hình nghiên cứu
Đòn bẩy = f (tốc độ tăng trưởng, tài sản hữu hình, Quy mô công ty, lợi nhuận,
rủi ro, ngành công nghiệp, nguồn gốc vốn).
Kết quả nghiên cứu cho thấy:
Biến tăng trưởng, quy mô công ty, ngành công nghiệp không có ý nghĩa thống
kê trong mô hình. Tài sản hữu hình và lợi nhuận có ảnh hưởng tiêu cực đến đòn bẩy
tài chính. Rủi ro kinh doanh có ảnh hưởng tích cực đến đòn bẩy tài chính. Nguồn gốc
vốn có ảnh hưởng đáng kể đến đòn bẩy tài chính.
* Farah Riaz và Dr. Muhammad Afzal (2011) nghiên cứu các yếu tố tác
động đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp thuộc các lĩnh vực sản xuất như dệt may,
kỹ thuật, hóa chất, đường, xi măng được niêm yết trên thị trường chứng khoán
Karachi (KSE) ở Pakistan. Dữ liệu nghiên cứu trong khoảng thời gian từ 2001-2008.
Trong nghiên cứu họ sử dụng mô hình hồi quy tuyến tính, với ba biến phụ thuộc đại
diện cho cấu trúc vốn đó là tỷ lệ tổng nợ trên vốn chủ sở hữu (TDER), tỷ lệ tổng nợ
trên tổng tài sản (TDAR) và tỷ lệ tổng vốn chủ sở hữu (TCPR), sáu biến độc lập đại
diện cho các yếu tố tác động đến cấu trúc vốn đó là tốc độ tăng trưởng doanh thu
(SGR), tài sản hữu hình (TANG), lợi nhuận (ROA), tỷ lệ chi trả cổ tức (DPR), tốc độ
tăng trưởng hàng năm của tài sản (GAS) và quy mô công ty (SIZE).
16

Kết quả nghiên cứu cho thấy:
Yếu tố lợi nhuận ROA có ảnh hưởng tiêu cực trong hầu hết các lĩnh vực.
Tốc độ tăng trưởng doanh thu (SGR) và tỷ lệ chi trả cổ tức (DPR) ảnh hưởng
không đáng kể đến đòn bẩy tài chính trong tất cả các lĩnh vực.
Tài sản hữu hình có ảnh hưởng tích cực đến đòn bẩy tài chính trong ngành
đường, dệt may, hóa chất nhưng ảnh hưởng tiêu cực trong ngành xi măng.
Tốc độ tăng trưởng tài sản (GAS) có ảnh hưởng tiêu cực đến đòn bẩy tài chính.
Quy mô công ty có ảnh hưởng tích cực với tỷ lệ tổng nợ trên tổng tài sản trong
ngành hóa chất và ảnh hưởng tiêu cực với tỷ lệ tổng nợ trên tổng tài sản đối với ngành
dệt may và ngành đường, tuy nhiên nó ảnh hưởng không đáng kể với tỷ lệ tổng nợ
trên tổng vốn chủ sở hữu trong tất cả các lĩnh vực.
* Joshua Abor (2008) nghiên cứu so sánh cấu trúc vốn ba nhóm: Các công ty
niêm yết, các công ty lớn không niêm yết và các doanh nghiệp vừa và nhỏ. Mẫu dữ
liệu nghiên cứu là các công ty đang niêm yết trên thị trường chứng khoán Ghana
Exchange (GSE) trong khoảng thời gian sáu năm từ năm 1998-2003 và các công ty
không niêm yết. Tổng cộng bao gồm 230 công ty được chọn để lấy dữ liệu, trong đó
có 22 công ty đang niêm yết, 55 công ty lớn không niêm yết và 153 công ty có quy
mô vừa và nhỏ (dưới 100 nhân viên). Joshua Abor sử dụng mô hình hồi quy xem xét
các yếu tố quyết định đến cấu trúc vốn của các nhóm mẫu. Các yếu tố được xem xét
trong mô hình là: tuổi của công ty (AGE), quy mô công ty (SIZE), cơ cấu tài sản (AS),
lợi nhuận (PR), tốc độ tăng trưởng (GROW), rủi ro kinh doanh (RISK), thuế (TAX),
thanh toán cổ tức (DIV), quyền sở hữu cổ phần của người quản lý (OWN), giới tính
của doanh nhân, tình trạng xuất khẩu, ngành công nghiệp, vị trí của công ty và hình
thức kinh doanh.
Kết quả phân tích thống kê mô tả cho thấy nợ ngắn hạn chiếm một tỷ lệ tương
đối cao trong tổng số nợ của tất cả các nhóm mẫu và các công ty lớn không niêm yết
thể hiện tỷ lệ nợ cao hơn đáng kể so với các doanh nghiệp vừa và nhỏ, tuy nhiên
không có sự khác biệt giữa cấu trúc vốn của các công ty niêm yết và các công ty lớn

không niêm yết.

17


Kết quả phân tích hồi quy cho thấy rằng tuổi của công ty, quy mô công ty, cơ
cấu tài sản, khả năng sinh lời, rủi ro và quyền sở hữu cổ phần của quản lý là rất quan
trọng ảnh hưởng đến quyết định cấu trúc vốn của các công ty Ghana. Đối với các mẫu
doanh nghiệp vừa và nhỏ, nó đã được tìm thấy rằng các yếu tố như giới tính của
doanh nhân, tình trạng xuất khẩu, công nghiệp, vị trí của công ty và hình thức kinh
doanh cũng rất quan trọng trong việc giải thích sự lựa chọn cấu trúc vốn. Cụ thể về sự
tương quan của các nhóm mẫu nghiên cứu như sau:
Đối với mẫu các công ty niêm yết, tỷ lệ nợ dài hạn có mối tương quan tích cực
với quy mô công ty, cơ cấu tài sản và sự tăng trưởng, nhưng có mối tương quan tiêu
cực với tuổi của doanh nghiệp, thanh toán cổ tức, rủi ro kinh doanh, lợi nhuận, quyền
sở hữu và thuế. Tỷ lệ nợ ngắn hạn thể hiện một mối tương quan tích cực với tuổi
doanh nghiệp, quy mô công ty, thanh toán cổ tức, quyền sở hữu và thuế, nhưng tương
quan tiêu cực với lợi nhuận, cơ cấu tài sản và rủi ro kinh doanh.
Đối với mẫu của các công ty lớn không niêm yết, tỷ lệ nợ dài hạn có mối tương
quan tích cực với cơ cấu tài sản, tăng trưởng, tuy nhiên tương quan tiêu cực đến lợi
nhuận, rủi ro kinh doanh và quyền sở hữu. Tỷ lệ nợ ngắn hạn có mối tương quan tích
cực đến rủi ro kinh doanh, tuổi của công ty, thuế và quyền sở hữu, nhưng mối tương
quan tiêu cực với quy mô công ty, cơ cấu tài sản và lợi nhuận.
Trong điều kiện của mẫu doanh nghiệp vừa và nhỏ, kết quả cho thấy một mối
tương quan giữa tỷ lệ nợ dài hạn với cơ cấu tài sản, tuổi của công ty, giới tính, xuất
khẩu là tích cực. Nhưng tỷ lê nợ dài hạn có mối quan tiêu cực với rủi ro kinh doanh.
Tỷ lệ nợ ngắn hạn cũng có tương quan tích cực đáng kể với tuổi của doanh nghiệp, rủi
ro kinh doanh, quy mô công ty, thanh toán cổ tức, thuế, giáo dục, và xuất khẩu, nhưng
cho thấy một mối tương quan tiêu cực với cơ cấu tài sản, lợi nhuận và quyền sở hữu.
2.2.2. Một số mô hình nghiên cứu trong nƣớc

Nguyen Thanh Cuong và Nguyen Thi Canh (2012) nghiên cứu các yếu tố ảnh
hưởng đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp chế biến thủy sản Việt Nam. Mẫu dữ
liệu 92 doanh nghiệp chế biến thủy sản Việt Nam trong năm 2005 -2010, trong đó 22
doanh nghiệp đang niêm yết trên cả hai sở giao dịch chứng khoán Việt Nam và 70
doanh nghiệp chưa niêm yết. Tổng cộng 552 mẫu được thu thập, bao gồm 132 mẫu
của doanh nghiệp chế biến thủy sản đang niêm yết và 420 doanh nghiệp chế biến thủy
18


sản chưa niêm yết trong khoảng thời gian sáu năm 2005 - 2010.
Trong nghiên cứu này cấu trúc vốn được hai tác giả trình bày sự khác biệt giữa
hai nhóm: Các công ty duy trì tỷ lệ nợ trên 59,27% (OSEAs) và tỷ lệ nợ ít hơn
59,27% (LSEAs).
Kết quả nghiên cứu của hai tác giả này cho thấy:
Đối với các doanh nghiệp chế biến thủy sản của Việt Nam có tỷ lệ nợ thấp hơn
59,27% (LSEAs), yếu tố quyết định quan trọng của cấu trúc vốn bao gồm: quy mô
công ty (SIZEit), tài sản hữu hình (TANGit), lợi nhuận (ROAit) và tính thanh khoản
(LIQit). Trong đó quy mô công ty (SIZEit) có ảnh hưởng tích cực đến cấu trúc vốn
của doanh nghiệp, ba yếu tố là tài sản hữu hình (TANGit), lợi nhuận (ROAit) và tính
thanh khoản (LIQit) có ảnh hưởng tiêu cực đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp. Các
yếu tố còn lại là tốc độ tăng trưởng, rủi ro kinh doanh, chi phí lãi vay, tuổi của công ty
không ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp.
Đối với các doanh nghiệp chế biến thủy sản của Việt Nam có tỷ lệ nợ lớn hơn
59,27% (OSEAs), yếu tố quyết định quan trọng của cấu trúc vốn bao gồm: Quy mô
công ty (SIZEit), tài sản hữu hình (TANGit), chi phí lãi vay (INTit). Trong đó Quy mô
công ty (SIZEit) có ảnh hướng tích cực đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp, hai yếu tố
tài sản hữu hình (TANGit), chi phí lãi vay (INTit) có ảnh hưởng tiêu cực đến cấu trúc
vốn của doanh nghiệp. Các yếu tố còn lại bao gồm tốc độ tăng trưởng, lợi nhuận, tính
thanh khoản, rủi ro kinh doanh, tuổi của công ty không ảnh hưởng đến cấu trúc vốn
của doanh nghiệp.

Theo các nghiên cứu thực nghiệm từ các nền kinh tế trên thế giới và Việt Nam ta
thấy rằng có rất nhiều kết luận khác nhau về các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn.
Mỗi tác giả nghiên cứ ở những phạm vi khác nhau, xem xét các yếu tố khác nhau và từ
đó có những bằng chứng thực nghiệm khác nhau
Do đó các vấn đề đặt ra về mối quan hệ này vẫn tiếp tục được nghiên cứu để đưa
ra thêm các bằng chứng thực nghiệm.
Trên cơ sở những nghiên cứu thực nghiệm về cấu trúc vốn khác nhau tại các nước,
tác giả đi vào nghiên cứu cụ thể các yếu tố tác động đến cấu trúc vốn ngành xây dựng
tại Việt Nam với việc tiếp cận phương pháp phân tích dữ liệu bảng (Panel data
analysis), ở đó có sự chọn lọc một số yếu tố của các nghiên cứu trước đây để cung cấp
19


thêm một bằng chứng thực nghiệm về các yếu tố ảnh hưởng của cấu trúc vốn lên
ngành xây dựng của các công ty niêm yết tại một nền kinh tế thị trường mới nổi như
Việt Nam vốn có nhiều khác biệt so với các nền kinh tế trên thế giới.

20


CHƢƠNG 3: PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
Phương pháp nghiên cứu được sử dụng trong quá trình thực hiện luận văn này
là: Phương pháp nghiên cứu định lượng, các phương pháp so sánh, thống kê mô tả,
phân tích sự tương quan và phương pháp LS (Least Squares) – tổng bình phương nhỏ
nhất để ước lượng các tham số của các hàm hồi quy.
Mô hình nghiên cứu: Mô hình hồi quy kinh tế lượng thông qua phân tích số
liệu bảng. Phần mềm hỗ trợ phân tích dữ liệu: Phần mềm Eview 6.0
3.1.

Quy trình nghiên cứu

Vận dụng cơ sở lý thuyết và
các nghiên cứu thực nghiệm
trước đây để lựa chọn các yếu
tố ảnh hưởng đấu cấu trúc vốn
để đưa vào mô hình.

Với mô hình được lựa chọn, kết
hợp với dữ liệu bảng thu thập
được tiến hành các kiểm định
để xác định sự vi phạm các giả
định của mô hình và đưa ra kết
quả nghiên cứu của đề tài

Thu thập dữ liệu và mã hóa biến
Kiểm tra dữ liệu trước khi phân tích
hồi quy
Xác định mối quan hệ tương quan
giữa các biến

Ứng dụng mô hình và phương pháp
nghiên cứu của Joy Pathak (2010),
Joshua Abor (2008) tác giả xây dựng
mô hình hồi quy dựa trên ba biến
phụ thuộc là TD, STD, LTD với các
biến độc lập là SIZE, DPR, TAX,
VOL, TANG, LIQ và GROWTH.

Đánh giá kết quả
3.2.

Lựa chọn các biến nghiên cứu

Trong việc xây dựng mô hình tác giả sử dụng 3 biến phụ thuộc đó là tỷ lệ tổng
nợ trên tổng tài sản (TD), tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản (LTD), tỷ lệ nợ ngắn hạn
trên tổng tài sản (STD) và tám biến độc lập gồm tài sản hữu hình (TANG), rủi ro kinh
doanh (VOL), quy mô doanh nghiệp (SIZE), tốc độ tăng trưởng (GROW), lợi nhuận
(ROA), tính thanh khoản (LIQ), Thuế thu nhập doanh nghiệp (TAX), Tỷ lệ chi trả cổ
tức bằng tiền mặt (DPR)

21


Việc chọn các biến sử dụng đưa vào mô hình hồi quy xuất phát từ những nghiên
cứu thực nghiệm trước đây để đảm bảo kết quả phù hợp và có thể so sánh được như
nghiên cứu của Joy Pathak (2010), Joshua Abor (2008). Cụ thể,
Trong nghiên cứu của của Joy Pathak (2010) tác giả sử dụng hai biến phụ thuộc
đó là tỷ lệ tổng nợ trên tổng tài sản (TD), tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản (LTD). Mặt
khác, trong thực tế đối với các doanh nghiệp ngành xây dựng khi nghiên cứu thực
trạng cấu trúc vốn tác giả thấy các doanh nghiệp ngành xây dựng nghiêng về sử dụng
nợ ngắn hạn hơn. Abor (2008) cũng dùng biến này làm biến phụ thuộc đại diện cho
đòn bẩy tài chính trong mô hình nghiên cứu của mình. Do đó tác giả đề xuất thêm
biến phụ thuộc là tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng tài sản (STD).
Trong nghiên cứu thực nghiệm của Joy Pathak (2010) cho thấy có sáu biến độc
lập ảnh hưởng đến cấu trúc vốn: tài sản hữu hình (TANG), rủi ro kinh doanh (VOL),
quy mô doanh nghiệp (SIZE), tốc độ tăng trưởng (GROW), lợi nhuận (ROA), tính
thanh khoản (LIQ). Còn biến nghiên cứu và phát triển thì Joy cũng chỉ ra rằng không
ảnh hưởng, và hơn hết ở nền kinh tế như Việt Nam đặc biệt là trong ngành xây dựng
thì việc thu thập dữ liệu cho biến này là không thể, do đó tác giả không nghiên cứu về
biến này trong mô hình.

Nghiên cứu của Joshua Abor (2008) có thêm biến thuế thu nhập doanh nghiệp
(TAX), thanh toán cổ tức (DIV). Ngoài ra còn nhiều yếu tố khác cũng đã được tìm
thấy có ảnh hưởng đến cấu trúc vốn như: tuổi của doanh nghiệp, chi phí lãi vay…. tuy
nhiên do hạn chế trong việc thu thập số liệu, tác giả đưa ra tám biến độc lập như trên
đại diện cho các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn vào mô hình nghiên cứu để kiểm
định các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp ngành xây dựng
Việt Nam.

22


Mức đo lường của các biến như sau:
Bảng 3.1 Tổng hợp mức độ đo lường của các biến trong mô hình
Tên biến

Đo lƣờng

Ký
hiệu

I. Biến phụ thuộc
1. Đòn bẩy tài chính:
- Tỷ lệ tổng nợ trên tổng tài sản (Total
Debt Leverage)

TD

Tổng nợ/Tổng tài sản

- Tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng tài sản

(Short-term debt Leverage)

STD

Nợ ngắn hạn/ Tổng tài sản

- Tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản
(Long-term debt Leverage)

LTD

Nợ dài hạn/Tổng tài sản

DPR

Cổ tức/Lợi nhuận sau thuế

II. Biến độc lập
1. Tỷ lệ chi trả cổ tức bằng tiền mặt
(Dividend payout ratio)
2. Tốc độ tăng trưởng của doanh nghiệp
(Growth)

GROW

3. Quy mô doanh nghiệp (Business size)

SIZE

Log(Tổng tài sản)

4. Tính thanh khoản (Liquidity)

LIQ

Tài sản ngắn hạn/Nợ ngắn hạn

5. Tỷ suất sinh lời (Return of asset)

ROA

Lợi nhuận sau thuế/Tổng TS

TANG

Tài sản cố định/ Tổng tài sản

VOL

% Thay đổi EBIT/% Thay đổi
doanh thu

TAX

Thuế TNDN phải nộp trong
kỳ/Lợi nhuận trước thuế

6. Tài sản hữu hình (Tangible assets)
7. Rủi ro kinh doanh (Volatility)
8. Thuế thu nhập doanh nghiệp (TAX)

(DT năm sau – DT năm
trước)/DT năm trước

3.3. Giả thuyết nghiên cứu
Tỷ lệ chi trả cổ tức bằng tiền mặt
Tỷ lệ chi trả cổ tức bằng tiền mặt của công ty có thể ảnh hưởng đến sự lựa
chọn của vốn trong tăng trưởng tài chính. Theo lý thuyết trật tự phân hạng, các công
23


ty sẽ ưu tiên sử dụng lợi nhuận giữ lại để tài trợ cho các hoạt động đầu tư của mình,
sau đó mới vay nợ nếu nguồn lợi nhuận giữ lại không đủ tài trợ. Do vậy các công ty
thanh toán cổ tức thấp có thể giữ lại lợi nhuận nhiều hơn cho đầu tư và ít vay nợ hơn.
Mặt khác, các công ty có cổ tức cao được dự kiến sẽ dựa nhiều hơn vào nợ để tài trợ
cho các cơ hội tăng trưởng của họ. Nghiên cứu thực nghiệm của A.Shahjahanpour,
H.Ghalambor, A.Aflatooni (2010) cũng cho kết quả dương giữa tỷ lệ chi trả cổ tức
bằng tiền mặt và đòn bẩy tài chính.
Giả thuyết H1: Tỷ lệ chi trả cổ tức bằng tiền mặt và đòn bẩy tài chính có mối
tương quan dương (+).
Tốc độ tăng trƣởng
Tốc độ tăng trưởng được xem là yếu tố tác động đến cấu trúc vốn của doanh
nghiệp. Có hai quan điểm trái ngược nhau về mối quan hệ giữa tốc độ tăng trưởng và
đòn bẩy tài chính.
Theo lý thuyết trật tự phân hạng thì có mối quan hệ tích cực giữa mức độ tăng
trưởng và đòn bẩy tài chính, lý giải điều này Myers (1984) lập luận rằng các công ty
có tốc độ tăng trưởng cao sẽ không tối ưu hóa đầu tư của họ và thường có nhu cầu vốn
đầu tư nhiều hơn trong khi đó nguồn lợi nhuận giữ lại không đủ và họ sẽ sử dụng vốn
vay nhiều hơn. Như vậy tỷ lệ đòn bẩy tài chính có tương quan dương với tốc độ tăng
trưởng. Nghiên cứu thực nghiệm của Joy Pathak, 2010 cũng đồng thuận với mối quan

hệ này.
Tuy nhiên theo lý thuyết đánh đổi và lý thuyết về chi phí đại diện lại cho rằng
tỷ lệ đòn bẩy tài chính và tốc độ tăng trưởng có mối tương quan âm. Theo lý thuyết về
chi phí đại diện cho rằng các cổ đông thường có xu hướng tranh giành lợi ích với các
chủ nợ. Tốc độ tăng trưởng cao, cho thấy các doanh nghiệp này có kết quả kinh doanh
khả quan, do đó các cổ đông sẽ không muốn chia sẽ ưu thế này với các chủ nợ. Theo
lý thuyết đánh đổi cũng cho rằng tốc độ tăng trưởng có thể được xem như là một tài
sản vô hình, không thể là tài sản thế chấp cho các khoản nợ. Do đó việc sử dụng các
khoản nợ sẽ bị giới hạn, điều này gợi ý rằng các công ty có tăng trưởng sẽ ít vay nợ.
Nghiên cứu thực nghiệm của Titman và Wessels (1988) cũng đồng tình rằng mối
tương quan giữa tốc độ tăng trưởng và đòn bẩy tài chính là tương quan âm.
24