NGUYÊN NHÂN KHỦNG HOẢNG

NGUYÊN NHÂN KHỦNG HOẢNG
Khủng hoảng tài chính xảy ra tại một trong những thị trường tài chính lâu
đời và lớn mạnh nhất thế giới. Hàng loạt các ngân hàng lớn ở Mỹ đã sụp đổ và
ảnh hưởng của nó trên phạm vi toàn thế giới thực sự khiến thế giới phải kinh
ngạc. Có thể có nhiều quan điểm về nguyên nhân gây ra cuộc khủng hoản. Vậy,
nguyên nhân nào dẫn tới cuộc khủng hoảng tài chính Mỹ và kéo theo đó là
khủng hoảng tài chính toàn cầu có thể coi là tồi tệ nhất trong lịch sử phát triển
của thế giới? Nhóm chúng tôi xin phân tích dựa trên nhóm nguyên nhân trực
tiếp và gián tiếp như sau.
1. Nguyên nhân trực tiếp
1.1 Khủng hoảng nợ dưới chuẩn
Cho vay thế chấp dưới chuẩn là khoản cho vay chất lượng thấp với mức
rủi ro cao. Các khoản vay này không được xem xét kỹ lưỡng và thường được
bảo đảm bởi rất ít hoặc không có giấy tờ chứng minh khả năng tài chính của
người đi vay.
Trong những năm đầu của thế kỷ XXI, khi sự bùng nổ của giá nhà đất trở
nên đỉnh điểm, số lượng các giấy tờ được yêu cầu trong các hồ sơ xin vay đã
được giảm thiểu tới mức thấp nhất. Các khoản vay này còn được gọi là “không
giấy tờ” bởi vì chúng hầu như không được bảo đảm bằng bất kỳ giấy tờ nào.
Ðiểm tín dụng trở thành tiêu chuẩn duy nhất. Nếu điểm tín dụng của một cá
nhân thấp thì khoản vay mang hình thức dưới chuẩn (Ðây là khoản vay với chất
lượng thấp hơn so với khoản vay đạt chuẩn, vốn được cho vay với đầy đủ các
giấy tờ cần thiết). Ở Mỹ, những người đi vay dưới chuẩn thường có điểm tín
dụng thấp hơn 620 (chiếm gần 25% dân số Mỹ. Ðể bù đắp lại rủi ro cao, những
khoản vay này là những khoản vay với lãi suất cao hoặc người đi vay phải vay
theo lãi suất ARM ( Adjustable rate Mortgages ) với lãi suất ban đầu thấp, sau
đó được điều chỉnh dần lên những mức cao hơn. Theo truyền thống, người mua
thường muốn vay tiền mua nhà với lãi suất cố định hơn là lãi suất linh hoạt, theo
đó, họ sẽ phải thanh toán hàng tháng tiền lãi với lãi suất cố định trong suốt 30
năm. Tuy nhiên, lãi suất ARM lại rất thấp với thời hạn từ 3 đến 5 năm. Chính vì
vậy, nó đã thu hút được những người mua có thu nhập thấp. Tuy nhiên, các

khoản tiền lãi phải trả hàng tháng đã tăng dần theo thời gian do lãi suất cho vay
được điều chỉnh lên những mức cao hơn.Ví dụ một 3/1 ARM với mô hình 1/2/6
có khoản thu cố định trong vòng 3 năm đầu tiên và điều chỉnh lại vào thời điểm
đó và một lần vào mỗi năm sau đó. Lần điều chỉnh thứ nhất không được vượt
quá 1%, những lần điều chỉnh tiếp theo không được vượt quá 2%, và lãi suất
cao nhất có thể tăng là 6%. Vì vậy, nếu lãi suất ban đầu là 4%, nó không thể
được điều chỉnh vượt quá 5% ở lần đầu tiên và không bao giờ cao quá 10%
trong suốt thời hạn tín dụng. Trong suốt năm 2005, các khoản vay ARM trở nên
phổ biến hơn. Thị trường dưới chuẩn được hình thành phần lớn từ các khoản
vay này, giúp cho những người có khả năng tài chính kém dễ dàng hơn trong
việc chi trả hàng tháng nhưng chi phí tiềm ẩn của các khoản chi trả trong tương
lai lại cao hơn rất nhiều.
Biểu đồ 13: Tình trạng cho vay dưới chuẩn của Mỹ

Việc giảm lãi suất xuống mức thấp kỉ lục của FED và sự bùng nổ của thị
trường nhà đất Mỹ đã kéo theo sự gia tăng mạnh của hoạt động cho vay cầm cố
dưới chuẩn. Cụ thể, từ năm 2004 đến năm 2006, cho vay cầm cố dưới chuẩn
phát triển rất nhanh, chiếm khoảng 21% tổng các khoản cho vay cầm cố. Năm
2006, tổng giá trị các khoản cho vay cầm cố dưới chuẩn lên đến 600 tỷ USD
(bằng 1/5 thị trường cho vay mua nhà ở Mỹ).
Như vậy, hoạt động của toàn hệ thống được thúc đẩy bởi khối lượng tín
dụng cao, tiêu chuẩn tín dụng thấp, lãi suất và phí cao. Hầu hết những người
cho vay không nhận ra cái bẫy họ đang bước vào. Ðồng thời, nhiều người đi vay
đã lợi dụng sự dễ dãi của môi trường cho vay để đầu cơ. Họ không mua nhà để
ở mà chỉ để giữ một thời gian rồi bán lại cho người khác nhằm kiếm lời. Và khi
ãi suất tăng lên, giá cả bất động sản giảm nhanh chóng đã gây khó khăn cho
hoạt động vay cầm cố dưới chuẩn. Khủng hoảng trên thị trường cho vay cầm cố
dưới chuẩn đã xảy ra khi một loạt các vụ tịch thu tài sản trên thị trường này gia
tăng ở Mỹ vào năm 2006, và lây lan thành cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu
vào tháng 7/2007.

Biểu đồ 14: Tỷ trọng các khoản nợ dưới chuẩn của Hoa Kỳ
Mô hình khủng hoảng nợ dưới chuẩn
1.2 Các phát kiến tài chính
Đã có rất nhiều ý kiến cho rằng sự vỡ nợ của các khoản cho vay dưới
chuẩn chính là nguyên nhân của cuộc khủng hoảng tài chính đang diễn ra nhưng
bi kịch nghiêm trọng nhất chính là sự đánh giá sai các hợp đồng bảo lãnh nợ
khó đòi (Credit default swaps – CDS, credit derivatives swaps) và các chứng
khoán phát hành dựa trên các hợp đồng cho vay bất động sản dưới chuẩn làm tài
sản đảm bảo MBS (Mortgage Backed Securities ) . Giá của các hợp đồng này
hoàn toàn không được kiểm soát và thường được ký kết một cách đơn giản bằng
một cuộc điện thoại mà không hề có giấy tờ chứng minh. Đó là nguyên nhân cơ
bản ban đầu châm ngòi cho các vấn đề khác của cuộc khủng hoảng xảy ra.
Mortgage-Backed Securities- MBS
Cơ chế tạo ra công cụ tài chính này như sau: Một số lượng lớn các khoản vay
thế chấp được kết hợp lại và chuyển giao cho một công ty tài chính quản lý. Các
ngân hàng sử dụng các khoản vay thế chấp để bảo đảm cho việc phát hành
MBS. Mỗi cổ phiếu MBS có giá trị phát hành bằng tổng số tiền mặt được tạo ra
bởi các khoản vay thế chấp hay còn gọi là tổng quỹ chia cho số cổ phiếu MBS
được phát hành. Hầu hết các khoản vay thế chấp như vậy được xếp vào loại có
chất lượng tốt. Và các chứng khoán này được bán cho các nhà đầu tư toàn cầu.
Mô hình cho vay thế chấp truyền thống bao gồm một bên là ngân hàng
cấp cho người đi vay hay chính là những người sở hữu nhà một khoản vay và
ngân hàng phải gánh chịu rủi ro tín dụng. Với sự sáng tạo chứng khoán hóa, mô
hình truyền thống đã trở thành mô hình mới từ phát hành đến phân phối
(“originate to distribute” model), mà ở đó các ngân hàng chủ yếu bán các khoản
cho vay thế chấp và phân bổ rủi ro sang các nhà đầu tư thông qua MBS. Như
vậy chứng khoán hóa cũng đồng nghĩa với việc những nhà cung cấp các khoản
cho vay cầm cố sẽ không còn phải nắm giữ chúng cho tới khi đáo hạn. Bằng
việc bán các hợp đồng vay nợ cho các nhà đầu tư, ngân hàng phát hành lại được
bổ sung vào quỹ của mình, nhờ đó họ có thể tiếp tục cung cấp nhiều khoản cho

vay hơn nữa đồng thời phát sinh cả phí giao dịch. Đi đôi với những thuận lợi
mang lại cho các ngân hàng thì việc chứng khoán hóa cũng gây ra rủi ro đạo
đức vô cùng lớn, bởi nó khuyến khích ngày càng nhiều các hợp đồng vay nợ thế
chấp được ký kết trong khi không có cơ sở nào chắc chắn đảm bảo chất lượng
các khoản tín dụng đó.
Biểu đồ 15: Khối lượng MBS phát hành
Các ngân hàng ngày mạnh tay và mạo hiểm hơn tìm kiếm các khoản lợi
nhuận béo bở từ việc phát hành MBS ra thị trường tài chính quốc tế. Mặc dù
trên thực tế, có rất nhiều các hợp đồng cho vay dưới chuẩn lâm vào tình trạng
không đòi được nợ nhưng các tổ chức giám định hệ số tín nhiệm (Credit rating
agencies) lại đánh giá cao độ tín nhiệm của các loại sản phẩm phái sinh này. Và
nó khiến các ngân hàng, công ty bảo hiểm, quỹ hưu trí, quỹ đầu tư trên toàn thế
giới bị cuốn hút mà không hề biết rằng các hợp đồng cho vay bất động sản này
là không đủ tiêu chuẩn. Khi thị trường bất động sản liên tiếp hạ nhiệt, người đi
vay không có khả năng trả nợ, đồng thời giá trị bất động sản nếu bán được cũng
không còn đủ để trả nợ. Hậu quả là một số lớn các hợp đồng cho vay bất động
sản dùng để làm tài sản đảm bảo cho MBS là nợ khó đòi, các MBS bị mất giá
trên thị trường thứ cấp, thậm chí là không còn mua bán được trên thị trường,
khiến cho các ngân hàng, các nhà đầu tư nắm giữ MBS không những bị lỗ nặng
mà còn mất khả năng thanh toán.
Biểu đồ 16 : Cơ chế hình thành MBS
Khi mới hình thành, Fannie Mae là một cơ quan của chính phủ khi đó, hoạt
động bảo lãnh của cơ quan này luôn nhận đựơc sự hỗ trợ của Chính phủ Mỹ.
Vào năm 1968, Fannie Mae được chuyển đổi thành tập đoàn tư nhân, hoàn toàn
gỡ bỏ các khoản nợ của mình ra khỏi bảng cân đối kế toán của chính quyền liên
bang. Tuy nhiên, không có bất kỳ rủi ro nào đối với các khoản bảo đảm của cơ
quan này. Và khủng hoảng tín dụng đã làm đảo lộn tình trạng của Fannie Mae.
Cả Fannie Mae và Freddie Mac đều nắm giữ một khối lượng lớn khoản vay Alt-
A
1

và dưới chuẩn. Khi tình trạng phá sản của chủ nhà gia tăng đột biến và các
tài sản thế chấp giảm giá trị, hai tổ chức này đều không có khả năng trả được
nợ. Thực tế, khoản thua lỗ của 2 tổ chức này trong năm 2008 lớn hơn cả tổng số
lợi nhuận kiếm được từ năm 1990 đến năm 2007. Đến ngày 7/09/2008 Chính
phủ phải vào cuộc và tiến hành quốc hữu hoá cả hai tổ chức này.
Credit Default Swaps -CDS
Là một công cụ đơn giản, trên phương diện lý thuyết nó chỉ là sự thỏa
thuận giữa hai bên, một bên trong hợp đồng có trách nhiệm trả một khoản phí
định kỳ cho bên kia và được cam kết nhận đủ số tiền cho vay nếu bên thứ ba
1 Alt-A mortgage- Alternative A-paper -Khoản vay Alt-A không nhất thiết phải cho những người có
tín dụng xấu. Một người có thể có tín dụng tốt nhưng khôn đáp ứng những tiêu chuẩn nhất định để
đảm bảo khoản vay từ một trong những cơ quan được chính phủ tài trợ như Fannie Mae và Freddie
Mac. Nhìn chung những người nhận thế chấp Alt-A có điểm tín dụng không thấp hơn 620.