Các yếu tố ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lời của các doanh nghiệp niêm yết trường hợp thị trường chứng khoán hà nội HNX

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH
-------------------------------

NGUYỄN HOÀNG SƠN

CÁC YẾU TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN TỶ SUẤT SINH LỜI
CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT: TRƯỜNG HỢP
THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN HÀ NỘI-HNX

LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ

TP. HỒ CHÍ MÌNH – 2019


BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH
-------------------------------

NGUYỄN HOÀNG SƠN

CÁC YẾU TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN TỶ SUẤT SINH LỜI
CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT: TRƯỜNG HỢP
THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN HÀ NỘI-HNX
Chuyên ngành: Tài chính-Ngân hàng (hướng ứng dụng)
Mã số: 8340201

LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC
PGS.TS. Hồ Viết Tiến

TP. HỒ CHÍ MÌNH – 2019


LỜI CAM ĐOAN
Tôi xin cam đoan, luận văn thạc sỹ kinh tế “Các yếu tố ảnh hưởng tới tỷ suất
sinh lời của các doanh nghiệp niêm yết: Trường hợp thị trường chứng khoán Hà NộiHNX” là công trình nghiên cứu của cá nhân tôi dưới sự hướng dẫn khoa học của
PGS.TS Hồ Viết Tiến.
Các số liệu, kết quả nghiên cứu trong luận văn là trung thực và chưa từng công
bố trong công trình nào khác trước đây.
TP. Hồ Chí Minh, tháng

năm 2019

Tác giả

Nguyễn Hoàng Sơn


MỤC LỤC
TRANG PHỤ BÌA
LỜI CAM ĐOAN
MỤC LỤC
DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT
DANH MỤC CÁC BẢNG
DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ
TÓM TẮT
ABSTRACT
MỞ ĐẦU ....................................................................................................................................1
1. Tính cấp thiết của đề tài ......................................................................................................1

2. Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu ..........................................................................................2
3. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu .......................................................................................2
4. Phương pháp nghiên cứu và kết cấu luận văn .....................................................................3
Chương 1: Cơ sở lý thuyết và tổng quan tài liệu nghiên cứu trước ............................................3
5. Ý nghĩa thực tiễn của đề tài.................................................................................................3
CHƯƠNG 1: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN TÀI LIỆU NGHIÊN CỨU TRƯỚC
ĐÂY ............................................................................................................................................4
1.1. Tỷ suất sinh lời và thước đo tỷ suất sinh lời ....................................................................4
1.1.1. Tỷ suất sinh lời của tài sản (ROA) ............................................................................5
1.1.2. Tỷ suất sinh lời của vốn chủ sở hữu (ROE) ..............................................................5
1.2. Lý thuyết về các yếu tố tài chính ảnh hưởng ảnh hướng tới tỷ suất sinh lời ...................5
1.2.1. Đòn bẩy tài chính.......................................................................................................5
1.2.1.1. Lý thuyết đánh đổi (Trade – off theory) .............................................................5
1.2.1.2. Lý thuyết trật tự phân hạng (Pecking-order theory) ...........................................6
1.2.2. Đòn bẩy tài chính quá khứ.........................................................................................7
1.2.3. Quy mô doanh nghiệp ...............................................................................................7
1.2.4. Tốc độ tăng trưởng doanh thu ...................................................................................8
1.2.5. Thanh khoản ..............................................................................................................8
1.2.6. Tỷ suất sinh lời quá khứ ............................................................................................9
1.3. Tổng quan tài liệu nghiên cứu trước đây .........................................................................9
1.4. Các nghiên cứu thực nghiệm trước đây và các giả thuyết liên quan đến các yếu tố tài
chính ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lời của doanh nghiệp .......................................................13
1.4.1. Đòn bẩy tài chính.....................................................................................................13
1.4.2. Đòn bẩy tài chính quá khứ.......................................................................................14
1.4.3. Quy mô doanh nghiệp ............................................................................................14
1.4.4. Tốc độ tăng trưởng doanh thu ................................................................................. 15
1.4.5. Thanh khoản ............................................................................................................16
1.4.6. Tỷ suất sinh lời quá khứ ..........................................................................................16
TÓM LƯỢC CHƯƠNG 1 ....................................................................................................17
CHƯƠNG 2: PHƯƠNG PHÁP VÀ MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU .............................................18

2.1. Phương pháp nghiên cứu ................................................................................................18
2.2. Mô hình nghiên cứu .......................................................................................................18
2.2.1. Biến phụ thuộc và biến giải thích ............................................................................18
2.3.2. Mô hình hồi quy ......................................................................................................19
2.3.2.1. Mô hình hồi quy bảng tĩnh ................................................................................20
2.3.2.2. Phương pháp ước lượng mô hình hồi quy bảng tĩnh ........................................20
2.3.2.3. Phương pháp kiểm định các khuyết tật của mô hình hồi quy bảng tĩnh ...........22
2.3.2.4. Mô hình hồi quy bảng động ..............................................................................23
2.3.2.5. Phương pháp ước lượng mô hình hồi quy bảng động.......................................25
2.3.2.6. Phương pháp kiểm định các khuyết tật của mô hình hồi quy bảng động .........26
2.3. Thu thập dữ liệu .............................................................................................................27
TÓM LƯỢC CHƯƠNG 2 ....................................................................................................28
CHƯƠNG 3: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM ...................................................29
3.1. Thống kê mô tả...............................................................................................................29
3.2.1. Ma trận tương quan ................................................................................................. 30
3.2.2. Kết quả hồi quy mô hình bảng tĩnh .........................................................................31
3.2.2.1. Lựa chọn phương pháp hồi quy ........................................................................31
3.2.2.2. Kiểm định hiện tượng đa cộng tuyến trong mô hình ........................................32
3.2.2.3. Kết quả hồi quy ................................................................................................. 32
3.2.4. Kết quả hồi quy mô hình bảng động .......................................................................35
3.2.4.1. Kiểm định tự tương quan ..................................................................................35
3.2.4.2. Kiểm tra sự phù hợp của các biến công cụ .......................................................35
3.2.4.3. Kết quả hồi quy ................................................................................................. 36
3.3. Kết luận rút ra từ phân tích thực nghiệm .......................................................................38
TÓM LƯỢC CHƯƠNG 3 ....................................................................................................44
CHƯƠNG 4: KẾT LUẬN, GIẢI PHÁP VÀ KIẾN NGHỊ ......................................................45
4.1. Kết luận ..........................................................................................................................45
4.2. Giải pháp nâng cao tỷ suất sinh lời ................................................................................45

4.3. Kiến nghị ........................................................................................................................47
4.3.1. Về phía Nhà Nước ...................................................................................................47
4.3.1. Về phía doanh nghiệp ..............................................................................................49
4.4. Hạn chế của đề tài ..........................................................................................................49
4.5. Hướng nghiên cứu trong tương lai ................................................................................. 50
TÀI LIỆU THAM KHẢO
Phụ lục


DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT


DANH MỤC CÁC BẢNG
Bảng 1.1: Tổng quan các tài liệu nghiên cứu trước đây trong và ngoài nước ................. 10
Bảng 2.1: Biến phụ thuộc, ký hiệu và công thức tính ................................................... 18
Bảng 2.2: Biến giải thích, ký hiệu, công thức tính........................................................ 19
Bảng 3.1: Thống kê mô tả các biến trong toàn bộ mẫu nghiên cứu.............................. 29
Bảng 3.2: Ma trận tương quan giữa các biến trong mô hình ........................................ 30
Bảng 3.3: Kết quả kiểm định Hausman ........................................................................ 31
Bảng 3.4: Hệ số nhân tử phóng đại phương sai (VIF) .................................................. 32
Bảng 3.5: Kết quả hồi quy mô hình bảng tĩnh với biến phụ thuộc là ROA và ROE .... 33
Bảng 3.6: Kết quả kiểm định Wald ............................................................................... 34
Bảng 3.7: Kết quả kiểm định Wooldridge .................................................................... 34
Bảng 3.8: Kiểm định Arellano-Bond ........................................................................... 35
Bảng 3.9: Kết quả kiểm định Sargan ............................................................................ 36
Bảng 3.10: Kết quả hồi quy mô hình bảng động với biến phụ thuộc là ROA ............. 36
Bảng 3.11: Kết quả hồi quy mô hình bảng động với biến phụ thuộc là ROE ............. 37
Bảng 3.12: Các giả thuyết và kết quả thực nghiệm của mô hình (Model 1) và (Model
3) với biến phụ thuộc ROA .......................................................................................... 38
Bảng 3.13: Các giả thuyết và kết quả thực nghiệm của mô hình (Model 2) và (Model

4) với biến phụ thuộc ROE .......................................................................................... 41

DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ
Hình 1.1: Điểm tối ưu theo lý thuyết đánh đổi (Trade-off theory) ................................ 6
Hình 3.1: Xu hướng tỷ suất sinh lời của doanh nghiệp từ năm 2014 đến 2018 ........... 30


TÓM TẮT
Nghiên cứu xem xét các yếu tố ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lời của doanh nghiệp. Mẫu
số liệu trong nghiên cứu này là của 100 doanh nghiệp phi tài chính niêm yết trên sàn
chứng khoán Hà Nội-HNX, trong giai đoạn 2014-2018. Thước đo tỷ suất sinh lời được
dùng trong nghiên cứu này là ROA và ROE sẽ được kiểm tra bằng các mô hình hồi
quy bảng tĩnh và động. Những phát hiện của mô hình hồi quy bảng tĩnh và động chỉ ra
rằng quy mô doanh nghiệp, tốc độ tăng trưởng doanh thu, tỷ lệ đòn bẩy tài chính quá
khứ và tỷ suất sinh lời quá khứ có tác động tích cực tới ROA và ROE, chỉ có tỷ lệ đòn
bảy tài chính có tác động tiêu cực. Ngoài ra, tính thanh khoản không có ý nghĩa thống
kê. Từ đó các kết quả đó, đề tài gợi ý một số giải pháp nhằm nâng cao tỷ suất sinh lời
cho các doanh nghiệp Việt Nam trong giai đoạn hiện nay.
Từ khóa: Tỷ suất sinh lời, doanh nghiệp niêm yết phi tài chính, thị trường chứng
khoán Hà Nội.
ABSTRACT
This study examines factors affecting a firm’s profitability, The sample in this study
comprises 100 non-financial listed companies for the period 2014-2018. Proxies for
profitability, namely ROA and ROE, were examined using static and dynamic panel
model estimators. The findings of static and dynamic panel models revealed that firm
size, sales growth, lagged profitability, lagged leverage had positive significant effects
on ROA and ROE, while the effects of leverage were negatively significant.
Otherwise, liquidity was insignificant effect on firm’s profitability. Finally, from the
empirical results a number of solutions have also proposed to improve the profitability
of the companies of Viet Nam in the current period.

Keywords: Profitability, non-financial listed companies, Ha Noi stock market.


1

MỞ ĐẦU
1. Tính cấp thiết của đề tài
Tỷ suất sinh lời (TSSL) là một nội dung phân tích được nhiều đối tượng quan tâm,
từ các nhà đầu tư, nhà quản trị tài chính cho tới các tổ chức cho vay, vì nó gắn liền với lợi
ích của họ ở hiện tại và tương lai, đồng thời là một trong những cơ sở quan trọng để tham
khảo và ra quyết định đầu tư, cho vay hay các quyết định tài chính khác. Tỷ suất sinh lời
có mối tương quan chặt chẽ với năng lực hoạt động và khả năng thanh toán của doanh
nghiệp, để đánh giá TSSL, nhà phân tích có thể sử dụng nhiều thước đo khác nhau mà
phổ biến nhất là các TSSL trên doanh thu, tài sản và vốn chủ sở hữu.
Trên thế giới có rất nhiều nghiên cứu lý thuyết và thực nghiệm về TSSL của
doanh nghiệp. Các nghiên cứu về mặt lý thuyết dựa trên nền tảng của kinh tế vi mô,
những nghiên cứu thực nghiệm thì tập trung trên hai mối quan tâm chính là đo lường
TSSL và xem xét các yếu tố ảnh hưởng đến TSSL. Từ mối quan hệ giữa các yếu tố tài
chính đến TSSL, chúng ta có thể đánh giá được những yếu tố nào tác động mạnh nhất
đến TSSL của doanh nghiệp và chiều hướng tác động của nó là tích cực hay tiêu cực,
để từ đó đề xuất các giải pháp nhằm gia tăng các yếu tố có lợi và làm suy giảm các yếu
tố bất lợi ảnh hưởng đến TSSL của doanh nghiệp, qua đó tối đa hóa giá trị cho doanh
nghiệp và các cổ đông.
Tại Việt Nam, hiện đã có nhiều nghiên cứu liên quan đến vấn đề TSSL của
doanh nghiệp, nhưng mỗi tác giả lại có một quan điểm nghiên cứu khác nhau, có
người nghiên cứu doanh nghiệp lớn, có người nghiên cứu doanh nghiệp vừa và nhỏ, có
người lại nghiên cứu trong một khoảng thời gian ngắn từ 2 đến 3 năm, có người lại
nghiên cứu trong một khoảng thời gian dài từ khi thị trường chứng khoán thành lập
đến giờ. Tác giả tập trung nghiên cứu những doanh nghiệp vừa và nhỏ trong khoảng
thời gian thị trường chứng khoán hồi phục mạnh trở lại sau khủng hoảng kinh tế năm

2008 đó là những năm từ 2014 đến 2018, vì trong khoảng thời gian này ít xuất hiện
các bài nghiên cứu về các doanh nghiệp vừa và nhỏ, mà chủ yếu các bài viết khác đều
tập trung vào các doanh nghiệp lớn, doanh nghiệp có tính dẫn dắt thị trường. Vì vậy,


2

đề tài “Các yếu tố ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lời của các doanh nghiệp niêm yết:
Trường hợp thị trường chứng khoán Hà Nội-HNX” được thực hiện với hy vọng tìm ra
yếu tố nào tác động đến TSSL của các doanh nghiệp niêm yết (DNNY) trên sàn chứng
khoán HNX và đánh giá mức độ ảnh hưởng, từ đó đưa ra các đề xuất, giải pháp nhằm
nâng cao TSSL cho các doanh nghiệp này.
2. Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu
Mục tiêu nghiên cứu:
- Tham khảo các nghiên cứu lý thuyết và thực nghiệm trước đây trên thế giới và tại
Việt Nam, tác giả đưa ra dự đoán một các yếu tố tài chính ảnh hưởng đến TSSL của
các DNNY trên sàn chứng khoán HNX.
- Xác định chiều hướng ảnh hưởng và mức độ ảnh hưởng của từng yếu tố tới TSSL.
- Dựa trên kết quả nghiên cứu thực nghiệm đưa ra một số đề xuất, giải pháp nhằm
nâng cao TSSL cho các DNNY trên sàn HNX.
Câu hỏi nghiên cứu:
Dựa trên các mục tiêu nghiên cứu, luận văn đưa ra các câu hỏi nghiên cứu sau:
- Yếu tố tài chính nào ảnh hưởng đến TSSL của các DNNY trên sàn chứng khoán
HNX?
- Chiều hướng và mức độ ảnh hưởng của các yếu tố đó đến TSSL ra sao?
- Giải pháp nào để nâng cao TSSL cho các doanh nghiệp Việt Nam?
3. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
Đối tượng nghiên cứu:
- Đối tượng nghiên cứu của luận văn là TSSL và các yếu tố ảnh hưởng lên TSSL của
các DNNY trên sàn chứng khoán Hà Nội-HNX.

Phạm vi nghiên cứu:
- Về mặt không gian: Luận văn sử dụng dữ liệu từ báo cáo tài chính của 100 DNNY
phi tài chính thuộc 10 lĩnh vực kinh doanh trên sàn chứng khoán Hà Nội-HNX.
- Về mặt thời gian: Báo cáo tài chính giai đoạn 2014-2018.


3

4. Phương pháp nghiên cứu và kết cấu luận văn
Luận văn sử dụng phương pháp nghiên cứu định lượng: sử dụng các phương
pháp thống kê, ma trận hệ số tương quan pearson và phân tích mô hình hồi quy tuyến
tính dữ liệu bảng tĩnh và động.
Kết cấu của luận văn:
Chương 1: Cơ sở lý thuyết và tổng quan tài liệu nghiên cứu trước
Chương 2: Phương pháp và mô hình nghiên cứu
Chương 3: Kết quả nghiên cứu thực nghiệm
Chương 4: Kết luận, giải pháp và kiến nghị
5. Ý nghĩa thực tiễn của đề tài
Dựa trên kết quả nghiên cứu thực nghiệm luận văn đã tìm ra các yếu tố ảnh
hưởng đến TSSL của DNNY trên sàn chứng khoán HNX bao gồm: tỷ lệ đòn bẩy tài
chính (ĐBTC) và ĐBTC quá khứ, tính thanh khoản, tốc độ tăng trưởng doanh thu
(TĐTTDT), quy mô doanh nghiệp (QMDN), TSSL trong quá khứ. Trong các tỷ số tài
chính được nghiên cứu thì tỷ lệ ĐBTC, TSSL quá khứ là có tác động mạnh nhất đến
TSSL, ngoài ra tính thanh khoản gần như không có ý nghĩa thống kê. Trên cơ sở đó tác
giả đưa ra một số giải pháp kiến nghị, nhằm nâng cao TSSL của các DNNY trên sàn
chứng khoán HNX, từ đó hy vọng đề tài này sẽ là một tài liệu tham khảo hữu ích giúp
cho các học viên, nhà nghiên cứu, doanh nghiệp, nhà đầu tư, cơ quan quản lý Nhà
Nước có thêm một cái nhìn cụ thể hơn về doanh nghiệp Việt Nam.

4

CHƯƠNG 1: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN
TÀI LIỆU NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY
1.1. Tỷ suất sinh lời và thước đo tỷ suất sinh lời
Tỷ suất sinh lời liên quan đến lượng thu nhập đạt được với các nguồn lực sử
dụng để tạo ra chúng. Mục tiêu của doanh nghiệp là thu càng nhiều lợi nhuận càng tốt
dựa trên nguồn lực sẵn có. Lợi nhuận của doanh nghiệp thường được coi là tiền đề
quan trọng cho tồn tại lâu dài và thành công của công ty (Yazdanfar, 2013). Trên thế
giới có rất nhiều nghiên cứu lý thuyết và thực nghiệm về TSSL của doanh nghiệp,
nghiên cứu về lý thuyết dựa trên nền tảng của kinh tế vi mô, nghiên cứu thực nghiệm
thì tập trung trên hai mối quan tâm chính là đo lường TSSL và xem xét các yếu tố ảnh
hưởng đến TSSL, các yếu tố này là một trong những vấn đề được nghiên cứu nhiều
nhất từ các học viên đến các nhà nghiên cứu và cũng được các nhà đầu tư, nhà quản lý
và các chủ nợ quan tâm nhiều nhất.
Có nhiều cách khác nhau để đo lường TSSL của một doanh nghiệp, tùy vào
mục đích nghiên cứu, theo Hamdan Ahmed Ali Al-Shami (2008) có nhiều cách khác
nhau để đo lường TSSL như: Tỷ suất sinh lời của tài sản (Return of Asset - ROA), tỷ
suất sinh lời của vốn chủ sở hữu (Return of Equity - ROE) và lợi nhuận của vốn đầu tư
(Return of Invested Capital - ROIC); thước đo TSSL là ROA rất phổ biến và được
nhiều nhà nghiên cứu sử dụng trong đó có: Liargovas và Skandalis, 2008; McGuire và
các cộng sự, 1988; Russo và Fouts, 1997; Stanwick, 2000; Tarawneh, 2006;
Agiomirgiannakis và các cộng sự, 2006 và ROE là Liargovas và Skandalis, 2008;
Konar và Cohen, 2001. Các thước đo này được sử dụng rộng rãi trên thế giới bởi việc
tính toán dễ dàng.
ROA là một chỉ số đo lường mức độ lợi nhuận của một công ty so với tổng tài
sản của nó. Nó cho chúng ta một ý tưởng về cách quản lý hiệu quả trong việc sử dụng
tài sản của mình để tạo thu nhập.
ROE đo lường TSSL của một công ty cho thấy công ty đã tạo ra bao nhiêu lợi
nhuận với số tiền mà các cổ đông đã đầu tư.

5

ROIC là một biện pháp được sử dụng để khẳng định các công ty hiệu quả trong
việc phân bổ vốn có kiểm soát trong đầu tư và có lãi. Biện pháp này mang lại cảm giác
về việc một công ty sử dụng tiền của mình tốt như thế nào để tạo ra lợi nhuận, so sánh
một ROIC của công ty với chi phí sử dụng vốn bình quân gia quyền (WACC) cho thấy
liệu vốn đầu tư có được sử dụng hiệu quả hay không.
Philip Hardwick và Mike Adams (1999), Hafiz Malik (2011) và một vài người
khác đã gợi ý rằng mặc dù có những cách khác nhau để đo lường TSSL nhưng tốt nhất
vẫn nên dùng ROA.
Luận văn sử dụng thước đo để đánh giá TSSL của doanh nghiệp là tỷ suất sinh
lời của tài sản (ROA) và tỷ suất sinh lời của vốn chủ sở hữu (ROE).
1.1.1. Tỷ suất sinh lời của tài sản (ROA)
Theo Cornett và các cộng sự (2008) ROA là thước đo tốt nhất để đánh giá
TSSL hiện nay, trong khi ROE thì phù hợp hơn để đo lường năng lực làm việc của
giám đốc điều hành. Hơn nữa, thước đo ROA là được chấp nhận rộng rãi trong nghiên
cứu quản lý và không bị ảnh hưởng bởi các quyết định tài chính như ROE (GomezMejia và Wiseman, 1997).
1.1.2. Tỷ suất sinh lời của vốn chủ sở hữu (ROE)
Theo Helfert (2001) ROE là thước đo cho biết khả năng sinh lời giữa các ngành
với nhau và giữa doanh nghiệp này với doanh nghiệp kia. Ngoài ra, ROE là một trong
những thước đo được chấp nhận nhiều nhất trong việc nghiên cứu kinh doanh quốc tế
và có thể phản ánh hiệu quả của việc sử dụng vốn chủ sở hữu (Morsy và Rwegasira,
2010).
1.2. Lý thuyết về các yếu tố tài chính ảnh hưởng ảnh hướng tới tỷ suất sinh lời
1.2.1. Đòn bẩy tài chính
1.2.1.1. Lý thuyết đánh đổi (Trade – off theory)
Dựa trên các lý thuyết của Modigliani và Miller (1958 và 1963), lý thuyết đánh
đổi (Trade – off theory) được Miller phát triển khi ông đã xem xét đến các tác động

của thuế, chi phí phá sản và các chi phí trung gian khi giải thích tác động của đòn bẩy


6

tài chính đến lợi nhuận của doanh nghiệp. Cụ thể Miller cho rằng sẽ tồn tại một điểm
tối ưu của giá trị công ty khi họ gia tăng sử dụng nợ. Theo Wald (1999), giá trị hiện tại
của phần tiết kiệm vì sử dụng lá chắn thuế do việc tăng vay nợ mang lại sẽ bị triệt tiêu
bằng sự tăng lên của giá trị hiện tại trong chi phí phá sản. Theo lý thuyết đánh đổi,
điểm tối ưu của giá trị công ty khi họ gia tăng sử dụng nợ được xác định là điểm cao
nhất của đường cong minh họa như trong hình dưới

Hình 1.1: Điểm tối ưu theo lý thuyết đánh đổi (Trade-off theory)
Tuy nhiên, điểm bất cập trong lý thuyết đánh đổi là sự bất đồng thuận xảy ra
khi có những doanh nghiệp với đòn bẩy tài chính thấp vẫn có thể có kết quả kinh
doanh tốt. Điều này rõ ràng đối lập với lý thuyết đánh đổi: vay nhiều nợ có thể giúp
doanh nghiệp tối đa hóa lợi nhuận tại điểm cân bằng. Chính vì thế, sự xuất hiện của lý
thuyết trật tự phân hạng là điều cần thiết để giải quyết vấn đề này.
1.2.1.2. Lý thuyết trật tự phân hạng (Pecking-order theory)
Theo Donaldson (1961), thay vì phát hành thêm cổ phiếu, việc sử dụng nguồn
lợi nhuận giữ lại của doanh nghiệp sẽ là một kênh chủ yếu để gia tăng nguồn vốn của
doanh nghiệp. Đồng tình cùng quan điểm trên, Myers và Majluf (1984) tiếp tục phát
triển nghiên cứu của Donaldson và lý thuyết trật tự phân hạng ra đời. Theo như Myers
và Majluf (1984), lý thuyết này cho rằng chi phí tài chính gia tăng cùng với thông tin
bất đối xứng. Bởi thế, thực tế đã chứng minh rằng các nhà quản lý doanh nghiệp sẽ


7

luôn có đầy đủ thông tin về doanh nghiệp của mình hơn các nhà đầu tư bên ngoài và

bất kỳ hành động nào của họ cũng sẽ ảnh hưởng tới tình hình chung của doanh nghiệp.
Ví dự như, việc phát hành thêm cổ phần bởi các nhà quản lý sẽ có thể làm cho giá trị
thị trường của cổ phiếu giảm xuống bởi vì nhà đầu tư sẽ suy đoán rằng nhà quản trị
đang tính toán giá trị công ty đang được định giá cao hơn thực tế. Dựa vào lý thuyết
này, nguồn tài chính được phân hạng trước hết ưu tiên các nguồn vốn nội tại bên trong
doanh nghiệp, vay nợ tài chính đứng thứ hai và cuối cùng mới là phát hành cổ phiếu.
So sánh với lý thuyết đánh đổi, vay nợ tài chính được xếp ở ưu tiên thứ hai và phát
hành thêm cổ phiếu là lựa chọn cuối cùng do kết quả của thông tin bất đối xứng. Bởi
thế, dựa vào từng tình huống cụ thể, các doanh nghiệp sẽ có những quyết định khác
nhau để gia tăng nguồn vốn cho các dự án mới và lý thuyết trên cũng giải quyết được
các câu hỏi đặt ra lúc trước.
1.2.2. Đòn bẩy tài chính quá khứ
Để giảm xác suất xảy ra hiện tượng nhân quả ngược giữa lợi nhuận và ĐBTC
của công ty, tác động của ĐBTC lên lợi nhuận tương lai của công ty cũng có thể dự
đoán được dựa trên ĐBTC quá khứ (Liargovas và Skandalis, 2009), tức là xem xét sức
ảnh hưởng của ĐBTC quá khứ đến lợi nhuận hiện tại như thế nào để lấy đó làm cơ sở
dự đoán cho lợi nhuận tương lai. Hơn nữa, việc phụ thuộc vào ĐBTC có thể làm giảm
các cơ hội đầu tư sẵn có của các công ty, do đó tồn tại một mối quan hệ tiêu cực từ
việc sử dụng ĐBTC như là một nguồn tài trợ cho các dự án đầu tư trong tương lai.
1.2.3. Quy mô doanh nghiệp
Lý thuyết đánh đổi (Trade – off theory) cho rằng quy mô công ty có quan hệ
thuận chiều với đòn bẩy tài chính. Quy mô công ty có thể là đại diện ngược cho xác
suất phá sản. Các công ty lớn thường đa dạng hóa nhiều hơn và có dòng tiền ổn định
hơn. Vì vậy, xác suất phá sản là nhỏ đối với các công ty lớn, điều này xẩy ra ngược lại
với công ty nhỏ. Do lợi thế kinh tế về quy mô và khả năng thương lượng với các chủ
nợ, các công ty lớn gánh chịu chi phí phát hành nợ và vốn chủ sở hữu thấp hơn so với
các công ty nhỏ (Michaelas, Chittenden & Poutziouris, 1999). Mặt khác, quy mô cũng
có thể là sự bất cân xứng thông tin giữa người bên trong và người bên ngoài. Các công

8

ty lớn được cho là có liên hệ với mức độ thấp bất cân xứng thông tin so với các công
ty nhỏ hơn. Fama & Jensen (1983) cho rằng, các công ty lớn cung cấp nhiều thông tin
hơn cho các nhà đầu tư bên ngoài so với các công ty nhỏ hơn. Lợi ích từ sự bất cân
xứng thông tin thấp, các công ty lớn được kỳ vọng dễ dàng tiếp cận thị trường nợ và đi
vay với chi phí thấp hơn. Do đó chi phí sử dụng vốn của các công ty quy mô lớn sẽ
thấp hơn công ty quy mô nhỏ, vì vậy có một mối quan hệ tích cực giữa lợi nhuận và
quy mô doanh nghiệp.
1.2.4. Tốc độ tăng trưởng doanh thu
Trước đây các nghiên cứu về mối quan hệ giữa TĐTTDT và TSSL của doanh
nghiệp hầu hết đều được thực hiện độc lập với nhau. Các nhà nghiên cứu lý thuyết cho
rằng doanh thu tăng trưởng không phải lúc nào cũng làm tăng lợi ích cho các cổ đông.
Theo Jensen (1986) điều này phụ thuộc vào ba cơ sở: Đầu tiên, nhà quản trị doanh
nghiệp sẽ cố gắng gia tăng lợi ích tối đa cho chính họ, thậm chí đặt cao hơn lợi ích
dành cho các cổ đông. Thứ hai, tăng trưởng doanh thu của doanh nghiệp có thể làm gia
tăng sự giàu có của nhà quản trị, nên họ có động cơ khiến công ty của họ tăng trưởng
vượt quá quy mô tối ưu của nó. Doanh nghiệp tăng trưởng làm gia tăng uy tín và tầm
ảnh hưởng của nhà quản trị qua đó làm tăng sức mạnh của họ. Tăng trưởng doanh thu
cũng liên quan đến việc làm tăng mức thù lao cho người quản lý, bởi vì những thay đổi
về tiền công có liên quan tích cực đến tăng trưởng doanh thu (Murphy, 1985). Thứ ba,
các nhà quản trị tiến hành đẩy mạnh tăng tốc doanh thu nếu như có sự ủng hộ đến từ
nhóm các cổ đông giàu có.
1.2.5. Thanh khoản
Smith (1980) cho rằng thanh khoản lớn tức là công ty sử dụng nhiều vốn chủ
hữu để tài trợ cho các tài sản ngắn hạn và dùng vốn chủ sở hữu nhiều hơn có thể gây ra
chi phí sử dụng vốn lớn hơn cho doanh nghiệp, đồng thời làm giảm ROE. Do đó, đối
với các nhà đầu tư thường xuyên theo dõi ROE của công ty, thanh khoản cao có thể
được hiểu như là một chỉ báo tiêu cực. Ngược lại, khi thanh khoản lớn, tính linh hoạt
cao được quan sát thấy trong các sản phẩm và doanh thu của công ty, dẫn đến tăng lợi

nhuận cho công ty. Mặt khác, một công ty có thanh khoản cao, nó có thể dễ dàng hơn


9

trong việc đảm bảo các cam kết về nghĩa vụ trả nợ. Ngoài ra, công ty có tính cạnh
tranh hơn và không quá căng thẳng đối với các khoản phải trả, các khoản phải thu hoặc
các tài sản hiện tại khác của công ty (Bolek và Wolski, 2012).
1.2.6. Tỷ suất sinh lời quá khứ
Theo lý thuyết trật tự phân hạng (Pecking-order theory) lợi nhuận hiện tại và
quá khứ có một mối quan hệ, bởi vì lợi nhuận quá khứ là lợi nhuận giữ lại và là một
nguồn vốn nội bộ quan trọng của doanh nghiệp, là nguồn vốn sử dụng để đầu tư có chi
phí rẻ nhất và được các doanh nghiệp ưu tiên sử dụng trước, nếu vẫn không đủ để tài
trợ cho các dự án đầu tư họ mới nghĩa đến các nguồn tài trợ khác như đi vay hoặc phát
hành thêm cổ phiếu. Do đó dự kiến lợi nhuận quá khứ sẽ có ảnh hưởng tích cực đến lợi
nhuận hiện tại.
1.3. Tổng quan tài liệu nghiên cứu trước đây
Đề tài này được thực hiện dựa trên tham khảo chính từ bài nghiên cứu về các
yếu tố ảnh hưởng tới TSSL của các doanh nghiệp niêm yết trên sàn chứng khoán ACE
Bursa Malaysia của hai nhà nghiên cứu Mazier và Nazrul (2017), do vậy cần thiết phải
lược khảo chi tiết bài nghiên cứu của hai nhà nghiên cứu này để có cơ sở so sánh và
đánh giá đối với đề tài này của tác giả. Tóm tắt bài nghiên cứu của Mazier và Nazrul
(2017) như sau:
- Mục tiêu nghiên cứu: Đánh giá các yếu tố ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lời của doanh
nghiệp niêm yết trên thị trường ACE Bursa Malaysia, từ đó cung cấp một cái nhìn
khách quan cho các nhà đầu tư về mối quan hệ giữa yếu tố tài chính với TSSL của các
doanh nghiệp đó
- Phạm vi nghiên cứu: Mẫu nghiên cứu gồm 60 công ty niêm yết trên thị trường chứng
khoán ACE Bursa Malaysia trong giai đoạn 2009-2013
- Phương pháp nghiên cứu: Định lượng với phương pháp ước lượng bình phương tối

thiểu (OLS) và phương pháp ước lượng moment tổng quát hệ thống (GMM-System)
- Biến nghiên cứu: ROA và ROE; Biến độc lập: ĐBTC (LEV), ĐBTC quá khứ
(LAGLEV), TĐTTDT (GROWN), QMDN (SIZE), TSSL quá khứ (LAGROA và
LAGROE)


10

- Mô hình nghiên cứu:
+ Mô hình dữ liệu bảng tĩnh:
ROAit = β0 + β1SIZEit + β2GROWTHit + β3LEVit + β4LIQit + εit
ROEit = β0 + β1SIZEit + β2GROWTHit + β3LEVit + β4LIQit + εit
+ Mô hình dữ liệu bảng động:
ROAit = β0 + β1ROAit-1 + β2SIZEit + β3GROWTHit + β4LEVit + β5LEVit-1 +
β6LIQit + ηi + ηt + μit
ROEit = β0 + β1ROEit-1 + β2SIZEit + β3GROWTHit + β4LEVit + β5LEVit-1 +
β6LIQit + ηi + ηt + μit
- Kết luận của bài nghiên cứu: QMDN, TSSL quá khứ có tác động tích cực lên ROA và
ROE; ĐBTC và TĐTTDT có tác động tiêu cực lên ROA và ROE; Thanh khoản có tác
động tích cực lên ROA và có mối quan hệ không có ý nghĩa thống kê đối với ROE;
ĐBTC quá khứ có mối quan hệ không có ý nghĩa thống kê đối với cả ROA và ROE.
Ngoài nghiên cứu của Mazier và Nazrul (2017), Bảng 1.1 giới thiệu tổng quan về
các tài liệu nghiên cứu khác liên quan đến vấn đề các yếu tố ảnh hưởng đến TSSL của
doanh nghiệp với thước đo TSSL sử dụng là ROA, ROE, ROCE, TobinQ, v.v.. được
thực hiện trên thế giới và tại Việt Nam, bảng này bao gồm tên tác giả, năm công bố
nghiên cứu, tên tạp chí đăng bài nghiên cứu, địa điểm và khoảng thời gian lấy mẫu số
liệu nghiên cứu, kết quả nghiên cứu. Mục đích của bảng 1.1 lập ra để cung cấp cái nhìn
tổng quan về các nghiên cứu được thực hiện trước đây qua đó có thể xác định khoảng
trống chưa được nghiên cứu, đồng thời các kết quả này có thể dùng làm nền tảng lý luận
và thực tiễn, để trên cơ sở này tác giả đưa ra các giả thuyết, phương pháp và mô hình

nghiên cứu ở các phần sau của luận văn này.
Bảng 1.1: Tổng quan các tài liệu nghiên cứu trước đây trong và ngoài nước
Tác giả/
Tạp chí
Chu Thị Thu
Thủy và cộng
sự (2015); Tạp
chí Kinh tế và
Phát triển, số

Mục đích
nghiên cứu của
tác giả
xem xét các nhân
tố ảnh hưởng đến
hiệu quả tài chính
của công ty
, từ đó đưa ra một

Phương pháp
nghiên cứu

Kết quả nghiên cứu

Phương pháp  Biến phụ thuộc: ROA
nghiên cứu
 Biến giải thích:
- Tỷ lệ đòn bẩy tài chính (-)
định lượng:
-Thống kê mô tả - Quy mô doanh nghiệp (+)

-Ma trận tương


11

215, tháng
5/2015

Quan Minh
Nhựt và Lý
Thị Phương
Thảo (2014);
Tạp chí Khoa
học Trường
Đại học Cần
Thơ, 33
(2014), 65-71

Liargovas và
Skandalis
(2009);
International
Journal of
Economics
and Business
Research,
4(4), 472-484

Cowling
(2004); Small

Business
Economics,
22(1), 1-9
Stierwald
(2009);
Melbourne
Institute of
Applied
Economic and
Social
Research

số gợi ý đối với
các nhà quản trị
để nâng cao hiệu
quả tài chính.
ước lượng các
nhân tố ảnh
hưởng đến hiệu
quả hoạt động
của các doanh
nghiệp bất động
sản, Từ đó, đề
xuất một số giải
pháp nhằm nâng
cao hiệu quả hoạt
động của các
doanh nghiệp bất
động sản trong
giai đoạn hiện

nay
Điều tra tác động
của đòn bẩy tài
chính và các biến
số tài chính khác
đối với hiệu quả
tài chính của các
công ty trong nền
kinh tế Hy Lạp
trong giai đoạn
1997-2004

quan Pearson
- Phân tích mô
hình hồi quy
bội
Phương pháp  Biến phụ thuộc: ROA, ROE
nghiên cứu
 Biến giải thích:
- Tỷ lệ đòn bẩy tài chính (+)
định lượng:
-Thống kê mô tả
-Phân tích mô
hình hồi quy
tuyến tính đa
biến dựa vào
phương pháp
bình phương bé
nhất (OLS)

 Biến phụ thuộc: ROA
 Biến giải thích:
- Tính thanh khoản (-)
- Tỷ lệ đòn bẩy tài chính quá
khứ(+)
 Biến phụ thuộc: ROE
 Biến giải thích:
- Tính thanh khoản (-)
- Tỷ lệ đòn bẩy tài chính quá
khứ(+)
- Quy mô doanh nghiệp (+)
Nghiên cứu ảnh
Phương pháp  Biến phụ thuộc: ROA
hưởng của các
nghiên cứu
 Biến giải thích:
yếu tố tới lợi
- Tốc độ tăng trưởng doanh thu
định lượng:
nhuận của các
-Thống kê mô tả
(+)
công ty ở Anh.
-Phân tích mô
- ROA quá khứ (+)
hình hồi quy
Xác định các yếu Phương pháp  Biến phụ thuộc: ROA
tố quyết định đến nghiên cứu
 Biến giải thích:
TSSL của công

- Tỷ lệ đòn bẩy tài chính quá
định lượng:
ty Úc trong giai -Thống kê mô tả
khứ(+)
đoạn 1995-2005 -Phân tích mô
- ROA quá khứ (+)
hình hồi quy dữ - Quy mô doanh nghiệp (-)
liệu bảng động
bằng phương
Phương pháp
nghiên cứu
định lượng:
-Thống kê mô tả
-Ma trận tương
quan Pearson
-Phân tích mô
hình hồi quy dữ
liệu bảng động


12

Raheman và
Nasr (2007);
International
Review of
Business
Research
Papers, 3(1),
279-300

Xem xét cách
thức quản lý
nguồn vốn lưu
động ảnh hưởng
tới khả năng sinh
lời của các công
ty ở Pakistan giai
đoạn 1999-2004

Ben caleb và
cộng sự
(2013); IOSR
Journal of
Business and
Mangagement,
9(1), 13-21

Điều tra mối
quan hệ giữa
thanh khoản và tỷ
suất sinh lời của
các doanh nghiệp
ở Nigeria giai
đoạn 2006-2010

Sulong và
cộng sự
(2013);
Accounting &

Taxation, 5(1)

Kiểm tra ảnh
hưởng của chi
phí đại diện lên
tỷ suất sinh lời
của công ty
Malaysia giai
đoạn 2007-2009

pháp GMM
Phương pháp
nghiên cứu
định lượng:
-Thống kê mô tả
-Phân tích tương
quan Pearson
-Phân tích mô
hình hồi quy dữ
liệu bảng tĩnh
bằng pp OLS
và GLS
Phương pháp
nghiên cứu
định lượng:
-Thống kê mô tả
-Phân tích tương
quan Pearson
-Phân tích mô
hình hồi quy dữ

liệu bảng tĩnh
bằng pp OLS
Phương pháp
nghiên cứu
định lượng:
-Thống kê mô tả
-Phân tích tương
quan Pearson
-Phân tích mô
hình hồi quy dữ
liệu bảng tĩnh
bằng pp OLS

 Biến phụ thuộc:
NOP =

ấ
ổ

à

ả

à

í

 Biến giải thích:
- Tính thanh khoản (+)
- Quy mô doanh nghiệp (+)

- Tỷ lệ đòn bẩy tài chính (-)

 Biến phụ thuộc:
ROCE =

ố

ự

ệ

x 100

 Biến giải thích:
- Tính thanh khoản (+)
- Quy mô doanh nghiệp (+)

 Biến phụ thuộc:
Tobin Q =
ổ

à

ả

 Biến giải thích:
- Tỷ lệ đòn bẩy tài chính (-)
- Quy mô doanh nghiệp (-)

Nguồn: Tác giả tự tổng hợp

Dựa vào các lý thuyết và các nghiên cứu thực nghiệm về các yếu tố tài chính
ảnh hưởng đến TSSL trước đây, tác giả đặt ra các giả thuyết để dự đoán các yếu tố tài
chính và chiều hướng ảnh hưởng của chúng đến TSSL của các DNNY trên sàn chứng
khoán HNX.


13

1.4. Các nghiên cứu thực nghiệm trước đây và các giả thuyết liên quan đến các
yếu tố tài chính ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lời của doanh nghiệp
1.4.1. Đòn bẩy tài chính
Theo lý thuyết đánh đổi (Trade-off theory), cấu trúc vốn tối ưu có thể được xác
định bằng cách đánh đổi giữa các lợi ích thu được và chi phí tài chính bỏ ra. Đòn bẩy
cao cũng có thể gia tăng giá trị cho công ty bằng cách giảm thiểu chi phí đại diện
(Jensen, 1986), chiến lược đầu tư tối ưu (Myers, 1977) và mức độ rủi ro phải gánh
chịu (Jensen và Meckling, 1976). Một số nghiên cứu đã cung cấp bằng chứng thực
nghiệm về mối quan hệ tích cực giữa ĐBTC và lợi nhuận của doanh nghiệp (Taub,
1975; Roden và Lewellen, 1995; Hadlock và James, 2002; Berger và Bonaccorsi,
2006)
Lý thuyết thứ hai về cấu trúc vốn là lý thuyết trật tự phân hạng (Pecking-order
theory) được phát triển bởi Myers (1984); Theo lý thuyết trật tự phân hạng, một công
ty có lợi nhuận cao sẽ có nhiều lợi nhuận được giữ lại để tài trợ cho các cơ hội đầu tư
của họ và do đó có khả năng họ sẽ ít sử dụng nợ trong cấu trúc vốn so với một công ty
có lợi nhuận thấp, vì vậy các nhà quản trị tin rằng với một mức lợi nhuận cao thì có xu
hướng ít đẩy công ty vào cảnh nợ nần. Vì vậy, dự kiến có thể có một mối quan hệ tiêu
cực giữa nợ và lợi nhuận của công ty. Một số nghiên cứu thực nghiệm chỉ ra có một
mối quan hệ tiêu cực này giữa mức nợ và lợi nhuận của công ty như Kester, 1986;
Friend và Lang, 1988; Titman và Wessels, 1988; Rajan và Zingales, 1995; Wald,
1999; Fama và French, 2002; Booth, 2001; Yu, 2007. Ngoài ra, Zeitun và Tian (2007)
đưa ra bằng chứng thực nghiệm cho thấy nợ có quan hệ tiêu cực với lợi nhuận của các

công ty ở Jordan. Abor (2007) cũng đã điều tra mối quan hệ giữa ĐBTC và hiệu quả
hoạt động của các doanh nghiệp vừa và nhỏ ở các nước Nam Phi và nghiên cứu chỉ ra
rằng tổng nợ đặc biệt là nợ dài hạn có quan hệ tiêu cực đến lợi nhuận của công ty.
Cheng (2009) phát hiện ra rằng, ngoài lợi ích bổ sung lượng tiền mặt lớn cho công ty,
nợ có tác động tiêu cực đáng kể lên lợi nhuận của công ty. Tương tự, Krivogorsky và
các cộng sự (2009) đã tìm thấy một mối quan hệ tiêu cực giữa nợ và lợi nhuận của
công ty, phát hiện này cũng phù hợp với nghiên cứu của Ebaid (2009), ông đã thấy


14

rằng nợ ngắn hạn và tổng nợ ảnh hưởng tiêu cực đến ROA của các doanh nghiệp. AlMatari (2012) chỉ ra tác động của ĐBTC đến lợi nhuận của công ty là tiêu cực và có ý
nghĩa ở các mức lợi nhuận khác nhau giữa các DNNY phi tài chính trên thị trường
chứng khoán Kuwaiti; Hơn nữa, Sulong (2013) đã điều tra mối quan hệ giữa một số cơ
chế quản trị doanh nghiệp với lợi nhuận trong giai đoạn 2006 đến 2008 ở Thị trường
MESDAQ, họ cũng chỉ ra rằng có một mối quan hệ tiêu cực giữa ĐBTC và Tobin’s q.
Maziar và Nazrul (2017) phát hiện ĐBTC có tác động tiêu cực đến TSSL doanh nghiệp
ở thị trường ACE Bursa tại Malaysia trong giai đoạn 2009-2013. Dựa trên các nghiên
cứu trước đây tác giả đưa ra giả thuyết như sau:
H1: Tỷ lệ đòn bẩy tài chính hiện tại có tác động ngược chiều đến ROA và ROE
của các doanh nghiệp niêm yết trên sàn chứng khoán HNX.
1.4.2. Đòn bẩy tài chính quá khứ
Fu và các cộng sự (2002) phát hiện ra ĐBTC quá khứ và TSSL có mối quan hệ
tiêu cực. Kết quả nghiên cứu của Liargovas và Skandalis (2009) tại thị trường chứng
khoán Athens và kết quả nghiên cứu của Stierwald (2009) tại các doanh nghiệp Úc đều
cho thấy ĐBTC quá khứ tác động tích cực đến TSSL của các doanh nghiệp. Maziar và
Nazrul (2017) đã cho thấy mối quan hệ giữa ĐBTC quá khứ và TSSL của các doanh
nghiệp tại Malaysia trong giai đoạn 2009-2013 là không có ý nghĩa thống kê. Dựa trên
nghiên cứu trước đây, tác giả đưa ra giả thuyết như sau:
H2: Tỷ lệ đòn bẩy tài chính quá khứ có tác động cùng chiều đến ROA và ROE

của các doanh nghiệp niêm yết trên sàn chứng khoán HNX.
1.4.3. Quy mô doanh nghiệp
QMDN là một yếu tố quan trọng để đánh giá sức mạnh của một doanh nghiệp,
các doanh nghiệp quy mô lớn có sức hút lớn hơn với các doanh nghiệp có liên quan,
điều này dẫn đến sự kiểm soát tốt hơn đối với các nguồn lực, tạo ra nhiều cơ hội kinh
doanh qua đó thu hút và giữ chân nhân viên tốt hơn, nâng cao năng suất lao động, tiếp
cận dễ dàng hơn với công nghệ mới (Porter, 2010).
Có một mối quan hệ tích cực giữa doanh nghiệp có quy mô trung bình và sự
tăng trưởng TSSL (Pagano và Schivardi, 2003; Rajan và Zingales, 1995). Zeitun và


15

Tian (2007) phát hiện ra các công ty lớn hầu hết đều có chi phí phá sản nhỏ, do đó
QMDN có tác động tích cực đến lợi nhuận; Hơn nữa, Kajola (2008) và Onaolapo và
Kajola (2010) cũng phát hiện ra mối quan hệ tích cực giữa quy mô và lợi nhuận của
doanh nghiệp. Theo Babalola (2013), QMDN, tính bằng cả tổng tài sản và tổng doanh
thu, tác động tích cực đến lợi nhuận của các công ty trong giai đoạn 2000-2009 tại
Nigeria. Mặt khác, theo Forbes (2002), doanh nghiệp lớn hơn lại có lợi nhuận kém hơn
so với các doanh nghiệp nhỏ hơn. Kết quả nghiên cứu của Jermias (2008) cho rằng
QMDN có thể ảnh hưởng đến quá trình và thời gian để một ý tưởng sáng tạo của nhân
viên có thể đến được tới nhà quản lý và thu hút sự chú ý của họ. Trong một công ty
quy mô lớn, sự chú ý của người quản lý được trải rộng ra nhiều các nhóm nhân viên
(Kahneman, 1973); Trong một công ty lớn sự cạnh tranh là gay gắt hơn, có rất nhiều ý
tưởng được đưa ra và người quản lý sẽ gặp khó khăn trong biệt phân biệt các ý tưởng
nào là ý tưởng sáng tạo (Ocasio, 1997). Ví dụ, Gong và các cộng sự (2013) điều tra
148 công ty công nghệ cao ở Trung Quốc, họ nhận thấy rằng QMDN có quan hệ tiêu
cực với sự sáng tạo và lợi nhuận của công ty. Tuy nhiên, Ammar và các cộng sự
(2003) nhận thấy rằng, đối với một công ty hoạt động trong lĩnh vực điện, lợi nhuận
của một công ty đã đi xuống khi công ty đó đạt doanh thu hơn 50 triệu đô la Mỹ. Điều

này có nghĩa là có sự tối ưu trong QMDN để đạt được lợi nhuận tối đa; Hơn nữa,
Maffini Gomes và các cộng sự (2009) đã chỉ ra không có sự khác biệt đáng kể giữa lợi
nhuận giữa các công ty có quy mô lớn hay nhỏ. Nghiên cứu của Maziar và Nazrul
(2017) đã cho ra kết quả QMDN có tác động tích đến TSSL của doanh nghiệp tại
Malaysia trong giai đoạn 2009-2013. Dựa trên nghiên cứu trước đây, tác giả đưa ra giả
thuyết như sau:
H3: Quy mô doanh nghiệp có tác động cùng chiều đến ROA và ROE của các
doanh nghiệp niêm yết trên sàn chứng khoán HNX.
1.4.4. Tốc độ tăng trưởng doanh thu
Cowling (2004) đã tìm thấy bằng chứng cho thấy doanh thu tăng trưởng ảnh
hưởng tích cực lên lợi nhuận. Park và Jang (2010), Maziar và Nazrul (2017) đều sử
dụng phương pháp ước lượng moment tổng quát GMM cho ra kết quả TĐTTDT tác


16

động tiêu cực đến TSSL của doanh nghiệp. Dựa trên nghiên cứu trước đây, tác giả đưa
ra giả thuyết như sau:
H4: Tốc độ tăng trưởng doanh thu có tác động ngược chiều đến ROA và ROE
của các doanh nghiệp niêm yết trên sàn chứng khoán HNX.
1.4.5. Thanh khoản
Mối quan hệ giữa thanh khoản và lợi nhuận ở các công ty ở Saudi đã được
nghiên cứu bởi Eljelly (2004), kết quả nghiên cứu chỉ ra thanh khoản và lợi nhuận của
các công ty này có mối quan hệ có ý nghĩa thống kê. Raheman và Nasr (2007) đã
nghiên cứu mối quan hệ giữa thanh khoản và lợi nhuận tại các công ty ở Pakistan cho
ra kết quả là một mối quan hệ tiêu cực. Zainudin (2006) đã tìm thấy một mối quan hệ
vừa phải và tích cực giữa lợi nhuận và thanh khoản. Saleem và Rehman (2011) nghiên
cứu tại Pakistan cho thấy thanh khoản tác động tích cực lên ROA; kết quả cũng chỉ ra
rằng ROE bị ảnh hưởng không đáng kể bởi ba tỷ lệ (tỷ lệ thanh toán nhanh, tỷ lệ thanh
toán tiền mặt và tỷ lệ thanh toán hiện hành), trong khi ROI bị ảnh hưởng rất lớn bởi ba

tỷ lệ này. Kết quả nghiên cứu của Ben Caleb và các cộng sự (2013) tại Nigeria tiết lộ
rằng tỷ lệ thanh toán tiền mặt và tỷ lệ thanh toán hiện hành có quan hệ tích cực với lợi
nhuận. Ngoài ra, 31 công ty sản xuất ở Sri Lanka đã được nghiên cứu bởi Niresh
(2012) kết quả cho thấy không có mối quan hệ đáng kể giữa thanh khoản và lợi nhuận.
Đồng quan điểm là một nghiên cứu được thực hiện bởi Ongore và Kusa (2013) cho
thấy thanh khoản là một yếu tố ảnh hưởng không đáng kể tới lợi nhuận các ngân hàng
thương mại ở Kenya. Maziar và Nazrul (2017) nghiên cứu các DNNY phi tài chính trên
thị trường chứng khoán ACE Bursa tại Malaysia trong giai đoạn 2009-2013, kết quả chỉ
ra thanh khoản tác động tích cực tới TSSL của các doanh nghiệp này. Dựa trên nghiên
cứu của Maziar và Nazrul, tác giả đưa ra giả thuyết như sau:
H5: Tính thanh khoản có tác động cùng chiều đến ROA và ROE của các doanh
nghiệp niêm yết trên sàn chứng khoán HNX.
1.4.6. Tỷ suất sinh lời quá khứ
Trong một nghiên cứu tại Thổ Nhĩ Kỳ, Yurtoglu (2004) là người đầu tiên đã sử
dụng mô hình hồi quy bảng động để ước lượng các hệ số bền vững của lợi nhuận. Ông


17

thấy rằng quy mô tăng trưởng và cường độ xuất khẩu có ảnh hưởng đến tính bền vững
của lợi nhuận. Suarez và các cộng sự (2013) đã điều tra các công ty sản xuất phần
mềm niêm yết trong giai đoạn 1990-2006, kết quả là có một mối tương quan tiêu cực
giữa ROE quá khứ và ROE hiện tại, tuy nhiên ngược lại không có một mối tương quan
có ý nghĩa thống kê nào giữa ROA hiện tại và ROA quá khứ. Pattitoni (2014) với một
nghiên cứu về các doanh nghiệp tư nhân đến từ khu vực EU-15 trong giai đoạn 2004
đến 2011. Kết quả cho thấy ROA quá khứ có ý nghĩa cao trong tất cả các mô hình ước
lượng động; tức là lợi nhuận có xu hướng kéo dài từ năm này sang năm khác. Hơn
nữa, từ sự ổn định trong tăng trưởng lợi nhuận, có thể suy ra rằng mức độ cạnh tranh
giữa các DNNY ở các nước EU-15 vẫn chưa đủ mạnh để có thể làm suy giảm lợi
nhuận trong một khoảng thời gian ngắn. Nhiều các nghiên cứu khác ở khắp các quốc

gia khác nhau trên thế giới cũng cho thấy giữa lợi nhuận hiện tại và lợi nhuận quá khứ
có một mối quan hệ đáng kể (Ioanni Schiniotakis, 2012; McDonald,1999; Nunes và
các cộng sự, 2009; Stierwald, 2009; Yazdanfar, 2013). Maziar và Nazrul (2017) cho
thấy ROA và ROE quá khứ có tác động tích cực lên ROA và ROE hiện tại của các
doanh nghiệp tại Malaysia. Dựa trên nghiên cứu trước đây tác giả đưa ra giả thuyết như
sau:
H6: ROA và ROE trong quá khứ có tác động cùng chiều đến ROA và ROE hiện
tại của các doanh nghiệp niêm yết trên sàn chứng khoán HNX
TÓM LƯỢC CHƯƠNG 1
Trong chương này, luận văn đã trình bày các lý thuyết có liên quan đến vấn đề
nghiên cứu bao gồm lý thuyết về TSSL, các thước đo về TSSL, tổng quát các nghiên
cứu trước được thực hiện ở trong và ngoài nước có liên quan đến luận văn. Kết quả từ
các nghiên cứu trước có thể xác định khoảng trống chưa được nghiên cứu, đồng thời các
kết quả này có thể dùng làm nền tảng lý luận và thực tiễn. Trên cơ sở này tác giả đưa ra
các giả thuyết nghiên cứu, từ đó dùng để xây dựng mô hình nghiên cứu trong chương
2 và các giả thuyết này sẽ được kiểm định bằng các mô hình kinh tế lượng trong
chương 3.