Yếu tố tác động đến chính sách cổ tức của các công ty niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán thành phố hồ chí minh

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

NGÂN HÀNG NHÀ NƯỚC VIỆT NAM

TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGÂN HÀNG THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH

TRẦN HỮU HÙNG

YẾU TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN CHÍNH SÁCH CỔ TỨC
CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN SỞ GIAO DỊCH
CHỨNG KHOÁN THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH

LUẬN VĂN THẠC SĨ TÀI CHÍNH NGÂN HÀNG

TP. HỒ CHÍ MINH – NĂM 2017


BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

NGÂN HÀNG NHÀ NƯỚC VIỆT NAM

TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGÂN HÀNG THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH

TRẦN HỮU HÙNG

YẾU TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN CHÍNH SÁCH CỔ TỨC
CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN SỞ GIAO DỊCH
CHỨNG KHOÁN THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH

LUẬN VĂN THẠC SĨ
Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng

Mã ngành: 60 34 02 01

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: TS. NGUYỄN TRẦN PHÚC

TP. HỒ CHÍ MINH – NĂM 2017


MỤC LỤC
TÓM TẮT LUẬN VĂN
LỜI CAM ĐOAN
LỜI CẢM ƠN
DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT
DANH MỤC BẢNG – BIỂU ĐỒ – HÌNH ẢNH
DANH MỤC PHỤ LỤC
1.1 Tính cấp thiết của đề tài.................................................................................. 1
1.2 Mục tiêu nghiên cứu ........................................................................................ 3
1.2.1

Mục tiêu tổng quát ..................................................................................3

1.2.2

Mục tiêu cụ thể ........................................................................................3

1.3 Câu hỏi nghiên cứu .......................................................................................... 3
1.4 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu .................................................................. 3
1.4.1

Đối tượng nghiên cứu .............................................................................3

1.4.2

Phạm vi nghiên cứu ................................................................................4

1.5 Phương pháp nghiên cứu ................................................................................ 4
1.5.1

Dữ liệu nghiên cứu..................................................................................4

1.5.2

Phương pháp nghiên cứu ........................................................................4

1.6 Đóng góp của luận văn .................................................................................... 5
1.6.1 Giá trị khoa học lý luận ............................................................................. 5
1.6.2 Giá trị khoa học thực tiễn: ......................................................................... 5
1.7 Nội dung nghiên cứu ....................................................................................... 6
1.8 Bố cục luận văn ................................................................................................ 6
CHƯƠNG 2. CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ............. 8
2.1 Các khái niệm có liên quan .............................................................................. 8
2.1.1

Cổ tức (Divedends) .................................................................................8

2.1.2

Chính sách cổ tức (Divedends policy) ....................................................8


2.2 Các chính sách chi trả cổ tức .......................................................................... 9

2.2.1

Chính sách lợi nhuận giữ lại thụ động ...................................................9

2.2.2

Chính sách cổ tức tiền mặt ổn định ......................................................10

2.2.3

Chính sách chi trả cổ tức khác .............................................................10

2.3 Điều kiện trả cổ tức ......................................................................................... 8
2.4 Phương thức chi trả cổ tức ........................................................................... 11
2.5 Một số chỉ tiêu thể hiện chính sách cổ tức ................................................... 12
2.6 Các lý thuyết liên quan đến chính sách cổ tức ............................................ 12
2.7 Các yếu tố tác động đến chính sách cổ tức .................................................. 18
2.8 Tổng quan nghiên cứu................................................................................... 21
KẾT LUẬN CHƯƠNG 2 ........................................................................................ 31
CHƯƠNG 3. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU .................................................. 32
3.1 Mô tả bộ dữ liệu nghiên cứu ......................................................................... 32
3.2 Phương pháp xử lý dữ liệu ........................................................................... 32
3.3 Phương pháp nghiên cứu .............................................................................. 33
3.4 Mô hình nghiên cứu....................................................................................... 33
3.5 Phương pháp thực hiện mô hình nghiên cứu.............................................. 41
3.5.1 Lựa chọn mô hình .................................................................................... 41
3.5.2 Kiểm định mô hình................................................................................... 42
3.6 Phân tích mô hình hồi quy ............................................................................ 43
KẾT LUẬN CHƯƠNG 3 ........................................................................................ 44
CHƯƠNG 4. KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU .............................................................. 45

4.1 Thực trạng về chính sách cổ tức của các công ty niêm yết trên HOSE..... 45
4.1.1

Tổng quan về thị trường chứng khoán Việt Nam .................................45

4.1.2

Số lượng các công ty cổ phần niêm yết trên HOSE .............................46

4.1.3

Phân theo nhóm ngành các CTCP niêm yết .........................................47

4.1.4

Tỷ lệ chi trả cổ tức ................................................................................49


4.2 Kết quả phân tích định lượng ...................................................................... 52
4.2.1

Phân tích thống kê mô tả mẫu nghiên cứu ............................................52

4.2.2

Lựa chọn mô hình hồi quy ....................................................................52

4.2.3

Kiểm định mô hình hồi quy ..................................................................54

4.2.4

Phân tích kết quả và thảo luận mô hình hồi quy ...................................58

KẾT LUẬN CHƯƠNG 4 ........................................................................................ 64
CHƯƠNG 5. KẾT LUẬN VÀ KHUYẾN NGHỊ.................................................. 65
5.1 Kết luận .......................................................................................................... 65
5.2 Khuyến nghị ................................................................................................... 66
5.3 Hạn chế và hướng nghiên cứu trong tương lai ........................................... 68
5.3.1

Hạn chế .................................................................................................68

5.3.2

Hướng nghiên cứu trong tương lai........................................................68

DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO ............................................................... 69
PHỤ LỤC ................................................................................................................. 77
KẾT QUẢ CHẠY MÔ HÌNH HỒI QUY TỪ PHẦN MỀM STATA ................ 77


TÓM TẮT
Luận văn này nghiên cứu các yếu tố tác động đến chính sách cổ tức của các
công ty niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE)
giai đoạn 2009 – 2016. Tác giả đã thu thập bộ số liệu của 62 công ty phi tài chính
được niêm yết liên tục trên HOSE. Luận văn cũng đã đánh giá được thực trạng của
việc chi trả cổ tức của các công ty niêm yết trên HOSE trong giai đoạn nghiên cứu.
Dữ liệu nghiên cứu là dữ liệu dạng bảng và mô hình hồi quy tuyến tính đa biến theo

ba cách: Pooled OLS, FEM và REM. Tác giả đã tiến hành chạy lần lượt từng mô hình
và dùng các kiểm định cần thiết để lựa chọn mô hình phù hợp nhất. Tác giả tiến hành
phân tích kết quả của mô hình phù hợp nhất và dựa vào kết quả nghiên cứu, tác giả
nhận thấy các yếu tố: cấu trúc tài sản và sự biến động cổ tức có mối quan hệ cùng
chiều với chính sách chi trả cổ tức. Những biến còn lại như: lợi nhuận, tính thanh
khoản, cơ hội tăng trưởng, quy mô doanh nghiệp, đòn bẩy tài chính thì có mối quan
hệ nghịch chiều với chính sách chi trả cổ tức và các biến tính thanh khoản, cấu trúc
tài sản và đòn bẩy tài chính không có ý nghĩa thống kê trong mô hình nghiên cứu này.
Từ kết quả nghiên cứu, tác giả nhận thấy sự biến động cổ tức có tác động mạnh nhất
đến việc chi trả cổ tức của các công ty hiện đang niêm yết trên Sở giao dịch chứng
khoán Thành phố Hồ Chí Minh trong giai đoạn 2009 – 2016.


LỜI CAM ĐOAN
Tôi xin cam đoan đây là công trình nghiên cứu của riêng tôi dưới sự hướng
dẫn khoa học của TS. Nguyễn Trần Phúc.
Những nội dung, số liệu phân tích nêu trong luận văn được trích dẫn rõ ràng từ
các tài liệu, tạp chí, các công trình nghiên cứu đã được công bố trong nước và ngoài
nước. Kết quả của nghiên cứu này là trung thực và chưa được công bố trong bất kỳ
công trình khoa học nào.
Các khuyến nghị nêu trong luận văn được rút ra từ cơ sở lý luận và nghiên cứu
thực tiễn.
Tp. Hồ Chí Minh, ngày 02 tháng 11 năm 2017
Tác giả

Trần Hữu Hùng


LỜI CÁM ƠN
Lời trước tiên, tôi xin chân thành cảm ơn TS. Nguyễn Trần Phúc vì sự quan tâm,

chỉ dẫn trong suốt quá trình nghiên cứu để giúp tôi hoàn thành luận văn thạc sĩ của
mình.
Tôi xin gửi lời tri ân đến tất cả các Quý Thầy (Cô) Trường Đại học Ngân hàng
Tp. Hồ Chí Minh đã tận tâm truyền đạt những kiến thức vô cùng quý báu cho tôi
trong suốt thời gian tham gia học tại Trường.
Tôi cũng xin gửi lời cảm ơn đến những người thân trong gia đình tôi, bạn bè và
đồng nghiệp của tôi đã quan tâm, động viên và tạo điều kiện tốt nhất để tôi có thể
hoàn thành luận văn thạc sĩ của mình.
Tp. Hồ Chí Minh, ngày 02 tháng 11 năm 2017
Tác giả

Trần Hữu Hùng


DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT
TỪ
TIẾNG ANH

TIẾNG VIỆT

VIẾT TẮT
CK

Stock

Chứng khoán

CTCP

Joint Stock Company

Công ty cổ phần

CSCT

Dividend policy

Chính sách cổ tức

DPR

Dividend payout ratio

Tỷ lệ chi trả cổ tức

DPS

Dividend per Share

Cổ tức mỗi cổ phần

DY

Dividend Yield

Tỷ suất cổ tức

EPS

Eraning per Share

Thu nhập trên mỗi cổ phiếu thường

HoChiMinh Stock

Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ

Exchange

Chí Minh

SGDC

Stock Exchange

Sở giao dịch chứng khoán

TTCK

Stock Market

Thị trường chứng khoán

UBCK

Securities Commission

Ủy ban chứng khoán

HOSE

Pooled OLS

Pooled Ordinary Least
Square

FEM

Fixed Effect Model

REM

Random Effect Model

Mô hình hồi quy tuyến tính thông thường
Mô hình hồi quy những tác động cố định
Mô hình hồi quy những tác động ngẫu
nhiên


DANH MỤC
BẢNG – BIỂU ĐỒ – HÌNH
Bảng 3.1 Mô tả các biến trong mô hình nghiên cứu ................................................ 35
Bảng 4.1 Các công ty phân theo nhóm ngành.......................................................... 48
Bảng 4.2 Phân tích mô tả dữ liệu nghiên cứu .......................................................... 52
Bảng 4.3 Bảng tóm tắt kết quả của mô hình FEM ................................................... 53
Bảng 4.4 Bảng kết quả kiểm định VIF..................................................................... 55
Bảng 4.5 Ma trận tương quan giữa các biến ............................................................ 55
Bảng 4.6 Bảng tóm tắt kết quả của mô hình FGLS ................................................. 57
Biểu đồ 4.1 Số lượng công ty niêm trên HOSE giai đoạn 2009 – 2016 .................. 46

Biểu đồ 4.2 Tỷ trọng phân theo nhóm ngành ........................................................... 49
Biểu đồ 4.3 Thống kê DPR qua các năm trong giai đoạn 2009 – 2016 ................... 50
Hình 4.1 Bức tranh tổng thể về TTCK trên HOSE giai đoạn 2009 – 2016 ............. 45


DANH MỤC PHỤ LỤC
Phụ lục 1. Kết quả mô hình Pooled OLS ................................................................. 77
Phụ lục 2. Kết quả mô hình FEM ............................................................................. 77
Phụ lục 3. Kết quả mô hình REM ............................................................................ 78
Phụ lục 4. Kết quả kiểm định Breusch and Pagan Lagrangian ................................ 78
Phụ lục 5. Kết quả kiểm định Hausman ................................................................... 79
Phụ lục 6. Kết quả kiểm định phương sai thay đổi (Wald) ...................................... 79
Phụ lục 7. Kết quả kiểm định tự tương quan (Wooldge) ......................................... 79
Phụ lục 8. Kết quả khắc phục hiện tượng phương sai thay đổi................................ 80
Phụ lục 9. Kết quả khắc phục hiện tượng tự tương quan ......................................... 80
Phụ lục 10.

Kết quả khắc phục hiện tượng phương sai thay đổi và tự tương quan

(Mô hình được tác giả lựa chọn để tiến hành phân tích kết quả) ............................. 81


-1-

CHƯƠNG 1. GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU
1.1 Tính cấp thiết của đề tài
Một trong những thành tố quan trọng góp phần vào sự phát triển bền vững của
nền kinh tế đó chính là sự tồn tại và phát triển của các doanh nghiệp. Để có thể tồn
tại và phát triển được với nền kinh tế hội nhập thì buộc các doanh nghiệp phải không
ngừng thay đổi trên tất cả các phương diện. Trong quá trình hoạt động, doanh nghiệp

tạo ra được lợi nhuận và với những đồng lợi nhuận kiếm được đó thì vấn đề quyết
định phân bổ chúng như thế nào? Một trong ba quyết định quan trọng trong quản trị
tài chính của một doanh nghiệp đó là: quyết định đầu tư, quyết định tài trợ, quyết định
phân chia lợi nhuận. Cả ba quyết định này đều phải được thực hiện một cách nhất
quán và đồng bộ với mục tiêu tối đa hóa giá trị doanh nghiệp. Quyết định chính sách
cổ tức là một vấn đề trọng tâm trong các nghiên cứu tài chính từ khi công ty cổ phần
ra đời. Mặc dù có nhiều nghiên cứu được tiến hành nhưng vấn đề các yếu tố tác động
đến chính sách cổ tức vẫn còn nhiều tranh cãi trong xây dựng lý thuyết và mô hình
ứng dụng để giải thích cho hành vi chi trả cổ tức của các công ty (Baker và cộng sự,
2002). Theo tìm hiểu của tác giả thì hầu hết các nhà nghiên cứu trước đây chủ yếu
tập trung vào các nước có thị trường phát triển còn ở những nước có thị trường mới
nổi hoặc đang phát triển thì chưa có nhiều các nhà nghiên cứu quan tâm. Do đó, chúng
ta không thể áp dụng hoàn toàn các mô hình đã được nghiên cứu trước đó (vốn được
áp dụng thành công với các nước phát triển) cho những nước đang phát triển và đặc
biệt là quốc gia có thị trường chứng khoán còn non trẻ như ở Việt Nam. Chính vì vậy,
việc chọn lựa các yếu tố tác động và xây dựng một mô hình mới phù hợp với thị
trường chứng khoán Việt Nam là điều rất cần thiết.
Tác giả chọn mốc thời gian nghiên cứu là sau cuộc khủng hoảng kinh tế thế giới
năm 2008 vì sau khoảng thời gian này thì nền kinh tế mới dần đi vào ổn định và phát
triển. Tuy nhiên, trong giai đoạn nghiên cứu này thì số lượng doanh nghiệp có chiều
hướng tăng mạnh cụ thể là năm 2009, cả nước có 279.000 doanh nghiệp đang hoạt
động và sau đó tăng dần đến năm 2015 thì số lượng doanh nghiệp đang hoạt động ở
Việt Nam ước tính đạt 436.000, gấp 1.6 lần so với năm 2009 (Tổng cục thống kê,
2015). Bên cạnh đó, số liệu thống kê về số doanh nghiệp ngưng hoạt động hoặc giải
thể cũng tăng lên trong giai đoạn nghiên cứu, cụ thể là năm 2011 có 54.198 và năm


-2-

2015 đã tăng lên là 80.858 doanh nghiệp, trong khi đó trong khoản thời gian này thì

số doanh nghiệp đăng ký thành lập mới tăng nhẹ năm 2015 là 94.754 doanh nghiệp
(Cục quản lý kinh doanh – Bộ Kế hoạch và Đầu tư, 2015). Thời gian này đã diễn ra
rất nhiều trường hợp mua bán và sáp nhập những doanh nghiệp làm ăn không hiệu
quả góp phần làm “trong sạch” cho các doanh nghiệp Việt Nam đủ lớn – đủ mạnh để
có thể hội nhập với nền kinh tế thế giới. Với quyết tâm đó thì các doanh nghiệp cũng
đã chú tâm đến vấn đề thực hiện chi trả cổ tức, điều đó đã tạo được sự chú ý cũng
như phát một tín hiệu tốt nhằm thu hút các nhà đầu tư không những trong nước mà
còn cả các nhà đầu tư nước ngoài. Đây cũng chính là lý do chính để tác giả lựa chọn
đề tài về vấn đề này để làm nghiên cứu cho luận văn thạc sĩ của mình.
Ở Việt Nam hiện nay, các công ty niêm yết nói riêng và các công ty cổ phần nói
chung vẫn chưa hình dung rõ nét chính sách cổ tức là như thế nào và nhận thức đúng
mức tầm quan trọng cũng như mức độ ảnh hưởng của chính sách cổ tức tác động lên
giá trị doanh nghiệp. Do đó, việc chi trả cổ tức của các công ty còn mang nặng tính
tự phát, chưa có tính chiến lược dài hạn. Chính trong tình hình đó, tác giả nhận thấy
rằng rất cần thiết phải có những công trình nghiên cứu làm rõ về chính sách cổ tức,
cách thức xây dựng chính sách cổ tức tối ưu, cũng như việc đánh giá tầm quan trọng
của nó đối với mỗi công ty. Mặc khác, đứng dưới góc độ quản lý thì các vấn đề phát
sinh trong việc chi trả cổ tức của các công ty cũng đòi hỏi các cơ quan chức năng phải
hiểu rõ bản chất của những vấn đề đó để quản lý tốt và ban hành những văn bản pháp
lý phù hợp.
Với những lý do đã được trình bày ở trên, tác giả quyết định chọn đề tài nghiên
cứu là: “Các yếu tố tác động đến chính sách chi trả cổ tức của các công ty niêm
yết trên Sở giao dịch chứng khoán Thành Phố Hồ Chí Minh” làm đề tài nghiên
cứu trong lĩnh vực tài chính ngân hàng. Với mong muốn những kiến thức nghiên cứu
trong đề tài sẽ mang đến cho các chuyên gia, những nhà quản lý doanh nghiệp, những
nhà kinh tế,… có một góc nhìn mới, hữu ích và mang tính thực tiễn ứng dụng để đem
lại hiệu quả cao cho doanh nghiệp trong thời gian tới.


-3-

1.2 Mục tiêu nghiên cứu
1.2.1 Mục tiêu tổng quát
Dựa trên các lý thuyết và nghiên cứu thực nghiệm về chính sách chi trả cổ
tức trên thế giới và ở Việt Nam trước đây, tác giả sẽ nhận diện, xây dựng mô
hình và phân tích các yếu tố tác động đến chính sách chi trả cổ tức của các công
ty niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE)
giai đoạn 2009 – 2016.
1.2.2 Mục tiêu cụ thể
- Mục tiêu 1, Đánh giá thực trạng chi trả cổ tức của các doanh nghiệp
niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Thành Phố Hồ Chí Minh.
- Mục tiêu 2, Xác định các các yếu tố và mức độ tác động đến chính sách
cổ tức của các công ty niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Thành Phố Hồ
Chí Minh.
- Mục tiêu 3, Đề xuất một số các khuyến nghị về chính sách chi trả cổ
tức của các công ty trong thời gian tới.
1.3 Câu hỏi nghiên cứu
-

Thực trạng của việc chi trả cổ tức của các công ty niêm yết trên Sở giao
dịch chứng khoán Thành Phố Hồ Chí Minh trong thời gian qua như thế
nào?

-

Những yếu tố nào tác động đến chính sách chi trả cổ tức của các Công ty
niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Thành Phố Hồ Chí Minh?

-

Mức độ tác động của các yếu tố đến chính sách cổ tức của các công ty cổ
phần niêm yết như thế nào?

1.4 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
1.4.1 Đối tượng nghiên cứu
- Đối tượng nghiên cứu của đề tài là các yếu tố tác động đến chính sách
chi trả cổ tức của các công ty niêm yết trên Sở giao dịch Chứng khoán
Thành Phố Hồ Chí Minh (HOSE) giai đoạn 2009 – 2016.
- Đối tượng khảo sát sẽ là 62 công ty phi tài chính có đầy đủ thông tin về
tỷ lệ, hình thức, thời gian, số lần chi trả cổ tức trong năm và phải báo
cáo tài chính đã được kiểm toán trong giai đoạn nghiên cứu.


-4-

- Ngoài ra, các công ty kinh doanh trong lĩnh vực tài chính, bảo hiểm và
ngân hàng được loại trừ vì các công ty này có cấu trúc vốn khác biệt so
với các công ty phi tài chính được tác giả lựa chọn để nghiên cứu.
1.4.2 Phạm vi nghiên cứu
- Không gian nghiên cứu: Đề tài nghiên cứu các yếu tố tác động đến chính
sách cổ tức của 62 công ty phi tài chính niêm yết trên Sở giao dịch
Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh giai đoạn 2009 – 2016 (8 năm).
Như vậy, đề tài sẽ có 496 quan sát cho nghiên cứu này.
- Thời gian nghiên cứu: 2009 – 2016.
1.5 Phương pháp nghiên cứu
1.5.1 Dữ liệu nghiên cứu
Số liệu sử dụng trong đề tài là số liệu thứ cấp từ:
- Báo cáo tài chính hợp nhất, báo cáo thường niên và các nghị quyết đại
hội đồng cổ đông thường niên qua các năm của công ty cổ phần đang
có cổ phiếu niêm yết và giao dịch trên HOSE.

- Công bố của HOSE về mức chi trả cổ tức, thời gian chi trả cổ tức, số
lần chi trả cổ tức của các công ty có cổ phiếu niêm yết trên HOSE.
- Số lượng công ty được lựa chọn: Sau khi xem xét tất cả các công ty cổ
phần có niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Thành Phố Hồ Chí
Minh (HOSE), tác giả nhận thấy có 62 công ty phi tài chính thỏa mãn
được tất cả những tiêu chí vừa nêu để tiến hành lựa chọn phân tích.
1.5.2 Phương pháp nghiên cứu
Với những mục tiêu đã được đề ra, để đạt được mục đích nghiên cứu, tác
giả đã sử dụng một số các phương pháp sau trong quá trình nghiên cứu:
- Phương pháp thống kê mô tả và phân tích định tính: nhằm tập hợp các
số liệu và đánh giá thực trạng của các công ty niêm yết trên HOSE trong
giai đoạn 2009 – 2016. Ngoài ra, tác giả kế thừa từ các nghiên cứu lý
thuyết và thực nghiệm trước đây sử dụng phương pháp so sánh, tập hợp
số liệu, đối chiếu các thông tin trong quá khứ,… Từ đó, rút ra kết luận
cho vấn đề đang nghiên cứu của tác giả dựa trên những thành quả đạt
được của các nghiên cứu trước về vấn đề chi trả cổ tức cho các nhà đầu
tư.


-5-

- Phân tích định lượng tiếp cận từ mô hình kinh tế lượng: Luận văn sẽ sử
dụng dữ liệu dạng bảng (Panel Data) và phương pháp ước lượng mô
hình hồi quy đa biến được áp dụng bao gồm mô hình hồi quy tuyến tính
thông thường (Pooled OLS – Pooled Ordinary Least Square), mô hình
hồi quy những tác động ngẫu nhiên (REM – Random Effect Model) và
mô hình hồi quy những tác động cố định (FEM - Fixed Effect Model)
để ước lượng mối quan hệ giữa các biến. Tác giả sẽ chạy lần lượt cho
cả 3 mô hình này, sau đó dùng các kiểm định để lựa chọn mô hình phù
hợp nhất và tiến hành phân tích kết quả của mô hình phù hợp đó. Như

vậy, mô hình nghiên cứu dự kiến của tác giả sẽ bao gồm biến phụ thuộc
là tỷ lệ chi trả cổ tức (DPR) còn các biến giải thích bao gồm: (1) PRO
– Lợi nhuận; (2) LIQ – Tính thanh khoản ; (3) TAG – Cấu trúc tài sản;
(4) GRO – Cơ hội tăng trưởng; (5) SIZ – Quy mô công ty; (6) LEV –
Đòn bẩy tài chính và (7) DPP – Sự biến động cổ tức nhằm xác định các
yếu tố tác động đến chính sách chi trả cổ tức của các công ty niêm yết
trên HOSE.
1.6 Đóng góp của luận văn
1.6.1 Giá trị khoa học lý luận
Kết quả nghiên cứu của đề tài sẽ là một nền tảng lý luận cơ bản giúp hoàn
chỉnh, bổ sung cho các đề tài nghiên cứu sâu hơn về vấn đề chi trả cổ tức của
các Công ty ở Việt Nam nói chung và trên địa bàn Thành Phố Hồ Chí Minh nói
riêng.
1.6.2 Giá trị khoa học thực tiễn:
Tác giả đã sử dụng cả hai phương pháp nghiên cứu trong khoa học đó là
phương pháp định tính và định lượng trên cơ sở sử dụng mô hình toán kinh tế
và toán thống kê cho vấn đề nghiên cứu.
Thông qua đề tài này, tác giả sẽ bổ sung vào các nghiên cứu thực nghiệm
trước đây bằng cách cung cấp thêm một bằng chứng thực nghiệm về yếu tố tác
động đến chính sách chi trả cổ tức của các công ty niêm yết trên HOSE góp
phần làm phong phú thêm các bằng chứng thực nghiệm liên quan đến vấn đề
này. Trên cơ sở đó đề xuất một số các khuyến nghị cụ thể mang tính khả thi về
chính sách chi trả cổ tức cho các công ty nhằm nâng cao hiệu quả hoạt động và


-6-

đạt được mục tiêu tối đa hóa lợi nhuận của các công ty niêm yết trên thị trường
chứng khoán ở Thành Phố Hồ Chí Minh.
1.7 Nội dung nghiên cứu

-

Nghiên cứu sẽ hệ thống hóa các cơ sở lý luận về các yếu tố tác động đến
chính sách cổ tức như khái niệm có liên quan, đánh giá các nghiên cứu
trước đây, tìm khoảng trống tri thức và định hướng nghiên cứu.

-

Đánh giá thực trạng việc chi trả cổ tức của các công ty trên địa bàn Thành
phố Hồ Chí Minh thời gian qua như số liệu chi trả cổ tức, hình thức chi trả
cổ tức, các chỉ tiêu đo lường,…

-

Xây dựng mô hình nghiên cứu và ước lượng mô hình dựa trên dữ liệu dạng
bảng (panel data) và sử dụng phương pháp hồi quy đa biến nhằm xem xét
các yết tố tác động đến chính sách chi trả cổ tức của các công ty niêm yết
trên HOSE trong giai đoạn 2009 – 2016. Đồng thời phân tích, đánh giá
mức độ tác động của các yếu tố đó đến chính sách chi trả cổ tức của các
công ty niêm yết trên HOSE.

-

Kết luận, khuyến nghị: trên cơ sở phân tích kết quả nghiên cứu, tác giả sẽ
đưa ra một số gợi ý chính sách chi trả cổ tức phù hợp cho các công ty niêm
yết trên HOSE.

1.8 Bố cục luận văn
Luận văn ngoài những phần mở đầu và kết luận, danh mục các công trình nghiên
cứu đã công bố, danh mục các tài liệu tham khảo, phụ lục. Kết cấu luận văn gồm 5

chương, như sau:
Chương 1: Giới thiệu tổng quan về đề tài nghiên cứu.
Trong chương này, tác giả sẽ tiến hành nêu sự cần thiết cho nghiên cứu này,
mục đích nghiên cứu, câu hỏi nghiên cứu, đối tượng và phương pháp nghiên cứu,
đóng góp của đề tài, bố cục luận văn.
Chương 2: Cơ sở lý thuyết và các công trình nghiên cứu về chính sánh chi trả
cổ tức.
Trong chương này, tác giả sẽ tiến hành tìm hiểu các khái niệm có liên quan đến
vấn đề đang nghiên cứu: cổ tức, chính sách cổ tức, các chính sách cổ tức đang được
áp dụng, quá trình trả cổ tức, phương thức chi trả cổ tức, các lý thuyết có liên quan,


-7-

hệ thống lại các công trình nghiên cứu trước đây về chính sách chi trả cổ tức làm cơ
sở xác định các yếu tố tác động đến chính sách chi trả cổ tức,…
Chương 3: Phương pháp nghiên cứu
Trong chương này, tác giả sẽ tiến hành mô tả bộ dữ liệu nghiên cứu, thu thập số
liệu, xử lý số liệu, phân tích số liệu, lựa chọn mô hình gốc làm cơ sở cho việc lựa
chọn mô hình nghiên cứu của riêng tác giả, qua đó tác giả đã mô tả cách tính biến
trong mô hình, sự kỳ vọng dấu, phân tích các biến và đặt giả thuyết nghiên cứu cho
các biến trong mô hình, cuối cùng là trình bày các phương pháp ước lượng mô hình,…
Chương 4: Kết quả nghiên cứu
Trong chương này, tác giả sẽ trình bày phần thực trạng của việc chi trả cổ tức
của các công ty trên địa bàn Thành Phố Hồ Chí Minh trong thời gian 2009 – 2016.
Sau đó, tác giả sẽ tiến hành chạy lần lượt cho cả ba mô hình bằng các phương pháp
ước lượng (Pooled OLS, FEM và REM), dựa vào kết quả đó giúp cho tác giả lựa chọn
mô hình hồi quy phù hợp nhất và sau đó dùng các kiểm định cần thiết cho mô hình
được tác giả lựa chọn nhằm khắc phục những khuyết tật của mô hình và cuối cùng là
tiến hành phân tích kết quả.

Chương 5: Kết luận và khuyến nghị
Trong chương này, tác giả sẽ đưa ra kết luận cho kết quả nghiên cứu của mình
và dựa trên kết quả này tác giả sẽ đưa ra một số khuyến nghị cụ thể về chính sách chi
trả cổ tức của các công ty trong thời gian tới. Ngoài ra, tác giả còn đưa ra những hạn
chế của luận văn cũng như hướng nghiên cứu tiếp theo.


-8-

CHƯƠNG 2. CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC
VỀ CHÍNH SÁCH CỔ TỨC
Trong chương này, tác giả sẽ tiến hành tìm hiểu các lý thuyết nền có liên quan
đến vấn đề đang nghiên cứu: cổ tức, chính sách cổ tức, các chính sách chi trả cổ tức
đang được áp dụng, quá trình trả cổ tức, điều kiện chi trả cổ tức, phương thức chi trả
cổ tức, các lý thuyết có liên quan, kế thừa và hệ thống lại các công trình nghiên cứu
trước đây về chính sách chi trả cổ tức để làm cơ sở xác định các yếu tố tác động đến
chính sách chi trả cổ tức, cũng như đề xuất hướng nghiên cứu của tác giả,…
2.1 Các khái niệm có liên quan
2.1.1 Cổ tức (Divedends)
Cổ tức là một phần lợi nhuận sau thuế được chia cho các cổ đông của một
công ty cổ phần. Cổ tức có thể được trả bằng tiền hoặc bằng cổ phiếu. (Khoản
3 điều 4 Luật Doanh nghiệp, 2014)
2.1.2 Chính sách cổ tức (Divedends policy)
Chính sách cổ tức là chính sách ấn định phân phối lợi nhuận giữ lại tái đầu
tư và chi trả cổ tức cho cổ đông. Lợi nhuận giữ lại cung cấp cho các nhà đầu tư
một nguồn tăng trưởng lợi nhuận tiềm năng tương lai thông qua hoạt động tái
đầu tư, trong khi cổ tức cung cấp cho họ một phân phối hiện tại. Nó ấn định
mức lợi nhuận sau thế của công ty sẽ được đem ra phân phối như thế nào, bao
nhiêu phần trăm được giữ lại để tái đầu tư và bao nhiêu dùng để chi trả cổ tức
cho các cổ đông. Vì thế, chính sách cổ tức sẽ có ảnh hưởng đến số lượng vốn

cổ phần trong cấu trúc vốn của doanh nghiệp (thông qua lợi nhuận giữ lại) và
chi phí sử dụng vốn của doanh nghiệp (Trần Ngọc Thơ, 2007).
2.2 Điều kiện trả cổ tức
Căn cứ quy định tại điều 132 của Luật doanh nghiệp số 68/2014/QH13 về điều
kiện trả cổ tức cho cổ phần phổ thông của các CTCP.
Cổ tức trả cho cổ phần phổ thông được xác định dựa trên nguồn lợi nhuận sau
thuế của công ty. Do đó, các công ty cổ phần chỉ được chi trả cổ tức cho các cổ đông
khi đáp ứng đầy đủ các điều kiện sau đây:


-9-

- Công ty đã hoàn thành nghĩa vụ thuế và các nghĩa vụ tài chính khác theo quy
định của pháp luật
- Đã trích lập các quỹ của công ty và bù đắp các khoản lỗ những năm trước đó
theo đúng quy định của pháp luật và điều lệ công ty
- Ngay sau khi trả hết số cổ tức đã quy định, công ty vẫn phải đảm bảo khả
năng thanh toán các khoản nợ và nghĩa vụ tài sản khác khi đến hạn.
Cổ tức có thể được chi trả bằng tiền mặt, bằng cổ phần của công ty hoặc bằng
tài sản khác được quy định tại điều lệ công ty. Cổ tức phải được thanh toán đầy đủ
trong thời hạn 6 tháng kể từ ngày kết thúc cuộc họp đại hồi đồng cổ đông thường
niên.
2.3 Các chính sách chi trả cổ tức
2.3.1 Chính sách lợi nhuận giữ lại thụ động
Chính sách này cho rằng một doanh nghiệp nên giữ lại lợi nhuận khi doanh
nghiệp có các cơ hội đầu tư hứa hẹn với tỷ suất sinh lợi cao hơn tỷ suất sinh lợi
mong đợi mà các cổ đông đòi hỏi.
Ngoài ra, nguyên lý giữ lại lợi nhuận thụ động cũng đề xuất là các công ty
“tăng trưởng” thường có tỷ lệ chi trả cổ tức thấp hơn các công ty đang trong giai
đoạn bão hòa. Nói cách khác, chính sách lợi nhuận giữ lại thu động ngụ ý việc

chi trả cổ tức của doanh nghiệp là nên thay đổi từ năm này sang năm khác tùy
thuộc vào các cơ hội đầu tư có sẵn. Tuy nhiên, hầu hết các doanh nghiệp thường
cố gắng duy trì một mức cổ tức ổn định theo thời gian. Điều này không có nghĩa
là các doanh nghiệp đã bỏ qua nguyên lý về chính sách lợi nhuận giữ lại thụ
động, mà bởi vì cổ tức cố thế được duy trì ổn định hằng năm theo hai cách:
-

Thứ nhất, doanh nghiệp có thể giữ lại lợi nhuận với tỷ lệ khá cao
trong những năm có nhu cầu vốn cao. Nếu đơn vị tiếp tục tăng
trưởng, các giám đốc có thể tiếp tục thực hiện chiến lược này mà
không nhất thiết phải giảm cổ tức.

-

Thứ hai, doanh nghiệp có thể đi vay vốn để đáp ứng nhu cầu đầu tư
và do đó tăng tỷ lệ nợ trên vốn cổ phần một cách tạm thời để tránh
phải giảm cổ tức. Nếu doanh nghiệp có nhiều cơ hội đầu tư tốt trong
suốt một năm nào đó thì chính sách vay nợ sẽ thích hợp hơn so với


- 10 -

việc cắt giảm cổ tức. Sau đó, trong những năm tiếp theo doanh nghiệp
cần giữ lại lợi nhuận để đẩy tỷ số nợ trên vốn cổ phần về lại mức
thích hợp.
2.3.2 Chính sách cổ tức tiền mặt ổn định
Hầu hết các doanh nghiệp và cổ đông đều thích chính sách cổ tức tương
đối ổn định. Tính ổn định được đặc trưng bằng một sự miễn cưỡng trong việc
giảm lượng tiền mặt chi trả cổ tức từ kỳ này sang kỳ khác. Tương tự, những gia
tăng trong tỷ lệ cổ tức cũng thường bị trì hoãn cho đến khi các giám đốc tài

chính công bố rằng các khoản lợi nhuận trong tương lai đủ cao đến mức độ thỏa
mãn cổ tức lớn hơn. Như vậy, tỷ lệ cổ tức có khuynh hướng đi theo sau một gia
tăng trong lợi nhuận và đồng thời cũng thường trì hoãn lại trong một chừng mực
nào đó.
2.3.3 Chính sách chi trả cổ tức khác
Ngoài chính sách lợi nhuận giữ lại thụ động và cổ tức tiền mặt cố định,
các doanh nghiệp còn có thể sử dụng một số các chính sách cổ tức khác nhau
như:
Chính sách cổ tức có tỷ lệ chi trả không đổi: nếu lợi nhuận của doanh
nghiệp thay đổi nhiều năm từ năm này sang năm khác thì cổ tức cũng có thể dao
động theo.
Chính sách chi trả một cổ tức nhỏ hàng quý cộng với cổ tức thưởng thêm
vào cuối năm. Chính sách này đặc biệt thích hợp cho những doanh nghiệp có
lợi nhuận hoặc nhu cầu tiền mặt biến động giữa năm này với năm khác, hoặc cả
hai. Ngai cả khi doanh nghiệp có mức lợi nhuận thấp, các nhà đầu tư vẫn có thể
trong cậy vào một mức chi trả cổ tức đều đặn của họ; còn khi lợi nhuận cao và
không có nhu cầu sử dụng ngay nguồn tiền dôi ra này, các doanh nghiệp sẽ công
bố một mức cổ tức thưởng cuối năm. Chính sách này giúp ban điều hành có thể
linh hoạt giữ lại lợi nhuận khi cần mà vẫn thỏa mãn được nhu cầu của các nhà
đầu tư là muốn nhận được một mức cổ tức “bảo đảm”.
Như vậy, có rất nhiều chính sách cổ tức để doanh nghiệp lựa chọn sao cho
phù hợp với dòng tiền, lưu lượng tiền tệ và nhu cầu đầu tư của đơn vị. Mặc dù
được xếp ưu tiên thấp hơn chính sách tài trợ và chính sách đầu tư, nhưng việc
chọn chính sách cổ tức cũng đòi hỏi được xem xét cẩn thận bởi vì nó ảnh hưởng


- 11 -

trực tiếp đến lợi ích của cổ đông và tới sự phát triển của công ty. Sau khi đã
thống nhất chọn được chính sách chi trả cổ tức, việc tiếp theo mà đại hội đồng

cổ đông cũng như các nhà quản lý doanh nghiệp phải cân nhắc đó là: lựa chọn
phương thức chi trả cổ tức.
2.4 Phương thức chi trả cổ tức
Cổ tức là khoản lợi nhuận ròng được trả cho các cổ đông thông qua hình thức
bằng tiền mặt hoặc bằng tài sản khác từ nguồn lợi nhuận còn lại của công ty sau khi
đã thực hiện nghĩa vụ về tài chính. Thông thường có ba phương thức chi trả cổ tức cơ
bản là: cổ tức bằng tiền mặt, cổ tức bằng cổ phiếu và cổ tức bằng tài sản. Trong đó,
hai phương thức đầu là phổ biến nhất.
2.4.1 Phương thức chi trả cổ tức bằng tiền mặt
Hầu hết cổ tức được trả dưới dạng tiền mặt. Bởi vì, nếu xét về mặt bản
chất thì khi nhà đầu tư bỏ tiền ra đầu tư cổ phiếu với kỳ vọng sẽ thu được số
tiền trong tương lai. Do đó, việc chi trả cổ tức của các công ty luôn tạo được
niềm tin cho các nhà đầu tư và đây cũng chính là một tín hiệu tốt đối với thị
trường. Vì vậy, thông qua việc chi trả cổ tức bằng tiền mặt đều đặn qua các năm
thì các công ty còn cho các nhà đầu tư thấy được hiệu quả hoạt động kinh doanh
của công ty.
2.4.2 Phương thức chi trả cổ tức bằng cổ phiếu
Chi trả cổ tức bằng cổ phiếu là hình thức kết hợp với việc phân chia lợi
nhuận với việc huy động vốn của công ty. Hình thức trả cổ tức bằng cổ phiếu
được áp dụng khi doanh nghiệp dự định giữ lợi nhuận cho các mục đích đầu tư
và muốn làm an lòng các cổ đông. Thông qua hình thức này sẽ có tác động tích
cực đến giá cổ phiếu, làm tăng giá cổ phiếu của công ty. Tuy nhiên, sẽ làm cho
số lượng cổ phiếu thường lưu hành tăng lên thì đòi hỏi công ty phải đạt được
mức lợi nhuận cao hơn trong tương lai. Ngoài ra, cũng có thể làm loãng giá cổ
phiếu bởi vì cung cổ phiếu tăng lên.
2.4.3 Phương thức chi trả cổ tức bằng tài sản khác
Chi trả cổ tức bằng tài sản là hình thức ít phổ biến nhất, tuy nhiên trên thực
tế vẫn có một số công ty trả cổ tức theo hình thức này. Doanh nghiệp trả cổ tức
bằng thành phẩm, hàng hóa, bất động sản hay cổ phiếu của công ty khác do
doanh nghiệp sở hữu. Với hình thức này công ty bị giảm đi một lượng tài sản

- 12 -

và dẫn đến làm giảm giá trị sổ sách của cổ phiếu. Tuy nhiên, trong trường hợp
công ty đang khan hiếm tiền thì hình thức trả cổ tức này cũng là một biện pháp
hữu hiệu cho công ty.
2.5 Một số chỉ tiêu thể hiện chính sách cổ tức
Nội hàm của CSCT là ngoài phần ấn định mức cổ tức trả cho các cổ đông (nhà
đầu tư) còn có những vấn đề khác như hình thức chi trả, số lần chi trả, thời gian thanh
toán, … Xuất phát từ những mục tiêu của CSCT là tối đa hóa lợi ích cho các cổ đông
hiện hành, hay cụ thể hơn là tối đa hóa tỷ suất sinh lời trên vốn của nhà đầu tư nên
CSCT của công ty có thể được đo lường bằng các chỉ tiêu như mức cổ tức trên mỗi
cổ phiếu (DPS), tỷ lệ chi trả cổ tức (DPR) hay tỷ suất cổ tức (DY).
2.5.1 Tỷ lệ chi trả cổ tức (Dividend payout ratio – DPR)
Tỷ lệ chi trả cổ tức phản ánh mức cổ tức mà cổ đông được hưởng chiếm
tỷ lệ bao nhiêu trong thu nhập trong kỳ do công ty tạo ra và được đo lường như
sau:
Tỷ lệ chi trả cổ tức (DPR) =

Cổ tức mỗi cổ phần
Thu nhập mỗi cổ phần (EPS)

Trong đó:
Cổ tức mỗi cổ phần (DPS) =

Tổng cổ tức
Số lượng cổ phần thường

Thu nhập mỗi cổ phần (EPS) =

Tổng lợi nhuận sau thuế
Tổng số cổ phần

Tỷ lệ chi trả cổ tức thể hiện mức độ chi trả cổ tức của công ty, nếu tỷ lệ
này cao thì phần lợi nhuận sau thuế được giữ lại để tái đầu tư sẽ thấp, điều này
cũng có thể ảnh hưởng đến giá cổ phiếu của công ty sẽ thấp và ngược lại.
2.5.2 Tỷ suất cổ tức (Dividend Yield – DY)
Tỷ suất cổ tức phản ánh mối quan hệ giữa cổ tức của cổ phiếu so với giá
trị thị trường và được đo lường như sau:
DY =

Cổ tức mỗi cổ phiếu
Giá thị trường mỗi cổ phiếu

Chỉ tiêu tỷ suất cổ tức là cơ sở để các nhà đầu tư căn cứ vào đó mà ra các
quyết định mua hoặc bán chứng khoán trên thị trường.
2.6 Các lý thuyết liên quan đến chính sách cổ tức


- 13 -

2.6.1 Lý thuyết sự độc lập của cổ tức
Miller và Modigliani (MM, 1961) đã phát triển lý thuyết cho rằng chính
sách cổ tức không có ảnh hưởng gì tới giá cổ phiếu cũng như chi phí sử dụng
vốn của công ty, tức chính sách cổ tức là độc lập. MM đã phát triển lý thuyết
của họ dựa trên hàng loạt giả định chặt chẽ, và với các giả định này, họ đã chứng
minh được rằng giá trị của một công ty được quyết định chỉ bằng khả năng thu
lợi nhuận cơ bản và rủi ro kinh doanh của công ty. Nói cách khác, giá trị doanh
nghiệp chỉ phụ thuộc vào thu nhập kiếm được từ tài sản của công ty, không phải

vào cách phân chia khoản thu nhập này thành cổ tức và lợi nhuận giữ lại. Các
học giả đồng tình với quan điểm của MM trong một thế giới hoàn hảo, nhưng
trên thực tế thị trường tồn tại các bất hoàn hảo. Vì vậy các tranh luận về chính
sách cổ tức có tác động đến giá trị doanh nghiệp chủ yếu nhằm vào các bất hoàn
hảo của thị trường. Và đưa ra các lý thuyết ủng hộ cho lập luận của chính sách
cổ tức có tác động đến giá trị doanh nghiệp. Trong điều kiện thực tế, có sự khác
biệt giữa thuế đánh trên lãi vốn và thuế đánh trên cổ tức. Như vậy, yếu tố thuế
có tác động đến chính sách cổ tức cùng với lý thuyết hiệu ứng thông tin sẽ làm
cho doanh nghiệp thay đổi tỷ lệ chi trả cổ tức theo hướng tích cực hơn. Doanh
nghiệp với dòng tiền tốt được thể hiện thông qua yếu tố lợi nhuận, cơ hội đầu
tư,…
Luận cứ “Bird in the hand”
Khía cạnh gây ra nhiều tranh cãi nhất về lý thuyết sự độc lập của cổ tức
của Miller và Modigliani (1961) đó là các nhà đầu tư có thái độ như nhau giữa
cổ tức và thu nhập từ vốn. Vấn đề này gây ra những tranh luận khoa học sôi nổi.
Nghiên cứu của Myron Gordon và John Lintner (1956) cho rằng cổ đông thích
được trả cổ tức càng nhiều càng tốt. Cổ tức là thu nhập thường xuyên, chắc chắn
ở hiện tại nên được xem ít rủi ro hơn lãi vốn, là thu nhập được hứa hẹn ở tương
lai. Quyết định chi trả cổ tức của các doanh nghiệp sẽ làm thay đổi mức độ rủi
ro của nhà đầu tư, thay đổi sự không chắc chắn của cổ tức trong tương lai, vì thế
làm thay đổi suất chiết khấu mà nhà đầu tư sử dụng để định giá cổ phiếu công
ty. Cổ tức cao làm giảm rủi ro của cổ đông, do đó cổ đông sẽ chiết khấu thu
nhập tương lai của doanh nghiệp với một tỷ lệ thấp hơn, do đó làm gia tăng giá
trị của doanh nghiệp và ngược lại. Như vậy, với luận cứ này cho thấy nhà đầu


- 14 -

tư sẽ có sự lựa chọn giữa cổ tức và lãi vốn (thu nhập từ vốn), một phần dựa vào
chi phí giao dịch khi nhận cổ tức hoặc kiếm thu nhập từ vốn. Tất nhiên, chi phí

nào thấp hơn thì sẽ đươc nhà đầu tư nghiêng về lựa chọn đó hơn. Điều này
chứng tỏ rằng, yếu tố chi phí giao dịch sẽ có tác động đến chính sách chi trả cổ
tức của công ty.
2.6.2 Lý thuyết ảnh hưởng của thuế
Hầu hết các nhà kinh tế đều cho rằng trong môi trường không có thuế thì
các nhà đầu tư sẽ bàng quan với việc nhận cổ tức hay lãi vốn, nhưng trong môi
trường có thuế, mức chi trả cổ tức có thể làm thay đổi giá trị của công ty. Trong
thực tế, thu nhập từ cổ tức thường bị đánh thuế cao hơn so với thu nhập từ lãi
vốn. Hơn nữa, thuế phải chịu trên lãi vốn chỉ phải nộp khi nhà đầu tư thực sự
bán cổ phiếu đó đi. Do đó, các công ty lựa chọn phương án giữ lại lợi nhuận để
tái đầu tư, trả cổ tức ở mức thấp và các nhà đầu tư vẫn ưa thích lãi vốn hơn việc
nhận cổ tức.
Mối quan hệ giữa thu nhập trước thuế và tỷ suất cổ tức là nền tảng của lý
thuyết này (Litzenberger và Ramaswamy, 1979). Nhà đầu tư chịu mức thuế cao
sẽ yêu cầu tỷ lệ chi trả cổ tức thấp và ứng với mức cổ tức thấp này sẽ làm giảm
chi phí vốn cổ phần và làm tăng giá trị cổ phiếu, tối đa hóa giá trị doanh nghiệp.
Như vậy, lý thuyết này muốn nói rằng thuế là một sự cân nhắc quan trọng đối
với các nhà đầu tư và cũng là một yếu tố có tác động đến chính sách chi trả cổ
tức của công ty.
2.6.3 Lý thuyết hiệu ứng khách hàng
Lý thuyết này xem xét ảnh hưởng của nhu cầu và mục tiêu của các nhà
đầu tư khác nhau lên chính sách cổ tức (Miller và Modigliani, 1961; Elton và
Gruber, 1970; Black và Scholes, 1974). Công ty có mức trả cổ tức cao sẽ thu
hút nhà đầu tư thích được chi trả cổ tức. Ngược lại, các công ty có định hướng
đầu tư phát triển thường không chi trả cổ tức hoặc chi trả ở mức thấp thì thu hút
nhà đầu tư thích sự gia tăng giá của cổ phiếu hơn cổ tức. Đây là hiệu ứng khách
hàng, khi quyết định chính sách cổ tức công ty sẽ thu hút một nhóm nhà đầu tư
tiềm năng. Hiểu được hiệu ứng này, các công ty luôn cố gắng theo đuổi chính
sách cổ tức ổn định và nhất quán để thu hút được vốn từ các nhóm cổ đông này.
Tuy nhiên, công ty phải chịu các loại chi phí như phải bỏ qua các cơ hội đầu tư