Quyết định cấu trúc vốn trong thực tiễn

Môn học

TÀI CHÍNH
DOANH NGHIỆP 2

Chương 12
QUYẾT ĐỊNH CẤU TRÚC VỐN TRONG THỰC TiỄN
04/02/17

MBA NGUYỄN VĂN BÌNH

1


1.
2.

Các quyết định cấu trúc vốn và tối đa hóa tài sản cổ
đông.
Thực hành quản trị cấu trúc vốn.

Thời lượng: 08 tiết (5 tiết lý thuyết + 3 tiết bài tập, thảo luận)

2


1.1. Các giả định của phân tích cấu trúc vốn.
1.2. Các yếu tố khác cần xem xét trong quá trình
quyết định cấu trúc vốn.

3

Vốn kinh doanh của doanh nghiệp là...gì?
 Vốn kinh doanh của doanh nghiệp là toàn bộ các nguồn lực của
doanh nghiệp sở hữu và sử dụng trong suốt quá trình hoạt động
kinh doanh nhằm tạo ra lợi nhuận (hay để đạt được mục tiêu của
DN đề ra). Vốn kinh doanh của DN có nhiều loại khác nhau cùng
tham gia vào quá trình hoạt động SXKD.
 Như vậy, nếu xét theo hình thái vật chất thì vốn của DN có thể tồn
tại dưới nhiều hình thức:
 Tiền và các khoản tương đương tiền
 Tài sản vật chất
 Con người (nguồn nhân lực)
 Bằng phát minh, sáng chế
 Thương hiệu công ty.
 ...
4




Nếu phân loại theo tính chất sở hữu:
 Vốn vay (ngắn và dài hạn)
 Vốn chủ sở hữu (Vốn CP ưu đãi và CP thường)






Ngoài ra còn có nhiều cách phân loại khác.
Mỗi loại vốn có tính chất riêng và chi phí sử dụng chúng cũng
khác nhau. Vì vậy, nảy sinh vấn đề DN phải lựa chọn cơ cấu vốn
(cơ cấu vốn mục tiêu) như thế nào để nhằm bảo đảm tài trợ cho
các hoạt động của DN với chi phí tối thiểu.
Chi phí sử dụng vốn được xem như là một liên kết giữa quyết định
tài trợ và quyết định đầu tư. Chi phí sử dụng vốn trở thành một “tỷ
suất rào cản – Hurdle rate”, một trong các chi phí cơ hội mà DN
cần phải đạt được từ một dự án đầu tư trước khi nó sẽ làm gia tăng
tài sản của cổ đông.
5


Cơ cấu vốn (cấu trúc vốn) mục tiêu là sự phối hợp giữa vốn
vay, vốn cổ phần ưu đãi, vốn cổ phần thường trong kế hoạch
vốn của doanh nghiệp. Cơ cấu vốn mục tiêu thay đổi theo
thời gian và chiụ tác động của môi trường tài chính.

Nhà quản trị phải cân nhắc việc sử dụng
các loại vốn nêu trên, phối hợp sử dụng
chúng như thế nào? Số lượng bao nhiêu?
Khi nào sử dụng?... nhằm đảm bảo cho
DN hoạt động trong điều kiện tối ưu hoá
về chi phí sử dụng vốn.

04/02/17

MBA. NGUYEN VAN BINH

6

Đảm bảo
tài trợ cho
các hoạt
động SXKD
của DN một
cách kịp
thời

Cơ cấu vốn
mục tiêu

Với chi phí
sử dụng vốn
là tối thiểu
(hiệu quả)

Nhằm góp phần giúp DN đạt
được mục tiêu
7


Cơ cấu vốn tối ưu là gì?
 “Là một hỗn hợp nợ dài hạn, cổ phần ưu đãi, và
cổ phần thường cho phép tối thiểu hóa chi phí sử
dụng vốn bình quân của doanh nghiệp. Với một
cấu trúc vốn có chi phí sử dụng vốn bình quân
được tối thiểu hóa, tổng giá trị các chứng khoán
của doanh nghiệp (và, vì vậy, giá trị của doanh

nghiệp) được tối đa hóa. Do đó, cấu trúc vốn có
chi phí sử dụng vốn tối thiểu được gọi là cấu trúc
vốn tối ưu”.
GS.TS Trần Ngọc Thơ
(TCDN hiện đại, trang 411)
8





Để tối đa hóa lợi nhuận, và giá trị doanh nghiệp
(EPS) thì liệu tối thiểu hóa (WACC) đã đủ chưa?
Ta có: WACC = WD (1 − t c )R D + WP R P + WE R E
D
P
E
WACC = (1 − t c )R D + R P + R E
V
V
V





Chúng ta biết rằng: EBT = EBIT – I
Và EPS = {[EBT (1-Tc)]- (P. Rp)} / Số lượng cổ
phần thường.
Như vậy, nhận định trên có còn đúng nữa không?

9




Chính sách cơ cấu vốn của DN là sự kết hợp
lựa chọn giữa lợi nhuận và rủi ro:
 Tỷ lệ vốn vay càng cao, thì suất sinh lợi kỳ vọng

cũng càng cao;
 Sử dụng vốn vay càng nhiều, rủi ro càng cao;

Các quyết định tài trợ phải phù hợp với cơ cấu
vốn mục tiêu của DN.
 Một cơ cấu vốn tối ưu là cơ cấu có sự cân đối
giữa rủi ro và lợi nhuận sao cho lợi nhuận, và
giá trị thị trường của DN đạt tối đa.


10


Các tiêu chuẩn ngành;
Tác động của tín hiệu;
Tác động của ưu tiên quản trị;
Các hàm ý về quản trị của lý thuyết cấu trúc
vốn;
 Các vấn đề đạo đức;
 Các đòi hỏi của nhà tài trợ và cơ quan xếp
hạng tín nhiệm;

 Thái độ đối với rủi ro của nhà quản trị.





11


tự đọc giáo trình
Các tiêu chuẩn ngành;
trang 412-415.
Tác động của tín hiệu;
Tác động của ưu tiên quản trị;
Các hàm ý về quản trị của lý thuyết cấu trúc
vốn;
 Các vấn đề đạo đức;
 Các đòi hỏi của nhà tài trợ và cơ quan xếp
hạng tín nhiệm;
 Thái độ đối với rủi ro của nhà quản trị.






12


2.1. Phân tích EBIT- EPS.

2.2. Phân tích mất khả năng chi trả tiền mặt.
2.3 Các vấn đề cấu trúc vốn quốc tế.

13




Phân tích EBIT- EPS được sử dụng để giúp DN xác
định khi nào tài trợ nợ có lợi, và khi nào tài trợ vốn
cổ phần có lợi hơn.



Vì mối liên hệ giữa EBIT và EPS là tuyến tính cho
nên ta dùng phương pháp đồ thị để mô tả chúng, với
trục hoành là EBIT và trục tung là EPS.

14


Chúng ta đều biết rằng:


EBIT = TR –TC



EBT = EBIT – I(nếu có)



EAT = (EBIT – I). (1- Tc)



EPS = EAT/N(số cổ phần)

(*)

=> Phương trình biểu thị mối liên hệ giữa EBIT và EPS
EPS = (EBIT – I). (1- Tc)/N
15


Chúng ta Xét 2 trường hợp:


Nếu DN sử dụng nợ vay thì Phương trình biểu thị
mối liên hệ giữa EBIT và EPS có dạng:
EPS = (EBIT – I). (1- Tc)/N



(1)

Nếu DN không sử dụng nợ vay (I=0; tài trợ hoàn
toàn bằng cách phát hành thêm NE cổ phần thường)
thì khi đó PT (1) được viết lại thành:
EPS = EBIT . (1- Tc)/ (N+ NE)

(2)
16


Như vậy Chúng ta sẽ xác định được “điểm cân bằng
EBIT” qua phương trình dưới đây:
(EBIT – I). (1- Tc)/N = EBIT . (1- Tc)/ (N+ NE)
(EBIT – I)/N = EBIT/ (N+ NE)
Bạn có nhận xét gì về 2 hàm số?

Đến đây ta tiến
hành biểu diễn
chúng qua đồ thị!

17


Đồ thị mô tả “điểm cân bằng EBIT”:
EPS

EPS0

EPS = (EBIT – I). (1- Tc)/N

E

EBIT0

EPS = EBIT . (1- Tc)/ (N+ NE)

EBIT
18


Bước 5: Xem xét các chứng cứ thị
trường để xác định cấu trúc vốn đề xuất
có quá rủi ro hay không
Bước 4: Phân tích các ước lượng này trong bối
cảnh rủi ro mà công ty sẵn sàng chấp nhận.
Bước 3: Tính toán điểm cân bằng EBIT giữa 2
phương án tài trợ
Bước 2: Ước lượng tính khả biến của EBIT.
Bước 1: Tính toán mức EBIT dự kiến sau khi mở rộng hoạt động.


Bước 1: Tính toán mức EBIT dự kiến sau khi mở rộng hoạt
động.
 Việc tính toán chỉ tiêu này thường dựa trên các kế hoạch
SXKD của DN, công cụ thường sử dụng là bằng các
phương pháp dự báo (Xem lại chương 10 –Kế hoạch tài
chính).
Bước 2: Ước lượng tính khả biến của EBIT
 Dựa vào số liệu EBIT trong quá khứ của DN để xác định
phương sai, độ lệch chuẩn của EBIT (Bạn cần lưu ý: Dãy
số liệu trong quá khứ của DN thường nhỏ hơn 30 (n≤ 30)
nên bạn cần phải sử dụng phương sai và độ lệch chuẩn
có hiệu chỉnh để đảm bảo độ tin cậy).
20

Bước 3: Tính toán điểm cân bằng EBIT giữa 2 phương án
tài trợ dự kiến sau khi mở rộng hoạt động.
 Phương trình xác định điểm cân bằng EBIT;
(EBIT – I). (1- Tc)/N = EBIT . (1- Tc)/ (N+ NE)
(EBIT – I)/N = EBIT/ (N+ NE)
Bước 4: Phân tích các ước lượng này trong bối cảnh rủi ro
mà công ty sẵn sàng chấp nhận
 Rủi ro mà công ty sẵn sàng chấp nhận là:
 P(Z≤ EBIT cân bằng) = ? ; và
 P(Z≤ 0) = ?.
21


Bước 4: Phân tích các ước lượng này trong bối cảnh rủi ro mà công
ty sẵn sàng chấp nhận
 Rủi ro mà công ty sẵn sàng chấp nhận là:
 P(EBIT≤ EBIT cân bằng) = X% ; và
 P(EBIT≤ I) = Y%



(X luôn ≥Y)
Ta tiến hành tính các xác xuất thông qua hệ số Z:
 P(EBIT≤ EBIT cân bằng) =?, với Z1 = (EBIT0 – EBIT)/ s’
 P(EBIT≤ I) = ?, với Z2 = (I – EBIT)/ s’



Tra Bảng 5: Bảng phân phối chuẩn ta xác định được P.

So sánh:
 P(EBIT≤ EBIT cân bằng) ≤ X% ; và
 P(EBIT≤ I) ≤Y%

Thỏa mãn là OK!
22


Bước 5: Xem các chứng cứ thị trường để xác định cấu trúc vốn đề
xuất có quá rủi ro không
 Các chứng cứ thị trường có thể bao gồm:
 Mức độ rủi ro kinh doanh của DN;
 Định mức ngành cho các đòn bẩy và chỉ số khả năng thanh toán
 Khuyến cáo của các ngân hàng đối với DN.
 Bước này chỉ được thực hiện sau khi đề xuất về cấu trúc vốn đáp
ứng được những thử nghiệm “nội bộ” – Bước 4 về tính khả thi của
nó.
 Bạn cần lưu ý là “Đòn bẩy tài chính” luôn là con dao 2 lưỡi. Nó có
thể giúp làm gia tăng lợi nhuận, nhưng đồng thời làm gia tăng rủi
ro.

23


Hạng

Khả năng thanh toán lãi vay

Đòn bẩy tài chính

AAA

≥ 4,5 lần

≤ 41%

AA

3,5 – 5,0 lần

39% - 46%

A

2,5 – 4,0 lần

44% - 52%

BBB

1,5 – 3,0 lần

50% - 58%

BB

≤ 2,0 lần

≥ 56%

Tiêu chuẩn xếp hạng trái
phiếu, nợ của Việt Nam?
24


Hạng

Khả năng thanh toán lãi vay

Đòn bẩy tài chính

AAA

≥ 4,5 lần

≤ 41%

AA

3,5 – 5,0 lần

39% - 46%

A

2,5 – 4,0 lần

44% - 52%

BBB

1,5 – 3,0 lần

50% - 58%

BB

≤ 2,0 lần

≥ 56%

25