Tiểu luận môn ngân hàng trung ương và chính sách tiền tệ CBDC – tương lai thay đổi ngành tài chính ngân hàng và nền kinh tế quốc gia

TRƯỜNG ĐẠI HỌC QUỐC GIA TP.HCM
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ - LUẬT
TRƯỜNG ĐẠI HỌC QUỐC GIA TP.HCM
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ - LUẬT

NHÓM
CAM KẾT THAM GIA
HOÀN03
THÀNH TIỂU LUẬN
TIỂU LUẬN MÔN
Thành viên

Nội dung đóng góp

Mức độ đóng

Chữ ký

NGÂN HÀNG TRUNG
ƯƠNG03
& CHÍNH
SÁCH TIỀN
góp
NHÓM

Lê Thị Mỹ Linh

Các thành viên

TỆ
- Soạn nội dung các

cam kết
TIỂU LUẬN MÔN

đã

phần: Tóm tắt, giới

đóng góp nội

- Soạn, thiết kế, tổng

độ bằng nhau

hợp bài tiểu luận.
- Soạn nội dung các

và kịp thời hạn

NGÂN HÀNGthiệu,
TRUNG
ƯƠNG dung
& CHÍNH
với mứcSÁCH TIỀN
CBDC, BCĐKT.
TỆ

ĐỀ
TÀI: Mol
Bùi Hoàng

nộp

các

nội

phần: Cơ chế truyền

dung
theo TÀI CHÍNH
CBDC – TƯƠNG LAI THAY ĐỔI
NGÀNH
dẫn
tiền
tệ,
Nới
lỏng
ĐỀ TÀI:
phân công của
NGÂN HÀNG
VÀ NỀN KINH
TẾ QUỐC GIA
định lượng.
nhóm.
CBDC
TƯƠNG
THAY
ĐỔI NGÀNH TÀI CHÍNH
Dương Thị–Hoàng

- Soạn LAI
nội dung
các
Kim

phần: Lãi suất CBDC,
NGÂN HÀNG
VÀ NỀN KINH TẾ QUỐC GIA
tiền điện tử.

- Soạn nội dung các
Nguyễn Thị

phần: Câu hỏi nổi bật

Huỳnh STT
Như
01

Họvà
tênnghiên
Lê Thị Mỹlai,
Linhnhận

Mục lục

02
03

Bùi Hoàng Mol

Dương Thị Hoàng
Kim

04
Nguyễn
Danh mục
hình
vẽThị Huỳnh
Như

MSHV
cứu
tương

Email

ĐVCT

C186040



51

edu.vn

C186040

39

du.vn

C186040



UBND P.22 –

35

edu.vn

BT

C186040



34

edu.vn

xét.

Indovinabank
ĐH KT-Luật

BIDV

TP. Hồ Chí Minh – Năm 2019

CBDC – TƯƠNG LAI THAY ĐỔI NGÀNH TÀI CHÍNH NGÂN HÀNG
VÀ NỀN KINH TẾ QUỐC GIA

TP. Hồ Chí Minh – Năm 2019


Tóm tắt
Nghiên cứu này thảo luận về CBDC trong tương lai và tác động tiềm năng của
nó đối với cơ chế truyền dẫn tiền tệ của ngành tài chính ngân hàng nói riêng
và toàn bộ nền kinh tế nói chung . Trước tiên, chúng tôi cung cấp một định
nghĩa về CBDC để làm cho khái niệm này có thể tiếp cận được với nhiều nhà
kinh tế và các nhà thực thi chính sách. Sau đó, chúng tôi điều tra làm thế nào
CBDC có thể ảnh hưởng đến các giai đoạn truyền dẫn khác nhau, từ thị trường
tiền NHTW đến nền kinh tế thực. Kết quả cho thấy chính sách tiền tệ sẽ có thể
hoạt động như hiện tại, bằng cách thay đổi giá hoặc số lượng tiền của ngân
hàng trung ương và việc truyền tải này thậm chí có thể tăng cường cho một
sự thay đổi nhất định trong các công cụ chính sách.
Keywords: CBDC, CBCC, tiền mã hóa, chính sách tiền tệ, cơ chế truyền dẫn
tiền tệ.
1. Giới thiệu
CBDC1 là đồng tiền có bất kỳ trách nhiệm pháp lý điện tử nào của một NHTW
có thể được sử dụng để thanh toán, hoặc lưu trữ giá trị, mang giá trị pháp
định của một quốc gia2 cụ thể và được quy định bởi cơ quan tiền tệ có thẩm
quyền của quốc gia đó. Nó có khả năng truy cập trên toàn cầu và hợp pháp
khi thực hiện tất cả các giao dịch công cộng và cá nhân.
Khi đồng tiền kỹ thuật số ra đời vào những năm 90, hệ thống thanh toán đã có
những bước chuyển mình nhanh chóng để bắt kịp tốc độ phát triển của nền

kinh tế đặc biệt trong bối cảnh hội nhập của các nền kinh tế thị trường. Tuy
nhiên, sự phát triển nhanh chóng của công nghệ luôn rình rập nguy cơ vượt
tầm kiểm soát của NHTW và trở thành mối đe dọa đối với toàn hệ thống ngân
hàng. Bên cạnh đó, sự xuất hiện của các tội phạm lừa đảo, gian lận tín dụng
đe dọa đến sự an toàn của các giao dịch trên hệ thống. Để đối phó với các
nguy cơ không thể kiểm soát bởi sức ảnh hưởng của đồng tiền mã hóa, các
NHTW hiện nay đang thảo luận để tạo ra loại đồng tiền riêng của họ. Đồng
tiền mới sẽ có chức năng như các loại đồng tiền pháp định bình thường, bên
cạnh đó, nó sẽ còn có nhiều ưu điểm vượt trội khác về bảo mật, chi phí…
Lý do chúng tôi tổng hợp bài báo này để nghiên cứu các thành phần tham gia,
cơ chế truyền dẫn trong nền kinh tế nói chug và trong lĩnh vực tài chính –
ngân hàng nói riêng sẽ thay đổi như thế nào nếu có sự xuất hiện của CBDC (ở
đây chúng tôi xét CBDC chính là CBCC3 mới đang trong giai đoạn nghiên cứu).
Mục tiêu và vấn đề chúng tôi thực hiện nghiên cứu như sau: Thứ nhất, đưa ra
định nghĩa chung về CBDC dành cho tất cả những thành phần đang quan tâm,
nghiên cứu và xây dựng hệ thống CBDC trong phần 2. Thứ hai, cung cấp
bảng cân đối của nền kinh tế CBDC có thể truy cập toàn cầu và sử dụng nó để
giao dịch CBDC trong nền kinh tế trong phần 3. Thứ ba, tiếp cận CBDC dưới
góc độ tác động đến cơ chế truyền dẫn tiền tệ dựa trên giả định CBDC có khả
năng truy cập toàn cầu, dựa trên tài khoản và chịu lãi suất trong phần 4. Thứ
tư, xem xét nới lỏng định lượng CBDC trong phần 5. Thứ năm, đưa ra các
kịch bản về lãi suất dành cho các chủ tài khoản CBDC trong phần 6. Thứ sáu,
đưa ra biến thể điện tử CBDC trong phần 7. Thứ bảy, chúng tôi đưa ra một số
câu hỏi thích hợp nhất vẫn cần được giải quyết và đó sẽ là nền tảng cho việc
triển khai hiệu quả CBDC trong phần 8.
2. Cơ sở lý thuyết CBDC
1 Central Bank Digital Currency, Digital Fiat Currency, Digital Base Money được hiểu là
“Tiền kỹ thuật số/Tiền số của ngân hàng trung ương”, viết tắt là CBDC.
2 hoặc khu vực.
3 Central Bank Crypto Currency, viết tắt CBCC.

2


CBDC được hiểu đơn giản là một nghĩa vụ nợ pháp định ở dạng điện tử của
NHTW có thể được sử dụng để thanh toán hoặc lưu trữ giá trị 4. CBDC có các
đặc điểm đang được thảo luận như: khả năng truy cập toàn cầu; khả năng
chịu lãi CBDC; khả năng giao dịch ngang hàng giữa CBDC với dạng tiền tệ
khác của NHTW; công nghệ thiết kế CBDC.
Theo Fung, Halaburda (2016) và Bjerg (2017) CBDC có khả năng truy cập toàn
cầu và cho rằng nó là đặc điểm cơ bản nhất của CBDC. Tuy nhiên, Bech &
Garratt (2017) lại đưa ra quan điểm NHTW phát hành “CBDC bán lẻ” dành cho
hộ gia đình và tổ chức phi tài chính; “CBDC bán buôn” dành cho công ty tài
chính mà hiện tại những thành phần này không truy cập được vào dự trữ
NHTW. Ngoài những quan điểm của nhà kinh tế trên, ngân hàng trung ương
Châu Âu (ECB) đã chọn sử dụng thuật ngữ “tiền cơ sở kỹ thuật số” theo
Mersch (2017), đó là không nhất thiết phải có khả năng truy cập toàn cầu.
Jack Meaning (2018) cho thấy CBDC có thể mang lãi suất dương, bằng không
hoặc thậm chí âm. Việc điều chỉnh tỷ lệ lãi suất như thế nào sẽ tùy thuộc vào
mục tiêu của NHTW trong chu kỳ kinh tế. Ngoài ra, họ còn chỉ ra sự xuất hiện
của CBDC có thể phá vỡ qui ước giao dịch ngang hàng 5 trong nền kinh tế.
Kimball và Agarwal (2015) đưa ra phác thảo về một tỷ giá trao đổi linh hoạt
giữa CBDC và tiền mặt nhằm mục đích tạo ra lãi suất âm đối với tiền mặt và
nhằm đạt hiệu quả trong quản lý chính sách tiền tệ. Trong nghiên cứu này,
chúng tôi giả định nền kinh tế có CBDC được giao dịch ngang hàng với đồng
tiền khác được NHTW phát hành.
Đặc điểm thiết kế của CBDC dựa trên nền tảng công nghệ phân chia CBDC
thành 2 dạng đó là CBDC dựa trên mã thông báo và CBDC dựa trên tài khoản.
CBDC dựa trên mã thông báo là CBDC khi được phát hành thì nó được lưu
hành độc lập với NHTW ví dụ như Fedcoin hay BitDollar 6; CBDC dựa trên tài

khoản là khi CBDC được phát hành thì nó được lưu hành có sự kết nối với tài
khoản NHTW.
Ngoài ra, về đặc điểm CBDC có phải là tiền mã hóa hay không thì chúng tôi
đưa ra nhận định sau:
Trường hợp CBDC không phải là tiền mã hóa: Dự trữ NHTW chính là một dạng
của CBDC7 nhưng hình thành dựa trên tài khoản và không phải là tiền mã hóa.
Ngoài ra, dự trữ còn có khuyết điểm là giới hạn truy cập hệ thống toàn cầu.
Trường hợp CBDC là tiền mã hóa: Hiện tại, CBDC này đang được một số quốc
gia nguyên cứu và phát triển dựa trên nền tảng công nghệ mới và tiên tiến
nhất ngày nay đó là Blockchain - nền công nghệ đã tạo những đồng tiền ảo
như Bitcoin hay Ethereum. Trong đó, Danezis và Meiklejohn (2016) đã thảo
luận về khung công nghệ sổ cái phân tán để xây dựng CBDC. Như vậy, CBDC
mới sẽ có thể tiếp nhận những điểm mạnh từ công nghệ tiền mã hóa mang
lại. Tuy nhiên, chưa có một khẳng định 100% rằng CBDC mới sẽ chỉ được tạo
ra từ công nghệ này, bởi vì công nghệ luôn luôn phát triển, sáng tạo ra những
cách thức đột phá mới và hiệu quả hơn so với những phát minh trước.
2.1. Định nghĩa CBDC trong nghiên cứu này
CBDC đã hình thành khá lâu dưới dạng tiền gửi trong tài khoản. Tuy nhiên,
khái niệm CBDC mới được nhắc nhiều hiện nay là do sự xuất hiện của đồng
4 Theo Jack Meaning, Ben Dyson, James Barker and Emily Clayton (2018)
5 Khả năng giao dịch ngang hàng của CBDC được hiểu là sự trao đổi ngang giá của CBDC
với các dạng tiền khác do NHTW phát hành như tiền giấy hoặc dữ trữ NHTW theo tỷ lệ
1:1.
6 xem Koning (2014) và Motamedi (2014).
7 Theo Jack Meaning, Ben Dyson, James Barker and Emily Clayton (2018)

3


tiền mã hóa như Bitcoin, Ethereum được hình thành dựa trên công nghệ sổ cái

phân tán. Việc hình thành những đồng tiền mã hóa với những ưu điểm vượt
trội đã làm cho các ngân hàng trung ương phải nhìn nhận lại cần phải có một
đồng tiền pháp định mới phù hợp với sự phát triển của công nghệ. Điều này
giúp cải thiện các vấn đề như bảo mật, tốc độ thanh toán, khôi phục dữ liệu…
Đồng tiền do NHTW phát hành dựa trên công nghệ mã hóa 8 được gọi là tiền
mã hóa NHTW9. Tuy nhiên, vẫn có khá nhiều tài liệu nhắc đến CBDC như là
CBCC. Vì vậy trong bài báo này, chúng tôi mặc định CBDC chính là tiền mã
hóa NHTW.10 Mặc dù CBDC được hình thành từ công nghệ sổ cái phân tán với
nhiều lợi thế hơn so với sổ cái tập trung truyền thống trong vấn đề bảo mật và
phục hồi dữ liệu, Scorer (2017) cho rằng công nghệ này thực sự còn non trẻ,
cần phải hoàn thiện hơn nếu muốn tạo dựng một hệ thống thanh toán quốc
gia cũng như quốc tế.
Để phân tích các tác động của CBDC đến chính sách tiền tệ, chúng tôi đưa ra
các giả định về CBDC như sau:
• NHTW cung cấp nền tảng CBDC nhưng không giao dịch trực tiếp với
cộng đồng mà thông qua tài khoản của các định chế tài chính có chức
năng thanh toán. NHTW có chức năng giám sát thông qua sự quản lý
của đơn vị trung gian khác.
• Tài khoản CBDC và tài khoản tiền gửi có chức năng thanh toán như
nhau. Mọi tài khoản CBDC đều có thể thanh toán đến mọi tài khoản tiền
gửi và ngược lại. Theo Broadbent (2016), việc thay thế này sẽ tác động
đến số lượng và giá tài trợ ngân hàng.
• Tài khoản CBDC không cung cấp cơ sở tín dụng như thấu chi.
• CBDC được trả lãi suất và được xem là công cụ thực hiện chính sách
tiền tệ. Theo Friedman (1960), khoản nợ NHTW ngắn hạn nên được trả
theo lãi suất phi rủi ro.
3. Bảng cân đối kế toán CBDC
Chúng tôi đưa ra 2 trường hợp dành cho ba khu vực kinh tế bao gồm NHTW,
ngân hàng và tư nhân phi ngân hàng:
Trường hợp 1: Nền kinh tế không có CBDC

• Tiền NHTW gồm: dự trữ và tiền giấy.
• Tiền giấy được nắm giữ bởi tất cả thành phần kinh tế trừ NHTW, dự trữ
chỉ được nắm giữ bởi NHTW.
• Hai loại tiền của nghĩa vụ nợ NHTW được chống lưng bởi tài sản của
NHTW như trái phiếu chính phủ và các loại giấy tờ có giá tương tự như
vậy.
• Ngân hàng cho vay đối khu vực tư nhân và đồng thời phát hành tiền gửi
(hiển thị tại mục “nợ phải trả”)

8 Blockchain và sổ cái phân tán.
9 Central Bank Crypto Currency, viết tắt CBCC.
10 Bech và Garrant (2017) cho rằng, CBCC hay CBDC là đồng tiền đang được các NHTW
thảo luận hiện nay.

4


•

Các tổ chức phi ngân hàng nắm giữ tiền gửi, trái phiếu chính phủ, vốn
chủ sở hữu ngân hàng và tiền giấy
Hình 1. Sự chuyển dịch các thành phần trong BCĐKT của nền kinh tế CBDC
Ngân hàng trung ương

Tài sản

Nguồn vốn

Tài sản

Nguồn

Tiền giấy

Tiền giấy

Trái phiếu

Tài sản

Nguồn vốn

Trái phiếu
Dự trữ

Trái phiếu

CBDC
CBDC

Ngân hàng thương mại

Tài sản

•

Nguồn vốn

Nợ phải trả của bảng cân đối kế toán,
thành phần phi ngân hàng có khoản

Tiền gửi
Nợ vay
Nợ vay
Tiền gửi
vay nợ từ ngân hàng, vốn chủ sở hữu
dương (Tài sản > Nợ phải trả)
Trái phiếu
Trái phiếu
Vốn chủ sở hữu
Trường hợp 2: Nền kinh tế có CBDC truy cập
Vốn chủ sở hữu
CBDC
Dự trữ
toàn cầu
• Tiền NHTW gồm: CBDC và tiền giấy.
• CBDC thay thế dự trữ và phần lớn tiền mặt trong nền kinh tế. Tiền giấy
tồn tại ở mức duy trì khá
Khu vực tư nhân phi ngân hàng
nhỏ hơn so với CBDC.
Goodfriend (2016), Kimball và
Tài sản
Nguồn vốn
Tài sản
Nguồn vốn
Agarwal (2015) và Rogoff (2016)
cho rằng thay tiền mặt bằng
Tiền gửi
Tiền gửi
Nợ vay
Nợ vay

CBDC sẽ giúp dễ dàng đặt tỷ lệ
Trái phiếu
âm trên tiền NHTW và do đó
Trái phiếu
giảm bớt sự phụ thuộc vào lãi
CBDC
Vốn CSH phi NHsuất. Tuy nhiên, không nhất thiết
Vốn CSH phi NH
Tiền giấy
Tiền giấy
loại bỏ hoàn toàn tiền giấy ra
Vốn CSH NH
Vốn CSH NH
khỏi nền kinh tế bởi vì tiền giấy
và CBDC hỗ trợ cho nhau. Hai loại tiền sẽ có 2 chính sách riêng dựa trên giá
trị của từng loại.

5


Sự khác nhau của nền kinh tế có CBDC đó là khu vực tư nhân phi ngân hàng
sẽ có thể được nắm giữ một phần hay toàn bộ tiền gửi, tiền giấy, trái phiếu
dưới dạng CBDC. Dựa vào sự thay thế từ mỗi tài sản sang CBDC thì sẽ tác
động đến quy mô và thành phần trên bảng cân đối kế toán của các ngành
khác nhau.
Khu vực phi ngân hàng thay đổi tiền giấy sang CBDC là chuyển thành phần nợ
phải trả NHTW và các tài sản tư nhân. Điều này có thể ảnh hưởng “đặc quyền
thu lợi từ phát hành tiền”.11 Tuy nhiên, việc việc thay đổi trên còn ảnh hưởng
nhiều hơn như vậy. Điều này sẽ được thảo luận phần tiếp theo.
3.1. Thay đổi tổng cung CBDC

NHTW tăng tổng cung bằng cách mua tài sản của khu vực tư nhân hoặc ngân
hàng thương mại bằng CBDC mà NHTW phát hành ra.
Dựa vào bảng trên ta nhận thấy sự thay đổi như sau:
• ương
NHTW: thay đổi khuynh hướng tăng tổng tài sản
Ngân hàng trung
• Khu vực tư nhân: không thay đổi tổng tài sản nhưng thay đổi thành
phần trong tài sản.
CBDC là loại tài sản khá an toàn vì thế khi biến động hay khủng hoảng tài
Hình 2. Sự chuyển dịch các thành phần kinh tế trước và sau khi mua bán tài sản chính diễn ra thì nhu cầu CBDC
sẽ tăng cao như 1 kênh trú ẩn tài
sản lý tưởng. Như vậy, NHTW cần
có biện pháp để đáp ứng nhu cầu
L
L
A
A
đó của thị trường. NHTW có thể
Tiền giấy
Tiền giấy
sẽ phải mở rộng phạm vi nhận
Trái phiếu
Trái
phiếu
tài sản đó, có nghĩa là không chỉ
CBDC
CBDC
nhận trái phiếu mà có thể nhận
Trái phiếu
CBDC

thêm các tài sản khác có trong
bảng cân đối kế toán của tư
Khu vực tư nhân phi ngân hàng
nhân. NHTW cần xem xét các
yếu tố như tài sản đủ điều kiện
L
L
A
A
mua hay không, khả năng chấp
nhận rủi ro, mục tiêu thay đổi
Tiền gửi
Nợ vay
Nợ vay
Tiền gửi
thành phần nào trên bảng cân
đối kế toán, mục tiêu mở rộng
Trái phiếu
Trái phiếu
chính sách tiền tệ của NHTW.
CBDC
CBDC

Tiền giấy

Vốn CSH phi NH

Vốn CSH NH

Tiền giấy

Vốn CSH phi NH

Vốn CSH NH

3.2. Thay đổi CBDC và tiền gửi

11 seigniorage

6


Hình 3 thể hiện sự tương tác giữa CBDC và tiền gửi trong ngân hàng thương
mại (NHTM). Sau khi khách hàng rút tiền dưới dạng CBDC tại NHTM thì BCĐKT
của NHTM giảm CBDC (cột
Hình 3. Sự thay đổi các thành phần trên BCĐKT trước và sau khi rút tiền gửi CBDC
A) và giảm tiền gửi (cột L).
Ngân hàng thương mại
Như vậy, tổng tài sản
NHTM giảm. Đồng thời, tại
A
L
A
L
BCĐKT của khách hàng,
CBDC tăng và tiền gửi
Tiền gửi
Nợ vay
Tiền gửi
Nợ vay

giảm (cột A). Tổng tài sản
của khách hàng không
Trái phiếu
Trái phiếu Vốn chủ sở hữu
thay đổi.
CBDC
Vốn chủ sở hữu
3.2.1. Rủi ro phân tán
CBDC
của ngân hàng
Như trình bày ở trên, khi
khách hàng rút tiền, CBDC
Khu vực tư nhân phi ngân hàng
và tiền gửi tại NHTM sẽ
A
L
A
L
giảm. Theo đó, CBDC rút
ra sẽ chuyển vào tài khoản
Tiền gửi
CBDC phi ngân hàng tại
Tiền gửi
Nợ vay
Nợ vay
NHTW12. Điều này khiến
CBDC
CBDC
quy mô tổng tài sản của
ngân hàng bị giảm đi. Đây

Trái phiếu
Trái phiếu
Vốn CSH phi NH
Vốn CSH phi NHđược xem là thách thức lớn
Tiền giấy
Tiền giấy
để duy trì tính bền vững
Vốn CSH NH
Vốn CSH NH
của NHTM. Tuy nhiên,
trong ngắn hạn và trung
hạn, NHTW vẫn kiểm soát được thông qua thiết kế CBDC. Đó là CBDC không
thực hiện được tất cả các chức năng như tiền gửi ngân hàng, trong đó có thấu
chi. NHTM cũng chủ động đưa ra những chính sách lãi suất tiền gửi để thu hút
khách hàng trong bối cảnh cạnh tranh như hiện nay.
3.2.2. Rủi ro vận hành CBDC
Broadbent (2016) và Carney (2018) cho rằng NHTM sẽ đối mặt với thách thức
thanh khoản trong bối cảnh khách hàng có thể nhanh chóng rút tiền tài khoản
đề đổi sang CBDC. Một số nhận định được Jack Meaning và cộng sự (2018)
đưa ra như: khách hàng phải thông báo thời gian rút tiền vào trước đó theo
quy định, không trả lãi cho số dư vượt quá hạn mức được cấp, áp dụng phí
cho tài khoản có số dư lớn bất thường. Ngoài ra, thiết kế tính năng có phần
hạn chế hơn tiền gửi và sự quản lý chặt chẽ của NHTW đối với CBDC cũng làm
giảm mức độ hấp dẫn của CBDC.
Trên thực tế, độ nhạy của người nắm giữ tài sản của chính họ rất quan trọng.
Khi thấy rủi ro thực sự hoặc chỉ là rủi ro được phán đoán hoặc cảm nhận từ tài
khoản tiền gửi, những người có độ nhạy cảm cao sẽ tìm cách thay đổi tài sản
khác an toàn hơn. Một khi CBDC được phát hành thì động thái đầu tiên của
những người này là tìm cách đổi tiền gửi tài khoản sang CBDC càng nhanh
càng tốt. Do đó, điều mà NHTM làm hiện tại đó là củng cố lòng tin của khách

hàng như kiểm soát chặt chẽ đầu ra tín dụng, đưa ra quy định kiểm soát
thanh khoản hiệu quả và có chính sách bảo hiểm tiền gửi hợp lý.
4. CƠ CHẾ TRUYỀN DẪN TIỀN TỆ

12 xem Broadbent (2016)

7


Nội dung quan trọng nhất của chính sách tiền tệ là việc cung ứng tiền cho nền
kinh tế. Việc cung ứng tiền có thể thông qua con đường tín dụng, cũng có thể
thông qua hoạt động của thị trường mở ( mua bán giấy tờ có giá), thị trường
hối đoái ( mua bán ngoại tệ) và để điều tiết mức tiền cung ứng, ngân hàng
Trung ương các nước sử dụng các công cụ khác nhau như lãi suất, tỷ suất, dự
trữ bắt buộc…. Vì vậy sự tác động cụ thể của CBDC sẽ tác động về chính sách
tiền tệ sẽ ảnh hưởng đến con đường của chính sách kinh tế thực như thế nào.
Tiếp theo sẽ thảo luận về 3 cơ chế truyền tiền tệ: Đầu tiên là cài đặt các công
cụ chính sách ( đó là lãi suất hoặc số lượng tiền điện tử NHTW trên thị trường
thứ cấp); Thứ hai, thông qua các thay đổi về giá và lãi suất CBDC với giá và lãi
suất của tài sản khác của nền kinh tế; Cuối cùng, thông qua sự thay đổi
chuyển từ thị trường tài chính sang nền kinh tế thực được chia thành các kênh
truyền tải bao gồm kênh lãi suất thực, kênh cho vay của ngân hàng và kênh
kỳ vọng/tín hiệu, trong số các kênh khác.
Với sự thay đổi biên của mỗi chính sách, CBDC sẽ mang đến một loạt các thay
đổi đối với cấu trúc trạng thái ổn định của nền kinh tế. Chúng tôi cũng sẽ tập
trung vào các công cụ chính sách phổ biến nhất hiện có là (1) lãi suất danh
nghĩa ngắn hạn và (2) nới lỏng định lượng QE. Điều này cung cấp một lăng
kính rõ ràng hơn để qua đó xem sự thay đổi biên đối với cơ chế truyền tải
chính sách hoàn toàn là hệ quả của một CBDC có thể truy cập toàn cầu:
4.1 Điều chỉnh trên trị trường giai đoạn 1:

4.1.1 Tỷ giá qua đêm trên Tiền Ngân hàng trung ương:
Các ngân hàng trung ương nhắm mục tiêu lãi suất trong thị trường thứ cấp
cho tiền ngân hàng trung ương (dự trữ) và thiết lập nguồn cung sao cho thị
trường bù trừ ở mức đó. Để điều chỉnh NHTW phải thiết lập một sàn giao dịch
cho thị trường, lãi suất qua đêm là lãi suất khả dụng thấp nhất và do đó, nó
chỉ dành cho các tổ chức đáng tin cậy nhất (sẽ thấp hơn lãi suất mục tiêu).
Tương tự vậy, một mức trần có thể được thiết lập bằng cách cho vay tiền
NHTW hoàn toàn co giãn với tỷ lệ cao hơn tỷ lệ mục tiêu thông qua một cơ sở
cho vay. Cấu trúc này là hệ thống hành lang.
Trong hệ thống sàn, số lượng dự trữ được mở rộng để thị trường thanh toán
theo tỷ lệ thanh toán trên số dư dự trữ và tất cả số dư dự trữ được trả theo tỷ
lệ đó. Do đó, tỷ lệ phù hợp với chính sách không còn là tỷ lệ thị trường thứ cấp
đối với tiền ngân hàng trung ương, mà là tỷ lệ lãi suất dự trữ. Sàn được tạo ra
bằng cách trả lãi cho các khoản dự trữ khác xa với sự ràng buộc hoàn toàn.
Điều này phần lớn được quy cho tính chất cấp bậc của việc truy cập vào tiền
ngân hàng trung ương điện tử. Nó cũng có thể thay đổi số lượng tổng hợp của
CBDC như một công cụ độc lập (hoạt động) để kích thích nền kinh tế.
4.1.2 Cấu trúc kỳ hạn của CBDC:
Hiện tại, thời hạn cho vay dự trữ được giới hạn trong các đường ngắn hạn
tương đối. Tuy nhiên, bản chất rộng lớn hơn của thị trường đối với một CBDC
có thể truy cập toàn cầu sẽ dẫn đến một loạt các động cơ cho vay và vay
CBDC khác nhau, và do đó, nhiều khả năng CBDC được cho vay với thời hạn
dài hơn dự trữ truyền thống và cho rộng hơn phạm vi mục đích. Các khoản
vay CBDC này sẽ tạo ra cấu trúc kỳ hạn đối với tiền của ngân hàng trung
ương dựa trên kỳ vọng về lãi suất qua đêm trong suốt thời hạn của khoản vay
và phí bảo hiểm bù cho các đặc điểm như rủi ro mặc định. Tất cả điều này có
nghĩa là bằng cách hướng dẫn những kỳ vọng của thị trường cho con đường
chính sách trong tương lai, các ngân hàng trung ương có thể thay đổi cấu trúc
kỳ hạn của CBDC, sau đó sẽ trực tiếp kiểm soát lãi suất cho bất kỳ hợp đồng
nào được quy định trong CBDC.

8


4.1.3 Tỷ lệ phi CBDC và cấu trúc kỳ hạn mở rộng:
Như hiện tại, Quá trình kinh doanh chênh lệch giá có nghĩa là những thay đổi
về tỷ lệ trên CBDC sẽ chuyển qua tỷ lệ trên các tài sản khác trong nền kinh tế.
Về bản chất, điều mà người ta mong đợi sẽ thấy là lãi suất thị trường của
CBDC sẽ là lãi suất phi rủi ro về mặt lý thuyết. Giao dịch này có thể được thúc
đẩy theo một số cách và không cần phải liên tục, nhưng có thể thay đổi theo
thời gian và, như Friedman (1960) đưa ra, nó có thể là một chức năng của
chính CBDC .
Hậu quả ban đầu của một CBDC có thể truy cập toàn cầu có thể là lãi suất
tiền gửi của các ngân hàng thương mại sẽ cao hơn lãi suất trả cho CBDC. Với
một CBDC có thể truy cập toàn cầu, các ngân hàng trung ương sẽ sẵn sàng
cung cấp cho các tổ chức phi ngân hàng bên ngoài, một lựa chọn cạnh tranh
để cung cấp phương tiện thanh toán. Với lựa chọn bên ngoài như vậy, là một
ngân hàng thương mại để thử và trả ít hơn lãi suất chính sách đối với các
khoản tiền, người gửi tiền không phải là ngân hàng có thể rút CBDC để đổi lấy
số dư tiền gửi của họ. Thay đổi lớn về cấu trúc cho ngành ngân hàng có thể
gây ra hậu quả cho việc cung cấp tín dụng và mô hình tài trợ của các ngân
hàng. Phương tiện thanh toán không rủi ro dưới hình thức CBDC có thể đóng
vai trò kỷ luật đối với các ngân hàng thương mại vì giờ đây họ phải thể hiện sự
an toàn để cạnh tranh với dịch vụ của CBDC, hoặc phải đối mặt với chi phí tài
trợ cao hơn.
4.2 Điều chỉnh trên trị trường giai đoạn 2: truyền vào thị trường tài
chính.
Cùng với khả năng thay đổi cấu trúc lãi suất trong nền kinh tế, có một số tính
năng của mô hình CBDC được nêu ra trước đó có thể ảnh hưởng đến tốc độ và
mức độ thông qua giữa các thay đổi về tỷ lệ chính sách và các tỷ lệ khác. Việc

này đưa ra một lựa chọn bên ngoài những người từng chỉ giữ tiền gửi ngân
hàng thương mại. Phân bổ đầy tư để tận dụng tối đa lợi nhuận tương đối cao
hơn, tạo ra dòng chảy tài chính tài sản giữa hai tài sản. Nếu lãi suất chính
sách được thanh toán trên CBDC tăng thì điều này có thể dẫn đến nhu cầu
tiền gửi ngân hàng giảm, trong khi nếu lãi suất chính sách bị cắt giảm, điều
này có thể đẩy nhu cầu từ CBDC vào tiền gửi ngân hàng.
Các tổ chức nhận tiền gửi tham gia vào ngân hàng quan hệ tập trung vào
khách hàng có thể sẽ ít bị tổn thương hơn với dòng tiền gửi ra ngoài so với các
khu vực của thị trường cạnh tranh hoàn toàn về giá cả. Một khi ngân hàng
trung ương đưa ra một lựa chọn bên ngoài, và trước những thay đổi về cấu
trúc sẽ giúp việc chuyển đổi tài khoản trở nên dễ dàng hơn.
Cuối cùng, việc có sự thay đổi về tốc độ chuyển từ thay đổi lãi suất chính sách
sang thay đổi lãi suất tiền gửi hay không sẽ phụ thuộc vào cách các ngân
hàng phản ứng. Hai điều chúng ta quan tâm ở đây là: Thứ nhất, những thay
đổi lớn hơn về tiền gửi và lãi suất bán buôn cho một thay đổi nhất định trong
tỷ lệ chính sách cũng có nghĩa là tác động lớn hơn đến chi phí tài trợ của các
ngân hàng, thứ hai một CBDC có thể truy cập toàn cầu cũng có thể cho phép
cạnh tranh lớn hơn trong việc cung cấp tín dụng. Điều này làm tăng độ nhạy
của cả chi phí tài trợ và lãi suất cho vay đối với những thay đổi trong lãi suất
chính sách có thể hành động để củng cố kênh cho vay của ngân hàng mà
chúng ta sẽ thảo luận thêm trong phần tiếp theo.
4.3 Điều chỉnh trên trị trường giai đoạn 3: truyền vào nền kinh tế.
Có thể gây ra lãi suất chỉ là một bước trung gian trong cơ chế truyền tiền tệ;
mục tiêu cuối cùng của những thay đổi trong chính sách là hướng dẫn nền

9


kinh tế thực sự. Rõ ràng nhất trong số này là kênh lãi suất thực, nhưng kênh
dòng tiền và kênh cho vay của ngân hàng cũng phụ thuộc vào những thay đổi

về lãi suất danh nghĩa hoặc lãi suất thực. Và CBDC có thể truy cập toàn cầu có
khả năng tăng mức độ thay đổi lãi suất cho một thay đổi nhất định trong tỷ lệ
chính sách phục vụ cho việc tăng cường sức mạnh của tất cả các kênh này,
cho một thay đổi tỷ lệ chính sách.
Kênh tỷ giá hối đoái có thể trở nên nhạy cảm hơn với sự thay đổi của tỷ lệ
chính sách, vì chênh lệch quốc tế về lãi suất thị trường sẽ mở rộng hơn nữa.
Đối với lập luận logic đằng sau điều này, hãy nghĩ đến một điều kiện tương
đương lãi suất chưa được khám phá (UIP) trong đó hai mức lãi suất quan trọng
là lãi suất trái phiếu trong mỗi loại tiền tệ.
Sự cạnh tranh về chi phí và nhạy cảm hơn về lãi suất chính sách thực tế là lãi
suất tiền gửi hiện cao hơn lãi suất chính sách có thể làm giảm biên lãi ròng
của ngành ngân hàng, trong số những điều khác có thể dẫn đến tỷ lệ thấp
hơn; điều này có nghĩa là vốn ngân hàng tăng với tốc độ chậm hơn, hạn chế
khả năng cho vay của các ngân hàng và do đó làm suy yếu kênh cho vay của
ngân hàng. Giảm quy mô bảng cân đối kế toán tổng hợp của ngân hàng. Viêc
chính là ngân hàng tham gia chủ yếu tạo ra tiền, một phần quan trọng kênh
cho vay thông qua hình thức tiền gửi mới, hiệu lực tạo ra sức mua. Có thể
Ngân hàng sẽ vay bằng phát hành tiền gửi chọn thay thế để cho vay CBDC.
Việc cân nhắc vay và cho vay của ngân hàng giữa chọn tiền gửi và CBDC rất
có thể sẽ tác động mạnh hơn vào nền kinh tế mà chủ yếu là lãi suất chính
sách. Như vậy CBDC ngụ ý rằng lãi suất chính sách cần thay đổi ít để ổn định
chu kỳ.
5. Nới lỏng định lượng với CBDC:
Về thực tế, NHTW mua tài sản của các khu vực tư nhân bằng phát hành mới
tiền NHTW và bơm một lượng tiền vào nền kinh tế gọi là nới lỏng định lượng
QE. Tuy nhiên với các tổ chức phi ngân hàng phải thông qua ngân hàng làm
trung gian và nếu là một CBDC truy cập toàn cầu sẽ loại bỏ việc này khi có
ghi nhận trách nhiệm trên bảng cân đối cho người bán cuối cùng. QE sẽ có thể
thực hiện trực tiếp một cách độc lập, thiết lập một trong những kênh truyền
QE đi là truyền tải các lý thuyết chính mua tài sản là kênh tái cân bằng danh

mục đầu tư, đồng nghĩa là sẽ có sự thay đổi nếu có sự xung đột thị trường làm
nguồn cung hay đổi tương đối sẽ gây ra hậu quả cho giá cả và sản lượng.
Nếu các ngân hàng phản ứng với việc nắm giữ thêm dự trữ bằng cách thoái
vốn bằng các tài sản lỏng, an toàn, tương tự, họ có thể bán trái phiếu chính
phủ cho khu vực tư nhân phi ngân hàng. Điều này sẽ bù đắp cho việc giảm
nguồn cung trái phiếu chính phủ công khai và chống lại một số tác động chính
sách dự định, CBDC có thể tăng cường tác động và ngân hàng có thể tăng kỳ
hạn nhằm tăng quy mô bảng cân đối. Như vậy QE sẽ tạo ra sự thay đổi dẫn
đến kênh khuếch đại tái cân bằng danh mục truyền thống,phản ứng chi phối
ngân hàng thì CBDC sẽ loại bỏ hiệu ứng tái cân bằng thứ cấp này và giảm sức
mạnh QE. Vì vậy CBDC được kỳ vọng là dẫn đến nhiều hiệu quả QE hơn.
6. Các lãi suất khác nhau trên CBDC
Trong phần lớn của bài viết, CBDC cho dù được nắm giữ bởi ai đều được xem
là trả cùng một tỷ lệ lãi suất. Tuy nhiên, có thể có lợi khi trả các tỷ lệ khác
nhau trên CBDC tùy thuộc vào người nắm giữ nó.
Ví dụ, xem như chủ thể nắm giữ CBDC gồm 2 loại là các ngân hàng và phi
ngân hàng. Trong đó, các ngân hàng tạo ra tiền và sức mua trong nền kinh tế
(McLeay et al., 2014), và chúng ta mong đợi họ sẽ tiếp tục tạo ra đơn vị biên

10


của tiền tệ ngay cả khi CBDC có thể truy cập toàn cầu. Việc trả các tỷ lệ khác
nhau sẽ cho phép chính sách tiền tệ ảnh hưởng đến các ngân hàng, từ đó tạo
ra tín dụng và tiền, mà đối với các phi ngân hàng là không thể làm được.
Hạn chế mà các ngân hàng phải đối mặt, do quy định và là kết quả của
chuyển đổi trưởng thành mà họ thực hiện, họ phải nắm giữ một phần nhỏ tài
sản lưu động trong bảng cân đối kế toán dưới dạng như tiền ngân hàng trung
ương (hiện tại là dự trữ) hoặc tương tự. Chi phí cơ hội để nắm giữ các tài sản
này, dưới dạng thanh khoản tài sản thường trả tỷ lệ hoàn vốn thấp hơn so với

các lựa chọn khác, ít thanh khoản hơn như cho vay. Các ngân hàng có thể
tăng thu nhập lãi bằng cách giảm tối đa tài sản lưu động mà họ nắm giữ,
nhưng điều này làm tăng rủi ro gặp vấn đề về thanh khoản trong tương lai.
Trả một tỷ lệ duy nhất cho CBDC có thể truy cập toàn cầu có thể làm trầm
trọng thêm vấn đề này. Trong lịch sử, lợi nhuận từ tiền ngân hàng trung ương
ít nhất đã vượt quá lãi suất mà các ngân hàng phải trả cho các khoản nợ ngắn
hạn như tiền gửi thanh toán (xem Hình 6). Tuy nhiên, như đã thảo luận ở trên,
CBDC có nghĩa là lãi suất tiền gửi cao hơn tỷ lệ chi trả cho CBDC, do đó các
ngân hàng sẽ lỗ ròng trên tất cả các CBDC được nắm giữ. Điều này có thể làm
giảm toàn bộ biên tỷ suất lợi nhuận và lợi nhuận chung, và tăng cường
khuyến khích để mức tối thiểu của tiền ngân hàng trung ương.
Phân biệt lãi suất trả cho ngân hàng và phi ngân hàng gợi ý một giải
pháp cho vấn đề này. Nếu tỷ lệ thanh toán trên các bảng cân đối CBDC do các
ngân hàng nắm giữ lớn hơn tỷ lệ thanh toán cho các tổ chức phi ngân hàng,
thì sẽ làm tăng lợi nhuận mà ngân hàng nhận được trên phía tài sản của bảng
cân đối kế toán mà không nhất thiết phải tăng chi phí tiền gửi cho bên trách
nhiệm, do đó làm giảm chi phí tổng thể của việc giữ thanh khoản. Từ phía
người gửi tiền, nếu lợi nhuận trên CBDC (lãi suất phi rủi ro) không thay đổi, thì
lợi nhuận họ thu được từ tiền gửi, điều chỉnh rủi ro và các yếu tố khác cũng
không cần phải thay đổi.
Sự chênh lệch giữa lãi suất trả cho ngân hàng và phi ngân hàng có thể được
coi như một số dương, cố định, mức độ thay đổi với hai tỷ lệ là như nhau.
Trong trường hợp này sẽ tác động ổn định đến bảng cân đối của ngân hàng,
còn hậu quả của chính sách tiền tệ vượt ra ngoài trường hợp chuẩn sẽ bị hạn
chế. Ngoài ra, sự chênh lệch có thể thay đổi theo thời gian; điều này sẽ có ý
nghĩa đối với chính sách tiền tệ và sự ổn định tài chính đầy tiềm năng. Khi sự
chênh lệch gia tăng có thể làm giảm chi phí nắm giữ mức độ thanh khoản cho
một ngân hàng, từ đó sẽ cải thiện vị trí bảng cân đối kế toán. Từ đó, sẽ xảy ra
kích thích tiền tệ thông qua kênh bảng cân đối ngân hàng, hoặc thông qua
kênh cho vay của ngân hàng. Ngay cả khi các ngân hàng vượt qua một số

hoặc tất cả sự gia tăng trong việc hoàn trả tài sản của họ cho người gửi tiền
dưới dạng lãi suất tiền gửi cao hơn, điều này sẽ được kích thích thông qua
dòng tiền. Do đó, sự chênh lệch giữa tỷ lệ CBDC của ngân hàng và CBDC phi
ngân hàng sẽ cung cấp thêm một hướng cho lập trường của chính sách tiền
tệ.
Cần lưu ý rằng các ngân hàng đã được hưởng lợi từ một hình thức khác biệt
tương tự theo mô tả ở đây: họ có quyền truy cập vào bảng cân đối của ngân
hàng trung ương với các điều khoản khác nhau đối với công chúng. Trong thực
tế, sự khác biệt thậm chí còn rõ ràng hơn mô hình hiện tại: các ngân hàng
nhận được tiền lãi từ tiền ngân hàng trung ương (khoản dự trữ) trong khi các
tổ chức phi ngân hàng lại không được (chỉ tiền mặt), do đó chức năng và tiện
ích của hai hình thức tiền ngân hàng trung ương là khác nhau. Mặc dù việc trả

11


lãi suất khác nhau cho các ngân hàng và phi ngân hàng có thể hỗ trợ thực
hiện chính sách tiền tệ, tuy nhiên việc trả nhiều tiền cho ngân hàng hơn là
cho công chúng nói chung có thể bị phản đối vì những lo ngại xung quanh sự
công bằng. Những cuộc tranh luận này có thể là đặc biệt nghiêm trọng trong
thời kỳ khủng hoảng tài chính.
6.1. Dự trữ và CBDC cùng tồn tại dưới dạng tài sản riêng biệt
Xét một kịch bản khác về việc giới thiệu một CBDC có thể truy cập toàn cầu
cùng với hệ thống dự trữ ngân hàng trung ương truy cập hạn chế. Ví dụ, trong
mô hình của Barrdear và Kumhof (2016) và Kumhof và Noone (2018), các
ngân hàng sẽ có thể nắm giữ cả dự trữ và CBDC, trong khi các phi ngân hàng
chỉ có thể nắm giữ CBDC. Tỷ lệ chính của chính sách tiền tệ sẽ là lãi suất
thanh toán trên các dự trữ, trong khi lãi suất thanh toán trên CBDC sẽ được sử
dụng để kiểm soát nhu cầu đối với CBDC liên quan tới tiền gửi ngân hàng.
Thoạt nhìn, kịch bản này dường như cung cấp thêm các khả năng cho chính

sách tiền tệ theo CBDC. Tuy nhiên, theo một số giả định hợp lý, chúng ta tin
rằng kết quả thực tế sẽ giống với kịch bản ở trên, trong đó các tỷ lệ được trả
cho các ngân hàng và phi ngân hàng là khác nhau về trách nhiệm pháp lý
dưới hình thức CBDC.
Để xem tại sao lại như vậy, chúng ta hãy bắt đầu từ điểm của hai trách nhiệm
ngân hàng trung ương điện tử riêng biệt: dự trữ và CBDC - theo Barrdear và
Kumhof (2016). Các ngân hàng có thể nắm giữ cả dự trữ và CBDC như tài sản,
nhưng các tổ chức phi ngân hàng chỉ có thể nắm giữ CBDC. Để khẳng định
rằng điều này sẽ có trách nhiệm pháp lý như nhau với tỷ lệ khác biệt, chúng
ta đưa ra hai giả định để nắm giữ:
1. Cả hai hình thức tiền điện tử đều cung cấp cùng một tiện ích không
dùng tiền mặt, hoặc là rất giống nhau. Ví dụ, cả hai đều cung cấp các
dịch vụ giao dịch giống nhau cho các ngân hàng, điều đó có nghĩa là
các ngân hàng dễ dàng xóa số dư giữa họ với CBDC như với dự trữ.
Tương tự, cả dự trữ và CBDC sẽ được xử lý tương đương liên quan đến
các quy định như tỷ lệ bao phủ thanh khoản.
2. Ngân hàng trung ương sẵn sàng chuyển đổi bất kỳ hình thức tiền ngân
hàng trung ương nào sang hình thức khác, theo yêu cầu, miễn phí.
Trong các điều kiện này, theo quan điểm của ngân hàng, sự khác biệt duy
nhất giữa dự trữ và CBDC sẽ là lãi suất mỗi khoản phải trả. Các ngân hàng sẽ
không cần phải đồng thời nắm giữ cổ phiếu đệm của cả dự trữ và CBDC, vì họ
có thể tự do chuyển đổi giữa chúng, ví dụ chuyển đổi dự trữ sang CBDC tại
thời điểm mà người gửi tiền yêu cầu rút CBDC. Điều này có nghĩa là các ngân
hàng sẽ nắm giữ độc quyền bất kỳ tài sản nào trong số hai tài sản trả cho họ
mức lãi suất cao nhất. Nếu tỷ lệ thanh toán trên dự trữ lớn hơn tỷ lệ thanh
toán trên CBDC, điều này dẫn đến việc các ngân hàng chỉ nắm giữ dự trữ (ở tỷ
lệ cao hơn) và các tổ chức phi ngân hàng chỉ có thể nắm giữ CBDC. Kết quả
này thực tế giống hệt với kịch bản ở trên, trong đó các ngân hàng được trả
một tỷ lệ trên CBDC mà họ nắm giữ, trong khi các tổ chức phi ngân hàng phải
trả một tỷ lệ khác. Nếu tỷ lệ thanh toán dự trữ thấp hơn tỷ lệ thanh toán trên

CBDC, thì các ngân hàng và phi ngân hàng sẽ chỉ nắm giữ CBDC, tương đương
với kịch bản trước đây của chúng ta trong đó một tỷ lệ duy nhất được trả cho
các ngân hàng và phi ngân hàng.
Do đó, trong chế độ tài sản kép này, giả sử khả năng chuyển đổi đối với các
loại tiền ngân hàng trung ương khác nhau, để tồn tại một lượng dự trữ khác
không, tỷ lệ dự trữ phải lớn hơn tỷ lệ trên CBDC.Giới hạn này sẽ không tồn tại
trong một khung tỷ lệ khác biệt cho một CBDC duy nhất, trong đó các ngân
12


hàng nhận được tỷ lệ được xác định bởi ngân hàng trung ương và không có
tùy chọn nào để kiếm được tỷ lệ trả cho các tổ chức phi ngân hàng.
Trong trường hợp nào hai giả định trên sẽ không được? Một khả năng hợp lý là
dự trữ và CBDC có chức năng khác nhau. Ví dụ, ở Anh, dự trữ hiện là phương
tiện thanh toán được chấp nhận cho hầu hết các liên ngân hàng và hệ thống
thanh toán quốc gia, và chúng ta giả định rằng họ sẽ tiếp tục với mục đích đó.
Tuy nhiên, có lẽ CBDC được giới thiệu dưới dạng mã thông báo mã hóa trên
nền tảng sổ kế toán phân tán với cách sử dụng cụ thể, chẳng hạn như giải
quyết các giao dịch an toàn trong các thị trường tài chính cụ thể. Trong trường
hợp này, các ngân hàng sẽ có động cơ để nắm giữ cả dự trữ và CBDC. Tuy
nhiên, nếu tỷ lệ dự trữ cao hơn tỷ lệ trên CBDC, các ngân hàng vẫn muốn giữ
cổ phiếu tối thiểu của CBDC và chuyển đổi dự trữ sang CBDC tại thời điểm cần
thiết để giải quyết các giao dịch an toàn. Do đó, giả định thứ hai, dự trữ và
CBDC có thể chuyển đổi tự do tại ngân hàng trung ương là sai, từ đó chúng ta
xem xét CBDC và dự trữ như hai tài sản riêng biệt. Kumhof và Noone (2018)
khám phá các kịch bản mà cả hai giả định này đều không thể giữ.
7. Tiền điện tử
Mặc dù trọng tâm chính của bài viết này là một CBDC duy nhất có thể truy
cập toàn cầu và được sử dụng cho mục đích chính sách tiền tệ, nhưng có thể
thay thế bằng phương án sử dụng nhiều hình thức của tiền điện tử NHTW

nhưng mỗi loại có mục tiêu khác nhau. Đơn giản nhất trong số này là việc kết
hợp một loại tiền kỹ thuật số, phi lợi nhuận, “tiền điện tử” cùng với dự trữ của
ngân hàng trung ương.
Để rõ ràng hơn, ngân hàng trung ương ban hành hai hình thức CBDC đồng
thời và phân biệt chúng về mặt truy cập. Trên thế giới, dự trữ (hình thức đầu
tiên của CBDC) sẽ tiếp tục hoạt động như hiện tại, được sử dụng để thanh
toán giữa các ngân hàng nhưng không thể được sử dụng để thanh toán hàng
hóa, dịch vụ và tài sản trong nền kinh tế rộng lớn hơn. Nó cũng sẽ tiếp tục là
trung tâm của việc thiết lập chính sách tiền tệ (Boel, 2016). Tiền điện tử (hình
thức thứ hai của CBDC) sẽ không được sử dụng trong việc thiết lập chính sách
tiền tệ, mà là một phương tiện để thiết lập một hệ thống thanh toán an toàn
và hiệu quả.
Cần xem xét đến cách hai tài sản sẽ tương tác lẫn nhau. Như chúng ta đã lưu
ý trước đây, thông thường các ngân hàng trung ương cho phép chuyển đổi
miễn phí, ngang bằng, giữa các loại tài sản khác nhau (ví dụ: $100 dự trữ cho
$100 tiền mặt) và họ sẽ vẫn áp dụng điều này nếu họ đưa loại tài sản thứ ba
là CBDC vào bảng cân đối . Do đó, một CBDC tiền điện tử sẽ cần được cung
cấp hoàn toàn linh hoạt để đáp ứng nhu cầu với lãi suất cố định ở mức không.
Điều này đồng nghĩa với việc các ngân hàng có thể tự do thay thế giữa tiền
mặt, CBDC, và dự trữ. Ngân hàng trung ương có thể thiết lập quy mô tổng thể
của cơ sở tiền tệ, nhưng không trực tiếp cấu thành các trách nhiệm trong đó.
Đây là một tính năng trọng tâm của khả năng chuyển đổi mệnh giá của các
trách nhiệm ngân hàng trung ương ngay cả bây giờ: ngân hàng trung ương có
thể chọn bơm dự trữ vào hệ thống ngân hàng, nhưng nếu có sự gia tăng nhu
cầu đối với tiền giấy thì họ phải cho tăng tiền giấy trong khi dự trữ giảm, hoặc
nếu không thì dự trữ thêm, mở rộng cơ sở tiền tệ. Nhu cầu tiền giấy tăng lên
mà không được đáp ứng và giá của một tờ tiền thay đổi so với giá dự trữ, phá
vỡ sự ngang giá giữa các loại tiền ngân hàng trung ương khác nhau và làm
suy yếu sự ổn định tiền tệ

13


Nhu cầu về tiền điện tử đóng vai trò là chức năng của các khoản lãi suất khác
trong nền kinh tế do những thay đổi về tỷ lệ thanh toán trên các tài sản khác
làm thay đổi lợi tức tương đối của tiền điện tử. Những thay đổi trong nhu cầu
có thể thúc đẩy dòng chảy giữa tiền gửi và tiền điện tử. Theo cách này, nhu
cầu đối với tiền điện tử có thể sẽ ngược lại với các chính sách. Trong trường
hợp thắt chặt chính sách tiền tệ, việc tăng lãi suất thanh toán dự trữ sẽ dẫn
đến tăng lãi suất thanh toán bằng tiền gửi ngân hàng và do đó làm giảm lợi
nhuận tương đối của tiền điện tử. Điều này sẽ làm cho tiền điện tử trở nên
kém hấp dẫn và dẫn đến sự thay thế từ CBDC thành tiền gửi ngân hàng.
Ngược lại, mở rộng chính sách tiền tệ sẽ có tác động ngược lại, làm cho tiền
điện tử tương đối hấp dẫn hơn và dẫn đến sự thay thế từ tiền gửi vào thành
CBDC. Những dòng chảy vào và ra của một CBDC tiền điện tử có thể tạo ra
nguồn bất ổn trong lĩnh vực ngân hàng. Chúng cũng có thể ảnh hưởng đến
mức độ thanh khoản trên bảng cân đối ngân hàng và chi phí/khả năng của
quỹ ngân hàng, có thể làm giảm bớt sự vô ý của việc thay đổi chính sách, nới
lỏng các điều kiện tín dụng, khi mà chính sách đang thắt chặt hoặc ngược lại.
8. Câu hỏi nổi bật và nghiên cứu trong tương lai
Những tài liệu về CBDC ngày càng nhiều, nhưng đây vẫn là một chủ đề nghiên
cứu mới, và có một loạt các câu hỏi vẫn cần được khám phá. Bài viết này đã
nghiên cứu các lợi ích mà CBDC mang lại cho chính sách tiền tệ và nhấn
mạnh một số nguy cơ mà CBDC có thể gây ra cho sự ổn định tài chính. Việc
tìm hiểu về các yếu tố quyết định và bản chất của ngành thương mại này là
rất quan trọng. Nếu CBDC thay thế cho tiền gửi ngân hàng thương mại thì
điều đó có thể cải thiện lĩnh vực tiền tệ, nhưng, điều đó cũng làm tăng rủi ro
từ khu vực ngân hàng.
Bên cạnh đó, điều quan trọng là tìm cách giảm thiểu rủi ro ổn định tài chính
của CBDC và để CBDC có thể được giới thiệu một cách trình tự, không gây bất

ổn cho ngành ngân hàng. Các cơ chế cần được thiết kế để tạo ra sự tương tác
giữa tiền gửi và CBDC, đồng thời ngăn chặn việc chuyển từ tiền gửi đến CBDC
một cách đột ngột.
Một lĩnh vực khác cần quan tâm khi phân tích lợi ích chi phí của CBDC là công
nghệ. Hiện tại, nhiều người cho rằng công nghệ sổ cái phân tán quá non nớt
và tốn nhiều năng lượng để thay thế cho hệ thống thanh toán quy mô lớn hiện
có. Tuy nhiên, công nghệ đang phát triển mạnh nên hứa hẹn sẽ có môt ngày
CBDC có thể truy cập rộng rãi.
Cùng với việc thực hiện chức năng của công cụ tiền tệ hiện có, CBDC cũng có
khả năng làm thay đổi công cụ này. Bài viết này đã xem xét tác động của
CBDC đối với chính sách tiền tệ, cụ thể là thay đổi tỷ lệ chính sách của ngân
hàng trung ương và mua tài sản. CBDC và công nghệ hiện đại trong tương lai
có thể sẽ làm phát sinh các công cụ tiền tệ chưa được xem xét.
Lĩnh vực nghiên cứu này cần được phát triển thành những nghiên cứu định
lượng về CBDC. Điều này rất phức tạp do thiếu dữ liệu về CBDC. Các câu hỏi
cần được trả lời là: Nhu cầu đối với CBDC là bao nhiêu? Nhu cầu này sẽ biến
động như thế nào? Điều gì sẽ tác động đến lãi suất thay thế giữa CBDC và
tiền gửi ngân hàng? Và CBDC sẽ làm gì để ổn định tình trạng lãi suất và chênh
lệch tín dụng?
9. Nhận xét
CBDC có thể được coi là tiền điện tử và đây là khái niệm quen thuộc với các
nhà kinh tế và các nhà hoạch định chính sách. CBDC có thể truy cập toàn cầu,
chính sách tiền tệ có thể hoạt động theo cách tương tự như hiện tại, truyền
dẫn nền kinh tế thông qua việc thay đổi lãi suất đối với số dư của CBDC và

14


tổng hợp số lượng tiền đó. Bản chất của CBDC tác động lên cơ chế truyền dẫn
tiền tệ là không chắc chắn, nhưng có thể là CBDC sẽ tăng cường cơ chế

truyền tiền tệ, cho một sự thay đổi nhất định trong các công cụ chính sách.
Bài viết này được xem là một trong những tài liệu đầu tiên về CBDC, nên còn
nhiều câu hỏi cơ bản vẫn chưa được trả lời như những tác động của CBDC đến
lĩnh vực tài chính, đến sự ổn định tài chính và của nền kinh tế. Việc quan
trọng cần làm đưa ra chính sách để giới thiệu/hướng dẫn về CBDC.
Tài liệu tham khảo
Bech, M. L., & Garratt, R. (2017). Central Bank Cryptocurrencies. Bank for International Settlements.
Bjerg, O. (2017). Designing New Money: the policy trilemma of central bank digital currency.
Copenhagen Business School.
Broadbent, B. (2016). Central banks and digital currencies (speech). Bank of England.
Carney, M. (2018). The future of money. Speech to the Inaugual Scottish Economics Conference.
Danezis, G., & Meiklejohn, S. (2016). Centrally Banked Cryptocurrencies. University College
London.
Fung, B. S., & Halaburda, H. (2016). Central Bank Digital Currencies: A Framework for Assessing
Why and How. Bank of Canada Staff Discussion Paper.
Kimball, M., & Agarwal, R. (2015). Breaking Through the Zero Lower Bound. IMF Working Paper
(15/224).
Koning, J. (2014). Fedcoin. fedcoin.html.
Mersch, Y. (2017). Digital Base Money: an assessment from the ECBs perspective. Speech at the
Farewell ceremony for Pentti Hakkara
Motamedi, S. (2014). Will Bitcoin Ever Become Money? A path to decentralized central banking.
/>
21/will-bitcoins-ever-become-money-a-path-to-decentralized

-central-banking.
Meaning, J., Dyson, B., Barker, J., & Clayton, E. (2018). Broadening narrow money: monetary policy
with a central bank digital currency.

15