Phân tích các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp sản xuất vật liệu xây dựng niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

ĐẠI HỌC ĐÀ NẴNG

ĐẶNG THỊ HỒNG LINH

PHÂN TÍCH CÁC NHÂN TỐ
ẢNH HƯỞNG ĐẾN CẤU TRÚC TÀI CHÍNH
CỦA CÁC DOANH NGHIỆP SẢN XUẤT
VẬT LIỆU XÂY DỰNG NIÊM YẾT TRÊN
THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ QUẢN TRỊ KINH DOANH

Đà Nẵng - Năm 2013


BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
ĐẠI HỌC ĐÀ NẴNG

ĐẶNG THỊ HỒNG LINH

PHÂN TÍCH CÁC NHÂN TỐ
ẢNH HƯỞNG ĐẾN CẤU TRÚC TÀI CHÍNH
CỦA CÁC DOANH NGHIỆP SẢN XUẤT
VẬT LIỆU XÂY DỰNG NIÊM YẾT TRÊN
THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

Chuyên ngành: Kế toán
Mã số: 60.34.30

LUẬN VĂN THẠC SĨ QUẢN TRỊ KINH DOANH

Người hướng dẫn khoa học: TS. Đường Nguyễn Hưng

Đà Nẵng - Năm 2013


LỜI CAM ĐOAN
Tôi cam đoan đây là công trình nghiên cứu của riêng tôi.
Các số liệu, kết quả nêu trong luận văn là trung thực và chưa từng được
ai công bố trong bất kỳ công trình nào khác.

Tác giả luận văn

Đặng Thị Hồng Linh


MỤC LỤC
MỞ ĐẦU.................................................................................................1
1. Tính cấp thiết của đề tài ....................................................................... 1
2. Mục tiêu nghiên cứu ............................................................................. 2
3. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu......................................................... 2
4. Nguồn dữ liệu và phương pháp nghiên cứu.......................................... 3
5. Bố cục của luận văn .............................................................................. 4
6. Tổng quan tài liệu nghiên cứu............................................................... 4

CHƯƠNG 1. CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ CẤU TRÚC TÀI CHÍNH VÀ
CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CẤU TRÚC TÀI CHÍNH......8
1.1. TỔNG QUAN VỀ CẤU TRÚC TÀI CHÍNH DOANH NGHIỆP....8
1.1.1. Khái niệm về tài chính doanh nghiệp ............................................. 8

1.1.2. Chức năng của tài chính doanh nghiệp ........................................... 8
1.1.3. Cấu trúc tài chính doanh nghiệp ..................................................... 9

1.2. MỐI QUAN HỆ GIỮA CTTC VỚI GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP . 11
1.3. CÁC LÝ THUYẾT VỀ CẤU TRÚC TÀI CHÍNH......................... 13
1.3.1. Lý thuyết của Modigliani và Miller .............................................. 13
1.3.2. Lý thuyết về chi phí khánh tận tài chính....................................... 15
1.3.3. Lý thuyết về chi phí đại diện......................................................... 16
1.3.4. Lý thuyết về thông tin bất cân xứng ............................................. 18
1.3.5. Lý thuyết tín hiệu .......................................................................... 18
1.3.6. Lý thuyết về trật tự phân hạng ...................................................... 19

1.4. CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CẤU TRÚC TÀI CHÍNH
DOANH NGHIỆP ................................................................................. 20
1.4.1. Quy mô của doanh nghiệp ............................................................ 20
1.4.2. Cơ cấu tài sản ................................................................................ 21


1.4.3. Hiệu quả hoạt động ....................................................................... 22
1.4.4. Sự tăng trưởng của doanh nghiệp ................................................. 24
1.4.5. Tỷ suất lãi vay ............................................................................... 25
1.4.6. Khả năng thanh toán ..................................................................... 26

1.5. CÁC NHÂN TỐ KHÁC ................................................................. 26
KẾT LUẬN CHƯƠNG 1 ...................................................................... 27
CHƯƠNG 2. ĐẶC ĐIỂM CẤU TRÚC TÀI CHÍNH VÀ CÁC NHÂN
TỐ ẢNH HƯỞNG

ĐẾN CẤU TRÚC TÀI CHÍNH CỦA CÁC

DOANH NGHIỆP SẢN XUẤT VẬT LIỆU XÂY DỰNG NIÊM YẾT
TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM....................... 29
2.1. TỔNG QUAN VỀ NGÀNH VẬT LIỆU XÂY DỰNG.................. 29
2.1.1. Đặc điểm của ngành vật liệu xây dựng......................................... 29
2.1.2. Phương hướng phát triển của ngành ............................................. 30
2.1.3. Cơ hội và thách thức ..................................................................... 31
2.1.4. Đặc điểm hoạt động kinh doanh ngành sản xuất vật liệu xây dựng ..... 33
2.1.5. Phân loại DN theo sản phẩm......................................................... 33
2.1.6. Mẫu nghiên cứu ............................................................................ 34

2.2. ĐẶC ĐIỂM CẤU TRÚC TÀI CHÍNH CỦA CÁC DOANH
NGHIỆP SẢN XUẤT VẬT LIỆU XÂY DỰNG NIÊM YẾT TRÊN THỊ
TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM............................................ 34
2.2.1. Tình hình chung về kết quả hoạt động kinh doanh của các doanh
nghiệp sản xuất vật liệu xây dựng........................................................... 35
2.2.2. Đặc điểm về cấu trúc tài sản của các doanh nghiệp sản xuất VLXD37
2.2.3. Đặc điểm về cấu trúc nguồn vốn của các DN sản xuất VLXD .... 38
2.2.4. Thực trạng về CTTC của các doanh nghiệp sản xuất VLXD niêm
yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam ............................................. 39


2.3. ĐẶC ĐIỂM CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CẤU TRÚC
TÀI CHÍNH CỦA CÁC DOANH NGHIỆP SẢN XUẤT VẬT LIỆU
XÂY DỰNG .......................................................................................41
2.3.1. Cơ sở lựa chọn các nhân tố ảnh hưởng đến CTTC....................... 41
2.3.2. Đo lường các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính .............. 42

2.4. MỘT SỐ YẾU TỐ KHÁC ẢNH HƯỞNG ĐẾN CẤU TRÚC TÀI
CHÍNH CỦA CÁC DOANH NGHIỆP SẢN XUẤT VẬT LIỆU XÂY
DỰNG.................................................................................................... 49

2.4.1. Tốc độ tăng trưởng xây dựng và bất động sản.............................. 50
2.4.2. Tốc độ tăng trưởng GDP............................................................... 50
2.4.3. Chính sách tiền tệ.......................................................................... 50
2.4.4. Tình hình lạm phát ........................................................................ 51

KẾT LUẬN CHƯƠNG 2 ...................................................................... 51
CHƯƠNG 3. XÂY DỰNG MÔ HÌNH CÁC NHÂN TỐ ẢNH
HƯỞNG ĐẾN CẤU TRÚC TÀI CHÍNH CỦA CÁC DOANH
NGHIỆP SẢN XUẤT VẬT LIỆU XÂY DỰNG............................... 53
3.1. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG
ĐẾN CẤU TRÚC TÀI CHÍNH CỦA CÁC DOANH NGHIỆP SẢN
XUẤT VẬT LIỆU XÂY DỰNG........................................................... 53
3.1.1. Kiểm tra dữ liệu mẫu nghiên cứu ................................................. 53
3.1.2. Mô tả thống kê các biến và mối quan hệ tương quan giữa các
biến ................................................................................................... 54
3.1.3. Thiết lập mô hình nghiên cứu ....................................................... 60
3.1.4. Ước lượng mô hình nghiên cứu .................................................... 61

3.2. KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN
TỪNG BIẾN PHỤ THUỘC CỦA MÔ HÌNH....................................... 71


KẾT LUẬN CHƯƠNG 3 ...................................................................... 75
CHƯƠNG 4. MỘT SỐ KIẾN NGHỊ VÀ GIẢI PHÁP NHẰM
HOÀN THIỆN CẤU TRÚC TÀI CHÍNH CỦA CÁC

DOANH

NGHIỆP SẢN XUẤT VẬT LIỆU XÂY DỰNG................................ 77
4.1. CƠ SỞ ĐƯA RA CÁC GIẢI PHÁP............................................... 77

4.2. MỘT SỐ KIẾN NGHỊ VÀ GIẢI PHÁP NHẰM HOÀN THIỆN
CẤU TRÚC TÀI CHÍNH CỦA CÁC DOANH NGHIỆP SẢN XUẤT
VẬT LIỆU XÂY DỰNG....................................................................... 79
4.2.1. Kiến nghị đối với Nhà Nước......................................................... 79
4.2.2. Giải pháp ở góc độ doanh nghiệp ................................................. 79

KẾT LUẬN CHƯƠNG 4 ...................................................................... 85
KẾT LUẬN........................................................................................... 86
DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO
QUYẾT ĐỊNH GIAO ĐỀ TÀI LUẬN VĂN (bản sao)
PHỤ LỤC


DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT
BĐS

Bất động sản

CTCP

Công ty cổ phần

CTTC

Cấu trúc tài chính

CT TNHH

Công ty trách nhiệm hữu hạn

DNNN

Doanh nghiệp Nhà nước

DN

Doanh nghiệp

ĐBTC

Đòn bẩy tài chính

KNTT

Khả năng thanh toán

RE

Tỷ suất sinh lời kinh tế của tài sản

ROA

Tỷ suất sinh lợi của tài sản

ROE

Tỷ suất sinh lời vốn chủ sở hữu

TĐTT

Tốc độ tăng trưởng

TNHH

Trách nhiệm hữu hạn

TS

Tài sản

TSCĐ HH

Tài sản cố định hữu hình

TSLV

Tỷ suất lãi vay

TSNDH

Tỷ suất nợ dài hạn

TSN

Tỷ suất nợ

TSNNH

Tỷ suất nợ ngắn hạn

VLXD

Vật liệu xây dựng


DANH MỤC CÁC BẢNG
Số hiệu bảng

Tên bảng

Trang

Tình hình chung về doanh thu và lợi nhuận trước
2.1.

thuế của các DN sản xuất VLXD niêm yết trên

35

thị trường chứng khoán VN từ năm 2008-2011
2.2.

Tỷ trọng TSCĐ/Tổng TS và TSCĐ/VCSH của
các DN sản xuất VLXD

37

2.3.

Cấu trúc nguồn vốn của các DN sản xuất VLXD

38

2.4.

Thực trạng CTTC của các DN sản xuất VLXD

39

2.5.
2.6.
2.7.
2.8.
2.9.
2.10
2.11.
3.1.

Mối liên hệ giữa CTTC và quy mô của DN sản
xuất VLXD
Mối liên hệ giữa CTTC và cơ cấu tài sản của
DN sản xuất VLXD
Mối liên hệ giữa CTTC và ROA của DN sản
xuất VLXD
Mối liên hệ giữa CTTC và ROE của DN sản xuất
VLXD
Mối liên hệ giữa CTTC và tốc độ tăng trưởng
của DN sản xuất VLXD
Mối liên hệ giữa CTTC và khả năng thanh toán
của DN sản xuất VLXD

Mối liên hệ giữa CTTC và tỷ suất lãi vay của DN
sản xuất VLXD
Kiểm tra kết quả tính phân phối chuẩn của các
biến

43
44
45
46
47
48
49
54


Số hiệu bảng

Tên bảng

Trang

Giá trị các chỉ tiêu phản ánh CTTC và các nhân
3.2.

tố ảnh hưởng đến CTTC của các DN sản xuất
VLXD niêm yết trên thị trường chứng khoán

55

Việt Nam từ năm 2008 đến 2011

3.3.
3.4.
3.5.
3.6.
3.7.
3.8.
3.9.
3.10.

Bảng tính hệ số tương quan Pearson
Hệ số xác định độ phù hợp của mô hình Tỷ suất
nợ/Tổng tài sản
Ý nghĩa các hệ số hồi quy riêng phần trong mô
hình
Hệ số xác định độ phù hợp của mô hình Tỷ suất
nợ NH/Tổng tài sản
Ý nghĩa các hệ số hồi quy riêng phần trong mô
hình
Hệ số xác định độ phù hợp của mô hình Tỷ suất
nợ DH/Tổng tài sản
Ý nghĩa các hệ số hồi quy riêng phần trong mô
hình
Kết quả các nhân tố ảnh hưởng đến CTTC của
DN

58
62
63
64
65

68
69
71


DANH MỤC CÁC HÌNH

Số hiệu hình
2.1

Tên hình
Cơ cấu nợ vay bình quân của các DN sản xuất
VLXD

Trang
41


1

MỞ ĐẦU
1. Tính cấp thiết của đề tài
Ngày 7 tháng 11 năm 2006, Việt Nam gia nhập vào tổ chức thương mại
thế giới WTO đã mở ra cho các doanh nghiệp nhiều cơ hội giao thương với
các doanh nghiệp trên thế giới, đi kèm theo đó là những thách thức rất lớn
trong cạnh tranh mà đòi hỏi các doanh nghiệp cần phải đủ sức vượt qua trong
đó có các doanh nghiệp sản xuất vật liệu xây dựng. Trong tình hình kinh
doanh hiện nay, các doanh nghiệp sản xuất vật liệu xây dựng đang phải đối
mặt với những thách thức bên trong và bên ngoài như cuộc khủng hoảng tài
chính thế giới năm 2008-2009, khiến cho các nước bảo hộ các ngành hàng

trong nước mạnh mẽ trong đó có ngành công nghiệp vật liệu xây dựng, năm
2011 nền kinh tế toàn cầu tiếp tục "chao đảo" trong cơn bão nợ công ngày
càng nghiêm trọng của khu vực đồng tiền chung châu Âu (Eurozone), bắt
nguồn từ sự chi tiêu thiếu kiểm soát của Hy Lạp. Tình hình tiêu thụ vật liệu
xây dựng trong nước vào năm 2011 giảm trong khi nguồn cung dư thừa, sự
biến động về giá cả đã đặt các doanh nghiệp sản xuất đứng trước những thách
thức lớn.
Với đặc điểm là một ngành đòi hỏi vốn lớn và phụ thuộc nhiều vào
nguồn vốn vay, trong khi tín dụng ngày càng thắt chặt và mặt bằng lãi suất
cho vay lại cao. Để nâng cao khả năng cạnh tranh cũng như năng lực về vốn,
đòi hỏi các doanh nghiệp cần phải quan tâm cấu trúc tài chính và các nhân tố
ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính để xây dựng một chính sách tài trợ hợp lý từ
đó góp phần nâng cao hiệu quả hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp.
Xuất phát từ lý do trên em đã chọn đề tài “Phân tích các nhân tố ảnh hưởng
đến cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp sản xuất vật liệu xây dựng niêm
yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam” để làm luận văn tốt nghiệp.


2
2. Mục tiêu nghiên cứu
Mục tiêu nghiên cứu của đề tài là xác định các nhân tố và mức độ ảnh
hưởng của các nhân tố đến cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp sản xuất
vật liệu xây dựng. Cụ thể:
+ Xác định các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính.
+ Đánh giá mức độ ảnh hưởng của các nhân tố đến cấu trúc tài chính.
Từ đó rút ra những kết luận có cơ sở khoa học về CTTC và các nhân tố
ảnh hưởng đến CTTC để trên cơ sở đó giúp cho các nhà quản lý đưa ra giải
pháp các chính sách tài trợ một cách hợp lý để phục vụ cho mục tiêu hoạt
động của mình.
3. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu

* Đối tượng nghiên cứu
Đối tượng nghiên cứu của đề tài là các vấn đề lý luận và thực tiễn liên
quan đến CTTC, các nhân tố ảnh hưởng đến CTTC của các doanh nghiệp sản
xuất vật liệu xây dựng niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
Niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam bao gồm các thành phần
kinh tế là các DNNN, công ty TNHH, công ty cổ phần và sản phẩm thuộc vật
liệu xây dựng của các doanh nghiệp này bao gồm sắt, thép, xi măng, gốm sứ,
kính, đá, cát, nhựa xây dựng, gạch. Các DN thuộc ngành vật liệu xây dựng
niêm yết trên thị trường chứng khoán bao gồm các DN sản xuất và các DN
thương mại và mỗi nhóm DN đều có đặc điểm hoạt động khác nhau. Để huy
động được nguồn vốn tài trợ cho tài sản của mình thì DN phải có hiệu quả
hoạt động kinh doanh tốt, phải có tài sản thế chấp. Hiện nay chưa có lý thuyết
nào cho rằng các DN thương mại hoạt động tốt hơn các DN sản xuất vì vậy
luận văn không chọn hiệu quả hoạt động kinh doanh làm tiêu thức chọn để
phân tích nhóm DN sản xuất hay thương mại, đã chọn tài sản thế chấp để làm
cơ sở chọn. Sự khác nhau cơ bản giữa 2 nhóm DN này là giá trị TSCĐ ở các


3
DN sản xuất luôn cao hơn ở các DN thương mại và chiếm một tỷ trọng khá
lớn trong Tổng TS, mặt khác TSCĐ được các ngân hàng chọn làm vật thế
chấp khi cho vay hơn vì vậy các DN sản xuất có thể dễ tiếp cận được nguồn
vốn tài trợ cho tài sản của DN mình hơn, điều này có ảnh hưởng đáng kể đến
CTTC của doanh nghiệp vì vậy luận văn chỉ xem xét một cách khái quát để
đưa ra những nhận định về CTTC và tập trung nghiên cứu các doanh nghiệp
sản xuất vật liệu xây dựng niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
* Phạm vi nghiên cứu
- Về không gian
Luận văn chỉ giới hạn những doanh nghiệp niêm yết có đầy đủ thông tin
phục vụ nghiên cứu. Tại thời điểm nghiên cứu có tổng cộng 56 doanh nghiệp

sản xuất vật liệu xây dựng niêm yết trên thị trường chứng khoán nhưng chỉ có
49 DN có đầy đủ số liệu được nêu trong bảng cân đối kế toán và báo cáo kết
quả hoạt động kinh doanh còn các DN còn lại mới tham gia niêm yết nên
không đủ số liệu để nghiên cứu trong giai đoạn 2008 - 2011. Vì vậy, đề tài
chọn 49 DN nghiên cứu và tổng số quan sát cho nghiên cứu này là 196 (49
công ty nhân cho 4 năm)
- Về thời gian
Đề tài nghiên cứu những nội dung cơ bản về CTTC và các nhân tố ảnh
hưởng đến CTTC của các doanh nghiệp sản xuất vật liệu xây dựng niêm yết
trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn từ năm 2008 đến năm
2011.
4. Nguồn dữ liệu và phương pháp nghiên cứu
* Nguồn dữ liệu
Số liệu cần thiết cho nghiên cứu này thông qua việc thu thập các báo cáo
tài chính đã được kiểm toán (chủ yếu là hai loại bảng: bảng cân đối kế toán và
báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh) của 49 doanh nghiệp sản xuất vật liệu


4
xây dựng niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn từ
năm 2008 đến năm 2011. Các tài liệu trên được thu thập từ webside của Ủy
ban chứng khoán Nhà Nước và các công ty chứng khoán.
* Phương pháp nghiên cứu
Đề tài được thực hiện theo hai bước:
Bước 1: Qua việc thu thập số liệu, tiến hành phân tích, đánh giá thực
trạng CTTC của các DN sản xuất vật liệu xây dựng niêm yết trên thị trường
chứng khoán Việt Nam.
Bước 2: Nghiên cứu định lượng nhằm xác định các nhân tố ảnh hưởng
đến CTTC của các doanh nghiệp sản xuất vật liệu xây dựng niêm yết trên thị
trường chứng khoán Việt Nam bằng cách sử dụng số liệu của 49 doanh

nghiệp sản xuất vật liệu xây dựng trong vòng 4 năm 2008-2011 với sự hỗ trợ
của phần mềm SPSS để xây dựng mô hình phân tích các nhân tố ảnh hưởng
đến CTTC của các doanh nghiệp.
5. Bố cục của luận văn
Ngoài phần mở đầu, kết luận, phụ lục, đề tài gồm có 4 chương:
Chương 1: Cơ sở lý luận về cấu trúc tài chính và các nhân tố ảnh hưởng
đến cấu trúc tài chính.
Chương 2: Đặc điểm cấu trúc tài chính và phân tích các nhân tố ảnh
hưởng đến cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp sản xuất vật liệu xây dựng
niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
Chương 3: Xây dựng mô hình các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài
chính của các doanh nghiệp sản xuất VLXD.
Chương 4: Một số kiến nghị và giải pháp nhằm hoàn thiện cấu trúc tài
chính của các DN sản xuất VLXD.
6. Tổng quan tài liệu nghiên cứu
Từ khi lý thuyết của Modigliani và Miller (1958, 1963) ra đời đã có


5
những đóng góp vào việc giải thích các quyết định tài trợ của các nhà quản lý.
Bên cạnh những đóng góp to lớn, lý thuyết này chưa phù hợp với những giả
định thiếu thực tế, các lý thuyết được hình thành sau như lý thuyết chi phí
khánh tận, lý thuyết chi phí đại diện ra đời và được đưa vào giải thích sự lựa
chọn cấu trúc tài chính của các công ty.
Trên thế giới đã có khá nhiều công trình nghiên cứu về CTTC, đặc biệt ở
các nước phát triển nơi mà có hệ thống thông tin minh bạch, đầy đủ và đáng
tin cậy.
Đối với các nước đang phát triển, nền kinh tế chưa phát triển toàn diện,
hoạt động của doanh nghiệp mang nhiều tính tự phát, việc nghiên cứu về
CTTC doanh nghiệp gặp nhiều khó khăn.

Tại Việt Nam, cho đến nay đã có một số nghiên cứu thực nghiệm về các
nhân tố ảnh hưởng đến CTTC của các doanh nghiệp Việt Nam, của các học
viên cao học, các giảng viên và sinh viên ở các trường đại học.
Trong nghiên cứu về “ Các nhân tố ảnh hưởng đến CTTC của các DN
ngành chế tạo niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán Hồ Chí Minh” của
TS.Võ Thị Thúy Anh và Bùi Phan Nhã Khanh (2012), tác giả đã sử dụng số
liệu của 55 công ty đang niêm yết trên sở GDCK TP. HCM trong giai đoạn từ
năm 2007 đến năm 2011. Kết quả nghiên cứu cho thấy các nhân tố quy mô
doanh nghiệp, hiệu quả hoạt động kinh doanh, cơ cấu tài sản, tính thanh
khoản và tốc độ tăng trưởng có ảnh hưởng đến CTTC của các công ty. Trong
đó, quy mô doanh nghiệp có quan hệ thuận chiều với CTTC điều này đúng
với lý thuyết cân đối tức là doanh nghiệp có quy mô càng lớn thì càng dễ
dàng tiếp cận với các nguồn vốn vay hơn các doanh nghiệp có quy mô nhỏ.
Hiệu quả hoạt động kinh doanh có quan hệ ngược chiều với CTTC, điều này
đúng với lý thuyết trật tự phân hạng trong tài trợ của doanh nghiệp, nghĩa là
các doanh nghiệp hoạt động có hiệu quả sẽ sử dụng nguồn vốn giữ lại để tài


6
trợ cho các dự án đầu tư. Cơ cấu tài sản có quan hệ ngược chiều với nợ ngắn
hạn và thuận chiều với nợ dài hạn, điều này có nghĩa là các doanh nghiệp có
tỷ lệ TSCĐ HH trên Tổng tài sản cao sẽ sẽ sử dụng ít nợ ngắn hạn hơn là dài
hạn do TSCĐ hữu hình đóng vai trò là vật thế chấp khi vay dài hạn và việc
vay ngắn hạn để mua trang thiết bị sẽ dễ dẫn đến nguy cơ phá sản khi doanh
nghiệp không có khả năng thanh toán các khoản nợ vay đến hạn trả. Tính
thanh khoản có quan hệ thuận chiều với nợ ngắn hạn điều đó cho thấy các
doanh nghiệp có tính thanh khoản cao sẽ được ngân hàng cấp tín dụng các
khoản mục vay ngắn hạn do doanh nghiệp đáp ứng được nhu cầu thanh toán
trong ngắn hạn. Cơ hội tăng trưởng có quan hệ thuận chiều với CTTC, điều
này chứng tỏ rằng các doanh nghiệp có cơ hội tăng trưởng nhanh có khuynh

hướng sử dụng nợ cao hơn các doanh nghiệp có cơ hội tăng trưởng thấp.
Trong luận văn thạc sĩ kinh tế “ Phân tích cấu trúc tài chính của các
doanh nghiệp kinh doanh du lịch trên địa bàn thành phố Đà Nẵng” của tác giả
Đoàn Tuyết Nhung (2007), tác giả sử dụng số liệu của 30 doanh nghiệp trên
địa bàn thành phố Đà Nẵng trong 3 năm từ năm 2003 đến 2005. Bằng phương
pháp ước lượng OLS tác giả đã xác định được sự ảnh hưởng của 7 nhân tố
đến CTTC của 30 doanh nghiệp là tổng tài sản, tổng doanh thu, tỷ trọng TSCĐ,
tỷ suất sinh lời tài sản, tăng trưởng tài sản, hệ số biến thiên ROA và hình thức
sở hữu. Và kết quả hồi quy cho thấy có 4 nhân tố tác động đến tỷ suất nợ là
tổng tài sản, tổng doanh thu, ROA và hình thức sở hữu. Tuy nhiên trong nghiên
cứu này tác giả chưa đề cập đến các khuyết tật của mô hình như hiện tượng tự
tương quan và phương sai không đồng nhất điều này có thể hạn chế sự chính
xác của mức độ ảnh hưởng của các biến giải thích đến tỷ suất nợ.
Các nghiên cứu thực nghiệm cho thấy, cấu trúc tài chính của các doanh
nghiệp có thể bị ảnh hưởng bởi nhiều yếu tố khác nhau như quy mô doanh


7
nghiệp, cấu trúc tài sản, hiệu quả hoạt động kinh doanh, hình thức sở
hữu....Đây là cơ sở cho nghiên cứu của đề tài.
Trong đề tài này tác giả đã kế thừa một số kết quả nghiên cứu của những
tác giả trước để nghiên cứu về các nhân tố ảnh hưởng đến CTTC của các
doanh nghiệp sản xuất vật liệu xây dựng. Dữ liệu được thu thập có đặc điểm
chung là không tuân theo phân phối chuẩn, trong đề tài sẽ sử dụng phương
pháp lấy logarit cơ số 10 để đưa các số liệu về phân phối chuẩn đồng thời sẽ
kiểm tra các khuyết tật của mô hình và khắc phục các hiện tượng đa cộng
tuyến, tự tương quan, phương sai không đồng nhất để kết quả nghiên cứu
không bị lệch và chính xác hơn.

8
CHƯƠNG 1

CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ CẤU TRÚC TÀI CHÍNH VÀ
CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CẤU TRÚC TÀI CHÍNH
1.1 . TỔNG QUAN VỀ CẤU TRÚC TÀI CHÍNH DOANH NGHIỆP
1.1.1 Khái niệm về tài chính doanh nghiệp
Tài chính doanh nghiệp là toàn bộ các quan hệ tài chính biểu hiện qua
quá trình “huy động và sử dụng vốn để tối đa hóa giá trị của doanh nghiệp”.
Hai yếu tố đó gắn liền với nhau qua hoạt động đầu tư.
Hoạt động huy động vốn là quá trình tạo lập nguồn vốn chủ lực cho hoạt
động kinh doanh của doanh nghiệp thông qua các nguồn vốn bên ngoài và bên
trong. Nguồn vốn bên trong có thể là nguồn vốn đóng góp từ người chủ sở
hữu, từ lợi nhuận để lại….Nguồn vốn bên ngoài có thể là Nhà nước, các tổ
chức tín dụng (Ngân hàng, quỹ tín dụng….), các cổ đông đóng góp.
Hoạt động sử dụng vốn còn gọi là đầu tư, là quá trình phân bổ vốn ở đâu,
khi nào và bao nhiêu.
Tài chính DN liên quan trực tiếp đến hoạt động sản xuất kinh doanh và
tình hình tài chính doanh nghiệp được thể hiện trong báo cáo tài chính của
doanh nghiệp vào cuối kỳ. Qua việc phân tích các chỉ tiêu trên báo cáo tài
chính, có thể đánh giá được tình hình tài chính của doanh nghiệp để đưa ra
các quyết định đầu tư đúng đắn. Chính quá trình huy động, sử dụng vốn đã
hình thành nên CTTC của doanh nghiệp.
1.1.2 . Chức năng của tài chính doanh nghiệp
Tài chính doanh nghiệp có hai chức năng cơ bản là huy động và sử dụng
vốn. Nói đến tài chính là nhấn mạnh đến các dòng tiền. Chức năng “huy
động” còn gọi là chức năng tài trợ, ám chỉ quá trình tạo ra các quỹ tiền tệ từ
các nguồn lực bên trong và bên ngoài để doanh nghiệp hoạt động trong lâu

9
dài với chí phí thấp nhất. Chức năng “sử dụng vốn” hay còn gọi là đầu tư, liên
quan đến việc phân bổ vốn ở đâu, lúc nào sao cho vốn được sử dụng có hiệu
quả nhất.
1.1.3. Cấu trúc tài chính doanh nghiệp
a. Khái niệm cấu trúc tài chính doanh nghiệp
Cấu trúc tài chính doanh nghiệp là mối quan hệ giữ nợ phải trả và vốn
chủ sở hữu nhằm đáp ứng nhu cầu tài trợ của doanh nghiệp.
Khái niệm về cấu trúc theo nghĩa chung nhất là đề cập đến các bộ phận
cấu thành và mối liên hệ của chúng trong một tổng thể, quá trình vận động và
sự tương tác giữa các bộ phận quy định bản chất của tổng thể.
Từ khái niệm chung về cấu trúc và khái niệm về tài chính doanh nghiệp
để xây dựng khái niệm về cấu trúc tài chính doanh nghiệp như sau:
Cấu trúc tài chính doanh nghiệp là một khái niệm phản ánh một bức
tranh tổng thể về tình hình tài chính của doanh nghiệp trên hai mặt là cơ cấu
nguồn vốn gắn liền với quá trình huy động vốn, phản ánh chính sách tài trợ
của DN và cơ cấu tài sản gắn liền với quá trình sử dụng vốn, phản ánh và chịu
sự tác động của những đặc điểm và những chiến lược kinh doanh của doanh
nghiệp. Mặt khác thể hiện mối liên hệ và sự vận động của các yếu tố nguồn
vốn và tài sản nhằm hướng tới mục tiêu tối đa hóa giá trị doanh nghiệp. Chỉ
tiêu phản ánh cấu trúc tài chính là tỷ suất nợ.

Theo lí thuyết, vì tài trợ bằng nợ vay rẻ hơn vốn cổ phần, lãi suất mà DN
trả cho nợ được miễn thuế (thuế được đánh sau lãi vay), nên một DN sử dụng


10
nợ sẽ có khả năng tạo được kết quả hoạt động kinh doanh tốt hơn 100% vốn cổ
phần do tận dụng lợi ích từ lá chắn thuế của nợ. Tuy nhiên, đến một mức vay
nợ nào đó thì mỗi lượng nợ tăng thêm sẽ trở nên rủi ro hơn và DN sẽ phải đối

mặt với những chi phí phát sinh khác như chi phí phá sản, chi phí sử dụng vốn
bình quân gia tăng do rủi ro gia tăng… Do đó, DN sẽ dễ rơi vào tình trạng mất
khả năng chi trả và đứng trước nguy cơ phá sản. Xây dựng cấu trúc tài chính
tối ưu là việc xác định một tỉ lệ hợp lí giữa nợ và vốn chủ sở hữu (VCSH),
nhằm mục đích tối đa hoá giá trị DN và tối thiểu hóa chi phí sử dụng vốn bình
quân cũng như đảm bảo khả năng chi trả của DN.
b. Các chỉ tiêu phản ánh cấu trúc tài chính của doanh nghiệp
Cấu trúc tài chính thể hiện chính sách tài trợ của doanh nghiệp nên khi
phân tích CTTC cần xem xét khả năng sử dụng nguồn vốn tự có của doanh
nghiệp hay phải sử dụng nguồn vốn bên ngoài. Các chỉ tiêu phản ánh cấu trúc
tài chính của doanh nghiệp:
Tỷ suất nợ trên tổng tài sản
Tỷ suất
nợ

Nợ phải trả
=

Tổng tài sản

x 100%

Chi tiết:
Tỷ suất nợ ngắn
hạn
Tỷ suất nợ dài hạn

=
=

Nợ ngắn hạn
Tổng TS
Nợ dài hạn
Tổng TS

x 100%
x 100%

Chỉ tiêu này cho biết mức độ tài trợ tài sản của doanh nghiệp bởi các
khoản nợ. Tỷ suất này càng cao thì mức độ phụ thuộc của doanh nghiệp vào
chủ nợ càng lớn và khả năng tiếp nhận các khoản nợ vay càng nhỏ một khi
doanh nghiệp không thanh toán kịp thời các khoản nợ và hiệu quả hoạt động


11
kém. Ngược lại tỷ suất này càng thấp chứng tỏ mức độ đầu tư tài sản phụ
thuộc vào nợ càng thấp. Đối với chủ nợ, chỉ tiêu này càng cao thì xác suất
không thu hồi được vốn càng cao vì giá thực tế khi thanh lý tài sản sẽ nhỏ hơn
giá trị ghi sổ của tài sản nếu chủ nợ phải bán để thu hồi vốn, do vậy họ thường
thích những doanh nghiệp có tỷ suất nợ thấp. Đây là một chỉ tiêu để các nhà
đầu tư đánh giá rủi ro và cấp tín dụng cho DN.
Tỷ suất nợ trên vốn chủ sở hữu
Tỷ suất nợ trên
VCSH

=

Nợ phải trả
Vốn chủ sở hữu

x 100%

Chỉ tiêu này thể hiện mức độ đảm bảo nợ bởi vốn chủ sở hữu, nó phản
ánh tính tự chủ của doanh nghiệp, phản ánh năng lực tài chính, khả năng chủ
động của doanh nghiệp về nguồn vốn kinh doanh trong quá trình hoạt động
SXKD và đầu tư của DN, còn được gọi là đòn cân nợ. Khi chỉ tiêu này nhỏ
hơn 1 thì doanh nghiệp chủ động về vốn kinh doanh, khi chỉ tiêu này lớn hơn
1, khả năng thanh toán các khoản nợ giảm doanh nghiệp khó tự chủ về tài
chính, tình trạng phá sản dễ xảy ra, hiệu ứng đòn cân nợ giảm.
1.2. MỐI QUAN HỆ GIỮA CTTC VỚI GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP
Giá trị của DN là biểu hiện bằng tiền của tất cả các khoản thu nhập mà
doanh nghiệp mang lại cho các nhà đầu tư trong quá trình hoạt động kinh
doanh được đo lường bằng giá trị của toàn bộ tài sản hiện có của doanh
nghiệp tại thời điểm đánh giá sau khi trừ đi các khoản nợ phải trả, có thể xác
định theo giá thị trường hoặc theo giá sổ sách, được thể hiện bằng công thức:
Giá trị doanh nghiệp = Tổng tài sản - Nợ phải trả
Như vậy giá trị doanh nghiệp là giá trị tài sản thuộc quyền sở hữu của
các chủ sở hữu doanh nghiệp.
Tại thời điểm đầu tư hay bắt đầu một kỳ hoạt động của doanh nghiệp, giá
trị của doanh nghiệp được xác định.


12
Vốn chủ sở hữu (VE) = Tổng TS (V) - Nợ phải trả (D)
Sau một kỳ hoạt động, tổng giá trị TS của doanh nghiệp là V1, nhà đầu tư
với tư cách là chủ nợ đạt được giá trị kỳ vọng là D(1+kd), trong đó kd là lãi
suất vay nợ. Nhà đầu tư kỳ vọng vào một sự gia tăng giá trị của doanh nghiệp
là VE + VE.kE , trong đó VE.kE là giá trị kỳ vọng tăng thêm của vốn chủ sở
hữu, kE là tỷ suất sinh lời vốn chủ sở hữu. Như vậy
Giá trị doanh nghiệp = V1 - D(1+kd) = VE + VE.kE

Giá trị doanh nghiệp phụ thuộc vào hiệu quả hoạt động của doanh
nghiệp, được thể hiện bằng chỉ tiêu tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu. Việc
sử dụng nợ của doanh nghiệp có thể làm tăng hoặc giảm tỷ suất sinh lời
VCSH từ đó làm tăng hoặc giảm giá trị doanh nghiệp, đây chính là hiệu ứng
đòn bẩy tài chính. Trong kinh doanh, đòn bẩy tài chính là một công cụ để gia
tăng tỷ suất sinh lời của vốn chủ sở hữu. Ta có
ROE = [RE + (RE – r) * ĐBTC] *(1-T)
Trong đó:
ROE

: Tỷ suất sinh lời của vốn chủ sở hữu

RE

: Tỷ suất sinh lời kinh tế của tài sản

r

: Lãi suất vay

ĐBTC

: Nợ phải trả / VCSH

T

: thuế suất thu nhập doanh nghiệp

Công thức trên đã chỉ ra giới hạn quan trọng mà DN phải vượt qua để lợi
dụng khía cạnh tích cực của hệ số ĐBTC :

Khi RE > r : việc vay nợ sẽ làm cho hiệu quả tài chính của doanh nghiệp
tăng lên. Trong trường hợp này đòn bẩy tài chính được gọi là đòn bẩy dương
tác dụng làm tăng tỷ suất sinh lời vốn chủ sở hữu hay làm tăng giá trị doanh
nghiệp. Doanh nghiệp nên vay thêm để kinh doanh nếu có nhu cầu mở rộng
kinh doanh mà vẫn giữ được hiệu quả kinh doanh như cũ.


13
Khi RE = r: ROE không phụ thuộc vào hệ số ĐBTC, đòn bẩy tài chính
không có tác dụng làm tăng giá trị doanh nghiệp.
Khi RE < r: việc vay nợ sẽ làm cho hiệu quả tài chính của doanh nghiệp
giảm và rủi ro của doanh nghiệp tăng lên vì hệ số tự tài trợ giảm. Trong
trường hợp này đòn bẩy tài chính được gọi là đòn bẩy âm tác dụng làm giảm
tỷ suất sinh lời vốn chủ sở hữu hay làm giảm giá trị doanh nghiệp. Doanh
nghiệp không nên vay thêm để kinh doanh. Nếu có nhu cầu mở rộng kinh
doanh trước hết nên tổ chức lại công việc kinh doanh hoặc thay đổi lĩnh vực
kinh doanh.
Quan hệ giữa CTTC với giá trị doanh nghiệp đã được nhiều nhà kinh tế
trên thế giới quan tâm nghiên cứu và đưa ra các quan điểm cụ thể. Các quan
điểm đó sẽ được trình bày trong phần các lý thuyết về CTTC.
1.3. CÁC LÝ THUYẾT VỀ CẤU TRÚC TÀI CHÍNH
1.3.1. Lý thuyết của Modigliani và Miller
Modigliani và Miller được xem là những người khởi xướng cho một
cuộc cách mạng thật sự. Trong bài viết vào năm 1958 Modigliani và Miller
cho rằng trong thị trường hoàn hảo không có thuế thu nhập doanh nghiệp và
thuế thu nhập cá nhân, tổng giá trị của doanh nghiệp sử dụng nợ bằng tổng giá
trị của doanh nghiệp không sử dụng nợ nghĩa là:
EBIT
VL = VU =
KSU

Năm 1963, Modigliani và Miller nghiên cứu việc ảnh hưởng của thuế thu
nhập doanh nghiệp đến tổng giá trị của doanh nghiệp. Vì chi phí lãi vay là một
khoản chi phí được khấu trừ trước khi tính thuế thu nhập doanh nghiệp nên khi
doanh nghiệp sử dụng nợ vay để tài trợ sẽ xuất hiện khoản tiết kiệm bằng tiền
tăng thêm đối với các nhà đầu tư. Như vậy với thuế thu nhập doanh nghiệp, hai


14
ông cho rằng sử dụng nợ sẽ làm tăng giá trị của một doanh nghiệp. Việc tồn tại
thuế thu nhập doanh nghiệp dẫn đến luận đề Modigliani và Miller thứ 1 rằng,
giá trị của một doanh nghiệp sử dụng nợ bằng giá trị doanh nghiệp không sử
dụng nợ ở cùng một dạng rủi ro cộng với khoản lợi từ việc sử dụng nợ.
Nếu giá trị công ty không vay nợ là V U và giá trị công ty vay nợ là V L,
ta có giá trị của công ty vay nợ bằng công thức sau:
V L = V U + t*D (*)
với
D * rd * t
PV( Lá chắn thuế trong vĩnh viễn) =

= t*D
rd

Trong đó:
Lãi suất vay hay chi phí sử dụng nợ là rd
Thuế suất thuế thu nhập công ty là T
Khoản vay D là cố định vĩnh viễn
rd lãi suất vay không đổi
t*D sẽ gia tăng khi doanh nghiệp càng tăng nợ, và do vậy giá trị của
một doanh nghiệp sẽ tối đa khi doanh nghiệp sử dụng 100% nợ để tài trợ.
Như vậy, mô hình thuế Modigliani và Miller đã bác bỏ với mô hình

Modigliani và Miller nguyên thủy khi đã loại trừ giả thuyết thuế thu nhập
công ty, theo đó cấu trúc tài chính có liên quan đến giá trị doanh nghiệp. Sử
dụng nợ càng nhiều sẽ càng làm tăng giá trị doanh nghiệp. Lý thuyết
Modigliani và Miller đã không tính đến động thái của doanh nghiệp trên thực
tế. Một số tác giả khác phản bác lại rằng, trên thực tế không phải giá trị doanh
nghiệp tăng mãi khi tỷ suất nợ gia tăng, bởi vì khi tỷ suất nợ gia tăng làm phát
sinh một loại chi phí gọi là chi phí khánh tận tài chính nên sẽ làm giảm sự gia
tăng giá trị doanh nghiệp có vay nợ. Vì đến một thời điểm nào đó của tỷ suất