PHÂN TÍCH ẢNH HƯỞNG CỦA CƠ CẤU VỐN ĐẾN GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT TRÊN SÀN HOSE

TRƢỜNG ĐẠI HỌC NGOẠI THƢƠNG
CƠ SỞ II TẠI THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH
CHUYÊN NGÀNH TÀI CHÍNH QUỐC TẾ

KHÓA LUẬN TỐT NGHIỆP

ĐỀ TÀI:

PHÂN TÍCH ẢNH HƢỞNG CỦA CƠ CẤU VỐN
ĐẾN GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP
CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT TRÊN SÀN HOSE

Họ và tên sinh viên

: Nguyễn Mạnh Hiệp

Lớp

: A5

Khóa

: K46

Giáo viên hƣớng dẫn : TS. Nguyễn Kim Thu

Thành phố Hồ Chí Minh, tháng 5 năm 2011


Ý KIẾN CỦA GIÁO VIÊN HƢỚNG DẪN

……………………………………………………………………………………
……………………………………………………………………………………
……………………………………………………………………………………
……………………………………………………………………………………
……………………………………………………………………………………
……………………………………………………………………………………
……………………………………………………………………………………
……………………………………………………………………………………
……………………………………………………………………………………
……………………………………………………………………………………
……………………………………………………………………………………
……………………………………………………………………………………
……………………………………………………………………………………
……………………………………………………………………………………
……………………………………………………………………………………
………………………………………………………………
………, ngày

tháng

năm

.


Ý KIẾN CỦA HỘI ĐỒNG CHẤM KHÓA LUẬN

……………………………………………………………………………………
……………………………………………………………………………………
……………………………………………………………………………………

……………………………………………………………………………………
……………………………………………………………………………………
……………………………………………………………………………………
……………………………………………………………………………………
……………………………………………………………………………………
……………………………………………………………………………………
……………………………………………………………………………………
……………………………………………………………………………………
……………………………………………………………………………………
……………………………………………………………………………………
……………………………………………………………………………………
……………………………………………………………………………………
………………………………………………………………
………, ngày

tháng

năm

.


MỤC LỤC

Danh mục bảng thông tin số liệu
Danh mục hình vẽ, đồ thị
Danh mục từ viết tắt, ký hiệu, từ tiếng nƣớc ngoài
Lời mở đầu ..................................................................................................................1
CHƢƠNG 1: CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ ẢNH HƢỞNG CỦA CƠ CẤU VỐN ĐẾN
GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP VÀ GIỚI THIỆU VỀ CÁC CỔ PHIẾU TRÊN

SÀN HOSE .................................................................................................................4
I.

CÁC LÝ THUYẾT HIỆN ĐẠI VỀ ẢNH HƢỞNG CỦA CƠ CẤU VỐN

ĐẾN GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP ..........................................................................4
1. Lý thuyết MM ................................................................................................6
2. Lý thuyết đánh đổi: ......................................................................................12
3. Lý thuyết về thứ tự lựa chọn tài trợ .............................................................15
II. KHẢO SÁT MỘT SỐ NGHIÊN CỨU TRƢỚC ĐÂY VỀ CƠ CẤU VỐN
VÀ GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP ...........................................................................16
III. GIỚI THIỆU VỀ SÀN HOSE VÀ CÁC CỔ PHIẾU TRÊN SÀN ................19
1. Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh ...................................19
2. Giới thiệu chung về các cổ phiếu trên sàn HOSE .......................................20
CHƢƠNG 2: PHÂN TÍCH ẢNH HƢỞNG CỦA CƠ CẤU VỐN ĐẾN GIÁ TRỊ
DOANH NGHIỆP VỚI CÁC DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT TRÊN SÀN
HOSE ........................................................................................................................25
I.

TÓM TẮT THỐNG KÊ..................................................................................26

II. MÔ HÌNH ĐỊNH LƢỢNG ẢNH HƢỞNG CỦA CƠ CẤU VỐN ĐẾN GIÁ
TRỊ DOANH NGHIỆP ..........................................................................................29
1. Lựa chọn mô hình định lƣợng .....................................................................29


2. Giải thích biến .............................................................................................32
3. Kết quả hồi quy và giải thích .......................................................................35
III. MỘT KHẢO SÁT KHÁC VỀ QUAN HỆ GIỮA CƠ CẤU VỐN VÀ GIÁ
TRỊ DOANH NGHIỆP TRÊN SÀN HOSE ..........................................................46

1. Lựa chọn mô hình ........................................................................................46
2. Giải thích biến .............................................................................................49
3. Kết quả hồi quy và giải thích .......................................................................55
CHƢƠNG 3: KIẾN NGHỊ, ĐỀ XUẤT ĐỐI VỚI VẤN ĐỀ CƠ CẤU VỐN CÁC
DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT TRÊN SÀN HOSE .............................................58
I.

HẠN CHẾ CỦA KHÓA LUẬN NÀY ...........................................................59

II. ĐỀ XUẤT ĐỐI VỚI DOANH NGHIỆP TRÊN SÀN HOSE ........................61
1. Quyết định thay đổi cơ cấu vốn của doanh nghiệp ..................................... 61
2. Cơ cấu vốn tối ƣu của các doanh nghiệp niêm yết trên sàn HOSE .............63
3. Đề xuất chung ..............................................................................................65
III. ĐỐI VỚI NHÀ ĐẦU TƢ, NHÀ NGHIÊN CỨU ...........................................74
IV. ĐỐI VỚI CƠ QUAN NHÀ NƢỚC CÓ LIÊN QUAN ...................................75
Lời kết .......................................................................................................................79
Phụ lục 1: Mô hình Phần II Chƣơng 2 nhiều biến nhất
Phụ lục 2: Mô hình Phần II Chƣơng 2 có phân biệt tốc độ tăng trƣởng
Phụ lục 3: Tƣơng quan hiệu ứng ngẫu nhiên – Kiểm định Hausman
Phụ lục 4: Kiểm định biến CAAR
Phụ lục 5: Lãi suất Vibor trung bình trong năm
Phụ lục 6: Kết quả hồi quy Beta và Alpha theo Mô hình Chỉ số
Phụ lục 7: 3 trang tóm tắt Khóa luận


DANH MỤC BẢNG THÔNG TIN, SỐ LIỆU

Bảng 1.01: Quy mô niêm yết yết thị trƣờng tại Sở Giao dịch Chứng khoán Thành
phố Hồ Chí Minh vào ngày 26/2/2011 ......................................................................20
Bảng 1.02: Các ngành tiêu biểu trên sàn HOSE .......................................................21

Bảng 1.03: 14 mã vốn hóa trên 10.000 tỷ VND ngày 6/3/2011 ...............................22
Bảng 1.04: 10 mã vốn hóa dƣới 70 tỷ VND ngày 6/3/2011 .....................................22
Bảng 1.05: 14 doanh nghiệp có hệ số nợ cao nhất HOSE ........................................23
Bảng 1.06: 4 doanh nghiệp có hệ số nợ thấp nhất HOSE .........................................23
Bảng 2.01: Thống kê mô tả biến Tỷ lệ Nợ/Tổng tài sản ...........................................26
Bảng 2.02: Thống kê mô tả Giá trị doanh nghiệp EV và giá trị vốn cổ phần CAP ..27
Bảng 2.03: Hệ số tƣơng quan giữa một số biến ........................................................28
Bảng 2.04: Giải thích biến Mô hình CAAR..............................................................30
Bảng 2.05: Tên biến ..................................................................................................35
Bảng 2.06: Kết quả hồi quy đơn ...............................................................................36
Bảng 2.07: Kết quả hồi quy bậc 2 .............................................................................38
Bảng 2.08: Mô hình đã loại bỏ các biến thừa ...........................................................40
Bảng 2.09: Mô hình điều chỉnh DEBT_ASSET^2 ...................................................41
Bảng 2.10: Mô hình ít biến nhất................................................................................42
Bảng 2.11: Giải thích mô hình các nhân tổ ảnh hƣởng đến sự lựa chọn cơ cấu vốn
của doanh nghiệp.......................................................................................................47
Bảng 2.12: Kết quả hồi quy mô hình Ronny Manos .................................................55
Bảng 3.01: Kết quả hồi quy Mô hình Malcolm Baker và Jeffrey Wurgler ..............62
Bảng 3.02: Kết quả hồi quy mô hình Shyan-Rong Chou và Chen-Hsun Lee ..........64
Bảng 3.03: Dự đoán của EIU về tăng trƣởng của nền kinh tế Việt Nam..................76
Bảng 3.04: Ƣớc lƣợng của EIU về rủi ro của nền kinh tế Việt Nam ....................... 76.


DANH MỤC HÌNH VẼ, ĐỒ THỊ

Hình 2.01: Đồ thị kết quả hồi quy đơn ......................................................................37
Hình 2.02: Đồ thị kết quả hồi quy bậc 2 ...................................................................39
Hình 3.01: Minh họa chi phí biên của vốn vay (chi phí kiệt quệ tài chính) tăng dần
...................................................................................................................................69

DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT, KÝ HIỆU, TỪ TIẾNG NƢỚC NGOÀI

Do tính phức tạp về mặt ý nghĩa chuyên môn, các thuật ngữ kinh tế lƣợng
Tiếng Anh sử dụng trong khóa luận không đƣợc liệt kê trong danh mục này. Tất cả
các thuật ngữ này thống nhất theo thứ tự ƣu tiên với định nghĩa trong các giáo trình
Damodar N. Gujarati (2006), Damodar N. Gujarati (2004), William H. Greene
(2003), Badi H. Baltagi (2005) nhƣ liệt kê trong Danh mục tài liệu tham khảo.
Viết tắt, ký hiệu, tiếng nƣớc ngoài

Diễn nghĩa

*

Dấu nhân đại số

Alpha

Hệ số hồi quy hằng số của Mô hình chỉ số
Hệ số hồi quy biến độc lập Mô hình CAMP

Beta

hoặc Mô hình chỉ số; rủi ro hệ thống của cổ
phiếu

BLUE

Ƣớc lƣợng tuyến tính không lệch tốt nhất

CAPM

Mô hình định giá tài sản vốn

Financial distress

Kiệt quệ tài chính

Homogeneous expectations

Kỳ vọng đồng nhất

HOSE

Index model

Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí
Minh
Mô hình chỉ số (Mô hình CAPM đơn giản hóa
trong đó thu nhập của một chỉ số đƣợc sử dụng
làm đại diện cho thu nhập thị trƣờng)

Log(x), ln(x)

Lô-ga-rit tự nhiên của nhân tố x

LUE

Ƣớc lƣợng tuyến tính không lệch

PB

Lý thuyết MM hay Lý thuyết ModiglianiMiller
Tỷ số Giá thị trƣờng trên Giá sổ sách cổ phiếu

PE

Tỷ số Giá thị trƣờng trên Thu nhập cổ phiếu

MM approach / MM theory


Peaking order of financing
choices / Peaking order theory
Principle-agency problem /

Vấn đề ông chủ - ngƣời đại diện / Lý thuyết

Agency theory

ngƣời đại diện

Lý thuyết thứ tự lựa chọn tài trợ

Mô hình bán log (Mô hình kinh tế lƣợng trong
Semilog model

đó có chỉ biến phụ thuộc hoặc chỉ biến độc lập
dạng hàm lô-ga-rit)

Trade-off theory

Lý thuyết đánh đổi

Vibor

Lãi suất chào liên ngân hàng Việt Nam


DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO

1. Nguyễn Thị Ngọc Bích (2010), Tác động của cơ cấu vốn đến giá trị công ty
cho các doanh nghiệp niêm yết trên sàn chứng khoán Tp. HCM, Đại học Tôn
Đức Thắng.
2. www.cophieu68.com.
3. www.sbv.gov.vn.
4. Alderson, M. J và B. L. Betker (1995), Liquidation Costs and Capital
Structure, Journal of Financial Economics 39.
5. Altman, E. I. (1984), A Further Investigation of the Bankruptcy Cost
Question, Journal of Finance 39.
6. Andrade, G. và S. N. Kaplan (1998), How Costly is Financial (not Economic)
Distress? Evidence from Highly Leveraged Transactions that Became
Distressed, Journal of Finance 53.
7. Asquith, Paul và David W. Mullins, Jr., (1986), Equity Issues and Offering
Dilution, Journal of Financial Economics.
8. Badi H. Baltagi (2005), Econometric Analysis of Panel Data, 3rd Edition,
Nhà xuất bản John Wiley and Sons, Mỹ.
9. Baker, Malcolm và Jeffrey Wurgler (2002), Market Timing and Capital
Strucuture, Journal of Finance Vol. LVII No. 1.
10. Baskin, J. (1989), An Empirical Investigation of the Pecking Order

Hypothesis, Financial Management.
11. Booth, L. và V. Aivazian và A. Demirguc-Kunt và V. Maksimovic (2001),
Capital Structure in Developing Countries, Journal of Finance 56.
12. Bradley, M., và G. A. Jarrell và E. H. Kim (1984), On the Existence of an
Optimal Capital Structure: Theory and Evidence, Journal of Finance 39.
13. Brealey, Richard A. và Stewart C. Myers (2008), The Principles of
Corporate Finance, 9th Edition.


14. CFA Institute (2007, 2010) Curriculum, Level 1,2, CFA Institute, Mỹ.
15. Clark, Stephen A. (2007), Martingale Analysis of the Modigliani-Miller
Theorem.
16. Cotei, Carmen và Joseph Farhat (2009), The Trade-off Theory and the
Pecking Order Theory: Are They Mutually Exclusive?, North American
Journal of Finance and Banking Research Vol. 3 No. 3
17. Damodar N. Gujarati (2004), Basic Econometrics, 4th Edition, Nhà xuất bản
McGraw Hill Irwin, Mỹ.
18. Damodar N. Gujarati (2006), Essentials of Econometrics, 3rd Edition, Nhà
xuất bản McGraw Hill Irwin, Mỹ.
19. DeAngelo, H. và R. Masulis (1980), Optimal Capital Structure under
Corporate and Personal Taxation, Journal of Financial Economics 8.
20. Durand, D. (1952), Cost of Debt and Equity Funds for Business: Trends and
Problems in Measurement, Conference on Research in Business Finance,
National Bureau of Economic Research, New York, USA.
21. Fama, E. F. (1978), The Effects of a Firm’s Investment and Financing
Decisions, American Economic Review.
22. Fama, E. F. và K. R. French (1998), Taxes, Financing Decisions and Firm
Value, Journal of Finance 53.
23. Fama, Eugene F., Kenneth R. French (2002), Testing Trade-Off and Pecking
Order: Predictions and Dividends and Debt.

24. Franck Bancel, Usha R. Mittoo (2002), The Determinant of Capital Structure
Choice: A Survey of European Firms.
25. Franck Bancel, Usha R. Mittoo (2002), The Determinant of Capital Structure
Choice: A Survey of European Firms.
26. Frank, Murray và Vidhan Goyal (2000), Testing the Pecking Order Theory of
Capital Structure.
27. Graham, John R. (1996), Debt and the Marginal Tax Rate, Journal of
Financial Economics 41.


28. Graham, John R. (1996), Proxies for the Corporate Marginal Tax Rate,
Journal of Financial Economics 42.
29. Graham, John R. (2000), How Big Are the Tax Benefits of Debt, Journal of
Finance 55.
30. Green, R. C. và Hollifield (2001), The Personal Tax Advantages of Equity.
31. Greene, William H. (2003), Econometric Analysis 5th Edition, Nhà xuất bản
Prentice Hall.
32. Higgins, Robert C. (2000), Analysis for Financial Management, 6th Edition,
Nhà xuất bản McGraw Hill Irwin, Mỹ.
33. Hirota, S. (1999), Are Corporate Financing Decisions Different in Japan?
An Emperical Study on Capital Structure, Journal of the Japanese and
International Economies 13.
34. Hussain, Q. (1997), The Determinants of Capital Structure: A Panel Study of
Korea and Malaysia.
35. Ivo Welch (2002), Columbus’ Egg: The Real Determinant of Capital
Structure.
36. Jensen, Michael C. (1986), Agency Costs of Free Cash Flow, Corporate
Finance and Takeovers, American Economic Review 26.
37. Jensen, Michael C. và W. H. Meckling (1976), Theory of the Firm,
Managerial Behavior, Agency Costs and Ownership Structure, Journal of

Financial Economics 3.
38. Jordan, J. và J. Lowe và P. Taylor (1998), Stratergy and Financial Policy in
UK Small Firms, Journal of Business Finance and Accounting 25.
39. Lawrence A. Weiss (1990), Bankruptcy Resolution: Direct Costs and
Violation of Priority of Claims, Journal of Financial Economics 27.
40. Long, M. và I Malitz (1985), The Investment-Financing Nexus: Some
Empirical Evidence, Midland Corporate Finance Journal 3.
41. Mackie-Mason, J. (1990), Do Taxes Affect Corporate Financing Decisions?.
Journal of Finance 45.


42. Malcolm Baker và Jeffrey Wurgler (2002), Market timing and capital
structure.
43. Masulis, Ronald W. (1980), The Effects of Capital Structure Change on
Security Prices, Journal of Financiall Economics 8.
44. McConnell, John J. và Henri Servaes (1995), Equity Ownership and the Two
Faces of Debt, Journal of Financial Economics.
45. Mihalca, Gabriela và Raluca Antal (2009), An Empirical Investigation of the
Trade-off and Pecking Order Hypotheses on Romanian Market.
46. Miller, M. H. (1977), Debt and Taxes, Journal of Finance 32.
47. Modigliani, F. và Merton H. Miller (1963), Corporate Income Taxes and the
Cost of Capital: A Correction, American Economic Review 53.
48. Modigliani, F. và Merton H. Miller (1969), Reply to Heins and Sprenkle,
American Economic Review 59.
49. Modigliani, F. và Merton H. Miller (1958), The Cost of Capital,
Corporation Finance and the Theory of Investment, American Economic
Review 48.
50. Myers, Stewart

C. (2001), Capital Structure, Journal of Economic

Perspectives 15.
51. Myers, Stewart C. (1977), Determinants of Corporate Borrowing, Journal of
Financial Economics 5.
52. Myers, Stewart C. (1984), The Capital Structure Puzzle, Journal of Finance
39.
53. Myers, Stewart C. (1993), Still Searching for Optimal Capital Structure,
Journal of Applied Corporate Finance 6.
54. Myers, Stewart C. và Nicolas S. Majluf (1984), Corporate Financing and
Investment Decisions When Firms Have Information Investors Do Not Have,
Journal of Financial Economics 13.
55. Nivorozhkin, Eugene (2002), Capital Structure in Emerging Stock Markets:
The Case of Hungary.


56. Rajan, Zingales (1995), What Do We Know about Capital Structure? Some
Evidence From International Data.
57. Ronny Manos (2001), Capital Structure and Dividend Policy: “Evidence
from Emerging Markets.
58. Shuenn-Ren Cheng và Cheng-Yi Shiu (2004), Investor Protection and
Capital Structure: International Evidence.
59. Shyam-Sunder và Stewart C. Mayers (1999), Testing static tradeoff against
pecking order models of capital structure.
60. Shyam-Sunder, L. và S. C. Myers (1999), Testing Static Tradeoff Against
Pecking Order Models of Capital Structure, Journal of Financial Economics
51.
61. Shyan-Rong Chou và Chen-Hsun Lee (2008), The Research on the Effects of
Capital Structure on Firm Performance and Evidence from the Non-financial
Industry of Taiwan 50 and Taiwan Mid-cap 100 from 1987 to 2007.
62. Titman, S. và R. Wessels (1998), The Determinants of Capital Structure

Choice, Journal of Finance 43.
63. Wald, J. K. (1999), How Firm Characteristics Affect Capital Structure, An
International Comparison, Journal of Financial Research 22.
64. Warner, J. B. (1977), Bankruptcy Costs: Some Evidence, Journal of Finance
26.
65. Wiwattanakantang, Y. (1999), An Emperical Study on the Determinants of
the Capital Structure of Thai Firms, Pacific-Basin Finance Journal 7.
66. www.eiu.com.
67. www.economist.com


PHỤ LỤC 1: Mô hình Phần II Chƣơng 2 nhiều biến nhất

Trong phụ lục này, dấu “.” đƣợc dùng để ngăn cách phần nguyên và phần
thập phân của số thập phân.
Biến phụ thuộc: LOGCAP2
Phƣơng pháp: Panel EGLS (Cross-section random effects)
Ngày: 04/16/11 Giờ: 08:35
Mẫu (Điều chỉnh): 2008 2010
Số thời kỳ: 3
Số cá thể: 213
Số quan sát dữ liệu panel không cân bằng: 463
Ƣớc lƣợng Swamy và Arora của các phƣơng sai thành phần
Biến

Hệ số

Độ lệch chuẩn

Thống kê t

Xác suất

C
DEBT_ASSET
BETA
LOG(ASSET)
P_B
P_E
ONEMONTHVIBOR
LOGDA
SASSET_SLIAB
LAS_ASSET
AGE
LOG(VOL)
MARKET_BOOK
EBIT_ASSET
SALESGROWTH
TAX
SD
STATEOWN
BDS
DIEN
DUOC
DVVT
HOACHAT
KHAIKHOANG
LOGIS
NLT
PPDAUKHI

TBCN

-16.76469
-1.290813
-0.451030
0.841006
13.21398
-0.000369
-0.096966
0.046512
0.006409
0.150119
-0.005856
0.108619
-12.96397
0.979224
-0.005301
-0.015113
-11.08916
0.001600
0.074610
0.133250
0.134301
0.017698
0.195164
0.660687
0.144305
0.070995
-0.065992
-0.052540

0.945868
0.137233
0.261477
0.037790
6.026531
0.000198
0.007155
0.022244
0.003459
0.050127
0.013617
0.026519
6.026395
0.132379
0.014747
0.037500
3.941694
0.001300
0.108448
0.152185
0.150763
0.208541
0.173771
0.197395
0.182377
0.105311
0.173733
0.104258

-17.72414
-9.406010
-1.724928
22.25450
2.192635
-1.860282
-13.55305
2.090996
1.853084
2.994791
-0.430043
4.095901
-2.151197
7.397126
-0.359481
-0.403019
-2.813298
1.230842
0.687979
0.875576
0.890808
0.084865
1.123113
3.347027
0.791244
0.674148
-0.379846
-0.503940

0.0000

0.0000
0.0853
0.0000
0.0289
0.0635
0.0000
0.0371
0.0646
0.0029
0.6674
0.0001
0.0320
0.0000
0.7194
0.6871
0.0051
0.2191
0.4918
0.3818
0.3735
0.9324
0.2620
0.0009
0.4292
0.5006
0.7042
0.6146


TCNH

THEP
THUCPHAM
VLXDNT
VTTHUY
XD

-0.436560
0.333367
-0.039256
-0.075915
-0.123011
-0.231322

0.226713
0.150190
0.128634
0.120014
0.152254
0.108289

-1.925606
2.219638
-0.305176
-0.632556
-0.807928
-2.136146

0.0548
0.0270
0.7604

0.5274
0.4196
0.0332

Định dạng hiệu ứng
S.D.
Cross-section random
Idiosyncratic random

0.303883
0.303530

Rho
0.5006
0.4994

Thống kê
R-squared
Adjusted R-squared
S.E. of regression
F-statistic
Prob(F-statistic)

0.852210
0.840841
0.318275
74.96248
0.000000

Mean dependent var

S.D. dependent var
Sum squared resid
Durbin-Watson stat

3.318856
0.912001
43.45730
1.753378


PHỤ LỤC 2: Mô hình Phần II Chƣơng 2 có phân biệt tốc độ tăng trƣởng

Biến giả GROWTH có giá trị 1 nếu doanh nghiệp có tốc độ tăng trƣởng
trong năm bằng lớn hơn hoặc bằng 20% và giá trị 0 nếu doanh nghiệp có tốc độ
tăng trƣởng dƣới 20%. GROWTH*DEBT_ASSET khảo sát sự khác biệt về hệ số
hồi quy biến DEBT_ASSET đối với doanh nghiệp tăng trƣởng nhanh và tăng
trƣởng chậm. Rất tiếc hệ số hồi quy GROWTH và GROWTH*DEBT_ASSET đều
không có ý nghĩa thống kê. Trong phụ lục này, dấu “.” đƣợc dùng để ngăn cách
phần nguyên và phần thập phân của số thập phân.
Biến phụ thuộc: LOGCAP2
Phƣơng pháp: Panel EGLS (Cross-section random effects)
Ngày: 04/18/11 Giờ: 09:20
Mẫu (điều chỉnh): 2008 2010
Số thời kỳ: 3
Số cá thể: 247
Số quan sát dữ liệu panel không cân bằng: 543
Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.

C
SD
LOG(VOL)
GROWTH
GROWTH*DEBT_ASSET
DEBT_ASSET
LOG(ASSET)
ONEMONTHVIBOR
LAS_ASSET
MARKET_BOOK
EBIT_ASSET
KHAIKHOANG
THEP
XD

-18.15904
-9.922530
0.066173
0.011011
0.084032
-1.449468
0.902319
-0.098627
0.089152

0.221933
0.880194
0.584968
0.302304
-0.318195

0.699604
3.429961
0.021069
0.054708
0.160976
0.134622
0.027796
0.006631
0.043323
0.022431
0.116458
0.187658
0.123556
0.083530

-25.95617
-2.892899
3.140841
0.201261
0.522017
-10.76699
32.46195
-14.87365
2.057871

9.894172
7.558056
3.117213
2.446699
-3.809363

0.0000
0.0040
0.0018
0.8406
0.6019
0.0000
0.0000
0.0000
0.0401
0.0000
0.0000
0.0019
0.0147
0.0002

Định dạng hiệu ứng
S.D.
Cross-section random
Idiosyncratic random

0.305779
0.319320
Thống kê

Rho
0.4783
0.5217


R-squared
Adjusted R-squared
S.E. of regression
F-statistic
Prob(F-statistic)

0.824696
0.820388
0.335246
191.4318
0.000000

Mean dependent var
S.D. dependent var
Sum squared resid
Durbin-Watson stat

3.406964
0.905548
59.45412
1.737775


PHỤ LỤC 3: Tƣơng quan hiệu ứng ngẫu nhiên – Kiểm định Hausman

Trong phụ lục này, dấu “.” đƣợc dùng để ngăn cách phần nguyên và phần
thập phân của số thập phân.
Kiểm định Hausman tƣơng quan hiệu ứng ngẫu nhiên
(Correlated Ramdom Effects)
Phƣơng trình Bảng 2.09
Kiểm định hiệu ứng ngẫu nhiên cá thể
Tóm tắt thống kê

Chi-Sq. Statistic Chi-Sq. d.f.

Cross-section random

28.490937

Prob.

10

0.0015

Random

Var(Diff.)

Prob.

-2.233431
0.949479
-0.264417
0.121893

0.031466
0.218143
1.013881
-6.690030
0.679881
-0.311182

0.059400
0.003842
0.000131
0.001474
0.000469
0.001026
0.010990
5.920077
0.006619
0.000407

0.6059
0.0191
0.0292
0.0193
0.6166
0.0001
0.0005
0.2460
0.0833
0.3289

So sánh kiểm định cross-section random effects:

Biến
DEBT_ASSET^2
LOG(ASSET)
ONEMONTHVIBOR
LAS_ASSET
LOG(VOL)
MARKET_BOOK
EBIT_ASSET
SD
Y08
Y09

Fixed
-2.107696
0.804156
-0.239482
0.032090
0.042307
0.089376
0.647702
-3.867085
0.538975
-0.291493

Phƣơng trình kiểm định hiệu ứng ngẫu nhiên cá thể:
Dependent Variable: LOGCAP
Phƣơng pháp: Panel Least Squares
Ngày: 04/27/11 Giờ: 09:11
Mẫu: 2007 2010
Số thời kỳ: 4

Số cá thể: 248
Số quan sát dữ liệu panel không cân bằng: 662
Biến

Hệ số

Std. Error

t-Statistic

C
DEBT_ASSET^2
LOG(ASSET)

-13.87275
-2.107696
0.804156

1.811938
0.294180
0.067303

-7.656301
-7.164641
11.94821

Prob.
0.0000
0.0000
0.0000

ONEMONTHVIBOR
LAS_ASSET
LOG(VOL)
MARKET_BOOK
EBIT_ASSET
SD
Y08
Y09

-0.239482
0.032090
0.042307
0.089376
0.647702
-3.867085
0.538975
-0.291493

0.018623
0.058225
0.029478
0.038652
0.157660
4.363218
0.123284
0.044642

-12.85914

0.551135
1.435223
2.312348
4.108214
-0.886292
4.371835
-6.529530

0.0000
0.5818
0.1520
0.0213
0.0000
0.3760
0.0000
0.0000

Định dạng hiệu ứng
Cross-section fixed (dummy variables)
R-squared
Adjusted R-squared
S.E. of regression
Sum squared resid
Log likelihood
F-statistic
Prob(F-statistic)

0.956881
0.929452
0.346996

48.64398
-75.18318
34.88512
0.000000

Mean dependent var
S.D. dependent var
Akaike info criterion
Schwarz criterion
Hannan-Quinn criter.
Durbin-Watson stat

6.179158
1.306414
1.006596
2.758527
1.685559
2.469812


PHỤ LỤC 4: Kiểm định biến CAAR

Biến đại diện đƣợc sử dụng rộng rãi làm biến phụ thuộc trong những nghiên
cứu về vấn đề này là CAAR hay “Thu nhập bất thƣờng bình quân lũy kế”. Thu nhập
bất thƣờng của cổ phiếu đƣợc tính bằng phần trăm thay đổi trong giá đóng cửa của
các ngày giao dịch liên tiếp.

Tuy nhiên, kiểm định các giả thiết:
H0: CAAR = 0
H1: CAAR ≠ 0

Xét thống kê t

Với

Trong đó:

: Thu nhập bất thƣờng của cổ phiếu i vào ngày t
: Thu nhập cổ phiếu i vào ngày t
Thu nhập kỳ vọng của cổ phiếu i vào ngày t, hay thu

nhập “bình thƣờng” của cổ phiếu, đƣợc tính bằng thu nhập của chỉ số chứng khoán
đại diện, trong bài khóa luận này chính là thu nhập của VNIndex.
: Thu nhập bất thƣờng bình quân lũy kế năm T
s(x): độ lệch chuẩn (ƣớc lƣợng của mẫu) của x.
Thống kê t cho thấy CAAR không khác 0 một cách có ý nghĩa thống kê đối
với mọi cổ phiếu trong cả 4 năm khảo sát, cho dù CAAR đƣợc tính trên thu nhập cổ
phiếu bất thƣờng từng ngày hay từng tháng. Điều này có nghĩa là chúng ta không
thể sử dụng CAAR nhƣ là đại diện của giá trị cổ phiếu vì tất cả các CAAR đều


không khác 0 một cách có ý nghĩa thống kê, nói cách khác không thể bác bỏ giả
thiết H0: CAAR = 0. Thống kê t này cũng đƣợc sử dụng trong các nghiên cứu của
Brown, Warner (1985) hay Campbel, Lo, Mackinley (1997) hay Gulnur và Sheeja
(2006), và khác với kết quả trong khóa luận này, đều cho thấy CAAR có ý nghĩa
thống kê.
Do sự dài dòng của quá trình xử lý số liệu, hơn nữa những số liệu để thực
hiện kiểm định này hoàn toàn có thể đƣợc download từ các trang điện tử của Sở
giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh hoặc cophieu68.com., các con số
kết quả cụ thể không đƣợc đính kèm với khóa luận này.

PHỤ LỤC 5: Lãi suất Vibor trung bình trong năm

Số liệu tính toán đƣợc thu thập từ trang web của Ngân hàng Nhà nƣớc Việt
Nam sbv.gov.vn từ 1/1/2007 đến 31/12/2010. Vì Ngân hàng Nhà nƣớc không công
bố lãi suất tất cả các ngày trong năm (ví dụ năm 2007 công bố lãi suất của 125 ngày
rải đều trong năm) nên lãi suất trung bình trong năm đƣợc tính bằng cách lấy trung
bình cộng lãi suất tất cả những ngày có thống kê lãi suất trên trang web này. Số
ngày có dữ liệu trong năm đƣợc ghi trong cột “Số ngày”.
Năm Số ngày
2010
2009
2008
2007

121
134
127
125

Qua
đêm
7,71
6,82
12,38
5,29

1
Tuần
8,66

7,50
13,41
6,06

2
Tuần
9,01
7,68
13,95
6,29

1
Tháng
9,86
8,03
14,02
6,81

3
Tháng
10,62
8,61
13,34
7,72

6
Tháng
11,00
8,96
12,03

8,39

12
Tháng
10,87
9,22
10,96
8,87


PHỤ LỤC 6: Kết quả hồi quy Beta và Alpha theo Mô hình Chỉ số
Số liệu ở cột “Xác suất” thể hiện giá trị p của Alpha. Giá trị p của Beta bằng
0 với mọi mã trong bảng này. Một số cổ phiếu đã ngừng niêm yết cũng đƣợc tính
toán. Một số cổ phiếu chỉ có dữ liệu giá trong thời gian quá ngắn (vài tháng) không
đƣợc tính toán. Các kết quả dƣới đây do ngƣời viết khóa luận tự thực hiện trên dữ
liệu giá hàng ngày quá khứ kể từ khi niêm yết cho đến 31/12/2010, bằng phần mềm
Eview6.0. Dữ liệu giá đã đƣợc điều chỉnh theo lịch sự kiện từ dữ liệu Metastock có
thể đƣợc lấy từ kho dữ liệu của cophieu68.com. Dữ liệu lãi suất phi rủi ro đƣợc sử
dụng là lãi suất Vibor qua đêm, đƣợc lấy từ trang web của Ngân hàng Nhà nƣớc
Việt Nam. Trong phụ lục này, dấu “.” đƣợc dùng để ngăn cách phần nguyên và
phần thập phân của số thập phân.
Mã
AAM
ABT
ACL
AGD
AGF
AGR
ALP
ANV

APC
ASM
ASP
ATA
BAS
BBC
BBT
BCE
BCI
BHS
BMC
BMI
BMP
BT6
BTP

ALPHA P Alpha BETA
0.09
0.80
1.02
-0.67
0.00
0.91
0.20
0.48
1.03
-0.23
0.73
0.96
-0.14

0.56
0.99
1.01
0.05
1.14
-0.56
0.06
0.93
0.56
0.08
1.09
1.68
0.01
1.26
2.28
0.00
1.27
-0.07
0.82
1.00
0.06
0.89
1.00
-1.10
0.03
0.88
-0.33
0.23
0.96
-2.07

0.00
0.75
0.15
0.82
1.05
0.96
0.00
1.13
-1.03
0.00
0.86
0.43
0.16
1.03
0.47
0.19
1.07
0.09
0.70
1.01
-2.43
0.00
0.68
0.52
0.28
1.09

Mã
MTG
NAV

NBB
NHS
NHW
NKD
NNC
NSC
NTB
NTL
NVN
NVT
OGC
OPC
PAC
PAN
PDR
PET
PGC
PGD
PHR
PHT
PIT

ALPHA P Alpha BETA
-0.16
0.73
0.99
-0.37
0.22
0.96
-1.27

0.00
0.81
0.40
0.59
1.04
-0.29
0.72
0.99
-0.06
0.83
0.99
-0.76
0.27
0.93
-0.96
0.00
0.87
1.19
0.07
1.20
0.57
0.05
1.06
1.52
0.04
1.21
1.55
0.02
1.25
1.78

0.01
1.24
-1.44
0.00
0.83
-1.66
0.00
0.77
2.99
0.00
1.37
-1.23
0.02
0.86
1.49
0.00
1.18
0.41
0.13
1.06
0.69
0.09
1.09
0.36
0.25
1.05
0.44
0.45
1.06
0.63

0.04
1.09


Mã
BTT
BVH
CAD
CCI
CDC
CII
CLC
CLG
CMG
CMT
CMV
CMX
CNT
COM
CSG
CSM
CTD
CTG
CTI
CYC
D2D
DAG
DCC
DCL
DCT

DDM
DHA
DHC
DHG
DIC
DIG
DLG
DMC
DPM
DPR
DQC
DRC
DRH
DSN

ALPHA P Alpha BETA
1.09
0.09
1.16
-0.26
0.53
0.95
0.57
0.15
1.10
-0.66
0.32
0.95
3.24
0.00

1.41
0.48
0.03
1.05
-1.60
0.00
0.79
0.09
0.92
1.04
0.32
0.64
1.07
0.62
0.40
1.13
-1.85
0.02
0.77
0.14
0.96
1.03
-0.44
0.28
0.95
-2.64
0.00
0.65
0.79
0.02

1.10
1.30
0.00
1.16
-0.43
0.31
0.94
-1.35
0.00
0.84
0.36
0.66
1.00
-0.94
0.00
0.88
1.20
0.01
1.16
-0.34
0.60
0.96
-1.07
0.00
0.86
-1.45
0.00
0.82
-0.28
0.29

0.97
-0.08
0.83
1.00
0.48
0.03
1.06
0.89
0.07
1.11
-2.01
0.00
0.73
0.12
0.72
1.00
0.81
0.04
1.10
0.18
0.82
1.02
-1.97
0.00
0.76
0.46
0.02
1.06
-0.28
0.29

0.96
0.24
0.52
1.05
-0.27
0.31
0.95
-0.03
0.97
1.03
-0.01
1.00
1.00

Mã
PJT
PNC
PNJ
POM
PPC
PPI
PRUBF1
PTC
PTL
PVD
PVF
PVT
PXI
PXM
PXS

PXT
QCG
RAL
RDP
REE
RIC
SAM
SAV
SBA
SBC
SBS
SC5
SCD
SEC
SFC
SFI
SGT
SHI
SJD
SJS
SMA
SMC
SPM
SRC

ALPHA P Alpha BETA
-0.16
0.57
0.98
-0.84

0.01
0.89
-0.39
0.21
0.95
-0.39
0.43
0.97
0.11
0.75
1.02
1.02
0.14
1.16
-2.11
0.00
0.74
0.67
0.07
1.09
1.08
0.34
1.19
0.00
0.98
0.99
1.06
0.00
1.14
0.75

0.01
1.11
1.61
0.05
1.24
0.52
0.54
1.09
1.44
0.06
1.21
1.19
0.09
1.22
1.66
0.04
1.21
-0.08
0.77
1.00
1.19
0.05
1.14
1.11
0.00
1.14
-1.39
0.00
0.84
1.08

0.00
1.15
-1.12
0.00
0.85
0.30
0.58
1.07
0.28
0.66
1.02
-1.02
0.25
0.87
0.97
0.00
1.13
-2.03
0.00
0.74
0.63
0.35
1.05
-1.93
0.00
0.73
0.53
0.07
1.06
0.12

0.72
1.03
1.34
0.05
1.18
-0.79
0.00
0.90
0.85
0.00
1.09
2.10
0.20
1.27
0.10
0.70
1.00
-1.99
0.00
0.76
1.91
0.00
1.24