Nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính của các công ty ngành khoáng sản niêm yết trên thị trường chứng khoán việt nam

ĐẠI HỌC ĐÀ NẴNG
TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ


TRỊNH THỊ THÙY LINH

NGHIÊN CỨU CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƢỞNG ĐẾN

CẤU TRÚC TÀI CHÍNH CỦA CÁC CÔNG TY
KHOÁNG SẢN NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƢỜNG
CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ TÀI CHÍNH NGÂN HÀNG

Đà Nẵng – Năm 2018


ĐẠI HỌC ĐÀ NẴNG
lao

TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ


TRỊNH THỊ THÙY LINH

NGHIÊN CỨU CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƢỞNG ĐẾN

CẤU TRÚC TÀI CHÍNH CỦA CÁC
CÔNG TY KHOÁNG SẢN NIÊM YẾT
TRÊN THỊ TRƢỜNG CHỨNG KHOÁN
VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ TÀI CHÍNH NGÂN HÀNG
Mã số : 60.34.02.01

Ngƣời hƣớng dẫn khoa học: PGS.TS. Nguyễn Công Phƣơng


Đà Nẵng – Năm 2018



MỤC LỤC
MỞ ĐẦU............................................................................................................................................... 1
1. Tính cấp thiết của đề tài................................................................................................... 1
2. Mục tiêu nghiên cứu.......................................................................................................... 2
3. Đối tƣợng, phạm vi nghiên cứu.................................................................................. 3
4. Phƣơng pháp nghiên cứu............................................................................................... 3
5. Bố cục của luận văn........................................................................................................... 4
6. Tổng quan tài liệu nghiên cứu...................................................................................... 4
CHƢƠNG 1. CƠ SỞ LÝ THUYẾT VỀ CẤU TRÚC TÀI CHÍNH VÀ
CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƢỞNG ĐẾN CẤU TRÚC TÀI CHÍNH................11
1.1. TỔNG QUAN VỀ CẤU TRÚC TÀI CHÍNH CỦA DOANH NGHIỆP 11
1.1.1. Khái niệm..................................................................................................................... 11
1.1.2. Các chỉ tiêu phản ảnh cấu trúc tài chính...................................................... 12
1.1.3. Mối quan hệ cấu trúc tài chính và giá trị của doanh nghiệp..............14
1.2. CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƢỞNG ĐẾN CẤU TRÚC TÀI CHÍNH
DOANH NGHIỆP.......................................................................................................................... 16
KẾT LUẬN CHƢƠNG 1........................................................................................................... 23
CHƢƠNG 2. THIẾT KẾ NGHIÊN CỨU.................................................................... 24
2.1. GIẢ THUYẾT NGHIÊN CỨU...................................................................................... 24

2.2. DỮ LIỆU VÀ MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU............................................................... 27
2.2.1. Thu thập dữ liệu........................................................................................................ 27
2.2.2. Xác định và mã hóa các biến của mô hình................................................. 29
2.2.3. Xây dựng ma trận hệ số tƣơng quan để lựa chọn đo lƣờng thích
hợp cho mỗi biến độc lập............................................................................................................ 32
2.2.4. Mô hình nghiên cứu các nhân tố ảnh hƣởng............................................. 32
2.2.5. Kiểm định mô hình................................................................................................. 36


KẾT LUẬN CHƢƠNG 2........................................................................................................... 38
CHƢƠNG 3. KẾT QUẢ PHÂN TÍCH.......................................................................... 39
3.1. KHÁI QUÁT ĐẶC ĐIỂM HOẠT ĐỘNG KINH DOANH VÀ CẤU
TRÚC TÀI CHÍNH CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NGÀNH KHOÁNG
SẢN........................................................................................................................................................ 39
3.1.1. Khái quát đặc điểm hoạt động kinh doanh................................................. 39
3.1.2. Khái quát cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp khoáng sản
niêm yết................................................................................................................................................ 43
3.1.3. Khái quát mối liên hệ giữa các nhân tố có liên quan và cấu trúc
tài chính của các doanh nghiệp ngành khoáng sản........................................................ 48
3.2. KẾT QUẢ ƢỚC LƢỢNG TỪ MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU........................... 52
3.2.1. Kết quả nghiên cứu................................................................................................. 52
3.2.2. Phân tích kết quả nghiên cứu của mô hình lựa chọn............................. 61
KẾT LUẬN CHƢƠNG 3........................................................................................................... 68
CHƢƠNG 4. KẾT LUẬN VÀ KHUYẾN NGHỊ..................................................... 69
4.1. KẾT LUẬN............................................................................................................................... 69
4.2. KHUYẾN NGHỊ.................................................................................................................... 71
4.2.1. Xây dựng cấu trúc tài chính hợp lý................................................................. 71
4.2.2. Đa dạng kênh huy động vốn............................................................................... 75
KẾT LUẬN CHƢƠNG 4........................................................................................................... 77
KẾT LUẬN....................................................................................................................................... 78

PHỤ LỤC
DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO
QUYẾT ĐỊNH GIAO ĐỀ TÀI LUẬN VĂN (bản sao)


DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT
CÁC KÝ HIỆU:
Max

: Giá trị lớn nhất

Mean

: Giá trị trung bình

Min

: Giá trị nhỏ nhất

ROA

: Tỷ suất lợi nhuận trên tổng tài sản

ROE

: Tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu

Std.Deviation : Độ lệch chuẩn
CÁC CHỮ VIẾT TẮT:

CTTS

: Cấu trúc tài sản

ĐBKD

: Đòn bẩy kinh doanh

ĐLC ROA

: Độ lệch chuẩn ROA

LNTT

: Lợi nhuận trƣớc thuế

LNST

: Lợi nhuận sau thuế

NNH

: Nợ ngắn hạn

NDH

: Nợ dài hạn

TĐTT

: Tốc độ tăng trƣởng

TTS

: Tổng tài sản

TSN

: Tỷ số nợ

TSNNH

: Tỷ số nợ ngắn hạn

TSNDH

: Tỷ số nợ dài hạn

TSCĐ

: Tài sản cố định


DANH MỤC CÁC BẢNG
Số hiệu
bảng

Tên bảng

Trang

2.1.

Tổng hợp các kết quả nghiên cứu về các nhân tố ảnh
hƣởng đến cấu trúc tài chính

24

2.2.

Danh sách 23 công ty trong mẫu nghiên cứu

28

2.3.

Tổng hợp đo lƣờng các biến của mô hình

31

2.4.

So sánh mô hình FEM và REM

35

3.1.

Tình hình chung về kết quả hoạt động kinh doanh của
các doanh nghiệp ngành khoáng sản

42

3.2.

Cấu trúc vốn của các doanh nghiệp ngành khoáng sản
đƣợc niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam

44

thời gian 2012-2016
3.3.

Đặc trƣng các nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc tài chính

48

3.4.

Cấu trúc tài chính và hiệu quả kinh doanh

50

3.5.

Cấu trúc tài chính và đòn bẩy kinh doanh

50

3.6.

Cấu trúc tài chính và cấu trúc tài sản

51

3.7.

Cấu trúc tài chính và quy mô của doanh nghiệp

51

3.8.

Cấu trúc tài chính và tốc độ tăng trƣởng

52

3.9.

Kết quả kiểm định tính phân phối chuẩn

53

3.10.

Bảng chuyển đổi các biến

54

3.11.

Bảng kết quả ma trận hệ số tƣơng quan

54

3.12.

Hồi quy theo mô hình ảnh hƣởng cố định

57

3.13.

Hồi quy theo mô hình ảnh hƣởng ngẫu nhiên

59

3.14.

Kết quả kiểm định Hausman

61


Số hiệu
bảng

Tên bảng

Trang

3.15.

Kết quả hồi quy

62

3.16.

Bảng thống kê kết quả nghiên cứu các nhân tố ảnh
hƣởng đến cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp

64

khoáng sản
4.1.

Các doanh nghiệp có cấu trúc tài chính ƣu tiên sử dụng
vốn chủ sở hữu

70

4.2.

Doanh nghiệp có chính sách tài trợ ổn định

70

4.3.

Doanh nghiệp có cấu trúc tài chính ƣu tiên sử dụng vốn
vay

70

4.4.

Nhu cầu vốn và quyết định tài trợ theo chu kỳ sống của
doanh nghiệp

73


1

MỞ ĐẦU
1. Tính cấp thiết của đề tài
Vốn của doanh nghiệp đƣợc tài trợ từ các nguồn khác nhau. Hoạt động
tài trợ không chỉ mang lại vốn cho hoạt động của doanh nghiệp mà còn tạo ra
một cấu trúc vốn nhất định. Cấu trúc tài chính có ảnh hƣởng đến hiệu quả và
rủi ro của doanh nghiệp. Một cấu trúc tài chính phù hợp là quyết định quan
trọng với mọi doanh nghiệp không chỉ bởi nhu cầu tối đa hóa lợi ích thu đƣợc
từ các cá nhân và tổ chức liên quan tới doanh nghiệp và hoạt động của doanh
nghiệp mà còn bởi tác động của quyết định này tới năng lực kinh doanh của
doanh nghiệp trong môi trƣờng cạnh tranh.
Việt Nam đƣợc “mẹ thiên nhiên” ƣu đãi cho nguồn tài nguyên phong
phú, chính vì vậy ngành khoáng sản Việt Nam đƣợc đánh giá tiềm năng,
tƣơng đối đa dạng với hơn 5000 điểm mỏ thuộc 60 loại khoáng sản đƣợc phát
hiện và khai thác. Nhu cầu và giá bán nhiều loại khoáng sản đƣợc quyết định
bởi thị trƣờng thế giới. Các sản phẩm chủ yếu của ngành khoáng sản Việt

Nam là dầu thô, kém, chì, titan, antimony, mangan… Trung bình mỗi năm
ngành công nghiệp khoáng sản nƣớc ta cung cấp cho nền kinh tế khoảng 90
triệu tấn đá vôi xi măng, khoảng 70 triệu m3 đá vật liệu xây dựng thông
thƣờng, gần 100 triệu m3 cát xây dựng, cát san lấp, trên 45 triệu tấn than, trên
3 triệu tấn quặng sắt v.v...; giá trị sản lƣợng ngành khoáng sản (không kể dầu
khí) chiếm khoảng 4-5% tổng GDP hàng năm; đóng góp trực tiếp cho ngân
sách từ tiền cấp quyền khai thác khoáng sản, thuế tài nguyên, phí bảo vệ môi
trƣờng (không kể dầu khí) từ năm 2014 đến nay, trung bình mỗi năm từ 1620.000 tỷ đồng, trong đó thuế tài nguyên từ 10.000 - 11.000 tỷ đồng. Với
những thành tích đã đạt đƣợc, ngành khoáng sản xứng đáng là một trong


2

những ngành kinh tế mũi nhọn trong sự nghiệp công nghiệp hóa, hiện đại hóa
đất nƣớc, mang triển vọng lâu dài do sức cầu từ sự phát triển kinh tế thế giới
nói chung và kinh tế Việt Nam nói riêng. Tuy nhiên, hiện nay ngành khoáng
sản cũng gặp rất nhiều khó khăn nhƣ: hiệu quả đầu tƣ của ngành chƣa cao so
với các ngành khác do các doanh nghiệp chỉ chú ý đầu tƣ mở rộng chứ chƣa
tập trung phát triển theo chiều sâu, áp lực gia tăng chi phí nguyên vật liệu đầu
vào kèm theo biểu thuế các loại khoáng sản gia tăng từ năm 2011 làm gia tăng
chi phí cho các doanh nghiệp, cũng nhƣ chịu sự cạnh tranh hết sức quyết liệt
trên toàn cầu. Thực tế cho thấy số lƣợng các doanh nghiệp Việt Nam hoạt
động trong ngành này không nhiều, rào cản gia nhập ngành lớn, nhất là nhu
cầu về vốn lớn. Để đạt đƣợc một vị trí mong muốn trên thị trƣờng, nâng cao
hiệu quả và giá trị của doanh nghiệp, các nhà quản lý cần nghiên cứu và đƣa
ra các giải pháp đúng đắn. Và một trong số đó là phải xây dựng một cấu trúc
tài chính hợp lý.
Trong những năm gần đây, đã có nhiều nghiên cứu trong và ngoài nƣớc về
cấu trúc tài chính ngành nhƣng đối với ngành khoáng sản thì chƣa có đề tài
nghiên cứu cụ thể. Bên cạnh đó, việc phân tích sự tác động của các nhân tố đến

cấu trúc tài chính ngành khoáng sản để giúp các doanh nghiệp tham khảo, định
hƣớng hoạt động cũng chƣa đƣợc đề cập đến một cách trực quan với số liệu.

Chính vì vậy, xuất phát từ nhiều lý do trên, tôi lựa chọn đề tài này nhằm
nghiên cứu cấu trúc tài chính các công ty ngành khoáng sản niêm yết trên thị
trƣờng chứng khoán, các nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc tài chính ngành; từ
đó giúp công ty ngành khoáng sản xây dựng chính sách tài trợ hợp lý, nâng
cao hiệu quả kinh doanh.
2. Mục tiêu nghiên cứu
Nghiên cứu này nhằm tìm kiếm bằng chứng về các nhân tố ảnh hƣởng


3

cũng nhƣ mức độ ảnh hƣởng của các nhân tố này đến cấu trúc tài chính của
các công ty nhóm ngành khoáng sản niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán
Việt Nam. Từ những kết luận có đƣợc, tác giả sẽ đƣa ra những gợi ý, khuyến
nghị có liên quan để giúp các công ty thuộc nhóm ngành khoáng sản có thêm
một kênh thông tin để tìm hiểu, từ đó tạo ra một cấu trúc tài chính thích hợp.
3. Đối tƣợng, phạm vi nghiên cứu
- Đối tƣợng: Nhận diện và đo lƣờng mức độ ảnh hƣởng của các nhân tố

đến cấu trúc tài chính của các công ty thuộc nhóm ngành khoáng sản đƣợc
niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam.
- Phạm vi nghiên cứu: Nghiên cứu cấu trúc tài chính của 23 công ty
thuộc nhóm ngành khoáng sản đƣợc niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán,
trong khoảng thời gian từ năm 2012 đến năm 2016. Cấu trúc tài chính đƣợc
nghiên cứu dựa vào số liệu Báo cáo tài chính quý. Nhƣ vậy mẫu nghiên cứu
có tổng cộng 460 quan sát.
4. Phƣơng pháp nghiên cứu

Đề tài sử dụng cách tiếp cận chứng thực để kiểm chứng các nhân tố ảnh
hƣởng đến cấu trúc tài chính của các công ty ngành khoáng sản niêm yết trên
thị trƣờng chứng khoán Việt Nam.
Phƣơng pháp nghiên cứu định lƣợng: Mô hình hồi quy tuyến tính đa
biến xác định các nhân tố ảnh hƣởng cấu trúc tài chính các công ty ngành
khoáng sản đƣợc vận dụng. Từ bộ dữ liệu thu thập đƣợc của các công ty
ngành khoáng sản niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam, sử dụng
công cụ eview để xác định hệ số hồi quy. Tiếp theo thực hiện kiểm định sự tác
động và mức độ ảnh hƣởng của các nhân tố đến cấu trúc tài chính của các
công ty ngành khoáng sản. Quy trình nghiên cứu tóm lƣợc nhƣ sau:
- Xây dựng giả thuyết nghiên cứu


4

- Lựa chọn mô hình nghiên cứu
- Thu thập số liệu
- Phân tích hồi quy với dữ liệu bảng
- Trình bày và phân tích kết quả, đƣa ra những gợi ý từ kết quả phân tích.
5. Bố cục của luận văn
Luận văn đƣợc tổ chức thành bốn chƣơng. Chƣơng 1 sẽ trình bày tổng
quan cơ sở lý thuyết về cấu trúc tài chính cũng nhƣ liệt kê các nhân tố ảnh
hƣởng đến cấu trúc tài chính. Trong chƣơng 2 trình bày thiết kế nghiên cứu
với cụ thể từng nội dung nghiên cứu theo quy trình 6 bƣớc. Kết quả phân tích
đƣợc trình bày ở chƣơng 3. Chƣơng 4 trình bày kết luận và hàm ý chính sách
và khuyến nghị.
6. Tổng quan tài liệu nghiên cứu
Đề tài đƣợc thực hiện dựa trên nền tảng cơ sở lý thuyết về cấu trúc tài
chính, các nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc tài chính doanh nghiệp. Bên cạnh
đó, đề tài cũng tìm hiểu và tham khảo nhiều nghiên cứu trong và ngoài nƣớc

về các nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc tài chính doanh nghiệp.
Nghiên cứu của Modigliani và Miller (1958, 1963) khuyến khích doanh
nghiệp sử dụng nợ bởi giá trị của doanh nghiệp sẽ tăng lên và chi phí sử dụng
vốn trung bình giảm xuống khi doanh nghiệp gia tăng tỷ số nợ. Tuy nhiên,
lƣợng nợ sẽ bị hạn chế do sự cân đối giữa lợi ích và rủi ro do nợ mang lại,
đây là quan điểm của lý thuyết đánh đổi, và sau đó là lý thuyết trật tự phân
hạng của Myers ra đời để giải thích sự lựa chọn cấu trúc tài chính.
Nghiên cứu của Huang và Song (2002) về “các nhân tố ảnh hƣởng đến
cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp” trên cơ sở dữ liệu thị trƣờng và dữ
liệu kế toán của hơn 1000 doanh nghiệp Trung Quốc đƣợc niêm yết trên thị
trƣờng chứng khoán, kết quả nghiên cứu này đã chỉ ra rằng tỉ lệ nợ trên tổng


5

tài sản của doanh nghiệp có tƣơng quan thuận với quy mô doanh nghiệp; lá
chắn thuế, tài sản cố định có tƣơng quan tỷ lệ nghịch với lợi nhuận còn ngành
nghề kinh doanh của các doanh nghiệp, cấu trúc tài chính tỷ lệ nghịch với
hiệu quả kinh doanh.
Nghiên cứu của tác giả Trần Đình Khôi Nguyên (2006) về “cấu trúc tài
chính các doanh nghiệp vừa và nhỏ ở Việt Nam” sử dụng số liệu của 30 doanh
nghiệp vừa và nhỏ trong khoảng thời gian từ năm 1999 đến năm 2001 thuộc
nhiều hình thức sở hữu khác nhau ở nhiều lĩnh vực (ngoại trừ lĩnh vực tài
chính). Dựa trên thực tiễn của thị trƣờng tài chính Việt Nam, tác giả đã
nghiên cứu và chỉ ra các nhân tố dự tính ảnh hƣởng đến cấu trúc tài chính của
các doanh nghiệp: sự tăng trƣởng của doanh nghiệp có quan hệ cùng chiều
với tỷ lệ nợ dài hạn; cấu trúc tài sản có quan hệ nghịch chiều với tỷ số nợ nói
chung và tỷ số nợ ngắn hạn nói riêng, nhƣng có quan hệ thuận chiều với tỷ số
nợ dài hạn; về hình thức sở hữu, các doanh nghiệp Nhà nƣớc sử dụng nhiều
nợ hơn nhóm các doanh nghiệp thuộc các loại hình khác.

Nghiên cứu của Trƣơng Đông Lộc, Võ Kiều Trang (2008) về “các yếu
tố ảnh hƣởng đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp cổ phần niêm yết trên thị
trƣờng chứng khoán Việt Nam”. Nghiên cứu cho thấy cấu trúc vốn của các
doanh nghiệp niêm yết có tƣơng quan thuận với quy mô doanh nghiệp, ngành
nghề chính của doanh nghiệp, tốc độ tăng trƣởng của doanh nghiệp và tƣơng
quan nghịch với tình trạng lợi nhuận của doanh nghiệp.
Nghiên cứu của tác giả Nguyễn Thành Cƣờng (2008) về “Các nhân tố
ảnh hƣởng đến cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp chế biến thủy sản
Khánh Hòa” đã sử dụng phƣơng pháp phân tích định tính và định lƣợng để
phân tích số liệu báo cáo tài chính của 22 doanh nghiệp chế biến thủy sản
Khánh Hòa giai đoạn 2003-2007. Nghiên cứu đã phân tích đƣợc cấu trúc tài


6

chính đặc trƣng của ngành thủy sản Khánh Hòa cũng nhƣ các nhân tố ảnh
hƣởng đến cấu trúc tài chính ngành là: quy mô doanh nghiệp, khả năng sinh
lời và cơ hội tăng trƣởng có quan hệ thuận chiều với cấu trúc tài chính còn
cấu trúc tài sản, tỷ suất lãi vay có quan hệ ngƣợc chiều với cấu trúc tài chính,
từ đó đề xuất nhằm góp phần tái cấu trúc tài chính cho các doanh nghiệp
hƣớng đến mục tiêu tối đa giá trị doanh nghiệp.
Nghiên cứu Đoàn Ngọc Phi Anh (2010) về “Các nhân tố ảnh hƣởng
đến cấu trúc tài chính và hiệu quả tài chính trong doanh nghiệp” đã sử dụng
phƣơng pháp phân tích đƣờng dẫn (path analysis) để phân tích số liệu của
428 doanh nghiệp niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam trong
khoảng thời gian từ năm 2007 đến năm 2009. Kết quả nghiên cứu đã chỉ ra
các nhân tố hiệu quả kinh doanh, rủi ro kinh doanh và cấu trúc tài sản tác
động tỷ lệ nghịch đến cấu trúc tài chính, trong khi quy mô của doanh nghiệp
có tác động tỷ lệ thuận đến cấu trúc tài chính.
Nghiên cứu của tác giả Võ Thị Thúy Anh & Bùi Phan Nhã Khanh

(2012) về “Các nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc tài chính doanh nghiệp ngành
công nghiệp chế tạo niêm yết trên Hose” đã sử dụng số liệu từ báo cáo tài
chính của 55 doanh nghiệp ngành công nghiệp chế tạo niêm yết trên Hose từ
2007-2011. Kết quả cho thấy các doanh nghiệp có xu hƣớng sử dụng nợ ngắn
hạn cao và dùng nợ ngắn hạn tài trợ cho tài sản cố định (TSCĐ). Kết quả
nghiên cứu đã chỉ ra các nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc tài chính là: quy mô
doanh nghiệp, khả năng thanh khoản, hiệu quả hoạt động kinh doanh, cấu trúc
tài sản, tốc độ tăng trƣởng. Cấu trúc tài chính đƣợc xem xét sâu ở 2 chỉ tiêu
thành phần là tỷ số nợ ngắn hạn và tỷ số nợ dài hạn. Do đó, Chính phủ, Ngân
hàng Nhà nƣớc cần có những chính sách hỗ trợ cho doanh nghiệp, đặc biệt là
các doanh nghiệp có quy mô nhỏ và vừa nhƣng có hiệu quả kinh doanh tốt


7

tăng khả năng huy động vốn qua thị trƣờng chứng khoán và tiếp cận nguồn
vốn vay trung và dài hạn của ngân hàng thƣơng mại
Nghiên cứu của tác giả Lê Phƣơng Dung & Nguyễn Thị Thùy Trang
(2013) về “Các nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc tài chính của các doanh
nghiệp ngành vật liệu xây dựng” đã sử dụng số liệu từ báo cáo tài chính quý
II/2007 đến quý II/2012 của 50 doanh nghiệp ngành vật liệu xây dựng niêm
yết trên sàn giao dịch chứng khoán Việt Nam để xác định nhân tố ảnh hƣởng
đến cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp này bằng cách sử dụng dữ liệu
bảng động. Mô hình động với cách tiếp cận theo phƣơng pháp: mô hình ảnh
hƣởng cố định (FEM) và mô hình ảnh hƣởng ngẫu nhiên (REM). Kết quả
nghiên cứu thực nghiệm cho thấy nhân tố tỉ lệ thuận đến cấu trúc tài chính của
các doanh nghiệp ngành vật liệu xây dựng bao gồm: tỉ suất nợ năm trƣớc, quy
mô doanh nghiệp và tốc độ tăng trƣởng; còn nhân tố hiệu quả kinh doanh và
tính thanh khoản tỉ lệ nghịch với cấu trúc tài chính.
Bên cạnh đó, đề tài cũng tham khảo một loạt các đề tài luận văn thạc sỹ

trong 3 năm qua của trƣờng Đại học kinh tế- đại học Đà Nẵng liên quan đến
việc nghiên cứu cấu trúc tài chính và các nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc tài
chính của các nhóm ngành khác nhau nhƣ: ngành sản xuất vật liệu xây dựng,
ngành công nghệ viễn thông, ngành khai khoáng, ngành sản xuất thực phẩm đồ uống
Tác giả Lƣu Văn Thạch (2013) đã thực hiện luận văn về “Phân tích các
nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp kinh doanh du
lịch trên địa bàn tỉnh Quảng Nam”. Tác giả sử dụng phƣơng pháp thống kê,
mô tả, so sánh để nghiên cứu số liệu báo cáo tài chính của 25 doanh nghiệp du
lịch trên địa bàn Quảng Nam từ năm 2009-2011. Kết quả nghiên cứu đã chỉ ra
đƣợc các nhân tố thực sự ảnh hƣởng đến cấu trúc tài chính các doanh nghiệp


8

du lịch ở Quảng Nam là: nhân tố quy mô, rủi ro kinh doanh có mỗi quan hệ
cùng chiều, còn hình thức sở hữu ảnh hƣởng đến tỷ số nợ. Kết quả nghiên
cứu cũng khẳng định cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp kinh doanh
ngành du lịch trên địa bàn tỉnh Quảng Nam đƣợc giải thích theo lý thuyết trật
tự phân hạng Myers.
Tác giả Đặng Thị Hồng Linh (2013) đã thực hiện luận văn “Phân tích
các nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp sản xuất
vật liệu xây dựng niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam”. Đề tài
nghiên cứu số liệu của 49 doanh nghiệp sản xuất vật liệu xây dựng niêm yết
trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn 2008 – 2011. Kết quả
nghiên cứu đã chỉ ra đƣợc: các nhân tố quy mô doanh nghiệp có quan hệ tỷ lệ
thuận với tỷ số nợ và tỷ số nợ dài hạn; cơ cấu tài sản có quan hệ tỷ lệ nghịch
với tỷ số nợ ngắn hạn và có quan hệ tỷ lệ thuận với tỷ số nợ dài hạn; tốc độ
tăng trƣởng có quan hệ tỷ lệ thuận với tỷ số nợ dài hạn; tỷ suất lãi vay có
quan hệ tỷ lệ nghịch với tỷ số nợ ngắn hạn; hiệu quả hoạt động và khả năng
thanh khoản có quan hệ tỷ lệ nghịch với cấu trúc tài chính.

Tác giả Nguyễn Thanh Hà (2014) đã thực hiện luận văn về “Nghiên
cứu cấu trúc vốn của các doanh nghiệp ngành khoáng sản niêm yết trên thị
trƣờng chứng khoán Việt Nam”. Tác giả sử dụng phƣơng pháp định tính và
định lƣợng, nghiên cứu số liệu của các doanh nghiệp ngành khoáng sản niêm
yết trên sàn chứng khoán Việt Nam từ 2009-2013. Kết quả nghiên cứu cho
thấy quy mô doanh nghiệp, tỷ trọng tài sản cố định , khả năng thanh toán của
doanh nghiệp có mối tƣơng quan thuận với tỷ số nợ dài hạn và nợ dài hạn
trên vốn chủ sở hữu. Kết quả thực nghiệm chỉ ra rằng nhân tố hiệu quả hoạt
động và tốc độ tăng trƣởng và rủi ro kinh doanh không ảnh hƣởng đến quyết
định cấu trúc vốn của doanh nghiệp ngành khoáng sản


9

Tác giả Phùng Thị Hằng (2015) đã thực hiện luận văn về “Phân tích
các nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp ngành
khai khoáng niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam”. Đề tài sử dụng
phƣơng pháp phân tích định tính và định lƣợng để phân tích số liệu báo cáo
tài chính của 36 doanh nghiệp ngành khai khoáng niêm yết trên thị trƣờng
chứng khoán Việt Nam trong 5 năm 2009- 2013, kết quả nghiên cứu đã chỉ ra
đƣợc các nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc tài chính ngành khai khoáng là: quy
mô doanh nghiệp và cấu trúc tài sản tác động cùng chiều lên tỷ số nợ; tốc độ
tăng trƣởng, thời gian hoạt động và quy mô doanh nghiệp tác động cùng
chiều lên tỷ số nợ ngắn hạn còn tốc độ tăng trƣởng, quy mô doanh nghiệp,
cấu trúc tài sản tác động cùng chiều lên tỷ số nợ dài hạn.
Tác giả Nguyễn Bích Hậu (2015) đã thực hiện luận văn về “Nghiên cứu
các nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp thuộc
nhóm ngành sản xuất thực phẩm và đồ uống niêm yết trên sàn chứng khoán
Việt Nam”. Tác giả đã sử dụng phƣơng pháp định lƣợng và phƣơng pháp tiếp
cận để nghiên cứu số liệu báo cáo tài chính của 47 doanh nghiệp sản xuất thực

phẩm và đồ uống niêm yết trên sàn chứng khoán của Việt Nam từ năm 20092013. Kết quả nghiên cứu đã chỉ ra đƣợc các nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc
tài chính ngành sản xuất thực phẩm và đồ uống là: tốc độ tăng trƣởng, quy
mô doanh nghiệp tác động thuận đến cấu trúc tài chính; còn khả năng sinh lời
(RE), rủi ro kinh doanh, tấm chắn thuế phi nợ lại tác động ngƣợc chiều đến
cấu trúc tài chính ngành; tỷ lệ tài sản cố định hữu hình tác động ngƣợc chiều
với tỷ lệ nợ ngắn hạn nhƣng tác động cùng chiều với tỷ lệ nợ dài hạn.
Tổng lƣợc các nghiên cứu trên cho thấy các đề tài nghiên cứu về cấu
trúc tài chính của các doanh nghiệp khá phong phú, tiếp cận theo nhiều chiều


10

hƣớng khác nhau, đã nghiên cứu từng lĩnh vực. Tuy nhiên các nghiên cứu cấu
trúc tài chính của các doanh nghiệp còn chƣa bao quát hết các lĩnh vực hoạt
động, trong đó có lĩnh vực khoảng sản. Mặt khác, tính thời sự về các nhân tố
ảnh hƣởng đến cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp cũng chƣa đƣợc cập
nhật. Chính vì vậy, với số liệu mới nhất trong 5 năm gần đây của các doanh
nghiệp trong lĩnh vực khoáng sản, tác giả thực hiện đề tài này nhằm làm
phong phú thêm chủ đề nghiên cứu; qua đó góp phần phát triển lý thuyết về
cấu trúc tài chính trong bối cảnh Việt Nam.


11

CHƢƠNG 1

CƠ SỞ LÝ THUYẾT VỀ CẤU TRÚC TÀI CHÍNH VÀ CÁC
NHÂN TỐ ẢNH HƢỞNG ĐẾN CẤU TRÚC TÀI CHÍNH
1.1. TỔNG QUAN VỀ CẤU TRÚC TÀI CHÍNH CỦA DOANH NGHIỆP
1.1.1. Khái niệm

Khái niệm về cấu trúc tài chính của doanh nghiệp có nhiều quan điểm
khác nhau. Theo Bertoneche và Teulie (1976):“cấu trúc tài chính doanh
nghiệp là quan hệ giữa tỷ lệ nợ và vốn chủ sở hữu phục vụ cho quá trình tài
trợ của doanh nghiệp, còn cấu trúc vốn đƣợc hiểu là quan hệ giữa nợ trung
dài hạn và vốn chủ sở hữu”.
Lý thuyết cấu trúc tài chính hiện đại dựa trên những giả định lần đầu
tiên đƣợc đƣa ra bởi Modigliani và Miller (M&M, 1958). Từ đó, một số lý
thuyết về cấu trúc tài chính giải thích cho sự khác biệt trong việc lựa chọn cấu
trúc tài chính của doanh nghiệp đƣợc phát triển. Lý thuyết M&M đƣợc xem
là lý giải đƣợc quan hệ giữa giá trị doanh nghiệp, chi phí sử dụng vốn và mức
độ sử dụng nợ của doanh nghiệp. Modigliani và Miller đƣa ra hai mệnh đề và
xem xét trong hai trƣờng hợp có thuế và không có thuế.
Theo tác giả Trƣơng Bá Thanh (2001) quan niệm về cấu trúc tài chính
theo nghĩa rộng, đó là: cấu trúc tài chính phản ánh cấu trúc tài sản, cấu trúc
nguồn vốn và mối quan hệ giữa tài sản và nguồn vốn của doanh nghiệp.
Theo Stephen A.Ross W. Westerfield và Bradford D. Jordan (2003), cấu
trúc tài chính của một doanh nghiệp là sự kết hợp giữa việc sử dụng vốn nợ và
vốn chủ sở hữu theo một tỷ lệ nhất định để tài trợ cho hoạt động sản xuất kinh
doanh của doanh nghiệp. Đối với Colin Firer và cộng sự (2004), cấu trúc tài
chính đề cập đến sự pha trộn của nợ và vốn chủ sở hữu mà một doanh nghiệp
sử dụng để tài trợ cho các hoạt động của doanh nghiệp. Macguigan và


12

cộng sự (2006) lại định nghĩa cấu trúc tài chính là sự kết hợp giữa nợ ngắn
hạn thƣờng xuyên, nợ dài hạn, vốn cổ phần ƣu đãi và vốn cổ phần thƣờng
đƣợc sử dụng để tài trợ cho hoạt động của doanh nghiệp.
Về thực nghiệm, nhiều nghiên cứu đã đƣợc tiến hành để xác định các
nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc tài chính của doanh nghiệp, bao gồm: lợi

nhuận, tăng trƣởng của doanh nghiệp, rủi ro kinh doanh, qui mô của doanh
nghiệp… Tuy nhiên, chiều hƣớng tác động của các nhân tố này đến cấu trúc
tài chính là không hoàn toàn giống nhau trong các nghiên cứu trƣớc đây.
Từ các khái niệm trên, tiếp cận cấu trúc tài chính dựa vào mối quan hệ
giữa nợ phải trả và vốn chủ sở hữu hoặc tài sản, phản ánh chính sách tài trợ
vốn cho hoạt động của doanh nghiệp.
1.1.2. Các chỉ tiêu phản ảnh cấu trúc tài chính
Với các định nghĩa khác nhau, cấu trúc tài chính cũng đƣợc đo lƣờng
theo các chỉ tiêu khác nhau nhƣng có sự liên quan. Tùy theo mục tiêu, cách
tiếp cận của nghiên cứu mà nhà nghiên cứu sử dụng một trong các chỉ tiêu cơ
bản gồm: hệ số nợ, hệ số nợ trên vốn chủ sở hữu, hệ số tự tài trợ.
Tỷ số nợ (tỷ số nợ trên tổng tài sản) : thể hiện mức độ sử dụng các
nguồn vốn vay của doanh nghiệp giúp đánh giá về tình trạng tài chính, bao
gồm khả năng đảm bảo trả nợ, rủi ro của doanh nghiệp. Tỷ số nợ phụ thuộc
nhiều vào ngành nghề kinh doanh, lĩnh vực mà doanh nghiệp hoạt động, có
thể đƣợc đo lƣờng nhƣ sau:
Tỷ số nợ
Tỷ số nợ ngắn hạn

=
=

Tỷ số nợ dài hạn

=

x 100%
x 100%
x 100%

13

Các chỉ tiêu này thể hiện mức độ tài trợ tài sản của doanh nghiệp bằng
các khoản nợ. Chỉ tiêu này càng cao thì doanh nghiệp càng phụ thuộc vào chủ
nợ. Điều đó sẽ khiến các doanh nghiệp khó tiếp cận với các khoản nợ vay
khác, đồng thời doanh nghiệp đối đầu với rủi ro không thanh toán kịp thời các
khoản nợ và hiệu quả hoạt động kém. Ngƣợc lại, chỉ tiêu này càng thấp chứng
tỏ mức độ đầu tƣ tài sản phụ thuộc vào nợ càng thấp, doanh nghiệp tự chủ về
khả năng tài chính tốt. Đây là một chỉ tiêu để các nhà đầu tƣ đánh giá rủi ro
và cấp tín dụng cho doanh nghiệp.
Tỷ số nợ trên vốn chủ sở hữu: Chỉ tiêu này thể hiện tỷ lệ giữa hai nguồn
vốn cơ bản của doanh nghiệp (vốn nợ và vốn chủ sở hữu) đƣợc sử dụng để tài
trợ cho hoạt động của mình. Hai nguồn vốn này có những đặc tính riêng biệt
và mối quan hệ giữa chúng đƣợc sử dụng rộng rãi để đánh giá cấu trúc tài
chính của doanh nghiệp. Hệ số này đƣợc tính nhƣ sau:
Tỷ số nợ trên vốn chủ sở hữu

x 100%

Hệ số này phản ánh tính tự chủ của doanh nghiệp, năng lực tài chính và
khả năng chủ động của doanh nghiệp về nguồn vốn kinh doanh trong quá
trình hoạt động sản xuất kinh doanh và đầu tƣ của doanh nghiệp, còn đƣợc
gọi là đòn cân nợ. Khi chỉ tiêu này nhỏ hơn 100%, doanh nghiệp chủ động về
vốn kinh doanh. Khi chỉ tiêu này lớn hơn 100%, khả năng thanh toán các
khoản nợ giảm, doanh nghiệp khó tự chủ về tài chính, tình trạng phá sản dễ
xảy ra, hiệu ứng đòn cân nợ giảm.
Tỷ số tự tài trợ: phản ánh tỷ lệ vốn chủ sở hữu trong tổng nguồn vốn
(tổng tài sản) của doanh nghiệp nhằm đánh giá mức độ rủi ro của doanh
nghiệp, đƣợc đo lƣờng nhƣ sau:

Tỷ số tự tài trợ (E/C) =

x 100%


14

Để xác định mức độ phù hợp về tỷ lệ vốn chủ sở hữu trong trong nguồn
vốn của doanh nghiệp sẽ phụ thuộc rất lớn vào hoạt động và chính sách của
từng doanh nghiệp cũng nhƣ từng ngành. Tỷ số tự tài trợ cao chứng tỏ khả
năng tự chủ tài chính của doanh nghiệp, nhƣng cũng cho thấy doanh nghiệp
chƣa tận dụng đòn bẩy tài chính nhiều. Nếu chỉ tiêu này lớn hơn 50% tức là
nguồn vốn của doanh nghiệp phần lớn đƣợc tài trợ từ nguồn vốn thực góp của
các cổ đông.
Các chỉ tiêu đo lƣờng cấu trúc tài chính của doanh nghiệp sẽ có các giá
trị khác nhau khi giá trị nguồn vốn của doanh nghiệp đƣợc đo lƣờng căn cứ
vào giá trị sổ sách (giá trị kế toán) hoặc giá trị thị trƣờng. Titman và Wessels
(1988) cho rằng, giữa giá trị sổ sách và giá trị thị trƣờng của nguồn vốn có sự
khác biệt đáng kể, vì vậy việc lựa chọn giá trị sổ sách hay giá trị thị trƣờng
của nguồn vốn có ảnh hƣởng nhất định đến các chỉ tiêu đo lƣờng cấu trúc tài
chính. Tuy nhiên, do việc xác định giá trị thị trƣờng của nguồn vốn nợ tƣơng
đối khó khăn nên hầu hết các nghiên cứu về cấu trúc tài chính doanh nghiệp
dựa vào giá thị trƣờng chỉ đo lƣờng vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp theo
giá trị thị trƣờng, còn nợ đƣợc xác định căn cứ vào giá trị sổ sách kế toán.
1.1.3. Mối quan hệ cấu trúc tài chính và giá trị của doanh nghiệp
Giá trị doanh nghiệp phụ thuộc vào hiệu quả hoạt động của doanh
nghiệp, đƣợc thể hiện bằng chỉ tiêu tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu
(ROE). Việc sử dụng nợ của doanh nghiệp có thể làm tăng hoặc giảm giá trị
doanh nghiệp, đây chính là hiệu ứng đòn bẩy tài chính. Trong kinh doanh, đòn
bẩy tài chính là một công cụ để tăng tỷ suất sinh lời của vốn chủ sở hữu.

Nhƣng không phải lúc nào đòn bẩy tài chính cũng ảnh hƣởng tích cực đến tỷ
suất sinh lời vốn chủ sở hữu. Nếu lợi nhuận hoạt động thấp hơn giá trị cần
thiết thì đòn bẩy tài chính làm giảm tỷ suất sinh lời vốn chủ sở hữu. Việc gia
tăng đòn bẩy tài chính có hai tác động, cần phải có thu nhập từ hoạt động kinh


15

doanh nhiều hơn để trang trải các chi phí tài chính cố định, tuy nhiên khi đã
đạt đến điểm hòa vốn thì lợi nhuận sẽ gia tăng nhanh chóng với mỗi phần thu
nhập tăng thêm. Để xem xét các tác động này, chúng ta sẽ xem xét hiệu ứng
của đòn bẩy tài chính lên tỷ suất sinh lời vốn chủ sở hữu.
Một số chú thích
EBIT
t

Lợi nhuận trƣớc thuế và lãi vay
Thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp

iLãi suất vay bình quân (lãi vay tính vào chi phí / tổng nợ vay)
DKhoản nợ vay
r
i’= (1-t).i
E

Suất sinh lời vốn đầu tƣ ROIC
Lãi suất vay sau thuế

Giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu

Ta có:

Qua công thức trên, chúng ta sẽ xem xét tác động của đòn bẩy tài chính
lên ROE tùy thuộc vào độ lớn của r và i'. Trong đó, r có thể đƣợc xem là tỷ


16

suất sinh lời mà doanh nghiệp có đƣợc trƣớc khi xem xét các tác động của
đòn bẩy tài chính. Xét các trƣờng hợp sau:
- Nếu r> i’: đòn bẩy tài chính sẽ làm tăng ROE, tức góp phần làm tăng
giá trị doanh nghiệp.
- Nếu r< i’: đòn bẩy tài chính sẽ làm giảm ROE tức góp phần làm giảm
giá trị doanh nghiệp.
Nhƣ vậy, nghiên cứu cấu trúc tài chính là nghiên cứu chính sách tài trợ
của doanh nghiệp thể hiện qua chỉ tiêu tỷ số nợ, và nghiên cứu sự tác động
của các nhân tố đến việc sử dụng nợ của doanh nghiệp nhƣ thế nào trong quá
trình huy động vốn để hƣớng tới mục tiêu tối đa hóa giá trị doanh nghiệp. Phụ
thuộc vào tỷ suất sinh lời vốn chủ sở hữu, phụ thuộc vào hiệu quả hoạt động
của doanh nghiệp. Trong trƣờng hợp hiệu quả tốt, đòn bẩy tài chính sẽ làm
tăng và ngƣợc lại sẽ làm giảm tỷ suất sinh lời vốn chủ sở hữu, qua đó làm
tăng hoặc giảm giá trị doanh nghiệp với một mức tăng hoặc giảm bằng.
Một cấu trúc tài chính phù hợp có vai trò quan trọng với mọi doanh
nghiệp không chỉ bởi nhu cầu tối đa lợi ích thu đƣợc từ cá nhân, tổ chức liên
quan và hoạt động của doanh nghiệp, mà còn bởi tác động của quyết định này
tới năng lực kinh doanh của doanh nghiệp trong môi trƣờng cạnh tranh. Và để
đạt đƣợc giá trị tối ƣu, bất kỳ doanh nghiệp nào cũng phải tìm câu trả lời cho
câu hỏi: “Làm thế nào để kết hợp giữa nợ và vốn chủ để đạt đƣợc cấu trúc tài
chính tốt nhất ?”.
1.2. CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƢỞNG ĐẾN CẤU TRÚC TÀI CHÍNH

DOANH NGHIỆP
Các nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc tài chính của doanh nghiệp đƣợc
nhiều học giả quan tâm. Tuy nhiên, kết quả nghiên cứu đôi khi lại có những
kết luận trái chiều về sự ảnh hƣởng và mức độ ảnh hƣởng của từng nhân tố.
Điều này có thể đƣợc lý giải do sự khác nhau giữa phƣơng pháp luận và quan