Tiểu luận môn định giá doanh nghiệp chi phí sử dụng vốn

CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN
G V H D : T S N g u y ễn T hị Uy ê n U y ên
Nhóm 6:
Phạm trịnh minh hải
Bùi Thị Như Ý
Nguyễn thị vân anh
PHẠM THỊ Y BÌNH
Phạm trúc Phương


Tổng quan về mục tiêu của chương
CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN

Mục tiêu:

Chi phí sử dụng vốn

Khái niệm chi phí sử dụng vốn

Tỷ suất sinh lời mà NĐT yêu
cầu

Các chi phí khác để phát sinh
nguonf tài trợ đó

Khái niệm rủi ro

Chi phí sử dụng vốn trên từng nguồn tài trợ

Mối quan hệ giữa chi phí sử dụng vốn và rủi ro

Chi phí sử dụng vốn cổ phần

Chi phí sử dụng nợ

Rủi ro hệ thống

Mô hình Gordon

Chi phí sử dụng nợ trước thuế

Rủi ro phi hệ thống

CAPM-MCAPM

Chi phí sử dụng nợ sau thuế

APT

Build – up


Tổng quan về mục tiêu của chương
Theo cách tiếp cận thu nhập, giá trị doanh nghiệp phụ thuộc vào 3 biến đó là:

Dòng thu nhập trong tương lai.
Tỷ suất chiết khấu.
Tiềm năng tăng trưởng của công ty.
Giá trị của doanh nghiệp sẽ thay đổi ngay lập tức với mức độ dự kiến của dòng thu nhập và sự tăng trưởng. Giá trị doanh nghiệp sẽ thay
đổi nghịch chiều với rủi ro bởi vì sự gia tăng rủi ro đòi hỏi một tỷ suất lợi nhuận cao hơn. Giả sử không có sự thay đổi trong hai biến đầu
tiên, rủi ro giảm thì giá trị doanh nghiệp sẽ tăng.

1 CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN
1.1 Khái niệm chi phí sử dụng vốn

Chi phí sử dụng vốn là cái giá mà doanh nghiệp phải trả cho việc sử dụng nguồn tài trợ hay nói cách khác nó là chi phí mà doanh
nghiệp bỏ ra để sử dụng nguồn vốn. Khi chi phí sử dụng vốn càng thấp thì giá trị doanh nghiệp càng tăng và ngược lại. Vì vậy, khi
doanh nghiệp muốn tìm nguồn tài trợ mà có thể huy động được thông thường sẽ tìm đến những nguồn tài trợ có chi phí sử dụng vốn
thấp nhất.


1 CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN
1.1 Khái niệm chi phí sử dụng vốn
Chi phí sử dụng vốn của nguồn tài trợ có thể bao gồm:

Tỷ suất sinh lời mà nhà đầu tư yêu cầu. Ví dụ vay ngân hàng, ngân hàng yêu cầu lãi suất 10% nên tỷ suất sinh lời mà ngân hàng đòi
hỏi 10%.

Chi phí khác phát sinh để tài trợ cho nguồn vốn đó. Chẳng hạn để được nguồn tài trợ trái phiếu thì phải tốn kém chi phí phát hành.
Khi tính chi phí sử dụng vốn cần lưu ý là phải tính sau thuế. Giả sử khi có chi phí sử dụng nợ trước thuế thì phải chuyển về sau thuế rồi
mới tính chi phí sử dụng vốn của công ty.


1 CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN
1.2 Khái niệm rủi ro
Có thể chia rủi ro trên cơ sở đa dạng hóa rủi ro thành hai loại rủi ro chính: rủi ro hệ thống và rủi ro phi hệ thống
Rủi ro hệ thống hay còn gọi là rủi ro thị trường là loại rủi ro không thể nào loại bỏ được bằng việc đa dạng hóa danh mục đầu tư.
Ngược lại, rủi ro phi hệ thống hay rủi ro đa dạng hóa là loại rủi ro có thể được giảm thiểu hay loại bỏ hoàn toàn bằng việc đa dạng hóa
danh mục của nhà đầu tư. Nhà đầu tư có thể giảm thiểu rủi ro phi hệ thống bằng cách mua nhiều loại chứng khoán khác nhau nhằm đa
dạng hóa danh mục đầu tư.

Như vậy, có thể thấy rằng rủi ro hệ thống xuất phát từ yếu tố khách quan còn rủi ro phi hệ thống đến từ tính chủ quan của doanh
nghiệp.


1 CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN
1.2 Khái niệm rủi ro
Rủi ro phi hệ thống có bốn nguồn chính:

Quy mô. Hai nghiên cứu đang tiến hành giám sát tác động của hiệu ứng quy mô lên tỷ suất lợi nhuận. Mặc dù họ sử dụng các phương pháp
khác nhau và chồng chéo mẫu quần thể, kết luận chung của họ là giống nhau: công ty nhỏ hơn càng có nhiều rủi ro.

Môi trường vĩ mô. Môi trường vĩ mô bao gồm 6 nhân tố (kinh tế, công nghệ, xã hội học, nhân khẩu học, quốc tế và chính trị) với mỗi nhân tố
thì lại có những nhân tố phía dưới khác. Hầu hết các công ty đều theo dõi các nhân tố này để giảm thiểu tác động tiêu cực của những thay đổi đột
ngột về môi trường. Ngoại trừ đổi mới công nghệ, khả năng của các công ty để ảnh hưởng đến các thành phần này là rất nhỏ.


1 CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN
1.2 Khái niệm rủi ro

Công nghiệp. Theo Michael E. Porter, một nhà kinh tế học nổi tiếng và là một trong những nhà lý thuyết hàng đầu và các nhà nghiên cứu
về tư duy chiến lược, rủi ro liên quan đến ngành nghề được tạo thành từ 5 nhân tố: mối đe dọa của người mới tham gia, quyền thương lượng
của nhà cung cấp, sức mạnh thương lượng của khách hàng, mối đe dọa của sự thay thế và sự ganh đua. Không giống như các nhân tố môi
trường vĩ mô, các nhân tố trong ngành có thể bị ảnh hưởng bởi các hành động có mục đích của các nhà quản lý sâu sắc. Khái niệm này của
các nhóm chiến lược cũng được thảo luận ngắn gọn hơn một chút trong chương này trong phần thảo luận về những rủi ro có thể có trong rủi
ro ngành công nghiệp Ibbotson gần đây.


1 CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN
1.2 Khái niệm rủi ro

Các thuộc tính cụ thể của công ty. Các công ty cần liên tục theo dõi sự thay đổi và có sự quyết tâm và các nguồn lực để hành động.
Các công ty phải sửa đổi văn hóa công ty để thích ứng với thay đổi.

Ngoài ra rủi ro có thể đến từ sự thay đổi các yếu tố vĩ mô, yếu tố đặc thù của ngành, chiến lược của công ty.


1 CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN
 

1.3 Mối quan hệ giữa rủi ro và chi phí sử dụng vốn

Khi tính CPSD vốn cần xem xét đến sự ảnh hưởng, tác động của rủi ro vì dưới sự tác động của rủi ro thì chi phí sử dụng vốn tăng lên
do tốn một phần bù rủi ro.
Tỷ suất sinh lợi kỳ vọng của một chứng khoán:

Phần bủ rủi ro chứng khoán = Beta x Phần bù rủi ro thị trường


1 CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN
1.3 Mối quan hệ giữa rủi ro và chi phí sử dụng vốn
Bởi vì, tỷ suất sinh lời trung bình trên thị trường cao hơn lãi suất phi rủi ro trong một thời kỳ nên tỷ suất sinh lời của một chứng khoán
có mối tương quan xác định với beta của nó. Khi beta bằng 0 thì không có rủi ro, tỷ suất sinh lời chứng khoán bằng lãi suất phi rủi ro.
Khi chứng khoán càng rủi ro cao thì beta càng lớn dẫn đến phần bù rủi ro lớn và tỷ suất sinh lời mà nhà đầu tư đòi hỏi càng lớn
Rủi ro càng cao => Phần bù rủi ro càng cao => chi phí sử dụng vốn càng cao. Và ngược lại.


2 CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN TRÊN TỪNG NGUỒN TÀI TRỢ

Cấu trúc vốn của doanh nghiệp là sự kết hợp của các khoản nợ ngắn hạn thường xuyên, nợ dài hạn, cổ phần ưu đãi và vốn cổ phần
thường được sử dụng để tài trợ cho quyết định đầu tư của doanh nghiệp. Mỗi nguồn tài trợ thành phần sẽ có một chi phí sử dụng vốn

riêng nên khi tính chi phí sử dụng vốn của doanh nghiệp chúng ta cần phải xem xét chi phí sử dụng vốn cho các nguồn tài trợ riêng .


2.1 CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN CỔ PHẦN
Chi phí sử dụng vốn cổ phần re là mức lãi suất chiết khấu mà nhà đầu tư chiết khấu các khoản thu nhập cổ tức mong đợi để xác định giá trị
cổ phần thường của công ty.



Mô hình định giá tăng trưởng đều – Mô hình Gordon



Mô hình định giá tài sản vốn CAPM



Mô hình định giá tài sản vốn hiệu chỉnh MCAPM



Mô hình hai nhân tố



Mô hình Fama – French và Mô hình Fama – French mở rộng



Lý thuyết chênh lệch giá APT



Mô hình Build – up


2.1 CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN CỔ PHẦN
2.1.1 Mô hình định giá tăng trưởng đều – Mô hình Gordon

Mô hình tăng trưởng Gordon là mô hình ước tính giá trị vốn chủ sở hữu của công ty mà dòng cổ tức tăng trưởng với tỷ lệ được mong
đợi là ổn định trong dài hạn.

Với DIV1   : Cổ tức dự kiến chia cho cổ đông ở năm thứ 1.
          re        : Tỷ suất sinh lợi đòi hỏi trên vốn cổ phần, r>g
          g        : Tỷ lệ tăng trưởng dự kiến của cổ tức.


2.1 CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN CỔ PHẦN
 

2.1.1 Mô hình định giá tăng trưởng đều – Mô hình Gordon

Theo công thức trên, chúng ta có thể tính được tỷ suất sinh lời đòi hỏi của vốn cổ phần r e 

Như vậy, có thể thấy tỷ suất sinh lời mà nhà đầu tư yêu cầu bằng với tỷ suất cổ tức cộng với tỷ lệ tăng trưởng đều hàng năm của cổ tức
g.


2.1 CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN CỔ PHẦN
 

2.1.1 Mô hình định giá tăng trưởng đều – Mô hình Gordon

Kết luận:
Khi doanh nghiệp không tốn thêm bất cứ chi phí nào để có được nguồn tài trợ là cổ phần thường thì chi phí sử dụng vốn cổ phần thường là tỷ suất sinh
lợi mà nhà đầu tư yêu cầu :

Khi doanh nghiệp có tốn thêm chi phí phát hành để có được nguồn tài trợ là cổ phần thường thì chi phí sử dụng vốn cổ phần thường:


2.1 CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN CỔ PHẦN
2.1.2 Mô hình định giá tài sản vốn CAPM - MCAPM
CAPM: Cung cấp một biện pháp đo lường mối quan hệ giữa tỷ suất sinh lợi kỳ vọng cho bất kỳ tài sản rủi ro nào

Rủi ro hệ thống: Sự không chắc chắn của lợi nhuận trong tương lai do sự nhạy cảm đối với các biến động trên thị trường.
Rủi ro phi hệ thống: Rủi ro liên quan đến đặc tính doanh nghiệp, ngành nghề …
Mô hình CAPM chỉ dựa trên việc định lượng rủi ro hệ thống vì mô hình giả định rằng các nhà đầu tư khôn ngoan sẽ loại bỏ các rủi
ro phi hệ thống bằng các nắm giữ các danh mục lớn và được đa dạng hóa tốt. Rủi ro phi hệ thống đi kèm với một chứng khoán sẽ
được loại bỏ bằng cách đa dạng hóa


2.1 CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN CỔ PHẦN
2.1.2 Mô hình định giá tài sản vốn CAPM - MCAPM

 

Công thức CAPM: E(Ri) =
Công thức MCAPM: E(Ri) = Rf + B(RPm) + RPs + RPu
Với: E(Ri): Tỷ suất sinh lợi kỳ vọng trên tài sản vốn
Rf: Lãi suất phi rủi ro

B: Hệ số beta của Công ty
RPm: Phần bù rủi ro thị trường, Với
RPs: Phần bù rủi ro đối với Công ty có quy mô nhỏ
Rpu: Phần bù rủi ro của Công ty cụ thể, trong đó u đại diện cho rủi ro phi hệ thống


2.1 CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN CỔ PHẦN
2.1.2 Mô hình định giá tài sản vốn CAPM - MCAPM

Lý thuyết tài sản vốn được mở rộng thành mô hình định giá tài sản điều chỉnh (MCAPM) để nắm bắt các rủi ro phi hệ thống thông qua
việc điều chỉnh hiệu ứng quy mô và rủi ro đặc thù công ty nhằm đưa ra một tỷ suất sinh lợi áp dụng cho một công ty mục tiêu cụ thể.


2.1 CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN CỔ PHẦN
2.1.2 Mô hình định giá tài sản vốn CAPM - MCAPM

Phản ánh độ nhạy cảm của giá chứng khoán với các nhân tố rủi ro hệ thống.
Để đo lường rủi ro hệ thống, phần rủi ro thị trường được điều chỉnh bởi beta.
Beta đại diện cho rủi ro tổng thể của 1 Công ty
Công thức tính beta: B = COV(RsRm)/Var(Rm)
Với
B: beta của 1 công ty cụ thể
COV: Hiệp phương sai giữa tỷ suất sinh lợi của Công ty và tỷ suất sinh lợi của thị trường
Var: Phương sai của tỷ suất sinh lợi thị trường


2.1 CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN CỔ PHẦN
2.1.2 Mô hình định giá tài sản vốn CAPM - MCAPM

Nếu β = 1: chứng khoản di chuyển cùng bước đi với thị trường

Nếu β>1: chứng khoán ít rủi ro hơn, mức thay đổi ít hơn mức thay đổi của thị trường. Vd: β = 0,5 thường chỉ bị tác động 50% bởi diển biến thị trường.
Nếu β< 1: chứng khoán thay đổi nhiều hơn giao động của thị trường. Vd: β= 1,2 : chứng khoán có biên độ giao động nhiều hơn thị trường 20%
Cổ phiếu thuộc các ngành cung cấp dịch vụ công ích thường có β <1
Cổ phiếu dựa trên kỹ thuật công nghệ cao có β> 1 thể hiện khả năng tạo được tỷ suất sinh lợi cao, nhưng cũng đồng thời tiềm ẩn rủi ro cao hơn.


2.1 CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN CỔ PHẦN
2.1.2 Mô hình định giá tài sản vốn CAPM - MCAPM

Các beta được công bố từ các nguồn khác
nhau có thể cho ra các kết quả khác nhau
do sử dụng thời kỳ khác nhau, phương
pháp khác nhau và có sự điều chỉnh khác
nhau nên nhà phân tích định giá nên cẩn
thận khi sử dụng beta từ nhiều hơn một
nguồn cho 1 quá trình định giá nhất định.


2.1 CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN CỔ PHẦN
2.1.2 Mô hình định giá tài sản vốn CAPM - MCAPM
Beta không vay nợ và beta vay nợ
Điều chỉnh beta để phù hợp với sự khác biệt về cơ cấu vốn giữa các Công ty cụ thể cần qua 3 bước:

1.

Tính lại beta trên cơ sở không vay nợ (cơ cấu vốn chỉ gồm vốn cổ phần)

2.

Điều chỉnh beta thành có vay nợ dựa trên cấu trúc vốn của Công ty

3.

Sử dụng beta có vay nợ vào mô hình MCAPM


2.1 CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN CỔ PHẦN
2.1.2 Mô hình định giá tài sản vốn CAPM - MCAPM
Nhiều nợ vay hơn cũng làm tăng rủi ro cho các cổ đông -> làm tăng chi phí sử dụng vốn
Công thức Hamada dùng để tính beta không vay nợ : B u = Bl/ [1 + (1 – t)(Wd/We)]
VD: Công ty A có beta sử dụng nợ vay là 1,4 thuế suất 40%, cấu trúc vốn gồm 35% nợ và 65% vốn chủ sở hữu => B u = 1.4/[1 +(1 - 0.40)
(0.35/0.65)] = 1,06
Công thức beta vay nợ : Bl = Bu [1 + (1 – t)(Wd/We)]
VD: Với giả định trên, giả sử công ty sử dụng 20% nợ => B l =1.06 [1+ (1-0.40) (0.20 /0.80)] = 1,22


2.1 CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN CỔ PHẦN
2.1.2 Mô hình định giá tài sản vốn CAPM - MCAPM
Công thức Hamada phù hợp với các lý thuyết:

1.
2.

Lãi suất chiết khấu sử dụng để tính toán lá chắn thuế bằng với chi phí sử dụng nợ vay (ví dụ, lá chắn thuế có rủi ro tương tự như nợ).
Vốn vay nợ có rủi ro không đáng kể là các khoản thanh toán lãi và gốc sẽ không được thực hiện khi nợ, có nghĩa là thuế hấu trừ vào chi phí lãi
vay sẽ được thực hiện trong giai đoạn hiện tại mà lãi suất được thanh toán (tức là, beta của vốn vay bằng không). Sử dụng beta có vay nợ vào mô
hình MCAPM

3. Giá trị của lá chắn thuế là tương ứng với giá trị thị trường của nợ vay (ví dụ, giá trị của lá chắn thuế = t x Wd)
.Công thức sẽ không đúng nếu giả định tỷ trọng nợ/VCSH được giữ nguyên (tương đương với nợ gia tăng theo tỷ lệ của dòng tiền ròng của công ty

trong mỗi giai đoạn).