“Đánh giá khả năng thu hút nguồn vốn quốc tế thông qua phát hành trái phiếu của Việt Nam, thông qua nghiên cứu bài học kinh nghiệm của các nước điển hình được lựa chọn”

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ QUỐC DÂN
VIỆN NGÂN HÀNG – TÀI CHÍNH
-------***-------

BÀI TẬP NHÓM :
“Đánh giá khả năng thu hút nguồn vốn quốc tế
thông qua phát hành trái phiếu của Việt Nam, thông
qua nghiên cứu bài học kinh nghiệm của các nước
điển hình được lựa chọn”
Giáo viên hướng dẫn
Lớp
Nhóm

:

Nguyễn Thị Thanh Dương

:
:

Tài chính quốc tế 14

Hà Nội – 2017
1


MỤC LỤC

2

CHƯƠNG 1 :
KHÁI QUÁT CHUNG VỀ TRÁI PHIẾU VÀ TRÁI PHIẾU QUỐC T Ế
1.1.

Tổng quan về trái phiếu và trái phiếu quốc tế

1.1.1. Trái phiếu
1.1.1.1. Khái niệm
Trái phiếu là một công cụ nợ mà người phát hành có nghĩa vụ tr ả cho người
mua trái phiếu đó khoản tiền gốc cộng với lãi nhất định trong một kho ảng th ời
gian xác định.
Có rất nhiều khái niệm khác về trái phiếu như:
Theo Bách khoa toàn thư mở Wikipedia: “Trái phiếu là một chứng nhận nghĩa
vụ nợ của người phát hành phải trả cho người sở hữu trái phi ếu đối v ới một
khoản tiền cụ thể (mệnh giá của trái phiếu), trong một thời gian xác định và v ới
một lợi tức quy định. Người phát hành có thể là Chính Phủ, chính quy ền đ ịa
phương hay doanh nghiệp. Người mua trái phiếu, hay trái chủ, có th ể là cá nhân,
doanh nghiệp hoặc Chính Phủ. Tên của trái chủ có th ể được ghi trên trái phi ếu
(trường hợp này gọi là trái phiếu ghi danh) hoặc không được ghi (trái phi ếu vô
danh)”.
Giáo trình Thị trường chứng khoán của trường ĐH Kinh t ế Qu ốc dân cho
rằng: “Trái phiếu là một loại chứng khoán qui định nghĩa vụ của người phát
hành (người đi vay) phải trả cho người đứng tên sở hữu chứng khoán (người cho
vay) một khoản tiền nhất định bao gồm cả gốc và lãi trong những khoảng th ời
gian cụ thể”.
Theo Điều 6 của Luật Chứng khoán số 70/2006/QH11 xác định: “Trái phiếu
là loại chứng khoán xác nhận quyền và lợi ích hợp pháp của ng ười s ở h ữu đ ối
với một phần vốn nợ của tổ chức phát hành”.
Như vậy trái phiếu thể hiện mối quan hệ kinh tế giữa người đi vay và người
cho vay, giữa họ có mối liên hệ qua lại lẫn nhau thông qua v ận đ ộng giá tr ị v ốn

và nó không chỉ đơn thuần là một hình thức vận động v ề ti ền tệ mà còn là m ối
quan hệ về xã hội (như mối quan hệ về lòng tin). Trái phi ếu cũng chính là m ột
loại chứng khoán bởi nó có thể được giao dịch, mua bán trên thị trường chứng
khoán. Dù trong điều kiện nào, người sở hữu trái phiếu cũng đều có quy ền
hưởng đủ các khoản thanh toán lãi và hoàn trả gốc khi đáo hạn như đã cam k ết.
3


1.1.1.2 Đặc điểm

Trái phiếu có thể được phát hành dưới dạng chứng chỉ, bút toán ghi s ổ hoặc

dữ liệu điện tử. Đối với hình thức chứng chỉ, Bộ Tài chính sẽ quy đ ịnh n ội dung
để tổ chức phát hành in và phân phối cho các tổ chức trúng thầu; Đối v ới hình
thức bút toán ghi sổ sẽ do Trung tâm Giao dịch chứng khoán (S ở Giao d ịch ch ứng
khoán) và các tổ chức lưu ký ghi và quản lý sổ sách. Tuy nhiên dù là lo ại trái
phiếu nào thì các nội dung được thể hiện trên trái phiếu có những thông tin sau:
Mệnh giá: Là số tiền ghi trên trái phiếu mà tổ chức phát hành cam kết sẽ trả
cho người sở hữu trái phiếu vào ngày đáo hạn và nó được xem nh ư là s ố n ợ g ốc
ghi trên tờ trái phiếu.
Ngày đến hạn: Là ngày tổ chức phát hành phải thanh toán số tiền theo mệnh
giá ghi trên trái phiếu cho chủ sở hữu.
Kỳ hạn của trái phiếu : Là khoảng thời gian từ thời điểm phát hành đến ngày
đến hạn phải thanh toán trái phiếu của tổ chức phát hành. Hi ện nay vi ệc phân
chia trái phiếu phổ biến là trung hạn từ 1 đến 10 năm và dài hạn là trên 10 năm.
Kỳ hạn của trái phiếu có ý nghĩa vô cùng quan tr ọng vì l ợi tức trái phi ếu ph ụ
thuộc nhiều vào thời hạn của nó.
Lãi suất: trong từng loại trái phiếu đều có ghi lãi suất của người phát hành
cam kết thực hiện trả cho người sở hữu một số tiền lãi vào một ngày được xác
định cụ thể. Lãi suất của trái phiếu là tỷ lệ phần trăm gi ữa ti ền lãi v ới ti ền g ốc

của trái phiếu trong khoảng thời gian nhất định (thường được xác định là 01
năm). Lãi suất là một trong những yếu tố cơ bản nhất của trái phi ếu, có ảnh
hưởng rất lớn đến giá trái phiếu, lợi tức của trái phi ếu và đ ược xác đ ịnh d ưới
nhiều hình thức tạo nên sự phong phú của trái phiếu như lãi suất coupon, lãi
suất chiết khấu, lãi đơn, lãi gộp... Lãi suất của trái phiếu tuỳ thuộc vào các y ếu t ố
như thời hạn, khả năng thanh khoản, lạm phát và tình hình thị trường.
Giá thực tế của trái phiếu (giá mua): là khoản tiền thực tế mà người mua bỏ
ra để được quyền sở hữu trái phiếu. Giá mua có thể ngang giá, ví dụ trái phi ếu có
giá 100 nghĩa là bằng 100% mệnh giá; cũng có th ể là giá cao h ơn ho ặc th ấp h ơn
mệnh giá ghi trên trái phiếu (giá trái phiếu thấp hơn mệnh giá (ví dụ nh ư 90)
được gọi là giá chiết khấu; giá cao hơn mệnh giá (ch ẳng h ạn nh ư 110) thì g ọi là
giá gia tăng).
4


Tiền lãi: Dù dưới hình thức nào đi chăng nữa, tiền lãi luôn được xác định dựa
trên mệnh giá ghi trên trái phiếu và đến th ời hạn thanh toán, người s ở h ữu đ ều
được thanh toán theo đúng các thông số ghi trên trái phiếu.
Ngoài ra, các loại trái phiếu đều có các đặc điểm chung là:
Trái phiếu là công cụ nợ, mà nhà phát hành đi vay theo ph ương th ức có hoàn
trả cả gốc lẫn lãi. Người cho vay sẽ không chịu bất cứ trách nhi ệm nào v ề k ết
quả hoạt động sử dụng vốn của người vay, và trong mọi trường hợp, nhà phát
hành phải có trách nhiệm hoàn trả cho trái chủ theo các cam k ết đã đ ược xác
định trong hợp đồng vay.
Trường hợp chủ thể phát hành trái phiếu bị phá sản hoặc giải thể, chủ sở
hữu trái phiếu được ưu tiên trong quá trình thanh lý tài sản so v ới các c ổ đông
của công ty. Do chủ thể phát hành bị ràng buộc bởi nghĩa vụ thanh toán nên trái
phiếu có độ an toàn cao, tính thanh khoản l ớn và th ường do các trung gian tài
chính, đặc biệt là các ngân hàng thương mại nắm giữ.
Trái phiếu là công cụ đầu tư. Nhà đầu tư được hưởng lợi tức từ ti ền lãi mà

trái chủ phải thanh toán trong suốt kỳ hạn của trái phiếu và các quy ền l ợi khác
nếu có. Lợi tức của trái phiếu được xem là chi phí đối v ới chủ th ể phát hành, do
vậy nếu là doanh nghiệp phát hành trái phiếu được hưởng lợi do ti ết ki ệm thuế.
Là một loại công cụ nợ nên trái phiếu có:
•

Tính sinh lời (trái phiếu là chứng chỉ vay nợ của Chính Phủ và doanh nghi ệp, do
vậy, khi đầu tư vào trái phiếu đồng nghĩa với vi ệc nhà đầu tư sẽ thu l ại được

một khoản lợi tức kỳ vọng trong tương lai);
• Tính rủi ro (mức độ rủi ro cao hay thấp hoàn toàn ph ụ thu ộc vào tính ch ất, đ ặc
thù của từng loại trái phiếu. Khi nền kinh tế có những bi ến đ ộng về l ạm phát, lãi
suất, tỷ giá... sẽ có những ảnh hưởng không nhỏ đến việc đầu tư vào trái phi ếu);
• Tính thanh khoản (đó chính là khả năng chuy ển đổi trái phi ếu thành ti ền m ặt,
mỗi một loại trái phiếu có khả năng thanh khoản khác nhau: TPCP thông th ường
có tính thanh khoản cao hơn so với các loại trái phiếu khác).
1.1.1.3.Phân loại
Việc phân loại này có ý nghĩa quan trọng trong việc quản lý, phát hành trái
phiếu và đặc biệt là phân định rõ trong việc huy động v ốn thông qua th ị tr ường

5


vốn để đảm bảo việc sử dụng vốn của Chính Phủ và của doanh nghi ệp đúng k ế
hoạch và đúng mục đích. Dưới đây là một số cách phân loại đi ển hình:
Phân loại theo phạm vi phát hành : Bao gồm trái phiếu trong nước và trái
phiếu quốc tế.
Phân loại theo chủ thể phát hành:
Đây là hình thức quan trọng để có thể phân bi ệt được chủ thể phát hành,
mục đích phát hành và các cách thức phát hành của 4 các lo ại trái phi ếu. Vi ệc tìm

hiểu các cách phân loại này sẽ là cơ s ở để có thể đánh giá th ực tr ạng s ự phát
triển của thị trường trái phiếu. Với cách phân loại này, chủ th ể phát hành bao
gồm Chính Phủ, chính quyền địa phương; Doanh nghiệp; Ngân hàng và các tổ
chức tài chính.
Phân loại theo cách tính lãi:
Theo cách phân chia này, trái phiếu bao gồm: trái phi ếu có lãi su ất c ố đ ịnh
(lãi suất của trái phiếu không thay đổi và được xác đ ịnh ngay t ại th ời đi ểm phát
hành, có thể trả một lần khi đến hạn, trả định kỳ hoặc tr ả tr ước); trái phi ếu có
lãi suất thả nổi (lãi suất của trái phiếu thay đổi tại từng thời điểm trả lãi thường
được tính theo lãi suất của thị trường liên ngân hàng); trái phi ếu chi ết kh ấu zero coupon (trái phiếu được bán với giá thấp hơn mệnh giá).
1.1.2. Trái phiếu quốc tế
1.1.2.1. Khái niệm
Trái phiếu quốc tế là chứng chỉ vay nợ do nhà phát hành bao gồm chính phủ,
chính quyền địa phương, các tổ chức kinh tế của một nước hay các tổ chức tài
chính quốc tế phát hành trên trên thị trường vốn quốc tế nhằm huy động v ốn từ
các nhà đầu tư trên thế giới.
Không phải bất kỳ trái phiếu nào được trao đổi buôn bán ngoài biên gi ới
quốc gia đều gọi là trái phiếu quốc tế. Chỉ có những trái phi ếu được phát hành
chính thức và được giao dịch, mua bán trên những trung tâm tài chính qu ốc t ế
mới được gọi là trái phiếu quốc tế.
Trái phiếu quốc tế của Việt Nam, theo Điều 2, Khoản 16, Nghị định
53/2009/NĐ-CP về Phát hành trái phiếu của chính phủ có ghi rõ: “Trái phiếu
quốc tế: là chứng chỉ vay nợ có mệnh giá, có th ời hạn, có lãi, do Chính ph ủ ho ặc

6


các doanh nghiệp của Việt Nam phát hành để vay vốn trên th ị trường tài chính
quốc tế phục vụ cho nhu cầu đầu tư phát triển kinh tế”.
Khi Chính phủ của một quốc gia phát hành trái phiếu ra thị tr ường qu ốc tế,

trái phiếu đó được gọi là trái phiếu quốc tế của Chính phủ (Sovereign Bond).
Ngoài Người phát hành trái phiếu tham gia vào quá trình phát hành còn có nhi ều
tổ chức tài chính tham gia như cơ quan đăng ký phát hành, bảo lãnh phát hành...
1.1.2.2. Đặc điểm
Trái phiếu quốc tế có đầy đủ tính chất một trái phiếu : mệnh giá, lãi su ất
định kì và thời hạn... như đã nêu trên. Bên cạnh đó, trái phiếu qu ốc tế còn mang
một số đặc trưng nổi bật:
-

Trái phiếu quốc tế không trực tiếp phụ thuộc vào thị trường vốn trong nước. Giá
cả của nó được xác định trên cơ sở điều kiện của thị trường vốn quốc t ế và hệ
số tín nhiệm của chủ thể phát hành. Đặc điểm này phản ánh đúng m ối quan h ệ

-

về giá vốn theo lý thuyết về nền kinh tế mở.
Trái phiếu được mua bán trao đổi bằng nhiều loại ngoại tệ khác nhau. đi ều này
đi đôi với một số rủi ro mà trái phiếu nội địa không có, như r ủi ro tỷ giá, r ủi ro

-

quốc gia…
Trái phiếu quốc tế được giao dịch ở nhiều trung tâm tài chính khác nhau trên th ế
giới, nên việc mua bán trao đổi diễn ra không ngừng không ngh ỉ, k ể c ả vi ệc mua
bán trên trên thị trường thứ cấp, hoặc thị trường OTC…
1.1.2.3. Phân loại
Có nhiều cách phân loại trái phiếu quốc tế theo nhiều quan đi ểm khác nhau.
Phân loại theo thị trường phát hành ( đây là cách phân loại phổ biến nhất):
Trái phiếu nước ngoài; Trái phiếu Châu Âu.

•

Khi một trái phiếu được do người không cư trú phát hành vào một qu ốc gia mà
được định giá bằng đồng tiền không phải nội tệ quốc gia đó thì g ọi là trái phi ếu
Châu Âu và tạo ra thị trường trái phiếu Châu Âu. Trái phiếu Châu Âu (Eurobonds) được bán ở các quốc gia khác hơn là quốc gia hơn là qu ốc gia mà đ ồng

tiền của nó được sử dụng để đo giá trị trái phiếu.
• Khi một trái phiếu do người không cư trú phát hành vào m ột qu ốc gia mà đ ược
định giá bằng bản tệ của quốc gia đó thì trái phiếu đó gọi là trái phi ếu n ước
ngoài và tạo nên thị trường trái phiếu nước ngoài. Có mười lăm th ị trường trái
7


phiếu nước ngoài trên thế giới, ví dụ như Thị trường trái phiếu Yankee của Mỹ,
Samurai của Nhật, Bulldog của United Kingdom... Tuy nhiên thị trường này có
quy mô nhỏ và số lượng các nhà đầu tư tham gia cũng ít hơn.
Phân loại theo lãi suất: Trái phiếu có lãi suất cố định; Trái phiếu có lãi suất
biến đổi; Trái phiếu có Lãi suất chiết khấu
Phân loại theo nhà phát hành: Trái phiếu chính phủ; Trái phiếu doanh
nghiệp, ngân hàng; Trái phiếu các tổ chức quốc tế.
Khi Chính phủ phát hành trái phiếu ra thị trường quốc tế thì trái phi ếu đó
được gọi là trái phiếu quốc tế của Chính phủ. Đây là loại trái phi ếu có tính an
toàn cao nhất vì nó là cam kết của Chính ph ủ đối v ới c ộng đ ồng qu ốc t ế, vì v ậy,
trái phiếu Chính phủ có xếp hạng cao nhất, là “ đi ểm chu ẩn” đ ể xác đ ịnh giá các
loại trái phiếu khác của quốc gia đó.
Ngoài ra, trái phiếu còn được phân loại theo hình th ức phát hành v ới các tiêu
chí như loại hình các nhà đầu tư, phạm vi phát hành, loại ti ền phát hành,...
1.2 Một số vấn đề về nguồn vốn huy động qua phát hành trái phiếu qu ốc
tế của Chính
1.2.1 Vai trò của nguồn vốn huy động qua phát hành trái phi ếu quốc

tế của Chính phủ
1.2.1.1. Nguồn vốn huy động qua phát hành trái phiếu quốc tế của Chính phủ
Một là, bổ sung nguồn vốn phục vụ sự nghiệp phát triển kinh tế
Trong quá trình phát triển kinh tế, các quốc gia đều cần một lượng vốn rất lớn
phục vụ nhu cầu đầu tư phát triển, nguồn vốn trong nước không đủ đáp nhu cầu, do
vậy việc vay nợ nước ngoài là rất cần thiết. Đặc biệt trong điều kiện thị trường tài
chính quốc tế ngày càng phát triển và hội nhập kinh tế quốc tế ngày càng mạnh mẽ.
Nhiều quốc gia có những bước phát triển và hội nhập kinh tế quốc tế ngày càng mạnh
mẽ. Nhiều quốc gia có những bước phát triển kinh tế vượt bậc như Singapore, Hàn
Quốc và Trung Quốc đều phải vay nợ nước ngoài. Tuy nhiên, Chính phủ các quốc gia
đó chỉ vay tiền để đầu tư vào hạ tầng cơ sở thiết yếu nhất để phục vụ phát triển kinh tế
và xóa đói giảm nghèo.
Hai là, bù đắp thâm hụt ngân sách nhà nước.
Thực tế đã cho thấy, việc bù đắp thâm hụt ngân sách của Chính phủ có thể được
bù đắp bởi các nguồn vốn như: nguồn vốn vay trong nước dưới hình thức phát hành
8


trái phiếu chính phủ, công trái quốc gia, tín phiếu kho bạc và vay nợ nước ngoài. Một
quốc gia có thể vay nợ nước ngoài dưới các hình thức như: vay ODA; vay ưu đãi từ
các Chính phủ; vay thương mại; phát hành trái phiếu quốc tế. Các hình thức trên đều là
các khoản tín dụng có ràng buộc và hạn chế về số lượng. Trong khi đó, phát hành trái
phiếu quốc tế có thể vay được nguồn vốn dài hạn vào bất cứ lúc nào có nhu cầu và
không có hạn mức; quốc gia đi vay hoàn toàn chủ động trong việc sử dụng số tiền vay
được và không bị ràng buộc.
Ba là, thúc đẩy hội nhập kinh tế quốc tế.
Mặt khác, trong xu hướng hội nhập quốc tế, việc tham gia vào thị trường vốn
quốc tế thông qua việc phát hành các loại trái phiếu, cổ phiếu đặc biệt là trái phiếu
Chính phủ ra thị trường vốn quốc tế đã được nhiều nước thực hiện có hiệu quả. Đây
chính là mối quan hệ hai chiều có tính chất mở cửa đảm bảo cho quá trình quốc tế hóa

thị trường tài chính và tạo điều kiện cho thị trường tài chính trong nước có sức cạnh
tranh, phát triển lành mạnh và ổn định.
Nếu xét về mặt lý luận chung, bất cứ một hoạt động kinh tế nào cũng có hai mặt,
việc phát hành trái phiếu quốc tế cũng đem lại những lợi thế cho các quốc gia phát
hành, đồng thời cũng tiềm ẩn rất nhiều rủi ro, nhất là tiềm ẩn khả năng mất an ninh tài
chính trong lĩnh vực tài chính đối ngoại gây vỡ nợ nếu quốc gia phát hành không biết
dừng lại ở mức độ quản lý cho phép.
Mặc dù vậy, cân nhắc giữa lợi thế và các vấn đề phải đối mặt, nhiều nước đang
phát triển đã lựa chọn hình thức huy động vốn này. Thậm chí, có những quốc gia phát
hành không vì mục đích thu hút thêm vốn đầu tư mà họ nhằm vào các mục tiêu chiến
lược dài hạn khác như tiếp cận hoặc duy trì thị trường để có thể huy động một cách
nhanh chóng và đạt mức chi phí hợp lý khi cần thiết, như trường hợp của Trung Quốc,
Malaysia, hoặc để bổ sung dự trữ ngoại tệ để duy trì hệ số tín nhiệm như trường hợp
của Hàn Quốc.
Đối với Việt Nam, phát hành trái phiếu quốc tế là cần thiết và rất có ý nghĩa trong
quá trình hội nhập và phát triển. Tuy nhiên, Chính phủ phải cẩn trọng cân nhắc thời
điểm phát hành cũng như các điều điện liên quan đến phát hành để đạt được lợi ích tối
đa khi thực hiện phát hành trái phiếu của Chính phủ ra thị trường vốn quốc tế.

9


1.2.1.2. Vai trò của nguồn vốn huy động qua phát hành trái phiếu quốc tế của
Chính phủ
Trái phiếu quốc tế có vai trò như là một cầu nối giữa thị trường vốn trong nước
và thị trường tài chính quốc tế.
Trái phiếu quốc tế mở ra kênh huy động vốn có khả năng đáp ứng các dự án quy
mô lớn, thời gian dài và nguồn lực hâu như không hạn chế. Hầu hết các nước phát
triển đều có nhu cầu phát hành trái phiếu ra thị trường quốc tế để huy động vốn vì thị
trường trong nước không đáp ứng đủ nhu cầu vốn

Phát hành trái phiếu quốc tế tạo ra sự cạnh tranh trên thị trường vốn trong nước
với thị trường vốn nước ngoài.
Khi phát hành trái phiếu ra thị trường quốc tế để huy động vốn, người phát hành
chấp nhận điều kiện chung của thị trường tài chính quốc tế, có nghĩa là chấp nhận sự
cạnh tranh, chấp nhận so sánh các điều kiện tín dụng. Ngoài ra, không chỉ dừng ở thị
trường vốn mà còn là cơ hội xác định chi phí sản xuất hàng hóa trong nước, khả năng
cạnh tranh của hàng hóa trong nước với hàng hóa nước ngoài.
Trái phiếu quốc tế cho phép xác định “điểm chuẩn” của quốc gia phát hành trên
thị trường vốn quốc tế.
Các điều kiện của trái phiếu quốc tế sẽ là điều kiện tài chính đầu vào của các dự
án đầu tư trong nước. Các nhà đầu tư nước ngoài coi các điều kiện về lãi suất, hệ số tín
nhiệm,… như một căn cứ để đưa ra các quyết định đầu tư.
Việc phát hành trái phiếu Chính phủ tạo ra “điểm chuẩn” là căn cứ định giá trái
phiếu công ty vì trái phiếu Chính phủ phát hành nhanh và hiệu quả hơn các loại hình
trái phiếu khác. Với “điểm chuẩn” có thể xác định chi phí vốn của nền kinh tế trong
điều kiện cạnh tranh trên thị trường. Điều này cho phép các nhà đầu tư nước ngoài so
sánh được hiệu quả và mức độ rủi ro khi đầu tư vào trái phiếu của một quốc gia, đồng
thời cho phép các doanh nghiệp của quốc gia đó xác định rõ thực sự tình hình kinh
doanh của mình với chi phí vốn thực tế trong quá trình hội nhập với khu vực và ngoài
quốc tế. Ngoài ra, khi trái phiếu của quốc gia phát hành xuất hiện trên thị trường vốn
quốc tế sẽ tạp ra điều kiện cho các giao dịch mua bán lại các khoản nợ nước ngoài của
mình một cách dễ dàng.

10


Phát hành trái phiếu quốc tế tạo điều kiện cho các nhà đầu tư một lựa chọn khả
năng đa dạng hóa danh mục đầu tư. Các nhà đầu tư có thêm một công cụ để phòng
ngừa rủi ro bằng các hình thức đa dạng hóa tài sản.
Trái phiếu quốc tế còn có vai trò làm công cụ để thực hiện chính sách quản lý nợ

quốc gia: Thông qua việc phát hành mới trái phiếu ra thị trường quốc tế, Chính phủ có
thể chủ động điều tiết danh mục tài sản nợ của Chính phủ để thực hiện các chính sách
tài chính tiền tệ.
1.2.2 Những tiêu chí đánh giá việc thu hút nguồn vốn qua phát hành
trái phiếu quốc tế của Chính phủ
1.2.2.1 Tiêu chí đánh giá việc thu hút nguồn vốn qua phát hành trái phiếu quốc tế
của Chính Phủ
 Tiêu chí đánh giá chuẩn bị phát hành

Sự thuận lợi của thời điểm phát hành
Việc lựa chọn thời điểm phát hành có vai trò quyết định sự thành công hay thất
bại của đợt phát hành trái phiếu. Thời điểm phát hành tốt là thời điểm thuận lợi cả về
điều kiện kinh tế tài chính thế giới và trong nước. Thị trường tài chính thế giới trong
giai đoạn ổn định, lãi suất của FED ( một trong những yếu tố quan trọng của thị trường
tài chính thế giới) thấp và bình ổn. Kinh tế trong nước tăng trưởng cao và ổn định, các
chỉ số kinh tế vĩ mô khác như tỷ lệ nợ công, tình hình cán cân thanh toán quốc tế và dữ
ngoại hối,… được đánh giá tốt. Ngược lại, thời điểm phát hành trái phiếu quốc tế
không thuận lời là khi kinh tế thế giới trong giai đoạn khủng hoảng, thị trường tài
chính thế giới biến động lên xuống, lãi suất của FED tăng, các điều kiện kinh tế thế
giới trong nước không ổn định, nợ công vượt trần, thâm hụt cán cân thanh toán cao, dự
trữ ngoại hối thấp,…
Mức độ hoàn thành mục tiêu đề ra khi phát hành trái phiếu quốc tế
Khi Chính phủ xây dựng đề án phát hành trái phiếu quốc tế đều đưa ra những mục
tiêu của từng đợt phát hành, bao gồm cả mục tiêu chung và mục tiêu cụ thể. Mức dộ
hoàn thành các mục tiêu đã đề ra này phản ánh mức độ thành công của đợt phát hành
trái phiếu quốc tế.
 Tiêu chí đánh giá thực hiện phát hành trái phiếu quốc tế

Tiêu chí về thời gian, địa điểm, phương thức phát hành trái phiếu quốc tế
11

Thời gian, địa điểm và phương thức phát hành trái phiếu quốc tế được nghiên cứu
và lựa chọn kỹ trong giai đoạn chuẩn bị cho từng đợt phát hành, tạo thế chủ động cho
người phát hành. Khi phát hành, các yếu tố này được thực hiện đúng như dự kiến,
không bị thay đổi bất ngờ là thành công bước đầu của đợt phát hành.
Các đối tượng tham gia phát hành trái phiếu quốc tế
Các đối tượng tham gia phát hành trái phiếu quốc tế như nhà bảo lãnh, tư vấn
pháp lý, đại lý thanh toán,… có vai trò quan trọng, đặc biệt quan trọng trong những lần
phát hành trái phiếu quốc tế đầu tiên, tác động trực tiếp đến kết quả phát hành trái
phiếu quốc tế.
Lãi suất phát hành trái phiếu quốc tế
Là tiêu chí quan trọng nhất của đợt phát hành bởi lãi suất phát hành là chi phí sử
dụng vốn trái phiếu quốc tế. Các nhà phát hành phải xem xét cân đối giữa lợi ích thu
được và chi phí huy động vốn để đưa ra quyết định phát hành.
Các nhà đầu tư tham gia mua trái phiếu quốc tế
Tiêu chí này thể hiện mức độ quan tâm của các nhà đầu tư đến trái phiếu quốc tế
của quốc gia phát hành. Một đợt phát hành trái phiếu quốc tế thành công thu hút được
số lượng lớn các nhà đầu tư quan tâm, thuộc các đối tượng khác nhau và đến từ khắp
nơi trên thế giới.
1.2.3. Các nhóm nhân tố ảnh hưởng đến việc thu hút nguồn v ốn qua
phát hành trái phiếu quốc tế của Chính phủ
1.2.3.1. Tình trạng kinh tế - tài chính
Tình trạng kinh tế tài chính nói chung, bao gồm cả tình trạng kinh tế - tài chính
thế giới và trong nước đề có ảnh hưởng quyết định đến việc thu hút và sử dụng nguồn
vốn từ phát hành trái phiếu quốc tế của Chính phủ của bất cứ quốc gia nào.
Tình trạng kinh tế - tài chính thế giới có tác động gián tiếp đến việc phát hành trái
phiếu quốc tế của các quốc gia cần huy động vốn. Khi kinh tế thế giới tăng trưởng và
thị trường tài chính thế giới ổn định tạo ra nguồn lực dồi dào cho các nhà đầu tư quốc
tế, nhất là các nhà đầu tư đến từ các khu vực, các quốc gia có đóng góp lớn vào tăng

trưởng kinh tế. Kinh tế tăng trưởng, khả năng cung ứng vốn của các nhà đầu tư quốc tế
tăng lên sẽ giúp cho các quốc gia cần huy động vốn phát hành trái phiếu quốc tế thuận
lợi hơn và ngược lại, khi kinh tế thế giới trì trệ, cung về vốn của các nhà đầu tư quốc tế

12


trở nên hạn chế thì việc phát hành trái phiếu quốc tế của các quốc gia cần vốn sẽ khó
khăn hơn.
Tình trạng kinh tế - tài chính trong nước của quốc gia phát hành trái phiếu quốc tế
ảnh hưởng trực tiếp tới việc huy động và sử dụng vốn từ phát hành trái phiếu quốc tế
của quốc gia đó. Bởi đây là nhóm các nhân tố ảnh hưởng lớn nhất tới xếp hạng tín
nhiệm quốc gia. Các biến số kinh tế cơ bản của một số quốc gia như: tăng trưởng kinh
tế, cơ cấu kinh tế, kết cấu của tiết kiệm và đầu tư, việc làm và thất nghiệp, thu nhập
quốc dân và hộ gia đình,… là những chỉ tiêu quan trọng quyết định mức xếp hạng tín
nhiệm của quốc gia đó. Bên cạnh đó, tình trạng tài chính bao gồm cả tình trạng tài
chính đối nội và đối ngoại, chính sách tài khóa, chính sách tiền tệ và tác động của
chúng, từ đó phản ánh tình hình thu nhập và chi tiêu của một số quốc gia có linh hoạt
và an toàn hay không. Tình trạng nợ, bao gồm nợ của chính quyền trung ương và địa
phương; nợ trong nước và nợ nước ngoài trên các khía cạnh: tổng số nợ, kết cấu giữa
khả năng và nghĩa vụ trả nợ, thời hạn trả nợ và nguồn trả nợ, gánh nặng nợ công (các
khoản nợ công và nghĩa vụ nợ trong tương lai thể hiện qua các chỉ số về nợ quốc gia).
1.2.3.2 Hệ số tín nhiệm
Yếu tố ảnh hưởng lớn nhất đến việc thu hút vốn qua phát hành trái phiếu quốc tế
là hệ số tín nhiệm. Cũng giống như trái phiếu trong nước, giá cả của trái phiếu là một
yếu tố quan trọng của trái phiếu quốc tế. Tuy nhiên, khác với trái phiếu trong nước, giá
cả của trái phiếu quốc tế phụ thuộc rất lớn vào các yếu tố sau:
Hệ số tín nhiệm quốc gia là chỉ số đánh giá về khả năng tài chính cũng như khả
năng hoàn trả đúng hạn tiền gốc và lãi các khoản nợ của một quốc gia. Hệ số tín nhiệm
quốc gia càng thấp thì mức độ rủi ro về khả năng không thanh toán được khoản nợ

càng cao.
Hệ số tín nhiệm có ý nghĩa quan trọng đối với việc phát hành trái phiếu ra thị
trường vốn quốc tế. Việc xác định và công bố hệ số tín nhiệm là hết sức cần thiết, đáp
ứng yêu cầu của các nhà đầu tư. Hệ số tín nhiệm quốc gia được các nhà đầu tư xem xét
như là một yếu tố để xác định mức độ rủi ro và khả năng sinh lời khi đầu tư vào quốc
gia đó. Bên cạnh đó, hệ số tín nhiệm tạo ra căn cứ để xác định mức lãi suất hợp lý, hệ
số tín nhiệm càng cao thì mức lãi suất vay càng thấp.
Khả năng đầu tư mua trái phiếu sẽ phụ thuộc vào giá cả trái phiếu mà giá cả trái
phiếu lại phụ thuộc vào lãi suất, thời hạn thanh toán và các rủi ro của trái phiếu. Trong
13


thực tế, rủi ro phát sinh rất khó dự đoán và mang tính chất bất ngờ. Để giúp các nhà
đầu tư tránh khỏi các rủi ro có thể phát sinh, phần bù rủi ro (risk premium) sẽ được
tính vào trong giá cả của trái phiếu dựa trên hệ số tín nhiệm của người phát hành trên
thị trường tài chính.
Xếp hạng tín nhiệm
Hệ số tín nhiệm ngắn hạn đánh giá mức độ chắc chắn về sự thanh toán đúng hạn
các nghĩa vụ tài chính của người đi vay, bao gồm tất cả nghĩa vụ thời hạn một năm
hoặc dưới một năm.
Hệ số tín nhiệm dài hạn đánh giá mức độ chắc chắn về sự thanh toán đúng hạn
các nghĩa vụ tài chính thời hạn trên một năm của người đi vay.
Bảng 1.2. Các hạng mức của hệ số tín nhiệm đối với các công cụ nợ dài hạn
Nội dung
- Thứ hạng được đánh giá cao nhất
- Khả năng trả nợ gốc và lãi mạnh nhất
- Chỉ xếp sau thứ hạng mạnh nhất
- Khả năng trả nợ gốc và lãi suất cao

Standard & Poor’s

AAA

Moody’s
Aaa

AA+

Aa1

AA

Aa2

AA- Có khả năng thanh toán gốc và lãi vay A+
mặc dù khả năng này cũng có phần bị A
ảnh hưởng bởi những thay đổi bất lợi Atrong điều kiện kinh tế nhất định
- Có khả năng thanh toán gốc và lãi vay BBB+
- Khi môi trường hoặc kinh tế thay đổi
theo chiều hướng xấu thì khả năng trả BBB
nợ trở nên suy yếu đi so với các thứ
BBBhạng trên
- Có tính đầu cơ thấp nhất
BB+
- Khả năng trả nợ tốt hơn trong tương lai
gần nếu so với các công cụ nợ xếp loại BB
thấp hơn
- Khi phải đối mặt với các điều kiện
kinh tế, tài chính hoặc thương mại bất BBlợi có thể làm cho người đi vay không
đủ khả năng để thực hiện các cam kết trả
nợ

- Chất lượng thấp hơn và có tính đầu cơ B+
cao hơn so với các công cụ nợ xếp loại
trên
- Có đủ khả năng thực hiện các cam kết B
trả nợ trong điều kiện hiện tại
14

Aa3
A1
A2
A3
Baa1
Baa2
Baa3
Ba1
Ba2
Ba3

B1
B2


- Những điều kiện kinh tế, tài chính, BB3
thương mại bất lợi sẽ thực sự làm suy
yếu khả năng thực hiện các cam kết trả
nợ
- Có tính đầu cơ cao
CCC
Caa
- Khả năng thực hiện các cam kết trả nợ

phụ thuộc vào điều kiện thương mại, tài
chính hoặc kinh tế thuận lợi trong tương
lai
- Có tính đầu cơ cao nhất
CC
Ca
- Khả năng thực hiện các cam kết trả nợ
không cao
- Chỉ mức độ vỡ nợ chọn lọc, không có
SD
khả năng thực hiện một hoặc nhiều cam
kết trả nợ khi đến thời hạn
- Xếp hạng thấp nhất, đã vỡ nợ hoặc gần D
như vỡ nợ, hoàn toàn không có khả năng
thực hiện cam kết trả nợ khi đến hạn
- Không đánh giá
NR
NR
(Nguồn : Security Analysis and Portfolio Management)
Standard & Poor’s sử dụng dấu (+), không dấu hay dấu (-) và Moody’s sử dụng hệ
thống 1,2,3 để thể hiện triển vọng của hệ số tín nhiệm. Ví dụ: Aa1, Aa2, Aa3 của
Moody’s hay AA+, AA, AA- của Standard & Poor’s. Cụ thể:
Bảng 1.3. Triển vọng của hệ số tín nhiệm
Standard & Poor’s

Moody’s

- Triển vọng tích cực, có
khả năng được nâng hạng
+

1
trong lần đánh giá tới
- Ổn định
Không dấu
2
- Triển vọng tiêu cực, có
khả năng tụt hạng trong
3
lần đánh giá tới
(Nguồn : Security Analysis and Portfolio Management)
Phương thức đánh giá hệ số tín nhiệm nợ quốc gia
Các công ty xếp hạng hệ số tín nhiệm quốc gia đánh giá mức độ tín nhiệm của các
quốc gia dựa trên phương thức đánh giá toàn bộ các rủi ro của quốc gia đó đối với
nghĩa vụ nợ mà quốc gia đó phải thanh toán. Rủi ro quốc gia còn là khả năng có thể
xảy ra khi một Chính phủ hay người đi vay từ một quốc gia cụ thể có thể không có khả
năng hay không sẵn sàng thực hiện nghĩa vụ nợ đối với người cho vay nước ngoài. Khi
mà một quốc gia không thực hiện được nghĩa vụ tài chính đề ra thì nó sẽ gây hại đến
hoạt động của tất cả các công cụ tài chính khác trong quốc gia đó cũng như đến những
15


quốc gia mà nó có quan hệ. Loại rủi ro này thường được thấy tại các thị trường mới
nổi hay các quốc gia bị thâm hụt cán cân thương mại nghiêm trọng.
Có nhiều cách phân loại rủi ro quốc gia, các nhà phân tích thường có xu hướng
chia rủi ro quốc gia thành 2 loại chính, cụ thể là:
Rủi ro chính trị: liên quan chủ yếu đến thể chế chính trị, bộ máy lãnh đạo quốc
gia, hình thái kinh tế, tính đồng thuận và khách quan của chính sách kinh tế, chính trị.
Rủi ro chính trị thể hiện tính ổn định về mặt chính trị của một quốc gia có thể ảnh
hưởng đến khả năng và thiện chí trong việc đáp ứng các nghĩa vụ tài chính của mình.
Rủi ro tài chính tăng lên từ các sự kiện như chiến tranh, xung đột nội bộ hay xung đột

bên ngoài, khủng bố… dẫn đến những thay đổi trong Chính phủ, thay đổi trong quyền
lực kiểm soát Chính phủ, cơ cấu xã hội. Loại rủi ro này bao hàm khả năng tiềm tàng
đối với những xung đột bên trong và bên ngoài. Đánh giá rủi ro này đòi hỏi phải phân
tích rất nhiều các nhân tố bao gồm mối quan hệ của các đảng phái khác nhau trong một
quốc gia, quá trình ra quyết định của Chính phủ và lịch sử của quốc gia đó.
Rủi ro kinh tế - tài chính: là những rủi ro gây ra do sự yếu kém của nền kinh tế
một quốc gia, là khả năng tài chính của một quốc gia để đáp ứng cho việc thanh toán
các khoản nợ nước ngoài. Đánh giá rủi ro kinh tế - tài chính thực hiện thông qua việc
đánh giá chính sách tài khóa.
Như vậy, rủi ro kinh tế - tài chính phản ánh năng lực chi trả của một quốc gia đối
với các khoản nợ của mình trong khi đó rủi ro chính trị lại phản ánh thiện chí trả nợ
đó. Theo international country risk guide methodology, trong đánh giá rủi ro quốc gia,
rủi ro chính trị quyết định 50%, rủi ro kinh tế quyết định 25% và rủi ro tài chính quyết
định 25%. Các tổ chức xếp hạng tín nhiệm có định hướng xếp hạng khá đặc biệt, do đó
các tiêu chí đánh giá hình thành nên mức xếp hạng cũng khác nhau. Tùy thuộc vào đặc
điểm của từng quốc gia mà các tổ chức xếp hạng thiết lập nên những tiêu chí cụ thể và
mức độ ảnh hưởng của các tiêu chí đó tới thứ bậc xếp hạng rất đa dạng.
1.2.3.3. Tỷ giá hối đoái
Tỷ giá hối đoái là quan hệ so sánh về mặt giá trị giữa hai đồng tiền của hai quốc
gia. Về bản chất, tỷ giá hối đoái chính là giá cả của một đơn vị tiền tệ nước này được
thể hiện bằng một đơn vị tiền tệ của nước khác.

16


Rủi ro tỷ giá trong phát hành trái phiếu quốc tế là khả năng xảy ra những biến
động của tỷ giá hối đói dẫn đến những tác động bất lợi trong hoạt động phát hành, trao
đổi và thanh toán trái phiếu khi đến hạn.
Khác với trái phiếu trong nước định giá bằng nội tệ, trái phiếu quốc tế được định
giá bằng ngoại tệ, do vậy, việc phát hành trái phiếu quốc tế thường lựa chọn loại ngoại

tệ có tính ổn định cao, tỷ giá hối đoái ít biến động hoặc dự báo biến động giảm trong
thời hạn của trái phiếu.
Khi trái phiếu đến hạn thanh toán, nếu tỷ giá hối đoái tăng, tức là đồng tiền nội tệ
mất giá, chi phí sử dụng vốn thực tế ngoài lãi suất trái phiếu phải trả định kỳ còn bao
gồm cả tỷ lệ mất giá của đồng nội tệ tại thời điểm trái phiếu đáo hạn so với thời điểm
phát hành trái phiếu. Ngược lại, nếu tỷ giá hối đoái giảm, đồng nội tệ tăng giá thì
người phát hành trái phiếu sẽ được lợi.
1.3. Kinh nghiệm phát hành trái phiếu quốc tế của một số quốc gia
trên thế giới
Các nước đang phát triển nói chung có xu hướng sử dụng kênh phát hành trái
phiếu quốc tế như nguồn vốn trung và dài hạn quan trọng. Trong các loại trái phiếu
quốc tế được phát hành từ các nước trên thị trường mới nổi, các loại trái phiếu có hệ
số tín nhiệm từ B đến BB chiếm tỷ trọng lớn nhất, chủ yếu là phát hành trái phiếu của
Chính phủ, các chính quyền địa phương và thường phát hành trái phiếu bằng USD cho
những lần phát hành đầu tiên trên thị trường vốn quốc tế.
1.3.1. Kinh nghiệm của Trung Quốc
Kịp thời điều chỉnh chính sách vay nợ nước ngoài
Trong thời kỳ đầu thực hiện cải cách, mở cửa nền kinh tế, Trung Quốc thực hiện
chính sách vay nợ nước ngoài để đầu tư cải tạo cơ sở hạ tầng và nhập khẩu thiết bị
tiên tiến. Sau thập niên 80, Trung Quốc bắt đầu vay của các tổ chức quốc tế như Ngân
hàng thế giới, Ngân hàng phát triển Châu Á,...để đầu tư vào các ngành công nghiệp
năng lượng, phát triển nông nghiệp, nghiên cứu khoa học, giáo dục... Tuy nhiên, trong
giai đoạn đầu cải cách, Trung Quốc cũng gặp sai lầm trong việc sử dụng vốn vay nước
ngoài, khó khăn trong kiểm soát quy mô nợ nước ngoài do có quá nhiều các đầu mối
vay nợ. Trung Quốc liên tục phải điều chỉnh tý giá giữa đồng Nhân dân tệ và đồng
USD do vấp phải rủi ro tỷ giá gây ảnh hưởng không nhỏ đến việc vay nợ và trả nợ
17


nước ngoài. Sử dụng vốn vay nước ngoài kém hiệu quả cộng với việc vay nợ tràn lan

đã khiến Trung Quốc khó khăn trong việc thanh toán nợ gốc và lãi, phải vay nợ cũ để
trả nợ mới. Trước tình hình đó, đâu những năm 90, Trung Quốc đã có những điều
chỉnh thích hợp trong chính sách vay nợ nước ngoài như:
- Thay vì tập trung vào các khoản vay trực tiếp từ nước ngoài, Trung Quốc
chuyển hướng sang vay nợ bằng cách phát hành trái phiếu quốc tế với thời hạn thường
là trung và dài hạn.
- Chú trọng vay theo dự án, tập trung vào đầu tư cơ sở hạ tầng như giao thông,
năng lượng, hay các dự án then chốt của ngành công nghiệp, các dự án nâng cao năng
lực, phát triển khoa học kỹ thuật.
Sớm thực hiện phát hành trái phiếu quốc tế của Chính phủ
Chính phủ Trung Quốc đã thực hiện phát hành trái phiếu Chính phủ ra thị
trường quốc tế vào tháng 9/1993 bằng đồng Yên với khối lượng phát hành là 30 tỷ
Yên (tương đương 288 triệu USD) thời hạn trái phiếu là 5 năm. Mục tiêu lần đầu tiên
Chính phủ Trung Quốc phát hành trái phiếu quốc tế là xác định “điểm chuẩn” quốc
gia trên thị trường vốn quốc tế. Tại thời điểm này, hệ số tín nhiệm quốc gia của Trung
Quốc được Moody’s xếp hạng A3 và Standard & Poor’s là BBB+.
Duy trì phát hành trái phiếu quốc tế của Chính phủ với mục tiêu chiến lược
Tháng 5/2001 và tháng 10/2003 Trunng Quốc đã phát hành 2 đợt trái phiếu
quốc tế với tổng giá trị mỗi đợt phát hành là 1,5 tỷ USD bằng đồng USD và Euro. Tuy
nhiên, thời điểm này, mục tiêu phát hành của Chính phủ Trung Quốc chủ yếu xuất
phát từ ý nghĩa chiến lược hơn là do nhu cầu cần thiết về vốn. Theo đánh giá của một
số chuyên gia kinh tế, thời điểm đó, Trung Quốc phát hành trái phiếu quốc tế trong
tình trạng “dư thừa ngoại tệ trong nước” vì Chính phủ Trung Quốc đã bỏ ra khoảng
240 tỷ Nhân dân tệ để mua ngoại tệ trên thị trường nhằm mục đích bình ổn giá đồng
Nhân dân tệ.
Mục đích phát hành trái phiếu của Chính phủ Trung Quốc nhằm liên tục tiếp cận
các nhà đầu tư quốc tế và khẳng định mạnh mẽ sự tham gia tích cực của Trung

Quốc

trên thị trường vốn quốc tế. Hơn nữa, Chính phủ Trung Quốc muốn tạo tiêu chí và điều
kiện cần thiết cho các công ty huy động vốn lớn trung và dài hạn trên thị

trường

quốc tế. Đồng thời, Trung Quốc muốn đa dạng hoá các nguồn vốn vay và tìm kiếm

18


các khả năng vay trên thị trường tài chính khác nhau bằng các đồng USD, Euro, Yên
Nhật và các ngoại tệ khác.
Mặt khác, bằng việc phát hành trái phiếu quốc tế, Trung Quốc mong muốn giới
thiệu đến các nhà đầu tư quốc tế những thành tựu kinh tế đạt được tại thời điểm đó
như tăng trưởng kinh tế hàng năm đạt trên 8%, tham gia tích cực vào nền kinh tế thế
giới thông qua việc gia nhập WTO và tiếp tục đẩy mạnh tiến trình đổi mới kinh tế.
Thành công của việc phát hành trái phiếu Chính phủ sẽ thu hút hơn nữa nguồn đầu tư
nước ngoài trực tiếp vào Trung Quốc.
Hệ số tín nhiệm quốc gia được cải thiện tạo nên thành công cho Chính phủ
Trung Quốc trong các đợt phát hành trái phiếu quốc tế
Năm 2003, hệ số tín nhiệm của Trung Quốc được nâng lên mức A2 theo
Moody’s (từ mức A3 năm 2002) và BBB theo Standard & Poor’s (từ mức BBB - năm
2002). Trong đợt phát hành tháng 10/2003, mức yêu cầu mua của các nhà đầu tư quốc
tế đối với trái phiếu Chính phủ Trung Quốc cao gấp 2 lần (cầu trên 3 tỷ USD) so với
mức Chính phủ Trung Quốc phát hành (cung 1,5 tỷ USD), lãi suất trái phiếu 4,75%
đối với trái phiếu bằng USD và 3,75% đối với trái phiếu bằng Euro.
Trái phiếu Chính phủ Trung Quốc được hoan nghênh và được các nhà đầu tư
quốc tế đánh giá cao về tầm nhìn chiến lược của Trung Quốc và sự tham gia thường
xuyên của Trung Quốc trên thị trường vốn quốc tế. Thành công trên của việc phát
hành trái phiếu quốc tế của Chính phủ Trung Quốc khẳng định niềm tin của các nhà

đầu tư quốc tế và sự ổn định của nền kinh tế Trung Quốc.
1.3.2. Kinh nghiệm của Malaysia
Thực hiện phát hành trái phiếu quốc tế của Chính phủ từ rất sớm.
Chính phủ Malaysia phát hành trái phiếu quốc tế lần đầu tiên vào tháng
11/1984 với khối lượng phát hành là 600 triệu USD, thời hạn trái phiếu 20 năm (đáo
hạn vào tháng 12/2004). Mục đích của đợt phát hành lần đầu tiên cũng như Chính phủ
Trung Quốc là xác định “điểm chuẩn” trên thị trường vốn quốc tế, mặc dù hệ số tín
nhiệm quốc gia thời điểm đó là Baa1 (theo Moody’s).
Chính phủ Malaysia đã lựa chọn thời điểm thuận lợi để thực hiện thành công
phát hành trái phiếu quốc tế.
Tháng 3/2002 Chính phủ Malaysia quyết định phát hành thêm 750 triệu USD
trái phiếu bằng đồng USD với thời hạn 10 năm (đáo hạn tháng 7/2011) với lãi suất
19


bằng lãi suất trái phiếu Chính phủ Mỹ cộng thêm 1,75% (vì hệ số tín nhiệm quốc gia
của Malaysia được đánh giá là Baa2 (Moody’s) và BBB (Standard and Poor’s). Thời
điểm này, Malaysia đã tận dụng cơ hội lãi suất trái phiếu ở kho bạc Mỹ đang ở mức
thấp và nhu cầu lớn của thị trường đối với trái phiếu Châu Á do các quỹ đầu tư vào thị
trường mới nổi đang chuyển hướng đầu tư từ Châu Mỹ La tinh đến Châu Á.
Kết quả phát hành, cầu của các nhà đầu tư quốc tré trên thị trường gấp 4 lần
(3,6 tỷ USD) so với cung là 750 triệu USD. Lãi suất trái phiếu được phát hành thấp
nhất so với dự kiến ban đầu. Đối tượng các nhà đầu tư mua trái phiếu chính phủ
Malaysia đa dạng, các ngân hàng (19%), các nhà đầu tư (34%), các công ty bảo hiểm
(18%), các công ty quản lý tài sản (25%) và các ngân hàng (4%) tại Mỹ, Châu Á và
Châu Âu.
1.3.3 Kinh ngiệm của Philippines
Tương tự Trung Quốc và Malaysia, Philippines cũng phát hành trái phiếu quốc tế
của Chính phủ lần đầu tiên từ rất sớm.
Trái phiếu Brady của Chính phủ Philippines đã có mặt trên thị trường từ tháng

11/1990, với mục tiêu cho ngân sách và đáp ứng nhu cầu vốn, khác với mục tiêu của
Chính phủ Trung Quốc và Malysia.
Chính phủ Philippines đã lựa chọn được thời điểm phát hành thuận lợi
Tháng 1 và tháng 3 năm 2002, Chính phủ Philippines đã phát hành 2 đợt trái
phiếu quốc tế với khối lượng là 750 triệu USD và 1 tỷ USD. Lần gần đây nhất là ngày
7/1/2010, Philippines đã phát hành 650 triệu trái phiếu quốc tế với lãi suất 5,67%, đáo
hạn vào năm 2020. Tương tự Malaysia, Philippines muốn tận dụng cơ hội lãi suất trái
phiếu kho bạc Mỹ ở mức thấp, đồng thời, các quỹ đầu tư vào thị trường mới nổi đang
chuyển hướng đầu tư sang Châu Á làm tăng cầu trái phiếu ở khu vực này.
Đợt phát hành trái phiếu tháng 1/2002, khối lượng 750 triệu USD, thời hạn 15
năm. Mức yêu cầu mua của các nhà đầu tư quốc tế trong đợt phát hành này đạt tới 2 tỷ
USD. Lãi suất trái phiếu được phát hành (UST 6+ 4,375%) thấp nhất so với dự kiến
ban đầu (dự kiến trước lúc phát hành là lãi suất trái phiếu sẽ nằm trong khoảng UST
+ 4,375% đến 4,05%). Rất nhiều quỹ tài chính đầu tư vào thị trường mới trỗi dậy đã
đăng ký mua trái phiếu với khối lượng lớn nhằm thay đổi tỷ trọng đầu tư của các quỹ
này vào thời điểm đầu năm. Hơn 50% tổ chức và cá nhân mua chưa có đầu tư nào liên
quan nào đến Philippines.
20


Đợt phát hành trái phiếu 3/2002, khối lượng 1 tỷ USD, thời hạn 7 năm. Mức yêu
cầu mua của các nhà đầu tư quốc tế trong đợt phát hành này đạt gấp 4 lần khối lượng
dự kiến phát hành khiến Chính phủ Phillippines quyết định tăng khối lượng phát hành
lên 1 tỷ USD. Trái phiếu được định giá với lãi suất bằng lãi suất trái phiếu Chính phủ
Mỹ với thời hạn 10 năm cộng với 3,44%.
Về mặt địa lý, trái phiếu được phân bổ như sau: 49% tại Mỹ, 32% tại Châu Á và
19% tại Châu Âu. Đối tượng mua bao gồm các quỹ quản lý tài sản (48%), các ngân
hàng (24%), các công ty bảo hiểm, quỹ hưu trí (14%), các ngân hàng tư nhân và các
công ty (9%). Phần còn lại được mua bởi các quỹ đầu tư vốn dài hạn. Số vốn thu được
từ 2 đợt phát hành năm 2002 được dùng cho việc bù đắp thâm hụt ngân sách và cho

Công ty điện lực quốc gia của Philippines vay lại 750 triệu USD.
1.3.4 Những bài học rút ra cho Việt Nam
Những thành công của các quốc gia phát hành trái phiếu quốc tế đã tạo thành
những kinh nghiệm hữu ích nhất là đối với các nước đang chuẩn bị tiếp cận thị trường
tài chính quốc tế như Việt Nam. Những kinh nghiệm đáng quý của các quốc gia trong
khu vực có điều kiện kinh tế tương đồng cho phép Việt Nam áp dụng những kinh
nghiệm đó.
Vấn đề đặt ra đối với các Chính phủ là làm thế nào để vừa đảm bảo huy động
được nguồn vốn phục vụ cho phát triển kinh tế đất nước, vừa đảm bảo ổn định an ninh
tài chính quốc gia. Bởi bên cạnh những tác động tích cực, thuận lợi thì phát hành trái
phiếu quốc tế của Chính phủ cũng có không ít những tác động tiêu cực như: lãi suất
trái phiếu cao được quyết định theo thị trường và phản ánh chi phí vốn thực tế của các
quốc gia phát hành so với các nước khác; các Chính phủ phát hành phải tuân thủ các
thủ tục pháp lý và các nguyên tắc cung cấp thông tin thường xuyên cho thị trường
(điều này là một thách thức lớn đối với các nước mới tham gia, chưa thật sự minh bạch
về chất lượng thông tin); nghĩa vụ thanh toán lớn phát sinh tại một thời điểm, điều này
có tính 2 mặt, mặt tiêu cực là sẽ gây khó khăn nếu quốc gia phát hành không có kế
hoạch sử dụng hợp lý và không bố trí được nguồn ngoại tệ phù hợp và đúng hạn để
thanh toán nợ gốc, gây phản ứng dây chuyền trong nền kinh tế và làm xấu đi hình ảnh
và uy tín của một quốc gia.
Lựa chọn thời điểm thích hợp để phát hành trái phiếu Chính phủ ra thị trường
tài chính quốc tế là những bài học đầu tiên cần nghiên cứu.
21


Các yếu tố khách quan ảnh hưởng trực tiếp đến trái phiếu quốc tế là lãi suất trên
thị trường quốc tế, tình hình biến động của thị trường vốn quốc tế, quan hệ cung cầu
đối với trái phiếu và yêu cầu tuân thủ nghiêm ngặt pháp lý của thị trường. Việc đánh
giá đúng các yếu tố này để lựa chọn thời điểm phát hành là các yếu tố quan trọng
mang lại những thành công cho phát hành trái phiếu quốc tế, kinh nghiệm của Chính

phủ Phillipines và Malaysia phát hành trái phiếu quốc tế năm 2002 là một ví dụ.
Các điều kiện chủ quan đó chính là uy tín của quốc gia phát hành đối với các nhà
đầu tư quốc tế và mục tiêu phát hành. Trung quốc là một ví dụ điển hình với mục tiêu
chiến lược dài hạn phát triển để trở thành một cường quốc kinh tế, Trung Quốc đã lựa
chọn thời điểm phát hành năm 1993 với mục tiêu ban đầu là xác định điểm chuẩn trên
thị trường vốn quốc tế và có những đợt phát hành trái phiếu quốc tế của Chính phủ vì
mục tiêu chiến lược hơn là mục tiêu về vốn, duy trì mối quan hệ với các nhà đầu tư
quốc tế, củng cố niềm tin bằng những thành tựu đã đạt được. Với những bước đi chiến
lược đó trên thị trường tài chính quốc tế, Trung Quốc trở thành một trong những quốc
gia có khối lượng đầu tư nước ngoài lớn nhất thế giới với tốc độ phát triển kinh tế
đáng khâm phục.
Phát hành trái phiếu quốc tế với mục tiêu chiến lược.
Việt Nam thực hiện phát hành trái phiếu quốc tế lần đầu tiên vào năm 2005,
chậm hơn nhiều so với Trung Quốc, Malaysia hay Philippines. Trong điều kiện cho
phép, bên cạnh mục tiêu huy động vốn phục vụ phát triển kinh tế, cần sử dụng trái
phiếu quốc tế như một công cụ khẳng định sự tham gia mạnh mẽ của Việt Nam vào thị
trường vốn quốc tế.
Sử dụng vốn vay từ trái phiếu quốc tế cho những dự án then chốt như bài học
của Trung Quốc. Việc sử dụng vốn vay có “địa chỉ” rõ ràng, dùng để làm gì, cho dự án
nào ngay từ trước khi phát hành trái phiếu quốc tế sẽ tăng khả năng sử dụng vốn có
hiệu quả.

22


23


CHƯƠNG 2:
THỰC TRẠNG THU HÚT NGUỒN VỐN QUA KÊNH PHÁT HÀNH TRÁI

PHIẾU QUỐC TẾ CỦA CHÍNH PHỦ VIỆT NAM
2.1. Tình hình kinh tế thế giới và Việt Nam
2.1.1. Tình hình kinh tế thế giới
Theo báo cáo của Liên hợp quốc về Tình hình và Triển vọng kinh tế thế giới, kinh
tế toàn cầu đã khởi sắc trong những tháng đầu năm, với sản lượng công nghiệp trong
thời gian này đã phục hồi khiêm tốn cùng với hoạt động thương mại, chủ yếu nhờ nhu
cầu nhập khẩu từ khu vực Đông Á tăng mạnh.

Tổng giám đốc IMF bà Christine Lagarde cho biết, sau 6 năm tăng trưởng ì ạch,
kinh tế thế giới cuối cùng cũng lấy lại đà tăng trưởng, nhưng cảnh báo về những nguy
cơ có thể nảy sinh từ tình hình chính trị thiếu chắc chắn tại châu Âu, liên quan đến một
số cuộc bầu cử tại một số nước châu Âu, trong đó có Đức, và làn sóng bảo hộ dấy lên
ở một số nước, cản trở hoạt động thương mại và kinh tế toàn cầu.
IMF cũng nhận định triển vọng tăng trưởng tại các nền kinh tế phát triển như Mỹ,
Nhật Bản và các nước châu Âu đã được cải thiện đáng kể, song cảnh báo các quốc gia
này sẽ tiếp tục phải gánh chịu những tàn dư của khủng hoảng tài chính toàn cầu, như
nợ doanh nghiệp cao hay mức tăng trưởng năng suất thấp.

24


Mặc dù vậy, các chuyên gia kinh tế cũng cảnh báo, việc chủ nghĩa bảo hộ thương
mại gia tăng, bất ổn địa chính trị hay những tàn dư của khủng hoảng tài chính là những
rủi ro đe dọa đà phục hồi của kinh tế toàn cầu.
2.1.2. Tình hình kinh tế Việt Nam
Theo đánh giá của Tổng cục Thống kê, tình hình kinh tế - xã hội Việt Nam 6
tháng đầu năm 2017 diễn ra trong bối cảnh kinh tế thế giới chuyển biến tích cực với đà
tăng trưởng khả quan từ kinh tế Mỹ và các nước phát triển. Hoạt động thương mại và
đầu tư toàn cầu phục hồi trở lại là những yếu tố tác động tích cực đến sản xuất trong
nước. Tuy nhiên, việc gia tăng chủ nghĩa bảo hộ cùng với những điều chỉnh chính sách

của Mỹ và một số nước lớn đã ảnh hưởng đáng kể tới cơ hội xuất khẩu của Việt Nam
và một số nước trong khu vực.
Tổng sản phẩm trong nước (GDP)
Tổng sản phẩm trong nước (GDP) 6 tháng đầu năm 2017 với mức ước tính tăng
5,73% so với cùng kỳ năm trước, trong đó GDP quý 1 tăng 5,15%, quý 2 tăng 6,17%.
25