Ảnh hưởng của các nhân tố vĩ mô đến tỷ suất sinh lợi cổ phiếu của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH
-------------------------------

PHAN THANH PHONG

ẢNH HƯỞNG CỦA CÁC NHÂN TỐ VĨ MÔ ĐẾN TỶ
SUẤT SINH LỢI CỔ PHIẾU CỦA CÁC CÔNG TY
NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG
CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

Tp. Hồ Chí Minh - Năm 2014


BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH
-------------------------------

PHAN THANH PHONG

ẢNH HƯỞNG CỦA CÁC NHÂN TỐ VĨ MÔ ĐẾN TỶ
SUẤT SINH LỢI CỔ PHIẾU CỦA CÁC CÔNG TY
NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG
CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

Chuyên ngành: Tài chính - Ngân hàng
Mã số: 60340201

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC:
PGS. TS. NGUYỄN NGỌC ĐỊNH

Tp. Hồ Chí Minh - Năm 2014


LỜI CAM ĐOAN
Tác giả xin cam đoan đề tài nghiên cứu “Ảnh hưởng của các nhân tố vĩ mô đến tỷ
suất sinh lợi cổ phiếu của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt
Nam” là đề tài do chính tác giả thực hiện cùng với sự góp ý của giáo viên hướng dẫn,
sự giúp đỡ của bạn bè, đồng nghiệp và gia đình. Nội dung và kết quả nghiên cứu trong
luận văn này không được sao chép từ bất kỳ một đề tài nghiên cứu nào khác.
Tác giả xin cam đoan những lời trên là hoàn toàn đúng sự thật.
Tp. Hồ Chí Minh, tháng 6 năm 2014
Học viên

Phan Thanh Phong


MỤC LỤC
TRANG PHỤ BÌA
LỜI CAM ĐOAN
MỤC LỤC
DANH MỤC VIẾT TẮT
DANH MỤC BẢNG VÀ BIỂU ĐỒ
TÓM TẮT.................................................................................................................. 1
CHƢƠNG 1. GIỚI THIỆU ....................................................................................... 2
1.1 Lý do chọn đề tài .............................................................................................. 2
1.2 Mục tiêu nghiên cứu và câu hỏi nghiên cứu .................................................... 3
1.2.1 Mục tiêu nghiên cứu................................................................................. 3

1.2.2 Câu hỏi nghiên cứu .................................................................................. 3
1.3 Đối tƣợng và phạm vi nghiên cứu .................................................................... 4
1.3.1 Đối tƣợng nghiên cứu .............................................................................. 4
1.3.2 Phạm vi nghiên cứu ................................................................................. 4
1.4 Dữ liệu và phƣơng pháp nghiên cứu ................................................................ 4
1.5 Cấu trúc của đề tài ............................................................................................ 4
CHƢƠNG 2. TỔNG QUAN VỀ CÁC NGHIÊN CỨU TRƢỚC ĐÂY ................... 6
2.1 Lãi suất và giá chứng khoán............................................................................. 6
2.2 Cung tiền và giá chứng khoán .......................................................................... 8
2.3 Tỷ lệ lạm phát và giá chứng khoán ................................................................ 10
2.4 Tỷ giá hối đoái và giá chứng khoán ............................................................... 12
2.5 Tổng sản phẩm quốc nội (GDP) và giá chứng khoán .................................... 14


2.6 Giá vàng và giá chứng khoán ......................................................................... 16
2.7 Tóm tắt các nghiên cứu trƣớc đây.................................................................. 17
CHƢƠNG 3. DỮ LIỆU VÀ PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU............................. 20
3.1 Dữ liệu nghiên cứu ......................................................................................... 20
3.2 Mô tả các biến. ............................................................................................... 20
3.3 Mô hính nghiên cứu ....................................................................................... 22
3.4 Phƣơng pháp kiểm định ................................................................................. 22
3.4.1 Thông kê mô tả ...................................................................................... 23
3.4.2 Kiểm định tình dừng (kiểm định nghiệm đơn vị) .................................. 23
3.4.3 Kiểm định đồng liên kết......................................................................... 25
3.4.4 Mô hính vectơ hiệu chỉnh sai số (VECM) ............................................. 27
3.4.5 Kiểm định mối quan hệ nhân quả Granger (Causality Test) ................. 27
3.4.6 Hàm phản ứng đẩy (Impulse Response Functions) và phân rã phƣơng
sai (Variance Decomposition) ................................................................................. 28
CHƢƠNG 4. KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ THẢO LUẬN ................................ 29
4.1 Phân tìch thống kê mô tả ................................................................................ 29

4.2 Kết quả kiểm định tình dừng - Unit Root Test .............................................. 30
4.3 Kết quả kiểm tra đồng liên kết – Cointegrateion Test ................................... 32
4.4 Kết quả ƣớc lƣợng mô hính hiệu chỉnh sai số Vectơ (VECM) ...................... 34
4.5 Kết quả ƣớc lƣợng mô hính hiệu chỉnh sai số (ECM) ................................... 37
4.6 Kết quả kiểm định nhân quả Granger ............................................................ 40
4.7 Phản ứng đẩy và phân rã phƣơng sai ............................................................. 43


4.7.1 Phản ứng đẩy.......................................................................................... 43
4.7.2 Phân rã phƣơng sai................................................................................. 45
CHƢƠNG 5. KẾT LUẬN ....................................................................................... 49
5.1 Kết luận .......................................................................................................... 49
5.2 Kiến nghị ........................................................................................................ 50
5.3 Hạn chế của đề tài .......................................................................................... 51
TÀI LIỆU THAM KHẢO ...........................................................................................
PHỤ LỤC ....................................................................................................................


DANH MỤC VIẾT TẮT
ADF: Kiểm định ADF (Augemented Dicky Fuller)
CPI: Chỉ số giá tiêu dùng (Consumer price Index)
ECM: Mô hính hiệu chỉnh sai số (Error Correction Model)
ER: Tỷ giá hối đoái (Exchange rate)
Eview: Phần mềm thống kê(Econometric Views)
FD: Thâm hụt ngân sách (Fiscal Deficits)
FDR: Lãi suất tiền gởi cố định (fixed deposite rate)
FIML: The Full Information Maximum Likelihood)
GDP: Tổng sản phẩm quốc nội (Gross Domestic Product)
HOSE: Thị trƣờng chƣng khoán Thành Phố Hồ Chì Minh
IPI: Chỉ số sản xuất công nghiệp (Industrial product Index)

OLS: Phƣơng pháp bính phƣơng nhỏ nhất (Ordinary Least Square)
TBR: Lãi suất trái phiếu kho bạc (Treasury bill rate)
TTCK: Thị trƣờng chứng khoán
USSP: Giá cổ phiếu của Mỹ (US share price)
VAR: Mô hính vectơ tự hồi qui (Vecto Autogression Regression)
VECM: Mô hính hiệu chỉnh sai số vectơ (Vecto Error Correction Model)
VNI: Chỉ số giá chứng khoán trên sàn chứng khoán Thành Phố Hồ Chì Minh


DANH MỤC BẢNG VÀ BIỂU ĐỒ
Tên bảng và tên biểu đồ
Bảng 2.7 Tóm tắt các kết quả nghiên cứu trƣớc đây
Bảng 3.2 Tóm tắt mô tả các biến
Bảng 4.1 Kết quả thống kê mô tả
Bảng 4.2 Tóm tắt kết quả tính dừng tại mức level và sai phân bậc 1
Bảng 4.3 Kết quả kiểm tra đồng liên kết
Bảng 4.5 Kết quả ƣớc lƣợng mô hính ECM
Bảng 4.6 Kết quả kiểm định mối quan hệ nhân quả Granger
Biểu đồ 4.7.1 Kết quả hàm phản ứng đẩy
Bảng 4.7.2 Kết quả phân rã phƣơng sai

Trang
19
24
32
34
35
40
43
47

48


1

TÓM TẮT
Bài nghiên cứu này là một điều tra thực nghiệm để xác định sự ảnh hƣởng của các
nhân tố kinh tế vĩ mô nhƣ: lạm phát (CPI), tỷ giá hối đoái (ER), tổng sản phẩm quốc
nội (GDP), giá vàng trong nƣớc SJC (GO), lãi suất (IR) và cung tiền (MS) với chỉ số
giá trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam, mà đại diện ở đây chình là chỉ số Vn Index
(VNI) trên sàn chứng khoán Thành Phố Hồ Chì Minh trong giai đoạn từ quý I năm
2001 đến quý II năm 2013. Tác giả sử dụng dữ liệu hàng quý cùng với các phƣơng
pháp phân tìch thống kê nhƣ: kiểm tra tình dừng (ADF) kiểm tra đồng liên kết
Johansen, mô hính hiệu chỉnh sai số vectơ (VECM), mô hính hiệu chỉnh sai số (ECM),
kiểm định nhân quả Granger, hàm phản ứng đẩy và phƣơng pháp phân rã phƣơng sai
cho bài cứu nghiên cứu của mính. Kết quả đối với mô hính VECM cho thấy rằng, hầu
hết các biến kinh tế vĩ mô có quan hệ dài hạn và cùng chiều với chỉ số giá chứng khoán
Vn Index (VNI), ngoại trừ biến vĩ mô cung tiền có quan hệ ngƣợc chiều với chỉ số giá
chứng khoán VNI, với kết quả của mô hính ECM, để đạt đƣợc mức cân bằng dài hạn
thí chỉ số giá chứng khoán VNI phải đƣợc điều chỉnh 43,35% trong một quý. Đối với
kiểm tra nhân quả Granger thí cho thấy các biến kinh tế vĩ mô: lạm phát, tỷ giá hối
đoái, tổng sản phẩm quốc nội, giá vàng trong nƣớc, lãi suất và cung tiền không có mối
quan hệ nhân quả (một chiều hay hai chiều) nào với chỉ số giá chứng khoán VNI. Cuối
cùng, hàm phản ứng đẩy và phân rã phƣơng sai cho kết quả rằng, lạm phát, giá vàng
trong nƣớc và lãi suất có tác động đến chỉ số VNI trong ngắn hạn. Nhƣng trong các
biến thí lạm phát có vai trò quan trọng nhất đến sự biến động của chỉ số VNI, các biến
còn lại nhƣ: tổng sản phẩm quốc nội, cung tiền và tỷ giá hối đoái có vai trò mờ nhạt
trong trong việc trong sự giải thìch sự biến động của VNI. Từ kết quả nghiên cứu trên,
tác giả cũng đƣa ra một số kiến nghị giúp thị trƣờng chứng khoán ổn định và phát triển
hơn.

2

CHƢƠNG 1. GIỚI THIỆU
1.1 Lý do chọn đề tài
Không thể phủ nhận rằng thị trƣờng chứng khoán đóng vai trò rất quan trọng và
luôn luôn chiếm một vị trì chiến lƣợc đối với những quốc gia phát triển và những quốc
gia đang phát triển. Nó đã trở thành một nhân tố quan trọng trong hệ thống tài chình
của mỗi quốc gia. Lịch sử cho thấy hiệu suất của một thị trƣờng chứng khoán có thể
xem là công cụ mạnh nhất để đánh giá sự phát triển kinh tế và xã hội của một quốc gia.
Thị trƣờng chứng khoán tạo điều kiện cho tất cả các khách hàng tiềm năng quan trọng
của hệ thống tài chình, nhƣ huy động vốn, cơ hội đầu tƣ, phân phối rủi ro và gây kiểm
soát doanh nghiệp... Do đó, mọi sự biến động của các vấn đề về kinh tế, chình trị và xã
hội cũng ìt nhiều tác động đến thị trƣờng chứng khoán. Có rất nhiều các nghiên cứu
trƣớc đây nghiên cứu về các yếu tố vĩ mô nhƣ: lãi suất, cung tiền, giá dầu, giá vàng,
GDP, tỷ giá hối đoái… tác động đến thị trƣờng chứng khoán. Chẳng hạn nhƣ các bài
nghiên cứu của Nadeem Sohail và Zakir Hussain (2009), Abeyratna, Pisedtasalasai và
Power (2004), Wan Mansor Mahmood và Nazihah Mohd Dinniah (2007), Guneratne B
Wickremasinghe (2006) và nhiều nghiên cứu khác. Hầu hết kết quả của các nghiên cứu
trên điều cho thấy rằng, có mối quan hệ giữa các nhân tố vĩ mô và thị trƣờng chứng
khoán. Tuy nhiên, kết quả nghiên cứu của mỗi quốc gia lại khác nhau do nền kinh tế
nói chung và thị trƣờng chứng khoán nói riêng có tình riêng biệt, đặc trƣng của chình
nó. Vả lại với những phƣơng pháp nghiên cứu, thời gian nghiên cứu khác nhau thí kết
quả khác nhau.
Thị trƣờng chứng khoán của mỗi quốc gia đều chịu sự tác động của các yếu tố vĩ
mô cũng nhƣ vi mô. Do đó, thị trƣờng chứng khoán Việt Nam cũng không ngoại lệ. .
Mặt khác nền kinh tế Việt Nam là nền kinh tế mới nổi và TTCK Việt Nam còn quá non
trẻ, biến động khá mạnh và chứa đựng khá nhiều rủi ro đối với các nhà đầu tƣ.
Mặc dù có nhiều tài liệu kinh tế đã nghiên cứu về mối quan hệ giữa lợi nhuận thị

trƣờng chứng khoán và các hoạt động kinh tế vĩ mô thực tế trong các nền kinh tế phát


3

triển và đang phát triển. Nhƣng đối với thị trƣờng Việt Nam, đây là lĩnh nghiên cứu còn
khá hấp dẫn. Chình ví những lý do nêu trên, tác giả đã chọn đề tài “Ảnh hƣởng của
các nhân tố vĩ mô đến tỷ suất sinh lợi của các công ty niêm yết trên thị trƣờng
chứng khoán Việt Nam” làm bài nghiên cứu của mính. Với mong muốn có thể phát
hiện ra các nhân tố vĩ mô nào ảnh hƣởng và nó ảnh hƣởng nhƣ thế nào đến thị trƣờng
chứng khoán và từ đó có thể giúp ìch một phần nào cho nhà đầu tƣ khi tham gia thị
trƣờng.
1.2 Mục tiêu nghiên cứu và câu hỏi nghiên cứu
1.2.1 Mục tiêu nghiên cứu
Mục tiêu nghiên cứu của bài tập trung vào các vấn đề sau:
- Kiểm tra sự ảnh hƣởng của các nhân tố vĩ mô: lạm phát, tỷ giá hối đoái, tổng
sản phẩm quốc nội, giá vàng, lãi suất và cung tiền với tỷ suất sinh lợi cổ phiếu của các
công ty niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam, mà dại diện là chỉ số giá
chứng khoáng VN Index trên sàn chứng khoán Thành Phố Hồ Chì Minh, trong giai
đoạn từ quý I năm 2001 đến quý II năm 2013.
- Đánh giá mức độ ảnh hƣởng của các nhân tố vĩ mô nói trên đối với chỉ số giá
chứng khoán VN Index. Từ đó, tác giả có những kết luận và đƣa ra những khuyến cáo,
hy vọng giúp các nhà đầu tƣ có cái nhín tổng quát hơn khi đầu tƣ vào thị trƣờng chứng
khoán Việt Nam.
1.2.2 Câu hỏi nghiên cứu
Từ mục tiêu nghiên cứu trên, cho thấy câu hỏi nghiên cứu của luận văn nhƣ sau:
- Các nhân tố vĩ mô: lạm phát, tỷ giá hối đoái, tổng sản phẩm quốc nội, giá
vàng, lãi suất và cung tiền có ảnh hƣởng đến tỷ suất sinh lợi của của các công ty niêm
yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam (đại diện là chỉ số giá chứng khoán VN
Index trên sàn chứng khoán Thành Phố Hồ Chì Minh) hay không ?

- Nếu có sự ảnh hƣởng của các nhân tố vĩ mô đến chỉ số giá của thị trƣờng
chứng khoán VN Index thí mức độ ảnh hƣởng của nó nhƣ thế nào ?


4

1.3 Đối tƣợng và phạm vi nghiên cứu
1.3.1 Đối tƣợng nghiên cứu
Đối tƣợng nghiên cứu là: chỉ số giá chứng khoán trên thị trƣờng chứng khoán Việt
Nam mà đại diện là chỉ số Vn Index trên sàn chứng khoán Hồ Chì Minh (Hose) và các
yếu tố kinh tế vĩ mô: lạm phát, tỷ giá hối đoái, tổng sản phẩm quốc nội, giá vàng trong
nƣớc, lãi suất và cung tiền.
1.3.2 Phạm vi nghiên cứu
Phạm vi nghiên cứu của đề tài là nghiên cứu chỉ số giá chứng khoán Vn Index
trên trên sàn chứng khoán Hồ Chì Minh làm đại diện cho các công ty niêm yết trên thị
trƣờng chứng khoán Việt Nam và các biến kinh tế vĩ mô nhƣ: lạm phát, tỷ giá hối đoái,
tổng sản phẩm quốc nội, giá vàng trong nƣớc, lãi suất và cung tiền, giai đoạn nghiên
cứu từ quý I năm 2001 đến quý II năm 2013, gồm 50 quan sát.
1.4 Dữ liệu và phƣơng pháp nghiên cứu
- Dữ liệu đƣợc sử dụng trong bài nghiên cứu này là dữ liệu thứ cấp đƣợc thu thập
trong giai đoạn từ quý I năm 2001 đến quý II năm 2013 thông qua các Website có uy
tìn, liên quan đến lĩnh vực tài chình và chứng khoán.
- Phƣơng pháp nghiên cứu: tác giả đã sử dụng các phƣơng pháp phân tìch thống kê
nhƣ: kiểm định tình dừng, kiểm định đồng liên kết, mô hính Vectơ hiệu chỉnh sai số
(Vecto Error Correction Model: VECM), mô hính hiệu chỉnh sai số (Error Correction
Model: ECM), kiểm tra nhân quả Granger, phân rã phƣơng sai và hàm phản ứng đẩy để
xác định những ảnh hƣởng của các nhân tố kinh tế vĩ mô nhƣ lạm phát, tỷ giá hối đoái,
tổng sản phẩm quốc nội, giá vàng trong nƣớc, lãi suất và cung tiền lên chỉ số của thị
trƣờng chứng khoán Việt Nam (đại diện là chỉ số Vn Index trên sàn Thành Phố Hồ Chì
Minh).

1.5 Cấu trúc của đề tài
Cấu trúc đề tài gồm 5 phần:
Chƣơng 1: Giới thiệu


5

Chƣơng 2: Tổng quan về các nghiên cứu trƣớc đây
Chƣơng 3: Phƣơng pháp nghiên cứu
Chƣơng 4: Kết quả nghiên cứu
Chƣơng 5: Kết luận


6

CHƢƠNG 2. TỔNG QUAN VỀ CÁC NGHIÊN CỨU TRƢỚC ĐÂY
2.1 Lãi suất và giá chứng khoán
Theo Chandra (2004), lãi suất thay đổi theo thời gian, rủi ro mặc định, tỷ lệ lạm
phát, hiệu quả sử dụng vốn và những yếu tố khác. Những thay đổi trong lãi suất
khuyến khìch sự thay thế giữa thị trƣờng chứng khoán và những công cụ thị trƣờng
tiền tệ và những hoạt động đầu cơ. Theo Kavin (2000), lãi suất trong khu vực tài chình
có tổ chức của nền kinh tế đƣợc định hƣớng theo phạm vi ƣu tiên thông qua chình sách
tiền tệ. Tuy nhiên, đối với khu vực tài chình không có tổ chức, lãi suất không đƣợc
kiểm soát và nhiều biến động phụ thuộc vào cung và cầu của nguồn dự trữ trên thị
trƣờng. Nhà đầu tƣ phải xem xét mức độ và tăng trƣởng của lãi suất đang thịnh hành
trong những lĩnh vực kinh tế khác nhau và đánh giá những ảnh hƣởng của chúng đối
với việc thực hiện và lợi nhuận của công ty. Chandra (2004) lập luận rằng, một sự gia
tăng của lãi suất sẽ làm giảm khả năng sinh lãi của công ty và cũng dẫn đến một sự gia
tăng tỷ lệ chiết khấu đối với những nhà đầu tƣ vốn cổ phần, cả hai vấn đề trên đều ảnh
hƣởng bất lợi đến giá cổ phiếu và ngƣợc lại. Do đó, một sự tăng trƣởng trong lãi suất

có ảnh hƣởng ngƣợc chiều đến kết quả hoạt động của tổ chức.
Pablo Martinez-Moya, Roman Ferrer-Lapena và Francisco Escribano-Sotos (2003)
nghiên cứu mối quan hệ giữa việc thay đối lãi suất và thị trƣờng chứng khoán Tây Ban
Nha. Dữ liệu đƣợc thu thập tự tháng 1 năm 1993 đến tháng 12 năm 2012 với phƣơng
pháp phân tìch Wavelet. Nhín chung, kết quả thực nghiệm cho thấy rằng, có một sự
nhạy cảm đáng kể của lãi suất, mặt dù mức độ tiếp xúc khác nhau của lãi suất giữa các
ngành và tùy thuộc vào thời gian xem xét. Đầu tiên tác giả phát hiện ra rằng, những
thay đổi trong lãi suất chình phủ Tây Ban Nha trong mƣời năm dƣờng nhƣ có rất ìt ảnh
hƣởng đến tỷ suất lợi nhuận của các ngành nhƣ: hóa chất và giấy, tài chình , xây dựng,
y tế và công nghiệp. Ngƣợc lại, tiện ìch, ngân hàng, bất động sản và thực phẩm và
nƣớc giải khát hầu nhƣ có ảnh hƣởng đáng kể đến lãi suất trái phiếu 10 năm. Kế tiếp là
mối liên hệ về sự thay đổi trong lãi suất và lợi nhuận tài sản là yếu trong thời gian ngắn


7

nhất và mạnh hơn trong thời gian dài hơn. Điều này cũng cho thấy ý kiến rằng, các nhà
đầu tƣ dài hạn thí thìch theo những qui tắc cơ bản vĩ mô, chẳng hạn nhƣ lãi suất, trong
việc quyết định đầu tƣ của họ hơn là những nhà đầu tƣ có quan điểm ngắn hạn hơn. Do
đó, có thể nói rằng lãi suất nhƣ là một công cụ kiểm soát chình và có tƣơng quan âm
với thị trƣờng chứng khoán của các ngành công nghiệp Tây Ban Nha.
Theo Md.Mahmudul Alam và Md.Gazi Salah Uddin (2009), thị trƣờng chứng
khoán và lãi suất là hai yếu tố quyết định sự tăng trƣởng của đất nƣớc. Những tác động
của lãi suất lên thị trƣờng chứng khoán cung cấp cho chúng ta biết hàm ý quan trọng về
chình sách tiền tệ, quản trị rủi ro, giá trị chứng khoán và chình sách của chình phủ về
thị trƣờng tài chình. Bài nghiên cứu này tím kiếm bằng chứng hổ trợ cho sự tồn tại hiệu
quả của thị trƣờng chứng khoán và mối quan hệ thực nghiệm giữa chỉ số chứng khoán
và lãi suất, những thay đổi trong lãi suất và những thay đổi trong giá chứng khoán đối
với 15 nƣớc phát triển và đang phát triển: Australia, Bangladesh, Canada, Chile,
Colombia, Germany, Italy, Jamaica, Japan, Malaysia, Mexico, Philippine, S.Africa,

Spain và Venezuela. Dựa trên số liệu hàng tháng đƣợc thu thập từ tháng 1 năm 1988
đến tháng 3 năm 2003. Kết quả cho thấy rằng, đối với tất cả các quốc gia trên, lãi suất
có mối quan hệ ngƣợc chiều đáng kể đối với giá cổ phiếu và có 6 nƣớc (Malaysia,
Japan, Bangladesh, Colombia, Italy và S. Africa) cho thấy rằng, những thay đổi của lãi
suất có quan hệ ngƣợc chiều đáng kể với những thay đổi của giá cổ phiếu.
Husni Ali Khrawish, Walid Zakaria Siam và Mohammad Jaradat (2010) nghiên
cứu sự ảnh hƣởng của lãi suất đối với tỷ lệ vốn hóa trên thị trƣờng chứng khoán
Amman (ASE), dữ liệu để nghiên cứu là từ năm 1999 đến năm 2008. Dựa trên việc sử
dụng mô hính hồi quy tuyến tình đa biến, mô hính hồi qui đơn biến và phân tìch chuỗi
thời gian đã cho thấy rằng, có mối quan hệ đáng kể và đồng biến giữa lãi suất hiện
hành của chình phủ và tỷ lệ vốn hóa trên thị trƣờng chứng khoán. Bài nghiên cứu cũng
cho thấy lãi suất trái phiếu của chình phủ có ảnh hƣởng nghịch biến đối với tỷ lệ vốn
hóa trên thị trƣờng chứng khoán,và cũng phát hiện ra có một mối quan hệ đáng kể và


8

nghịch biến giữa lãi suất hiện hành chình phủ và lãi suất trái phiếu chính phủ. Cuối
cùng, bài nghiên cứu cho thấy rằng tầm quan trọng về việc can thiệp của chình phủ để
khuyến khìch đầu tƣ trên thị trƣờng chứng khoán (ASE), bằng việc giảm thuế thu nhập
cá nhân, cấp phép khuyến khìch tạo ra của cải, kiểm soát lãi suất để đạt mục tiêu tăng
trƣởng của thị trƣờng chứng khoán, cải thiên môi trƣờng luật pháp và giảm quan liêu.
Ngoài ra, Arango (2002) đã tím ra một số bằng chứng cho thấy mối quan hệ phi
tuyến và nghịch biến giữa giá cổ phiếu trên thị trƣờng chứng khoán Bogota và lãi suất
nó đƣợc đo lƣờng bằng lãi suất cho vay liên ngân hàng, mà một số khu vực bị ảnh
hƣởng bởi chình sách tiền tệ. Hsing (2004) thông qua mô hính VAR và tình toán các
biến nội sinh nhƣ: sản lƣợng, lãi suất thực, tỷ giá hối đoái, chỉ số thị trƣờng chứng
khoán và đã phát hiện ra rằng, có một mối quan hệ nghịch biến giữa lãi suất và giá
chứng khoán. Zordan (2005) đã nói rằng, có bằng chứng lịch sử chứng minh rằng giá
cổ phiếu và lãi suất có quan hệ nghịch biến.Tuy nhiên, cũng có một số nghiên cứu

cũng chỉ ra rằng có mối quan hệ đồng biến giữ lãi suất và giá cổ phiếu. Chẳng hạn nhƣ
nghiên cứu của Wongbangpo và Sharma (2002) đã nghiên cứu mối quan hệ giữa lãi
suất dài hạn và giá cổ phiếu của năm quốc gia châu Á. Một số có quan hệ nghịch biến
dài hạn nhƣ ở Philippines, Singapore và Thailand. Và một số thí đồng biến ở các nƣớc
nhƣ Indonesia và Malaysia.
2.2 Cung tiền và giá chứng khoán
Theo Maskay (2007) hoặc Chromec (2006), chình sách tiền tệ hoặc thay đổi cung
tiền , là một trong những công cụ hiệu quả nhất cho các ngân hàng trung ƣơng quốc gia
và ảnh hƣởng đến hoạt động kinh tế hiện tại. Nhiều tác giả, chẳng hạn nhƣ: Keran
(1971), Gupta (1974), Musìlek (1997), Poiré (2000) hoặc Shostack (2003) xem cung
tiền nhƣ một công cụ của chình sách tiền tệ, là yếu tố kinh tế vĩ mô quan trọng nhất mà
nó ảnh hƣởng đến hành vi và sự phát triển của giá cổ phiếu. Maskay (2007) và
Ioannidis, Kontonikas (2006) coi thị trƣờng cổ phiếu nhƣ là một chỉ số cơ bản ảnh
hƣởng đến điều kiện và phát triển của nên kinh tế. Cũng theo những tác giả này, xem


9

cung tiền nhƣ là một yếu tố quyết định mạnh đến thị trƣờng chứng khoán, tức là toàn
bộ nền kinh tế. Cung tiền có thể ảnh hƣởng trực tiếp đến giá cổ phiếu, khi có nhiều tiền
trong nền kinh tế hơn có thể đƣợc tận dụng để phân bổ cho đầu tƣ. Nhƣ đã biết, việc sử
dụng phát hành định lƣợng dẫn đến kết quả gián tiếp trong việc giảm lãi suất từ đó đƣa
đến vốn ngoài thị trƣờng rẻ hơn, dẫn đến gia tăng đầu tƣ (tăng trƣởng trong cầu về cổ
phiếu) và tiêu dùng (tốt hơn cho những công ty)
Keray Raymond (2009) đã sử dụng mô hính Vector Error Correction Model
(VECM) để nghiên cứu mối quan hệ giữa giá cổ phiếu trên thị trƣờng chứng khoán
Jamaica và chỉ số tiền tệ của Jamaica với dữ liệu đƣợc sử dụng hàng tháng từ tháng 1
năm 1990 đến tháng 3 năm 2009. Kiểm định đồng liên kết Johansen đƣợc sử dụng để
xác định sự tồn tại mối quan hệ dài hạn giữa chỉ số giá chứng khoán và các biến vĩ mô
nhƣ: cung tiền, lãi suất lạm phát và tỷ giá hối đoái. Tác giả đã phát hiện ra rằng các

biến trên có mối quan hệ đáng kể phù hợp với mong đợi. Hay nói cách khác, chỉ số thị
trƣờng chứng khoán Jamaica (JSE) có ảnh hƣởng đồng biến với lạm phát và M3,

nghịch biến với tỷ giá hối đoái, lãi suất và cung tiền M2. Ngoài ra, kiểm tra nhân quả
Granger còn cho thấy rằng chỉ có M2 là một yếu tố dự báo giá cổ phiếu. Điều này cho
thấy rằng những nhà đầu tƣ phản ứng mạnh hơn đối với M2, khi những thay đổi trong
biến này là có dấu hiệu của điều kiện thanh khoản tốt và tăng trƣởng trong hoạt động
của nền kinh tế. Kết quả cũng cho thấy rằng, những cú sốc đối với tất cả các biến nói
trên có ảnh hƣởng đến giá cổ phiếu. Hơn nữa, sự tác động qua lại trong ngắn hạn thí
giống nhƣ dài hạn đối với tất cả các biến, ngoài trừ tỷ giá hối đoái và lạm phát.
Shubita (2011) đã nghiên cứu mối quan hệ chình sách tiền tệ và giá cổ phiếu của
ngân hàng trên thị trƣờng chứng khoán Amman trong suốt thời kỳ từ năm 1999 đến
năm 2006. Dữ liệu đƣợc sử dụng hàng tháng và mô hính hồi qui đơn biến đƣợc sử
dụng. Tác giả đã phát hiện ra rằng, có một mối quan hệ nghịch biến đáng kể giữa chình
sách tiền tệ với lợi nhuận cổ phiếu ngân hàng. Ngoài ra, tác giả cũng phát hiện ra rằng


10

không có gí khác biệt đáng kể giữa việc ảnh hƣởng của chình sách tiền tệ ngắn hạn và
dài hạn lên giá cổ phiếu.
Bài nghiên cứu của Onyemachi Maxwell Ogbulu (2011) kiểm tra mối quan hệ giữa
chình sách tiền tệ và giá cổ phiếu trong thị trƣờng vốn của Nigeria cũng nhƣ các biến
của chình sách tiền tệ và giá tài sản.Tác giả đã sử dụng dữ liệu hàng quý từ quý II năm
1986 đến quý IV năm 2011 cùng với các phƣơng pháp kỹ thuật thống kê đồng tìch
hợp, mô hính ECM, kiểm định mối quan hệ nhân quả Granger, phản ứng đẩy và phân
rã phƣơng sai cho bài nghiên cứu của mính. Kết quả cho thấy rằng, cung tiền có mối
quan hệ đồng biến với giá cổ phiếu, trong khi đó thí lãi suất có mối quan hệ mờ nhạt
với giá cổ phiểu. Ngoài ra, theo kết quả của kiểm tra nhân quả Granger thí có mối quan
hệ nhân quả một chiều từ giá chứng khoán đến cung tiền và từ tỷ giá hối đoái đến giá

chứng khoán. Cuối cùng, phân tìch hàm phản ứng đẩy và phân rã phƣơng sai chỉ ra
rằng, chình những cú sốc là nguồn gốc quan trọng của sự khác nhau trong việc phân
tìch sai dự báo.
Ngoài ra, cũng có những bài nghiên cứu liên quan chẳng hạn nhƣ: Hussain (2010)
cho thấy rằng, những quyết định của chình sách tiền tệ có ảnh hƣởng đáng kể đến chỉ
số giá chình khoán trên cả hai thị trƣờng Mỹ và Châu Âu. Một số nhà nghiên cứu khác
cũng góp phần tìch cực vào việc tranh luận về mối liên hệ giữa chình sách tiền tệ và giá
cổ phiếu nhƣ: Bredin và các cộng sự (2007), Konrad (2009), Farka (2009), Bjorland
and Leitamo (2009), Anderson (2010), Vithessonthi and Tcharongronjwong (2012).
Tất cả đã chứng minh những nghiên cứu của mính rằng những thay đổi trong chình
sách tiền tệ có ảnh hƣởng đáng kể đến giá cổ phiếu. Ngƣợc lại, Kraft (1977), Corallo
(2006) và Bohl và các cộng sự (2007) các nghiên cứu của họ cho thấy rằng có một mối
quan hệ yếu và không đáng kể giữa chình sách tiền tệ và giá cổ phiếu.
2.3 Tỷ lệ lạm phát và giá chứng khoán
Taofik Mohammed Ibrahim và Omosola M. Agbaje (2013) đã sử dụng dữ liệu
hàng tháng của chỉ số giá cổ phiếu trên thị trƣờng chứng khoán Nigeria và chỉ số giá


11

tiêu dùng của nền kinh tế Nigeria từ tháng 1 năm 1997 đến 1 năm 2010 và sử dụng mô
hính phân tìch ARDL (The analytical technique of Autoregressive Distributed Lag) để
kiểm tra mối quan hệ và sự tác động của lạm phát và tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu. Kết
quả là, có bằng chứng cho thấy rằng, có sự tồn tại mối quan hệ dài hạn và ngắn hạn
giữa tỷ suất sinh lợi cổ phiếu và lạm phát. Và kết quả cũng chỉ ra rằng, lạm phát cũng
có ảnh hƣởng cùng chiều và đáng kể đến tỷ suất sinh lợi cổ phiếu trên thị trƣờng chứng
khoáng Nigeria. Điều này cũng cho thấy rằng, lạm phát là một yếu tố vĩ mô quan trọng
mà nó ảnh hƣởng đến dòng vốn đầu tƣ và nó xác định xu hƣớng và những thay đổi
trong lợi nhuận cổ phiếu.
Riona Arjoon, Mariette Botes, Laban K.Chesang and Rangan Gupta (2010) khoa

kinh tế của trƣờng đạo học Pretoria, South Africa đã nghiên cứu mối quan hệ giữa tỷ lệ
lạm phát và giá cổ phiếu thực của nền kinh tế Nam Phi. Tác giả đã sử dụng phƣơng
pháp VAR và dữ liệu đƣợc thu thập từ quý 1 năm 1980 đến quý 2 năm 2010 để nghiên
cứu. Kết quả thực nghiệm cho thấy rằng, giá cổ phiếu thực trong dài hạn thí không thay
đổi so với những thay đổi thƣờng xuyên trong tỷ lệ lạm phát. Và nó cũng tiêt lộ rằng,
một phản ứng giá cổ phiểu thực cùng chiều so với cú sốc lạm phát thƣờng xuyên và bất
cứ sự sai lệch nào trong giá cổ phiếu trong thời kỳ ngắn hạn cũng sẽ đƣợc điều chỉnh
theo giá trị dài hạn. Do đó đƣợc kết luận rằng, lạm phát thí không thấp hơn giá trị thực
của cổ phiếu ở Nam Phi ìt nhất là trong dài hạn.
Floros (2004) kiểm tra mối quan hệ giữa lợi nhuận cổ phiếu và lạm phát. Sử dụng
dữ liệu giá trị hàng tháng của chỉ số giá của thị trƣờng chứng khoán Athens và chỉ số
giá tiêu dùng của Hy Lạp trong khoảng thời gian từ năm 1988 đến năm 2002 bằng
nhiêu phƣơng pháp khác nhau. Với phƣơng pháp OLS, kết quả cho thấy rằng, có mối
quan hệ cùng chiều nhƣng mối quan hệ này không đáng kể. Trong khi đó tác giả xem
xét một hệ thống các phƣơng trính bao gồm giá trị trễ của lạm phát thí phát hiện ra
rằng, có một sự ảnh hƣởng ngƣợc chiều nhƣng không đáng kể của lạm phát có độ trễ
đối với lợi nhuận cổ phiếu. Khi sử dụng kiểm tra đồng tìch hợp Johansen thí cho thấy


12

không có mối quan hệ dài hạn giữa lạm phát và lợi nhuận cổ phiếu ở Hy Lạp. Cuối
cùng, tác giả sử dụng phƣơng pháp kiểm tra nhân quả Ganger, bằng chứng cho thấy
rằng không có nhân quả trong những biến này.
Roohi Ahmed (2012) đã sử dụng dữ liệu hàng tháng và hàng năm, từ năm 1972 đến
năm 2002 và phƣơng pháp The Full Information Maximum Likelihood (FIML) để kiểm
tra mối quan hệ giữa tỷ lệ lạm phát và lợi nhuận cổ phiếu thực ở Pakistan. Kết quả thực
nghiệm cho thấy rằng, khi tỷ lệ tăng trƣởng sản lƣợng thực đƣợc kiểm soát thí mối
quan hệ ngƣợc chiều giữa lợi nhuận cổ phiếu thực và tỷ lệ lạm phát không xuất hiện.
Caroline Geetha và các cộng sự (2011) đã nghiên cứu mối quan hệ giữa lạm phát

với thị trƣờng cổ phiểu dựa trên mức độ phát triển kinh tế của ba quốc gia đó là
Malaysia, China và US. Mà mục tiêu chình của tác giả ở đây là muốn kiểm tra xem
liệu có mối quan hệ đáng kể nào và ảnh hƣởng nhƣ thế nào giữa lạm phát kỳ vọng và
lạm phát ngoài kỳ vọng đối với thị trƣờng chứng khoán hay không của các quốc gia
trong thời gian ngắn hạn và dài hạn đối với các nƣớc US, China và Malaysia. Tác giả
đã sử dụng dữ liệu hàng tháng từ tháng 1 năm 2000 đến tháng 11 năm 2009. Gồm các
biến nhƣ: lãi suất trái phiếu của Mỹ, lãi suất trái phiếu của Malaysia và lãi suất ngân
hàng Trung quốc, tỷ giá hối đoái, lạm phát và GDP. Tác giả đã sử dụng các phƣơng
pháp phân tìch kỹ thuật thống kê nhƣ: kiểm tra tình dừng (unit root test), kiểm tra đồng
tìch hợp (Cointegration Test) và cuối cùng là sử dụng mô hính VECM (Vector Error
Correction Modeling). Kết quả cho thấy rằng, có mối quan hệ dài hạn giữa lãi suất kỳ
vọng và ngoài kỳ vọng đối với lợi nhuận cổ phiếu. Nhƣng trong ngắn hạn, ngoài trừ
China, thí không có mối quan hệ nào đối với Malaysia và US.
2.4 Tỷ giá hối đoái và giá chứng khoán
Abdulrasheed Zubair (2013) đã sử dụng phƣơng pháp phân tìch đồng tìch hợp của
Johansen để kiểm tra đồng tìch hợp và kiểm tra nhân quả Granger để kiểm tra mối
quan kiểm tra mối quan hệ nhân quả của chỉ số thị trƣờng chứng khoán và các chỉ số
tiền tệ (tỷ giá hối đoái và cung tiền M2), trƣớc khi khủng hoảng và trong qua giai đoạn


13

khủng hoảng tài chình toàn cầu đối với Nigeria.Tác giả đã sử dụng giữ liệu hàng tháng
từ tháng 4 năm 2001 đến tháng 12 năm 2011, tổng cộng 241 quan sát. Kết quả cho thấy
rằng, không có mối quan hệ dài hạn trƣớc và trong quá trính khủng hoảng. Kiểm tra
nhân quả Granger cho thấy rằng, có mối quan hệ nhân quả đơn hƣớng từ M2 đến chỉ số
chứng khoán của Nigeria (ASI) trƣớc thời kỳ khủng hoảng và trong suốt thời kỳ khủng
hoảng thí không tồn tại mối quan hệ nhân quả giữa các biến. Điều này cũng cho thấy
rằng, ASI phản ứng lại với M2 và không có mối quan hệ trực tiếp giữa ASI và tỷ giá
hối đoái.

Md. Lutfur Rahman và Jashim Uddin (2009), nghiên cứu mối quan hệ giữa giá cổ
phiếu và tỷ giá hối đoái của 3 quốc gia Nam Á mới nổi nhƣ: Bangladesh, India và
Pakistan.Tác giả đã sử dụng tỷ giá hối đoái danh nghĩa trung bính của đồng dollar Mỹ
theo Bangladeshi Taka, Indian Rupee và Pakistani Rupee và giá trị hàng tháng của chỉ
số chung của thị trƣờng chứng khoán Dhaka, Bombay Stock Exchange Index and
Karachi Stock Exchange All Share Price Index từ tháng 1 năm 2003 đến tháng 6 năm
2008 để tiến hành nghiên cứu. Kết quả thực nghiệm cho thấy rằng, chuỗi dữ liệu của tỷ
giá hối đoái và giá chứng khoán thí không dừng và tìch hợp. Sau đó tác giả đã áp dụng
phƣơng pháp của Johansen để kiểm tra mối quan hệ đồng tìch hợp. Kết quả cho thấy
rằng không có mối quan hệ giữa tỷ gìa hối đoái và giá phiếu. Và cuối cùng thí tác giả
dùng phƣơng pháp kiểm tra nhân quả Granger để tím xem có mối quan hệ nhân quả
nào không giữa tỷ giá hối đoái và giá cổ phiếu. Kết quả cho thấy rằng, không có mối
quan hệ nhân quả nào giữa giá cổ phiếu và tỷ giá hối đoái trong các quốc gia nói trên.
Sifunjo E.Kisaka và Anthony Mwasaru (2012), nghiên cứu mối quan hệ nhân quả
giữa tỷ giá hối đoái và giá cổ phiếu ở Kenya từ tháng 11 năm 1993 đến tháng 5 năm
1999. Dữ liệu đƣợc sử dụng hàng tháng của chỉ số giá chứng khoán của thị trƣờng
Nairobi (NSE:the Nairobi Securities Exchange) và tỷ giá hối đoái danh nghĩa so với
đồng dollar Mỹ. Kết quả thực nghiệm cho thấy rằng, tỷ giá hối đoái và giá chứng
khoán thí không dừng, và cả hai biến này thí tìch hợp theo một trật tự. Thứ hai, tác giả


14

kiểm tra đồng tìch hợp giữa giá chứng khoán và tỷ giá hối đoái và cho thấy hai biến
này đồng tìch hợp. Thứ ba là sử dụng mô hính hiệu chỉnh sai số ECM thay ví kiểm tra
nhân quả Granger từ khi hay biến đồng tìch hợp và kết quả tỷ giá hối đoái có quan hệ
nhân quả với giá cổ phiếu.
Baharom, Royfaizal và Habibullah (2008) đã chia ra hai thời kỳ để nghiên cứu mối
quan hệ giữa tỷ giá hối đoái thực và giá chứng khoán trên thị trƣờng Malaysia. Giai
đoạn thứ nhất, trƣớc thời kỳ khủng hoảng, từ tháng 1 năm 1988 đến tháng 6 năm 1997.

Giai đoạn thứ hai là giai đoạn hậu khủng hoảng, từ tháng 7 năm 1998 đến tháng 12
năm 2006. Dữ liệu đƣợc sử dụng hàng tháng cùng với phƣơng pháp kiểm tra đồng tìch
hợp của Johasen nhƣng kết quả cho thấy, không có mối quan hệ trong dài hạn giữa hai
biến.
2.5 Tổng sản phẩm quốc nội (GDP) và giá chứng khoán
Những nghiên cứu thực nghiệm đã cung cấp một số khẳng định khác nhau về mối
quan hệ giữa thị trƣờng chứng khoán và sản lƣợng của nền kinh tế. Một số tác giả
(Fama,1981; Schwert, 1990, etc.) thí cho rằng, có sự tồn tại về mối quan hệ nói trên,
tuy nhiên, một số khác (Binswanger, 2000 và 2004, Mao và Wu, 2007…) thí tranh cải
rằng, bất cứ sự thay đổi nào trong giá cổ phiếu thí không thể đƣợc giải thìch trên cơ sở
thay đổi trong nền kinh tế.
Adamopoulos Antonios (2010) đã nghiên cứu mối quan hệ nhân quả giữa sự phát
triển của thị trƣờng chứng khoán và tốc độ phát triển của nền kinh tế Đức giai đoạn từ
năm 1965 đến năm 2007. Tác giả sử dụng mô hính VECM, phân tìch đồng tìch hợp
của Johansen và kiểm tra nhân quả Granger. Kết quả cho thấy rằng, có mối quan hệ dài
hạn và mối quan hệ nhân quả một chiều giữa sự phát triển của thị trƣờng chứng khoán
và sự tăng trƣởng của nền kinh tế theo hƣớng từ sự phát triển của thị trƣờng chứng
khoán đến sự tăng trƣởng của nền kinh tế.
Phó giáo sƣ Mohammad Kamal Hossain thuộc đại học quốc gia Bangladesh và các
cộng sự (2013), sử dụng phƣơng pháp phân tìch đồng tìch hợp và kiểm tra nhân quả


15

của Granger để nghiên cứu mối quan hệ giữa thị trƣờng chứng khoán và tốc độ tăng
trƣởng của Malaysia. Dữ liệu đƣợc sử dụng là dữ liệu hàng quý, từ quý 1 năm 1991
đến quý 4 năm 2009. Kết quả thực nghiệm cho thấy rằng, có mối quan hệ ngắn hạn và
dài hạn giữa thị trƣờng chứng khoán và sự tăng trƣởng của nền kinh tế. Kiểm tra nhân
quả Granger thí cho thấy rằng, có một mối quan hệ nhân quả một chiều giữa giá chứng
khoán và sự tăng trƣởng kinh tế (chỉ số giá chứng khoán có thể dự đoán sự tăng trƣởng

triển kinh tế trong tƣơng lai nhƣng sự tăng trƣởng kinh tế thí không thể dự đoán giá cổ
phiếu).
Adamopoulos Antonios and Vazakidis Athanasios (2013) sử dụng dữ liệu từ năm
1970 đến năm 2012 để kiểm tra mối liên hệ ngắn hạn và dài hạn giữa sự phát triển của
thị trƣờng chứng khoán và sự phát triển của nên kinh tế Mỹ. Kết quả của mô hính
VECM và phƣơng pháp kiểm tra nhân quả Granger cho thấy rằng, sự phát triển của thị
trƣờng chứng khoán có mối quan hệ nhân quả một chiều một cách trực tiếp và gián tiếp
đến sự phát triển của nền kinh tế.
Tuy nhiên, có một số nghiên cứu trái ngƣợc với các kết quả trên về mối quan hệ
giữ thị trƣờng chứng khoáng và sự phát triển của nền kinh tế. Chẳng hạn nhƣ bài
nghiên cứu thực nghiệm của Men and Li (2006) cho thấy rằng, thị trƣờng chứng khoán
Trung Quốc thí không đóng vai trò quan trọng trong sự phát triển kinh tế và không tồn
tại một mối quan hệ dài hạn hay quan hệ nhân quả nào trong cả hai hƣớng giữa thị
trƣờng chứng khoán và sự tăng trƣởng kinh tế. Bài nghiên cứu đã tím ra một số lý do
có thể đối với mối quan hệ trên, chẳng hạn nhƣ: không có sự thống nhất giữa GDP
trung quốc với cấu trúc của thị trƣờng chứng khoán, khu vực tƣ nhân đóng vai trò trong
việc phát triển GDP và mất cân xứng trong cấu trúc tài chình. Tƣơng tự, trong bài
nghiên cứu của Shahnoushi và các cộng sự (2008) ở Iran cũng cho thấy rằng, sự phát
triển về tài chình thí không đƣợc xem xét nhƣ là yếu tố ảnh hƣởng đến sự phát triển
kinh tế. Nghiên cứu này tập trung nghiên cứu về mối quan hệ nhân quả giữ sự phát
triển về lĩnh vực tài chình và sự tăng trƣởng kinh tế dựa trên dữ liệu thời gian từ năm
1961 đến năm 2004. Kiểm tra nhân quả Granger cho thấy rằng, không có mối quan hệ


16

nhân quả giữa sự phát triển tài chình và sự tăng trƣởng kinh tế ở Iran, chỉ có sự phát
triển kinh tế mới đƣa đến sự phát triển của tài chình. Do vậy, sự tăng trƣởng kinh tế thí
không bị ảnh hƣởng bởi sự phát triển tài chình.
2.6 Giá vàng và giá chứng khoán

Claire G.Gilmore, Ginette M.McManus, Rajneesh Sharma và Ahmet Tezel (2009),
đã sử dụng dữ liệu hàng tuần từ ngày 5 tháng 6 năm 1996 đến 31 tháng 1 năm 2007,
tổng cộng 557 quan sát, để kiểm tra mối quan hệ giữa giá vàng, chỉ số giá cổ phiếu của
hai công ty khai thác vàng (GOX và HUI) và 3 chỉ số giá thị trƣờng chứng khoán mà
đại diện là những cố phiếu có vốn hóa lớn (S&P 500), trung bính (S&P 400) và nhỏ
(S&P 600). Kiểm định tình dừng, kiểm định đồng liên kết, kiểm định nhân quả
Granger và mô hính vetơ hiệu chỉnh sai số (VECM) đƣợc sử dụng. Kết quả cho thấy
rằng, cả hai giá vàng và giá cổ phiếu có vốn hóa lớn (larg cap) có mối quan hệ dài hạn
với nhau, mối quan hệ nhân quả một chiều trong ngắn hạn từ giá cổ phiếu có vốn hóa
lớn đến giá cổ phiếu của công ty khai thác vàng và từ giá cổ phiếu của công ty khai
thác vàng đến giá vàng.
Mishra và các cộng sự (2010) đã nghiên cứu về sự thay đổi của giá vàng và giá
chứng khoán của thị trƣờng chứng khoán Ấn Độ (BSE100). Bài nghiên cứu sử dụng dữ
liệu hàng tháng của ngân hàng trung ƣơng Ấn Độ từ tháng 1 năm 1991 đến tháng 12
đến năm 2009 cùng với các phƣơng pháp phân tìch thống kê: kiểm tra tình dừng, kiểm
tra nhân quả Granger và kiểm tra đồng tìch hợp. Kết quả cho thấy rằng, có sự tồn tại
một mối quan hệ cân bằng dài hạn và có mối quan hệ nhân quả giữa giá vàng và giá
chứng khoán ở Ấn Độ.
Ahmad Raza Bilal và các cộng sự (2013), đã sử dụng các phƣơng pháp kỹ thuật
thống kê: kiểm tra tình dừng (ADF), Phillip- Perrson, kiểm tra đồng liên kết Johanson
và kiểm tra nhân quả của Granger để nghiên cứu mối quan hệ dài hạn giữa giá vàng và
hai chỉ số giá thị trƣờng chứng khoán Karachi stock Exchange (KSE) và Bombay stock
Exchange (BSE). Dữ liệu đƣợc sử dụng hàng tháng từ ngày 1 tháng 7 năm 2005 đến ngày
30 tháng 6 năm 2011. Theo phân tìch dữ liệu hàng tháng và phƣơng pháp kiểm tra đồng
liên kết, kết quả cho thấy rằng, không có sự hiện diện mối quan hệ dài hạn giữa giá


17

vàng và KSE, nhƣng có bằng chứng là có mối quan hệ dài hạn giữa giá vàng và chỉ số

chứng khoán BSE. Cuối cùng kiểm tra nhân quả của Granger thí không có mối quan hệ
nhân quả giữa giá vàng và chỉ số KSE và BSE.
Giam Quang Do và Songsak Sriboonchitta (2010), mục tiêu của bài nghiên cứu
này là kiểm tra cứu mối quan hệ giữa giá vàng quốc tế GOLDFIX và chỉ số giá chứng
khoán của năm nƣớc Đông Nam Á mới nổi: VN Index, SET Index, KLSE Index, JKSE
Index và PSE Index, mà đại diện lần lƣợt cho các nƣớc: VietNam, Thailand, Malaysia,
Indonesia và Philippines. Tác giả đã sử dụng các phƣơng pháp phân tìch thống kê:
kiểm định đồng liên kết, mô hính VECM và kiểm tra nhân quả Granger, cùng với dữ
liệu hàng ngày từ 28 tháng 7 năm 2000 đến 31 tháng 3 năm 2009. Kết quả của kiểm tra
nhân quả Granger cho thấy rằng, có mối quan hệ ngắn hạn trong hầu hết các thị trƣờng
chứng khoán mới nổi, ngoại trừ cặp chỉ số (SET, VNI) thí không có quan hệ. Một số
bằng chứng của mối quan hệ nhân quả từ thị trƣờng vàng đến thị trƣờng cổ phiếu của
các thị trƣờng mới nổi ở Đông Nam Á chẳng hạn nhƣ: GOLDFIX đến SET Index,
GOLDFIX đến VN Index. Trong khi đó, mối quan hệ nhân quả từ các thị trƣờng cổ
phiếu mới nổi đến GOLDFIX thí hầu nhƣ không đáng kể, ngoại trừ từ VNI đến
GOLDFIX. Kết quả kiểm tra đồng liên kết và mô hính VECM cho thấy rằng, không có
mối quan hệ dài hạn đáng kể nào giữa các thị trƣờng chứng khoán mới nổi, nhƣng mức
độ tin cậy thấp thí có.
2.7 Tóm tắt các nghiên cứu trƣớc đây
Ví số lƣợng các bài nghiên cứu trƣớc đây liên quan đến lĩnh vực “Ảnh hƣởng của
các nhân tố vĩ mô đến thị trƣờng chứng khoán” rất nhiều, mặc dù tác giả rất cố gắng
nhƣng cũng không thể xem hết đƣợc toàn bộ các nghiên cứu trƣớc đây. Mặt khác, mỗi
một nghiên cứu lại có một kết quả khác nhau do các nghiên cứu đƣợc thực hiện ở các
quốc gia khác nhau, thời điểm và phƣơng pháp nghiên cứu khác nhau và tùy vào nét
đặc trƣng của nền kinh tế… Do đó, tác giả chỉ có thể tóm tắt khái quát một số nghiên
cứu trƣớc đây thông qua bảng 2.7