Những yếu tố tác động đến tỷ suất sinh lời của quỷ đầu từ chỉ số trên thị trường chứng khoán việt nam

TR

B TÀI CHÍNH
NG H TÀI CHÍNH – MARKETING
------------------------------------------

TR N THANH H I

NH NG Y U T TÁC
NG
N T SU T
SINH L I C A QU
U T CH S TRÊN TH
TR
NG CH NG KHOÁN VI T NAM

Chuyên ngành

TÀI CHÍNH - NGÂN HÀNG

Mã s chuyên ngành : 60 34 02 01

LU N V N TH C S KINH T

Ng

ih

ng d n khoa h c:

TS. TR N QU C TU N

TP. H Chí Minh, N m 2016


i H c Tài chính Marketing TP. H Chí Minh

L I CAM OAN
Chúng tôi xin cam đoan, đơy lƠ công trình nghiên c u khoa h c đ c l p c a
chính tác gi , n i dung đ

c đúc k t t quá trình h c t p và các k t qu nghiên c u

th c ti n trong th i gian qua, các s li u s d ng là trung th c và có ngu n g c trích
d n rõ ràng. Lu n v n đ

c th c hi n d

is h

ng d n khoa h c c a TS.Tr n Qu c

Tu n.
Tác gi lu n v n

Tr n Thanh H i

1


i H c Tài chính Marketing TP. H Chí Minh

L IC M

N

Trên th c t không có s thành công nào mà không g n li n v i nh ng s h
tr , giúp đ dù ít hay nhi u, dù tr c ti p hay gián ti p c a ng
gian t khi b t đ u h c t p

tr

ng đ n nay, em đư nh n đ

i khác. Trong su t th i
c r t nhi u s quan tâm,

giúp đ c a quý Th y Cô, gia đình vƠ b n bè. V i lòng bi t n sơu s c nh t, em xin
g i đ n quý Th y Cô

Khoa

Ơo t o sau đ i h c

i h c Tài chính Marketing đư

cùng v i tri th c và tâm huy t c a mình đ truy n đ t v n ki n th c quý báu cho
chúng em trong su t th i gian h c t p t i tr
đư t ch c cho chúng em đ

ng. VƠ đ c bi t, trong h c k này, Khoa

c ti p c n v i môn h c mà theo em là r t h u ích đ i v i

h c viên ngành tài chính ngân hàng c ng nh t t c các h c viên thu c các chuyên
ngành khác c a tr
Tu n vì đư h

ng. M t l n n a, em xin chân thành c m n th y TS Tr n Qu c

ng d n giúp em hoàn thành t t lu n v n Th c s c a mình. B

vào th c t , tìm hi u v l nh v c đ u t trên th tr

c đ u đi

ng ch ng khoán Vi t Nam, ki n

th c c a em còn h n ch và còn nhi u b ng . Do v y, không tránh kh i nh ng thi u
sót lƠ đi u ch c ch n, em r t mong nh n đ

c nh ng ý ki n đóng góp quỦ báu c a quý

Th y Cô đ ki n th c c a em trong l nh v c nƠy đ

c hoàn thi n h n.

Sau cùng, em xin kính chúc quý Th y Cô trong Khoa

Ơo t o sau đ i h c TS.

Tr n Qu c Tu n th t d i dào s c kh e, ni m tin đ ti p t c th c hi n s m nh cao đ p
c a mình là truy n đ t ki n th c cho th h mai sau.

2


i H c Tài chính Marketing TP. H Chí Minh

M CL C
CH

NG 1: T NG QUAN V V N

NGHIÊN C U ............................... 9

1.1. Lý do ch n đ tài .......................................................................................9
1.1. M c tiêu nghiên c u ..................................................................................9
1.2.

it

1.2.1.

ng và ph m vi nghiên c u ........................................................... 10
it

ng nghiên c u .......................................................................10

1.2.2. Ph m vi nghiên c u ..........................................................................10
1.3. Ph

ng pháp nghiên c u .........................................................................10

1.4. ụ ngh a khoa h c và th c ti n .................................................................10
CH

NG 2: C S LÝ THUY T VÀ MÔ HÌNH NGHIÊN C U ...............11

2.1. T ng quan v Qu đ u t ch s (index fund):........................................11
2.1.1.

nh ngh a qu đ u t ch s : ..........................................................11

2.1.2. Phân lo i qu đ u t ch s theo hình th c pháp lý: ........................12
2.1.3. Phân lo i qu đ u t ch s theo tiêu chí ch s : .............................. 15
2.1.4. Các tiêu chu n k thu t đ i v i qu đ u t ch s : ........................... 17
2.1.5. ụ ngh a c a qu đ u t ch s : .........................................................21
2.2. T ng quan v mô hình lý thuy t .............................................................. 22
2.2.1. Lý thuy t mô hình CAPM ................................................................ 22
2.2.2. Lý thuy t mô hình Fama và French 3 y u t ....................................23
2.2.3. Lý thuy t mô hình APT ....................................................................25
2.2.4. Th c ti n các nghiên c u .................................................................28
2.3. Các y u t tác đ ng đ n TSSL danh m c đ u t Qu đ u t ch s . ......33
CH

NG 3: PH

NG PHÁP NGHIÊN C U ...............................................37

3.1. Các nguyên t c xây d ng danh m c đ i di n cho qu ETF ....................37

3.2. Ph

ng pháp nghiên c u .........................................................................38

3.2.1. Mô hình Fama French 3 y u t : .......................................................38
3


i H c Tài chính Marketing TP. H Chí Minh
3.2.2. Mô hình đa y u t APT ....................................................................40
CH

NG 4: K T QU NGHIÊN C U & TH O LU N .............................. 44

4.1. Tình hình th tr

ng ch ng khoán Vi t Nam t 2006 đ n nay ...............44

4.1.1. T ng quan v th tr

ng ch ng khoán Vi t Nam............................. 44

4.1.2. Các giai đo n phát tri n c a th tr

ng ch ng khoán Vi t Nam ......44

4.1.3. Tình hình ho t đ ng c a các các qu đ u t ch s trên th tr

ng

ch ng khoán Vi t Nam ..........................................................................................51
4.2. K t qu nghiên c u ..................................................................................56
4.2.1. K t qu h i quy Mô hình Fama French 3 y u t .............................. 56
4.2.2. K t qu h i quy mô hình ABT .........................................................58
CH

NG 5: K T LU N VÀ G I Ý CHÍNH SÁCH .....................................65

5.1. K t lu n ...................................................................................................65
5.2. Gi i pháp và g i ý chính sách .................................................................66
5.2.1. Hoàn thi n ch s ch ng khoán: .......................................................66
5.2.2. Hoàn thi n c ch công b thông tin:...............................................67
5.2.3. Nâng cao nh n th c c a nhƠ đ u t v qu đ u t ch s : ...............68
5.2.4. Ơo t o ngu n l c có ki n th c chuyên môn ...................................68
5.2.5. Hoàn thi n c ch pháp lý cho TTCK ..............................................69
5.2.6. ánh giá x p h ng qu đ u t : .........................................................70
5.2.7. Nâng cao hi u qu gi m sát th tr

ng .............................................71

DANH M C TÀI LI U THAM KH O ........................................................... 73
PH L C ...........................................................................................................75

4


i H c Tài chính Marketing TP. H Chí Minh

Danh M c B ng
B ng 3.1: Th hi n t tr ng danh m c c a qu ch s ETF đ i di n. ...............37

B ng 3.2: Ph

ng pháp phơn nhóm ...................................................................39

B ng 4.1: Ma tr n h s t

ng quan c a các bi n trong mô hình Fama French

.......................................................................................................................................56
B ng 4.2: K t qu ch y h i quy mô hình Fama French 3 y u t . .....................57
B ng 4.3: Ma tr n h s t

ng quang gi a các bi n trong mô hình APT. ........58

B ng 4.4: k t qu ki m đ nh tính d ng c a các chu i d li u........................... 59
B ng 4.5: K t qu ki m đ nh Cointegrated Test c a các bi n. ..........................60
B ng 4.6: K t qu h i quy Mô hình APT c a Ross ban đ u ............................. 61
B ng 4.7: K t qu ki m đ nh Wald ...................................................................61
B ng 4.8: H i quy đ ng tích h p v i các bi n có Ủ ngh a th ng kê .................62
B ng 4.9: Ki m đ nh tính d ng c a ph n d mô hình.......................................62
B ng 4.10: K t qu tính đ tr t i u theo các tiêu chu n khác nhau ...............62

5


i H c Tài chính Marketing TP. H Chí Minh

Danh M c Hình
Hình 2.1: Th hi n m i quan h gi h s beta và t su t sinh l i c a ch ng
khoán ............................................................................................................................. 23

Hình 2.2: Th hi n tóm t t tác đ ng qua l i gi a các y u t

nh h

ng đ n l i

nhu n c phi u ...............................................................................................................27
Hình 4.1: GTGD toàn th tr

ng và ch s VNINDEX - HNXIndex trong n m

2006 ............................................................................................................................... 45
Hình 4.2: GTGD toàn th tr

ng và ch s VNINDEX - HNXIndex trong n m

2007 ............................................................................................................................... 46
Hình 4.3: GTGD toàn th tr

ng và ch s VNINDEX - HNXIndex trong n m

2008- 2010 .....................................................................................................................47
Hình 4.4: GTGD toàn th tr

ng và ch s VNINDEX - HNXIndex trong n m

2011- 2012 .....................................................................................................................48
Hình 4.5: GTGD toàn th tr

ng và ch s VNINDEX - HNXIndex trong n m

2013-T6/2015 ................................................................................................................49
Hình 4.6: Tài s n ròng 1 ch ng ch qu FTSE Vietnam Index ETF .................54
Hình 4.7: Ch ng ch qu Market Vectors Vietnam ETF ..................................55
Hình 4.8: Bi u đ th hi n T su t sinh l i c a danh m c ETF và th tr

ng

ch ng khoán Vi t Nam t n m T1/2006 ậ T6/2015 .....................................................56

6


i H c Tài chính Marketing TP. H Chí Minh

Danh sách ch vi t t t
CAPM: Capital Asset Pricing Model (mô hình đ nh giá tài s n v n)
FF3FM: Mô hình Fama French 2 y u t
TSSL: T su t sinh l i
DM T: Danh m c đ u t
GTGD: Giá tr giao d ch
N TNN: NhƠ đơu t n

c ngoài

ETF: qu đ u t ch s (Exchange-traded Fund)
UBCKNN: U ban ch ng khoán nhƠ n
TTCK: Th tr

c

ng ch ng khoán

CTCK: Công ty ch ng khoán
N T: NhƠ đ u t
GDCK: Giao d ch ch ng khoán
H QT: H i đ ng qu n tr
ISOCO: t ch c u ban ch ng khoán qu c t
OTC: th tr

ng ch ng khoán phi t p trung.

VAR: Mô hình h i quy Var
SEC: U ban ch ng khoán Hoa K
UIT: Qu đ u t qu thác
NAV: Giá tr tài s n ròng
EPS: t su t sinh l i trên c phi u
S&P 500: ch s t S&P 500 c a M
APT: mô hình kinh doanh chênh l ch giá
GDP: T ng s n l

ng qu c gia

CPI: Ch s giá
CUR: cán cơn th
GOV:
FDI:

ng m i

u t công
u t tr c ti p t n

c ngoài

SALE: T ng m c hàng hoá bán l
IIP: ch s s n su t công nghi p trong n
IMF: Qu ti n t Qu c t
7

c


i H c Tài chính Marketing TP. H Chí Minh
GSO: T ng c c th ng kê
WB: Ngân hàng th gi i
MOF: B Tài chính

8


i H c Tài chính Marketing TP. H Chí Minh

CH

NG 1: T NG QUAN V V N

NGHIÊN C U

1.1. Lý do ch n đ tài

t t c các qu c gia, khi s n xu t hàng hóa phát tri n đ n giai đo n cao đòi h i
s ra đ i th tr

ng ch ng khoán (TTCK) nh là m t kênh huy đ ng v n trung và dài

h n cho n n kinh t . Vi t Nam chúng ta c ng không lƠ ngo i l . Trong nh ng n m
qua, cùng v i s phát tri n c a kinh t th tr
b

c tr

ng, TTCK Vi t Nam đư ra đ i, t ng

ng thành và phát tri n. Cho đ n nay, các chuyên gia kinh t hàng đ u Vi t

Nam d đoán th tr
v t c đ t ng tr

ng ch ng khoán Vi t Nam s h i ph c nh vào k v ng l c quan
ng kinh t , tín d ng v i m c l m phát v a ph i. Bên c nh đó, c ng

có nhi u thách th c đ i v i các nhƠ đ u t cá nhơn l n t ch c do s bi n đ ng khá
cao c a th tr

ng làm vi c đ u t c phi u tìm n nhi u r i ro h n.

Quy mô c a TTCK Vi t Nam ch a t

ng x ng và ngang t m v i TTCK c a

các qu c gia trong khu v c. Nh ng di n bi n trên TTCK ch a ph n ánh đ

c tình

tr ng s c kh e c a n n kinh t Vi t Nam. Nh ng bi n đ ng giá ch ng khoán, nh ng
thay đ i trong quan h cung c u ch ng khoán d

ng nh ch a tuơn theo nh ng quy

lu t chung c a TTCK th gi i.
Vì v y, vi c thi t l p m t danh m c ch ng khoán đ đ u t lƠ r t quan tr ng
trong th i gian hi n nay.

t bi t là vi c xây d ng danh m c cho qu đ u t ch s .

Bên c nh đó, vi c tìm hi u nh ng y u t
h

nh h

ng đ n ho t đ ng c a TTCK, nh

ng đ n bi n đ ng giá tr danh m c c a qu t đó đ a ra nh ng nh n đ nh và ki n

ngh nh m góp ph n c i thi n và phát tri n các ph

ng pháp, mô hình xơy d ng danh

m c đ u t là vi c làm c n thi t và c p bách hi n nay... Câu h i đ t ra là
li u có ph

Vi t Nam

ng pháp nƠo đ xây d ng và đ nh giá danh m c đ u t c a qu đ u t ch

s có th áp d ng đ áp d ng vào th c ti n qu n tr qu đ u t ch s hi n nay hay
không? T nh ng suy ngh trên Chúng tôi quy t đ nh ch n đ tài: “Nh ng y u t

tác đ ng đ n t su t sinh l i c a qu đ u t ch s trên th tr

ng ch ng

khoán Vi t Nam”.
1.1. M c tiêu nghiên c u
Bài nghiên c u này nh m m c đính lƠm rõ các v n đ sau đơy:
- Các y u t

nh h

ng đ n TSSL c a danh m c qu đ u t ch s ETF.

9


i H c Tài chính Marketing TP. H Chí Minh
- ol

ng m c đ tác đ ng c a các y u t đ n TSSL c a danh m c qu đ u t

ch s ETF.

-

xu t m t s g i ý chính sách.

1.2.
1.2.1.

it

ng và ph m vi nghiên c u

it

Các y u t

ng nghiên c u
nh h

ng đ n TSSL c a danh m c qu đ u t ch s ETF.

1.2.2. Ph m vi nghiên c u
Các qu đ u t ch s giao d ch trên Th tr

ng ch ng khoán Vi t Nam t ngày

01/01/2006 đ n ngày 30/6/2015.

1.3. Ph

ng pháp nghiên c u

Phơn tích đ nh l

ng: B ng các thu th p và phân tích d li u quá kh thông qua

mô hình Fama French 3 nhân t và mô hình APT c a Ross.

k t qu th hi n khác

quan h n chúng t i k t h p s d ng các phép ki m đ nh nh ki m nghi m tính d ng
b ng công cu Unit Root Test c a Eview 7.0, ki m đ nh đ ng tích h p và phép h i quy
đ ng tích h p đ đánh giá m i quan h gi a các y u t kinh t v mô vƠ T su t sinh
l i c a danh m c.

1.4. ụ ngh a khoa h c và th c ti n
áp ng đ

c tính th i s c a di n bi n tình hình kinh t trong vƠ ngoƠi n

c

v phát tri n Mô hình đ nh giá Danh m c đ u t c a các qu đ u t ch s và các y u
t tác đ ng đ n mô hình đ nh giá trên th tr
đ

c các r i ro r i ro đ u t trên th tr

mô hình đ xác đ nh, đo l
tr

ng ch ng khoán Vi t Nam gi m thi u

ng ch ng khoán Vi t Nam.

tài s áp d ng

ng m c đ tác đ ng c a các y u t kinh t v mô t i th

ng ch ng khoán Vi t Nam th i gian qua.

10


i H c Tài chính Marketing TP. H Chí Minh

CH

NG 2: C

S

LÝ THUY T VÀ MÔ HÌNH NGHIÊN
C U

2.1. T ng quan v Qu đ u t ch s (index fund):
2.1.1.

nh ngh a qu đ u t ch s :

Qu đ u t ch s là qu đ u t qu n lí danh m c đ u t bám sát ch s ch ng

khoán đư đ

c xác đ nh tr

c. Qu đ u t ch s là m t cách đa d ng hóa r i ro trong

đ u t tƠi chính b ng cách đ u t vƠo nhi u ch ng khoán khác nhau đ lo i tr r i ro
khi đ u t vƠo ch ng khoán riêng l . R i ro và m c sinh l i c a qu đ u t ch s s
t

ng đ

ng v i m c sinh l i và r i ro c a ch s ch ng khoán. Qu đ u t ch s

mang tính n đ nh do h u nh qu ch s không đi u ch nh ho c ch đi u ch nh danh
m c đ u t khi ch s ch ng khoán có s thay đ i l n.
Vi c xây d ng ch s ch ng khoán làm tiêu chu n đóng vai trò không th thi u
đ đ m b o cho s thành công c a qu đ u t ch s . S l
ch s ph i đ l n và bao g m các doanh nghi p

ng ch ng khoán trong m t

nhi u ngành công nghi p đ đ m

b o tính đa d ng, phân tán r i ro vào nhi u ngành ngh kinh doanh. M t khác, s c
phi u s n sàng giao d ch (free float) ph i đ l n v c kh i l

ng và giao d ch hàng

ngày. B i vì, khi qu ch s mua vào và bán ra c phi u quá ít giao d ch đ bám sát ch

s thì s b thi t h i do lƠm thay đ i cung c u c phi u trên th tr

ng.

Phân bi t gi a qu đ u t ch s và qu đ u t khác:
Qu đ u t ch s là m t d ng c a qu đ u t . Khác v i các d ng qu đ u t
khác, qu đ u t ch s l y m c tiêu bám sát ch s chu n lƠm ph

ng chơm ho t

đ ng.
Qu đ u t ch s đ ng kí kinh doanh t i c quan qu n lý th tr

ng ch ng

khoán (còn g i là y ban ch ng khoán tùy cách g i c a t ng n

c) ph i xác đ nh rõ

ch s l y làm chu n. Sai s gi a ho t đ ng c a qu và ch s đ

c kh ng ch b i m t

t l (ch ng h n 5%).
V m t pháp lý: m c tiêu bám sát ch s ch ng khoán và lo i ch s ch ng
khoán ph i đ

c kh ng đ nh t i đi u l qu , t i các b n công b thông tin, b n gi i

thi u ho t đ ng qu g i đ n nhƠ đ u t . Qu ch s d ng m do m t công ty qu n lý

l p nên và m t công ty qu n lý qu có th đi u hành m t ho c nhi u qu đ u t . Qu

11


i H c Tài chính Marketing TP. H Chí Minh
ch s d ng ETF có th do m t công ty qu n lý qu l p nên ho c đ

c t ch c d

i

d ng m t công ty đ u t .
V cách th c v n hành: qu đ u t ch s ch t n t i d

i d ng qu m ho c

qu ETF. Qu đ u t ch ng khoán d ng đóng cho dù danh m c đ u t c a qu t

ng

t nh danh m c c a ch s mà qu l y làm chu n c ng không th g i là qu ch s
đ

c do nhƠ đ u t r t khó mua và bán ch ng ch qu v i giá t

ng đ

ng tƠi s n

ròng đ n v ch ng ch qu . Giá giao d ch c a qu đóng lƠ do cung c u ch ng ch qu
trên th tr
t

ng đ

ng quy t đ nh. Qu đóng không có c ch t đi u ch nh đ giá giao d ch
ng v i tài s n ròng đ n v qu c a qu . Qu đóng có th t n t i d

qu thành viên (s l
(khi s l

i d ng

ng nhƠ đ u t góp v n vào qu b gi i h n) ho c qu đ i chúng

ng nhƠ đ u t góp v n vào qu v

t qua m t con s mà lu t ch ng khoán

m i qu c gia quy đ nh). Do v y, qu thành viên và qu đ i chúng d ng đóng không
th là qu đ u t ch s .
Khác v i vi c qu n lý danh m c đ u t , qu đ u t ch s ngoài vi c thi t l p
danh m c đ u t bám theo ch s chu n còn ph i đáp ng nhu c u mua ho c bán ra
ch ng ch qu c a nhƠ đ u t v i giá t

ng t giá tr tài s n ròng c a qu .

2.1.2. Phân lo i qu đ u t ch s theo hình th c pháp lý:
C n c theo tiêu chí cách th c phát hành và giao d ch ch ng ch qu , qu đ u

t ch s ch t n t i d

i hai d ng: qu m ho c qu ETF. Qu ch s không t n t i

d ng đóng cho dù có th niêm y t trên SGDCK vì nh

c đi m giá giao d ch th

cách bi t v i tài s n ròng m t ch ng ch qu nên không bám sát ch s th tr

ng

ng.

2.1.2.1. Qu đ u t ch s d ng m (open-end fund):
Qu đ u t theo ch s d ng m là qu đ u t d ng m qu n lí danh m c đ u t
bám sát ch s ch ng khoán đư đ
ch ng ch qu đư phát hƠnh v i giá t
th c t giao d ch th

c xác đ nh tr
ng đ

c. Qu đ u t d ng m mua l i

ng tƠi s n ròng đ n v ch ng ch qu (do

ng phát sinh phí giao d ch) v i giá đ

c xác đ nh vào cu i ngày.

i v i ch ng ch qu m , công ty qu n lý qu mua vào ho c phát hành ch ng
ch qu theo yêu c u c a nhƠ đ u t v i giá giao d ch là giá tr tài s n ròng c a qu
(ph n khác bi t là phí giao d ch). Tuy nhiên, đi m h n ch đ i v i qu m là không
th niêm y t trên các S giao d ch ch ng khoán.

12


i H c Tài chính Marketing TP. H Chí Minh
2.1.2.2. Qu đ u t ch s d ng ETF (exchange traded fund):
Qu đ u t ch s d ng ETF là qu đ u t đ
t

c niêm y t có danh m c đ u t

ng t nh danh m c đ u t c a danh m c ch ng khoán đ

s ch ng khoán th tr

c ch n đ xác đ nh ch

ng, trong đó qu ch giao d ch ch ng ch qu theo kh i l n v i

nhà phân ph i, trong khi ch ng ch qu theo lô l đ

c giao d ch hàng ngày trên các

S giao d ch ch ng khoán.
i v i qu ETF t i Hoa K , SEC quy đ nh sai s gi a ho t đ ng c a qu và

ch s là 5%.
V m t pháp lý: qu ETF hình thƠnh d

i d ng qu m ho c qu UIT (unit

investment trust). UIT là d ng công ty đ u t mua vƠ n m gi l
cho đ n khi ng ng ho t đ ng. UIT th
công chúng. Khi qu UIT đ

ng ch ng ch qu

ng phát hành m t l n t t c ch ng ch qu ra

c thành l p, nó c ng đ nh tr

c ngày gi i th . UIT

không có giao d ch danh m c đ u t m c dù cho phép thay đ i danh m c trong đi u
ki n b t th
t

ng. Ch ng ch UIT có th đ

c mua l i vào b t kì ngày giao d ch nào,

ng t nh qu m . UIT chào danh m c c đ nh, chi phí th p và th i gian ho t đ ng

b gi i h n.
C ch ho t đ ng c a qu ETF vƠ tác đ ng đ i v i giá giao d ch:
i v i qu ETF, vi c cho phép các nhà phân ph i mua vƠ bán “đ n v kh i

t o” (th

ng là 50.000 ch ng ch qu ) cho qu ETF và chia nh “đ n v kh i t o” đ

giao d ch trên sàn giao d ch ch ng khoán làm cho giá giao d ch ch ng ch qu g n sát
v i giá tr tài s n ròng đ n v ch ng ch qu ETF.
N u giá giao d ch t i sàn giao d ch ch ng khoán th p h n giá tr tài s n ròng
đ n v qu , nhà phân ph i mua gom ch ng ch ETF trên sàn giao d ch đ đ “đ n v
kh i t o” vƠ đ i “đ n v kh i t o” l y ch ng khoán trong danh m c nh m kinh doanh
chênh l ch giá (arbitrage) đ ki m l i. Ho t đ ng nƠy lƠm t ng c u ch ng ch ETF và
đ y giá giao d ch ti n g n giá tr tài s n ròng đ n v qu .
Ng

c l i, giá giao d ch ch ng ch ETF cao h n giá tr tài s n ròng đ n v qu ,

nhà phân ph i mua “đ n v kh i t o” t qu ETF và chia nh “đ n v kh i t o” thƠnh
nhi u ch ng ch ETF bán l cho các nhƠ đ u t riêng l thông qua th tr

ng th c p

đ thu l i. Ho t đ ng nƠy lƠm t ng cung ch ng ch ETF vƠ đ y giá ETF r t xu ng g n
giá tr tài s n ròng đ n v qu .
13


i H c Tài chính Marketing TP. H Chí Minh
Nh c ch này mà qu ETF có th đ
giao d ch trên th tr
ETF th a h

c niêm y t trên các S giao d ch mà giá

ng s luôn x p x v i giá tr tài s n ròng c a qu (NAV). Qu

ng l i th c a qu m (giá giao d ch g n giá tr tài s n ròng đ n v qu )

và l i th c a qu đóng (có th niêm y t trên sàn giao d ch).
2.1.2.3. So sánh gi a qu đ u t ch s d ng m và d ng ETF:
Qu đ u t ch s ETF có nhi u u đi m h n so v i qu đ u t ch s d ng m
v tính linh ho t trong vi c giao d ch, phí giao d ch và phí qu n lý qu , l i th v thu .
L i th c b n đ u tiên c a qu ETF cho nhƠ đ u t lƠ t o tính linh ho t trong
giao d ch ch ng ch qu . NhƠ đ u t có th giao d ch ch ng ch qu ETF b ng cách
đ t l nh t i các công ty môi gi i ch ng khoán đ chuy n l nh vào S giao d ch ch ng
khoán t

ng t nh cách th c giao d ch c phi u niêm y t.

i v i qu đ u t d ng

m , nhƠ đ u t mua vƠ bán l i ch ng ch qu tr c ti p v i qu .

i v i qu ETF, nhà

đ u t cá nhơn không th bán l i ch ng ch qu mà ch có th giao d ch trên th tr

ng.

Ch nh ng t ch c phân ph i m i có th mua và bán l i t ng đ n v kh i t o v i qu
ETF.
i v i qu đ u t d ng m , nhƠ đ u t ch có th giao d ch vào cu i ngày. Khi

th tr

ng đ o chi u vƠ đi xu ng, nhƠ đ u t không th thoát ra cho đ n cu i ngƠy.

i

v i ETF, nhƠ đ u t có th giao d ch b t kì th i đi m nào trong ngày.
Th hai, giá th c hi n giao d ch lƠ đi m khác bi t gi a qu ch s m và ETF.
Giá th c hi n giao d ch c a qu m lƠ giá t

ng lai “forward priced”, ngh a lƠ dù nhƠ

đ u t có th đ t l nh mua bán ch ng ch qu trong ngƠy, nh ng t t c l nh nh n đ

c

trong ngày s th c hi n cùng m t giá ậ giá tr tài s n ròng đ n v qu vào lúc 4 gi
chi u lúc SGDCK đóng c a. Các nhƠ đ u t mua bán ch ng ch qu ETF t i th i đi m
khác nhau c a m t ngày có th nh n đ

c giá khác nhau và giá này có th đôi chút

khác bi t v i giá tr tài s n ròng đ n v qu ETF vào cu i ngày giao d ch. Qu ETF là
th a h

ng l i th c a qu m (giá giao d ch g n giá tr tài s n ròng đ n v qu ) và l i

th c a qu đóng (có th niêm y t trên SGDCK).
L i th th ba c a qu ch s ETF là l i th v thu . Nhi u qu ETF hoãn và
gi m thu

t

l i nhu n do chênh l ch giá chuy n nh

(redeemption) b ng cách cho c phi u giá th p đ

14

c mua l i tr

ng t
c.

vi c mua l i


i H c Tài chính Marketing TP. H Chí Minh
L i th th t c a qu ETF là công khai thông tin nhi u h n qu m . Qu ETF
ph i có đi u l và b n công b thông tin, b n gi i thi u tóm t t thông tin chính v qu
ETF. Phí ho t đ ng vƠ phí th

ng niên c ng ph i đ

c công khai trong b n công b

thông tin. Không nh ng th , qu ETF ph i cung c p danh m c ch ng khoán trong
danh m c qu , ch s làm chu n và cách tính ch s (trong đó nêu rõ quy n s c a ch
s l y theo s c phi u niêm y t ho c s c phi u s n sàng giao d ch) liên t c nhi u
l n trong ngƠy.

i v i qu m , danh m c đ u t đ

c công khai 6 tháng/l n.

L i th th n m c a qu ch s ETF so v i qu ch s m là ti t ki m chi phí
giao d ch và chi phí qu n lý do ch t p trung vào vi c đi u hành qu , gi m chi phí liên
quan đ n vi c mua và bán ch ng ch qu v i nhƠ đ u t . Qu ETF đ n gi n hóa các
lo i phí ch còn phí qu n lý và hoa h ng. Trong khi đó, qu m tính nhi u lo i phí đ i
v i nhƠ đ u t (Xem B ng 1.2 và Ph l c 3).
L i th th sáu c a qu ETF là bán kh ng ch ng ch qu : Nhà qu n lý qu m
vƠ nhƠ đ u t vƠo qu m không th bán kh ng danh m c n m gi c a qu . Ng
l i, nhƠ đ u t có th bán kh ng ch ng ch qu ETF. Th b y, v quy n ch n:

c

iv i

qu m , không có quy n ch n nh ng đ i v i ETF thì có th s d ng quy n ch n.
Th tám, v vi c s d ng đòn b y tài chính: qu m thì không s d ng đòn b y.
Ng

c l i, ETF giao d ch t

ng t nh c phi u, nhƠ đ u t có th s d ng đòn b y

theo m c đ mà nhà môi gi i ch ng khoán cho phép.
Nh
tr

c đi m c a qu ETF là ph i có nhà phân ph i luôn ph i h p đ t o th

ng vƠ đi u ch nh giá giao d ch qu trên SGDCK sao cho g n sát v i giá tr tài s n

ròng đ n v ch ng ch qu .
Nhìn chung, các n
đ u t ch s c a M .

c đang phát tri n c ng v n d ng khung lý thuy t v qu
các n

c đang phát tri n hi n nay đư có các ho t đ ng c a

qu đ u t ch s nh Thái Lan, n

, Trung Qu c…

2.1.3. Phân lo i qu đ u t ch s theo tiêu chí ch s :
2.1.3.1. Theo tiêu chí thành ph n c a ch s :
Theo tiêu chí ch ng khoán v n ho c n thì qu đ u t ch s đ

c chia thành

hai d ng qu đ u t ch s c phi u và qu đ u t ch s trái phi u.
Qu ch s c phi u là d ng ch s thông d ng nh t do d qu n lý, thu hút s
quan tâm c a nhi u nhƠ đ u t . C phi u là ch ng nh n trên gi y ho c d ki n đi n t
15


i H c Tài chính Marketing TP. H Chí Minh

ghi nh n v n góp c a nhƠ đ u t vƠo công ty. C phi u do công ty c ph n phát hành,
không có ngƠy đáo h n vƠ nhƠ đ u t c phi u ch gi i h n trách nhi m trong ph m vi
s v n vào công ty.
Qu ch s trái phi u phân lo i b i th i đi m đáo h n và r i ro tín d ng. Vi c
qu n lí qu trái phi u khó h n qu c phi u do ph n l n ch s trái phi u không đ

c

thi t k đ làm chu n cho qu đ u t ch s và do s thi u thanh kho n c a trái phi u,
nhà qu n lí qu trái phi u th

ng dùng ph

ng pháp ch n m u. Ch n m u lƠ ph

ng

pháp toán h c phân lo i m i ch s thành các tiêu chí khác nhau: ngành công nghi p,
quy mô phát hành, h s tín nhi m, th i gian đáo h n vƠ lưi hƠng n m.
Theo tiêu chí phong cách đ u t : Qu đ u t ch s đ
đ u t ch s t ng tr

c phân chia thành qu

ng (growth), qu đ u t ch s giá tr (value) ho c qu đ u t

ch s trung dung (core).
Theo tiêu chí quy mô công ty: Qu đ u t ch s đ

c chia thành qu đ u t ch

s công ty l n, công ty v a, công ty nh .
2.1.3.2. Theo tiêu chí khu v c đ a lý:
i v i các ch ng khoán niêm y t ngoƠi n

c s t i và niêm y t b ng đ ng

ngo i t thì vi c xây d ng và tính toán ch s ph i tính đ n y u t t giá h i đoái vƠ
gi i h n t l s h u c a nhƠ đ u t n

c ngoài.

Ch s qu c t (international index) ph n ánh bi n đ ng giá ch ng khoán t i các
qu c gia ngoƠi n

c s t i.

Ch s toàn c u (global index) ph n ánh bi n đ ng giá ch ng khoán

ph m vi

r ng nh t - ph m vi toàn c u.
Ch s khu v c (regional index) ph n ánh bi n đ ng giá ch ng khoán

m t khu

v c đ a lỦ nh Chơu Âu, Chơu Á, Chơu M Latinh, liên minh Châu Âu.
Ch s c a các n
giá ch ng khoán t i các n
Ch s c a các n

khoán

các n

c phát tri n (developed market index) ph n ánh bi n đ ng
c phát tri n nh Chơu Âu, Hoa K và Nh t B n.
c m i n i (emerging market) ph n ánh bi n đ ng giá ch ng

c đang phát tri n mà n n kinh t có s t ng tr

m c a v i nhƠ đ u t n

ng và phát tri n cao,

c ngoài và n n kinh t có tính c nh tranh trên th gi i.

16


i H c Tài chính Marketing TP. H Chí Minh
2.1.4. Các tiêu chu n k thu t đ i v i qu đ u t ch s :
Ch s đ

c hình thƠnh đ xây d ng danh m c đ u t vƠ so sánh k t qu c a

qu so v i ch s ch ra m c đ bám sát ch s c a qu đ u t . K thu t qu n lý qu
đ u t ch s t p trung vào các k thu t: hình thành và ch n ch s làm chu n, k thu t
vùng đ m, k thu t gi m ho c hoãn thu . Trong đó, b tiêu chu n k thu t đ ch n
ch ng khoán và tính quy n s trong ch s đóng vai trò m u ch t cho s hình thành,
t n t i và phát tri n c a qu đ u t ch s .

2.1.4.1. Tính thích h p và kh n ng hi n th c hóa:
Qu đ u t vƠo ch s có th t o ra t ng m c sinh l i t
chu n ch s .
l

ng đ

ng v i m t tiêu

i v i các nhƠ đ u t n ng đ ng, ch s là tiêu chu n công b ng khi đo

ng hi u qu đ u t c a các nhà qu n lí qu đ u t , lƠ tiêu chu n đ tính phí ho c

th

ng cho nhà qu n lý qu .

i v i các nhƠ đ u t th đ ng thì m c sinh l i và r i ro

c a danh m c đ u t trong ch s s g n sát v i k t qu th c t c a qu đ u t ch s .
các qu đ u t có th d dàng hi n th c m c sinh l i và r i ro theo ch s thì xu
h

ng chung th gi i là ch s tính theo ph

ng pháp giá tr th tr

sàng giao d ch và t l s h u c a nhƠ đ u t n

ng c ph n s n

c ngoài.

2.1.4.2. Tính n đ nh:
Ch s không thay đ i thành ph n quá th
hi u rõ và có th d đoán.
ho c c phi u đ

ng xuyên và m i thay đ i đ u đ

c

i u này không l thu c vào ý ki n ch quan v trái phi u

c thêm vào ho c b t ra ch s vào m t ngƠy nƠo đó. Tuy nhiên,

thành ph n c a ch s th nh tho ng c ng thay đ i đ đ m b o ph n ánh chính xác c u
trúc c a th tr

ng.

i m m u ch t c a m t ch s là cung c p m t chu n đ nhƠ đ u

t không ph i th c hi n quá nhi u giao d ch đ theo k p c u trúc c a th tr

ng. Tính

n đ nh này giúp qu đ u t ch s gi m chi phí giao d ch, gia t ng hi u qu đ u t .
Qui đ nh rõ ràng v c phi u, trái phi u ho c th tr

ng trong ch s đ nhƠ đ u t có

th d đoán vƠ đ ng ý nh ng s thay đ i thành ph n c a ch s .
2.1.4.3. Phí:
Các lo i phí c a qu m : phí môi gi i lúc mua (front-end load), phí mua
(purchase fee), phí 12b-1 (12b-1 fee), phí tài kho n (account fee), phí bán, hoa h ng,
phí phân ph i (distribution fee), phí chuy n qu , phí qu n lý, phí d ch v , phí qu n lý
th

ng niên.

i v i qu ch s , phí qu n lý th p 0,1%-0,25% và không thu ph n
17


i H c Tài chính Marketing TP. H Chí Minh
th

ng ban qu n lỦ. Trong khi đó, phí qu n lỦ vƠ th

(hedge fund): 2% phí qu n lỦ vƠ 20% phí th

ng khá cao t i qu đ u c

ng.

i v i qu ETF: phí duy nh t mà qu ETF thu t nhƠ đ u t cá nhơn lƠ phí
qu n lý. Ngoài ra, khi giao d ch ch ng ch qu t i s giao d ch, nhƠ đ u t ph i tr phí
môi gi i.

i v i t ch c phân ph i khi mua ho c bán ch ng ch qu theo kh i thì s

ch u phí mua và phí thu h i ch ng ch qu theo đ n v kh i t o.
2.1.4.4. Giá tr v n hóa th tr

ng:

Giá tr v n hóa th tr

ng là m t trong nh ng tiêu chu n quan tr ng có m t

trong m i qu đ u t ch s .

ơy lƠ tiêu chu n đ phân chia các qu đ u t ch s đ u

t theo qui mô công ty có giá tr v n hóa th tr
chung, công ty có giá tr v n hóa th tr

ng l n, v a, nh và siêu nh . Nhìn

ng l n th

dàng trong vi c th c hi n giao d ch. Th p niên tr
pháp giá tr v n hóa th tr

ng có giá tr giao d ch l n, d
c, đa s các ch s dùng ph

ng c phi u đang l u hƠnh ho c c phi u niêm y t đ xây

d ng ch s . Ngày nay, ph n l n các nhà cung c p ch s dùng ph
hóa s n sàng giao d ch (free-float methodology), đ
hành tr cho s c ph n b h n ch chuy n nh
công ty khác), s h u nhƠ n

ng pháp giá tr v n

c tính b ng s c phi u đang l u

ng nh : s h u chéo (s h u b i các

c, s h u c a các thành viên H i đ ng qu n tr , Ban

ki m soát, Giám đ c ho c K toán tr
chuy n nh

ng

ng (Giám đ c tài chính), c ph n b h n ch

ng trong m t th i kì nh t đ nh. Lí do thay đ i lƠ đ đáp ng yêu c u t

th c ti n ho t đ ng c a qu đ u t ch s : công ty có kh i l
nh ng ph n l n c ph n không s n sàng tham gia th tr

ng niêm y t c phi u l n

ng (c phi u thi u tính thanh

kho n) s gơy khó kh n cho vi c giao d ch mua, bán ch ng khoán, giá tr giao d ch l n

h n r t nhi u so v i kh i l
thay đ i cung c u trên th tr
2.1.4.5.

ng giao d ch c a qu thì qu s ít b thi t h i do vi c làm
ng.

nh ngh a thành ph n trong ch s :

Thành ph n c a ch s đ nh ngh a c th và chi ti t v lo i ch ng khoán (c
phi u, trái phi u), n ng l c tƠi chính, phong cách đ u t , kh n ng tái đ u t c t c
ho c l i t c. Ngoài ra, m t s ch s gi i h n s l

ng ch ng khoán c u thành trong

ch s nh S&P 500, Wilshire 5000, Topix 1000. M t s lo i ch s có ch ng khoán
thành ph n theo t ng ngành ho c đa ngƠnh.

18


i H c Tài chính Marketing TP. H Chí Minh
N ng l c tài chính c a công ty niêm y t đ

c đánh giá vƠo th i gian công ty có

l i nhu n, chu n m c k toán, đ a bƠn công ty đ ng kí kinh doanh, tr s công ty đ ng
kí ho t đ ng, ngành ngh kinh doanh.
i v i ch s c phi u: thành ph n c a ch s là c phi u th

ng đ

c phát

hành t công ty, không bao g m ETF, quy n mua bán c ph n, quy n ch n, không bao
g m ch ng ch đ u t .
Phong cách đ u t bao g m phong cách đ u t giá tr (value style) vƠ t ng
tr

ng (growth style). NhƠ đ u t theo phong cách đ u t giá tr h

công ty. Công ty có giá tr s sách/giá tr th tr
so v i công ty t ng tr

ng. Các công ty th

thoái (đ i t

ng), b o hòa (đ i t

ng, t l c t c, EPS th

ng (đ i t

ng

ng nh m t i c a phong cách

ng nh m t i c a phong cách đ u t giá tr ), suy

ng nh m t i c a các v sáp nh p, h p nh t, đ u t vƠo c phi u công ty

s p phá s n). NhƠ đ u t t ng tr

ng h

ty khi đ u t vƠo nh ng ngƠnh t ng tr
sách/giá tr th tr
dùng giá th tr

ng nhanh chóng. Công ty th

ng có giá tr s

ng th p h n so v i công ty giá tr . S&P

ng/giá s sách đ xác đ nh c phi u t ng tr
ng cho c phi u t ng tr

phi u giá tr . Russell dùng giá th tr

ng ho c c phi u giá tr ,
ng và 50% còn l i cho c

ng / giá s sách và d báo t ng tr

dài h n đ xác đ nh c phi u t ng tr
giá s sách, t s c t c, ch s t ng tr
h n, t l t ng tr

ng đ n s gia t ng nhanh chóng giá tr công

ng, t l c t c, EPS th

và phân b 50% giá tr th tr

ng trung bình

ng ho c giá tr . MSCI s d ng giá th tr
ng EPS dài h n, t s t ng tr

ng n i t i đ xác đ nh c phi u t ng tr

Cách th c tái đ u t c t c và chi tr c t c nh h
ch s . S&P 500 đi u ch nh ch s t c t c nh n đ
nh n đ

ng cao h n

ng tr i qua b n th i kì: kh i s (đ i t

nh m t i c a qu đ u t m o hi m), t ng tr
đ u t t ng tr

ng đ n giá tr

ng /

ng EPS ng n

ng ho c giá tr .
ng đ n v n hành qu đ u t

c hàng ngày trong khi qu ch

c c t c r i m i tái đ u t ho c chuy n c t c cho c đông hƠng quí. Ch ng

h n, qu SPDR gi c t c b ng ti n trong tài kho n cho đ n khi tr hàng quí. Khi ch
s th tr

ng t ng, SPDR t ng ch m h n ch s chu n do qu gi c t c b ng ti n. Tuy

nhiên, khi ch s th tr

ng gi m, SPDR v

t tr i ch s th tr

ng nh có c t c gi

l i b ng ti n.
2.1.4.6. K thu t b sung, s a đ i, đi u ch nh danh m c đ u t :
K thu t đi u ch nh đ nh k :
19


i H c Tài chính Marketing TP. H Chí Minh
Hàng tháng, hàng quí, n a n m ho c hàng n m các qu có s đi u ch nh cho s
thay đ i c a qu ch s nh m phù h p v i tiêu chu n đ u t . T i các qu có ch s tính
theo ph

ng pháp c phi u s n sàng giao d ch th

ng có s đi u ch nh đ nh kì v t l

c phi u s n sàng giao d ch và t l s h u c a nhƠ đ u t n
K thu t đi u ch nh b t th

c ngoài.

ng:

Các c phi u không còn giao d ch, công ty m i niêm y t, công ty m i phát hành
ra công chúng l n đ u đ

c đ a vƠo hay đ a ra kh i ch s

K thu t vùng đ m:
Do giá c ch ng khoán dao đ ng b t th

ng, đôi khi có m t vài c phi u trong

th i đi m nƠo đó nh ng c phi u này không th a đi u ki n mà qu đ u t ch s đ a
ra. K thu t vùng đ m đ

c dùng đ tránh thi t h i v chi phí giao d ch, thu do giao

d ch liên t c. Ví d : vùng đ m đ

c dùng cho các c phi u khi chuy n h ng t c

phi u công ty l n sang công ty v a, ho c t công ty v a chuy n sang công ty nh ,
ho c ng

c l i. Lúc này, c phi u không b lo i kh i danh m c ngay mà n m trong

danh sách theo dõi. Tuy nhiên, sau kho ng th i gian ng n, c phi u này l i đáp ng
nh ng tiêu chu n c a qu ch s thì qu không c n ph i th c hi n nghi p v mua vào
c phi u.
2.1.4.7. K thu t v thu trong vi c qu n lý qu đ u t ch s :
Các s ki n có th làm phát sinh thu đ i v i c đông qu đ u t ch s : phân
ph i c t c cho c đông vƠ nhƠ đ u t bán ch ng ch qu v i giá cao h n giá mua.
Th m chí n u trao đ i ch ng ch qu cùng m t công ty qu n lý qu v n ph i tr thu
do có l i nhu n t s chênh l ch giá chuy n nh

ng.

M i n m, t t c m i qu phân ph i thu nh p, c t c, l i nhu n do vi c chuy n
nh

ng v n đ

c hi n th c hóa đ n c đông. Nh ng kho n phân ph i này ch u thu

thu nh p cá nhân. L i nhu n thu t chênh l ch giá trong ng n h n b đánh thu cùng
m c v i l i nhu n thông th

ng (35% t i Hoa K theo Lu t Thu 2001) trong khi l i

nhu n t chênh l ch giá dài h n b đánh thu

m c th p h n (15% t i Hoa K ). Trái

phi u chính quy n ph n l n là mi n thu .
Qu đ u t ph i tr thu nh p t gia t ng giá tr so v i giá v n vƠ nhƠ đ u t tr
thu trên ph n giá tr t ng thêm nƠy nên qu đ u t mu n gi m ho c hoãn thu thì h n
ch bán c phi u lên giá, c phi u giá th p đ

c mua l i tr
20

c, gi m l

ng giao d ch.


i H c Tài chính Marketing TP. H Chí Minh
Trung bình, qu đ u t luơn chuy n quá nhi u (60% danh m c) nên thu s là m t
gánh n ng.
L i th c a qu ETF h n qu m là l i th v thu . Nhi u qu ETF không ph i
thu t l i nhu n do chênh l ch giá chuy n nh
ETF đ

c t o ra khi t ch c đ

ch ng ch ETF có giá cao đ
tr

ng t c c u mua l i (redeemption).

c phép t o ra kh i 50.000 ch ng ch qu . Nh ng

c gi l i đ đ u t vƠ bán ch ng khoán có giá v n cao

c trên S giao d ch ch ng khoán.
2.1.4.8. K thu t ch n ch ng khoán đ i di n:
M c đích c a qu ch s là bám sát t su t sinh l i c a ch s . Tuy nhiên, trong

th c t , vi c bám sát 100% nh danh m c ch s có r t nhi u khó kh n vƠ b t l i.

i

v i công ty nh ho c công ty mà c phi u r t ít giao d ch, qu khi mua các c phi u
công ty nh th

ng khó mua (ho c mua v i giá quá cao). Ng

c l i, khi bán c phi u

công ty nh ho c công ty mà c phi u ít có giao d ch, qu đ u t th
đ

c c phi u (ho c bán v i giá r ).

di n luôn luôn đ

ng không bán

i v i trái phi u, k thu t ch n ch ng khoán đ i

c áp d ng do giá trái phi u ít bi n đ ng so v i c phi u, ph n l n

trái phi u có ít giao d ch. Giá trái phi u ph thu c vào k h n, đ nh m c tín nhi m c a
trái phi u.
Các nhà qu n lý qu ch n l c m t s ch ng khoán trong danh m c ch s thay
vì đ u t vƠo t t c ch ng khoán trong danh m c ch ng khoán trong khi v n gi m
thi u s khác bi t v i ch s . Ví d , nhà qu n lý qu c phi u ch n 3500 lo i c phi u
trong ch s Wilshire 5000 thay vì mua t t c lo i c phi u.
Ch n m u là h th ng tính toán ph c t p đòi h i nhà qu n lý qu phân lo i trái
phi u thành nhi u ph n theo các tiêu chí: ngành công nghi p, quy mô đ t phát hành,
đánh giá m c tín nhi m, th i gian đáo h n và lo i trái phi u h
chi t kh u. Các nhà qu n lý qu th

ng lãi hay trái phi u

ng th nghi m h th ng đ u t tr

c khi hành

đ ng th c t .
2.1.5. Ý ngh a c a qu đ u t ch s :
V i s ti n nh t đ u t vƠo danh m c đa d ng hóa, nhƠ đ u t mu n phân tán
r i ro g p ph i thi t h i do giao d ch lô l , thua thi t do b làm tròn quy n mua c
phi u, làm tròn quy n mua trái phi u, làm tròn quy n th

ng c t c b ng c phi u,

làm tròn trong quá trình chia tách, g p c phi u. NgoƠi ra, nhƠ đ u t còn g p khó
21

i H c Tài chính Marketing TP. H Chí Minh
kh n trong vi c l a ch n và thi t l p danh m c đ u t , theo dõi, tính toán giá tr danh
m c, th c hi n các quy n l i liên quan. NhƠ đ u t cá nhơn ho c nhƠ đ u t t ch c
không chuyên nghi p ch có th qu n lí danh m c đ u t v i vài lo i ch ng khoán.
Danh m c đ u t hƠng ch c, hƠng tr m, hƠng nghìn ch ng khoán c n có qu đ u t
ch ng khoán qu n lý.
Hi u qu c a qu đ u t ch s đ

c tính qua hai tiêu chí: l i nhu n t chênh

l ch giá (capital gains) và c t c (dividends). L i nhu n do chênh l ch giá có đ

c do

nhƠ đ u t mua ch ng ch qu v i giá th p và bán l i v i giá cao. NhƠ đ u t nh n
đ

c c t c t qu đ u t ch s . C t c này có ngu n g c t c t c mà qu đ u t ch

s đ

c chia t danh m c đ u t ch ng khoán c u thành nên qu sau khi tr phí c a

qu đ u t .

2.2. T ng quan v mô hình lý thuy t
2.2.1. Lý thuy t mô hình CAPM
Mô hình này phát bi u r ng l i nhu n k v ng c a m t ch ng khoán b ng l i
nhu n không r i ro (risk-free) c ng v i m t kho n bù đ p r i ro d a trên c s r i ro

toàn h th ng c a ch ng khoán đó. R i ro không mang tính h th ng không đ

c xem

xét trong mô hình nƠy do nhƠ đ u t có th xây d ng danh m c đ u t đa d ng hoá đ
lo i b lo i r i ro này.
Trong mô hình CAPM, m i quan h gi a l i nhu n và r i ro đ

c di n t b i

công th c sau:
E ( Ri )  Rf  [ E ( RM )  Rf ] iM

Trong đó:
· E(Ri) là su t sinh l i k v ng c a m t danh m c tài s n i b t k
· Rf là l i nhu n không r i ro
· E(Rm) là l i nhu n k v ng c a danh m c th tr
· ß là h s beta th tr

ng

ng c a danh m c tài s n i.

V m t hình h c, m i quan h gi a l i nhu n k v ng c phi u và h s r i ro
beta đ

c bi u di n b ng đ

ng th ng có tên g i lƠ đ

ng th tr

ng ch ng khoán

SML (security market line) (Xem hình 1).
Hình 1: M i quan h gi a l i nhu n c phi u và ß

22


i H c Tài chính Marketing TP. H Chí Minh

Hình 2.1: Th hi n m i qua n h gi h s beta và t su t sinh l i c a
ch ng khoá n
Nhìn vào hình v ta th y r ng: Khi h s beta càng cao thì su t sinh l i c a
ch ng khoán càng cao và vì v y, c ng mang nhi u r i ro h n. Beta b ng 0: L i nhu n
k v ng c a ch ng khoán có beta b ng 0 chính là l i nhu n không r i ro, Rf. Beta
b ng 1: L i nhu n k v ng c a ch ng khoán có beta b ng 1 chính là l i nhu n th
tr

ng, E(Rm). Quan h gi a l i nhu n và h s r i ro beta c a c phi u là quan h

tuy n tính đ

c di n t b i đ

ng th ng SML có h s góc là E(Rm) - Rf .

2.2.2. Lý thuy t mô hình Fama và French 3 y u t
Fama và French nh n th y r ng t su t sinh l i bình quân c a ch ng khoán th i

k 1963 -1990

M thì beta c a CAPM không gi i thích đ

đ u quan sát hai l p c phi u có khuynh h

c. Fama và French b t

ng t t h n so v i toàn b th tr

ng. Th

nh t là c phi u giá tr v n hóa nh (small caps) hay còn g i là quy mô nh . Th hai là
c phi u có t s giá s sách trên giá th tr
giá tr - value stock, vƠ ng

cl iđ

ng BE/ME cao (hay còn g i là c phi u

c g i là c phi u t ng tr

ng ậ growth stock).

Sau đó h thêm hai y u t nƠy vƠo CAPM đ ph n ánh s nh y c m c a danh m c đ i
v i hai lo i c phi u nƠy. Fama vƠ French (1993) đư xác đ nh m t mô hình v i ba y u
t r i ro chung đ i v i l i nhu n ch ng khoán đó lƠ y u t t ng th th tr

ng (Rm-

Rf), y u t liên quan đ n quy mô công ty (SMB) và y u t liên quan đ n t l giá s
sách chia giá th tr

ng BE/ME (HML). Ông đư đ xu t mô hình c a mình nh sau:

là t su t sinh l i c a ch ng khoán i
là t su t sinh l i th tr

ng

là lãi su t phi r i ro
23


i H c Tài chính Marketing TP. H Chí Minh
là sai s
SMB là t su t sinh l i bình quân c a danh m c có giá tr v n hóa th tr
nh tr t su t sinh l i bình quân c a danh m c có giá tr v n hóa th tr

ng

ng l n

HML là chênh l ch t su t sinh l i c a các c phi u “giá tr ” so v i các c
phi u “t ng tr

ng”
là các bi n ph n ánh đ nh y c a các y u t , trong đó

còn đ

cg i

là beta ch ng khoán 3 y u t (đ phân bi t v i beta ch ng khoán trong CAPM).
Ph n bù quy mô:
SMB (Small Minus Big) đo l

ng l i nhu n t ng thêm c a nhƠ đ u t khi đ u

t vƠo nh ng công ty có giá tr v n hóa th tr
đôi khi còn đ

ng nh . Ph n l i nhu n t ng thêm nƠy

c g i là ph n bù c a quy mô, t c là l i nhu n do quy mô c a công ty

mang l i.
Trong th c t , dãy d li u SMB đ

c tính b ng t su t sinh l i bình quân c a

danh m c g m 33% ch ng khoán có giá tr v n hóa th tr

ng (quy mô) nh tr cho t

su t sinh l i bình quân c a danh m c g m 33% ch ng khoán có giá tr v n hóa th
tr

ng (quy mô) l n. M t SMB d

ng ch ra r ng nh ng ch ng khoán có quy mô nh

luôn t t h n (có t su t sinh l i cao h n) nh ng ch ng khoán có quy mô l n. M t
SMB âm thì bi u hi n đi u ng

c l i, ch ng khoán có quy mô l n s t t h n ch ng

khoán có quy mô nh
Ph n bù giá tr :
HML (High Minus Low) đo l

ng l i nhu n t ng thêm c a nhƠ đ u t khi đ u

t vƠo nh ng công ty có t s giá tr s sách trên giá tr th tr
là nh ng c phi u “giá tr ”. HML còn đ

ng (BE/ME) cao - t c

c g i là ph n bù giá tr , t c là ph n t su t

sinh l i t ng thêm do c phi u giá tr mang l i.
Y u t HML đ

c tính b ng t su t sinh l i bình quân c a danh m c g m 50%

ch ng khoán có BE/ME cao nh t tr t su t sinh l i bình quân c a danh m c g m
50% ch ng khoán có BE/ME th p nh t. M t HML d
“giá tr ” t t h n so v i nh ng c phi u “t ng tr
hi n nh ng c phi u “t ng tr

ng th hi n nh ng c phi u

ng”. M t HML ơm thì ng

ng” t t h n nh ng c phi u “giá tr ”.

24

c l i, th