lãi suất và cấu trúc kỳ hạn của lãi suất

Đề tài: Lãi suất và cấu trúc kỳ hạn của lãi suất

BỘ TÀI CHÍNH

TRƯỜNG ĐẠI HỌC TÀI CHÍNH MAKETING

KHOA SAU ĐẠI HỌC

TIỂU LUẬN MÔN HỌC

TIỀN TỆ - NGÂN HÀNG
NGÀNH TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG
LỚP TC-NH 9.1

ĐỀ TÀI:
LÃI SUẤT VÀ CẤU TRÚC KỲ HẠN CỦA LÃI SUẤT
CBHD : PGS. TS. Trần Huy Hoàng

TP HỒ CHÍ MINH, THÁNG 06/2017

HVTH: Nhóm 2 – Lớp TC-NH 9.1

1


Đề tài: Lãi suất và cấu trúc kỳ hạn của lãi suất

HVTH: Nhóm 2 – Lớp TC-NH 9.1

2

Đề tài: Lãi suất và cấu trúc kỳ hạn của lãi suất

MỤC LỤC

HVTH: Nhóm 2 – Lớp TC-NH 9.1

3


Đề tài: Lãi suất và cấu trúc kỳ hạn của lãi suất

Phần mở đầu
Lý thuyết về cấu trúc kỳ hạn của lãi suất công nhận một mối quan hệ chính thức
giữa lãi suất dài hạn và ngắn hạn: lãi suất dài hạn là trung bình của lãi suất ngắn hạn
hiện tại và lãi suất ngắn hạn dự kiến trong tương lai. Cấu trúc kỳ hạn của lãi suất liên
quan đến khái niệm đường cong lãi suất. Đường cong lãi suất là đồ thị phản ánh mối
quan hệ giữa lãi suất so với kỳ hạn của nó. Hình dạng đường cong lãi suất phản ánh sự
kỳ vọng tương lai của thị trường về lãi suất và được xem là công cụ quan trọng trong
việc cung cấp thông tin cho công tác quản lý, điều hành thị trường tài chính nhờ vào
nội dung thông tin phản ánh.
Tăng trưởng kinh tế luôn là mục tiêu thường xuyên của các quốc gia, làm tăng
mức thu nhập dân cư, phúc lợi xã hội và chất lượng cuộc sống, ngoài ra tăng trưởng
kinh tế còn tạo điều kiện giảm tỉ lệ thất nghiệp, củng cố an ninh quốc phòng, củng cố
chính trị và tăng uy tín, vai trò quản lý của nhà nước đối với xã hội. Vì vậy việc duy trì
một tốc độ tăng trưởng kinh tế bền vững là mục tiêu chính trong quản lý một nền kinh
tế nói chung và các doanh nghiệp, các nhà đầu tư nói riêng. Vì vậy, việc nhận ra bất kỳ
tín hiệu nào của việc giảm tốc độ tăng trưởng cũng như khả năng tăng trưởng tăng tốc
thông qua cấu trúc kì hạn của lãi suất luôn được chú trọng.
Có thể nói cấu trúc kỳ hạn của lãi suất có ý nghĩa quan trọng của việc dự báo xu

hướng chuyển biến trong tương lai của thị trường, đồng thời ngân hàng trung ương có
khả năng tác động đen thị trường một cách tích cực thông qua điều chỉnh chính sách
tiền tệ về lãi suất.
Trong phạm vi đề tài “Lãi suất và cấu trúc kỳ hạn của lãi suất”, nội dung trình
bày của nhóm gồm 02 phần:

− Phần 1: Tổng quan lý thuyết chung về lãi suất.
− Phần 2: Cấu trúc kỳ hạn của lãi suất.
I.

HVTH: Nhóm 2 – Lớp TC-NH 9.1

4


Đề tài: Lãi suất và cấu trúc kỳ hạn của lãi suất

Phần I: Tổng quan lý thuyết chung về lãi suất
1. Bản chất và vai trò của lãi suất
1.1. Khái niệm và bản chất của lãi suất
1.1.1. Khái niệm

Lãi suất là tỷ lệ % phản ánh tiền lãi (hay chi phí) phải trả tính trên tổng số tiền vốn
vay trong một thời gian nhất định.
Trong đó, mỗi một đơn vị của lãi suất được gọi là một điểm lãi.
Lãi suất 1 kỳ = x 100
1.1.2. Bản chất của lãi suất

Thực chất, tiền lãi (lợi tức) chính là giá mà người đi vay phải trả cho người cho
vay để có được quyền sử dụng.

Về vấn đề này, Marx chỉ rõ, lợi tức biểu hiện bên ngoài là giá cả tư bản cho vay
được coi như hàng hoá nhưng thực chất nó chỉ là 1 hình thái của giá trị thặng dư. Nếu
giá cả hàng hoá là hình thức tiền tệ của giá trị hàng hoá thì lợi tức KHÔNG phải là
hình thức tiền tệ của tư bản cho vay. Do đó, Mác gọi lợi tức là 1 loại “giá cả không
hợp lý” hoặc là “hình thức bí ẩn của giá cả”.
Từ điển quản lý tài chính ngân hàng của Pháp đã định nghĩa lãi (lợi tức ) như sau:
“Lãi là tiền thù lao trả cho việc sử dụng 1 số vốn. Đó là giá thuê của đồng tiền” (từ
điển Quản lý tài chính ngân hàng – viện tiền tệ tín dụng. NXB ngoại văn, trang 225)
Như vậy, xét về bản chất, lãi suất là công cụ phản ánh giá cả của vốn tín dụng. Với
bản chất đó, lãi suất có ảnh hưởng trực tiếp đến các quyết định tiêu dùng hay tiết kiệm
của các cá nhân, quyết định phân bổ vốn đầu tư của các doanh nghiệp, hộ gia đình, ảnh
hưởng đến tăng trưởng kinh tế và thất nghiệp…
1.2.

Vai trò của lãi suất
1.2.1. Lãi suất là phương tiện kích thích lợi ích vật chất để thu hút mọi nguồn

vốn nhàn rỗi trong nền kinh tế.
Lãi suất là một loại giá cả đặc biệt của việc buôn bán vốn tiền tệ, do đó cũng tuân
theo quy luật cung cầu thị trường. Để thu hút được các nguồn vốn nhàn rỗi từ các chủ
thể trong nền kinh tế, ngoài việc phục vụ tốt còn đòi hỏi giá cả (lãi suất) phải hợp lý và
hấp dẫn. Đối với ngân hàng, lãi suất huy động tiền gửi cao sẽ kích thích lòng ham
muốn lợi nhuận của khách hàng đối với ngân hàng. Do đó, nếu ngân hàng muốn tăng
cường huy động nguồn vốn có thể bằng nhiều biện pháp trong đó có công cụ lãi suất.
1.2.2. Lãi suất là công cụ kích thích đầu tư phát triển kinh tế.

Với mức lãi suất cho vay hợp lý sẽ kích thích các nhà đầu tư vay vốn mở rộng và
phát triển sản xuất kinh doanh, tạo ra nhiều sản phẩm cho xã hội, tăng thu nhập quốc
HVTH: Nhóm 2 – Lớp TC-NH 9.1

5


Đề tài: Lãi suất và cấu trúc kỳ hạn của lãi suất

dân, hạn chế thất nghiệp, tăng mức sống của người dân, từ đó tạo điều kiện cho nền
kinh tế ngày càng phát triển.
Lãi suất là đòn bẩy kích thích ngân hàng và các doanh nghiệp kinh
doanh có hiệu quả
− Đối với các doanh nghiệp, khi vay vốn đòi hỏi sử dụng vốn một cách tiết kiệm, có hiệu
quả, phải thực sự quan tâm đến kết quả kinh doanh để đảm bảo hoàn trả đúng hạn cả
vốn và lãi.
1.2.3.

−

Đối với các ngân hàng, hoạt động chủ yếu là huy động vốn để cho vay. Do đó ngân
hàng phải tìm nhiều biện pháp thiết thực để thu hút mọi nguồn vốn tiền tệ tạm thời
nhàn rỗi trong xã hội, thực hiện các biện pháp cho vay có hiệu quả, sao cho đáp ứng
được các yêu cầu hạch toán kinh tế.
1.2.4. Lãi suất là một trong những công cụ dự báo tình hình nền kinh tế

Căn cứ vào sự biến động của lãi suất hoặc tình hình lãi suất trong một thời kỳ có
thể dự báo được một số yếu tố của nền kinh tế như: tính sinh lời của các cơ hội đầu tư,
tình hình tiền tệ - kinh tế trong tương lai, mục tiêu của các chính sách Nhà nước… Từ
đó, các ngân hàng hoặc doanh nghiệp có điều kiện để chuẩn bị và lựa chọn phương án
kinh doanh cho phù hợp.
1.2.5. Lãi suất là công cụ điều tiết vĩ mô nền kinh tế
−

Sự thay đổi của lãi suất sẽ ảnh hưởng đến nhu cầu đầu tư, xuất khẩu…Do đó ảnh
hưởng đến tổng sản phẩm quốc dân. Đồng thời sự thay đổi lãi suất cũng ảnh hưởng
đến nhu cầu tiêu dùng, ảnh hưởng đến cầu hàng hóa. Do đó lãi suất đã góp phần điều
tiết sản xuất và tiêu dùng, điều tiết cung và cầu hàng hóa.

−

Lãi suất còn là công cụ để thực hiện mục tiêu chính sách tiền tệ quốc gia. Thông qua
công cụ lãi suất, ngân hàng trung ương có thể thực hiện mục tiêu thắt chặt hoặc mở
rộng tiền tệ, thực hiện mục tiêu kìm hãm và kiểm soát lạm phát hoặc kích cầu để hạn
chế giảm phát, từ đó ổn định thị trường, kích thích phát triển kinh tế.
2. Các nhân tố ảnh hưởng đến lãi suất
2.1.

Nhân tố trực tiếp

Lãi suất biểu hiện giá cả khoản tiền mà người cho vay đòi hỏi khi tạm thời trao
quyền sử dụng khoản tiền của mình cho người khác, người đi vay coi lãi suất như
khoản chi phí phải trả cho nhu cầu sử dụng tạm thời tiền vốn của người khác. Vì vậy,
như giá cả mối loại hàng hóa khác, lãi suất chủ yếu được xác định bởi hoạt động cơ
chế cung và cầu. Hay nói cách khác, nhân tố trực tiếp ảnh hưởng đến lãi suất đó chính
là cung – cầu quỹ cho vay.
2.1.1. Cầu quỹ cho vay

Cầu quỹ cho vay bao gồm nhiều thành phần và bắt nguồn từ tất cả các khu vực của
nền kinh tế, trong đó mỗi khu vực có nhu cầu về quỹ cho vay xuất phát từ những động
lực khác nhau:
HVTH: Nhóm 2 – Lớp TC-NH 9.1

6

Đề tài: Lãi suất và cấu trúc kỳ hạn của lãi suất

Cầu của doanh nghiệp : thiếu hụt tạm thời trong quá trình sản xuất kinh doanh, là
khách hàng chính tạo nên cầu quỹ cho vay, nhu cầu chủ yếu xuất phát từ nhu cầu đầu
tư cho sản xuất kinh doanh.
− Cầu của chính quyền : phần thâm hụt của ngân sách nhà nước trung ương hoặc địa
phương, chủ yếu được phát sinh vào các công trình phúc lợi xã hội, các chính sách tài
chính quốc gia…
− Cầu của người tiêu dùng : thiếu hụt vốn trong quá trình tiêu dùng của các hộ gia đình,
cá nhân trong xã hội.
−

Trong các yếu tố của cầu quỹ cho vay, cầu của doanh nghiệp và cầu của chính
quyền là nguồn nhu cầu ròng chính yếu của quỹ cho vay (trong đó, cầu quỹ cho vay
của chính quyền ít bị tác động bởi lãi suất).
2.1.2.

Cung quỹ cho vay

Cung quỹ cho vay phản ánh khối lượng quỷ có thể cung cấp bao gồm khối lượng
tiết kiệm và số lượng tiền mới được tạo ra.
−

Tiết kiệm : nghĩa là trì hoãn việc tiêu dùng hiện tại. Tiết kiệm có tính chất quan trọng
vì nó tạo ra nguồn để phát triển năng lực sản xuất của nền kinh tế. Bao gồm:
+ Tiết kiệm của cá nhân, hộ gia đình: thành phần cung cấp tiết kiệm chủ yếu.
+ Tiết kiệm của các doanh nhiệp.
+ Nguồn thặng dư của NSNN.

+ Dòng tiết kiệm nước ngoài.

−

Tiền :Một nguồn bổ sung vào quỹ cho vay là việc cung ứng tiền. Khối lượng của nó
chịu tác động bởi khả năng tạo bút tệ của các ngân hàng thương mại và việc phát hành
tiền mặt của Ngân hàng Trung ương.
Trong các yếu tố của cung quỹ cho vay, tiết kiệm cá nhân và hộ gia đình là nguồn
cung cấp chủ yếu, và tỷ lệ tiết kiệm của ngân sách hầu như không phụ thuộc vào mức
lãi suất.

2.1.3.

Mối quan hệ tác động qua lại giữa cung – cầu quỹ cho vay và lãi suất

Ta thấy có một mâu thuẫn là người đi vay thì coi lãi suất là khoản chi phí phải trả
cho nhu cầu sử dụng tạm thời nguồn vốn của người khác nên muốn lãi suất thấp trong
khi người cho vay thì muốn lãi suất cao. Nhưng thực tế lãi suất được xác định theo cơ
chế hoạt động của cung cầu quỹ cho vay: khi lượng cung = lượng cầu tại điểm cân
bằng và tại đó ta xác định được lãi suất gọi là lãi suất cân bằng (lãi suất thanh toán thị
trường)

Lãi suất

S

D

io
i1

HVTH: Nhóm 2 – Lớp TC-NH 9.1

Qa Q o

Qb

Quỹ cho vay

7


Đề tài: Lãi suất và cấu trúc kỳ hạn của lãi suất

Đường cầu quỹ cho vay nghiêng xuống dưới biểu hiện lượng cầu và lãi suất theo
mối tương quan nghịch đảo. Như vậy, mọi sự thay đổi lãi suất đều có một biến đổi dọc
theo đường cầu. Còn nếu lượng cầu thay đổi do sự thay đổi của một số yếu tố khác
ngoài lãi suất (việc vay tiền của doanh nghiệp, chính quyền, giới tiêu dùng....) thì xuất
hiện sự dịch chuyển đường cầu.
Quan hệ giữa đường cung và lãi suất cũng tương tự như trên chỉ khác là theo mối
tương quan thuận chiều.
Do đó, nếu lãi suất i1 được xác định thấp hơn lãi cân bằng i 0 thì cung quỹ cho vay
Qa sẽ thấp hơn cầu quỹ cho vay Q b → lãi suất sẽ tăng cho đến khi lãi suất đạt lãi suất
cân bằng tại đó loại bỏ cầu vượt quá cung. Tương tự cho trường hợp ngược lại khi lãi
suất cao hơn lãi suất cân bằng.
Như vậy, lãi suất cân bằng chỉ thay đổi khi có sự thay đổi của tổng cung và tổng
cầu quỹ cho vay. Sự thay đổi của tổng cung và tổng cầu quỹ cho vay do tác động của
nhiều nhân tố, các nhân tố này được xem là nhân tố ảnh hưởng gián tiếp đến lãi suất.
2.2.

Nhân tố gián tiếp

Bao gồm các nhân tố tác động đến lãi suất cân bằng thông qua cung – cầu quỹ cho
vay.
2.2.1. Lạm phát dự tính

Trước tiên hãy giả định, với mức giá cả ổn định và dự tính lạm phát trong tương
lai là không đáng kể, cung quỹ cho vay được biểu hiện bằng S1 và cầu quỹ cho vay
được biểu hiện bằng D1 và lãi suất i1.
Khi lạm phát tăng, dù ở từng mức lãi suất riêng lẻ hay ở tất cả mọi lãi suất, yếu tố
kích thích làm tăng cung quỹ cho vay gần như triệt tiêu bởi giá trị thực tế của vốn gốc
và tiền lời thu được đã bị hao mòn do tác động của lạm phát. Trong tình hình ấy những
người có khả năng cho vay không muốn giữ tiền mặt, đổ xô đi mua hàng hóa dự trữ
vàng, ngoại tệ. Điều đó dẫn đến cung quỹ cho vay giảm, đường S1 chuyển về bên trái
thành S2 lãi suất tăng.

Hình 2.1: Ảnh hưởng của lạm phát dự tính đến lãi suất
Lạm phát tăng, không chỉ làm giảm độ lớn của cung mà còn kéo theo việc tăng
thêm quy mô về cầu quỹ cho vay. Bởi với lãi xuất danh nghĩa cho trước , khi lạm phát
dự tính tăng lên, chi phí thưc của việc vay tiền giảm xuống, kích thích người ta đi vay
HVTH: Nhóm 2 – Lớp TC-NH 9.1

8


Đề tài: Lãi suất và cấu trúc kỳ hạn của lãi suất

hơn là cho vay. Người đi vay sẽ kiếm được khoản thu lợi do giá hàng hóa được mua
bằng tiền đi vay sẽ tăng lên, đường D1 dich chuyển sang phải tạo thành D2. Do cầu quỹ
cho vay tăng, lãi suất tăng. Một sự giảm xuống của cung và một sự tăng lên của cầu

đối với quỹ cho vay sẽ đẩy lãi suất tăng từ i1 đến i2.
Theo Friedman, ông cho rằng trong mọi trường hợp tỷ lệ lạm phát của một nước là
cực kỳ cao trong bất cứ thời kỳ kéo dài nào, thì tỷ lệ tăng trưởng của cung ứng tiền tệ
là cực kỳ cao. Tóm lại, khi lạm phát dự tính tăng, lãi suất tăng và ngược lại. Điều này
có một ý nghĩa quan trọng trong việc dự đoán lãi suất khi nền kinh tế có xu hướng lạm
phát tăng. Trên cơ sở đó, có một chính sách lãi suất hợp lý. Khi lạm phát cao, nhà
nước cần phải nâng lãi suất danh nghĩa, đảm bảo cho lãi suất thực dương, hoặc nhà
nước tung vàng, ngoại tệ ra bán để kiềm chế lạm phát.
2.2.2. Sự phát triển của nền kinh tế

Ảnh hưởng đến cung tiền vay: khi nền kinh tế ổn định và phát triển, của cải tăng
lên, công chúng chỉ muốn giữ một số tiền nhất định đủ cho nhu cầu sử dụng, họ muốn
đầu tư vào những tài sản thay thế có lợi tức dự tính cao: đầu tư vào các trái khoán công
ty. Bởi vì khi nền kinh tế ổn định, thị trường trái khoán trở nên ổn định hơn, rủi ro trái
khoán giảm, trái khoán trở thành một tài sản hấp dẫn hơn, vì vậy cung tiền vay tăng
lên, đường cung dịch chuyển về bên phải, lãi suất có xu hướng giảm.
Ảnh hưởng đến cầu tiền vay: khi nền kinh tế đang phát triển nhanh nhất là trong
giai đoạn phát đạt của một chu kỳ kinh doanh, các công ty càng có nhiều ý định vay
vốn và tăng số dư nợ nhằm tài trợ cho các cuộc đầu tư được trông đợi là sinh lời. Cầu
tiền vay tăng lên, đường cầu dịch chuyển về bên phải, lãi suất có xu hướng tăng lên.
Khi đường cung và đường cầu tiền vay tăng lên và dịch chuyển về bên phải, sẽ đạt
được một điểm cân bằng mới về bên phải. Tuy nhiên nếu đường cung dịch chuyển
nhiều hơn đường cầu thì lãi suất cân bằng mới có xu hướng giảm xuống, ngược lại,
nếu đường cầu dịch chuyển nhiều hơn thì lãi suất cân bằng mới tăng lên.
Trong nền kinh tế ổn định và có xu hướng phát triển, nhà nước nên sử dụng các
công cụ lãisuất để tăng vốn đầu tư vào những lĩnh vực cần phát triển cho sự cân đối
của nền kinh tế, đặc biệt từ các nguồn vốn trên thị trường trái khoán.
2.2.3. Chính sách tài chính của Nhà nước

Mục tiêu hiện nay của nước ta để khuyến khích nền kinh tế phát triển là:

−
−
−

Tạo ra sản lượng cao, tăng nhanh tổng sản phẩm quốc dân.
Đạt tỷ lệ người có công ăn việc làm cao, tỷ lệ thất nghiệp thất.
Đảm bảo ổn định giá cả trong điều kiện thị trường tự do hoạt động.

HVTH: Nhóm 2 – Lớp TC-NH 9.1

9


Đề tài: Lãi suất và cấu trúc kỳ hạn của lãi suất

Để đạt được mục tiêu trên, Nhà nước phải sử dụng các công cụ bằng các chính
sách có thể điều chỉnh tốc độ và phương hướng của hoạt động kinh tế. Quá trình thực
hiện các chính sách của Nhà nước đều tác động lãi suất cân bằng trên thị trường.
a. Chính sách tài chính: bao gồm chi tiêu của Chính phủ và thuế khóa. Chi tiêu của

Chính phủ là một nhân tố then chốt định mức tổng chi tiêu. Khi nhà nước thực hiện
một chính sách tài chính bành trướng (tăng chi tiêu của Chính phủ và giảm thuế) sẽ
ảnh hưởng đến thăng bằng của thị trường hàng hóa và thị trường tiền tệ, từ đó ảnh
hưởng đến lãi suất. Khi chi tiêu của Chính phủ tăng trực tiếp làm tăng tổng cầu, đường
cầu dịch chuyển về bên phải, khi chính phủ giảm thuế, làm cho nhiều thu nhập hơn
được sẵn sàng để chi tiêu và làm tăng tổng sản phẩm bằng cách tăng chi tiêu, tiêu
dùng. Mức cao hơn của tổng sản phẩm làm tăng lượng cầu tiền tệ, đường cầu dịch
chuyển về bên phải, lãi suất tăng. Ngoài ra, thuế còn có thể tác động đến mức sản
lượng tiềm năng, chẳng hạn việc giảm thuế đánh vào thu nhập từ đầu tư làm cho các
ngành tăng đầu tư vào máy móc, nhà máy, tổng sản phẩm tiềm năng được tăng lên,

tăng lượng cầu tiền tệ, đường cầu dịch chuyển về bên phải, lãi suất tăng lên.
b. Chính sách thu nhập: đó là chính sách về giá cả và tiền lương. Nếu mức giá cả giảm

mà cung tiền tệ không thay đổi, giá trị của đơn vị tiền tệ theo giá trị thực tế tăng, bởi vì
nó có thể dùng để mua nhiều hàng hóa và dịch vụ hơn. Do vây cũng như ảnh hưởng
của một sự tăng lên trong cung tiền tệ khi mức giá được giữ cố định, làm lãi suất giảm.
Ngược lại một mức giá cao hơn làm giảm cung tiền tệ theo giá trị thực tế, làm tăng lãi
suất. Như vậy một sự thay đổi về chính sách giá cả cũng làm thay đổi lãi suất. Yếu tố
cấu thành quan trọng nhất của chi phí sản xuất là chi phí tiền lương, khi tiền lương
tăng làm chi phí sản xuất tăng, làm giảm lợi nhuận theo đơn vị sản phẩm tại một mức
giá cả, giảm nhu cầu đầu tư, cầu tiền tệ giảm, lãi suất giảm.
2.2.4. Chính sách tiền tệ của Ngân hàng Trung ương

Ngoài các chính sách tài chính của Chính phủ thì NHTW cũng có thể đề ra các
chính sách tiền tệ phù hợp để ổn định lãi suất như sau:
a. Chính sách tiền tệ: với tư cách ngân hàng của các ngân hàng, ngân hàng Trung ương

thực hiện vai trò chỉ huy đối với toàn bộ hệ thống ngân hàng của một quốc gia. Với
công cụ lãi suất, ngân hàng Trung ương có thể điều tiết hoạt động của nền kinh tế vĩ
mô bằng các phương pháp sau:
− Ngân hàng có thể quy định lãi suất cho thị trường, chủ động điều chỉnh lãi suất để điều
chỉnh tổng phương tiện thanh toán trong nền kinh tế, hạn chế hoặc mở rộng hoạt động
tín dụng nhằm thực hiện được mục tiêu giảm lạm phát và tăng trưởng kinh tế theo
từng thời kỳ.
− Ngân hàng Trung ương thực hiện chính sách lãi suất tái chiết khấu: ngân hàng Trung
ương tái chiết khấu các chứng từ do ngân hàng thương mại xuất trình với điều kiện

HVTH: Nhóm 2 – Lớp TC-NH 9.1

10

Đề tài: Lãi suất và cấu trúc kỳ hạn của lãi suất

ngân hàng phải trả một lãi suất nhất định do ngân hàng Trung ương đơn phương quy
định.
Mỗi khi lãi suất chiết khấu thay đổi có xu hướng làm tăng hay giảm chi phí
cho vay của ngân hàng Trung ương đối với ngân hàng thương mại và các tổ chức tín
dụng do đó khuyến khích hay cản trở nhu cầu vay vốn. Vì vậy thông qua việc điều
chỉnh lãi suất chiết khấu, ngân hàng Trung ương có thể khuyến khích mở rộng hay làm
giảm khối lượng tín dụng mà ngân hàng thương mại cấp cho nền kinh tế. Do thay
đổi lãi suất chiết khấu, ngân hàng Trung ương có thể tác động gián tiếp vào lãi suất
thị trường. Một lãi suất chiết khấu cao hay thấp sẽ làm thay đổi lượng vay của ngân
hàng, tức lượng tiền cung ứng của ngân hàng cho nền kinh tế và cuối cùng sẽ làm thay
đổi mức lãi suất thị trường.
−

Ngân hàng Trung ương thực hiện chính sách thị trường mở: có nghĩa là ngân hàng
Trung ương thực hiện việc mua bán giấy tờ có giá trên thị trường chứng khoán. Nhiệm
vụ chính của chính sách thị trường mở là điều hòa cung cầu về các chứng phiếu có giá
để tác động vào các ngân hàng thương mại trong việc cung cầu tiền tệ, cung ứng
tín dụng.

−

Ngân hàng Trung ương tăng hay giảm mức dự trữ bắt buộc: khi tỷ lệ dự trữ tăng
lên tức là ngân hàng Trung ương quyết định giảm bớt số vốn khả dụng của ngân hàng
kéo theo những khó khăn ngân quỹ cho các ngân hàng, hạn chế tín dụng của ngân
hàng và ngược lại. Do đó cũng ảnh hưởng gián tiếp đến lãi suất trên thị trường.

b. Chính sách tỷ giá: bao gồm các biện pháp liên quan đến việc hình thành quan hệ về

sức mua giữa tiền của nước này so với một ngoại tệ khác, nhất là đối với các ngoại tệ
có khả năng chuyển đổi.
Tỷ giá sẽ tác động đến quá trình sản xuất kinh doanh và xuất nhập khẩu hàng hóa
của một nước. Khi nhà nước tăng tỷ giá ngoại tệ sẽ làm tăng giá của hàng nhập khẩu,
dẫn đến tăng chi phí đầu vào của các xí nghiệp, giá hàng hóa trong nước tăng lên,
lợi nhuận giảm, nhu cầu đầu tư giảm, cầu tiền tệ giảm, lãi suất giảm. Mặt khác, khi tỷ
giá ngoại tệ tăng, lượng tiền cung ứng để đảm bảo cân đối ngoại tệ cần chuyển đổi
tăng lên, lãi suất giảm.
Vì vậy khi thấy đồng tiền của nước mình sụt giá, ngân hàng Trung ương sẽ theo
đuổi một chính sách tiền tệ thặt chặt hơn, giảm bớt cung tiền tệ, năng lãi suất trong
nước, làm cho đồng tiền của mình vững mạnh.
Khi tỷ giá ngoại tệ giảm, đồng tiền tăng giá, không kích thích xuất khẩu, nền công
nghiệp trong nước có thể bị sự cạnh tranh của nước ngoài tăng lên, kích thích nhập
khẩu. Lượng tiền tệ tăng do với một tỷ giá thấp, với một lượng vốn đầu tư nhất định,
tài sản đầu tư sẽ nhiều hơn, kích thích đầu tư vào sản xuất, lãi suất tăng lên. Như vậy
khi có một sự cạnh tranh giữa nền công nghiệp trong nước với công nghiệp nước ngoài
tăng lên, có thể gây áp lực buộc ngân hàng Trung ương phải theo đuổi một tỷ lệ tăng
trưởng tiền tệ cao hơn nhằm hạ thấp tỷ giá.
3.

Tác động của các chuyển động lãi suất
3.1.

Lãi suất và đầu tư

HVTH: Nhóm 2 – Lớp TC-NH 9.1

11

Đề tài: Lãi suất và cấu trúc kỳ hạn của lãi suất

Khi lãi suất tăng cao, nhu cầu đầu tư giảm, chi tiêu đầu tư có kế hoạch giảm. Ngân
hàng Trung ương đã lợi dụng mối quan hệ đó để thực hiện mục tiêu chính sách tiền tệ.
Khi muốn kích thích đầu tư, ngân hàng Trung ương sẽ thông qua các công cụ của mình
để tác động đến cung cầu tiền tệ để làm giảm lãi suất và ngược lại.
3.2.

Lãi suất và chi tiêu tiêu dùng

Thực tế đã chứng minh, lãi suất có tác động một cách mạnh mẽ đến khuynh hứơng
tiêu dùng do đó tác động mạnh mẽ đến chi tiêu tiêu dùng.
Khi lãi suất tăng (mọi thứ khác giữ nguyên không đổi), chi phí cơ hội của việc
nắm giữ tiền tăng, do đó làm nảy sinh khuynh hướng tiết kiệm chi tiêu để chuyển tiền
vào lĩnh vực cho vay, làm khuynh hướng cận biên tiêu dùng giảm, dẫn tới chi tiêu tiêu
dùng giảm.
Ngược lại, khi lãi suất giảm, sẽ tác động làm cho khuynh hướng cận biên tiêu dùng
tăng, dẫn tới chi tiêu tiêu dùng tăng. Đặc biệt, với những khoản chi tiêu tiêu dùng lâu
bền (như ô tô, nhà cửa…) thường được tài trợ bằng tiền đi vay.
Nhận thức được mối quan hệ này, ngân hàng Trung ương đã chủ động tác động để
thực hiện mục tiêu chính sách tiền tệ. Khi ngân hàng Trung ương muốn kích cầu bằng
cách kích thích tiêu dùng và đầu tư thì ngân hàng Trung ương sẽ thông qua các công
cụ của mình tác động làm giảm lãi suất (và ngược lại).
3.3.

Lãi suất và xuất khẩu ròng

Khi lãi suất trong nước tăng thì sẽ làm tăng lợi tức dự tính về tiền gửi bằng đồng

bản tệ, làm cho các khoản tiền gửi bằng bản tệ trở nên hấp dẫn hơn so với tiền gửi
bằng ngoại tệ, do đó giá trị của tiền gửi bằng bản tệ tăng lên so với tiền gửi bằng các
đồng tiền khác, sẽ làm giảm tỉ giá hối đoái, do đó làm giảm xuất khẩu ròng.
Nhận thức được mối quan hệ này, ngân hàng Trung ương đã chủ động tác động lên
lãi suất để thực hiện mục tiêu chính sách tiền tệ. Khi ngân hàng Trung ương muốn kích
cầu, tăng tổng sản phẩm bằng cách tăng xuất khẩu ròng thì ngân hàng Trung ương sẽ
thông qua các công cụ của mình làm giảm lãi suất và ngược lại.
3.4.

Lãi suất và lạm phát

Sự tăng giảm lãi suất ngân hàng tác động đến cung cầu quỹ cho vay từ đó tác động
đến cung tiền tệ.
Ngân hàng Trung ương có thể sử dụng công cụ lãi suất chiết khấu để thực hiện
mục tiêu thắt chặt tiền tệ khi nền kinh tế bị lạm phát nhằm ổn định tiền tệ, ổn định giá
cả hàng hoá, bằng cách tăng lãi suất chiết khấu.
Hoặc thực hiện chính sách mở rộng tiến tệ kích cầu, chống giảm phát tiền tệ,
chống suy thoái kinh tế bằng cách giảm lãi suất chiết khấu.

HVTH: Nhóm 2 – Lớp TC-NH 9.1

12


Đề tài: Lãi suất và cấu trúc kỳ hạn của lãi suất

Phần II: Cấu trúc kỳ hạn của lãi suất
1. Cấu trúc rủi ro của lãi suất
1.1. Khái niệm:

Cấu trúc rủi ro của lãi suất là tính tương quan về lãi suất giữa các công cụ nợ có
cùng kỳ hạn thanh toán.
Chênh lệch lãi suất giữa công cụ nợ có rủi ro và công cụ nợ không có rủi ro (ví dụ
như Tín phiếu kho bạc) gọi là mức bù rủi ro, nó đo lường khoảng lãi phụ thêm mà
người cho vay kiếm được do lưu giữ một công cụ nợ có rủi ro.
Nguyên nhân có sự chênh lệch lãi suất đối với các loại chứng khoán có kỳ hạn
giống nhau là do sự khác biệt về: Rủi ro vỡ nợ, tính thanh khoản và thuế.
1.2.

Rủi ro vỡ nợ

Những người vay nợ không giống nhau về khả năng hoàn trả nợ gốc và tiền lãi đối
với các hợp đồng vay nợ. Rủi ro mà một người đi vay không có khả năng thanh toán
tiền gốc và tiền lãi được gọi là rủi ro vỡ nợ.
Vì hầu hết các chứng khoán đều chứa đựng rủi ro vỡ nợ, nên các nhà đầu tư phải
xem xét khả năng trả nợ của người phát hành chứng khoán. Mặc dù các nhà đầu tư
luôn có lựa chọn mua các chứng khoán kho bạc không có rủi ro, nhưng họ có thể
muốn mua các chứng khoán khác hơn nếu lợi tức bù đắp được rủi ro cho họ. Do đó,
nếu ngoài rủi ro tín dụng các đặc điểm khác là bằng nhau thì các chứng khoán có mức
độ rủi ro cao hơn sẽ đưa ra mức lợi tức cao hơn để có thể bán được. Rủi ro tín dụng
đặc biệt quan trọng với các loại chứng khoán dài hạn vì các loại chứng khoán này dễ
khiến các chủ nợ phải đối mặt với khả năng bị vỡ nợ trong dài hạn.
Rủi ro vỡ nợ là một đặc trưng của công cụ nợ trên thị trường tín dụng, có ảnh
hưởng mạnh đến lãi suất. Một công cụ nợ có rủi ro vỡ nợ, luôn luôn có mức bù rủi ro
là dương và những công cụ nợ có mức độ rủi ro vỡ nợ khác nhau thì mức bù rủi ro
cũng khác nhau.

SB
S

S
SA

io

iB
iA

iA
Mức bù
rủi ro
Rủi ro thấp
HVTH: Nhóm 2 – Lớp TC-NH 9.1

Rủi ro cao
13


Đề tài: Lãi suất và cấu trúc kỳ hạn của lãi suất

Ví dụ: Giả sử trên thị trường có 2 loại trái phiếu có cùng kỳ hạn thanh toán:
Trái phiếu A (trái phiếu CP) & Trái phiếu B (trái phiếu công ty). Giả sử 2 trái
phiếu này có rủi ro vỡ nợ đều = 0, các yếu tố khác như nhau  trong thị trường hoàn
hảo, mức phân bố đều nhau  lãi suất cân bằng bằng nhau.
Giả sử trái phiếu B có rủi ro vỡ nợ ↑ => cầu mua trái phiếu B ↓
=> cung quỹ cho vay đối với trái phiếu B ↓
=> lãi suất cân bằng của trái phiếu B ↑
Đồng thời người dân chuyển sang đầu tư cho trái phiếu A nhiều hơn
=> cung quỹ cho vay đối với trái phiếu A ↑
=> lãi suất cân bằng của trái phiếu A ↓

 Chênh lệch giửa iA và iB được gọi là mức bù rủi ro, nó giải thích tại sao khi rủi ro
tăng thì lãi suất trên thị trường đó tăng.
Vậy để xác định quy mô của mức bù rủi ro dành cho một công cụ nợ nào đó,
người cho vay tìm cách lượng định danh tiếng (khả năng trả nợ) của người đi vay trên
cơ sở các thông tin phân tích, đánh giá xếp hạng các công cụ nợ. Vì vậy, các trái phiếu
công ty luôn có lãi suất cao hơn lãi suất trái phiếu chính phủ.
Đối với một công cụ nợ, một sự biến động trong rủi ro vỡ nợ của công cụ nợ sẽ
ảnh hưởng đến lãi suất của chính công cụ nợ đó, do đó làm mức bù rủi ro thay đổi, từ
đó làm thay đổi cấu trúc rủi ro của lãi suất.
1.3.

Tính thanh khoản
Tính thanh khoản của một công cụ nợ là khả năng và chi phí thực hiện hoán
chuyển một công cụ nợ ra tiền mặt. Một công cụ nợ có khả năng chuyển hóa thành tiền
mặt một cách dễ dàng, nhanh chóng với chi phí thấp nghĩa là có tính thanh khoản cao.
Tính thanh khoản của công cụ nợ có ảnh hưởng đến lãi suất. Sự gia tăng tính thanh
khoản của công cụ nợ làm cho công cụ nợ có tính hấp dẫn hơn đối với các nhà đầu tư.
Ngược lại, một công cụ nợ có tính thanh khoản kém sẽ ít hấp dẫn với các nhà đầu tư,
do đó nhu cầu đối với công cụ nợ đó sẽ thấp.
Dựa vào lý thuyết cung cầu để phân tích cho thấy, một cung cầu nợ càng có tính
thanh khoản kém (giả thiết các yếu tố khác ngang bằng nhau), nghĩa là rủi ro cao thì
lãi suất của nó càng cao hơn so với các công cụ nợ có tính thanh khoản cao hơn.
Khoảng chênh lệch lãi suất chính là mức bù rủi ro, là khoản lãi phụ thêm cho các nhà
đầu tư vì sự hy sinh thanh khoản của họ.

HVTH: Nhóm 2 – Lớp TC-NH 9.1

14

Đề tài: Lãi suất và cấu trúc kỳ hạn của lãi suất

Phân tích: Ảnh hưởng của sự giảm đi tính thanh khoản đối với lãi suất

Nếu hai trái phiếu A và B ban đầu có tính thanh khoản như nhau, thì lãi suất cân
bằng của chúng là như nhau: iC1=iC2. Nếu trái phiếu A trở nên kém thanh khoản hơn vì
nó trở nên kém được mua bán rộng rãi hơn thì cầu đối với trái phiếu A sẽ giảm, từ đó
đường cầu dịch chuyển từ DC1 đến DC2 và làm cho lãi suất tăng từ i C1 đến iC2 lãi suất tăng
nhằm mục đích thu hút người mua do kém thanh khoản. Trong khi đó, trái khoán B
thanh khoản hơn làm cho nhu cầu về trái khoán B tăng lên làm dịch chuyển đường cầu
từ DG1 đến DG2 từ đó lãi suất giảm từ i G1xuống còn iG2. Bây giờ khoảng cách giữa
chúng tăng lên.
Do đó, những sự khác nhau trong số những trái phiếu khác nhau phản ánh không
chỉ rủi ro vỡ nợ mà còn phản ánh tính thanh khoản của chúng nữa. Đây là lí do vì sao
một mức bù rủi ro đôi khi là được gọi phí thanh khoản hay mức bù tính lỏng. Chính
xác nhất, nó phải được gọi là mức bù rủi ro – tính lỏng.
 Tại sao với các loại trái phiếu có cùng thời gian đáo hạn, trái phiếu Chính phủ

thường có tính thanh khoản cao hơn ?
Vì:
−
−

Được mua bán rộng rãi → là thứ rất dễ bán nhanh và chi phí bán lại thấp.
Có nhiều người giao dịch và nắm giữ.

HVTH: Nhóm 2 – Lớp TC-NH 9.1

15

Đề tài: Lãi suất và cấu trúc kỳ hạn của lãi suất
−
−

Trái phiếu Chính phủ gần như không có rủi ro phá sản.
Có thể chiết khấu với Ngân hàng Trung ương với chi phi khá thấp.

−

Bên cạnh đó, các trái khoán khác không có tính thanh khoản cao vì do bất
cứ doanh nghiệp nào cũng chỉ có một lương mua – bán nhất định (ít hơn
của Chính phủ), khi cần vốn khó tìm ngay người mua → phải chịu phí tổn
cao khi bán.

1.4. Thuế

Là chính sách thuế nhắm vào thu nhập từ đầu tư trái phiếu. Nó ảnh hưởng đến tỷ
suất sinh lợi giảm làm giảm thu nhập từ trái phiếu.
Nếu một công cụ nợ được hưởng quy chế thuế thu nhập thuận lợi thì lợi tức dự
tính sau thuế của nó sẽ tăng hơn so với những công cụ nợ phải chịu quy chế thuế thu
nhập kém thuận lợi hơn. Kết quả là lượng cầu về công cụ nợ đó tăng lên và do đó lãi
suất của nó sẽ giảm đi.
Nếu Nhà nước tăng thuế

=> giảm lợi nhuận từ trái phiếu
=> cầu mua trái phiếu đó ↓
=> cung quỹ cho vay ↓
=> lãi suất ↑

Ví dụ:
Trái phiếu Chính phủ có lãi suất 9%/năm và bị đánh thuế 40% thì lãi suất thực tế của
trái phiếu Chính phủ đó là: 9 x (1-0.4) = 5.4(%).
− Trái phiếu địa phương có lãi suất 8%/năm nhưng được miễn thuế thì lãi suất thực tế
của nó vẫn là 8%/năm.
−

Vậy trước thuế thì lãi suất của trái phiếu Chính phủ cao hơn, nhưng sau thuế thì
ngược lại. Đó là do trái phiếu Chính phủ phải chịu quy chế thuế thu nhập kém thuận
lợi hơn. Khi đó, trái phiếu Chính phủ sẽ tăng lãi suất danh nghĩa lên để làm sao cho lãi
suất thực tế bằng với lãi suất của trái phiếu địa phương để có thể cạnh tranh được.
1.5. Ý nghĩa của việc nghiên cứu cấu trúc rủi ro của lãi suất:

Cấu trúc rủi ro của lãi suất có ý nghĩa quan trọng, trong thực tế nhiều mô hình dự
báo thương mại sử dụng cấu trúc rủi ro của lãi suất để dự báo những biến động trong
tương lai hoạt động kinh tế.
Được sử dụng trong việc lập mô hình dự báo thương mại để dự báo những biến động
tương lai trong hoạt động kinh tế.
− Chính phủ sử dụng để kiến những biến động trong biến số kinh tế: tổng sản phẩm của
nền kinh tế, giá cả, … dự định thu thuế, chi trả lương và chỉ đạo các quyết định.
− Nhà kinh doanh sử dụng để đưa ra những quyết định đầu tư, sản xuất và việc làm.
−

HVTH: Nhóm 2 – Lớp TC-NH 9.1

16


Đề tài: Lãi suất và cấu trúc kỳ hạn của lãi suất

Bảng tóm tắt
Một sự gia tăng

Dần đến lãi suất

Rủi ro vỡ nợ

Tăng

Tính thanh khoản

Giảm

Nguyên nhân
Phần bù đắp do phải gánh chịu thêm rủi ro

Người nắm giữ chứng khoán tốn ít chi phí trong
việc chuyển đổi chứng khoán sang tiền mặt

Thuế

Tăng

Người nắm giữ chứng khoán quan tâm đến tiền
lời sau thuế và phải bù đắp số tiền nộp thuế

2. Cấu trúc kỳ hạn của lãi suất
2.1. Khái niệm

Cấu trúc kỳ hạn của lãi suất là tính tương quan về lãi suất giữa các công cụ nợ có

cùng đặc tính về rủi ro, tính thanh khoản và thuế nhưng có kỳ hạn thanh toán khác
nhau.
Để diễn giải ảnh hưởng của kỳ hạn lên lãi suất khi các yếu tố rủi ro, tính thanh
khoản, thuế giống nhau, người ta xây dựng một đồ thị gọi là đường cong lãi suất.
 Đường cong lãi suất:

Cấu trúc lãi suất kỳ hạn liên quan đến khái niệm đường cong lãi suất. Đường cong
lãi suất là đồ thị phản ánh mối quan hệ giữa lãi suất so với kỳ hạn của nó. Đồ thị này
bắt đầu với mức lãi suất ở kỳ hạn thấp nhất và mở rộng ra theo thời gian.
Các nhà kinh tế và đầu tư cho rằng hình dạng đường cong lãi suất phản ánh sự kỳ
vọng tương lai của thị trường về lãi suất và điều kiện chính sách tiền tệ. Đường cong
lãi suất có thể được tạo cho bất cứ công cụ nợ nào, nhưng người ta thường chọn đường
cong lãi suất Trái phiếu Chính phủ làm chuẩn do đặc tính rủi ro thấp (gần như không
rủi ro) và sự đa dạng của các kỳ hạn trái phiếu.
Đường cong lãi suất chuẩn đóng vai trò quan trọng trong việc tạo lãi suất tham
chiếu cho hoạt động phát hành, giao dịch và đầu tư trên thị trường trái phiếu. Ngoài ra,

HVTH: Nhóm 2 – Lớp TC-NH 9.1

17


Đề tài: Lãi suất và cấu trúc kỳ hạn của lãi suất

nó cũng được xem là công cụ quan trọng trong việc cung cấp thông tin cho công tác
quản lý, điều hành thị trường tài chính nhờ vào nội dung thông tin phản ánh.
Hầu hết các nhà kinh tế học đều đồng ý rằng hai yếu tố chính ảnh hưởng đến độ
dốc của đường cong lãi suất là kỳ vọng lãi suất trong tương lai và phần bù rủi ro để
nắm giữ trái phiếu dài hạn. Độ dốc của đường cong lãi suất càng lớn thì khoảng cách
giữa lãi suất ngắn và dài hạn càng lớn.

Có ba dạng đường cong lãi suất chính là bình thường (normal), ngược (inverted)
và phang hoặc có bướu (flat hoặc humped).

Nguồn:

− Đường cong lãi suất bình thường (normal) có độ dốc hướng đi lên, là lãi suất
trái phiếu dài hạn cao hơn so với lãi suất trái phiếu ngắn hạn do những rủi ro
liên quan đến thời gian. Đây là dạng đường cong được thấy nhiều nhất vì thị
trường thường mong chờ nhiều “ưu đãi” đối với các loại dài hạn hơn do rủi ro
cao.
− Đường cong lãi suất ngược (inverted) có độ dốc hướng xuống, là lãi suất trái
phiếu ngắn hạn cao hơn lãi suất trái phiếu dài hạn.
− Đường cong lãi suất phẳng (flat) hay có bướu (humped) là lãi suất ngắn và dài
hạn rất gần với nhau; và đó cũng là chỉ báo của quá trình chuyển đổi kinh tế.
Hiểu được mô hình và vị trí của đường cong lãi suất có thể giúp chúng ta dự báo
những biến số kinh tế vĩ mô như lãi suất, tỷ lệ lạm phát.
Để giải thích các dạng của đường cong lãi suất, các nhà kinh tế đã xây dựng và
đưa ra 3 lý thuyết tiên tiến với các cách giải thích khác nhau trên các giác độ khác
nhau.
−

Lý thuyết kỳ vọng
HVTH: Nhóm 2 – Lớp TC-NH 9.1

18


Đề tài: Lãi suất và cấu trúc kỳ hạn của lãi suất

2.2.

−

Lý thuyết thị trường phân khúc

−

Lý thuyết môi trường ưu tiên
Lý thuyết kỳ vọng
Theo lý thuyết kỳ vọng, các công cụ nợ có rủi ro vỡ nợ, tính lỏng và chế độ thuế
như nhau, có kỳ hạn thanh toán khác nhau sẽ được coi là tương đương nếu chúng có
cùng mức lợi tức kỳ vọng như nhau. Do đó, lãi suất của công cụ nợ dài hạn sẽ bằng
trung bình của các lãi suất ngắn hạn dự định trong suốt thời hạn của công cụ nợ dài
hạn đó.
Nói một cách tổng quát hơn, nếu các công cụ nợ có kỳ hạn khác nhau, là những
công cụ nợ có thể thay thế hoàn hảo thì lãi suất của công cụ nợ có kỳ hạn n thời kỳ
bằng trung bình các lãi suất của công cụ nợ có kỳ hạn một thời kỳ trong quá trình tồn
tại n thời kỳ của công cụ nợ này.
int =
Ví dụ:
Nếu người ta mong đợi lãi suất ngắn hạn trung bình trong 5 năm đến là 10% thì
lúc đó theo lý thuyết kỳ vọng người ta mong đợi lãi suất của trái phiếu với 5 năm đáo
hạn là 10%.
Đây là một lý thuyết cho rằng lãi suất ngắn hạn có thể đóng vai trò như một nhân
tố dự đoán lãi suất dài hạn. Nói cách khác, lãi suất dài hạn cũng có nghĩa là lãi suất
ngắn hạn được kỳ vọng trong tương lai. Lý thuyết này đã giải thích sự hình thành cấu
trúc kỳ hạn của lãi suất.
Theo lý thuyết này, lãi suất dài hạn sẽ được quyết định bởi chính kỳ vọng của các
nhà đầu tư về lãi suất ngắn hạn.
Xét phương trình: (1 + r2) = (1 + r1) x (1 + E(r1))

Với:
r2: lãi suất chứng khoán kì hạn 2 năm
r1: lãi suất chứng khoán kì hạn 1 năm
E(r1): lãi suất kì vọng đối với chứng khoán thời hạn 1 năm, kể từ thời điểm hiện tại

Vế bên trái của phương trình là lượng tiền mà các nhà đầu tư sẽ thu về trên mỗi
đồng vốn bỏ ra sau thời hạn đầu tư là 2 năm, nếu đầu tư vào chứng khoán kỳ hạn 2
năm.
Vế phải của phương trình chính là lượng tiền mà các nhà đầu tư kỳ vọng sẽ thu
được sau 2 năm, nếu tiến hành đầu tư vào các tài sản tài chính có thời gian đáo hạn là
1 năm.
Chính sự cạnh tranh là nhân tố khiến cho hai vế của phương trình bằng nhau.

HVTH: Nhóm 2 – Lớp TC-NH 9.1

19


Đề tài: Lãi suất và cấu trúc kỳ hạn của lãi suất

Ví dụ:

- Mua trái phiếu A kỳ hạn 1 năm, sau 1 năm mua tiếp một trái phiếu B kỳ hạn 1
năm.

- Mua trái phiếu C kỳ hạn 2 năm và giữ cho đến 2 năm.
Trong cả 2 trường hợp trên, nhà đầu tư đều mong lãi suất như nhau: Cụ thể, trong
trường hợp đầu tiên, nếu ngày hôm nay dự tính mua trái phiếu A với lãi suất 9%, một
năm sau thu được cả gốc và lãi trái phiếu A, và mua tiếp trái phiếu B với 11%. Như
vậy, trung bình lãi suất là 10%/năm (cho cả A và B trong 2 năm). Vì vậy, trong trường

hợp thứ hai có thể thay cho trường hợp đầu tiên, nhà đầu tư sẵn sàng mua trái phiếu C
kỳ hạn 2 năm với mức lãi suất 10%/năm.
Thông qua lý thuyết kỳ vọng, đồ thị cấu trúc kỳ hạn của lãi suất có thể giải thích:
đường cong lãi suất như sau:

- Nếu đường cong lãi suất dốc lên → lãi suất ngắn hạn được kỳ vọng gia tăng.
- Nếu đường cong lãi suất dốc xuống → lãi suất ngắn hạn kỳ vọng sẽ sụt giảm.
- Nếu đường cong lãi suất nằm ngang → thị trường kỳ vọng lãi suất ngắn hạn sẽ duy trì
không thay đổi.
Lý thuyết kỳ vọng về lãi suất đã trở thành cơ sở lý thuyết để giải thích cho việc sử
dụng đường cong lãi suất như một công cụ phân tích về kinh tế và tài chính. Ví dụ, nếu
đường cong lãi suất là đường dốc lên, đó là dấu hiệu cho thấy thị trường đang kỳ vọng
rằng lãi suất ngắn hạn sẽ tăng. Vì việc tăng lãi suất chỉ xảy ra trong thời kỳ kinh tế
phát triển nên một đường sinh lợi đi lên cho thấy thị trường đang kỳ vọng rằng các
hoạt động kinh tế sẽ tiếp tục mở rộng hơn nữa.



Tác động của một kỳ vọng tăng đối với lãi suất
Giả định rằng lợi tức hàng năm của các chứng khoán phi rủi ro ngắn hạn và dài
hạn là như nhau; nghĩa là đường cong lợi tức là một đường thẳng. Sau đó giả định rằng
các nhà đầu tư bắt đầu tin rằng lãi suất sẽ tăng. Họ sẽ phản ứng bằng cách đầu tư chủ
yếu vào các chứng khoán ngắn hạn để có thể sớm tái đầu tư tại các mức lợi tức cao
hơn sau khi lãi suất tăng. Khi các nhà đầu tư đổ xô vào thị trường ngắn hạn và tránh né
thị trường dài hạn, nguồn cung tiền lớn trong các thị trường ngắn hạn sẽ buộc lợi tức
hàng năm giảm xuống, trong khi đó nguồn cung tiền cho thị trường dài hạn giảm
xuống buộc lợi tức dài hạn tăng lên.
Tuy các lợi tức ngắn hạn hàng năm trở nên thấp hơn so với các lợi tức dài hạn
hàng năm, nhưng các nhà đầu tư trong các quỹ ngắn hạn vẫn hài lòng vì họ kỳ vọng lãi
suất tăng lên. Để bù đắp cho lợi tức ngắn hạn thấp hơn khi các chứng khoán ngắn hạn

tới thời điểm đáo hạn, các nhà đầu tư sẽ tái đầu tư tại một mức lợi tức cao hơn (nếu lãi
suất tăng).
Trong khi các đối tượng đi vay tiền dự định phát hành chứng khoán cũng kỳ vọng
lãi suất tăng, cho nên cũng muốn mức lãi suất hiện tại được giữ trong một thời gian dài
→ muốn phát hành các chứng khoán dài hạn hơn là các chứng khoán ngắn hạn. Khi đó
HVTH: Nhóm 2 – Lớp TC-NH 9.1

20


Đề tài: Lãi suất và cấu trúc kỳ hạn của lãi suất

cầu về các quỹ ngắn hạn là khá thấp và cầu đối với các quỹ dài hạn thì tăng lên từ các
đối tượng đi vay tiền.
Nhìn chung, kỳ vọng về lãi suất tăng đã làm thay đổi cung - cầu quỹ cho vay ở
nhiều thị trường kỳ hạn khác nhau, khiến cho đường cong lợi tức dốc lên phía trên
(ngược chiều kim đồng hồ).

 Tác động của một kỳ vọng giảm đối với lãi suất
Khi các nhà đầu tư kỳ vọng lãi suất giảm trong tương lai → đầu tư vào các quỹ dài
hạn thay vì các quỹ ngắn hạn, vì có thể được hưởng mức lãi suất hiện tại trước khi
giảm. Bên cạnh đó, các đối tượng vay tiền sẽ muốn vay tiền ngắn hạn để có thể vay lại
ở mức lãi suất thấp hơn (khi lãi suất giảm). Do đó, nguồn cung tiền từ các nhà đầu tư
sẽ tập trung vào các quỹ dài hạn hơn là các quỹ ngắn hạn → lợi tức dài hạn giảm
xuống.
Nhìn chung, kỳ vọng lãi suất giảm sẽ làm cho đường cong lợi tức dốc xuống (theo
chiều kim đồng hồ).

 Kết luận:
Lý thuyết kỳ vọng cung cấp cơ sở giải thích đơn giản sự vận động đồng thời của

lãi suất ngắn hạn và lãi suất dài hạn, hình thái diễn biến của cấu trúc kỳ hạn của lãi
suất và các quyết định của nhà đầu tư. Tuy nhiên, lý thuyết kỳ vọng không nhận ra
những rủi ro khi đầu tư trái phiếu, như:

- Rủi ro về giá: tính không ổn định về giá tương lai của một trái phiếu có thể bán trước
khi đáo hạn.

- Rủi ro tái đầu tư: tính không ổn định do lợi tức các dòng tiền trái phiếu có thể được tái
đầu tư.
Lý thuyết kỳ vọng chưa được coi là một cơ sở giải thích hoàn hảo cấu trúc kỳ hạn
của lãi suất, vì không giải thích được xu hướng tổng quát của đường lãi suất: tại sao
thông thường đường lãi suất dốc lên.

2.3. Lý thuyết thị trường phân khúc
Đối lập với lý thuyết kỳ vọng, lý thuyết thị trường phân khúc cho rằng các công cụ
nợ có kỳ hạn thanh toán là hoàn toàn riêng biệt, tách rời, không tương đương nhau,
không thể thay thế hoàn hảo.
Lý thuyết thị trường phân khúc nhận định: Lãi suất của các công cụ nợ kỳ hạn
ngắn hoặc dài được xác định do lượng cung và cầu đối với công cụ nợ kỳ hạn đó quyết
định và không chịu sự tác động của lợi tức dự tính của những công cụ nợ có kỳ hạn
thanh toán khác nhau. Lãi suất trong mỗi thị trường chỉ phản ánh cung và cầu thị
trường đó. Đường cong lãi suất được hình thành từ hành vi cung – cầu trong mỗi thị
trường, tùy theo từng loại chứng khoán cụ thể.
Theo lý thuyết phân khúc thị trường, các nhà đầu tư và các đối tượng đi vay tiền
lựa chọn những chứng khoán với kỳ hạn thỏa mãn được nhu cầu về tiền mặt được dự
đoán của họ. Các quỹ hưu trí và các công ty bảo hiểm nhìn chung có thể ưa chuộng
HVTH: Nhóm 2 – Lớp TC-NH 9.1

21

Đề tài: Lãi suất và cấu trúc kỳ hạn của lãi suất

đầu tư dài hạn hơn vì nó trùng với các khoản nợ dài hạn của họ. Các ngân hàng thương
mại có thể ưa chuộng đầu tư ngắn hạn hơn để hợp với các khoản nợ ngắn hạn của họ.
Nếu các nhà đầu tư và các đối tượng đi vay tiền chỉ tham gia vào thị trường kỳ hạn nào
thỏa mãn được các nhu cầu cụ thể của họ thì các thị trường sẽ bị phân khúc. Nghĩa là,
các nhà đầu tư (hoặc người đi vay tiền) sẽ chuyển từ thị trường dài hạn sang thị trường
ngắn hạn hoặc ngược lại chỉ khi thời điểm cần tiền mặt của họ thay đổi. Tóm lại, việc
lựa chọn các chứng khoán dài hạn hay ngắn hạn được xác định trước bởi cung và cầu
của trái phiếu đó chứ không phải bởi ảnh hưởng của lãi suất kỳ vọng từ những trái
phiếu khác với mức kỳ hạn khác.
Vì các dạng cấu trúc kỳ hạn của lãi suất là biểu hiện của những quyết định khác
nhau về cung cầu công cụ nợ: một đường lãi suất dốc lên là ngầm chỉ ra rằng cầu công
cụ nợ ngắn hạn cao hơn cầu công cụ nợ dài hạn và do đó lãi suất công cụ nợ ngắn hạn
thấp hơn lãi suất công cụ nợ dài hạn.

 Kết luận:
Lý thuyết thị trường phân khúc đã cung cấp cơ sở để giải thích: vì sao đường cong
lãi suất thường có xu hướng dốc lên. Tuy nhiên, lý thuyết không thể giải thích được tại
sao, trong thực tế các lãi suất dài hạn thường diễn biến theo các lãi suất ngắn hạn. Vì
vậy, lý thuyết thị trường phân khúc chưa được coi là cơ sở hoàn hảo để giải thích cấu
trúc kỳ hạn của lãi suất.

2.4. Lý thuyết môi trường ưu tiên
Lý thuyết môi trường ưu tiên là sự kết hợp hoàn hảo giữa lý thuyết kỳ vọng và lý
thuyết thị trường phân khúc, tức là nhà đầu tư sẽ quan tâm đến cả lãi suất kỳ vọng và
kỳ đáo hạn của trái khoán.
Theo lý thuyết môi trường ưu tiên, các công nợ có kỳ hạn thanh toán khác nhau là
các công cụ nợ có thể thay thế cho nhau, nhưng sự thay thế đó không phải là sự thay

thế hoàn hảo, bởi vì các nhà đầu tư còn phải tính đến kỳ hạn thanh toán của các công
cụ nợ đó. Các nhà đầu tư sẽ chỉ đầu tư vào các công cụ nợ kém ưa thích hơn nếu như
có một mức lợi tức dự tính cao hơn, nghĩa là được bù đắp thêm một khoản thu gọi là
mức bù kỳ hạn.
Trên cơ sở đó, lý thuyết đưa ra nhận định: lãi suất của một công cụ nợ có kỳ hạn n
giai đoạn sẽ bằng trung bình của các lãi suất có kỳ hạn một giai đoạn trong quá trình
tồn tại n giai đoạn của công cụ nợ cộng với mức bù kỳ hạn
int = + knt
knt: Mức bù kỳ hạn n năm ở thời điểm t

Ví dụ: Nhà đầu tư ưu tiên trái khoán ngắn hạn hơn trái khoán dài hạn, họ sẽ sẵn
sàng giữ trái khoán ngắn hạn ngay cả khi chúng có lợi tức dự tính thấp hơn. Vì vậy,
nếu muốn nhà đầu tư giữ trái khoán dài hạn thì họ phải được trả một mức bù kỳ hạn
dương.
Mặc dù các chứng khoán dài hạn có thể được thanh khoản trước kỳ hạn, nhưng giá
của chúng lại nhạy cảm hơn với sự vận động của lãi suất. Các chứng khoán ngắn hạn
HVTH: Nhóm 2 – Lớp TC-NH 9.1

22


Đề tài: Lãi suất và cấu trúc kỳ hạn của lãi suất

thường được coi là có tính thanh khoản cao hơn vì chúng dễ dàng được chuyển đổi
thành tiền hơn mà không mất giá trị.Việc chứng khoán ngắn hạn được ưa chuộng vì
tính thanh khoản cao hơn khiến đường cong lợi tức chịu áp lực phải dốc lên.
Có thể nói, lý thuyết môi trường ưu tiên là lý thuyết hoàn hảo nhất, được sử dụng
phổ biến để nghiên cứu cấu trúc kỳ hạn của lãi suất. Lý thuyết môi trường ưu tiên đã
giải thích được những vấn đề quan trọng:

- Lãi suất của các công cụ nợ có kỳ hạn thanh toán khác nhau thường có diễn biến theo
nhau.

- Các đường lãi suất thường dốc lên.
- Ý nghĩa của các đường lãi suất:
+ Đường lãi suất dốc lên là biểu hiện lãi suất ngắn hạn mong đợi sẽ tăng lên.
+ Đường lãi suất dốc lên thoai thoải là biểu hiện lãi suất ngắn hạn mong đợi
giữ nguyên.

+ Đường lãi suất nằm ngang là biểu hiện lãi suất ngắn hạn mong đợi giảm
nhẹ.

+ Đường lãi suất dốc xuống là biểu hiện lãi suất ngắn hạn mong đợi sẽ sụt
giảm mạnh.

3. Ứng dụng của cấu trúc kỳ hạn
3.1. Dự đoán lãi suất
Ở bất kỳ thời điểm nào, hình dạng đường cong lợi tức cũng có thể được dùng để
đánh giá các kỳ vọng nói chung của các nhà đầu tư và đối tượng đi vay tiền về lãi suất
trong tương lai. Đối với lý thuyết kỳ vọng, đường cong lợi tức dốc lên nhìn chung hình
thành do kỳ vọng vào lãi suất cao hơn, trong khi đường cong lợi tức dốc xuống là do
kỳ vọng vào lãi suất thấp hơn. Tuy nhiên, các kỳ vọng về lãi suất trong tương lai cần
phải được nhìn nhận một cách thận trọng vì sự ưa chuộng tính thanh khoản và một loại
kỳ hạn nào đó có thể tác động đen hình dạng của đường cong lợi tức.
Các nhà đầu tư có thể dùng đường cong lợi tức để giải thích kỳ vọng chung của thị
trường về lãi suất trong tương lai nhưng họ cũng có những sự dự đoán về lãi suất của
riêng mình. Bằng cách so sánh các dự đoán của mình với các dự đoán do đường cong
lợi tức chỉ ra, họ có thể ra sức tận dụng sự chênh lệch này.
Ví dụ:
Nếu tồn tại một đường cong lợi tức dốc lên, cho thấy kỳ vọng của thị trường về

việc tăng lãi suất, những nhà đầu tư trông chờ lãi suất ổn định có thể thu được lợi ích
từ việc đầu tư vào các chứng khoán dài hạn. Từ quan điểm của họ, các chứng khoán
dài hạn bị định giá thấp hơn vì chúng phản ánh kỳ vọng của thị trường về việc tăng lãi
suất.

3.2. Dự đoán suy thoái
HVTH: Nhóm 2 – Lớp TC-NH 9.1

23


Đề tài: Lãi suất và cấu trúc kỳ hạn của lãi suất

Một số nhà phân tích tin rằng các đường cong lợi tức nằm ngang hoặc lồi (nếu
nhìn từ gốc tọa độ) cho thấy sẽ có suy thoái trong tương lai gần. Cơ sở của dự đoán
này là với một mức ưa thích thanh khoản tích cực, những đường cong lợi tức như thế
phản ánh kỳ vọng lãi suất giảm. Điều này thường liên quan đến các kỳ vọng về việc
giảm cầu đối với các khoản tiền có thể cho vay, và tình trạng đó được cho là các kỳ
vọng về một nền kinh tế yếu.

3.3. Các quyết định về đầu tư
Nếu đường cong lợi tức dốc lên, một số nhà đầu tư có thể nỗ lực tìm kiếm lợi ích
từ mức lợi tức cao hơn của các chứng khoán dài hạn, mặc dù họ có tiền để đầu tư chỉ
trong một khoảng thời gian ngắn.
Ví dụ:
Xem xét một đường cong lợi tức dốc lên sao cho một số chứng khoán kỳ hạn 1
năm đưa ra mức lợi tức hàng năm là 7% trong khi các trái phiếu kỳ hạn 10 năm có thể
được mua tại giá trị danh nghĩa và đưa ra mức lãi suất theo mệnh giá (coupon rate) là
10%. Một nhà đầu tư có sẵn tiền trong 1 năm có thể quyết định mua trái phiếu và bán
chúng ở thị trường thứ cấp sau 1 năm. Nhà đầu tư này kiếm được 3% nhiều hơn vốn có

từ các chứng khoán kỳ hạn 1 năm, nếu các trái phiếu có thể được bán sau 1 năm ở mức
giá mà chúng đã được mua. Rủi ro của chiến lược này là sự bất ổn của mức giá mà
chứng khoán có thể được bán trong tương lai gần. Nếu đường cong lợi tức dốc lên
được hiểu là sự đồng thuận của thị trường về mức lãi suất cao hơn trong tương lai, thì
giá của một chứng khoán sẽ được kỳ vọng sẽ giảm đi trong tương lai.

3.4.

Các quyết định về cấp vốn
Dựa vào đường cong lợi tức, các doanh nghiệp có thể lên kế hoạch phát hành trái
phiếu. Thông qua việc đánh giá mức lợi tức hiện hành của chứng khoán với nhiều kỳ
hạn khác nhau, các doanh nghiệp có thể ước lượng mức lợi tức sẽ được trả trên trái
phiếu với các kỳ hạn khác nhau. Từ đó giúp cho các doanh nghiệp có thể quyết định
kỳ hạn cho trái phiếu mà họ phát hành.

HVTH: Nhóm 2 – Lớp TC-NH 9.1

24


Đề tài: Lãi suất và cấu trúc kỳ hạn của lãi suất

Kết luận
Cơ sở kinh tế cho việc kỳ vọng độ dốc của đường cong lãi suất là một chỉ báo cho
sự tăng trưởng bắt nguồn từ giả thuyết kỳ vọng của cấu trúc kỳ hạn của lãi suất. Lý
thuyết này khẳng định rằng cấu trúc kỳ hạn của lãi suất được xác định bởi sự kỳ vọng
về lãi suất ngắn hạn trong tương lai, và lãi suất dài hạn hiện tại chính là trung bình của
lãi suất ngắn hạn kỳ vọng trong tương lai. Nếu một chính sách thắt chặt tiền tệ khiến
cho lãi suất ngắn hạn hiện hành cao hơn so với lãi suất ngắn hạn kỳ vọng trong tương
lai, thì khi đó đầu tư và tiêu dùng hiện tại sẽ giảm xuống và điều này gây ra sự suy

giảm tăng trưởng kinh tế trong tương lai.
Giả thuyết này hàm ý rằng suy thoái kinh tế và lạm phát giảm thường được kỳ
vọng sẽ xuất hiện cùng nhau. Bởi vì các nhà đầu tư dự kiến một phần bù thấp hơn cho
lạm phát trong tương lai, lãi suất dài hạn nhiều khả năng sẽ giảm so với lãi suất ngắn
hạn và khi đó một đường cong lãi suất phẳng hoặc ngược sẽ báo hiệu một sự tăng
trưởng kinh tế chậm lại.
Khoảng chênh lệch giữa lãi suất dài hạn và lãi suất ngắn hạn (mức chênh lệch kỳ
hạn) là một chỉ báo đáng tin cậy hàng đầu cho hoạt động của nền kinh tế. Ngược lại,
nếu một chính sách mở rộng tiền tệ tạo ra lãi suất ngắn hạn hiện hành thấp sẽ dẫn đến
tăng trưởng kinh tế cao hơn trong tương lai, thì sau đó lãi suất ngắn hạn trong tương
lai được dự kiến là sẽ tăng.
Thông thường, khi thời gian đáo hạn càng dài, rủi ro có thể càng cao, và lợi nhuận
kỳ vọng của nhà đầu tư có khuynh hướng gia tăng, nên đồ thị của cấu trúc kì hạn của
lãi suất thường có dạng dốc lên.

HVTH: Nhóm 2 – Lớp TC-NH 9.1

25