Phân tích tác động của quản trị công ty tới hiệu quả tài chính của các công ty phi tài chính niêm yết trên thị trường chứng khoán việt nam (tt)

CHƯƠNG 1
GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI VÀ TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU
VỀ SỰ TÁC ĐỘNG CỦA QUẢN TRỊ CÔNG TY ĐẾN
HIỆU QUẢ TÀI CHÍNH
1.1. Giới thiệu đề tài nghiên cứu
1.1.1. Lý do lựa chọn đề tài
Sự phát triển quy mô của các công ty kéo theo sự tách biệt
giữa quyền sở hữu và quyền quản lý trong các công ty một mặt tạo ra
tác động tích cực trong việc huy động các nguồn vốn trong xã hội để
phát triển hoạt động kinh doanh trong các công ty này, nhưng mặt
khác lại gây ra mâu thuẫn về lợi ích của cổ đông và người quản lý,
về lâu dài những xung đột lợi ích này sẽ gây ảnh hưởng xấu đến kết
quả hoạt động kinh doanh của công ty. Các sáng kiến trong hoạt
động quản lý công ty nhằm giảm thiểu xung đột lợi ích giữa cổ đông
và người quản lý, nâng cao hiệu quả tài chính của công ty đã hình
thành nên cơ chế quản trị công ty (QTCT). QTCT tốt có ý nghĩa
quan trọng trong việc tạo nên sự hài hòa các mối quan hệ giữa Hội
đồng quản trị (HĐQT), Ban giám đốc (BGĐ), các cổ đông và các
bên có quyền lợi liên quan trong công ty, từ đó tạo nên định hướng
và sự kiểm soát quá trình phát triển của công ty. QTCT tốt sẽ thúc
đẩy hoạt động và tăng cường khả năng tiếp cận của công ty với các
nguồn vốn bên ngoài, góp phần tích cực vào việc tăng cường giá trị
công ty, tăng cường đầu tư và phát triển bền vững cho công ty và nền
kinh tế (Nguyễn Trường Sơn, 2010).
Như vậy, QTCT hiệu quả được xem là một trong những biện
pháp nhằm giảm thiểu xung đột lợi ích giữa cổ đông và người quản
lý, nâng cao kết quả hoạt động kinh doanh của công ty nói chung,
hiệu quả tài chính (HQTC) của công ty nói riêng. Chính vì thế, cần
thiết phải có một nghiên cứu thực nghiệm về mức độ tác động của
QTCT đến HQTC của công ty, từ đó cung cấp bằng chứng thực
nghiệm về sự ảnh hưởng của QTCT tới HQTC.

Trong các công ty đang hoạt động ở Việt Nam hiện nay thì
các công ty niêm yết là các công ty có quy mô vốn lớn, trong đó nhóm
các công ty phi tài chính niêm yết chiếm đa số trên thị trường chứng
khoán Việt Nam (TTCKVN). Bên cạnh đó, do đặc thù hoạt động kinh
doanh khác nhau giữa nhóm các công ty phi tài chính và nhóm các
công ty tài chính, nên việc áp dụng QTCT giữa hai nhóm này là khác
nhau. Ngoài ra, đối với nhóm các công ty tài chính, đặc biệt là các
ngân hàng thương mại thì việc áp dụng QTCT ngoài các quy định theo
luật doanh nghiệp 2014, Luật Chứng khoán, Thông tư 121/2012/TTBTC, thì còn được quy định thêm trong Luật các Tổ chức tín dụng,
Thông tư 06/2010/TT-NHNN, và ngoài bộ nguyên tắc về QTCT của
Tổ chức Hợp tác và Phát triển kinh tế (OECD), thì các ngân hàng
thương mại còn có thể áp dụng bộ nguyên tắc QTCT riêng do Uỷ ban
Basel cung cấp. Trong khi đó, đối với nhóm các công ty phi tài chính
các quy định về QTCT còn hạn chế. Do đó, cần khảo sát thực tế về
mối liên hệ giữa QTCT với HQTC ở các công ty phi tài chính đang
niêm yết trên TTCKVN để giúp cho công ty và các nhà hoạch định
chính sách có cái nhìn thực tế hơn, từ đó giúp cho việc áp dụng, xây
dựng, và ban hành các quy định về QTCT một cách có hiệu quả.
Xuất phát từ những phân tích trên, tác giả đề xuất đề tài
“Phân tích tác động của quản trị công ty đến hiệu quả tài chính
của các công ty phi tài chính niêm yết trên thị trường chứng khoán
Việt Nam”.
1.1.2. Mục tiêu nghiên cứu
- Kiểm định mối quan hệ giữa sự kiêm nhiệm hai chức vụ
chủ tịch HĐQT và tổng giám đốc điều hành với HQTC của các công
ty phi tài chính niêm yết trên TTCKVN.
- Kiểm định mối quan hệ giữa quy mô HĐQT và HQTC của
các công ty phi tài chính niêm yết trên TTCKVN.
- Kiểm định mối quan hệ giữa thành viên nữ trong HĐQT và

HQTC của các công ty phi tài chính niêm yết trên TTCKVN.

1

2


- Kiểm định mối quan hệ giữa tính độc lập của Ban kiểm
soát (BKS) và HQTC của các công ty phi tài chính niêm yết trên
TTCKVN.
- Kiểm định mối quan hệ giữa tỷ lệ sở hữu cổ phần của cổ
đông lớn với HQTC của các công ty phi tài chính niêm yết trên
TTCKVN.
- Trên cơ sở kiểm định các mối quan hệ, đề xuất những
khuyến nghị về chính sách QTCT nhằm nâng cao HQTC trong các
công ty phi tài chính niêm yết trên thị trường chứng khoán ở Việt
Nam.
1.1.3. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
Đối tượng nghiên cứu:
Luận án tập trung vào nghiên cứu cơ sở lý luận và thực tiễn
về QTCT, HQTC và sự tác động của QTCT tới HQTC của các công
ty phi tài chính được niêm yết trên TTCKVN. Các yếu tố thuộc
QTCT được nghiên cứu bao gồm sự kiêm nhiệm hai chức vụ chủ
tịch HĐQT và tổng giám đốc điều hành, quy mô HĐQT, thành viên
nữ trong HĐQT, tính độc lập của thành viên BKS, và sự sở hữu cổ
phần của cổ đông lớn. Đối với HQTC của công ty, luận án sử dụng
thước đo ROA và Tobin’s Q để đo lường.
Phạm vi nghiên cứu:
Luận án nghiên cứu 187 công ty phi tài chính niêm yết trên
TTCKVN, trong 4 năm (từ năm 2011 đến năm 2014), tạo thành

bảng 748 quan sát.
1.1.4. Kết cấu của luận án
Chương 1: Giới thiệu đề tài và tổng quan nghiên cứu về sự
tác động của quản trị công ty đến hiệu quả tài chính.
Chương 2: Cơ sở lý luận về sự tác động của của quản trị
công ty đến hiệu quả tài chính của doanh nghiệp.
Chương 3: Giả thuyết khoa học và phương pháp nghiên cứu.

Chương 4: Kết quả nghiên cứu thực nghiệm sự tác động của
quản trị công ty tới hiệu quả tài chính của các công ty niêm yết trên
thị trường chứng khoán Việt Nam.
Chương 5: Thảo luận kết quả nghiên cứu, một số kiến nghị
và kết luận.
1.2. Tổng quan các nghiên cứu về sự tác động của quản trị công
ty đến hiệu quả tài chính của công ty phi tài chính
1.2.1. Tình hình nghiên cứu ngoài nước
Các nghiên cứu trên thế giới về mối quan hệ giữa QTCT và
HQTC của công ty chủ yếu tập trung vào một số đặc điểm của QTCT
(Davis và công sự (1997); Klein (1998); Gillan (2006) Guest (2009);
Bhagat and Bolton (2009); Roodposhti and Chasmi (2011); Hassan
and Ahmed (2012); Tornyeva and Wereko (2012)), chẳng hạn như:
Thứ nhất, đặc điểm của HĐQT, bao gồm: tính độc lập, trình độ chuyên
môn của các thành viên, số lượng thành viên nữ, quy mô HĐQT, và
quyền kiêm nhiệm. Thứ hai, cấu trúc sở hữu, bao gồm: sở hữu của các
thành viên HĐQT, sở hữu của BGĐ, sở hữu của nhà đầu tư lớn, sở
hữu của nhà đầu tư nước ngoài. Thứ ba, đặc điểm của BKS, bao gồm:
tính độc lập, trình độ chuyên môn và số lượng thành viên BKS. Thứ
tư, cơ chế khen thưởng dành cho thành viên HĐQT, BGĐ.
1.2.2. Tình hình nghiên cứu trong nước
Tại Việt Nam, cùng với sự phát triển về khuôn khổ pháp lý

cho QTCT cũng như hoạt động tích cực của các cơ quan quản lý trong
việc tăng cường QTCT, số lượng các nhà nghiên cứu và công trình
nghiên cứu về QTCT nói chung, công trình nghiên cứu về mối quan hệ
giữa QTCT và HQTC của công ty nói riêng đang không ngừng tăng
lên. Nhìn chung, các công trình nghiên cứu này đa dạng, phong phú về
cả phạm vi nghiên cứu, về các đặc điểm của QTCT, tiêu chí đo lường
HQTC của công ty và cả về phương pháp nghiên cứu.

3

4


1.2.3. Xác định “khoảng trống” nghiên cứu
Thứ nhất, các nghiên cứu về QTCT tác động đến kết quả
kinh doanh chủ yếu được thực hiện ở các nước phát triển, hoặc các
nước đang phát triển nhưng có thị trường chứng khoán ra đời từ lâu
và hoạt động ổn định, môi trường pháp lý hoàn thiện. Còn ở Việt
Nam, QTCT còn tương đối mới mẻ. Vì vậy, cần có thêm nhiều
nghiên cứu về vấn đề này ở Việt Nam.
Thứ hai, kết luận của các nghiên cứu thực nghiệm về mối
quan hệ giữa nhóm đặc điểm của HĐQT bao gồm: quy mô HĐQT,
thành viên nữ trong HĐQT, sự kiêm nhiệm chức vụ chủ tịch HĐQT
và tổng giám đốc điều hành với hiệu quả hoạt động của công ty tại
Việt Nam còn chưa được thống nhất. Vậy, cần thiết phải tiến hành
thêm nghiên cứu thực nghiệm về mối quan hệ này.
Thứ ba, các nghiên cứu về nhóm cấu trúc sở hữu của tất cả
các cổ đông nói chung đã được tìm thấy trong nhiều nghiên cứu
trong nước, tuy nhiên, nghiên cứu riêng về nhóm cổ đông lớn mà
được phân chia theo từng đối tượng sở hữu còn hạn chế. Do đó, cần

nghiên cứu thêm sự tác động của cổ đông lớn mà được phân chia
theo từng đối tượng sở hữu đến HQTC của các công ty.
Thứ tư, các nghiên cứu trong nước về nhóm tính chất của
BKS, chủ yếu chỉ tập trung vào số lượng thành viên BKS, tỷ lệ sở
hữu của thành viên BKS mà chưa nghiên cứu về tính độc lập của
thành viên BKS. Do vậy khi nghiên cứu tác động của QTCT đến
HQTC của các công ty phi tài chính niêm yết trên thị trường chứng
khoán ở Việt Nam, yếu tố tính độc lập của thành viên BKS cần được
xem xét.
Thứ năm, ít các công trình thực nghiệm trong nước nghiên
cứu về mối quan hệ giữa QTCT và HQTC của công ty mà có sử
dụng kết hợp hai chỉ tiêu đo lường HQTC. Do đó, cần thiết phải tiến
hành thêm nghiên cứu sự tác động của QTCT tới HQTC của công ty
mà được được đo lường bởi nhiều chỉ tiêu tài chính khác nhau.

5

CHƯƠNG 2
CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ SỰ TÁC ĐỘNG CỦA QUẢN TRỊ CÔNG
TY ĐẾN HIỆU QUẢ TÀI CHÍNH CỦA DOANH NGHIỆP
2.1. Lý luận chung về quản trị công ty
2.1.1. Khái niệm quản trị công ty
Luận án đề xuất định nghĩa QTCT là biện pháp được dùng
để giám sát, kiểm soát tình hình hoạt động của công ty, thông qua
đó, công ty được vận hành hiệu quả nhằm đáp ứng quyền lợi của cổ
đông và những người có liên quan đến công ty.
2.1.2. Các nguyên tắc quản trị công ty
Từ năm 1999, OECD đã đưa ra các nguyên tắc QTCT được
dùng để làm chuẩn đánh giá mức độ tuân thủ các tiêu chí QTCT của
các quốc gia trong tổ chức. Những nguyên tắc này sau đó được sửa

đổi, bổ sung trong phiên bản mới năm 2004 có tựa đề “Các nguyên
tắc QTCT của OECD”. Cho đến nay, bộ nguyên tắc này được coi là
chuẩn mực quốc tế đầu tiên về QTCT nhằm giúp các chính phủ các
nước thành viên và không thành viên của OECD, trong đó có Việt
Nam, đánh giá và hoàn thiện khuôn khổ pháp lý, tổ chức và quản lý
cho QTCT ở quốc gia của họ và cung cấp các hướng dẫn và khuyến
nghị cho thị trường chứng khoán, nhà đầu tư, công ty và các bên
khác có vai trò trong quá trình phát triển QTCT tốt.
2.1.3. Nội dung quản trị công ty
Ở mỗi quốc gia, khuôn mẫu QTCT được phát triển khác
nhau nhằm giải quyết phần nào các bê bối trong nền kinh tế của quốc
gia đó, trong đó, phát triển mạnh mẽ nhất là các khuôn mẫu QTCT ở
quốc gia có nền kinh tế phát triển sớm, đó là Anh và Mỹ. Theo
khuôn mẫu QTCT ở Anh (2014)1, nội dung QTCT bao gồm 5 cấu

1
The UK corporate governance code 2014. The Financial Reporting
Council. London, The UK.

6


phần chính: lãnh đạo, hiệu quả, trách nhiệm, cơ chế đãi ngộ, và mối
quan hệ với cổ đông.
Tại Mỹ, từ năm 2002, Đạo luật Sarbanes-Oxley được ban
hành, đã làm thay đổi cơ bản khuôn mẫu QTCT tại Mỹ, theo đó, các
công ty phải cải thiện sự đảm bảo và tin tưởng vào các báo cáo, các
thông tin tài chính công khai, và xác định rõ vai trò trách nhiệm đối
với những người có liên quan đến công ty.
Tại Việt Nam, khuôn khổ pháp lý về QTCT về cơ bản đã được

đề cập đến trong các văn bản quy phạm pháp luật. Căn cứ theo Thông tư
số 121/2012/TT-BTC, đã quy định khá đầy đủ và cụ thể các nội dung
hay yếu tố cấu thành của QTCT niêm yết.
2.1.4. Lý thuyết về quản trị công ty
2.1.4.1 Lý thuyết đại diện (Agency theory)
Lý thuyết đại diện giả định con người có tính tư lợi và khuynh
hướng cá nhân, vì vậy người quản lý không phải lúc nào cũng hành
động vì lợi ích cao nhất của người chủ sở hữu. Do đó, học giả theo
trường phái này thường khuyến nghị các công ty nên gia tăng tính độc
lập của thành viên trong BKS. Bởi sự gia tăng này sẽ giúp BKS giám
sát thành viên HĐQT, các nhà quản lý công ty một cách sát sao hơn,
giúp cho công ty giảm bớt xung đột do vấn đề đại diện gây ra, từ đó
giảm được chi phí đại diện (Wang and Huynh, 2013).
Bên cạnh đó, lý thuyết này còn khuyến nghị cấu trúc lãnh
đạo cần phải được phân tách cụ thể, công ty cần phải tách bạch chức
danh chủ tịch HĐQT với tổng giám đốc điều hành. Sự tách bạch này
sẽ phát huy được tối đa vai trò giám sát đội ngũ quản lý của chủ tịch
HĐQT, từ đó bảo vệ được lợi ích của các cổ đông (Fama and Jensen,
1983). Bên cạnh đó, một HĐQT phải đảm bảo được sự tách biệt giữa
vai trò giám sát và điều hành công ty, bằng cách gia tăng thành viên
độc lập, tức là thành viên không tham gia vào điều hành hoạt động
của công ty. Bởi họ được cho rằng có nhiều động lực hơn trong việc

bảo vệ lợi ích của các cổ đông, họ thực hiện tốt vai trò giám sát hơn
so với những thành viên HĐQT mà có tham gia điều hành hoạt động
của công ty (Fama and Jensen (1983); Daily and Dalton (1993)).
Ngoài ra, số lượng thành viên HĐQT cũng cần phải được hạn chế.
Bởi nếu công ty có quy mô HĐQT lớn sẽ khiến cho việc hoạch định,
điều phối công việc, ra quyết định và tổ chức các cuộc họp định kỳ
khó khăn hơn. Do đó, việc hạn chế số lượng thành viên HĐQT sẽ

giảm được chi phí đại diện và gia tăng hiệu quả hoạt động của công
ty (Võ Hồng Đức và Phan Bùi Gia Thủy, 2013).
2.1.4.2. Lý thuyết quản gia (Stewardship theory)
Trái ngược với giả định của lý thuyết đại diện về hành vi của
người quản lý là theo chủ nghĩa cá nhân và luôn mong muốn tối đa
hóa lợi ích của mình, thì lý thuyết quản gia giả định người quản lý
luôn có xu hướng hành động theo chủ nghĩa tập thể và luôn mong
muốn được tự khẳng định mình để đạt được lợi ích thông qua sự
thành công của tổ chức, do đó người quản lý sẽ hành động vì lợi ích
tốt nhất của người chủ sở hữu. Do đó, học giả theo trường phái lý
thuyết quản gia khuyến nghị vị trí chủ tịch HĐQT và tổng giám đốc
điều hành nên được nắm giữ bởi một người. Vì khi tổng giám đốc
cũng là chủ tịch HĐQT, người đó sẽ sẵn lòng làm việc nhiều hơn cho
công ty. Bên cạnh đó, việc kết hợp hai vị trí sẽ hỗ trợ tốt cho việc ra
quyết định, đặc biệt là trong hoàn cảnh cấp bách, và giúp HĐQT nắm
bắt thông tin của công ty một cách nhanh nhất
2.1.4.3. Lý thuyết các bên liên quan (Stakeholder theory)
Lý thuyết các bên liên quan là một lý thuyết mở rộng của lý
thuyết đại diện. Thay vì tập trung vào mối quan hệ giữa người chủ sở
hữu (cổ đông) và người đại diện (người quản lý), lý thuyết các bên
liên quan còn nhắc đến mối quan hệ giữa công ty và các nhóm liên
quan khác nhau.

7

8


Lý thuyết các bên liên quan tập trung vào cấu trúc HĐQT, cụ
thể là đề cao vai trò của thành viên nữ trong HĐQT. Theo đó, sự đa

dạng giới tính trong HĐQT mang lại những lợi thế cho công ty, giúp
cho việc giám sát BGĐ hiệu quả hơn, bởi vì sự đa dạng này làm tăng
tính độc lập của HĐQT (Ayuso and Argandona, 2007). Bên cạnh đó,
việc tham gia của nữ giới vào HĐQT sẽ góp phần tạo nên sự sáng
tạo, nâng cao năng suất, lợi thế cạnh tranh cũng như hiệu quả quản lý
và giám sát cao hơn, từ đó, nâng cao được hiệu quả hoạt động của
công ty.
Ngoài ra, lý thuyết các bên liên quan còn đề cập đến cấu trúc
HĐQT cân bằng, theo đó, thành viên HĐQT cần phải bao gồm các
thành viên do cổ đông đề cử (cổ đông lớn, cổ đông thiểu số), các
thành viên độc lập và đảm bảo các thành viên kết hợp đủ các kỹ
năng, có kinh nghiệm, có trình độ học vấn, tuổi tác, văn hoá, đa dạng
về quan điểm. Bởi sự cân bằng cấu trúc này sẽ góp phần thúc đẩy
tính hiệu quả của chức năng giám sát của HĐQT, bảo vệ lợi ích của
các cổ đông và những người có liên quan đến công ty, từ đó nâng cao
được kết quả hoạt động của công ty.
2.1.5. Thước đo quản trị công ty
QTCT có thể được xem xét theo hai góc độ: quản trị bên
trong và quản trị bên ngoài công ty, trong đó quản trị bên ngoài công
ty là cách thức ứng xử với các chủ thể bên ngoài như chủ nợ, nhà
cung cấp và những chủ thể khác bên ngoài công ty; còn quản trị bên
trong công ty tập trung vào HĐQT, BGĐ, và lợi ích của cổ đông
(Nguyễn Mạnh Hà, 2016).
Quản trị bên ngoài công ty còn được đo lường thông qua các
bộ thẻ điểm hoặc bộ chỉ số QTCT. Tuy nhiên, do sự khó khăn trong
việc thu thập số liệu, những bộ thẻ điểm, chỉ số này ít được sử dụng
(Cremers and Nair, 2005). Chính vì vậy, các thước đo riêng lẻ
thường được sử dụng nhiều hơn trong nghiên cứu thực nghiệm về

mối quan hệ giữa QTCT và HQTC; và những thước đo riêng lẻ này

liên quan đến quản trị bên trong công ty (Nguyễn Mạnh Hà, 2016).
Các thước đo riêng lẻ này được Edward and Clough (2005) tổng hợp
bao gồm: sự tách biệt giữa hai vị trí chủ tịch HĐQT và tổng giám
đốc điều hành, quy mô HĐQT, tính độc lập của thành viên HĐQT,
BKS và các ban khác, sự cân bằng giữa kỹ năng và năng lực của
giám đốc, và cơ chế khen thưởng cho tổng giám đốc. Ngoài ra, một
số các nghiên cứu của các tác giả khác sử dụng thước đo QTCT khác
khi phân tích mối quan hệ giữa QTCT và HQTC, chẳng hạn như: sự
kiêm nhiệm, số lượng thành viên nữ trong HĐQT, tính độc lập, trình
độ chuyên môn của thành viên HĐQT, sở hữu của thành viên
HĐQT, sở hữu của BGĐ, sở hữu của nhà đầu tư lớn, sở hữu của nhà
đầu tư nước ngoài, tính độc lập của thành viên BKS, trình độ chuyên
môn của thành viên BKS, số lượng thành viên BKS, và cơ chế khen
thưởng dành cho thành viên HĐQT, BGĐ....
2.2. Lý luận chung về hiệu quả tài chính của công ty
2.2.1. Khái niệm hiệu quả tài chính
Luận án đề xuất định nghĩa HQTC là một phạm trù kinh tế
phản ánh những lợi ích đạt được thông qua hoạt động kinh doanh
của các công ty
2.2.2. Các tiêu chí đo lường hiệu quả tài chính
HQTC của công ty niêm yết là chỉ tiêu rất quan trọng đối với
các bên liên quan như cổ đông, BGĐ, chủ nợ, nhà cung cấp...trong
việc ra quyết định kinh doanh hoặc đầu tư. HQTC thể hiện kết quả
hoạt động của công ty dựa trên các chỉ báo mà phản ánh mục tiêu
kinh tế bao gồm nhóm các chỉ tiêu phản ánh khả năng sinh lời và
nhóm các chỉ số phản ánh giá trị thị trường (Venkatraman và
Ramanujam, 1986).
Trong các nghiên cứu khoa học, HQTC thường được tiếp
cận thông qua các hướng tiếp cận thị trường, tiếp cận từ báo cáo tài

9

10


chính và tiếp cận kết hợp (Phạm Quốc Việt, 2010). Và thường được
đo lường bởi rất nhiều các chỉ tiêu khác nhau. Các chỉ tiêu này được
chia thành hai nhóm chính, bao gồm: (1) nhóm các chỉ tiêu phản ánh
khả năng sinh lời, (2) nhóm các chỉ số phản ánh giá trị thị trường.
2.3. Sự tác động của quản trị công ty đến hiệu quả tài chính
Các nghiên cứu về sự tác động của QTCT đến HQTC
thường tiếp cận theo hai hướng: Thứ nhất, nghiên cứu sự tác động
của QTCT đến HQTC thông qua đánh giá thẻ điểm hoặc chỉ số về
QTCT. Thứ hai, nghiên cứu sự tác động của các yếu tố thuộc QTCT
đến HQTC.
Các nghiên cứu về sự tác động của QTCT đến HQTC thông
qua đánh giá thẻ điểm hoặc chỉ số về QTCT cho kết quả rất đa dạng
do phụ thuộc vào thời gian thu thập dữ liệu và thể chế luật pháp cũng
như văn hoá, đặc tính của từng quốc gia.
Đối với các nghiên cứu về sự tác động của QTCT đến HQTC
mà tiếp cận thông qua một số yếu tố đại diện cho QTCT tác động
đến HQTC thường tập trung vào các yếu tố thuộc nhóm: Thứ nhất,
đặc điểm của HĐQT, bao gồm: tính độc lập, trình độ chuyên môn
của các thành viên, số lượng thành viên nữ, quy mô HĐQT, và quyền
kiêm nhiệm. Thứ hai, cấu trúc sở hữu, bao gồm: sở hữu của các
thành viên HĐQT, sở hữu của BGĐ, sở hữu của nhà đầu tư lớn, sở
hữu của nhà đầu tư nước ngoài. Thứ ba, đặc điểm của BKS, bao
gồm: tính độc lập, trình độ chuyên môn và số lượng thành viên BKS.
Thứ tư, cơ chế khen thưởng dành cho thành viên HĐQT, BGĐ. Như
đã trình bày trong phần tổng quan các công trình nghiên cứu, về cơ

bản các nghiên cứu về sự tác động của các yếu tố đại diện cho QTCT
đến HQTC của các công ty cho kết quả chưa thống nhất và thậm chí
là trái ngược nhau.

CHƯƠNG 3
GIẢ THUYẾT KHOA HỌC VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
3.1. Xây dựng giả thuyết nghiên cứu
Giả thuyết 1: Sự kiêm nhiệm chủ tịch HĐQT và tổng giám
đốc điều hành có mối tương quan thuận chiều với HQTC của công ty
phi tài chính niêm yết trên TTCKVN.
Giả thuyết 2: Quy mô HĐQT mối tương quan ngược chiều
với HQTC của công ty phi tài chính niêm yết trên TTCKVN.
Giả thuyết 3: Thành viên nữ trong HĐQT có mối tương
quan thuận chiều với HQTC của công ty phi tài chính niêm yết trên
TTCKVN.
Giả thuyết 4: Tính độc lập của các thành viên trong BKS có
mối tương quan thuận chiều với HQTC của công ty phi tài chính
niêm yết trên TTCKVN.
Riêng đối với giả thuyết nghiên cứu thứ 5 về ảnh hưởng của
tỷ sở hữu cổ phần của cổ đông lớn tới HQTC luận án chia làm bốn
giả thuyết nhỏ như sau:
Giả thuyết 5a: Tỷ lệ sở hữu cổ phần của cổ đông lớn là nhà
nước có mối tương quan thuận chiều với HQTC của các công ty phi
tài chính niêm yết trên TTCKVN.
Giả thuyết 5b: Tỷ lệ sở hữu cổ phần của cổ đông lớn là nhà
đầu tư nước ngoài có mối tương quan thuận chiều với HQTC của các
công ty phi tài chính niêm yết trên TTCKVN.
Giả thuyết 5c: Tỷ lệ sở hữu cổ phần của cổ đông lớn là tư
nhân trong nước có mối tương quan thuận chiều với HQTC của các
công ty phi tài chính niêm yết trên TTCKVN.

Giả thuyết 5d: Tỷ lệ sở hữu cổ phần của cổ đông lớn là
thành viên BGĐ của công ty có mối tương quan thuận chiều với
HQTC của công ty phi tài chính niêm yết trên TTCKVN.
3.2. Phương pháp nghiên cứu

11

12


3.2.1. Mô hình nghiên cứu

3.2.2. Dữ liệu nghiên cứu
Dữ liệu nghiên cứu được thu thập từ bản cáo bạch, báo cáo

BIẾN ĐỘC LẬP

BIẾN PHỤ THUỘC

thường niên, và báo cáo tài chính của 187 công ty phi tài chính niêm
yết trên TTCKVN trong 4 năm liên tục (từ 2011 đến 2014).
3.2.3. Phương pháp phân tích số liệu
Luận án sử dụng mô hình hồi quy với dữ liệu bảng để đo

Sự kiêm nhiệm

lường và đánh giá sự tác động của QTCT đến HQTC. Các mô hình
được đề xuất sử dụng là FEM và REM. Sau khi có kết quả ước lượng

+

Quy mô Hội đồng
quản trị

Thành viên nữ trong
Hội đồng quản trị

mô hình hồi quy, luận án thực hiện các kiểm định sự phù hợp cho mô
hình, kiểm định khuyết tật tự tương quan trong hàm hồi quy. Để lựa

-

+

chọn mô hình phù hợp nhất nhằm ước lượng mô hình hồi quy đo
Hiệu quả tài chính
- ROA
- Tobin’s Q

lường sự tác động của QTCT tới HQTC, luận án sử dụng kiểm định
Hausman Test và giá trị hệ số R2.
CHƯƠNG 4

+

KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM SỰ TÁC ĐỘNG
Tính độc lập của Ban
kiểm soát

CỦA QUẢN TRỊ CÔNG TY ĐẾN HIỆU QUẢ TÀI CHÍNH

+

CỦA CÁC CÔNG TY PHI TÀI CHÍNH NIÊM YẾT TRÊN THỊ
TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM
BIẾN KIỂM SOÁT
- Quy mô công ty
- Đòn bẩy tài chính
- Yếu tố lạm phát

Cổ đông lớn
- Nhà nước
- Nước ngoài
- Tư nhân trong nước
- Thành viên BGĐ

4.1. Tổng quan về công ty phi tài chính niêm yết và đặc điểm
quản trị công ty tại Việt Nam
4.1.1 Công ty phi tài chính niêm yết trên thị trường chứng khoán
Việt Nam

Mô hình 3.1: Mô hình nghiên cứu sự tác động của quản trị công
ty đến hiệu quả tài chính của các công ty phi tài chính niêm yết
trên thị trường chứng khoán Việt Nam

4.1.2 Đặc điểm quản trị công ty tại Việt Nam
4.1.3. Mối quan hệ giữa quản trị công ty và hiệu quả tài chính
trong các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam
4.2. Thống kê mô tả các biến
4.3. Phân tích tương quan

13

14


4.4. Kết quả xử lý phương trình hồi quy
4.4.1. Ước lượng mô hình hồi quy đo lường sự tác động của quản
trị công ty tới hiệu quả tài chính được đo lường bằng chỉ tiêu ROA
4.4.1.1. Kết quả ước lượng mô hình hồi quy FEM đo lường sự tác
động của quản trị công ty tới hiệu quả tài chính được đo lường bằng
chỉ tiêu ROA
Bảng 4.3: Kiểm định sự phù hợp cho mô hình và kiểm định
khuyết tật tự tương quan trong hàm hồi quy (Mô hình FEM đo
lường sự tác động của QTCT tới HQTC được đo lường bằng chỉ
tiêu ROA)
R2
FStatistic
Prob (FDurbin statistic)
Watson
0,74
9,020
0,000
2,21
(Nguồn: Kết quả xử lý dữ liệu của tác giả)
Bảng 4.4: Ước lượng mô hình hồi quy FEM đo lường sự tác động
của QTCT tới HQTC được đo lường bằng chỉ tiêu ROA
Sai số chuẩn
Biến số
Hệ số ước
Giá trị T

lượng (β)
(SE)
DUAL
-0.0158
0.0037
-4.2703(***)
SIZE
-0.0127
0.0039
-3.2564(**)
GENDER
-0.0046
0.0006
-7.6667(***)
INDEP
0.0188
0.0072
2.6111(**)
OWN_GOV
0.0018
0.0005
3.6000(**)
OWN_INTER
0.0015
0.0006
2.5000(**)
OWN_MAN
0.0005
0.0004
1.2500(*)

OWN_PRIVA
0.0035
0.0003
11.6667(***)
FIRMSIZE
0.0211
0.0118
1.7881(ns)
LEVER
0.0932
0.0377
2.4668(**)
INFLATION
-0.0174
0.0046
-3.782(***)
C
-0.4805
0.0311
-15.4502(***)

4.4.1.2. Kết quả ước lượng mô hình hồi quy REM đo lường sự tác
động của quản trị công ty tới hiệu quả tài chính được đo lường bằng
chỉ tiêu ROA
Bảng 4.5: Kiểm định sự phù hợp cho mô hình và kiểm định
khuyết tật tự tương quan trong hàm hồi quy (Mô hình REM đo
lường sự tác động của QTCT tới HQTC được đo lường bằng chỉ
tiêu ROA)
R2
FStatistic

Prob (FDurbin statistic)
Watson
0,78
12,709
0,000
1,87
(Nguồn: Kết quả xử lý dữ liệu của tác giả)
Bảng 4.6: Ước lượng mô hình hồi quy REM đo lường sự tác động
của QTCT tới HQTC được đo lường bằng chỉ tiêu ROA
Hệ số ước
Sai số chuẩn
Biến số
Giá trị T
lượng (β)
(SE)
DUAL
-0.0137
0.0062
-2.2097(**)
SIZE
-0.0020
0.0004
-5.0000(***)
GENDER
-0.0010
0.0001
-10.0000(***)
INDEP
0.0075
0.0030

2.5000(**)
OWN_GOV
0.0006
0.0002
3.0000(**)
OWN_INTER
0.0015
0.0004
3.7500(**)
OWN_MAN
0.0004
0.0001
4.0000(***)
OWN_PRIVA
0.0023
0.0002
11.5000(***)
FIRMSIZE
0.0099
0.0034
2.9118(***)
LEVER
-0.1441
0.0202
-7.1337(***)
INFLATION
-0.0162
0.0044
-3.6818(***)
C

-0.1378
0.0558
-2.4695(**)
(Nguồn: Kết quả xử lý dữ liệu của tác giả)

15

16


4.4.1.3 Kiểm định lựa chọn mô hình (Hausman Test)
Bảng 4.7: Kiểm định Hausman Test
Correlated Random Effects - Hausman Test
Equation: EQ_ROA
Test cross-section random effects
Test Summary
Cross-section random

Chi-Sq. Statistic

Chi-Sq. d.f.

Prob.

11.597220

11

0.3947

(Nguồn: Kết quả xử lý dữ liệu của tác giả)
Kết quả thực hiện kiểm định Hausman Test cho thấy giá trị
Prob = 0,3947 > 5% nên chưa có cơ sở để bác bỏ H0, do đó nên sử
dụng mô hình REM để phân tích sự tác động của QTCT tới HQTC
được đo lường bằng chỉ tiêu ROA. Ngoài ra, khi so sánh hệ số R2 của
hai mô hình FEM và REM, thì hệ số R2 của mô hình REM là 0,78
lớn hơn so với hệ số R2 của FEM là 0,74. Điều này cho thấy mô hình
REM có khả năng giải thích ảnh hưởng của biến độc lập đến biến
phụ thuộc tốt hơn.
Như vậy, mô hình REM là mô hình hồi quy phù hợp nhất
để đo lường sự ảnh hưởng của QTCT tới HQTC được đo lường
bằng chỉ tiêu ROA. Do đó, tác giả sử dụng kết quả ước lượng của
mô hình REM để thảo luận kết quả nghiên cứu, giả thuyết nghiên
cứu, từ đó đưa ra đánh giá về các yếu tố thuộc QTCT mà có ảnh
hưởng đến HQTC (ROA)
4.4.1.4. Lý giải kết quả nghiên cứu với mô hình REM
- Các biến phản ánh đặc điểm QTCT có tác động ngược
chiều tới chỉ số ROA của công ty: DUAL, SIZE, GENDER.
- Các biến phản ánh đặc điểm QTCT có tác động thuận chiều
tới chỉ số ROA của công ty: INDEP, OWN_GOV, OWN_INTER,
OWN_MAN, OWN_PRIVA
Ngoài các biến độc lập có tương quan với biến phụ thuộc,
các biến kiểm soát cũng có tương quan với biến phụ thuộc. Kết quả
ước lượng mô hình hồi quy chỉ ra rằng, quy mô công ty có mối tương

17

quan dương với HQTC được đo lường bằng chỉ tiêu ROA. LEVER
và INFLATION có mối tương quan âm với HQTC được đo lường
bằng chỉ tiêu ROA.

4.4.2. Ước lượng mô hình hồi quy đo lường sự tác động của quản trị
công ty tới hiệu quả tài chính được đo lường bằng chỉ tiêu Tobin’s Q
4.4.2.1. Kết quả ước lượng mô hình hồi quy FEM đo lường sự tác
động của quản trị công ty tới hiệu quả tài chính được đo lường bằng
chỉ tiêu Tobin’s Q
Bảng 4.8: Kiểm định sự phù hợp cho mô hình và kiểm định
khuyết tật tự tương quan trong hàm hồi quy (Mô hình FEM đo
lường sự tác động của QTCT tới HQTC đo lường bằng chỉ tiêu
Tobin’s Q)
R2
FStatistic
Prob (FDurbin statistic)
Watson
0,67
9,305
0,000
2,03
(Nguồn: Kết quả xử lý dữ liệu của tác giả)
Bảng 4.9: Ước lượng mô hình hồi quy FEM đo lường sự tác động
của QTCT tới HQTC được đo lường bằng chỉ tiêu Tobin’s Q
Hệ số ước
Sai số chuẩn
Biến số
Giá trị T
lượng (β)
(SE)
DUAL
-0.0063
0.0015
-4.2000(***)

SIZE
-0.0115
0.0021
-5.4762(**)
GENDER
-0.0065
0.0027
-2.4074(**)
INDEP
0.0029
0.0013
2.2308(**)
OWN_GOV
0.0089
0.0021
4.2381(***)
OWN_INTER
0.0010
0.0001
10.0000(***)
OWN_MAN
0.0025
0.0010
2.5000(**)
OWN_PRIVA
0.0200
0.0439
0.4556(ns)
FIRMSIZE
-0.0273

0.0137
-1.9927(*)
LEVER
-0.0583
0.0169
-3.4497(**)
INFLATION
-0.2466
0.0315
-7.8266(***)
C
-0.0063
0.0015
-4.200(***)

18


4.4.2.2. Kết quả ước lượng mô hình hồi quy REM đo lường sự tác
động của quản trị công ty tới hiệu quả tài chính được đo lường bằng
chỉ tiêu Tobin’s Q
Bảng 4.10: Kiểm định sự phù hợp cho mô hình và kiểm định
khuyết tật tự tương quan trong hàm hồi quy (Mô hình REM đo
lường sự tác động của QTCT tới HQTC đo lường bằng chỉ tiêu
Tobin’s Q)
R2
FStatistic
Prob (F-statistic)
Durbin - Watson
0,64

8,042
0,000
1,96
(Nguồn: Kết quả xử lý dữ liệu của tác giả)
Bảng 4.11: Ước lượng mô hình hồi quy REM đo lường sự tác
động của QTCT tới HQTC được đo lường bằng chỉ tiêu Tobin’s
Q
Hệ số ước
Sai số chuẩn
Biến số
Giá trị T
lượng (β)
(SE)
DUAL
0.0155
0.0027
5.7407(***)
SIZE
-0.0138
0.0011
-12.5455(***)
GENDER
-0.0048
0.0016
-3.0000(**)
INDEP
0.0277
0.0093
2.9785(**)
OWN_GOV

0.0022
0.0008
2.7500(**)
OWN_INTER
0.0044
0.0016
2.7500(**)
OWN_MAN
0.0005
0.0011
0.4545(ns)
OWN_PRIVA
0.0017
0.0008
2.1250(**)
FIRMSIZE
0.0366
0.0134
2.7313(**)
LEVER
-0.0435
0.0178
-2.4438(**)
INFLATION
-0.0512
0.0161
-3.1801(**)
C
-0.1131
0.0337

-3.3561(**)
(Nguồn: Kết quả xử lý dữ liệu của tác giả)

19

4.4.2.3. Kiểm định lựa chọn mô hình (Hausman Test)
Bảng 4.12: Kiểm định Hausman Test
Correlated Random Effects - Hausman Test
Equation: EQ_TOBINQ
Test cross-section random effects
Test Summary
Cross-section random

Chi-Sq. Statistic Chi-Sq. d.f.
33.990937

10

Prob.
0.0002

(Nguồn: Kết quả xử lý dữ liệu của tác giả)
Kết quả thực hiện kiểm định Hausman Test cho thấy giá trị
Prob = 0,0002 < 5% nên bác bỏ H0, do đó nên sử dụng mô hình FEM để
phân tích sự tác động của QTCT tới HQTC được đo lường bằng chỉ tiêu
Tobin’s Q. Ngoài ra, khi so sánh hệ số R2 của hai mô hình FEM và
REM, thì hệ số R2 của mô hình FEM là 0,67 lớn hơn so với hệ số R2 của
REM là 0,64. Điều này cho thấy mô hình FEM có khả năng giải thích
ảnh hưởng của biến độc lập đến biến phụ thuộc tốt hơn.
Như vậy, mô hình FEM là mô hình hồi quy phù hợp nhất

để đo lường sự ảnh hưởng của QTCT tới HQTC được đo lường
bằng chỉ tiêu Tobin’s Q. Do vậy, tác giả sử dụng kết quả ước lượng
mô hình FEM để thảo luận kết quả nghiên cứu, giả thuyết nghiên
cứu, từ đó đưa ra đánh giá về các yếu tố thuộc QTCT mà có ảnh
hưởng đến HQTC (Tobin’s Q).
4.4.2.4. Lý giải kết quả nghiên cứu với mô hình FEM
- Các biến phản ánh đặc điểm QTCT có tác động ngược
chiều tới chỉ số Tobin’s Q của công ty: DUAL, SIZE, GENDER.
- Các biến phản ánh đặc điểm QTCT có tác động thuận chiều
tới chỉ số Tobin’s Q của công ty: INDEP, OWN_GOV,
OWN_INTER, OWN_MAN.

20


Ngoài các biến độc lập có tương quan với biến phụ thuộc, các
biến kiểm soát FIRMSIZE, LEVER, INFLATION cũng có sự tương
quan với biến phụ thuộc. Kết quả ước lượng mô hình hồi quy chỉ ra
rằng, quy mô công ty, đòn bẩy tài chính và tỷ lệ lạm phát có mối tương
quan âm với HQTC được đo lường bằng chỉ số Tobin’s Q.
CHƯƠNG 5
THẢO LUẬN KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU, MỘT SỐ KHUYẾN
NGHỊ VÀ KẾT LUẬN
5.1. Thảo luận kết quả nghiên cứu
Giả thuyết 1 đều bị bác bỏ ở cả hai mô hình. Thay vào đó, cả
hai mô hình đều cho kết quả về mối tương quan nghịch chiều giữa sự
kiêm nhiệm và HQTC. Như vậy, kết quả nghiên cứu của luận án về
sự tác động của sự kiêm nhiệm đến HQTC của công ty đồng nhất với
quan điểm của lý thuyết đại diện, cụ thể: công ty cần phải tách bạch
chức danh chủ tịch HĐQT với tổng giám đốc điều hành. Tuy nhiên,

kết quả nghiên cứu của luận án không đồng nhất với kết quả nghiên
cứu của Phạm Quốc Việt (2010), Võ Hồng Đức và Phan Bùi Gia
Thuỷ (2013).
Giả thuyết 2 đều được chấp nhận ở cả hai mô hình. Tương
tự như kết quả nghiên cứu của các tác giả Võ Hồng Đức và Phan Bùi
Gia Thuỷ (2013), Vo and Phan (2013), kết quả nghiên cứu của luận
án cũng ủng hộ quan điểm của lý thuyết đại diện, theo đó, số lượng
thành viên HĐQT cũng cần phải được hạn chế.
Giả thuyết 3 bị bác bỏ ở cả hai mô hình. Ngược lại với giả
thuyết ban đầu tác giả đưa ra, kết quả nghiên cứu tìm thấy sự tác
động nghịch chiều giữa sự tham gia của thành viên nữ trong HĐQT
và HQTC. Kết quả nghiên cứu của luận án đồng nhất với kết quả
nghiên cứu của Adams and Ferreira (2009).
Giả thuyết 4 được xác nhận ở cả hai mô hình. Kết quả
nghiên cứu này đồng nhất với kết quả nghiên cứu của các tác giả
Erickson và cộng sự (2005), Yasser và cộng sự (2011), Ghabayen

(2012), Tornyeva and Wereko (2012); đồng thời kết quả nghiên cứu
này cũng ủng hộ quan điểm của lý thuyết đại diện.
Giả thuyết 5a được chấp nhận ở cả hai mô hình. Kết quả
nghiên cứu của luận án trùng với kết quả nghiên cứu của Võ Thị
Hồng Diễm (2013) về sự sở hữu nhà nước tác động cùng chiều lên cả
ROA và Tobin’s Q. Tuy nhiên kết quả nghiên cứu này chưa hoàn
toàn đồng nhất với kết quả nghiên cứu của Trần Minh Trí và Dương
Như Hùng (2011).
Giả thuyết 5b được chấp nhận ở cả hai mô hình. Kết quả
nghiên cứu của luận án thống nhất với kết quả nghiên cứu của các tác
giả Võ Thị Hồng Diễm (2013), Phạm Hữu Hồng Thái (2013), Lê
Đức Hoàng (2015), theo đó tỷ lệ sở hữu nước ngoài càng cao thì
càng làm tăng HQTC của công ty.

Giả thuyết 5c được chấp nhận ở mô hình ước lượng hồi quy
đo lường sự tác động của QTCT tới HQTC được đo lường bằng chỉ
tiêu ROA. Tuy nhiên, trong mô hình ước lương hồi quy đo lường sự
tác động của QTCT tới HQTC được đo lường bằng Tobin’s Q, tác
giả không tìm thấy bằng chứng về mối quan hệ giữa tỷ lệ sở hữu cổ
phần của cổ đông lớn là tư nhân trong nước và HQTC đo lường bằng
Tobin’s Q.
Giả thuyết 5d được chấp nhận ở cả hai mô hình. Kết quả này
ủng hộ quan điểm của Jensen and Meckling (1976), theo đó tỷ lệ sở
hữu của BGĐ càng cao thì kết quả hoạt động kinh doanh của công ty
càng tăng.
5.2. Một số khuyến nghị
5.2.1 Khuyến nghị với công ty
Các công ty nên có sự tách bạch hai vị trí chủ tịch HĐQT và
tổng giám đốc điều hành và hạn chế về số lượng thành viên HĐQT.
Đồng thời, cũng cần gia tăng tính độc lập của thành viên BKS và gia
tăng, đa dạng hoá các cổ đông lớn. Tăng cường mối liên hệ với các
cổ đông và nâng cao tính minh bạch, chất lượng thông tin công bố
cũng như nâng cao năng lực quản trị của HĐQT.

21

22


5.2.2. Khuyến nghị với cơ quan quản lý nhà nước
5.2.2.1. Khuyến nghị với Bộ Tài chính
Cần đề cao vai trò của BKS hơn nữa. Song bên cạnh đó, cũng
cần truy cứu trách nhiệm của BKS trong tất cả các trường hợp công ty
có hành vi vi phạm pháp luật. Đồng thời cũng cần yêu cầu công ty phải

công bố thêm báo cáo của BKS cùng với các báo cáo tài chính. Nên
có chế tài xử phạt nghiêm khắc hơn đối các trường hợp vi phạm về
tính minh bạch và chất lượng thông tin công bố.
5.2.2.2. Khuyến nghị với Uỷ ban Chứng khoán Nhà nước
Việc cấp chứng chỉ nên được kiểm định và được cấp duy
nhất bởi Uỷ ban chứng khoán nhà nước. Đồng thời cũng cần tiếp tục
phát triển và mở rộng các chương trình, tài liệu đào tạo, tập huấn về
QTCT theo chuẩn quốc tế. Ngoài ra, nên khuyến khích các công ty
tự nguyện công bố thêm các thông tin khác có liên quan đến tình
hình hoạt động tài chính lẫn phi tài chính của công ty, và tăng cường
việc kiểm tra, giám sát tình hình thực hiện QTCT của các công ty
niêm yết.
5.2.3. Khuyến nghị với cổ đông
Với tư cách là cổ đông lớn, nhà nước nên tham gia nhiều hơn
nữa vào vấn đề QTCT. Cổ đông, đặc biệt là cổ đông lớn cần tham gia
và đặt yêu cầu cao hơn về vấn đề quản trị của công ty. Bên cạnh đó,
cổ đông cần phải hiểu rõ quyền của mình đối với công ty.
5.4. Hạn chế của luận án
Phạm vi nghiên cứu của luận án mới chỉ dừng lại ở các công
ty phi tài chính niêm yết mà chưa đề cập đến các công ty tài chính
niêm yết. Ngoài ra, khoảng thời gian thu thập số liệu là 4 năm chưa
đủ để phát hiện tác động của các đặc điểm thuộc QTCT tới HQTC
của công ty trong dài hạn.

KẾT LUẬN
QTCT tốt được xem là biện pháp hữu hiệu nhất nhằm giảm
thiểu xung đột lợi ích giữa cổ đông và người quản lý, nâng cao kết
quả kinh doanh của công ty nói chung, HQTC của công ty nói riêng.
Trên cơ sở tổng quan các nghiên cứu trong và ngoài nước và
tìm ra “khoảng trống” trong nghiên cứu, luận án đã xây dựng các giả

thuyết nghiên cứu và tiến hành kiểm định, xem xét mối quan hệ giữa
QTCT và HQTC thông qua phương pháp nghiên cứu định lượng với
kỹ thuật hồi quy mô hình FEM và REM.
Kết quả nghiên cứu cho thấy:
- Đặc điểm thuộc QTCT tác động ngược chiều đến HQTC:
sự kiêm nhiệm, quy mô HĐQT, thành viên nữ trong HĐQT.
- Đặc điểm thuộc QTCT có tác động thuận chiều đến HQTC:
tính độc lập của các thành viên trong BKS, tỷ lệ sở hữu cổ phần của
cổ đông lớn là nhà nước, tỷ lệ sở hữu cổ phần của cổ đông lớn là nhà
đầu tư nước ngoài, tỷ lệ sở hữu cổ phần của cổ đông lớn là thành
viên BGĐ, và ỷ lệ sở hữu cổ phần của cổ đông lớn là tư nhân trong
nước có mối tương quan thuận chiều với HQTC trong trường hợp
HQTC được đo lường bằng chỉ tiêu ROA. Tuy nhiên, khi HQTC
được đo lường bằng chỉ tiêu Tobin’s Q, tác giả không tìm thấy bằng
chứng về mối quan hệ giữa tỷ lệ sở hữu cổ phần của cổ đông lớn là
tư nhân trong nước và HQTC.
Như vậy, về cơ bản sự có mặt của các cổ đông lớn trong
công ty sẽ có tác động tích cực đến HQTC của công ty. Tuy nhiên,
tuỳ thuộc vào quyền sở hữu của các nhóm nhà đầu tư khác nhau thì
mức độ tác động đến HQTC của công ty cũng khác nhau.
Trên cơ sở kết quả nghiên cứu thực nghiệm, luận án đã đề
xuất các chính sách giúp nâng cao HQTC và QTCT hướng đến ba
nhóm đối tượng chính là các công ty phi tài chính niêm yết trên
thị trường chứng khoán Việt Nam, các cơ quan quản lý nhà nước,
và cổ đông.

23

24