Thuyết trình môn định giá doanh nghiệp cách tiếp cận thu nhập trong hoạt động định giá doanh nghiệp

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH
UNIVERSITY OF ECONOCMICS HO CHI MINH CITY
KHOA TÀI CHÍNH

ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP
THUYẾT TRÌNH

GVHD: TS. NGUYỄN THỊ UYÊN UYÊN
CÁCH TIẾP CẬN THU NHẬP
TRONG HOẠT ĐỘNG ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP
THÀNH VIÊN NHÓM 05:
01/. Tô Công Nguyên Bảo

04/. Hoàng Anh Tuấn

02/. Trần Phan Lệ Thu

05/. Huỳnh Hoàng Trúc

03/. Lê Thúy Ngọc


BỐ CỤC TRÌNH BÀY

Phần 01:
ĐẶT VẤN ĐỀ
Phần 02:
NỘI DUNG PHÂN TÍCH


Phần

1
ĐẶT VẤN ĐỀ


ĐẶT VẤN ĐỀ

Theo thông lệ quốc tế và tiêu chuẩn thẩm định giá Mỹ (2009), định giá doanh nghiệp nói riêng có 03 cách tiếp cận:
(1) Cách tiếp cận tài sản;
(2) Cách tiếp cận thị trường;
(3) Cách tiếp cận thu nhập.

Trong đó, cách tiếp cận thu nhập tỏ ra ưu thế khi có xét đến tiềm năng phát triển và rủi ro của doanh nghiệp trong tương
lai (Damodaran, 2012). Cụ thể hơn, giá trị tài sản là giá trị hiện tại của dòng thu nhập mà tài sản đó được kỳ vọng sẽ tạo
ra trong tương lai.


ĐẶT VẤN ĐỀ

Kết quả khảo sát từ 11 tổ chức có chức năng hành nghề định giá doanh nghiệp tại Việt Nam về mức độ ưu tiên sử dụng 03
cách tiếp cận khi tiến hành định giá doanh nghiệp.

1

0.89

0.56

Khi định giá doanh nghiệp, thông thường các nhà phân tích phải thực hiện một quy trình bao gồm 06 bước

QUY TRÌNH 06 BƯỚC

KẾT QUẢ ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP

TRONG ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP

Xác định
mục tiêu định giá

1
Lập kế hoạch định giá

Ước tính dòng lợi ích kỳ vọng ở tương lai

Tìm hiểu đối tượng định giá và thu thập hồ sơ

Đánh giá
điểm mạnh và điểm yếu

Xác định
cách tiếp cận định giá

Lập chứng thư định giá

Cách tiếp cận tài sản

Cách tiếp cận thu nhập

Ước tính các tham

số tài chính

Cách tiếp cận thị trường

3

1
Ước tính tỷ suất chiết khấu / tỷ suất vốn hóa

01/. Phân loại;

2

02/. Cách đo lường và chuẩn hóa;
03/. Các quan điểm tính toán trong thực tế

3

Xác định mô hình định giá & các kỹ thuật tính toán

2


MỤC TIÊU CỦA CHỦ ĐỀ
Cung cấp cơ sở khoa học về cách tiếp cận thu nhập trong hoạt động định giá doanh nghiệp, cụ thể với ba mục tiêu
trọng tâm sau:
(1) Cung cấp nền tảng hình thành cách tiếp cận thu nhập;
(2) Cung cấp kỹ thuật tính toán các tham số tài chính của cách tiếp cận thu nhập;
(3) Cung cấp các mô hình định giá của cách tiếp cận thu nhập.

Phần

2
NỘI DUNG
PHÂN TÍCH


NỘI DUNG PHÂN TÍCH

CHỦ ĐỀ 01:
Nền tảng của cách tiếp cận thu nhập
CHỦ ĐỀ 02:
Kỹ thuật ước tính và dự phóng dòng lợi ích kỳ vọng
CHỦ ĐỀ 03:
(1) Các mô hình định giá trong cách tiếp cận thu nhập
(2) Giá trị kết thúc và kỹ thuật đo lường
(3) Hiệu chỉnh ngày định giá đặc thù


CHỦ ĐỀ 01:

NỀN TẢNG CỦA CÁCH TIẾP CẬN THU NHẬP


CHỦ ĐỀ 01: NỀN TẢNG CỦA CÁCH TIẾP CẬN THU NHẬP

1.

Giá trị hiện tại và nguyên tắc nhìn về tương lai

Khi đầu tư một loại tài sản nào đó, thì khoản lời (hay lỗ) từ việc đầu tư đó được gọi là lợi tức. Lợi tức này
bao gồm hai thành phần: (1) Khoản tiền mặt trực tiếp trong thời gian nhà đầu tư sở hữu tài sản; (2) Giá trị
của tài sản tại thời điểm kết thúc đầu tư (trong tương lai)
Khi ra quyết định đầu tư một tài sản (giả định tài sản này tạo ra dòng tiền đều hoặc không đều hàng kỳ),
ngoài việc đánh giá tính khả thi của phương án đầu tư thì nhà đầu tư cần phải xác định giá trị hiện tại của
tài sản trên cơ sở các dòng tiền kỳ vọng mà tài sản đó đem lại trong tương lai


CHỦ ĐỀ 01: NỀN TẢNG CỦA CÁCH TIẾP CẬN THU NHẬP

1.

Giá trị hiện tại và nguyên tắc nhìn về tương lai

Quá trình xác định giá trị hiện tại của tài sản sẽ được điều chỉnh bởi một mức tỷ suất chiết khấu phù hợp
(chính là việc điều chỉnh rủi ro của tài sản, tương ứng với kỳ vọng của nhà đầu tư)

Kết quả có được sẽ giúp nhà đầu tư biết được chi phí đầu tư ở thời điểm hiện tại cho tài sản đó là bao
nhiêu. Từ đó, trên cơ sở mức sẵn lòng trả / kỳ vọng, nhà đầu tư sẽ đưa ra những quyết định đầu tư phù
hợp


CHỦ ĐỀ 01: NỀN TẢNG CỦA CÁCH TIẾP CẬN THU NHẬP

1.

Giá trị hiện tại và nguyên tắc nhìn về tương lai

Giá trị của một tài sản đầu tư: chính là giá trị hiện tại của các dòng tiền mà tài sản đó được kỳ vọng sẽ tạo

ra trong tương lai, cụ thể:
(1) Giá trị hiện tại của các dòng tiền mà tài sản đem lại (đã điều chỉnh rủi ro);
(2) Được quyết định bởi nhận thức và kỳ vọng của nhà đầu tư về tài sản đó;
(3) Giá trị này là một ước lượng chủ quan, tuỳ thuộc vào mục đích đầu tư.


CHỦ ĐỀ 01: NỀN TẢNG CỦA CÁCH TIẾP CẬN THU NHẬP

1.

Giá trị hiện tại và nguyên tắc nhìn về tương lai

Nguyên tắc nhìn về tương lai: Với một khoản đầu tư, các nhà đầu tư kỳ vọng sẽ nhận được một số tiền
lớn hơn trong tương lai (bao gồm cả vốn và lợi tức). Đây là một trong những nền tảng cơ bản nhất của việc
định giá doanh nghiệp theo cách tiếp cận thu nhập: Giá trị là nhìn về tương lai. Nguyên tắc "nhìn về tương
lai" này là nền tảng cho tất cả các quyết định đầu tư nói chung và trong hoạt động định giá doanh nghiệp nói
riêng. Giá trị hiện tại sẽ bằng dòng tiền kỳ vọng trong tương lai được chiết khấu ở một chi phí sử dụng vốn /
tỷ suất chiết khấu phù hợp.


CHỦ ĐỀ 01: NỀN TẢNG CỦA CÁCH TIẾP CẬN THU NHẬP

1.
• 

Giá trị hiện tại và nguyên tắc nhìn về tương lai

Ví dụ: Khi mua cổ phiếu, một nhà đầu tư thường kỳ vọng sẽ nhận được hai loại dòng tiền, đó là dòng cổ tức
trong suốt thời gian nắm giữ cổ phiếu và một mức giá cổ phiếu kỳ vọng tại thời điểm kết thúc thời gian nắm
giữ. Vì mức giá kỳ vọng này do cổ tức tương lai quyết định nên giá trị của một cổ phiếu là giá trị hiện tại của

dòng cổ tức tiến đến vô cực: Giá trị một cổ phiếu =
Trong đó: DPSt = Cổ tức kỳ vọng trên mỗi cổ phần
ke = Chi phí vốn cổ phần


CHỦ ĐỀ 01: NỀN TẢNG CỦA CÁCH TIẾP CẬN THU NHẬP

1.

Giá trị hiện tại và nguyên tắc nhìn về tương lai

Với nguyên tắc nhìn về tương lai, định giá doanh nghiệp trên nền tảng tiếp cận thu nhập là việc xác định giá trị
hiện tại của doanh nghiệp mà tại đó nhà phân tích xem xét các dòng lợi ích kỳ vọng đem lại trong tương lai và
chiết khấu những dòng lợi ích này tương ứng với tỷ suất chiết khấu phù hợp.
Tỷ suất chiết khấu có chức năng thể hiện mức độ rủi ro của dòng lợi ích ước tính. Những tài sản có mức độ rủi ro
cao hơn thì tỷ suất chiết khấu cũng cao hơn và ngược lại.


CHỦ ĐỀ 01: NỀN TẢNG CỦA CÁCH TIẾP CẬN THU NHẬP

2. Sơ lược về tỷ suất chiết khấu
Tỷ suất chiết khấu là một hệ số được sử dụng để chuyển tổng số tiền, các khoản phải trả và phải thu trong tương
lai về giá trị hiện tại. Tỷ suất chiết khấu phản ánh chi phí cơ hội của vốn, nghĩa là tỷ lệ thu hồi vốn có thể thu
được nếu sử dụng cho các khoản đầu tư khác có rủi ro tương tự. Cũng được gọi là tỷ suất lợi tức.


CHỦ ĐỀ 01: NỀN TẢNG CỦA CÁCH TIẾP CẬN THU NHẬP

2. Sơ lược về tỷ suất chiết khấu
Trong định giá doanh nghiệp theo cách tiếp cận thu nhập, tùy theo từng mô hình mà tỷ suất chiết khấu sẽ có những hình thái khác nhau:

•

Tỷ suất chiết khấu là tỷ suất vốn hóa: nếu dòng tiền/dòng thu nhập là đều và có tốc độ tăng trưởng đều bất biến (vĩnh viễn), việc hiện giá dòng
tiền/dòng thu nhập này tính theo tỷ suất vốn hóa.

•

Tỷ suất chiết khấu là chi phí vốn chủ sở hữu: nếu dòng tiền/dòng thu nhập là dòng tiền tự do vốn chủ sở hữu (FCFE) hoặc dòng cổ tức, việc hiện
giá dòng tiền này tính theo chi phí vốn chủ sở hữu.

•

Tỷ suất chiết khấu là chi phí vốn bình quân giá quyền (WACC): nếu dòng tiền/dòng thu nhập là dòng tiền tự do công ty (FCFF), việc hiện giá dòng
tiền này tính theo chi phí vốn bình quân gia quyền. Chi phí vốn bình quân gia quyền là chi phí biểu thị tỷ suất lợi nhuận mong muốn tối thiểu trên các
tài sản có giá trị đối với cả những người nắm giữ công cụ nợ và những người nắm giữ vốn cổ phần, hoặc nó mang lại cho họ tỷ suất sinh lợi mong
muốn.


CHỦ ĐỀ 02:

KỸ THUẬT ƯỚC TÍNH & DỰ PHÓNG
DÒNG LỢI ÍCH KỲ VỌNG TRONG TƯƠNG LAI


CHỦ ĐỀ 02: ƯỚC TÍNH DÒNG LỢI ÍCH TRONG TƯƠNG LAI

3.1 Các thước đo về dòng tiền của doanh nghiệp
Lãi ròng của doanh nghiệp
Lãi ròng còn được biến đến với tên gọi khác là thu nhập thuần hay lợi nhuận ròng của doanh nghiệp, là một

trong những chỉ tiêu đo lường quan trọng để ước tính dòng lợi ích kỳ vọng trong tương lai. Lãi ròng được
tính toán bằng cách lấy doanh thu thuần trừ đi khoản chi phí hoạt động, lãi vay, thuế và các chi phí khác liên
quan đến hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp, cụ thể:
Lãi ròng = Doanh thu – (Chi phí hoạt động + Lãi vay + Thuế)
Trong đó: Chi phí hoạt động = Giá vốn hàng bán + Chi phí bán hàng + Chi phí quản lý doanh nghiệp + Các
khoản chi phí bất thường


CHỦ ĐỀ 02: ƯỚC TÍNH DÒNG LỢI ÍCH TRONG TƯƠNG LAI

3.1 Các thước đo về dòng tiền của doanh nghiệp
Lãi ròng của doanh nghiệp
Chú ý 1: Nếu nhà phân tích quan tâm đến lợi ích kinh tế trong tương lai của doanh nghiệp với việc đo lường bằng lãi
ròng từ hoạt động kinh doanh chính (trọng yếu), thì khi đó nhà phân tích phải chuẩn hóa lãi ròng của toàn bộ hoạt
động kinh doanh về lãi ròng xuất phát từ hoạt động kinh doanh chính của doanh nghiệp, nghĩa là các khoản mục lãi
ròng không liên quan đến hoạt động kinh doanh chính sẽ bị loại trừ, cụ thể: Một là, lãi ròng đến từ hoạt động tài trợ sẽ
không được xem xét vì chúng ta đang xem xét đến lãi ròng của toàn doanh nghiệp chứ không phải chỉ đối với cổ đông.
Hai là, lãi ròng từ các hoạt động không thường xuyên (không có tính liên tục trong dài hạn) sẽ bị loại trừ.


CHỦ ĐỀ 02: ƯỚC TÍNH DÒNG LỢI ÍCH TRONG TƯƠNG LAI

3.1 Các thước đo về dòng tiền của doanh nghiệp
Lãi ròng của doanh nghiệp

Chú ý 2: Ngoài thước đo lãi ròng thì lợi ích kinh tế trong tương lai của doanh nghiệp còn có thể được đo lường
bằng lợi nhuận trước thuế và lãi vay (EBIT). Trong hoạt động định giá doanh nghiệp, việc tính toán EBIT tồn tại
hai quan điểm sau:

(1) Nếu xuất phát từ quan điểm chỉ xem xét lợi nhuận từ hoạt động kinh doanh thông thường: Khi đó nhà

phân tích sẽ xuất phát từ khoản mục lợi nhuận thuần từ hoạt động kinh doanh trong Bảng kết quả hoạt động
kinh doanh, sau đó cộng với lãi vay đã chuẩn hóa để ước tính EBIT;


CHỦ ĐỀ 02: ƯỚC TÍNH DÒNG LỢI ÍCH TRONG TƯƠNG LAI

3.1 Các thước đo về dòng tiền của doanh nghiệp
Lãi ròng của doanh nghiệp
Chú ý 2: Ngoài thước đo lãi ròng thì lợi ích kinh tế trong tương lai của doanh nghiệp còn có thể được
đo lường bằng lợi nhuận trước thuế và lãi vay (EBIT). Trong hoạt động định giá doanh nghiệp, việc
tính toán EBIT tồn tại hai quan điểm sau:
(2) Nếu xuất phát từ quan điểm toàn diện về lãi ròng, nghĩa là tất cả lãi ròng của doanh nghiệp (bao
gồm cả lãi ròng từ việc bán hàng và cung cấp dịch vụ, lãi ròng từ các hoạt động tài chính và lãi ròng
khác): Khi đó, để ước tính EBIT, nhà phân tích sẽ bắt đầu từ Tổng lợi nhuận kế toán trước thuế
(EBT) trong Bảng kết quả hoạt động kinh doanh, sau đó mới tiến hành cộng với lãi vay đã chuẩn hóa
để ước tính EBIT


CHỦ ĐỀ 02: ƯỚC TÍNH DÒNG LỢI ÍCH TRONG TƯƠNG LAI

3.1 Các thước đo về dòng tiền của doanh nghiệp
Dòng tiền của doanh nghiệp
(A) Khái niệm và phân loại dòng tiền của doanh nghiệp
Dòng tiền là dòng lưu chuyển tiền mặt vào và ra của doanh nghiệp. Dòng tiền là chỉ tiêu nói lên tình hình luân chuyển
tiền của doanh nghiệp trong một thời kỳ và có tính thanh khoản cao hơn so với lãi ròng.
Dòng tiền của doanh nghiệp được chia thành 3 loại tương ứng với 3 hoạt động:


CHỦ ĐỀ 02: ƯỚC TÍNH DÒNG LỢI ÍCH TRONG TƯƠNG LAI

3.1 Các thước đo về dòng tiền của doanh nghiệp
Dòng tiền của doanh nghiệp
Dòng tiền của doanh nghiệp được chia thành 3 loại tương ứng với 3 hoạt động:
(1) Dòng tiền gắn với hoạt động kinh doanh;
(2) Dòng tiền gắn với hoạt động đầu tư;
(3) Dòng tiền gắn với hoạt động tài trợ.