Tác động của chính sách tiền tệ đến thị trường chứng khoán Việt Nam

Header Page 1 of 120.

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

NGÂN HÀNG NHÀ NƯỚC VIỆT NAM

TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGÂN HÀNG THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH
----------oo0oo----------

ĐẶNG THỊ QUỲNH ANH

TÁC ĐỘNG CỦA CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ ĐẾN
THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

LUẬN ÁN TIẾN SỸ KINH TẾ

TP. HỒ CHÍ MINH – NĂM 2018

luan van thac si-tai lieu - luan an -kinh te -Footer Page 1 of 120.


Header Page 2 of 120.

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

NGÂN HÀNG NHÀ NƯỚC VIỆT NAM

TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGÂN HÀNG THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH
----------oo0oo----------

ĐẶNG THỊ QUỲNH ANH

TÁC ĐỘNG CỦA CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ ĐẾN
THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM
LUẬN ÁN TIẾN SỸ KINH TẾ
CHUYÊN NGÀNH: KINH TẾ TÀI CHÍNH, NGÂN HÀNG
MÃ SỐ: 62.34.02.01

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC

1. PGS.,TS. Đỗ Linh Hiệp
2. PGS.,TS. Hạ Thị Thiều Dao

TP. Hồ Chí Minh – NĂM 2018

luan van thac si-tai lieu - luan an -kinh te -Footer Page 2 of 120.


Header Page 3 of 120.

i

LỜI CAM ĐOAN
Tôi tên là: Đặng Thị Quỳnh Anh
Sinh ngày: 15 tháng 08 năm 1980 – tại: Qui Nhơn – Bình Định
Hiện công tác tại: trường Đại học Ngân hàng TP. Hồ Chí Minh
Là học viên nghiên cứu sinh khóa 17 của Trường Đại học Ngân hàng TP. Hồ Chí
Minh.
Cam đoan luận án với đề tài: Tác động của chính sách tiền tệ đến thị trường
chứng khoán Việt Nam
Chuyên ngành: Kinh tế Tài chính Ngân hàng; Mã số: 62.34.02.01

Người hướng dẫn khoa học:
1. PGS.,TS. Đỗ Linh Hiệp
2. PGS.,TS. Hạ Thị Thiều Dao
Luận án này là công trình nghiên cứu của riêng tôi, các kết quả nghiên cứu có
tính độc lập riêng, không sao chép bất kỳ tài liệu nào và chưa được công bố toàn
bộ nội dung này bất kỳ ở đâu; các số liệu, các nguồn trích dẫn trong luận văn
được chú thích nguồn gốc rõ ràng, minh bạch.
Tôi xin hoàn toàn chịu trách nhiệm về lời cam đoan của tôi.
TP. Hồ Chí Minh, ngày

tháng

năm

Người cam đoan

ĐẶNG THỊ QUỲNH ANH

luan van thac si-tai lieu - luan an -kinh te -Footer Page 3 of 120.


Header Page 4 of 120.

ii

LỜI CẢM ƠN
Đầu tiên, tôi xin bày tỏ lòng biết ơn sâu sắc đến PGS.TS Đỗ Linh Hiệp, PGS.TS
Hạ Thị Thiều Dao và PGS.TS Lê Thị Tuyết Hoa đã tận tình hướng dẫn, động
viên tôi trong suốt thời gian thực hiện luận án.
Đồng thời, tôi cũng xin gửi lời cảm ơn chân thành đến các thầy cô Trường Đại

học Ngân hàng TP.HCM đã hướng dẫn và đóng góp những ý kiến quý báu giúp
tôi hoàn thành luận án này. Đặc biệt, tôi xin cảm ơn ban lãnh đạo Khoa tài chính
và các đồng nghiệp đã động viên, hỗ trợ tôi trong quá trình nghiên cứu.
Cảm ơn gia đình, người thân luôn ở bên cạnh động viên, tạo động lực cho tôi trên
con đường học tập của mình.
Xin chân thành cảm ơn tất cả!

TP. Hồ Chí Minh, ngày

tháng

năm

ĐẶNG THỊ QUỲNH ANH

luan van thac si-tai lieu - luan an -kinh te -Footer Page 4 of 120.


Header Page 5 of 120.

iii

MỤC LỤC
Lời cam đoan

i

Lời cảm ơn

ii

Mục lục

iii

Danh mục từ viết tắt

vi

Danh mục bảng

viii

Danh mục hình

x

CHƯƠNG 1 TỔNG QUAN VỀ ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU ......................................... 1
1.1. LÝ DO CHỌN ĐỀ TÀI............................................................................... 1
1.2. MỤC TIÊU VÀ CÂU HỎI NGHIÊN CỨU ............................................... 3
1.3 ĐỐI TƯỢNG NGHIÊN CỨU ...................................................................... 4
1.4 PHẠM VI NGHIÊN CỨU: .......................................................................... 4
1.5 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ................................................................ 5
1.6 NGUỒN DỮ LIỆU ...................................................................................... 6
1.7 QUY TRÌNH NGHIÊN CỨU ...................................................................... 6
1.8 ĐIỂM MỚI CỦA NGHIÊN CỨU ............................................................... 7
1.9 KẾT CẤU CỦA LUẬN ÁN ........................................................................ 8
CHƯƠNG 2 CƠ SỞ LÝ THUYẾT VỀ TÁC ĐỘNG CỦA CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ
ĐẾN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN .................................................................... 9
2.1 TỔNG QUAN VỀ CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ VÀ TTCK ........................... 9

2.1.1 Chính sách tiền tệ……………………………………………………….. 9
2.1.2 Thị trường chứng khoán…………………………………………………17
2.2 TÁC ĐỘNG CỦA CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ ĐẾN TTCK ........................23
2.2.1 Tác động của chính sách tiền tệ đến giá cổ phiếu……………………….23
2.2.2 Tác động của chính sách tiền tệ đến thanh khoản TTCK………………..27
2.3 TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU VỀ TÁC ĐỘNG CỦA CHÍNH SÁCH
TIỀN TỆ ĐẾN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN ...........................................35
2.3.1 Một số nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới…………………………..35
2.3.2 Một số nghiên cứu thực nghiệm ở Việt Nam……………………………41

luan van thac si-tai lieu - luan an -kinh te -Footer Page 5 of 120.


Header Page 6 of 120.

iv

Kết luận chương 2 …………………………………………………………………45
CHƯƠNG 3 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU .......................................................46
3.1 MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU.........................................................................46
3.1.1 Mô hình nghiên cứu đánh giá tác động của chính sách tiền tệ đến giá cổ
phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam…………………………………47
3.1.2 Mô hình nghiên cứu đánh giá tác động của chính sách tiền tệ đến thanh
khoản thị trường chứng khoán Việt Nam………………………….………….50
3.2 BIẾN NGHIÊN CỨU ................................................................................53
3.2.1 Biến số đại diện cho chính sách tiền tệ…………………………………53
3.2.2 Biến số đo lường giá cổ phiếu trên thị trường chứng khoán……………54
3.2.3 Các biến số kinh tế vĩ mô………………………………………………..54
3.2.4 Các biến số đo lường thanh khoản thị trường cổ phiếu………………….56
3.2.5 Các biến ngoại sinh………………………………………………………57

3.3 GIẢ THUYẾT NGHIÊN CỨU……………………………………………..….58
3.4 NGUỒN DỮ LIỆU…………………………………………………………….59
Kết luận chương 3………………………………………………………………….62
CHƯƠNG 4 KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ THẢO LUẬN ...................................63
4.1 DIỄN BIẾN ĐIỀU HÀNH CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ VÀ QUÁ TRÌNH
PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM GIAI ĐOẠN
2002-2016...........................................................................................................63
4.1.1 Diễn biến điều hành chính sách tiền tệ của NHNN Việt Nam………......63
4.1.2 Quá trình phát triển của TTCK Việt Nam giai đoạn 2002 - 2016……….67
4.2 KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ THẢO LUẬN VỀ TÁC ĐỘNG CỦA
CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ ĐẾN GIÁ CỔ PHIẾU TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG
KHOÁN VIỆT NAM .........................................................................................72
4.2.1 Thống kê mô tả các biến số trong mô hình……………………………..72
4.2.2 Tính dừng và sai phân của dữ liệu………………………………………73
4.2.3 Độ trễ tối ưu và các kiểm định mô hình SVAR…………………………74
4.2.4 Thảo luận kết quả nghiên cứu mô hình SVAR………………………….76

luan van thac si-tai lieu - luan an -kinh te -Footer Page 6 of 120.


Header Page 7 of 120.

v

4.3 KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VỀ TÁC ĐỘNG CỦA CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ
ĐẾN THANH KHOẢN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM ........91
4.3.1 Tổng quan về thanh khoản thị trường chứng khoán Việt Nam………….91
4.3.2 Thống kê mô tả các biến số trong mô hình VAR……………………….93
4.3.3 Tính dừng, sai phân của dữ liệu và độ trễ của mô hình………………….93
4.3.4 Kết quả ước lượng về tác động của chính sách tiền tệ đến từng đặc tính

thanh khoản thị trường chứng khoán Việt Nam………………………………95
Kết luận chương 4…………………………………………………………….......113
CHƯƠNG 5 KẾT LUẬN VÀ KHUYẾN NGHỊ CHÍNH SÁCH ..........................114
5.1 KẾT LUẬN TỪ MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU ...........................................114
5.1.1 Tác động của chính sách tiền tệ đến giá cổ phiếu trên TTCK Việt Nam…..114
5.1.2 Tác động của chính sách tiền tệ đến thanh khoản TTCK Việt Nam…..115
5.1.3 Cơ chế tác động của chính sách tiền tệ đối với giá cổ phiếu và thanh khoản
thị trường chứng khoán Việt Nam……………………………………………118
5.2 KHUYẾN NGHỊ ĐIỀU HÀNH CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ .....................121
5.2.1 Chuyển từ kiểm soát cung tiền sang kiểm soát lãi suất…………………122
5.2.2 Điều hành CSTT theo hướng ổn định giá cả, ổn định tài chính……….122
5.2.3 Kết hợp với các cơ quan khác hỗ trợ cho sự phát triển của TTCK…….125
5.3 KHUYẾN NGHỊ ĐỐI VỚI NHÀ ĐẦU TƯ ...........................................126
5.4 HẠN CHẾ VÀ HƯỚNG NGHIÊN CỨU TIẾP THEO CỦA LUẬN ÁN ….. 127
Kết luận chương 5………………………………………………………………...129
KẾT LUẬN .............................................................................................................131

luan van thac si-tai lieu - luan an -kinh te -Footer Page 7 of 120.


Header Page 8 of 120.

vi

DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT

Từ viết tắt
ARIC
CPI

Tiếng Việt
Trung tâm Phân tích Thông tin khu
vực châu Á

Tiếng Anh
Asia Regional Integration Center

Chỉ số giá hàng tiêu dùng

Consumer Price Index

Công ty chứng khoán

Securities Company

GDP

Tổng sản phẩm quốc nội

Gross Domestic Product

ECB

Ngân hàng Trung ương Châu Âu

European Central Bank

FED

Hệ thống Dự trữ Liên bang Mỹ

Federal Reserve System

IFS

Thống kê tài chính quốc tế

International Financial Statistics

IMF

Quỹ Tiền tệ Quốc tế

International Monetary Fund

IPI

Chỉ số sản xuất công nghiệp

Industrial Production Index

M2

Cung tiền mở rộng M2

Broad Money M2

SVAR

Tự hồi qui vectơ cấu trúc

Structural Vector Autoregression

CTCK

HSX
HNX

Sở giao dịch chứng khoán Thành
phố Hồ Chí Minh

Ho Chi Minh Stock Exchange

Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội

Ha Noi Stock Exchange

NHNN

Ngân hàng Nhà nước

State Bank of Vietnam

CSTT

Chính sách tiền tệ

Monetary Policy

NHTM

Ngân hàng thương mại

Commercial Bank

NHTW

Ngân hàng trung ương

Central Bank

SGDCK

Sở giao dịch chứng khoán

luan van thac si-tai lieu - luan an -kinh te -Footer Page 8 of 120.


Header Page 9 of 120.

vii

TCTD

Tổ chức tín dụng

TTCK

Thị trường chứng khoán

TTTP

Thị trường trái phiếu

TTCP

Thị trường cổ phiếu

TTTC

Thị trường tài chính

TSSL

Tỷ suất sinh lời

UBCKNN
VAR
VECM

Ủy ban chứng khoán nhà nước

State Securities Commission

Tự hồi qui vectơ

Vector Autoregression

Mô hình vector hiệu chỉnh sai số

Vector Error Correction Model

VNI

Chỉ số giá chứng khoán Việt Nam VN-Index

VSD

Trung tâm lưu ký chứng khoán

luan van thac si-tai lieu - luan an -kinh te -Footer Page 9 of 120.

Vietnam Securities Depository


Header Page 10 of 120.

viii

DANH MỤC BẢNG
Số

Tên bảng

bảng

Trang

2.1

Tổng hợp các nghiên cứu ngoài nước

39

2.2

Tổng hợp các nghiên cứu trong nước

43

3.1

Kỳ vọng tác động của các biến CSTT lên các biến thanh khoản
TTCK

58

3.2

Tổng hợp các biến số được sử dụng trong mô hình

60

4.1

Mục tiêu cuối cùng của CSTT Việt Nam giai đoạn 2002-2016

63

4.2

Mục tiêu trung gian của CSTT Việt Nam giai đoạn 2002-2016

65

4.3

Tăng trưởng hàng hóa trên TTCK Việt Nam

69

4.4

Thống kê mô tả các biến trong mô hình SVAR

73

4.5

Kết quả kiểm định ADF và PP các chuỗi dữ liệu mô hình SVAR

74

4.6

Xác định độ trễ tối ưu của mô hình SVAR

75

4.7

4.8

4.9

4.10
4.11

Phân rã phương sai giai đoạn từ tháng 01/2002 đến tháng
12/2007
Một số chỉ tiêu cơ bản của TTCK Việt Nam giai đoạn 2002 –
2007
Phân rã phương sai giai đoạn từ tháng 12/2007 đến tháng
12/2016
Một số chỉ tiêu cơ bản của TTCK Việt Nam giai đoạn 2008 –
2016
Thống kê mô tả các biến trong mô hình VAR

luan van thac si-tai lieu - luan an -kinh te -Footer Page 10 of 120.

82

84

86

90
93

Header Page 11 of 120.

ix

4.12

Kết quả kiểm định ADF và PP các chuỗi dữ liệu mô hình VAR

94

4.13

Độ trễ tối ưu của các mô hình VAR

94

4.14

Phân rã phương sai các biến số mô hình VAR01

99

4.15

Phân rã phương sai các biến số mô hình VAR02

103

4.16

Phân rã phương sai các biến số mô hình VAR03

105

4.17

Phân rã phương sai của mô hình VAR04 và VAR05

109

4.18

Phân rã phương sai các biến số mô hình VAR06

110

5.1

5.2

Chiều hướng tác động của các yếu tố CSTT đến thanh khoản
TTCK Việt Nam
Tình hình hoạt động kinh doanh của các công ty niêm yết 20152016

luan van thac si-tai lieu - luan an -kinh te -Footer Page 11 of 120.

116

119

Header Page 12 of 120.

x

DANH MỤC HÌNH

Số

Tên hình

Trang

2.1

Mối liên hệ giữa các mục tiêu và công cụ của chính sách tiền tệ

10

4.1

Giá trị cổ phiếu niêm yết và giá trị vốn hóa TTCK Việt Nam

68

hình

4.2

Tỷ lệ giá trị vốn hóa thị trường cổ phiếu một số quốc gia trong

khu vực giai đoạn 2002 – 2016 (%GDP)

69

4.3

Tăng trưởng tài khoản giao dịch trên TTCK Việt Nam

71

4.4

Phản ứng tích lũy của VNI do sốc các biến số trong mô hình

77

4.5

4.6

Phản ứng tích lũy của giá và sản lượng do sốc cung tiền và lãi
suất
Phản ứng tích lũy của các biến số chính sách tiền tệ do thay đổi
giá cổ phiếu

79

80

4.7

Lãi suất liên ngân hàng, M2 và VNI giai đoạn 2002-2007

83

4.8

Lãi suất liên ngân hàng, M2 và VNI giai đoạn 2008-2016

88

4.9

Diễn biến thanh khoản TTCK Việt Nam

92

4.10

Khối lượng cổ phiếu niêm yết và tài khoản nhà đầu tư từ 2002 2016

96

4.11

Phản ứng tích lũy của Zeros

97

4.12

Phản ứng của các biến số CSTT do sốc Zeros

98

4.13

Giá trị giao dịch cổ phiếu và cung tiền M2 giai đoạn 2002-2016

100

luan van thac si-tai lieu - luan an -kinh te -Footer Page 12 of 120.


Header Page 13 of 120.

xi

4.14

4.15

4.16

Phản ứng tích lũy của giá trị giao dịch đối với cú sốc biến số
chính sách tiền tệ, sản lượng và lạm phát
Phản ứng tích lũy của tỷ lệ thanh khoản đối với cú sốc biến số
chính sách tiền tệ
Tỷ lệ luân chuyển cổ phiếu TTCK Việt Nam giai đoạn 20022016

102

104

106

4.17

Chỉ số MLI của TTCK Việt Nam giai đoạn 2002 -2016

107

4.18

Phản ứng tích lũy của Turnover và MLI đối với cú sốc CSTT

108

4.19

Phản ứng tích lũy của Ailliq đối với cú sốc chính sách tiền tệ

110

5.1

Diễn biến cung tiền và VNI giai đoạn 2015 – 2016

106

5.2

Diễn biến cung tiền và giá trị giao dịch giai đoạn 2015 – 2016

120

5.3

Diễn biến cung tiền và giá trị giao dịch giai đoạn 2015-2016

121

luan van thac si-tai lieu - luan an -kinh te -Footer Page 13 of 120.


Header Page 14 of 120.

1

CHƯƠNG 1
TỔNG QUAN VỀ ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU

1.1 LÝ DO CHỌN ĐỀ TÀI
Mục tiêu chủ yếu của CSTT là ổn định giá cả, tăng trưởng sản lượng và tạo công ăn
việc làm. Để đạt được mục tiêu này NHTW có thể sử dụng các công cụ của CSTT
như thay đổi lãi suất, điều tiết lượng tiền cung ứng. Tuy nhiên, CSTT còn tác động
đến nền kinh tế qua tác động đến thị trường tài chính, đặc biệt là TTCK. CSTT tác
động đến quyết định phân bổ tài sản của nhà đầu tư, từ đó lan rộng ra nền kinh tế.
Theo Bernanke và Gertler (2000), quyết định nên mua hay bán chứng khoán của nhà
đầu tư phụ thuộc vào ba nhân tố: (i) chính sách cổ tức hiện tại và tương lai của công

ty; (ii) sự thay đổi lãi suất ngắn hạn; (iii) các rủi ro liên quan đến từng loại tài sản.
Việc điều hành CSTT của NHTW tác động đến cả ba nhân tố trên. Chẳng hạn như
bằng cách thay đổi lãi suất ngắn hạn, NHTW phát đi tín hiệu cho các nhà đầu tư về
nền kinh tế hiện tại và dự báo trong tương lai, từ đó tác động đến quyết định mua bán
cổ phiếu trên TTCK. Các quyết định này sẽ tác động làm thay đổi giá cổ phiếu trên
thị trường, từ đó tác động trở lại đến việc phân bổ tài sản trong toàn bộ nền kinh tế.
Trong nền kinh tế hiện nay, hầu hết mọi cá nhân đều có liên hệ trực tiếp hoặc gián
tiếp đến TTCK. Để quyết định nên mua hay bán cổ phiếu nào nhà đầu tư cần ước
lượng tỷ suất sinh lời kỳ vọng cũng như rủi ro khi đầu tư vào từng cổ phiếu. Trong
khi đó, các công ty khi huy động vốn từ việc bán cổ phiếu ra công chúng cũng cần
quyết định nên bán ở mức giá nào và bán lượng cổ phiếu bao nhiêu. Các nhà hoạch
định chính sách cần hiểu rõ cơ chế tác động của thay đổi trong điều hành chính sách
tiền tệ đến thị trường chứng khoán, từ đó kết hợp mục tiêu ổn định thị trường chứng
khoán với mục tiêu hiện tại. Nghiên cứu của Bernanke và Gertler (2000) cho thấy các
nhà hoạch định CSTT nên duy trì sự ổn định của mức giá cả hàng hóa trong nền kinh
tế để tránh tác động mạnh đến giá cổ phiếu trên TTCK.

luan van thac si-tai lieu - luan an -kinh te -Footer Page 14 of 120.


Header Page 15 of 120.

2

Thị trường chứng khoán Việt Nam đã trải qua hơn 17 năm hình thành và phát triển
với những bước tiến vượt bậc về mọi mặt. Từ một trung tâm giao dịch chứng khoán
với 2 cổ phiếu niêm yết, hiện nay đã có hai Sở Giao Dịch Chứng khoán (SGDCK) với
hơn 700 cổ phiếu niêm yết, giá trị vốn hóa thị trường từ 986 tỷ đồng năm 2000
(0,01%/GDP) đã tăng lên 1.765.000 tỷ đồng năm 2016, tương đương 42%/GDP. Gần
1.000 đợt huy động vốn của các công ty niêm yết đã được thực hiện trên hai SGDCK

với lượng vốn huy động từ đấu giá cổ phần đạt gần 80.000 tỷ đồng (UBCKNN, 2016).
TTCK dần trở thành một kênh huy động vốn và kênh đầu tư thu hút được sự quan
tâm của các cơ quan quản lý, nhà đầu tư trong nước và nhà đầu tư nước ngoài. Tuy
nhiên, trong suốt thời gian qua có những lúc TTCK tăng trưởng quá nhanh (điển hình
giai đoạn 2006 -2007) nhưng lại có lúc giảm rất sâu (2008) nên đã ảnh hưởng không
nhỏ đến các nhà đầu tư, công ty chứng khoán và các nhà cung cấp dịch vụ tài chính
cho thị trường. Hàng loạt các nhà đầu tư bị thua lỗ, các CTCK phải đóng cửa, giá trị
giao dịch giảm mạnh.
Để tìm hiểu những nhân tố chủ yếu nào đã tác động mạnh đến TTCK Việt Nam, có rất
nhiều đề tài nghiên cứu được thực hiện trong từng giai đoạn nhất định với các cách tiếp
cận khác nhau. Cách tiếp cận thứ nhất là phân tích thực trạng hoạt động của TTCK
trong khoảng thời gian ngắn (1-2 năm) từ đó đưa ra một số giải pháp mang tính tức
thời hoặc phù hợp với giai đoạn nghiên cứu. Chẳng hạn như nghiên cứu của Nguyễn
Sơn (2003), Đặng Văn Hải (2007), Hoàng Xuân Quế (2007), Trần Trọng Triết (2008),
Nguyễn Thị Mùi (2009), Nguyễn Đình Tài (2009), Lê Hải Trà (2009), Lê Hoàng Nga
(2009), Trần Hoàng Ngân (2009), VAFI (2012), Đoàn Ngọc Hoàn (2013).
Cách tiếp cận thứ hai là nghiên cứu định lượng theo giai đoạn dài hơn nhằm đánh giá
tác động của một số biến vĩ mô như: lạm phát, tỷ giá, cung tiền, lãi suất, sản lượng
công nghiệp đối với giá cổ phiếu, tỷ suất sinh lợi hoặc thanh khoản của thị trường
như: Trần Thị Xuân Anh và Ngô Thị Hằng (2012), Phan Đình Nguyên và Hà Minh
Phước (2012), Phan Thị Bích Nguyệt và Phạm Dương Phương Thảo (2013), Nguyễn
Hữu Huy Nhựt (2013), Thân Thị Thu Thủy và Võ Thị Thùy Dương (2014), Trần Thị
Hải Lý (2015), Lê Đạt Chí (2015) ... Hầu hết đây là các nghiên cứu trên bước đầu đã

luan van thac si-tai lieu - luan an -kinh te -Footer Page 15 of 120.


Header Page 16 of 120.

3

giúp cho nhà hoạch định chính sách và các nhà đầu tư thấy được tác động của các
nhân tố vĩ mô đến TTCK, từ đó có thể dự báo những thay đổi của giá cổ phiếu, thanh
khoản của thị trường khi các nhân tố đó thay đổi. Tuy nhiên, theo tìm hiểu của tác giả
chưa có nghiên cứu định lượng nào trên TTCK đánh giá tác động của CSTT đến TTCK
một cách tổng thể về giá và thanh khoản. Vì vậy, luận án được thực hiện nhằm làm rõ
hơn cơ chế và mức độ tác động của thay đổi các yếu tố của chính sách tiền tệ đến giá cổ
phiếu và thanh khoản cổ phiếu trên TTCK Việt Nam, từ đó đề xuất các giải pháp định
hướng cho sự phát triển của thị trường và đưa ra một số gợi ý cho các nhà đầu tư trên
TTCK.
1.2 MỤC TIÊU VÀ CÂU HỎI NGHIÊN CỨU
- Mục tiêu tổng quát
Mục tiêu nghiên cứu của luận án là xác định mức độ và chiều hướng tác động của
chính sách tiền tệ đến TTCK Việt Nam ở hai góc độ là: tác động đến giá cổ phiếu và
tác động đến thanh khoản thị trường. Từ đó đưa ra một số khuyến nghị cho các nhà
hoạch định chính sách về các giải pháp hỗ trợ sự phát triển của TTCK, đồng thời giúp
nhà đầu tư hiểu rõ hơn về cơ chế tác động của điều hành CSTT đến TTCK và điều
chỉnh hành vi giao dịch cho phù hợp.
- Mục tiêu cụ thể
Từ mục tiêu tổng quát trên, luận án được thực hiện nhằm đạt được các mục tiêu cụ
thể sau:
 Xác định được chiều hướng tác động của các yếu tố trong chính sách tiền tệ
đến giá cổ phiếu và thanh khoản TTCK Việt Nam.
 Xác định được mức độ tác động của các yếu tố trong chính sách tiền tệ đến
giá cổ phiếu và thanh khoản TTCK Việt Nam.
 Làm rõ cơ chế tác động của điều hành CSTT đến giá cổ phiếu và thanh khoản
TTCK Việt Nam

luan van thac si-tai lieu - luan an -kinh te -Footer Page 16 of 120.

Header Page 17 of 120.

4

 Đề xuất các khuyến nghị đối với nhà hoạch định chính sách nhằm hỗ trợ sự
phát triển của TTCK. Khuyến nghị đối với nhà đầu tư nhằm gia tăng lợi
nhuận, giảm thiểu rủi ro.
- Câu hỏi nghiên cứu
 CSTT có tác động đến giá cổ phiếu trên TTCK Việt Nam không? Nếu có thì
chiều hướng và mức độ tác động của các yếu tố trong CSTT đến giá cổ phiếu
trên TTCK Việt Nam như thế nào?
 CSTT có tác động đến thanh khoản TTCK Việt Nam không? Nếu có thì chiều
hướng và mức độ tác động của các yếu tố trong CSTT đến thanh khoản thị
trường như thế nào?
 Cơ chế tác động của CSTT đến giá cổ phiếu và thanh khoản TTCK được thể
hiện như thế nào?
 Các khuyến nghị nào đối với nhà hoạch định chính sách nhằm hỗ trợ cho sự
phát triển của TTCK?
1.3 ĐỐI TƯỢNG NGHIÊN CỨU
Đối tượng nghiên cứu của đề tài là tác động của chính sách tiền tệ đến TTCK Việt
Nam trên hai khía cạnh là giá cổ phiếu và thanh khoản của thị trường. Trong đó chỉ
số giá chứng khoán Việt Nam (VNI) được sử dụng là đại diện của giá cổ phiếu trên
TTCK. Thanh khoản TTCK được xem xét trên 4 khía cạnh gồm tính tức thời, độ rộng,
độ sâu và độ đàn hồi. Chính sách tiền tệ được điều hành bởi NHNN Việt Nam.
1.4 PHẠM VI NGHIÊN CỨU:
- Về không gian: TTCK được nghiên cứu là thị trường giao dịch cổ phiếu niêm
yết, với đại diện là SGDCK TP.HCM (HSX). Sở dĩ HSX được lựa chọn làm đại
diện cho TTCK Việt Nam là vì: mặc dù trên thị trường có hai SGDCK là HSX
và HNX nhưng HSX được thành lập đầu tiên, lượng giá trị giao dịch hàng ngày

lớn hơn nhiều lần. Ngoài ra, theo tính toán của tác giả, hệ số tương quan của các

luan van thac si-tai lieu - luan an -kinh te -Footer Page 17 of 120.


Header Page 18 of 120.

5

chỉ số chứng khoán VN-Index và HNX-Index là lớn hơn 0,9. Vì vậy, nghiên
cứu trên HSX mang tính đại diện cho toàn thị trường.
- Về thời gian: luận án nghiên cứu tác động của các yếu tố CSTT đến TTCK Việt
Nam trong khoảng thời gian từ tháng 01/2002 đến tháng 12/2016. Sở dĩ luận án
chọn nghiên cứu về TTCK bắt đầu từ năm 2002 là do trong khoảng thời gian từ
2000- 2001 TTCK Việt Nam mới bắt đầu hoạt động chỉ với 5 công ty niêm yết,
giá trị vốn hóa thị trường nhỏ hơn 1% GDP, giá trị giao dịch hàng ngày chỉ vài
tỷ đồng, thị trường chưa thực sự thu hút được sự quan tâm của đông đảo công
chúng. Do đó, sự thay đổi trong điều hành CSTT không tác động đáng kể đến
thị trường.
1.5 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
Để đạt được mục tiêu nghiên cứu là lượng hóa tác động của CSTT đến TTCK Việt
Nam, tác giả sử dụng phương pháp phân tích định lượng với mô hình được sử dụng
khá phổ biến trong nghiên cứu thực nghiệm về mối quan hệ giữa hoạt động kinh tế,
chính sách tiền tệ và TTCK là mô hình tự hồi quy vector (VAR).
- Để đánh giá chiều hướng và mức độ tác động của các yếu tố CSTT đến giá cổ
phiếu trên TTCK Việt Nam, mô hình VAR cấu trúc được sử dụng (Structural
VAR - SVAR). Đây là mô hình được các nghiên cứu gần đây trên thế giới sử
dụng như Ben Naceur và ctg (2007), Laopodis (2010), Li và ctg (2010)… khi
nghiên cứu về tác động của CSTT đến giá cổ phiếu trên TTCK.
- Để lượng hóa tác động của các yếu tố CSTT đến thanh khoản TTCK Việt Nam,

mô hình VAR dạng rút gọn (Reduced form VAR- RVAR) được sử dụng. Các
nghiên cứu của Chordia và cộng sự (2005), Söderberg (2008), Goyenko và Ukhov
(2009), Fernández – Amador và cộng sự (2013)… đều sử dụng mô hình này để
nghiên cứu về tác động của CSTT đến thanh khoản TTCK tại các quốc gia trong
nhiều giai đoạn khác nhau.
Ngoài ra, luận án cũng sử dụng các phương pháp thống kê mô tả, phân tích tổng hợp,
phân tích so sánh để phân tích tổng quan về điều hành CSTT Việt Nam, đánh giá thực

luan van thac si-tai lieu - luan an -kinh te -Footer Page 18 of 120.


Header Page 19 of 120.

6

trạng TTCK Việt Nam hiện nay làm cơ sở cho việc xây dựng mô hình và lý giải các
kết quả ước lượng.
1.6 NGUỒN DỮ LIỆU
Luận án sử dụng dữ liệu thứ cấp, tần suất tháng trong giai đoạn từ tháng 01/2002 đến
tháng 12/2016 từ các nguồn đáng tin cậy như: Ủy ban chứng khoán nhà nước, Sở giao
dịch chứng khoán TP.HCM, Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội, NHNN, Thống kê Tài
chính Quốc tế (IFS) của Quỹ Tiền tệ Quốc tế, Trung tâm phân tích khu vực châu Á
(ARIC) và một số website có uy tín trên thị trường chứng khoán như Cafef, Stox Plus.
1.7 QUY TRÌNH NGHIÊN CỨU
Lý thuyết về tác

Các nghiên cứu

động của CSTT đến

thực nghiệm trong

TTCK

và ngoài nước

Xây dựng mô hình SVAR
- Định dạng cú sốc cấu trúc
- Mô tả biến số, nguồn dữ liệu

 Đánh giá mức độ tác động của
CSTT đến giá cổ phiếu
 Chỉ ra chiều hướng tác động của
CSTT đến giá cổ phiếu

-

- Thực tế điều hành
CSTT của NHNN
- Thực tế phát triển của
TTCK Việt Nam

Xây dựng mô hình VAR
- Mô tả biến số, nguồn dữ liệu
- Các kiểm định của mô hình

- Đánh giá mức độ thanh khoản
TTCK Việt Nam theo 4 đặc tính
- Đán giá mức độ tác động của CSTT
đến thanh khoản TTCK

- Chỉ ra chiều hướng tác động của
CSTT đến thanh khoản TTCK

Đưa ra khuyến nghị đối với nhà điều hành CSTT

luan van thac si-tai lieu - luan an -kinh te -Footer Page 19 of 120.


Header Page 20 of 120.

7

1.8 ĐIỂM MỚI CỦA NGHIÊN CỨU
Đề tài đã thực hiện hệ thống hóa cơ sở lý thuyết về tác động của CSTT đến TTCK
với nhiều quan điểm khác nhau. Ngoài ra, các hướng tiếp cận khi nghiên cứu về tác
động của CSTT đến TTCK tại các quốc gia có thị trường tài chính đã phát triển cũng
như đang phát triển được hệ thống, phân tích và trình bày khá đầy đủ. Từ đó đưa ra
bức tranh khái quát về tình hình nghiên cứu liên quan đến đề tài trên thế giới và tại
Việt Nam.
Đề tài nghiên cứu về tác động của CSTT đến TTCK ở cả hai góc độ là giá cổ phiếu
và thanh khoản thị trường. Vấn đề này chưa được xem xét toàn diện trong các nghiên
cứu trước đó ở Việt Nam. Trên thực tế, các nghiên cứu về thanh khoản TTCK còn
khá ít và mới, đề tài đã tiến hành tính toán tỉ mỉ các thước đó thanh khoản, đánh giá
thực trạng thanh khoản của TTCK Việt Nam và chỉ ra tác động của các biến số CSTT
đến từng thước đo thanh khoản.
Đề tài nghiên cứu đã chỉ ra cơ chế tác động của điều hành CSTT đến giá cổ phiếu và
thanh khoản TTCK Việt Nam. Trong đó, việc gia tăng cung tiền của NHNN đã tác
động làm giảm lãi suất thị trường, giảm chi phí sử dụng nợ vay cho các doanh nghiệp
từ đó làm gia tăng lợi nhuận cho các công ty niêm yết. Đồng thời việc giảm lãi suất
còn tác động làm tăng cầu cổ phiếu từ phía các nhà đầu tư, do đó làm tăng giá cổ

phiếu, tăng giá trị giao dịch cổ phiếu trên TTCK.
Một số khuyến nghị về điều hành chính sách tiền tệ đưa ra xuất phát từ kết quả nghiên
cứu của luận án đó là: NHNN cần công bố và sử dụng lãi suất liên ngân hàng là mục
tiêu hoạt động trong điều hành CSTT; chuyển từ kiểm soát lượng tiền sang kiểm soát
lãi suất. Cần điều hành CSTT theo định hướng ổn định lạm phát, ổn định tài chính.
Vì khi lạm phát được duy trì một mức ổn định trong thời gian dài không những hỗ
trợ cho sự phát triển của nền kinh tế, tạo công ăn việc làm mà còn thúc đẩy sự phát
triển ổn định của TTCK Việt Nam.

luan van thac si-tai lieu - luan an -kinh te -Footer Page 20 of 120.


Header Page 21 of 120.

8

1.9 KẾT CẤU CỦA LUẬN ÁN
Luận án được cấu trúc thành 5 chương như sau:
Chương 1: Tổng quan về đề tài nghiên cứu. Chương này tập trung giới thiệu
tổng quát về vấn đề nghiên cứu, mục tiêu nghiên cứu, phương pháp nghiên cứu,
phạm vi nghiên cứu, cấu trúc và điểm mới của nghiên cứu.
Chương 2: Cơ sở lý thuyết về tác động của chính sách tiền tệ đến thị trường
chứng khoán. Chương này trình bày lý thuyết tổng quan về chính sách tiền tệ, thị
trường chứng khoán cũng như cơ sở lý thuyết về tác động của CSTT đến giá cổ
phiếu và thanh khoản TTCK. Đồng thời, giới thiệu một số nghiên cứu thực nghiệm
trong và ngoài nước có liên quan đến đề tài.
Chương 3: Mô hình và phương pháp nghiên cứu. Trong chương này giới thiệu
về phương pháp nghiên cứu và mô hình định lượng được sử dụng nhằm đánh giá
tác động của chính sách tiền tệ đến giá cổ phiếu và thanh khoản TTCK Việt Nam.
Chương 4: Kết quả nghiên cứu và thảo luận. Trong chương này trình bày kết

quả từ các mô hình hồi quy và phân tích kết quả nghiên cứu nhằm làm rõ tác động
của CSTT đến TTCK Việt Nam.
Chương 5: Kết luận và khuyến nghị chính sách. Chương này trình bày tóm tắt
các kết quả nghiên cứu đã đạt được, từ đó đề xuất một số khuyến nghị cho nhà
hoạch định chính sách tiền tệ.

luan van thac si-tai lieu - luan an -kinh te -Footer Page 21 of 120.


Header Page 22 of 120.

9

CHƯƠNG 2
CƠ SỞ LÝ THUYẾT VỀ TÁC ĐỘNG CỦA CHÍNH
SÁCH TIỀN TỆ ĐẾN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN

Trong chương này trình bày các vấn đề lý luận cơ bản về chính sách tiền tệ, thị trường
chứng khoán và tác động của các biến số chính sách tiền tệ đến giá cổ phiếu cũng như
thanh khoản thị trường chứng khoán. Đồng thời, tổng hợp kết quả của một số nghiên
cứu thực nghiệm trên thế giới và tại Việt Nam, từ đó làm cơ sở để lựa chọn mô hình
nghiên cứu ở các chương tiếp theo.
2.1 TỔNG QUAN VỀ CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ VÀ THỊ TRƯỜNG CHỨNG
KHOÁN
2.1.1 Chính sách tiền tệ
2.1.1.1 Khái niệm chính sách tiền tệ
Chính sách tiền tệ và chính sách tài khóa là hai chính sách kinh tế vĩ mô quan trọng
giúp nhà điều hành đạt được các mục tiêu kinh tế đã đặt ra, trong đó CSTT được thực
thi bởi NHTW. Theo (Mishkin, 2013) CSTT là quá trình quản lý cung tiền của
NHTW nhằm đạt được những mục tiêu nhất định như kiềm chế lạm phát, duy trì ổn

định tỷ giá hối đoái, đạt được toàn dụng lao động hay tăng trưởng kinh tế.
Các NHTW cũng có quan niệm tương tự các nhà nghiên cứu khi điều hành CSTT,
chẳng hạn như FED quan niệm CSTT là những hành động tác động vào tính sẵn có và
chi phí của tiền và tín dụng nhằm đạt được những mục tiêu được Quốc hội lựa chọn
(Labonte và Makinen, 2008); NHTW Châu Âu xác định CSTT là những hành động
được NHTW thực hiện bằng cách sử dụng các công cụ chính sách nhằm đạt được các
mục tiêu sách mà cụ thể là ổn định giá cả với mức lạm phát mục tiêu là 2% (European
Central Bank, 2016). Còn theo luật NHNN Việt Nam năm 2010, CSTT được qui định
là các quyết định về tiền tệ ở tầm quốc gia của cơ quan nhà nước có thẩm quyền, bao

luan van thac si-tai lieu - luan an -kinh te -Footer Page 22 of 120.


Header Page 23 of 120.

10

gồm quyết định mục tiêu ổn định giá trị đồng tiền biểu hiện bằng chỉ tiêu lạm phát,
quyết định sử dụng các công cụ và biện pháp để thực hiện mục tiêu đề ra.
Như vậy, CSTT đang được các nhà nghiên cứu và nhà điều hành chính sách quan
niệm thống nhất là quá trình NHTW sử dụng các công cụ để điều tiết cung tiền, tín
dụng và lãi suất trong nền kinh tế nhằm đạt được mục tiêu về ổn định giá trị đồng
tiền, tăng trưởng kinh tế và tạo công ăn việc làm.
2.1.1.2 Mục tiêu của chính sách tiền tệ
CSTT thông thường có ba loại mục tiêu: mục tiêu cuối cùng, mục tiêu trung gian và
mục tiêu hoạt động. Trong đó, mục tiêu cuối cùng cho biết đích đến cuối cùng của
điều hành CSTT; mục tiêu trung gian và mục tiêu hoạt động còn được gọi là các mục
tiêu điều hành được xác định trong mối quan hệ mật thiết với mục tiêu cuối cùng
nhằm hỗ trợ đạt mục tiêu cuối cùng (Hình 2.1).
Hình 2.1. Mối liên hệ giữa các mục tiêu và công cụ của CSTT

Công cụ của NHTW

- Nghiệp vụ thị
trường mở
- Tái chiết khấu

Mục tiêu hoạt động Mục tiêu trung gian Mục tiêu cuối cùng

- Tiền cơ sở;
-Lãi suất liên
ngân hàng

-Dự trữ bắt buộc

- Khối tiền tệ
(M1,
M2,
M3)
- Lãi suất thị
trường (ngắn
hạn hoặc dài
hạn)

-Ổn định tiền tệ
-Tăng trưởng kinh
tế
- Việc làm cao
- Ổn định thị trường
tài chính
- Ổn định lãi suất

- Ổn định thị trường
ngoại hối
Nguồn: Mishkin (2013)

- Mục tiêu cuối cùng
Chính sách tiền tệ là một bộ phận chính sách kinh tế của nhà nước do đó mục tiêu của
chính sách tiền tệ thường gắn liền với mục tiêu chung của quốc gia đó. Các nhà kinh
tế học như Mishkin (2013), Cecchetti và ctg (2015) đều cho rằng các mục tiêu cuối

luan van thac si-tai lieu - luan an -kinh te -Footer Page 23 of 120.


Header Page 24 of 120.

11

cùng thường được các NHTW lựa chọn bao gồm: ổn định tiền tệ, tăng trưởng kinh
tế, việc làm cao, ổn định lãi suất, ổn định thị trường tài chính và các định chế tài
chính, ổn định tỷ giá.
 Ổn định tiền tệ
Theo Cecchetti và ctg (2015) ổn định tiền tệ là ổn định sức mua của tiền tệ và ổn định
giá cả. Sức mua của tiền tệ là lượng hàng hóa mà một đồng tiền có thể trao đổi được,
đồng tiền trao đổi được càng nhiều hàng hóa, nó càng có giá trị và ngược lại. NHTW
thường lượng hóa mục tiêu này bằng tỷ lệ tăng của chỉ số giá tiêu dùng.
Ổn định giá cả có tầm quan trọng đặc biệt để định hướng phát triển kinh tế của quốc
gia vì nó giúp việc dự đoán những biến động của môi trường kinh tế vĩ mô dễ dàng
hơn. Một mức lạm phát thấp và ổn định sẽ tạo môi trường đầu tư ổn định, thúc đẩy nhu
cầu đầu tư và đảm bảo phân bổ nguồn lực xã hội một cách hiệu quả (Mishkin, 2013).
Lạm phát cao hay thiểu phát đều tác động tiêu cực đến nền kinh tế. Nếu lạm phát ở
mức cao sẽ hạn chế đầu tư, chi tiêu tiêu dùng và làm sai lệch thông tin dự báo. Ngoài

ra, sự bất ổn định giá cả sẽ dẫn đến phân phối lại nguồn lực của các chủ thể trong xã
hội một cách không công bằng. Tuy nhiên, nếu thiểu phát xảy ra cũng sẽ làm cho nền
kinh tế trì trệ, không khuyến khích sản xuất, đầu tư và có thể dẫn đến suy thoái kinh tế.
Việc lựa chọn lạm phát làm mục tiêu khiến NHTW tập trung vào tính ổn định của
nền kinh tế và giúp giá cả được kiểm soát ngay khi có những cú sốc trong nền kinh
tế. Ngoài ra, lạm phát là chỉ tiêu dễ hiểu đối với công chúng và có tính minh bạch
cao. Hơn nữa, việc đưa ra một tỷ lệ lạm phát cụ thể làm tăng trách nhiệm của NHTW,
tránh việc bằng mọi cách thúc đẩy kinh tế tăng trưởng thông qua thực thi chính sách
tiền tệ mở rộng.
Tuy nhiên, việc sử dụng mục tiêu lạm phát dẫn đến chậm trễ trong việc phát ra tín hiệu
trực tiếp cho công chúng và toàn bộ thị trường về thực trạng của chính sách tiền tệ.
Việc theo đuổi mục tiêu lạm phát ở mức quá thấp có thể ảnh hưởng tiêu cực tới hoạt
động của nền kinh tế, làm suy giảm tổng sản lượng và tốc độ tăng trưởng GDP (Miller
và VanHoose, 2001).

luan van thac si-tai lieu - luan an -kinh te -Footer Page 24 of 120.


Header Page 25 of 120.

12



Tăng trưởng kinh tế

Mặc dù lưu thông hàng hóa quyết định đến lưu thông tiền tệ trong nền kinh tế. Tuy
nhiên, NHTW có thể sử dụng các công cụ điều hành chính sách tiền tệ tác động trở
lại nhằm kích thích kinh tế tăng trưởng. Theo Cecchetti và ctg (2015) NHTW có thể
tác động đến tốc độ tăng trưởng kinh tế và thất nghiệp thông qua điều chỉnh lãi suất.

Tuy nhiên, trong dài hạn để gia tăng mức sản lượng tiềm năng phụ thuộc vào công
nghệ, quy mô vốn tích tụ, lực lượng lao động và tài nguyên của quốc gia.
Khi nền kinh tế trong giai đoạn suy thoái, NHTW có thể duy trì mức lãi suất thấp
nhằm thúc đẩy tiêu dùng, đầu tư… từ đó hỗ trợ kinh tế phục hồi. Ngược lại, khi nền
kinh tế phát triển quá nóng, NHTW tác động làm gia tăng lãi suất từ đó giảm tiêu
dùng, giảm đầu tư, giảm tốc độ tăng trưởng kinh tế.
Theo Cecchetti và ctg (2015) điều quan trọng là việc duy trì một tỷ lệ tăng trưởng
kinh tế cao sẽ khó ổn định. Khi đó rủi ro cho nhà đầu tư trên thị trường gia tăng sẽ
kéo theo sự tăng lên của lãi suất. Vì vậy, nền kinh tế ổn định sẽ dẫn đến tăng trưởng
nếu xét trong dài hạn.
 Việc làm cao
Công ăn việc làm được tạo ra nhiều hay ít phụ thuộc rất lớn vào tình hình tăng trưởng
kinh tế. Khi nền kinh tế ở trong giai đoạn tăng trưởng, việc làm được tạo ra nhiều
hơn, tỷ lệ thất nghiệp giảm và ngược lại khi nền kinh tế rơi vào tình trạng suy thoái,
việc làm giảm, tỷ lệ thất nghiệp gia tăng.
Mức việc làm cao là mục tiêu được quan tâm hàng đầu là vì: (i) thất nghiệp cao gây
ra tình trạng khó khăn về tài chính cho cá nhân và gia đình của họ và là mầm mống
nảy sinh các tệ nạn trong xã hội; (ii) thất nghiệp cao sẽ gây áp lực lên cơ cấu chi
tiêu của ngân sách nhà nước và làm lãng phí các nguồn lực khác trong xã hội (máy
móc thiết bị không được khai thác hết công suất) dẫn tới tổn thất về sản lượng
(Mishkin, 2013).

luan van thac si-tai lieu - luan an -kinh te -Footer Page 25 of 120.