Các yếu tố tác động đến mức độ đô la hóa tài chính bằng chứng thực nghiệm ở các nước thuộc khu vực asean + 6

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH

LÊ TRỌNG AN

CÁC YẾU TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN MỨC ĐỘ ĐÔ LA HOÁ
TÀI CHÍNH- BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM Ở CÁC
NƯỚC THUỘC KHU VỰC ASEAN + 6

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

Thành phố Hồ Chí Minh – Năm 2015


BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH

LÊ TRỌNG AN

CÁC YẾU TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN MỨC ĐỘ ĐÔ LA HOÁ
TÀI CHÍNH- BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM Ở CÁC
NƯỚC THUỘC KHU VỰC ASEAN + 6

Chuyên ngành: Tài chính-Ngân hàng
Mã số: 60340201

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC:
GS.TS. TRẦN NGỌC THƠ

Thành phố Hồ Chí Minh – Năm 2015


LỜI CAM ĐOAN
Tôi xin cam đoan đây là công trình nghiên cứu của riêng tôi.
Các số liệu, kết quả nêu trong luận văn này là trung thực và chưa từng được ai công bố
trong bất kỳ công trình nào khác.
Lê Trọng An


MỤC LỤC
TRANG PHỤ BÌA
LỜI CAM ĐOAN
MỤC LỤC
Tóm tắt................................................................................................................................ 1
1. Giới thiệu ...................................................................................................................... 2
1.1. Lý do chọn đề tài .......................................................................................................... 2
1.2. Mục tiêu nghiên cứu .................................................................................................... 3
1.3. Cấu trúc bài nghiên cứu .............................................................................................. 4
2. Tổng quan các nghiên cứu trước đây ......................................................................... 5
2.1. Đô la hóa tài chính....................................................................................................... 5
2.2. Các quan điểm tiếp cận Đô la hóa tài chính............................................................. 11
2.2.1. Quan điểm thay thế tiền tệ ...................................................................................... 11
2.2.2. Quan điểm thể chế .................................................................................................. 12
2.2.3. Quan điểm thất bại thị trường ................................................................................ 15
2.2.4. Quan điểm danh mục đầu tư................................................................................... 18
2.3. Các nghiên cứu về Đô la hóa tài chính .................................................................... 21
3. Phương pháp nghiên cứu .......................................................................................... 26
3.1. Mô hình nghiên cứu .................................................................................................. 26
3.2. Mẫu, dữ liệu và kỳ vọng dấu ................................................................................... 27

3.2.1. Mẫu nghiên cứu ...................................................................................................... 27
3.2.2. Dữ liệu, mô tả biến và kỳ vọng dấu ........................................................................ 27
3.2.3. Giả thuyết nghiên cứu............................................................................................. 35
3.3. Phương pháp nghiên cứu .......................................................................................... 35
4. Kết quả nghiên cứu .................................................................................................... 39


4.1. Thống kê mô tả ........................................................................................................... 39
4.2. Kết quả hồi quy cho các nước ASEAN + 6 ............................................................... 44
4.3. Kết quả hồi quy cho các nước ASEAN và Việt Nam ................................................ 52
5. Kết luận ....................................................................................................................... 58
5.1. Kết luận nghiên cứu .................................................................................................. 58
5.2. Một số kiến nghị và gợi ý chính sách ........................................................................ 60
5.3. Hạn chế của đề tài và hướng nghiên cứu tiếp theo ................................................. 63
TÀI LIỆU THAM KHẢO
PHỤ LỤC


DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT
Từ viết tắt
ADB

Tiếng Anh

Tiếng Việt

Asian Development Bank

Ngân hàng phát triển Châu Á

The Association of Southeast
Asian Nations

Hiệp hội các quốc gia Đông Nam Á

GMM

Generalized Method of
Moments

Phương pháp mô men tổng quát

IFS

International Financial
Statistics

Thống kê tài chính quốc tế

IMF

International Monetary Fund

Quỹ tiền tệ quốc tế

MVP

Minimum Variance Porfolio

Danh mục phương sai nhỏ nhất

ASEAN

NHNN

Ngân hàng nhà nước

TCTD

Tổ chức tín dụng

USD

Đô la Mỹ

VND

Việt Nam đồng

WEO

World Economic Outlook

Tổng quan kinh tế thế giới

WGI

Worldwide Governance
Indicators

Chỉ số chính phủ toàn cầu


DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU
Bảng 1. Kết quả thống kê mô tả ...................................................................................... 40
Bảng 2. Hệ số tương quan giữa các nhóm biến lạm phát và nợ công và đô la hóa .... 43
Bảng 3.Hệ số tương quan giữa các biến thể chế ............................................................ 43
Bảng 4. Kết quả hồi quy GMM sai phân một bước cho ASEAN + 6 .......................... 45
Bảng 5. Kết quả hồi quy GMM giữa đô la hóa với các biến thể chế ỏ khu vực
ASEAN + 6 ........................................................................................................................ 51
Bảng 6. Kết quả hồi quy GMM cho trường hợp ASEAN ............................................. 54
Bảng 7. Kết quả hồi quy GMM cho Việt Nam ............................................................... 57

DANH MỤC HÌNH ẢNH, ĐỒ THỊ
Hình 1. Đô la hóa, lạm phát và nợ công ở khu vực ASEAN + 6 ................................. 41
Hình 2. Đô la hóa, lạm phát và nợ công ở ASEAN ....................................................... 42
Hình 3. Đô la hóa, lạm phát và nợ công ở Việt Nam .................................................... 42


1

Tóm tắt
Bài nghiên cứu này tìm hiểu mối quan hệ giữa nhóm biến lạm phát, nhóm biến liên quan
đến nợ công, nhóm biến thể chế và các biến vĩ mô khác với mức độ đô la hóa tài chính ở
15 nước khu vực ASEAN + 6 trong giai đoạn 2000-2013. Kết quả hồi quy GMM sai phân
một bước cho thấy độ trễ của đô la hóa tài chính có khả năng giải thích sự dai dẳng của
chính nó. Mặt khác bài nghiên cứu còn chỉ ra nguyên nhân chính dẫn đến tình trạng đô la
hóa ở các quốc gia này là lạm phát, trong khi đó tỷ lệ nợ công cao trong quá khứ chính là
tác nhân chủ chốt dẫn đến sự kéo dài dai dẳng của đô la hóa ngay cả khi lạm phát giảm
xuống. Bên cạnh đó, việc cải thiện thể chế bao gồm nâng cao các quy định pháp luật, tiếng

nói và trách nhiệm, chất lượng điều hành và kiểm soát tham nhũng cũng góp phần hạn chế
tình trạng đô la hóa vì những điều này củng cố niềm tin của công chúng đối với các chính
sách của chỉnh phủ. Ngoài ra, các yếu tố vĩ mô khác như: mức độ mở cửa tài chính, chế độ
tỷ giá và thu nhập bình quân đầu người cũng cho thấy sự tác động của chúng đến mức độ
đô la hóa của quốc gia.
Bài nghiên cứu còn sử dụng các biến giả khu vực và biến giả quốc gia để tiến hành kiểm
tra các mối quan hệ này cho trường hợp ASEAN và Việt Nam. Kết quả cho thấy rằng các
biến kinh tế ở ASEAN và Việt Nam có tác động đến đô la hóa mạnh hơn so với toàn khu
vực, trong khi việc cải thiện thể chế và chất lượng chính phủ ở các nước này lại không giúp
hạn chế mức độ đô la hóa tốt như các nước phát triển trong khu vực vì sự thiếu hụt niềm
tin nơi công chúng đối với thể chế và các chính sách của các nước ASEAN và Việt Nam.
Đối với trường hợp Việt Nam, bài nghiên cứu chỉ ra việc kiểm soát tham nhũng và ổn định
chính trị có tác động rất lớn đến tâm lý người dân, do đó ảnh hưởng mạnh hơn đến mức độ
đô la hóa so với các nước khác. Cuối cùng, bài nghiên cứu đưa ra một số gợi ý chính sách
nhằm góp phần hạn chế được mức độ đô la hóa trong thời gian tới ở Việt Nam theo đúng
mục tiêu của đề án chống đô la hóa của Ngân hàng Nhà nước.
Từ khóa: Đô la hóa tài chính; Rủi ro lạm phát; Nợ công; Thể chế quốc gia


2

1. Giới thiệu
1.1. Lý do chọn đề tài
Đô la hóa là một hiện tượng ngày càng phổ biến ở các nền kinh tế khi mà các quốc gia tăng
cường sự hội nhập và mở cửa tài chính với thế giới. Ngày càng có nhiều quốc gia chấp nhận
sử dụng hoàn toàn hoặc một phần các đồng tiền mạnh như đồng USD hay đồng Euro làm
đồng tiền giao dịch chính thức của mình hoặc nắm giữ một tỷ lệ lớn tiền gửi ngân hàng
định danh bằng các ngoại tệ mạnh này trong các ngân hàng thương mại. Đô la hoá xuất
hiện từ rất sớm và len lỏi vào các nền kinh tế theo nhiều cách thức khác nhau và biểu hiện
ra dưới hai hình thức là đô la hoá hoàn toàn (đô la hoá chính thức) và đô la hoá một phần

(đô la hoá không chính thức). Đối với một nền kinh tế, đô la hoá mang lại nhiều lợi ích
nhưng cũng kèm theo nhiều chi phí và rủi ro tiềm ẩn. Không những thế, trên thực tế đô la
hoá còn kéo dài dai dẳng theo thời gian mặc dù nền kinh tế đã đi vào ổn định, lại càng khiến
cho những tác động của đô la hoá trở nên khó kiểm soát hơn. Vì vậy, các nhà hoạch định
chính sách rất quan tâm đến việc đo lường mức độ đô la hoá của quốc gia cũng như mức
độ tác động của đô la hoá đối với nền kinh tế, từ đó đưa ra những chính sách khuyến khích
và hạn chế tình trạng đô la hoá hiệu quả. Để đáp ứng yêu cầu trên, nhiều nghiên cứu thực
nghiệm đã được tiến hành từ rất sớm nhằm làm sáng tỏ các vấn đề liên quan đến đô la hoá
tài chính. Các nghiên cứu này chủ yếu tập trung vào việc đưa ra các phương pháp ước tính
đô la hoá và tìm ra các yếu tố tác động đến mức độ đô la hoá cho các nước ở khu vực Nam
Mỹ- khu vực có mức độ đô la hoá cao nhất thế giới hoặc đánh giá các tác động này trên
một mẫu lớn bao gồm các nước phát triển và nước đang phát triển trên khắp thế giới. Hiện
nay, chưa có một nghiên cứu thực nghiệm chuyên biệt, cụ thể nào cho một khu vực kinh tế
ở châu Á như ASEAN + 6 hay ASEAN và đặc biệt là cho Việt Nam. Mặc dù các khu
vực/quốc gia này có quy mô tương đối nhỏ so với các khu vực kinh tế khác trên thế giới
nhưng các quốc gia ở khu vực này có mức độ phát triển kinh tế-chính trị-xã hội rất khác
nhau cũng như diễn biến đô la hoá trên thực tế diễn ra rất phức tạp. Vì vậy, việc nghiên cứu
các yếu tố tác động đến mức độ đô la hoá ở ASEAN + 6, ASEAN hay Việt Nam đều sẽ cho
những kết quả nghiên cứu thú vị và có ý nghĩa trong việc hoạch định chính sách của chính
phủ các nước để đối phó với những tác động của đô la hoá đến các nền kinh tế trong tương
lai. Do đó, bài nghiên cứu chọn đề tài: “Các yếu tố tác động đến mức độ Đô la hoá tài


3

chính- Bằng chứng thực nghiệm ở các nước thuộc khu vực ASEAN + 6” làm đề tài
nghiên cứu nhằm trả lời các vấn đề liên quan đến tình trạng đô la hoá ở khu vực ASEAN
+6.
1.2. Mục tiêu nghiên cứu
Bài nghiên cứu xem xét mối quan hệ giữa các nhân tố liên quan đến lạm phát, nợ công, thể

chế và các nhân tố vĩ mô khác đến mức độ đô la hoá ở 15 nước thuộc khu vực ASEAN + 6
trong giai đoạn 2000-2013 với các mục tiêu nghiên cứu như sau:
Thứ nhất, đo lường được mức độ đô la hoá tài chính của các quốc gia trong mẫu nghiên
cứu.
Thứ hai, kiểm định được mức độ tác động của lạm phát, nợ công, thể chế quốc gia và một
số nhân tố vĩ mô khác đến mức độ đô la hoá tài chính ở các nước trong mẫu nghiên cứu.
Đồng thời xác định được các nhân tố dẫn đến tình trạng đô la hoá kéo dài dai dẳng ở các
nước này.
Thứ ba, so sánh được mức độ tác động của lạm phát, nợ công, thể chế quốc gia và một số
nhân tố vĩ mô khác đối với mức độ đô la hoá tài chính giữa ASEAN/Việt Nam so với toàn
khu vực ASEAN + 6 và giữa Việt Nam và ASEAN.
Thứ tư, đưa ra được một số gợi ý chính sách dựa trên các kết quả thực nghiệm nhằm góp
phần hạn chế tình trạng đô la hoá theo đúng mục tiêu trong đề án chống đô la hoá của Ngân
hàng Nhà nước.
Để có thể đạt được các mục tiêu trên, bài nghiên cứu đưa ra các câu hỏi nghiên cứu như
sau:
Thứ nhất, phương pháp nào phù hợp nhất để đo lường mức độ đô la hoá tài chính của các
quốc gia ASEAN + 6?
Thứ hai, lạm phát, nợ công, thể chế và các biến vĩ mô khác có tác động như thế nào đến
mức độ đô la hoá tài chính ở các nước ASEAN + 6?
Thứ ba, nhân tố nào dẫn đến tình trạng kéo dài dai dẳng của đô la hoá tài chính theo thời
gian ở các quốc gia ASEAN + 6?


4

Thứ tư, mức độ tác động của lạm phát, nợ công, thể chế và các biến vĩ mô khác đối với
mức độ đô la hoá tài chính ở các nước ASEAN như thế nào so với toàn bộ khu vực ASEAN
+ 6?
Thứ năm, mức độ tác động của lạm phát, nợ công, thể chế và các biến vĩ mô khác đối với

mức độ đô la hoá tài chính ở Việt Nam như thế nào so với toàn bộ khu vực ASEAN + 6 và
so với ASEAN?
Thứ sáu, từ kết quả bài nghiên cứu, có thể đưa ra những hàm ý chính sách nào cho Việt
Nam nhằm hạn chế đô la hoá trong thời gian tới?
Cuối cùng, mô hình GMM sai phân một bước có phải là mô hình phù hợp, đáng tin cậy để
kiểm nghiệm các mối quan hệ nêu trên hay không?
1.3. Cấu trúc bài nghiên cứu
Bài nghiên cứu được cấu trúc thành 5 phần. Phần 1 giới thiệu tổng quan các vấn đề trong
bài nghiên cứu: lí do chọn đề tài, câu hỏi và mục tiêu nghiên cứu. Phần 2 trình bày tổng
quan các nghiên cứu trước đây có liên quan đến đô la hoá tài chính, bao gồm: khái niệm đô
la hoá, tác động của đô la hoá đối với nền kinh tế; các quan điểm về đô la hoá và các bằng
chứng thực nghiệm về mối quan hệ của các nhân tố vĩ mô với tình trạng đô la hoá của quốc
gia. Phần 3 trình bày phương pháp nghiên cứu, mang đến một cái nhìn tổng quan về mô
hình dữ liệu bảng động, phương pháp hồi quy GMM, các giả thuyết nghiên cứu; mô tả mẫu
nghiên cứu, dữ liệu nghiên cứu và nguồn thu thập dữ liệu cũng như nêu rõ cách xác định
và ý nghĩa của biến số được sử dụng trong mô hình ước lượng. Phần 4 trình bày các kết
quả nghiên cứu bao gồm thống kê mô tả, các kết quả thực nghiệm từ mô hình hồi quy dữ
liệu bảng động bằng phương pháp GMM sai phân một bước và các kiểm định cho khu vực
ASEAN + 6; ASEAN và Việt Nam. Phần kết luận tổng quát những kết luận chính của bài
nghiên cứu, nêu lên một số kiến nghị, gợi ý chính sách cho các nước ASEAN nói chung và
Việt Nam nói riêng dựa trên tình hình đô la hoá thực tế và kết quả của bài nghiên cứu, cũng
như chỉ ra một số điểm hạn chế còn tồn tại của bài nghiên cứu và hướng phát triển đề tài
trong tương lai.


5

2. Tổng quan các nghiên cứu trước đây
2.1. Đô la hóa tài chính
Đô la hoá tài chính là một trong những đề tài nhận được nhiều sự quan tâm của các nhà

kinh tế học trên thế giới suốt một khoảng thời gian dài. Việc định nghĩa đô la hoá tài chính
vẫn còn nhiều ý kiến tranh luận khác nhau nhưng một số nghiên cứu sau đây được cho là
giải thích khá trọn vẹn khái niệm này. Theo Baliño và cộng sự (1999) và Patricia AlvarezPlata and Alicia García-Herrero (2007), đô la hóa có thể được định nghĩa là việc nắm giữ
một tỷ trọng đáng kể các tài sản định danh bằng ngoại tệ của cư dân một quốc gia. Ngoài
ra, bài nghiên cứu “Benefits and Costs of Dollarization” của Ngân hàng Trung ương Atlanta
(2002) cho rằng việc giải thích các thuật ngữ "đô la hóa" đã phát triển từ những năm đầu
thập niên 1970. Trong các tài liệu nghiên cứu giai đoạn này, "sự thay thế tiền tệ" là thuật
ngữ dùng để mô tả nhu cầu ngoại tệ của các tác nhân kinh tế trong nước. Hầu hết các tài
liệu về thay thế tiền tệ trình bày về kinh nghiệm của các nước Mỹ Latinh trong những năm
1970 và 1980. Với sự ưu tiên của người Mỹ Latinh đối với đô la Mỹ, thuật ngữ đô la hóa
được đưa ra để mô tả về nhu cầu ngoại tệ. Thuật ngữ thay thế tiền tệ và đô la hóa được hoán
đổi cho nhau trong suốt một thời gian dài. Trong những năm 1990, "đô la hóa" được dùng
để mô tả việc áp dụng một cách hợp pháp đồng đô la Mỹ như là nội tệ trong nước. Do đó,
điều quan trọng là phải phân biệt giữa hai loại đô la hóa: đô la hóa chính thức hay đô la hóa
toàn phần, và đô la hóa không chính thức hay đô la hóa một phần.
Trong đô la hóa chính thức hay đô la hóa toàn phần, cơ quan tiền tệ thông qua việc đồng
đô la Mỹ được hợp pháp hóa cho tất cả các giao dịch. Đồng đô la Mỹ tham gia vào tất cả
các chức năng của tiền tệ trong nước, bao gồm: đơn vị tính toán, phương tiện trao đổi và
lưu trữ giá trị. Đô la hóa không chính thức hay đô la hóa một phần đề cập đến quá trình mà
các cá nhân thay thế đồng nội tệ với ngoại tệ để giao dịch và phân bổ tài sản tài chính của
họ. Trong trường hợp như vậy, các cơ quan tiền tệ không nhất thiết phải thúc đẩy hoặc
khuyến khích đô la hóa. Đô la hóa một phần thường đáp ứng các nhu cầu bảo vệ sức mua
của thu nhập bằng tiền và tài sản trong nước khỏi những tác động xấu của tỷ lệ lạm phát
cao. Dưới hình thức đô la hóa không chính thức hoặc một phần, thật sự rất hữu ích để phân
biệt giữa sự thay thế tiền tệ và thay thế tài sản. Sự khác biệt này phụ thuộc vào động cơ của


6

các tác nhân kinh tế đối với các yêu cầu ngoại tệ. Sự thay thế tiền tệ đề cập đến việc sử

dụng ngoại tệ làm phương tiện trao đổi và đơn vị tính toán. Trong tình trạng lạm phát, chi
phí của việc nắm giữ đồng nội tệ trở nên quá đắt đỏ dẫn đến người dân sẽ thực hiện các
giao dịch bằng ngoại tệ. Sau một thời gian ban đầu, các giao dịch bằng USD được chấp
nhận rộng rãi. Một sự sụt giảm quá trình này thì không thể diễn ra ngay lập tức ngay cả khi
giảm tỷ lệ lạm phát. Mặt khác, sự thay thế tài sản mô tả việc phân bổ danh mục đầu tư vào
các tài sản được định danh bằng ngoại tệ. Đồng đô la Mỹ thay thế đồng nội tệ như công cụ
lưu trữ giá trị. Bằng việc sử dụng tài sản định danh bằng ngoại tệ, các cư dân nội địa cố
gắng tránh những tác động tiêu cực của sự bất ổn kinh tế vĩ mô, lạm phát và mất giá của
tiền tệ. Trong những trường hợp này, rủi ro và lợi nhuận là các biến quan trọng trong nhu
cầu ngoại tệ.
Đồng quan điểm trên, Patricia Alvarez-Plata và Alicia García-Herrero (2007) trong bài
nghiên cứu “To dollarize or de-dollarize: Consequences for Monetary Policy”, hay nghiên
cứu của Baliño và các cộng sự (1999) và Levy Yeyati (2006) đều cho rằng Đô la hóa có thể
được định nghĩa là việc nắm giữ của dân cư các tài sản được định danh bằng ngoại tệ trên
tổng tài sản của họ. Josef T. Yap (2001) cũng định nghĩa đô la hóa tài chính là việc sử dụng
đồng đô la trên cả ba phương diện của tiền tệ và ông cũng xem xét tình trạng đô la hóa tài
chính dưới hai góc độ đô la hóa chính thức và đô la hóa không chính thức. Ngoài ra, để
định lượng mức độ đô la hóa của một quốc gia, Quỹ tiền tệ quốc tế (IMF) đã xác định rằng
khi tỷ lệ tiền gửi bằng ngoại tệ trên tổng cung tiền rộng (M2) chiến trên 30% thì nền kinh
tế đó có mức độ đô la hóa cao, trung bình là từ 15% - 30% còn nếu tỷ lệ này ở mức dưới
15% thì được coi là mức đô la hóa thấp.
Ngoài ra, trong bài nghiên cứu De facto dollarization and its effect on financial
development and economic growth of Cambodia, Lao PDR and Viet Nam của IMF (2007),
thuật ngữ "đô la hóa" được sử dụng trong nhiều ngữ cảnh khác nhau. Đô la hóa tiền mặt và
đô la hóa tiền gửi là việc sử dụng tiền mặt và tiền gửi bằng ngoại tệ song song với tiền mặt
và tiền gửi bằng đồng nội tệ. Đô la hóa tiền tệ đề cập đến tình trạng đô la hóa tiền mặt cộng
với đô la hóa tiền gửi. Đô la hóa tài chính là việc sử dụng ngoại tệ cho các giao dịch tài
chính. Đô la hóa thực là việc sử dụng ngoại tệ để định giá tiền lương, hàng hóa và dịch vụ.

7

Như vậy, để phù hợp với mục tiêu nghiên cứu, bài nghiên cứu sẽ sử dụng định nghĩa đô la
hóa dưới góc độ đô la hóa tài chính, nghĩa là tình trạng cư dân một quốc gia sử dụng ngoại
tệ trong các giao dịch tài chính. Đô la hóa (hay đô la hóa tài chính) được nhắc đến trong
bài nghiên cứu này không chỉ bao gồm việc sử dụng đồng đô la Mỹ mà còn các ngoại tệ
khác được cư dân quốc gia sử dụng trong các giao dịch tài chính (mua, bán, vay nợ, cầm
cố, tiền gửi, các giao dịch thẻ tín dụng và thẻ ghi nợ…). Mặt khác, bởi vì đặc điểm kinh tếchính trị-xã hội đặc thù của các nước trong mẫu của bài nghiên cứu, nên bài nghiên cứu
này còn xem xét đô la hóa ở góc độ đô la tài chính dưới góc độ là đô la hóa không chính
thức hay còn gọi là đô la hóa một phần.
Khi nghiên cứu về đô la hóa tài chính, một trong những vấn đề cần phải quan tâm xem xét
là tác động của đô la hóa đối với một quốc gia. Phần tiếp theo sẽ sơ lược về các tác động
này để giải thích vì sao cần phải đánh giá giữa lợi ích và chi phí khi nghiên cứu về đô la
hóa và tầm quan trọng của việc xác định các yếu tố tác động đến mức độ đô la hóa, từ đó
lựa chọn các giải pháp để khuyến khích hoặc hạn chế tình trạng đô la hóa khi hoạch định
chính sách ở một quốc gia. Tác động của đô la hoá tài chính đến một quốc gia có thể được
xem xét qua hai khía cạnh: Tác động tích cực (lợi ích) và tác động tiêu cực (bất lợi). Theo
nghiên cứu Benjamin J. Cohen (2000), đô la hóa tài chính mang đến ba lợi ích chính (ngoài
lợi ích chung là giảm chi phí giao dịch). Thứ nhất, đô la hóa làm giảm chi phí hành chính.
Chính phủ không còn phải gánh chịu chi phí của việc duy trì một cơ sở hạ tầng để dành
riêng cho việc sản xuất và quản lý đồng tiền riêng của quốc gia. Phải thừa nhận rằng, việc
tiết kiệm như vậy thật sự rất hấp dẫn với các nước nhỏ và nghèo bởi vì làm giảm các phí
tổn do hạn chế về quy mô nhỏ gây ra. Tuy nhiên đối với các nước lớn và giàu có, thì khả
năng giảm chi phí này là không đáng kể.
Thứ hai, tình trạng đô la hóa cũng có thể thiết lập một cơ sở vững chắc cho một nền tài
chính vững mạnh hơn. Đô la hóa có nghĩa là việc sử dụng nhiều hơn một loại tiền tệ. Nó
cũng có nghĩa là tăng cường hội nhập tài chính với Hoa Kỳ, mà điều này sẽ buộc các tổ
chức tài chính trong nước nâng cao hiệu quả và chất lượng các dịch vụ của họ. Hơn nữa,
đô la hóa tài chính còn mang đến một sự cam kết lâu dài để lạm phát thấp, trách nhiệm tài

8

chính, và sự minh bạch của chính phủ. Điều đó sẽ có giá trị rất lớn đối với các nước mà
trước đây đã không được đánh giá cao về sự ổn định giá cả hoặc sự ổn định tài chính.
Thứ ba, cũng quan trọng không kém lợi ích thứ 2, đô la hóa có thể làm giảm đáng kể lãi
suất cho vay của nội địa. Đô la hóa thiết lập một mối quan hệ ổn định với một đồng tiền mà
đồng tiền này có uy tín và an toàn. Thay vì phải đầu tư rất nhiều nỗ lực để có thể xây dựng
lòng tin thị trường trong chính sách tiền tệ của riêng mình, một chính phủ có thể đạt được
sự tín nhiệm ngay lập tức bằng cách "thuê" sự uy tín của Ngân hàng liên bang Mỹ để thay
thế. Việc giảm lãi suất có thể sẽ làm cho đầu tư trong nước và tăng trưởng kinh tế tăng
mạnh hơn trong tương lai.
Tuy nhiên đối nghịch với các lợi ích nêu trên của đô la hóa tài chính là một số chi phí tiềm
ẩn. Đối với tình trạng đô la hóa hoàn toàn, đô la hóa sẽ tước quyền tự chủ tiền tệ quốc gia
và mang đến các khoản lỗ tiềm năng từ việc mất đi tiền thuế đúc tiền và hiệu quả từ vị thế
người cho vay cuối cùng đối với các ngân hàng trong nước. Tuy nhiên trong thực tế, không
có chi phí nào trong số những chi phí này có xu hướng trở nên nghiêm trọng như chúng
thường xuyên bị các nhà kinh tế cáo buộc. Bất lợi quan trọng hơn của đô la hóa tài chính
(bao gồm cả đô la hóa toàn phần và đô la hóa một phần) là chính trị chứ không phải là bất
lợi về kinh tế kinh tế, mà bất lợi này liên quan đến việc mất đi một biểu tượng mạnh mẽ
đặc trưng cho quốc gia, mất đi một nguồn cung khẩn cấp cho doanh thu nhà nước, và mất
đi một biện pháp quan trọng trong việc cách ly ngoại giao.
Đầu tiên đô la hóa tài chính mang đến các chi phí kinh tế. Thật sự rất dễ dàng để có thể mô
tả các chi phí kinh tế thuần tuý của đô la hóa. Khi xuất hiện tình trạng đô la hóa, hình thức
“tự trị” tiền tệ sẽ mất, vì đất nước bị đô la hóa không còn có thể thực hiện kiểm soát đơn
phương cung tiền hoặc thay đổi tỷ giá của mình. Tất cả quyền được chuyển nhượng lại cho
Ngân hàng Liên bang Hoa Kỳ, với rất ít lời hứa rằng hoàn cảnh cụ thể của đất nước bị đô
la hóa sẽ được xem xét khi FED đưa ra một quyết định tiền tệ. Ở nhiều nước Mỹ Latinh,
việc tự chủ tiền tệ từ lâu đã bị mất dần bởi sự tăng trưởng ổn định của tình trạng đô la hóa
không chính thức. Mức độ thay thế đồng tiền phản ánh áp lực và sở thích thị trường đối với

ngoại tệ càng tăng thì mức độ áp đặt sự ràng buộc của bên ngoài đối với khả năng của chính
phủ khi quản lý các điều kiện kinh tế vĩ mô càng lớn.


9

Bên cạnh đó với tình trạng đô la hóa, một chính phủ sẽ đánh mất một công cụ mạnh mẽ để
bảo đảm cho việc chi tiêu công của mình, đó chính là tiền thuế đúc tiền. Về mặt kỹ thuật
khoản tiền này được xác định là khoản chênh lệch giữa giá trị danh nghĩa của một đồng tiền
so với chi phí sản xuất của nó. Thuế đúc tiền có thể được hiểu như là một sự thay thế nguồn
thu cho nhà nước ngoài những nguồn có thể thu được thông qua đánh thuế hoặc bằng cách
vay mượn từ các thị trường tài chính trong và ngoài nước. Những gì không thể được trả
bằng biên lai thuế hay vốn vay có thể được trả một cách hiệu quả bằng cách in tiền. Việc
đô la hóa tự động chấm dứt khoản thu này của chính phủ trừ khi họ có bổ sung thêm một
số điều khoản và được đồng ý cho phép chia sẻ thuế đúc tiền với Hoa Kỳ. Đối với nhiều
nước ở Mỹ Latin, nơi đồng bạc xanh thậm chí đã chiếm một phần lớn nguồn cung tiền nội
địa, đặc quyền thuế đúc tiền của chính phủ các quốc gia này đã bị giảm bớt đi rất nhiều.
Cuối cùng, sự thật là một đất nước bị đô la hóa đã đánh mất vai trò của người cho vay chính
thức cuối cùng, vì khi áp dụng một ngoại tệ nào đó cũng đồng nghĩa với việc ngân hàng
trung ương từ bỏ khả năng chiết khấu tự do trong thời gian khủng hoảng tài chính. Các ngân
hàng trong nước do đó có thể phải đối mặt với rủi ro thanh khoản tiềm ẩn. Tuy nhiên trên
thực tế chi phí này có thể được bù đắp khá dễ dàng. Đô la hóa làm giảm nhu cầu tổng thể
cho dự trữ quốc tế, vì một phần giao dịch nước ngoài mà trước đây bắt buộc dùng ngoại tệ
thì hiện nay có thể được coi là tương đương với giao dịch trong nước. Do đó, một phần tài
sản định danh bằng đồng USD của ngân hàng trung ương có thể được dành riêng thay vì
dùng một quỹ bình ổn nào đó để giúp đỡ các tổ chức tài chính trong nước khi họ gặp vấn
đề.
Thứ hai, đô la hóa tài chính mang đến các chi phí liên quan đến chính trị. Ở mức độ biểu
tượng, việc nắm giữ đồng nội tệ thực sự rất hữu ích vì điều này giúp cho chính phủ cảnh
giác sự phân chia nội bộ hoặc bất đồng chính kiến. Sự tập trung quyền lực của các cơ quan

nhà nước dễ dàng hơn trong chừng mực công dân nước đó đều cảm thấy họ bị ràng buộc
với nhau như thành viên của một đơn vị xã hội duy nhất – bao gồm cả cộng đồng chính trị
và lịch sử. Các nhà nhân văn học đã cho chúng ta thấy rằng các quốc gia được tạo lập không
chỉ bằng vũ lực mà còn phải thông qua sự trung thành, thông qua một cam kết tự nguyện
cùng hướng đến một đặc trưng của quốc gia. Sự khác biệt giữa cư dân trong nước và các


10

cư dân ở nước khác có thể được khắc họa rõ nét dưới nhiều cách thức bao gồm cả các biểu
tượng hữu hình như: quốc kỳ, quốc ca, tem bưu chính, kiến trúc công cộng hay thậm chí cả
đội tuyển thể thao quốc gia. Trong số những biểu tượng này, biểu tượng mạnh nhất chính
là tiền tệ vì nó được sử dụng để nâng cao tính riêng biệt đặc trưng quốc gia theo hai cách.
Đầu tiên, vì tiền tệ được phát hành bởi chính phủ hoặc ngân hàng trung ương của quốc gia
đó, nên tiền tệ đóng vai trò như một lời nhắc nhở hàng ngày về việc kết nối giữa công dân
với nhà nước và sự hợp nhất trong quốc gia này. Thứ hai, nhờ việc sử dụng phổ biến hàng
ngày, tiền tệ nhấn mạnh thực tế rằng tất cả mọi người là một phần như nhau của thực thể
xã hội – tương tự vai trò của ngôn ngữ chính thức của quốc gia, mà điều này cũng được
nhiều chính phủ tích cực thúc đẩy để nâng cao tinh thần dân tộc. Cả hai hiệu ứng này đều
bị mất khi đồng tiền ngoại tệ được sử dụng thay thế.
Tương tự như vậy, ở mức độ chính sách của nhà nước, việc nắm giữ đồng nội tệ thực sự có
hữu ích cho các chính phủ như là một loại chính sách bảo hiểm chống lại rủi ro. Điều này
đưa chúng ta trở lại với thuế đúc tiền. Quan trọng hơn, việc phát hành tiền có thể được sử
dụng như là một nguồn thu khẩn cấp - một cách thức để tìm kiếm các nguồn lực cần thiết
một cách nhanh chóng khi phải đối mặt với những tình huống bất ngờ, bao gồm cả chiến
tranh. Nguồn lực này có thể được huy động ngay lập tức mà không bị buộc phải chờ đợi
cho tờ khai thuế được nộp hoặc các khoản vay được đàm phán xong. Đặc ân này sẽ bị mất
đi khi tiền của nước khác được sử dụng thay thế.
Cuối cùng, ở mức độ chính sách ngoại giao, nắm giữ nội tệ thực sự là hữu ích cho các chính
phủ cảnh giác với sự phụ thuộc hoặc các mối đe dọa bên ngoài. Tự chủ tiền tệ quốc gia cho

phép những nhà hoạch định chính sách tránh được sự phụ thuộc vào một số nguồn khác khi
thiếu hụt tất cả các nguồn lực kinh tế. Trong thực tế, một ranh giới kinh tế rõ ràng được
vạch ra giữa nhà nước và phần còn lại của thế giới, góp phần nâng cao quyền lực chính trị
của chính phủ. Điều này cũng bị mất khi một đồng tiền nước ngoài được thông qua.
Ngoài ra, liên quan đến tác động của đô la hóa tài chính, còn có một nghiên cứu của Ghassan
Omet-Muthana Abu Hadhoud-Morad Abdel-Halim (2015) xem xét tác động của các khoản
tiền gửi ngoại tệ đối với hiệu suất của các ngân hàng Jordan về lợi nhuận, hiệu quả (tỷ lệ
lãi biên), và hành vi tín dụng. Các kết quả thực nghiệm chỉ ra rằng việc nắm giữ đồng ngoại


11

tệ có một tác động đáng kể đến lợi nhuận ngân hàng và tỷ lệ lãi biên. Tuy nhiên, tác động
này là không đáng kể đối với tín dụng của ngân hàng. Những kết quả này ngụ ý rằng các
ngân hàng Jordan với tỷ lệ tiền gửi bằng ngoại tệ cao sẽ mang đến những rủi ro tăng thêm
cho các ngân hàng Jordan.
Một điều cần lưu ý, đô la hóa tài chính cũng có tác động đến các nước có đồng tiền mạnh
được các nước khác sử dụng, cụ thể là nước Mỹ. Những tác động tích cực của đô la hóa tài
chính đối với các nước bị đô la hóa, chính là những bất lợi mà Mỹ phải đối mặt và ngược
lại, tác động tích cực mà đô la hóa mang lại cho Mỹ được xuất phát từ những bất lợi mà các
nước bị đô la hóa hứng chịu.
Như vậy, đô la hóa tài chính là một trong những đề tài đã được nghiên cứu từ rất sớm vì
những tác động của nó đến các nền kinh tế liên quan. Để đánh giá được mức độ tác động
của đô la hóa tài chính, đòi hỏi cần phải có sự phân tích chi tiết về tính chất của đô la hóa
cũng sự đo lường giữa lợi ích và chi phí mà đô la hóa mang lại. Phần tiếp theo sẽ trình bày
các quan điểm về các nhân tố tác động đến mức độ đô la hóa tài chính để làm rõ hơn về
nguyên nhân và hệ quả của nó.
2.2. Các quan điểm tiếp cận Đô la hóa tài chính
Có bốn quan điểm tiếp cận đô la hóa tài chính thường được các nhà nghiên cứu sử dụng khi
tìm hiểu về đô la hóa tài chính, đó là: Quan điểm thay thế tiền tệ; Quan điểm thể chế; Quan

điểm thất bại thị trường và Quan điểm danh mục đầu tư.
2.2.1. Quan điểm thay thế tiền tệ
Quan điểm thay thế tiền đệ được các tác giả Calvo và Rodrigues (1977), Liviatan (1981),
Miles (1978), Branson và Henderson (1985), Thomas (1985), Savastano (1992) và Guidotti
và Rodríguez (1992) khởi xướng đầu tiên để giải thích về tình trạng đô la hóa. Những mô
hình này giả định về sự hiện diện của hai loại tài sản (nội tệ và ngoại tệ) và sử dụng các
mức lạm phát cao như là nguyên nhân của tình trạng đô la hóa và sự thay thế tiền tệ. Sự
mất giá đồng nội tệ dẫn đến việc cư dân tìm kiếm các giải pháp để phòng ngừa sự sụt giảm
giá trị mà họ đang nắm giữ, cụ thể họ sẽ thay thế việc nắm giữ đồng nội tệ bằng một ngoại
tệ mạnh (ví dụ, đồng đô la Mỹ). Quan điểm thay thế tiền tệ có thể được xem là quan điểm


12

tiền đề cho nghiên cứu đô la hóa và đã có rất nhiều nghiên cứu ủng hộ về mối quan hệ giữa
lạm phát và đô la hóa tài chính. Theo các kết quả nghiên cứu trước đây, mức độ lạm phát
tương quan thuận với mức độ đô la hóa, như trong các nghiên cứu của Levy-Yeyati (2006),
De Nicolo và các cộng sự. (2005), Rennhack và Nozaki (2006), Bacha et al. (2007, 2009)
và Kokenyne et al. (2010). Ngoài ra, theo Fabrico A.C Vieira, Marcio Holland và Marco F.
Resende (2012), chi tiêu chính phủ và thu chính phủ có thể được bảo đảm thông qua việc
tăng thuế, phát hành tiền hoặc vay nợ thông qua trái phiếu công. Việc phát hành tiền tệ (ví
dụ, tiền tệ hóa khoản nợ) và thuế đúc tiền có thể gây ra lạm phát đạt mức không kiểm soát
được, như đã được chỉ ra bởi Cagan (1956), Friedman (1963) và Sargent (1982). Thực tế
những điều này khá phổ biến trong các nền kinh tế trên thế giới, đặc biệt là những nước
phải chịu đựng chiến tranh hay sụt giảm giá xuất khẩu và thuế. Những trường hợp này tạo
ra một nhu cầu để chính phủ tài trợ cho thâm hụt ngân sách công thông qua việc phát hành
tiền, điều này mang đến một sự tin cậy thấp của các nhà đầu tư vào trái phiếu của chính phủ
(Romer, 2006). Bên cạnh đó, nhiều quốc gia Mỹ Latin phải sử dụng đến đến việc phát hành
tiền tệ để trang trải chi tiêu trong những thị trường có nhu cầu trái phiếu trong nước thấp,
mà điều này hạn chế việc chi tiêu được tài trợ thông qua các phát hành nợ và mở rộng nợ

trong nước.
Như vậy, theo quan điểm thay thế tiền tệ, lạm phát chính là nguyên nhân dẫn đến tình trạng
đô la hóa ở các quốc gia.
2.2.2. Quan điểm thể chế
Quan điểm thể chế là một trong những quan điểm nhận được nhiều sự ủng hộ nhất của các
nhà kinh tế về sự ảnh hưởng của nó đối với mức độ đô la hóa của một quốc gia. Quan điểm
thể chế chủ yếu lập luận rằng nếu một quốc gia có thể chế yếu kém sẽ khiến người dân mất
niềm tin vào việc thực thi các cam kết của chính phủ cũng như tính hiệu quả của các chính
sách của chính phủ, do đó người dân sẽ có xu hướng nắm giữ các tài sản được định danh
bằng ngoại tệ. Nghiên cứu của Acemoglu và cộng sự (2001) cho thấy các thể chế khác nhau
giữa các quốc gia sẽ dẫn đến các mức độ quyền sở hữu khác nhau mà những quyền sỡ hữu
này đến lượt mình, lại ảnh hưởng đến sự phát triển kinh tế và GDP bình quân đầu người
của các quốc gia này. Khi nghiên cứu về đô la hóa, theo ghi nhận của Savastano (1992) và


13

Levy-Yeyati (2006), chất lượng của thể chế có thể ảnh hưởng đến các yếu tố dẫn đến tình
trạng đô la hóa. Cụ thể, thể chế yếu kém làm giảm niềm tin của người dân vào cam kết của
chính phủ về việc đảm bảo cho các khoản nợ bằng Đô la Mỹ khi có sự rớt giá đột ngột, và
điều này có thể kéo theo sự sai lệch giá có liên quan đến sự bảo đảm ngầm của chính phủ
(Levy-Yeyati, 2006). Hơn nữa, thể chế yếu kém có thể làm suy yếu sự tín nhiệm vào các
chính sách trong nước, khi mà người dân lo sợ rằng chính phủ của họ sẽ làm mất dần giá
trị của các tài sản tài chính bằng cách tạo ra lạm phát bất ngờ trong tương lai. Cuối cùng,
thể chế yếu kém cũng có thể tăng nghi ngờ về việc thực thi hợp đồng. Những người ủng hộ
chính của quan điểm này là De Nicolo và cộng sự (2003), De La Torre và cộng sự. (2003),
Rajan (2004), Broda và Levy-Yeyati (2003) và Honig (2009).
Các nghiên cứu về quan điểm thể chế hầu như đều xoay quanh vấn đề từng thước đo của
thể chế quốc gia tác động như thế nào đến mức độ đô la hóa. North và Weingast (1989) đã
chỉ ra làm thế nào mà việc giám sát các quyết định điều hành của chính phủ làm tăng mức

độ tin cậy đối với quyền sở hữu tài sản (quyền của chủ sở hữu đối với việc kiểm soát, kiếm
lời và chuyển đổi tài sản của họ), từ đó hạn chế được mức độ đô la hóa trong nền kinh tế.
Các biến được sử dụng trong các nghiên cứu của Levy-Yeyati (2006), Rennhack và Nozaki
(2006) và Levy-Yeyati và Sturzenegger (2005) bao gồm một chỉ số đo lường việc hạn chế
nắm giữ tiền gửi ngoại tệ của dân cư (hạn chế đô la hoá), thu nhập bình quân đầu người,
một chỉ số về các quy định của pháp luật, và một biến giả tỷ giá hối đoái như là một thước
đo về chất lượng thể chế quốc gia. Kết quả của họ chỉ ra mối quan hệ ngược chiều giữa
mức độ đô la hóa và sự hạn chế đô la hoá, thu nhập bình quân đầu người và quy định của
pháp luật. Biến quy định của pháp luật được lấy từ từ chỉ số Chính phủ toàn cầu của Ngân
hàng Thế giới (WGI), cũng đã được sử dụng bởi Arida và cộng sự (2005) và Bacha và cộng
sự (2007, 2009). Biến này là một biến đại diện cho sự không chắc chắn về quyền tài phán
- một trong những khái niệm được đưa ra bởi Arida và cộng sự. (2005). Biến này cố gắng
để nắm bắt sự không chắc chắn của chính phủ về việc các nhà đầu tư tài chính phải đối mặt
với đất nước có thể chế còn yếu kém. Các kết quả của Bacha và cộng sự (2007, 2009) cho
thấy sự gia tăng bất ổn tài phán dẫn đến sự gia tăng tình trạng đô la hóa tài chính. Các tác
giả cũng sử dụng các biến khác từ WGI, chẳng hạn như tiếng nói và trách nhiệm giải trình,


14

để chỉ ra chất lượng thể chế, nhưng kết quả của họ không đạt yêu cầu mặc dù chúng có mối
tương quan mạnh mẽ.
Honig (2009) lập luận rằng kết quả đô la hóa tài chính xuất phát từ niềm tin rằng chính phủ
sẽ không thông qua các chính sách thúc đẩy sự ổn định lâu dài của tiền tệ, thậm chí nếu các
chính sách kinh tế hiện nay đã khống chế thành công lạm phát và hạn chế sự biến động tỷ
giá hối đoái. Nỗi lo sợ rằng chính sách này có thể thay đổi trong tương lai dẫn đến tình
trạng đô la hoá ngay cả trong môi trường lạm phát thấp. Trong một nghiên cứu thực nghiệm
với 66 quốc gia, Honig (2009) sử dụng các biến sau đây để đo lường chất lượng của chính
phủ: chất lượng quan liêu, tham nhũng của chính phủ, luật pháp và trật tự, và nhiệm kỳ của
các thống đốc ngân hàng trung ương. Các tác giả theo kinh nghiệm quan sát thấy rằng chất

lượng của chính phủ là một biến quan trọng trong việc giải thích đô la hóa tài chính, vì chất
lượng chính phủ làm tăng sức mạnh thể chế để ngăn chặn việc thông qua các chính sách
dẫn đến mất ổn định tiền tệ.
Trong bối cảnh đó, Weymouth (2011) lập luận rằng việc kiểm tra thể chế về quyền tuỳ nghi
của các nhà làm chính sách (sự xuất hiện của những người phủ quyết) cải thiện quyền sở
hữu của nhà đầu tư đối với giá trị của đồng nội tệ. Người phủ quyết theo nghiên cứu của
(2001) có thể là cá nhân hoặc tổ chức mà sự thỏa thuận của họ là cần thiết cho một sự thay
đổi chính sách, thể chế của quốc gia. Người có quyền phủ quyết được quy định trong Hiến
pháp của một quốc gia như Tổng thống, Nhà trắng, và Thượng viện ở Mỹ hoặc bởi các hệ
thống chính trị (các thành viên khác nhau của một liên minh chính phủ ở Tây Âu). Theo
các tác giả trên, người phủ quyết hạn chế khả năng của các nhà làm chính sách trong việc
áp dụng các chính sách dẫn đến mất giá của đồng nội tệ hay lạm phát, cải thiện quyền sở
hữu của chủ sở hữu tài sản định danh bằng đồng nội tệ. Do đó, đô la hóa tài chính là kết
quả của việc các nhà đầu tư có niềm tin thấp đối với quyền sở hữu tài sản của họ khi chỉ có
một số lượng nhỏ những người phủ quyết tồn tại trong xã hội. Weymouth (2011) đã sử
dụng một mẫu 127 nước để cho thấy rằng số người phủ quyết càng lớn thì mức độ đô la
hóa tài chính càng thấp.
Liên quan đến chế độ tỷ giá hối đoái và làm thế nào nó liên quan đến mức độ đô la hóa, các
tài liệu cho thấy các kết quả trái ngược nhau xoay quanh các vấn đề nội sinh và các vấn đề


15

phát sinh từ quan hệ nhân quả giữa hai biến. Các bằng chứng thực nghiệm của Levy-Yeyati
và Sturzenegger (2005) cho thấy rằng các nước có chế độ tỷ giá cố định có xu hướng duy
trì tiền gửi bằng đô la lớn hơn. Honig (2009) và Berkmen và Cavallo (2010) lập luận rằng
chế độ tỷ giá hối đoái không ảnh hưởng đến mức độ đô la hóa, nhưng chất lượng chính phủ
thì có tác động (Honig, 2009). Arteta (2003) và Weymouth (2011) báo cáo rằng mức độ
tiền gửi bằng đô la thì lớn hơn dưới chế độ tỷ giá hối đoái linh hoạt hơn, mà theo đó có thể
chỉ ra rằng chế độ tỷ giá ít linh hoạt có một cơ chế cam kết về tiền tệ mà điều này làm giảm

việc phòng ngừa rủi ro dưới hình thức tiền gửi bằng ngoại tệ.
Như vậy, theo quan điểm thể chế, nguyên nhân gây ra tình trạng đô la hóa trong nền kinh
tế là do nền thể chế yếu kém của quốc gia.
2.2.3. Quan điểm thất bại thị trường
Quan điểm thất bại thị trường cố gắng để giải thích xu hướng đô la hóa bởi nó liên quan
đến sự không hoàn hảo của thị trường và các yếu tố bên ngoài. Broda và Levy-Yeyati (2006)
lập luận rằng xu hướng này phát sinh từ sự kết hợp của các mối tương quan dương giữa xác
suất vỡ nợ, tỷ giá hối đoái thực và thông tin không hoàn hảo về việc thực hiện của những
người có nghĩa vụ tài chính. Những nhà nghiên cứu ủng hộ chính của quan điểm này là De
La Torre và Schmukler (2004) và Jeanne (2000). Sử dụng mối tương quan giữa thay đổi
tổng sản phẩm trong nước thực (GDP) và thay đổi tỷ giá hối đoái thực tế như là các biến
đại diện cho sự tương quan giữa xác suất vỡ nợ và tỷ giá hối đoái thực, Levy-Yeyati (2006)
cho thấy rằng tình trạng đô la hoá tăng với xác suất vỡ nợ của một quốc gia. Theo Tuncay
Serdaroğlu (2011), cách tiếp cận thất bại thị trường này tập trung vào các quyết định của
những người trung lập rủi ro trong sự hiện diện của rủi ro vỡ nợ xuất phát từ những loại bất
hoàn hảo của thị trường. Đồng thời, theo Fabrico A.C Vieira, Marcio Holland và Marco F.
Resende (2012), khi chính phủ tài trợ cho việc chi tiêu của minh thông qua việc phát hành
trái phiếu, các hệ quả của nợ công không xuất hiện để gây tăng giá. Tuy nhiên, do những
bất hoàn hảo của thị trường, nếu nhà đầu tư (trong nước và ngoài nước) mong đợi chính
phủ nội địa vỡ nợ và không trả được các chứng khoán phát hành, thì sau đó các nhà đầu tư
sẽ có xu hướng chạy trốn. Các nhà đầu tư sẽ bán tài sản được định danh bằng nội tệ và mua
các tài sản được định danh bằng ngoại tệ. Hành động này dẫn đến lạm phát và hạn chế việc


16

mua tài sản bằng nội tệ. Những nhà đầu tư duy lý sẽ có xu hướng bán tài sản bằng đồng nội
tệ trước khi chính phủ vỡ nợ, mà điều này có thể xảy ra hoặc không xảy ra. Theo các tác
giả này, việc phát hành trái phiếu công để tài trợ cho việc tăng chi tiêu của chính phủ có thể
tạo ra kỳ vọng tăng giá trong nền kinh tế, làm tăng rủi ro cho các nhà đầu tư phải đối mặt

khi mua tài sản bằng đồng nội tệ (rủi ro lạm phát trong tương lai). Nếu các nhà đầu tư trong
và ngoài nước nhận ra rằng trái phiếu của chính phủ chứa đựng rủi ro và chính phủ có thể
không tôn trọng trái phiếu của mình, các nhà đầu tư sẽ thiếu động lực để đầu tư vào các tài
sản nội địa, thậm chí ngay cả khi mức lạm phát hiện tại đang thấp. Do đó, trái phiếu Chính
phủ phải được coi là phi rủi ro tín dụng ngay cả trong điều kiện lạm phát thấp, từ đó, giảm
tỷ lệ nợ trên GDP và củng cố tài chính là việc rất cần thiết cho việc tạo ra một môi trường
pháp lý và thể chế đáng tin cậy cho các nhà đầu tư.
Ngoài ra cũng theo Tuncay Serdaroğlu (2011), khi có các bất hoàn hảo của thị trường, xu
hướng nghiêng về USD bắt nguồn từ hai việc: Đầu tiên là rủi ro vỡ nợ di chuyển cùng
hướng với sự thay đổi tỷ giá hối đoái thực và thứ hai là sự tồn tại của sự bất cân xứng thông
tin trong việc nắm giữ rủi ro của người đi vay liên quan đến sự lựa chọn các cấu phần tiền
tệ của họ. Tác giả này đưa ra một số bất hoàn hảo của thị trường và các kết quả kéo theo
tác động đến mức độ đô la hóa trong nền kinh tế có liên quan đến chênh lệch lãi suất giữa
hai đồng tiền, các cam kết bảo lãnh khi cho vay giữa hai đồng tiền, hiệu ứng càng nhiều
càng thất bại và sự tồn tại của các chi phí thanh lý.
Đầu tiên, Tuncay Serdaroğlu lập luận rằng bản thân các ngân hàng đều phải nhận lấy các
rủi ro giảm giá và các ngân hàng đều phải giảm chênh lệch lãi suất giữa hai đồng tiền để
mở rộng tín dụng mà chính điều này làm cho việc vay nợ bằng ngoại tệ tương đối hấp dẫn.
Vì vậy, người đi vay có trách nhiệm hữu hạn thích được tài trợ bằng đô la hơn do chi phí
tương đối thấp so với đồng nội tệ. Thứ hai, khi có một cam kết bảo đảm đồng nhất cho chủ
nợ mà sự bảo đảm này giúp phục hồi các khoản đầu tư không thành công có thể làm tăng
lợi ích của việc cho vay USD trong trường hợp vỡ nợ và dẫn tới sự gia tăng chi phí cơ hội
của các trung gian tài chính nội địa trong trường hợp không vỡ nợ. Vì vậy, việc loại bỏ các
cam kết bảo đảm này sẽ giúp làm giảm xu hướng đô la hóa. Một cơ chế bảo hiểm tiền gửi
hoàn toàn cũng có tác động tương tự. Nếu những người gửi tiền USD được cung cấp một


17

sự bảo vệ chống lại rủi ro tỷ giá và các đại lý bảo hiểm tiền gửi không tính toán phù hợp

rủi ro vỡ nợ trong phí bảo hiểm thì điều này sẽ khuyến khích sự ưu tiên đô la hóa. Tuy
nhiên, việc phản ánh đầy đủ các rủi ro tiền tệ vào phí bảo hiểm nói trên có thể không đủ để
đảo ngược xu hướng đô la hóa vì có sự tham gia của Chính phủ. Chính phủ sẽ không cho
phép một sự phá sản lớn xảy ra mà điều này có thể gây ra một cuộc khủng hoảng trong toàn
hệ thống tài chính. Trên thực tế, Chính phủ đánh giá tình hình và can thiệp vào thị trường
tài chính ngay cả dưới chế độ tỷ giá hối đoái linh hoạt và thực hiên các gói cứu trợ tài chính
để tránh các chi phí xã hội. Tuy nhiên, những người mắc nợ cũng lường trước sự khuyến
khích này của chính phủ và định giá rủi ro tỷ giá cho phù hợp. Sự bất hoàn hảo này của thị
trường được gọi là "càng nhiều càng thất bại" (thuật ngữ càng nhiều càng thất bại cho rằng
việc duy trì nhiều ngân hàng nhỏ trong hệ thống để tránh hiệu ứng càng lớn càng thất bại
có thể sẽ dẫn đến khủng hoảng khi có rủi ro vì chi phí điều hành và giám sát gia tăng, giảm
hiệu quả và chất lượng điều hành toàn hệ thống, đồng thời gây nên sự phức tạp và các chi
phí liên của các gói cứu trợ tài chính) và điều này được thúc đẩy bởi cam kết bảo lãnh tiền
vay tiềm ẩn và thúc đẩy mức độ đô la hóa cao hơn (Levy Yeyati (2003)).
Cuối cùng, sự tồn tại của các chi phí thanh lý giữa các trung gian tiền tệ trong và ngoài
nước cũng được coi là một trong những điểm không hoàn hảo của thị trường mà điều này
cũng thúc đẩy tình trạng đô la hóa tài chính. Sự khác biệt chi phí này giữa các đồng tiền
phát sinh từ thủ tục phá sản, rủi ro bị tịch thu, sự phân xử bất công, hay sự không đầy đủ
các quy định và bất kỳ yếu tố làm suy yếu quyền của chủ nợ. Trong trường hợp này, việc
phân bổ các cấu phần tiền tệ được tối ưu hóa thông qua việc giảm thiểu rủi ro vỡ nợ để
tránh phải đối mặt với chi phí thanh lý. Trong một chế độ tỷ giá cố định, các trường hợp
giảm giá mạnh như vậy thì được gán một xác suất nhỏ. Tuy nhiên, mối đe dọa này sẽ làm
rộng thêm chênh lệch lãi suất giữa đồng nội tệ và ngoại tệ đến một mức độ mà các rủi ro
vỡ nợ của khách hàng vay nội tệ với lãi suất cao vượt quá rủi ro của các khách hàng vay đô
la. Do đó, dưới góc độ của khách hàng vay, đồng đô la sẽ được ưu tiên lựa chọn (Levy
Yeyati (2006)).


18

Như vậy, theo quan điểm thất bại thị trường, do sự tồn tại của các bất hoàn hảo thị trường,
khi chính phủ tăng cường vay nợ sẽ tạo ra kỳ vọng về lạm phát trong tương lai, dẫn đến
tâm lý mất niềm tin vào đồng nội tế, dẫn đến gia tăng mức độ đô la hóa trong nền kinh tế.
2.2.4. Quan điểm danh mục đầu tư
Quan điểm danh mục đầu tư của đô la hóa bắt nguồn từ một mô hình đô la hóa tài chính
phát triển bởi Ize và Levy-Yeyati (2003) dựa trên sự đóng góp của Miles (1978), Girton và
Roper (1981), và Thomas (1985).
Theo quan điểm danh mục đầu tư, đô la hóa tài chính được bắt nguồn từ sự khác biệt rủi ro
giữa tài sản được định danh bằng các đồng tiền thay thế tương ứng. Do đó, rủi ro tiền tệ
mang đến sự không chắc chắn về lợi nhuận thực mà điều này được xem như là các giả định
khởi điểm chính của các mô hình danh mục đầu tư. Sau đó, lựa chọn danh mục đầu tư với
các loại tiền tệ khác nhau sẽ phụ thuộc vào phân phối xác suất lợi nhuận thực của mỗi loại
tiền tệ, vì vậy có thể áp dụng mô hình định giá tài sản vốn (CAPM) vào trường hợp này.
Theo mô hình CAPM, cả người cho vay và người đi vay e ngại rủi ro sẽ tối ưu hóa thành
phần tiền tệ của họ trong hợp đồng vay nợ phụ thuộc vào rủi ro và tỷ suất sinh lợi của danh
mục đầu tư của họ. Do đó, đô la hóa tài chính có thể được coi như là kết quả của một trạng
thái cân bằng tài chính, mà theo đó những người e ngại rủi ro sẽ lựa chọn một thành phần
tiền tệ mà nó tối ưu hóa được rủi ro và lợi nhuận của danh mục đầu tư.
Theo định nghĩa của mô hình CAPM, cân bằng tài chính trên thị trường xảy ra do sự tương
tác giữa người gửi tiền và người đi vay trên thị trường vốn vay, nơi nhu cầu phòng ngừa rủi
ro chống lại lạm phát và rủi ro ngoại hối trong các hợp đồng tài chính xác định thành phần
tiền tệ tối ưu. Không giống như các nghiên cứu trước đó, Ize và Yeyati (2003) xác định
được thành phần danh mục đầu tư dựa trên cả hai bên của bảng cân đối ngân hàng đối với
việc phòng ngừa rủi ro chống lại lạm phát và phòng ngừa rủi ro thay đổi tỷ giá. Do đó, các
khoản tiền gửi và cho vay bằng đô la tương tác thông qua thị trường giao dịch vốn, và sự
tương tác này dẫn đến một trạng thái cân bằng tài chính xoay quanh điểm cân bằng lãi suất
và phân phối danh mục phương sai tối thiểu (MVP). Kết quả là, các MVP chính là một hàm
của các biến động tỷ giá hối đoái và biến động lạm phát, cung cấp một cách tiếp cận để đo
lường đô la hóa tài chính và mối quan hệ của nó với sự ổn định kinh tế.