Hoàn thiện chính sách thúc đẩy đầu tư chứng khoán ở Việt Nam (Luận án tiến sĩ)

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

BỘ TÀI CHÍNH

HỌC VIỆN TÀI CHÍNH


NGUYỄN TRƢỜNG THỌ

HOÀN THIỆN CHÍNH SÁCH THÚC ĐẨY
ĐẦU TƢ CHỨNG KHOÁN Ở VIỆT NAM

LUẬN ÁN TIẾN SĨ KINH TẾ

HÀ NỘI - 2018


BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

BỘ TÀI CHÍNH

HỌC VIỆN TÀI CHÍNH


NGUYỄN TRƢỜNG THỌ

HOÀN THIỆN CHÍNH SÁCH THÚC ĐẨY
ĐẦU TƢ CHỨNG KHOÁN Ở VIỆT NAM

Chuyên ngành: Tài chính - ngân hàng
Mã số: 9.34.02.01

LUẬN ÁN TIẾN SĨ KINH TẾ

Người hướng dẫn khoa học: 1. PGS,TS. DƢƠNG ĐĂNG CHINH
2. TS. NGUYỄN THẾ THỌ

HÀ NỘI - 2018


i

LỜI CAM ĐOAN
Tôi xin cam đoan Luận án này là công trình nghiên cứu của riêng tôi.
Các số liệu và tài liệu trong Luận án là trung thực. Tất cả những nội dung
tham khảo và kế thừa đều được trích dẫn và tham chiếu đầy đủ.

Hà Nội, ngày

tháng

năm 2018

Tác giả

Nguyễn Trƣờng Thọ


ii

MỤC LỤC

LỜI CAM ĐOAN.............................................................................................................................. i
MỤC LỤC ........................................................................................................................................ ii
DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT ...................................................................................................... v
DANH MỤC BẢNG....................................................................................................................... vi
DANH MỤC BIỂU ĐỒ, HÌNH .................................................................................................... vii
DANH MỤC PHỤ LỤC................................................................................................................. ix
MỞ ĐẦU .......................................................................................................................................... 1
1. Tính cấp thiết của đề tài ............................................................................................................... 1
2. Mục đích và nhiệm vụ nghiên cứu của luận án .......................................................................... 3
2.1. Mục đích nghiên cứu .............................................................................................................. 3
2.2. Nhiệm vụ nghiên cứu ............................................................................................................. 3

3. Đối tượng, phạm vi và phương pháp nghiên cứu ....................................................................... 4
3.1. Đối tượng nghiên cứu............................................................................................................. 4
3.2. Phạm vi nghiên cứu ................................................................................................................ 4

3.3. Phương pháp nghiên cứu .......................................................................................................... 4
4. Tổng quan về tình hình nghiên cứu ............................................................................................. 5
4.1. Nghiên cứu ở nước ngoài ....................................................................................................... 5
4.2. Nghiên cứu ở Việt Nam ......................................................................................................... 9
4.3. Đánh giá chung về các nghiên cứu có liên quan và hướng nghiên cứu của luận án ............ 15

5. Đóng góp về mặt lý luận và thực tiễn của đề tài ...................................................................... 16
6. Kết cấu của luận án..................................................................................................................... 17
Chương 1 LÝ LUẬN VÀ KINH NGHIỆM THỰC TIỄN VỀ CHÍNH SÁCH THÚC ĐẨY
ĐẦU TƯ CHỨNG KHOÁN ......................................................................................................... 19
1.1. Những vấn đề cơ bản về đầu tư chứng khoán và thị trường chứng khoán .......................... 19
1.1.1. Các quan điểm và khái niệm về đầu tư ............................................................................. 19
1.1.2. Chứng khoán và đầu tư chứng khoán ................................................................................ 22
1.1.3. Chủ thể đầu tư chứng khoán.............................................................................................. 24

1.1.4. Nguồn vốn đầu tư chứng khoán ........................................................................................ 28
1.1.5. Thị trường chứng khoán .................................................................................................... 30

1.2. Chính sách thúc đẩy đầu tư chứng khoán .............................................................................. 36
1.2.1. Những vấn đề cơ bản về chính sách .................................................................................. 36
1.2.2. Những chính sách tác động đến đầu tư chứng khoán ........................................................ 42


iii

1.3. Các yếu tố ảnh hưởng đến tác động của chính sách thúc đẩy đầu tư chứng khoán ............ 53
1.3.1. Yếu tố tâm lý và hành vi nhà đầu tư.................................................................................. 54
1.3.2. Yếu tố nội tại chứng khoán ............................................................................................... 55
1.3.3. Nguồn cung hàng hóa và vấn đề xác định giá trị hàng hóa trên thị trường chứng khoán . 57

1.4. Kinh nghiệm quốc tế trong chính sách thúc đẩy đầu tư chứng khoán và bài học đối với
Việt nam .......................................................................................................................................... 58
1.4.1. Kinh nghiệm của các nước về các chính sách thúc đẩy đầu tư chứng khoán, phát triển thị
trường chứng khoán ......................................................................................................................... 58
1.4.2. Bài học cho Việt Nam ....................................................................................................... 64

Chương 2 THỰC TRẠNG CHÍNH SÁCH THÚC ĐẨY ĐẦU TƯ CHỨNG KHOÁN Ở
VIỆT NAM THỜI GIAN QUA ................................................................................................... 66
2.1. Thực trạng đầu tư và phát triển thị trường chứng khoán ...................................................... 66
2.1.1. Phát triển của thị trườngchứng khoán và quy mô đầu tư .................................................. 66
2.1.2. Tình hình thực hiện chức năng huy động vốn của thị trường chứng khoán ...................... 82

2.2. Thực trạng chính sách thúc đẩy đầu tư chứng khoán............................................................ 89
2.2.1. Các chính sách kinh tế vĩ mô ............................................................................................ 89
2.2.2. Chính sách cổ phần hóa, tái cấu trúc doanh nghiệp ........................................................ 103

2.2.3. Chính sách thu hút đầu tư gián tiếp nước ngoài và kiều hối cho đầu tư chứng khoán .... 105

2.3. Nghiên cứu thực nghiệm các nhân tố ảnh hưởng quyết định của nhà đầu tư trên thị trường
chứng khoán Việt nam ................................................................................................................. 119
2.3.1. Mô hình nghiên cứu ........................................................................................................ 119
2.3.2. Phương pháp nghiên cứu ................................................................................................. 126
2.3.3. Kết quả hồi quy và phân tích mô hình ............................................................................ 128

2.4. Tồn tại, hạn chế của chính sách thúc đẩy đầu tư chứng khoán ở Việt Nam thời gian qua và
nguyên nhân .................................................................................................................................. 138
2.4.1. Về thị trường chứng khoán.............................................................................................. 138
2.4.2. Về chính sách thúc đẩy đầu tư chứng khoán ................................................................... 139
2.4.3. Nguyên nhân tồn tại và hạn chế: ..................................................................................... 142

Chương 3 GIẢI PHÁP HOÀN THIỆN CHÍNH SÁCH THÚC ĐẨY ĐẦU TƯ CHỨNG
KHOÁN Ở VIỆT NAM............................................................................................................... 145
3.1. Định hướng và các quan điểm chính sách phát triển thị trường chứng khoán ở Việt Nam..... 145
3.1.1. Các quan điểm phát triển thị trường chứng khoán .......................................................... 145
3.1.2. Định hướng chính sách phát triển thị trường chứng khoán ở Việt Nam ......................... 147


iv

3.2. Đề xuất hoàn thiện chính sách thúc đẩy đầu tư chứng khoán ............................................ 148
3.2.1. Hoàn thiện chính sách tăng cường nguồn vốn cho đầu tư chứng khoán ......................... 149
3.2.2. Hoàn thiện chính sách cổ phần hoá doanh nghiệp Nhà nước.......................................... 154
3.2.3. Hoàn thiện chính sách đối với các công ty chứng khoán và trung gian chứng khoán .... 157
3.2.4. Hoàn thiện chính sách thông tin trong đầu tư chứng khoán ............................................ 158
3.2.5. Hoàn thiện chính sách đa dạng hoá đầu tư và chia sẻ rủi ro ........................................... 161
3.2.6. Tăng cường quốc tế hoá thị trường tài chính trong nước và phát hành quốc tế .............. 162

3.2.7. Hoàn thiện chính sách đối với công tác kiểm tra, giám sát, xử lý các vi phạm .............. 165

3.3. Điều kiện và lộ trình áp dụng các giải pháp ........................................................................ 166
3.3.1. Các điều kiện đầu tư và thị trường chứng khoán ............................................................ 166
3.3.2. Dấu hiệu hình thành các điều kiện và lộ trình áp dụng giải pháp ................................... 173

KẾT LUẬN................................................................................................................................... 177
DANH MỤC CÁC CÔNG TRÌNH ĐÃ CÔNG BỐ CỦA TÁC GIẢ ..................................... 178
DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO ................................................................................... 179
PHỤ LỤC...................................................................................................................................... 188


v

DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT
APM (APT)

Mô hình (lý thuyết) định giá chênh lệch (Arbitrage Pricing
model hoặc Arbitrage Pricing Theory)

ASEAN

Hiệp hội các quốc gia Đông Nam Á

BĐS

Bất động sản

CAPM

Mô hình định giá tài sản vốn (Capital asset pricing model)

CK

Chứng khoán

DCF

Phương pháp định giá theo mô hình dòng tiền chiết khấu

DN

Doanh nghiệp

DNNN

Doanh nghiệp nhà nước

ETF

Quỹ hoán đổi danh mục

FCFE

Chiết khấu các dòng tiền tự do đối với vốn chủ sở hữu

FCFE

Dòng tiền tự do đối với vốn chủ sở hữu

FCFF

Dòng tiền tự do đối với doanh nghiệp

FDI

Vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài

FPI

Vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài

GDP

Tổng sản phẩm quốc nội

HKD

Đô la Hồng Kông

IOSCO

Tổ chức Quốc tế các Ủy ban Chứngkhoán

NAV

Giá trị tài sản ròng (Net asset value)

OTC

Giao dịch phi tập trung (over -the-counter)

PTCS

Phân tích chính sách

USD

Đồng Đô la Mỹ

REITs

Các quỹ tín thác đầu tư bất động sản

TTCK

Thị trường chứng khoán

VBMA

Hiệp hội trái phiếu Việt nam


vi

DANH MỤC BẢNG
Bảng 2.1- Điều tra độ tuổi của nhà đầu tư cá nhân, số năm kinh nghiệm của
tổ chức đầu tư ........................................................................................128
Bảng 2.2- Tổng hợp kết quả điều tra.......................................................................131
Bảng 2.3- Mô hình hồi quy đầy đủ 12 biến độc lập (mô hình 1) ............................133

Bảng 2.4- Mô hình hồi quy sau khi đã loại bỏ ba biến rủi ro chính trị, rủi ro
chính sách và rủi ro do tác động của thị trường chứng khoán quốc
tế (mô hình 2).........................................................................................135


vii

DANH MỤC BIỂU ĐỒ, HÌNH
Biểu đồ 2.1- Số lượng công ty niêm yết (2007-2017) ..............................................67
Biểu đồ 2.2- Số lượng công ty niêm yết và giá trị vốn hóa 2007-2017 ....................68
Biểu đồ 2.3 - Tương quan giữa số lượng công ty niêm yết và giá trị vốn hóa
2007-2017 ................................................................................................69
Biểu đồ 2.4 - Số lượng tài khoản đầu tư chứng khoán 2007-2017 ...........................70
Biểu đồ 2.5- Số lượng tài khoản nhà đầu tư cá nhân trong nước và nước
ngoài 2007-2017 ......................................................................................71
Biểu đồ 2.6- Số lượng tài khoản đầu tư tổ chức trong nước và nước ngoài .............73
Biểu đồ 2.7- Số lượng tài khoản nhà đầu tư nước ngoài...........................................74
Biểu đồ 2.8- Tổng giá trị giao dịch trên TTCK Việt nam 2009-2017 ......................75
Biểu đồ 2.9- Chỉ số chứng khoán VN Index và HNX Index ....................................77
Biểu đồ 2.10- Giá trị vốn hóa một số TTCK thế giới và Việt năm 2017..................78
Biểu đồ 2.11- Tỷ lệ vốn hóa của TTCK Việt nam 2007-2017 .................................79
Biểu đồ 2.12- Giá trị vốn hóa và VN Index TTCK Việt Nam 2007-2017 ...............80
Biểu đồ 2.13- Giá trị vốn hóa và VN Index TTCK Việt Nam 2007-2017 ...............81
Biểu đồ 2.14- Giá trị giao dịch của nhà đầu tư nước ngoài 2007-2017 ....................82
Biểu đồ 2.15- Tổng vốn huy động trên TTCK và GDP (2007-2017) .......................82
Biểu đồ 2.16- Tương quan giữa tổng vốn huy động trên TTCK và GDP.................83
Biểu đồ 2.17- Tỷ lệ lãi suất và VN Index .................................................................90
Biểu đồ 2.18- Tương quan giữa tỷ lệ lãi suất và VN Index 2007-2017 ....................91
Biểu đồ 2.19 - Tỷ lệ tăng lượng cung tiền M2 và VN-Index ....................................92
Biểu đồ 2.20- Tương quan giữa giá trị vốn hóa và tổng lượng cung tiền .................94

Biểu đồ 2.21- Tương quan giữa tỷ lệ tăng cung tiền và VN Index ...........................95
Biểu đồ 2.22- Tương quan chi NSNN và VN Index (2007-2017) ............................96
Biểu đồ 2.23- Chi đầu tư phát triển và VN Index (2007-2017) ...............................97
Biểu đồ 2.24 - Tương quan chi đầu tư phát triển và Vn Index .................................97
Biểu đồ 2.25- Tương quan giữa mức chi và tỷ lệ chi trả nợ với VN Index ..............99
Biểu đồ 2.26- Tỷ giá bình quân và chỉ số VN-Index năm 2007-2017 ....................101


viii

Biểu đồ 2.27- Tỷ lệ tăng trưởng và lạm phát ở Việt nam 2007-2017 .....................102
Biểu đồ 2.28- Số lượng DNNN cổ phần hóa giai đoạn 2011-2017 ........................105
Biểu đồ 2.29- Tổng hợp giao dịch của nhà đầu tư nước ngoài ...............................106
Biểu đồ 2.30- Lượng kiều hối và VN Index 2007-2017 .........................................107
Biểu đồ 2.31- Tương quan giữa lượng kiều hối và Vn Index .................................108
Biểu đồ 2.32- Giá trị sản lượng công nghiệp và VN-Index ....................................110
Biểu đồ 2.33- Tương quan giữa tỷ lệ chi trả cổ tức bình quân năm và VN
Index (20017-2017) ...............................................................................115
Biểu đồ 2.34- Số lượng công ty chứng khoán.........................................................117

Hình 2.1- Mô hình nghiên cứu ................................................................................127


ix

DANH MỤC PHỤ LỤC
Phụ lục 1 - Tổng số và cơ cấu tài khoản đầu tư chứng khoán 2007- 2017....... 188
Phụ lục 2 - Một số chỉ tiêu chủ yếu của ttck việt nam 2007-2017................ 189
Phụ lục 3 - Tổng giá trị giao dịch trên thị trường chứng khoán Việt
Nam (2007-2017) ........................................................................ 190

Phụ lục 4 - Dự toán chi ngân sách trung ương theo lĩnh vực........................ 191
Phụ lục 5 - Tổng lượng cung tiền 2009-2017 ............................................... 192
Phụ lục 6 - Tổng mức vốn huy động trên thị trường chứng khoán 2007-2017 .... 193
Phụ lục 7 - Chỉ số vn index, tỷ lệ lãi suất và lượng kiều hối (2007-2017) ......... 194
Phụ lục 8 - Số lượng các quỹ đầu tư trên TTCK đến 05/2018 ..................... 195
Phụ lục 9 - Mục tiêu và thực hiện một số chỉ tiêu kinh tế ............................ 196
Phụ lục 10 - Bảng câu hỏi điều tra đối với các nhà đầu tư ........................... 197


1

MỞ ĐẦU
1. Tính cấp thiết của đề tài
Huy động tối đa các nguồn lực tài chính cho phát triển kinh tế xã hội ở
nước ta hiện nay là một trong những mục tiêu quan trọng của chính sách tài
chính quốc gia. Đồng thời, việc đa dạng hoá các hình thức đầu tư nhằm phát
huy các nguồn lực tài chính trong và ngoài nước cũng là một trong những
chính sách quan trọng để thúc đẩy tăng trưởng kinh tế. Đầu tư chứng khoán
vừa là một hình thức huy động vốn, vừa là một hình thức đầu tư năng động và
có hiệu quả.
Tổng giá trị vốn huy động qua thị trường chứng khoán (TTCK) giai đoạn
2007 - 2017 đạt mức 2.666 nghìn tỷ đồng. Giá trị vốn đầu tư huy động trên
TTCK đã đạt bình quân 6,7% GDP và đóng góp bình quân 23,6% trong tổng
vốn đầu tư toàn xã hội hàng năm, góp phần huy động nguồn vốn đầu tư gián
tiếp tương đương với khoảng 124 tỷ USD, với mức huy động vốn đầu tư bình
quân là 11,3 tỷ USD/ năm cho phát triển kinh tế ở Việt nam [Phụ lục 6].
Đóng vai trò quan trọng trong việc huy động vốn nhằm cân đối ngân
sách nhà nước (NSNN) hàng năm, TTCK đã trở thành kênh phân phối chính
của hoạt động phát hành trái phiếu chính phủ (TPCP). Tổng số vốn huy động
trên TTCK thông qua đấu thầu trái phiếu chính phủ vào ngân sách nhà nước

giai đoạn 2007-2017 đạt mức 2.010,3 nghìn tỷ đồng, đóng góp hàng năm với tỷ
lệ 26,64% trong tổng chi NSNN [Phụ lục 6].
Một vai trò quan trọng nữa là việc TTCK đã thúc đẩy cải cách doanh
nghiệp nhà nước (DNNN), đặc biệt là tiến trình cổ phần hóa, thoái vốn ngân
sách tại các DNNN và nâng cao tính công khai, minh bạch và làm tăng hiệu
quả quản trị công ty. Theo số liệu thống kê đến năm 2017, nhà nước đã tiến
hành cổ phần hóa 4.546 DNNN, thu hồi vốn về NSNN khoảng 320,8 nghìn


2

tỷ đồng, trong đó, giai đoạn 2007-2017, TTCK đã tiến hành cổ phần hóa
khoảng 3.378 DNNN, với số vốn thu về qua đấu giá cổ phần hóa trên TTCK
là 223,4 nghìn tỷ đồng. Thông qua TTCK, việc đấu thầu cổ phần hóa
DNNN bảo đảm yêu cầu công khai, minh bạch và góp phần nâng cao hiệu
quả hoạt động của doanh nghiệp sau cổ phần hóa, đặc biệt đối với DNNN
niêm yết với tổng tài sản tăng bình quân 12 /năm, tổng vốn chủ sở hữu tăng
16 /năm, lợi nhuận tăng khoảng 8,6

năm. Tính minh bạch, quản trị công

ty của các doanh nghiệp niêm yết đã được tăng lên do áp dụng các chuẩn
mực quản lý tài chính khi niêm yết, góp phần nâng cao tính minh bạch của
cả nền kinh tế.
Thị trường chứng khoán Việt Nam đang làm tốt vai trò là kênh thu hút
vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài (FPI) rất quan trọng cho đầu tư phát triển và
tăng trưởng kinh tế. Toàn thị trường đã có 2.865 nhà đầu tư có tổ chức và
19.696 nhà đầu tư cá nhân tham gia, với trên 1,5 triệu tài khoản của nhà đầu
tư nước ngoài. Hầu hết, các nhà đầu tư tổ chức và cá nhân nước ngoài đều
xuất phát từ các TTCK phát triển như Nhật Bản, Hàn Quốc, Singapore, Hoa

Kỳ... tạo ra cơ hội góp phần phát triển các doanh nghiệp niêm yết thành các
doanh nghiệp có thương hiệu quốc tế lớn trong và ngoài nước, đưa nền kinh tế
Việt Nam tăng trưởng nhanh và phát triển bền vững.
Trong những năm qua, nền kinh tế thị trường của Việt nam đã có bước
phát triển tăng trưởng nhanh và bền vững, theo đó, đầu tư chứng khoán và
TTCK đã đạt đến mức độ phát triển mới. Nhằm tạo định hướng cho việc đề ra
các chính sách thúc đẩy đầu tư chứng khoán ở Việt nam, Thủ tướng Chính
phủ đã phê duyệt Đề án phát triển thị trường chứng khoán Việt Nam đến năm
2015, tầm nhìn 2020. Đây được coi là chủ trương quan trong trong việc thiết
lập bổ sung và hoàn chỉnh hệ thống chính sách khuyến khích thu hút và thúc
đẩy đầu tư chứng khoán ở Việt nam


3

Tuy nhiên, các chính sách hình thành và phát triển TTCK, chính sách
thu hút nguồn vốn đầu tư chứng khoán, chính sách tạo môi trường và hành
lang pháp lý đầu tư, chính sách khuyến khích và thúc đẩy đầu tư, các quy định
trong việc điều hành chính sách kinh tế vĩ mô đồng bộ với sự phát triển của
đầu tư chứng khoán và TTCK... trong giai đoạn đầu phát triển của TTCK đã
bắt đầu bộc lộ những bất cập, cần được xem xét, điều chỉnh, bổ sung và hoàn
thiện, đảm bảo phù hợp với các quy luật vận động của thị trường. Do vậy,
việc hoàn thiện hệ thống chính sách thúc đẩy đầu tư chứng khoán nhằm gia
tăng nguồn vốn ổn định, dài hạn cho phát triển kinh tế và giảm thiểu rủi ro
cho hệ thống ngân hàng là đòi hỏi hết sức cần thiết và cấp bách đối với các cơ
quan quản lý nhà nước về đầu tư và phát triển TTCK trong giai đoạn hiện
nay.
Để góp phần đề xuất các giải pháp hoàn thiện hệ thống chính sách thúc
đẩy đầu tư để đầu tư chứng khoán và TTCK đóng vai trò tương xứng của nó là
huy động và thu hút và điều hòa các nguồn vốn phục vụ phát triển kinh tế của

đất nước, tác giả đã lựa chọn đề tài nghiên cứu "Hoàn thiện chính sách thúc
đẩy đầu tư chứng khoán ở Việt Nam".
2. Mục đích và nhiệm vụ nghiên cứu của luận án
2.1. Mục đích nghiên cứu
Thông qua việc nghiên cứu các vấn đề lý luận và kinh nghiệm thực tiễn về
đầu tư chứng khoán, phát triển thị trường chứng khoán và thực trạng chính sách
thúc đẩy đầu tư chứng khoán, đưa ra các đề xuất hoàn thiện chính sách thúc đẩy
đầu tư chứng khoán ở Việt nam.
2.2. Nhiệm vụ nghiên cứu
a) Tổng quan lý luận và kinh nghiệm thực tiễn về chính sách thúc đẩy đầu
tư chứng khoán


Luận án Full đủ ở file: Luận án full