Bài tập chi phí sử dụng vốn trong thực tế

CHƯƠNG TRÌNH GIẢNG DẠY KINH TẾ FULBRIGHT
FULBRIGHT ECONOMICS TEACHING PROGRAM


Tình huống này do Nguyễn Xuân Thành, Giảng viên Chính sách Công tại FETP soạn.

Các nghiên cứu tình huống của Chương trình Giảng dạy Fulbright được sử dụng làm tài liệu cho thảo luận trên lớp
học, chứ không phải là để ủng hộ, phê bình hay dùng làm nguồn số liệu cho một tình huống chính sách cụ thể.

28 tháng 10 năm 2007

Nghiên cứu Tình huống

CHI PHÍ VỐN BÌNH QUÂN TRỌNG SỐ CỦA CÔNG TY FPT: ƯỚC LƯỢNG
BẰNG PHƯƠNG PHÁP GIÁN TIẾP

Do những khó khăn trong việc ước lượng beta của các công ty cổ phần hoạt động ở
Việt Nam một cách trực tiếp từ số liệu cổ phiếu giao dịch trên thị trường chứng khoán
cũng như việc tính suất sinh lợi kỳ vọng của danh mục đầu tư thị trường, phương thức
tính chi phí vốn cổ phần có độ tin cậy cao hơn là dựa vào những thước đo chuẩn trên
một thị trường chứng khoán phát triển ví dụ như Hoa Kỳ.
Nguyên tắc căn bản là chi phí vốn cổ phần của một công ty hoạt động ở Việt Nam
bằng chi phí vốn cổ phần của một công ty tương tự hoạt động ở Hoa Kỳ cộng với mức
bù rủi ro quốc gia.
Nếu chi phí vốn cổ phần của công ty Việt Nam tính bằng VND, còn chi phí vốn cổ
phần của công ty Hoa Kỳ tính bằng USD, thì một khoản bù rủi ro ngoại hối (tương
đương với chênh lệch lãi suất giữa hai đồng tiền) phải được cộng thêm.
E[R
FPT
]

VN
= E[R
Cùng ngành
]
US
+ RP
c
+ RP
e

E[R
FPT
]
VN
= suất sinh lợi kỳ vọng vốn cổ phần của công ty FPT hoạt động ở VN.
E[R
Cùng ngành
]
US
= suất sinh lợi kỳ vọng vốn cổ phần của một công ty tương tự
như FPT hoạt động ở Hoa Kỳ
RP
c
= mức bù rủi ro quốc gia
RP
e
= mức bù rủi ro hối đoái.
Chi phí vốn cổ phần: Không hiệu chỉnh cho khác biệt về cơ cấu vốn và thuế thu nhập
1

Lợi suất trái phiếu CPHK kỳ hạn 10 năm, 14/9/2007 = 4,47%/năm
Suất sinh lợi trung bình cổ phiếu, 1928-2006 = 11,77%/năm
Suất sinh lợi trung bình trái phiếu CP, 1928-2006 = 5,20%
Mức bù rủi ro thị trường = 11,77% – 5,20% = 6,57%
Hệ số beta của ngành phần mềm tại Hoa Kỳ = 1,84
Hệ số beta của ngành dịch vụ internet tại Hoa Kỳ = 2,30
Hệ số beta của ngành phân phối, bán lẻ tại Hoa Kỳ = 0,94
Hệ số beta bình quân áp dụng cho FPT = (1,84 + 2,30 + 0,94)/3 = 1,69
Mức bù rủi ro quốc gia (theo chênh lệch lợi suất) = 1,97%
Mức bù rủi ro ngoại hối = 3,28%
Chi phí vốn cổ phần = k
FPT
= (4,47% + 1,69*6,57%) + 1,97% + 3,28% = 20,82%


1
Xem Nghiên cứu Tình huống: “Chi phí vốn cổ phần của Công ty FPT”.
Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Chi phí vốn cổ phần của Công ty FPT
Nguyễn Xuân Thành

2

Chi phí vốn cổ phần: Hiệu chỉnh cho khác biệt về cơ cấu vốn và thuế thu nhập
Cách tính đơn giản ở trên sử dụng ngay hệ số beta của ba ngành ở Hoa Kỳ mà FPT có
hoạt động kinh doanh. Tuy nhiên, các hệ số beta này ứng với những tỷ lệ nợ/vốn cổ
phần và thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp ở Hoa Kỳ. FPT có tỷ lệ nợ/vốn cổ phần
và thuế thu nhập doanh nghiệp hoàn toàn khác. Vì vậy, để tính toán một cách chính
xác hơn ta phải điều chỉnh hệ số beta.

Gọi

β
L
US
là hệ số beta của một ngành kinh doanh ở Hoa Kỳ. Đây là hệ số beta có vay
nợ. Để áp dụng cho Việt Nam, trước hết ta phải chuyển hệ số beta này sang hệ số beta
không vay nợ,
β
U
US
theo công thức:

()
US
US
C
US
L
U
E
D
t






−+
=
11

β
β

Thông tin ở thị trường tài chính Hoa Kỳ
Ngành
Số doanh
nghiệp
Beta có vay
nợ
Tỷ lệ D/E Thuế suất
Beta không
vay nợ
Phần mềm máy tính 425 1,84 3,564% 10,359% 1,787
Internet 329 2,30 2,284% 4,763% 2,248
Trung tâm bán lẻ 51 0,94 16,614% 21,099% 0,828
Nguồn: Damodaran Online, truy cập ngày 22/9/2007 tại địa chỉ
/>
Vậy, hệ số beta bình quân không vay nợ áp dụng cho FPT là:

β
U
= (1,787 + 2,248 + 0,828)/3 = 1,621
Tiếp theo, ta chuyển hệ số beta không vay nợ tính bình quân cho FPT thành hệ số beta
có vay nợ với cơ cấu vốn và thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp của FPT.
Vào cuối năm 2006, nợ vay ngắn hạn (không kể các khoản phải trả người bán và nợ
thuế) của FPT theo bảng cân đối kế toán của FPT lần lượt là 658,8 tỷ đồng. Nợ dài
hạn là 126,2 tỷ đồng. Tổng nợ của FPT bằng 785 tỷ đồng. Vốn chủ sở hữu của FPT là
1.689 tỷ đồng. Tỷ lệ D/E của FPT bằng 0,465. Mặc dù FPT đang hưởng ưu đãi thuế
thu nhập, nhưng thuế suất mà công ty phải chịu trong tương lại là 28%.

()
()
163,2
689.1
785
%2811621,111 =














−+=















−+=
FPT
FPT
CU
FPT
L
E
D
t
ββ


Chi phí vốn cổ phần = (4,47% + 2,163*6,57%) + 1,97% + 3,28% = 23.931%
Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Chi phí vốn cổ phần của Công ty FPT
Nguyễn Xuân Thành

3

Chi phí nợ vay

Căn cứ theo báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh, chi phí trả lãi vay của FPT trong
năm 2006 là 57,96 tỷ đồng.
Tổng nợ cuối năm 2006: 785 tỷ đồng
Tổng nợ đầu năm 2006: 961 tỷ đồng
Nợ bình quân trong kỳ: (785 + 961)/2 = 873 tỷ đồng

Chi phí nợ = Lãi vay trả trong kỳ/Nợ bình quân trong kỳ = 57,96/873 = 6,639%


Chi phí vốn bình quân trọng số

WACC =
DCE
rt
ED
D
r
ED
E
)1( −
+
+
+

=
%639,6%)281(
7851689
785
%931,23
7851689
1689
−
+
+
+

= 17,854%