Nghiên cứu mối quan hệ giữa thông tin kế toán và giá cổ phiếu của các công ty phi tài chính niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán thành phố hồ chí minh

1
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ QUỐC DÂN

CÔNG TRÌNH THAM GIA XÉT GIẢI
GIẢI THƯỞNG “TÀI NĂNG KHOA HỌC TRẺ VIỆT NAM”

NGHIÊN CỨU MỐI QUAN HỆ GIỮA
THÔNG TIN KẾ TOÁN VÀ GIÁ CỔ PHIẾU CỦA CÁC
CÔNG TY PHI TÀI CHÍNH NIÊM YẾT TRÊN SỞ GIAO DỊCH
CHỨNG KHOÁN THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH
Nhóm ngành khoa học: Kinh tế

HÀ NỘI, 2014


2
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ QUỐC DÂN

CÔNG TRÌNH THAM GIA XÉT GIẢI
GIẢI THƯỞNG “TÀI NĂNG KHOA HỌC TRẺ VIỆT NAM”

NGHIÊN CỨU MỐI QUAN HỆ GIỮA
THÔNG TIN KẾ TOÁN VÀ GIÁ CỔ PHIẾU CỦA CÁC
CÔNG TY PHI TÀI CHÍNH NIÊM YẾT TRÊN SỞ GIAO DỊCH
CHỨNG KHOÁN THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH
Nhóm ngành khoa học: Kinh tế
Họ và tên nhóm sinh viên:

Vũ Thu Hà....................................Nữ
Nguyễn Thị Mỹ Phương...............Nữ
Hà Phương Thảo...........................Nữ

Nguyễn Thị Bích Trà....................Nữ
Bùi Thị Thu Trang........................Nữ

Lớp: Kế toán – Khoa: Trung tâm Tiên tiến – Chất lượng cao – POHE
Năm thứ:

3

Ngành học:

Kế toán

Người hướng dẫn:

PGS.TS.Nguyễn Hữu Ánh

HÀ NỘI, 2014


3

MỤC LỤC


4
DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT
Chữ viết tắt
BVS
EBIT
EBITDA

Chữ viết đầy đủ
Gía trị sổ sách của vốn chủ sở hữu trên
mỗi cổ phiếu
Lợi nhuận trước thuế và lãi vay

EC

Lợi nhuận trước thuế, lãi vay và khấu
hao
Tiền và tương đương tiền cuối kì

EPS

Thu nhập trên mỗi cổ phiếu

SGDCK TPHCM

Sở giao dịch chứng khoán TP.Hồ Chí
Minh
Gía trị thị trường trên mỗi cổ phiếu

MPS
IPO
VNĐ

Viet Nam Đồng

UNCKNN

Uỷ ban chứng khoán Nhà nước

NHNN

Ngân hàng Nhà nước


5

DANH MỤC BẢNG, BIỂU
Trang

Bảng 1 Mô tả quan hệ giữa các biến trong mô hình.......................................... 12
Bảng 2 Số các công ty phi tài chính niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán
TP.Hồ Chí Minh giai đoạn 2003 – 2012............................................................ 24
Bảng 3 Bảng mô tả thống kê tổng quát chỉ tiêu MPS, EPS, EPS, EBIT,
EBITDA, EC.......................................................................................................26
Bảng 4 Bảng tổng hợp số liệu chỉ tiêu MPS, BVS, EPS................................... 28
Bảng 5 Bảng tổng hợp số liệu chỉ tiêu EBIT..................................................... 29
Bảng 6 Bảng tổng hợp số liệu chỉ tiêu EBITDA, EC.........................................30
Bảng 7 Kết quả phân tích thực nghiệm tác động của EPS đến MPS của các công
ty phi tài chính niêm yết trên SGDCK TPHCM..................................................35
Bảng 8 Kết quả phân tích thực nghiệm tác động của EPS, EC đến MPS của các
công ty phi tài chính niêm yết trên SGDCK TPHCM ........................................36
Bảng 9 Kết quả phân tích thực nghiệm tác động của các chỉ tiêu đến MPS của
các công ty phi tài chính niêm yết trên SGDCK TPHCM .................................39
Biểu 1 Số lượng công ty niêm yết giai đoạn 2003 – 2012 .................................24


6

TỔNG QUAN

Mối quan hệ giữa thông tin kế toán và giá cổ phiếu là mối quan tâm của
rất nhiều đối tượng và đã được nghiên cứu rộng rãi trên thế giới. Những nghiên
cứu trước đây chỉ ra rằng có rất nhiều nhân tố ảnh hưởng đến giá cổ phiếu
nhưng chỉ tập trung vào thông tin lợi nhuận kế toán và giá trị sổ sách của vốn
chủ sở hữu. Để có cái nhìn sâu sắc hơn về vấn đề này, bài nghiên cứu không chỉ
đi theo xu hướng nêu trên mà còn phát triển thêm một số chỉ tiêu mới. Như vậy,
bài nghiên cứu sẽ đánh giá tác động của năm chỉ tiêu kế toán: lợi nhuận trên mỗi
cổ phiếu (EPS), giá trị sổ sách của mỗi cổ phiếu (BVS), lợi nhuận trước thuế và
lãi vay (EBIT), lợi nhuận trước thuế, lãi vay và khấu hao (EBITDA), tiền và
tương đương tiền cuối kì (EC) đến giá cổ phiếu. Tác giả khảo sát trên 281 công
ty phi tài chính niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán TP.Hồ Chí Minh trong
giai đoạn 2003-2012 và sử dụng mô hình Ohlson làm cơ sở lý thuyết.
Sau khi xử lý số liệu, kết quả thực nghiệm cho thấy chỉ tiêu lợi nhuận trên
mỗi cổ phiếu (EPS) là yếu tố ảnh hưởng mạnh nhất trong khi tiền và tương
đương tiền cuối kì cũng có ảnh hưởng đáng kể đến giá cổ phiếu. Nghiên cứu
cũng xác nhận rằng mô hình Ohlson đã hình thành một khung lý thuyết và công
cụ hữu ích trong việc nghiên cứu mối quan hệ thực tế giữa giá cổ phiếu và số
liệu kế toán. Cuối cùng, nghiên cứu gợi ý phương hướng phát triển đề tài này
thông qua việc thêm các biến mới vào mô hình.
Tất cả kết quả của bài nghiên cứu sẽ là tài liệu tham khảo cho những
người quan tâm, các nhà nghiên cứu, nhà đầu tư và quản trị hoặc người đang sử
dụng mô hình Ohlson như là công cụ đánh giá tình trạng hoạt động kinh doanh
của doanh nghiệp.


7

CHƯƠNG 1

GIỚI THIỆU CHUNG VỀ ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU
1.1

Tính cấp thiết của đề tài

Trong công tác quản lý ở cấp độ vi mô cũng như vĩ mô, thông tin kế toán
có vai trò hết sức quan trọng. Hệ thống thông tin kế toán cung cấp thông tin tới
người sử dụng bên trong và bên ngoài công ty. Các nhà đầu tư thường xuyên sử
dụng báo cáo tài chính để phục vụ cho quyết định đầu tư của họ, các cơ quan
nhà nước sử dụng thông tin này trong lĩnh vực thuế và hoạch định chính sách
kinh tế. Do đó, hệ thống thông tin kế toán phải cung cấp thông tin hữu ích cho
các nhà quản trị doanh nghiệp cũng như cho những quan tâm đến hoạt động tài
chính của doanh nghiệp.
Đối với các công ty niêm yết, quyết định của các nhà đầu tư là mua, bán
hay nắm giữ cổ phiếu, vì vậy giá cổ phiếu được rất nhiều người quan tâm. Giá
cổ phiếu chịu ảnh hưởng của nhiều nhân tố và một trong những nhân tố quan
trọng là thông tin kế toán. Trên thế giới, mối quan hệ giữa thông tin kế toán và
giá cổ phiếu đã được nghiên cứu rộng rãi, các nghiên cứu này tập trung chủ yếu
vào thông tin lợi nhuận kế toán. Tuy nhiên xu hướng nghiên cứu gần đây đã mở
rộng và chú trọng đến các biến khác nữa.
Tại Việt Nam hiện chưa có nghiên cứu nào đi theo xu hướng này, vì vậy
tác giả chọn đề tài “Nghiên cứu mối quan hệ giữa thông tin kế toán và giá cổ
phiếu của các công ty niêm yết trên Sở giao dịch Chứng khoán TP.Hồ Chí
Minh” làm đề tài nghiên cứu. Trong bài nghiên cứu này, bên cạnh việc tiếp thu
tiền đề từ nghiên cứu đi trước là phân tích ảnh hưởng của chỉ tiêu lợi nhuận trên
mỗi cổ phiếu (EPS), tác giả đưa thêm các biến mới vào mô hình: Giá trị sổ sách
của mỗi cổ phiếu (BVS), Lợi nhuận trước thuế và lãi vay (EBIT), Lợi nhuận
trước thuế, Lãi vay và khấu hao (EBITDA), Tiền và tương đương tiền cuối kì
(EC).

8
1.2

Mục đích nghiên cứu

Bài nghiên cứu được thiết kế các phương pháp tiếp cận để phân tích mối
quan hệ giữa thông tin kế toán và giá cổ phiếu của các công ty niêm yết trên thị
trường chứng khoán Việt Nam, cụ thể là Sở giao dịch chứng khoán TP.Hồ Chí
Minh. Bài nghiên cứu đề ra hai mục tiêu cụ thể sau:
Phân tích khả năng ảnh hưởng của năm chỉ tiêu số kế toán: Lợi nhuận trên
mỗi cổ phiếu (EPS), Giá trị sổ sách của mỗi cổ phiếu (BVS), Lợi nhuận trước
thuế và lãi vay (EBIT), Lợi nhuận trước thuế, lãi vay và khấu hao (EBITDA),
Tiền và tương đương tiền cuối kì (EC) đến giá cổ phiếu của các công ty phi tài
chính niêm yết trên Sở giao dịch chứng dịch chứng khoánTP.Hồ Chí Minh.
So sánh và nhận xét mức độ ảnh hưởng giữa các chỉ tiêu trên tới giá cổ
phiếu, kết luận về chỉ tiêu có ảnh hưởng lớn nhất đến giá cổ phiếu.
1.3

Câu hỏi nghiên cứu

Dựa vào mục đích nghiên cứu nêu trên, bài nghiên cứu tập trung giải
quyết mối quan hệ giữa thông tin kế toán và giá cổ phiếu qua hai câu hỏi:
• Mỗi chỉ tiêu kế toán có quan hệ và ảnh hưởng như thế nào đến giá
cổ phiếu?
• Chỉ tiêu kế toán nào có tác động lớn nhất tới giá cổ phiếu?
1.4.

Phương pháp nghiên cứu

Bài nghiên cứu sử dụng phương pháp mô tả hồi quy và mở rộng dựa trên
lý thuyết của các nghiên cứu trước đây trên thế giới. Với phương pháp định
lượng để phân tích dữ liệu thu thập được, tác giả chỉ mô tả các sự kiện thực tế
với nội dung chính sẽ là kết qủa của phương pháp định lượng, mô tả và suy luận.
Trong nghiên cứu này, tác giả sử dụng mô hình Ohlson. Tính đến thời
điểm hiện tại, mô hình Ohlson là mô hình có vai trò hữu ích trong các nghiên
cứu thực nghiệm, biểu hiện của giá cả hoặc giá trị thị trường vốn cổ phần về giá
trị sổ sách của vốn chủ sở hữu hiện hành, các khoản thu nhập hiện tại, cổ tức
hiện tại và giá trị khác có thông tin liên quan. Dựa trên xu hướng chung của các
nghiên cứu trước đây trên thế giới, EPS và BVS tiếp tục là hai biến độc lập
trong mô hình. Bên cạnh đó, nhóm tác giả phát triển thêm mô hình Ohlson bằng


9
cách đưa thêm các biến độc lập vào mô hình như EBIT, EBITDA và EC để phân
tích các nhân tố ảnh hưởng đến giá cổ phiếu một cách toàn diện hơn.
Dữ liệu kế toán được thu thập trong giai đoạn 2003-2012, tập chung chủ
yếu vào ba báo cáo kế toán: bảng cân đối kế toán, báo cáo kết quả hoạt động
kinh doanh và báo cáo lưu chuyển tiền tệ.
1.5

Phạm vi nghiên cứu

Bài nghiên cứu phân tích mối quan hệ giữa chỉ số kế toán và giá cổ phiếu
của các công ty phi tài chính niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán TP.Hồ Chí
Minh trong mười năm từ 2003 đến 2012.
Sở dĩ nghiên cứu chỉ tập trung vào các công ty phi tài chính vì hiện nay
trên Sở giao dịch chứng khoán TP.Hồ Chí Minh có rất nhiều loại hình công ty,
ngoài công ty phi tài chính ra còn có các công ty tài chính và ngân hàng với đặc
điểm ngành nghề kinh doanh mang tính đặc biệt.

Do vậy, do giới hạn thời gian và dữ liệu, tác giả chỉ tập trung nghiên cứu
281 công ty phi tài chính niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán TP.Hồ Chí
Minh.
1.6

Đóng góp dự kiến của nghiên cứu

Đóng góp về mặt khoa học: Đề tài đã tổng hợp, đánh giá những vấn đề lý
luận về mối quan hệ giữa thông tin kế toán và giá cổ phiếu. Đề tài đã chắt lọc và
đưa ra định hướng về mô hình lý thuyết giúp thiết lập mối quan hệ giữa thông
tin kế toán và quyết định đầu tư nhằm bổ sung thông tin cho các công ty phi tài
chính niêm yết nói chung và chủ thể tham gia thị chứng khoán nói riêng. Đề tài
đã chỉ ra được chỉ tiêu lãi cơ bản trên mỗi cổ phiếu (EPS) là một chỉ tiêu quan
trọng trong việc đưa ra dự báo về giá thị trường của mỗi cổ phiếu.
Đóng góp về mặt thực tiễn: Bài nghiên cứu sẽ đưa ra những phương
hướng và ý kiến khoa học về mối quan hệ giữa thông tin kế toán và giá cổ phiếu.
Từ đó giúp nhà đầu tư, nhà quản lý và các đối tượng quan tâm đưa ra quyết định
đúng đắn. Qua nghiên cứu cũng cho thấy, kế toán của mỗi công ty nên tính toán
chính xác, cẩn thận chỉ tiêu lãi cơ bản trên mỗi cổ phiếu EPS, góp phần tăng tính
minh bạch trong thông tin và góp phần làm cho Thị trường chứng khoán Việt
Nam hoạt động hiệu quả bền vững.


10
Đóng góp về phương pháp nghiên cứu: Luận văn mở ra dòng nghiên cứu
thực chứng trong kế toán tại Việt Nam. Cụ thể ở đây đã sử dụng Ohlson để kiểm
định giả thuyết.
1.7

Kết cấu bài nghiên cứu

Chương 1: Giới thiệu chung về đề tài nghiên cứu
Chương này trình bày ngắn gọn thông tin chung và vấn đề thảo luận, mục
đích nghiên cứu, câu hỏi nghiên cứu, phương pháp nghiên cứu, phạm vi nghiên
cứu và cuối cùng nêu lên những thành công mà đề tài nghiên cứu được.
Chương 2: Cơ sở lý luận về mối quan hệ giữa thông tin kế toán và giá cổ
phiếu của các công ty niêm yết
Trong chương này, tác giả trình bày khuôn khổ lý thuyết mà nghiên cứu
tiến hành, bao gồm các nghiên cứu trước đây và các lý thuyết liên quan.
Chương 3: Giả thuyết và phương pháp nghiên cứu
Chương này trình bày giả thuyết và giải thich các biến số sử dụng trong
mô hình.
Chương 4: Thu thập dữ liệu và phân tích kết quả thực nghiệm
Giới thiệu chung nhất về thị trường chứng khoán Việt Nam và Sở giao
dịch chứng khoán TP.Hồ Chí Minh. Sau đó, trình bày về phương thức thu thập
dữ liệu. Cuối cùng, mô tả về quá trình phân tích kết quả dựa trên thực nghiệm và
giải thích mối quan hệ giữa thông tin kế toán và giá cổ phiếu.
Chương 5: Kiến nghị và kết luận
Trong chương này, tác giả sẽ trình bày một số kiến nghị, cũng như bổ
sung một số đề xuất. Kết quả của nghiên cứu này sẽ tốt hơn bằng cách tăng kích
thước mẫu và nghiên cứu thêm các biến mới để phân tích đạt được kết quả chính
xác hơn.


11
CHƯƠNG 2:
CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ MỐI QUAN HỆ GIỮA THÔNG TIN KẾ TOÁN VÀ
2.1

GIÁ CỔ PHIẾU

Cơ sở lý luận về mối quan hệ giữa thông tin kế toán và giá cổ

phiếu của các công ty niêm
Theo lý thuyết, giá trị kinh tế của một tài sản có thể được xác định bằng
việc chiết khấu các lợi ích kinh tế kì vọng của tài sản đó với tỷ suất chiết khấu là
chi phí cơ hội vốn. Người đầu tiên ứng dụng và đưa phương pháp này vào thực
tiễn là Williams vào năm 1938. Ông đã đưa ra lý thuyết đầu tư và chỉ ra gốc rễ
của nó là ứng dụng phương pháp giá trị hiện tại thuần để đánh giá tính khả thi
của các dự án. Tuy nhiên, khi sử dụng phương pháp này cho toàn bộ công ty thì
dòng tiền có thể được xác định bằng nhiều cách khác nhau và điều này dẫn đến
các mô hình khác nhau dựa trên nền tảng mô hình cơ bản.
2.2

Mô hình chiết khấu cổ tức

Phương pháp tiếp cận trực tiếp để định giá cổ phiếu là dựa trên những lợi
ích mà nhà đầu tư nắm giữ, bao gồm cổ tức và giá bán cổ phiếu. Khi cổ phiếu
được đem bán, giá bán hợp lý được xác định bằng cách chiết khấu các dòng tiền
trong tương lai mà người mua kỳ vọng sẽ nhận được trong thời gian họ nắm giữ
cổ phiếu.
Giả sử thị trường hoạt động hiệu quả và công ty không giới hạn tuổi thọ,
giá hiện tại của cổ phiếu P được tính bằng cách chiết khấu các dòng tiền cổ tức
trong tương lai theo công thức sau:

Trong đó, là giá trị kỳ vọng của biến số liên quan tại thời điểm 0
t là tiền thanh toán cổ tức
là chi phí cơ hội của dòng tiền tại thời điểm t
Trên cơ sở mô hình này, Modigliani and Miller (1961) đã nghiên cứu và
chỉ ra rằng, với điều kiện không xét tới chi phí giao dịch và thuế, giá trị của một

12
doanh nghiệp không bị ảnh hưởng bởi cổ tức kì vọng . Ý kiến này được Penman
(1992) gọi là câu đố cổ tức, ông cho rằng giá cổ phiếu phụ thuộc vào dòng cổ
tức kì vọng. Hơn nữa, cổ tức không phải là thước đo trực tiếp về hoạt động kinh
doanh bởi chúng đơn thuần chỉ phản ánh quyết định về phân bổ tài sản.
Bên cạnh đó, Damodaranal (1996) đã đưa ra các công thức mới để định
giá cổ phiếu mà không cần dựa trên giả định công ty có tỉ lệ tăng trưởng vĩnh
viễn bằng cách chia tuổi thọ công ty thành hai hoặc ba giai đoạn với tỉ lệ tăng
trưởng khác nhau. Bằng cách này, các công thức định giá cổ phiếu của
Damodaranal có tính thực tiễn cao hơn, tuy nhiên việc ước tính cổ tức mà công
ty trả cho các cổ đông trong tương lai là rất khó xác định vì công ty có nhiều cơ
hội đẩy mạnh tỉ lệ tăng trưởng cao nhưng không thể trả cổ tức cho cổ đông.
Mô hình thu nhập ròng
Trên thế giới, rất nhiều tác giả như Ewards và Bells (1961), Peasnell
(1982), Preinreich (1938) đã chỉ ra rằng mô hình chiết khấu cổ tức có thể được
chuyển đổi để biểu thị giá trị kinh tế của vốn chủ sỡ hữu và thu nhập khác biệt
hơn là chỉ sử dụng chỉ tiêu cổ tức.
Trong công thức trên, xa là thu nhập khác biệt, là phần chênh lệch của thu
nhập thông thường sai khi đã trừ đi chi phí vốn chủ sở hữu. Thu nhập khác biệt
được tính như sau:
Với y là giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu, r là chi phí vốn chủ sở hữu
Vào năm 1965, Solomons đã sử dụng mô hình này và cho rằng thu nhập
khác biệt biểu thị cho phần thu nhập vượt trội so với thu nhập thông thường.
Trong công thức trình bày ở trên, giá trị hiện tại của cổ phiếu bằng
giá trị hiện tại của vốn chủ sở hữu cộng giá trị hiện tại của tất cả các khoản thu
nhập ròng hay thu nhập khác biệt trong tương lai.
Mô hình Ohlson
Năm 1995, Ohlson phát triển mô hình chiết khấu cổ tức tổng quát và đưa
ra mô hình nhận xét mối tương quan giữa giá cổ phiếu với giá trị sổ sách của

vốn chủ sở hữu, thu nhập ròng, cổ tức và các thông tin hữu ích khác.
Khi so sánh với mô hình thu nhập ròng, điểm khác nhau căn bản giữa mô
hình Ohlson và mô hình này là quá trình biến động của thông tin tuyến tính đã


13
chỉ ra thu nhập khác biệt theo thời gian. Điểm khác biệt này là ưu điểm thu hút
các học giả do ở mô hình thu nhập ròng tổng quát hay đơn giản đều chỉ giả định
mô hình tăng trưởng cố định để cung cấp ước tính cụ thể về xu hướng tương
quan và giá trị các thông số.
Bên cạnh đó, như những mô hình khác, mô hình Ohlson cũng tồn tại một
số nhược điểm. Thứ nhất, mô hình hướng đến một công ty cụ thể và không dự
báo các thông số giống nhau cho tất cả các công ty. Tiếp theo, biến v trong mô
hình đại diện cho các thông tin hữu ích khác không được xác định một cách cụ
thể. Do vậy nghiên cứu thực nghiệm thường bỏ qua biến này với giả định chúng
nằm trong hệ số góc và sai sót ngẫu nhiên. Tuy nhiên việc này làm giảm nội
dung thực nghiệm của mô hình.
2.3.

Mối quan hệ giữa thông tin kế toán và giá cổ phiếu.

Vai trò của thông tin kế toán rất quan trọng với những hoạt động chứng
khoán, đặc biệt là giá cổ phiếu. Trên thế giới, sau sự sụp đổ của tập đoàn Erron
và Arthur Andersen - một công ty kiểm toán Mỹ, thì sự ưu tiên hàng đầu của
nhà đầu tư và Chính phủ là sự công bố rộng rãi thông tin kế toán từ những công
ty được niêm yết. Cơ quan quản lý thị trường chứng khoán của các nước trong
đó có Việt Nam đều bổ sung các quy định mới chặt chẽ hơn đối với việc quản lý
các công ty niêm yết về công khai tài chính và thông tin kế toán, cũng như các
hoạt động kiểm toán.
Mục đích căn bản của các công ty niêm yết là tối đa hóa sự giàu có cho

các cổ đông. Những công ty này có những chính sách riêng để phân phối lợi
nhuận; tuy nhiên, nếu họ thất bại trong việc tạo ra lợi nhuận, họ sẽ gặp khó khăn
trong việc huy động vốn cần thiết để phục vụ cho các hoạt động kinh doanh của
họ. Do vậy, việc tạo ra lợi nhuận là nhiệm vụ quan trọng đối với không chỉ nhà
đầu tư mà còn đối với các nhà quản trị công ty. Giá trị tạo ra cho các cổ đông
của công ty niêm yết có thể được xác định trực tiếp từ giá cổ phiếu; tuy nhiên thị
giá cổ phiếu luôn luôn thay đổi vì sự xuất hiện của các công ty mới có thể được
hoặc không được các nhà quản lý kiểm soát. Do đó các nhà quản lý thường dựa


14
vào thông tin kế toán để đo lường những kết quả từ hoạt động kinh doanh. Hơn
nữa, thông tin kế toán cũng giúp các nhà đầu tư trong việc đưa ra quyết định. Vì
thế, mối quan hệ giữa thông tin kế toán và giá cổ phiếu là chủ đề đáng được
quan tâm trong thực tế.
Trong khi những nghiên cứu trước đây thường tập trung chủ yếu vào
thông tin lợi nhuận kế toán, những nghiên cứu gần đây quan tâm nhiều hơn đến
giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu. Với giá trị sổ sách báo cáo và dự báo lợi
nhuận một cách thống nhất đã ước tính giá cổ phiếu trong các công ty niêm yết.
Sau đó, giá trị ước tính của cổ phiếu này, cùng với giá trị sổ sách, và lợi nhuận
sẽ được sử dụng như là các chỉ tiêu trong mô hình Ohlson.
Bằng cách phân chia các khoản lợi nhuận vào cổ tức và lợi nhuận giữ lại,
đồng thời bằng cách cho rằng giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu là tổng vốn chủ
sở hữu nhỏ hơn tổng nợ phải trả và các khoản chi tiêu hàng năm về tài sản cố
định như một biến giải thích thêm, thì có thể kết luận rằng thông tin kế toán có ý
nghĩa lớn trong mô hình hồi quy. Ngoài ra, nếu các khoản lợi nhuận được tạo ra
trong năm sau đại diện cho các khoản lợi nhuận dự kiến, thì khi đó cổ tức cung
cấp thông tin hữu ích để dự đoán lợi nhuận còn lại trong tương lai. Cổ tức lớn đi
kèm với lợi nhuận cao trong tương lai, đặc biệt đúng trong các công ty hiện đang
làm ăn thua lỗ.

Khi tiến hành nghiên cứu này, tác giả nhận ra rằng thông tin lợi nhuận
không chỉ tác động đến giá cổ phiếu, mà các thông tin kế toán cũng tác động đến
giá cổ phiếu. Như vậy, tác giả nghi ngờ về tính chính xác của giá trị lợi nhuận
được báo cáo. Trong thực tế, các doanh nghiệp Việt Nam hiện nay còn yếu kém
trong việc công bố thông tin. Một số doanh nghiệp không muốn công bố thông
tin, hoặc nếu có thì nội dung công bố đều rất sơ sài. Mặc dù có nghiên cứu
chứng minh rằng lợi nhuận là số liệu quan trọng trong việc xác định giá cổ
phiếu, nhưng tác giả cho rằng thông tin lợi nhuận bị giới hạn vì mối quan hệ
giữa lợi nhuận và giá cổ phiếu là không bền vững và ổn định trong thời gian dài.


15
Do đó, những thông tin kế toán như giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu, lợi
nhuận trước thuế và lãi vay (EBIT), lợi nhuận trước thuế, lãi vay và khấu hao
(EBITDA), vv… sẽ được sử dụng để đánh giá và ước tính giá cổ phiếu với sự
trợ giúp của các mô hình.

CHƯƠNG 3
GIẢ THUYẾT VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
3.1.

Các giả thuyết nghiên cứu

Việc xây dựng các giả thiết được dựa vào những tìm hiểu trước đó của
nhiều tác giả. Sau đây sẽ là vài học thuyết đề cập đến mối quan hệ giữa thông tin
kế toán và giá cổ phiếu.
Vào năm 1997, Colins, Maydew và Weiss đã điều tra những sự thay đổi
trong giá trị có liên quan của các khoản lợi nhuận và giá trị sổ sách tại Hoa Kỳ
trong khoảng 40 năm. Mô hình lợi nhuận ròng được sử dụng như là cơ sở lý
thuyết. Các học giả này nhận thấy có một sự đối lập với những tuyên bố trong

các tài liệu của chuyên gia. Đó chính là giá trị liên quan của các khoản lợi nhuận
và giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu kết hợp với nhau đã thực sự tăng nhẹ trong
bốn mươi năm qua. Các học giả tiếp tục ước tính hai bản giới hạn của mô hình
trong việc sử dụng giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu và các khoản lợi nhuận
tương ứng là các biến số giải thích duy nhất, và sử dụng kết quả ước tính đó để


16
tính toán sức thuyết phục của mô hình. Các học giả này thấy rằng sức thuyết
phục của các khoản lợi nhuận đã giảm theo thời gian và được thay thế bởi sức
thuyết phục của giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu. Sau đó, nhóm học giả này đã
đề xuất một số giải thích cho sự thay đổi này.
Vào năm 1998, Barth, Beaver, và Landsman kiểm tra việc dự đoán vai trò
tương đối của giá trị sổ sách và lợi nhuận phụ thuộc vào khả năng tài chính của
công ti. Trong trường hợp này, các học giả sử dụng trái phiếu như một biện pháp
kiểm tra khả năng tài chính của công ty và sử dụng hai mẫu dữ liệu từ Hoa Kỳ.
Mẫu dữ liệu đầu tiên bao gồm những công ty phải đối mặt với tình trạng phá
sản, và mẫu thứ hai bao gồm những công ty ở trong nhiều điều kiện tài chính
khác nhau. Kết quả chỉ ra rằng khả năng tài chính của công ty giảm sút và sức
thuyết phục về giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu gia tăng trong khi sức thuyết
phục về lợi nhuận cũng giảm sút. Nhóm học giả này cũng tiến hành một nghiên
cứu khác thuộc hệ thống các ngành công nghiệp dựa vào tầm quan trọng tương
đối của các tài sản vô hình để kiểm tra kết quả ước tính. Một lần nữa, kết quả
của nghiên cứu này càng làm tăng sức thuyết phục cho các dự đoán của các học
giả này.
Vào năm 1999, dựa vào mô hình Ohlson, Dechow, Hutton và Sloan lưu ý
rằng tính năng khác biệt của mô hình là sự biến đổi tuyến tính liên kết các thông
tin dự kiến về khoản lợi nhuận ròng với các thông tin hiện có. Kết quả chỉ ra
rằng mô hình dựa theo khung lý thuyết của Ohlson là phù hợp với các dữ liệu
thực nghiệm. Tuy nhiên, các học giả cũng phát hiện ra rằng kết quả đó chỉ chỉ ra

một cải tiến nhỏ trong một mô hình đã tính ra được giá trị lợi nhuận ước tính
vĩnh viễn cho các năm sau. Các học giả cũng kết luận được rằng mô hình
Ohlson rất hữu dụng trong nghiên cứu thực nghiệm vì nó cung cấp một khung lý
thuyết thống nhất cho các nghiên cứu xác định giá trị mà các nghiên cứu khác
chưa có. Mô hình Ohlson được thiết lập trong lý thuyết về tài chính mà giá trị
kinh tế của một tài sản có thể được xác định bằng việc chiết khấu các lợi ích


17
kinh tế kỳ vọng của tài sản hoặc dòng tiền thu được trong suốt thời gian sử dụng
tài sản đó với tỷ lệ chiết khấu là chi phí cơ hội của vốn. Tuy nhiên, mô hình này
chỉ được áp dụng trong lý thuyết và nó khó có thể áp dụng trong thực tế vì nó
liên quan đến dự đoán cổ tức trong tương lai cho hoạt động còn lại của công ty.
Đây cũng là khó khăn để áp dụng mô hình này cho các công ty tăng trưởng
nhanh mà giữ lại hầu hết lợi nhuận, họ chỉ phân phối một ít hoặc không phân
phối dưới các hình thức chia cổ tức trong khoảng thời gian dài.
Mô hình Ohlson đã được áp dụng như khung lý thuyết cho một số nghiên
cứu thực nghiệm về mối liên quan giữa các giá trị của các biến số kế toán trong
những hoàn cảnh khác nhau. Qua quá trình nghiên cứu đã nhận ra rằng lợi nhuận
và giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu kết họp với nhau có giá trị hơn khi các
biến số đó đứng một mình. Một số nghiên cứu đã có các kết quả khác nhau khi
tiến hành kiểm tra sự liên quan về giá trị của các biến số khác với giá trị sổ sách
của vốn chủ sở hữu và lợi nhuận. Ngoài ra còn có bằng chứng cho thấy lợi
nhuận ròng không nhất thiết phải tiến triển theo quy trình biến đổi tuyến tính mà
Ohlson giả định. Những phát hiện này cho thấy khi những nhà đầu tư và quản trị
công ti sử dụng những biện pháp đo lường kế toán cơ bản sử dụng bởi các nhà
đầu tư hoặc quản lý kinh doanh để ước tính giá trị hoặc giá trị sáng tạo có thể sẽ
hiểu quả hơn nếu họ tập trung vào cả hai khoản lợi nhuận và giá trị sổ sách của
vốn của sở hữu hơn là tập trung vào một trong các biến chính đơn lẻ.
3.2.

Phương pháp nghiên cứu- ứng dụng mô hình Ohlson.

3.2.1. Phương pháp nghiên cứu cụ thể.
Nếu thông tin lợi nhuận và giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu tác động lớn
đến giá trị thị trường của cổ phiếu thì sẽ tồn tại mối tương quan chặt chẽ giữa
thông tin kế toán, cụ thể là thông tin lợi nhuận và giá trị sổ sách của vốn chủ sở
hữu với giá trị cổ phiếu. Trong nghiên cứu này, ngoài ba biến cũ đã được áp
dụng từ trước, tác giả sẽ mở rộng mô hình Ohlson với ba chỉ tiêu mới, đó là:
EBIT, EBITDA, và tiền và các khoản tương đương tiền (EC). Những chỉ tiêu


18
này sẽ là những yếu tố phản ánh mối quan hệ giữa thông tin kế toán và giá cổ
phiếu.
Theo lý thuyết, mô hình Ohlson có dạng: MPS= f (BVS, EPS).
Trong đó: MPS:

Giá trị thị trường của mỗi cổ phiếu.

BVS:

Giá trị sổ sách trên mỗi cổ phiếu.

EPS:

Lợi nhuận (thu nhập) trên mỗi cổ phiếu.

EBIT:

Lợi nhuận trước thuế và lãi vay.

EBITDA:

Lợi nhuận trước thuế, lãi vay và khấu hao.

EC:

Tiền và các khoản tương đương tiền cuối kỳ.

Biến

Đặc trưng

Quan hệ với biến phụ
thuộc (lý thuyết)

MPS

Biến phụ thuộc

BVS

Biến độc lập

+/-

EPS

Biến độc lập

+/-

EBIT

Biến độc lập

+/-

EBITDA

Biến độc lập

+/-

EC

Biến độc lập

+/-

Bảng 1. Mô tả quan hệ giữa các biến trong mô hình Olson.

Giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu trên mỗi cổ phiếu có quan hệ cùng
chiều (+) hoặc ngược chiều (-) với giá trị thị trường của mỗi cổ phiếu. Khi mối
quan hệ đó là cùng chiều, tức là chỉ cần nhà đầu tư hoặc bất cứ lý do gì làm cho
vốn chủ sở hữu của công ty tăng lên sẽ kéo theo sự tăng lên của giá trị thị trường
của mỗi cổ phiếu và ngược lại.

19
Lợi nhuận trên mỗi cổ phiếu có quan hệ cùng chiều (+) hoặc ngược chiều
(-) với giá trị thị trường của mỗi cổ phiếu. Lợi nhuận luôn là yếu tố được rất
nhiều đối tượng quan tâm, nó cũng là nhân tố tác động mạnh mẽ đến việc đưa ra
quyết định của các nhà đầu tư. Do đó, khi mối quan hệ này là cùng chiều (+) tức
là lợi nhuận trên mỗi cổ phiếu tăng lên sẽ thu hút các nhà đầu tư hơn, sẽ kéo
theo sự tăng lên của giá trị thị trường của mỗi cổ phiếu và ngược lại.
Mặt khác, việc sử dụng mô hình Ohlson sẽ giải thích vai trò của giá trị sổ
sách của vốn chủ sở hữu và thông tin lợi nhuận. Giá trị thích hợp được chọn để
đo lường là hệ số hồi quy điều chỉnh . Hệ số này sẽ giải thích sức mạnh của biến
số giá trị thị trường của vốn chủ sở hữu. Từ kết quả kinh nghiệm nghiên cứu của
Bernard (1995), Penman & Sougiannis (1998), Frankel & Lee (1998), Liu &
Thomas (2000), tác giả nhận ra rằng kết quả phân tích thực nghiệm dựa trên mô
hình này sẽ có sức mạnh giải thích cao hơn các mô hình khác. Ví dụ như nghiên
cứu của Bernard (1995) và Frankel & Lee (1998) đã chỉ ra rằng chỉ tiêu giá trị sổ
sách của vốn chủ sở hữu và thông tin lợi nhuận có thể tác động đến 70% giá trị
thị trường của cổ phiếu. Do đó, khi tiến hành phân tích thực nghiệm mối quan hệ
giữa giá cổ phiếu với các biến kế toán, tác giả đã sử dụng mô hình như sau:
= + + + EBIT + EBITDA + EC + (1)
Trong đó:
là giá trị thị trường trên mỗi cổ phiếu của công ty i tại ngày cuối cùng
của năm tài chính t, đã được công bố trên các báo cáo tài chính.
là giá trị sổ sách trên mỗi cổ phiếu của công ty i tại ngày kết thúc năm tài
chính t.
là thu nhập trên mỗi cổ phiếu của công ty i trong năm t.
EBIT là lợi nhuận trước thuế và lãi vay của công ty i trong năm t.


20
EBITDA là lợi nhuận trước thuế, lãi vay, và khấu hao của công ty i trong

năm t.
EC là tiền và các khoản tương đương tiền của công ty i tại ngày cuối cùng
của năm tài chính t.
e là một sai số ngẫu nhiên với phương sai liên tục và có giá trị bằng 0.
Phương trình này có một hạn chế nhỏ, đó là kết quả của kịch thước mẫu
lớn hơn so với quy định của các mô hình lý thuyết. Điều này phát sinh do sự gia
tăng đáng kể số lượng các quan sát với giá trị bị thiếu. Mặt khác, các biến số
khác là một phần trong khuôn khổ lý thuyết, nhưng khi đặt ra câu hỏi về giá trị
và ý nghĩa của các biến số này đem lại thì chúng thường bị bỏ qua trong mô
hình hồi quy. Do đó, để giải thích câu hỏi như vậy, mô hình cơ bản được mở
rộng ở giai đoạn sau trong nghiên cứu để bao hàm những biến ố khác sẽ xuất
hiện trong mô hình lý thuyết. Vì thế, tác giả đã chọn ba biến mới: EBIT,
EBITDA và EC sẽ xuất hiện trong mô hình chính (như đã đề cập trong (1)).
3.2.2. Giải thích các biến số trong mô hình
* MPS.
MPS phản ánh giá trị thị trường của mỗi cổ phiếu. Trong nghiên cứu này,
MPS được lấy từ giá trị thị trường của mỗi cổ phiếu tại ngày cuối cùng của năm
tài chính.
* EPS.
EPS là lợi nhuận trên mỗi cổ phiếu. EPS được sử dụng để thể hiện khả
năng kiếm lời của doanh nghiệp, được tính bởi công thức:
EPS =
Trong việc tính toán EPS, sẽ chính xác hơn nếu sử dụng lượng cổ phiếu
lưu hành bình quân trong kỳ để tính toán vì lượng cổ phiếu thường xuyên thay
đổi theo thời gian. Tuy nhiên, trên thực tế, người ta thường hay đơn giản hóa
việc tính toán bằng cách sử dụng số cổ phiếu đang lưu hành vào thời điểm cuối


21
kỳ. Có thể làm giảm EPS dựa trên công thức cũ bằng cách tính thêm cả các cổ

phiếu chuyển đổi, các bảo chứng (warrant) vào lượng cổ phiếu đang lưu thông.
EPS thay đổi tùy theo phương pháp kế toán và EPS mà các chuyên gia
đánh giá được lấy từ thông tin công ty. Do đó, dù là EPS lấy từ công ty hay
chuyên gia thì cũng chỉ là con số ước tính.
Một khía cạnh rất quan trọng của EPS thường hay bị bỏ qua là lượng vốn
cần thiết để tạo ra thu nhập ròng (net income) trong công thức tính trên. Hai
doanh nghiệp có thể có cùng tỉ lệ EPS nhưng một trong hai có thể có ít cổ phần
hơn tức là doanh nghiệp này sử dụng vốn hiệu quả hơn. Nếu như các yếu tố
khác là cân bằng thì rõ ràng doanh nghiệp này tốt hơn doanh nghiệp còn lại. Vì
doanh nghiệp có thể lợi dụng các kỹ thuật tính toán để đưa ra con số EPS hấp
dẫn nên các nhà đầu tư cũng cần hiểu rõ cách tính của từng doanh nghiệp để
đảm bảo chất lượng của tỉ lệ này.
*BVS.
BVS là giá trị sổ sách kế toán trên một cổ phiếu, được tính bởi công thức:
BVS =
BVS thường không có nhiều ý nghĩa khi các chuẩn mực kế toán VAS vẫn
phần lớn theo nguyên tắc giá gốc. BVS chỉ là một công cụ trong việc so sánh
trong đánh giá một công ti. Trong thị trường sôi động, giá trị BVS thường thấp
hơn rất nhiều so với giá cổ phiếu. Tuy nhiên trong giai đoạn thị trường điều
chỉnh sâu, rất nhiều cổ phiếu có giá trị thị trường thấp hơn giá trị sổ sách. BVS
cũng thường được những nhà đầu tư sử dụng để xác định vốn của một công ti
liên quan đến giá trị thị trường của công ti đó. BVS là công cụ hữu ích khi xem
xét cổ phiếu ngành ngân hàng, tài chính chứng khoán và bảo hiểm.
* EBIT.
EBIT là lợi nhuận trước thuế và lãi vay, được xác định bởi công thức:
EBIT = Tổng lợi nhuận kế toán trước thuế + Chi phí lãi vay.


22
EBIT là tất cả lợi nhuận trước khi xem xét đến những khoản trả lãi và

thuế thu nhập. Một nhân tố quan trọng đóng góp vào việc sử dụng rộng rãi chỉ
tiêu EBIT là cách chỉ tiêu này là vô hiệu hóa các tác động của nhiều cấu trúc vốn
khác nhau và tỉ lệ thuế được sử dụng bởi nhiều công ty. Bằng cách loại bỏ cả
thuế và lãi vay, thì số liệu cuối cùng sẽ tập trung vào khả năng sinh lời của công
ty và do đó việc so sánh các công ty với nhau trở lên dễ dàng hơn.
* EBITDA.
EBITDA là lợi nhuận trước thuế, lãi vay và khấu hao.Nó là một chỉ số
quan trọng thể hiện hiệu quả hoạt động tài chính của một công ti, được tính bằng
công thức:
EBITDA = Doanh thu – Các khoản chi phí (ngoại trừ thuế, chi phí lãi
vay, khấu hao tài sản cố định hữu hình và vô hình).
EBITDA về bản chất là thu nhập ròng đã trừ đi lãi vay, thuế và khấu hao;
có thể được sử dụng để phân tích và so sánh khả năng sinh lời giữa các công ty
và những ngành công nghiệp bởi vì EBIDA đã loại bỏ đi những tác động của
những quyết định tài chính và kế toán.
Một quan niệm sai khá phổ biến đó là coi EBITDA thể hiện thu nhập
bằng tiền. EBITDA là thước đo tốt để đánh giá khả năng sinh lời, nhưng nó
không phải là dòng tiền. EBITDA cũng lược bỏ đi khoản tiền cần thiết để gây
quỹ hoạt động và sự thay thế những thiết bị cũ một khoản khá đáng kể. Vì thế,
EBITDA thường được sử dụng như một mánh khóe kế toán để che lấp đi thu
nhập của công ty. Khi sử dụng chỉ số này, quan trọng nhất là nhà đầu tư cũng
phải tập trung vào những thước đo khác để đảm bảo tính xác thực của thông tin
kế toán.
* EC.
EC nghĩa là tiền và các khoản tương đương tiền tính đến cuối năm tài
chính.


23
Tiền và các khoản tiền tương đương là tài sản có tính thanh khoản cao

nhất được trình bày trong danh mục tài sản của bản cân đối kế toán. Bản cân đối
kế toán chỉ ra số lượng tiền và các khoản tương đương tại một thời điểm cho
sẵn, và báo cáo lưu chuyển tiền tệ giải thích sự thay đổi nguồn tiền theo thời
gian. Mặc dù có vài sự chậm trễ trong việc kiểm định, nhưng những ví dụ gần
đây về tiền và các khoản tương đương bao gồm cả tài khoàn ngân hàng, quỹ thị
trường tiền tệ, chứng khoán trái phiếu dễ bán, và trái phiếu kho bạc. Muốn được
công nhận là “tiền và các khoản tương đương” thì một chứng khoản phải gần
đến hạn thanh toán, khi đó sẽ có ít rủi ro hơn trong giá trị của nó nếu lãi suất
thay đổi.
Số lượng tiền và các khoản tương đương mà công ty đang nắm giữ rất
quan trọng và là một yếu tố lớn tạo thành chiến lược hoạt động chung của một
công ti. Ví dụ, những công ty có lượng tiền và các khoản tương đương cao thì sẽ
có thể dễ dàng vượt qua những giai đoạn khó khăn khi lượng bán hàng hóa ra
thấp hoặc chi phí hoạt động quá cao.
Tuy nhiên, những công ty có quá nhiều lượng tiền và các khoản tương
đương trong tay thường bị mua lại. Sự tích trữ nguồn tiền cao cũng chỉ ra rằng
nhà quản trị không biết cách phân bổ nguồn tiền.
Một chú ý quan trọng đó là có xảy ra chi phí cơ hội khi nắm giữa nguồn
tiền trong tay. Chi phí đó sẽ quay trở lại nguồn vốn mà công ti có thể kiếm bằng
cách đầu tư tiền vào một sản phẩm mới hoặc mở rộng phạm vi kinh doanh.
3.2.3. Ứng dụng mô hình hồi quy để giải thích mối quan hệ giữa thông
tin kế toán và giá cổ phiếu các công ti niêm yết.
Các biến được sử dụng trong mô hình nghiên cứu thực nghiệm là giá trị
thị trường của mỗi cổ phiếu, giá trị của vốn chủ sở hữu, lợi nhuận trên mỗi cổ
phiếu, lợi nhuận sau thuế và lãi vay, lợi nhuận sau thuế, lãi vay và khấu hao, và
tiền và các khoản tương đương tiền. Các biến này thể hiện giá trị trên mỗi cổ


24
phiếu hơn là tổng giá trị của công ty. Các biến số được sử dụng trong mô hình

hồi quy này được lấy trực tiếp từ bản cân đối kế toán và báo cáo kết quả hoạt
động kinh doanh của các công ty phi tài chính niêm yết trên Sở giao dịch chứng
khoán TP.Hồ Chí Minh. Các nghiên cứu trước đây sử dụng số liệu tại ngày cuối
cùng của năm tài chính, đo lường giá cổ phiếu tại ngày cuối cùng của năm tài
chính, và liên quan đến báo cáo tài chính cuối năm của công ty. Trong một số
trường hợp, khi mục tiêu là để nghiên cứu những phản ứng đối với thông tin kế
toán được công bố, áp dụng phổ biến để hoãn ngày đo lường giá trị thị trường
của mỗi cổ phiếu thêm một thời gian cho đến thời điểm hợp lý nhất định mà
thông tin có liên quan sẽ được công bố công khai ra thị trường trong tương lai.
Mặt khác, đúng nghĩa là một mô hình lý thuyết thì số liệu của tất cả các biến kế
toán nên lấy tại thời điểm hiện tại và giá cổ phiếu nên được đo lường vào ngày
cuối năm tài chính. Trong trường hợp khác, một ngày cố định là lựa chọn cho tất
cả các công ty, bất kể kết thúc năm tài chính tại thời điểm nào để giá của tất cả
cổ phiếu mẫu phản ánh được các điều kiện kinh tế thị trường và của cùng một
tổng thể.
Giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu trên mỗi cổ phiếu được định nghĩa là
tổng số vốn cổ phần và dự trữ do các cổ đông thường góp vốn tại ngày lập bảng
cân đối kế toán chia cho số lượng cổ phiếu thường phát hành tại thời điểm đó.
Thu nhập trên mỗi cổ phiếu được định nghĩa là lợi nuận ròng trong năm phân bổ
cho các cổ đông phổ thông sau khi đã trừ đi số thuế phải nộp và các khoản thu
nhập bất thường, và chia cho số cổ phiếu đã phát hành bình quân trong năm.
Cũng có trường hợp có thể thu nhập không bao gồm các khoản bất thường với lí
do trường hợp này có thể là một biện pháp ít biến động và đã tính ra được một
khoản thu nhập dự kiến trong tương lai. Mặt khác, các khoản thu nhập này được
định nghĩa trong mô hình lý thuyết về tổng thể chuẩn đó là không bao gồm các
khoản thu nhập bất thường. Do đó, bỏ qua các khoản bất thường này trong phân
tích hồi quy sẽ là điểm khởi đầu từ mô hình lý thuyết tổng thể. Sau khi xem xét
cả hai quan điềm, định nghĩa toàn diện hơn về các khoản thu nhập sau khi trừ

25
thu nhập bất thường được sử dụng trong nghiên cứu sẽ phù hợp nhiều hơn trong
lý thuyết.
Trong kiểu mẫu mở rộng, phần cổ tức trên mỗi cổ phiếu được định nghĩa
là phần cổ tức được chi trả, thanh toán trong năm hiện hành, được phân chia cho
số lượng cổ phiếu bình quân đang lưu hành trong năm. Những khoản vốn góp
ròng là số tiền ròng thu được từ việc bán cổ phiếu được phân chia bởi số lượng
những cổ phiếu được sử dụng để tính thu nhập trên mỗi cổ phiếu, kết quả sẽ là
số cổ phiếu trung bình trong năm phát hành. Biến cá biệt này có thể bao gồm lỗi
đo lường không thể tránh khỏi, bởi vì những khoản mục thông tin trong cơ sở dữ
liệu phạm vi toàn thế giới được định nghĩa là số tiền ròng thu được từ việc bán
tất cả các loại cổ phiếu mà không cần được phân loại theo bất cứ hạng mục nào
và nó sẽ bao gồm cổ phiếu ưu đãi bên cạnh những cổ phiếu thường. Tuy nhiên
vẫn có thể có lỗi đo lường mặc dù là rất nhỏ, bởi vì những công ti phi tài chính
niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam cổ phiếu ưu đãi thường không
phổ biến.