Các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp niêm yết trên sàn chứng khoán việt nam
Bạn đang xem bản rút gọn của tài liệu. Xem và tải ngay bản đầy đủ của tài liệu tại đây (2.66 MB, 80 trang )
B! GIÁO D"C VÀ #ÀO T$O
TR%&NG #$I H'C KINH T( TP. HCM
---------------
LÊ TH) KIM TUY*N
CÁC NHÂN T+ TÁC #!NG #(N C,U TRÚC
V+N C-A CÁC DOANH NGHI.P NIÊM Y(T
TRÊN SÀN CH/NG KHOÁN VI.T NAM
LU0N V1N TH$C S2 KINH T(
TP. H! Chí Minh – N"m 2013
B! GIÁO D"C VÀ #ÀO T$O
TR%&NG #$I H'C KINH T( TP. HCM
---------------
LÊ TH) KIM TUY*N
CÁC NHÂN T+ TÁC #!NG #(N C,U TRÚC
V+N C-A CÁC DOANH NGHI.P NIÊM Y(T
TRÊN SÀN CH/NG KHOÁN VI.T NAM
Chuyên ngành: Tài chính - Ngân hàng
Mã s#: 60340201
LU0N V1N TH$C S2 KINH T(
NG$%I H$&NG D'N KHOA H(C:
GS – TS TR)N NG(C TH*
TP. H! Chí Minh – N"m 2013
!
L!I CAM "OAN
Tôi xin cam !oan r"ng lu#n v$n “Các nhân t% tác !&ng !'n c(u trúc v%n c)a
các doanh nghi*p niêm y't trên sàn ch+ng khoán Vi*t Nam” là công trình
nghiên c+u c)a riêng tôi.!
D, li*u !-.c s/ d0ng trong lu#n v$n là trung th1c !-.c thu th#p t2
nh,ng ngu3n !áng tin c#y và các k't qu4 trình bày trong lu#n v$n ch-a !-.c
công b% t5i b(t k6 công trình nghiên c+u nào tr-7c !ây. N'u phát hi*n có b(t
k6 gian l#n nào, tôi xin ch8u toàn b& trách nhi*m tr-7c H&i !3ng.
!!
!
!
!
!
TP.HCM, tháng 11 n$m 2013
Tác gi# lu$n v%n
Lê Th& Kim Tuy'n
M!C L!C
TRANG PH! BÌA
L"I CAM #OAN
M!C L!C
DANH M!C K$ HI%U CÁC CH& VI'T T(T
DANH M!C CÁC B)NG
Tóm t!t ........................................................................................................................................ 1
1. Gi"i thi#u chung ..................................................................................................................... 2
1.1. L$ do ch%n &' tài.................................................................................................................. 2
1.2. M(c tiêu nghiên c)u ........................................................................................................... 4
2. T*ng quan các k+t qu, nghiên c)u tr-"c ............................................................................. 5
2.1. Các l$ thuy+t truy'n th.ng .................................................................................................. 5
2.1.1. l! thuy"t tr#t t$ phân h%ng ............................................................ 5
2.1.2. L! thuy"t &ánh &'i ......................................................................... 5
2.1.3. L! thuy"t th(i &i)m th* tr+(ng ....................................................... 6
2.1.4. L! thuy"t chi phí &%i di,n .............................................................. 6
2.2. Các nghiên c)u th/c nghi#m t0 nh1ng qu.c gia &ang phát tri2n trên th+ gi"i .............. 7
3. Ph-3ng pháp nghiên c)u .................................................................................................... 12
3.1. D1 li#u.................................................................................................................................. 1
3.2. Cách xác &4nh các bi+n &-a vào mô hình ........................................................................ 12
3.3. Mô hình -"c l-5ng ........................................................................................................... 13
3.4. Ph-3ng pháp -"c l-5ng ................................................................................................... 15
3.5. Ki2m &4nh Hausman v' s/ phù h5p c6a mô hình FEM hay mô hình REM .................. 16
4. K+t qu, mô hình ................................................................................................................... 17
4.1. Th.ng kê mô t, ................................................................................................................. 17
4.2. Phân tích h# s. t-3ng quan gi1a các bi+n ....................................................................... 19
4.3. K+t qu, -"c l-5ng c6a mô hình h7i quy .......................................................................... 22
4.3.1. H-i quy trong giai &o%n t'ng th) t. n/m 2007 - 2012 ................ 22
4.3.1.1. Mô hình bình ph+0ng bé nh1t g2p ........................................... 22
4.3.1.2. Mô hình các nhân t3 4nh h+5ng c3 &*nh.................................. 25
4.3.1.3. Ki)m &*nh Hausman ................................................................. 28
4.3.1.4. Mô hình bình ph+0ng bé nh1t g2p khi có thêm bí"n lãi su1t ... 30
4.3.1.5. Mô hình các nhân t3 4nh h+5ng c3 &*nh trong giai &o%n t.
2007 - 2012 khi có thêm bí"n lãi su1t .......................................................... 32
4.3.1.6. Mô hình các nhân t3 4nh h+5ng ng6u nhiên trong giai &o%n t.
2007 - 2012 khi có thêm bí"n lãi su1t ........................................................... 34
4.3.1.7. Ki)m &*nh Hausman ................................................................. 37
4.3.2. H-i quy trong giai &o%n sau kh7ng ho4ng kinh t" t. n/m 2009 2012 ............................................................................................................... 39
4.3.2.1. Mô hình bình ph+0ng bé nh1t g2p ........................................... 39
4.3.2.2. Ki)m &*nh Hausman v8 s$ phù h9p c7a mô hình FEM hay mô
hình REM trong giai &o%n t. 2009 - 2012 .................................................... 41
4.3.2.3. Mô hình các nhân t3 4nh h+5ng c3 &*nh.................................. 44
4.3.2.4. Mô hình bình ph+0ng bé nh1t g2p khi có thêm bí"n lãi su1t cho
vay giai &o%n sau kh7ng ho4ng (2009-2012) ................................................ 46
4.3.2.5. Ki)m &*nh Hausman ................................................................. 49
4.3.2.6. Mô hình các nhân t3 4nh h+5ng ng6u nhiên trong giai &o%n t.
2009 - 2012 khi có thêm bí"n lãi su1t ........................................................... 51
4.4. Gi,i thích k+t qu, nghiên c)u .......................................................................................... 54
5. K+t lu8n ................................................................................................................................. 57
DANH M!C TÀI LI%U THAM KH)O
PH! L!C
!
DANH M!C C!M T" VI#T T$T
C%m vi&t t't
Tên ()y (* ti&ng Anh
Tên ()y (* ti&ng Vi+t
S! giao d"ch ch#ng khoán
HOSE
HoChiMinh Stock Exchange
HNX
HaNoi Stock Exchange
S! giao d"ch ch#ng khoán
Hà N%i
LEV
Leverage ratio
T& l' n( trên t)ng ngu$n
v*n
TP H$ Chí Minh
T& l' tài s+n c* ,"nh trên
TANGI
Tangibility
PROFIT
Profitability
Kh+ n-ng sinh l(i.
GROW
Growth opportunity
C. h%i t-ng tr/!ng
NDTS
Non-debt tax shield
T0m ch1n thu2 phi n(
LIQ
Liquidity
Tính thanh kho+n
VOL
Earnings volatility/risk
Bi2n ,%ng c3a thu nh4p
SIZE
Firm size
Quy mô c3a công ty
SPP
Share price performance
Giá c) phi2u th5c hi'n
LS
level of interest rates
Lãi su0t cho vay
Ordinary Least Squares
Ph/.ng pháp bình ph/.ng
nh6 nh0t
OLS
t)ng tài s+n
!
REM
Random Effects Model
FEM
Fixed Effects Model
IMF
International Monetary Fund
Mô hình các nhân t! "nh
h#$ng ng%u nhiên
Mô hình các nhân t! "nh
h#$ng c! &'nh
Qu( ti)n t* qu!c t+
DANH M!C CÁC B"NG, BI#U
B$ng 2.1: Tóm t!t h" s# tác $%ng kì v&ng c'a các bi(n $#i v)i m*c $òn b+y c'a
công ty
B$ng 4.1: Th#ng kê mô t,
B$ng 4.2: Phân tích h" s# t-.ng quan gi/a các bi(n
B$ng 4.3: K(t qu, h0i quy mô hình bình ph-.ng bé nh1t g%p t2 2007 – 2012
B$ng 4.4: K(t qu, h0i quy mô hình các nhân t# ,nh h-3ng c# $4nh (FEM) t2
2007 – 2012
B$ng 4.5: K(t qu, ki5m $4nh Hausman t2 2007 - 2012
B$ng 4.6: K(t qu, h0i quy mô hình bình ph-.ng bé nh1t g%p t2 2007 – 2012 khi
có thêm bi(n lãi su1t
B$ng 4.7: K(t qu, h0i quy mô hình các nhân t# ,nh h-3ng c# $4nh (FEM) t2
2007 – 2012 khi có thêm bi(n lãi su1t
B$ng 4.8: K(t qu, h0i quy mô hình các nhân t# ,nh h-3ng ng6u nhiên (REM) t2
2007 – 2012 khi có thêm bi(n lãi su1t
B$ng 4.9: K(t qu, ki5m $4nh Hausman t2 2007 – 2012 khi có thêm bi(n lãi su1t
B$ng 4.10: K(t qu, h0i quy mô hình bình ph-.ng bé nh1t g%p t2 2009 – 2012
!"#$% &'(()% !"# $%&'# ()*# +,-# .""/01# 23!# *4"&5# 5676# 8"9&# $7,# (':&5# '"-&5#
(6&'#*)#;<==>#?#<=@
B$ng 4.13: K(t qu, h0i quy mô hình các nhân t# ,nh h-3ng c# $4nh (FEM) t2
2009 – 2012
B$ng 4.14: So sánh k(t qu, FEM trong giai $o7n sau kh'ng ho,ng kinh t( (2009
– 2012) và t8ng th5 s# quan sát (2007 – 2012)
B$ng 4.15: K(t qu, h0i quy mô hình bình ph-.ng bé nh1t g%p t2 2009 – 2012
khi có thêm bi(n lãi su1t
B$ng 4.16)%So sánh k(t qu, Pooled OLS sau khi thêm bi(n lãi su1t cho vay vào
mô hình trong giai $o7n sau kh'ng ho,ng kinh t( (2009 – 2012) và t8ng th5 s#
quan sát (2007 – 2012)
B$ng 4.17: K(t qu, ki5m $4nh Hausman t2 2009 – 2012 khi có thêm bi(n lãi
su1t
B$ng 4.18: K(t qu, h0i quy mô hình các nhân t# ,nh h-3ng ng6u nhiên (REM)
t2 2009 – 2012 khi có thêm bi(n lãi su1t
B$ng 4.19: So sánh k(t qu, REM sau khi thêm bi(n lãi su1t cho vay vào mô
hình trong giai $o7n sau kh'ng ho,ng kinh t( (2009 – 2012) và t8ng th5 s# quan
sát (2007 – 2012)
1
Tóm t!t
Bài nghiên c!u s" d#ng d$ li%u t& báo cáo tài chính c!a 137 công ty
niêm y!t trên hai sàn ch!ng khoán HOSE và HNX trong 6 n"m (2007 - 2012).
Nghiên c!u này nh"m ki#m tra các nhân t! "nh h#$ng t%i c&u trúc v!n d$a
vào các l% thuy&t truy'n th(ng là l% thuy&t )ánh )*i, l% thuy&t tr+t t$ phân
h,ng, l% thuy&t )-nh th.i )i#m th- tr/.ng và l% thuy&t chi phí ),i di0n. 12ng
th.i nghiên c3u tác )4ng c!a cu4c kh!ng ho5ng kinh t& 2008 )&n s$ thay )*i
c!a các nhân t( tác )4ng )&n c6u trúc v(n. K&t qu5 nghiên c3u cho th6y trong
toàn b4 th.i gian thì các nhân t( tác )4ng )&n t7 l0 )òn b8y nh/ sau c9 h4i
t"ng tr/:ng (-), quy mô doanh nghi0p (+), kh5 n"ng sinh l;i (-), t6m ch
cùng b=ng ch3ng th$c nghi0m cho th6y kh!ng ho5ng 2008 )ã có tác )4ng
)áng k# t>i các nhân t( tác )4ng t>i c6u trúc v(n.
2
1. Gi"i thi#u chung
1.1 L$ do ch%n &' tài
C6u trúc v(n là m4t )' tài )ã )/;c th$c hi0n r6t nhi'u tr/>c )ây. Tuy
nhiên cho )&n nay )' tài này v?n ti&p t@c )/;c các nhà kinh t& trên th& gi>i
quan tâm và nghiên c3u.
K# tA khi Modigliani và Miller công b( nghiên c3u c!a hB vào n"m
1958, v6n )' c6u trúc v(n )ã t,o ra l;i ích to l>n cho các nhà nghiên c3u tài
chính. Tuy nhiên gi5 )-nh c!a Modigliani và Miller là th- tr/.ng v(n hoàn
h5o và giá tr- c!a các công ty )4c l+p v>i c9 c6u v(n c!a nó, do )ó n; và v(n
ch! s: hCu là thay th& hoàn h5o cho nhau. Tuy nhiên, m4t khi gi5 )-nh thtr/.ng v(n hoàn h5o )/;c n>i lDng, l$a chBn c6u trúc v(n tr: thành m4t y&u
t( quan trBng trong qu5n l% và )i'u hành doanh nghi0p. 1i'u này )ã m:
)/.ng cho s$ phát tri#n nghiên c3u l% thuy&t v' c6u trúc v(n và phân tích
th$c nghi0m.
T*ng h;p các nghiên c3u tr/>c )ây v' c6u trúc v(n ta th6y nghiên c3u
v' c6u trúc v(n d$a trên 2 l% thuy&t truy'n th(ng là l% thuy&t tr+t t$ phân
h,ng, l% thuy&t )ánh )*i và sau )ó là l% thuy&t )-nh th.i )i#m th- tr/.ng và l%
thuy&t chi phí ),i di0n.
K# tA khi l% thuy&t c!a MM v' trúc v(n ra ).i, sau )ó ch! y&u là các
nghiên c3u v' l% thuy&t, nghiên c3u th$c nghi0m chE th$c s$ b
nghi0m ch! y&u )/;c th$c hi0n t,i các n/>c có n'n kinh t& phát tri#n mà phFn
l>n là nghiên c3u các công ty l>n trên sàn giao d-ch ch3ng khoán t,i MG
(Titman và Wessels n"m 1988, Rajan và Zingales n"m 1995, Wald n"m
1999). ChE có m4t s( ít bài nghiên c3u th$c hi0n phân tích : các th- tr/.ng
3
khác nh/ Demirguc-Kunt, và Maksimovic (2001), Giannetti (2003), và De
Jong, Kabir, và NguyHn (2008).
Qua nhCng bài nghiên c3u trên ta th6y r=ng ngoài các nhân t( truy'n
th(ng nh/ l;i nhu+n, quy mô công ty, c9 h4i t"ng tr/:ng, thu&,…thì c6u trúc
v(n c!a mIi qu(c gia sJ khác nhau do ch-u tác )4ng c!a các y&u t( nh/ th#
ch& pháp lu+t, v"n hóa, môi tr/.ng kinh doanh,…
Vì v+y c6u trúc v(n tuy là )' tài không m>i nh/ng luôn )/;c các nhà
kinh t& quan tâm và nghiên c3u. C6u trúc v(n không có m4t công th3c c@ th#,
mIi qu(c gia )'u có nhCng )i#m khác bi0t, không th# )em nghiên c3u c!a
qu(c gia này )# áp )Kt lên qu(c gia khác. 12ng th.i c6u trúc v(n t,i mIi qu(c
gia có th# khác nhau tùy tAng giai )o,n phát tri#n c!a qu(c gia )ó.
Trong bài nghiên c3u này chúng ta sJ d$a trên nhCng l% thuy&t truy'n
th(ng c!a c6u trúc v(n )# )' xu6t nhCng nhân t( tác )4ng ch! y&u )&n c6u
trúc v(n : th- tr/.ng vi0t nam.
MKt khác Vi0t Nam b/>c vào giai )o,n kh!ng ho5ng kinh t& tA tháng
9/2008. Tác )4ng c!a cu4c kh!ng ho5ng lên n'n kinh t& vi0t nam r6t trFm
trBng. H0 qu5 c!a cu4c kh!ng ho5ng là GDP suy gi5m (5,3% vào n"m 2012),
nhà n/>c th
hình )ó th- tr/.ng ch3ng kho5n vi0t nam càng khó có th# ph@c h2i, giá c*
phi&u liên t@c xu(ng d(c. Và trong n"m 2012 theo thông kê có h9n 50.000
doanh nghi0p phá s5n.
Bài nghiên c3u sJ xem xét cu4c kh!ng ho5ng có làm các nhân t( tác
)4ng )&n c6u trúc v(n c!a các doanh ngi0p Vi0t Nam bi&n )4ng th& nào, các
doanh nghi0p Vi0t Nam trong th.i kL kh!ng ho5ng sJ có nhCng thay )*i nh/
th& nào v' t7 l0 )òn b8y.
4
1.2
M(c tiêu nghiên c)u
Ki#m tra các nhân t( tác )4ng )&n c6u trúc v(n d$a vào l% thuy&t c6u
trúc v(n truy'n th(ng nh=m giúp các các doanh nghi0p Vi0t Nam có th# d$a
vào các nhân t( này )# )/a ra c6u trúc v(n m@c tiêu phù h;p v>i doanh
nghi0p mình.
Nghiên c3u tác )4ng c!a cu4c kh!ng ho5ng kinh t& )&n s$ bi&n )4ng
c!a các nhân t( 5nh h/:ng )&n c6u trúc v(n c!a các doanh nghi0p Vi0t Nam.
5
2. T*ng quan các k+t qu, nghiên c)u tr-"c &ây
2.1 Các l$ thuy+t truy'n th.ng
2.1.1
L$ thuy+t tr/t t0 phân h1ng
L% thuy&t này )/;c nh
thuy&t này )' c+p )&n 3 ngu2n tài tr; c!a công ty là l;i nhu+n giC l,i, n; và
v(n c* phFn. Theo l% thuy&t này có s$ b6t cân x3ng thông tin giCa nhà qu5n
l% doanh nghi0p và nhà )Fu t/. Nhà )Fu t/ c5m th6y v(n c* phFn r!i ro l>n
h9n n;, do )ó nhà )Fu t/ sJ yêu cFu l;i nhu+n )(i v>i v(n c* phFn cao h9n
n;, vì v+y vi0c phát hành c* phFn sJ t(n kém chi phí h9n. Nhà qu5n l% khi có
nhu cFu sM d@ng v(n )Fu t/ sJ /u tiên sM d@ng l;i nhu+n giC l,i )Fu tiên, sau
)ó là vay n; và cu(i cùng là phát hành c* phFn th/.ng. Myers và Majluf
(1984) cho r=ng doanh nghi0p không có c6u trúc v(n t(i /u mà chE quy&t )-nh
c6u trúc v(n d$a vào ho,t )4ng c!a công ty trong t/9ng lai gFn
2.1.2
L$ thuy+t &ánh &*i
Theo quan )i#m c!a thuy&t )ánh )*i, doanh nghi0p sJ xác )-nh )/;c
c6u trúc v(n t(i /u b=ng s$ k&t h;p giCa vi0c tài tr; b=ng n; và tài tr; b=ng
v(n c* phFn. M4t tE l0 )òn b8y t(i /u là s$ cân b=ng giCa l;i ích và chi phí
c!a n;. Trong )ó l;i ích c!a n; là l;i ích tA t6m ch
ti'm tàng c!a n; bao g2m chi phí phá s5n và chi phí ),i di0n giCa ch! s: hCu
và ch! n;.
L% thuy&t )ánh )*i cNng giúp gi5i thích )/;c t7 l0 n; khác nhau giCa
các ngành. NhCng doanh nghi0p có tài s5n hCu hình an toàn và kh5 n"ng sinh
l;i cao thì nên có t7 l0 n; m@c tiêu cao. Ng/;c l,i, các công ty mà kh5 n"ng
sinh l;i th6p và tài s5n vô hình là ch! y&u thì nên l$a chBn m4t c6u trúc v(n
v>i t7 l0 n; th6p.
6
D$a vào l% thuy&t này các công ty sJ tìm c6u trúc v(n t(i /u c!a mình
b=ng vi0c xác )-nh sJ tài tr; bao nhiêu n; và bao nhiêu v(n c* phFn nh=m t(i
thi#u hóa chi phí sM d@ng v(n và t(i )a hóa giá tr- doanh nghi0p.
2.1.3
L$ thuy+t th2i &i3m th4 tr-2ng
O t/:ng c9 b5n c!a l% thuy&t này là các nhà qu5n l% nhìn vào )i'u ki0n
hi0n nay : c5 hai th- tr/.ng n; và v(n c* phFn. N&u hB cFn tài tr;, hB sM d@ng
b6t c3 th- tr/.ng nào mà hi0n nay có vP thu+n l;i h9n. Doanh nghi0p sJ phát
hành c* phi&u m>i khi giá c* phi&u t"ng cao và sJ tài tr; b=ng n; khi lãi su6t
th6p. N&u không có th- tr/.ng nào thu+n l;i, hB có th# trì hoãn vi0c phát
hành. Thay vào )ó, n&u )i'u ki0n hi0n t,i thu+n l;i m4t cách b6t th/.ng, các
công ty cNng sJ t"ng huy )4ng v(n ngay c5 khi công ty không có nhu cFu v(n
: th.i )i#m hi0n t,i.
Trong nghiên c3u c!a Graham và Harvey (2001), nhCng nhà qu5n trtài chính thAa nh+n r=ng hB luôn mu(n gia nh+p vào th- tr/.ng c* phi&u )úng
lúc. Vi0c phát hành hay mua l,i c* phi&u c!a hB ph@ thu4c vào vi0c c* phi&u
có giá tr- th- tr/.ng cao h9n hay th6p h9n giá tr- th+t c!a nó.
M@c tiêu c!a nhà qu5n tr- tài chính trong vi0c gia nh+p th- tr/.ng )úng
th.i )i#m là )# gi5m thi#u t(i )a chi phí sM d@ng v(n và t"ng giá tr- doanh
nghi0p.
2.1.4
L$ thuy+t chi phí &1i di#n
L% thuy&t ),i di0n xu6t hi0n tA nhCng n"m 1970. NhCng nghiên c3u
)Fu tiên t+p trung vào nhCng v6n )' v' thông tin b6t cân x3ng giCa ng/.i s:
hCu và qu5n l% trong ngành b5o hi#m (Spence và Zeckhauser, 1971), và
nhanh chóng tr: thành m4t l% thuy&t khái quát nhCng v6n )' liên quan )&n
h;p )2ng ),i di0n trong các lQnh v$c khác (Jensen và Meckling, 1976; Harris
và Raviv, 1978). L% thuy&t này v' c9 b5n d$a trên s$ ch6p nh+n r=ng c* )ông
và ng/.i ),i di0n sJ có khuynh h/>ng mâu thu?n quy'n l;i v>i nhau. Vì b5n
7
ch6t s: hCu v(n là khác nhau nên c* )ông và ng/.i ),i di0n công ty tuy v'
hình th3c là cùng h/>ng )&n l;i ích cho công ty, nh/ng v' b5n ch6t thì l,i
th/.ng có )(i kháng l;i ích.
Theo l% thuy&t ),i di0n khi giám )(c không s: hCu c* phi&u hoKc s:
hCu không )áng k# c* phi&u c!a công ty thì giám )(c th/.ng không c( g
ng/;c l,i, giám )(c sRn sàng )eo )u*i nhCng ph/ong án kinh doanh, )Fu t/,
chi tiêu… không mang )&n hi0u qu5 cao nh6t, hay th+m chí không hi0u qu5
n&u các ph/9ng án, chi tiêu này là có l;i cho giám )(c. Vì nhCng chi tiêu
không hi0u qu5 này c@ th# hóa thành chi phí, c* )ông sJ gánh ch-u.
T6t c5 các chi phí này gBi chung là chi phí ),i di0n– chi phí phát sinh
do giám )(c và c* )ông không )2ng nh6t v' m@c )ích l;i ích. MKt khác ta
th6y )# ki#m soát hành vi sai trái c!a ng/.i qu5n l%, n; r6t hCu ích vì n; thì
ph5i tr5 n; )# tránh phá s5n . Phá s5n 5nh h/:ng )&n quy'n l;i c!a nhà qu5n
l% vì hB có th# ph5i di d.i và do )ó m6t )i l;i ích công vi0c c!a hB . O t/:ng
cho r=ng n; gi5m nhS xung )4t giCa các c* )ông và nhà qu5n l% có th# )/;c
tìm th6y trong nhi'u nghiên c3u quan trBng bao g2m c5 Jensen và Meckling
(1976), Hart và Moore ( 1994).
2.2
Các nghiên c)u th0c nghi#m t5 nh6ng qu.c gia &ang phát tri3n
trên th+ gi"i
Mat Kila Suhaila and Wan Mansor Wan Mahmood (2008) th$c
hi0n công trình nghiên c3u nh=m ki#m tra các y&u t( quy&t )-nh c9 c6u v(n
cho các công ty )/;c li0t kê trong ch3ng khoán Bursa Malaysia Berhad trong
kho5ng th.i gian sáu n"m 2000 - 2005. Bài nghiên c3u sM d@ng ph/9ng pháp
g4p OLS />c tính và cho các k&t qu5 sau )ây.
K&t qu5 )Fu tiên là kích th/>c, tính thanh kho5n và lãi su6t tác )4ng
tiêu c$c )&n t*ng s( n;. K&t qu5 này cho th6y các doanh nghi0p l>n ít ph@
8
thu4c vào )òn b8y tài chính h9n so v>i các công ty nhD. Nguyên nhân có th#
là do công ty l>n sM d@ng v(n c* phFn hoKc sM d@ng l;i nhu+n giC l,i nh/ m4t
ngu2n chính trong c6u trúc v(n.
K&t qu5 th3 hai là tính thanh kho5n c!a các công ty và t7 l0 n; cho th6y
m(i quan h0 tiêu c$c )áng k#. Thanh kho5n c!a các công ty )/;c )o b=ng t7
l0 tài s5n ng
d@ng ít n; h9n các công ty có tính thanh kho5n th6p. Công ty có tính thanh
kho5n cao có xu h/>ng sM d@ng ít n;, có th# t,o ra dòng ti'n mKt cao và sM
d@ng dòng ti'n d/ thAa )# tài tr; cho các ho,t )4ng )Fu t/.
K&t qu5 nghiên c3u cNng cho th6y m(i quan h0 tiêu c$c không )áng k#
giCa c6u trúc v(n và t(c )4 t"ng tr/:ng c!a công ty. th# hi0n b=ng nhCng thay
)*i hàng n"m trong thu nh+p. bên c,nh )ó nghiên c3u này cho r=ng có s$
khác bi0t trong c9 c6u v(n giCa nhCng công ty mà sM d@ng n; nhi'u h9n (h9n
30 phFn tr"m c!a t*ng s( tài s5n c!a hB) và nhCng công ty sM d@ng )òn b8y
tài chính ít h9n.
Cu(i cùng k&t qu5 nghiên c3u này cho th6y có s$ khác bi0t trong các
nghiên c3u tr/>c )ó : chI có m(i t/9ng quan ngh-ch giCa quy mô công ty và
c6u trúc v(n. K&t qu5 : )ây không nh=m ph! )-nh các k&t qu5 nghiên c3u
tr/>c )ó mà )ây chính là phát hi0n m>i cho th6y nét khác bi0t trong c6u trúc
v(n c!a Malaysia so v>i các n/>c khác.
Bassam Fattouh, Pasquale Scaramozzino và Laurence Harris
(2005) th$c hi0n nghiên c9 c6u v(n t,i Hàn Qu(c tA n"m 1991 cho )&n n"m
1999. Khi quan sát th6y có s$ gia t"ng trong t7 l0 n; trung bình c!a các công
ty Hàn Qu(c. Bài nghiên c3u sM d@ng ph/9ng pháp h2i quy quantile )# khám
phá s$ thay )*i c!a t7 l0 n; trên v(n giCa các doanh nghi0p và theo th.i gian.
9
Các tác gi5 tìm th6y b=ng ch3ng rõ ràng v' tính không )2ng nh6t
trong c9 c6u v(n c!a doanh nghi0p. T7 l0 n; trung bình tA n"m 1997 t"ng cao
hoàn toàn do các công ty trong các th+p phân v- trên c!a phân ph(i tác )4ng.
T/9ng t$, s$ suy gi5m trong t7 su6t l;i nhu+n trung bình trong cùng th.i kL
có th# )/;c b
y&u t( quy&t )-nh s$ l$a chBn c6u trúc v(n. Kích th/>c c!a các công ty và t7
l0 t"ng tr/:ng có tác )4ng t7 l0 thu+n v>i n; theo giá tr- th6p c!a n;, nh/ng
có tác )4ng t7 l0 ngh-ch : giá tr- cao c!a n;. Ng/;c l,i, t7 trBng tài s5n c(
)-nh ròng có tác )4ng không )áng k# : giá tr- th6p c!a t7 l0 n;, nh/ng l,i có
tác )4ng tích c$c )áng k# vào giá tr- trung bình hoKc cao c!a t7 l0 n;. Các
quan sát phi tuy&n trong các y&u t( quy&t )-nh c6u trúc v(n phù h;p v>i l%
thuy&t chi phí ),i di0n c!a c6u trúc v(n.
NhCng k&t qu5 này có % nghQa quan trBng cho bài 1997 chính sách tái
c9 c6u doanh nghi0p d?n )Fu t,i Hàn Qu(c. N&u có th#, v6n )' tái c6u trúc
nên )/;c thi&t k& l,i )# làm gi5m t7 l0 )òn b8y, k&t qu5 c!a bài nghiên c3u
cho th6y r=ng các y&u t( 5nh h/:ng )&n s$ l$a chBn c6u trúc v(n c!a các
công ty có )òn b8y cao có tác )4ng khác v>i các công ty có )òn b8y th6p.
Guihai HUANG và Frank M. SONG (2006) )ã th$c hi0n bài nghiên
c3u v' nhCng nhân t( tác )4ng )&n c6u trúc v(n t,i th- tr/.ng Trung Qu(c.
Bài nghiên c3u sM d@ng ph/9ng pháp OLS và tobit v>i c9 s: dC li0u là 1200
công ty )/;c niêm y&t t,i Trung Qu(c tA n"m 1994 - 2003.
K&t qu5 nghiên c3u cho th6y MKc dù Trung Qu(c )ang trong quá trình
chuy#n )*i tA n'n kinh t& t+p trung sang n'n kinh t& th- tr/.ng, và nhà n/>c
v?n là c* )ông chi ph(i hFu h&t các công ty niêm y&t, các y&u t( 5nh h/:ng
)&n c6u trúc v(n c!a các công ty : các qu(c gia khác cNng gây ra 5nh h/:ng
t/9ng t$ )&n c6u trúc v(n c!a các công ty Trung Qu(c.
10
C@ th# là )òn b8y )/;c )o b=ng t7 l0 n; dài h,n, t*ng s( t7 l0 n; và t7
l0 t*ng n; ph5i tr5 gi5m theo l;i nhu+n, lá ch
tác )4ng tích c$c v' t7 l0 n; dài h,n và t*ng s( n;. C* phFn nhà n/>c n
tri#n nhanh có xu h/>ng sM d@ng )òn b8y th6p h9n.
Bên c,nh )ó c6u trúc v(n c!a các công ty Trung Qu(c có m4t s( )Kc
)i#m khác bi0t. 1Fu tiên các công ty Trung Qu(c có n; dài h,n ít h9n so v>i
các )(i tác c!a hB trong c5 n/>c phát tri#n (ví d@ nh/ MG, Nh+t B5n, 13c,
Pháp, O, Anh, Canada ) và m4t s( n/>c )ang phát tri#n (ví d@ nh/ Tn 14,
Pakistan, Th* NhQ KL ). Th3 hai, các công ty Trung Qu(c có xu h/>ng /u
tiên sM d@ng v(n c* phFn cao h9n so v>i các n/>c phát tri#n khác. Th3 ba, s$
khác bi0t giCa giá tr- s* sách và giá tr- th- tr/.ng c!a )òn b8y : Trung Qu(c
l>n h9n nhi'u so v>i : các n/>c khác. Nói chung là giá tr- th- tr/.ng c!a )òn
b8y th6p h9n nhi'u so v>i giá tr- s* sách.
Tuy nhiên nghiên c3u này không tìm th6y tác )4ng )áng k# c!a s: hCu
nhà n/>c hoKc s: hCu c!a các t* ch3c v' c6u trúc v(n. 1ây là )i#m còn cFn
nghiên c3u thêm.
11
B,ng 2.1 Tóm t!t h# s. tác &7ng kì v%ng c8a các bi+n &.i v"i m)c &òn
b9y c8a công ty
Các bi&n nghiên c3u
M(i t/9ng quan kì vBng
L% thuy&t
theo các l% thuy&t
L% thuy&t ),i di0n: Chi phí ),i di0n
TE l0 tài s5n c( )-nh trên
t*ng tài s5n (TANGI)
+
c!a n;
L% thuy&t )ánh )*i: Ki0t qu0 tài
chính và r!i ro tài chính
Kh5 n"ng sinh l;i (PROFIT)
+
L% thuy&t tr+t t$ phân h,ng
L% thuy&t )ánh )*i: Thu&
L% thuy&t dòng ti'n t$ do
L% thuy&t )ánh )*i: Chi phí phá
Quy mô công ty (SIZE)
+
s5n và thu&
L% thuy&t ),i di0n: Chi phí ),i di0n
c!a n;
L% thuy&t ),i di0n: Chi phí ),i di0n
C9
h4i
t"ng
tr/:ng
(GROW)
-
c!a n;
L% thuy&t )ánh )*i: Ki0t qu0 tài
chính và r!i ro tài chính
T6m ch
-
L% thuy&t )ánh )*i: Thu&
L% thuy&t ),i di0n: Chi phí ),i di0n
c!a n;
Tính thanh kho5n (LIQUID)
-
L% thuy&t dòng ti'n t$ do
L% thuy&t tr+t t$ phân h,ng: SM
d@ng ngu2n l$c n4i b4
Bi&n )4ng trong thu nh+p
(VOL)
Giá c* phi&u th$c hi0n
L% thuy&t )ánh )*i: Ki0t qu0 tài
-
chính và r!i ro tài chính
L% thuy&t ),i di0n
-
L% thuy&t )-nh th.i )i#m th- tr/.ng
12
3. Ph-:ng pháp nghiên c)u
3.1. D6 li#u
Bài nghiên c3u sM d@ng dC li0u c!a 137 công ty niêm y&t trên sàn
ch3ng khoán HOSE (sàn ch3ng khoán thành ph( H2 Chí Minh) và HNX (sàn
ch3ng khoán Hà N4i). DC li0u )/;c l6y tA các báo cáo tài chính c!a 137 công
ty này trong 6 n"m (tA 2007 )&n 2012) qua trang web vietstock.vn. TA các
báo cáo tài chính này, bài nghiên c3u lBc ra m4t s( chE tiêu, sau )ó tính toán
và xác )-nh các bi&n )# )/a vào mô hình (/>c l/;ng s$ 5nh h/:ng c!a các
bi&n này )(i v>i l;i nhu+n ho,t )4ng thuFn c!a doanh nghi0p).
3.2.
Cách xác &4nh các bi+n &-a vào mô hình
! T! l" n# trên t$ng ngu%n v&n (LEV): Là bi&n ph@ thu4c )o l/.ng tE l0
n; mà công ty sM d@ng. Bi&n này )/;c xác )-nh b=ng công th3c:
!!!"!!!
!!!"!!!!!!!!!!!"!!!!!!!"!!!"!!!!!!!!!!!!!!!!!"!!!"!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!"!
! T! l" tài s'n c& ()nh trên t$ng tài s'n (TANGI): Là bi&n )4c l+p trong
mô hình h2i quy.
! Kh5 n"ng sinh l;i (PROFIT): Là bi&n )4c l+p trong mô hình h2i quy,
)/;c tính toán b=ng công th3c:
!!!!!!!!!!!"!!!!!!!!!"#! !!!!!!!!!!!!!!!"!
!!!"!!!!!!!!
! C* h+i t,ng tr-.ng (GROW): Là bi&n )4c l+p trong mô hình h2i quy.
Bi&n này chính là giá tr- th- tr/.ng chia cho giá tr- s* sách c!a tài s5n,
)/;c tính toán b=ng công th3c:
!"!!!"!!!!!!!!!!!!!!!!!"!!!!!!!!!!"!!!"!!!!!!!"!!!"!!!!!!!!!!!!!!!"!!!"!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!
!"!!!"!!!!!!!!!!!!!!!!!"!!!!!!!!!
13
! T/m ch0n thu1 phi n# (NDTS): Là bi&n )4c l+p trong mô hình h2i quy,
)/;c tính toán b=ng công th3c
!"!!!"!!!!!!!!!"!!"#$%!!!!!!!!!!!!!!!!
!!!"!!!!!!!!!
! Tính thanh kho'n (LIQ): cNng là bi&n )4c l+p khác trong mô hình, )/;c
tính toán b=ng công th3c:
!!!!!!!!!"!!!!!!
!!!!"!!!!!!!
! Bi1n (+ng c2a thu nh3p (VOL): cNng là m4t bi&n )4c l+p và )/;c tính
toán b=ng công th3c:
!!"#$!!!!!!!!"!!!!"!!"
!"#$%!!!!!!!!!!!!!"!!!!!!"#$!!!!!!!!!!!!"!!"!
! Quy mô c2a công ty (SIZE): là m4t bi&n )4c l+p, )/;c )o b=ng
logarithm t*ng tài s5n.
! Giá c$ phi1u th4c hi"n (SPP): là bi&n )4c l+p, )/;c tính b=ng chênh
l0ch c!a logarithm giá c* phi&u hàng n"m (tính t,i th.i )i#m giá )óng
cMa c!a ngày cu(i n"m – theo n"m tài chính).
! Lãi su/t cho vay (LS): cNng là bi&n )4c l+p c!a mô hình. Lãi su6t cho
vay )/;c l6y tA ngu2n c!a IMF tA n"m 2007 )&n 2012
3.3. Mô hình -"c l-;ng
Bài nghiên c3u th$c hi0n phân tích h2i quy dC li0u b5ng c!a dC li0u
chéo và dC li0u th.i gian. Bài nghiên c3u sM d@ng lo,i h2i quy g4p (pooled)
c!a phân tích dC li0u b5ng. H2i quy g4p, cNng )/;c gBi là mô hình h0 s(
không thay )*i cNng nh/ h0 s( chKn và )4 d(c cNng không thay )*i, trong )ó
dC li0u công ty chéo và dC li0u th.i gian )/;c g4p l,i v>i nhau trong m4t c4t
duy nh6t, gi5 )-nh r=ng 5nh h/:ng th.i gian và công ty không có % nghQa.
14
Mô hình chung c!a bài nghiên c3u
!
!!!! ! !! ! !
!!!!!!!!! ! !
!!!
Trong )ó:
- !"#!!! là tE l0 )òn b8y c!a công ty i t,i th.i gian t; i=1,2,3,…..,137 công
ty )/;c tính toán theo n"m tài chính.
- !!!!!!!!! là vector c!a nhCng nhân t( )(i v>i i công ty.
- !! là h0 sô c!a bi&n Xit.
- T là th.i gian = 1,2,3,4,5 n"m ( tA n"m 2007 )&n n"m 2012)
- ! là sai s(.
Mô hình trên )/;c bi&n )*i thành:
!"#!" ! !! ! ! !! !"#$%!!!!! ! !! !"#$%&!!!!! ! !! !"#$!!!!!
! ! !! !"#$!!!!! ! ! !! !"#$!!!!! ! !! !"#!!!!!
! !! !"#!!!!! ! !! !""!!!!! ! !!!!!!
Trong )ó:
- LEV: TE l0 )òn b8y.
- TANGI: TE s( tài s5n c( )-nh/t*ng tài s5n.
- PROFIT: Kh5 n"ng sinh l;i.
- SIZE: Quy mô công ty.
- GROW: C9 h4i t"ng tr/:ng.
- NDTS: T6m ch
- VOL: Bi&n )4ng c!a thu nh+p.
- SPP: Giá c* phi&u th$c hi0n.
- !: sai s(.
