luận văn thạc sĩ nghiên cứu mô hình z score trong đánh giá rủi ro tài chính của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán việt nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGOẠI THƯƠNG

LUẬN VĂN THẠC SĨ

NGHIÊN CỨU MƠ HÌNH Z - SCORE TRONG ĐÁNH GIÁ
RỦI RO TÀI CHÍNH CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT
TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHỐN VIỆT NAM

Chun ngành: Tài chính ngân hàng

VŨ THỊ MAI HƯƠNG

Hà Nội - 2019


BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGOẠI THƯƠNG

LUẬN VĂN THẠC SĨ

Nghiên cứu mơ hình Z-score trong đánh giá rủi ro tài chính
của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khốn
Việt Nam

Ngành: Tài chính - Ngân hàng - Bảo hiểm
Chuyên ngành: Tài chính ngân hàng
Mã số: 83.40.201

Họ và tên học viên: Vũ Thị Mai Hương
Người hướng dẫn: TS. Trần Thị Lương Bình

Hà Nội - 2019


i

LỜI CAM ĐOAN
Luận văn này là cơng trình nghiên cứu của cá nhân tôi, được thực hiện dưới sự
hướng dẫn khoa học của TS. Trần Thị Lương Bình. Các số liệu, những kết luận
nghiên cứu được trình bày trong luận văn này hồn tồn trung thực.
Tơi xin hồn tồn chịu trách nhiệm về lời cam đoan này.
Học viên

Vũ Thị Mai Hương


ii

MỤC LỤC
DANH MỤC VIẾT TẮT................................................................................................................ iv
DANH MỤC BẢNG VÀ HÌNH................................................................................................... v
TÓM TẮT KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU LUẬN VĂN........................................................ vi
LỜI MỞ ĐẦU....................................................................................................................................... 1
CHƯƠNG I: TỔNG QUAN VỀ RỦI RO TÀI CHÍNH CỦA DOANH NGHIỆP

VÀ MƠ HÌNH Z-SCORE............................................................................................................... 6
1.1. Tổng quan về rủi ro tài chính.............................................................................................. 6
1.1.1. Rủi ro và phân loại rủi ro của doanh nghiệp.......................................................... 6
1.1.2. Rủi ro tài chính và các loại rủi ro tài chính của doanh nghiệp.......................9
1.1.3. Tác động của rủi ro tài chính tới doanh nghiệp.................................................. 10

1.1.3. Mục đích của việc đánh giá rủi ro tài chính của doanh nghiệp....................13
1.2. Các mơ hình đánh giá rủi ro tài chính của doanh nghiệp....................................... 14
1.2.1. Các mơ hình thống kê phân biệt đa biến............................................................... 14
1.2.2. Đo lường rủi ro tài chính theo khung giá trị VaR.............................................. 17
1.2.3. Mơ hình xếp hạng tín nhiệm...................................................................................... 18
1.3. Tổng quan về mơ hình Z-score......................................................................................... 19
1.3.1. Mơ hình Z-score áp dụng cho doanh nghiệp cổ phần ngành sản xuất.......21
1.3.2. Mơ hình Z-score áp dụng cho các doanh nghiệp tư nhân............................... 25
1.3.3. Mơ hình Z-score điều chỉnh áp dụng cho các ngành, các loại hình doanh
nghiệp khác................................................................................................................................... 26
1.3.4. Mơ hình chỉ số Z để ước tính hệ số tín nhiệm của doanh nghiệp................27
KẾT LUẬN CHƯƠNG I.............................................................................................................. 31
CHƯƠNG II: VẬN DỤNG MƠ HÌNH Z-SCORE NHẰM ĐÁNH GIÁ RỦI RO

TÀI CHÍNH CỦA CÁC DOANH NGHIỆP ĐƯỢC NIÊM YẾT TRÊN THỊ
TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM.......................................................................... 32
2.1. Thực trạng đánh giá rủi ro tài chính tại Việt Nam..................................................... 32
2.1.1. Cơ sở pháp lý về đánh giá rủi ro tài chính doanh nghiệp............................... 32
2.1.2. Các tổ chức đánh giá rủi ro tài chính ở Việt Nam............................................. 33
2.1.3. Thực trạng các mơ hình đánh giá rủi ro tài chính ở Việt Nam..................... 35


iii

2.2. Cách thức xây dựng mơ hình Z-score trong đánh giá rủi ro tài chính của các
doanh nghiệp niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam................................................. 39
2.2.1. Mẫu nghiên cứu.............................................................................................................. 39
2.2.3. Phương pháp xây dựng mơ hình Z-score.............................................................. 45
2.3. Xây dựng mơ hình Z-score áp dụng cho các doanh nghiệp được niêm yết trên
sàn chứng khoán Việt Nam......................................................................................................... 46

2.3.1. Bước 1: Lựa chọn biến số cho mơ hình................................................................ 47
2.3.2. Bước 2: Xác định hệ số cho các biến số trong mơ hình.................................. 49
2.3.3. Bước 3: Kiểm định mơ hình Z-score phiên bản Việt Nam............................ 50
2.3.4. Bước 4: Xác định điểm phân biệt nhằm phân biệt 2 nhóm cơng ty (nhóm
cơng ty có nguy cơ phá sản và nhóm cơng ty có tình hình tài chính lành mạnh)51

KẾT LUẬN CHƯƠNG II............................................................................................................ 54
CHƯƠNG III: ĐỀ XUẤT KIẾN NGHỊ NHẰM ỨNG DỤNG HIỆU QUẢ MƠ
HÌNH Z-SCORE TRONG ĐÁNH GIÁ RỦI RO TÀI CHÍNH CỦA CÁC
DOANH NGHIỆP TẠI VIỆT NAM....................................................................................... 56
3.1. Phân tích SWOT trong ứng dụng mơ hình Z-score tại Việt Nam.......................56
3.2. Một số kiến nghị nhằm ứng dụng hiệu quả mơ hình Z-score trong đánh giá
rủi ro tài chính của các doanh nghiệp Việt Nam................................................................. 58
3.2.1. Kiến nghị đối với các cơ quan quản lý.................................................................. 58
3.2.2. Kiến nghị đối với các Tổ chức tín dụng................................................................ 61
3.2.3. Kiến nghị đối với doanh nghiệp............................................................................... 62
KẾT LUẬN CHƯƠNG III.......................................................................................................... 67
KẾT LUẬN......................................................................................................................................... 68
DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO............................................................................... 70
PHỤ LỤC I. DANH SÁCH CÁC CÔNG TY TRONG MẪU KIỂM NGHIỆM . i
PHỤ LỤC II. DỮ LIỆU DÙNG ĐỂ CHẠY CHO MƠ HÌNH...................................vi


iv

DANH MỤC VIẾT TẮT

BCTC

Báo cáo tài chính

CIC

Trung tâm thơng tin tín dụng

HNX

Sở giao dịch chứng khốn Hà Nội

HOSE

Sở giao dịch chứng khốn thành phố Hồ
Chí Minh

IAS

Chuẩn mực kế tốn quốc tế

NHNN

Ngân hàng nhà nước

NHTM

Ngân hàng thương mại

Sở GDCK

Sở Giao dịch chứng khốn

SXKD

Sản xuất kinh doanh

TCDN

Tài chính doanh nghiệp

TCTD

Tổ chức tín dụng

TCTK

Tổng cục thống kê

TP.HCM

Thành phố Hồ Chí Minh

TTCK

Thị trường chứng khoán

UBCKNN

Ủy ban chứng khoán nhà nước

VAS

Chuẩn mực kế toán Việt Nam


v

DANH MỤC BẢNG VÀ HÌNH
Bảng 1.1. Điểm phân biệt trong mơ hình Z-score áp dụng cho các doanh
nghiệp cổ phần ngành sản xuất:.................................................................................................... 25
Bảng 1.2. Điểm ngưỡng giới hạn của mơ hình Z-score áp dụng cho các doanh
nghiệp tư nhân..................................................................................................................................... 26
Bảng 1.3. Điểm ngưỡng giới hạn của mơ hình Z-score áp dụng cho tất cả các
loại hình doanh nghiệp..................................................................................................................... 27
Bảng 1.4. So sánh chỉ số Z’’ với hạng mức tín nhiệm Standard & Poor's.................... 27
Bảng 2.1. Bảng chuẩn xếp hạng tín dụng doanh nghiệp của Trung tâm thơng
tin tín dụng quốc gia Việt Nam (CIC)......................................................................................... 37
Bảng 2.2. Danh mục các biến tỷ số tài chính được sử dụng trong mơ hình.................41
Bảng 2.3. Giá trị trung bình và độ lệch chuẩn của 13 biến số trong mẫu thử
nghiệm.................................................................................................................................................... 42
Bảng 2.4. Bảng hệ số tương quan giữa các biến độc lập được đưa vào mơ hình.......47
Bảng 2.5. Kiểm định giả thuyết bằng nhau về giá trị trung bình của các biến
độc lập của hai nhóm cơng ty........................................................................................................ 48
Bảng 2.6. Các bước đưa biến vào hàm phân biệt Z............................................................... 49
Bảng 2.7. Các hệ số của mơ hình Z-score................................................................................. 50
Bảng 2.8. Kiểm định giả thuyết bằng nhau về giá trị trung bình của các biến
trong mơ hình giữa hai nhóm cơng ty......................................................................................... 50
Bảng 2.9. Hệ số Tolerance.............................................................................................................. 51
Bảng 2.10. Kết quả kiểm định sự phù hợp của hai điểm phân biệt từ mẫu thử
nghiệm và mẫu kiểm nghiệm......................................................................................................... 53

vi

TÓM TẮT KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU LUẬN VĂN
Luận văn : "Nghiên cứu mơ hình Z-score trong đánh giá rủi ro tài chính
của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khốn Việt Nam" ngồi
lời mở đầu, kết luận thì gồm 3 chương chính sau:
Chương I: Tổng quan về rủi ro tài chính của doanh nghiệp và mơ hình Z-score
Trong chương I của đề tài, tác giả đã đưa ra lý thuyết về các mơ hình đánh giá
rủi ro tài chính và lý thuyết về mơ hình Z-score. Đây là cơ sở lí luận để đề tài xây
dựng mơ hình thực nghiệm mơ hình Z-score áp dụng cho các doanh nghiệp được
niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
Chương II: Vận dụng mơ hình Z-score nhằm đánh giá rủi ro tài chính của các
doanh nghiệp được niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam
Trong chương II của đề tài, tác giả đã tìm hiểu về thực trạng đánh giá rủi ro
của doanh nghiệp hiện nay ở Việt Nam và bằng những lí luận ở chương I, tác giả đã
thu thập dữ liệu tài chính của hai nhóm cơng ty để từ đó xây dựng được mơ hình Zscore áp dụng cho các doanh nghiệp niêm yết ở Việt Nam.
Chương III: Đề xuất kiến nghị nhằm ứng dụng hiệu quả mơ hình Z-score trong
đánh giá rủi ro tài chính của các doanh nghiệp tại Việt Nam
Trong chương III, tác giả đã đề xuất một số kiến nghị nhằm ứng dụng mơ hình
Z-score tại Việt Nam được hiệu quả và có ý nghĩa thực tiễn.


1

LỜI MỞ ĐẦU
1. Tính cấp thiết của đề tài
Mơi trường kinh doanh luôn tiềm ẩn nhiều yếu tố biến động gây ảnh hưởng
đến các quá trình tài trợ đầu tư cũng như hiệu quả kinh doanh của doanh nghiệp.
Trong bối cảnh đó, cùng với quản trị tác nghiệp quản trị chiến lược, quản trị rủi ro
tài chính đã và đang trở thành những cấu phần quan trọng trong công tác quản trị

doanh nghiệp. Những vấn đề về quản trị rủi ro tài chính doanh nghiệp đang thu hút
sự quan tâm của các nhà hoạch định chính sách, nhà nghiên cứu và chủ doanh
nghiệp.
Việc tìm ra một cơng cụ để đánh giá rủi ro tài chính ln là một trong những
mối quan tâm hàng đầu của các nhà nghiên cứu về tài chính doanh nghiệp. Có nhiều
cơng cụ đã được phát triển để làm việc này. Trong đó, chỉ số Z là công cụ được cả
hai giới học thuật và thực hành, công nhận và sử dụng rộng rãi nhất trên thế giới.
Chỉ số này được phát minh bởi Giáo Sư Edward I. Altman, trường kinh doanh
Leonard N. Stern, thuộc trường Đại Học New York, dựa vào việc nghiên cứu khá
công phu trên số lượng nhiều công ty khác nhau tại Mỹ. Mặc dù chỉ số Z này được
phát minh tại Mỹ, nhưng hầu hết các nước, vẫn có thể sử dụng với độ tin cậy khá
cao.
Trên thực tế, mặc dù các cơng cụ đánh giá rủi ro tài chính đã phổ biến ở các
nước phát triển, nhưng ở Việt Nam hiện vẫn chưa có một hệ số tín nhiệm tài chính
nhằm xếp hạng tín dụng và đánh giá rủi ro tài chính chính thức nào được sử dụng
rộng rãi, làm thước đo để so sánh tình hình tài chính của các doanh nghiệp. Một câu
hỏi đặt ra là làm thế nào để có một mơ hình đơn giản, cụ thể, rõ ràng, dễ áp dụng để
đánh giá rủi ro tài chính và mức độ tín nhiệm của doanh nghiệp. Vì vậy, tác giả đã
chọn đề tài “Nghiên cứu mơ hình Z-score trong đánh giá rủi ro tài chính của các
doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam” làm nội dung
nghiên cứu cho luận văn tốt nghiệp.


2

2. Tổng quan tình hình nghiên cứu
Rủi ro tài chính và quản trị rủi ro tài chính từ lâu đã trở thành đề tài quan trọng
không chỉ của các nhà nghiên cứu mà còn là mối quan tâm của các doanh nghiệp,
các nhà hoạch định chính sách, các nhà đầu tư.
Nghiên cứu thực nghiệm về đánh giá rủi ro tài chính của doanh nghiệp rất phổ

biến trên thế giới dựa trên các biến độc lập là các tỷ số tài chính cơ bản của doanh
nghiệp, như mơ hình thống kê phân biệt đa biến Z-score của Alman, mơ hình
logistic, mơ hình xếp hạng tín nhiệm…
Những kết quả đã nghiên cứu ở nước ngồi có liên quan đến luận văn:
Cuốn sách “Risk, uncertainly and profit” – Frank H.Knight, NXB Boston
(Mỹ). Frank H. Knight là nhà khoa học người Mỹ có nhiều nghiên cứu về rủi ro, đặc
biệt nhấn mạnh tới khía cạnh đo lường của rủi ro.
Cuốn sách “Lý thuyết về rủi ro tài chính và định giá chứng khốn phái sinh”được xuất bản năm 2003, Nhà xuất bản Đại học Cambridge, của Jean-Philippe
Bouchaud và Marc Potters đã tổng kết các khái niệm liên quan đến rủi ro tài chính,
phân loại rủi ro, nghiên cứu các cơng cụ kiểm sốt rủi ro và sử dụng các công cụ
thống kê để đo lường rủi ro và định giá các loại chứng khoán phái sinh.
Cuốn sách “Financial Enterprise Risk Management” của Paul Sweeting (xuất
bản năm 2011) với nội dung chính giới thiệu về cơ sở lý thuyết về rủi ro, các định
nghĩa, cách thức xác định rủi ro, các mơ hình quản trị rủi ro.
Bài báo “Financial Distress Prediction in an International Context: A Review
and Empirical Analysis of Altman’s Z-Score Model” do nhóm nghiên cứu gồm
Małgorzata Iwanicz-Drozdowska đến từ Ba Lan, Erkki K. Laitinen và Arto Suvas
đến từ Phần Lan thực hiện khảo sát lại tính chính xác của mơ hình Z-score do
Edward I. Altman xây dựng, công bố năm 1968.
Những kết quả đã nghiên cứu ở trong nước có liên quan đến luận văn:
Các nghiên cứu về mơ hình Z-score có thể kể đến như nghiên cứu “Khánh kiệt
tài chính và ứng dụng mơ hình Z-score trong dự báo khánh kiệt tài chính”, tác giả
Huỳnh Cát Tường, nghiên cứu “Vận dụng mơ hình Z-score trong xếp hạng tín dụng


3

khách hàng tại NHTMCP Ngoại thương-chi nhánh Quảng Nam” của tác giả Phan
Thị Thanh Lâm, hoàn thành năm 2012, “Ứng dụng mơ hình Z-score trong quản lý
rủi ro tín dụng cho các ngân hàng thương mại Việt Nam”, của tác giả Nguyễn Phúc

Cảnh và Vũ Xuân Hùng, năm 2014.
3. Mục đích nghiên cứu
Mục đích của luận văn là nghiên cứu về việc xây dựng mơ hình Z-score để
đánh giá rủi ro tài chính của doanh nghiệp Việt Nam, đề ra số một số giải pháp để
có thể áp dụng mơ hình được tốt hơn và một số kiến nghị nhằm nâng cao khả năng
đánh giá rủi ro tài chính doanh nghiệp.
Để đạt được mục đích trên, các nhiệm vụ nghiên cứu cụ thể của đề tài là:
Thứ nhất, hệ thống và làm rõ những vấn đề lý luận cơ bản về rủi ro tài chính
của doanh nghiệp và mơ hình Z-score;
Thứ hai, làm rõ thực trạng quản trị rủi ro tài chính tại trong các doanh nghiệp
được niêm yết trên thị trường chứng khốn Việt Nam, từ đó rút ra những kết quả đạt
được và những điểm còn hạn chế tồn tại trong quản trị rủi ro; nguyên nhân của nó
để có biện pháp khắc phục;
Thứ ba, đề xuất các giải pháp cho việc ứng dụng mơ hình Z-score trong việc
đánh giá rủi ro tài chính của các doanh nghiệp ở Việt Nam.
4. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
Đối tượng nghiên cứu: Đánh giá rủi ro tài chính của doanh nghiệp bằng
phương pháp Z-score.
Phạm vi nghiên cứu: Đề tài nghiên cứu, đánh giá trên mẫu là các công ty cổ
phần đã được niêm yết trên Sở giao dịch chứng khốn thành phố Hồ Chí Minh và
Trung tâm giao dịch chứng khoán Hà Nội, giai đoạn nghiên cứu từ năm 2012-2017.


4

5. Phương pháp nghiên cứu
Các phương pháp chủ yếu:
 Nghiên cứu thứ cấp:
Thu thập rồi tiến hành nghiên cứu, phân tích, tổng hợp chọn lọc các tài liệu,
giáo trình về mơ hình đánh giá rủi ro tài chính của doanh nghiệp cả trong nước và

nước ngoài, đặc biệt là các nghiên cứu về mơ hình Z-score. Từ đó nắm được những
lý luận cơ bản về mơ hình này, và đề ra được cách thức chạy mơ hình.
 Nghiên cứu thực nghiệm:
Thứ nhất, thu thập dữ liệu: Dữ liệu sẽ được lấy từ các báo cáo tài chính của
doanh nghiệp đã được niêm yết, trên trang web của sàn giao dịch chứng khoán Hà
Nội và sàn giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh.
Thứ hai, xử lí số liệu: Lựa chọn biến số cho mơ hình, từ dữ liệu tính tốn các
giá trị tìm điểm khác biệt giữa nhóm các doanh nghiệp, chạy mơ hình kinh tế lượng
để xác định hệ số của các biến trong mơ hình. Sau đó kiểm định lại mơ hình vừa
tính tốn được và đưa ra kết luận về mơ hình ứng dụng ở Việt Nam.
6. Những đóng góp mới của đề tài
- Luận văn hệ thống hóa, làm rõ thêm những vấn đề lý luận về rủi ro tài chính,
mơ hình đánh giá rủi ro tài chính trong doanh nghiệp.
- Luận văn đi sâu đánh giá thực trạng rủi ro tài chính, quản trị rủi ro tài chính
dựa trên mơ hình Z-socre tại các doanh nghiệp được niêm yết trên thị trường chứng
khoán Việt Nam trong mẫu nghiên cứu. Luận văn đưa ra những kết quả trong cơng
tác quản trị rủi ro tài chính của các doanh nghiệp được niêm yết trên thị trường
chứng khoán Việt Nam trong mẫu nghiên cứu đồng thời chỉ ra những điểm hạn chế,
tồn tại, nguyên nhân của những hạn chế trong công tác quản trị rủi ro tài chính trong
các doanh nghiệp này.


5

7. Kết cấu của đề tài
Đề tài có kết cấu 3 chương:
Chương I: Tổng quan về rủi ro tài chính của doanh nghiệp và mơ hình Zscore
Chương II: Vận dụng mơ hình Z-score nhằm đánh giá rủi ro tài chính của các
doanh nghiệp được niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam
Chương III: Đề xuất kiến nghị nhằm ứng dụng hiệu quả mơ hình Z-score

trong đánh giá rủi ro tài chính của các doanh nghiệp tại Việt Nam.


6

CHƯƠNG I: TỔNG QUAN VỀ RỦI RO TÀI CHÍNH CỦA DOANH NGHIỆP
VÀ MƠ HÌNH Z-SCORE
1.1. Tổng quan về rủi ro tài chính
1.1.1. Rủi ro và phân loại rủi ro của doanh nghiệp
*Khái niệm rủi ro
Hoạt động kinh tế - xã hội ngày càng đa dạng và phong phú, kết quả các hoạt
động chịu sự tác động của ngày càng nhiều yếu tố vì vậy rủi ro ln tiềm ẩn trong
xã hội loài người. Tuy nhiên, khái niệm về rủi ro nói chung, rủi ro trong lĩnh vực
kinh doanh nói riêng hiện vẫn còn nhiều tranh cãi.
Theo quan điểm của Nassim Nicholas Taleb viết trong cuốn sách bàn về quản
lý rủi ro Thiên nga đen (The Black Swan): “Rủi ro là những biến cố xuất hiện một
cách ngẫu nhiên gây ra những thiệt hại cho các chủ thể liên quan”. Giáo sư Eugene
F.Briham và Joel F.Houston Đại học Floria Mỹ trong cuốn “Quản trị tài chính” cũng
đưa ra quan điểm “ Rủi ro là khả năng các sự kiện không mong đợi xảy ra”.
Theo Frank Knight – nhà kinh tế học người Mỹ đề cập tới rủi ro trong cuốn
sách “Rủi ro, không chắc chắn và lợi nhuận” đã đưa ra quan điểm: “Rủi ro là
những bất trắc có thể đo lường”, cùng quan điểm này TS. Nguyễn Minh Kiều –
trong cuốn “Quản trị rủi ro tài chính” cũng đưa ra quan điểm: “Rủi ro là một sự
không chắc chắn hay một tình trạng bất ổn”. Tuy nhiên, khơng phải bất cứ sự không
chắc chắn nào cũng là rủi ro, chỉ có những tình trạng khơng chắc chắn có thể ước
đốn được xác suất xảy ra mới là rủi ro. Do vậy, theo quan điểm của các nhà khoa
học này những bất trắc có thể xảy đến với doanh nghiệp nhưng khơng thể đo lường,
ước đốn được xác suất xảy ra thì đó chỉ dừng lại ở bất trắc chứ khơng tiếp cận đó
là rủi ro với doanh nghiệp.
Theo quan điểm hiện đại rủi ro được đề cập với những khía cạnh mới:

“Rủi ro được định nghĩa là tập hợp các khả năng xảy ra của một sự kiện và
những hệ quả của chúng. Mỗi sự kiện có những hệ quả tiềm tàng dẫn đến các cơ hội
thuận lợi (về mặt tích cực) hoặc gấy ra mối đe dọa đến thành công (mặt tiêu cực)”.
Như vậy, tác động của biến cố đến chủ thể mang tính hai mặt có thể đó là tiêu cực
đe dọa sự thành công của doanh nghiệp gây ra sự sụt giảm doanh thu, lợi nhuận


7

nhưng cũng có thể đưa lại những cơ hội, những thuận lợi tạo ra sự tăng trưởng
doanh thu, lợi nhuận vượt ngoài kỳ vọng.
Như vậy, theo quan điểm hiện đại tác động hay kết quả của biến cố rủi ro tới
doanh nghiệp mang tính hai chiều có thể là tiêu cực, cũng có thể là tích cực.
Trên cơ sở các nghiên cứu trên, đặt trong khía cạnh nghiêp cứu rủi ro tác động
tới hoạt động của doanh nghiệp tác giả đề suất khái niệm rủi ro: “Rủi ro là biến cố
ngẫu nhiên (có thể đo lường) xuất hiện làm kết quả thực tế sai khác so với kỳ
vọng (kế hoạch)”.
Có ba vấn đề cần quan tâm trong khái niệm rủi ro:
Thứ nhất: Tính ngẫu nhiên của biến cố rủi ro
Thứ hai: Khả năng có thể đo lường được sự xuất hiện của biến cố rủi ro
Thứ ba: Đánh giá, đo lường được tác đông của rủi ro tới mục tiêu của chủ
thể.
*Phân loại rủi ro của doanh nghiệp:
Có nhiều quan điểm, tiêu chí phân loại các loại rủi ro doanh nghiệp gặp phải
trong q trình kinh doanh. Đó là:
Tiêu chí 1: Dựa trên tác động của rủi ro ảnh hưởng tới các bộ phận, các
mảng hoạt động của doanh nghiệp
Khi đó rủi ro của doanh nghiệp được chia thành 4 nhóm rủi ro chính bao gồm:

- Rủi ro chiến lược: là rủi ro phát sinh khi hoạch định, triển khai các chiến

lược của doanh nghiệp. Có thể kể đến như: rủi ro liên quan tới chiến lược kinh
doanh, kế hoạch phân bổ các nguồn lực, sáp nhập, mua lại...
- Rủi ro hoạt động: là rủi ro phát sinh trong quá trình hoạt động, vận hành của
doanh nghiệp. Có thể kể đến như: hoạt động kinh doanh, marketing, chuỗi cung
ứng, nhân sự, công nghệ thông tin…
- Rủi ro tuân thủ: là rủi ro phát sinh gắn liền với trách nhiệm của doanh nghiệp
trong việc tuân thủ các quy định liên quan. Có thể kể đến như: rủi ro liên quan tới
pháp lý, hoạt động quản trị doanh nghiệp, các quy định …
- Rủi ro tài chính: là rủi ro phát sinh trong cơng tác quản trị tài chính của
doanh nghiệp. Có thể kể đến như: rủi ro tài chính do biến động của các yếu tố thị
trường (lãi suất, ngoại hối, hàng hóa, các cơng cụ phái sinh), rủi ro tài chính do sự


8

biến động của khả năng thanh toán của doanh nghiệp…
Tiêu chí 2: Dựa vào tính chất rủi ro của doanh nghiệp, rủi ro của doanh
nghiệp được chia thành 3 loại:
- Rủi ro kinh doanh: Rủi ro gắn liền với việc lựa chọn ngành nghề kinh doanh
của doanh nghiệp. Mỗi ngành nghề, lĩnh vực kinh doanh đều có đặc thù riêng, do đó
tính đặc thù của ngành nghề, lĩnh vực kinh doanh tác động lớn tới hoạt động của
doanh nghiệp như chu kỳ kinh doanh, cơ cấu tài sản, cơ cấu nguồn vốn, tốc độ luân
chuyển vốn, những biến động bất thường của lĩnh vực kinh doanh…
- Rủi ro hoạt động: Xuất phát từ việc sử dụng đòn bẩy hoạt động của cơng ty.
Cơng ty sử dụng địn bẩy hoạt động ở mức cao thể hiện ở tỷ lệ chi phí cố định trên
tổng chi phí ở mức cao và ngược lại, công ty này thường đầu tư lớn vào tài sản cố
định nhằm tăng năng suất, tăng sản lượng và năng lực cạnh tranh tuy nhiên cũng gia
tăng chi phí đầu tư ban đầu do vậy nếu khả năng tiêu thụ sản phẩm kém dẫn tới
công ty thua lỗ nhiều hơn, nhưng nếu vượt qua điểm hòa vốn lợi nhuận trên một
đồng doanh thu thu về sẽ cao hơn hay nói cách khác rủi ro đối với những doanh

nghiệp này cao hơn.
- Rủi ro tài chính: Rủi ro phát sinh khi doanh nghiệp huy động và sử dụng
nguồn vốn nợ cho hoạt động sản xuất kinh doanh.
Tiêu chí 3: Dựa vào phạm vi ảnh hưởng của rủi ro chia rủi ro thành 2 loại bao

gồm:
- Rủi ro hệ thống (rủi ro khơng thể kiểm sốt được): là rủi ro khi xảy ra ảnh
hưởng tới tất cả các doanh nghiệp trong nền kinh tế, tất cả các ngành nghề kinh
doanh.
Nguyên nhân chính gây ra rủi ro hệ thống là những biến động về tự nhiên (như
động đất, lũ lụt, bão lụt …) hoặc biến động thuộc về môi trường kinh doanh (như
lạm phát, sự thay đổi trong hệ thống pháp luật …).
- Rủi ro phi hệ thống (rủi ro có thể kiểm sốt được) hay cịn được gọi là rủi ro
riêng biệt: là rủi ro khi xảy đến chỉ ảnh hưởng tới một doanh nghiệp, một ngành
kinh doanh nhất định.
Nguyên nhân gây ra rủi ro phi hệ thống được kể đến như: sự yếu kém trong
công tác quản lý (như công tác kiểm sốt nội bộ kém, hệ thống thơng tin hoặc nhân
sự hoạt động chưa hiệu quả, chế độ bảo mật thông tin, dữ liệu kém, thiếu nhân lực


9

có trình độ...), mức độ sử dụng địn bẩy kinh doanh và địn bẩy tài chính trong
doanh nghiệp, doanh nghiệp hoạt động trong ngành có mức độ cạnh tranh cao.
1.1.2. Rủi ro tài chính và các loại rủi ro tài chính của doanh nghiệp
Chu trình hoạt động của doanh nghiệp bắt đầu từ việc lựa chọn ngành nghề
kinh doanh. Việc lựa chọn ngành nghề, lĩnh vực kinh doanh nào sẽ chịu rủi ro kinh
doanh mang tính đặc thù của lĩnh vực đó. Quyết định đầu tư càng nhiều vào tài sản
có chi phí cố định kinh doanh khi đó quan điểm đưa ra là doanh nghiệp đang chịu
rủi ro hoạt động ở mức cao. Mặt khác, việc bố trí nguồn vốn phục vụ cho hoạt động

kinh doanh của doanh nghiệp như thế nào, tỷ lệ trên tổng vốn cao hay thấp điều này
phần nào phản ánh mức độ rủi ro tài chính của doanh nghiệp. Theo cách tiếp cận
này, có thể đưa ra “Rủi ro tài chính là biến cố rủi ro khi công ty huy động nợ phục
vụ cho hoạt động kinh doanh tuy nhiên việc sử dụng nợ không đạt hiệu quả như
mong đợi ảnh hưởng tới khả năng thanh toán và hiệu quả kinh doanh của doanh
nghiệp”. Quan điểm này được sự ủng hộ của nhiều tác giả như PGS.TS Nguyễn
Đình Kiệm và TS.Bạch Đức Hiển (2008),TS. Vũ Văn Ninh & Ths. Phạm Văn Bình
(2011), PGS.TS Nguyễn Trọng Cơ & PGS.TS Nghiêm Thị Thà (2011),(2013).
Quan điểm của các hàng tư vấn, quản trị doanh nghiệp như E&Y, Mckinsey,
tiếp cận dưới góc độ ảnh hưởng của rủi ro tới các bộ phận của doanh nghiệp, các
mảng hoạt động của doanh nghiệp khi đó “Rủi ro tài chính là biến cố rủi ro liên
quan đến công tác quản lý tài chính của doanh nghiệp”. Với cách tiếp cận này rủi
ro tài chính được hiểu là rủi ro liên quan đến các hoạt động tài chính trong doanh
nghiệp như:
- Rủi ro thanh khoản: là rủi ro khi doanh nghiệp không đủ các nguồn lực thanh
toán các khoản nợ tới hạn.
- Rủi ro chi phí tăng: là rủi ro xảy đến khi giá cả các yếu tố đầu vào biến động
tăng làm tăng chi phí của doanh nghiệp dẫn tới giảm lợi nhuận so với dự kiến
- Rủi ro giá bán hàng hóa giảm: là rủi ro xảy đến khi giá bán hàng hóa của
doanh nghiệp giảm so với kỳ vọng làm giảm doanh thu và lợi nhuận thực tế giảm so
với kỳ vọng.


10

- Rủi ro dòng tiền: là rủi ro xảy đến từ việc quản lý dịng tiền vào ra khơng hợp
lý hay là việc chuyển đổi các tài sản không bắt kịp với nhu cầu thanh toán các
khoản nợ tới hạn.
- Rủi ro tỷ giá: Là rủi ro xảy đến do những biến động của tỷ giá gây ra
- Rủi ro đầu tư/ thoái vốn: Là rủi ro xẩy đến do quyết định đầu tư không hiệu

quả dẫn tới lợi nhuận không như mong đợi
- Rủi ro huy động vốn: Là rủi ro xảy đến khi số vốn huy động được không đạt
như mong đợi
- Rủi ro lãi suất: Là rủi ro xảy đến khi lãi suất tăng ảnh hưởng tới chi phí vốn,
khả năng thanh tốn lãi vay của doanh nghiệp.
- Rủi ro trốn nợ: là rủi ro xảy đến khi đối tác của doanh nghiệp khơng có khả
năng thanh toán các khoản nợ đến hạn với doanh nghiệp.
- ...
Như vậy, theo các nhà tư vấn tài chính tất cả những rủi ro xảy đến liên quan
đến hoạt động quản lý tài chính của doanh nghiệp đều được coi là rủi ro tài chính
của doanh nghiệp. Góc độ tiếp cận là những biến cố xảy đến tác động tới những
hoạt động mà phịng tài chính doanh nghiệp phụ trách bao gồm cả việc quản lý tài
sản, kiểm soát hoạt động sản xuất kinh doanh.
Cách tiếp cận thứ hai tuy chỉ rõ từng rủi ro tác động đến công việc phân cấp bộ
phận tài chính – kế tốn phụ trách do vậy sẽ giúp nhận rõ rủi ro xảy đến với từng
phòng ban trong đơn vị cũng như làm cơ sở để xây dựng các chương trình, các hoạt
động cụ thể để kiểm sốt rủi ro cho từng phịng ban chức năng trong đơn vị. Tuy
nhiên, cách phân loại này không phân tách được rủi ro theo hoạt động của doanh
nghiệp: sản xuất, kinh doanh, tài chính, có sự chồng chéo các hoạt động do cùng
một phòng ban chức năng phụ trách.
1.1.3. Tác động của rủi ro tài chính tới doanh nghiệp
Rủi ro tài chính là một biến số có tác động tới nhiều mặt hoạt động của doanh
nghiệp và cuối cùng là tác động đến giá trị của doanh nghiệp. Những tác động của
rủi ro tài chính tới doanh nghiệp được phân tích dựa trên các khía cạnh sau đây:
Thứ nhất, tác động của rủi ro tài chính tới hiệu quả hoạt động của doanh
nghiệp:


11

Rủi ro tài chính sẽ ảnh hưởng tới doanh thu, chi phí và từ đó tác động tới lợi
nhuận của doanh nghiệp hay nói cách khác đó là tác động tới hiệu quả kinh doanh
của doanh nghiệp.
- Tác động tới chi phí tài chính của doanh nghiệp: nếu doanh nghiệp có rủi ro
tài chính đánh giá ở mức cao dẫn tới chi phí huy động vốn ở mức cao, chi phí kinh
doanh của doanh nghiệp tăng lên do biến động của các biến cố rủi ro tài chính như
lãi suất vay tăng cao làm chi phí tài chính tăng cao, tỷ giả biến động theo chiều
hướng khơng có lợi khiến chi phí nhập khẩu thiết bị đầu vào tăng lên..., do đó doanh
nghiệp cần bố trí nguồn lực nhất định để xử lý, khắc phục rủi ro tài chính, vì vậy,
chi phí kinh doanh của doanh nghiệp gia tăng.
- Tác động tới doanh thu của doanh nghiệp: rủi ro tài chính có thể ảnh hưởng
tới việc doanh nghiệp triển khai các chiến lược tiêu thụ sản phẩm, nguồn lực thực
hiện các chính sách bán hàng, mở thêm mạng lưới tiêu thụ... dẫn đến việc tác động
tới doanh thu thực hiện của doanh nghiệp. Đặc biệt là nếu một doanh nghiệp có mức
độ vay nợ cao thì các khách hàng có thể không sẵn sàng sử dụng dịch vụ hoặc sản
phẩm của doanh nghiệp đó vì lo ngại doanh nghiệp có thể thiếu nguồn lực tài chính
để đảm bảo việc thực hiện các nghĩa vụ với khách hàng đã được quy định trong hợp
đồng.
Vì rủi ro tài chính tác động tới doanh thu, chi phí của doanh nghiệp qua đó tác
động tới kết quả kinh doanh, hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp.
Thứ hai, tác động của rủi ro tài chính tới dịng tiền và khả năng thanh tốn:
Dịng tiền phản ánh sự luân chuyển của tiền ra và vào của doanh nghiệp phát
sinh trong một thời kỳ nhất định từ các hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp.
Nếu đứng trên góc độ chủ sở hữu, dịng tiền thuần của chủ sở hữu là dòng tiền trong
kỳ thuộc sở hữu của các cổ đơng sau khi đã tính đến chi tiêu vốn cho đầu tư tài sản
và thanh toán nợ gốc. Nhìn vào dịng tiền thuần của chủ sở hữu sẽ thấy tốt hơn sự
vận động thực tế của dòng tiền ra vào của doanh nghiệp.
Dòng tiền thuần vốn chủ sở hữu phụ thuộc vào các biến số: lợi nhuận sau thuế,
khấu hao, nhu cầu đầu tư mới vào tài sản cố định, nhu cầu đầu tư vốn lưu động tăng
thêm, khoản vay vốn mới và số vốn gốc vay cần phải chi trả trong năm. Khi rủi ro

12

tài chính xảy ra có thể ảnh hưởng tới lợi nhuận sau thuế của doanh nghiệp, nguồn
tiền dành để chi trả lãi vay tăng cao, nhu cầu trả nợ gốc các khoản vay cũ tăng trong
bối cảnh tiếp cận khoản vốn vay mới khó khăn hơn vì vậy ảnh hưởng trực tiếp tới
dòng tiền của doanh nghiệp. Đặc biệt, trong trường hợp doanh nghiệp bị mất cân đối
dòng tiền, trong ngắn hạn có thể ảnh hưởng tới khả năng thanh toán của doanh
nghiệp khi nợ phải trả ngắn hạn tăng, nhu cầu đầu tư tài sản cố định theo kế hoạch
kinh doanh của doanh nghiệp chưa huy động đủ nguồn tài trợ để đáp ứng.
Thứ ba, tác động của rủi ro tài chính tới khả năng cạnh tranh của doanh nghiệp:

Khả năng cạnh tranh của doanh nghiệp được thể hiện ở khả năng chiếm lĩnh
thị phần và tạo ra lợi nhuận. Với mỗi doanh nghiệp, khả năng cạnh tranh của doanh
nghiệp phụ thuộc vào nhiều yếu tố trong đó một số yếu tố quan trọng như: đầu tư
đổi mới trang thiết bị, nâng cao năng lực sản xuất, đảm bảo dòng tiền phục vụ cho
hoạt động kinh doanh, chiến lược kinh doanh của doanh nghiệp... Để đảm bảo, tăng
cường khả năng cạnh tranh các doanh nghiệp cần huy động, sử dụng các nguồn lực
của mình, rủi ro tài chính tác động tới dịng tiền, sự biến động trong chi phí vì vậy
tác động tới nguồn lực triển khai các hoạt động của doanh nghiệp qua đó ảnh hưởng
tới khả năng cạnh tranh của doanh nghiệp.
Thứ tư, tác động của rủi ro tài chính tới tốc độ tăng trưởng của doanh nghiệp:
Trước sức ép cạnh tranh ngày càng cao, đòi hỏi mỗi doanh nghiệp phải liên
tục đầu tư đổi mới, mở rộng sản xuất kinh doanh. Doanh nghiệp có thể huy động cả
nguồn lực nội sinh lẫn ngoại sinh để đáp ứng tốc độ tăng trưởng kỳ vọng của mình.
Tuy nhiên, khi rủi ro tài chính xảy đến trực tiếp tác động tới lợi nhuận sau thuế tức
là tác động tới quy mô nguồn lực nội sinh của doanh nghiệp, hơn thế khả năng tiếp
cận nguồn vốn ngoại sinh trở lên khó khăn và đắt đỏ tức là huy động vốn ngoại sinh
cũng bị ảnh hưởng. Do vậy, tốc độ tăng trưởng của doanh nghiệp chịu tác động khi

rủi ro tài chính xảy ra.
Bằng phân tích rủi ro tài chính tác động tới nhiều mặt hoạt động của doanh
nghiệp, qua đó tác động tới mục tiêu quản trị quan trọng đối với doanh nghiệp là giá
trị doanh nghiệp. Giá trị doanh nghiệp là tổng giá trị hiện tại của dòng tiền mà nhà
đầu tư sẽ nhận được trong tương lai do doanh nghiệp mang lại:


∑

13

(

)

Trong đó:
V: Giá trị doanh nghiệp
CFt: Dịng tiền doanh nghiệp mang lại cho nhà đầu tư
r: Tỷ suất chiết khấu (tỷ suất sinh lời đòi hỏi của nhà đầu tư)
Rủi ro tài chính khơng những tác động trực tiếp tới dòng tiền của doanh
nghiệp, mà còn tác động tới tốc độ tăng trưởng dịng tiền thơng qua việc ảnh hưởng
của rủi ro tài chính tới tốc độ tăng trưởng của doanh nghiệp. Bên cạnh đó, rủi ro tài
chính cịn tác động tới tỷ suất sinh lời đòi hỏi của nhà đầu tư, doanh nghiệp nào có
rủi ro càng cao tỷ suất sinh lời đòi hỏi của nhà đầu tư càng lớn do vậy sẽ tác động
tới tỷ suất chiết khấu của dịng tiền. Tóm lại, rủi ro tài chính của doanh nghiệp tác
động tới giá trị của doanh nghiệp.
1.1.3. Mục đích của việc đánh giá rủi ro tài chính của doanh nghiệp
Mọi rủi ro đều gắn liền với khả năng sinh lời, vì thế rủi ro ln có tác động hai
mặt tích cực hoặc tiêu cực đến hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp. Nếu doanh
nghiệp phòng ngừa, hạn chế được rủi ro, thậm chí biến rủi ro thành cơ hội kinh

doanh thì sẽ đạt được những lợi ích nhất định. Ngược lại, nếu khơng nắm bắt, phịng
ngừa hoặc hạn chế được rủi ro thì những tổn thất, thiệt hại của rủi ro tài chính gây ra
sẽ trở thành gánh nặng tài chính cho doanh nghiệp. Nếu rủi ro quá lớn, khơng khắc
phục được, doanh nghiệp có thể rơi vào tình trạng suy thối, mất khả năng thanh
tốn và có thể bị phá sản. Chính vì vậy, việc phân tích đánh giá rủi ro tài chính có ý
nghĩa rất quan trọng.
Thứ nhất, đối với các cơ quan quản lí nhà nước, việc phân tích phát hiện rủi ro
tài chính và nguy cơ phá sản doanh nghiệp sẽ giúp các nhà quản lý nắm bắt được
tình hình nền kinh tế từ đó ngăn chặn, hạn chế, phịng tránh trước những khủng
hoảng có thể lây lan đến tồn bộ hệ thống kinh tế. Mặt khác, việc phân tích đánh giá
rủi ro tài chính doanh nghiệp giúp các kiểm tốn viên trong việc quyết định các thủ


14

tục kiểm toán và quyết định xem các doanh nghiệp có tồn tại trên cơ sở giả định
hoạt động liên tục nữa hay khơng.
Thứ hai, phân tích đánh giá rủi ro tài chính và nguy cơ phá sản của doanh
nghiệp giúp các tổ chức tín dụng thẩm định các khoản vay và cho vay hiệu quả hơn,
để từ đó đưa ra các quyết định sáng suốt trong việc cho vay và quản lý các khoản
vay nhằm giúp các tổ chức tín dụng quản trị rủi ro tài chính tốt hơn, tình hình nợ
xấu của các tổ chức tín dụng sẽ được kiểm soát tốt hơn.
Thứ ba, đối với các nhà đầu tư, việc xác định được rủi ro tài chính tiềm ẩn
đang tồn tại trong doanh nghiệp giúp họ đưa các quyết định đầu tư tốt hơn, mua hay
bán chứng khoán thế nào dựa trên khẩu vị rủi ro, cũng như đưa ra chiến lược và
mục tiêu đầu tư của họ.
Thứ tư, phân tích đánh giá rủi ro tài chính doanh nghiệp giúp các đối tác trong
việc đưa ra các quyết định các điều khoản trả chậm và quản lý nợ phải thu.
Thứ năm, phân tích phát hiện các dấu hiệu khủng hoảng tài chính giúp các nhà
quản trị doanh nghiệp đánh giá đúng được thực lực tài chính của doanh nghiệp

mình, để từ đó có những chính sách điều chỉnh hợp lý trong cơ cấu sử dụng vốn, tài
sản, nợ và trong hoạt động sản xuất kinh doanh.
1.2. Các mơ hình đánh giá rủi ro tài chính của doanh nghiệp
Nghiên cứu thực nghiệm về đánh giá rủi ro tài chính của doanh nghiệp đang
ngày càng phát triển trong hơn 50 năm qua sau nghiên cứu tiên phong của Beaver
(1966) và Alman (1968).
1.2.1. Các mơ hình thống kê phân biệt đa biến
Đây là những mơ hình dựa trên các biến độc lập là các tỷ số tài chính cơ bản
của doanh nghiệp, nhằm phân biệt các doanh nghiệp có khả năng phá sản và các
doanh nghiệp có tình hình tài chính lành mạnh, có thể kể đến mơ hình thống kê
phân biệt đa biến với mơ hình logistic, mơ hình Z-score của Alman (1968)…
Mơ hình Logistic
Mơ hình Logistic là mơ hình định lượng trong đó biến phụ thuộc là biến giả,
chỉ nhận 2 giá trị là 0 hoặc 1. Mô hình này được ứng dụng rộng rãi trong phân tích
kinh tế nói chung và rủi ro tín dụng nói riêng. Mơ hình này có thể giúp xác định khả


15

năng doanh nghiệp sẽ có rủi ro tín dụng hay rủi ro vỡ nợ hay doanh nghiệp có khả
năng phá sản (biến phụ thuộc) bằng việc xem xét các nhân tố có thể tác động đến
doanh nghiệp (biến độc lập).
Biến Y là biến phụ thuộc và là biến nhị phân, chỉ có thể nhận 2 giá trị 0 hoặc 1,
cụ thể là:
Y=0 : nếu doanh nghiệp không trả được nợ (có nguy cơ phá sản hay rủi ro tín
dụng)
Y=1 : nếu doanh nghiệp trả được nợ (khơng có rủi ro tín dụng)
Xi : là các biến độc lập, là các nhân tố có tác động đến doanh nghiệp, ví dụ
như giới tính, thu nhập, độ tuổi lao động,… đối với hộ gia đình, hoặc các biến số tài
chính như ROE, ROA, ROTA… đối với doanh nghiệp.

Ta có xác suất trả được nợ của một doanh nghiệp (tức là xác suất để Y=1)
được xác định theo cơng thức sau:
py=

̂̂

̂

Trong đó:
e : là hằng số Euler (xấp xỉ 2,718)
̂̂

: là giá trị ước lượng của y trong mơ hình.

Với các nhân tố có ảnh hưởng tới doanh nghiệp được xác định trước qua thực
nghiệm và chạy mơ hình có thể xác định được xác suất doanh nghiệp đó trả được
nợ. Trường hợp xác suất trả được nợ càng cao thì doanh nghiệp đó càng ít có rủi ro
tín dụng và ngược lại. Dựa vào bảng dự báo xác suất của doanh nghiệp, đối chiếu
với thực tế trả nợ, có thể xây dựng các mức xếp hạng tín dụng phù hợp với doanh
nghiệp đó.
Ưu và nhược điểm của mơ hình này:
Ưu điểm:
Thứ nhất, mơ hình Logistic là mơ hình định lượng nên khắc phục được những
nhược điểm của mơ hình định tính. Mơ hình này thể hiện sự khách quan, nhất qn,
khơng phụ thuộc vào ý chí chủ quan của người đánh giá tín dụng.
Thứ hai, mơ hình Logistic có cách thức đo lường rủi ro khá đơn giản, dễ thực
hiện bằng các phần mềm kinh tế lượng chuyên dụng: Stata, Eviews. Đây là một lợi


16

thế của mơ hình này nếu so với những mơ hình quản trị rủi ro tài chính có kỹ thuật
đo lường phức tạp khác.
Thứ ba, mơ hình Logistic có thể là cơ sở để phân loại doanh nghiệp thông qua
những con số xác suất trả được nợ hay không trả được nợ. Vì vậy, có thể so sánh
được tình hình tài chính của những doanh nghiệp khác nhau, và xác định được
doanh nghiệp đang nằm trong nhóm nào, đang nằm trong vùng an toàn hay đang
nằm trong vùng cảnh báo.
Thứ tư, mơ hình Logistic có thể đo lường được mức độ ảnh hưởng của các yếu
tố tác động đến rủi ro tín dụng của doanh nghiệp thơng qua các hệ số của các biến
độc lập. Mơ hình này cũng có thể điều chỉnh hay thêm bớt các biến nhằm xác định
những ảnh hưởng cụ thể của các yếu tố đến rủi ro tài chính của doanh nghiệp.
Nhược điểm:
Mơ hình Logistic vẫn tồn tại nhược điểm, đó là phụ thuộc vào mức độ chính
xác của nguồn thơng tin thu thập được và khả năng dự báo, trình độ phân tích của
người phân tích rủi ro tín dụng. Ngồi ra, mơ hình Logistic là mơ hình kinh tế lượng
nên khi hệ số xác định ở mức nhỏ thì mơ hình có thể dự báo kém chính xác (thể
hiện qua các giá trị phân dư).
Mơ hình Z-score: Là phương pháp đánh giá rủi ro tài chính và dự đốn nguy
cơ phá sản của doanh nghiệp dựa trên hàm phân biệt Z. Phương pháp chỉ số Z có độ
tin cậy khá cao được thực hiện trên cơ sở định lượng khá cụ thể về các nhân tố ảnh
hưởng.
Ưu điểm:
Thứ nhất, phương pháp đo lường rủi ro dựa trên hàm Z đã được xây dựng
trước đó nên việc thay thế các biến số và tính toán mức độ rủi ro là khá đơn giản.
Thứ hai, phương pháp chỉ số Z sử dụng phương pháp thống kê phân biệt đa
biến để lượng hóa nguy cơ phá sản của doanh nghiệp và điểm số Z của một doanh
nghiệp đo lường rủi ro tài chính của doanh nghiệp đó. Vì vậy, nếu điểm Z q thấp
cho thấy doanh nghiệp đang gặp những bất ổn, cần phải điều chỉnh lại hoạt động, cơ
trúc vốn, địn bẩy tài chính, quản lý tài sản…Phương pháp này cũng là mơ hình định

lượng, nên khắc phục được những hạn chế của mơ hình định tính và có tính nhất
qn, khách quan, khơng chịu tác động bởi chủ quan của người phân tích rủi ro.


17

Thứ ba, mơ hình Z-score đã góp phần tích cực trong việc kiểm soát rủi ro tại
các ngân hàng, cũng như đối với từng doanh nghiệp vay vốn, giúp doanh nghiệp
nhận diện tình trạng tài chính của chính doanh nghiệp đó.
Nhược điểm:
Mơ hình Z-score phụ thuộc nhiều vào cách phân loại nhóm cơng ty có rủi ro
tài chính, khơng có rủi ro hay có nguy cơ phá sản hay khơng. Mặt khác, phương
pháp này địi hỏi hệ thống thơng tin đầy đủ cập nhật của các cơng ty khảo sát.
Vì vậy, các mơ hình thường khá phức tạp địi hỏi chuỗi số liệu đủ dài, có độ
chính xác cao và các mơ hình thường được xây dựng trên cơ sở nhiều giả định.
1.2.2. Đo lường rủi ro tài chính theo khung giá trị VaR
VaR (Value at Risk) là phương pháp đo lường tổn thất ở tình huống xấu nhất
trong khoảng thời gian xác định với mức xác suất được giả thiết trước. Mơ hình
VaR dựa trên nghiên cứu những dữ liệu lịch sử để tổng hợp tất cả các trạng xấu nhất
của thể xảy ra đối với doanh nghiệp với một độ tin cậy cho trước, từ đó xác định
mức chi phí tối thiểu để phịng ngừa rủi ro này.
Việc lượng hóa rủi ro tín dụng thường được thực hiện bằng các phần mềm để
tiện sử dụng cho các ngân hàng như mơ hình CreditMetrics, là mơ hình được giới
thiệu từ năm 1997 bởi JP Morgan và các nhà tài trợ (Bank of America, Union Bank
of Switzerland…), mơ hình KMV được công ty KMV xây dựng trên lý thuyết
quyền chọn của Merton và được sử dụng phổ biến trong ngành tài chính. Ngày nay,
mơ hình này thuộc sở hữu của công ty Moody và được phát triển thành phần mềm
Credit Monitor để lượng hóa các xác suất vỡ nợ của một doanh nghiệp và Porfolio
Monitor để lượng hóa rủi ro của danh mục đầu tư.
Ưu điểm: Xác định mức tổn thất tối đa cụ thể của một khoản vay, giúp các tổ

chức tín dụng có thể trích lập dự phịng rủi ro tài chính tốt hơn.
Nhược điểm: Việc tính tốn VaR gặp nhiều khó khăn do các hạn chế sau:
Thứ nhất, VaR tín dụng thường được đo lường trong một khoảng thời gian dài,
thường là 1 năm, trong khi VaR danh mục đầu tư thường được tính cho khoảng thời
gian 1 ngày. Chính sự khơng đồng nhất về khoảng thời gian có thể dẫn đến sự
khơng chính xác trong q trình tính tốn, đo lường rủi ro.