Mối quan hệ giữa phát triển tài chính và hiệu quả của chính sách tiền tệ tại một số quốc gia ở châu á

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH

-----------------

NGUYỄN THỊ KIỀU OANH

MỐI QUAN HỆ GIỮA PHÁT TRIỂN TÀI
CHÍNH VÀ HIỆU QUẢ CỦA CHÍNH SÁCH
TIỀN TỆ TẠI MỘT SỐ QUỐC GIA Ở CHÂU Á

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

Tp. Hồ Chí Minh – Năm 2017


LỜI CAM ĐOAN
Tôi xin cam đoan Luận văn Thạc sĩ Kinh tế này với đề tài “Mối quan hệ giữa
phát triển tài chính và hiệu quả của chính sách tiền tệ tại một số quốc gia ở châu Á”
là công trình nghiên cứu của tôi cùng với sự hướng dẫn của PGS.TS Nguyễn Thị
Liên Hoa. Các số liệu và kết quả nghiên cứu được trình bày trong luận văn là khách
quan và trung thực.
Tôi sẽ chịu trách nghiệm về nội dung tôi trình bày trong luận văn này.
Thành phố Hồ Chí Minh, tháng 5 năm 2017
Người thực hiện

Nguyễn Thị Kiều Oanh


BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH

------------------

NGUYỄN THỊ KIỀU OANH

MỐI QUAN HỆ GIỮA PHÁT TRIỂN TÀI
CHÍNH VÀ HIỆU QUẢ CỦA CHÍNH SÁCH
TIỀN TỆ TẠI MỘT SỐ QUỐC GIA Ở CHÂU Á

Chuyên ngành: Tài Chính – Ngân Hàng
Mã số: 60340201

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC:
PGS. TS. NGUYỄN THỊ LIÊN HOA

Tp. Hồ Chí Minh – Năm 2017


4.3.2 Kiểm định hiện tượng tự tương quan............................................................42
4.4 Kết quả hồi quy ................................................................................................43
4.5 Hồi quy GMM .................................................................................................56
CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN ......................................................................................62
5.1 Kết luận nghiên cứu chính ...............................................................................62
5.2 Hạn chế đề tài ..................................................................................................63
5.3 Hướng nghiên cứu tiếp theo ............................................................................64
DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO
PHỤ LỤC

MỤC LỤC
TRANG BÌA PHỤ
LỜI CAM ĐOAN
MỤC LỤC
DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT
DANH MỤC BẢNG
TÓM TẮT
1.1 Lý do chọn đề tài ...............................................................................................1
1.2 Mục tiêu nghiên cứu ..........................................................................................2
1.3 Câu hỏi nghiên cứu ............................................................................................2
1.3 Phạm vi nghiên cứu ...........................................................................................3
1.4 Phương pháp và dữ liệu nghiên cứu ..................................................................3
1.5 Giới thiệu kết cấu luận văn ................................................................................4
CHƯƠNG 2: TỔNG QUAN LÝ THUYẾT VÀ CÁC NGHIÊN CỨU THỰC
NGHIỆM TRƯỚC ĐÂY ..........................................................................................6
2.1 Cơ sở lý thuyết ...................................................................................................6
2.1.1 Lý thuyết về phát triển tài chính.........................................................................................6
2.1.2 Lý thuyết về chính sách tiền tệ ...........................................................................................8

2.2 Tổng quan các nghiên cứu trước đây...............................................................12
CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ..................................................26
3.1 Dữ liệu .............................................................................................................26
3.2 Mô hình nghiên cứu .........................................................................................26
3.3 Kì vọng của các biến........................................................................................30
3.4 Mô tả biến ........................................................................................................30
3.4.1 Biến phụ thuộc: ................................................................................................................31
3.4.2 Biến độc lập: ....................................................................................................................31

3.5 Phương pháp nghiên cứu .................................................................................34

CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU..............................................................37
4.1 Phân tích thống kê mô tả .................................................................................37
4.2 Ma trận tương quan ..........................................................................................39
4.3 Các kiểm định vi phạm giả thuyết của mô hình ..............................................40
4.3.1 Kiểm định hiện tượng phương sai thay đổi ..................................................40


DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT
Kí hiệu

Định nghĩa

CPI

Chỉ số giá tiêu dùng

FEM

Mô hình các tác động cố định

GDP

Tổng sản phâm quốc nội

GMM

Generalized method of moments

HFD

High financial development

LICs

Low income countries

LFD

Low financial development

M2

Lượng cung tiền

REM

Mô hình các tác động ngẫu nhiên


TÓM TẮT
Bài nghiên cứu này được thực hiện nhằm kiểm định mối quan hệ giữa sự
phát triển tài chính và hiệu quả của chính sách tiền tệ. Tác giả sử dụng dữ liệu bảng
từ 10 quốc gia trong khu vực châu Á trong thời gian từ quý 1 năm 2008 đến quý 4
năm 2015, dựa trên mô hình dữ liệu bảng theo phương pháp tuyến tính tiếp cận
GMM, hiệu ứng ngẫu nhiên (REM) và hiệu ứng cố định (FEM). Kết quả cho thấy
rằng, những tác động của chính sách tiền tệ lên sản lượng và lạm phát là đáng kể và
chỉ ra rằng tác động của chính sách tiền tệ tỷ lệ nghịch với sự phát triển tài chính, có
nghĩa là hiệu quả của chính sách tiền tệ sẽ giảm dần khi hệ thống tài chính trở nên
phát triển hơn và ngược lại. Kết quả này là phù hợp với nền tảng lý thuyết vè chính
sách tiền tệ và phát triển tài chính cũng như các công trình nghiên cứu trước đây.

Từ khóa: Phát triển tài chính, Chính sách tiền tệ, hiệu quả


DANH MỤC BẢNG
Bảng 2.1 Tóm tắt các kết quả nghiên cứu trước đây ...........................................22
Bảng 3.1 Kỳ vọng nghiên cứu của các biến...........................................................30
Bảng 3.2 Đo lường các biến trong mô hình ..........................................................33
Bảng 4.1 Trung bình mẫu giai đoạn 2008Q1 – 2015Q4.......................................37
Bảng 4.2 Thống kê mô tả các biến tổng thể ..........................................................39
Bảng 4.3: Ma trận tương quan...............................................................................40
Bảng 4.6a: Kết quả hồi quy phát triển tài chính và cung tiền đối với tăng
trưởng sản lượng (Mô hình REM) ........................................................................44
Bảng 4.6b: Kết quả hồi quy phát triển tài chính và cung tiền đối với
lạm
phát (Mô hình REM) ..............................................................................................45
Bảng 4.7a: Kết quả hồi quy phát triển tài chính và cung tiền đối với tăng
trưởng sản lượng (Mô hình FEM) .........................................................................46
Bảng 4.7b: Kết quả hồi quy phát triển tài chính và cung tiền đối với lạm phát
(Mô hình REM) .......................................................................................................47
Bảng 4.8a: Mô hình thực nghiệm thay thế với tăng trưởng sản lượng (Mô
hình/ Sử dụng FEM) ...............................................................................................50
Bảng 4.8b: Mô hình thực nghiệm thay thế với tỷ lệ lạm phát.............................51
(Mô hình/ Sử dụng FEM) .......................................................................................51
Bảng 4.9a: Mô hình thực nghiệm thay thế với tăng trưởng sản lượng (Mô
hình/ Sử dụng REM) ...............................................................................................52
Bảng 4.9b: Mô hình thực nghiệm thay thế với tỷ lệ lạm phát............................53
(Mô hình/ Sử dụng REM) .......................................................................................53
Bảng 4.10a: Kết quả ước lượng theo tăng trưởng sản lượng ..............................57
Bảng 4.10b Kết quả ước lượng theo tỷ lệ lạm phát ..............................................58

Bảng 4.11 So sánh kết quả GMM ..........................................................................61


1

CHƯƠNG I: GIỚI THIỆU VỀ ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU
1.1 Lý do chọn đề tài
Chính sách tiền tệ là một trong những công cụ được sử dụng để điều tiết kinh
tế vĩ mô ở hầu hết các quốc gia hiện nay trên thế giới. Đồng thời, chính sách tiền tệ
còn là công cụ để ngân hàng trung ương điều tiết quá trình cung ứng tiền, lãi suất và
tín dụng, kết quả là chi phối phòng chu chuyển tiền và khối lượng tiền để đạt mục
tiêu của chính sách đề ra. Phát triển tài chính được thể hiện thông qua sự hình thành
và phát triển của hệ thống tài chính. Sự hình thành và phát triển của hệ thống tài
chính là yếu tố quan trọng cho sự tăng trưởng và phát triển kinh tế của mỗi quốc
gia. Một nền kinh tế phát triển luôn đi đôi với sự phát triển của hệ thống tài chính.
Các nghiên cứu trước đây về mối quan hệ giữa sự phát triển tài chính và chính sách
tiền tệ đã được thực hiện, tuy nhiên vẫn còn nhiều tranh cãi xoay quanh vấn đề này.
Hệ thống tài chính trong hầu hết các nền kinh tế đã chứng kiến sự phát triển
mạnh mẽ trong hai thập kỉ qua. Sự phát triển này được đi kèm với một bước tiến lớn
trong kinh doanh và thực thi chính sách. Trong khi sự phát triển tài chính có nhiều
hiệu quả kinh tế tích cực (Levine, 1997, 2005), thì những hệ thống tài chính phát
triển nhanh cũng đáng được quan tâm bởi vì nó có tác động trực tiếp đến chính sách
tiền tệ thông qua Ngân hàng trung ương. Như chúng ta đã biết, hệ thống tài chính
quyết định đến cách quản lý của chính sách tiền tệ vì chính sách tiền tệ nhắm mục
tiêu đến các biến kinh tế vĩ mô nhất định về cơ bản là một quá trình tài chính, với hệ
thống tài chính như là giao diện liên kết các chính sách của Ngân hàng trung ương
với nền kinh tế thực thông qua cơ chế truyền dẫn tiền tệ. Chính sách tiền tệ hoạt
động chủ yếu thông qua ảnh hưởng của nó trên hệ thống tài chính, bất kì sự phát
triển nào ảnh hưởng đến cấu trúc hay điều kiện của hệ thống tài chính cũng có khả
năng gây ảnh hưởng lên cơ chế dẫn truyền. Kênh truyền dẫn tác động của chính

sách tiền tệ thường thông qua hệ thống tài chính và kênh ngân hàng. Chính vì vậy,
một hệ thống tài chính ổn định và một hệ thống ngân hàng lành mạnh sẽ giúp truyền
dẫn một cách có hiệu quả hơn các mục tiêu của chính sách tiền tệ ra nền kinh tế


2

cũng như các khu vực trong nền kinh tế. Như vậy, hiệu quả của chính sách tiền tệ
xoay quanh chủ yếu vào một tập hợp các thông số bị ảnh hưởng bởi sự phát triển
của hệ thống tài chính.
Chính sách tiền tệ là một bộ phận cấu thành quan trọng của hệ thống chính
sách kinh tế tài chính của mỗi quốc gia. Để hoạt động hiệu quả thì nó cần được thiết
lập và vận hành trong mối quan hệ với các chính sách khác. Chính sách tiền tệ do
Ngân hàng trung ương vạch ra và đưa vào vận hành trong thực tế nhằm thực hiện
các mục tiêu cơ bản của kinh tế vĩ mô được xác định theo từng thời kì khác nhau.
Chính sách tiền tệ được thiết kế nhằm để duy trì sự ổn định của hệ thống tài chính
và các tổ chức tài chính.
Điều đáng chú ý là mặc dù lý thuyết kinh tế học từ lâu đã được công nhận
các tác động tiềm năng mà phát triển tài chính có thể có trong chính sách tiền tệ, các
nghiên cứu thực nghiệm về đề tài này đã đưa ra các kết quả khác nhau. Để tìm câu
trả lời cho cuộc tranh luận đã có từ lâu và chưa được giải quyết, tác giả quyết định
lựa chọn thực hiện một cách có hệ thống phân tích thực nghiệm về “Mối quan hệ
của sự phát triển tài chính và hiệu quả của chính sách tiền tệ tại một số quốc
gia ở châu Á” cho đề tài nghiên cứu của mình.
1.2 Mục tiêu nghiên cứu
Mục tiêu của bài viết này nhằm cung cấp bằng chứng thực nghiệm về mối
quan hệ giữa sự phát triển tài chính và hiệu quả của chính sách tiền tệ tại một số
quốc gia thuộc khu vực châu Á.
1.3 Câu hỏi nghiên cứu
Để làm rõ mục tiêu nghiên cứu của đề tài, tác giả tập trung trả lời các câu hỏi

nghiên cứu cụ thể như sau:
Thứ nhất, mối quan hệ giữa sự phát triển tài chính và hiệu quả của chính sách
tiền tệ có sự tương quan nghịch hay thuận chiều?


3

Thứ hai, hiệu quả của chính sách tiền tệ phụ thuộc như thế nào vào sự phát
triển tài chính? Cụ thể, phụ thuộc nhiều vào trung gian tài chính hay thị trường tài
chính?
Thứ ba, khi có sự kiểm soát các ảnh hưởng của cuộc khủng hoảng tài chính
thì phát triển tài chính và hiệu quả của chính sách tiền tệ sẽ như thế nào?
1.3 Phạm vi nghiên cứu
Mối liên hệ giữa sự phát triển tài chính và hiệu quả của chính sách tiền tệ là
một trong những vấn đề đang được nhiều người quan tâm và nghiên cứu trong
những năm gần đây.
-

Về không gian:

Tác giả tiến hành phân tích 10 quốc gia thuộc khu vực châu Á bao gồm:
Trung Quốc, Ấn Độ, Hồng Kông, Singapore, Indonesia, Việt Nam, Hàn Quốc, Thái
Lan, Isreal, Nhật Bản. Đây là các quốc gia có đầy đủ dữ liệu quan sát trong mẫu giai
đoạn nghiên cứu.
-

Về thời gian:

Để tiến hành nghiên cứu, tác giả nghiên cứu chọn dữ liệu theo quý với
khoảng thời gian nghiên cứu trong vòng 32 quý (từ quý 1 năm 2008 đến quý 4 năm

2015). Tác giả chọn mốc khởi điểm là 2008 vì tác giả muốn xem xét sự thay đổi
như thế nào khi lúc này các nền kinh tế có sự chuyển biến do ảnh hưởng của cuộc
khủng hoảng kinh tế toàn cầu năm 2008.
1.4 Phương pháp và dữ liệu nghiên cứu
Để thực hiện bài nghiên cứu, tác giả tiến hành thu thập dữ liệu của 10 nền
kinh tế trong khu vực châu Á bao gồm các quốc gia: Việt Nam, Thái Lan,
Indonesia, Singapore, Trung Quốc, Hồng Kông, Hàn Quốc, Nhật Bản, Isreal, Ấn
Độ.


4

Bài nghiên cứu dùng dữ liệu bảng theo dạng cân bằng (Balanced data). Dữ
liệu được thu thập và tổng hợp để tính toán các biến độc lập và biến phụ thuộc được
lấy từ nguồn Datastream của Data center – School of Finance (UEH) và
data.imf.org.
Tác giả sử dụng mô hình hồi quy dữ liệu bảng trong bài nghiên cứu cùng với
nhiều phương pháp ước lượng như tác tác động cố định (FEM), tác động ngẫu nhiên
(REM) và GMM (Genealized Method of Moments) để thực hiện hồi quy phân tích
tuyến tính. Ngoài ra, tác giả cũng tiến hành kiểm định các vi phạm giả thuyết mô
hình như hiện tượng đa cộng tuyến, phương sai thay đổi và tự tương quan. Tuy
nhiên, tác giả sử dụng phương pháp GMM làm phương pháp ước lượng chính trong
bài nghiên cứu và tiến hành thảo luận dựa trên các kết quả có được.
Để có kết quả nghiên cứu nhanh chóng và chính xác, tác giả sử dụng hỗ trợ
của các phần mềm Excel, Stata12.
1.5 Giới thiệu kết cấu luận văn
Ngoài danh mục từ viết tắt, danh mục bảng, phần tóm tắt đề tài, tài liệu tham
khảo và phụ luc, bài nghiên cứu của tác giả bao gồm 5 chương như sau:
Chương 1: Giới thiệu về đề tài nghiên cứu. Trong chương này tác giả trình
bày một cách ngắn gọn về lý do chọn đề tài, mục tiêu nghiên cứu, câu hỏi nghiên

cứu, đối tượng và phạm vi nghiên cứu, cuối cùng là kết cấu của đề tài.
Chương 2: Tổng quan các nghiên cứu trước đây. Ở chương này tác giả
trình bày tổng quan về lý thuyết và tổng hợp các nghiên cứu trước đây có liên quan
đến chủ đề nghiên cứu của đề tài này.
Chương 3: Phương pháp nghiên cứu. Trong chương này tác giả sẽ tiến
hành phân tích dữ liệu mẫu nghiên cứu, sơ lược qua mô hình nghiên cứu mà tác giả
sử dụng, giới thiệu cách đo lường các biến trong bài nghiên cứu, cuối cùng trình bày
các phương pháp ước lượng cụ thể.


5

Chương 4: Nội dung và kết quả nghiên cứu. Trong chương này tác giả sẽ
báo cáo kết quả có được từ việc chạy mô hình và tiến hành thảo luận từ kết quả có
được.
Chương 5: Kết luận. Chương này sẽ tổng kết các kết quả mà đề tài nghiên
cứu được và rút ra hạn chế của đề tài, đồng thời đưa ra những gợi ý và hướng
nghiên cứu tiếp theo.


6

CHƯƠNG 2: TỔNG QUAN LÝ THUYẾT VÀ CÁC NGHIÊN
CỨU THỰC NGHIỆM TRƯỚC ĐÂY
2.1 Cơ sở lý thuyết
2.1.1 Lý thuyết về phát triển tài chính
Phát triển tài chính được thể hiện thông qua sự hình thành và phát triển của
hệ thống tài chính. Sự hình thành và phát triển của hệ thống tài chính là yếu tố quan
trọng cho sự tăng trưởng và phát triển kinh tế của mỗi quốc gia. Một hệ thống tài
chính hoạt động tốt sẽ tạo ra sự cải tiến công nghệ bằng cách xác định, lựa chọn và

tài trợ cho các nhà doanh nghiệp được kỳ vọng sẽ thực hiện thành công sản phẩm và
tiến trình sản xuất. Vai trò của sự phát triển tài chính thể hiện qua nhiều khía cạnh
trong việc đóng góp vào nền kinh tế như tạo điều kiện thuận lợi và nâng cao hiệu
quả của thị trường tài chính, xóa đói giảm nghèo, tạo cơ hội và kích thích phát triển
nền kinh tế.
Hệ thống tài chính là tổng thể bao gồm các bộ phận cấu thành: thị trường tài
chính, định chế tài chính trung gian, cơ sở hạ tầng pháp lý – kĩ thuật và các tổ chức
quản lý giám sát và điều hành hệ thống tài chính; gắn liền với việc huy động, sử
dụng các công cụ tài chính để tổ chức phân bổ nguồn lực tài chính nhằm đạt được
mục tiêu đề ra của các chủ thể trong nền kinh tế, được tạo lập trong một môi trường
kinh tế - xã hội cụ thể. Vai trò của hệ thống tài chính thể hiện thông qua các mối
liên hệ giữa các dòng vốn với sự tăng trưởng kinh tế và sự điều hành của các định
chế tài chính (chủ yếu là các trung gian tài chính) trong vai trò phân bổ nguồn lực
vào các khu vực kinh tế, các hoạt động kinh tế diễn ra một cách hiệu quả. Trung
gian tài chính với chức năng huy động vốn để cho vay, từ đó nảy sinh ra các dịch vụ
giám sát và đánh giá các giao dịch tài chính, quản lý rủi ro và tạo thuận lợi cho các
giao dịch. Ngoài ra, sự ra đời của các trung gian tài chính cũng có ý nghĩa đáng kể
trong việc tích lũy vốn cho nền kinh tế và hỗ trợ đổi mới công nghệ cho vấn đề tăng
tưởng kinh tế trên nhiều khía cạnh khác nhau.


7

Các đặc trưng có liên quan của phát triển tài chính bao gồm:
 Sự hình thành và hoạt động của các thể chế tài chính (bao gồm trung gian
tài chính) mà làm gia tăng hiệu quả và giảm thiểu chi phí giao dịch, nghĩa là
phát triển tài chính được tạo điều kiện thuận lợi khi các mục tiêu của trung
gian tài chính bao gồm: tối thiểu hóa chi phí giao dịch, và tối đa hóa sự phân
bổ lợi tức vốn.
 Cung cấp các dịch vụ tài chính gần mức tối ưu cho tất cả các ngành/khu vực

của nền kinh tế và tất cả các lĩnh vực của xã hội. Phát triển tài chính và sự
hình thành cơ sở hạ tầng liên quan đến trung gian tài chính tạo điều kiện cho
việc giảm thiểu những sự bất cân xứng về thông tin, nghĩa là, xác định cung
và cầu nguồn lực giữa nhà đầu tư và người đi vay, và vì vậy gia tăng lợi suất
thực của vốn và năng suất kinh tế.
Tài chính là hệ thống các quan hệ kinh tế trong phân phối, gắn liền với quá
trình hình thành và sử dụng các quỹ tiền tệ. Trong thực tế, các quan hệ tài chính
diễn ra rất phức tạp và đa dạng, chúng đan xen nhau trong một tập hợp hàng loạt
các hoạt động khác nhau của nền kinh tế. Tuy nhiên, đó không phải là một hoạt
động hỗn loạn mà ngược lại, chúng tuân thủ những nguyên tắc, những quy luật nhất
định, trong đó những quan hệ tài chính có tính chất đặc thù giống nhau nhóm lại
thành một bộ phận riêng. Giữa các bộ phận này luôn có mối liên hệ, tác động ràng
buộc lẫn nhau và tạo thành hệ thống tài chính. Do vậy, hệ thống tài chính là tổng thể
của các bộ phận khác nhau trong một cơ cấu tài chính, mà ở đó các quan hệ tài
chính hoạt động trên các lĩnh vực khác nhau nhưng có mối liên hệ tác động lẫn nhau
theo những quy luật nhất định. Các bộ phận trong hệ thống tài chính hoạt động trên
các lĩnh vực, tạo ra nguồn lực tài chính, thu hút các nguồn tài chính và chu chuyển
các nguồn tài chính (dẫn vốn). Với các lĩnh vực hoạt động này, toàn bộ hệ thống tài
chính thực hiện vai trò đặc biệt quan trọng trong nền kinh tế quốc dân là đảm bảo
nhu cầu về vốn cho phát triển kinh tế xã hội.


8

Một hệ thống tài chính phát triển đầy đủ thường bao gồm nhiều loại tổ chức,
công cụ và thị trường tài chính khác nhau như chúng ta thường thấy tại các nước
công nghiệp phát triển ở phương Tây. Tất nhiên, đây không phải là một hệ thống
mang tính chất tĩnh, mà ngược lại, là hệ thống thay đổi liên tục với sự ra đời của các
loại tổ chức và công cụ tài chính mới. Phát triển tài chính thể hiện qua các chỉ tiêu
như sự gia tăng khối lượng tài sản tài chính, lưu lượng di chuyển vốn, sự phát triển

của các tổ chức tài chính, sự vững chắc của cơ sở hạ tầng tài chính, và tín dụng cho
khu vực tư nhân.
2.1.2 Lý thuyết về chính sách tiền tệ
2.1.2.1 Khái niệm
Chính sách tiền tệ là hệ thống các biện pháp, các công cụ do ngân hang trung
ương thực hiện để điều tiết cung tiền, nhằm thực hiện các mục tiêu của chính sách
tiền tệ, thường là hướng tới một lãi suất mong muốn để đạt được những mục tiêu ổn
định và tang trưởng kinh tế như kiềm chế được lạm phát, duy trì ổn định tỷ giá, đạt
được trạng thái lao động toàn dụng. Nó là một bộ phận quan trọng trong hệ thống
các chính sách kinh tế - tài chính vĩ mô của Chính phủ.
2.1.2.2 Các công cụ để thực thi chính sách tiền tệ
Để thực thi chính sách tiền tệ, thực hiện chức năng và vai trò của mình, ngân
hàng trung ương có thể thực hiện các công cụ của chính sách tiền tệ như sau:
Nghiệp vụ thị trường mở, tỷ lệ dự trữ bắt buộc, lãi suất và hạn mức tín dụng. Mỗi
loại công cụ có cơ chế vận hành riêng và ưu nhược điểm khác nhau. Do vậy, tùy
thuộc vào điều kiện thực tế của nền kinh tế để sử dụng một cách phù hợp và hiệu
quả.
-

Nghiệp vụ thị trường mở
Nghiệp vụ thị trường mở phản ảnh việc ngân hàng trung ương mua hoặc bán

chứng từ có giá trên thị trường tài chính công cộng, nhằm đạt đến mục tiêu điều
chỉnh lượng tiền trong lưu thông. Khi ngân hàng trung ương đem chứng khoán ra


9

thị trường mở bán nó sẽ thu được tiền mặt và séc về. Điều này có nghĩa là khối
lượng tiền mặt cung ứng cho lưu thông giảm, dự trữ của các ngân hàng trung gian

giảm, làm giảm khả năng cung ứng tín dụng của các ngân hàng trung gian và như
thế cung ứng tiền trong nền kinh tế bị thắt chặt hơn. Ngược lại, khi ngân hàng trung
ương đem tiền mặt hoặc séc mua chứng khoán trên thị trường mở, thì lượng tiền
mặt trong lưu thông tăng lên, dự trữ của ngân hàng thương mại tăng lên, lãi suất
ngân hàng giảm, kích thích doanh nghiệp đi vay, nghĩa là một cách mở rộng khối
tiền tệ.
-

Tỷ lệ dự trữ bắt buộc
Dự trữ bắt buộc là phần tiền gửi mà các ngân hàng trung gian phải đưa vào

dự trữ theo luật định. Mức dự trữ bắt buộc cao hay thấp phụ thuộc vào tỷ lệ dự trữ
bắt buộc do ngân hàng trung ương quy định. Tỷ lệ dự trữ bắt buộc là tỷ lệ phần trăm
trên lượng tiền gửi mà ngân hàng trung gian huy động được. Như vậy, mỗi ngân
hàng chỉ được cho vay số tiền còn lại sau khi đã trừ phần dự trữ bắt buộc. Qua đó,
việc tăng hay giảm tỷ lệ dự trữ bắt buộc, ngân hàng trung ương có thể hạn chế hay
mở rộng khối tiền tệ mà hệ thống ngân hàng có khả năng cung ứng cho nền kinh tế
thông qua hệ số tạo tiền. Đây là một công cụ mang tính chất hành chính và có ưu
điểm là để kiểm soát lượng cung tiền tệ của nền kinh tế. Bên cạnh đó, công cụ này
cũng có những mặt trái khi sử dụng. Việc thay đổi tỷ lệ dự trữ bắt buộc sẽ ảnh
hưởng đến lợi nhuận của ngân hàng thương mại, nếu thường xuyên thay đổi tỷ lệ
này cũng gây ra tình trạng mất ổn định của hệ thống ngân hàng và ảnh hưởng đến
khả năng thanh khoản của những ngân hàng thương mại.
-

Lãi suất
Lãi suất là giá cả của quyền sử dụng vốn, việc thay đổi lãi suất sẽ kéo theo sự

biến đổi của chi phí tín dụng, từ đó tác động đến việc thu hẹp hay mở rộng khối
lượng tín dụng trong nền kinh tế. Do đó, lãi suất là một trong những công cụ chủ

yếu của chính sách tiền tệ. Bằng cách sử dụng công cụ này, ngân hàng trung ương
sẽ điều khiển lãi suất tín dụng cho nền kinh tế bằng các biện pháp hành chính đối


10

với ngân hàng, cùng với khung lãi suất đã được ấn định. Để cho lãi suất tín dụng
thực sự là công cụ phù hợp của chính sách tiền tệ trong nền kinh tế năng động thì
những quy định về lãi suất dần được thay đổi. Lãi suất quy định cứng nhắc dần
được thay thế bằng cách quy định lãi suất trần cho vay và lãi suất sàn đối với lãi
suất tiền gửi hoặc dùng một lãi suất duy nhất để điều tiết thị trường tiền tệ bằng lãi
suất tái chiết khấu. Ngân hàng trung ương có thể thay đổi cung ứng tiền tệ bằng
cách thay đổi lãi suất chiết khấu. Lãi suất chiết khấu càng cao, các ngân hàng càng
ngại vay tiền của ngân hàng trung ương để bù đắp dự trữ. Bởi vậy, biện pháp tăng
suất chiết khấu làm giảm dự trữ của hệ thống ngân hàng, dẫn đến cung ứng tiền tệ
giảm. Ngược lại, biện pháp giảm lãi 16 suất chiết khấu khuyến khích các ngân hàng
vay tiền của ngân hàng trung ương, dẫn tới lượng dự trữ tăng và cung ứng tiền tệ
tăng. Ngân hàng trung ương sử dụng hình thức cho vay chiết khấu không chỉ để
kiểm soát cung ứng tiền tệ, mà còn nhằm giúp đỡ các định chế tài chính khi họ rơi
vào tình thế khó khăn.
-

Hạn mức tín dụng
Ngân hàng trung ương sử dụng biện pháp quy định giới hạn khối lượng tín

dụng mà các ngân hàng thương mại cung cấp cho nền kinh tế trong một thời gian cố
định. Biện pháp này được sử dụng trong điều kiện nền kinh tế có lạm phát cao và
được sử dụng khá phổ biến ở những nước hệ thống xã hội chủ nghĩa với cơ chế kinh
tế kế hoạch hoá tập trung. Tuy nhiên, biện pháp này cũng bộc lộ một số hạn chế.
Trong các công cụ điều hành của chính sách tiền tệ, mỗi công cụ có một đặc điểm

riêng để phù hợp với những điều kiện kinh tế khác nhau. Để đáp ứng yêu cầu của cơ
chế quản lý thị trường thì những công cụ tài chính linh động, mềm dẻo cao được
vận dụng ngày càng nhiều. Một số công cụ được sử dụng phổ biến như nghiệp vụ
thị trường mở, lãi suất tái chiết khấu. Dự trữ bắt buộc là một trong những công cụ
được áp dụng xong vẫn còn nhiều hạn chế nhất định.


11

2.1.2.3 Mục tiêu của chính sách tiền tệ
Bằng các công cụ nêu trên, Ngân hang trung ương đã trực tiếp và gián tiếp
thực thi 6 mục tiêu cơ bản của chính sách tiền tệ:
 Tạo việc làm
 Tăng trưởng kinh tế
 Ổn định giá cả
 Ổn định lãi suất
 Ổn định thị trưởng tài chính
 Ổn định thị trường chứng khoán
2.1.2.4 Tính hiệu quả của chính sách tiền tệ
Một chính sách tiền tệ đạt hiệu quả khi thực hiện được các mục tiêu đưa ra.
Các nhà hoạch định chính sách có hai công cụ chính để thực hiện các mục tiêu của
mình là chính sách tiền tệ (tức việc kiểm soát lãi suất hoặc cung tiền) và chính sách
tài khóa (tức việc kiểm soát chi tiêu và thuế của chính phủ). Và để đo lường tính hiệu
quả và hữu ích của chính sách tài khóa và tiền tệ tới hoạt động kinh tế, chúng ta
thường sử dụng mô hình IS - LM. Với mô hình IS - LM, các nhà hoạch định chính
sách có thể dự báo được điều xảy ra trong tương lai của sản lượng và lãi suất khi họ
quyết định thực hiện một quyết định nào đó.Và với những chính sách tiền tệ,nó sẽ
tác động đến sự cân bằng của thị trường tiền tệ, từ đó làm dịch chuyển đường LM.
Để đo lường tính hiệu quả của chính sách tiền tệ, chúng ta sẽ phải xem xét thông
qua đường LM. Theo đó, đường LM bao gồm những tập hợp khác nhau giữa lãi

suất và sản lượng mà tại đó thị trường tiền tệc ân bằng. Chỉ có hai yếu tố khiến
cho đường LM dịch chuyển là sự thay đổi tự độngtrong cung tiền và cầu tiền.
Những thay đổi này tác động đến đường LM như sau:


12

 Thứ nhất: Lượng cung tiền gia tăng tạo nên điểm cân bằng mới của thị
trường tiền tệ (điểm cân bằng mới này có lãi suất thấp hơn song mức sản
lượng là không đổi).
 Thứ hai: Lượng cầu tiền gia tăng do có sự gia tăng mức độ rủi ro của các loại
tài sản r ủi ro khác (cổ phiếu, trái phiếu doanh nghiệp, bất động sản,…) từ
đó làm tăng lượng cầu tiền tại bất kỳ mức lãi suất, mức giá hay sản lượng nào
cho trước.
2.2 Tổng quan các nghiên cứu trước đây
Các bài nghiên cứu trước đây về mối quan hệ giữa sự phát triển tài chính và
chính sách tiền tệ của các nhà nghiên cứu đã góp phần vào việc củng cố nghiên cứu
thực nghiệm ở các nền kinh tế thuộc khu vực châu Á. Tiêu biểu là bài nghiên cứu
Financial Development and the Effectiveness of Monetary Policy của Yong Ma
và Xingkai Lin (2016) được đăng trên tạp chí Journal of Banking & Finance. Bài
viết này nghiên cứu mối quan hệ giữa phát triển tài chính và các hiệu quả của chính
sách tiền tệ sử dụng phương pháp FEM và REM, sau đó dùng phương pháp GMM
để kiểm định và dữ liệu bảng của 41 nền kinh tế trên toàn thế giới. Kết quả cho thấy
những tác động của chính sách tiền tệ về sản lượng và lạm phát là đáng kể và tỷ lệ
nghịch với sự phát triển tài chính, chỉ ra rằng hiệu quả của chính sách tiền tệ giảm
dần khi hệ thống tài chính trở nên phát triển hơn và ngược lại. Đồng thời, kết quả
nghiên cứu cũng cho thấy hiệu quả của chính sách tiền tệ phụ thuộc nhiều hơn vào


13

sự phát triển của trung gian tài chính. Ngoài ra, tác động của chính sách tiền tệ đến
sản lượng giảm nhiều hơn trong nền kinh tế đang phát triển và tác động của chính
sách tiền tệ đến lạm phát giảm nhiều hơn ở các nước phát triển. Cuối cùng, bài viết
cũng cho thấy phát triển tài chính độc lập với tác động của chính sách tiền tệ sau khi
kiểm soát các ảnh hưởng của cuộc khủng hoảng tài chính.
Về mặt lý thuyết, nghiên cứu về mối quan hệ giữa phát triển tài chính và hiệu
quả của chính sách tiền tệ còn được đưa ra trước đó bởi Gurley và Shaw (1955,
1967), tiếp theo là Taylor (1987), Hendry và Ericsson (1991).
Gurley và Shaw (1955) trong bài nghiên cứu “Các khía cạnh tài chính của
sự phát triển kinh tế” đã xem xét ngắn gọn các biểu hiện tài chính của phát sinh thu
nhập, chi tiêu và tiết kiệm đầu tư, tích lũy của cải. Họ cũng tìm thấy một mối quan
hệ cùng chiều khi tăng trưởng cung tiền hàm ý sự gia tăng của hệ thống tiền tệ, đặc
biệt là ngân hàng trung ương và ngân hàng thương mại. Đồng thời còn cung cấp các
thông tin về các mặt như tài chính trong các tài khoản xã hội, tài chính và trung gian
tài chính, tăng trưởng sản lượng, lãi suất và tài chính, cuối cùng là điều khiển tài
chính trong bối cảnh tăng trưởng bằng cách kiểm soát tiền tệ, điều khiển tài chính…
Taylor (1987) thực hiện nghiên cứu “Đổi mới tài chính, lạm phát và sự ổn
định của cung tiền ở Vương quốc Anh”. Bài nghiên cứu này ước tính một hàm cầu
tiền cho Vương Quốc Anh trong giai đoạn từ quý 2 năm 1964 đến quý 4 năm 1985,
cho thấy không có dấu hiệu của mất ổn định cấu trúc do cạnh tranh và kiểm soát tín
dụng. Rõ ràng, những tác động của sự đổi mới tài chính (thông qua chi phí cơ hội
của việc nắm giữ tiền) và những tác động của lạm phát, là yếu tố quyết định quan
trọng của nhu cầu cả ngắn hạn và dài hạn đối với cung tiền. Họ cũng cho rằng lãi
suất tăng liên tục và cung tiền cũng tăng, thì tăng trưởng thu nhập thực và lạm phát
ổn định ở phần trăm lãi suất hàng năm không đổi.
Hendry và Ericsson (1991), với bài nghiên cứu “Mô hình hóa nhu cầu về
cầu tiền hẹp của 2 quốc gia Anh và Mỹ” trong giai đoạn từ 1959 – 1983 đối với
nước Mỹ, và đối với Anh từ 1963 – 1983 do có sự thay đổi lớn trong các tổ chức

14

trong đó có ngân hàng. Bài viết này đã phát triển mô hình tham số của cầu tiền, đặc
trưng cho toàn bộ mẫu của cả 2 quốc gia Anh và Mỹ. Đồng thời trình bày mô hình
thực nghiệm về cầu tiền của Anh và Mỹ trong 3 thập kỉ, liên quan đến lý thuyết
kinh tế cơ bản, sự đổi mới tài chính gần đây. Chính sách tiền tệ của 2 quốc gia cũng
có nhiều thay đổi cơ bản và chứng kiến nhiều sựu đổi mới tài chính có ý nghĩa.
Trong các nghiên cứu gần đây hơn, một phần lớn các nghiên cứu đã tập trung
vào lý thuyết kênh tín dụng được đưa ra bởi Bernsnke và Gerler (1995). Một kết
luận chính của lý thuyết kênh tín dụng là mức độ cao hơn của những rào cản về tài
chính thường gắn liền với cơ chế truyền tải mạnh mẽ hơn của chính sách tiền tệ. Bài
nghiên cứu này tóm tắt quan điểm hiện tại về kênh tín dụng và vai trò của nó trong
"hộp đen" của truyền chính sách tiền tệ. Theo lý thuyết kênh tín dụng, tác động trực
tiếp của chính sách tiền tệ lên lãi suất được khuếch đại bởi những thay đổi nội sinh
trong bảo hiểm tài chính bên ngoài, đó là sự khác biệt về chi phí giữa nguồn vốn
huy động từ bên ngoài (bằng cách phát hành cổ phiếu hoặc nợ) và tiền phát sinh
trong nội bộ (bằng cách giữ lại thu nhập). Theo "điểm tín dụng", một sự thay đổi
trong chính sách tiền tệ làm tăng hoặc giảm lãi suất thị trường mở có xu hướng thay
đổi phí bảo hiểm tài chính từ bên ngoài cùng một hướng. Do tác dụng bổ sung này
trong chính sách về tài chính từ bên ngoài phí bảo hiểm, tác động của chính sách
tiền tệ vào chi phí vay rộng được xác định trước và, do đó, chi tiêu thực tế và thực
hoạt động, là phóng đại.
Kashyap và Stein (2000) với bài nghiên cứu “Một triệu quan sát nói gì về sự
truyền dẫn của chính sách tiền tệ?” sử dụng dữ liệu bảng trong giai đoạn 1976 –
1973 với 961 530 quan sát và xây dựng mô hình VAR linh hoạt dựa trên các giả
định cụ thể về các thủ tục hoạt động của Fed đã tìm thấy rằng tác động của chính
sách tiền tệ về hành vi cho vay là mạnh mẽ hơn cho các ngân hàng với sự cân bằng
tính thanh khoản thấp, hỗ trợ các kênh cho vay của cơ chế dẫn truyền. Bài viết cũng
hỗ trợ cho sự tồn tại của kênh cho vay ngân hàng của cơ chế dẫn truyền tiền tệ. Các

nghiên cứu trước đây đã phát hiện ra một loạt các bằng chứng cho thấy là phù hợp
với sự tồn tại của kênh cho vay của sự truyền dẫn tiền tệ bằng nhiều cách giải thích


15

khác nhau thì ở đây họ cung cấp một thử nghiệm sắc nét hơn của kênh cho vay, xem
xét chi tiết hơn cách chính sách tiền tệ tác động hành vi cho vay của từng ngân
hàng.
Gomez et al. (2005) nghiên cứu “Tác động của các kênh dẫn xuất lên chính
sách tiền tệ Colombian” sử dụng mô hình đầu tư, tác động của của sử dụng các dẫn
xuất của lãi suất và tỷ giá hồi đoái trong sự pha loãng của các kênh tiền tệ
Colombian. Với bộ dữ liệu có quan sát hàng năm cho hơn 8421 công ty trong giai
đoạn từ 1995 – 2003 cho thấy rằng chính sách tiền tệ đã bị mất một số hiệu quả
trong ảnh hưởng đến các biến thực ít nhất là trong ngắn hạn, do sự pha loãng của
một phần chứng khoán lớn hơn, làm cho các kênh cho vay ngân hàng truyền thống
trở nên ít quan trọng. Các dẫn xuất tài chính có thể làm suy yếu các kênh chính sách
tiền tệ trong các trường hợp nhất định và nói chung cho phép lan truyền nhanh hơn.
Các dẫn xuất làm giảm chi phí giao dịch, cho phép khai thác tốt hơn các lợi thế so
sánh của nhà đầu tư, đa dạng hóa và bảo hiểm rủi ro, dẫn đến danh mục đầu tư ổn
định hơn, có thể ít nhạy cảm với các cú sốc lãi suất hoặc tỷ giả hối đoái. Các dẫn
xuất cũng cung cấp các thông tin, có thể được sử dụng để cải thiện chính sách tiền
tệ. Theo Vroliijk (1997), hiệu lực của chính sách tiền tệ qua tín dụng ngân hàng
được củng cố bất cứ khi nào các công ty dựa vào trung gian như nguồn tài chính
duy nhất. Do đó, chính sách tiền tệ thắt chặt dẫn đến cắt giảm cả dự trữ và tín dụng
ngân hàng. Trong bối cảnh đó, các doanh nghiệp lớn có thể tiếp cận thị trường vốn
để hưởng các khả năng bù đắp, thu hẹp tín dụng.
Loutskina và Strahan (2009) trong nghiên cứu “Chứng khoán hóa và ảnh
hưởng của suy giảm tài chính ngân hàng về cung cấp vốn vay: Bằng chứng từ các
khoản thế chấp”. Họ sử dụng các dữ liệu HMDA - Home Mortgage Disclosure Act

để xác định các khoản vay khác nhau, kiểm tra các biến tài chính ảnh hưởng đến
cung vay, các dữ liệu HMDA chứa gần 250 triệu ứng dụng, mẫu bao gồm các ứng
dụng vốn vay trong giai đoạn từ 1992 – 2004 cũng tìm thấy bằng chứng về sự suy
yếu của các kênh cho vay ngân hàng với sự ra đời của chứng khoán tài chính. Kết
quả cũng cho thấy sự mở rộng của thị trường thứ cấp trong các khoản thế chấp làm


16

giảm những tác động của chính sách tiền tệ đối với hoạt động kinh tế thực sự. Theo
kênh cho vay ngân hàng của chính sách tiền tệ, ngân hàng trung ương có thể làm
chậm hoạt động thực bằng cách tăng chi phí tài chính ngân hàng (ví dụ như chi phí
tiền gửi) và do đó hạn chế việc cung cấp tín dụng. Tuy nhiên, họ không tìm thấy
liên kết có ý nghĩa thống kê giữa chi phí huy động ngân hàng và tỷ lệ chấp nhận thế
chấp trong thị trường thế chấp nhỏ.
Trong khi chứng khoán có lẽ đã làm giảm tác động đến các kênh cho vay của
sự truyền dẫn tiền tệ, thì cũng có bằng chứng cho rằng nó củng cố kênh bảng cân
đôi kế toán theo Ashcraft và Campello (2007), với bài nghiên cứu “Bảng cân đối
công ty và sự truyền tải chính sách tiền tệ”. Họ sử dụng dữ liệu theo quý cho bài
nghiên cứu trong giai đoạn từ 1992 – 2004, tập trung vào việc cho vay của các ngân
hàng nhỏ, sử dụng một số biện pháp thay thế chính sách tiền tệ, chỉ ra rằng một
phần lớn của các kênh tín dụng rộng rãi của truyền dẫn chính sách tiền tệ có thể
được gán cho những thay đổi trong mức độ tín nhiệm vay theo chu kỳ chính sách
tiền tệ.
Aysun và Hepp (2011) thực hiện nghiên cứu “Chứng khoán hóa và kênh cân
đối kế toán của truyền dẫn tiền tệ”. Sử dụng dữ liệu cáo cáo theo quý của các ngân
hàng Mỹ từ 2001 đến 2010. Bài viết này cho thấy rằng kênh bảng cân đối của
truyền dẫn tiền tệ mạnh mẽ hơn cho các ngân hàng Mỹ chứng khoán hóa tài sản của
họ. Tập trung vào các kênh bảng cân đối và sử dụng quan sát cấp ngân hàng, họ
thấy rằng chứng khoán hóa các ngân hàng là nhạy cảm hơn với bảng cân đối của

khách hàng vay và chính sách tiền tệ có tác động lớn hơn về độ nhạy cảm này cho
chứng khoán hóa các ngân hàng. Kết quả thực nghiệm minh chứng rằng, kênh cân
bảng cân đối mạnh mẽ hơn cho các ngân hàng mà chứng khoán hóa một số tài sản
của họ. Điều này trái ngược với lý thuyết cho rằng có ít nhất một khía cạnh của phát
triển tài chính, cụ thể là chứng khoán có thể làm tăng hiệu quả của chính sách tiền
tệ. Đặc biệt, các tác động tiêu cực của chứng khoán về việc cho vay có thể được
chống lại bởi tác động của nó trên kênh bảng cân đối. Thật khó để so sánh sức mạnh


17

tương đối của các hai kênh để suy luận cho sức mạnh tổng thể của cơ chế truyền
dẫn tiền tệ.
Mishra et al. (2010) nghiên cứu “Cơ chế truyền dẫn tiền tệ ở những quốc gia
có thu nhập thấp (LICs)” lập luận rằng cơ chế truyền tải của chính sách tiền tệ có
thể bị chi phối bởi các kênh cho vay ngân hàng với mức độ thấp hơn của sự phát
triển tài chính. Họ sử dụng truyền dẫn tiền tệ tại các thị trường tiên tiến và đang nổi
lên như một điểm chuẩn để xác định các khía cạnh của các cơ chế truyền tải có thể
hoạt động khác nhau trong LICs. Mục đích của bài này tập trung vào các kênh cho
vay ngân hàng dẫn truyền tiền tệ trong các tài liệu của của Ấn Độ bằng cách sử
dụng mô hình VAR cho bài nghiên cứu. Đặc biệt, tập trung vào những ảnh hưởng
của cơ cấu thị trường tài chính trên truyền dẫn tiền tệ. Khung thể chế yếu phổ biến ở
LICs quyết liệt làm giảm vai trò của thị trường chứng khoán và làm tăng chi phí vay
ngân hàng cho các công ty tư nhân. Với hệ thống tài chính không trung chuyển tiền
đúng cách, các kênh truyền tiền tệ truyền thống (lãi suất, cho vay ngân hàng, và giá
tài sản) đang suy giảm. Các kênh tỷ giá, mặt khác, có xu hướng bị suy yếu do sự
can thiệp của ngân hàng trung ương trên thị trường ngoại hối.
Trong nghiên cứu của Aysun et al. (2013) thực hiện nghiên cứu “Tác động
của va chạm tài chính vào các thế mạnh của cơ chế truyền dẫn tiền tệ”. Bài nghiên
cứu kiểm tra dự đoán lý thuyết này bằng cách ước lượng mô hình SVAR dùng dữ

liệu xuyên quốc gia được thực hiện trong giai đoạn 1984 – 2008 cho 47 quốc gia.
Họ cho rằng các kênh tín dụng ảnh hưởng rõ nét hơn ở các nền kinh tế với mức độ
cao hơn của sự bất hòa tài chính, điều này phù hợp với lý thuyết kênh tín dụng.
Đồng thời cũng cho thấy mối quan hệ tích cực giữa các biện pháp khác nhau của va
chạm tài chính và sức mạnh của truyền dẫn tiền tệ, hỗ trợ các dự đoán của lý thuyết
kênh tín dụng. Họ cũng tập trung vào 2 dự đoán của mô hình cân bằng tổng thể là
mối quan hệ tích cực được ghi lại giữa mức độ va chạm tài chính với những tác
động của cú sốc tiền tệ và đòn bẩy chi phí đi vay.