Mối quan hệ giữa giá trị tiền đồng và chỉ số giá thị trường chứng khoán việt nam

GI
ƢỜ G

I HỌ

I H Ế

HỒ H

I H

LÊ THỊ TUYẾT NHUNG

MỐI QUAN HỆ GIỮA GIÁ TRỊ TIỀ
CHỈ SỐ GIÁ THỊ

LUẬ

ỒNG VÀ

ƢỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

Ă

Hồ

H C SĨ KINH TẾ

n

ăm 2019

GI
ƢỜ G

I HỌ

I H Ế

HỒ H

I H

LÊ THỊ TUYẾT NHUNG

MỐI QUAN HỆ GIỮA GIÁ TRỊ TIỀ
CHỈ SỐ GIÁ THỊ

ỒNG VÀ

ƢỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng
Mã số: 8340201

LUẬ

Ă

H C SĨ

I H Ế

GƢỜI HƢỚNG DẪN KHOA HỌC:
PGS.TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Hồ

n

ăm 2019


LỜI A

A

Tôi xin cam đoan rằng luận văn “Mối quan hệ giữa giá trị tiền Đồng và chỉ số giá
thị trường chứng khoán Việt Nam” là công trình nghiên cứu của riêng tôi và có sự
hỗ trợ của Giáo viên hướng dẫn là PGS.TS Nguyễn Thị Ngọc Trang. Các thông tin,
dữ liệu sử dụng trong luận văn là trung thực; các nội dung trích dẫn đều được ghi rõ
nguồn gốc, các kết quả nghiên cứu được trình bày trong luận văn này chưa được
công bố tại bất kỳ công trình nghiên cứu nào khác.
TP. Hồ Chí Minh, ngày 30 tháng 04 năm 2019
Người thực hiện

Lê Thị Tuyết Nhung


M CL C

TRANG PH BÌA
LỜI A

A

DANH M C TỪ VIẾT TẮT
DANH M C BẢNG BIỂU
DANH M C HÌNH VẼ
TÓM TẮT
ABSTRACT
ƣơng 1:GIỚI THIỆU ...........................................................................................1
1.1.

Lý do chọn đề tài ..........................................................................................1

1.2.

Mục tiêu nghiên cứu ....................................................................................2

1.3.

Câu hỏi nghiên cứu ......................................................................................2

1.4.

ố tƣợng nghiên cứu ..................................................................................2

1.5.

Phạm vi nghiên cứu .....................................................................................2

1.6.

Dữ liệu nghiên cứu .......................................................................................2

1.7.

ƣơng p áp ng ên cứu ............................................................................3

1.8.

Ý ng ĩa t ực tiễn của luận văn ...................................................................3

1.9.

Cấu trúc của luận văn .................................................................................3

ƣơng 2: KHUNG LÝ THUYẾT VÀ CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
LIÊN QUAN 5
ác địn ng ĩa l ên quan ............................................................................5

2.1.
2.1.1.

Tỷ giá hối đoái ........................................................................................5

2.1.2.

Cán cân thanh toán quốc tế .....................................................................8

2.1.3.

Chỉ số giá thị trường chứng khoán .........................................................9

2.2.

Khung lý thuyết và các kết quả nghiên cứu liên quan .............................9

ƣơng 3:

HƢƠ G H

Ữ LIỆU.....................................................13

3.1.

ƣơng p áp ng ên cứu ..........................................................................13

3.2.

Dữ liệu nghiên cứu .....................................................................................14

ƣơng 4:

KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU .............................................................18


4.1.
án g á xu ƣớng biến động giá trị tiền ồng dƣới các chế độ tỷ giá
áp dụng tại Việt Nam ...........................................................................................18

4.2.
án g á xu ƣớng biến động CCTT quốc tế khi giá trị tiền ồng thay
đổ trong g a đoạn 2000-2018 .............................................................................26
4.3.
án g á xu ƣớng biến động chỉ số VN-Index khi CCTT quốc tế thay
đổ trong g a đoạn 2000-2018 .............................................................................29
4.4.
án g á mối quan hệ giữa giá trị tiền ồng và chỉ số VN-Index trong
g a đoạn 2000-2018 .............................................................................................31
ƣơng 5:

KẾT LUẬN, THẢO LUẬ & Ề XUẤT .....................................32

5.1.

Kết luận ......................................................................................................32

5.2.

Thảo luận và đề xuất .................................................................................32

DANH M C TÀI LIỆU THAM KHẢO
PH L C 1
PH L C 2
PH L C 3
PH L C 4


DANH M C TỪ VIẾT TẮT
CCTM

Cán cân thương mại

CCTT

Cán cân thanh toán

GDP

Tổng sản phẩm quốc nội

GSO

Tổng cục thống kê Việt Nam

IMF

Quỹ tiền tệ thế giới
Nhà đầu tư nước ngoài

NEER

Tỷ giá hối đoái danh nghĩa đa phương

NHNN

Ngân hàng nhà nước

NHTM

Ngân hàng thương mại

REER

Tỷ giá hối đoái thực đa phương

GH

Tỷ giá hối đoái

TTCK

Thị trường chứng khoán

USD

Đô la Mỹ

VND

Việt Nam Đồng

VN-INDEX

Chỉ số giá thị trường chứng khoán Việt Nam

WB

Ngân hàng thế giới

XNK

Xuất nhập khẩu


DANH M C BẢNG BIỂU
Bảng 3.1. Thông tin các dữ liệu nghiên cứu .............................................................15
Bảng 4.1. Chế độ tỷ giá của Việt Nam giai đoạn 1989-2018 ...................................18
Bảng 4.2. Diễn biến giá trị tiền Đồng và chỉ số VN-Index giai đoạn 2000-2018.....31


DANH M C HÌNH VẼ
Hình 3.1. Khung phân tích ........................................................................................14
Hình 4.1. Tỷ giá VND/USD, NEER, REER của Việt Nam giai đoạn 2000-2018 ...24
Hình 4.2. CCTM, CCTT của Việt Nam giai đoạn 2000-2018 ..................................26
Hình 4.3. Kim ngạch XNK và tỷ trọng XNK trên GDP của Việt Nam giai đoạn
2000-2018..................................................................................................................27
Hình 4.4. Thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2000-2018 .........................28
Hình 4.5. CCTT quốc tế và chỉ số VN-Index giai đoạn 2000-2018 .........................30


TÓM TẮT
Luận văn nghiên cứu mối quan hệ giữa giá trị tiền Đồng và chỉ số VN-Index. Việt
Nam đang trong quá trình hội nhập quốc tế sâu rộng nên việc hiểu rõ mối quan hệ
này là một điều rất cần thiết. Nghiên cứu sử dụng phương pháp định tính để tiếp
cận và giải quyết vấn đề, hi vọng đưa đến thông tin hữu ích giúp các nhà đầu tư có
thêm cơ sở để ra quyết định đầu tư phù hợp, các nhà hoạch định chính sách có thể
ổn định giá trị tiền Đồng hơn để ngăn chặn sự bất ổn trong thị trường tài chính nói
chung và TTCK nói riêng. Mục tiêu xem xét có tồn tại mối quan hệ nào không. Kết
quả nghiên cứu cho thấy tồn tại mối quan hệ ngược chiều giữa giá trị tiền Đồng và

chỉ số VN-Index chỉ khi CCTT quốc tế có sự cải thiện tích cực. Nghiên cứu đề xuất
nhấn mạnh tác động của CCTT quốc tế thay vì tác động của CCTM như mô hình
của Dornbusch & Fischer (1980) đã đưa ra.
Từ khóa: giá trị tiền Đồng, chỉ số VN-Index, CCTT quốc tế, mô hình hướng theo
dòng chảy, Dornbusch & Fischer (1980)


ABSTRACT
This thesis studies the relationship between the Dong value and the VN-Index. With
the process of deep international integration, it is essential for Vietnam to
understand the relationship among them. The study uses qualitative methods to
approach and solve issues, hoping to bring useful information to help investors
have a basis to make appropriate investment decision and policy makers stabilize
the value of the Dong more to prevent instability in the financial market. The goal is
to consider whether any relationship among them exists. The results show that there
is an existing negative relationship between the value of the Dong and the VNIndex, provided that the international balance of payments has positive
improvements. The study suggests emphasizing the impact of international balance
of payments instead of the impact of trade balance as proposed by Dornbusch &
Fischer (1980).
Keywords: Dong value, VN-Index, balance of payments, flow-oriented model,
Dornbusch & Fischer (1980)


1

ƣơng 1:
1.1.

GIỚI THIỆU

Lý do chọn đề tài

Tầm quan trọng của giá trị đồng tiền quốc gia và chỉ số giá TTCK đang ngày càng
được khẳng định trên mặt bằng tài chính quốc tế. Từ sau hai cuộc khủng hoảng tài
chính lớn là khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2008 và khủng hoảng nợ công khu
vực đồng Euro năm 2010, hai đối tượng này đã và đang dần được xem như là
“phong vũ biểu” của nền kinh tế bởi sự nhạy cảm của chúng phản ánh rất chính xác
thực trạng thị trường.
Trong nhiều thập kỷ gần đây, xu hướng hệ thống tài chính quốc tế đã có nhiều thay
đổi đáng kể như sự chọn lựa chế độ tỷ giá linh hoạt hơn, sự xuất hiện của các thị
trường vốn mới, sự xóa bỏ dần các rào cản dòng vốn vào... Các cơ hội đầu tư được
mở rộng theo hướng đa dạng hơn, sự biến động TGHĐ thường xuyên làm giá trị
đồng tiền nội tệ các quốc gia thay đổi đã gia tăng thêm nhiều rủi ro cho các nhà đầu
tư khi đưa ra quyết định lựa chọn đầu tư. So với sự tác động qua lại mờ nhạt của thị
trường tiền tệ và TTCK trước kia thì sự tác động qua lại giữa hai thị trường ngày
càng rõ ràng và phức tạp hơn, nhất là trong bối cảnh toàn cầu hóa đang diễn ra
mạnh mẽ như hiện nay. Vì thế mối quan hệ giữa thị trường tiền tệ và TTCK, hay
giữa giá trị đồng tiền nội tệ và chỉ số giá TTCK càng thu hút nhiều sự quan tâm
nghiên cứu hơn trước.
Tại Việt Nam, với xu thế đang gia tăng hội nhập quốc tế sâu rộng, các chính sách
đưa ra một mặt đẩy mạnh hoạt động xuất khẩu, tăng trưởng kinh tế, mặt khác là
phát triển thị trường tài chính, cụ thể là TTCK với các dòng luân chuyển vốn tự do
hơn. Do đó bất kỳ một sự biến động nào về giá trị tiền Đồng hay chỉ số VN-Index
cũng sẽ tạo ra sự bất ổn rất lớn trong nền kinh tế nên việc hiểu rõ diễn biến của từng
loại cũng như mối quan hệ giữa chúng là thực sự cần thiết. Phần lớn các nghiên cứu
trước đây về mối quan hệ giữa giá trị tiền Đồng và chỉ số VN-Index được xem xét
đồng thời với các nhân tố vĩ mô khác nên nghiên cứu muốn thực hiện tìm hiểu tách
biệt mối quan hệ chỉ của hai nhân tố này để nhằm đưa đến một thông tin có tính

2

tổng quát, làm cơ sở giúp các nhà đầu tư có thể đưa ra quyết định chọn lựa đầu tư
phù hợp, các nhà hoạch định chính sách có thể ổn định giá trị tiền Đồng hơn để
ngăn chặn sự bất ổn trong thị trường tài chính nói chung và TTCK nói riêng.
1.2.

Mục tiêu nghiên cứu

Mục tiêu nghiên cứu là làm rõ mối quan hệ giữa giá trị tiền Đồng và chỉ số VNIndex trong giai đoạn 2000-2018. Kết quả nghiên cứu sẽ cho thấy mối quan hệ này
có tồn tại hay không.
1.3.

Câu hỏi nghiên cứu

 Sự thay đổi chỉ số VN-Index khi giá trị tiền Đồng bị thay đổi trong các chế
độ tỷ giá đã và đang áp dụng tại Việt Nam là như thế nào?
 Có thể giải thích mối quan hệ giữa giữa giá trị tiền Đồng và chỉ số VN-Index
bằng những hướng tiếp cận nào?
1.4.

ố tƣợng nghiên cứu

Để có đủ cơ sở làm rõ các câu hỏi nghiên cứu và đạt mục tiêu nghiên cứu như nêu
trên, luận văn hướng đến các đối tượng nghiên cứu như sau:
 Chỉ số VN-Index
 Giá trị tiền Đồng
 Một số biến kinh tế vĩ mô như lạm phát, XNK, CCTM, CCTT
1.5.

Phạm vi nghiên cứu

Nghiên cứu xem xét sự thay đổi của giá trị tiền Đồng trong mối quan hệ với đồng
tiền của 8 nước đối tác có tỷ trọng thương mại, tài chính, đầu tư lớn với Việt Nam
(USD, Bath Thái Lan, EUR, CNY, đô la Singapore, đồng yên Nhật, đồng won Hàn
Quốc, đồng tiền của Đài Loan) và sự thay đổi của chỉ số VN-Index theo dữ liệu năm
từ năm 2000 đến 2018.
1.6.

Dữ liệu nghiên cứu

Nghiên cứu sử dụng số liệu thống kê từ các nguồn dữ liệu uy tín như GSO, IMF,
WB, NHNN, ... và trang web thông tin chứng khoán điện tử vietstock.


3

1.7.

ƣơng p áp ng ên cứu

Nghiên cứu sử dụng phương pháp định tính. Một số phương pháp cụ thể sau:
 Phương pháp nghiên cứu lịch sử: Nghiên cứu về diễn biến, xu hướng thay
đổi của các đối tượng nghiên cứu trong từng giai đoạn để hiểu rõ bản chất
của sự thay đổi các đối tượng nghiên cứu, từ đó có cơ sở nhìn nhận, đánh giá
hiện tại và đề xuất, kiến nghị các vấn đề trong tương lai.
 Phương pháp thống kê mô tả: Xử lý lại các số liệu thực tế thu thập được để
làm rõ những phân tích định tính, so sánh xu hướng thực tế có diễn ra như
khung lý thuyết hay các bằng chứng thực nghiệm trước đã kết luận hay
không, giữa các giai đoạn có sự khác biệt như thế nào.

 Phương pháp tham khảo ý kiến: Tham khảo các nhận định về các vấn đề
nghiên cứu của các chuyên gia, các nhà làm chính sách để có thêm góc nhìn
khách quan trong khi phân tích, lập luận các vấn đề.
 Phương pháp kế thừa: Sử dụng một số kết quả định lượng từ các nghiên cứu
trước có nội dung liên quan và tương đồng trong hướng phân tích để làm cơ
sở lập luận, diễn giải, quy nạp các vấn đề.
1.8.

Ý ng ĩa t ực tiễn của luận văn

Việc xem xét mối quan hệ giữa giá trị tiền Đồng và chỉ số VN-Index giúp các nhà
đầu tư có thể đưa ra quyết định chọn lựa đầu tư phù hợp, các nhà hoạch định chính
sách có thể ổn định giá trị tiền Đồng hơn để hoạch định các chiến lược điều hành tỷ
giá, đối phó với các cú sốc bất ngờ linh hoạt và kịp thời hơn.
1.9.

Cấu trúc của luận văn

Luận văn được sắp xếp như sau:
Chương 1: mở đầu giới thiệu lý do cần thiết thực hiện bài nghiên cứu, các đối tượng
nghiên cứu, phương pháp thực hiện, dữ liệu sử dụng trong khuôn khổ phạm vi đưa
ra, để từ đó trả lời được các câu hỏi nghiên cứu và hướng tới làm sáng tỏ những
mục tiêu mà bài nghiên cứu mong muốn sẽ có ý nghĩa thực tiễn.


4

Chương 2: trình bày tổng quan về khung lý thuyết và các bằng chứng thực nghiệm
liên quan tới các nghiên cứu trước đây để làm cơ sở nền tảng đưa ra các phương
pháp tiếp cận và giải quyết các vấn đề nghiên cứu.

Chương 3: mô tả các phương pháp nghiên cứu và dữ liệu sử dụng bao gồm việc thu
thập dữ liệu và tính toán số liệu.
Chương 4: kết quả nghiên cứu của các phương pháp sử dụng để đánh giá mối quan
hệ giữa các nhân tố trong trường hợp Việt Nam.
Chương 5: kết luận kết quả nghiên cứu và đưa ra một số thảo luận, đề xuất về
hướng áp dụng thực tiễn.


5

ƣơng 2:

KHUNG LÝ THUYẾT VÀ CÁC KẾT QUẢ
NGHIÊN CỨU LIÊN QUAN

ác địn ng ĩa l ên quan

2.1.

2.1.1. Tỷ giá hố đoá


ịn ng ĩa

Tỷ giá hối đoái đo lường giá trị của một đồng tiền trên một đơn vị đồng tiền khác.
Theo Luật NHNN Việt Nam năm 2010 định nghĩa “TGHĐ của đồng Việt Nam là
giá của một đơn vị tiền tệ nước ngoài tính bằng đơn vị tiền tệ của Việt Nam. TGHĐ
của đồng Việt Nam được hình thành trên cơ sở cung cầu ngoại tệ trên thị trường có
sự điều tiết của Nhà nước”.
Có 2 cách niêm yết TGHĐ danh nghĩa là yết giá trực tiếp và yết giá gián tiếp. Yết

giá trực tiếp thể hiện số đồng tiền nội tệ trên một đơn vị đồng tiền ngoại tệ. Yết giá
gián tiếp thể hiện số đồng ngoại tệ trên một đơn vị đồng tiền nội tệ. Trong bài luận
văn này, khi đề cập đến TGHĐ nếu không nói gì đến cách yết giá thì mặc nhiên
xem là yết giá trực tiếp.
 Phân loại
Việc xác định TGHĐ của một đồng tiền nội tệ có thể dựa theo một đồng tiền ngoại
tệ hoặc theo một rổ tiền tệ gồm nhiều đồng tiền ngoại tệ.
Khi dựa theo một đồng tiền ngoại tệ, có hai loại tỷ giá như sau:
Một là TGHĐ danh nghĩa song phương (NER), thể hiện giá cả một đơn vị tiền tệ
của một nước được tính bằng tiền của nước khác, hay nói cách khác là số lượng đơn
vị tiền tệ cần thiết để mua một đơn vị ngoại tệ. Một sự tăng trong TGHĐ có nghĩa là
đồng tiền ngoại tệ lên giá và đồng tiền nội tệ mất giá. Ngược lại một sự giảm trong
TGHĐ có nghĩa là đồng tiền nước ngoài giảm giá và đồng tiền nội tệ lên giá.
Hai là TGHĐ thực song phương (RER), là tỷ lệ giữa giá hàng hóa, dịch vụ nước
ngoài P* so với giá hàng hóa, dịch vụ trong nước P.


6

RER được dùng để đo lường sức mua của hàng hóa, dịch vụ trong nước so với hàng
hóa, dịch vụ nước ngoài.
Nếu RER =1 thì có ngang giá sức mua giữa hàng hóa, dịch vụ hai quốc gia.
Nếu RER >1 thì hàng hóa, dịch vụ trong nước tăng sức cạnh tranh hơn so với hàng
hóa, dịch vụ nước ngoài.
Nếu RER <1 thì hàng hóa, dịch vụ trong nước kém sức cạnh tranh hơn so với hàng
hóa, dịch vụ nước ngoài.
Khi dựa theo một rổ tiền tệ gồm nhiều đồng tiền nƣớc ngoài, có hai loại tỷ giá
n ƣ sau:
Một là TGHĐ danh nghĩa đa phương (NEER), là chỉ số tỷ giá danh nghĩa của
đồng tiền nội tệ so với đồng tiền của các quốc gia được lựa chọn. Một sự tăng trong

NEER cho thấy đồng tiền nội tệ mất giá, một sự giảm trong NEER cho thấy đồng
tiền nội tệ lên giá. Chú ý đang xét theo cách yết giá trực tiếp.
NEER được xác định như sau:
∑
Trong đó:
là chỉ số tỷ giá danh nghĩa của ngoại tệ thứ j tại thời kỳ i so với kỳ
gốc
là tỷ giá danh nghĩa của đồng ngoại tệ thứ j trong rổ ngoại tệ tại thời kỳ i
là tỷ giá danh nghĩa của đồng ngoại tệ thứ j trong rổ ngoại tệ tại thời kỳ gốc
là tỷ trọng thương mại của các nước có đồng tiền tham gia vào rổ ngoại tệ
Hai là tỷ giá hối đoái thực đa phương (REER), là chỉ số thể hiện TGHĐ danh
nghĩa đa phương đã được điều chỉnh theo lạm phát, thể hiện sức cạnh tranh của


7

hàng hóa trong trước với hàng hóa của các quốc gia có đồng tiền tham gia vào rổ
ngoại tệ.
Nếu REER=1 thì có ngang giá sức mua giữa hàng hóa, dịch vụ trong nước và các
quốc gia có đồng tiền tham gia vào rổ ngoại tệ.
Nếu REER>1 thì hàng hóa, dịch vụ trong nước tăng sức cạnh tranh hơn so với hàng
hóa, dịch vụ các quốc gia có đồng tiền tham gia vào rổ ngoại tệ. Và đồng nội tệ bị
định giá thấp.
Nếu REER<1 thì hàng hóa, dịch vụ trong nước kém sức cạnh tranh hơn so với so
với hàng hóa, dịch vụ các quốc gia có đồng tiền tham gia vào rổ ngoại tệ. Và đồng
nội tệ bị định giá cao.
REER được xác định như sau:
∑
Trong đó:
là chỉ số giá điều chỉnh của đối tác j tại thời kỳ i

là chỉ số giá điều chỉnh của quốc gia tại thời kỳ i
Chỉ số giá điều chỉnh là chỉ số giá được chuẩn hóa theo năm gốc
 Biến động tỷ giá hố đoá
Biến động TGHĐ xảy ra khi giá trị của một trong hai đồng tiền thành phần thay đổi.
Khi tỷ giá giao ngay tại hai thời điểm cụ thế được so sánh với nhau, tỷ giá giao ngay
tại thời điểm hiện tại ký hiệu là St và tỷ giá giao ngay tại thời điểm trước đó ký hiệu
là St-1thì tỷ lệ % thay đổi trong giá trị của ngoại tệ được tính toán như sau:

Một tỷ lệ % thay đổi dương cho thấy đồng ngoại tệ tăng giá, đồng nội tệ mất giá và
ngược lại (theo yết giá trực tiếp).


8

2.1.2. Cán cân thanh toán quốc tế
CCTT quốc tế là một công cụ để đo lường tất cả các giao dịch quốc tế phát sinh
giữa người dân trong nước và người nước ngoài qua một thời kỳ nhất định. Về bản
chất CCTT quốc tế là một báo cáo dòng tiền lưu thông vào và ra khỏi một nền kinh
tế.
Cấu trúc CCTT quốc tế được mô tả như sau:
Cán cân

Cán cân

Cán cân

tài khoản

tài khoản

tài khoản

vãng lai
(X-N)

+

vốn

+

(CI-CO)

tài chính
(FI-FO)

Dữ trữ

Cán cân

+ ngoại hối = thanh toán
(FXR)

(*)

quốc tế

Với: X là xuất khẩu hàng hóa và dịch vụ
M là nhập khẩu hàng hóa và dịch vụ
CI là dòng vốn chảy vào

CO là dòng vốn chảy ra
FI là dòng tài chính chảy vào
FO là dòng tài chính chảy ra
FXR là lượng dự trữ ngoại hối gồm cả vàng
Phương trình (*) trên cho thấy mối quan hệ giữa CCTT quốc tế và giá trị đồng tiền
nôi tệ của một quốc gia. Nếu đồng tiền nội tệ của quốc gia tăng giá so với đồng tiền
của các nước khác thì nếu các yếu tố khác không đổi, hàng hóa xuất khẩu từ quốc
gia này sẽ trở nên mắc hơn đối với các nước nhập khẩu nếu đồng tiền của họ mạnh,
nhu cầu các hàng hóa xuất khẩu giảm, cán cân tài khoản vãng lai giảm. Ngược lại
nếu đồng nội tệ của một quốc gia giảm giá thì cán cân tài khoản vãng lai tăng. Tuy
vậy sự tăng giá hay giảm giá nội tệ của quốc gia đó có thể làm ảnh hưởng đến cán
cân tài khoản tài chính khi các nhà đầu tư vào chứng khoán xem sự biến động giá trị
đồng tiền nội tệ là một trong những yếu tố tác động đáng kể đến giá chứng khoán
mà họ dự tính đầu tư vào. Nếu đồng tiền nội tệ của một quốc gia được dự kiến tăng


9

giá, các NĐTNN có thể sẵn sàng đầu tư vào chứng khoán của nước đó để hưởng lợi
từ các biến động tiền tệ. Ngược lại cán cân tài khoản tài chính của quốc gia dự kiến
sẽ giảm nếu đồng tiền nội tệ của quốc gia đó dự kiến suy yếu khi các yếu tố khác
không đổi. Như vậy khi giá trị đồng tiền nội tệ thay đổi thì hoặc cán cân tài khoản
vãng lai hoặc cán cân tài khoản tài chính hoặc có thể cả hai bị ảnh hưởng, từ đó tác
động đến CCTT quốc tế.
2.1.3. Chỉ số giá thị trƣờng chứng khoán
Chỉ số giá TTCK là một giá trị thống kê phản ánh tình hình của thị trường cổ phiếu,
được tổng hợp từ danh mục các cổ phiếu theo một phương pháp tính nhất định. Chỉ
số này phản ảnh tình hình hoạt động của các công ty trên thị trường. Nếu các công
ty làm ăn có lãi, giá chứng khoán của các công ty đó sẽ tăng và làm chỉ số chứng
khoán tăng. Ngược lại nếu các công ty làm ăn lỗ thì sẽ làm chỉ số chứng khoán

giảm. Dựa vào chỉ số chứng khoán, các nhà đầu tư có thể xác định được hiệu quả
của danh mục chứng khoán để đầu tư vào.
2.2.

Khung lý thuyết và các kết quả nghiên cứu liên quan

Trong các tài liệu tài chính, khi đề cập về bản chất và hướng của mối quan hệ giữa
giá trị đồng tiền nội tệ và chỉ số giá TTCK thì kết luận vấn đề vẫn chưa thấy có sự
đồng thuận về mặt lý thuyết hoặc thực nghiệm. Hiện nay có hai cách tiếp cận lý
thuyết phổ biến là từ mô hình hướng theo dòng chảy và từ mô hình hướng theo
chứng khoán.
Mô hình hướng theo dòng chảy (Flow-oriented model) được Dornbusch & Fischer
(1980) tiếp cận khi cho rằng TGHĐ chủ yếu được xác định bởi CCTM hoặc cán cân
tài khoản vãng lai của quốc gia và sự thay đổi khả năng cạnh tranh quốc tế mà thể
hiện qua tình trạng CCTT sẽ làm chỉ số giá TTCK thay đổi, vì chỉ số giá TTCK đại
diện cho hiện giá dòng tiền trong tương lai đổ vào TTCK. Mô hình cho thấy chỉ số
giá TTCK phản ứng với sự thay đổi của TGHĐ và tồn tại một mối quan hệ nhân
quả chạy từ thị trường tiền tệ sang TTCK. Khi TGHĐ biến động, ví dụ TGHĐ tăng,
giá trị đồng tiền nội tệ mất giá, kích thích xuất khẩu, tăng trưởng kinh tế, CCTM và


10

CCTT bị ảnh hưởng theo hướng được cải thiện tốt hơn, hệ quả tác động làm chỉ số
giá TTCK tăng lên. Theo hướng tiếp cận này thì tồn tại một mối quan hệ cùng chiều
giữa TGHĐ và chỉ số giá TTCK, hay nói cách khác là tồn tại mối quan hệ ngược
chiều giữa giá trị đồng tiền nội tệ và chỉ số giá TTCK..
Mô hình hướng theo chứng khoán (stock-oriented model) được Frankel (1983) tiếp
cận khi cho rằng TGHĐ được xác định bởi cung và cầu các tài sản tài chính như
chứng khoán. Mô hình cho thấy TGHĐ biến động khi chỉ số giá TTCK thay đổi và

có mối quan hệ nhân quả chạy từ TTCK đến thị trường tiền tệ. Chỉ số giá TTCK
biến động, ví dụ giảm thì sẽ tác động đến hoạt động đầu tư tài chính, các NĐTNN
rút vốn ào ạt ra khỏi TTCK để bảo toàn tài sản còn lại hoặc đầu tư vào thị trường tài
chính quốc gia khác để có lợi nhuận cao hơn, dẫn tới các dòng vốn đầu tư quốc tế
biến động mạnh, nhu cầu đồng ngoại tệ tăng lên làm đồng nội tệ mất giá. Như vậy
theo hướng tiếp cận này, tồn tại một mối quan hệ ngược chiều giữa TGHĐ và chỉ số
giá TTCK, hay nói cách khác là tồn tại mối quan hệ cùng chiều giữa giá trị đồng
tiền nội tệ và chỉ số giá TTCK.
Ayaji, Friedman và Mehdian (1998) đã sử dụng kiểm định Granger để xác định
hướng nhân quả giữa TTCK và thị trường tiền tệ ở bảy nền kinh tế tiên tiến và tám
nền kinh tế thị trường mới nổi châu Á với dữ liệu giai đoạn 1985-1991. Kết quả
nghiên cứu cho thấy chỉ số giá TTCK có tương quan cùng chiều với thay đổi trong
giá trị đồng tiền nội tệ của các nền kinh tế tiên tiến trong khi không có quan hệ nhân
quả nhất quán được quan sát thấy ở các nền kinh tế mới nổi. Tại Hàn Quốc có quan
hệ ngược chiều giữa đồng nội tệ với chỉ số giá TTCK trong khi điều ngược lại được
quan sát đối với Phillipines và Indonesia. Dữ liệu của Hồng Kông, Singapore,
Malaysia và Thái Lan cho thấy không có mối quan hệ đáng kể.
Pan, Chi-Wing Fok và Y. Liu (2007) điều tra mối quan hệ nhân quả giữa TGHĐ và
giá chứng khoán của Hồng Kông, Nhật Bản, Hàn Quốc, Malaysia, Singapore, Đài
Loan và Thái Lan. Nghiên cứu sử dụng dữ liệu trong khoảng thời gian từ tháng 1
năm 1988 đến tháng 10 năm 1998 và tiến hành kiểm tra vấn đề trong hai giai đoạn
trước và trong thời kỳ khủng hoảng tài chính châu Á năm 1997. Kết quả nghiên cứu


11

cho thấy tồn tại mối quan hệ ngược chiều giữa giá trị đồng tiền nội tệ với chỉ số giá
TTCK ở các nước Hồng Kông, Nhật Bản, Hàn Quốc, Singapore, Đài Loan và Thái
Lan trong cuộc khủng hoảng châu Á. Còn trong giai đoạn tiền khủng hoảng, tồn tại
mối quan hệ cùng chiều giữa giá trị đồng tiền nội tệ với chỉ số giá TTCK ở các

nước Hồng Kông, Hàn Quốc và Singapore và ngược chiều ở các nước Hồng Kông,
Nhật Bản, Malaysia và Thái Lan.
Akdogu & Birkan (2016) đã thực hiện thử nghiệm phi nhân quả xem xét bản chất và
hướng của mối quan hệ giữa các chỉ số giá TTCK và TGHĐ tại 21 quốc gia thuộc
nền kinh tế mới nổi trong khoảng thời gian từ tháng 1 năm 2003 đến tháng 6 năm
2013. Kết quả nghiên cứu cho thấy không có mô hình chung cho mối quan hệ nhân
quả giữa chỉ số giá TTCK và TGHĐ ở các nền kinh tế thị trường mới nổi. Các kết
quả cho Brazil, Cộng hòa Séc, Hungary, Indonesia, Hàn Quốc, Malaysia, Peru và
Thái Lan cung cấp bằng chứng có mối quan hệ cùng chiều giữa giá trị đồng tiền nội
tệ với chỉ số giá TTCK. Ở các quốc gia này, các nhà hoạch định chính sách tập
trung vào TTCK để giảm biến động TGHĐ trong cuộc khủng hoảng tài chính. Trái
lại, dữ liệu của Colombia lại cho thấy có mối quan hệ ngược chiều giữa giá trị đồng
tiền nội tệ với chỉ số giá TTCK. Ở quốc gia này, ổn định TGHĐ được xem là ưu
tiên của chính sách để ngăn chặn sự biến động cao của giá chứng khoán.
Đối với trường hợp Việt Nam, nghiên cứu của Phan Thị Bích Nguyệt và Phạm
Dương Phương Thảo (2013) từ tháng 07/2000 đến tháng 09/2011 cho thấy giá trị
tiền Đồng có mối tương quan cùng chiều với chỉ số VN-Index. Mặc dù giá trị tiền
Đồng giảm, xuất khẩu tăng, CCTM được cải thiện, giá chứng khoán đáng lý sẽ tăng
theo, nhưng do niềm tin vào tiền Đồng còn thấp nên người dân, nhà đầu tư có tâm
lý nắm giữ USD như hình thức tránh rủi ro. Vì vậy khi giá trị tiền Đồng giảm, nhà
đầu tư xem đó là tín hiệu nhiều bất ổn kinh tế vĩ mô sẽ đến nên tác động làm giá
chứng khoán giảm. Trong khi đó nghiên cứu của Bùi Kim Yến và Nguyễn Thái Sơn
(2014) lại tìm thấy mối tương quan ngược chiều giữa giá trị tiền Đồng và chỉ số
VN-Index khi nghiên cứu TTCK Việt Nam trong mối quan hệ với các nhân tố kinh
tế vĩ mô giai đoạn 2007-2012. Với sự nhìn nhận tích cực vào xu hướng làm suy yếu


12

giá trị tiền Đồng là sự cần thiết để kích thích xuất khẩu, tăng trưởng kinh tế nên

NĐTNN mạnh dạn đầu tư vào TTCK nhiều hơn, giá chứng khoán do đó tăng lên.
Tổng hợp các nghiên cứu ở trên cho thấy vẫn chưa có kết luận thống nhất về mối
quan hệ giữa giá trị đồng tiền nội tệ với chỉ số giá TTCK của quốc gia. Nguyên
nhân có thể là do sự khác biệt trong từng nền kinh tế về đặc thù thị trường tài chính,
chế độ tỷ giá, mục tiêu chính sách… hay trong phương pháp được sử dụng để phân
tích. Đối với một nền kinh tế đang phát triển và có tốc độ hội nhập rất cao như Việt
Nam thì việc khảo sát mối quan hệ phụ thuộc giữa giá trị tiền Đồng và chỉ số giá
TTCK VN-Index là việc không hề dễ dàng. Hơn nữa phần lớn các nghiên cứu đều
xem xét mối quan hệ này đồng thời với các nhân tố vĩ mô khác nên việc đưa đến
một cái nhìn tổng quát mang tính quy luật mối quan hệ giữa giá trị tiền Đồng và chỉ
số giá TTCK VN-Index vẫn còn hạn chế. Do đó nghiên cứu của tác giả mong muốn
thông qua phương pháp định tính có kết hợp đối chiếu thực tiễn lịch sử để đưa đến
một thông tin cần thiết và quan trọng có thể giúp các nhà đầu tư, các nhà hoạch định
chính sách xây dựng các chiến lược ổn định tỷ giá, phát triển tài chính linh hoạt hơn
và có thể ứng phó với các cú sốc trong và ngoài nước kịp thời hơn.


13

ƣơng 3:
3.1.

HƢƠ G H

VÀ DỮ LIỆU

ƣơng p áp ng ên cứu

Nghiên cứu dựa trên mô hình phân tích bản chất và hướng mối quan hệ giữa giá trị
đồng tiền nội tệ và chỉ số giá TTCK của Dornbusch & Fischer (1980) để tiếp cận và

giải quyết vấn đề.
Bằng việc sử dụng các phương pháp định tính cụ thể như nghiên cứu lịch sử, thống
kê mô tả, so sánh đối chiếu, minh họa bằng chứng thực tế, phân tích, đánh giá, diễn
giải, quy nạp, nghiên cứu sẽ lần lượt làm rõ từng nội dung cần tìm hiểu. Khung
phân tích dự kiến thực hiện như sau:


14

ƣơng p áp t ực hiện

Nghiên cứu lịch sử,
phân tích, đánh giá

Thống kê mô tả, dẫn
chứng thực tế

Kết luận

Thảo luận & Đề xuất

Nội dung tìm hiểu

Xu hướng
giá trị tiền
Đồng

Xu hướng
CCTT
quốc tế

Xu hướng
chỉ số
VN-Index

Xu hướng biến động giá trị tiền Đồng và
chỉ số VN-Index

Tồn tại hay không mối quan hệ ngược chiều
giữa giá trị tiền Đồng và chỉ số VN-Index
giống kết quả nghiê cứu của Dornbusch &
Fischer (1980)

Ý nghĩa thực tiễn của sự tồn tại hay không
mối quan hệ trên

Hình 3.1. Khung phân tích
Nguồn: Tác giả

3.2.

Dữ liệu nghiên cứu

Nghiên cứu sử dụng các dữ liệu sau làm cơ sở phân tích, đánh giá, kết luận vấn đề:


15

Bảng 3.1. Thông tin các dữ liệu nghiên cứu
Nhóm biến dữ liệu

Ý ng ĩa của biến

Tên biến

Nguồn

Liên quan đến giá VND/USD

Tỷ giá danh nghĩa của NHNN Việt Nam

trị tiền Đồng

tiền Đồng với tiền USD
NEER

Tỷ giá danh nghĩa đa Tác giá tính toán
phương của tiền Đồng theo các số liệu thu
với rổ tiền tệ gồm 8 thập từ nguồn WB,
đồng tiền (**)

OECD, Ngân hàng
Anh, GSO…(***)

REER

Tỷ giá thực đa phương Tác giả tính toán
của tiền Đồng với rổ tiền theo số liệu NEER
tệ gồm 8 đồng tiền (*)

đã tính toán và số
liệu CPI thu thập
từ WB, IMF, GSO.
(***)

Liên

quan

đến XNK

CCTT quốc tế

Giá trị, tỷ trọng xuất IMF, Vietstock
nhập khẩu

CCTM

Cán cân thương mai, Tác giả tính toán
bằng giá trị xuất khẩu theo số liệu XNK
trừ giá trị nhập khẩu

CCTT

đã thu thập

Cán cân thanh toán quốc IMF
tế
Lạm phát Việt Nam và 8 IMF, WB
nước đối tác (**)

Chênh lệch lạm phát của Tác giả tính toán
Việt Nam với 8 nước đối theo số liệu lạm