PHÁT TRIỂN BỀN VỮNG THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN TRONG NỀN KINH TẾ THỊ TRƢỜNG MỞ CỬA HỘI NHẬP

MỤC LỤC
DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT

4

LỜI NÓI ĐẦU

6

Phần 1.
Chƣơng 1.

1.1.
1.2.
1.3.
1.4.

2.2.
2.3.

PHÁT TRIỂN BỀN VỮNG THỊ TRƢỜNG CHỨNG
KHOÁN TRONG NỀN KINH TẾ THỊ TRƢỜNG MỞ
CỬA HỘI NHẬP

MỐI QUAN HỆ TÁC ĐỘNG ẢNH HƢỞNG CỦA TĂNG
TRƢỞNG VÀ PHÁT TRIỂN KINH TẾ ĐẾN SỰ PHÁT
TRIỂN BỀN VỮNG CỦA THỊ TRƢỜNG CHỨNG KHOÁN
VAI TRÕ TÁC ĐỘNG CỦA TTCK PHÁT TRIỂN BỀN
VỮNG VỚI PHÁT TRIỂN THỊ TRƢỜNG TÀI CHÍNH
NHỮNG VẤN ĐỀ CƠ BẢN VỀ PHÁT TRIỂN BỀN VỮNG
TTCK TRONG ĐIỀU KIỆN HỘI NH P

Chƣơng 3.

3.1.
3.2.
3.3.
3.4.

CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ PHÁT TRIỂN BỀN VỮNG THỊ
TRƢỜNG CHỨNG KHOÁN

TỔNG QUAN VỀ PHÁT TRIỂN BỀN VỮNG THỊ TRƢỜNG
CHỨNG KHOÁN
HỆ THỐNG CÁC TIÊU CHÍ XÁC ĐỊNH MỨC ĐỘ PHÁT
TRIỂN BỀN VỮNG CỦA THỊ TRƢỜNG CHỨNG KHOÁN
CÁC ĐIỀU KIỆN ĐẢM BẢO SỰ PHÁT TRIỂN BỀN VỮNG
CỦA THỊ TRƢỜNG CHỨNG KHOÁN
CHÍNH SÁCH, CÔNG CỤ VÀ NGUYÊN TẮC QUẢN LÝ,
ĐIỀU TIẾT PHÁT TRIỂN TTCK BỀN VỮNG

Chƣơng 2.

2.1.

NHỮNG VẤN ĐỀ LÝ LUẬN VỀ PHÁT TRIỂN BỀN
VỮNG THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN

TỔNG QUAN VỀ CÁC CUỘC KHỦNG HOẢNG
KINH TẾ THẾ GIỚI CÓ LIÊN QUAN ĐẾN TÍNH
BỀN VỮNG THỊ TRƢỜNG CHỨNG KHOÁN

ĐẠI KHỦNG HOẢNG KINH TẾ THẾ GỚI 1929-1933
KHỦNG HOẢNG TTCK MỸ 1987
KHỦNG HOẢNG TÀI CHÍNH TIỀN TỆ CHÂU Á 1997
KHỦNG HOẢNG TÀI CHÍNH TOÀN CẦU 2008

15
15

15
26
55
63

77

77
82
92

102

102
104
106
110


3.5.

NHỮNG BÀI HỌC RÖT RA TỪ KHỦNG HOẢNG KINH TẾ
CÓ LIÊN QUAN ĐẾN TÍNH BỀN VỮNG CỦA THỊ
TRƢỜNG CHỨNG KHOÁN

Phần 2.

Chƣơng 1.

1.1.

1.2.

2.2.
2.3.
2.4.

3.2.

ĐÁNH GIÁ TÁC ĐỘNG CỦA các nhân tỐ ẢNH
HƢỞNG ĐẾN SỰ PHÁT TRIỂN BỀN VỮNG CỦA
THỊ TRƢỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM GIAI
ĐOẠN 2001-2010

123

123

123

127

ĐÁNH GIÁ THỰC TRẠNG CHÍNH SÁCH PHÁT
TRIỂN BỀN VỮNG THỊ TRƢỜNG CHỨNG
KHOÁN VIỆT NAM GIAI ĐOẠN 2001-2010

139

ĐÁNH GIÁ THỰC TRẠNG CHÍNH SÁCH TẠO HÀNG HÓA
CHO THỊ TRƢỜNG CHỨNG KHOÁN
ĐÁNH GIÁ THỰC TRẠNG CHÍNH SÁCH ĐỐI VỚI CẦU
CHỨNG KHOÁN TRÊN TTCK VIỆT NAM
ĐÁNH GIÁ THỰC TRẠNG CHÍNH SÁCH ĐỐI VỚI CÁC
TRUNG GIAN TÀI CHÍNH THAM GIA TTCK
ĐÁNH GIÁ THỰC TRẠNG CHÍNH SÁCH QUẢN LÝ VÀ
GIÁM SÁT TTCK VIỆT NAM

Chƣơng 3.

3.1.

ĐÁNH GIÁ THỰC TRẠNG CHÍNH SÁCH PHÁT TRIỂN
BỀN VỮNG THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT
NAM GIAI ĐOẠN 2001-2010

ĐÁNH GIÁ TÁC ĐỘNG ẢNH HƢỞNG CỦA MÔI TRƢỜNG
NGOÀI NƢỚC ĐẾN SỰ PHÁT TRIỂN CỦA TTCK VIỆT
NAM GIAI ĐOẠN 2001-2010
ĐÁNH GIÁ TÁC ĐỘNG ẢNH HƢỞNG CỦA MÔI TRƢỜNG
TRONG NƢỚC ĐẾN SỰ PHÁT TRIỂN CỦA TTCK VIỆT
NAM GIAI ĐOẠN 2001-2010

Chƣơng 2.

2.1.

121

139
162
180
191

ĐÁNH GIÁ SỰ PHÁT TRIỂN BỀN VỮNG CỦA THỊ
TRƢỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM GIAI
ĐOẠN 2001-2010 THÔNG QUA CÁC TIÊU CHÍ
PHÁT TRIỂN BỀN VỮNG

205

ĐÁNH GIÁ SỰ PHÁT TRIỂN BỀN VỮNG CỦA TTCK VIỆT
NAM THÔNG QUA CÁC TIÊU CHÍ ĐỊNH TÍNH
ĐÁNH GIÁ VỀ SỰ PHÁT TRIỂN BỀN VỮNG CỦA TTCK
VIỆT NAM THÔNG QUA CÁC TIÊU CHÍ ĐỊNH LƢỢNG

205
216

2

Phần 3.

Chƣơng 1.

1.1.

1.2.
1.3.

2.2.
2.3.
2.4.
2.5.

BỐI CẢNH, QUAN ĐIỂM VÀ MỤC TIÊU PHÁT
TRIỂN BỀN VỮNG THỊ TRƢỜNG CHỨNG
KHOÁN VIỆT NAM ĐẾN NĂM 2020

227

227

BỐI CẢNH KINH TẾ TRONG VÀ NGOÀI NƢỚC TÁC
ĐỘNG ẢNH HƢỞNG ĐẾN TÍNH BỀN VỮNG CỦA TTCK
VIỆT NAM GIAI ĐOẠN ĐẾN NĂM 2020
CÁC CƠ HỘI VÀ THÁCH THỨC ĐỐI VỚI SỰ PHÁT TRIỂN
BỀN VỮNG CỦA TTCK VIỆT NAM GIAI ĐOẠN ĐẾN 2020
QUAN ĐIỂM VÀ MỤC TIÊU PHÁT TRIỂN TTCK BỀN
VỮNG GIAI ĐOẠN ĐẾN 2020 Ở VIỆT NAM

Chƣơng 2.

2.1.

HỆ THỐNG CHÍNH SÁCH VÀ GIẢI PHÁP PHÁT
TRIỂN BỀN VỮNG THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN
VIỆT NAM ĐẾN NĂM 2020

227
235
243

HỆ THỐNG CHÍNH SÁCH VÀ GIẢI PHÁP PHÁT
TRIỂN BỀN VỮNG THỊ TRƢỜNG CHỨNG
KHOÁN VIỆT NAM ĐẾN NĂM 2020

249

CHÍNH SÁCH VÀ GIẢI PHÁP HOÀN THIỆN HỆ THỐNG
LU T PHÁP VÀ TÁI CẤU TRÖC THỊ TRƢỜNG CHỨNG
KHOÁN
CHÍNH SÁCH VÀ GIẢI PHÁP CÓ LIÊN QUAN ĐẾN CUNG
CHỨNG KHOÁN
CHÍNH SÁCH VÀ GIẢI PHÁP CÓ LIÊN QUAN ĐẾN CẦU
CHỨNG KHOÁN
CHÍNH SÁCH VÀ GIẢI PHÁP CÓ LIÊN QUAN ĐẾN CÁC
TỔ CHỨC THAM GIA TTCK
CÁC GIẢI PHÁP LIÊN QUAN ĐẾN CÔNG TÁC QUẢN LÝ,
GIÁM SÁT TTCK VIỆT NAM

249
262
273
281
286

KẾT LUẬN

293

DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO

297

PHỤ LỤC

300

3


DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT

ASEAN
BIDV
CCQĐT
CNH, HĐH
CNY
CNTT
CPH

CPI
CSTK
CSTT
CTCK
CTCP
CTNY
CTQLQ
DNĐTNN
DNNN
DNV&N
DNTN
ĐTPT
ECB
EU
FED
FDI
FPI
GDCK
GDP
GTGT
HĐH
HĐND
HĐQT
IMF
IPO
M2
MB
MT
NDA
NĐTNN

NĐTTN
NER

Hiệp hội các nƣớc Đông Nam Á
Ngân hàng đầu tƣ và phát triển Việt Nam
Chứng chỉ quỹ đầu tƣ
Công nghiệp hóa, Hiện đại hóa
Đồng Nhân dân tệ
Công nghệ thông tin
Cổ phần hóa
Chỉ số giá tiêu dùng
Chính sách tài khóa
Chính sách tiền tệ
Công ty chứng khoán
Công ty cổ phần
Công ty niêm yết
Công ty quản lý quỹ
Doanh nghịêp có vốn đầu tƣ nƣớc ngoài
Doanh nghiệp nhà nƣớc
Doanh nghiệp vừa và nhỏ
Doanh nghiệp tƣ nhân
Đầu tƣ phát triển
Ngân hàng trung ƣơng Châu Âu
Liên minh Châu Âu
Cục dự trữ liên bang Mỹ
Vốn đầu tƣ trực tiếp nƣớc ngoài
Vốn đầu tƣ gián tiếp nƣớc ngoài
Giao dịch chứng khoán
Tổng sản phẩm quốc nội
Gía trị gia tăng

Hiện đại hóa
Hội đồng nhân dân
Hội đồng quản trị
Quỹ tiền tệ quốc tế
Hoạt động phát hành chào bán chứng khoán
Tổng phƣơng tiện thanh toán
Tiền cơ bản
Mục tiêu
Tài sản có trong nƣớc ròng
Nhà đầu tƣ nƣớc ngoài
Nhà đầu tƣ trong nƣớc
Tỷ giá hối đoái danh nghĩa
4


NFA
Tài sản có ngoại tệ ròng
NHCT
Ngân hàng Công thƣơng
NHNo
Ngân hàng Nông nghiệp và phát triển nông thôn
NHNN
Ngân hàng nhà nƣớc
NHTM
Ngân hàng thƣơng mại
NHTMNN Ngân hàng thƣơng mại Nhà nƣớc
NHTMCP
Ngân hàng thƣơng mại cổ phần
NHTW
Ngân hàng trung ƣơng

NSĐP
Ngân sách địa phƣơng
NSNN
Ngân sách nhà nƣớc
NSTW
Ngân sách Trung ƣơng
QĐTCK
Quỹ Đầu tƣ chứng khoán
REPO
Giao dịch mua có kỳ hạn
SGDCK
Sở Giao dịch chứng khoán
SWAP
Hoán đổi
TBCN
Tƣ bản chủ nghĩa
TCT
Tổng công ty
TCTD
Tổ chức tín dụng
TĐCN
Tập đoàn công nghiệp
TNCN
Thu nhập cá nhân
TP. HCM
Thành phố Hồ Chí Minh
TPCP
Trái phiếu Chính phủ
TPCQĐP
Trái phiếu chính quyền địa phƣơng

TTCK
Thị trƣờng chứng khoán
TTĐB
Tiêu thụ đặc biệt
TTGDCK
Trung tâm giao dịch chứng khoán
TTLKCK
Trung tâm lƣu ký chứng khoán
TTTC
Thị trƣờng tài chính
TTTD
Thị trƣờng tín dụng
TTTT
Thị trƣờng tiền tệ
UBCK
Ủy ban Chứng khoán
UBCKNN Ủy ban Chứng khoán nhà nƣớc
UBGSTCQG Ủy ban Giám sát tài chính quốc gia
USD
Đô la Mỹ
VND
Đồng Việt Nam
VPĐD
Văn phòng đại diện
WTO
Tổ chức Thƣơng mại thế giới
XDCB
Xây dựng cơ bản
XHCN
Xã hội chủ nghĩa

XNK
Xuất nhập khẩu

5


LỜI NÓI ĐẦU
1. Sự cần thiết nghiên cứu của đề tài
Giữa TTCK và tăng trƣởng, phát triển nền kinh tế xã hội có mối
quan hệ chặt chẽ, tác động qua lại lẫn nhau, trong đó sự phát triển bền
vững của TTCK tạo cơ sở để thúc đẩy tăng trƣởng, phát triển nền kinh tế
xã hội thông qua việc thúc đẩy và nâng cao hiệu quả hoạt động đầu tƣ
trong nền kinh tế; ngƣợc lại sự phát triển và tăng trƣởng hiệu quả của nền
kinh tế cũng tạo điều kiện thuận lợi cho sự phát triển bền vững của TTCK.
Thực tiễn thế giới đã chỉ ra rằng, sự phát triển không bền vững của
TTCK là nhân tố chủ yếu gây nên những bất ổn của kinh tế khu vực và
toàn cầu. Cuộc Đại khủng hoảng kinh tế thế giới (1929-1933), khủng
hoảng tài chính tiền tệ Châu Á (1997) và khủng hoảng tài chính toàn cầu
(2008) là những minh chứng rõ rệt về sự cần thiết phải phát triển bền vững
TTCK.
Ở nƣớc ta, sau 10 năm hình thành và phát triển TTCK tập trung, vai
trò và sự đóng góp của TTCK trong việc phát triển kinh tế - xã hội ngày
càng tăng lên. Đặc biệt, trong năm 2006 sự phát triển của TTCK đã có tác
động rất tích cực đến tiến trình CPH DNNN, thu hút FPI và kích thích đầu
tƣ trong nƣớc để tăng trƣởng kinh tế. Sự phát triển của TTCK ở nƣớc ta đã
làm thay đổi cơ bản về nhận thức và cả trong hoạt động thực tiễn đối với
việc huy động vốn cho đầu tƣ phát triển kinh tế-xã hội. Song từ sau năm
2008 đến nay, TTCK Việt Nam diễn biến khá phức tạp với những biến
động không bình thƣờng và đã có nhiều tác động ảnh hƣởng bất lợi đối với
đời sống kinh tế - xã hội của đất nƣớc. Một trong những yêu cầu đặt ra đối

với TTCK Việt Nam hiện nay là đảm bảo cho thị trƣờng phát triển một
cách an toàn, bền vững, phát hiện và ngăn chặn kịp thời các bất ổn và
những hiện tƣợng tiêu cực trên thị trƣờng, có các biện pháp phòng ngừa
hữu hiệu đối với nguy cơ khủng hoảng của TTCK. Đặc biệt, trong bối cảnh
Việt Nam ngày càng hội nhập sâu rộng vào nền kinh tế thế giới và thị
trƣờng tài chính quốc tế, thì vấn đề phát triển an toàn, bền vững TTCK
Việt Nam, hạn chế tối đa các tác động tiêu cực từ bên ngoài càng trở thành
vấn đề đáng đƣợc quan tâm.
Xuất phát từ ý nghĩa đó, việc nghiên cứu tổng kết lý luận và thực
tiễn về sự phát triển bền vững TTCK Việt Nam là một đòi hỏi cấp thiết của
hoạt động khoa học và hoạch định chính sách kinh tế. Mục đích của công
trình này là tập trung nghiên cứu làm rõ những vấn đề lý luận cơ bản về
phát triển an toàn và bền vững TTCK, xây dựng hệ thống tiêu chí đánh giá
mức độ bền vững của TTCK nói chung, đồng thời tiến hành tổng kết, đánh
giá chính sách phát triển bền vững TTCK ở nƣớc ta trong hoạt động thực
6


tiễn, chỉ rõ những bất cập và những hạn chế về các điều kiện để TTCK
phát triển bền vững, trên cơ sở đó đề xuất các quan điểm và phƣơng hƣớng
hoàn thiện chính sách và giải pháp đảm bảo cho sự phát triển an toàn, bền
vững của TTCK Việt Nam đến năm 2020.
Hoàn thành mục tiêu đó, kết quả nghiên cứu của đề tài sẽ có
ý nghĩa quan trọng cả về lý luận và thực tiễn:
- Về lý luận: đề tài góp phần tổng kết lý luận, phân tích để hình
thành những tiêu chí đánh giá mức độ bền vững của TTCK trong nền kinh
tế thị trƣờng hiện đại.
- Về thực tiễn: Dựa trên cơ sở lý luận về phát triển bền vững đối với
TTCK nói chung, đề tài đánh giá mức độ bền vững của TTCK Việt Nam
thời gian qua; đề xuất hệ thống chính sách và giải pháp có hiệu quả đảm sự

phát triển an toàn và bền vững của TTCK Việt Nam, góp phần tăng trƣởng
kinh tế bền vững trong giai đoạn đến năm 2020.
2. Tổng quan tình hình nghiên cứu thuộc lĩnh vực của đề tài
Nước ngoài
Các nghiên cứu lý thuyết về TTCK nói riêng, thị trƣờng vốn nói
chung đã thu hút sự quan tâm của đông đảo các nhà khoa học kinh tế nƣớc
ngoài. TTCK đƣợc coi là một thể chế bậc cao và không thể thiếu của kinh
tế thị trƣờng hiện đại. TTCK là một kênh huy động vốn chủ đạo để phát
triển nền kinh tế. Tuy nhiên, sự phát triển không bền vững của thị TTCK
lại là nhân tố chủ yếu gây nên những bất ổn của kinh tế khu vực và toàn
cầu. Cuộc khủng hoảng tài chính tiền tệ Châu Á (1997) là một minh chứng
rất rõ ràng cho sự cần thiết phải phát triển bền vững TTCK. Gần đây đã
xuất hiện khá nhiều công trình nghiên cứu chuyên sâu về TTCK, trong đó
có một số nghiên cứu tiêu biểu nhƣ:
- Nghiên cứu của Peter S. Rose về ―Tiền tệ và thị trường vốn: Hệ
thống tài chính trong nền kinh tế toàn cầu‖ (1992, tái bản lần thứ tƣ) và
công trình nghiên cứu về ―Tài liệu dùng cho khoá đào tạo ở Việt Nam:
TTCK‖ của SGDCK Hàn Quốc (1995)…Các công trình này tập trung phân
tích những vấn đề lý luận cơ bản về phát triển TTCK trong nền kinh tế
quốc dân, trong đó chú ý nhiều đến khía cạnh cơ cấu tổ chức, quản lý và
giám sát thị trƣờng. Tuy nhiên, về mặt lý thuyết các công trình này chƣa đề
cập đến vấn đề phát triển bền vững TTCK.
- Các nghiên cứu gần đây của các tác giả Hamid Mohtadi và Sumit
Agarwal trong tác phẩm ―Sự phát triển TTCK và tăng trưởng kinh tế: Bằng
chứng từ các nước đang phát triển‖ và của tác giả Salvatore Capasso với
công trình ―Sự phát triển TTCK và tăng trưởng kinh tế‖ (2006) đã sử dụng
phƣơng pháp mô hình kinh tế lƣợng để chứng minh về mối quan hệ giữa
7

sự phát triển của TTCK và tăng trƣởng kinh tế với những ví dụ cụ thể của
các quốc gia đang phát triển. Kết luận đƣợc rút ra là giữa sự phát triển của
TTCK và tăng trƣởng kinh tế có mối quan hệ mật thiết. Tuy vậy, công
trình cũng chƣa chỉ rõ các nhân tố phát triển bền vững TTCK.
Về các nghiên cứu thực tiễn sau cuộc khủng hoảng tài chính - tiền tệ
Châu Á, nhiều quốc gia ở Châu Á đã tiến hành nghiên cứu, phân tích và
đánh giá sự phát triển của thị trƣờng vốn, TTCK của mỗi quốc gia để đƣa
ra các định hƣớng chính sách, trong đó tiêu biểu là:
- Uỷ ban Chứng khoán Thái Lan với công trình nghiên cứu có tiêu
đề ―Thập kỷ đầu tiên của Uỷ ban Chứng khoán Thái Lan và thị trường vốn
ở Thái Lan (1992 – 2000)‖, trong đó đã phân tích một cách toàn diện, đầy
đủ sự phát triển của thị trƣờng vốn, TTCK ở Thái Lan trong vòng một thập
kỷ (1992 – 2002), đánh giá những tác động của hệ thống tổ chức bộ máy
quản lý, giám sát đối với sự phát triển của thị trƣờng, hệ thống luật pháp
điều chỉnh hoạt động của thị trƣờng…, trên cơ sở đó chỉ rõ những thách
thức và mục tiêu cần giải quyết trong tƣơng lai nhằm thúc đẩy thị trƣờng
vốn, TTCK Thái Lan phát triển hiệu quả và minh bạch.
- Uỷ ban Chứng khoán Malaysia với nghiên cứu khá công phu về
―Kế hoạch cấp cao thị trường vốn Malaysia‖, trong đó phân tích xu hƣớng
phát triển của thị trƣờng vốn, TTCK Malaysia trong giai đoạn từ những
năm 1970 đến năm 2000, làm rõ những thách thức trong quá trình phát
triển của của thị trƣờng vốn, TTCK Malaysia, từ đó đề xuất tầm nhìn chiến
lƣợc với việc xây dựng hệ thống mục tiêu và các giải pháp thực thi để đạt
đƣợc các mục tiêu tăng trƣởng kinh tế cao.
Sự hình thành và phát triển của TTCK ở Trung Quốc cũng thu hút
sự quan tâm của nhiều học giả trên thế giới:
- Tác giả Stephen Paul Green với nghiên cứu ―Sự phát triển TTCK
Trung Quốc giai đoạn 1984 – 2002: Vấn đề chính trị trong công tác cổ
phần hoá và thể chế thị trường‖ đã làm rõ những chủ trƣơng, chính sách
của Đảng và Nhà nƣớc Trung Quốc đối với công tác cổ phần hoá, tạo

nguồn hàng cho sự phát triển TTCK của Trung Quốc; phân tích những vấn
đề về thể chế trong quá phát triển TTCK ở Trung Quốc.
- Tháng 9/2002, Trung tâm nghiên cứu Đông Á và Thái Bình
Dƣơng thuộc Trƣờng Đại học Trier đã công bố một công trình nghiên cứu
của Sebastian Heilmann về TTCK Trung Quốc. Mặc dù các công trình này
nghiên cứu khá toàn diện về sự phát triển TTCK Trung Quốc trên tất cả
các khía cạnh, đặc biệt là vấn đề thể chế và tổ chức thị trƣờng, song những
vấn đề phát triển bền vững TTCK còn chƣa đƣợc nghiên cứu đậm nét. Tuy
vậy, việc tổng hợp, phân tích và đúc rút những kinh nghiệm và bài học của
từng quốc gia là vấn đề có ý nghĩa quan trọng trong quá trình hoạch định
8


chính sách phát triển TTCK Việt Nam.
Ở trong nước
Lĩnh vực chứng khoán và phát triển TTCK ở Việt Nam đã thu hút
sự quan tâm, nghiên cứu của nhiều nhà khoa học trong thời gian từ những
năm 1990 trở lại đây. Trong số đó có thể liệt kê một số công trình nghiên
cứu tiêu biểu nhƣ: SGDCK và vai trò kiểm soát của tài chính Việt Nam
(1992) của GS. Võ Đình Hảo (Viện Khoa học Tài chính); Quỹ đầu tư - tổ
chức hoạt động và khả năng thành lập ở Việt Nam (1995) của PGS.TS
Nguyễn Công Nghiệp (Viện Khoa học Tài chính); Thị trường và SGDCK
(1995) của TS. Lê Xuân Nghĩa; Phát triển thị trường vốn và hình thành
TTCK ở Việt Nam (1996) của Trần Hồng Hạnh… Bên cạnh đó, các cơ sở
giáo dục – đào tạo cũng xuất bản giáo trình để cho giảng dạy cho sinh viên
nhƣ Trƣờng đại học Tài chính – Kế toán Hà Nội (hiện nay là Học viện Tài
chính) đã xuất bản cuốn ―Giáo trình TTCK‖ (2000); ―Giáo trình Thị
trường Vốn‖ của Trƣờng Đào tạo và Bồi dƣỡng nghiệp vụ ngân hàng
(1995)...
Gần đây xuất hiện một số nghiên cứu nổi bật nhƣ:

- Các công trình ―Những vấn đề cơ bản về chứng khoán và TTCK‖
(2002) của TS. Đào Lê Minh; ―TTCK trong nền kinh tế chuyển đổi‖ (2006)
của TSKH. Nguyễn Minh Đức đã tập trung nghiên cứu cơ sở lý luận về
chứng khoán và TTCK nhƣ: khái niệm, chức năng, vai trò, tổ chức và cơ
chế hoạt động, quản lý và giám sát, sự cần thiết và điều kiện hình thành,
phát triển TTCK ở Việt Nam…Tuy nhiên, các công trình này chƣa chú
trọng nhiều đến vấn đề phát triển an toàn và bền vững TTCK, nhất là trong
điều kiện Việt Nam tham gia hội nhập toàn cầu.
Sau khi TTCK tập trung – TTSGDCK TP. Hồ Chí Minh (nay là
SGDCK TP. Hồ Chí Minh) chính thức khai trƣơng hoạt động vào năm
2000, nhiều công trình nghiên cứu thực tiễn về lĩnh vực chứng khoán và
TTCK đã đƣợc thực hiện. Một số công trình tiêu biểu nhƣ:
- Nghiên cứu của TS. Đinh Văn Nhã (Viện Khoa học Tài chính) về
―Hệ thống giải pháp thúc đẩy phát triển thị trƣờng vốn và thị trƣờng dịch
vụ tài chính Việt Nam‖ (Đề tài NCKH cấp Bộ, Bộ Tài chính – 2003) đã
đánh giá khá toàn diện sự phát triển của TTCK Việt Nam trong những
2000-2002 và đƣa ra giải pháp tiếp tục phát triển thị trƣờng tài chính, thị
trƣờng vốn Việt Nam.
- Công trình ―Nhân tố ảnh hưởng đến hoạt động TTCK ở Việt Nam
hiện nay: Nguyên nhân và giải pháp khắc phục‖ (Đề tài NCKH cấp Bộ, Bộ
Tài chính, 2003) của Ths. Phạm Phan Dũng đã phân tích đƣợc một số nhân
tố cơ bản tác động đến sự phát triển của TTCK Việt Nam nhƣ: hàng hoá
vừa thiếu lại kém chất lƣợng, nhà đầu nhỏ và thiếu hiểu biết, hệ thống luật
9


pháp chƣa hoàn thiện… Trên cơ sở đó, công trình đã đề xuất hệ thống giải
pháp để giải quyết những vấn đề đang đặt ra tại thời điểm đó.
- Nghiên cứu về ―Hàng hoá cho TTCK Việt Nam – Thực trạng và
một số giải pháp phát triển‖ của tác giả Vũ Thị Kim Liên (Đề tài NCKH

cấp ngành, UBCKNN, 2006) đã đánh giá về thực trạng công tác CPH
DNNN và tạo hàng hoá chất lƣợng cho sự phát triển TTCK. Công trình
nghiên cứu tập trung chủ yếu vào nội dung thúc đẩy và nâng cao hiệu quả
công tác CPH DNNN và khuyến nghị giải pháp tiếp tục gắn kết giữa CPH
DNNN với công tác tạo hàng cho TTCK.
Tuy nhiên, những vấn đề mà các công trình nghiên cứu nói trên
thƣờng mang tính ngắn hạn, chƣa giải quyết thỏa đáng vấn đề phát triển
bền vững TTCK trong dài hạn.
Bên cạnh đó, cũng xuất hiện nhiều công trình nghiên cứu về từng
khía cạnh nhất định trong tổng thể TTCK nhƣ:
- ―Giải pháp phát triển thị trường trái phiếu chính phủ ở Việt Nam‖
(Viện Khoa học Tài chính, 2004) của Ths. Lê Tiến Phúc;
- ―Giải pháp phát triển thị trường trái phiếu chính phủ để bù đắp
thiếu hụt NSNN và góp phần kiềm chế lạm phát” (Đề tài NCKH cấp Bộ,
Bộ Tài chính, 2006) của TS. Lê Văn Hƣng.
- ―Điều tra, đánh giá các điều kiện tổ chức và vận hành TTCK ở
Việt Nam‖ (2002) của TS. Đào Lê Minh;
- ―Mô hình tổ chức và hoạt động của Uỷ ban Chứng khoán Nhà
nước trong nền kinh tế thị trường định hướng XHCN‖ (2001) của Nguyễn
Tƣ Nguyên;
- ―Những giải pháp nhằm nâng cao hiệu quả hoạt động giám sát
TTCK Việt Nam‖ (2001) của Hoàng Đức Long;
- ―Sự hình thành và phát triển TTSGDCK Hà Nội‖ (2001) của
Hoàng Trung Trực;
- ―Thực trạng và giải pháp hoàn thiện hệ thống luật pháp đảm bảo
tính đồng bộ cho sự phát triển của thị trường tài chính và dịch vụ tài
chính‖ (Đề tài NCKH cấp Bộ, Bộ Tài chính, 2002) của TS. Nguyễn Trọng
Nghĩa;
- ―Mô hình chính sách thuế đối với hoạt động kinh doanh chứng
khoán và tín dụng thương mại ở Việt Nam‖ (Đề tài NCKH cấp Bộ, Bộ Tài

chính, 2004) của TS. Đỗ Thị Thìn;
- ―Phát triển thị trường vốn, thị trường dịch vụ tài chính đến năm
2010‖ của Th.S Phạm Phan Dũng (Đề tài cấp Bộ, Bộ Tài chính 2006);
10


- ―Xây dựng lộ trình tổng thể về phát triển và hoàn thiện TTCK đến
2010‖ của TS. Vũ Bằng (Đề tài cấp Bộ, Bộ Tài chính 2006);
- ―Xây dựng Luật chứng khoán ở Việt Nam‖ (Đề tài NCKH cấp Bộ,
Bộ Tài chính, 2006) của TS. Nguyễn Thế Thọ…
Nhìn chung các công trình này đã phân tích, đánh giá thực trạng
công tác tổ chức, quản lý, hệ thống khung luật pháp đối với hoạt động của
TTCK. Trên cơ sở đó đề xuất các giải pháp nâng cao hiệu quả công tác
quản lý nhà nƣớc đối với TTCK, hoàn thiện và nâng cao hiệu lực hệ thống
luật pháp điều chỉnh hoạt động của TTCK, đồng thời tăng cƣờng hiệu quả
quản lý và giám sát TTCK ở nƣớc ta trong bối cảnh hội nhập..
Tuy nhiên, các công trình trên mới chủ yếu kiến nghị các giải pháp
giải quyết các tồn tại đang đặt ra đối với sự phát triển của TTCK Việt Nam.
Mặt khác, những vấn đề liên quan đến tính ổn định, an toàn và bền vững
của TTCK chƣa đƣợc chú ý thích đáng.
Bên cạnh đó, các tổ chức tài chính quốc tế cũng đã có một số công
trình nghiên cứu đƣa ra những kiến nghị giải pháp đối với sự phát triển của
TTCK Việt Nam trong ngắn hạn và trung hạn, tiêu biểu là:
- Nghiên cứu về ―Cổ phần hóa và sự phát triển của TTCK – Kinh
nghiệm của Việt Nam‖ của Rijksuniversiteit Groningen (6/2006) đã phân
tích những kết quả đạt đƣợc của tiến trình CPH các DNNN gắn với niêm
yết trên TTCK và coi đó là một yếu tố quan trọng tăng trƣởng nhanh
TTCK Việt Nam trong những năm 2005-2006.
- Nghiên cứu của Ngân hàng thế giới ―Tổng quan về thị trƣờng vốn
của Việt Nam và các định hƣớng phát triển‖ (5/2006) phân tích sự phát

triển của TTCK Việt Nam trong mối liên hệ với thị trƣờng vốn, để đề xuất
hệ thống các khuyến nghị tiếp tục thúc đẩy sự phát triển của TTCK Việt
Nam trong tƣơng lai gần.
Qua phân tích tổng quan về các công trình nghiên cứu trong và
ngoài nƣớc trong lĩnh vực TTCK cho thấy: đến nay vẫn chƣa có công trình
nào nghiên cứu một cách đầy đủ và toàn diện các vấn lý luận về sự phát
triển bền vững của TTCK để trả lời các câu hỏi: Thế nào là phát triển bền
vững TTCK? Các tiêu chí phát triển bền vững TTCK là gì? Các nguyên tắc
và điều kiện nào được đặt ra để đảm bảo phát triển bền vững TTCK? Nhà
nước cần sử dụng những chính sách và công cụ nào để đảm bảo phát triển
bền vững TTCK?
Bên cạnh đó, những nghiên cứu thực tiễn lại chƣa chỉ rõ một cách
có hệ thống các tiêu chí phát triển bền vững TTCK ở nƣớc ta trong những
năm qua.

11


Từ tổng quan tình hình nghiên cứu đó, cho phép kết luận rằng: việc
nghiên cứu đề tài ―Chính sách và giải pháp phát triển bền vững TTCK Việt
Nam đến năm 2020” ở phạm vi cấp Nhà nƣớc nằm trong Chƣơng trình
nghiên cứu ―Những vấn đề cơ bản của phát triển kinh tế Việt Nam đến
năm 2020‖ là rất cần thiết.
3. Mục tiêu nghiên cứu
Mục tiêu tổng quát
Đề xuất hệ thống chính sách và giải pháp nhằm đảm bảo sự phát
triển bền vững của TTCK Việt Nam đến năm 2020.
Mục tiêu cụ thể
- Nghiên cứu làm rõ những vấn đề lý luận cơ bản về phát triển an
toàn và bền vững TTCK, hệ thống hoá và xác định các tiêu chí đánh giá

mức độ bền vững của TTCK nói chung và xây dựng hệ thống tiêu chí đánh
giá mức độ bền vững của TTCK Việt Nam, đồng thời nghiên cứu làm rõ
hệ thống điều kiện đảm bảo sự phát triển an toàn và bền vững của TTCK
Việt Nam trong bối cảnh hội nhập.
- Trên cơ sở khảo sát và nghiên cứu kinh nghiệm quốc tế về việc
phát triển bền vững TTCK của một số quốc gia trên thế giới (chú trọng
nghiên cứu một số trƣờng hợp điển hình và các nƣớc có điều kiện tƣơng
đồng nhƣ Việt Nam), rút ra những bài học về phát triển bền vững TTCK ở
nƣớc ta trong giai đoạn đến năm 2020;
- Thông qua khảo sát thực tiễn quản lý và vận hành TTCK Việt
Nam, tổng kết, đánh giá chính sách phát triển TTCK ở nƣớc ta trong thời
gian qua, đề tài đi sâu phân tích và đánh giá mức độ bền vững của TTCK
Việt Nam, nhận dạng những dấu hiệu phát triển không bền vững và
nguyên nhân dẫn đến những hạn chế, khuyếm khuyết trong cơ chế, chính
sách và quản lý vận hành thị trƣờng, chỉ rõ những bất cập về các điều kiện
để TTCK phát triển bền vững ở nƣớc ta.
Trên cơ sở nghiên cứu đặc điểm và xu hƣớng phát triển kinh tế,
chính trị, xã hội trong và ngoài nƣớc ảnh hƣởng đến sự phát triển của
TTCK Việt Nam, dự báo xu hƣớng phát triển của TTCK Việt Nam đến
2020, đề tài đề xuất các quan điểm và phƣơng hƣớng hoàn thiện cơ chế,
chính sách, giải pháp đảm bảo cho sự phát triển an toàn, bền vững của
TTCK Việt Nam giai đoạn đến năm 2020 đồng thời xây dựng lộ trình và
các điều kiện thực hiện các giải pháp đề xuất.
4. Cách tiếp cận và phƣơng pháp nghiên cứu
Cách tiếp cận nghiên cứu
Nội dung quan trọng nhất của đề tài là làm rõ những vấn đề cơ sở lý
12


luận và thực tiễn của hệ thống cơ chế chính sách gắn với sự phát triển bền

vững của TTCK Việt Nam. Vì vậy cách tiếp cận của đề tài bao gồm:
Một là, tính bền vững của TTCK sẽ đƣợc xem xét trong mối quan
hệ biện chứng giữa TTCK với hoạt động của nền kinh tế.
TTCK có chức năng và vai trò quan trọng trong việc huy động các
nguồn lực của xã hội để đáp ứng nhu cầu phát triển của nền kinh tế - xã
hội. Do đó, sự phát triển an toàn và bền vững của TTCK có mối quan hệ
chặt chẽ và tác động qua lại lẫn nhau với tăng trƣởng, phát triển nền kinh
tế-xã hội. Sự phát triển an toàn và bền vững của TTCK tạo điều kiện thúc
đẩy tăng trƣởng, phát triển nền kinh tế xã hội thông qua việc thúc đẩy và
nâng cao hiệu quả hoạt động đầu tƣ trong nền kinh tế; Ngƣợc lại sự phát
triển và tăng trƣởng của nền kinh tế là điều kiện quan trọng để phát triển an
toàn và bền vững TTCK.
Do đó, xem xét tính bền vững của TTCK phải gắn với sự tăng
trƣởng bền vững của nền kinh tế.
Hai là, TTCK là một bộ phận quan trọng của TTTC, có mối quan
hệ biện chứng với các bộ phận của TTTC và có mối quan hệ qua lại tác
động lẫn nhau với các thị trƣờng khác trong hệ thống KTTT, trong đó
TTCK là một sản phẩm phát triển bậc cao của KTTT, mọi biến động và đổ
vỡ của TTCK có thể ảnh hƣởng đến các bộ phận thị trƣờng khác. Đồng
thời sự phát triển an toàn và bền vững của các thị trƣờng khác sẽ tạo điều
kiện để TTCK phát triển bền vững.
Ba là, trong bản thân nội tại TTCK, sự phát triển bền vững của nó
lại phụ thuộc vào các cơ cấu, các thiết chế và các bộ phận hợp thành. Vì
vậy, để TTCK phát triển bền vững, đòi hỏi các cơ cấu bộ phận cũng phải
có tính bền vững. Vì thế cơ chế và chính sách phát triển TTCK cũng phải
có tính hệ thống.
Bốn là, trong điều kiện hội nhập về tài chính tiền tệ, TTTC Việt
Nam nói chung và TTCK Việt Nam nói riêng trở thành một bộ phận của
TTTC toàn cầu, sự giao thoa và xâm nhập của TTTC thế giới và thị trƣờng
tài chính Việt Nam là điều khó tránh khỏi.

Trong bối cảnh đó, mọi biến động và đổ vỡ của TTTC thế giới có
thể ảnh hƣởng nhanh chóng đến TTTC Việt Nam và ngƣợc lại. Vì vậy,
tính bền vững của TTCK Việt Nam phải đƣợc xem xét trong mối quan hệ
qua lại đó, để tranh thủ những nhân tố thuận lợi, gạt bỏ những mâu thuẫn
bất cập để TTCK trong nƣớc phát triển an toàn và hiệu quả.
Phương pháp nghiên cứu
Đề tài đi từ việc hệ thống hoá cơ sở lý luận về phát triển bền vững
TTCK để làm rõ bản chất, đặc trƣng và các tiêu chí phát triển bền vững
13


làm cơ sở so sánh đánh giá sự bền vững của TTCK Việt Nam.
Đề tài sử dụng các phƣơng pháp truyền thống nhƣ tổng hợp, phân
tích, so sánh trên nền tảng của phép duy vật biện chứng, đồng thời tiến
hành điều tra khảo sát thực tiễn và phỏng vấn chuyên gia. Phƣơng pháp
phân tích bằng mô hình cũng đƣợc sử dụng để đánh giá tính hiệu quả của
sự phát triển bền vững TTCK với tăng trƣởng và phát triển nền kinh tế-xã
hội.
Bố cục của đề tài
Đề tài đƣợc bố cục thành 3 phần:
Phần 1: Những vấn đề lý luận về phát triển bền vững TTCK.
Phần 2: Đánh giá thực trạng chính sách phát triển bền vững TTCK
Việt Nam giai đoạn 2001-2010.
Phần 3: Hệ thống chính sách và giải pháp phát triển bền vững
TTCK Việt Nam đến năm 2020.

14


Phần 1.

NHỮNG VẤN ĐỀ LÝ LUẬN VỀ PHÁT
TRIỂN BỀN VỮNG THỊ TRƯỜNG
CHỨNG KHOÁN

Chƣơng 1.

CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ PHÁT TRIỂN BỀN VỮNG
THỊ TRƢỜNG CHỨNG KHOÁN

1.1.

TỔNG QUAN VỀ PHÁT TRIỂN BỀN VỮNG THỊ TRƢỜNG
CHỨNG KHOÁN

1.1.1. Khái niệm TTCK phát triển bền vững
1.1.1.1 Phát triển bền vững
Nói đến khái niệm phát triển bền vững, chúng ta thƣờng liên tƣởng
đến sự phát triển ổn định, sự phát triển không có đổ vỡ. Tuy nhiên, phát
triển bền vững không chỉ là phát triển ổn định, không có đổ vỡ mà là một
khái niệm rộng hơn, trong đó thể hiện các mối quan hệ đã đƣợc bàn nhiều
trong kinh tế học - đó là quan hệ giữa nhu cầu (demand) của con ngƣời và
các nguồn lực (resources) tự nhiên và xã hội. Nhu cầu của con ngƣời thì
dƣờng nhƣ vô hạn song các nguồn lực lại hữu hạn. Vì thế, sự tồn tại của
loài ngƣời và sự phát triển của bất kỳ một nền kinh tế nào đều phải tính đến
sự cân bằng giữa nhu cầu ngày càng tăng và nguồn lực ngày càng khan
hiếm.
Theo định nghĩa của Ủy ban Brudlant, ―Phát triển bền vững là sự
phát triển đáp ứng được nhu cầu của hiện tại mà không làm tổn hại khả
năng đáp ứng những nhu cầu đó của những thế hệ tương lai”. Khái niệm

này bao gồm trong nó hai cấu thành cơ bản khác nhau:
- Nhu cầu, đặc biệt là nhu cầu thiết yếu của những người nghèo
trên thế giới và phải được đặt lên ưu tiên hàng đầu; và
- Sự hữu hạn của năng lực môi trường, bị áp đặt bởi điều kiện công
nghệ và tổ chức xã hội, để đáp ứng những nhu cầu hiện tại và tương lai.
Nhƣ vậy, phát triển bền vững đƣợc hiểu là sự phát triển về mọi mặt
trong hiện tại mà vẫn phải bảo đảm sự tiếp tục phát triển trong tƣơng lai xa.
Hay nói cách khác, sự phát triển bền vững luôn đƣợc xem xét trong cả quá
trình theo không gian và thời gian, tức là một nền kinh tế, một thị trƣờng,
một tổ chức đều là một hệ thống với những mối quan hệ tƣơng tác nội tại:
- Tương tác không gian giữa các khu vực trên thế giới, các khu vực
của nền kinh tế, của thị trƣờng, các bộ phận của một tổ chức;
15


- Tương tác thời gian giữa hiện tại và tƣơng lai của thế giới, nền
kinh tế, thị trƣờng hay tổ chức đó.
Khi ta nhìn nhận một doanh nghiệp nhƣ một hệ thống theo trục
không gian, ta sẽ nhận thấy rằng sự thiếu hiệu quả của bộ phận kinh doanh
sẽ khiến cho một số nhân viên văn phòng mất việc đầu tiên. Yếu kém của
bộ phận kinh doanh chắc chắn sẽ dẫn đến sự suy giảm trầm trọng trong
doanh thu, khiến công ty phải thu hẹp sản xuất và những nhân viên ở
những bộ phận kém quan trọng hơn là những đối tƣợng bị sa thải trƣớc hết.
Trên thị trƣờng tài chính, cuộc khủng hoảng tài chính Châu Á năm 1997
cho thấy trào lƣu vay ngắn hạn để đầu tƣ dài hạn trên thị trƣờng bất động
sản của các nƣớc Châu Á đã dẫn đến hiện tƣợng đào thoát vốn đầu tƣ nƣớc
ngoài trên TTCK và sự suy giảm trầm trọng giá trị các đồng tiền Châu Á
trên thị trƣờng ngoại hối. Đây chính là một ví dụ sinh động về tƣơng tác
không gian trong hệ thống tài chính. Gần gũi hơn nữa là một ví dụ về
TTCK phái sinh: Lịch sử thị trƣờng hợp đồng tƣơng lai của thế giới đã

chứng kiến vụ nổ nhà máy điện nguyên tử Trernobun xảy ra tại Liên bang
Xô viết cũ là nguyên nhân khiến các nhà kinh doanh hợp đồng tƣơng lai
lúa mỳ nhạy bén tại Mỹ thu lời lớn. Ngay sau khi vụ nổ xảy ra, nhiều
ngƣời nghĩ đến việc đầu cơ dầu mỏ và các loại năng lƣợng thay thế khác.
Tuy nhiên, một số nhà kinh doanh hợp đồng tƣơng lai Mỹ lại chọn lúa mỳ.
Lý do rất đơn giản, Liên bang Xô viết trƣớc đây là nhà xuất khẩu lúa mỳ
chủ yếu trên thế giới, khi sự cố nguyên tử xảy ra, những nƣớc nhập khẩu
lúa mỳ đã chuyển hƣớng thị trƣờng nhập khẩu của họ sang các nƣớc khác
do lo ngại về những hậu quả của vụ nổ nguyên tử. Nhu cầu lúa mỳ của các
nƣớc này dĩ nhiên lớn hơn rất nhiều nhu cầu năng lƣợng để bù vào sản
lƣợng điện thiếu hụt của Liên Xô và vì thế giá hợp đồng tƣơng lai lúa mỳ
tăng vọt. Đó là những trƣờng hợp điển hình về tƣơng tác không gian, hay
chính xác là mối quan hệ qua lại giữa các bộ phận cấu thành của một tổ
chức, một thị trƣờng hay nền kinh tế.
Tương tác thời gian là tƣơng tác dễ nhận thấy hơn mặc dù cần có
thời gian để có thể nhận ra chúng. Khi xem xét thế giới nhƣ là một hệ
thống theo trục thời gian, chúng ta dễ dàng nhận thấy rằng những thông lệ
của cha ông chúng ta ngày xƣa trong việc canh tác quyết định diện mạo bề
mặt trái đất của chúng ta ngày hôm nay. Những chính sách kinh tế ngày
hôm nay của chúng ta đang để lại gánh nặng nợ nần cho con cháu chúng ta
mai sau. Bám theo trục thời gian này, ta sẽ nhận thấy sai lầm ngày hôm
nay của một thị trƣờng hay nền kinh tế thƣờng mất nhiều ngày, nhiều
tháng hoặc nhiều năm sau để ngƣời ta trả giá, khi những rủi ro và hậu quả
của sai lầm đó hoàn toàn bộc lộ dƣới dạng khủng hoảng. Nếu chỉ đuổi theo
những lợi ích ngắn hạn mà quên đi những lợi ích dài hạn thì một tổ chức,
một thị trƣờng hay một nền kinh tế sẽ không đảm bảo đƣợc sự phát triển và
tăng trƣởng dài lâu. Ở đây, ý nghĩa ―dài hạn‖ thể hiện rõ nhất thuộc tính
16

của phát triển bền vững. Lấy cuộc khủng hoảng tài chính tiền tệ 2008 ở Mỹ
làm ví dụ, ta có thể thấy: Những sai lầm về mặt quan điểm chính sách (nới
lỏng quản lý, thiếu giám sát rủi ro, giảm thiểu sự can thiệp của nhà nƣớc và
khuyến khích tự nguyện trong công bố thông tin) trong quản lý TTTC đã
khiến cho những công cụ phái sinh tín dụng mà hơn một thập kỷ trƣớc đây
đƣợc ca ngợi nhƣ là những phát minh trong đa dạng hóa rủi ro trên TTTC
nay lại đƣợc Warrant Buffett gọi là ―financial weapon of mass destruction‖
(vũ khí tài chính hủy diệt hàng loạt).
Khái niệm phát triển bền vững ngày nay đƣợc hiểu nhƣ là một hệ
thống với hai chiều không gian và thời gian đƣợc đặt trong khuôn khổ
những vấn đề chung của cả thế giới và mỗi quốc gia trong môi trƣờng kinh
tế, chính trị và xã hội với mục tiêu bền vững.
1.1.1.2 Phát triển bền vững TTCK
Thị trƣờng tài chính, TTCK cũng nhƣ mọi bộ phận khác của một
nền kinh tế đều chịu tác động của quy luật phản ánh mối quan hệ cân bằng
giữa nhu cầu ngày càng tăng và nguồn lực ngày càng khan hiếm. Do đó, sự
phát triển bền vững của TTCK là sự đòi hỏi cần thiết mang tính quy luật.
Cũng giống nhƣ khái niệm phát triển bền vững nói chung, sự phát
triển bền vững của TTCK đƣợc hiểu là sự phát triển ổn định, sự phát triển
không có đổ vỡ. Tuy nhiên, sự phát triển bền vững TTCK cũng có tính đặc
thù riêng.
Thứ nhất, sự phát triển bền vững TTCK phải đạt bằng sự có mặt đầy
đủ của ba nhân tố cấu thành chủ yếu. Ba nhân tố đó là:
- Thị trƣờng đầu tƣ phải bền vững: tức là phải xây dựng cơ cấu
TTCK hoàn chỉnh đồng bộ, các mối liên hệ giữa các bộ phận thị
trƣờng phải có sự tác động hỗ trợ bổ sung lẫn nhau để tạo ra cơ
cấu bền vững, không đổ vỡ.
- Hàng hóa bền vững: tức là phải cung cấp lƣợng hàng hóa cân đối
có chất lƣợng và phong phú để đáp ứng đủ nhu cầu đa dạng của
các nhà đầu tƣ.

- Cơ sở nhà đầu tƣ bền vững: tức là các nhà đầu tƣ có chất lƣợng,
lợi ích phải đƣợc bảo vệ, kết hợp đƣợc các mối quan hệ lợi ích
để phát huy các tiềm năng của thị trƣờng.
Thứ hai, các mối quan hệ bền vững giữa các yếu tố cấu thành bên
trong và các mối quan hệ bên ngoài.
Thứ ba, các yếu tố về thời gian, tức là sự bền vững giữa ngắn hạn và
dài hạn trong hoạt động của thị trƣờng.

17


Từ phƣơng diện đó có thể nhìn nhận TTCK phát triển bền vững nhƣ
sau:
Phát triển bền vững trên TTCK là sự phát triển đảm các mối quan
hệ hài hòa, lành mạnh và không loại trừ lẫn nhau giữa các mặt lợi ích của
bản thân TTCK và giữa TTCK với các khu vực khác của thị trường tài
chính, giữa nhu cầu hiện tại và khả năng phát triển trong tương lai.
Nhƣ vậy, sự phát triển bền vững TTCK là quá trình đảm bảo các
mối quan hệ tƣơng tác lành mạnh trong hệ thống TTCK nói chung và đảm
bảo tƣơng tác giữa không gian và thời gian.
Hình 1.1 Cơ cấu TTCK phát triển bền vững

Môi trường đầu
tư bền vững

Hàng hóa
bền vững

Cơ sở nhà
đầu tư bền

vững

TTCK phát triển bền vững

Sự đảm bảo tương tác không gian lành mạnh, nghĩa là đảm bảo mối
quan hệ và sự không loại trừ lẫn nhau về mặt lợi ích giữa các khu vực của
bản thân TTCK và giữa TTCK với các khu vực khác của thị trƣờng tài
chính; không thể vì lợi ích của một bộ phận thị trƣờng mà hy sinh lợi ích
của toàn bộ thị trƣờng. Sự đảm bảo tương tác thời gian lành mạnh, nghĩa là
đảm bảo mối quan hệ bền vững và lành mạnh giữa hiện tại và tƣơng lai.
Ngƣời ta không đƣợc phép hy sinh những lợi ích dài hạn của TTCK, của
tổng thể thị trƣờng tài chính để thực hiện những chính sách phát triển chỉ
mang lại những lợi ích trƣớc mắt cho một bộ phận thị trƣờng.
Do đó, khi nói đến sự phát triển bền vững của TTCK, về bản chất
không phải chỉ đề cập đến việc duy trì một tốc độ phát triển chậm và chắc
của thị trƣờng nhƣ nhiều ngƣời lầm tƣởng (đây chỉ là một cách hiểu phiến
diện về phát triển bền vững) mà là nói đến sự phát triển đảm bảo sự lành
18


mạnh, hƣớng đến việc giảm thiểu rủi ro theo hai trục thời gian và không
gian nhƣ đã đề cập ở trên. Phần dƣới đây phân tích phát triển bền vững
TTCK từ góc độ ba phạm trù bền vững để làm rõ hơn khái niệm này.
1.1.1.3 Phát triển TTCK và ba phạm trù bền vững
Sự phát triển bền vững của TTCK cũng cần đƣợc xem xét với ba
phạm trù: bền vững về môi trường (environmental sustainability), bền vững
về kinh tế (economic sustainability) và bền vững về chính trị xã hội (sociopolitical sustainability). Có thể thấy, xuất phát từ các đặc điểm của TTCK
khiến việc phát triển bền vững TTCK đều có mối liên hệ gắn bó với cả ba
phạm trù bền vững, trong đó các phạm trù đều có mối liên hệ tác động qua
lại lẫn nhau.

Dƣới góc độ bền vững về kinh tế, sự phát triển của TTCK phải đảm
bảo rằng mọi hoạt động kinh tế đều phải đƣợc thiết lập và duy trì trên cơ sở
đảm bảo sự lành mạnh của các tƣơng tác thời gian và không gian. Trên
TTCK, các hoạt động nhƣ huy động vốn, chào bán chứng khoán, niêm yết,
công bố thông tin, ban hành quy định, cấp phép thành lập và hoạt động của
các định chế thị trƣờng đều đƣợc xem xét dƣới góc độ có đảm bảo sự phát
triển cân bằng giữa ngắn hạn và dài hạn, giữa một bộ phận của thị trƣờng
với các bộ phận khác hay không, có đảm bảo sự phát triển cân bằng và
lành mạnh của TTCK với các khu vực khác của thị trƣờng tài chính hay
không. Hiện tƣợng phát hành ồ ạt thêm cổ phiếu và chào bán ra công
chúng thời điểm 2006-2007 ở nƣớc ta không thể coi là một hoạt động kinh
tế đóng góp vào sự bền vững trong phát triển TTCK, bởi lúc đó các doanh
nghiệp chỉ chạy theo lợi nhuận trƣớc mắt, thực hiện IPO vào thời điểm thị
trƣờng bùng nổ để thu lời từ chênh lệch giá phát hành trên mệnh giá mà
không có kế hoạch sản xuất kinh doanh phù hợp để sử dụng số vốn huy
động đƣợc. Lợi nhuận của doanh nghiệp bị đánh đổi bằng thiệt hại của các
nhà đầu tƣ và làm xói mòn lòng tin của công chúng. Tính không bền vững
của hoạt động chào bán này thể hiện qua sự thiếu tôn trọng mối quan hệ
phụ thuộc lẫn nhau và nguyên tắc đôi bên cùng có lợi giữa hai khu vực cơ
bản kiến tạo nên TTCK là doanh nghiệp và công chúng đầu tƣ. Hoạt động
này cũng không tính đến lợi ích dài hạn của bản thân doanh nghiệp và
TTCK, bởi nhà đầu tƣ kiệt sức và thiếu lòng tin đến nay đã không còn mặn
mà với các đợt IPO nhƣ trƣớc. Nguyên tắc tôn trọng mối quan hệ bền vững
giữa hiện tại và tƣơng lai đã bị vi phạm.
Năm 2008, con số hơn 90 công ty môi giới chứng khoán thƣờng
đƣợc nhắc đến nhƣ một thành tựu phát triển của TTCK Việt Nam. Tuy
nhiên, trên một TTCK mà tổng giá trị thị trƣờng tại thời điểm huy hoàng
nhất tính từ khi khai sinh cho đến nay cũng chỉ chiếm cao nhất là trên 50%
GDP lại chƣa phải là bằng chứng của sự phát triển bền vững. Thiếu bền
vững vì nhiều CTCK thành lập sau này chỉ nhìn thấy lợi ích ngắn hạn của

19


một thị trƣờng bùng nổ và nguồn lợi trƣớc mắt của việc tham gia thị trƣờng
mà không nhìn thấy rủi ro tiềm tàng của hoạt động thâu tóm, sáp nhập và
phá sản tất yếu sẽ xảy ra khi TTCK quy mô nhỏ không có đủ thị phần cho
số lƣợng lớn các CTCK. Tại một nền kinh tế tƣơng đối phát triển với
TTCK hiện đại và cơ sở nhà đầu tƣ chứng khoán rộng lớn nhƣ thị trƣờng
Hàn Quốc, năm 2007 đứng thứ 16 trên thế giới về tổng giá trị thị trƣờng và
đứng thứ 12 về giá trị giao dịch cổ phiếu1 chỉ có 53 CTCK. Đài loan là một
ví dụ điển hình về sự phát triển không bền vững trên TTCK với sự bùng nổ
số lƣợng các CTCK ở nền kinh tế này đã từng lên tới 297 vào thời điểm
tháng 3/1990 (lúc này chỉ số TSE là 12.495 điểm). Sau thời kỳ khủng
hoảng xảy ra vào tháng 7/1990, chỉ số TSE chỉ còn 2.560 điểm và số
CTCK giảm xuống chỉ còn 93 công ty2. Đây là bài học mà cả cơ quan
quản lý và các thành viên thị trƣờng cần quan tâm từ góc độ phát triển bền
vững.
Tính bền vững về kinh tế (economic sustainability) còn đƣợc nhìn từ
một góc hẹp về hoạt động của một thực thể kinh tế cụ thể trong TTCK.
Trong nghiên cứu ―Lý thuyết về tính bền vững kinh tế trong sản xuất‖ do
Cardiff Busisness School, thuộc Cardiff University (Vƣơng Quốc Anh)
thực hiện đã nhấn mạnh: ―Tính bền vững về kinh tế là khả năng mà một
công ty, tại một thời điểm nhất định có thể khai thác được một số lượng
doanh thu vượt quá chi phí hoạt động kinh doanh và đồng thời đảm bảo
được tương lai của mình. Khái niệm bền vững về kinh tế liên quan đến tâm
điểm của “lý thuyết về các hệ thống” (Rich, 2001) và do vậy trực tiếp dựa
trên quy trình “đầu vào-đầu ra” (input-process-output), luồng doanh thu
và khả năng hấp thụ chi phí trong một doanh nghiệp (pasmore, 1988). Vấn
đề các luồng doanh thu-chi phí, đầu vào-đầu ra cần gặp nhau ở đâu mang
tính sống còn đối với doanh nghiệp và là thước đo cơ bản xác định tính

bền vững về kinh tế của doanh nghiệp (Emery, 1969). Khái niệm bền vững
về kinh tế liên quan đến khái niệm về tính hiệu quả và hiệu lực của quản lý
kinh doanh trong việc khai thác lợi nhuận và đầu tư một cách sáng suốt
nhằm duy trì được những nỗ lực cải thiện kinh tế bên trong và bên ngoài
công ty‖3.
Có thể thấy rằng, xét từ góc độ vi mô, khái niệm bền vững về kinh
tế trong phạm vi hoạt động của tổ chức kinh doanh vẫn dựa trên nền tảng
cơ bản của nguyên tắc bền vững: sự phát triển của hôm nay phải đảm bảo
sự phát triển của tƣơng lai, đồng thời phải dựa trên sự hài hòa trong các

1

/>nges_by_Domestic_Market_Capitalization_in_2007
2
Statistic of Taiwan Securities Exchange
3
/>
20


mối quan hệ nội tại và các mối quan hệ vƣợt ra ngoài phạm vi của thực thể
kinh tế đó.
Ở góc nhìn vĩ mô, Liên Hợp Quốc với Chƣơng trình Nghị sự về
Phát triển Bền vững Thế kỷ 21 (Agenda 21) đã xem xét tính bền vững về
kinh tế nhƣ là ―sự chuyển đổi của những hoạt động kinh tế từ phương thức
chỉ giới hạn trong phạm vi một khu vực sang những phương thức có sự
tham gia phối hợp của nhiều khu vực, dẫn đến sự hội nhập các vấn đề môi
trường và xã hội vào mọi quá trình phát triển kinh tế”4. Nhƣ vậy, theo
định nghĩa này, sự hài hòa về tổng thể giữa các khu vực trong phát triển
chính là một mục tiêu của phát triển bền vững. Hay nói cách khác, mọi

hoạt động kinh tế đều phải đảm bảo sự lành mạnh trong các ―tƣơng tác
không gian‖ của nó. Chính vì thế, Agenda 21 cũng nhấn mạnh rằng sự
tham gia rộng rãi của công chúng trong quá trình hoạch định chính sách
chính là một trong những tiền đề cơ bản để có đƣợc phát triển bền vững
trên mọi lĩnh vực, trong đó có TTCK.
Xét trên phƣơng diện bền vững về chính trị, xã hội, sự phát triển
của TTCK phải gắn bó chặt chẽ với việc gây dựng lòng tin lâu dài của
công chúng đầu tƣ và phòng chống rủi ro khủng hoảng. Lịch sử phát triển
của các TTCK cho thấy, khủng hoảng tài chính luôn gắn với mất ổn định
chính trị, xã hội, thất nghiệp và suy thoái kinh tế. Bản thân TTCK nhƣ là
một bộ phận của nền kinh tế, nếu ốm yếu sẽ hủy hoại sự lành mạnh của các
bộ phận khác và làm suy yếu toàn bộ nền kinh tế, đồng thời dẫn đến những
rối loạn chính trị. Duy trì tính bền vững về chính trị, xã hội trong phát triển
TTCK chính là việc phòng ngừa rủi ro, mất lòng tin vào thị trƣờng và
những biến động khác có khả năng gây khủng hoảng. Thị trƣờng phát triển
quá nóng hay quá ảm đạm đều là những trạng thái không bền vững. Sự
thiếu minh bạch trong chế độ kiểm toán, kế toán, công bố thông tin; thiếu
cơ chế cảnh báo sớm và phòng ngừa rủi ro dẫn đến đào thoát vốn và khủng
hoảng là những nhân tố cơ bản xói mòn tính bền vững về chính trị, xã hội
trong phát triển TTCK.

4

/>
21


Hình 1.2 Các phạm trù phát triển bền vững TTCK

Bền vững về

kinh tế

Bền vững về
chính trị xã
hội

Bền vững về
môi trường
đầu tư

TTCK phát triển bền vững

Cuối cùng, xét từ góc độ bền vững về môi trường đầu tư, một
TTCK đƣợc coi là phát triển bền vững khi nhận thức của nhà đầu tƣ về tầm
quan trọng của việc bảo vệ môi trƣờng đầu tƣ để đảm bảo tạo lập một thị
trƣờng với những cơ cấu bộ phận cân đối, có mối quan hệ tác động qua lại
hữu cơ với nhau một cách biện chứng, đảm bảo cho các lợi ích đƣợc xử lý
một cách hài hòa trong một tƣơng tác thời gian cả trong ngắn hạn và dài
hạn, cả trong phạm vi quốc gia lẫn toàn cầu.
1.1.2. Các đặc trƣng cơ bản của TTCK phát triển an toàn và bền
vững
Một TTCK đƣợc coi là phát triển bền vững khi có những đặc trƣng
cơ bản sau đây:
Hình 1.3 Đặc trưng của TTCK phát triển bền vững
Cấu trúc thị trường
bền vững
Lợi ích của
các chủ thể
bền vững

Các bất ổn bị loại
trừ

Đặc trưng
TTCK phát
triển bền
vững

Giá trị thị
trường tạo
ra bền vững

Niềm tin thị
trường được đảm
bảo

22


1. Mối quan hệ về lợi ích của các chủ thể tham gia thị trường
phải gắn kết hài hòa bền vững
Đặc trƣng nổi bật đầu tiên của TTCK bền vững là sự phát triển hài
hòa và gắn kết lợi ích dài hạn của mọi thành viên tham gia thị trƣờng, bao
gồm: các doanh nghiệp, nhà đầu tƣ, cơ quan quản lý chứng khoán, tổ chức
vận hành thị trƣờng (SGDCK), các quỹ đầu tƣ, CTQLQ, công ty môi giới,
tự doanh và các tổ chức cung cấp dịch vụ phụ trợ trên thị trƣờng nhƣ Trung
tâm Lƣu ký, ngân hàng chỉ định thanh toán và những ngƣời hƣởng lợi khác
(stakeholder) từ TTCK.
TTCK cần có đƣợc sự hài hòa về mặt lợi ích của các thành viên
tham gia thị trƣờng. Mục tiêu của TTCK phát triển bền vững là nhằm đảm

bảo cho mọi thành viên và bản thân xã hội đạt đƣợc mức chi phí thấp nhất
có thể khi tham gia thị trƣờng. Trong việc phát triển thị trƣờng, lợi ích cá
biệt của từng chủ thể không làm tổn hại với lợi ích chung của thị trƣờng.
Bên cạnh đó, TTCK là một hệ thống tồn tại trên cơ sở sự cộng sinh
của tất cả những thành viên thị trƣờng với mục đích nguyên thủy nhất là
sinh lời và tạo ra giá trị. Giữa những thành viên này có sự ràng buộc lẫn
nhau, một trong số đó không thể tạo ra giá trị bền vững, lâu dài nếu thiếu đi
một hoặc nhiều thành viên khác. Trong số tất cả những thành viên đó, nếu
nhƣ một thành viên phản bội lại nguyên tắc cộng sinh này thì cả hệ thống
sẽ bị tổn thƣơng. Đơn cử một ví dụ: một CTCK nếu chạy theo lợi nhuận
ngắn hạn của mình, thực hiện những hành vi thao túng giá đối với một cổ
phiếu mà công ty nắm giữ ngay từ khi thực hiện dịch vụ nhà tƣ vấn phát
hành cho CTNY. Về ngắn hạn, nếu không bị cơ quan quản lý chứng khoán
phát hiện, xử phạt và tịch thu số thu nhập bất chính, CTCK có thể có đƣợc
lợi nhuận trƣớc mắt. Nhƣng về bản chất, đây là hành vi không công bằng
đối với thị trƣờng, phản bội lại chính các khách hàng (nhà đầu tƣ) của
CTCK, làm xói mòn lòng tin của thị trƣờng. Hành vi này làm toàn bộ thị
trƣờng tổn thƣơng trong dài hạn và khiến chính những công ty đó chịu thiệt
hại do mất đi lòng tin của nhà đầu tƣ.
Sự gắn kết lợi ích còn thể hiện ở chỗ thống nhất về mục tiêu phát
triển thị trƣờng. TTCK đƣợc xây dựng và phát triển không chỉ nhằm đáp
ứng các mục tiêu về bền vững kinh tế và cũng không chỉ nhằm mục tiêu
bền vững về chính trị xã hội, mà có sự thống nhất và gắn kết ngay từ giai
đoạn đầu phát triển thị trƣờng.
2. Cấu trúc thị trường phải cân đối và bền vững
Sự phát triển hài hòa và gắn kết lợi ích dài hạn của các chủ thể tham
gia TTCK trong một hệ thống thị trƣờng với cấu trúc hoàn chỉnh là một
đặc trƣng quan trọng của TTCK phát triển bền vững. Trong bối cảnh phát
triển thị trƣờng tài chính ngày nay, khó có thể hình dung một thị trƣờng tài
23

chính thiếu đi những bộ phận hoặc những cấu trúc nội tại. Bản thân mỗi bộ
phận hình thành cấu trúc thị trƣờng đều có vai trò riêng và giữa chúng có
mối quan hệ, tác động qua lại lẫn nhau. Sự bền vững của bộ phận này là cơ
sở tạo ra sự bền vững của bộ phận khác và tạo ra sự bền vững tổng thể
trong toàn bộ cấu trúc thị trƣờng.
3. Các giá trị mà thị trường tạo ra phải bền vững
Những nghiên cứu về tính bền vững thị trƣờng chứng khóan gần
đây thƣờng gắn giữa phát triển bền vững của doanh nghiệp và TTCK. Tiêu
biểu là hai nghiên cứu ―Phát triển bền vững, tạo ra giá trị và thị trường
vốn‖ của Blair W. Feltmate, Brian A. Schofield và Ron W.Yachnin
(Canada-2001) và ―Hiệu quả phát triển bền vững – Chuyển đổi giá trị phát
triển bền vững thành những tiêu chí đánh giá tài chính‖ của Yachnin và
các cộng sự (2006). Ở những nghiên cứu này, các tác giả đã nhấn mạnh
phƣơng thức mà các mục tiêu phát triển bền vững đã chuyển đổi các giá trị
về kinh tế và chính trị xã hội vào việc định giá cổ phiếu, trong đó sử dụng
các tiêu chí định lƣợng qua: (i) phân tích hệ số tài chính; (ii) chiết khấu
luồng tiền; (iii) nguyên tắc định giá ―ngón tay cái‖; (iv) giá trị kinh tế gia
tăng và (v) định giá quyền chọn. Các tác giả này cũng đã đề cập đến những
tiêu chí định tính mà một doanh nghiệp niêm yết cần thể hiện trong báo
cáo về sự phát triển bền vững của công ty, đó là (i) tính trách nhiệm và tính
minh bạch; (ii) ủng hộ quan điểm phát triển bền vững; (iii) tính tƣơng
thích, thể hiện trong nỗ lực đạt và vƣợt các chuẩn mực của ngành; (iv) tính
toàn diện trong việc lồng ghép mục tiêu phát triển bền vững vào mọi giá trị
công ty; (v) tính liên tục cải thiện; (vi) tính phù hợp trong ghi nhận các giá
trị gia tăng của phát triển bền vững và (vii) tính kịp thời, thể hiện ở sự ghi
nhận mọi sự kiện có ý nghĩa về phát triển bền vững một cách kịp thời.
Những nghiên cứu này cho thấy: tại những TTCK hƣớng đến mục
tiêu phát triển bền vững thì các mục tiêu này cần đƣợc thị trƣờng chính

thức công nhận nhƣ là một trong những giá trị tạo ra của bản thân thị
trƣờng.
4. Các nguy cơ bất ổn được dự báo và loại trừ
Một TTCK không thể đƣợc coi là phát triển bền vững nếu xảy ra
nguy cơ khủng hoảng. Vậy phải chăng cho đến nay trên thế giới chƣa có
TTCK nào đạt đƣợc mục tiêu bền vững bởi hầu hết TTCK ở các quốc gia
đều đang chịu tác động từ cuộc khủng hoảng tài chính xuất phát từ Mỹ, với
chính những công cụ phái sinh trên TTCK một thời đƣợc coi là sự sáng tạo
trong đầu tƣ và quản lý rủi ro? Câu trả lời là: phát triển bền vững là một
khái niệm tƣơng đối và là một mục tiêu khó theo đuổi nhất trên TTCK.
Ngay cả những TTCK hùng mạnh nhất nhƣ Mỹ, chỉ cần hai nhiệm kỳ của
Chính phủ tổng thống Bush với những chính sách tôn vinh ―tự do thị
24


trƣờng‖ (free market) và ―bàn tay vô hình của thị trƣờng‖ (market invisible
hand) quá mức, chạy theo lợi ích nhóm (group interest) của những tập đoàn
tài chính khổng lồ, quá kỳ thị những ―thất bại của chính phủ‖
(―government failures‖ – chỉ những lĩnh vực mà can thiệp của chính phủ
không hiệu quả cho sự phát triển của thị trƣờng) và lãng quên vai trò của
quản lý nhà nƣớc đã khiến cuộc khủng hoảng tài chính xảy ra.
Vì vậy, dự báo, cảnh báo và ngăn chặn khủng hoảng một cách hiệu
quả, kịp thời không chỉ là đặc trƣng mà còn là yêu cầu của phát triển bền
vững trên TTCK. Để làm đƣợc điều này, bản thân chính phủ, cơ quan quản
lý thị trƣờng, các định chế thị trƣờng, các tổ chức nghiên cứu (think tanks)
đều cần có những chiến lƣợc và hoạt động cụ thể. Một hệ thống giám sát,
dự báo, cảnh báo sớm và những kế hoạch ngăn chặn khủng hoảng là không
thể thiếu cho một TTCK phát triển bền vững.
5. Niềm tin của công chúng đầu tư phải được đảm bảo bền vững
Các đặc trƣng nói trên của TTCK phát triển bền vững là nhân tố để

hình thành một dấu hiệu đặc biệt mang ý nghĩa đặc trƣng của sự bền vững.
TTCK chỉ có thể đạt đƣợc trạng thái cân bằng, hài hòa trong kết cấu thị
trƣờng cho mục tiêu phát triển bền vững khi cộng đồng các nhà đầu tƣ và
thị trƣờng có nhận thức phù hợp về vai trò quyết định của mình trong phát
triển bền vững. Điều này có nghĩa là nếu thiếu đi nhận thức về lợi ích dài
hạn và sự phụ thuộc lẫn nhau giữa các thành viên tham gia thị trƣờng, hay
chính xác là nhận thức về TTCK với những tƣơng tác thời gian và không
gian nhƣ đã đề cập ở trên, cộng đồng các nhà đầu tƣ và thị trƣờng sẽ ứng
xử theo những lợi ích ngắn hạn mà làm tổn thƣơng sự phát triển dài hạn
của thị trƣờng.
Bên cạnh đó, nếu niềm tin của nhà đầu tƣ đƣợc đảm bảo sẽ gạt bỏ
đƣợc yếu tố tâm lý trên TTCK. Do TTCK thƣờng gắn liền với yếu tố rủi
ro, các nhà đầu tƣ thƣờng có xu hƣớng đẩy mức giá chứng khoán ra xa
theo thời hạn dài hạn. Kỳ vọng của nhà đầu tƣ lại đƣợc quyết định phần
lớn bởi yếu tố tâm lý kéo theo những phản ứng quá mức trên TTCK — do
đó tinh thần lạc quan quá mức có thể đẩy giá lên quá cao hoặc tinh thần bi
quan có thể đẩy giá xuống quá thấp. Những hậu quả của tâm lý nhà đầu tƣ
bị dẫn dắt bởi tin đồn hay kiểu ―rỉ tai nhau‖ hoặc kiểu tư duy theo bầy đàn.
Các yếu tố tâm lý cũng thƣờng tham gia làm tăng thêm những biến động
giá chứng khoán. Hơn nữa, TTCK trong ngắn hạn, giá chứng khoán có thể
bị bóp méo hay thả nổi bởi bất kỳ sự kiện làm thay đổi nhanh thị trƣờng,
đƣa TTCK đến chỗ nhìn chung là nguy hiểm và khó dự đoán trƣớc môi
trƣờng cho những ngƣời thiếu những kỹ năng đầu tƣ tài chính và thời gian
không cho phép hiểu rõ đƣợc những tín hiệu kỹ thuật của thị trƣờng. Trong
những trƣờng hợp TTCK sụp đổ do yếu tố tâm lý hoảng loạn của các nhà
đầu tƣ, những hậu quả kinh tế và xã hội là rất khó lƣờng.
25